(Luận văn thạc sĩ) mối quan hệ của giá vàng, giá chứng khoán và tỷ giá ở việt nam tiếp cận bằng phương pháp vine copula

Ụ
Ọ

ƢỜ

Ế TP.HCM

----------

Ầ

Ọ

UẤ

MỐI QUAN HỆ CỦA GIÁ VÀNG, GIÁ CHỨNG KHOÁN
VÀ TỶ GIÁ Ở VIỆT NAM
TIẾP CẬN BẰ

P ƢƠ

P

P

UẬ

E COPULA

Ế

TP. Hồ Chí Minh, 2018


B
ƢỜ

GIÁO DỤ

O

I HỌC KINH TẾ TP.HCM
----------

Ầ

Ọ

UẤ

MỐI QUAN HỆ CỦA GIÁ VÀNG, GIÁ CHỨNG KHOÁN
VÀ TỶ GIÁ Ở VIỆT NAM
TIẾP CẬN BẰ

P ƢƠ

P

P

E COPULA

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã số: 8340201

Ế

LUẬ

ƢỜ

ƢỚNG DẪN KHOA HỌC

. Ũ

ỆT QUẢNG

TP. Hồ Chí Minh, 2018


LỜ

AM

A

Tơi xin cam đoan đây là cơng trình nghiên cứu của cá nhân tôi, dƣới sự hƣớng
dẫn khoa học của TS. Vũ Việt Quảng.
Các nội dung nghiên cứu và kết quả nghiên cứu trong đề tài này là trung thực.
Các số liệu phục vụ cho nghiên cứu là đáng tin cậy và đƣợc tác giả thu thập từ các
nguồn khác nhau, đều đƣợc chú thích rõ ràng để dễ dàng tra cứu và kiểm chứng. Ngồi

ra, đề tài có sử dụng một số nhận xét, đánh giá của các tác giả khác đều có chú thích rõ
nguồn gốc sau mỗi trích dẫn để dễ tra cứu, kiểm chứng.
Thành phố Hồ Chí Minh, tháng 4 năm 2018
Tác giả

Trần Ngọc Tuấn


MỤC LỤC
TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC CÁC CỤM TỪ VIẾT TẮT
DANH MỤC BẢNG BIỂU VÀ HÌNH VẼ
TĨM TẮT ....................................................................................................................... 1
CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI ............................................................................... 2
1.1.Giới thiệu................................................................................................................... 3
1.2.Mục tiêu nghiên cứu.................................................................................................. 4
1.3.Phạm vi nghiên cứu ................................................................................................... 4
1.4.Phƣơng pháp nghiên cứu........................................................................................... 4
1.5.Điểm mới của luận văn ............................................................................................. 4
1.6.Bố cục luận văn ......................................................................................................... 4
CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY ............................... 6
2.1.Các nghiên cứu về giá vàng và tỷ giá ....................................................................... 6
2.2.Các nghiên cứu về giá vàng và thị trƣờng chứng khoán ........................................... 8
2.3.Các nghiên cứu về thị trƣờng chứng khoán và tỷ giá ............................................. 12
2.4.Các nghiên cứu về giá vàng, thị trƣờng chứng khoán, tỷ giá và giá tài sản khác ... 16


CHƢƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .......................................................... 18

3.1.Phƣơng pháp nghiên cứu......................................................................................... 18
3.2.Mơ hình nghiên cứu ................................................................................................ 18
3.2.1.Phƣơng pháp Copula ............................................................................................ 18
3.2.2.Phƣơng pháp xây dựng cấu trúc cặp copula (pair – copula construction) ........... 23
3.2.3. Giá trị có rủi ro VaR của danh mục (ứng dụng mơ hình GARCH – Cvine) ..... 31
CHƢƠNG 4: DỮ LIỆU VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ............................................. 36
4.1.Dữ liệu và thống kê mô tả ....................................................................................... 36
4.1.1.Dữ liệu .................................................................................................................. 36
4.1.2.Thống kê mô tả sự biến động giá vàng, chỉ số Vnindex và tỷ giá USD/VND .... 37
4.2.Kết quả nghiên cứu ................................................................................................. 39
4.2.1.Kết quả kiểm tra tính dừng................................................................................... 39
4.2.2.Kết quả ƣớc lƣợng và kiểm định phù hợp của mơ hình phân phối biên .............. 40
4.2.3.Kết quả ƣớc lƣợng Cvine copula của dữ liệu nghiên cứu .................................... 42
4.2.4.Kết quả ƣớc lƣợng khi xét các thay đổi cấu trúc của tỷ giá USD/VND .............. 43
4.2.5.Giá trị có rủi ro VaR giai đoạn 18/5/2015 – 19/3/2018 ....................................... 49
CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN ............................................................................................ 51
5.1. Kết luận và kết quả nghiên cứu .............................................................................. 51
5.2.Những điểm hạn chế của luận văn .......................................................................... 53


5.3.Những gợi ý cho hƣớng nghiên cứu tiếp theo......................................................... 53
TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC


DANH MỤC CÁC CỤM TỪ VIẾT TẮT
Cvine

Canoncial Vine/ Vine hình ngôi sao

Dvine

DrawableVine/ Vine dạng đƣờng thẳng

PCC

Pair – copula construction/ xây dựng cấu trúc cặp copula

Rvine

Regular Vine/ Vine dạng cây

USD/VND

Tỷ giá Đồng đô la Mỹ/Đồng Việt Nam

VaR

Value – at – Risk/ Giá trị có rủi ro


DANH MỤC BẢNG BIỂU VÀ HÌNH VẼ
Bảng 3.1: Ký hiệu và các thông số giá trị của họ Copula Elliptic hai biến ................. 21
Bảng 3.2: Ký hiệu và các thông số giá trị của họ Copula Archimedean hai biến ........ 21
Bảng 4.1: Thống kê mô tả cho tỷ suất sinh lợi theo tuần của giá vàng, chỉ số Vnindex
và tỷ giá USD/VND ...................................................................................................... 39
Bảng 4.2: Kết quả kiểm định ADF và PP ..................................................................... 40
Bảng 4.3: Kết quả ƣớc lƣợng của mơ hình phân phối biên và kiểm định mức độ phù
hợp của mơ hình phân phối biên của tỷ suất sinh lời theo tuần của giá vàng, chí số
Vnidnex, tỷ giá USD/VND ........................................................................................... 41

Bảng 4.4: Kết quả ƣớc lƣợng Cvine copula giai đoạn 8/1/2007 – 19/3/2018 .............. 43
Bảng 4.5: Kết quả ƣớc lƣợng Cvine copula các giai đoạn con từ 8/1/2007 đến
19/3/2018 ....................................................................................................................... 44
Bảng 4.6: Kết quả kiểm tra độ nhất qn của mơ hình GARCH – Cvine copula với
kiểm định Kupiec test và kiểm định Christoffersen test ............................................... 50
Hình 4.1: Giá vàng, chỉ số Vnindex và tỷ giá USD/VND giai đoạn từ 8/1/2007 đến
19/3/2018 ....................................................................................................................... 38
Hình 4.2: Giá trị có rủi ro VaR của mơ hình GARCH – Cvine copula ........................ 49


1

TÓM TẮT
Luận văn dùng cách tiếp cận Vine copula để nghiên cấu mối quan hệ của giá vàng, chỉ
số Vnindex và tỷ giá USD/VND ở Việt Nam. Việc mơ hình hóa cấu trúc phụ thuộc
bằng cách sử dụng vine copula (cụ thể là Cvine copula) mang đến sự linh động hơn và
cho phép việc xây dựng cấu trúc phụ thuộc phức tạp đối với các phân phối có số chiều
bậc cao. Bằng cách sử dụng mẫu dữ liệu tỷ suất sinh lời theo tuần hơn 10 năm của giá
vàng, chỉ số Vnidnex và tỷ giá USD/VND ở Việt Nam, bài luận văn đã tìm thấy bằng
chứng cho thấy tỷ giá USD/VND có liên quan mạnh đến giá vàng và Vnindex cụ thể:
 Có bằng chứng thực nghiệm cho thấy tỷ giá USD/VND và giá vàng cũng nhƣ
cặp Vnindex và giá vàng có điều kiện tỷ giá USD/VND khơng phụ thuộc với
nhau khi thị trƣờng hoạt động bình thƣờng.
 Có bằng chứng thực nghiệm cho thấy sự tăng lên của tỷ giá USD/VND dẫn đến
chỉ số Vnindex sụt giảm khi thị trƣờng hoạt động bình thƣờng.
 Các kết quả ƣớc lƣợng của các giai đoạn con cho thấy rằng cấu trúc phụ thuộc
và mức độ phụ thuộc của các cặp thay đổi trong hầu hết các khoản thời gian
xem xét. Đặc biệt nhất là giai đoạn khủng hoảng tài chính 2008 làm thay đổi cấu
trúc phụ thuộc của các chuỗi tỷ suất sinh lời xem xét dẫn đến; cụ thể là dẫn đến
sự dịch chuyển đồng thời trong giá vàng và tỷ giá USD/VND khi thị trƣờng biến

động mạnh.
 Cuối cùng, bài luận văn ứng dụng rằng mơ hình GARCH – C vine để ƣớc lƣợng
giá trị có rủi ro VaR cho giai đoạn 18/5/2015 – 19/3/2018 kiểm định kết quả cho
thấy mơ hình là nhất qn trong việc xác định giá trị có rủi ro VaR của danh
mục đầu tƣ xem xét.


2

ƢƠ
1.1.

1:

ỚI THIỆU Ề TÀI

Giới thiệu
Trong những năm gần đây, thị trƣờng tài chính thế giới đã xảy ra nhiều sự kiện

tài chính lớn (cuộc khủng hoảng thị trƣờng chứng khốn thế giới năm 1987, khủng
hoảng thị trƣờng trái phiếu Mỹ năm 1990, khủng hoảng tài chính Châu Á năm 1997,
khủng hoảng tài chính tồn cầu năm 2008, khủng hoảng nợ công ở Châu Âu năm 2011,
hay gần đây nhất là sự kiện Brexit năm 2017) đã gây ra nhiều đỗ vỡ và sụp đỗ của
nhiều định chế tài chính lớn trên thị trƣờng tài chính quốc tế. Trên bối cảnh phức tạp
đó, các nhà đầu tƣ quan tâm nhiều đến việc tìm kiếm tài sản để phịng ngừa rủi ro khi
thị trƣờng hoạt động bình thƣờng (tức là theo Baur và Lucey (2010) thì lúc này tài sản
khơng có tƣơng quan hoặc tƣơng quan âm với một tài sản khác khi thị trƣờng hoạt
động bình thƣờng) và tìm kiếm những tài sản an toàn để trú ẩn khi thị trƣờng biến động
mạnh theo chiều hƣớng xấu đi (tức là theo Baur và Lucey (2010) tài sản khơng có
tƣơng quan hoặc tƣơng quan âm với một tài sản khác khi thị trƣờng biến động mạnh).

Có nhiều bằng chứng để nói lên thị trƣờng thị trƣờng hàng hóa mà đặc biệt ở đây là
vàng luôn đƣợc xem nhƣ là một công cụ để phịng ngừa và đầu tƣ an tồn khi xảy ra
mất giá của một đồng tiền (tức ở đây nói đến việc tăng tỷ giá của một đồng tiền)
(Beckers và Soenen, 1984; Sjasstad và Scacciavillani, 1996; Capie và cộng sự, 2005;
Sjasstad, 2008; Pukthuanthony và Roll, 2011; Joy, 2011; Roboredo, 2013) và sụt giảm
của thị trƣờng tài chính (đặc biệt ở đây là thị trƣờng chứng khoán) (Von Furstenberg và
cộng sự, 1989; Tulley và Lucey, 2007; Do và Sriboonchitta, 2009; Baur và
McDermott, 2010; Baur và Lucey, 2010; C. Nguyen và cộng sự, 2016). Từ đó, ta có
thể thấy một mối tƣơng quan (hay cấu trúc phụ thuộc) chặt chẽ giữa giá vàng, thị
trƣờng chứng khốn và tỷ giá. Cũng đã có nhiều nghiên cứu tìm hiểu về cấu trúc phụ
thuộc này nhƣng ở mức độ rộng hơn (Lee và Lin, 2012; Chang và cộng sự, 2013; Sari
và Ghosh, 2013, Jain và Biswal, 2016), nhƣng các nghiên cứu này cũng chỉ xem xét


3

cấu trúc phụ thuộc ở mức độ tuyến tính (tức là dùng hệ số tƣơng quan tuyến tính để do
lƣờng mối quan hệ giữa các tài sản) là không phù hợp trong việc nắm bắt các chuỗi tỷ
suất sinh lời của các tài sản, nhất là khi thị trƣờng biến động mạnh; vì lẽ đó, tìm hiểu
cấu trúc phụ thuộc này là một vấn đề nóng bỏng gây nhiều tranh cãi giữa giữa các nhà
nghiên cứu cả học thuật lẫn thực tiễn. Gần đây, đã có nhiều nghiên cứu (Ning, 2011;
Reboredo, 2013; C. Nguyen và cộng sự, 2016) sử dụng phƣơng pháp copula để khắc
phục đƣợc nhƣợc điểm của công cụ đo lƣờng phụ thuộc tuyến tính và có thể nắm bắt
đƣợc cấu trúc phụ thuộc của 2 chuỗi dữ liệu tỷ suất sinh lời. Tuy nhiên, các nghiên cứu
sử dụng copula của Ning (2011); Reboredo (2013); C.Nguyen và cộng sự (2016) cũng
chỉ dừng lại ở việc tìm mối quan hệ của một 2 chuỗi dữ liệu tài sản mà thơi, cịn việc
nghiên cứu tiếp cân bằng phƣơng pháp copula để nghiên cứu số chuỗi có số chiều tài
sản bậc cao hơn vẫn còn bỏ ngõ. Gần đây nhất, Aloui và cộng sự (2016) có bài nghiên
cứu về mối quan hệ của giá dầu, chứng khoán và tỷ giá tiếp cận dựa trên cơ sở Vine
copula ra đời đã giải quyết đƣợc nút thắt trong việc tiếp cận số chiều tài sản bậc cao

hơn. Theo sự hiểu biết của tác giả thì mặc dù ở Việt Nam cách tiếp cận bằng copula để
nghiên cứu cấu trúc phụ thuộc của giá vàng và tỷ giá đã đƣợc Nguyễn Thị Thúy Vy
(2014) thực hiện, cấu trúc phụ thuộc của thị trƣờng chứng khoán và thị trƣờng ngoại tệ
đã đƣợc Đỗ Thị Tuyết Nga (2014) thực hiện. Tuy nhiên vẫn chƣa có nghiên cứu nào đo
lƣờng mức độ phụ thuộc của giá vàng, chỉ số chứng khoán Vnindex và tỷ giá
USD/VND ở cả khi thị trƣờng hoạt động bình thƣờng và khi thị trƣờng biến động
mạnh. Do đó, bài luận văn này sử dụng phƣơng pháp tiếp cận Vine copula của Aloui và
cộng sự (2016) để xem xét mối quan hệ của giá vàng, chỉ số chứng khoán Vnindex và
tỷ giá USD/VND trong giai đoạn 8/1/2007 đến 19/3/2018.
1.2.

Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu nghiên cứu của luận văn là nghiên cứu cấu trúc phụ thuộc giữa giá

vàng, giá chứng khốn và tỷ giá đơ la Mỹ khi thị trƣờng trong điều kiện bình thƣờng và


4

khi thị trƣờng biến động mạnh. Để thực hiện mục tiêu nghiên cứu, bài nghiên cứu đi trả
lời các câu hỏi sau:
 Cấu trúc phụ thuộc giữa giá vàng, chỉ số Vnindex và tỷ giá USD/VND ở thị
trƣờng Việt Nam khi thị trƣờng hoạt động bình thƣờng và khi thị trƣờng biến
động mạnh là gì?
1.3.

Phạm vi nghiên cứu
Phạm vi nghiên cứu của luận văn dựa trên số liệu về giá vàng SJC, chỉ số

Vnindex và tỷ giá USD/VND giao dịch hàng tuần tại ngân hàng Ngoại thƣơng Việt

Nam từ 08/01/2007 đến 19/03/2018.
1.4.

Phƣơng pháp nghiên cứu
Luận văn sử dụng cả hai phƣơng pháp nghiên cứu định tính và định lƣợng. Phần

mềm đƣợc sử dụng là Rstudio và Eviews 8.0.
1.5.

iểm mới của luận văn
Bằng cách xây dựng cấu trúc phụ thuộc dựa trên cấu trúc các cặp Copula, luận

văn tìm mối quan hệ của giá vàng, chỉ số Vnindex và tỷ giá USD/VND, từ đó thấy
đƣợc cái nhìn tổng qt đối với thị trƣờng vàng, thị trƣờng chứng khoán và tỷ giá
USD/VND, phƣơng pháp hầu nhƣ chƣa đƣợc nghiên cứu tại Việt Nam.
1.6.

Bố cục luận văn
Ngồi phần tóm tắt, tài liệu tham khảo và phụ lục của luận văn, bài luận văn này

gồm 5 chƣơng chính với bố cục nhƣ sau:
Chƣơng 1: Giới thiệu đề tài
Chƣơng 2: Tổng quan các nghiên cứu trƣớc đây


5

Chƣơng 3: Phƣơng pháp nghiên cứu
Chƣơng 4: Dữ liệu và kết quả nghiên cứu
Chƣơng 5: Kết luận

6

ƢƠ
2.1.

2: ỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU

ƢỚC ÂY

Các nghiên cứu về giá vàng và tỷ giá
Trƣớc đây trên thế giới đã có nhiều nghiên cứu xem xét mối quan hệ giữa giá

vàng và tỷ giá chứng khốn. Có thể kể đến các nghiên cứu xem xét vai trị của vàng
nhƣ cơng cụ phịng ngừa hoặc tài sản đầu tƣ an tồn đối với sự mất giá của đồng tiền
nhƣ: Beckers và Soenen (1984), xem xét vàng nhƣ một cơng cụ phịng ngừa rủi ro đối
với các nhà đầu tƣ, bài nghiên cứu đã tìm thấy rằng việc đa dạng hóa sẽ giúp giảm
thiểu rủi ro bất đối xứng khi nắm giữ vàng của các nhà đầu tƣ Mỹ và nhà đầu tƣ ở bên
ngoài nƣớc Mỹ; Sjasstad và Scacciavillani (1996) và Sjasstad (2008) phát hiện ra rằng
sự tăng giá hoặc mất giá của đồng tiền sẽ có ảnh hƣởng mạnh mẽ đến giá vàng, và sự
sụp đỗ của hệ thống tỷ giá thả nổi Bretton Woods là nguyên nhân chính dẫn đến sự bất
ổn trong giá vàng thế giới; Capie, Mills và Wood (2005), sử dụng mơ hình EGARCH
cho tỷ suất sinh lợi hàng tuần trong khoảng thời gian từ 1971 – 2004 đã khẳng định
mối quan hệ cùng chiều giữa tỷ giá USD và giá vàng, từ đấy có thể thấy vàng có thể trở
thành cơng cụ phịng ngừa hiệu quả đối với USD; Pukthuanthony và Roll (2011) cho
rằng vàng và USD có mối quan hệ âm khi mà giá vàng tính theo đơ la tăng, giá đơ la
tính theo các loại tiền tệ khác giảm và liệu có phải do USD khác với các đồng tiền khác
hay không, kết quả thì khơng đúng nhƣ vậy vì giá vàng có thể liên kết với sự mất giá
tiền tệ ở các quốc gia, giá vàng tính bằng đơ la có thể liên quan đến sự mất giá đồng đô

la và giá vàng tính bằng đồng Euro, Pound, Yen liên quan đến sự mất giá đồng Euro,
Pound, Yen; Joy (2011) đã phân tích cho dù vàng có thể xem nhƣ là một cơng cụ
phịng ngừa hiệu quả hoặc một nơi trú ẩn an toàn cho việc đầu tƣ, nhƣng lại là tài sản
kém an tồn so với USD. Sử dụng mơ hình tƣơng quan động có điều kiện bao gồm 23
năm của dữ liệu hàng tuần cho 16 cặp tỷ giá chính, nghiên cứu đề cập đến một câu hỏi
đầu tƣ thực tiễn: Liệu rằng vàng có thể đóng vai trị nhƣ một hàng rào đối với đồng đô
la Mỹ hay nhƣ một nơi trú ẩn an tồn hay khơng? Kết quả cho thấy, trong 23 năm qua


7

vàng đã đóng vai trị nhƣ một cơng cụ phịng ngừa đối với USD, là nơi trú ẩn an toàn
kém; và trong những năm gần đây vàng đã hoạt động nhƣ một cơng cụ phịng ngừa
hiệu quả chống lại rủi ro tiền tệ liên quan đến USD. Wang (2011) xem xét liệu vàng có
phải là một cơng cụ phịng ngừa tỷ giá hối đối ở Nhật Bản hay khơng, sử dụng dữ liệu
giai đoạn từ 1986 – 2007. Trong các tài liệu về lĩnh vực này, nghiên cứu hầu hết tập
trung vào các mối quan hệ tuyến tính – chứ không phải là phi tuyến – giữa lợi nhuận
vàng và biến động tỷ giá của đồng yên Nhật Bản. Bài này thì sử dụng tỷ lệ mất giá của
đồng yên nhƣ là một ngƣỡng để phân biệt giữa một chế độ mất giá cao và sự mất giá
thấp. Với đặc điểm kỹ thuật này, tác giả xây dựng một mô hình tự hồi quy véc tơ
ngƣỡng để điều tra các quan hệ nhân quả giữa sự trở lại vàng và tỷ lệ mất giá của đồng
yên. Tác giả thấy rằng khi tỷ lệ mất giá của đồng yên lớn hơn 2.62% thì đầu tƣ vào
vàng có thể tránh đƣợc sự mất giá. Vì vậy, tác giả kết luận rằng hiệu quả của vàng nhƣ
một cơng cụ phịng ngừa tỷ giá phụ thuộc vào tỷ lệ mất giá của đồng yên. Phát hiện
này có thể có lợi cho cả các cơ quan tiền tệ của Nhật Bản và các nhà đầu tƣ nắm giữ
đồng yên Nhật Bản trong danh mục đầu tƣ của họ.Đặc biệt, Reboredo (2013) đánh giá
vai trò của vàng nhƣ một nơi trú ẩn an toàn hoặc là cơng cụ phịng ngừa rủi ro đối với
USD bằng cách sử dụng các hàm Copula khác nhau để mô tả sự phụ thuộc giữa giá
vàng và USD trong giai đoạn thị trƣờng ở điều kiện bình thƣờng và khi thị trƣờng biến
động. Sử dụng một tập hợp nhiều loại đồng tiền, kết quả cho thấy có sự phụ thuộc

dƣơng và đáng kể giữa vàng và sự mất giá USD trong điều kiện thị trƣờng bình
thƣờng, phù hợp với thực tế là vàng có thể hoạt động nhƣ là một cơng cụ phòng ngừa
rủi ro đối với biến động tỷ giá USD; sự phụ thuộc đuôi đối xứng giữa vàng và tỷ giá
USD cho thấy vàng có thể hoạt động nhƣ một kênh trú ẩn an toàn và hiệu quả khi tỷ
giá USD biến động mạnh. Theo vào đó nghiên cứu cũng đánh giá các danh mục vàng –
tiền tệ để tìm kiếm bằng chứng về lợi ích của việc đa dạng hóa và giảm rủi ro khi cho
thêm vàng vào danh mục tiền tệ, từ đó khẳng định lợi ích của vàng trong quản trị rủi ro
danh mục tiền tệ. Gần đây, Reboredo (2014) tiếp tục nghiên cứu vai trò vàng là công


8

cụ phịng ngừa và nơi trú ẩn an tồn khi USD giảm giá, bằng cách sử dụng phƣơng
pháp LR (likelihood ratio test) kết quả cũng cho thấy vàng là công cụ phòng ngừa rủi
ro, nhƣng là kênh trú ẩn an toàn yếu đối với biến động của USD. Riêng tại Việt Nam,
Huỳnh Thị Thúy Vy (2015) sử dụng dữ liệu suất sinh lợi theo tuần của vàng và bộ 3 tỷ
giá hối đối VND (đó là, AUD/VND; EUR/VND và USD/VND) bằng cách sử dụng
hàm Copula để mô tả sự phụ thuộc giữa vàng và VND trong điều kiện thị trƣờng khác
nhau đã đƣa đến kết quả là khơng tìm thấy sự phụ thuộc giữa vàng và VND ở điều kiện
thị trƣờng bình thƣờng, điều này cho thấy vàng khơng đƣợc sử dụng nhƣ là một cơng
cụ phịng ngừa rủi ro đối với biến động của VND; bên cạnh đó, bài nghiên cứu cũng
tìm thấy sự phụ thuộc giữa vàng và VND khi thị trƣờng biến động cực độ đi lên, cho
thấy vàng có thể hoạt động nhƣ là một kênh trú ẩn an tồn khi VND giảm giá.
Tóm lại, trong hơn 10 năm qua đã có các nghiên cứu tìm hiểu mối tƣơng quan
giữa vàng và tỷ giá để từ đó tìm thấy đƣợc nhiều bằng chứng để chỉ ra xem vàng có
phải là cơng cụ phịng ngừa rủi ro (tức là vàng và tỷ giả không tƣơng quan hoặc tƣơng
quan ngƣợc chiều khi thị trƣờng hoạt động bình thƣờng) hay là kênh trú ẩn an toàn (tức
là vàng và tỷ giá không tƣơng quan hoặc tƣơng quan âm khi thị trƣờng biến động
mạnh) ở một số thị trƣờng cụ thể hay không.
2.2.

Các nghiên cứu về giá vàng và thị trƣờng chứng khốn
Ngồi các nghiên cứu về mối quan hệ về vàng và tỷ giá nhƣ trên đã trình bày thì

trên thế giới cũng có một số nghiên cứu xem xét mối quan hệ giữa giá vàng và tỷ giá
chứng khốn. Ví dụ, trƣớc GFC (khủng hoảng tài chính thế giới 2008), Tully và Lucey
(2007) sử dụng mơ hình APGARCH để ƣớc lƣợng cho 6 mơ hình về vàng (vàng vật
chất (gold cash) và vàng kỳ hạn (gold futures) giai đoạn 1983 – 2003, và vàng vật chất
(gold cash) và vàng kỳ hạn (gold futures) cho đợt sụt giảm 1987 và 2001) với lần lƣợt
chỉ số FTSE 100 và S&P 500. Kết quả của họ cho thấy rằng có mối quan hệ ngƣợc
chiều giữa vàng và giá trị của chỉ số FTSE nhƣng kết quả này không đáng kể. Một kết


9

quả khác là sau đợt khủng hoảng trên thị trƣờng chứng khoán năm 1987, Von
Furstenberg và cộng sự (1989) đã xem xét các nhân tố ảnh hƣởng đến giá chứng khốn
bằng cách đƣa thêm vào các khoản mục có đƣợc bằng cách sử dụng phân tích kỹ thuật
và phân tích cơ bản của các chỉ số chứng khoán của Nhật, Đức, Mỹ và Anh. Các tác
giả dùng dữ liệu từ tháng 1/1986 đến tháng 11/1988 để nghiên cứu các nhân tố ảnh
hƣởng đến sự thay đổi của giá chứng khoán hàng ngày. Các tác giả này đƣa ra kết luận
rằng sự thay đổi đến từ tỷ giá hối đoái, lãi suất, giá dầu và giá vàng ảnh hƣởng đến sự
dịch chuyển của giá chứng khoán. Các tác giả cũng lập luận rằng tác động của viêc
tăng lên của giá vàng thì ngƣợc chiều với mức trung bình của giá chứng khốn ở Châu
Âu và Nhật nhƣng tác động này khơng có ở thị trƣờng chứng khốn Mỹ. Do và
Sriboonchitta (2009) kiểm định mối liên hệ lẫn nhau giữa giá vàng và các thị trƣờng
chứng khoán bằng các dùng dữ liệu chuỗi thời gian của 5 thị trƣờng chứng khoán mới
nỗi ở Đông Nam Á (ASIAN) từ tháng 7/2000 đến tháng 3/2009. Các tác giả này đã
nhận thấy sự tồn tại mối quan hệ đồng liên kết và nhân quả đồng thời của các chỉ số
chứng khoán này và giá vàng. Kiểm định nhân quả Granger đƣợc dùng để kiểm định sự

phụ thuộc ngắn hạn của tất cả các cặp thị trƣờng. Các kết luận đƣa ra kết quả rằng giá
vàng có mối liên hệ tƣơng tác với thị trƣờng chứng khoán Việt Nam và cũng tác động
đến thị trƣờng chứng khốn Thái Lan; nhƣng giá vàng khơng có mối liên hệ với chỉ số
thị trƣờng chứng khoán của Malaysia, Indonesia và Phillippines. Bài nghiên cứu cũng
đƣa ra kết quả dài hạn là giá vàng khơng có liên kết với bất cứ chỉ số thị trƣờng chứng
khoán mới nỗi nào ở Đông Nam Á. Trong bài nghiên cứu khác của Do và cộng sự
(2009) đã kiểm định mối quan hệ giữa các tỷ suất sinh lợi của chứng khoán và vàng sử
dụng mơ hình GARCH (1,1) và GJR (1,1) dùng dữ liệu hàng này từ tháng 7/2000 đến
tháng 10/2008. Các tác giả đã tìm thấy rằng nắm giữ vàng và chứng khoán hoặc bán
đồng thời vàng và chứng khoán sẽ mang lại lợi nhuận đối với trƣờng hợp của
Indonesia, Malaysia và Thái Lan. Hơn nữa, Gilmore và cộng sự (2009) sử dụng kiểm
định đồng liên kết và mơ hình véc tơ sai số tự hồi quy (VECM – Vector Error


10

Correction Model) để xác định mối quan hệ động giữa giá vàng, các chỉ số chứng
khốn của các cơng ty khai khoán vàng và các chỉ số thị trƣờng chứng khốn ở nƣớc
ngồi. Bài nghiên cứu dựa trên cơ sở mơ hình VECM đã chỉ ra rằng cả giá vàng và giá
các chứng khốn vốn hóa lớn có xu hƣớng khơi phục lại vị trí cân bằng dài hạn sau các
cú sốc ảnh hƣởng đến các biến, với việc giá vàng sẽ đƣợc điều chỉnh khá là lớn. Baur
và McDermott (2010) đƣa ra cách tiếp cận khác để kiểm tra mối quan hệ giữa giá vàng
và các thị trƣờng chứng khoán. Các tác giả này đã kiểm tra liệu vàng có phải là cơng cụ
phịng ngừa (tƣơng quan âm hoặc không tƣơng quan với tài sản khác hoặc danh mục
đầu tƣ) hay là nơi trú ẩn an toàn (tƣơng quan âm hoặc không tƣơng quan với tài sản
khác hoặc danh mục đầu tƣ khi thị trƣờng biến động mạnh). Bài nghiên cứu đƣa ra các
hệ số ƣớc lƣợng theo hồi quy cửa sổ dịch chuyển (rolling window) của các tỷ suất sinh
lợi của vàng thì trái ngƣợc chỉ số danh mục thế giới, các chỉ số quốc gia (regional
indices) và các chỉ số của các công ty riêng biệt. Các tác giả đã kết luận rằng vàng đơn
thuần chỉ là một cơng cụ phịng ngừa đối cho một giai đoạn xác định (1990 –

2003/2004) chứ không phải cho hầu hết thời gian. Baur và Lucey (2010) sử dụng mơ
hình hồi quy với quá trình GARCH bất đối xứng với các sai số để kiểm định xem liệu
vàng có phải là một cơng cụ phịng ngừa tốt cho các chứng khốn và trái phiếu ở Mỹ,
Anh và Đức. Bài nghiên cứu tìm thấy rằng vàng là một cơng cụ phịng ngừa trái ngƣợc
với các cổ phiếu và là nơi trú ẩn an toàn khi thị trƣờng biến động mạnh. Ngƣợc lại,
vàng khơng phải là nơi trú ẩn an tồn cho trái phiếu ở các thị trƣờng đƣợc nghiên cứu.
Gần đây, phƣơng pháp copula có thể xác định cấu trúc phụ thuộc giữa các biến,
phƣơng pháp này là một phƣơng pháp rất giá trị cho các nhà nghiên cứu. Nhiều bài
nghiên cứu đƣa ra các nghiên cứu về sƣ phụ thuộc lẫn nhau, các tác động lây lan lẫn
nhau và mối quan hệ giữa các thị trƣờng chứng khoán và hoặc các thị trƣờng khác
chẳng hạn nhƣ thị trƣờng trái phiếu. Đó là các nghiên cứu của Patton (2006), Hu
(2006), Rodriguez (2007), Turgutlu và Ucer (2010), Aloui và cộng sự (2011), Chollete
và cộng sự (2011), Garcia và Tsafack (2011), Bhatti và Nguyen (2012), Chang (2012),


11

Naifar (2012), Meng và Liang (2013). Ví dụ, Reboredo (2013) sử dụng các hàm copula
đơn giản khác nhau để kiểm tra liệu vàng có phải là nơi trú ẩn an tồn hay là cơng cụ
phịng ngừa đối với đơ la Mỹ chống lại các tỷ giá hối đối của chính sách tiền tệ của
Châu Âu, Anh, Nhật, Na Uy, Thụy Sĩ. Hơn nữa, Righi và Certta (2013), Nguyen và
cộng sự (2013), Chen và cộng sự (2014), Ghorbel và Trabelsi (2014), Lee và cộng sự
(2015), Yang và cộng sự (2015) cũng sử dụng phƣơng pháp copula nhƣng các nghiên
cứu này chỉ giới hạn bởi các copula đơn giản và 2 biến. Gần đây, Mensi và cộng sự
(2015) nghiên cứu liệu rằng chứng khoán phụ thuộc bởi luật đạo Hồi đƣợc đo lƣờng
bởi chỉ số Dow Jones của các thị trƣờng mới nổi của các nƣớc hồi giáo (DJIWEM –
Dow Jones Islamic World Emerging Markets),và Trái phiếu chính phủ Mỹ (T – bill) có
thể là một tài sản trú ẩn an tồn dùng cho các thị trƣờng chứng khoán GCC. Các tác giả
sử dụng cách tiếp cận vine copula và mơ hình tƣơng quan có điều kiện động (DCC).
Bài nghiên cứu đƣa ra kết luận là vàng hoặc/và DJIWEM là tài sản trú ẩn an toàn cho

các danh mục đầu tƣ của họ cịn T – bill thì khơng là tài sản trú ẩn an toàn. Gần đây
nhất, để mở rộng việc sử dụng copula, C. Nguyen và cộng sự (2016) nghiên cứu vai trò
của vàng nhƣ là một nơi trú ẩn an tồn của các thị trƣờng chứng khốn quốc tế bằng
cách sử dụng các copula khác nhau để mô tả đƣợc cấu trúc phụ thuộc phức tạp giữa thị
trƣờng chứng khoán và giá vàng. Các tác giả đã đƣa ra các mơ hình copula hỗn hợp
dựa trên cơ sở 4 loại copula Archimedean hỗn hợp khác nhau gồm có Clayton, Frank,
Gumbel và Joe để đƣa đến các loại cấu trúc phụ thuộc có thể có giữa giá vàng và các
thị trƣờng chứng khoán khác nhau. Bài nghiên cứu của các tác giả sử dụng các copula
có tham số và phi tham số cho dữ liệu hàng ngày của 11 năm (1999 – 2010) của 7 quốc
gia khác nhau tìm ra mối quan hệ giữa thị trƣờng chứng khoán và giá vàng của các
quốc gia này. Bài nghiên cứu đƣa ra kết luận rằng vàng có thể là tài sản trú ẩn an toàn
trong suốt thời gian thị trƣờng sụp đỗ đối với trƣờng hợp của Malaysia, Singapore,
Thái lan, Anh và Mỹ nhƣng đối với trƣờng hợp của Indonesian, Nhật và Philippine thì
vàng khơng là nơi trú ẩn an tồn.


12

Tóm lại, tổng quan về mối quan hệ giữa giá vàng và các thị trƣờng chứng khoán
quan tâm đến việc sử dụng các mơ hình GARCH khác nhau, các kiểm định nhân quả,
VECM, DCC, các copula đơn để xác định mối liên hệ giữa giá vàng và thị trƣờng
chứng khoán. Tuy nhiên, một số ví dụ ngoại lệ sử dụng copula hỗn hợp cũng đƣợc
trình bày đã giúp đƣa ra phƣơng pháp hiệu quả tốt hơn khi nghiên cứu thực nghiệm.
2.3.

Các nghiên cứu về thị trƣờng chứng khoán và tỷ giá
Bên cạnh đó, đã có nhiều nghiên cứu (lý thuyết và thực nghiệm) về mối quan hệ

giữa tỷ giá và giá chứng khốn. Dƣới đây sẽ trình bày các nghiên cứu cả về lý thuyết
và thực nghiệm về mối quan hệ giữa tỷ giá và giá chứng khoán. Thứ nhất, các nghiên

cứu lý thuyết về mối liên kết giữa giá chứng khốn và tỷ giá thƣờng có hai cách tiếp
cận. Cách tiếp cận thứ nhất đƣợc gọi là hƣớng tiếp cận “hƣớng theo dòng ” (flow –
oriented) (Dornbusch và Fischer, 1980); hƣớng tiếp cận cận này cho rằng sự thay đổi
trong tỷ giá sẽ ảnh hƣởng đến mức độ cạnh tranh quốc tế và cán cân thƣơng mại, do đó
sự thay đổi tỷ giá sẽ ảnh hƣởng đến sản lƣợng đầu ra và doanh thu thực của cơng ty từ
đó ảnh hƣởng đến vị thế cạnh tranh của công ty. Nhƣ ta biết là giá chứng khoán là hiện
giá của dịng tiền tƣơng lai của cơng ty, và khi tỷ giá thay đổi theo hƣớng làm cho đồng
nội tệ giảm giá sẽ giúp làm tăng lợi thế cạnh tranh của các cơng ty trong nƣớc do hàng
hóa của các cơng ty này rẻ hơn trong thƣơng mại quốc tế, từ đó giúp các cơng ty trong
nƣớc này có dịng tiền tƣơng lai tốt hơn làm tăng giá cổ phiếu. Kết quả là có một mối
quan hệ dƣơng giữa giá chứng khoán và tỷ giá. Cách tiếp cận thứ hai đƣợc gọi là
hƣớng tiếp cận “hƣớng theo khối” (stock oriented) (Branson, 1983; Frankel, 1983);
hƣớng tiếp cận này thƣờng xem xét đến các mơ hình danh mục cân bằng quốc tế (các
danh mục đƣợc đa dạng hóa ở mức độ quốc tế). Các mơ hình này xem xét tỷ giá sẽ ảnh
hƣởng đến sự cân bằng cung cầu của các tài sản quốc tế chẳng hạn nhƣ là các chứng
khoán. Theo cách tiếp cận này, do giá trị của tài sản tài chính đƣợc xác định bằng hiện
giá của dịng tiền tƣơng lại, nên sự kỳ vọng về giá trị của đồng tiền đóng một vai trị


13

quan trọng trong sự dịch chuyển của các mức giá chứng khoán. Tức là, khi giá chứng
khoán trong nƣớc tăng lên thì nhà đầu tƣ muốn mua chứng khốn gia tăng từ đó dẫn
đến nhu cầu dùng nội tệ để mua chứng khoán trong nƣớc tăng lên, mà nhu cầu nội tệ
tăng lên làm cho đồng nội tệ tăng giá (tức là tỷ giá giảm). Ngƣợc lại, khi giá chứng
khoán giảm sẽ làm giảm sự giàu có của nhà đầu tƣ trong nƣớc vi thế khiến cho nhu cầu
đầu tƣ của họ giảm, mà nhu cầu đầu tƣ giảm làm giảm nhu cầu về nội tệ; từ đó, các
ngân hàng mới phản ứng lại bằng cách giảm lãi suất để tăng đầu tƣ, mà nếu việc giảm
lãi suất khơng có sức hấp dẫn với dòng vốn vào để đầu tƣ, thì từ đó làm cho nhu cầu
nội tệ giảm tiếp và vì vậy đồng nội tệ giảm giá (tức là tỷ giá tăng).Vì thế, ta thấy rằng

sự dịch chuyển trong giá chứng khốn có thể ảnh hƣởng hoặc bị ảnh hƣởng khi tỷ giá
thay đổi theo hƣớng ngƣợc chiều nhau. Thứ hai, Các nghiên cứu về thực nghiệm về
mối quan hệ giữa giá chứng khoán và tỷ giá đƣa ra các kết quả trái chiều nhau (tƣơng
quan dƣơng, tƣơng quan âm, tồn tại hoặc không tồn tại mối quan hệ nhân quả, có quan
hệ nhân quả một chiều,…). Jorion (1990) khơng tìm thấy mối quan hệ đồng thời giữa
sự dịch chuyển của Đô la Mỹ và tỷ suất sinh lời chứng khốn của các cơng ty ở Mỹ.
Griffin và Stulz (2001) tìm thấy rằng các cú sốc của tỷ giá hàng tuần có tác động khơng
đáng kể đến kết quả của các ngành trong 6 quốc gia công nghiệp. Tuy nhiên, Aggarwal
(1981) đƣa ra kết luận rằng giá chứng khoán ở Mỹ và đô la theo trọng số thƣơng mại
(trade – weighted dollar) có mối tƣơng quan dƣơng. Soenen và Hennigar (1988) tìm
thấy tƣơng quan âm đáng kể giữa chỉ số chứng khốn Mỹ và giá trị của đơ la với trọng
số đồng tiền của 15 nƣớc. Donnelly và Sheehy (1996) kết luận có mối quan hệ đồng
thời đáng kể giữa tỷ giá và giá trị thị trƣờng của các công ty nhập khẩu lớn ở Anh. Một
số nghiên cứu tập trung vào sự tƣơng tác lẫn nhau hay tác động nhân quả trực tiếp giữa
tỷ giá và giá chứng khốn. Bahmani – Oskooee và Sohrabian (1992) đƣa ra có tồn tại
mối quan hệ nhân quả hai chiều trực tiếp giữa giá chứng khoán đƣợc đo lƣờng bằng chỉ
số S&P 500 và tỷ giá. Ajayi và cộng sự (1998) đã đƣa ra bằng chứng rằng có mối quan
hệ một chiều từ chứng khoán tác động lên thị trƣờng tiền tệ ở các nƣớc có nền kinh tế


14

phát triển và không tồn tại mối quan hệ nhân quả ở các thị trƣờng mới nổi. Yang và
Doong (2004) sử dụng mơ hình EGARCH đa biến cho bộ dữ liệu giá chứng khốn và
tỷ giá của 7 nƣớc cơng nghiệp lớn trong giai đoạn 1979 – 1999 để nghiên cứu sự bất
cân xứng trong sự biến động của giá chứng khoán và tỷ giá; bài nghiên cứu của các tác
giả đã cho thấy sự thay đổi của tỷ giá có ảnh hƣởng trực tiếp đến sự thay đổi của tỷ giá
trong tƣơng lai. Phylaktis và Ravazzolo (2005) nghiên cứu mối quan hệ ngắn hạn và
dài hạn giữa giá chứng khoán và tỷ giá sử dụng phƣơng pháp đồng liên kết và kiểm
định nhân quả Granger đa biến của các quốc gia vùng vịnh Thái Bình Dƣơng; các tác

giả tìm thấy đƣợc giá chứng khốn và tỷ giá có mối quan hệ cùng chiều. Aloui (2007)
sử dụng mơ hình EGARCH đa biến để nghiên cứu về bản chất của cơ chế biến động và
mối quan hệ nhân quả giữa thị trƣờng chứng khoán và thị trƣờng ngoại hối của Mỹ và
một vài quốc gia của khu vực Châu Âu trong giai đoạn trƣớc và sau khi đồng Euro ra
đời; bài nghiên cứu này đã đƣa ra đƣợc bằng chứng về việc dịch chuyển của giá chứng
khoán sẽ ảnh hƣởng đến sự biến động của tỷ giá ở cả hai giai đoạn trƣớc và sau khi
đồng Euro ra đời. Pan và cộng sự (2007) sử dụng kiểm định nhân quả Granger để xác
định mối quan hệ động giữa tỷ giá và giá chứng khốn ở 7 nƣớc Đơng Á bao gồm cả
Trung Quốc, bài nghiên cứu đã tìm thấy mối quan hệ nhân quả đáng kể giữa tỷ giá và
chứng khoán trƣớc cuộc khủng hoảng tài chính Châu Á năm 1997. Zhao (2010) sử
dụng mơ hình VAR và GARCH đa biến để tìm hiểu mối quan hệ biến động giữa tỷ giá
và giá chứng khoán ở Trung Quốc; bài nghiên cứu này đƣa ra ra kết quả là khơng tìm
thấy mối quan hệ cân bằng dài hạn ổn định giữa thị trƣờng chứng khoán và thị trƣờng
ngoại hối. Ning (2011) nghiên cứu về cấu trúc phụ thuộc giữa thị trƣờng chứng khoán
và thị trƣờng ngoại hối bằng phƣơng pháp copula, bài nghiên cứu đã cho thấy rằng có
sự phụ thuộc đi bất cân xứng đáng kể đối với cặp tỷ giá – chứng khoán trƣớc và sau
khi đồng Euro ra đời. Riêng ở Việt Nam, Đỗ Thị Tuyết Nga (2014) sử dụng phƣơng áp
copula để nghiên cứu sự phụ thuộc giữa thị trƣờng chứng khoán và thị trƣờng ngoại
hối của 5 quốc gia Mỹ, Châu Âu, Nhật Bản, Trung Quốc và Việt Nam giai đoạn trƣớc


15

khủng hoảng tài chính tồn cầu 2008 (28/07/2000 đến 27/02/2007) và giai đoạn sau
khủng hoảng tài chính (từ 28/02/2007 đến 30/09/2014); bài nghiên cứu đã cho thấy sự
phụ thuộc Symmetrized Joe – Clayton copula thay đổi theo thời gian là mơ hình tốt để
mơ tả hành vi kết hợp giữa thị trƣờng chứng khoán và thị trƣờng ngoại hối đối với cặp
chỉ số chứng khoán SHANGHAI VÀ tỷ giá CNYUSD giai đoạn sau khủng hoảng tài
chính tồn cầu 2008, điều này có nghĩa là cặp chỉ số chứng khốn và tỷ giá này cho
thấy có sự phụ thuộc đơi bên phải trong những tình huống thị trƣờng biến động cực

mạnh; đối với cặp chỉ số VNINDEX và VNDUSD giai đoạn sau khủng hoảng thì
copula Gumbel là mẫu hình thể hiện sự phụ thuộc tốt nhất, tức là có bằng chứng về phụ
thuộc đuôi phải cao hơn, hay hai thị trƣờng chứng khốn và ngoại tệ của Việt Nam sẽ
có khả năng bùng nổ cùng nhau nhiều hơn; tất cả những cặp chỉ số chứng khốn và tỷ
giá cịn lại phù hợp nhất với mẫu hình Gaussian copula thay đổi theo thời gian, có
nghĩa là các cặp chứng khốn, tỷ giá này sẽ bùng nổ hoặc sụp đổ cùng nhau theo mẫu
hình cân xứng.
Tóm lại, mối quan hệ giữa giá chứng khốn và tỷ giá đã có nhiều nghiên cứu cả
trên cơ sở lý thuyết và thực nghiệm đƣa đến nhiều kết quả trái chiều nhiều nhau về mối
quan hệ. Đặc biệt, việc sử dụng cách tiếp cận bằng phƣơng pháp copula để nghiên cứu
mối quan hệ giữa giá chứng khoán và tỷ giá chỉ có một số ít nghiên cứu gần đây nhƣ
của Ning (2011).
2.4.

Các nghiên cứu về giá vàng, thị trƣờng chứng khốn, tỷ giá và giá tài sản
khác
Ngồi các nghiên cứu về mối quan hệ của từng cặp nhƣ giá vàng – giá chứng

khoán; giá vàng – tỷ giá hay giá chứng khoán – tỷ giá nhƣ đã trình bày ở phần tổng
quan trên thì cũng có một số ít nghiên cứu thực nghiệm để tìm hiểu mối quan hệ giữa
giá vàng, chứng khoán, tỷ giá và các loại tài sản khác nhƣ sau: Lee và Lin (2012) xem
xét mối quan hệ động phi tuyến giữa USD/Yen, vàng kỳ hạn, VIX, dầu thô và chỉ số


16

chứng khốn, theo đó các tác giả tìm thấy vai trị giá vàng đƣợc xác định theo giá dầu
thơ; tức là khi giá dầu thơ thấp thì vàng đƣợc xem nhƣ là một cơng cụ phịng ngừa; khi
giá dầu thơ cao thì vàng vừa là cơng cụ phịng ngừa vừa là nơi trú ẩn an toàn ở các
quốc gia đang phát triển. Chang và cộng sự (2013) nghiên cứu mối quan hệ giữa giá

dầu thô, giá vàng và tỷ giá đã đƣa kết luận rằng các biến này độc lập nhau.Tuy nhiên,
mối quan hệ động giữa giá vàng, giá dầu thô và tỷ giá chƣa đƣợc đề cập nhiều trong lý
thuyết kinh tế hay các nghiên cứu thực nghiệm. Sari và cộng sự (2010) xác định việc
dịch chuyển đồng thời và việc truyền dẫn thông tin (information transmission) giữa các
mức giá giao ngay của bốn loại kim loại quý, dầu thơ, và tỷ giá USD/EUR; các tác giả
đã tìm thấy bằng chứng về mối quan hệ kéo lại mức cân bằng yếu trong dài hạn, nhƣng
trong ngắn hạn thì có phản ứng kéo lại mức cân bằng. Jain và Ghosh (2013) nghiên cứu
mối quan hệ dài hạn và nhân quả đồng thời giữa giá dầu thô thế giới và giá kim loại
quý, và tỷ giá INR/USD; các tác giả đã tìm thấy mối quan hệ dài hạn giữa các biến khi
tỷ giá và giá vàng duy trì nhƣ là các biến độc lập; việc kiểm định nhân quả Granger chỉ
ra rằng tỷ giá là nguyên nhân ảnh hƣởng đến giá kim loại quý và giá dầu ở Ấn Độ. Jain
và Biswal (2016) sử dụng mơ hình DCC – GARCH để nghiên cứu mối quan hệ giữa
giá vàng, giá dầu, tỷ giá USD/INR và thị trƣờng chứng khoán ở Ấn Độ, bài nghiên cứu
đã đƣa ra bằng chứng thực nghiệm là sự sụt giảm trong giá vàng và giá dầu là nguyên
nhân dẫn đến sự sụt giảm giá trị của đồng Rupee của Ấn Độ và chỉ số chứng khoán của
thị trƣờng Ấn Độ (Sensex). Đặc biệt, Aloui và cộng sự (2016) sử dụng dữ liệu về tỷ
suất sinh lời hàng ngày của giá dầu thơ WTI, chỉ số chứng khốn Dow Jones của Mỹ
và tỷ suất sinh lời của chỉ số tỷ giá US dollar của 10 năm (từ 4/1/2000 đến 31/5/2013)
bằng việc áp dụng phƣơng pháp GARCH thông qua cách tiếp cận bằng phƣơng pháp
Vine copula để nghiên cứu mối quan hệ giữa giá dầu, giá chứng khoán và tỷ giá; bài
nghiên cứu đƣa đến kết quả rằng có bằng chứng để chứng minh rằng các biến này có
mối quan hệ với nhau, hơn nữa bài nghiên cứu cũng chỉ ra rằng cấu trúc phục thuộc
giữa các tỷ suất sinh lời (dầu, chứng khoán và tỷ giá) bị ảnh hƣởng bởi cuộc khủng


17

hoảng tài chính và cuộc suy thối giai đoạn 2007 – 2009, cuối cùng bài nghiên cứu này
cũng đã chỉ ra đƣợc việc áp dụng mơ hình vine copula sẽ giúp cải thiện việc tính Giá trị
có rủi ro (VaR – Value at Risk) thực tế hơn so với các cách tiếp cận truyền thống.

Tóm lại, việc tìm hiểu mối quan hệ giữa giá vàng, giá chứng khoán, tỷ giá và
các tài sản khác đã có nhiều nghiên cứu thực nghiệm đã đƣợc thực hiện qua. Nhƣng
các tiếp cận việc tìm mối quan hệ giữa các tài sản giá dầu, giá chứng khoán và tỷ giá
bằng phƣơng pháp vine copula thì đến nghiên cứu Aloui và cộng sự (2016) thì mới bắt
đầu nghiên cứu. Trong khi đó, cách tiếp cận bằng phƣơng pháp vine copula để nghiên
cứu mối quan hệ của giá vàng, chứng khốn và tỷ giá thì vẫn chƣa đƣợc khai thác
nghiên cứu. Từ đây, có thể thấy rõ có một hƣớng mở để nghiên cứu về mối quan hệ
giữa giá vàng, giá chứng khoán và tỷ giá bằng cách tiếp cận bằng phƣơng pháp vine
copula cần thiết để tiến hành nghiên cứu thực nghiệm – đó cũng là hƣớng mà luận văn
này hƣớng tới.