Ảnh hưởng của các yếu tố tâm lý đến hiệu quả của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH


ĐẶNG PHƯỚC DUY

ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC YẾU TỐ TÂM LÝ
ĐẾN HIỆU QUẢ CỦA NHÀ ĐẦU TƯ
CÁ NHÂN TRÊN THỊ TRƯỜNG
CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã số: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ
NGƢỜI HƢỚNG DẪN KHOA HỌC:
GS. TS. TRẦN NGỌC THƠ

TP. HỒ CHÍ MINH – Năm 2013


LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan rằng luận văn “Ảnh hƣởng của các yếu tố tâm lý đến hiệu quả của
nhà đầu tƣ cá nhân trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam” là công trình nghiên cứu của
riêng tôi, có sự hỗ trợ từ giáo viên hƣớng dẫn.
Các thông tin, dữ liệu đƣợc sử dụng trong luận văn là trung thực, các nội dung trích
dẫn đều đƣợc ghi rõ nguồn gốc và các kết quả nghiên cứu đƣợc trình bày trong luận văn
này chƣa đƣợc công bố tại bất kỳ công trình nghiên cứu nào khác.
T.P Hồ Chí Minh, ngày 01 tháng 10 năm 2013
Ngƣời cam đoan

ĐẶNG PHƢỚC DUY


LỜI CẢM ƠN
Sau một thời gian học tập, nghiên cứu tài liệu và điều tra thu thập thông tin, đến nay
ý tƣởng trong luận văn tốt nghiệp cao học với đề tài: “Ảnh hƣởng của các yếu tố tâm lý
đến hiệu quả của nhà đầu tƣ cá nhân trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam” đã đƣợc
thực hiện thành công. Có đƣợc kết quả này, trƣớc tiên tôi xin cảm ơn PGS.TS. Trần Ngọc
Thơ, ngƣời đã hƣớng dẫn tôi rất nhiều trong việc điều tra thu thập số liệu, phân tích, xử
lý tốt bộ dữ liệu của mình.
Tôi cũng xin gửi lời cảm ơn đến các thành viên Cao học lớp đại cƣơng Đêm 12 khóa
21, lớp TCDN Đêm 3, các thành viên của trung tâm dạy SPSS- Tâm Việt Nam đã cùng
tôi trao đổi, thảo luận trong quá trình làm đề tài. Đồng thời, các thành viên đã nhiệt tình
giúp đỡ và trả lời những câu hỏi trong bảng khảo sát của tôi, mang lại kết quả nghiên cứu
cho luân văn.
Đặng Phước Duy


MỤC LỤC
Trang phụ bìa
Lời cam đoan
Mục lục
Danh mục các bảng
Danh mục các biểu đồ , hình vẽ

TÓM TẮT ĐỀ TÀI ..........................................................................................................1
CHƢƠNG 1 - TỔNG QUAN ........................................................................................2
1.1 Lý do chọn đề tài nghiên cứu ...............................................................................2
1.2 Vấn đề nghiên cứu ...................................................................................................5
1.3 Mục tiêu và câu hỏi nghiên c ứu ..........................................................................5

1.4 Phạm vi và đối tƣợng nghiên cứu .......................................................................6
1.5 Kết cấu luận văn ......................................................................................................6
CHƢƠNG 2 - CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CÁC YẾU TỐ TÂM LÝ ....................................7
VÀ HIỆU QUẢ ĐẦU TƢ ...................................................................................................7
2.1 Lý thuyết về các yếu tố tâm lý ............................................................................7
2.1.1 Tâm lý quá tự tin (Overconfidence)............................................................8
2.1.2 Tâm lý bầy đàn (Herd Behavior) .................................................................9
2.1.3 Thái độ với rủi ro (Psychology of Risk) .................................................. 11
2.1.4 Tâm lý quá l ạc quan (Excessive Optimism) ...........................................12
2.1.5 Tình huống điển hình (Representativeness) ...........................................13
2.2 Lý thuyết về hiệu quả đầu tƣ ..............................................................................14
CHƢƠNG 3 - PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ DỮ LIỆU ........................16
3.1 Giới thiệu .................................................................................................................16


3.2 Phƣơng pháp nghiên cứu và dữ liệu .................................................................16
3.2.1 Thiết kế bảng câu hỏi và thang đo ............................................................18
3.2.2 Mẫu nghiên cứu định lƣợng.........................................................................21
3.3 Giả thiết và mô hình nghiên cứu .......................................................................22
CHƢƠNG 4 - NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ................................23
4.1 Giới thiệu ................................................................................................................23
4.2 Mô tả mẫu ...............................................................................................................23
4.2.1 Giới tính và đ ộ tuổi .......................................................................................23
4.2.2 Các yếu tố tâm lý ...........................................................................................25
4.3 Đánh giá thang đo ................................................................................................36
4.3.1 Phân tích nhân t ố EFA ..................................................................................36
4.3.2 Kiểm tra độ tin cậy của các thang đo các yếu tố tâm lý bằng
Cronbach’s Alpha ......................................................................................................39
4.3.3 Thang đo hiệu quả đầu tƣ .............................................................................40
4.4 Kiểm định mô hình và gi ả thuyết nghiên cứu ...............................................41

4.4.1 Phân tích tƣơng quan .....................................................................................41
4.4.2 Phân tích hồi quy ............................................................................................42
4.4.3 Kết quả nghiên cứu ........................................................................................45
4.4.4 Dò tìm sự vi phạm các giả định hồi quy ..................................................47
CHƢƠNG 5 - KẾT LUẬN ..........................................................................................51
5.1 Các kết quả chính ..................................................................................................51
5.2 Các hạn chế và hƣớng nghiên cứu tiếp theo ..................................................51
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO ...........................................................................53
PHỤ LỤC


DANH MỤC CÁC BẢNG
Bảng 3.1: Các biến quan sát trong bài nghiên cứu
Bảng 4.1: Thống kê mô tả về giới tính và độ tuổi
Bảng 4.2: Tần số và giá trị trung bình các biến đo lƣờng quá tự tin
Bảng 4.3: Tần số và giá trị trung bình các biến đo lƣờng tâm lý lạc quan
Bảng 4.4: Tần số và giá trị trung bình các biến đo lƣờng tâm lý bầy đàn
Bảng 4.5: Tần số và giá trị trung bình các biến đo lƣờng thái độ với rủi ro
Bảng 4.6: Tần số và giá trị trung bình các biến đo lƣờng tình huống điển hình
Bảng 4.7: Kết quả phân tích EFA
Bảng 4.8: Độ tin cậy của các thang đo nhân tố tài chính hành vi
Bảng 4.9: Đánh giá thang đo hiệu quả đầu tƣ.
Bảng 4.10: Ma trận tƣơng quan giữa các biến
Bảng 4.11: Thống kê mô tả các biến phân tích hồi quy
Bảng 4.11: Hệ số R2
Bảng 4.12: Phân tích ANOVA
Bảng 4.13: Kết quả mô hình hồi quy bằng phƣơng pháp Enter


DANH MỤC CÁC BIỂU ĐỒ, HÌNH VẼ

Hình 3.1: Quy trình nghiên cứu
Hình 3.2: Mô hình nghiên cứu
Biểu đồ 4.1: Giới tính
Biểu đồ 4.2: Độ tuổi
Biểu đồ 4.3 Tâm lý quá tự tin
Biểu đồ 4.4 Tâm lý quá lạc quan
Biểu đồ 4.5 Tâm lý bầy đàn
Biểu đồ 4.6 Thái độ với rủi ro
Biểu đồ 4.7 Tình huống điển hình
Hình 4.1: Đồ thị Scatterplot
Hình 4.2: Đồ thị Histogram


1

TÓM TẮT ĐỀ TÀI
Mục đích chính của nghiên cứu này là xem xét “Ảnh hƣởng của các
yếu tố tâm lý đến hiệu quả của nhà đầu tƣ cá nhân trên thị trƣờng chứng
khoán Việt Nam”. D ựa trên cơ sở lý thuyết về các yếu tố tâm lý kết hợp
với nghiên cứu định tính, tác giả đã xác định đƣợc 5 nhân tố thuộc yếu
tố tâm lý có thể tác động đến hiệu quả của nhà đầu tƣ cá nhân bao g ồm:
(1) Quá tự tin, (2) Tâm lý bầy đàn , (3) Thái độ với rủi ro , (4) Tâm lý lạc
quan, (5) Tình huống điển hình.
Nghiên cứu đƣợc thực hiện thông qua bảng câu hỏi khảo sát định
lƣợng trên 200 nhà đầu tƣ thông qua công cụ google documents. K ết quả
kiểm định mô hình đo lƣờng cho thấy các thang đo lƣ ờng các khái niệm
nghiên cứu đều đạt yêu cầu về độ tin cậy và giá trị (thông qua kiểm định
cronbach alpha và phân tích nhân t ố EFA). Kết quả phân tích hồi quy cho
thấy cả 5 nhân tố có tác động đến hiệu quả của nhà đầu tƣ cá nhân trên
thị trƣờng chứng khoán Việt Nam. Trong đó các nhân tố tác động cùng

chiều với hiệu quả đầu tƣ gồm: quá tự tin, tâm lý lạc quan, tâm lý bầ y
đàn. Các nhân tố tác động ngƣợc chiều với hiệu quả đầu tƣ bao gồm: thái
độ với rủi ro, tình huống điển hình.


2

CHƯƠNG 1 - TỔNG QUAN
1.1 Lý do chọn đề tài nghiên cứu
Vào ngày 28-7-2000, Trung tâm Giao dịch Chứng khoán TP.HCM
chính thức đi vào hoạt động và thực hiện phiên giao dịch đầu tiên, đánh
dấu mốc đầu tiên cho thị trƣờng chứng khoán (TTCK) Việt Nam ra đời
và trải qua chặng đƣờng gần 13 năm phát tri ển mạnh mẽ cả về số lƣợng
chứng khoán niêm yết và giá trị giao dịch. Từ hai công ty đƣợc niêm yết
(cổ phiếu SAM và REE) và bốn công ty chứng khoán thành viên, đ ến nay
thị trƣờng chứng khoán Việt Nam đã phát triển thành hai Sở giao dịch
chứng khoán là: Sở giao dịch chứng khoán Tp. HCM (HSX) và S ở giao
dịch chứng khoán Hà Nội (HNX và UPCoM). Đ ến tháng 9 năm 2013,
HSX có 96 công ty chứng khoán thành viên và 345 ch ứng khoán niêm
yết, HNX có 97 công ty chứng khoán thành viên và 386 ch ứng khoán
niêm yết.
So với lịch sử phát triển hàng trăm năm của các TTCK lớn trên thế
giới thì thị trƣờng chứng khoán Việt Nam còn non trẻ, quy mô hoạt động
rất nhỏ và có nhiều biến động. Giai đoạn đầu chập chững của TTCK Việt
Nam kéo dài 5 năm đầu tiên từ 2000 – 2005, ngoại trừ cơn sốt vào năm
2001 (chỉ số VN index cao nhất đạt 571.04 điểm sau 6 tháng đầu năm
nhƣng chỉ trong vòng chƣa đ ầy 4 tháng, từ tháng 6 đến tháng 10, các cổ
phiếu niêm yết đã mất giá tới 70% giá trị, chỉ số VN Index sụt từ 571,04
điểm vào ngày 25/4/2001 xuống chỉ còn khoảng 200 điểm vào tháng
10/2001), thì trong 5 năm này ch ỉ số VN-Index lúc cao nhất chỉ có 300

điểm, mức thấp nhất xuống đến 130 điểm. Lý do chính là ít hàng hoá,
các doanh nghiệp niêm yết cũng nhỏ, không hấp dẫn nhà đầu tƣ trong
nƣớc.


3

Ngày 8/3/2005, Trung tâm giao dịch chứng khoán Hà Nội (TTGDCK
HN) chính thức đi vào hoạt động, thị trƣờng chứng khoán bắt đầu có dấu
hiệu khởi sắc. Đến năm 2006 có thể coi thị trƣờng chứng khoán có sự
phát triển đột phá, hoạt động giao dịch sôi động tại cả 3 “sàn”: Sở giao
dịch Tp.Hồ Chí Minh, Trung tâm Giao d ịch Hà Nội và thị trƣờng OTC.
Trong vòng một năm, chỉ số Vn-Index tăng hơn 500 đi ểm, từ hơn 300
điểm cuối 2005 lên 800 điểm cuối 2006. Tuy nhiên, trong kho ảng thời
gian từ giữa đến cuối năm 2006, tình trạng đầu tƣ vào cổ phiếu ở nƣớc ta
mang tâm lý “đám đông”, cả những ngƣời có và không có kiến thức,
hiểu biết về TTCK lẫn đều mua, bán theo phong trào, qua đó đã đ ẩy
TTCK Việt Nam lúc này vào tình tr ạng “nóng” và dẫn đến hiện tƣợng
“bong bóng thị trƣờng” khi hầu hết các cổ phiếu đều tăng giá liên t ục bất
chấp cổ phiếu tốt hay xấu. Năm 2007 là một mốc đáng nhớ của TTCK
Việt Nam khi VN-Index đạt đỉnh điểm cao nhất 1,170.67 điểm vào ngà y
12/03/2007 sau 7 năm hoạt động, rồi lại sụt giảm sâu 30% chỉ trong vòng
1 tháng sau đó và tiếp tục có nhiều đợt biến động hồi phục và sụt giảm
trong suốt thời gian còn lại trong năm.
Từ năm 2008 đến nay, dƣới ảnh hƣởng của nền kinh tế suy thoái, thị
trƣờng bất động sản vỡ bong bóng, ngân hàng kh ủng hoảng với nợ xấu,
ảnh hƣởng đến thị trƣờng chứng khoán Việt Nam biến động theo xu
hƣớng xấu khi giá cổ phiếu liên tục lao dốc, VN-Index giảm xuống đáy
thấp nhất vào ngày 24/02/2009 v ới 234.50 điểm. Tuy có thời điểm phục
hồi tăng trở lại 615.68 điểm vào ngày 23/10/2009, nhƣng v ới xu hƣớng

giảm chung của thị trƣờng trong thời gian dài khiến niềm tin của nhà đầu
tƣ suy giảm và hầu nhƣ thận trọng trong các quyết định giao dịch của
mình.
Nếu nhƣ trƣớc năm 2007, nhà đầu tƣ có thể kiếm đƣợc lợi nhuận từ
việc đầu tƣ vào thị trƣờng chứng khoán, thì từ sau tháng 3 năm 2007,


4

nền kinh tế Việt Nam và thị trƣờng chứng khoán rơi vào khó khăn và
khủng hoảng trầm trọng, nhất là giai đoạn 2008 – 2009 hầu hết những
nhà đầu tƣ còn nắm giữ cổ phiếu đều bị thua lỗ. Đến nay, trong trạng
thái giằng co tăng – giảm của thị trƣờng chứng khoán, nhiều nhà đầu tƣ
vẫn muốn duy trì tài kho ản giao dịch chứng khoán và k ỳ vọng thị trƣờng
phục hồi, lấy lại số vốn đầu tƣ ban đầu, thậm chí có thể có đƣợc lợi
nhuận từ việc đầu tƣ trên thị trƣờng chứng khoán. Nhƣng với những biến
động bất thƣờng của thị trƣờng chứng khoán Việt Nam, nhà đầu tƣ dƣờng
nhƣ đang gặp nhiều khó khăn khi ra các quyết định đầu tƣ, bởi chỉ dựa
vào các phân tích d ựa trên các lý thuyết tài chính, phân tích và d ự đoán
của các chuyên gia của các công ty chứng khoán, các tổ chức tài chính
lớn trong và ngoài nƣớc trong thời gian vừa qua đã hầu nhƣ không đúng
với diễn biến thực tế. Vậy, phƣơng pháp nào có th ể hỗ trợ cho nhà đầu tƣ
dự đoán, kiểm soát đƣợc xu hƣớng vận động của thị trƣờng, nhằm giảm
thiểu rủi ro và quản lý danh mục đầu tƣ hiệu quả trên thị trƣờng chứng
khoán Việt Nam trong bối cảnh giằng co hiện nay? Các lý thuyết dựa
trên các phân tích tâm lý đ ể giải thích những diễn biến bất thƣờng trên
thị trƣờng chứng khoán. Dựa vào các yếu tố tâm lý không thể cung cấp
một phƣơng thức đầu tƣ kỳ diệu nhƣng có thể giúp các nhà đầu tƣ cẩn
trọng hơn đối với các hành vi đầu tƣ của mình, từ đó có thể tránh đƣợc
những sai lầm khiến họ có thể nghèo hơn.

Hiện nay, những nghiên cứu theo khuynh hƣớng tâm lý vẫn còn
nhiều giới hạn và là chủ đề khá mới ở Việt Nam. Tuy vậy, theo kết quả
cuộc thăm dò của Tổ chức nghiên cứu thị trƣờng BVA của Pháp hội Quốc
tế Gallup phối hợp thực hiện cuối năm 2010 tại 53 quốc gia và công bố
ngày 03/01/2011, Việt Nam đứng đầu nhóm nƣớc lạc quan nhất thế giới
với 70% ngƣời Việt Nam tin tƣởng vào triển vọng kinh tế nƣớc nhà năm
2011.


5

Vì vậy tác giả đã quyết định chọn đề tài: “Ảnh hưởng của các yếu
tố tâm lý đến hiệu quả của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng
khoán Việt Nam”; tập trung nghiên c ứu tìm ra những yếu tố tâm lý tác
động đến nhà đầu tƣ cá nhân và làm ảnh hƣởng kết quả đầu tƣ của họ
trên thị trƣờng chứng khoán, từ đó hỗ trợ nhà đầu tƣ cá nhân cũng nhƣ
những công ty chứng khoán Việt Nam có có quyết định đầu tƣ hiệu quả
hơn.
1.2 V n đề nghiên cứu
Thị trƣờng chứng khoán Việt Nam đã trải qua nhiều biến động, từ
giai đoạn sơ khai, giai đoạn phát triển nóng, giai đoạn suy giảm và hiện
tại xu hƣớng thị trƣờng không rõ ràng. Và một đặc điểm quan trọng là thị
trƣờng Việt Nam chủ yếu là các nhà đầu tƣ cá nhân, các tổ chức và quỹ
đầu tƣ chƣa phát triển mạnh . Vậy vấn đề là tìm ra đƣợc yếu tố nào tác
động đến hiệu quả của nhà đầu tƣ. Một cách tiếp cận mới là xem xét ảnh
hƣởng của nhân tố tâm lý đến hiệu quả của nhà đầu tƣ cá nhân sẽ cho ta
thấy rõ hơn điều đó.
1.3 Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu
Mục tiêu của nghiên cứu này là ứng dụng các lý thuyết về yếu tố
tâm lý để:

1. Nhận dạng các yếu tố tâm lý của nhà đầu tƣ cá nhân trên th ị
trƣờng chứng khoán Việt Nam thông qua các biến quan sát.
2. Đo lƣờng mức độ ảnh hƣởng của các yếu tố tâm lý đến hiệu quả
của nhà đầu tƣ cá nhân.
Câu hỏi nghiên cứu:


6

1. Nhà đầu tƣ cá nhân trên th ị trƣờng chứng khoán Việt Nam tồn tại
nhứng yếu tố tâm lý nào?
2. Mức độ ảnh hƣởng của các yếu tố tâm lý đến hiệu quả của nhà
đầu tƣ cá nhân ?
1.4 Phạm vi và đối tượng nghiên cứu
Do những giới hạn về thời gian nghiên cứu, nên tác giả chỉ tập trung
vào đối tƣợng nghiên cứu là những ngƣời đã từng hoặc vẫn đang tham
gia trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam đang sinh s ống và làm việc ở
địa bàn TP. HCM. Đây là nơi có khối lƣợng và giá trị giao dịch lớn nhất
Việt Nam. Dữ liệu sử dụng để nghiên cứu là 200 bảng câu hỏi khảo sát
đƣợc trả lời bởi các nhà đầu tƣ cá nhân trên th ị trƣờng chứng khoán Việt
Nam.
1.5 Kết c u luận văn
Luận văn đƣợc trình bày thành 5 nội dung chính nhƣ sau:
Chƣơng 1: Giới thiệu.
Chƣơng 2: Cơ sở lý thuyết về các yếu tố tâm lý và hiệu quả đầu tƣ.
Chƣơng 3: Phƣơng pháp nghiên c ứu và dữ liệu.
Chƣơng 4: Nội dung và kết quả nghiên cứu.
Chƣơng 5: Kết luận.

7

CHƯƠNG 2 - CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CÁC YẾU TỐ TÂM LÝ
VÀ HIỆU QUẢ ĐẦU TƯ
2.1 Lý thuyết về các yếu tố tâm lý
Lý thuyết tài chính chính th ống đã lý giải thị trƣờng tại chính bằng
cách đặt cơ sở trên quan điểm là những ngƣời tham gia thị trƣờng là
những cá nhân duy lý, tối đa hoá lợi ích mong đợi một cách chính xác và
xử lý tất cả những thông tin có s ẵn (Shiller, 1998). Ha y nói cách khác,
mọi thông tin trên thị trƣờng hiệu quả đều đƣợc công khai, phản ánh vào
trong giá của tài sản tài chính.
Thị trƣờng hiệu quả luôn tồn tại một cơ chế điều chỉnh thị trƣờng về
trạng thái cân bằng, đó là cơ chế kinh doanh chênh lệch giá. Nguyên tắc
của cơ chế kinh doanh chênh lệch giá là khi tồn tại hiện tƣợng định giá
sai trên thị trƣờng, hay giá của các tài sản tài chính trên thị trƣờng
không phản ánh một cách chính xác giá tr ị hợp lý (dựa trên những yếu tố
cơ bản), thì sẽ tồn tại cơ hội kinh doanh chênh lệch giá. Khi đó “những
nhà đầu tƣ hợp lý” sẽ tận dụng cơ hội để mua tài sản bị định giá thấp,
bán tài sản bị định giá quá cao. Hành động này sẽ góp phần điều chỉnh
thị trƣờng về trạng thái cân bằng hợp lý.
Tuy nhiên, thực tế về tổng thể thị trƣờng chứng khoán thì thu nh ập
trung bình và hành vi mua bán c ủa cá nhân không d ễ dàng để hiểu theo
lý thuyết tài chính chính thống. Các yếu tố tâm lý là một cách tiếp cận
thị trƣờng theo một cách mới: giải thích những bất thƣờng trên thị
trƣờng tài chính dựa trên những diễn biến tâm lý, cảm xúc và mức độ
ảnh hƣởng của chúng lên các quyết định của nhà đầu tƣ; và đƣợc xem
nhƣ là một cách giải quyết cho những khó khăn mà th ị trƣờng tài chính
chính thống đang gặp phải. Lý thuyết về các yếu tố tâm lý chỉ ra rằng cơ

8

chế điều chỉnh thị trƣờng về trạng thái cân bằng không phải lúc nào cũng
có thể xảy ra. Có nghĩa là sẽ có trƣờng hợp những nhà đầu tƣ hành động
“hợp lý” không chi ến thắng những nhà đầu tƣ “bất hợp lý”. Lúc này th ị
trƣờng sẽ không hiệu quả, hay tài sản tài chính đƣ ợc định giá quá cao
hoặc quá thấp.
Có rất nhiều yếu tố tâm lý đƣợc phát hiện qua nghiên cứu cho thấ y
chúng có tác động đáng kể đến hành vi của nhà đầu tƣ. Trong số đó, năm
nhân tố tâm lý phổ biến tồn tại ở hầu hết mỗi con ngƣời, đó là:
2.1.1 Tâm lý quá t ự tin (Overconfidence)
Tâm lý học đã xác định rằng mọi ngƣời thƣờng quá tự tin về bản
thân, khiến cho ngƣời ta đánh giá quá cao kiến thức của họ, đánh giá
thấp rủi ro, và khả năng kiểm soát các sự kiện cao hơn so với thực tế
Nofsinger (2001). Các nhà đầu tƣ quá tự tin thƣờng tin rằng họ thông
minh hơn và có thông tin t ốt hơn khả năng thực tế Pompian (2006).
Terrance Odean (1998) th ấy rằng các nhà đầu tƣ quá tự tin có xu hƣớng
tin rằng họ có khả năng chọn cổ phiếu tốt hơn cũng nhƣ th ời gian gia
nhập thị trƣờng hay rút khỏi thị trƣờng tốt nhất; và vì thế, họ thƣờng tiến
hành nhiều giao dịch hơn những nhà đầu tƣ khác. Sự quá tự tin làm tăng
các hoạt động giao dịch bởi vì nhà đầu tƣ luôn sẵn sàng bảo vệ quan
điểm của họ, không cần tham khảo thêm những quan điểm thích đáng của
những nhà đầu tƣ khác. Tuy nhiên, Odean cũng tìm th ấy rằng trung bình
những nhà đầu tƣ đó thƣ ờng nhận đƣợc tỷ suất sinh lợi thấp hơn thị
trƣờng. Glaser và Weber (2003) , Grinblatt và Keloharju (2009) đã có
những nghiên cứu thực nghiệm về lý thuyết giao dịch quá mức, và kết
quả những nghiên cứu này đã cho thấy thái độ tự tin quá mức của nhà
đầu tƣ ảnh hƣởng đến tần suất và khối lƣợng giao dịch. Những nhà đầu
tƣ có mức độ quá tự tin cao thì có khuynh hƣ ớng giao dịch với khối

9

lƣợng lớn (Glaser và Weber, 2003). Vi ệc giao dịch nhiều lại khiến chi
phí giao dịch tăng lên, và có th ể làm giảm thành quả của nhà đầu tƣ khi
trừ đi chi phí.
Đồng thời, các nhà đầu tƣ quá tự tin cũng cho rằng hành động của
họ ít rủi ro hơn các nhà đầu tƣ khác cảm nhận. Nhiều khi, nhà đầu tƣ quá
tự tin hiểu sai giá trị thông tin họ nhận đƣợc, không những tính chính
xác của thông tin mà còn hi ểu sai cả ý nghĩa của thông tin. Sự cả tin thái
quá mà một ngƣời có càng lớn, rủi ro càng cao và nhà đ ầu tƣ rất ít đa
dạng hóa đầu tƣ và chỉ tập trung vào những cổ phiếu mà cho là mình đã
quen thuộc Shiller (2000), Barberis và Thaler ( 2002).
Ngoài ra, "Nghiên cứu tâm lý cho thấy rằng, trong các lĩnh vực nhƣ
tài chính, nam giới có tâm lý quá tự tin cao hơn so v ới phụ nữ." Barber
và Odean (2001).
2.1.2 Tâm lý bầy đàn (Herd Behavior)
Khi con ngƣ ời đối đầu với phán đoán của một nhóm lớn, họ có xu
hƣớng thay đổi suy nghĩ của họ. Hoặc vì hầu hết mọi ngƣời đều chịu tác
động của áp lực xã hội, thay đổi để hoà đồng, thừa nhận là giống với
đám đông. Hoặc dựa trên kinh nghiệm, họ cho rằng hành động hay su y
nghĩ của đám đông thƣ ờng không sai, tin rằng có thể đám đông biết một
điều gì đó mà họ không biết. Hầu hết mọi ngƣời cảm thấy an toàn hơn
khi hành động và suy nghĩ theo đám đông.
Lý thuyết về các yếu tố tâm lý cho rằng “hiệu ứng tâm lý bầy đàn”
là khá phổ biến ở các nhà đầu tƣ trên thị trƣờng chứng khoán, và đ ặc biệt
là các nhà đầu tƣ ít kinh nghiệm. Khi các nhà đầu tƣ phân tích thị trƣờng
và có nhận định đúng giống nhau, thị trƣờng cùng dịch chuyển về một
hƣớng, có thể khiến cho thị trƣờng đạt tính hiệu quả nhanh chóng hơn.

10

Tuy nhiên, nếu các nhà đầu tƣ này lại có cùng hành động theo một mẫu
hình có hành vi lệch lạc, không hợp lý sẽ khiến cho giá một số cổ phiếu
không phản ánh đúng giá trị thực hay hợp lý của chúng, và có th ể đóng
vai trò trong vi ệc gây ra tình trạng đầu cơ bong bóng.
Có nhiều nhân tố tác động đến hành vi bầy đàn của một nhà đầu tƣ,
ví dụ nhƣ quá tự tin, khối lƣợng cổ phiếu giao dịch, thời gian nắm giữ cổ
phiếu,… Các nhà đầu tƣ càng tự tin thì họ càng dựa trên những phán
đoán cá nhân và những thông tin riêng để đƣa ra quyết định đầu tƣ.
Những nhà đầu tƣ này tin tƣ ởng vào sự am hiểu và lý trí của mình, vì
vậy họ sẽ phớt lờ xu hƣớng của đám đông hoặc ít quan tâm đến các hành
vi bầy đàn. Khi các nhà đầu tƣ đặt một số lƣợng vốn lớn vào các khoản
đầu tƣ của họ, hoặc với kinh nghiệm ít, họ có khuynh hƣ ớng đi theo hành
động của đám đông để giảm thiểu rủi ro, ít nhất theo suy nghĩ của họ khi
một nhóm lớn nhất trí trong phán đoán thì họ chắc chắn đúng. Bên cạnh
đó, tâm lý bầy đàn cũng tu ỳ thuộc vào kiểu nhà đầu tƣ, các nhà đầu tƣ cá
nhân sẽ có khuynh hƣ ớng đi theo đám đông hơn là các nhà đầu tƣ tổ
chức khi ra quyết định đầu tƣ. (Goodfellow, Bohl & Gebka, 2009,
p.213).
Hiệu ứng tâm lý bầy đàn trên thị trƣờng chứng khoán thƣờng diễn
biến và khuếch đại nhanh do có sự “hỗ trợ đắc lực” của công nghệ cao.
Vào khoảng thời gian từ sau Tết đến giữa tháng 3/2007, một làn sóng
ngƣời ồ ạt đổ xô vào thị trƣờng chứng khoán, trong đó phần lớn không
mấy am hiểu gì về tính đặc thù và các yếu tố kỹ thuật của thị trƣờng này,
thậm chí cũng không c ần biết đến thực chất của những doanh nghiệp mà
họ chọn mặt gửi vàng để đầu tƣ. Cứ mua là thắng – đó là một đặc tính
của tâm lý các nhà đầu tƣ nhỏ lẻ trong thời buổi hoàng kim của thị
trƣờng chứng khoán. Họ cả tin một cách kỳ lạ trƣớc mọi thông tin và kể

cả tin đồn. Khi VN-Index dao động, rồi vƣợt quá biên độ dƣới cho phép,


11

nó tuột xuống, nhích lên đƣ ợc một ít rồi liên tục tụt xuống. Và rồi khi
những nhà đầu tƣ sành sỏi đã nhận thấy không thể kháng cự đƣợc hơn
nữa, những động thái bán ra các c ổ phiếu giá trị nhất đã tác động hầu
nhƣ ngay lập tức đến các nhà đầu tƣ nhỏ lẻ. Với tâm lý lo âu, hoang
mang rồi sợ hãi bị bỏ rơi, họ cũng vội vàng bán ra các cổ phiếu của mình
một cách ồ ạ. Cổ phiếu cần phải tuân theo quy luật, khi nó đã đƣ ợc thổi
phồng lên quá cao thì cần trở về giá trị thực của nó, nhƣng v ới tình trạng
bán tháo tán loạn trên thị trƣờng thời điểm đó đã dẫn đến sự suy giảm
nhanh chóng của thị trƣờng chứng khoán Việt Nam. Trong trƣ ờng hợp
này, có cả những nhà đầu tƣ có lý trí, có kinh nghi ệm nhƣng họ vẫn tháo
chạy khỏi thị trƣờng theo đám đông, khi mà th ị trƣờng đã dịch chuyển
theo hƣớng xấu quá nhanh dƣ ới tác động của tâm lý bán tháo để vớt vát
lại vốn của các nhà đầu tƣ cá nhân nhỏ lẻ. Họ có thể có niềm tin về sự
phục hồi của thị trƣờng, nhƣng chọn cách hành xử theo đám đông đ ể có
cảm giác an toàn hơn v ới khoản đầu tƣ của mình luôn là cách dễ dàng
hơn.
2.1.3 Thái độ với rủi ro (Psychology of Risk)
Theo Markowitz, r ủi ro là mức độ bất ổn của tỷ suất sinh lợi; đƣợc
biết đến với nguyên tắc chủ yếu là: “rủi ro cao sẽ đem lại tỷ suất sinh lợi
cao, nhƣ là sự đánh đổi giữa rủi ro – tỷ suất sinh lợi trong các mô hình
định giá tài sản, điển hình nhƣ CAPM, APT”. Mọi ngƣời không thích rủi
ro nhƣng họ sẽ chấp nhận rủi ro ở những mức độ khác nhau (khẩu vị rủi
ro).
Thái độ đối với rủi ro là sự khác biệt trong t ỷ suất sinh lợi mong đợi
của nhà đầu tƣ trong tƣơng quan đánh đ ổi rủi ro. Nếu có hai sự lựa chọn

với cùng một tỷ suất sinh lợi, nhà đầu tƣ đƣơng nhiên sẽ lựa chọn
phƣơng án có mức rủi ro thấp hơn. Tuy nhiên, khả năng chấp nhận rủi ro


12

của nhà đầu tƣ phản ánh thái độ của họ đối với rủi ro. Có những nhà đầu
tƣ sẵn lòng lựa chọn những cơ hội mang tính rủi ro cao nếu nó cung cấp
tỷ suất sinh lợi cao hơn. Ta có th ể thấy điều này phù hợp với nhiều hoàn
cảnh thực tế. Các cá nhân không thích r ủi ro sẽ dùng mọi nguồn lực để
tìm ra những cách làm giảm rủi ro. Họ chính là những khách hàng lớn
của ngành bảo hiểm, là những ngƣời sẵn sàng trả tiền để thoát khỏi một
số rủi ro mà môi trƣờng tự nhiên và xã hội gây ra. Ngƣợc lại, các cá
nhân chấp nhận rủi ro ở mức độ cao, ít sợ rủi ro hơn sẽ nhận những
khoản thƣởng cho điều này từ chính những ngƣời không thích r ủi ro.
2.1.4 Tâm lý quá lạc quan (Excessive Optimism)
Tâm lý lạc quan thái quá xu ất phát từ tâm lý quá tự tin và niềm tin
rằng tƣơng lai sẽ diễn ra tốt đẹp hơn hiện tại. Griffin, Buehler, và Ross
(1994) đã làm kh ảo sát với các sinh viên đại học và họ nhận xét các sinh
viên hầu nhƣ lạc quan về bản thân sẽ gặp những sự kiện tốt trong tƣơng
lai nhiều hơn và ngƣợc lại, gặp những sự kiện xấu thấp hơn so với bạn
bè cùng lớp; ngoài ra các sinh viên còn m ắc phải một sai lệch có tính hệ
thống trong việc lên kế hoạch: dự đoán sẽ hoàn thành các công vi ệc sớm
hơn thời hạn thực tế. Từ sai lệch trong nhận thức có thể nhận thấy mọi
ngƣời thƣờng có xu hƣớng đánh giá cao khả năng của bản thân hơn so
với thực tế, và vì vậy họ cho rằng mình sẽ gặp những điều tốt đẹp hơn
trong tƣơng lai so v ới những ngƣời đồng lứa.
Heaton, Gervais, và Odean (2002) đã có m ột nghiên cứu kiểm định
tác động của sự lạc quan quá mức và sự tự tin quá mức đến các quyết
định của nhà quản trị. Các nhà nghiên cứu đã tìm thấy rằng nếu nhƣ sự

tự tin quá mức thƣờng có tác động tích cực vì nó khuyến khích đầu tƣ,
thì sự lạc quan quá mức lại dẫn tới tác động tiêu cực vì nó có thể khiến
nhà quản trị chấp nhận đầu tƣ vào các cơ hội có NPV âm và tin tƣ ởng


13

rằng quyết định đó sẽ đem đến NPV dƣơng. Nhà đ ầu tƣ khi có tâm lý lạc
quan thái quá sẽ có cái nhìn không th ực tế về giá trị công ty mà họ lựa
chọn. Họ có khuynh hƣ ớng tin rằng những điều tốt đẹp sẽ đến với bản
thân họ nhiều hơn những ngƣời khác, hay nói cách khác công ty s ẽ có sự
phát triển tốt hơn sau khi nh ận sự đầu tƣ của họ.
2.1.5 Tình huống điển hình (Representativeness)
Tversky và Kahneman (1974) đƣa ra m ột định nghĩa hàn lâm v ề sự
lệch lạc do tình huống điển hình là ngƣời ta đánh giá xác suất xảy ra của
những sự kiện trong tƣơng lai dựa vào sự tƣơng đồng với một tình huống
điển hình nào đó. Diễn tả một cách đơn giản là xu hƣớng quan tâm tới
những tình huống điển hình trong ng ắn hạn hơn là những nhân tố dài
hạn.
Các bài học kinh nghiệm, hay những quy tắc học đƣợc từ quá khứ
thƣờng giúp chúng ta ra quyết định nhanh chóng và dễ dàng hơn. Nhƣng
trong một số trƣờng hợp, dựa dẫm quá nhiều vào các quy t ắc đôi khi sẽ
dẫn đến sai lầm, đặc biệt là khi các điều kiện bên ngoài thay đ ổi.
Khuynh hƣớng tình huống điển hình, bao gồm việc quá tin cậy vào
những khuôn mẫu có sẵn dẫn đến sự lệch lạc (Shefrin, 2005), có nhi ều hệ
quả đối với việc ra quyết định đầu tƣ. Ví dụ nhƣ nhà đầu tƣ suy ra xu
hƣớng chung của thị trƣờng trong tƣơng lai dựa trên một giai đoạn ngắn
gần đó mà xu hƣớng này không phải là quy luật chung, hay mọi ngƣời
thƣờng có đánh giá một nhà đầu tƣ có liên tiếp 3,4 lần đầu tƣ thành công
là một ngƣời tài giỏi, ..v..v. Và đ ặc biệt là ngƣời ta thƣờng đề cao hiệu

quả của những quy tắc đơn giản, gần gũi và dễ nhớ, và làm theo nó nhƣ
một kiểu hiệu ứng. Lý thuyết này giúp giải thích tại sao thị trƣờng thỉnh
thoảng hành xử một cách vô ý thức.


14

2.2 Lý thuyết về hiệu quả đầu tư
Hiệu quả đầu tƣ là một phạm trù kinh tế phản ánh trình độ sử dụng
nguồn vốn để đạt đƣợc mục tiêu xác định. Trong đầu tƣ chứng khoán thì
hiệu quả sử dụng nguồn vốn đƣợc thể hiện trong việc mua bán chứng
khoán đem lại mức sinh lợi (tức là phần chênh lệch giứa kết quả thu
đƣợc sau một khoảng thời gian và vốn gốc mà nhà đầu tƣ phải bỏ ra ban
đầu).
Khái niệm hiệu quả đầu tƣ khác với khái niệm kết quả ở chỗ là kết
quả chỉ là những gì thu đƣ ợc sau một khoản thời gian đầu tƣ. Và kết quả
đó có thể là lời hoặc lỗ.” (Trần Quốc Tuấn, 2013).
Hiệu quả đầu tƣ có thể đƣợc đo lƣờng theo nhiều phƣơng pháp. Đo
lƣờng dựa trên mức giá của các cổ phiếu các nhà đầu tƣ đang nắm giữ
trên thị trƣờng, dựa trên lợi nhuận mà nó mang lại cho nhà đầu tƣ, mức
độ thoả mãn của nhà đầu tƣ khi ra quyết định đầu tƣ, ..v..v.. tu ỳ theo
quan điểm của nhà đầu tƣ và ngƣời nghiên cứu. Với một cổ phiếu đƣợc
định giá cao, nhà đ ầu tƣ hoàn toàn có thể thu về một khoản tiền lớn khi
giao dịch bán ở thời điểm hợp lý. Nhƣng cũng có nh ững cổ phiếu có giá
hầu nhƣ không thay đ ổi thậm chí còn suy giảm nhƣng hiệu quả đầu tƣ
vẫn lớn điển hình nhƣ cổ phiếu Microsoft hay Google vì kho ản chi trả cổ
tức của nó lớn và đều đặn. Điều này có thể đƣợc giải thích khi các qu ỹ
đầu tƣ thƣờng ƣa chuộng các chỉ số vốn hóa theo tổng lợi nhuận hoặc chỉ
số vốn hóa theo lợi nhuận ròng (giá trị vốn hóa sau thuế). Lợi nhuận ở
đây đƣợc hiểu là bao gồm giá và cổ tức.

Nhiều nghiên cứu liên quan giữa yếu tố tâm lý và hiệu quả đầu tƣ đã
đƣợc công bố. Nghiên cứu của Kenneth A. Kim và John R. Nofsinger
(2003) về yếu tố tâm lý và hiệu quả của nhà đầu tƣ cá nhân trên thị
trƣờng Nhật, với kiểm nghiệm thực nghiệm, họ phát hiện ra rằng các nhà


15

đầu tƣ ở Nhật Bản có khuynh hƣớng mua và nắm giữ những cổ phiếu có
giá khi thị trƣờng đang cao, và trong th ị trƣờng giảm giá họ thiên về
những cổ phiếu có hệ số beta cao. Hiệu quả đầu tƣ thấp bởi họ nắm giữ
những cổ phiếu có giá trị trong suốt thời gian thị trƣờng tăng giá, và
những cổ phiếu này mang tính rủi ro cao khi thị trƣờng suy thoái. Một
năm sau, hai tác gi ả này cùng với cộng sự Gong-Meng Chena và Oliver
M. Ruie (2004) có thêm một nghiên cứu tƣơng tự ở đất nƣớc Trung
Quốc: “Behavior and performa nce of emerging market investors:
Evidence from China” và nh ận thấy các nhà đầu tƣ ở đây có khuynh
hƣớng biểu hiện hành vi tâm lý trong quá trình ra quy ết định đầu tƣ.
Những nhà đầu tƣ nhiều kiến thức, kinh nghiệm trên thị trƣờng lại có số
lần giao dịch tồi nhiều hơn, biểu hiện hiệu ứng tâm lý quá tự tin và chịu
tổn thất bởi khuynh hƣ ớng tình huống điển hình.
Một nghiên cứu khác của Oberlechner, Thomas và Carol L.Osler,
2004 về: “Overconfidence in Currency Market” xác đ ịnh mức độ ảnh
hƣởng của sự quá tự tin đối với hiệu quả đầu tƣ. Trong đó, hiệu quả đầu
tƣ đƣợc các chuyên gia th ị trƣờng tiền tệ đo lƣờng bằng lợi nhuận.
Các nhà nghiên cứu trƣớc đây sử dụng hầu nhƣ các dữ liệu thứ cấp
về kết quả đầu tƣ của các nhà đầu tƣ trong thị trƣờng chứng khoán để
phân tích và đo lƣ ờng hiệu quả đầu tƣ. Nhƣng do một số điều kiện hạn
chế, trong đề tài này không thể thu thập đƣợc kết quả thực tế của các nhà
đầu tƣ trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam, (Nguyễn Thị Kim Trâm,

2012) đã xây dựng bảng khảo sát và yêu cầu nhà đầu tƣ đánh giá hiệu
quả đầu tƣ của họ thông qua các câu hỏi liên quan tới tỷ suất lợi nhuận
đầu tƣ và mức độ hài lòng về quyết định đầu tƣ của họ nhƣ là các tiêu
chuẩn để đo lƣờng hiệu quả đầu tƣ.


16

CHƯƠNG 3 - PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ D

LIỆU

3.1 Giới thiệu
Trong chƣơng 2, tác giả đã trình bày một số cơ s ở lý thuyết về yếu
tố tâm lý và hiệu quả đầu tƣ. Cơ sở lý thuyết này sẽ làm nền tảng cho
nghiên cứu của tác giả trong chƣơng 3. Chƣơng 3 này, tác giả sẽ giới
thiệu phƣơng pháp nghiên cứu đƣợc s ử dụng để điều chỉnh và đánh giá
các thang đo. Nội dung chính của chƣơng bao gồm 2 phần:
(1) Phƣơng pháp nghiên cứu và dữ liệu
(2) Các thang đo đo lƣờng các khái niệm nghiên cứu.
3.2 Phư ng pháp nghiên cứu và d

liệu

Nghiên cứu đƣợc thực hiệ n thông qua hai bƣớc. Bƣớc đầu thông qua
phƣơng pháp định tính với kỹ thuật thảo luận nhóm nhằm phát hiện, bổ
sung và điều chỉnh các biến quan sát sử dụng để đo lƣờng các khái niệm
nghiên cứu. Sau đó thực hiện nghiên cứu c hính thức bằng phƣơng pháp
định lƣợng thông qua bảng câu hỏi khảo sát để thu thập dữ liệu bằng số ,
giải quyết quan hệ trong lý thuyết và nghiên cứu theo quan điểm diễn

dịch. Nghiên cứu này dùng để kiểm định lại mô hình đo lƣờng cũng nhƣ
mô hình lý thuyết và các giả thuyết trong mô hình. Thang đo đƣợc kiểm
định bằng phƣơng pháp phân tích yếu tố khám phá EFA và hệ số tin cậ y
Cronbach Alpha và .
Đối tƣợng đƣợc mời khảo sát là cá c nhà đầu tƣ cá nhân đã tham gia
thị trƣờng chứng khoán . Kết quả nghiên cứu đƣợc xử lý bằng phần mềm
SPSS 20.0.
Quy trình nghiên cứu đƣợc tóm tắt thông qua Hình 3.1 nhƣ sau:


17

Mục tiêu nghiên cứu

Xây dựng giả thiết nghiên cứu

Xây dựng luận chứng lý thuyết và thực tiễn

Lựa chọn thang đo

Nghiên cứu định tính

Nghiên cứu định lƣợng

Mô hình và thang đo điều chỉnh

Kiểm định thang đo và phân tích dữ liệu

Kết luận

Hình 3.1: Quy trình nghiên cứu


18

3.2.1 Thiết kế bảng câu hỏi và thang đo
Dựa vào lý thuyết về các yếu tố tâm lý và hiệu quả đầu tƣ và các
nghiên cứu trƣớc đây, tác giả xây dựng bảng câu hỏi dựa trên các nghiên
cứu của Nguyễn Thị Hải Lý (2011), Chan, Frankel & Kothari (2004),
Nguyễn Thị Kim Trâm (2012) để xem xét hiệu quả đầu tƣ của nhà đầu tƣ
cá nhân trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam. Các nhân tố tâm lý đƣa
ra trong quá trình xây dựng giả thuyết nghiên cứu: Quá tự tin, tâm lý lạc
quan, tâm lý bầy đàn, thái độ với rủi ro. Thông qua thảo luận nhóm, tác
giả bổ sung thêm yếu tố tình huống điển hình dựa trên nghiên cứu Chan,
Frankel & Kothari (2004) để phù hợp với thị trƣờng Việt Nam. Do giới
hạn về thời gian và dữ liệu nghiên cứu, tác giả đánh giá hiệu quả đầu tƣ
thông qua bảng khảo sát về thu nhập và sự hài lòng về kết quả đầu tƣ.
Nhƣ đã trình bày ở trên, thang đo trong nghiên cứu này dựa vào lý
thuyết và các thang đo đã có trong và ngoài nƣớc. Chúng đƣợc điều
chỉnh và bổ sung cho phù hợp với ngƣời tiêu dùng tại thị t rƣờng Việt
Nam. Có 5 khái niệm:
(1) Quá tự tin
(2) Tâm lý lạc quan
(3) Tâm lý bầy đàn
(4) Thái độ với rủi ro
(5) Tình huống điển hình .
Công cụ đo lƣờng dựa trên thang đo Likert 5 điểm.
(1) Hoàn toàn không đồng ý