Sử dụng các công cụ ngoại hối phái sinh nhằm phòng ngừa rủi ro tỷ giá cho các doanh nghiệp xuất nhập khẩu Việt Nam.pdf

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT

DN: Doanh nghiệp
DN NK: Doanh nghiệp nhập khẩu
DN XK: Doanh nghiệp xuất khẩu
DN XNK: Doanh nghiệp xuất nhập khẩu
NHNN: Ngân hàng nhà nước
NHTM: Ngân hàng thương mại
NHTW: Ngân hàng trung ương
TGHĐ: Tỷ giá hối đoái
TCTD: Tổ chức tín dụng



i


DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU, ĐỒ THỊ
Trang
Đồ thị 1-1: Đường cầu ngoại hối ................................................................ 8
Đồ thị 1-2: Đường cung ngoại hối .............................................................. 8
Đồ thị 1-3: Tác động của sự thay đổi lãi suất đến tỷ giá VND/USD ......... 11
Bảng 1-4: Ví dụ về rủi ro tỷ giá .................................................................. 12
Bảng 1-5: Ví dụ về cơng cụ kỳ hạn ngoại hối ............................................ 19
Bảng 1-6: Số liệu về GBP future contract tại CME ngày 18/12/2003… ... 22
Bảng 1-7: Ví dụ về cơng cụ hoán đổi ngoại hối ......................................... 24
Đồ thị 1-8: Trạng thái quyền chọn .............................................................. 26
Đồ thị 1-9: Lãi và lỗ trong hợp đồng quyền chọn mua .............................. 27
Đồ thị 1-10: Lãi và lỗ trong hợp đồng quyền chọn bán.............................. 28
Bảng 2-1: Kết quả khảo sát việc sử dụng công cụ phái sinh ở các DN Việt
Nam (2007) ................................................................................................. 42

Đồ thị 2-2: Biến động của tỷ giá VND/USD .............................................. 43
Biểu đồ 3-1: Doanh số của công cụ phái sinh ngoại hối trên OTC (03/2008)
… ................................................................................................................. 56



ii


MỤC LỤC
LỜI MỞ ĐẦU .................................................................................................. 1
CHƢƠNG I: LÝ LUẬN CHUNG VỀ RỦI RO TỶ GIÁ, CÔNG CỤ
NGOẠI HỐI PHÁI SINH VÀ CÁCH THỨC PHÒNG NGỪA RỦI RO
TỶ GIÁ ............................................................................................................. 4
1. Rủi ro tỷ giá .............................................................................................. 4
1.1. Tỷ giá hối đoái ................................................................................... 4
1.1.1. Khái niệm .................................................................................... 4
1.1.2. Phân loại tỷ giá hối đoái ............................................................. 6
1.1.3. Những yếu tố tác động đến biến động tỷ giá hối đoái ................ 7
1.2. Rủi ro tỷ giá ...................................................................................... 12
1.2.1. Khái niệm rủi ro tỷ giá .............................................................. 12
1.2.2. Ảnh hưởng của rủi ro tỷ giá đến hoạt động xuất nhập khẩu .... 13
2. Công cụ ngoại hối phái sinh.................................................................. 15
2.1. Chủ thể, mục đích của các loại giao dịch......................................... 15
2.2. Các loại công cụ ngoại hối phái sinh ............................................... 18
2.2.1. Cơng cụ kì hạn ngoại hối .......................................................... 18
2.2.2. Công cụ tương lai ngoại hối ..................................................... 20
2.2.3. Cơng cụ hốn đổi ngoại hối ...................................................... 23
2.2.4. Cơng cụ quyền chọn ngoại hối ................................................. 24
3. Cách thức phòng ngừa rủi ro tỷ giá trong hoạt động xuất nhập khẩu

bằng công cụ ngoại hối phái sinh ............................................................. 30
3.1. Bảo hiểm rủi ro trong kinh doanh xuất nhập khẩu bằng công cụ kỳ
hạn ........................................................................................................... 31


iii


3.2. Bảo hiểm rủi ro trong kinh doanh xuất nhập khẩu bằng công cụ
tương lai .................................................................................................. 32
3.3. Bảo hiểm rủi ro trong kinh doanh xuất nhập khẩu bằng công cụ
quyền chọn .............................................................................................. 32
3.4. Bảo hiểm rủi ro trong kinh doanh xuất nhập khẩu bằng cơng cụ hốn
đổi ............................................................................................................ 35
CHƢƠNG II: THỰC TRẠNG SỬ DỤNG CÔNG CỤ PHÁI SINH
NGOẠI HỐI ĐỂ PHÒNG NGỪA RỦI RO TỶ GIÁ CHO CÁC DOANH
NGHIỆP XUẤT NHẬP KHẨU VIỆT NAM .............................................. 36
1. Các văn bản pháp lý điều chỉnh các giao dịch ngoại hối phái sinh.......... 36
1.1. Quy định về công cụ ngoại hối kỳ hạn và hốn đổi ......................... 36
1.2. Quy định về cơng cụ ngoại hối quyền chọn..................................... 37
2. Tình hình cung cấp các công cụ ngoại hối phái sinh ở các ngân hàng
thương mại Việt Nam ................................................................................. 38
3. Tình hình sử dụng các cơng cụ ngoại hối phái sinh để phịng ngừa rủi
ro tỷ giá cho các doanh nghiệp xuất nhập khẩu Việt Nam ...................... 40
3.1. Các doanh nghiệp Việt Nam và vấn đề phịng ngừa rủi ro tỷ giá .... 40
3.2. Tình hình sử dụng cơng cụ phái sinh trong nghiệp vụ xuất nhập khẩu
tại Việt Nam ............................................................................................ 42
4. Đánh giá về tình hình sử dụng cơng cụ ngoại hối phái sinh tại Việt
Nam

......................................................................................................... 46

4.1. Kết quả sử dụng công cụ ngoại hối phái sinh trong phòng ngừa rủi
ro tỷ giá cho các DN XNK tại Việt Nam ................................................ 46
4.2. Những hạn chế trong việc sử dụng công cụ phái sinh tại Việt Nam 47
4.2.1. Về phía các Ngân hàng thương mại.......................................... 47


iv


4.2.2. Về phía các doanh nghiệp xuất nhập khẩu ............................... 49
4.2.3. Hạn chế trong mơi trường tài chính đối với công cụ ngoại hối
phái sinh .............................................................................................. 52
CHƢƠNG III: ĐỀ XUẤT GIẢI PHÁP ĐẨY MẠNH VIỆC SỬ DỤNG
CÔNG CỤ NGOẠI HỐI PHÁI SINH CHO CÁC DOANH NGHIỆP
XUẤT NHẬP KHẨU VIỆT NAM ............................................................... 55
1. Kinh nghiệm của nước ngoài trong việc sử dụng ngoại hối phái
sinh

......................................................................................................... 55

2. Định hướng phát triển của các công cụ ngoại hối phái sinh tại Việt
Nam trong thời gian tới.............................................................................. 56
3. Đề xuất một số giải pháp cho việc sử dụng công cụ phái sinh ngoại hối
cho các doanh nghiệp xuất nhập khẩu Việt Nam .................................... 58
3.1. Về phía các doanh nghiệp ................................................................ 58
3.2. Về phía các ngân hàng thương mại .................................................. 59
3.3. Hoàn thiện thị trường tiền tệ, ngoại hối và khung pháp lý về ngoại
hối phái sinh của NHNN ......................................................................... 61

3.3.1. Hoàn thiện thị trường tiền tệ và thị trường ngoại hối Việt Namhướng Vinaforex hội nhập với quốc tế ................................................ 61
3.3.2. Hồn thiện mơi trường pháp lý cho các công cụ phái sinh tiền tệ . 62
KẾT LUẬN .................................................................................................... 64
TÀI LIỆU THAM KHẢO



v


LỜI MỞ ĐẦU
1.

Tính cấp thiết của đề tài

Trong nền kinh tế của mỗi quốc gia trên thế giới thì hoạt động xuất
nhập khẩu ln đóng một vị trí rất quan trọng với nền kinh tế quốc dân. Cùng
với nó là nhu cầu sử dụng đồng ngoại tệ để thanh toán các hợp đồng xuất
nhập khẩu ngày càng trở nên cấp thiết. Sự biến động về tỷ giá là nguyên nhân
gây ra thua lỗ cho các DN XNK trước sự biến động khó lường của tình hình
tài chính quốc tế. Chính vì vậy mà nghiệp vụ ngoại hối phái sinh ra đời để hạn
chế thấp nhất rủi ro và thua lỗ có thể xảy ra cho các chủ thể tham gia vào thị
trường tài chính. Trên thế giới, nghiệp vụ ngoại hối phái sinh đã được sử dụng
rất rộng rãi để phòng ngừa rủi ro tỷ giá cho các DN và nó đã thể hiện được
tầm quan trọng đối với các chủ thể tham gia vào thị trường tài chính. Về phía
các DN XNK Việt Nam, mặc dù ngân hàng nhà nước đã cho phép hệ thống
ngân hàng thương mại thực hiện các nghiệp vụ phái sinh để phòng ngừa và
hạn chế rủi ro tỷ giá từ năm 2005, nhưng đến nay, nhiều DN vẫn chưa nhận
thức rõ lợi ích của công cụ này. Các DN XNK không quan tâm nhiều, nói
đúng hơn là khơng để ý đến việc phịng ngừa rủi ro tỷ giá trong một khoảng

thời gian dài trước 2007 do sự ổn định của tỷ giá. Điều này đã đặt các DN
trước những rủi ro lớn và nguy cơ thua lỗ cao do thị trường ngoại hối biến
động mạnh. Sự bất ổn của tỷ giá từ giai đoạn nửa cuối năm 2007 tới nay đã
gây ra những tác động tiêu cực đến các DN XNK vì họ khơng có sự chuẩn bị
để đối phó với tình hình này. Do vậy mà khơng ít DN rơi vào cảnh lao đao khi
thiếu ngoại tệ thanh khoản nhập khẩu hay mất cơ hội kiếm lời khi ngoại tệ
tăng giá do tiền vẫn nằm trong tài khoản tiết kiệm ngân hàng. Khi tỷ giá hối
đối biến động thì các DN XNK chính là người chịu sự tác động đầu tiên và
lớn nhất tới hoạt động kinh doanh của mình. Đặc biệt, trong bối cảnh tình
hình tài chính thế giới có nhiều biến động khó lường như ngày nay thì các rủi


1


ro này lại càng nhiều và nghiêm trọng hơn. Do vậy mà vấn đề phòng ngừa rủi
ro tỷ giá đang là vấn đề cấp thiết và cần đưa ra được hướng giải quyết ngay
cho các DN.
Chính vì vậy mà nhóm nghiên cứu chọn đề tài “ Sử dụng các công cụ
ngoại hối phái sinh nhằm phòng ngừa rủi ro tỷ giá cho các doanh nghiệp
xuất nhập khẩu Việt Nam” làm cơng trình nghiên cứu nhằm đề xuất một số
giải pháp phòng ngừa rủi ro tỷ giá trong kinh doanh xuất nhập khẩu của các
doanh nghiệp.
2.

Tình hình nghiên cứu

Vấn đề sử dụng các cơng cụ ngoại hối phái sinh để phịng ngừa rủi ro tỷ giá
cho các doanh nghiệp xuất nhập khẩu đã được nghiên cứu nhiều qua các đề
án, đề tài, bài viết của các tác giả nước ngoài, nhưng tại Việt Nam thì cịn khá

mới mẻ và mới được nghiên cứu trong một vài năm trở lại đây.
3.

Đối tƣợng và mục đích nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu là thực trạng sử dụng cơng cụ phái sinh nhằm
phịng ngừa rủi ro TGHĐ cho các DN XNK của Việt Nam.
Mục đích nghiên cứu là: Thứ nhất, đưa ra cái nhìn tổng quan về các
công cụ ngoại hối phái sinh và cách sử dụng các cơng cụ này trong việc
phịng ngừa rủi ro tỷ giá. Thứ hai, phân tích và đánh giá thực trạng việc sử
dụng các cơng cụ phịng ngừa rủi ro tỷ giá trong hoạt động kinh doanh xuất
nhập khẩu của DN Việt Nam hiện nay, đồng thời nêu lên các mặt hạn chế
trong việc sử dụng các công cụ này. Thứ ba, nhóm nghiên cứu sẽ đề xuất một
số giải pháp để các DN kinh doanh xuất nhập khẩu Việt Nam các công cụ
phái sinh vào việc bảo hiểm rủi ro trong hoạt động xuất nhập khẩu của mình.
4.

Phƣơng pháp nghiên cứu

Trên cơ sở phương pháp luận duy vật biện chứng, đề tài được nghiên cứu với
các phương pháp cụ thể như sau: Phân tích và tổng hợp các nguồn tài liệu, thu
thập thông tin, đánh giá và dự báo.


2


5.

Phạm vi nghiên cứu

Nhóm nghiên cứu sẽ tập trung vào các DN XNK Việt Nam, các công
cụ ngoại hối phái sinh đang được sử dụng để phòng ngừa rủi ro tỷ giá cho
doanh nghiệp tại Việt Nam từ 2004 đến nay, việc cung cấp công cụ phái sinh
của NHTM và những văn bản pháp lý của nhà nước về công cụ phái sinh.
6.

Dự kiến kết quả nghiên cứu

Dựa trên mục đích nghiên cứu của đề tài, luận văn có một số những
đóng góp cơ bản đó là đã tổng kết lý luận về cơng cụ phái sinh, bên cạnh đó là
đã nghiên cứu thực trạng phòng ngừa rủi ro tỷ giá trong hoạt động xuất nhập
khẩu bằng các công cụ ngoại hối phái sinh của DN Việt Nam hiện nay. Ngồi
hai đóng góp trên thì luận văn cũng đề xuất một số giải pháp ứng dụng khá dễ
hiểu về công cụ phái sinh trong hoạt động xuất nhập khẩu trong thời gian tới.
7.

Kết cấu đề tài

Nội dung chính của đề tài được kết cấu thành ba chương chính như sau:
Chương I.

Lý luận chung về rủi ro tỷ giá, công cụ ngoại hối phái

sinh, và cách thức phòng ngừa rủi ro tỷ giá.
Chương II. Thực trạng sử dụng công cụ ngoại hối phái sinh để phòng
ngửa rủi ro tỷ giá cho các DN XNK Việt Nam
Chương III. Đề xuất giải pháp đẩy mạnh việc sử dụng công cụ ngoại
hối phái sinh cho các DN XNK Việt Nam.

3


CHƢƠNG I
LÝ LUẬN CHUNG VỀ RỦI RO TỶ GIÁ, CÔNG CỤ NGOẠI
HỐI PHÁI SINH VÀ CÁCH THỨC PHÒNG NGỪA
RỦI RO TỶ GIÁ
1. Rủi ro tỷ giá
1.1. Tỷ giá hối đoái
Hiện nay, hầu hết các quốc gia trên thế giới đều có đồng tiền riêng của
quốc gia. Các vấn đề về thương mại, đầu tư, quan hệ quốc tế…đều đòi hỏi
việc thanh toán quốc tế giữa các quốc gia với nhau. Việc thanh tốn này lại
địi hỏi phải so sánh một đồng tiền nước này với đồng tiền nước khác, thanh
toán có thể sử dụng một trong hai đồng tiền của hai nước nhưng cũng có thể
sử dụng một đồng tiền thứ ba nào đó, từ đó xuất hiện việc phải tính tốn một
đồng tiền nội tệ được bao nhiêu đồng ngoại tệ hoặc ngược lại một đồng ngoại
tệ được bao nhiêu nội tệ, tức là phải bằng cách nào đó, chuyển đổi một đơn vị
tiền tệ của nước này thành đơn vị tiền tệ của nước khác. Muốn thực hiện được
điều đó cần phải dựa và một mức quy đổi xác định, hay một tỷ giá xác định,
tỷ giá này được gọi là tỷ giá hối đoái.
1.1.1. Khái niệm
Tỷ giá có thể được hiểu theo những cách diễn đạt khác nhau:
TGHĐ có thể được hiểu là quan hệ so sánh giữa hai đồng tiền của hai
nước khác nhau.
Trong chế độ bản vị vàng, tiền tệ lưu thông là tiền đúc bằng vàng và
giấy bạc ngân hàng được đổi tự do ra vàng căn cứ vào hàm lượng vàng của

4


nó. TGHĐ lúc này là quan hệ so sánh hai đồng tiền vàng của hai nước với
nhau hoặc là so sánh hàm lượng vàng của hai đồng tiền hai nước với nhau.
Cách so sánh này được gọi là ngang giá vàng (Gold Parity). [4]
Ví dụ: Hàm lượng vàng của bảng Anh (GBP) là 2,488281 gam, của đô
la Mỹ (USD) là 0,888671 gam, do đó quan hệ so sánh giữa GBP và USD là:
1GBP = 2,488281/ 0,888671 = 2,8 USD
Trong chế độ lưu thông tiền giấy, giấy bạc ngân hàng không được đổi
tự do ra vàng theo hàm lượng của nó, do đó ngang giá vàng khơng cịn là cơ
sở để hình thành TGHĐ. Lúc này việc so sánh hai đồng tiền với nhau được
thực hiện bằng cách so sánh sức mua của hai tiền tệ với nhau, gọi là ngang giá
sức mua của tiền tệ (Purchasing Power Parity)[4]
Ví dụ: Một hàng hóa A ở Mỹ có giá là 100 USD; ở Pháp là 82 EUR
Vậy ngang giá sức mua là: 1USD = 82/100 = 0,82 EUR. Đây cũng
chính là TGHĐ giữa đô la Mỹ và đồng EUR.
Theo Samuelson – một nhà kinh tế học người Mỹ cho rằng: TGHĐ là
tỷ giá để đổi tiền của một nước lấy tiền của một nước khác
Theo pháp lệnh về ngoại hối của Việt Nam được Quốc Hội ban hành
ngày 13/12/2005 tại khoản 9 điều 4: “ Tỷ giá hối đoái của đồng Việt Nam là
giá của một đơn vị tiền tệ nước ngoài tính bằng đơn vị tiền tệ của Việt
Nam” [11]
Theo PGS.TS Đinh Trọng Thịnh: Tài chính quốc tế, 2006, trang 35:
“Tỷ giá hối đoái là tương quan sức mua giữa các đồng tiền và là mức giá mà
tại đó các đồng tiền có thể chuyển đổi được cho nhau” [7]
Tóm lại, tỷ giá hối đoái là giá cả của một đồng tiền được biểu thị thông
qua đồng tiền khác.[6]
Bản chất của TGHĐ ở đây chính là một loại giá cả nhưng là giá cả của
hàng hóa đặc biệt, đó là tiền tệ

Ví dụ: 1USD = 17.804 VND, nghĩa là giá của USD là 17.804 VND


5


1.1.2. Phân loại tỷ giá hối đoái
Trên thị trường tiền tệ thường gặp một số loại tỷ giá sau đây:
1.1.2.1. Căn cứ vào thời điểm mua/bán ngoại hối
Tỷ giá mua vào (Bid rate): Là tỷ giá mà tại đó ngân hàng yết giá sẵn
sàng mua vào đồng tiền yết giá
Tỷ giá bán ra (Ask/Offer rate): Là tỷ giá mà tại đó ngân hàng yết giá
sẵn sàng bán ra đồng tiền yết giá [6]
Tỷ giá mua vào bao giờ cũng thấp hơn tỷ giá bán ra và khoản chênh
lệch đó là lợi nhuận kinh doanh ngoại hối của ngân hàng.
1.1.2.2. Căn cứ vào kỳ hạn thanh toán
Tỷ giá giao ngay (Spot rate): Là tỷ giá được thỏa thuận hôm nay,
nhưng việc thanh tốn xảy ra trong vịng hai ngày làm việc tiếp theo (T+2)
Tỷ giá kỳ hạn (Forward rate): Là tỷ giá được thỏa thuận ngày hơm nay,
nhưng việc thanh tốn xảy ra sau đó từ ba ngày làm việc trở lên [6]
1.1.2.3. Căn cứ vào giá trị của tỷ giá
Tỷ giá danh nghĩa (Nominal exchange rate –NER): Là tỷ lệ trao đổi
giữa hai đồng tiền biểu hiện theo giá hiện tại, khơng tính đến bất kỳ ảnh
hưởng nào của lạm phát[16]
Tỷ giá thực (Real exchange rate – RER): Là tỷ giá có tính đến tác động
của lạm phát và sức mua của một cặp tiền tệ phản ánh tương quan giá cả nước
ngồi với giá cả trong nước. Qua đó, giá cả nước ngoài sẽ được chuyển đổi
thành giá cả tính bằng tiền tệ trong nước thơng qua tỷ giá danh nghĩa. Tỷ giá
này đại diện cho khả năng cạnh tranh quốc tế của nước đó.[16]
1.1.2.4. Căn cứ vào cơ chế điều hành chính sách tỷ giá

Tỷ giá chính thức (Official rate): là tỷ giá do NHTW công bố, phản ánh
chính thức về giá trị đối ngoại của đồng nội tệ. Ở Việt Nam, tỷ giá chính thức
là tỷ giá giao dịch bình quân trên thị trường ngoại tệ liên ngân hàng.



6


Tỷ giá chợ đen (Black market rate): là tỷ giá được hình thành bên ngồi
hệ thống ngân hàng, do quan hệ cung cầu trên thị trường chợ đen quyết định
Tỷ giá cố định (Fixed rate): là tỷ giá do NHTW công bố cố định trong
một biên độ giao động hẹp. Dưới áp lực của cung cầu trên thị trường, để duy
trì tỷ giá cố định, NHTW phải thường xuyên can thiệp làm cho dự trữ ngoại
hối quốc gia thay đổi.
Tỷ giá thả nổi hoàn toàn (Freely floating rate): là tỷ giá được hình
thành hồn tồn theo quan hệ cung cầu trên thị trường, NHTW không hề can
thiệp
Tỷ giá thả nổi có điều tiết (Managed Floating rate): Là tỷ giá được thả
nổi, nhưng NHTW tiến hành can thiệp để tỷ giá biến động theo hướng có lợi
cho nền kinh tế.[9]
1.1.3. Những yếu tố tác động đến biến động tỷ giá hối đối
Sự hình thành nên TGHĐ là q trình tác động bởi nhiều yếu tố chủ
quan và khách quan. Nhưng nhìn chung, có ba yếu tố chính tác động đến tỷ
giá. Đó là mối quan hệ cung cầu về ngoại tệ, lạm phát và mức chênh lệch lãi
suất giữa các nước.
1.2.2.1. Mối quan hệ cung cầu về ngoại hối
Cung và cầu ngoại tệ trên thị trường ngoại hối ảnh hưởng trực tiếp đến
sự biến động của TGHĐ.
Đường cầu ngoại tệ

Cầu ngoại tệ là lượng ngoại tệ mà thị trường muốn mmua vào bằng
đồng nội tệ
Khi nhu cầu về USD của người Việt Nam tăng lên, điều này làm cho
giá của USD tăng lên so với VND. Do đó, tỷ giá hối đoái tăng g (từ E1 lên



7


E2). Ngược lại khi nhu cầu về USD của Việt Nam giảm, làm cho giá USD
giảm so với VND, dẫn đến tỷ giá giảm
E(VND/USD)
S

E2
E1
D2
D1
Lƣợng USD
Đồ thị 1-1: Đường cầu ngoại hối
Đường cung ngoại tệ
Cung ngoại tệ là lượng ngoại tệ mà thị trường muốn bán ra để thu về
nội tệ
E(VND/USD)

S1
S2

E1

E2
D

Lượng USD
Đồ thị 1-2: Đường cung ngoại hối


8


Khi lượng cung USD tăng, điều này làm cho giá USD giảm so với
VND, dẫn đến tỷ giá giảm (từ E1 xuống E2). Ngược lại, khi lượng cung USD
giảm, làm cho giá USD tăng so với VND, làm tỷ giá tăng
1.2.2.2. Lạm phát ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái
Để thấy rõ được mối quan hệ giữa TGHĐ và tỷ lệ lạm phát, ta sử dụng
lý thuyết ngang giá sức mua của Ricardo – Cassel (1772-1823). Lý thuyết này
được dựa trên giả thiết là TGHĐ ở mức cân bằng phải thể hiện sự ngang bằng
sức mua giữa hai đồng tiền tương ứng. Lý thuyết này còn được gọi là lý
thuyết 3P (Purchasing Power Parity –PPP)
Lý thuyết này dựa trên những giả thiết: khơng tồn tại chi phí vận
chuyển quốc tế, hàng rào thương mại quốc tế (thuế quan, quota…), kinh
doanh thương mại quốc tế khơng chịu rủi ro, hàng hóa là giống hệt nhau giữa
các nước và thị trường là cạnh tranh hồn hảo. Khi đó, do các hàng hóa là
đồng nhất giữa các quốc gia nên người tiêu dùng sẽ chọn mua hàng ở nước
nào có giá thấp hơn.
TGHĐ tính theo giá cả của hàng hóa là: [9]
Pi
E=
(1)
*

Pi
Trong đó: E : Là TGHĐ giữa hai đồng tiền
Pi: Là giá cả của hàbng hóa tính bằng đồng nội tệ
Pi*: Là giá cả của hàng hóa tính bằng đồng ngoại tệ
Bất cứ khi nào đẳng thức trên bị phá vỡ, thì kinh doanh chênh lệch giá
thông qua các hành vi mua hàng hóa ở thị trường có giá thấp và bán ở thị
trường có giá cao sẽ giúp khơi phục lại trạng thái cân bằng.
Giả sử với trường hợp đồng VND và USD:
∆E là % thay đổi theo năm của tỷ giá giao ngay giữa đồng VND và
USD.



9


∆P và ∆P* là % thay đổi của mức giá cả (hay có thể nói là mức lạm
phát π) của Việt Nam và Mỹ. Từ (1) có Pi = E x Pi*
Theo lý thuyết, đến cuối năm thì:
P x (1+∆P) = E x (1+∆E) x Pi* x (1+∆ Pi*)
(1+∆P) = (1+∆E) x (1+ ∆Pi*)
Từ đó

∆E =

∆P - ∆ Pi*
1+ ∆ Pi*

Khi 1+ ∆ Pi* ≈ 1 thì ta có cơng thức dạng xấp xỉ
∆E = ∆P - ∆ Pi*

hay ∆E = π – π* [16]

Nước nào có tỷ lệ lạm phát lớn hơn thì đồng tiền nước đó có sức mua
thấp hơn và làm cho tỷ giá tăng và ngược lại nước nào có tỷ lệ lạm phát thấp
hơn thì đồng tiền nước đó có sức mua cao hơn và tỷ giá giảm.
Theo lý thuyết ngang giá sức mua thì yếu tố chênh lệch lạm phát chỉ có
ảnh hưởng đến biến động của tỷ giá trong dài hạn. Việc nghiên cứu yếu tố này
để làm cơ sở dự đoán biến động của tỷ giá trong ngắn hạn sẽ đem lại kết quả
khơng chính xác.
1.2.2.3. Lãi suất ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái
Lý thuyết nghiên cứu mối tương quan của lãi suất giữa hai đồng tiền
đến tác động của tỷ giá được gọi là lý thuyết ngang giá lãi suất (Interest Rate
Parity – IRP).
Theo lý thuyết này thì lãi suất nội địa bằng lãi suất nước ngoài cộng với
khoản tăng giá dự tính của đồng tiền nước ngồi hay có thể nói một cách khác
là lãi suất nội địa bằng lãi suất nước ngoài trừ đi sự tăng giá dự tính của đồng
nội tệ.
Xét trong trường hợp hai đồng tiền VND và USD (giả định các yếu tố
khác là không đổi).



10


E (VND/USD)

1’

1
E1

2

E2

R1

R2

Expected
USD return

Rates of return
(In VND term)

Đồ thị 1-3: Tác động của sự thay đổi lãi suất đến tỷ giá VND/USD
Khi lựa chọn nắm giữ đồng tiền nội tệ hay ngoại tệ, người ta sẽ xem xét
mức lãi suất thực tế của hai đồng tiền này. Khi lãi suất của VND tăng (từ R1
đến R2) so với lãi suất USD, điều này sẽ xuất hiện xu hướng chuyển sang
nắm giữ VND. Do đó, làm cho cầu về VND tăng lên, từ đó làm cho giá của
VND tăng lên so với USD, dẫn đến tỷ giá giảm (từ E1 xuống E2). Như vậy,
lãi suất đồng VND và tỷ giá VND/USD có quan hệ ngược chiều. Khi lãi suất
đồng VND tăng làm cho VND lên giá và USD mất giá
1.2.2.4. Những yếu tố khác tác động lên tỷ giá hối đối
Ngồi ba yếu tố chính tác động đến TGHĐ đã được trình bày ở phần
trước, TGHĐ còn chịu ảnh hưởng bởi các yếu tố khác như:
Yếu tố tâm lý: Là một yếu tố chủ yếu dựa trên sự phán đoán từ các sự
kiện, tình hình chính trị, kinh tế của các nước và thế giới có liên quan.

Chính sách hối đối: Là những hoạt động của chính phủ thơng qua một
chế độ tỷ giá nhất định và hệ thống các công cụ can thiệp nhằm duy trì một
mức tỷ giá hợp lý phù hợp với mục tiêu chính sách tiền tệ


11


Đầu tư ra nước ngoài, việc quản lý của NHTW, các yếu tố về chính trịkinh tế, uy tín của đồng nội tệ… cũng là những yếu tố gây ảnh hưởng lên sự
biến động của tỷ giá.
1.2. Rủi ro tỷ giá
1.2.1. Khái niệm rủi ro tỷ giá
Rủi ro tỷ giá là sự không chắc chắn về giá trị của một khoản thu nhập
hay chi phí bằng ngoại tệ trong tương lai do sự biến động của TGHĐ.[14]
Sự biến động của tỷ giá có thể tạo ra những rủi ro rất lớn đối với DN
khi tỷ giá biến động ngược chiều với mong đợi nhưng lại có thể mang lại một
khoản lợi nhuận bất thường nếu như tỷ giá biến động thuận chiều cho DN.
Như vậy, sự biến động của tỷ giá có thể gây ra tác động hai mặt: tích
cực và tiêu cực cho DN. Do đó, vấn đề đặt ra là DN phải đối phó trước sự
biến động tiêu cực của tỷ giá như thế nào.
Ví dụ về rủi ro tỷ giá
Một công ty của Mỹ ký một hợp đồng xuất khẩu một lô hàng trị giá
8,75 triệu GBP với một công ty của Anh, giao hàng sau 5 tháng tới. [13]

Ngày 20/01/2009

Ngày 20/06/2009

Tỷ giá USD/GBP

1,6

1,680

Giá USD của lô hàng

1,6 x 8,75 = 14 triệu USD 1,680 x 8,75 = 14,7 triệu
USD

Bảng 1-4: Ví dụ về rủi ro tỷ giá
Như vậy, do sự thay đổi của tỷ giá USD/GBP, giá USD của tài sản sẽ
tăng 5% hay 700.000 USD. Do vậy, công ty Mỹ sẽ phải gánh chịu rủi ro tỷ
giá và bị lỗ một khoản 700.000 USD do sự biến động của tỷ giá.



12


Hoạt động xuất nhập khẩu là lĩnh vực nhạy cảm nhất đối khi bất kỳ một
biến động nào về tỷ giá hoặc những yếu tố liên quan đến điểm tỷ giá thì giá trị
kỳ vọng của những khoản thu hay chi ngoại tệ sẽ bị ảnh hưởng và thay đổi
theo. Nếu có sự thay đổi lớn thì sẽ ảnh hưởng đến khả năng tài chính của DN
và làm thay đổi kết quả kinh doanh.
1.2.2. Ảnh hưởng của rủi ro tỷ giá đến hoạt động xuất nhập khẩu
Hiện nay hoạt động giao thương quốc tế ngày càng được mở rộng, sự
chuyển dịch dòng vốn giữa các quốc gia trở nên tự do hơn. Do vậy vấn đề vể
rủi ro tỷ giá là vấn đề tác động trực tiếp và là mối quan tâm hàng đầu của các
DN XNK.
Rủi ro tỷ giá tác động đến năng lực tài chính của DN XNK

Lĩnh vực về xuất nhập khẩu là lĩnh vực rất nhạy cảm với sự thay đổi
của tỷ giá, chỉ cần bất kỳ một biến động dù lớn hay nhỏ, cũng có những tác
động nhất định đến các DN XNK. Tác động đó có thể là tác động tích cực,
nhưng cũng có thể lại là một tác động tiêu cực. Khi biến động tỷ giá trở thành
một tác động tiêu cực, điều này trở thành một sự trở ngại đáng kể với DN
XNK, các khoản thu hay chi bằng ngoại tệ của DN đều bị ảnh hưởng. Do đó,
năng lực tài chính của DN cũng do đó mà bị ảnh hưởng.
Giả thiết rằng đồng nội tệ là đồng tiền định giá, đồng ngoại tệ là đồng
tiền yết giá. Khi tỷ giá giao ngay vào thời điểm thanh toán lớn hơn tỷ giá ký
hợp đồng thì DN XK sẽ phải chịu một khoản lỗ do sự thay đổi của tỷ giá. Còn
với DN NK, khi tỷ giá giao ngay vào thời điểm thanh tốn nhỏ hơn tỷ giá ký
hợp đồng thì DN cũng phải chịu một khoản lỗ do sự thay đổi này.
Ví dụ:
Công ty A của Việt Nam ký hợp đồng xuất khẩu gỗ chế biến sang Đức
ngày 2/03sẽ nhận thanh toán bằng đồng EUR. Giả sử giá trị hợp đồng là 1
triệu EUR. Ngày công ty A ký hợp đồng với đối tác, tỷ giá VND/EUR =


13


24.550. Ba tháng sau thanh toán hợp đồng, tỷ giá VND/EUR = 24.100. Khi
đó, cơng ty A phải chịu một khoản lỗ là: (24.550 – 24.100) x 1 triệu EUR =
450 triệu VND
Giá trị một hợp đồng nhập khẩu đồ gia dụng tử Australia của công ty B
của Việt Nam ký vào ngày 3/06 với tỷ giá VND/AUD = 13.900. Cơng ty B
phải thanh tốn vào thời điểm 3/07, lúc đó tỷ giá là 14.150. Nếu hợp đồng trị
giá 1 triệu AUD, thì cơng ty B phải bù đắp do chênh lệch tỷ giá là:
(14.150-13.900) x 1 triệu AUD = 250 triệu VND
Rủi ro tỷ giá tác động đến lượng hàng hóa xuất nhập khẩu

Ngồi ra, khi TGHĐ tăng lên (giả sử VND/USD), giá hàng hóa nước
ngồi tính bằng đồng nội tệ tăng lên, làm giảm nhập siêu, gây khó khăn cho
các DN NK sử dụng USD trong thanh toán. Khi TGHĐ giảm đi, gây tác động
tiêu cực cho các DN XK do đồng nội tệ lên giá so với ngoại tệ làm cho nhu
cầu về hàng hóa nhập khẩu ở nước ngoài giảm đi, xuất siêu giảm.
Tác động của rủi ro tỷ giá đối với các DN XNK Việt Nam hiện nay
được coi là một áp lực khá lớn. Một bài học đắt giá từ rủi ro tỷ giá của các
công ty Việt Nam không thể không kể tới công ty cổ phần Nhiệt Điện Phả Lại
(PPC), công ty này đã phải gánh chịu một khoản lỗ khổng lồ vào khoảng giữa
năm 2008 từ khoản vay 37 tỷ JPY do phải chịu rủi ro kép từ sự biến động tiêu
cực củả đồng VND so với USD, và USD so với JPY. Thêm vào đó, sự “bảo
hộ” của NHNN đang dần nới lỏng, khi biên độ tỷ giá càng nới rộng thì rủi ro
sẽ càng lớn. Do vậy, các DN XNK Việt Nam cần phải chú trọng và thấy được
tầm quan trọng của việc dự báo tình hình biến động của tỷ giá cũng như việc
lựa chọn và sử dụng các cơng cụ phịng ngừa.



14


2. Công cụ ngoại hối phái sinh
2.1. Chủ thể, mục đích của các loại giao dịch
Thị trường phái sinh đã cho thấy thành cơng và đóng góp to lớn của nó
trong thị trường giao dịch quốc tế. Lý do chính cho sự thành cơng này là do
nó đã thu hút được nhiều chủ thể với những mục đích khác nhau tham gia thị
trường, thêm vào đó tính lỏng của thị trường này rất cao, tức là khi chủ thể
muốn tham gia vào thị trường phái sinh hay chấm dứt hoạt động thì khơng
khó khăn gì trong việc tìm đối tác để thanh tốn hợp đồng.
Có thể phân chia những nhà kinh doanh trong thị trường phái sinh

ngoại hối ra làm 3 loại: Nhà phòng ngừa (Hedger), nhà đầu cơ (Speculator),
nhà kinh doanh chênh lệch tỷ giá (Abitrageur). Trong đó:
Nhà phịng ngừa (Hedger) là người tham gia thị trường phái sinh với
mục đích giảm nguy cơ phải đối mặt với rủi ro biến động tỷ giá trong tương
lai. [15]
Nhà đầu cơ (Speculator) là người mua hoặc bán hợp đồng với hy vọng
kiếm lời khi tỷ giá biến động trong tương lai. Nhà đầu cơ khơng có bất kì rủi
ro nào để bảo hiểm, anh ta tham gia thị trường đơn giản là để kiếm lời, anh ta
có thể làm tăng trạng thái trường của mình hoặc giảm trạng thái trên thị
trường tùy thuộc vào những dự đoán của anh ta về thị trường trong tương
lai.[15]
Nhà kinh doanh chênh lệch tỷ giá (Abitrageur): thành viên quan trọng
thứ ba trong thị trường phái sinh ngoại hối là nhà kinh doanh chênh lệch tỷ
giá, anh ta kiếm lợi một cách phi rủi ro bằng cách cùng lúc mua hoặc bán
một loại công cụ trên các thị trường khác nhau. Bất kì khi nào Arbitrageur
nhận thấy có sự chêch lệch giữa các thị trường khác nhau thì ngay lập tức anh
ta sẽ tham gia thị trường để kiếm lời, vì cơ hội này tồn tại khơng lâu. Chính



15


hoạt động của Nhà kinh doanh chênh lệch tỷ giá làm cho thị trường trở về
trạng thái cân bằng.[15]
Để hiểu rõ hơn về cách phòng ngừa rủi ro của Hedger ta xem xét ví dụ sau:
Giả sử ngày 10/01, một công ty xuất khẩu Việt Nam được thông báo là
sẽ nhận USD 1.000.000 từ việc bán hàng hoá cho nước ngoài sau hai tháng
tức là vào ngày 10/03. Về nguyên tắc, khoản thu nhập này sẽ phải chuyển đổi
ra VND để phục vụ sản xuất kinh doanh trong nước, do không chắc chắn về

tỷ giá giữa USD/VND sau hai tháng nữa, nên nếu tỷ giá USD/VND tăng nhà
xuất khẩu sẽ có lãi, ngược lại nếu giảm nhà xuất khẩu sẽ thiệt hại. Để đảm
bảo chắc chắn khoản thu nhập USD 1.000.000 đó bằng giá trị của ngày hơm
nay. Cơng ty xuất khẩu sẽ sử dụng một trong những công cụ phái sinh nói
trên để bảo hiểm rủi ro tỷ giá như sau:
Sử dụng công cụ kỳ hạn: Bán kỳ hạn USD 1.000.000 với tỷ giá là
18.000 VND/USD, có ngày giá trị rơi vào ngày nhận tiền là ngày 10/03. Giao
dịch này, cơng ty khơng phải chịu một khoản phí nào và qua đó biết chắc
chắn được giá trị số tiền mình thu được là bao nhiêu khi đến hạn nhận tiền bất
chấp sự tăng, giảm của tỷ giá giao ngay trên thị trường.
Sử dụng công cụ tương lai: Về nguyên tắc sử dụng thì hợp đồng tương
lai hồn tồn tương tự như hợp đồng kỳ hạn. Tuy nhiên giao dịch hợp đồng
tương lai là giao dịch được chuẩn hoá và được giao dịch trên thị trường có tổ
chức đó là các Sở giao dịch, vì vậy đây là đặc điểm làm cho hợp đồng tương
lai có tính thanh khoản rất cao, còn giao dịch kỳ hạn được thực hiện trên thị
trường OTC (thị trường liên ngân hàng). Trước khi giao dịch hợp đồng tương
lai, người tham gia phải ký quỹ một khoản tiền nhất định vào tài khoản.



16


Sử dụng công cụ quyền chọn: Công ty mua quyền chọn bán USD
1.000.000 kỳ hạn 2 tháng kể từ ngày thoả thuận với tỷ giá thực hiện là 18.000
VND/USD.
Hai tháng sau, ngày 10/03, nếu tỷ giá USD giảm xuống còn 17.600
VND thì cơng ty sẽ có quyền bán số USD nhận được với tỷ giá đã cam kết là
18.000. Trường hợp này, cơng ty đã có lợi 400 VND/USD. Ngược lại nếu tỷ
giá USD tăng lên 18.500 VND/USD thì cơng ty sẽ không thực hiện quyền

chọn bán với tỷ giá 18.000 VND/USD mà sẽ bán số USD đó với tỷ giá trên
thị trường lúc này là 18.500 VND/USD. Trong trường hợp này, cơng ty có
lợi 500 VND/USD. Tuy nhiên để được có quyền như vậy, cơng ty sẽ phải trả
cho người bán một khoản phí nhất định.
Qua ví dụ trên dễ thấy việc công ty sử dụng quyền chọn bán vừa đảm
bảo luôn bán được USD với tỷ giá tối thiểu là 18.000 VND/USD, mặc dù
công ty bỏ ra một khoản phí nhưng có cơ hội kiếm lãi nếu tỷ giá USD tăng
lên. Trong khi đó nếu sử dụng cơng cụ kỳ hạn thì cơng ty sẽ bỏ lỡ cơ hội kiếm
lãi trong trường hợp tỷ giá tăng lên.
Như vậy, lợi ích nổi bật của các cơng cụ phái sinh là phòng ngừa hiệu
quả các rủi ro về tỷ giá, ngồi ra những cơng cụ tài chính hiện đại này còn
giúp DN cân đối luồng tiền và giảm bớt các chi phí trên cơ sở nhận định đúng
diễn biến thị trường. Bên cạnh đó, với tính đa dạng vốn có, chúng cũng có thể
được thiết kế phù hợp với nhu cầu và mức độ chấp nhận rủi ro của mỗi khách
hàng. Tuy nhiên, việc sử dụng và phát triển các sản phẩm mới này trên thị
trường vẫn còn nhiều hạn chế cả về phía các DN và NHTM, thể hiện ở doanh
số giao dịch rất thấp. Vì vậy, cần tìm hiểu những điều kiện áp dụng và
phương hướng phát triển các công cụ phái sinh ngoại hối ở Việt Nam trong
thời gian tới.


17


2.2. Các loại công cụ ngoại hối phái sinh
Công cụ ngoại hối là thỏa thuận giữa người mua và người bán để trao
đổi một đơn vị tiền tệ này lấy một số lượng tiền tệ khác theo một tỷ lệ cụ thể.
Nhìn chung, những cơng cụ trên thị trường ngoại hối phái sinh gồm có cơng
cụ giao ngay và cơng cụ phái sinh (Derivatives). Trong đó các cơng cụ phái
sinh có thu nhập từ các tài sản khác gọi là tài sản cơ sở (Underlying asset).

Công cụ ngoại hối phái sinh bao gồm các nhóm chính là: Cơng cụ kỳ hạn
ngoại hối, công cụ tương lai ngoại hối, công cụ hốn đổi ngoại hối và cơng cụ
quyền chọn ngoại hối.
2.2.1. Cơng cụ kì hạn ngoại hối (Currency forward)
Cơng cụ kỳ hạn ngoại hối là cơng cụ trong đó hai bên mua và bán cam
kết với nhau thực hiện mua hay bán một lượng ngoại hối nhất định với một tỷ
giá được xác định tại thời điểm ký kết hợp đồng giao dịch, nhưng thực hiện
thanh toán tại một thời điểm xác định trong tương lai.
Các giao dịch đối với công cụ kì hạn sẽ được thực hiện trên thị trường
kì hạn (không phải trên thị trường tập trung), thông qua mạng lưới viễn thông
giữa các NHTM lớn. Tại thời điểm đến hạn hợp đồng thì hai bên thanh tốn
tiền mặt cho nhau hay bằng phýõng pháp chuyển khoản tại mức tỷ giá ðã thỏa
thuận trong hợp đồng F (tỷ giá kì hạn). Tỷ giá kì hạn được tính tốn dựa trên
cơ sở tỷ giá giao ngay và mức chênh lệch lãi suất giữa hai đồng tiền, thông
thường tỷ giá kỳ hạn được niêm yết dưới dạng điểm kỳ hạn trong từng
khoảng thời hạn như 1, 2, 3, 6, 12 tháng kể từ ngày giá trị của giao dịch giao
ngay.với:
i- i* = F- S (hay điểm kì hạn bằng chênh lệch lãi suất)



18


F-S

360
x

f=

S

x

100% [16]

n

Với: i, i* là lãi suất của hai đồng tiền
f : Là điểm kì hạn của đồng tiền i đối với đồng tiền i* (%/năm)
n: Là số ngày tương ứng với lãi suất là i, i*
F: Là kì vọng thay đổi của tỷ giá giao ngay S
Về tính chất thì giao dịch về cơng cụ kì hạn khơng thể chuyển nhượng
được, mọi hợp đồng khi đến hạn đều phải được các bên tham gia chấp nhận
và thanh toán, các bên tham gia khơng có sự lựa chọn nào khác cho dù giao
dịch mua bán có thể bất lợi cho họ. Khi tỷ giá có xu hướng biến động, các DN
XNK thường áp dụng nghiệp vụ giao dịch kỳ hạn để phịng ngừa rủi ro.
Ta xét ví dụ minh họa như sau:
10/6/2009

10/8/2009

Tỷ giá giao ngay

18.000 VND/USD

18.200 VND/USD

Tỷ giá kì hạn

18.050 VND/USD

18.050 VND/USD

Bảng 1-5: Ví dụ về cơng cụ kỳ hạn ngoại hối
Chẳng hạn như một công ty xuất nhập khẩu A dự định sẽ nhập khẩu
một lô hàng từ Anh trị giá 2 triệu USD. Tại thời điểm này, công ty A có 36 tỷ
VND trên tài khoản, tỷ giá bán giao ngay của ngân hàng Công Thương là
18.000VND/1USD, như vậy với số tiền hiện có của cơng ty A có thể mua đủ
2 triệu USD để thanh tốn cho lơ hàng nhập khẩu. Song, nếu thị trường dự
đốn đồng USD lên giá trong hai tháng tới do tình hình kinh tế nước Mỹ phát
triển khá khả quan, thì rõ ràng công ty A phải mất một lượng tiền VND nhiều


19


hơn để có thể mua được 2 triệu USD vào ngày 10/8/2009. Do vậy, để phịng
ngừa rủi ro, cơng ty A sẽ ký một hợp đồng mua USD kỳ hạn hai tháng vào
hôm nay 10/6 tại mức tỷ giá kỳ hạn là 18.050VND/1USD với Ngân hàng
Công Thương. Giả sử đến ngày 10/8, tỷ giá của USD/VND tăng lên mức
18.200 VND/1USD, thì cơng ty A cũng sẽ phải chỉ thanh tốn cho Ngân hàng
ở mức 18.050 VND/1USD nói trên, rõ ràng công ty A đã tránh được một
khoản lỗ do mua USD giao ngay nhờ khoản thu lợi nhuận từ việc thực hiện
hợp đồng kỳ hạn ngày hôm nay 10/6.[5]
2.2.2. Công cụ tương lai ngoại hối (Currency future)
Công cụ tương lai ngoại hối là thỏa thuận giữa người mua và người bán
về việc trao đổi một loại ngoại tệ nhất định vào một ngày cố định trong tương
lai tại một mức tỷ giá được xác định trước. Các công cụ này được giao dịch

tại các thị trường có tổ chức (Exchange-Traded).
Điểm khác biệt so với cơng cụ kì hạn là các cơng cụ tương lai được
chuẩn hóa từ loại ngoại tệ, khối lượng giao dịch, ngày giao dịch, ngày thanh
toán. Về ngun tắc sử dụng thì cơng cụ tương lại tương tự như công cụ kỳ
hạn. Tuy nhiên, giao dịch công cụ tương lai là giao dịch được chuẩn hóa và
được giao dịch trên thị trường có tổ chức đó là các Sở giao dịch (Futures
Exchange), vì vậy đây là đặc điểm làm cho cơng cụ tương lai có tính thanh
khoản rất cao, cịn cơng cụ kỳ hạn được thực hiện trên thị trường OTC (thị
trường liên ngân hàng), thông thường các ngân hàng sẽ cấp hạn mức tín dụng
cho nhau trước khi tiến hành các giao dịch. Trên Sở giao dịch, các khách hàng
và cả các ngân hàng tạo thị trường gửi các lệnh đặt mua hay đặt bán một số
lượng cố định ngoại tệ cho các nhà môi giới hay thành viên của Sở giao dịch.
Các lệnh đặt mua còn được gọi là các trạng thái trường (long positions) được
đối chiếu với các lệnh bán, hay còn gọi là trạng thái đoản (short positions).


20