(Luận văn thạc sĩ) phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ Tp.HCM
-----#"-----

TRƯƠNG THỊ NGỌC HẢI


PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG
TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP.Hồ Chí Minh – Năm 2008


1

MỤC LỤC
PHẦN MỞ ĐẦU ....................................................................................................1
1.

SỰ CẦN THIẾT CỦA ĐỀ TÀI.................................................................1

2.

MỤC ĐÍCH NGHIÊN CỨU .....................................................................2

3.

ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU ...........................................2

4.

PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .............................................................2

CHƯƠNG 1:...........................................................................................................3
KHUNG LÝ THUYẾT VỀ THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU .................................3
DOANH NGHIỆP .................................................................................................3
1.1

Tổng quan về trái phiếu.............................................................................3

1.1.1

Khái niệm và đặc trưng của trái phiếu ................................................3

1.1.2

Phân loại trái phiếu ............................................................................4

1.1.3

Các yếu tố ảnh hưởng đến giá trái phiếu.............................................5

1.1.3.1 Biến động lãi suất thị trường...........................................................5
1.1.3.2 Cấu trúc kỳ hạn của lãi suất ............................................................5
1.1.3.3 Quyền mua lại, bán lại trước hạn ....................................................9
1.1.3.4 Khả năng chuyển đổi thành cổ phiếu ..............................................9
1.1.3.5 Cung cầu thị trường........................................................................9
1.1.3.6 Dự kiến về lạm phát .......................................................................9
1.1.4

1.2

Định giá trái phiếu ...........................................................................10

Trái phiếu doanh nghiệp.......................................................................... 13

1.2.1

Khái niệm và đặc điểm của trái phiếu doanh nghiệp.........................13

1.2.2

Phân loại trái phiếu doanh nghiệp ....................................................13

1.2.3

Vai trò của trái phiếu doanh nghiệp đối với sự phát triển của các chủ

thể và toàn nền kinh tế....................................................................................15
1.2.4
1.3

Nhận dạng các rủi ro khi đầu tư, giao dịch trên thị trường trái phiếu.17

Thị trường trái phiếu doanh nghiệp ở một số nước và bài học kinh nghiệm

cho Việt Nam..................................................................................................... 19
1.3.1

Thị trường trái phiếu doanh nghiệp Mỹ ............................................19

Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam


2

1.3.2

Thị trường trái phiếu doanh nghiệp Hàn Quốc .................................20

1.3.3

Thị trường trái phiếu Malaysia .........................................................21

1.3.4

Một số bài học kinh nghiệm cho Việt Nam ......................................25

Kết luận chương 1: ..............................................................................................26
THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP Ở VIỆT NAM.....................27
2.1

Thị trường tài chính Việt Nam ................................................................ 27

2.1.1

Bối cảnh kinh tế ...............................................................................27

2.1.2

Thực trạng thị trường tài chính Việt Nam.........................................29

2.2

Thị trường trái phiếu doanh nghiệp ở Việt Nam ...................................... 35

2.2.1

Thực trạng thị trường trái phiếu doanh nghiệp ở Việt Nam ..............35

2.2.2

Nguyên nhân....................................................................................42

2.2.2.1 Nhận thức về chứng khoán và đặc biệt là về trái phiếu của doanh
nghiệp còn hạn chế ..................................................................................... 42
2.2.2.2 Thiếu cung cầu về trái phiếu......................................................... 43
2.2.2.3 Doanh nghiệp phát hành thiếu cơ sở để đưa ra mức lãi suất huy
động do thị trường chưa có đường cong lãi suất chuẩn................................ 43
2.2.2.4 Khơng có tổ chức xếp hạn tín dụng chuyên nghiệp. ...................... 44
2.2.2.5 Khung pháp lý chưa được xây dựng hoàn chỉnh ........................... 46
2.2.2.6 Cơ sở hạ tầng của thị trường trái phiếu còn kém phát triển. .......... 47
2.2.3

Một số nét mới trong phát hành trái phiếu doanh nghiệp – Huy động

vốn đối với doanh nghiệp kinh doanh bất động sản. .......................................47
Kết luận chương 2: ..............................................................................................49
CHƯƠNG 3:.........................................................................................................51
GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP

..............................................................................................................................51
3.1

Cơ hội và thách thức để phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp ở

Việt Nam. .......................................................................................................... 51
3.2

Giải phát phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp ở Việt Nam......... 51

3.2.1

Hoàn thiện khung pháp lý và hệ thống quản lý. ................................51

Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam


3

3.2.2

Nâng cao nhận thức cho các doanh nghiệp và công chúng đầu tư về

chứng khốn nói chung và trái phiếu nói riêng. ..............................................53
3.2.3

Giải pháp phát triển thị trường sơ cấp. .............................................53

3.2.3.1 Xây dựng đường cong lãi suất chuẩn cho thị trường. .................... 53
3.2.3.2 Thay đổi cách thức phát hành theo lơ lớn...................................... 55

3.2.3.3 Xây dựng hệ thống định mức tín nhiệm doanh nghiệp, trái phiếu. 55
3.2.4

Giải pháp phát triển thị trường thứ cấp.............................................62

3.2.4.1 Phát triển những nhà tạo lập thị trường. ........................................ 62
3.2.4.2 Xây dựng một trung tâm giao dịch riêng cho thị trường trái phiếu
nói chung và thị trường trái phiếu doanh nghiệp nói riêng. ......................... 64
3.2.4.3 Phát triển thị trường phi tập trung (OTC)...................................... 66
Kết luận chương 3: ..............................................................................................66
KẾT LUẬN..........................................................................................................68
TÀI LIỆU THAM KHẢO .....................................................................................69

Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam


1

DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT
ABMI

: Sáng kiến thị trường trái phiếu Châu Á.

ACB

: Ngân hàng thương mại cổ phần Á Châu.

ASEAN

: Hiệp hội các quốc gia Đông nam á.

CIC

: Trung tâm thơng tin tín dụng.

CRVC

: Trung tâm đánh giá tín nhiệm doanh nghiệm.

ĐMTN

: Định mức tín nhiệm.

DPM

: Cơng ty Cổ phần phân đạm và hóa chất dầu khí.

EVN

: Tập đồn điện lực Việt Nam

FDI

: Đầu tư trực tiếp nước ngoài.

GDP

: Tổng giá trị sản phẩm quốc nội.

HaSTC

: Trung tâm Giao dịch chứng khoán Hà Nội.

HoSE

: Sở Giao dịch chứng khoán TP.HCM.

IPO

: Phát hành lần đầu ra công chúng.

ODA

: Hỗ trợ phát triển chính thức.

OTC

: Thị trường phi tập trung.

PPC

: Cơng ty Cổ phần nhiệt điện Phả lại.

PVD

: Công ty Cổ phần Khoan và dịch vụ dầu khí.

REE

: Cơng ty Cổ phần cơ điện lạnh

SBV

: Ngân hàng nhà nước Việt Nam.

TNHH

: Trách nhiệm hữu hạn.

TTCK

: Thị trường chứng khoán.

UBCK

: Ủy ban Chứng khốn

VIC

: Cơng ty Cổ phần Vincom.

VLP

: Cơng ty cổ phần du lịch và thương mại Vinpearl

VNINDEX

: Chỉ số thị trường chứng khốn Việt Nam.

VNM

: Cơng ty Cổ phần Sữa Việt Nam.

WTO

: Tổ chức thương mại thế giới.

Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam


2

MỤC LỤC HÌNH VẺ, ĐỒ THỊ, BẢNG BIỂU
Chương 1:
Hình 1.1: Đường cong lãi suất dạng thơng thường
Hình 1.2: Đường cong lãi suất dạng dốc
Hình 1.3: Đường cong lãi suất dạng đảo ngược
Hình 1.4: Đường cong lãi suất dạng phẳng
Đồ thị 1.1: Minh họa xu hướng biến động theo thời gian của giá trái phiếu theo 3 ví

dụ trên
Bảng 1.1: Quy mô trái phiếu tại Hàn Quốc
Bảng 1.2: Tỷ trọng trái phiếu chính phủ, trái phiếu doanh nghiệp so với GDP của

một số quốc gia (Số liệu đến tháng 3/2005)
Bảng 1.3: Quy mô thị trường trái phiếu của một số quốc gia
Chương 2:
Bảng 2.1 - Tốc độ tăng trưởng kinh tế (GDP) năm từ 1997 - 2007 (%)

Bảng 2.2: Quy mô thị trường chứng khoán Việt Nam đến 15/5/2008

Bảng 2.3: Quy mơ giao dịch chứng khốn từ 1/1/2007 đến 31/12/2007
Đồ thị 2.1: Quy mô khối lượng và giá trị niêm yết đến 15/5/2008
Đồ thị 2.2: Quy mô khối lượng, giá trị giao dịch chứng khoán 1/1/2007-31/12/2007
Chương 3:
Bảng 3.1: Ký hiệu định mức tín nhiệm dài hạn doanh nghiệp
Bảng 3.2 : Các mã đánh giá trái phiếu cơ bản

Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam


1

PHẦN MỞ ĐẦU
1. SỰ CẦN THIẾT CỦA ĐỀ TÀI
Thông thường có ba cách để huy động vốn đầu tư là thông qua các khoản vay
thương mại, phát hành trái phiếu và tiếp nhận vốn góp. Các khoản vay thương mại
thường bị giới hạn về hạn mức và thường phải có tài sản thế chấp. Với phương thức
huy động vốn thông qua tiếp nhận vốn góp cho phép cơng ty tăng vốn mà không
cần thiết phải gánh chịu bất kỳ nghĩa vụ nợ phải thanh toán tại một thời điểm xác
định nào nhưng quyền sở hữu có thể bị “pha lỗng”. Trong khi đó, đối với trái
phiếu, tổ chức phát hành có thể trực tiếp bán trái phiếu cho nhà đầu tư, làm giảm
bớt các trung gian nên chi phí cho việc vay vốn cũng có xu hướng thấp hơn.
Ba cách thức huy động vốn trên như chiếc kiềng ba chân, bảo đảm cho thị
trường tài chính – ngân hàng phát triển bền vững. Tuy nhiên, ở Việt Nam hiện nay
hai hình thức huy động vốn phổ biến là vay vốn thương mại và tiếp nhận vốn góp
mà chưa sử dụng nhiều hình thức huy động bằng phát hành trái phiếu. Cịn nhớ
cuộc khủng hồng tài chính tiền tệ 1997 tại Châu Á cho thấy, khi thị trường tài
chính – tiền tệ một quốc gia không phát triển đủ ba phương thức trên sẽ thiếu đi tính
vững chắc và dễ bị tổn thương khi gặp các cú sốc tài chính từ bên ngoài. Đặc biệt,
trong điều kiện hiện nay Việt Nam vừa mới gia nhập WTO và từng bước hội nhập

với kinh tế thế giới, các nguồn vốn nước ngoài đang tiến tới chuyển hướng chảy vào
Việt Nam. Điều này vừa có thuận lợi là cung cấp nguồn vốn cho đầu tư phát triển
của đất nước nhưng cũng có khả năng ảnh hưởng tạo cú sốc hoặc thậm chí gây
khủng hoảng cho nền kinh tế khi các dòng vốn này đồng loạt rút khỏi quốc gia.
Dễ nhận thấy nhất là hệ quả từ cuộc khủng hoảng tín dụng nhà ở Mỹ. Khi rủi
ro xảy ra, các nhà đầu tư tài chính đã “chạy trốn” vào thị trường trái phiếu vì chúng
có độ rủi ro thấp và được ưu tiên thanh toán hơn.
Do vậy, việc hình thành và phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp là một
chiến lược mang tính sống còn của nền kinh tế trong điều kiện mở cửa thị trường tài
chính như hiện nay.

Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam


2

Về mặt chính sách, việc phát triển thị trường trái phiếu nói chung và thị trường
trái phiếu doanh nghiệp nói riêng đã được Chính phủ Việt Nam quan tâm và cụ thể
hoá trong việc xây dựng chiến lược phát triển dài hạn đến 2020. Mặc dù vậy, hiện
nay, thị trường này ở Việt Nam vẫn còn trong giai đoạn đầu của quá trình phát triển,
nhưng để phát triển một thị trường trái phiếu năng động thì việc nghiên cứu về thị
trường trái phiếu doanh nghiệp trong điều kiện Việt Nam, kinh nghiệm các nước và
từ đó đưa ra những kiến nghị để phát triển thị trường là hết sức cần thiết.
Xuất phát từ nguyên nhân này tác giả đã mạnh dạn đi vào nghiên cứu đề tài:
PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP.
2. MỤC ĐÍCH NGHIÊN CỨU
Phân tích các nguyên nhân làm cho thị trường trái phiếu của Việt Nam hiện nay
vẫn chưa phát triển, chưa đóng vai trị tích cực cho nền kinh tế và đề xuất các giải
pháp để xây dựng và phát triển thị trường ngày càng năng động, đóng vai trị quan
trọng trong phát triển kinh tế đất nước.

3. ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU
Đối tượng nghiên cứu của đề tài là các vấn đề liên quan đến thực trạng hoạt
động của thị trường sơ cấp (phát hành) và thị trường thứ cấp (giao dịch) và những
kinh nghiệm phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp ở các nước.
Về thời gian: sưu tầm các số liệu chủ yếu từ năm 2000 đến nay.
4. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Phương pháp nghiên cứu chủ yếu là phương pháp định tính, định lượng, thống
kê, so sánh.
Thống kê lịch sử và tổng hợp để đánh giá quy mô thực trạng của thị trường.
So sánh số liệu với các nước.

Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam


3

CHƯƠNG 1:
KHUNG LÝ THUYẾT VỀ THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU
DOANH NGHIỆP
1.1 Tổng quan về trái phiếu
1.1.1 Khái niệm và đặc trưng của trái phiếu
Trái phiếu là một loại chứng khoán quy định nghĩa vụ của người phát hành
(người vay tiền) phải trả cho người nắm giữ chứng khoán (người cho vay) một
khoản tiền xác định, thường là trong những khoảng thời gian cụ thể và phải hoàn trả
khoản cho vay ban đầu khi nó đáo hạn.
Một trái phiếu thơng thường có ba đặc trưng chính:
+ Mệnh giá: là số tiền thanh toán cho người sở hữu trái phiếu tại thời điểm đáo
hạn của trái phiếu. Số tiền gốc được ghi cụ thể trên mỗi trái phiếu. Do đó, giá trị số
tiền gốc còn được gọi là giá trị đáo hạn (maturity value) hoặc giá “bề mặt” (face
value) của trái phiếu. Ví dụ: tiền gốc của mỗi trái phiếu do chính phủ Mỹ phát hành

thường là 1.000 USD, ở Việt Nam trái phiếu có mệnh giá là bội số của 100.000 đ.
+ Lãi suất định kỳ (coupon): là tỷ lệ lãi hàng năm tính trên mệnh giá trái phiếu
mà tổ chức phát hành phải thanh toán cho người đầu tư trong suốt thời hạn của trái
phiếu.
+ Thời hạn: là thời hạn trái phiếu từ ngày phát hành cho đến ngày đáo hạn.
Ngoài những đặc điểm trên, mỗi đợt trái phiếu được phát hành có thể được gắn
kèm theo những đặc tính riêng khác nữa nhằm đáp ứng nhu cầu cụ thể của một bên
nào đó. Cụ thể là:
+ Trái phiếu có thể mua lại cho phép người phát hành mua lại chứng khốn
trước khi đáo hạn khi thấy cần thiết. Đặc tính này có lợi cho người phát hành song
lại bất lợi cho người đầu tư, nên loại trái phiếu này có thể có lãi suất cao hơn so với
những trái phiếu khác có cùng thời hạn.

Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam


4

+ Trái phiếu có thể bán lại: cho phép người nắm giữ trái phiếu được quyền bán
lại trái phiếu cho bên phát hành trước khi trái phiếu đáo hạn. Quyền chủ động trong
trường hợp này thuộc về nhà đầu tư, do đó lãi suất của trái phiếu này có thể thấp
hơn so với những trái phiếu khác có cùng thời hạn.
+ Trái phiếu có thể chuyển đổi cho phép người nắm giữ nó có thể chuyển đổi
trái phiếu thành cổ phiếu thường, tức là thay đổi tư cách từ người chủ nợ trở thành
người chủ sở hữu của công ty.
1.1.2 Phân loại trái phiếu
• Phân loại theo nhà phát hành:
Phân loại trái phiếu theo nhà phát hành thì trái phiếu có hai loại trái phiếu chính
phủ và trái phiếu doanh nghiệp.
-

Trái phiếu chính phủ: là những trái phiếu do chính phủ phát hành nhằm mục

đích bù đắp thâm hụt ngân sách, tài trợ cho các cơng trình cơng ích, hoặc làm công
cụ điều tiết tiền tệ (thường là để điều tiết lạm phát). Trái phiếu chính phủ là loại
chứng khốn hầu như khơng có rủi ro thanh tốn và cũng là loại trái phiếu có tính
thanh khoản cao. Do đặc điểm đó, lãi suất của trái phiếu chính phủ được xem là lãi
suất chuẩn để làm căn cứ ấn định lãi suất của các cơng cụ nợ khác có cùng kỳ hạn.
Các loại trái phiếu chính phủ bao gồm trái phiếu đơ thị, trái phiếu cơng trình…
-

Trái phiếu doanh nghiệp: là các trái phiếu do các công ty phát hành để vay

vốn dài hạn. Trái phiếu doanh nghiệp có độ rủi ro cao hơn trái phiếu chính phủ, do
đó lãi suất trái phiếu doanh nghiệp cũng thường cao hơn lãi suất cùng kỳ của trái
phiếu chính phủ.
• Phân loại theo kỳ hạn:
-

Trái phiếu ngắn hạn (Shorts) có thời hạn từ 1 đến 5 năm;

-

Trái phiếu trung hạn (Mediums) có thời hạn từ 5 đến 15 năm;

-

Trái phiếu dài hạn (Longs) có thời hạn hơn 15 năm;

• Phân loại theo việc có ghi danh hay khơng:

Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam


5

-

Trái phiếu vô danh: là trái phiếu không mang tên trái chủ, cả trên chứng chỉ

cũng như trên sổ sách của người phát hành. Những phiếu trả lãi đính theo tờ chứng
chỉ, và khi đến hạn trả lãi, người giữ trái phiếu chỉ việc xé ra và mang tới ngân hàng
nhận lãi. Khi trái phiếu đáo hạn, người nắm giữ nó mang chứng chỉ tới ngân hàng
để nhận lại khoản cho vay.
-

Trái phiếu ghi danh: là loại trái phiếu có ghi tên và địa chỉ của trái chủ, trên

chứng chỉ và trên sổ của người phát hành. Hình thức ghi danh có thể chỉ thực hiện
cho phần vốn gốc, cũng có thể là ghi danh tồn bộ, cả gốc lẫn lãi. Dạng ghi danh
toàn bộ mà đang ngày càng phổ biến là hình thức ghi sổ. Trái phiếu ghi sổ hồn
tồn khơng có dạng vật chất, quyền sở hữu được xác nhận bằng việc lưu giữ tên và
địa chỉ của chủ sở hữu trên máy tính.
1.1.3 Các yếu tố ảnh hưởng đến giá trái phiếu
1.1.3.1 Biến động lãi suất thị trường
Lãi suất thị trường là một yếu tố cực kỳ quan trọng trong việc định giá các
chứng khốn có lãi suất cố định. Nếu lãi suất bắt đầu tăng thì lợi tức đối với trái
phiếu bắt đầu thay đổi. Trong trường hợp này, vốn bắt đầu chảy vào nơi hứa hẹn có
lợi nhuận cao, lúc đó giá của trái phiếu có lãi suất cố định giảm. Nhìn ở khía cảnh
khác, nếu giá trái phiếu giảm do lạm phát tăng thì việc tăng lãi suất có thể được coi

là dấu hiệu của Chính phủ quyết định đẩy lùi lạm phát. Ảnh hưởng tiêu cực của việc
tăng lãi suất được đền bù bằng việc triển vọng cải thiện tình hình lạm phát.
1.1.3.2 Cấu trúc kỳ hạn của lãi suất
Vòng đời, hay thời hạn của bất kỳ trái phiếu nào cũng đều được xác định cố
định ngay tại thời điểm phát hành. Nó có thể là ngắn hạn (từ 1-5 năm), trung hạn (6
đến 15 năm), đến dài hạn (từ 15 năm trở lên). Nói chung, thời hạn càng dài thì lãi
suất đề ra càng tạo ra thêm nhiều rủi ro hơn khi đầu tư tiền của bạn trong thời gian
quá dài như vậy. Mối quan hệ giữa lãi suất và thời gian của trái phiếu được gọi là
đường cong lãi suất.

Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam


6

Đồ thị biểu hiện mối quan hệ giữa lãi suất và thời hạn.Đồ thị này thể hiện cấu
trúc thời hạn của lãi suất hay đường công lãi suất. Thông thường đồ thị thể hiện cấu
trúc thời hạn của lãi suất trái phiếu chính phủ. Có 4 dạng đồ thị chính: dạng thông
thường, dạng dốc, dạng đảo ngược và dạng phẳng.
(1)

Dạng thông thường: Ở dạng này các lãi suất ngắn hạn là thấp nhất, sau
đó nó tăng dần lên và tới đoạn cuối thì đường cong gần như nằm
ngang. Một đường cong lãi suất dạng thông thường cho thấy dấu hiệu
của một nền kinh tế lành mạnh, ổn định, tăng trưởng chậm nhưng đều
đặn, các thị trường cổ phiếu trái phiếu có xu hướng ổn định. Đường
cong lãi suất là một chỉ báo khơng phải là một dự báo.

Hình 1.1: Đường cong lãi suất dạng thơng thường
Lãi suất

Thời hạn

(2)

Dạng dốc: Bình thường thì chênh lệch giữa các mức lãi suất ngắn hạn
và dài hạn vào khoảng 3%, nhưng khi chênh lệch này tăng lên đến
4%-5% thì nó tạo thành một đường cong dốc hơn. Một đường cong
dốc như vậy cho thấy những người nắm giữ trái phiếu dài hạn tin rằng
nền kinh tế sẽ cải thiện trong tương lai gần. Loại đường cong này
thường xuất hiện sau các cuộc suy thoái, khi nền kinh tế ổn định và
bắt đầu mở rộng.

Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam


7

Hình 1.2: Đường cong lãi suất dạng dốc
Lãi suất

Thời hạn

(3)

Dạng đảo ngược: Nếu khoản vay trong ngắn hạn trả lãi suất cao hơn
khoản vay dài hạn thì đường cong lãi suất sẽ có dạng đảo ngược và đó
là tín hiệu của thời kỳ thu hẹp của nền kinh tế. Đường cong lãi suất có
thể đảo ngược vì các lý do sau: nhu cầu cao bất thường đối với quỹ
ngắn hạn, do một trục trặc nào đó về tính thanh khoản ngắn hạn của

các cơng cụ của chính phủ hoặc doanh nghiệp; gia tăng áp lực lạm
phát trong ngắn hạn; chính sách tiền tệ thắt chặt của ngân hàng trung
ương. Trong những tháng đầu năm 2008, trên thị trường vốn của Việt
Nam, lãi suất trong ngắn hạn lại cao hơn trong dài hạn. Cụ thể, lãi suất
huy động kỳ hạn 1 tháng là 1%/tháng, trong khi lãi suất huy động kỳ
hạn dài hơn là 12 tháng chỉ là 0,09%. Và mọi người có thể nhận thấy
nền kinh tế Việt Nam đang bị lạm phát với tốc độ cao (2 con số),
Chính phủ chủ trương thắt chặt tiền tệ, việc vay vốn để đầu tư dường
như khó khăn hơn.

Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam


8

Hình 1.3: Đường cong lãi suất dạng đảo ngược
Lãi suất

Thời hạn

(4)

Dạng phẳng: Trước khi đảo ngược đường cong lãi suất có thể có dạng
phẳng. Mặc dù dạng phẳng của đường cong lãi suất có thể được coi là
một cảnh báo sớm của sự đảo ngược nhưng cũng có khi đường cong
sẽ trở lại dạng thông thường chứ không đảo ngược. Đường cong dạng
phẳng cũng thường kéo theo sự suy thoái kinh tế.

Hình 1.4: Đường cong lãi suất dạng phẳng
Lãi suất

Thời hạn

Đường cong lãi suất có thể giúp cho các nhà đầu tư lựa chọn các khoảng thời
gian đáo hạn cho các chứng khốn có thu nhập cố định của mình. Xem xét đường
cong lãi suất hiện thời các nhà đầu tư sẽ có được thơng tin về các mức lãi suất ở

Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam


9

những thời hạn khác nhau, có thể giúp họ đưa ra những quyết định đối với thời gian
đáo hạn. Nếu các nhà đầu tư tin rằng lãi suất sẽ ổn định hoặc giảm xuống thì họ có
thể đầu tư vào trái phiếu 20 năm có lãi suất cao nhất, nếu họ tin rằng lãi suất sẽ tăng
thì đầu tư vào các cơng cụ ngắn hạn có lãi suất cao nhất sẽ là khôn ngoan.
1.1.3.3 Quyền mua lại, bán lại trước hạn
Trái phiếu kèm theo quyền được mua lại cho phép người phát hành mua lại
chứng khoán trước khi đáo hạn khi thấy cần thiết. Đặc tính này có lợi cho người
phát hành song lại bất lợi cho người đầu tư, nên loại trái phiếu này có thể có lãi suất
cao hơn so với những trái phiếu khác có cùng thời hạn. Trái phiếu kèm theo quyền
được bán lại trước hạn cho phép người nắm giữ trái phiếu được quyền bán lại trái
phiếu cho bên phát hành trước khi trái phiếu đáo hạn. Quyền chủ động trong trường
hợp này thuộc về nhà đầu tư, do đó lãi suất của trái phiếu này có thể thấp hơn so với
những trái phiếu khác có cùng thời hạn.
1.1.3.4 Khả năng chuyển đổi thành cổ phiếu
Trái phiếu có khả năng chuyển đổi thành cổ phiếu trong tương lai thì có giá cao
hơn trái phiếu khơng có khả năng chuyển đổi.
1.1.3.5 Cung cầu thị trường
Cũng như các hàng hoá khác, giá trị trái phiếu bị ảnh hưởng bởi cung cầu thị

trường. Khi cung lớn hơn cầu trái phiếu thì giá trái phiếu giảm. Đơn giản các yếu tố
khác, khi cung nhỏ hơn cầu trái phiếu thì giá trái phiếu tăng.
1.1.3.6 Dự kiến về lạm phát
Nếu lạm phát dự kiến có khả năng tăng thì lãi cố định thanh toán cho trái phiếu
là lãi suất danh nghĩa và như vậy sẽ kém hấp dẫn hơn so với các tài sản khác có khả
năng loại trừ yếu tố lạm phát. Do đó, giá của trái phiếu có lãi suất cố định sẽ giảm.
Và ngược lại, nếu dự kiến lạm phát giảm thì giá của trái phiếu có lãi suất định định
sẽ tăng.

Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam


10

1.1.4 Định giá trái phiếu
Ở dạng thông thường, trái phiếu có mệnh giá, thời hạn và lãi suất cuống phiếu
xác định, khơng kèm các điều kiện có thể chuyển đổi, có thể mua lại hay bán lại …,
khi đó giá trị trái phiếu được tính bằng tổng giá trị hiện tại của toàn bộ các khoản
tiền người phát hành phải thanh toán cho người sở hữu trái phiếu, bao gồm tiền lãi
định kỳ và tiền gốc trả tại ngày đáo hạn. Để xác định được giá trái phiếu tại thời
điểm hiện tại, chúng ta cần thực hiện chiết khấu toàn bộ dịng tiền sẽ thanh tốn cho
người sở hữu trái phiếu trong tương lai với lãi suất hiện tại. Lãi suất chiết khấu trái
phiếu chính là lãi suất tới hạn của trái phiếu hay lãi suất vay vốn bình quân của thị
trường. Ví dụ 1 dưới đây minh hoạ việc xác định giá trị trái phiếu tại thời điểm hiện
tại.
PV =

C1
C2
Cn

M
+
+ ... +
+
(1 + r ) (1 + r )2
(1 + r )n (1 + r )n

Trong đó:
PV: Hiện giá giá trái phiếu.
N: Số kỳ.
C1…Cn: Lãi cuống phiếu.
r: Lãi chiết khấu, lãi suất thị trường.
M: Mệnh giá trái phiếu.
Ví dụ 1:
Tập đoàn HP phát hành trái phiếu với mệnh giá $1.000. Lãi suất danh nghĩa là
5.5%/năm, dẫn tới tiền lãi danh nghĩa thường niên là $55. Lãi suất vay vốn bình
quân thị trường là 3.5%/năm. Thời hạn trái phiếu là 3 năm.
Giá trị trái phiếu bằng giá trị hiện tại của tồn bộ dịng tiền sẽ thanh tốn cho
người sở hữu trái phiếu với lãi suất chiết khấu là 3.5%:

Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam


11

Như vậy với các điều kiện như trên trái phiếu mệnh giá $1.000 của tập đoàn
HP sẽ được bán tại thời điểm hiện tại với giá $1.056,03.
Mối quan hệ giữa lãi suất thị trường và giá trái phiếu
Theo ví dụ 1, chúng ta thấy giá trái phiếu và lãi suất bình qn thị trường có mối
quan hệ mật thiết với nhau. Chúng ta xem xét các ví dụ tiếp theo để thấy rõ mối

quan hệ này.
Ví dụ 2: Cũng với trái phiếu do tập đồn HP phát hành theo ví dụ 1, nhưng lãi suất
vay vốn bình quân thị trường lúc này là 8,5%/năm. Chúng ta xác định giá trị trái
phiếu tại thời điểm hiện tại như sau:

Ví dụ 3: Chúng ta xác định giá trị trái phiếu của tập đoàn HP tại thời điểm hiện tại
với lãi suất vay vốn bình quân thị trường là 5,5%/năm như sau:

Do tiền gốc và tiền lãi không đổi và được xác định cụ thể trên trái phiếu, lãi suất thị
trường sẽ quyết định giá trị của trái phiếu. Ví dụ 1 cho chúng ta thấy khi lãi suất thị
trường (3,5%) nhỏ hơn lãi suất danh nghĩa (5,5%) trên trái phiếu, nhà đầu tư muốn
sở hữu trái phiếu sẽ phải trả một giá cao hơn mệnh giá của trái phiếu. Phần chênh
lệch cao giá hay còn gọi là phần phụ trội được sử dụng để bù đắp cho người phát
hành là tập đoàn HP do trả lãi cao hơn lãi suất thị trường. Ngược lại, ví dụ 2 cho

Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam


12

thấy khi lãi suất thị trường (8,5%) lớn hơn lãi suất danh nghĩa (5,5%), giá trái phiếu
sẽ thấp hơn mệnh giá. Nhà đầu tư sẽ được bù đắp do hưởng lãi suất thấp hơn lãi suất
thị trường bằng việc mua trái phiếu thấp hơn mệnh giá, phần chênh lệch giá thấp
hơn mệnh giá được gọi là phần chiết khấu. Ví dụ 3 chỉ rõ rằng khi lãi suất thị trường
bằng lãi suất danh nghĩa, giá trái phiếu bằng chính mệnh giá của nó. Lưu ý rằng lãi
suất thị trường được sử dụng ở đây là lãi suất thực, có nghĩa là lãi suất vay vốn đã
điều chỉnh các nhân tố ảnh hưởng như tỷ lệ lạm phát.
Đồ thị1.1: Minh họa xu hướng biến động theo thời gian của giá trái phiếu theo 3

ví dụ trên

Trong đó: Năm thứ 0 thể hiện thời điểm hiện tại.
Trong mối quan hệ giữa lãi suất thị trường và giá trái phiếu, chúng ta thấy trái
chủ sẽ phải chịu rủi ro về mặt lãi suất khi sở hữu trái phiếu. Giá trái phiếu sẽ biến
động khi lãi suất thị trường biến động. Nhà đầu tư chỉ mua trái phiếu khi nhận định
rằng lãi suất thị trường sẽ giảm trong tương lai. Khi đó lợi tức thu được từ đầu tư
trái phiếu sẽ bao gồm hai phần, tiền lãi định kỳ và chênh lệch giá nếu bán trái phiếu

Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam


13

trước thời điểm đáo hạn. Như vậy, thời gian đáo hạn của trái phiếu càng dài thì rủi
ro lãi suất càng lớn do nhà đầu tư càng gặp khó khăn trong việc dự đoán sự biến
động của lãi suất.
1.2 Trái phiếu doanh nghiệp
1.2.1 Khái niệm và đặc điểm của trái phiếu doanh nghiệp
Trái phiếu doanh nghiệp là một loại chứng khoán nợ do doanh nghiệp phát
hành, xác nhận nghĩa vụ trả cả gốc và lãi của doanh nghiệp phát hành đối với người
sở hữu trái phiếu.
Trái phiếu doanh nghiệp có đặc điểm chung sau: Trái chủ được trả lãi định kỳ
và trả gốc khi đáo hạn, song không được tham dự vào các quyết định của doanh
nghiệp, nhưng cũng có loại trái phiếu không được trả lãi định kỳ, người mua được
mua dưới mệnh giá và khi đáo hạn được nhận lại mệnh giá. Khi doanh nghiệp giải
thể hoặc thanh lý, trái phiếu được ưu tiên thanh toán trước các cổ phiếu. Có những
điều kiện cụ thể kèm theo, hoặc nhiều hình thức đảm bảo cho khoản vay.
1.2.2 Phân loại trái phiếu doanh nghiệp
Tuỳ theo cách thức phân loại mà trái phiếu doanh nghiệp được phân thành
nhiều loại, nhưng cơ bản trái phiếu doanh nghiệp bao gồm những loại sau:

+ Trái phiếu thu nhập (Income Bonds): là trái phiếu mà việc thanh toán lãi
phụ thuộc vào lợi nhuận của doanh nghiệp. Loại trái phiếu này thường được phát
hành khi doanh nghiệp gặp khó khăn về tài chính hoặc cần huy động vốn vào dự án.
Trái phiếu này giống với cổ phiếu ưu đãi nhưng lãi trả cho trái chủ được chiết khấu
thuế thu nhập doanh nghiệp (trả trước thuế) còn cổ phiếu thì lãi trả cho trái chủ
khơng được chiết khấu thuế thu nhập doanh nghiệp (trả sau thuế).
+ Trái phiếu có đảm bảo (Mortgage Bonds): là trái phiếu được đảm bảo
bằng những tài sản thế chấp cụ thể, thường là bất động sản và các thiết bị. Người
nắm giữ trái phiếu này được bảo vệ ở một mức độ cao trong trường hợp cơng ty phá
sản, vì họ có quyền đòi nợ đối với một tài sản cụ thể.

Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam


14

+ Trái phiếu khơng bảo đảm (Debenture): Trái phiếu tín chấp không được
đảm bảo bằng tài sản mà được đảm bảo bằng tín chấp của cơng ty. Nếu cơng ty bị
phá sản, những trái chủ của trái phiếu này được giải quyết quyền lợi sau các trái chủ
có bảo đảm, nhưng trước cổ đơng. Các trái phiếu tín chấp có thể chuyển đổi cho
phép trái chủ được quyền chuyển trái phiếu thành cổ phiếu thường của công ty phát
hành. Tuỳ theo quy định, việc chuyển đổi có thể được tiến hành vào bất cứ thời
điểm nào, hoặc chỉ vào những thời điểm cụ thể xác định.
+ Trái phiếu có thể chuyển đổi (Convertible Bonds): là trái phiếu có thể
chuyển đổi thành cổ phiếu thường với giá cổ phiếu được ấn định trước gọi là giá
chuyển đổi. Đây là loại trái phiếu được ưa chuộng vì khi giá cổ phiếu lên cao, người
nắm giữ loại trái phiếu này sẽ thực hiện chuyển đổi và hưởng chênh lệch giá.
+ Trái phiếu chuộc lại (Callable Bonds): Trái phiếu này kèm với điều khoản
doanh nghiệp sẽ mua lại sau một thời gian với giá chuộc lại thường cao hơn mệnh
giá. Nhà đầu tư có thể chọn lựa có chấp nhận sự chuộc lại hay khơng.

+ Trái phiếu có lãi suất cố định (Straight Bonds): là loại trái phiếu truyền
thống phát hành ở hầu hết các thị trường chứng khoán thế giới. Với đặc điểm trả lãi
suất ổn định định kỳ 6 tháng hoặc 1 một lần. Nó ràng buộc nghĩa vụ phải trả lãi
trong suốt thời gian trái phiếu lưu hành.
+ Trái phiếu có lãi suất thả nổi (Floating Rate Bonds): Là loại trái phiếu mà
lãi suất của nó được điều chỉnh theo sự thay đổi của lãi suất thị trường. Đặc điểm
này đã đảm bảo được quyền lợi của nhà đầu tư và doanh nghiệp trong điều kiện thị
trường không ổn định. Thông thường cứ 6 tháng một lần căn cứ vào lãi suất tiền gửi
ngắn hạn để điều chỉnh lãi suất trái phiếu cho phù hợp.
+ Trái phiếu chiết khấu (Coupon Bonds): là loại trái phiếu không trả lãi định
kỳ. Căn cứ vào lãi suất thị trường lúc phát hành để định ra giá của trái phiếu. Giá
này thấp hơn mệnh giá gọi là giá chiết khấu. Khi đáo hạn, trái chủ được hoàn lại
đúng bằng với mệnh giá của trái phiếu.

Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam


15

1.2.3 Vai trò của trái phiếu doanh nghiệp đối với sự phát triển của các chủ thể
và toàn nền kinh tế
• Cung cấp cơng cụ huy động vốn khác cho doanh nghiệp.
Chiến lược phát triển kinh tế-xã hội 2001-2010 đặt ra mục tiêu tổng sản phẩm
quốc nội năm 2010 tăng gấp đôi so với năm 2000. Riêng giai đoạn 2006-2010 phải
đạt tốc độ tăng trưởng kinh tế từ 7,5% - 8% năm và phấn đấu đạt trên 8%/năm. Để
đạt được mục tiêu này, tổng mức huy động vốn cho đầu tư phát triển phải đạt
khoảng 140 tỷ USD (tương đương 40% GDP). Trong đó, tỷ lệ huy động vốn trong
nước là 65 - 67%, nước ngoài là 33 - 35%1. Các nghiên cứu cũng cho thấy để phát
triển kinh tế thì thị trường vốn phải phát triển. Để tăng trưởng 1% thì phải cần đến
0,527% vốn. Điều này cũng cho thấy vốn rất quan trọng đối với nền kinh tế.

Khác với những kênh huy động vốn truyền thống là phụ thuộc rất nhiều vào
những xét duyệt mang tính áp đặt, chủ quan của tổ chức cho vay, việc phát hành trái
phiếu sẽ cho phép doanh nghiệp chủ động trong kế hoạch sản xuất kinh doanh,
phương thức và thời gian trả nợ. Chưa kể khoản vay theo phương thức này thường
lớn gấp nhiều lần so với kênh vay vốn truyền thống, lại đảm bảo kịp thời nhu cầu về
vốn cho doanh nghiệp. Nhất là trong thời điểm hiện nay, khi mà các ngân hàng
thương mại đang phải đồng loạt tăng vốn dưới nhiều hình thức trước thực trạng nhu
cầu về vốn tăng quá nhanh của doanh nghiệp.
Để giảm sự phụ thuộc vào vốn vay ngân hàng và nguồn vốn từ bên ngồi, tránh
sự pha lỗng của việc phát hành cổ phiếu, và được phép của Chính phủ, một số loại
trái phiếu doanh nghiệp cũng được phát hành để huy động vốn trong xã hội, như:
trái phiếu của Tổng công ty Điện lực Việt Nam, trái phiếu của Tổng cơng ty Dầu
khí... Tính đến nay, số vốn trái phiếu doanh nghiệp phát hành cũng lên tới vài nghìn
tỷ đồng. Mặc dù hiện nay, việc phát hành trái phiếu doanh nghiệp vẫn còn hạn chế
và tập trung ở các doanh nghiệp nhà nước lớn nhưng rõ ràng trái phiếu doanh
nghiệp đã là một kênh huy động vốn mới và hiệu quả cho doanh nghiệp.
•

1

Tạo hàng hố cho thị trường trái phiếu.

Nguồn: Bộ Tài Chính.

Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam


16

Nếu như thời gian trước đây nói đến trái phiếu người ta dường như chỉ nghĩ

đến trái phiếu chính phủ thì giờ đây người ta bắt đầu làm quen với một loại trái
phiếu khác là trái phiếu doanh nghiệp. Trái phiếu doanh nghiệp ra đời đã làm đa
dạng thêm hàng hố trên thị trường trái phiếu. Nhà đầu tư ngồi việc lựa chọn trái
phiếu chính phủ có độ rủi ro hầu như bằng không nhưng lãi suất thấp, cổ phiếu có
thể có lãi suất cao hơn nhưng dễ biến động trên thị trường, có thể lựa chọn trái
phiếu doanh nghiệp có lãi suất và mức độ rủi ro phù hợp.
Tuy đã có những bước phát triển nhanh từ năm 2006 đến nay nhưng hiện nay
quy mô của thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam vẫn còn khá nhỏ với tổng
giá trị khoảng 16 ngàn tỷ đồng, tương đương với 20% tổng giá trị trái phiếu, 1,5%
GDP, chưa tương xứng với nhu cầu vốn đầu tư phát triển của doanh nghiệp. Hiện
nay, Chính phủ khuyến khích các doanh nghiệp huy động vốn trực tiếp trên thị
trường chứng khoán, hạn chế sự phụ thuộc quá mức vào cấp vốn qua kênh tín dụng
và phát hành trái phiếu là một hình thức nhiều tiềm năng.
•

Tạo ra hình thức đầu tư mới hiệu quả, giảm thiểu rủi ro.

Cho đến nay, tổng giá trị trái phiếu phát hành khoảng 70.000-80.000 tỷ đồng,
trong đó 80% là trái phiếu do Chính phủ phát hành. Nguồn vốn từ việc phát hành
trái phiếu chủ yếu được dùng cho phát triển hạ tầng cơ sở như giao thông, thủy lợi,
cho ngành đóng tàu, dầu khí...Sự tăng trưởng của nền kinh tế đã thể hiện phần nào
hiệu quả của việc phát hành và sử dụng các nguồn vốn đó. Song tôi muốn đề cập
đến một ý nghĩa khác của việc phát hành trái phiếu, đó là giảm thiểu rủi ro.
Đối với ngành ngân hàng và thị trường tài chính: Nền kinh tế chỉ dựa vào hệ
thống ngân hàng sẽ tạo ra sai lệch kép, đó là sai lệch kỳ hạn (dùng vốn ngắn hạn tài
trợ cho dài hạn) và sai lệch đồng tiền (vay nước ngoài nhiều dẫn đến bị ảnh hưởng
khi bị tác động bởi tỷ giá).
Đối với nhà đầu tư: Trái phiếu doanh nghiệp ra đời không chỉ là một kênh huy
động vốn mới cho doanh nghiệp mà cịn là một hình thức đầu tư mới cho các nhà
đầu tư, đa dạng hố danh mục đầu tư ngồi chọn lựa cổ phiếu, gửi tiết kiệm ngân

hàng… Việc phát hành cổ phiếu ồ ạt để huy động vốn của các công ty cổ phần thời

Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam


17

gian qua đã làm cho nhà đầu tư nhận thấy quyền lợi của họ đang bị pha loãng, cung
cổ phiếu tăng cao so với cầu nên thị trường chứng khoán Việt Nam tăng nóng vào
cuối năm 2006 đầu năm 2007 và đang bắt đầu tuột dốc. Đến 23/5/2008 chỉ số
VNINDEX chỉ cịn 428,17 điểm. Trong tình hình thị trường như vậy thì trái phiếu
doanh nghiệp, thường có độ an tồn cao hơn cổ phiếu vì có sự biến động về giá hơn
cổ phiếu nhưng vẫn đảm bảo một mức lợi nhuận hợp lý và được ưu tiên nhận lại
vốn nếu công ty bị phá sản, dường như là nơi trú ẩn khá an tồn.
•

Đa dạng hố sản phẩm tài chính.

Như theo phân loại trái phiếu doanh nghiệp ở phần trên chúng ta có thể thấy
trái phiếu doanh nghiệp khá đa dạng, linh hoạt, đáp ứng các nhu cầu cụ thể của nhà
đầu tư, người đi vay và góp phần tái phân phối vốn một cách hiệu quả hơn. Nhà đầu
tư có thể cho vay trong hiện tại để trở thành chủ sở hữu trong tương lai thì có thể
lựa chọn đầu tư vào trái phiếu chuyển đổi. Hoặc người đi vay cũng có thể tránh sự
ràng buộc cứng nhắc của các hợp đồng vay bằng cách phát hành cho phép họ quyền
mua lại trước hạn trái phiếu để tránh những biến động lãi suất.
•

Thúc đẩy phát triển và hồn thiện thị trường tài chính.

Thị trường trái phiếu doanh nghiệp ra đời và phát triển, đặc biệt là khi thị

trường trường thứ cấp phát triển tốt sẽ góp phần nâng cao hiệu quả của phân phối và
tái phân phối nguồn lực tài chính trong nền kinh tế. Do đó, sẽ góp phần hồn thiện
thị trường tài chính.
1.2.4 Nhận dạng các rủi ro khi đầu tư, giao dịch trên thị trường trái phiếu.
Cũng như tất cả các loại chứng khốn nói chung, trái phiếu cũng ẩn chứa hai
loại rủi ro chung là rủi ro hệ thống và rủi ro phi hệ thống. Đối với trái phiếu có một
số loại rủi ro đặc thù sau đây:
1.2.4.1 Rủi ro lãi suất
Giá của một trái phiếu điển hình sẽ thay đổi ngược chiều với sự thay đổi của lãi
suất: khi lãi suất tăng thì giá trái phiếu sẽ giảm, khi lãi suất giảm thì giá trái phiếu sẽ
tăng. Nếu người đầu tư phải bán trái phiếu trước khi nó đáo hạn trong điều kiện lãi
suất tăng lên thì người đầu tư sẽ bị lỗ vốn, tức là bán trái phiếu dưới giá mua. Rủi ro

Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam


18

này gọi là rủi ro lãi suất. Tất cả các loại trái phiếu, trừ trái phiếu có lãi suất thả nổi,
đều phải chịu rủi ro lãi suất.
Mức độ nhạy cảm của giá trái phiếu trước những thay đổi trong lãi suất thị
trường phụ thuộc vào những đặc tính khác nhau của đợt phát hành, như lãi cuống
phiếu và thời gian đáo hạn. Nó cũng phụ thuộc vào những lựa chọn kèm theo đợt
phát hành (điều khoản mua lại và bán lại).
1.2.4.2 Rủi ro tái đầu tư
Khoản thu nhập bổ sung từ việc tái đầu tư đó, cịn gọi là lãi của lãi, phụ thuộc
vào mức lãi suất hiện hành tại thời điểm tái đầu tư, cũng như vào chiến lược tái đầu
tư. Khả năng thay đổi của lãi suất tái đầu tư của một chiến lược xác định do sự thay
đổi của lãi suất thị trường, từ đó dẫn tới tính khơng chắc chắn của lợi tức dự kiến
nhận được từ trái phiếu, được gọi là rủi ro tái đầu tư. Đó là rủi ro khi lãi suất để tái

đầu tư các dòng tiền giữa kỳ bị giảm xuống.
Rủi ro lãi suất và rủi ro tái đầu tư có những hiệu ứng triệt tiêu nhau. Rủi ro lãi
suất là rủi ro lãi suất tăng làm giảm giá trái phiếu, còn rủi ro đầu tư là rủi ro lãi suất
giảm.
1.2.4.3 Rủi ro thanh tốn
Rủi ro thanh tốn cịn gọi là rủi ro tín dụng, là rủi ro mà người phát hành một
trái phiếu có thể vỡ nợ, tức là mất khả năng thanh toán đúng hạn các khoản lãi và
gốc của đợt phát hành. Trái phiếu chính phủ được coi là khơng có rủi ro thanh tốn.
Trái phiếu doanh nghiệp khác nhau sẽ có mức độ rủi ro khác nhau. Rủi ro thanh
tốn được xác định bằng mức xếp hạng tín dụng do các cơng ty định mức tín nhiệm
ấn định căn cứ vào khả năng thu nhập, khả năng thanh tốn, trình độ quản lý…
1.2.4.4 Rủi ro lạm phát
Rủi ro lạm phát phát sinh do sự biến đổi trong giá trị của các dịng tiền mà một
chứng khốn đem lại do lạm phát. Ví dụ nếu như các nhà đầu tư mua trái phiếu có
lãi suất 8% nhưng tỷ lệ lạm phát là 9% thì sức mua của dịng tiền này thực sự đã
giảm sút. Chỉ trừ trái phiếu có lãi suất thả nổi có thể khơng chịu ảnh hưởng của lạm
phát hoặc ảnh hưởng ít hơn, các trái phiếu khác có lãi suất cố định đều có nguy cơ

Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam


19

phải chịu rủi ro này. Trong tình hình Việt Nam hiện nay, khi lãi suất 6 tháng đầu
năm 2008 ước tính là khoảng trên dưới 12% thì những trái phiếu có lãi suất cố định
thấp hơn mức này đều bị tác động của rủi ro lạm phát.
1.2.4.5 Rủi ro tỷ giá hối đối
Nếu nhà đầu tư nước ngồi mua trái phiếu Việt Nam nhưng được thanh tốn
bằng tiền đồng thì khi đồng Việt Nam giảm giá so với đôla Mỹ thì nhà đầu tư sẽ bị
thiệt và họ sẽ có lợi trong trường hợp đồng Việt Nam tăng giá so với đôla Mỹ.

1.2.4.6 Rủi ro thanh khoản
Là rủi ro liệu trái phiếu có bán được hay khơng khi nhà đầu tư cần vốn và
muốn chuyển sang tiền mặt. Nếu nhà đầu tư dự định nắm giữ trái phiếu cho tới khi
đáo hạn thì rủi ro ngày khơng quan trọng lắm.
1.3
Thị trường trái phiếu doanh nghiệp ở một số nước và bài học kinh
nghiệm cho Việt Nam.
1.3.1 Thị trường trái phiếu doanh nghiệp Mỹ
Kể từ những năm 1920, thị trường trái phiếu doanh nghiệp Mỹ đã trở thành thị
trường phát hành trái phiếu phi chính phủ lớn nhất thế giới. Phần lớn các công ty
này đều áp dụng phương thức phát hành trái phiếu này để huy động vốn, chủ yếu là
các trái phiếu có thời gian đáo hạn từ 2-50 năm.
Ngày nay, trái phiếu doanh nghiệp là một trong những khu vực lớn nhất trên thị
trường trái phiếu Mỹ cả về số lượng doanh nghiệp phát hành cũng như về giá trị trái
phiếu đang lưu hành tính theo đồng đơla Mỹ,
Trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp Mỹ có một khu vực thị trường đặc biệt
dành cho các công ty nước ngoài phát hành trái phiếu bằng đồng USD là thị trường
trái phiếu Yankee.
Ở Mỹ tồn tại hai loại thị trường thứ cấp đối với trái phiếu công ty là Sở Giao
dịch (Sở giao dịch chứng khoán New York và Sở giao dịch chứng khoán Mỹ) và thị
trường OTC. Trên thị trường OTC chủ yếu diễn ra các giao dịch trái phiếu doanh
nghiệp có khối lớn lượng giữa các nhà đầu tư có tổ chức và nhà quản lý quỹ chuyên
nghiệp.

Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam