(Luận văn thạc sĩ) quan hệ giữa sự kiêm nhiệm giám đốc điều hành với giá tri doanh nghiệp và chi phí đại diện của các công ty việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH
--------------

PHAN VŨ PHONG

MỐI QUAN HỆ GIỮA SỰ KIÊM NHIỆM GIÁM ĐỐC
ĐIỀU HÀNH VỚI GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP VÀ
CHI PHÍ ĐẠI DIỆN CỦA CÁC CƠNG TY VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP. Hồ Chí Minh - Năm 2014


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH
--------------

PHAN VŨ PHONG

MỐI QUAN HỆ GIỮA SỰ KIÊM NHIỆM GIÁM ĐỐC
ĐIỀU HÀNH VỚI GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP VÀ
CHI PHÍ ĐẠI DIỆN CỦA CÁC CƠNG TY VIỆT NAM

Chun ngành : Tài Chính – Ngân Hàng
Mã số

: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Người hướng dẫn khoa học: TS. Trần Thị Hải Lý

TP. Hồ Chí Minh - Năm 2014


LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan luận văn “MỐI QUAN HỆ GIỮA SỰ KIÊM NHIỆM
GIÁM ĐỐC ĐIỀU HÀNH VỚI GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP VÀ CHI PHÍ
ĐẠI DIỆN CỦA CÁC CƠNG TY VIỆT NAM” là cơng trình nghiên cứu của
chính tác giả, nội dung được đúc kết từ quá trình học tập và các kết quả nghiên
cứu thực tiễn trong thời gian qua, số liệu sử dụng là trung thực và có nguồn gốc
trích dẫn rõ ràng. Luận văn được thực hiện dưới sự hướng dẫn khoa học của TS.
Trần Thị Hải Lý.

Tác giả luận văn

Phan Vũ Phong


MỤC LỤC
TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC CÁC KÝ TỰ VÀ CHỮ VIẾT TẮT
DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU
DANH MỤC SƠ ĐỒ VÀ PHỤ LỤC
TÓM LƯỢC ..........................................................................................................................................1
1. Giới thiệu: ......................................................................................................................................2

1.1.

Lý do chọn đề tài: ............................................................................................... 2

1.2.

Mục tiêu nghiên cứu: .......................................................................................... 2

1.3.

Câu hỏi nghiên cứu: ............................................................................................ 3

1.4.

Bố cục của luận văn:........................................................................................... 3

2. Tổng quan lý thuyết và bằng chứng thực nghiệm về sự ảnh hưởng của sự kiêm
nhiệm Giám đốc điều hành đến giá trị thị trường và chi phí đại diện của các công ty: ....3
2.1.

Tổng quan lý thuyết: ........................................................................................... 4

2.1.1.

Lý thuyết đại diện (Agency Theory): .....................................................................4

2.1.2.

Lý thuyết quản lý (Stewardship theory): .............................................................10

2.2. Bằng chứng về sự ảnh hưởng của sự kiêm nhiệm Giám đốc điều hành và
các biến quản trị công ty khác đến giá trị doanh nghiệp và chi phí đại diện cơng
ty:
.......................................................................................................................... 13
3. Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu: ...................................................................................32
3.1.

Mẫu nghiên cứu:............................................................................................ 32

3.2.

Mô tả các biến: .............................................................................................. 33

3.2.1.

Biến phụ thuộc: .......................................................................................... 33

3.2.2.

Biến độc lập: .............................................................................................. 34

3.2.3.

Biến kiểm sốt: .......................................................................................... 37

3.3.

Mơ hình nghiên cứu: ..................................................................................... 37

3.3.1.

Mơ hình hồi quy gộp Pooled OLS: ............................................................ 38

3.3.2.

Mơ hình tác động cố định (Fixed effect model –FEM): ............................ 39

3.3.3.

Mô hình tác động ngẫu nhiên (Random effect model –REM): ................. 40

3.3.4.
phục:

Kiểm tra phương sai thay đổi, tự tương quan cho phần dư và cách khắc
................................................................................................................... 41

3.3.5.

Kiểm tra nội sinh và cách khắc phục: ........................................................ 41

3.4.

Các bước kiểm định thực nghiệm: ................................................................ 42

3.5.

Giả thuyết nghiên cứu: .................................................................................. 43

4. Kết quả nghiên cứu: ................................................................................................ 44
4.1

Thống kê mơ tả các biến:.................................................................................. 44

4.2

Phân tích mối tương quan giữa các biến: ......................................................... 48

4.3

Kết quả hồi quy: ............................................................................................... 51

4.4

Phát hiện phương sai thay đổi và tự tương quan trong mơ hình: ..................... 55

4.4.1.

Phát hiện phương sai thay đổi: .................................................................. 55

4.4.2.

Phát hiện tự tương quan: ............................................................................ 55

4.4.3.

Khắc phục phương sai thay đổi và tự tương quan: .................................... 56

4.5

Kiểm tra nội sinh: ............................................................................................. 57

4.6

Hồi quy ước lượng Arellano – Bond system GMM: ........................................ 58

5. Kết luận, hàm ý và hạn chế của đề tài: .................................................................... 62
5.1.

Kết luận: ........................................................................................................... 62

5.2.

Hàm ý của đề tài: .............................................................................................. 63

5.3.

Hạn chế của đề tài:............................................................................................ 63

TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC


DANH MỤC CÁC KÝ TỰ VÀ CHỮ VIẾT TẮT
HOSE: Sàn giao dịch chứng khốn Thành Phố Hồ Chí Minh.
HNX: Sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội.
REM: Random Effect Model - Mơ hình tác động ngẫu nhiên.
FEM: Fixed Effect Model - Mơ hình tác động cố định.
GLS: Generalized Least Square - phương pháp bình phương tối thiểu tổng quát.

GMM: General Method of Moments - phương pháp mô men tổng quát.
OLS: Ordinary least square- phương pháp bình phương tối thiểu.
TP.HCM: Thành Phố Hồ Chí Minh.


DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU
Bảng 3.1: Tóm tắt các nghiên cứu trước đây về ảnh hưởng các biến đặc điểm của
Hội đồng quản trị đến giá trị doanh nghiệp và chi phí đại diện cơng ty. ....................... 28
Bảng 4.1: Thống kê mơ tả các biến trong mơ hình. ....................................................... 44
Bảng 4.2: Ma trận tương quan giữa các biến ................................................................. 50
Bảng 4.3: Kết quả chạy hồi quy cho biến phụ thuộc TQ: .............................................. 52
Bảng 4.4: Kết quả chạy hồi quy cho biến phụ thuộc ASSETS: ..................................... 54
Bảng 4.5: Kết quả kiểm định phát hiện phương sai thay đổi: ........................................ 55
Bảng 4.6: Kết quả kiểm định phát hiện tự tương quan: ................................................. 56
Bảng 4.7: Kiểm định Dubin-Wu-Hausman cho nội sinh của biến hồi quy: .................. 58
Bảng 4.8: Kết quả ước lượng Arellano – Bond system GMM của TQ và ASSETS: .... 59


DANH MỤC SƠ ĐỒ VÀ PHỤ LỤC
Biểu đồ 5.1: Tỷ trọng số lượng thành viên Hội đồng quản trị các công ty ở Việt
Nam ................................................................................................................................ 47
Phụ lục 1. Kết quả chạy hồi quy dạng Pooled từ phần mềm STATA 11 ..................... 70
Phụ lục 2. Kết quả chạy hồi quy dạng FEM từ phần mềm STATA 11 ........................ 71
Phụ lục 3: Kết quả chạy hồi quy dạng REM từ phần mềm STATA 11 ......................... 72
Phụ lục 4: Kết quả chạy hồi quy GLS - khắc phục các khiếm khuyết phương sai
thay đổi và tự tương quan............................................................................................... 73
Phụ lục 5: Kết quả chạy hồi quy GMM - khắc phục các khiếm khuyết phương sai
thay đổi và tự tương quan và nội sinh. ........................................................................... 74
Phụ lục 6: Danh sách các công ty niêm yết trên sàn HOSE trong mẫu nghiên cứu ...... 77

1

TÓM LƯỢC
Mục tiêu của bài nghiên cứu này là xem xét ảnh hưởng các đặc điểm của Hội đồng
quản trị đặt biệt là sự kiêm nhiệm Giám đốc điều hành đến giá trị doanh nghiệp và chi
phí đại diện của các công ty tại Việt Nam. Bài nghiên cứu sử dụng mẫu gồm 610 quan
sát được thu thập từ 122 cơng ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khốn Thành Phố
Hồ Chí Minh trong thời gian từ năm 2008-2012. Bằng việc phân tích sử dụng kỹ thuật
dữ liệu bảng, thực hiện hồi quy bằng phương pháp mô men tổng quát (GMM)- kiểm
soát hiện tượng nội sinh trong mối quan hệ giữa quản trị công ty với giá trị doanh
nghiệp và chi phí đại diện- Tác giả khơng tìm thấy tác động của sự kiêm nhiệm Giám
đốc điều hành đến hiệu quả tài chính được đo bằng Tobin’s Q và chi phí đại diện được
đo bằng hiệu suất sử dụng tài sản của các công ty tại Việt Nam khi kết quả hồi quy
khơng có ý nghĩa thống kê. Tuy nhiên, đối với các đặc điểm khác của Hội đồng quản
trị, Tác giả tìm thấy tác động cùng chiều của quy mô Hội đồng quản trị lên đến giá trị
doanh nghiệp và chi phí đại diện; tỷ lệ sở hữu của Hội đồng quản trị tác động ngược
chiều đến chi phí đại diện. Sở hữu tổ chức có tác động cùng chiều đến giá trị doanh
nghiệp đồng thời tác động ngược chiều đến chi phí đại diện.
Từ khóa: Sự kiêm nhiệm, giá trị doanh nghiệp, chi phí đại diện.


2

1.

Giới thiệu:

1.1.

Lý do chọn đề tài:

Từ năm 1999 đến năm 2003, hàng trăm công ty đã được chuyển đổi từ cấu trúc kiêm
nhiệm Giám đốc điều hành sang bất kiêm nhiệm Giám đốc điều hành, trong khi có một
vài cơng ty thì làm ngược lại (Wei- Chen, Lin và Yi, 2008). Với sự bùng nổ của các vụ
bê bối lớn tại các công ty của Mỹ, vấn đề kiêm nhiệm Giám đốc điều hành càng được
quan tâm nhiều hơn, bởi vì các Giám đốc điều hành lạm dụng quyền lực của họ, do có
sự tập trung quá nhiều quyền từ việc kiêm nhiệm, đã tước đi quyền sở hữu tài sản công
ty và cổ đông. Tỷ lệ của các công ty chuyển đổi sang bất kiêm nhiệm Giám đốc điều
hành tăng từ 55% năm 1999 lên khoảng 70% năm 2003, Wellalage và Locke (2011).
Nhìn chung, 84 % các cơng ty châu Âu tách biệt vai trò Chủ tịch Hội đồng quản trị và
Giám đốc điều hành. Tại các công ty ở các nước như Úc, Đức, Hà Lan, Thụy Điển và
Anh ln tách biệt vai trị này (Boards in Turbulent Times, 2009).
Mặc dù mối quan hệ giữa sự lãnh đạo của Hội đồng quản trị, giá trị doanh nghiệp và
chi phí đại diện rất được quan tâm trong các nghiên cứu trước đây, nhưng các bằng
chứng thực nghiệm hỗn hợp dẫn đến không thể kết luận được những phát hiện. Những
phát hiện từ nghiên cứu thực nghiệm trước đây hoặc là ủng hộ ủng lý thuyết đại diện
hoặc lý thuyết quản lý, mà các lý thuyết này mâu thuẫn trực tiếp với nhau. Và hầu hết
các nghiên cứu trước đây sử dụng phương pháp hồi quy OLS để đánh giá mối quan hệ
giữa sự kiêm nhiệm Giám đốc điều hành và giá trị doanh nghiệp. Tuy nhiên nếu các
đặc điểm của Hội đồng quản trị trong thực tế bị xác định có nội sinh thì phương
phương pháp hồi quy OLS sẽ bị chệch và khơng phù hợp. Điều này có thể là một lý do
khiến hầu hết các nghiên cứu trước đây cho kết quả của những phát hiện không thuyết
phục.
Trong bài nghiên cứu này Tác giả đã sử dụng dữ liệu là 5 năm, từ năm 2008 – 2012,
phân tích sử dụng kỹ thuật dữ liệu bảng, thực hiện hồi quy bằng phương pháp mô men


3

tổng quát (GMM)- kiểm soát hiện tượng nội sinh lên các biến quản trị công ty, các đặc
điểm của công ty khơng quan sát được và tác động của nó lên giá trị doanh nghiệp và
mâu thuẫn đại diện- để xem xét sự kiêm nhiệm Giám đốc điều hành có thật sự ảnh
hưởng, ảnh hưởng như thế nào đến giá trị thị trường và chi phí đại diện của các cơng ty
niêm yết trên thị trường chứng khốn Việt Nam? Việc tìm câu trả lời cho câu hỏi này
là lý do khuyến khích Tác giả chọn đề tài “MỐI QUAN HỆ GIỮA SỰ KIÊM
NHIỆM GIÁM ĐỐC ĐIỀU HÀNH VỚI GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP VÀ CHI
PHÍ ĐẠI DIỆN CỦA CÁC CƠNG TY VIỆT NAM” làm luận văn tốt nghiệp.

1.2.

Mục tiêu nghiên cứu:

Xem xét mức độ ảnh hưởng của sự kiêm nhiệm Giám đốc điều hành đến giá trị thị
trường và chi phí phí đại diện của các Cơng ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng
TP.HCM trong giai đoạn từ năm 2008-2012.

1.3.

Câu hỏi nghiên cứu:

Để giải quyết mục tiêu nghiên cứu trên, Tác giả sẽ trả lời hai câu hỏi nghiên cứu như
sau:
Một là: Sự kiêm nhiệm Giám đốc điều hành có tương quan với giá trị thị trường của
cơng ty tại Việt Nam không?
Hai là: Sự kiêm nhiệm Giám đốc điều hành có tương quan với chi phí đại diện của
công ty tại Việt Nam không?

1.4.

Bố cục của luận văn:

Phần cịn lại của Luận văn này gồm có bốn phần: Phần hai: sẽ trình bày tổng quan lý
thuyết, bằng chứng của các nghiên cứu thực nghiệm trước đây có liên quan. Phần ba:
mô tả mẫu, phương pháp nghiên cứu, mô hình nghiên cứu và giải thích các biến được
sử dụng để phân tích. Phần bốn: thảo luận về những kết quả thực nghiệm. Phần năm:
kết luận, hàm ý và hạn chế của luận văn.


4

2.

Tổng quan lý thuyết và bằng chứng thực nghiệm về sự ảnh

hưởng của sự kiêm nhiệm Giám đốc điều hành đến giá trị thị
trường và chi phí đại diện của các cơng ty:
Có hai lý thuyết khác nhau về cơ cấu lãnh đạo của Hội đồng quản trị. Dựa trên lý
thuyết đại diện (Jensen và Meckling, 1976; Fama và Jensen, 1983) cho rằng sự kiêm
nhiệm Giám đốc điều hành gây cản trở hoạt động của Hội đồng quản trị trong giám sát
quản lý cơng ty và do đó làm tăng vấn đề chi phí đại diện. Và kết quả là sự kiêm nhiệm
Giám đốc điều hành làm tăng sự lạm quyền trong quản lý công ty và làm giảm sự độc
lập của Hội đồng quản trị (Finkelstine và D‟ Aveni, 1994; Rhoades, Rechner và
Sundaramurthy, 2001). Ngược lại, dựa trên lý thuyết quản lý Donaldson và Davis
(1990) lập luận rằng các nhà quản lý vốn đã quản lý tốt các nguồn lực của cơng ty. Họ
giải thích rằng sự kiêm nhiệm Giám đốc điều hành tạo ra vai trò lãnh đạo và ý thức rõ
ràng về quyết định chiến lược. Việc bất kiêm nhiệm có thể tạo ra chi phí truyền thơng
cao và q trình ra quyết định có thể kém hiệu quả và kém tối ưu hơn khi có đến hai
nhà lãnh đạo.

2.1.

Tổng quan lý thuyết:

2.1.1. Lý thuyết đại diện (Agency Theory):
Lý thuyết đại diện chính thức ra đời từ đầu những năm 1970, là kết quả nghiên cứu của
các nhà nghiên cứu như Armen Alchian, Harold Demsetz, Michael Jensen, William
Meckling và S.A.Ross. Lý thuyết đại diện xuất hiện trong bối cảnh việc quản trị kinh
doanh gắn liền với những nghiên cứu về hành vi của người chủ và người làm thuê
thông qua các hợp đồng. Những nghiên cứu đầu tiên tập trung vào những vấn đề về
thông tin không hoàn hảo trong những hợp đồng của ngành bảo hiểm (Spence và
Zeckhauser, 1971; Ross, 1973), và nhanh chóng trở thành một lý thuyết khái quát


5

những vấn đề liên quan đến hợp đồng đại diện trong các lĩnh vực khác (Jensen và
Meckling, 1976; Harris và Raviv, 1978).
Theo Jensen và Meckling (1976) thì một mối quan hệ đại diện được định nghĩa như là
một hợp đồng mà trong đó một bên là một hoặc nhiều người là chủ thể (principal) hay
cổ đông (Shareholders)- chủ sở hữu nguồn vốn - quyết định công việc và một bên khác
là người đại diện (Agent) hay nhà quản lý (Manager) thực hiện các cơng việc đó. Lý
thuyết đại diện là lý thuyết nghiên cứu về các mối quan hệ đại diện và các vấn đề phát
sinh từ mối quan hệ này. Khi cả chủ sở hữu lẫn người đại diện đều muốn tối đa hóa lợi
ích thì sẽ phát sinh trường hợp bên đại diện sẽ khơng hành động vì lợi ích tốt nhất cho
bên chủ sở hữu. Chủ sở hữu có thể hạn chế mâu thuẫn đại diện bằng cách đưa ra các
khuyến khích và ưu đãi thích hợp dành cho người đại diện nhưng phải chịu các chi phí
kiểm sốt (monitoring costs) để hạn chế các hoạt động bất thường của người đại diện.
Thêm vào đó, trong một số trường hợp chủ sở hữu còn trả cho người đại diện chi phí
giao kèo (bonding costs) để đảm bảo rằng người đại diện khơng có những hành động

nhất định mà những hành động đó gây tổn hại cho chủ sở hữu hoặc để chắc rằng chủ sở
hữu được bồi thường nếu người đại diện có những hành động như vậy. Ngồi ra, do có
sự khác biệt giữa những quyết định trên thực tế của người đại diện và những quyết
định nhằm tối đa hóa lợi ích chủ sở hữu cũng tạo ra một chi phí của một mối quan hệ
đại diện được gọi là tồn thất lợi ích (Residual Loss hay Welfare Loss).
Trong các công ty cổ phần, chủ sở hữu chính là các cổ đơng sở hữu cổ phần và người
đại diện chính là các Giám đốc điều hành. Các cổ đông là người sở hữu hợp pháp của
cơng ty nhưng họ khơng trực tiếp kiểm sốt các hoạt động trong cơng ty hay nói cách
khác họ là người bỏ tiền vào công ty nhưng lại không trực tiếp sử dụng số tiền này.
Chính sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền quản lý trong công ty cổ phần như vậy
làm nảy sinh mâu thuẫn đại diện và các u cầu: làm sao cổ đơng có thể thu hồi được
vốn đầu tư và lãi, làm sao biết chắc những người điều hành công ty không đầu tư vào


6

những dự án thua lỗ nhằm mục đích tư lợi cá nhân, làm sao kiểm soát được ban điều
hành...
Fama và Jensen (1983) đề xuất nên tách bạch giữa quyết định quản trị và quyết định
kiểm sốt, nói cách khác là người sở hữu thực sự của công ty không tham gia vào việc
quản lý công ty, nhằm tạo điều kiện thuận lợi cho việc giảm chi phí đại diện và đạt
thành quả cơng ty tối ưu. Việc kiểm sốt các mâu thuẫn đại diện trong quá trình ra
quyết định là rất quan trọng khi người ra quyết định quản trị lại chính là người thực
hiện quyết định đó. Nếu khơng có thủ tục kiểm sốt hiệu quả thì các quyết định của
người đại diện sẽ có những hành động sai lệch khỏi lợi ích của chủ sở hữu. Một hệ
thống kiểm soát quyết định hiệu quả bao gồm việc phê duyệt và giám sát quyết định ở
một mức độ tách biệt với quản lý quyết định. Các quyết định của người đại diện có thể
liên quan đến một số quyết định quản trị và kiểm soát hoạt động của cá nhân khác,
nhưng cần phải tách biệt quản lý và kiểm soát độc quyền trong cùng một quyết định.
Dalton và các cộng sự (1998) cũng cho rằng sự tách biệt giữa vai trò của Chủ tịch Hội

đồng quản trị và Giám đốc điều hành cho phép các Giám đốc điều hành tập trung vào
hoạt động kinh doanh, trong khi Chủ tịch Hội đồng quản trị tập trung vào hoạt động
Hội đồng quản trị. Một Chủ tịch Hội đồng quản trị độc lập và giàu kinh nghiệm cũng
có thể là một nguồn lực có giá trị và tiếng nói của Hội đồng quản trị để tìm giải pháp
giải quyết các vấn đề nan giải của Giám đốc điều hành.
Mục đích của cổ đơng chính là tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, thông qua việc tăng giá
trị cổ phiếu bằng cách yêu cầu người đại diện thực hiện các chiến lược và kế hoạch
kinh doanh, các cam kết mà cổ đông mong muốn. Vì thế, vai trị của người đại diện
ngày càng được chú trọng và tuyển chọn khắt khe thông qua các quy định của người
chủ đưa ra cũng như các quy định pháp lý liên quan bắt buộc người đại diện phải hội tụ
đủ các yếu tố sau: có trình độ, năng lực chun mơn cao, có đạo đức nghề nghiệp, khả
năng lãnh đạo tốt....Nếu thực hiện tốt vai trò và kế hoạch của người chủ thì người đại


7

diện sẽ nhận được những khoản đãi ngộ như: lương, thưởng cao, quyền sở hữu cổ
phiếu ưu đãi, cổ phiếu biểu quyết, nâng cao uy tín quản trị cơng ty trên thị trường lao
động.... Tuy nhiên, trong nhiều trường hợp mối quan hệ này cũng xảy ra nhiều mâu
thuẫn liên quan đến lợi ích vì Giám đốc điều hành thường khơng cố gắng làm gia tăng
lợi ích cổ đơng mà sẵn sàng đeo đuổi những phương án kinh doanh, đầu tư, chi tiêu...
không đem lại hiệu quả cao nhất, thậm chí khơng hiệu quả nếu các phương án này có
lợi cho họ về lợi ích vật chất.
Johnson (1996) nêu ra 3 trách nhiệm của Hội đồng quản trị: giám sát hoạt động của
ban điều hành, tham mưu cho Hội đồng quản trị và quan trọng nhất chính là tinh lọc
các nguồn lực bên ngoài để xây dựng năng lực bên trong công ty. Fama (1980) trong
nghiên cứu về Lý thuyết đại diện cho rằng Hội đồng quản trị có vai trò giám sát, theo
dõi, phối hợp hoạt động với ban điều hành. Trong đó, quy mơ Hội đồng quản trị, cấu
trúc Hội đồng quản trị và sự chỉ đạo của Hội đồng quản trị là vấn đề trung tâm mà Hội
đồng quản trị cần kiểm soát hoạt động của ban điều hành. Khaled Elsayed (2007) nhận

định việc kiêm nhiệm sẽ giảm hiệu quả kiểm soát của Hội đồng quản trị đối với ban
điều hành bởi vì vai trị của Chủ tịch Hội đồng quản trị và vai trò của Giám đốc điều
hành là hoàn toàn khác nhau nhưng lại do cùng một người đảm nhiệm thì yếu tố khách
quan thường khó khả thi và điều này dẫn đến ảnh hưởng tiêu cực trong thành quả công
ty.
Johnny Jermias (2008) cho rằng Hội đồng quản trị được lập ra để kiểm soát và quản lý
các quyết định quản trị trong công ty nhằm bảo vệ lợi ích cho cổ đơng. Việc kiểm soát
hiệu quả của Hội đồng quản trị sẽ làm giảm chi phí đại diện và đem lại thành quả cơng
ty tốt hơn. Williamson (1985) cho rằng lợi ích của cổ đông chỉ được bảo vệ khi Chủ
tịch Hội đồng quản trị không kiêm nhiệm Giám đốc điều hành và khi đó Giám đốc điều
hành sẽ có cùng lợi ích như những cổ đông khác trong công ty thông qua các phần
thưởng và đãi ngộ phù hợp từ Hội đồng quản trị.


8

Đầu những năm 1990, khoảng 70% các công ty ở Mỹ thường khơng phân chia vai trị
của Giám đốc điều hành và Chủ tịch Hội đồng quản trị. Khi đó, nếu một cơng ty ở Mỹ
tách biệt hai vai trị này có nghĩa là cơng ty đó đang chứa đựng dấu hiệu yếu kém đối
với các nhà đầu tư, White và Ingrassia (1992) chứng minh thành quả hoạt động kém
của các công ty như General Motor, IBM và Westinghouse. Tuy nhiên từ năm 1994
đến năm 2003, hàng trăm công ty đã được chuyển đổi từ cấu trúc kiêm nhiệm Giám
đốc điều hành sang bất kiêm nhiệm Giám đốc điều hành, trong khi có một vài cơng ty
thì làm ngược lại (Wei- Chen , Lin và Yi , 2008). Với sự bùng nổ của các vụ bê bối lớn
tại các công ty của Mỹ, vấn đề kiêm nhiệm Giám đốc điều hành càng được quan tâm
nhiều hơn, bởi vì các Giám đốc điều hành lạm dụng quyền lực từ việc kiêm nhiệm, họ
tước đi quyền sở hữu tài sản công ty và cổ đông. Theo Dahya (2005), từ năm 1994 đến
năm 2003, các thị trường chứng khốn ở ít nhất 15 quốc gia khác ngồi thị trường
chứng khốn Anh đã đưa ra báo cáo đề xuất việc tách Giám đốc điều hành và Chủ tịch
Hội đồng quản trị. Theo Faleye (2007) các đề xuất của cổ đông tại Mỹ kêu gọi vai trò

bất kiêm nhiệm tăng liên tục từ 3 đề xuất năm 2001 lên 20 đề xuất năm 2003 và 32 đề
xuất trong năm 2004. Hơn nữa tỷ lệ của các công ty chuyển đổi sang bất kiêm nhiệm
Giám đốc điều hành tăng từ 55% năm 1999 lên khoảng 70% năm 2003, Wellage và
Locke (2011). Nhìn chung, 84 % các cơng ty châu Âu tách biệt vai trị Chủ tịch Hội
đồng quản trị và Giám đốc điều hành. Tại các công ty ở các nước như Úc, Đức, Hà
Lan, Thụy Điển và Anh ln tách biệt vai trị này, thời báo Boards in Turbulent (2009).
Những quan điểm ủng hộ việc tách biệt vai trò giữa Chủ tịch Hội đồng quản trị và
Giám đốc điều hành cho rằng: người Chủ tịch Hội đồng quản trị không điều hành hoạt
động công ty sẽ đem lại những kiến thức, kinh nghiệm mới mẻ khi đưa ra quyết định
chiến lược bên trong công ty vì họ có điều kiện, thời gian để học hỏi và nắm bắt xu thế
cũng như có tầm nhìn về triển vọng trong tương lai từ thị trường thế giới và đưa ra quy
trình ứng dụng các kế hoạch và chiến lược mới đáp ứng với những thay đổi của mơi
trường kinh doanh. Ngồi ra, việc tách biệt hai vai trò này cũng thể hiện vai trò chỉ


9

đạo, giám sát của Hội đồng quản trị đối với ban giám đốc tốt hơn để bảo vệ lợi ích của
cổ đơng. Vì vai trị của Chủ tịch Hội đồng quản trị và Giám đốc điều hành là hoàn toàn
khác nhau và thậm chí có thể đối lập nhau. Một Chủ tịch khơng kiêm nhiệm Giám đốc
điều hành sẽ tích cực khuyến khích tranh luận giữa các thành viên Hội đồng quản trị và
chất vấn ban điều hành trong các cuộc họp Hội đồng quản trị. Quan điểm của Chủ tịch
Hội đồng quản trị là bảo vệ lợi ích của cổ đông trong khi quan điểm của Giám đốc điều
hành là tiếp cận các vấn đề thực tế quản lý bộ máy công ty và mong đợi của các bên
hữu quan là nhân viên, đối tác, cộng đồng và các lợi ích cá nhân... Giám đốc điều hành
và Chủ tịch Hội đồng quản trị không kiêm nhiệm được cho là giúp hệ thống quản trị
nội bộ mạnh hơn.
Trong các công ty cổ phần năng động và hiện đại, quy mô của Hội đồng quản trị lớn sẽ
bao gồm các thành viên Hội đồng quản trị bên trong và bên ngoài công ty. Các thành
viên Hội đồng quản trị bên trong thường dưới quyền và chịu sự kiểm soát của Giám

đốc điều hành kiêm nhiệm Chủ tịch Hội đồng quản trị. Do đó, chi phí đại diện để kiểm
sốt hành vi của Chủ tịch Hội đồng quản trị không kiêm nhiệm Giám đốc điều hành sẽ
thấp hơn những cơng ty có kiêm nhiệm hai vị trí này. Fama và Jensen (1983) cho rằng
việc tách biệt giữa quyền quản lý và quyền kiểm sốt có thể làm giảm chi phí đại diện.
Những cơng ty tách biệt hai vị trí này có thể giảm chi phí đại diện bằng cách kiểm sốt
việc truyền tải thông tin của công ty đến Hội đồng quản trị và quản lý chặt chẽ lịch
trình làm việc của Hội đồng quản trị. Khi đó, việc tách biệt hai vai trò này sẽ cung cấp
thêm cho Hội đồng quản trị một luồng thông tin mới bên cạnh các báo cáo và thông tin
do Giám đốc điều hành cung cấp. Nguồn thông tin độc lập này rất cần thiết trong việc
đưa ra các quyết định và chức năng giám sát của Hội đồng quản trị. Theo kết quả của
các nghiên cứu thực nghiệm cho thấy, lãnh đạo công ty thường dùng đủ mọi biện pháp
để tránh né hệ thống kiểm sốt và cố che đậy thơng tin truyền tải đến Hội đồng quản
trị. Ngồi ra, khi có sự kiêm nhiệm thì Chủ tịch Hội đồng quản trị sẽ dùng quyền lực


10

của mình áp đặt lên ý kiến của các thành viên khác trong cuộc họp vì họ là người am
hiểu tường tận nhất mọi vấn đề trong công ty.
Mặt khác, khi có kiêm nhiệm thì việc đánh giá thành quả hoạt động và giám sát cơng ty
lại chính là đánh giá thành quả hoạt động của chính vị Chủ tịch Hội đồng quản trị kiêm
nhiệm Giám đốc điều hành này. Điều này liệu có khách quan và có đúng với vai trị
của Chủ tịch Hội đồng quản trị hay khơng? Việc lãnh đạo của những cơng ty có sự
kiêm nhiệm sẽ mất đi sự thúc đẩy và khuyến khích việc đánh giá mang tính khách
quan. Tranh luận khác nữa là, khi có sự tách biệt hai vị trí này thì có thể tối thiểu hóa
rủi ro cho cơng ty, nhất là đối với các dự án mạo hiểm thì Hội đồng quản trị sẽ không
chấp nhận cho Giám đốc điều hành đầu tư vốn. Tại các công ty không kiêm nhiệm sẽ
có nhiều khuyến khích và ưu đãi dành cho Giám đốc điều hành nhằm bảo vệ lợi ích của
cổ đông chẳng hạn như lương, thưởng cao hay các điều khoản ràng buộc hấp dẫn Giám
đốc điều hành thực hiện tốt việc gia tăng giá trị doanh nghiệp.

2.1.2. Lý thuyết quản lý (Stewardship theory):
Lý thuyết quản lý được đưa ra bởi Lex Donaldson và James H. Davis (1990), Barney
(1990). Trái ngược lại với lý thuyết đại diện, lý thuyết quản lý cho rằng người quản lý
tức Giám đốc điều hành về cơ bản ln muốn hồn thành tốt nhiệm vụ, quản lý thật tốt
tài sản của công ty. Lý thuyết quản lý đề cập đến vấn đề động lực của những nhà quản
lý và cho rằng thành quả công ty khác nhau là do tình trạng cấu trúc quản trị, trong đó
Giám đốc điều hành có được tạo điều kiện để làm việc hiệu quả hay không.
Liên quan đến vai trò của Giám đốc điều hành, cấu trúc quản trị sẽ giúp họ đạt được
hiệu suất cao cho công ty khi Giám đốc điều hành tập trung quyền lực hoàn tồn và vai
trị của họ là rõ ràng và khơng bị thách thức. Việc này sẽ đạt được dể dàng hơn khi
Giám đốc điều hành cũng là Chủ tịch Hội đồng quản trị. Sức mạnh và quyền tập trung
ở một người. Khơng có chỗ cho sự nghi ngờ về người có quyền và có trách nhiệm trên
một vấn đề cụ thể. Tương tự như vậy, những kỳ vọng về sự lãnh đạo của công ty sẽ


11

được rõ ràng hơn và phù hợp hơn cả cho các nhà quản lý cấp dưới và cho các thành
viên khác trong Hội đồng quản trị của công ty. Tổ chức sẽ được hưởng những lợi ích
từ sự thống nhất trong chỉ đạo, chỉ huy và kiểm soát mạnh mẽ. Như vậy, lý thuyết quản
lý không tập trung vào động lực của Giám đốc điều hành mà là sự thoát khỏi khó khăn,
trở ngại, cơ chế trao quyền và cho rằng sự kiêm nhiệm vai trò của Chủ tịch Hội đồng
quản trị và Giám đốc điều hành sẽ nâng cao hiệu quả và sản xuất, kết quả là, lợi nhuận
cho các cổ đơng cao hơn việc tách biệt vai trị của Chủ tịch Hội đồng quản trị và Giám
đốc điều hành, Lex Donaldson và James H. Davis (1991).
Lý thuyết quản lý cho rằng việc kiêm nhiệm Chủ tịch Hội đồng quản trị và Giám đốc
điều hành sẽ tối đa hóa lợi ích của cổ đơng vì nó làm tăng quyền lực của Giám đốc điều
hành, giúp Giám đốc điều hành dể dàng quyết định các vấn đề cấp bách một cách
nhanh chóng mà khơng phải thơng qua nhiều cấp cao hơn chi phối vì họ là người nắm
bắt và am hiểu vấn đề công ty nhiều nhất.

Những người ủng quan điểm này cho rằng việc kết hợp vị trí Giám đốc điều hành và
Chủ tịch Hội đồng quản trị sẽ tăng cường hiệu quả quản lý của Hội đồng quản trị bởi vì
nó cung cấp các thơng tin đầy đủ và kịp thời hơn về công ty, thống nhất về cơ cấu và
lãnh đạo công ty theo hướng nhất quán và tạo ra một môi trường hợp tác cho việc ra
quyết định của Hội đồng quản trị. Ngoài ra, với kiến thức sâu rộng, am hiểu chi tiết và
có tầm nhìn về cơng ty thì Chủ tịch kiêm nhiệm này sẽ hiểu rõ được điểm mạnh cũng
như điểm yếu của cơng ty. Từ đó, sẽ có cái nhìn sâu sắc hơn về hoạt động và sức khỏe
tài chính của cơng ty mình quản lý, để lãnh đạo và hướng dẫn các thành viên Hội đồng
quản trị hiểu rõ, suy xét kỹ lưỡng và đưa ra các quyết định cần thiết nhất cho cơng ty.
Việc kiêm nhiệm hai vị trí này có thể làm giảm chi phí chuyển giao thơng tin giữa các
cấp lãnh đạo với nhau vì thơng tin chuyển giao có thể tốn kém, khơng kịp thời hoặc
khơng đầy đủ và khơng chính xác.


12

Khi có sự kiêm nhiệm thì khả năng hợp tác và thống nhất giữa Hội đồng quản trị và
ban điều hành cơng ty vì Chủ tịch Hội đồng quản trị kiêm Giám đốc điều hành sẽ tạo
điều kiện thuận lợi cho sự hợp tác giữa Hội đồng quản trị và Giám đốc công ty. Một số
nhà nghiên cứu đã gợi ý rằng một Hội đồng quản trị có thể thực hiện vai trị quản lý tốt
hơn khi có sự hỗ trợ và hợp tác giữa giám đốc và các nhân viên của các phịng ban
trong cơng ty. Các Giám đốc điều hành là nhà lãnh đạo cấp cao trong công ty và một số
thành viên của nhóm điều hành này cũng là thành viên của Hội đồng quản trị. Do đó,
Chủ tịch Hội đồng quản trị có thể tạo điều kiện thuận lợi cho sự đồng thuận ý kiến
trong việc ra các quyết định chiến lược. Bằng việc quan sát các động thái trong phòng
họp của Ban Giám đốc cho thấy nhiều tập đoàn thực sự muốn phát triển một nền văn
hóa gắn bó sự hài hịa giá trị nội bộ hơn là tranh luận mạnh mẽ.
Quan điểm ủng hộ việc kiêm nhiệm tập trung chủ yếu vào việc cải thiện tiềm năng
quản lý của Hội đồng quản trị hơn là giám sát hành vi điều hành. Quan điểm này cho
rằng, việc tách biệt hai vai trò này sẽ kém hiệu quả trong việc kết nối chiến lược công

ty và quá trình thực hiện. Hội đồng quản trị khi lập chiến lược thường không lường hết
được các yếu tố của thực tế vận hành. Khi Hội đồng quản trị lãnh đạo bộ máy điều
hành thực hiện các chiến lược đã được Hội đồng quản trị thông qua, một khi cần thay
đổi để phù hợp với những biến động và thay đổi của thực tế thị trường, thường phải
mất nhiều thời gian để trình bày và chờ phê duyệt, làm mất đi nhiều cơ hội. Ở góc độ
dung hịa các mong đợi giữa nhóm cổ đơng và các bên hữu quan khác, Hội đồng quản
trị nếu kiêm nhiệm Chủ tịch Hội đồng quản trị sẽ nhanh chóng hơn trong việc thống
nhất các mong đợi khác nhau, vì Giám đốc điều hành hiểu rõ tất cả các nhóm lợi ích.
Việc tách biệt vai trò Chủ tịch Hội đồng quản trị và Giám đốc điều hành là cần thiết để
kiểm soát quyền lực của Giám đốc điều hành, nhưng nó cũng có thể dẫn đến nguy cơ
làm cho Giám đốc điều hành chỉ tập trung vào những mục tiêu ngắn hạn, nhất là khi
việc đánh giá kết quả hoạt động và chế độ lương, thưởng được căn cứ vào kết quả đạt
được những mục tiêu mà Hội đồng quản trị đề ra.


13

2.2.

Bằng chứng về sự ảnh hưởng của sự kiêm nhiệm Giám đốc điều hành

và các biến quản trị công ty khác đến giá trị doanh nghiệp và chi phí đại
diện cơng ty:
Trên thế giới đã có rất nhiều nghiên cứu thực nghiệm về ảnh hưởng của sự kiêm nhiệm
Giám đốc điều hành và các biến quản trị khác đến giá trị và chi phí đại diện của cơng
ty, các nhà nghiên cứu sử dụng nhiều mơ hình kinh tế lượng và cách thu thập dữ liệu
khác nhau để xem xét mức độ ảnh hưởng này. Trong phần này của bài nghiên cứu, tác
giả lược khảo các nghiên cứu liên quan về vấn đề trên.
Pi và Timme (1993) xem xét trường hợp Chủ tịch Hội đồng quản trị kiêm nhiệm Giám
đốc điều hành có ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp của 112 ngân hàng thương mại

niêm yết trên sàn chứng khoán Mỹ. Mâu thuẫn giữa người chủ sở hữu và người đại
diện có thể trở nên gay gắt hơn khi có sự kiêm nhiệm hai vai trị Chủ tịch Hội đồng
quản trị và Giám đốc điều hành trong quy trình ra quyết định của một tổ chức. Kết quả
hồi quy OLS cho thấy: Tại các ngân hàng có kiêm nhiệm Giám đốc điều hành thì có
chi phí thấp hơn các ngân hàng khơng có kiêm nhiệm Giám đốc điều hành; Việc kiêm
nhiệm Giám đốc điều hành có mối quan hệ ngược chiều với suất sinh lợi trên tài sản
(ROA). Kết quả nghiên cứu ủng hộ cho lý thuyết đại diện về việc tách biệt vai trò Chủ
tịch Hội đồng quản trị và Giám đốc điều hành.
Để đánh giá quyết định nên tách biệt hay kết hợp vai trò Chủ tịch Hội đồng quản trị và
Giám đốc điều hành có làm tăng giá trị doanh nghiệp, Maria Carapeto và các cộng sự
(2005) sử dụng 119 cơng ty có sự tách biệt hai vai trò giữa Chủ tịch Hội đồng quản trị
và Giám đốc điều hành và 49 cơng ty có sự kiêm nhiệm hai vai trò Chủ tịch Hội đồng
quản trị và Giám đốc điều hành ở Anh trong giai đoạn từ năm 1995 đến năm 2003.
Bằng phương pháp hồi quy OLS, kết quả đã cung cấp bằng chứng mạnh mẽ cho lý
thuyết đại diện về ngày công bố suất sinh lợi bất thường có quan hệ cùng chiều khi
cơng ty khơng kiêm nhiệm, và có quan hệ trái chiều khi cơng ty có kiêm nhiệm vai trị


14

Chủ tịch giữa Chủ tịch Hội đồng quản trị và Giám đốc điều hành. Ngồi ra, ngày cơng
bố suất sinh lợi bất thường liên quan mật thiết đến các cách đo lường khác nhau của chi
phí đại diện. Tuy nhiên, kết quả nghiên cứu còn thể hiện việc tách biệt hay kiêm nhiệm
hai vai trò giữa Chủ tịch Hội đồng quản trị và Giám đốc điều hành khơng thể xóa bỏ
hay tăng thêm các mâu thuẫn đại diện.
Mary A. Callaghan (2005) sử dụng mẫu 485 công ty trong bảng xếp hạng của chỉ số
S&P 500 trong năm tài chính 2003 và năm 2004. Với các biến phụ thuộc là ROE,
ROA, địn bẩy tài chính của cơng ty; biến độc lập là cấu trúc của Chủ tịch Hội đồng
quản trị và Giám đốc điều hành. Sử dụng phương pháp kiểm định phi tham số với giả
thuyết là: Cấu trúc Chủ tịch Hội đồng quản trị và Giám đốc điều hành không tác động

đến ROE, ROA, địn bẩy tài chính. Tác giả tìm thấy ROE ở những cơng ty có Chủ tịch
Hội đồng quản trị kiêm Giám đốc điều hành cao hơn ở các cơng ty có Chủ tịch Hội
đồng quản trị tách biệt Giám đốc điều hành, nhưng mối quan hệ này khơng có ý nghĩa
thống kê ở mức ý nghĩa 5%. Thống kê mô tả cho thấy ROA ở các cơng ty có Chủ tịch
Hội đồng quản trị kiêm Giám đốc điều hành cao hơn các công ty tách biệt hai vai trò
này nhưng các kiểm định thống kê lại chưa thể kết luận tồn tại mối quan hệ giữa cấu
trúc Chủ tịch Hội đồng quản trị và Giám đốc điều hành với ROA. Kết quả kiểm định
cho thấy, đòn bẩy ở các cơng ty có Chủ tịch Hội đồng quản trị kiêm Giám đốc điều
hành cao gấp hai lần các cơng ty có Chủ tịch Hội đồng quản trị tách biệt Giám đốc điều
hành.
Anthony Kyereboah-Coleman và Nicolas Biekpe (2005) xem xét ảnh hưởng của quy
mô Hội đồng quản trị, thành phần Hội đồng quản trị và sự kiêm nhiệm giữa Chủ tịch
Hội đồng quản trị và Giám đốc điều hành đối với thành quả hoạt động, đo lường bởi
ROA, Tobin’s Q và tăng trưởng doanh thu của các công ty phi tài chính niêm yết trên
sàn chứng khốn Ghana. Bằng cách thu thập dữ liệu bảng của 16 công ty trong thời
gian từ năm 1990-2001, Tác giả sử dụng 2 ước lượng: tham số và phi tham số, chạy hồi


15

quy dữ liệu bảng theo mơ hình tác động ngẫu nhiên (REM), ước lượng theo phương
pháp bình phương tối thiểu tổng quát (GLS). Kết quả nghiên cứu cho thấy, quy mơ Hội
đồng quản trị có ảnh hưởng ngược chiều đến tốc độ tăng trưởng doanh thu ở mức ý
nghĩa 5%. Điều này thống nhất với các kết quả nghiên cứu của Jensen (1993), Lipton
& Lorsch (1992), khi quy mô Hội đồng quản trị càng lớn thì hiệu quả quản lý càng
kém. Tuy nhiên quy mơ Hội đồng quản trị có ảnh hưởng cùng chiều lên Tobin’s Q và
ROA ở mức ý nghĩa 1%. Ngồi ra, đa số các cơng ty ở Ghana trong mẫu đều áp dụng
cấu trúc không kiêm nhiệm giữa Chủ tịch Hội đồng quản trị vì sự tách biệt hai vai trị
này sẽ giúp giảm chi phí đại diện và tối thiểu hóa căng thẳng giữa các thành viên Hội
đồng quản trị và Ban giám đốc và ảnh hưởng tích cực đến thành quả cơng ty tại Ghana

hay sự kiêm nhiệm có tác động ngược chiều đến Tobin’s ở mức ý nghĩa 1%, nhưng lại
khơng có ý nghĩa thống kê đối với ROA và tốc độ tăng trưởng doanh thu. Nghiên cứu
còn chỉ ra tỷ lệ thành viên Hội đồng quản trị độc lập không ảnh hưởng tới hiệu quả
công ty.
Các kết quả ảnh hưởng của quy mô Hội đồng quản trị này trái ngược với nghiên cứu
trước đó của Yermach (1996) cung cấp bằng chứng thực nghiệm cho mối quan hệ
ngược chiều giữa quy mô Hội đồng quản trị lên giá trị doanh nghiệp (Tobin’s Q) và kết
quả nghiên cứu của Yermach (1996) phù hợp với các nhà nghiên cứu trước đó của
Lipton và Lorsh (1992), Jensen (1993). Sử dụng Tobin’s Q như là đại diện của giá trị
thị trường, Yermach sử dụng dữ liệu bảng từ năm 1984-1991 của 452 tập đồn cơng
nghiệp lớn của Mỹ có doanh thu, tổng tài sản, giá trị vốn hóa của thị trường và thu
nhập rịng cao nhất trong báo cáo tài chính hàng năm trên bảng xếp hạng danh nghiệp
của tạp chí Forbes. Kết quả cho thấy, những cơng ty có quy mơ Hội đồng quản trị nhỏ
sẽ tạo ra các tỷ số tài chính tốt hơn những cơng ty có quy mơ Hội đồng quản trị lớn và
khuyến khích Giám đốc điều hành đạt kế hoạch đề ra bằng cách đãi ngộ từ các phần
thưởng hay đưa ra nguy cơ bị sa thải nếu không đạt được kế hoạch mà Hội đồng quản
trị đề ra. Khi tăng quy mô Hội đồng quản trị từ 6 thành viên lên 12 thành viên thì có


16

dấu hiệu sụt giảm giá trị doanh nghiệp. Khi tăng quy mô Hội đồng quản trị từ 12 thành
viên lên 24 thành viên thì giá trị tổn thất này cũng ngang bằng với khi tăng quy mô Hội
đồng quản trị từ 6 lên 12 thành viên.
Y.T.Mak và Yuanto Kusnadi (2005) xem xét ảnh hưởng của quản trị công ty tại 271
cơng ty niêm yết trên sàn chứng khốn Singapore và 279 công ty niêm yết trên sàn
Kuala Lumpur Malaysia đến Tobin’s Q của những công ty này trong 2 năm 1999 và
2000. Kết quả phân tích đa biến cho thấy cả hai quốc gia này đều thể hiện mối quan hệ
ngược chiều giữa quy mô Hội đồng quản trị đến giá trị doanh nghiệp, điều này nhất
quán với giả định của Jensen (1993), kết quả thực nghiệm của Yermack (1996),

Eisenberg và các cộng sự (1998).
Henk Berkmana, Rebel A. Coleb, Andy Leec and Madhu Veeraraghavand (2005)
nghiên cứu mối quan hệ giữa tính độc lập của Hội đồng quản trị và hiệu quả công ty
của 898 công ty trong 3 năm 2001 đến năm 2003 ở Ấn Độ. Kết quả là tỷ lệ thành viên
Hội đồng quản trị độc lập không điều hành tương quan ngược chiều đến giá trị doanh
nghiệp được đo bằng Tobin’s Q.
Peng, Zhang và Li (2007) dựa trên mẫu dữ liệu gồm 403 công ty trên thị trường chứng
khoán Trung Quốc trong 5 năm từ năm 1992 đến năm 1996. Phát hiện của nghiên cứu
này cho thấy sự kiêm nhiệm Giám đốc điều hành hỗ trợ mạnh mẽ cho lý thuyết quản
lý, ít hỗ trợ cho lý thuyết đại diện.
Khaled Elsayed (2007) chọn mẫu 92 công ty trong 19 ngành công nghiệp khác nhau tại
Ai Cập trong thời kỳ 5 năm từ năm 2000 đến 2004, dùng phương pháp hồi quy bình
phương nhỏ nhất (OLS) và hồi quy giá trị tuyệt đối nhỏ nhất (Least absolute value
regression- LAV). Cấu trúc Chủ tịch Hội đồng quản trị và Giám đốc điều hành không
tác động đến thành quả công ty được đại diện bởi ROA trên toàn mẫu khảo sát. Nhưng
khi chia mẫu thành ba nhóm cơng ty: các cơng ty có ROA cao, trung bình và thấp, kết
quả cho thấy cấu trúc Chủ tịch Hội đồng quản trị kiêm Giám đốc điều hành có tác động


17

tích cực đến ROA của các cơng ty có ROA thấp - trong các cơng ty có ROA thấp thì
cơng ty có cấu trúc này có ROA cao hơn; Chủ tịch Hội đồng quản trị kiêm Giám đốc
điều hành không tác động đến các cơng ty có ROA cao. Đặc biệt, khi coi ngành công
nghiệp là một biến điều tiết tương tác với cấu trúc Chủ tịch Hội đồng quản trị và Giám
đốc điều hành tác động đến thành quả tài chính cơng ty. Elsyed cho rằng mối quan hệ
giữa sự kiêm nhiệm và thành quả tài chính khác nhau giữa các ngành công nghiệp. Cụ
thể Chủ tịch Hội đồng quản trị kiêm Giám đốc điều hành có mối quan hệ cùng chiều
với thành quả tài chính cơng ty trong các ngành: dệt may và quần áo, giấy, nhựa và bao
bì, gas và khai khống, thực phẩm và đồ uống, bất động sản và nhà ở. Trong khi đó,

Chủ tịch Hội đồng quản trị kiêm Giám đốc điều hành có mối quan hệ trái chiều với
thành quả tài chính cơng ty trong ngành xi măng.
Ajay Kumar Garg (2007) nghiên cứu mối quan hệ giữa quy mô Hội đồng quản trị, sự
độc lập của Hội đồng quản trị đến giá trị doanh nghiệp đo lường bằng Tobin’s Q,
doanh thu hoạt động trên tổng tài sản (EBIT/Assets), hiệu suất sử dụng tài sản
(Sales/Assets) và tỷ suất sinh lợi của chứng khoán trên thị trường hiệu chỉnh (MASR Market-adjusted stock price returns). Biến độc lập là quy mô Hội đồng quản trị. Tác
giả chia quy mơ Hội đồng quản trị thành 4 nhóm : Nhóm 1 có quy mơ Hội đồng quản
trị từ 3 đến 6 thành viên, nhóm 2 từ 7 đến 9 thành viên, nhóm 3 từ 10 đến 12 thành
viên, nhóm 4 lớn hơn 12 thành viên. Các biến giả quy mơ được tạo ra cho các nhóm
quy mơ tại thời điểm phân tích. Biến độc lập cịn là tỷ lệ thành viên Hội đồng quản trị
không điều hành trên tổng thành viên Hội đồng quản trị. Tác giả chia tỷ lệ thành viên
Hội đồng quản trị không điều hành thành 5 nhóm: Nhóm 1 chiếm tỷ lệ ít hơn 33% trên
tổng số thành viên Hội đồng quản trị, nhóm 2 chiếm từ hơn 33% đến 50%, nhóm 3
chiếm từ hơn 50% đến 60%, nhóm 4 từ hơn 60% đến 74%, nhóm 5 từ hơn 74%. Các
biến giả Hội đồng quản trị độc lập không điều hành được tạo ra cho các nhóm tỷ lệ
thành viên Hội đồng quản trị độc lập tại thời điểm phân tích. Tác giả dùng dữ liệu bảng
của 164 công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Ấn Độ trong khoảng thời gian 6 năm