(Luận văn thạc sĩ) ảnh hưởng của các yếu tố biến động vĩ mô đến TTCK việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ Tp.HCM
---------------

ĐÀM THỊ THANH HƯƠNG

ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC YẾU TỐ
BIẾN ĐỘNG VĨ MƠ ĐẾN THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT
NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP.Hồ Chí Minh – Năm 2014


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ Tp.HCM
---------------

ĐÀM THỊ THANH HƯƠNG

ẢNH HƯỞNG CỦA CÁC YẾU TỐ
BIẾN ĐỘNG VĨ MƠ ĐẾN THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT
NAM
Chun ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã số: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:

PGS.TS. LÊ THỊ LANH

TP.Hồ Chí Minh – Năm 2014


LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan Luận văn thạc sĩ kinh tế “Ảnh hưởng của các yếu tố biến động
vĩ mơ đến thị trường chứng khốn tại Việt Nam” là cơng trình nghiên cứu của
riêng tơi với sự hướng dẫn của giảng viên theo sự phân công.
Những thông tin và dữ liệu trong Luận văn được trích dẫn rõ ràng, đầy đủ về nguồn
gốc. Các kết quả nghiên cứu trong Luận văn là trung thực và chưa từng được công
bố trong bất kỳ cơng trình nào khác.
Ký tên

Đàm Thị Thanh Hương


MỤC LỤC
Trang
Trang phụ bìa .........................................................................................................
Lời cam đoan ..........................................................................................................
Mục lục ....................................................................................................................
Danh mục từ viết tắt ..............................................................................................
Danh mục các bảng ................................................................................................
Danh mục các hình .................................................................................................
Tóm tắt ....................................................................................................................
1.Giới thiệu............................................................................................................ 1
1.1.Tính cấp thiết của đề tài .............................................................................. 1
1.2.Đối tượng nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu ........................................... 2

1.2.1.Đối tượng nghiên cứu................................................................................. 2
1.2.2.Phạm vi nghiên cứu .................................................................................... 2
1.3.Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu .............................................. 2
1.3.1.Mục tiêu nghiên cứu................................................................................... 2
1.3.2.Câu hỏi nghiên cứu .................................................................................... 2
1.4.Phương pháp nghiên cứu............................................................................. 3
1.5.Đóng góp của đề tài ...................................................................................... 3
1.6.Kết cấu của đề tài ......................................................................................... 3
2.Tổng quan các nghiên cứu trước đây .............................................................. 4
2.1.Cơ sở lý thuyết và khung phân tích ............................................................ 4
2.1.1.Mối quan hệ giữa các biến kinh tế thực- sản lượng công nghiệp và biến động
thị trường chứng khoán .......................................................................................... 4
2.1.2.Lãi suất và thị trường chứng khoán ........................................................... 4
2.1.3.Lạm phát và thị trường chứng khoán ......................................................... 6
2.2.Tổng quan các nghiên cứu trước đây ......................................................... 7
2.2.1.Một số nghiên cứu thực nghiệm tại các nước phát triển ............................ 7


2.2.2.Một số nghiên cứu tại các nước đang phát triển ........................................ 8
2.2.3.Một số nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam ......................................... 13
2.3.Tổng hợp các kết quả nghiên cứu ............................................................. 14
3.Phương pháp nghiên cứu................................................................................ 18
3.1.Mơ hình nghiên cứu ................................................................................... 18
3.1.1.Cơ sở lựa chọn mơ hình nghiên cứu ........................................................ 18
3.1.2.Mơ hình nghiên cứu đề xuất..................................................................... 18
3.1.3.Mơ hình EGARCH ................................................................................... 19
3.1.4.Mơ hình VAR ........................................................................................... 24
3.2.Phương pháp kiểm định mơ hình ............................................................. 24
3.2.1.Thống kê mơ tả các biến nghiên cứu ....................................................... 24
3.2.2.Kiểm định tính dừng cho các biến nghiên cứu ........................................ 25

3.2.3.Lựa chọn mô hình tự hồi quy AR(p) ........................................................ 27
3.2.4.Lựa chọn mơ hình EGARCH ................................................................... 27
3.2.5.Lựa chọn độ trễ tối ưu cho mô hình VAR ............................................... 28
3.2.6.Kiểm tra tính ổn định của mơ hình .......................................................... 28
3.2.7.Kiểm định nhân quả Granger giữa các biến nghiên cứu .......................... 29
3.2.8.Mơ hình VAR ........................................................................................... 29
3.2.9.Hàm phản ứng đẩy (Impulse response function- IRF) và kỹ thuật phân rã
phương sai (Variance decomosition) ................................................................... 29
3.3.Thu thập và xử lý dữ liệu .......................................................................... 30
4.Nội dung và kết quả nghiên cứu .................................................................... 35
4.1.Thống kê mô tả các biến nghiên cứu ........................................................ 35
4.2.Kiểm định tính dừng cho các biến nghiên cứu ........................................ 36
4.3.Ứơc lượng độ biến động của các biến nghiên cứu bằng mơ hình EGARCH
.............................................................................................................................. 37
4.3.1.Ước lượng độ biến động cho biến tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khốnRSR ...................................................................................................................... 37
4.3.2.Mơ hình EGARCH cho biến tổng sản phẩm quốc nội GDP.................... 41


4.3.3.Mơ hình EGARCH cho biến tỷ lệ lạm phát INF...................................... 44
4.3.4.Mơ hình EGARCH cho biến lãi suất R .................................................... 47
4.4.Tác động của các biến số kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng khốn .. 51
4.4.1.Kiểm định tính dừng của chuỗi phương sai có điều kiện của các biến nghiên
cứu ........................................................................................................................ 51
4.4.2.Xác định độ trễ tối đa trong mơ hình VAR .............................................. 52
4.4.3.Kiểm định nhân quả Granger ................................................................... 53
4.4.4.Kiểm tra tính ổn định của mơ hình .......................................................... 54
4.4.5.Kết quả ước lượng mơ hình VAR ............................................................ 56
4.4.6.Hàm phản ứng thúc đẩy và phân rã phương sai ...................................... 56
4.5.Tổng hợp kết quả nghiên cứu ................................................................... 61
5.Kết luận và đề xuất ......................................................................................... 63

5.1.Kết luận của nghiên cứu ............................................................................ 63
5.2.Kiến nghị ..................................................................................................... 64
5.3.Hạn chế của đề tài và hướng nghiên cứu tiếp theo ................................. 65
5.3.1.Hạn chế của đề tài .................................................................................... 65
5.3.2.Hướng nghiên cứu tiếp theo ..................................................................... 65
Danh mục tài liệu tham khảo ................................................................................
Phụ lục .....................................................................................................................


DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
CPI

Consumer Price Index

Chỉ số giá tiêu dùng

GDP

Gross Domestic Product

Tổng sản phẩm quốc nội

ECM

Error Correction Model

Mơ hình hiệu chỉnh sai số

VAR

Vector Autoregressive

Mơ hình tự hồi quy vecto

VECM Vector Error Correction Model

Mơ hình vecto hiệu chỉnh sai số


DANH MỤC CÁC BẢNG
Tên bảng ..................................................................................................................Trang
Bảng 2.1.Tổng hợp các nghiên cứu trước đây ............................................................. 14
Bảng 3.1: Tổng hợp các giả thiết trong mơ hình nghiên cứu ....................................... 33
Bảng 3.2. Tổng hợp mô tả và thu thập các biến nghiên cứu ........................................ 33
Bảng 4.1. Thống kê mô tả cho các biến nghiên cứu .................................................... 35
Bảng 4.2. Kết quả kiểm định tính dừng cho chuỗi dữ liệu gốc ................................... 36
Bảng 4.3. Tóm tắt kết quả các mơ hình AR – EGARCH cho biến RSR ..................... 38
Bảng 4.4. Kết quả kiểm định tính dừng của phần dư của biến RSR từ mơ hình ........ 40
Bảng 4.5. Tóm tắt kết quả các mơ hình AR – EGARCH cho biến GDP ..................... 41
Bảng 4.6. Kết quả kiểm định tính dừng của phần dư của biến GDP từ mơ hình
EGARCH ..................................................................................................................... 43
Bảng 4.7. Tóm tắt kết quả các mơ hình AR – EGARCH cho biến INF ...................... 45
Bảng 4.8. Kết quả kiểm định tính dừng của phần dư của biến INF từ mơ hình
EGARCH ..................................................................................................................... 47
Bảng 4.9. Tóm tắt kết quả các mơ hình AR – EGARCH cho biến R .......................... 48
Bảng 4.10 Kết quả kiểm định tính dừng của phần dư của biến lãi suất R từ mơ hình
EGARCH ..................................................................................................................... 50
Bảng 4.11. Kiểm định tính dừng của chuỗi phương sai có điều kiện của các biến
nghiên cứu .................................................................................................................... 51
Bảng 4.12. Xác định độ trễ tối đa trong mơ hình ......................................................... 52

Bảng 4.13. Xác định độ trễ tối ưu cho mơ hình VAR .................................................. 53
Bảng 4.14. Kiểm định nhân quả Granger..................................................................... 54
Bảng 4.15. Kết quả ước lượng mơ hình VAR .............................................................. 56
Bảng 4.16. Phân rã phương sai của biến động thị trường chứng khốn theo mơ hình
thứ nhất ......................................................................................................................... 59
Bảng 4.17. Kết quả phân rã phương sai của biến động thị trường chứng khốn theo
mơ hình thay thế ........................................................................................................... 60
Bảng 4.18. So sánh kết quả nghiên cứu của đề tài với các nghiên cứu khác ............... 61


DANH MỤC CÁC HÌNH

Tên hình...................................................................................................................Trang
Hình 4.1. Lược đồ tương quan cho biến RSR .............................................................. 37
Hình 4.2. Lược đồ tương quan của chuỗi GDP............................................................ 41
Hình 4.3. Lược đồ tương quan cho biến INF ............................................................... 44
Hình 4.4. Lược đồ tương quan cho biến lãi suất R ...................................................... 48
Hình 4.5. Kiểm tra tính ổn định của mơ hình .............................................................. 54
Hình 4.6. Hàm phản ứng đẩy của thị trường chứng khoán trước các cú sốc ............... 57
Hình 4.7. Hàm phản ứng của thị trường chứng khốn trước các cú sốc theo mơ hình
thay thế ......................................................................................................................... 58


Tóm tắt
Đề tài nhằm nghiên cứu tác động của các biến động của yếu tố vĩ mô ảnh hưởng
đến biến động thị trường chứng khốn. Theo tìm hiểu của tác giả, hầu hết những đề
tài nghiên cứu tại thị trường Việt Nam chỉ mới xem xét tác động của các biến vĩ mơ
đến thị trường chứng khốn thơng qua các biến được xử lý theo hướng lấy logarit tự
nhiên các biến hoặc tính độ biến động các biến thơng qua cách tính phần trăm thay
đổi năm nay so với năm trước. Đề tài có hướng đi mới cho việc tính biến động của

các biến thông qua việc lựa chọn mô hình EGARCH. Việc lựa chọn các mơ hình
dựa trên một số điều kiện và tiêu chí nhất định, sau khi lựa chọn mơ hình cho các
biến thì đề tài sẽ thu được phương sai có điều kiện cho các biến và đó chính là dữ
liệu đại diện sự biến động của các biến nghiên cứu, dựa trên dữ liệu phương sai có
điều kiện, đề tài thực hiện phân tích ảnh hưởng của sự biến động các biến số kinh tế
vĩ mơ đến sự biến động của thị trường chứng khốn Việt Nam bằng mơ hình VAR,
sử dụng hàm phản ứng đẩy IRF nhằm phân tích tác động của từng cú sốc của các
biến kinh tế vĩ mô đến sự biến động trong thị trường chứng khoán, kỹ thuật phân rã
phương sai cũng được đề tài sử dụng nhằm đánh giá tầm quan trọng của các nhân tố
theo thời gian trong việc giải thích độ biến động trong thị trường chứng khoán Việt
Nam. Kết quả nghiên cứu cho thấy do sự biến động trong GDP với độ trễ 1 tháng,
tương tự sự biến động trong lạm phát là nguyên nhân gây ra sự biến động trong thị
trường chứng khoán với độ trễ từ 1 đến 3 tháng, trong khi đó sự biến động trong lãi
suất không là nguyên nhân gây ra sự biến động trong thị trường chứng khoán Việt
Nam, sự biến động trong thị trường chứng khốn được giải thích nhiều hơn bởi sự
biến động trong GDP và lạm phát.


1

1.Giới thiệu
1.1 Tính cấp thiết của đề tài
Ngày nay, Việt Nam đi cùng với sự hội nhập và phát triển cùng nền kinh tế thế giới
cũng có những bước đi giống với những nền kinh tế trên thế giới, trong đó quyết
định thành lập thị trường chứng khốn trong nước là hợp với thực tiễn cũng như xu
hướng phát triển kinh tế thế giới. Trung tâm giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ
Chí Minh (HOSE) chính thức đi vào hoạt động từ tháng 07 năm 2000, sau đó năm
năm, trung tâm giao dịch chứng khốn Hà Nội (HASTC) chính thức đi vào hoạt
động từ tháng 03 năm 2005, với sự hình thành hai kênh chứng khốn đã đóng góp
thêm nguồn vốn đầu tư cho các doanh nghiệp và góp phần vào sự phát triển của nền

kinh tế nói chung.
Với những biến động trên thị trường chứng khoán được xem như là phong vũ biểu
cho nến kinh tế, là sức khỏe của nền kinh tế. Với vai trò quan trọng của mình, thị
trường chứng khốn nhận được nhiều sự quan tâm của các nhà nghiên cứu và nhà
đầu tư không chỉ trên thế giới mà cịn tại Việt Nam, đã có rất nhiều nghiên cứu của
các yếu tố kinh tế tác động đến thị trường chứng khoán. Theo nhận định của
Maysami, Hamzah (2004) trong lý thuyết thị trường hiệu quả: thị trường chứng
khốn điều chỉnh rất nhanh theo những thơng tin đáng tin cậy vì vậy thị trường
chứng khốn sẽ phản ánh tất cả mọi thơng tin về chứng khốn. Bên cạnh đó theo
nghiên cứu của Lukas Mankhoff (2010) nhận định rằng các nhà đầu tư và quản lý
quỹ sử dụng phân tích cơ bản trong nghiên cứu về nhưng yếu tố tác động đến giá cả
chứng khoán để ra quyết định của họ (chiếm tỷ trọng tới 60%), trong khi phân tích
kỹ thuật tác động chỉ có 30% trong việc ra quyết định, tiếp theo là phân tích dịng
tiền chỉ chiếm 10% trong việc ra quyết định của các nhà đầu tư và quản lý quỹ. Với
tầm quan trọng trong phân tích cơ bản nhằm xem xét ảnh hưởng đến thị trường
chứng khoán đã được thực hiện trên thế giới, tại Việt Nam vấn đề này cũng được
quan tâm rất nhiều vì bản thân thị trường chứng khốn Việt Nam cũng chịu sự tác
động của các biến vĩ mô. Khi so sánh kết quả của các nghiên cứu trước đây tại Việt
Nam so với các nghiên cứu khác trên thế giới có sự khác biệt, điều này được lý giải


2

bởi sự khác biệt về quy mô nền kinh tế, đặc thù của mỗi nền kinh tế, cơ chế vận
hành nền kinh tế giữa các quốc gia là khác nhau và đặc biệt là tâm lý của nhà đầu tư
trước những thơng tin kinh tế vĩ mơ cũng có khác biệt giữa các quốc gia. Vì vậy, tác
giả đã quyết định lựa chọn đề tài “Ảnh hưởng của các yếu tố biến động vĩ mơ đến
thị trường chứng khốn Việt Nam” làm đề tài nghiên cứu luận văn của tác giả.
1.2. Đối tượng nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu
1.2.1. Đối tượng nghiên cứu

Thị trường chứng khoán Việt Nam đại diện bởi chỉ số của hai sàn chứng khoán là
chỉ số VN-Index của sàn giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh và chỉ số
HNX-Index của sàn giao dịch chứng khốn Hà Nội, tuy nhiên tính đến thời điểm
hiện tại xét về lịch sử hình thành, quy mơ khối lượng giao dịch, số lượng công ty
niêm yết giữa hai sàn thì sàn giao dịch chứng khốn thành phố Hồ Chí Minh chiếm
ưu thế hơn, vì vậy đề tài lựa chọn chỉ số VN-Index là chỉ số đại diện cho thị trường
chứng khoán Việt Nam.
1.2.2. Phạm vi nghiên cứu
Các biến số kinh tế vĩ mô của Việt Nam được đề tài lựa chọn gồm có tổng sản phẩm
quốc nội Việt Nam (GDP – Gross Domestic Product), chỉ số giá tiêu dùng (CPI –
Consumer Price Index) đại diện cho lạm phát Việt Nam, lãi suất cho vay kỳ hạn 1
năm của ngân hàng.
Thời gian nghiên cứu của đề tài được lựa chọn từ giai đoạn tháng 1 năm 2001 đến
tháng 12 năm 2013.
1.3. Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu
1.3.1. Mục tiêu nghiên cứu
Trong phạm vi nghiên cứu của đề tài, đề tài tập trung làm rõ vấn đề là tác động của
các biến vĩ mô đến thị trường chứng khoán Việt Nam theo chiều hướng nào và mức
độ tác động ra sao.
1.3.2. Câu hỏi nghiên cứu
Dựa trên mục tiêu nghiên cứu, đề tài sẽ tập trung giải quyết hai câu hỏi nghiên cứu
sau:


3

Các biến động trong các biến kinh tế vĩ mô tại Việt Nam có ảnh hưởng đến biến
động thị trường chứng khốn hay khơng?
Xu hướng tác động của các biến vĩ mơ đến thị trường chứng khốn Việt Nam là như
thế nào?

1.4. Phương pháp nghiên cứu
Đề tài sử dụng mô hình EGARCH để đo lường biến động các biến nghiên cứu trong
mơ hình, sử dụng mơ hình VAR nhằm xem xét ảnh hưởng của các biến nghiên cứu
đến thị trường chứng khốn, cả hai mơ hình EGARCH và VAR đều được thực hiện
với sự hỗ trợ của phần mềm Eviews 6.0.
1.5. Đóng góp đề tài
Với cách tiếp cận mới trong đo lường biến động thơng qua mơ hình EGARCH, đề
tài hy vọng sẽ có thêm bằng chứng thực nghiệm về ảnh hưởng của biến động của
các biến kinh tế vĩ mơ tác động đến biến động thị trường chứng khốn, từ đó sẽ
đóng góp vào kho tài liệu nghiên cứu về thị trường chứng khoán Việt Nam.
1.6. Kết cấu của đề tài
Nhằm trả lời cho các vấn đề nghiên cứu của mình đề tài chia bố cục bài viết làm 5
chương
Chương 1: Giới thiệu
Chương 2: Tổng quan các nghiên cứu trước đây
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
Chương 4: Phân tích kết quả nghiên cứu và thảo luận
Chương 5: Kết luận
Tóm lại, trong chương một, đề tài đã nêu lên tính cấp thiết của đề tài, đối tượng và
phạm vi nghiên cứu, mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu, bố cục của bài nghiên cứu của
đề tài để làm cơ sở cho các chương tiếp theo trong đề tài.


4

2. Tổng quan các nghiên cứu trước đây
2.1. Cơ sở lý thuyết và khung phân tích
2.1.1.Mối quan hệ giữa các biến kinh tế thực- sản lượng công nghiệp và biến
động thị trường chứng khoán.
Fama và Schwert tập trung nghiên cứu mối quan hệ giữa các biến kinh tế thực và thị

trường chứng khốn và phát hiện ra rằng chúng có mối quan hệ chặt chẽ với nhau.
Trước tiên, hai ông cho rằng một dấu hiệu sụt giảm trong tăng trưởng nền kinh tế sẽ
được phản ánh hầu hết và giá chứng khốn do đó có thể dùng giá chứng khốn làm
một chỉ báo quan trọng cho nền kinh tế. Thứ hai, những thay đổi trong sản lượng
công nghiệp sẽ thể hiện gián tiếp thông qua lợi nhuận của doanh nghiệp do đó nếu
các chỉ số này cho một cái nhìn lạc quan thì cũng đồng nghĩa thị trường chứng
khốn cũng sẽ lạc quan.
Khả năng sản xuất cơng nghiệp cịn phụ thuộc chặt chẽ vào q trình tích lũy tài sản
thực, những tài sản này sẽ đóng góp vào khả năng tạo dòng tiền của doanh nghiệp.
Các phát hiện của Chen, Roll và Ross (1986) dựa trên một danh mục các chứng
khốn Mỹ đã chỉ ra rằng tăng sản lượng cơng nghiệp trong tương lai là một nhân tố
quan trọng giúp giải thích tỷ suất sinh lợi của chứng khốn và tác giả đã chứng
minh rằng có một mối quan hệ đồng biến giữa các biến kinh tế thực vá giá cả chứng
khoán. Trong một nghiên cứu của Fama (1981) cũng cho thấy có mội mối quan hệ
đồng biến mạnh mẽ giữa thị trường chứng khoán và tăng trưởng sản lượng cơng
nghiệp.
2.1.2.Lãi suất và thị trường chứng khốn
Mukherjee và Naka (1995) đã cho thấy sự thay đổi dù là trong ngắn hạn hay dài hạn
của lãi suất trái phiếu chính phủ cũng sẽ ảnh hưởng đến lãi suất phi rủi ro danh
nghĩa và qua đó ảnh hưởng đến lãi suất chiết khấu và thị trường chứng khoán. Fama
và Schwert (1997) đã quan sát và thấy được mối quan hệ giữa giá cả chứng khoán ở
thời điểm hiện tại với giá trị trễ của lãi suất. Trong khi Reily và Brown (2000) lại
làm vấn đề trở nên phức tạp đôi chút khi tuyên bố rằng dòng tiền vào thị trường


5

chứng khốn có thể thay đổi theo lãi suất và cũng khơng chắc chắn rằng liệu dịng
tiền sẽ tăng hay giảm khi lãi suất thay đổi theo một hướng nào đó. Các nghiên cứu
hiện nay về mối quan hệ giữa lãi suất và thị trường chứng khoán chưa cho thấy một

đáp án rõ ràng.
Đường cong lãi suất và thị trường chứng khoán
Các nhà đầu tư trái phiếu thường bám sát tình hình nền kinh tế và lãi suất là nhân tố
quan trọng ảnh hưởng đến nền kinh tế. Các nhà đầu tư cổ phiếu thường chỉ tập
trung vào tình hình và triển vọng của cơng ty mình nắm giữ cổ phiếu tuy nhiên họ
luôn phải cảnh giác với những thay đổi trong lãi suất.
Khi lãi suất thấp nhiều nhà đầu tư trước đây đã mua trái phiếu nhằm tìm kiếm sự an
tồn thường có xu hướng bán trái phiếu để tìm kiếm thu nhập cao hơn từ thị trường
chứng khốn, ngược lại khi nhà đầu tư cảm nhận được là họ có thể nhận được mức
thu nhập cao hơn từ trái phiếu thì dịng tiền sẽ chảy khỏi thị trường chứng khốn.
Khi đường cong lãi suất tăng dốc nó sẽ tạo áp lực giảm giá chứng khốn vì lãi suất
của trái phiếu chình phủ sẽ tăng. Tuy nhiên, điều này chỉ mang tính chất lý thuyết
trên thực tế khơng có nghĩa là khi đường cong lãi suất tăng cao sẽ khơng có các cơ
hộ đầu tư vào chứng khốn, trên thực tế đây chỉ là một nhân tố mà các nhà đầu
chứng khốn cần xem xét khi phân tích xu hướng thị trường chứng khốn.
Lãi suất giảm có kích thích thị trường chứng khốn?
Sự giao động trong lãi suất khơng phải lúc nào cũng nhận được sự phản ứng trái
ngược mà đơi khi nó là một động thái cùng chiều hoặc cũng có thể là khơng phản
ứng gì cả, chỉ khi nào lãi suất phản ánh đúng xu hướng chủ đạo của lạm phát trong
nền kinh tế. Thông thường lãi suất giảm khi lạm phát giảm khiến giá cổ phiếu tăng
cao hơn và ngược lại. Nhưng nếu lạm phát không phải là một vấn đề nghiêm trọng
và lãi suất tăng, đầu tư vào thị trường chứng khoán mang lại nhiều lãi bởi vì trong
trường hợp này lãi suất tăng là do nền kinh tế tăng trưởng.


6

2.1.3. Lạm phát và thị trường chứng khoán
Kết quả nghiên cứu của Fama và Schwert (1977), Chen, Ross và Roll (1986) đã
nhấn mạnh đến mối quan hệ giữa lạm phát và giá chứng khoán. Về căn bản, thị

trường chứng khoán hoạt động dưới hai điều kiện: Tăng trưởng kinh tế cao và lạm
phát thấp. Nhưng nếu nền kinh tế phát triển mà lạm phát cao thì chưa chắc đã tốt
cho thị trường chứng khoán. Khi mối nguy hại lạm phát tăng cao, các nhà phân tích
đầu tư sẽ nghi ngờ về sự bền vững của nền kinh tế hay các báo cáo tăng trường việc
làm. Lý do họ lo sợ là dường như đang có một sự bùng nổ lạm phát, một sự phát
triển giả tạo đã tạo nên bởi dễ dãi trong các khoản tín dụng, do chính phủ chấp nhận
một mức thâm hụt ngân sách cao và mở rộng cung tiền.
Lạm phát và giá chứng khốn có mối quan hệ nghịch chiều, bởi lẽ xu hướng của
lạm phát xác định tính chất tăng trưởng. Lạm phát cao ln là dấu hiệu của một nền
kinh tế đang tăng trưởng nóng, báo hiệu sự tăng trưởng kém bền vững trong khi đó
thị trường chứng khốn như một chiết nhiệt kế đo sức khỏe của nền kinh tế. Khi
lạm phát tăng cao, đồng tiền mất giá người dân sẽ không muốn giữ tiền mặt hoặc
gửi trong ngân hàng mà chuyển sang nắm giữ các tài sản ít rủi ro hơn như vàng, bất
động sản hay ngoại tệ mạnh,…. Khiến một lượng lớn vốn nhãn rỗi đáng kể của xã
hội nằm dưới dạng tài sản chết. Thiếu vốn đầu tư, khơng tích lũy để mở rộng sản
xuất, sự tăng trưởng của doanh nghiệp nói riêng và của cả nền kinh tế nói chung sẽ
chậm lại. Lạm phát tăng cao còn ảnh hưởng trực tiếp đến doanh nghiệp dù hoạt
động kinh doanh vẫn diễn ra bình thường, chi cổ tức nhưng tỷ lệ cổ tức khó gọi là
hấp dẫn đối với nhà đầu tư khi lạm phát cao. Điều này khiến chứng khoán khơng
cịn là kênh đầu tư sinh lợi hấp dẫn.
Leeb và Conrad (1996) đã thống kê tỷ lệ lạm phát, tỷ lệ tăng trưởng của thị trường
chứng khoán Mỹ trong giai đoạn từ 1929 đến 1981 và nêu lên mối quan hệ: “Lạm
phát tăng cao luôn là kẻ thù của thị trường cổ phiếu”. Kết quả này hoàn toàn phù
hợp với nghiên cứu của Gan, Lee và Zhang (2006), Jiranyakul (2009).


7

2.2. Tổng quan các nghiên cứu trước đây
2.2.1. Một số nghiên cứu thực nghiệm tại các nước phát triển

Mukherjee và Naka (1995) sử dụng mơ hình tự hồi quy Vecto (Vector Error
Correction Model – VECM) để nghiên cứu mối tương quan giữa tỷ suất sinh lợi
chứng khoán tại Nhật Bản với các nhân tố vĩ mô như tỷ giá, lạm phát, cung tiền, chỉ
số sản xuất công nghiệp, lãi suất trái phiếu chính phủ trong dài hạn, lãi vay trung
bình trên thị trường vay tiền tệ Tokyo. Kết quả nghiên cứu cho thấy mối tương quan
dương giữa tỷ suất sinh lợi với các biến như tỷ giá, chỉ số sản xuất cơng nghiệp,
cung tiền, trong khi đó tỷ suất sinh lợi và lạm phát có mối tương quan ngược chiều.
Tuy nhiên mối tương quan giữa tỷ suất sinh lợi và lãi suất không rõ ràng, cụ thể là
mối tương quan nghịch biến giữa tỷ suất sinh lợi với lãi suất trái phiếu chính phủ
trong khi đó là mối quan hệ đồng biến giữa tỷ suất sinh lợi và lãi suất vay trung
bình.
Du (2002) nghiên cứu mối quan hệ giữa lạm phát và tỷ suất sinh lợi chứng khoán
cho thị trường Mỹ. Bài nghiên cứu sử dụng dữ liệu nghiên cứu theo quý trong giai
đoạn từ năm 1926 đến năm 1999 với các biến lạm phát được tính từ chỉ số giá tiêu
dùng (CPI- Consumer Price Index) sau khi điều chỉnh yếu tố mùa vụ, chỉ số chứng
khốn được trích xuất từ COMPUSTAT với mơ hình VAR được sử dụng. Kết quả
bài nghiên cứu cho thấy sự thay đổi trong cơ chế chính sách tiền tệ và các cú sốc
kinh tế thực có liên quan mật thiết với những biến động trong thị trường chứng
khốn.Trong đó tác giả lưu ý những thay đổi trong chính sách tiền tệ có liên quan
đến lạm phát giải thích tốt cho các biến động trong thị trường chứng khoán Mỹ.
Nghiên cứu của Morelli (2002) tại thị trường chứng khoán Anh về mối quan hệ giữa
các biến vĩ mơ và thị trường chứng khốn trong giai đoạn từ tháng 1 năm 1967 đến
tháng 12 năm 1995. Các biến vĩ mơ gồm có chỉ số sản xuất công nghiệp, cung tiền,
lạm phát, tỷ giá. Nghiên cứu sử dụng mơ hình GARCH nhằm đo lường biến động
của các biến nghiên cứu. Kết quả nghiên cứu đã cho thấy rằng biến động của các
biến vĩ mô không ảnh hưởng đến biến động thị trường chứng khoán.


8

Binswanger (2004) thực hiện nghiên cứu mối quan hệ giữa những hoạt động kinh tế
thực và sự biến động trong thị trường chứng khoán cho thị trường Mỹ, và các nhóm
nước khác thuộc G7. Trong đó tác giả sử dụng mơ hình VAR, ECM và hồi quy OLS
với các biến được sử dụng là GDP, sản lượng công nghiệp đại diện cho hoạt động
kinh tế thực, và chỉ số chứng khoán đại diện ở các thị trường của các nước nghiên
cứu. Kết quả nghiên cứu cho thấy có một mối quan hệ cùng chiều mạnh mẽ giữa
các hoạt động kinh tế thực với sự biến động trong thị trường chứng khoán ở Mỹ và
Nhật, Canada tuy nhiên kết quả lại cho thấy có một mối quan hệ yếu giữa hai biến
số này ở Pháp, Ý, và Anh.
Christopher Gan và cộng sự (2006) đã tiến hành kiểm tra mối quan hệ giữa chỉ số
chứng khoán New Zealand và các biến kinh tế vĩ mô từ tháng 1 năm 1990 đến tháng
1 năm 2003, nghiên cứu sử dụng phần mềm Eviews với các kiểm định đồng liên
kết, kiểm định nhân quả Granger, hàm phản ứng thúc đẩy nhằm xác định chỉ số giá
chứng khốn có phải là chỉ báo cho những biến vĩ mô khác. Các biến vĩ mô trong
nghiên cứu gồm có tỷ lệ lạm phát, tỷ giá hối đối, tổng sản phẩm quốc nội, cung
tiền, lãi suất dài hạn, lãi suất ngắn hạn, giá dầu nội địa. Kết quả nghiên cứu cho thấy
các biến vĩ mô như tỷ giá hối đoái, lãi suất ngắn hạn, giá dầu, tổng sản phẩm quốc
nội là những biến quan trọng nhất tác động đến chỉ số giá chứng khoán. Kết quả
hàm phản ứng thúc đẩy khi có cú sốc lên giá chứng khốn có tác động dương, sau
đó yếu dần kể từ tháng thứ 6. Cú sốc của tổng sản phẩm quốc nội, giá dầu, lãi suất
ngắn hạn lên chỉ số giá chứng khoán là dương, cú số của lạm phát, cung tiền, lãi
suất dài hạn có tác động âm lên chỉ số chứng khốn. Phân tích phân rã phương sai
có kết quả về dài hạn chỉ số giá chứng khốn có thể được giải thích bởi lãi suất,
cung tiền và tổng sản phẩm quốc nội trong giai đoạn 1990 đến 2003.
2.2.2. Một số nghiên cứu tại các nước đang phát triển
Mukhopadhyay và Sarkar (2003) thực hiện nghiên cứu ảnh hưởng của các yếu tố
kinh tế vĩ mơ cơ bản trong việc giải thích sự khác biệt về tỷ suất sinh lợi trên thị
trường chứng khoán Ấn Độ. Bài nghiên cứu sử dụng các kỹ thuật kiểm tra tự tương

9

quan và cho thấy rằng tỷ suất sinh lợi của kỳ sau phụ thuộc vào tỷ suất sinh lợi của
ít nhất hai kỳ trước đó và bác bỏ những giả định của lý thuyết thị trường hiệu quả
dạng yếu cho thị trường của Ấn Độ, kế đến bài nghiên cứu sử dụng các kiểm định
Hansen và Chow để phát hiện ra điểm gãy cấu trúc và cuối cùng tác giả sử dụng mơ
hình phi tuyến tính ARCH và GARCH để đo lường sự biến động. Kết quả cuối cùng
cho thấy các thay đổi trong các biến: Sản lượng công nghiệp, cung tiền, lạm phát,
hoạt động thị trường vốn nước ngoài và đầu tư trực tiếp nước ngồi có ảnh hưởng
đáng kể đến tỷ suất sinh lợi của chứng khoán trong thời kỳ hậu cải cách những năm
90. Tuy nhiên trong giai đoạn tiền cải cách đầu những năm 90 thì chỉ có yếu tố tỷ
giá hối đối là ảnh hưởng đáng kể đến tỷ suất sinh lợi của các chứng khoán ở thị
trường Ấn Độ.
Nghiên cứu của Acikalin, Aktas và Unal (2008) nghiên cứu mối quan hệ giữa thị
trường chứng khốn và các biến kinh tế vĩ mơ ở Thổ Nhĩ Kỳ. Nghiên cứu sử dụng
mơ hình VECM với các biến được sử dụng trong mơ hình gồm: tỷ suất sinh lợi của
thị trường chứng khoán Istanbul, GDP, lãi suất, tỷ giá hối đoái và thâm hụt cán cân
tài khoản vãng lai, dữ liệu được thu thập theo quý từ năm 1991 đến năm 2006. Kết
quả nghiên cứu cho thấy có mối quan hệ trong dài hạn giữa biến động thị trường
chứng khốn được giải thích bởi bốn biến kinh tế vĩ mơ là: GDP, tỷ giá hối đối, lãi
suất, thâm hụt tài khoản vãng lai và mối quan hệ này là mối quan hệ ngược chiều.
Có một mối quan hệ một chiều lãi suất gây ra sự biến động trong thị trường chứng
khoán và mối quan hệ cùng chiều được tìm thấy là yếu. Thơng qua kết quả nghiên
cứu của nhóm tác giả cũng chỉ rằng các nhà đầu tư có thể sử dụng những thơng tin
liên quan đến các biến động kinh tế vĩ mơ để dự đốn xu hướng biến động của thị
trường chứng khoán Thổ Nhĩ Kỳ. Ngoài ra, nhà đầu tư cũng cải thiện lợi nhuận của
danh mục cá nhân bằng cách tập trung vào ý nghĩa khác nhau của các biến kinh tế
vĩ mô. Bên cạnh đó nhóm tác giả cũng đề xuất nên nghiên cứu thêm các yếu tố bên
ngoài tác động đến thị trường chứng khoán.
Gay (2008) thực hiện nghiên cứu ảnh hưởng của các biến số kinh tế vĩ mô đến tỷ

suất sinh lợi của các chứng khoán thị trường mới nổi: Brazil, Nga, Ấn Độ, Trung


10

Quốc. Bài nghiên cứu sử dụng mơ hình ARIMA, kết quả nghiên cứu cho thấy
khơng có mối quan hệ giữa sự biến động trong giá dầu và tỷ giá hối đoái đến sự
biến động trên thị trường chứng khoán của các nước thị trường mới nổi, theo đó sự
biến động của tỷ suất sinh lợi của thị trường chứng khoán các nước mới nổi chủ yếu
được giải thích bởi sự biến động của các biến số kinh tế vĩ mô trong nước như: lạm
phát, lãi suất, lãi suất trái phiếu, sản lượng công nghiệp, cán cân thương mại và cấu
trúc kỳ hạn của lãi suất. Qua đó, tác giả hàm ý rằng các nhà đầu tư có thể sử dụng
các dữ liệu kinh tế vĩ mô trong nước để dự báo các biến động trong thị trường
chứng khoán và kết quả là rất có ý nghĩa cho các nhà điều hành chính sách.
Mahmood và Diniah (2009) đánh giá mối quan hệ giữa giá cổ phiếu và các biến vĩ
mô tại 6 quốc gia trong khu vực Châu Á Thái Bình Dương gồm có Thái Lan,
Malaysia, Hàn Quốc, Hong Kong, Nhật Bản, Úc. Nghiên cứu sử dụng dữ liệu từ
tháng 1 năm 1993 đến tháng 12 năm 2002.Các biến gồm có chỉ số giá chứng khoán,
tỷ giá hối đoái, chỉ số giá tiêu dùng và chỉ số sản xuất công nghiệp. Nghiên cứu tập
trung phân tích cân bằng dài hạn và quan hệ nhân quả trong ngắn hạn giữa các biến.
Các kiểm định đồng liên kết Engle và Granger (1987), Johansen và Juselius (1990)
để kiểm tra sự cân bằng dài hạn giữa các biến, mơ hình hiệu chỉnh sai số (Error
Correction Model – ECM). Kết quả nghiên cứu chỉ ra sự tồn tại mối quan hệ cân
bằng dài hạn giữa các biến tại 4 quốc gia Malaysia, Hàn Quốc, Nhật Bản, Úc.
Rahman, Sidek và Tafri (2009) thực hiện nghiên cứu các nhân tố vĩ mô quyết định
tỷ suất sinh lợi trên thị trường chứng khốn Malaysia trên cơ sở mơ hình VECM
theo đó, nhóm tác giả chọn ra các nhân tố vĩ mơ gồm: Cung tiền, lãi suất, tỷ giá hối
đối thực song phương, dự trữ ngoại hối, chỉ số sản xuất cơng nghiệp. Kết quả
nghiên cứu cho thấy có một mối quan hệ nghịch chiều giữa các biến nghiên cứu với
sự biến động của tỷ suất sinh lợi trên thị trường chứng khốn Malaysia.Trong đó, sự

tác động của các biến dự trữ ngoại hối và chỉ số sản xuất công nghiệp đến tỷ suất
sinh lợi trên thị trường chứng khoán là mạnh hơn so với các yếu tố cung tiền, lãi
suất và tỷ giá hối đoái. Một kết quả tương tự cũng được tìm thấy trong nghiên cứu
của Perreault (2012) khi thực hiện nghiên cứu cho thị trường Indonesia, theo đó bài


11

nghiên cứu cũng cho thấy các nhà đầu tư có thể sử dụng các biến động trong kinh tế
vĩ mô như: Cung tiền, sản lượng công nghiệp, lạm phát, tỷ giá, lãi suất để dự báo
cho sự biến động trên thị trường chứng khoán.
Peiris (2010) nghiên cứu tác động của các biến vĩ mô đến biến động của các thành
phần trên thị trường chứng khoán Sri Lanka. Nghiên cứu sử dụng dữ liệu giai đoạn
từ năm 2005 đến 2010 từ 20 ngành trên thị trường chứng khoán và các biến vĩ mơ
gồm có cung tiền hẹp, cung tiền mở rộng, lạm phát và lãi suất. Nghiên cứu sử dụng
mơ hình GARCH nhằm đo lường biến động của 20 ngành trên thị trường chứng
khoán. Kết quả là lạm phát và lãi suất là những biến vĩ mơ ảnh hưởng có ý nghĩa
thống kê đến biến động thị trường chứng khoán.
Oseni và Nwosa (2011) nghiên cứu mối quan hệ giữa biến động thị trường chứng
khoán với biến động các nhân tố vĩ mơ ở Nigeria với cách tiếp cận mơ hình
EGARCH để phân tích sự biến động trong thị trường chứng khốn và sự biến động
trong các biến kinh tế vĩ mô, tiếp theo đó tác giả sử dụng mơ hình VAR để xem xét
mối quan hệ giữa các biến vĩ mô với sự biến động trong thị trường chứng khoán.
Kết quả nghiên cứu cho thấy có mối quan hệ tác động qua lại giữa biến động trong
GDP và sự biến động trong thị trường chứng khoán Nigeria.Tuy nhiên, bài nghiên
cứu lại khơng tìm thấy mối quan hệ giữa biến động trong thị trường chứng khoán
với biến động trong lãi suất và lạm phát. Thơng qua kết quả nghiên cứu nhóm tác
giả cho rằng để dự báo sự biến động trong thị trường chứng khoán Nigeria bằng
những biến động trong các yếu tố kinh tế vĩ mơ trong nước sẽ khơng chính xác và
cho rằng phần lớn các biến động trong thị trường chứng khoán là do sự tác động của

các yếu tố bên ngồi. Với cùng phương pháp và mơ hình nghiên cứu thì Attari và
Safdar (2013) lại cho thấy có một mối quan hệ chặt chẽ giữa sự biến động của các
yếu tố vĩ mô và biến động thị trường chứng khốn Pakistan, theo đó các biến động
trong thị trường chứng khốn có thể làm chỉ báo cho nền kinh tế và ngược lại các
biến động trong các yếu tố vĩ mơ nền kinh tế có thể được sử dụng để dự báo cho sự
thay đổi trong tỷ suất sinh lợi của thị trường chứng khoán, kết quả này cũng đồng
nhất với kết quả nghiên cứu Mushtaq, Ali Shah và Rehman (2012) thực hiện ở thị


12

trường Pakistan.
Auret và Golding (2011) chỉ ra rằng sự biến động trong giá chứng khoán là một chỉ
báo quan trọng cho các hoạt động kinh tế thực ở Nam Phi. Nghiên cứu sử dụng
chuỗi dữ liệu theo quý từ tháng 12 năm 1969 đến tháng 9 năm 2010 với các biến
gồm: Chỉ số chứng khốn (JSE), sản lượng cơng nghiệp thực, GDP thực được tính
tốn từ bộ lọc HP filter. Kết quả nghiên cứu cho thấy chu kỳ của giá cổ phiếu thực
sự dẫn dắt chu kỳ của GDP thực và sản lượng công nghiệp thực ở Nam Phi, kết quả
này là không đổi khi sử dụng dữ liệu theo quý hay theo năm. Ngoài ra, bài nghiên
cứu cũng cho thấy sự biến động trong thị trường chứng khoán Nam Phi có thể là
một chỉ báo quan trọng cho việc dự đoán xu hướng biến động của các yếu tố vĩ mô
khác như: giá dầu, cung tiền, lãi suất,…. Từ đó tạo điều kiện cho các nhà điều hành
chính sách trong việc thiết các mục tiêu cân bằng và hoạch định kế hoạch tăng
trưởng (GDP) cho nền kinh tế Nam Phi.
Wang (2012) nghiên cứu về mối quan hệ giữa thị trường chứng khoán Trung Quốc
và thị trường chứng khoán phương Tây.Bài nghiên cứu sử dụng mơ hình GARCHBEKK. Tác giả sử dụng chỉ số chứng khoán SHCOMP (Shanghai) và SIASA
(Shenzhen) đại diện cho thị trường chứng khoán Trung Quốc và FTSE100 (London)
đại diện cho thị trường chứng khoán Châu Âu, S&P500 (US) đại diện cho thị
trường chứng khoán Mỹ dữ liệu được thu thập theo tháng từ tháng 1 năm 2008 đến
tháng 3 năm 2012. Kết quả nghiên cứu cho thấy có một sự lan truyền ảnh hưởng từ

các thị trường chứng khoán Châu Âu và Mỹ sang thị trường chứng khốn Trung
Quốc, trong đó tác động lan tỏa từ thị trường chứng khoán Châu Âu và Mỹ sang thị
trường SIASA là mạnh hơn thị trường SHCOMP và sự lan tỏa của thị trường Mỹ
đến thị trường Trung Quốc là mạnh hơn thị trường Châu Âu. Ngồi ra, cũng có một
sự tương tác ngược lại từ thị trường chứng khoán Trung Quốc sang thị trường
chứng khốn phương Tây từ đó cho thấy kinh tế tài chính của Trung Quốc là một
phần của nền kinh tế thế giới. Từ kết quả này tác giả cũng hàm ý rằng các công ty
nên quan tâm nhiều đến các rủi ro đến từ thị trường Mỹ hơn là thị trường Châu Âu.


13

Zakaria và Shamsuddin (2012) thực hiện nghiên cứu mối quan hệ giữa biến động
trong thị trường chứng khoán Malaysia và biến động trong các biến số kinh tế vĩ
mô. Bài nghiên cứu sử dụng dữ liệu theo tháng từ tháng 1 năm 2000 đến tháng 12
năm 2011 với các biến số được sử dụng trong mơ hình gồm: tỷ suất sinh lợi của thị
trường (Bursa Malaysia Composite Index), chỉ số sản xuất công nghiệp đại diện cho
thu nhập thực (GDP), chỉ số giá tiêu dùng, cung tiền, lãi suất cho vay đại diện cho
lãi suất ngắn hạn , tỷ giá hối đối với mơ hình nghiên cứu là mơ hình GARCH (1,1)
để tính tốn sự biến động trong thị trường chứng khốn và các biến số kinh tế vĩ
mơ, mơ hình VAR được tác giả sử dụng nhằm kiểm tra mối quan hệ giữa sự biến
động trong thị trường chứng khoán và các biến động trong các biến số kinh tế vĩ mô
của Malaysia. Kết quả nghiên cứu cho thấy chỉ có cung tiền và lạm phát là giải
thích tốt cho sự biến động của thị trường chứng khoán, biến động của các biến số
khác ít có mối quan hệ đến sự biến động lợi nhuận trên thị trường chứng khốn.
Ngun nhân được tác giả đưa ra là do có q ít nhà đầu tư tổ chức và có sự bất cân
xứng thông tin trong đầu tư ở Malaysia. Cũng trong thời gian này một nghiên cứu
tương tự cũng được thực hiện bởi Hussin và cộng sự (2012), nghiên cứu mối liên hệ
giữa các biến số kinh tế vĩ mô và tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khoán Malaysia
với mơ hình nghiên cứu là mơ hình VAR.

2.2.3 Một số nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam
Nghiên cứu của Nguyễn Thị Thu Hằng (2013) thực hiện nghiên cứu ảnh hưởng của
các nhân tố vĩ mô lên tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khoán. Bài nghiên cứu sử
dụng các biến như chỉ số giá chứng khoán, chỉ số giá tiêu dùng, tỷ giá hối đoái, lãi
suất cho vay, giá dầu thô và cung tiền M2, dữ liệu được thu thập theo tháng từ tháng
1 năm 2008 đến tháng 12 năm 2013, nghiên cứu sử dụng mơ hình hiệu chỉnh sai số
Vecto (VECM – Vector Error Correction Model), kiểm định đồng liên kết nhằm
xem xét mối quan hệ trong ngắn hạn và dài hạn của biến vĩ mô đến tỷ suất sinh lợi
chứng khoán. Kết quả nghiên cứu cho thấy trong ngắn hạn, tỷ suất sinh lợi chịu ảnh
hưởng tương quan âm bởi chỉ số giá tiêu dùng, giá dầu thô và cung tiền, trong khi
đó chịu tác động dương bởi biến lãi suất.Kết quả nghiên cứu ảnh hưởng trong dài


14

hạn có sự khác biệt khi tỷ suất sinh lợi có mối tương quan dương với chỉ số giá, lãi
suất và có mối tương quan âm với biến tỷ giá hối đoái, giá dầu và cung tiền M2.
Đinh Tiến Thịnh (2013) thực hiện nghiên cứu tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mơ
đến thị trường chứng khốn Việt Nam. Tác giả sử dụng phân tích định lượng nhằm
đo lường mức độ ảnh hưởng của các biến vĩ mô là tỷ giá hối đoái, cung tiền M2,
lạm phát, lãi suất trái phiếu chính phủ, lãi suất cơ bản đến thị trường chứng khoán
trong giai đoạn từ tháng 1 năm 2005 đến tháng 06 năm 2013. Tác giả sử dụng kiểm
định đồng liên kết theo phương pháp Johansen để kiểm định mối cân bằng dài hạn
giữa các biến trong mô hình. Kết quả cho thấy tác động của các biến vĩ mơ đến thị
trường chứng khốn là khơng đáng kể trong dài hạn. Tác giả sử dụng kiểm định
nhân quả Granger và mơ hình tự hồi quy Vecto (VAR – Vector Autoregressive
Model) nhằm xem xét mối quan hệ giữa các biến nghiên cứu và mức độ tác động,
kết quả là có mối quan hệ tương đối rõ ràng giữa cung tiền, lãi suất và lạm phát với
chỉ số giá chứng khoán, trong khi biến cung tiền và lạm phát ảnh hưởng một chiều
đến chỉ số giá chứng khoán cụ thể là cung tiền tác động cùng chiều còn lạm phát tác

động ngược chiều với chỉ số giá chứng khoán, biến lãi suất có mối quan hệ hai
chiều với chỉ số giá chứng khoán và biến lãi suất tác động ngược chiều với chỉ số
giá chứng khoán.
2.3. Tổng hợp các kết quả nghiên cứu
Dựa trên những nghiên cứu được trình bày trong các phần trên và nhằm cung cấp
một cách nhìn mang tính tổng quát, đề tài tiến hành tổng hợp lại kết quả nghiên cứu
theo bảng sau.
Bảng 2.1.Tổng hợp các nghiên cứu trước đây
Biến vĩ mô

Tác giả

Vấn đề nghiên cứu

Tỷ suất sinh lợi thị
trường chứng khoán

Tổng

sản Binswanger (2004)

phẩm quốc

Mối quan hệ giữa các - Có một mối quan hệ
hoạt động kinh tế thực mật thiết giữa các


15

với các biến động trong hoạt động kinh tế

nội GDP

thị trường chứng khoán thực với sự biến động
các nứoc G7

trong

thị

chứng

khoán

trường
Mỹ,

Nhật và Cananda.
- Tìm thấy một mối
quan hệ yếu tại thị
trường Pháp, Ý, Anh.
Christopher Gan và Nghiên cứu tác động Tổng sản phẩm quốc
cộng sự (2006)

của các biến vĩ mô đến nội có tác động đồng
thị trường chứng khốn biến đối với biến chỉ
New Zealand

Lạm phát

số giá chứng khoán

Mối quan hệ giữa lạm Những thay đổi trong

Du (2002)

phát

và

thị

trường chính sách tiền tệ liên
quan đến lạm phát

chứng khốn Mỹ

giải thích tốt cho sự
biến động trong thị
trường chứng khoán
Mỹ
Mukhopadhyay
Sarkar (2003)

và Nghiên cứu ảnh hưởng Có một ảnh hưởng
của các biến số kinh tế đáng kể của lạm phát
vĩ mô và thị trường đến thị trường chứng
chứng khoán Ấn Độ

Oseni

(2011)

và

khoán Ấn Độ.

Nwosa Mối quan hệ giữa biến Khơng tìm thấy mối
động trong các biến số quan hệ giữa sự biến
kinh tế vĩ mô và thị động trong lạm phát
trường

chứng

khoán với sự biến động