Tác động của sở hữu nước ngoài đến biến động tỷ suất sinh lợi cổ phiếu trên sở giao dịch chứng khoán tp hồ chí minh

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH

NGUYỄN QUANG KHƯƠNG
TÁC ĐỘNG CỦA SỞ HỮU NƯỚC NGOÀI ĐẾN BIẾN
ĐỘNG TỶ SUẤT SINH LỢI CỔ PHIẾU TRÊN SỞ GIAO
DỊCH CHỨNG KHOÁN TP. HỒ CHÍ MINH

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2020


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH

NGUYỄN QUANG KHƯƠNG
TÁC ĐỘNG CỦA SỞ HỮU NƯỚC NGOÀI ĐẾN BIẾN
ĐỘNG TỶ SUẤT SINH LỢI CỔ PHIẾU TRÊN SỞ GIAO
DỊCH CHỨNG KHOÁN TP. HỒ CHÍ MINH
Chuyên nghành : Tài chính - Ngân hàng
Hướng đào tạo : Hướng ứng dụng
Mã số

: 8340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
PGS.TS. TRẦN THỊ THÙY LINH

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2020


LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan bài luận văn “Tác động của Sở hữu nước ngoài đến biến
động tỷ suất sinh lợi của Cổ phiếu trên Sở giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí
Minh” là bài nghiên cứu của cá nhân tôi, dưới sự hướng dẫn của Người hướng dẫn
khoa học là PGS. TS. Trần Thị Thùy Linh. Những số liệu phục vụ cho việc phân
tích, nhận xét, đánh giá trong bài nghiên cứu do tôi thu thập, được ghi chú nguồn
gốc chính thống và đáng tin cậy. Các nội dung nghiên cứu và kết quả trong đề tài
này là trung thực, được đúc kết từ quá trình học tập và kết quả nghiên cứu trong
thực tiễn của tôi.

TP. Hồ Chí Minh, ngày

tháng

Ký tên

Nguyễn Quang Khương

năm 2020


MỤC LỤC
TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT
DANH MỤC BẢNG BIỂU

TÓM TẮT
ABSTRACT
CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ......................................................................................1
1.1

Lý do chọn đề tài ..........................................................................................1

1.2

Mục tiêu nghiên cứu ....................................................................................3

1.2.1 Mục tiêu nghiên cứu ...................................................................................3
1.2.2 Câu hỏi nghiên cứu ....................................................................................3
1.3

Đối tượng và Phạm vi nghiên cứu ..............................................................4

1.3.1 Đối tượng nghiên cứu.................................................................................4
1.3.2 Phạm vi nghiên cứu ....................................................................................4
1.4

Phương pháp nghiên cứu ............................................................................4

1.5

Ý nghĩa của đề tài ........................................................................................5

1.6

Kết cấu đề tài................................................................................................5

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT ........................................................................6
2.1

Khung lý thuyết ...........................................................................................6

2.1.1 Cấu trúc sở hữu ..........................................................................................6
2.1.2 Lý thuyết người dại diện (Agency Theory) ...............................................7
2.1.3 Lý thuyết về sở hữu nước ngoài .................................................................9
2.2

Tổng quan các công trình nghiên cứu trước đây....................................12


2.3

Tổng hợp các kết quả nghiên cứu trước đây ..........................................14

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU .........................17
3.1

Quy trình nghiên cứu ................................................................................17

3.2

Thu thập dữ liệu nghiên cứu ....................................................................18

3.3

Mô hình nghiên cứu và các biến ...............................................................19

3.3.1 Mô hình nghiên cứu .................................................................................19
3.3.2 Biến và phương pháp đo lường ................................................................20
3.3.2.1 Biến phụ thuộc...................................................................................20
3.3.2.2 Biến giải thích ...................................................................................21
3.3.2.3 Biến kiểm soát ...................................................................................21
3.3.2.3.1 Quy mô công ty (SIZE) .................................................................21
3.3.2.3.2 Vòng quay chứng khoán (TURNOVER) ......................................22
3.3.2.3.3 Tỷ lệ đòn bẩy (LEV) .....................................................................22
3.3.2.3.4 Tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách (MTB) ........................23
3.3.2.3.5 Tổng hợp các biến trong mô hình..................................................23
3.4

Kỳ vọng về kết quả nghiên cứu ................................................................24

3.5

Phương pháp phân tích dữ liệu ................................................................26

3.5.1 Phân tích Thống kê mô tả.........................................................................26
3.5.2 Phân tích tương quan và Kiểm định đa cộng tuyến .................................26
3.5.2.1 Phân tích tương quan .........................................................................26
3.5.2.2 Kiểm định đa cộng tuyến...................................................................27
3.5.3 Phân tích hồi quy ......................................................................................27
CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU..............................................................31
4.1

Phân tích thống kê mô tả ..........................................................................31

4.2

Phân tích ma trận tương quan và kiểm định đa cộng tuyến .................33

4.2.1 Phân tích ma trận tương quan ..................................................................33


4.2.2 Kiểm định đa cộng tuyến .........................................................................34
4.3

Kết quả mô hình với biến phục thuộc VOL1 ..........................................34

4.3.1 Kiểm định tính phù hợp ...........................................................................34
4.3.2 Kiểm định phương sai sai số thay đổi và tự tương quan ..........................37
4.4

Kết quả mô hình với biến phục thuộc VOL2 ..........................................40

4.4.1 Kiểm định tính phù hợp ...........................................................................40
4.4.2 Kiểm định phương sai sai số thay đổi và tự tương quan ..........................42
4.5

Thảo luận Kết quả nghiên cứu .................................................................45

4.5.1 Kết quả nghiên cứu ..................................................................................45
4.5.2 So sánh kết quả nghiên cứu với các nghiên cứu trước đây ......................46
CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN – KHUYẾN NGHỊ .....................................................50
5.1

Kết luận ......................................................................................................50

5.2

Hàm ý chính sách cho các đối tượng quan tâm đến Thị trường Chứng

khoán Việt Nam ...................................................................................................51
5.3

Hạn chế và định hướng nghiên cứu tiếp theo .........................................52

DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC
DANH MỤC CÔNG TY TRONG MẪU NGHIÊN CỨU


DANH MỤC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT
FDI:

Foreign Direct Investment - Đầu tư nước ngoài trực tiếp

FPI:

Foreign Portfolio Investment - Đầu tư nước ngoài gián tiếp

OLS:

Ordinary Least Squares - Phương pháp ước lượng bình phương
nhỏ nhất

VIF:

Variance Inflation Factor – Hệ số phóng đại phương sai

FEM:

Fixed Effects Model - Mô hình tác động cố định

REM:

Random Effects Model - Mô hình tác động ngẫu nhiên

GLS:

Generalized Least Suqares Regression - Phương pháp ước lượng
bình phương nhỏ nhất tổng quát

HOSE:

Ho Chi Minh Stock Exchange – Sở giao dịch Chứng khoán
Thành phố Hồ Chí Minh

TP. Hồ Chí Minh:

Thành phố Hồ Chí Minh

CTCP:

Công ty Cổ phần

CSRC:

Chinese Securities Regulatory Commission - Ủy ban điều tiết
chứng khoán Trung Quốc.

QFIIs:

Qualified Foreign Institutional Investors – Các nhà đầu tư tổ
chức nước ngoài đủ điều kiện.


DANH MỤC BẢNG BIỂU

Bảng 2.1: Tổng hợp các kết quả nghiên cứu trước đây ............................................14
Bảng 3.1: Phân loại ngành các công ty phi tài chính trong mẫu nghiên cứu ............18
Bảng 3.2: Tổng hợp các biến trong mô hình nghiên cứu ..........................................24
Bảng 3.3: Tổng hợp các kỳ vọng nghiên cứu ...........................................................26
Bảng 3.4: Tổng hợp Phương pháp kiểm định hiện tượng tự tương quan .................29
Bảng 3.5: Tổng hợp Phương pháp kiểm định Phương sai thay đổi ..........................29
Bảng 4.1: Bảng thống kê mô tả dữ liệu .....................................................................31
Bảng 4.2: Các công ty có các biến biến động thấp nhất và cao nhất ........................32
Bảng 4.3: Kết quả tính toán hệ số tương quan Pearson ............................................33
Bảng 4.4: Kiểm định đa cộng tuyến ..........................................................................34
Bảng 4.6: Kết quả kiểm định mô hình có biến phụ thuộc VOL1 với ước lượng bình
phương nhỏ nhất, ước lượng tác động cố định và ước lượng tác ngẫu nhiên ...........36
Bảng 4.7: Kiểm định phương sai sai số thay đổi và tự tương quan với mô hình có
biến phụ thuộc VOL1 ................................................................................................37
Bảng 4.8: Bảng tổng hợp kết quả của mô hình có biến phụ thuộc VOL1 với các
phương pháp ước lượng bình phương nhỏ nhất, ước lượng tác động cố định và
phương pháp ước lượng bình phương nhỏ nhất tổng quát ........................................38
Bảng 4.9: Kết quả kiểm định mô hình của biến phụ thuộc VOL2............................40

Bảng 4.10: Kết quả mô hình có biến phụ thuộc VOL2 với ước lượng bình phương
nhỏ nhất, ước lượng tác động cố định và ước lượng tác động ngẫu nhiên ...............41
Bảng 4.11: Kiểm định phương sai sai số thay đổi và tự tương quan với mô hình có
biến phụ thuộc VOL2 ................................................................................................42
Bảng 4.12: Bảng tổng hợp kết quả của mô hình có biến phụ thuộc VOL2 với các
phương pháp ước lượng bình phương nhỏ nhất, ước lượng tác động ngẫu nhiên và
phương pháp ước lượng bình phương nhỏ nhất tổng quát ........................................43
Bảng 4.13: Tóm tắt kết quả nghiên cứu so với kỳ vọng ...........................................46
Bảng 4.14: So sánh kết quả nghiên cứu với các nghiên cứu trước đây ....................47


TÁC ĐỘNG CỦA SỞ HỮU NƯỚC NGOÀI ĐẾN BIẾN ĐỘNG
TỶ SUẤT SINH LỢI CỦA CỔ PHIẾU TRÊN SỞ GIAO DỊCH
CHỨNG KHOÁN TP. HỒ CHÍ MINH

TÓM TẮT
Bài nghiên cứu này nhằm mục đích tìm hiểu các nguồn vốn đầu tư thuộc sở
hữu nước ngoài tác động đến tỷ suất sinh lời của cổ phiếu của các Công ty niêm yết
trên Sở giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HOSE). Bài nghiên cứu sử dụng
dữ liệu từ các báo cáo tài chính đã kiểm toán và dữ liệu về giao dịch chứng khoán
giai đoạn 2015 - 2018 của 263 doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên Sở giao
dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh. Phương pháp được sử dụng là phương pháp
hồi quy với dữ liệu bảng bằng phần mềm Stata. Kết quả nghiên cứu cho thấy một sự
tăng lên trong vốn đầu tư thuộc sở hữu nước ngoài làm giảm biến động đối với tỷ
suất sinh lợi cổ phiếu trên thị trường chứng khoán. Điều này được củng cố thêm khi
tất cả các mô hình đều cho thấy mối tương quan nghịch giữa tỷ lệ sở hữu của nhà
đầu tư nước ngoài và quy mô công ty tới giá cổ phiếu cho thấy các kết quả của mô
hình khá mạnh. Điều này cũng cho thấy vai trò quan trọng của nhà đầu tư nước
ngoài tại các thị trường Chứng khoán mới nổi. Từ đó bài nghiên cứu đề xuất các các

khuyến nghị thu hút vốn đầu tư nước ngoài, nâng cao năng lực cạnh tranh cho các
doanh nghiệp và ổn định thị trường chứng khoán Việt Nam.
TỪ KHÓA: Sở hữu nước ngoài; biến động tỷ suất sinh lợi; Cấu trúc sở hữu;
Đầu tư nước ngoài; Chi phí đại diện.


THE EFFECT OF FOREIGN OWNERSHIP ON THE FIRM
LEVEL VOLATILITY OF STOCK RETURN ON
HO CHI MINH STOCK EXCHANGE

ABSTRACT
This study examines “The effects of foreign ownership on the firm level
volatility of stock returns on Ho Chi Minh Stock Exchange (HOSE)”. It use a data
from audited financial statements and detailed data set of 263 non-financial
companies which listed on the Ho Chi Minh City Stock Exchange for the period
from 2015 to 2018. This study used regression with panel data by Stata. The results
show that an increase in the level of foreign ownership is reduces the firm stock
return volatility. This result is further strengthened when all models show a negative
correlation between the ownership of foreign investors and firm size to the stock
price, showing that the model's results are quite strong. This also shows the
important role of foreign investors in emerging stock markets. Then, the study has
proposed recommendations to attract foreign investment, improve competitiveness
for businesses and stabilize Vietnam's stock market.
KEY WORDS: Foreign ownership; Stock return volatility; Structure
ownership; Foreign Investors; Agency cost.


1

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU

1.1

Lý do chọn đề tài
Để phát triển nền kinh tế, trước hết phải đảm bảo nhu cầu về vốn đầu tư. Bên

cạnh nguồn vốn trong nước, thì nguồn vốn thu hút từ nước ngoài bao gồm vốn đầu tư
nước ngoài trực tiếp (FDI) và vốn đầu tư nước ngoài gián tiếp (FPI) ngày một đóng
vai trò quan trọng trong sự phát triển kinh tế của quốc gia, nhất là ở các quốc gia có
nền kinh tế mới nổi.
Từ đầu những năm 2000, đã có sự gia tăng sự hiện diện của các nhà đầu tư
nước ngoài ở hầu hết các thị trường mới nổi do tự do hóa và toàn cầu hóa tài chính.
Việc loại bỏ các hạn chế xuyên biên giới và tự do hóa thị trường vốn trong nước giúp
đầu tư quốc tế dễ dàng hơn. Ở nhiều nước mới nổi, vốn đầu tư nước ngoài trực tiếp
và đầu tư nước ngoài gián tiếp được coi là nguồn tăng trưởng kinh tế. Lợi ích đạt
được từ việc mở cửa thị trường tài chính trong nước cho các nhà đầu tư nước ngoài
được ghi lại trong các nghiên cứu (Boyd và Smith, 1996; Dachs và Peters, 2014;
Gallizo và cộng sự., 2015; Levine và Zervos, 1996; Rajan và Zingales, 1998 ). Ngoài
ra, các nhà đầu tư nước ngoài dần trở thành những người có vai trò quan trọng trong
các thị trường chứng khoán mới nổi (Elliott và Zhou, 2015). Sự gia tăng số lượng nhà
đầu tư nước ngoài và khối lượng giao dịch trên thị trường chứng khoán toàn thế giới
đã tạo ra sự quan tâm mạnh mẽ giữa các nhà kinh tế tài chính và các nhà hoạch định
chính sách trong việc đánh giá các tác động đến biến động giá cổ phiếu. Tuy nhiên,
vẫn có sự không đồng thuận về việc liệu vốn đầu tư từ nước ngoài có đem đến lợi ích
cho sự phát triển của nền kinh tế và thị trường chứng khoán của quốc gia được đầu tư
hay không.
Đối với những nghiên cứu ủng hộ, họ lập luận như sau: (01) việc đưa vốn
nước ngoài đầu tư dài hạn không đầu cơ vào các nền kinh tế trong nước mang lại
không chỉ vốn cần thiết mà còn cả kỹ năng quản lý tiên tiến, bí quyết tiếp thị, quan hệ
kinh doanh và đào tạo nguồn nhân lực (Stiglitz, 2000; Li và cộng sự, 2011); (02) vốn

nước ngoài cung cấp một nguồn tài trợ thay thế, các nhà đầu tư nước ngoài chia sẻ rủi


2

ro trên thị trường chứng khoán trong nước (Merton, 1987; Bekaert và Harvey, 1997;
Kim và Singal, 2000; Mitton, 2006; Wang, 2007; Gupta và Yuan, 2009); (03) việc
đưa vốn nước ngoài vào thị trường chứng khoán trong nước giúp cải thiện kiểm soát
rủi ro và giảm rủi ro của các công ty niêm yết (Doidge và cộng sự, 2004; Mitton,
2006; Ferreira và Matos, 2008; Cronqvist và Fahlenbrach, 2009; Wang và Xie, 2009;
Umutlu và cộng sự, 2010); (04) Vốn đầu tư nước ngoài sẽ chọn các công ty được
quản lý tốt để đầu tư và điều này sẽ thúc đẩy hơn nữa sự cải thiện trong quản trị
doanh nghiệp (Stulz, 1999 2005; Rossi và Volpin, 2004; Kelley và Woidtke, 2006;
Leuz và cộng sự, 2009; Chari và cộng sự, 2010); (05) Vốn nước ngoài có thể làm
giảm đáng kể chi phí giao dịch và rủi ro do nó giúp cải thiện chất lượng thông tin
trong thị trường chứng khoán trong nước (Li và cộng sự, 2011).
Ngược lại, những người phản đối dòng vốn quốc tế tin rằng vốn nước ngoài
vừa khiến thị trường chứng khoán trong nước gặp rủi ro quốc tế vừa dẫn đến sự
mong manh dễ vỡ của thị trường trong nước, đặc biệt là trong trường hợp của các
định chế tài chính và cơ quan quản lý chưa hoàn thiện (Stiglitz, 1999, 2000). Hành vi
đầu cơ ngắn hạn của vốn đầu tư nước ngoài đặc biệt có khả năng gây bất ổn thị
trường chứng khoán trong nước và đẩy nhanh rủi ro của nó (Stiglitz, 1999, 2000; Bae
et al., 2004). Chẳng hạn, Stiglitz (1999, 2000) lập luận rằng các nhà đầu cơ nước
ngoài chịu trách nhiệm cho mức độ nghiêm trọng của các cuộc khủng hoảng tài
chính.
Những năm gần đây, môi trường đầu tư ở Việt Nam ngày càng trở nên hấp dẫn
và thuận lợi hơn nhờ sự ổn định về Chính trị - Xã hội và tăng trưởng kinh tế nhanh đã
thu hút sự quan tâm của các nhà đầu tư trên thế giới. Đặc biệt là Luật chứng khoán
sửa đổi năm 2015 nâng tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài tại các công ty niêm
yết đã thu hút nguồn vốn đầu tư từ nước ngoài vào nền kinh tế ngày càng tăng thông

qua thị trường chứng khoán Việt Nam. Với tình hình như vậy, những người liên quan
cần phải tìm hiểu rõ tác động của nguồn vốn đầu tư nước ngoài đến sự biến động của
thị trường chứng khoán, mà cụ thể là giá/ tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu sẽ biến động
như thế nào, bởi chưa có nhiều nghiên cứu riêng cho thị trường chứng khoán Việt


3

Nam. Đó cũng là cơ sở của bài nghiên cứu “Tác động của Sở hữu nước ngoài đến
biến động tỷ suất sinh lợi của Cổ phiếu trên Sở giao dịch Chứng khoán TP. Hồ
Chí Minh”. Đồng thời cũng qua kết quả của bài nghiên cứu này, tác giả hy vọng sẽ
cung cấp thêm một một góc nhìn và thông tin bên cạnh các nghiên cứu trước đây để
các nhà đầu tư, nhà làm chính sách có thể ra quyết định phù hợp.
1.2

Mục tiêu nghiên cứu

1.2.1 Mục tiêu nghiên cứu
Bài nghiên cứu có mục tiêu chung là nhằm cung cấp bằng chứng thực
nghiệm về tác động của sở hữu nước ngoài đến tỷ suất sinh lợi của các chứng khoán
các Công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh. Trên cơ sở
đó, bài nghiên cứu có mục tiêu nghiên cứu như sau:
-

Nghiên cứu sự tác động của vốn đầu từ thuộc sở hữu nước ngoài đến sự

biến động tỷ suất sinh lợi của chứng khoán trên Sở giao dịch Chứng khoán TP. Hồ
Chí Minh.
1.2.2 Câu hỏi nghiên cứu
Tương tự như nhiều thị trường mới nổi, biến động giá cổ phiếu trên thị trường

chứng khoán Việt Nam là một vấn đề đáng quan tâm đối với tất cả các nhà đầu tư
trên thị trường chứng khoán, các học giả và các nhà làm chính sách vì sự biến động
đó có thể gây áp lực rất lớn cho nền kinh tế. Kể từ cuộc khủng hoảng tài chính châu
Á năm 1997, có một mối lo ngại kéo dài rằng vốn đầu tư nước ngoài có thể gây ra
những biến động mang tính cực đoan ở các thị trường mới nổi dẫn đến thiệt hại đáng
kể cho các nền kinh tế mong manh này (Bekaert và Harvey, 2000). Vấn đề không ổn
định này có thể nghiêm trọng hơn đối với Việt Nam khi thị trường tài chính vẫn đang
trong giai đoạn phát triển.
Những vấn đề trên sẽ được bài nghiên cứu này trả lời bằng các câu hỏi nghiên
cứu sau:
-

Sự tác động của vốn đầu từ thuộc sở hữu nước ngoài đến sự biến động tỷ

suất sinh lợi của chứng khoán trên Sở giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh như
thế nào?


4

1.3

Đối tượng và Phạm vi nghiên cứu

1.3.1 Đối tượng nghiên cứu
Sự biến động của tỷ suất sinh lợi các chứng khoán dưới sự tác động vốn đầu tư
từ nước ngoài.
1.3.2 Phạm vi nghiên cứu
Phạm vi không gian: Các công ty phi tài chính niêm yết trên Sở giao dịch
Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh và không phải là các công ty bảo hiểm, công ty tài

chính và ngân hàng.
Phạm vi thời gian: Các dữ liệu thông tin trên Báo cáo thường niên, Báo cáo
tài chính, và các thông tin công bố khác của các công ty trong mẫu nghiên cứu cho
giai đoạn 2015 – 2018.
Phạm vi nội dung: Tác động từ nguồn vốn của nước ngoài đến tỷ suất sinh lợi
của cổ phiếu các Công ty phi tài chính niêm yết trên Sở giao dịch Chứng khoán TP.
Hồ Chí Minh.
1.4

Phương pháp nghiên cứu
Bài nghiên cứu này thực hiện dựa theo phương pháp nghiên cứu định lượng

bằng các mô hình hồi quy Pooled OLS, mô hình hồi quy tác động ngẫu nhiên (REM)
và mô hình hồi quy tác động cố định (FEM). Sau đó, kiểm định Hausman và giá trị pvalue được sử dụng để lựa chọn mô hình phù hợp nhất trong các mô hình đó. Tiếp
theo, bài nghiên sử dụng kiểm định phương sai sai số thay đổi và kiểm định tự tương
quan để kiểm định các khuyết tật của mô hình được lựa chọn (nếu có). Nếu mô hình
có khuyết tật, mô hình hồi quy bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS) được sử dụng
để khắc phục các khuyết tật đó.
Dữ liệu nghiên cứu được xử lý bằng phần mềm Stata14 để tính mô hình hồi
quy nhằm xác định sự biến động tỷ suất sinh lợi của chứng khoán của công ty dưới
tác động của vốn chủ sở hữu được nắm giữ bởi nhà đầu tư nước ngoài cũng như một
số yếu tố có tác động khác.
Dữ liệu được thu thập sẽ gồm các thông tin trên Báo cáo thường niên, Báo cáo
tài chính đã được kiểm toán và các thông tin công bố khác của 263 công ty phi tài


5

chính niêm yết trên Sở giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh trong giai đoạn
2015 – 2018 từ Website của các công này, cơ sở dữ liệu của Sở Giao dịch Chứng

khoán TP. Hồ Chí Minh, vietstock.com, cophieu68.com, cafef.vn,…và từ các nguồn
khác.
Mẫu nghiên cứu được thực hiện như sau: Các công ty phi tài chính niêm yết
và còn niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh, và không phải là
các công ty tài chính, ngân hàng và bảo hiểm.
1.5

Ý nghĩa của đề tài
Về mặt lý luận, bài nghiên cứu cung cấp thêm một cơ sở để các nhà nghiên

cứu khác tham khảo bên cạnh các nghiên cứu của các tác giả khác khi nghiên cứu về
vấn đề biến động tỷ suất sinh lợi của chứng khoán dưới tác động của vốn đầu tư
thuộc sở hữu nước ngoài.
Về mặt thực tiễn bài nghiên cứu cung cấp thêm một bằng chứng thực nghiệm
về sự biến động tỷ suất sinh lợi của chứng khoán dưới tác động của vốn chủ sở hữu
nắm giữ bởi nhà đầu tư nước ngoài. Bên cạnh đó cũng cung cấp thông tin hữu ích
cho các nhà làm chính sách trong việc tăng room sở hữu cho các nhà đầu tư nước
ngoài với mức độ nào là hợp lý để thu hút các nguồn vốn này tối ưu nhất nhằm tận
dụng và tiếp thu những kiến thức quản trị và kỹ thuật tiên tiến trên thế giới vào trong
quá trình sản xuất, góp phần cải thiện năng lực các công ty trong nước và tạo động
lực cho sự phát triển nền kinh tế của đất nước.

1.6

Kết cấu đề tài
Kết cấu của đề tài bao gồm 05 chương:
Chương 1: Giới thiệu đề tài nghiên cứu
Chương 2: Cơ sở lý thuyết
Chương 3: Phương pháp và Dữ liệu nghiên cứu
Chương 4: Kết quả nghiên cứu

Chương 5: Kết luận và Khuyến nghị


6

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT

2.1

Khung lý thuyết

2.1.1 Cấu trúc sở hữu
Để diễn tả tính đa dạng trong các thành phần sở hữu công ty, Jensen và
Meckling (1976) đã dùng khái niệm Cấu trúc sở hữu trong tác phẩm “Lý thuyết về
công ty: Hành vi nhà quản trị, chi phí người đại diện và cấu trúc sở hữu”. Khái niệm
này dùng để chỉ phần vốn mà các thành viên trong công ty nắm giữ. Các thành viên
này có thể là bên trong công ty (thành phần quản lý trực tiếp) và cũng có thể là bên
ngoài công ty (nhà đầu tư không giữ vai trò quản lý trực tiếp). Ngày nay, cấu trúc sở
hữu được hiểu là sự phân chia quyền sở hữu giữa các chủ sở hữu công ty (Jiang,
2004). Và quyền sở hữu này được phân chia theo mức độ là quyền sở hữu tập trung
và quyền sở hữu hỗn hợp/ phân tán.
Theo mức độ tập trung: Quyền sở hữu tập trung liên quan đến những cổ đông
nắm giữ nhiều cổ phiếu nhất và vì vậy họ sở hữu phần lớn vốn chủ sở hữu của doanh
nghiệp và có quyền chi phối các quyết định của doanh nghiệp. Những cổ đông lớn
này tham gia vào Hội đồng quản trị và Ban điều hành, từ đó họ trực tiếp kiểm soát
hoạt động của doanh nghiệp. Theo thông lệ, cổ đông lớn thường có quyền biểu quyết
lớn hơn cổ đông nhỏ, dù có thể họ không sở hữu toàn bộ vốn, do đó họ vẫn có thể
kiểm soát hoạt động của doanh nghiệp. Vì vậy, với đặc trưng đó có thể xem nó là hệ
thống nội bộ.
Với cấu trúc sở hữu theo mức độ tập trung này, hoạt động của doanh nghiệp

được kiểm soát bởi những cổ đông lớn do đó nó có những thuận lợi nhất định. Đó là
do lợi ích của họ gắn liền với hoạt động của doanh nghiệp nên họ có động lực để tăng
cường kiểm soát trong các hoạt động của doanh nghiệp để tránh những rủi ro gây
thiệt hại cho lợi ích của họ. Nhờ đó, hệ thống quản trị điều hành của doanh nghiệp
ngày càng được nâng cao. Từ những quyền lợi và lợi ích đó, họ luôn có xu hướng
đầu tư lâu dài và những quyết định giúp tăng cường hiệu quả hoạt động dài hạn sẽ
được họ ủng hộ hơn là ngắn hạn.


7

Tuy nhiên, ở chiều ngược lại hệ thống này cũng có những nhược điểm dẫn đến
những thất bại trong điều hành và quản trị doanh nghiệp. Vì những người điều hành
là cổ đông lớn, nắm quyền kiểm soát doanh nghiệp do đó họ có thể có những hành
động nhằm đem đến lợi ích cho riêng họ mà trong lĩnh vực tài chính gọi là “chi phí
đại diện”.
Theo mức độ phân tán: Quyền sở hữu phân tán liên quan đến việc xác định cổ
đông nắm giữ cổ phần. Theo đó, doanh nghiệp sẽ có rất nhiều cổ đông, các cổ đông
có thể là cá nhân, nhóm cá nhân hoặc tổ chức. Tuy nhiên, sẽ không có đối tượng nào
trong các cổ đông đó nắm giữ phần lớn vốn của doanh nghiệp và có quyền chi phối
hoạt động của doanh nghiệp. Quyền kiểm soát doanh nghiệp thuộc về Ban giám đốc.
Vì vậy, việc tham gia điều hành, giám sát các hoạt động của doanh nghiệp không tạo
ra nhiều động lực cũng như sức hấp dẫn để họ tham gia vào mà họ chỉ quan tâm đến
các lợi ích trong ngắn hạn. Cho nên có thể xem đặc điểm của cấu trúc này là hệ thống
bên ngoài và các cổ đông này được xem là người bên ngoài.
Với hệ thống cấu trúc sở hữu theo mức độ phân tán, người quản lý hoạt động
doanh nghiệp không nhất thiết phải góp vốn vào doanh nghiệp mới được quản lý,
điều hành nên trách nhiệm và lợi ích kinh tế mà họ nhận được thường khá rạch ròi.
Do có nhiều cổ đông, nên đòi hỏi hoạt động giám sát phải được tiến hành chặt chẽ và
công khai trong mọi hoạt động của doanh nghiệp. Tuy nhiên, với bản chất của cấu

trúc này là có nhiều cổ đông nhưng phần lớn là các cổ đông nhỏ và họ dễ dàng thoái
vốn khỏi doanh nghiệp nên họ ít có động lực để tham gia quản lý doanh nghiệp và vì
vậy họ có khuynh hướng ủng hộ những quyết định mang đến lợi ích ngắn hạn hơn
dài hạn.
Ngoài phân loại như trên, cấu trúc sở hữu có thể phân loại dựa vào đối tượng
sở hữu như sở hữu tư nhân, sở hữu nhà nước, ….
2.1.2 Lý thuyết người dại diện (Agency Theory)
Jensen và Meckling (1976), đã nêu quan điềm về lý thuyết người đại diện
trong tác phẩm “Lý thuyết về công ty: Hành vi nhà quản trị, chi phí người đại diện
và cấu trúc sở hữu”. Bài nghiên cứu này được các học giả, nhà nghiên cứu về kinh


8

tế, tài chính trích dẫn khá nhiều. Lý thuyết này dựa trên cơ sở từ tâm lý học đã được
nghiên cứu trước đó “Con người có khuynh hướng cá nhân, cơ hội, và tư lợi”. Vấn
đề là làm sao để các lợi ích này được dung hoà để cùng có lợi và phát triển. Các
trích dẫn từ lý thuyết này bao gồm:
-

Thứ nhất, đó là luôn có sự mâu thuẫn về lợi ích giữa chủ doanh nghiệp hay

người sở hữu vốn và người điều hành, quản trị doanh nghiệp hay người đại diện
doanh nghiệp. Người sở hữu vốn quan tâm đến những lợi ích của họ như giá trị
doanh nghiệp, giá cổ phiếu. Trong khi đó, người đại diện, về cơ bản, thường quan
tâm đến lợi ích của họ như các chế độ, chính sách khen thưởng,… hơn là lợi ích của
cổ đông.
-

Thứ hai, lợi ích giữa nhà quản trị và chủ sở hữu vốn là không đồng nhất, do

đó làm phát sinh một loạt chi phí mà thường được gọi là chi phí đại diện. Khi người
sở hữu doanh nghiệp và người quản trị/ người đại diện doanh nghiệp là một thì chi
phí này bằng không (0).
-

Thứ ba, chi phí đại diện càng tăng khi người quản trị sở hữu ít hoặc không sổ

hữu cổ phần nào của doanh nghiệp.
Fama & Jensen (1983), trong một nghiên cứu về cấu trúc sở hữu và chi phí
người đại diện kết luận rằng “trong một công ty luôn có sự tách biệt giữa quyền sở
hữu và kiểm soát. Nói cách khác, người sở hữu thực sự của công ty không tham gia
vào việc quản lý công ty và chi phí đại diện sẽ xuất hiện vì tình trạng bất cân xứng
thông tin giữa nhà quản lý và các cổ đông. Nhà quản lý có nhiều thông tin về tình
hình công ty và họ sẽ dùng quyền quản lý để trục lợi cho bản thân”.
Theo dòng thời gian, ngày càng nhiều những nghiên cứu thực nghiệm về chi
phí đại diện dưới ảnh hưởng của mức độ sở hữu:
Brickley, Lease & Smith (1988) hay Agrawal & Mandelker (1990) đều cho
rằng các nhà đầu tư tổ chức với những đặc tính riêng có so với nhà đầu tư cá nhân,


9

họ có đủ động lực cũng như khả năng đóng vai trò như kiểm soát viên trong doanh
nghiệp và do đó có thể làm giảm chi phí đại diện.
Mak & Li (2001), cho rằng các doanh nghiệp có sở hữu của nhà nước thường
có chi phí đại diện tăng, điều này do với ưu thế của mình, các công ty này thường
dễ huy động vốn hơn nhưng lại kém chủ động trong việc kiểm soát các khoản đầu
tư của mình.
Ang, Cole& Lin (2000), thông qua nghiên cứu các công ty chưa niêm yết tại

Mỹ đã nhận xét rằng những doanh nghiệp được quản lý bởi Giám đốc không phải là
cổ đông của doanh nghiệp thường có chi phí đại diện tăng lên đáng kể. Hơn nữa, số
lượng cổ phần của nhà quản trị và chi phí đại diện có mối quan tương quan ngược
chiều nhau. Và tỷ lệ sở hữu của các nhà đầu tư nước ngoài cũng có ảnh hưởng nhất
định đến chi phí đại diện.
Xu, Zhu và Lin (2005) cho rằng những doanh nghiệp ở Trung Quốc có sở
hữu nước ngoài càng cao thì doanh nghiệp hoạt động hiệu quả hơn vì được kiểm
soát tốt hơn do nhà đầu tư nước ngoài đem kinh nghiệm, kiến thức, và công nghệ
quản trị tiên tiến vào quản trị doanh nghiệp, từ đó chi phí đại diện được giảm bớt.
Như vậy, có thể thấy rằng ở các quốc gia khác nhau thì vấn đề đại diện và
cấu trúc sở hữu luôn tồn tại mối tương quan với nhau. Trong đó, nổi bật lên vai trò
giải thích của tỷ lệ sở hữu cổ phần của các nhà quản lý công ty, cũng như vai trò
của các nhà đầu tư nước ngoài và Chính phủ trong việc kiểm soát hoạt động của
công ty.
2.1.3 Lý thuyết về sở hữu nước ngoài
Cơ cấu vốn chủ sở hữu nước ngoài là phần góp vốn của tổ chức hoặc cá nhân
nước ngoài vào vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp thông qua việc phát hành chứng
khoán ra công chúng. Tỷ lệ sở hữu nước ngoài được xác định bằng tỷ lệ cổ phiếu cổ
đông do nhà đầu tư nước ngoài nắm giữ trên tổng số cổ phiếu đang lưu hành của


10

doanh nghiệp. Qua thời gian, tỷ lệ này có thể thay đổi do sự điều chỉnh của chính
sách quản lý Nhà nước.
Theo Almukhtar Al-Abri và Hamid Baghestani (2015), đầu tư nước ngoài bao
gồm nợ nước ngoài, đầu tư nước ngoài trực tiếp (Foreign Direct Investment, FDI) và
đầu tư nước ngoài gián tiếp (Foreign Portfolio Investment, FPI).
Đầu tư nước ngoài trực tiếp (FDI): Theo định nghĩa của Tổ chức thương mại
thế giới (WTO) “Đầu tư nước ngoài trực tiếp xảy ra khi một nhà đầu tư từ một nước

(nước chủ đầu tư) có được một tài sản ở một nước khác (nước thu hút đầu tư) cùng
với quyền quản lý tài sản đó. Phương diện quản lý là thứ để phân biệt FDI với các
công cụ tài chính khác. Trong phần lớn trường hợp, cả nhà đầu tư lẫn tài sản mà
người đó quản lý ở nước ngoài là các cơ sở kinh doanh. Trong những trường hợp đó,
nhà đầu tư thường hay được gọi là công ty mẹ và các tài sản được gọi là công ty con
hay chi nhánh công ty”.
Đầu tư nước ngoài gián tiếp (FPI): Theo giáo trình Kinh tế quốc tế, NXB Tài
chính thì “Đầu tư gián tiếp nước ngoài là hoạt động mua tài sản tài chính nước
ngoài nằm mục đích kiếm lời, chủ sở hữu vốn không trực tiếp điều hành và quản lý
quá trình sử dụng vốn.”
Qua nhiều nghiên cứu về vốn đầu tư thuộc sở hữu nước ngoài tại các nền kinh
tế mới nổi, có nhiều ý kiến chưa đồng nhất về tác động của vốn đầu tư nước ngoài
gián tiếp vào các nền kinh tế này nói chung và thị trường chứng khoán mà cụ thể là
tỷ suất sinh lợi của chứng khoán nói riêng. Chẳng hạn:
Một mặt, có nghiên cứu cho rằng các nhà đầu tư nước ngoài giúp giảm thiểu
rủi ro trong các công ty mà họ đầu tư và do đó, giảm biến động giá cổ phiếu (Li và
cộng sự, 2011; Umutlu và cộng sự, 2010). Sự hiện diện ngày càng tăng của các nhà
đầu tư nước ngoài tại các thị trường chứng khoán mới nổi giúp nâng cao việc kiểm
soát rủi ro và giảm rủi ro với các công ty niêm yết (Cronqvist và Fahlenbrach, 2009;
Doidge và cộng sự, 2004; Mitton, 2006; Ferreira và Matos, 2008; Wang và Xie,
2009). Các nhà đầu tư nước ngoài ưu tiên đầu tư vào các công ty được thành lập tốt
và điều này sẽ thúc đẩy hơn nữa thực tiễn quản trị doanh nghiệp tốt hơn (Chari và


11

cộng sự, 2006; Kelley và Woidtke, 2006; Leuz và cộng sự, 2010; Rossi và Volpin,
2004; Stulz, 1999) . Hơn nữa, các nhà đầu tư nước ngoài có thể cải thiện chất lượng
thông tin trong thị trường chứng khoán địa phương, cung cấp chuẩn mực kiểm soát
và báo cáo công ty tốt hơn, môi trường quản trị doanh nghiệp được cải thiện và điều

đó làm giảm rủi ro và các chi phí thông tin, chi phí giao dịch. Điều này dẫn đến kết
quả là tỷ suất sinh lợi chứng khoán có biến động thấp hơn.
Mặt khác, có ý kiến cho rằng quyền sở hữu nước ngoài có thể làm cho tỷ suất
sinh lợi biến động lớn ở cấp độ doanh nghiệp tại một thị trường mới nổi do kết quả
của việc tăng mức độ tiếp xúc của các công ty với phần bù rủi ro toàn cầu. Theo Bae
và cộng sự (2004), trước khi tự do hóa một thị trường mới nổi cụ thể, các yếu tố thế
giới không có tác động đến biến động tỷ suất sinh lợi; chỉ các yếu tố địa phương có
thể góp phần làm tỷ suất sinh lợi bị biến động, do hiệu ứng phân đoạn hoàn chỉnh.
Tuy nhiên, dựa trên sự tích hợp của thị trường mới nổi với thế giới, phần bù rủi ro
toàn cầu sẽ được định giá vào tỷ suất sinh lợi của cổ phiếi ở cấp độ công ty. Kết quả
là, hệ thống các liên kết với các yếu tố toàn cầu thúc đẩy tỷ suất sinh lợi của các công
ty trong nước bị biến động. Phù hợp với lập luận của Bae và cộng, Stiglitz (1999,
2000), người chỉ ra lỗ hổng của các thị trường mới nổi trong các cuộc khủng hoảng
tài chính, do thiếu các thể chế và quy định hợp lý. Hiệu ứng kiếm “tiền nóng” hỗ trợ
thêm cho lập luận của họ. Đó là, tiềm năng cho giao dịch thường xuyên bởi các nhà
đầu tư nước ngoài tại các thị trường mới nổi có thể dẫn đến sự biến động lớn về giá
cổ phiếu, gây ra bởi tác động chung của tính thanh khoản tương đối ở các thị trường
mới nổi và các vị trí lớn của các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài.
Ngoài ra, các nghiên cứu khác báo cáo sở hữu nước ngoài không có tác động
đến biến động thị trường chứng khoán (Bekaert và Harvey, 1997; De Santis và
Imrohoroglu, 1997; Kim và Singal, 2000). Bằng chứng tương phản là động lực để
nghiên cứu sâu hơn về chủ đề này.
Do đó, việc nghiên cứu và hiểu sự biến động tỷ suất sinh lợi cổ phiếu dưới tác
động của quyền sở hữu nhà đầu tư nước ngoài tại các thị trường chứng khoán mới nổi
là rất quan trọng đối với các bên liên quan.


12

2.2

Tổng quan các công trình nghiên cứu trước đây
Việc mở cửa thị trường chứng khoán trong nước ở các nước đang phát triển đề

thu hút vốn nước ngoài phản ánh xu hướng của các nền kinh tế này theo hướng tự do
hóa, đã tạo sự chú ý ngày càng tăng từ các học giả và các nhà làm chính sách về việc
vốn đầu tư nước ngoài tác động đến tỷ suất sinh lợi chứng khoán như thế nào?. Trong
nỗ lực làm rõ tác động này, các kết quả của các nghiên cứu trước đây đưa ra là không
đồng nhất nhau. Đó là có nghiên cứu cho rằng rủi ro trong các công ty có thể được
giảm thiểu khi được đầu tư bởi vốn đầu tư nước ngoài và do đó làm giảm biến động
tỷ suất sinh lợi của chứng khoán. Đồng thời có nghiên cứu cho rằng vốn đầu tư nước
ngoài vào thị trường chứng khoán trong nước có thể tạo rủi ro lớn hơn rủi ro thị
trường quốc tế và thị trường trong nước dễ đổ vỡ hơn.
Dưới đây là tóm tắt các nghiên cứu quốc tế trong những năm gần đây liên
quan đến việc xem xét sự biến động của tỷ suất sinh lợi chứng khoán dưới sự tác
động của vốn đầu tư nước ngoài:
Bae, K. H. và cộng sự (2004) nghiên cứu ảnh hưởng của sở hữu nước ngoài
đối với chứng khoán ở thị trường mới nổi bằng cách xem xét mối quan hệ giữa khả
năng đầu tư cổ phiếu và biến động tỷ suất sinh lợi của nó, đã nhận xét rằng “Kết quả
cho thấy biến động tỷ suất sinh lợi của chứng khoán có liên quan cùng chiều đến mức
độ đầu tư của các cổ phiếu riêng lẻ ngay cả sau khi kiểm soát quốc gia, ngành, quy
mô doanh nghiệp và doanh thu. Các chứng khoán đầu tư có nhiều biến động vì sự gia
tăng rủi ro thị trường thế giới. Chúng tôi thấy rằng danh mục đầu tư có tiếp xúc với
thị trường thế giới có rủi ro hơn danh mục không đầu tư. Do đó, phần trăm chênh
lệch do rủi ro thị trường thế giới đối với chứng khoán đầu tư cao hơn đối với các các
chứng khoán không đầu tư. Nhìn chung, nghiên cứu này trình bày bằng chứng vững
chắc về tác động của hội nhập thị trường đối với sự biến động của thị trường mới nổi.
Chúng tôi cũng chỉ ra rằng đầu tư chứng khoán là một thước đo tốt về mức độ hội
nhập với thị trường thế giới. Các thử nghiệm thực nghiệm trong tương lai về hội nhập
thị trường của các thị trường mới nổi và thị trường phát triển nên tính đến khả năng

đầu tư của chứng khoán”.


13

Umutlu, M., Akdeniz, L., Altay-Salih, A., (2010) đã xem xét mức độ tự do
hóa tài chính mà cụ thể đó là sự dịch chuyển các dòng vốn từ nước ngoài ảnh hưởng
đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu tại các thị trường mới nổi từ 1991 đến năm 2005 phát
hiện ra rằng tự do hóa tài chính có tương quan ngược chiều với biến động tỷ suất sinh
lợi của chứng khoán và điều này phù hợp với quan điểm rằng việc mở cửa với các
nhà đầu tư nước ngoài làm cho tính minh bạch của thông tin công bố được cải thiện
và do đó làm cho tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu giảm biến động. Ngoài ra, các chính
sách của Chính phủ về tự do hóa tài chính sẽ ảnh hưởng đến khả năng huy động vốn
của các doanh nghiệp nhằm thực hiện các dự án có hiệu quả và góp phần vào tăng
trưởng kinh tế nói chung.
Li, D. và cộng sự (2011), trong nghiên cứu sở hữu nước ngoài và biến động tỷ
suất sinh lợi cổ phiếu ở cấp độ doanh nghiệp trong thị trường mới nổi tìm thấy mối
quan hệ ngược chiều giữa vốn sở hữu bởi nhà đầu tư nước ngoài với biến động của tỷ
suất sinh lợi, cho thấy vai trò ổn định của vốn đầu tư nước ngoài tại các thị trường
mới nổi. Sự ổn định đến từ hai hướng: (01) tác giả cho rằng do việc nắm cổ phần lớn
nó thể hiện cam kết đầu tư lâu dài từ các nhà đầu tư nước ngoài, người có thể cung
cấp không chỉ vốn tiền tệ mà còn cả tài nguyên, công nghệ và đào tạo vốn nhân lực.
Không giống như các nhà đầu nước ngoài gián tiếp, các cổ đông lớn nước ngoài
không đến và đi nhanh chóng; (02) tác giả lập luận rằng cổ đông nước ngoài nắm cổ
phần lớn làm cho tỷ suất sinh lợi của chứng khoán giảm biến động bằng cách đóng
vai trò giám sát đáng kể ở các công ty mà họ đã đầu tư. Tóm lại, kết quả bài nghiên
cứu hàm ý rằng nhà đầu tư nước ngoài có đóng góp tích cực cho các công ty trong
nước, nhưng những lợi ích của tự do hóa thị trường có thể bị hạn chế do không cải
thiện các thể chế pháp lý và quản trị doanh nghiệp ở nước sở tại.
Chen, Z., Du, J., Li, D., Ouyang, R., (2013) cho rằng vốn đầu tư nước ngoài

được nắm giữ bởi cổ đông tổ chức làm cho sự biến động tỷ suất sinh lợi của chứng
khoán gia tăng. Ngoài ra, vốn đầu tư nước ngoài cá nhân không ảnh hưởng đáng kể
đến tỷ suất sinh lợi của chứng khoán. Hơn nữa, dưới tác động lấn át của cổ đông Nhà
nước và tổ chức trong nước làm cho tỷ suất sinh lợi biến động tăng, điều này cho


14

thấy môi trường quản trị kém của cổ đông Nhà nước do các mối quan tâm chính trị
của cổ đông này.
Võ Xuân Vinh (2015) trong nghiên cứu của mình kết luận đầu tư nước ngoài
làm cổ phiếu công ty được đầu tư trở nên ít biến động hơn. Đồng thời cho thấy vai
trò ổn định của nhà đầu tư nước ngoài tại các thị trường chứng khoán mới nổi và đây
có thể được coi là lợi ích tiềm năng của việc tăng sự tiếp xúc của thị trường chứng
khoán với các nhà đầu tư nước ngoài với chiến lược đầu tư mua và nắm giữ. Ngoài ra
các nhà đầu tư nước ngoài cũng mang lại lợi ích cho nền kinh tế không chỉ đóng góp
cho công ty đầu tư mà còn cho nền kinh tế trên khía cạnh kinh tế vĩ mô.
2.3

Tổng hợp các kết quả nghiên cứu trước đây
Từ kết quả các nghiên cứu trước đây, bài nghiên cứu tổng hợp lại các kết quả

nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới phản ánh tác động của sở hữu nước ngoài đến
biến động tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu như bảng 2.1.
Bảng 2.1: Tổng hợp các kết quả nghiên cứu trước đây
Tác giả
Bae, K. H.

Nội dung
Nhận xét

nghiên cứu
Biến động đầu Phần bù rủi ro toàn cầu sẽ được ghi

và cộng sự tư và tỷ suất sinh nhận vào tỷ suất sinh lợi của các
(2004)

lợi.

chứng khoán. Kết quả là nó làm

Mối tương
quan

(+)

biến động tỷ suất sinh lợi công ty.
Umutlu,

Mức độ tự do Mở cửa cho các nhà đầu tư nước

M. và cộng hóa tài chính và ngoài sẽ giúp cải thiện sự minh bạch
động

sự

biến

tỷ trong thông tin và làm giảm biến

(2010)

suất sinh lợi cổ động tỷ suất sinh lợi.
phiếu trong ở Chính sách mở cửa của Nhà nước sẽ
các nền kinh tế giúp các công ty thu hút vốn để đảm
mới nổi

nhận các dự án có khả năng sinh lợi
và xây dựng phát triển kinh tế.

(-)