(Luận án tiến sĩ) hoàn thiện thẩm định tài chính dự án tại tổng công ty đầu tư phát triển nhà và đô thị

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

BỘ TÀI CHÍNH

HỌC VIỆN TÀI CHÍNH

LÊ THỊ BÍCH NGA

HỒN THIỆN THẨM ĐỊNH TÀI CHÍNH DỰ ÁN TẠI
TỔNG CÔNG TY ĐẦU TƯ PHÁT TRIỂN NHÀ VÀ ĐÔ THỊ

LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ

HÀ NỘI - 2021


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

BỘ TÀI CHÍNH

HỌC VIỆN TÀI CHÍNH

LÊ THỊ BÍCH NGA

HỒN THIỆN THẨM ĐỊNH TÀI CHÍNH DỰ ÁN TẠI
TỔNG CÔNG TY ĐẦU TƯ PHÁT TRIỂN NHÀ VÀ ĐƠ THỊ

Chun ngành

: Tài chính - Ngân hàng

Mã số

: 9.34.02.01

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC
1. PGS, TS. LƯU THỊ HƯƠNG
2. PGS, TS. NGUYỄN LÊ CƯỜNG

HÀ NỘI - 2021


LỜI CAM ĐOAN

Tơi xin cam đoan đây là cơng trình nghiên cứu độc lập của tôi. Những đánh
giá trong nghiên cứu thể hiện quan điểm của cá nhân tôi dựa trên những thơng tin
tơi thu thập được, khơng vì bất cứ động cơ và mục đích nào khác.

NGHIÊN CỨU SINH

Lê Thị Bích Nga


MỤC LỤC

MỞ ĐẦU ................................................................................................................... 1
Chương 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ THẨM ĐỊNH TÀI CHÍNH DỰ ÁN
CỦA DOANH NGHIỆP ......................................................................................... 18
1.1. KHÁI QUÁT VỀ DỰ ÁN VÀ THẨM ĐỊNH DỰ ÁN CỦA DOANH
NGHIỆP .................................................................................................................. 18
1.1.1. Dự án của doanh nghiệp ................................................................................ 18

1.1.2. Thẩm định dự án của doanh nghiệp .............................................................. 28
1.2. THẨM ĐỊNH TÀI CHÍNH DỰ ÁN CỦA DOANH NGHIỆP ....................... 32
1.2.1. Khái niệm thẩm định tài chính dự án của doanh nghiệp ............................... 32
1.2.2. Quy trình thẩm định tài chính dự án của doanh nghiệp ................................ 33
1.2.3. Phương pháp thẩm định tài chính dự án ....................................................... 34
1.2.4. Nội dung thẩm định tài chính dự án .............................................................. 35
1.2.5. Các nhân tố ảnh hưởng tới thẩm định tài chính dự án của doanh nghiệp ...... 67
1.3. KINH NGHIỆM THẨM ĐỊNH TÀI CHÍNH DỰ ÁN CỦA MỘT SỐ
DOANH NGHIỆP VÀ BÀI HỌC ĐỐI VỚI TỔNG CÔNG TY ĐẦU TƯ
PHÁT TRIỂN NHÀ VÀ ĐƠ THỊ ........................................................................... 72
1.3.1. Kinh nghiệm thẩm định tài chính dự án của một số doanh nghiệp ............... 72
13.2. Bài học kinh nghiệm đối với Tổng công ty Đầu tư phát triển nhà và đô
thị ............................................................................................................................. 76
KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 ........................................................................................ 79
Chương 2: THỰC TRẠNG THẨM ĐỊNH TÀI CHÍNH DỰ ÁN TẠI TỔNG
CÔNG TY ĐẦU TƯ PHÁT TRIỂN NHÀ VÀ ĐÔ THỊ ........................................ 80
2.1. KHÁI QUÁT VỀ TỔNG CÔNG TY ĐẦU TƯ PHÁT TRIỂN NHÀ VÀ
ĐÔ THỊ ................................................................................................................... 80
2.1.1. Lịch sử hình thành phát triển và cơ cấu tổ chức của HUD ............................ 80
2.1.2. Hoạt động kinh doanh của HUD ................................................................... 83
2.2. THỰC TRẠNG THẨM ĐỊNH TÀI CHÍNH DỰ ÁN TẠI TỔNG CÔNG
TY ĐẦU TƯ PHÁT TRIỂN NHÀ VÀ ĐÔ THỊ .................................................... 87
2.2.1. Khái quát về các dự án đầu tư của HUD ....................................................... 87
2.2.2. Thực trạng thẩm định tài chính dự án tại Tổng cơng ty Đầu tư phát
triển nhà và đô thị .................................................................................................... 92


2.2.3. Minh họa thẩm định tài chính dự án tại Tổng công ty Đầu tư phát triển
nhà và đô thị qua dự án HUD TOWER ................................................................ 120
2.3. ĐÁNH GIÁ THỰC TRẠNG THẨM ĐỊNH TÀI CHÍNH DỰ ÁN TẠI

TỔNG CƠNG TY ĐẦU TƯ PHÁT TRIỂN NHÀ VÀ ĐÔ THỊ ......................... 129
2.3.1. Những kết quả đạt được .............................................................................. 129
2.3.2. Hạn chế và nguyên nhân ............................................................................. 131
KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 ...................................................................................... 140
Chương 3: GIẢI PHÁP HỒN THIỆN THẨM ĐỊNH TÀI CHÍNH DỰ ÁN
TẠI TỔNG CÔNG TY ĐẦU TƯ PHÁT TRIỂN NHÀ VÀ ĐÔ THỊ .................. 141
3.1. ĐỊNH HƯỚNG HOẠT ĐỘNG ĐẦU TƯ CỦA TỔNG CÔNG TY ĐẦU
TƯ PHÁT TRIỂN NHÀ VÀ ĐÔ THỊ .................................................................. 141
3.1.1. Định hướng phát triển của Tổng công ty Đầu tư phát triển nhà và đô
thị ........................................................................................................................... 141
3.1.2. Định hướng hoạt động đầu tư của Tổng công ty ......................................... 142
3.2. GIẢI PHÁP HỒN THIỆN THẨM ĐỊNH TÀI CHÍNH DỰ ÁN TẠI
TỔNG CÔNG TY ĐẦU TƯ PHÁT TRIỂN NHÀ VÀ ĐƠ THỊ ......................... 144
3.2.1. Ngun tắc hồn thiện thẩm định tài chính dự án ....................................... 144
3.2.2. Các giải pháp đề xuất .................................................................................. 145
3.2.3. Vận dụng các giải pháp hoàn thiện thẩm định tài chính dự án tại HUD
tái thẩm định dự án HUD TOWER ....................................................................... 164
3.3. KIẾN NGHỊ NHẰM THỰC HIỆN GIẢI PHÁP HỒN THIỆN THẨM
ĐỊNH TÀI CHÍNH DỰ ÁN TẠI TỔNG CÔNG TY ĐẦU TƯ PHÁT TRIỂN
NHÀ VÀ ĐÔ THỊ ................................................................................................. 173
3.3.1. Kiến nghị với Quốc hội ............................................................................... 173
3.3.2. Kiến nghị với Chính phủ ............................................................................. 178
KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 ...................................................................................... 183
KẾT LUẬN ........................................................................................................... 184
DANH MỤC CÁC CƠNG TRÌNH NGHIÊN CỨU ............................................ 186
TÀI LIỆU THAM KHẢO ..................................................................................... 187


DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT

BĐS

Bất động sản

DN

Doanh nghiệp

EPV

Quan điểm chủ sở hữu (Equity Point of view)

HĐTV

Hội đồng thành viên

HUD

Tổng công ty Đầu tư phát triển nhà và đô thị

IRR

Tỷ suất hoàn vốn nội bộ (Internal Rate of Return)

LNST

Lợi nhuận sau thuế

MIRR

Tỷ suất hoàn vốn nội bộ điều chỉnh (Modified internal rate of return)

NCS

Nghiên cứu sinh

NPV

Giá trị hiện tại ròng (Net Present Value)

PI

Chỉ số doanh lợi (Profitability Index)

PP

Thời gian hòa vốn (Payback of Period)

REIT

Quỹ tín thác đầu tư bất động sản (Real estate invesment trust)

TIPV

Quan điểm tổng đầu tư (Total Investment Point of view)

TSCĐ

Tài sản cố định

TTCK

Thị trường chứng khoán

WACC Chi phí vốn bình qn


DANH MỤC BẢNG

Bảng 2.1. Kết quả sản xuất kinh doanh của HUD giai đoạn 2011 - 2020 .............. 86
Bảng 2.2. Các dự án đang thực hiện giai đoạn 2011 - 2020 ................................... 88
Bảng 2.3. Phân loại các dự án của HUD ................................................................. 89
Bảng 2.4. Tốc độ gia tăng số lượng các dự án giai đoạn 2011 -2020 ..................... 90
Bảng 2.5. Tốc độ gia tăng quy mô của dự án .......................................................... 91
Bảng 2.6. Tỷ lệ các dự án điều chỉnh tổng mức đầu tư sau thẩm định tài
chính ...................................................................................................................... 106
Bảng 2.7. Mức độ sử dụng các chỉ tiêu đánh giá dự án ....................................... 115
Bảng 2.8. Bảng tổng hợp vốn đầu tư dự án HUD TOWER ................................. 121
Bảng 2.9. So sánh điều chỉnh tổng mức đầu tư của dự án Hud Tower ................ 126
Bảng 2.10. So sánh chỉ tiêu hiệu quả tài chính trước và sau thẩm định ............... 128
Bảng 2.11. Mức dộ phải hồn thiện trong thẩm định tài chính dự án ................... 138
Bảng 3.1. Chỉ tiêu phát triển nhà giai đoạn 2019 – 2025 ..................................... 143
Bảng 3.2. Các chỉ tiêu được sử dụng để tính hệ số bê ta ..................................... 155
Bảng 3.3. Thị trường nhà cho thuê tại Hà Nội năm 2013 ..................................... 166
Bảng 3.4. Giá cho thuê văn phòng khu vực Tây Hà Nội ..................................... 167
Bảng 3.5. Tỉnh toán chi phí vốn chủ sở hữu (re) và WACC ................................. 169
Bảng 3.6. Tính tốn giá trị các thơng số quan trọng của dự án ............................. 170
Bảng 3.7. So sánh các chỉ tiêu đánh giá hiệu quả dự án ....................................... 170
Bảng 3.8. Biến động của các thông số quan trọng (biến giả thuyết) .................... 172

DANH MỤC BIỂU

Biểu 2.1. Diễn biến doanh thu và lợi nhuận của HUD ........................................... 86
Biểu 2.2. Tỷ trọng các dự án xây dựng nhà và đô thị của HUD ............................. 89
Biểu 2.3. Quy mô dự án giai đoạn 2011 – 2020 .................................................... 92
Biểu 2.4. Quy mô vốn các dự án của HUD .......................................................... 105
Biểu 2.5. Tỷ lệ các phương pháp sử dụng tỷ suất chiết khấu .............................. 114
Biểu 2.6. Tỷ lệ cán bộ thẩm định thực hiện phân tích rủi ro ................................ 116
Biểu 2.7. Tỷ lệ các phương pháp phân tích rủi ro được áp dụng .......................... 116
Biểu 2.8. Tỷ lệ các dự á đã qua thẩm dịnh hoạt động thiếu hiệu quả ................... 118
Biểu 2.9. Tỷ lệ hàng tồn kho của các dự án BĐS so với tổng tài sản ................... 120
Biểu 3.1. Các chỉ tiêu tổng hợp kế hoạch 2019 – 2025 ......................................... 142
Biểu 3.2. Giá trị đầu tư từ 2019 – 2025 ................................................................ 143
Biểu 3.3. Mức độ hợp lý và khoa học của quy trình thẩm định ............................ 160
Biểu 3.4. Đánh giá mức độ tổ chức công tác thẩm định ....................................... 163


SƠ ĐỒ - HÌNH VẼ

Hình 1.1. Chu trình dự án của doanh nghiệp .................................................. 27
Hình 1.2. Quy trình thẩm định tài chính dự án .............................................. 33
Hình 1.3. Q trình phân tích rủi ro ............................................................... 65
Hình 2.1. Sơ đồ tổ chức bộ máy của HUD .................................................... 82
Hình 2.2. Quy trình thẩm định dự án tại HUD .............................................. 94


1
MỞ ĐẦU

1. Tính cấp thiết của đề tài
Đầu tư là một trong những hoạt động chủ yếu, quyết định sự phát triển của
doanh nghiệp. Trong đầu tư, doanh nghiệp bỏ vốn dài hạn bổ sung những tài sản
cần thiết nhằm thực hiện những mục tiêu kinh doanh. Hoạt động đầu tư của doanh
nghiệp thường được tiến hành tập trung theo các dự án. Vì vậy, hiệu quả của các dự
án sẽ ảnh hưởng đến sự tồn tại và phát triển của doanh nghiệp. Làm thế nào để ra
một quyết định đầu tư đúng đắn là một câu hỏi thường trực của các chủ doanh
nghiệp. Theo các nhà nghiên cứu và các nhà kinh doanh: Để góp phần đưa ra quyết
định đầu tư đúng đắn và hiệu quả, thẩm định dự án nhất là thẩm định tài chính dự án
có vai trò đặc biệt quan trọng. Một dự án dù được được chuẩn bị, phân tích kỹ
lưỡng đến đâu nhưng vẫn thể hiện tính chủ quan của người lập dự án. Vì vậy, nhằm
đảm bảo tính khách quan, phịng ngừa tối đa các rủi ro có thể xảy ra trong đầu tư,
thẩm định tài chính dự án cần được coi là một trong những ưu tiên hàng đầu của
doanh nghiệp. Hơn thế, thẩm định tài chính dự án cịn giúp doanh nghiệp loại bỏ
các dự án đầu tư không hiệu quả, tìm ra những cơ hội đầu tư tốt, tránh thiệt hại, lãng
phí nguồn lực; là cơ sở đưa ra quyết định lựa chọn dự án phù hợp nhất để đầu tư;
thẩm định tài chính dự án cũng là thủ tục bắt buộc đối với các dự án cần vay vốn từ
các tổ chức tín dụng.
Thẩm định tài chính dự án đã và đang được nhiều doanh nghiệp quan tâm,
nhờ đó nhiều dự án được triển khai và hoạt động có hiệu quả. Tuy vậy, khơng ít
khiếm khuyết phát sinh trong q trình thẩm định tài chính dự án đã dẫn đến mục
tiêu thẩm định tài chính dự án khơng được hiện thực hóa, gây tổn thất lớn cho nhiều
doanh nghiệp. Tổng công ty Đầu tư phát triển nhà và đô thị ( viết tắt là HUD) không
phải là trường hợp ngoại lệ. HUD là một doanh nghiệp nhà nước hoạt động trong
lĩnh vực xây dựng và cung cấp dịch vụ bất động sản, có nhiều năm dẫn đầu các
doanh nghiệp trên thị trường bất động sản với số lượng dự án lớn. Tuy nhiên giai
đoạn 2010- 2016, HUD gặp nhiều khó khăn về tài chính trong triển khai các dự án.
Ngồi ngun nhân chính do mở rộng quy mơ, một vấn đề cũng được HUD nghiêm
túc xem xét là những khiếm khuyết trong công tác thẩm định dự án đặc biệt là thẩm

2
định tài chính dự án. Từ năm 2016 đến nay, HUD đã có những thay đổi quan trọng
trong chiến lược đầu tư và đã đạt được những kết quả nhất định. Với một vị thế
quan trọng, nhu cầu thẩm định tài chính các dự án của HUD cũng rất lớn. Nếu
khơng hồn thiện thẩm định tài chính dự án, hiệu quả của các dự án sẽ bị suy giảm,
sự phát triển của HUD sẽ khó được bền vững. Đứng trước thực tế đó tác giả đã lựa
chọn nghiên cứu vấn đề thẩm định tài chính dự án tại HUD trong luận án: Hồn
thiện thẩm định tài chính dự án tại Tổng Công ty Đầu tư phát triển nhà và đô
thị.
2. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
- Đối tượng nghiên cứu : Thẩm định tài chính dự án của doanh nghiệp.
- Phạm vi nghiên cứu
 Phạm vi không gian: Thẩm định tài chính dự án đầu tư xây dựng mới của
Tổng công ty Đầu tư phát triển nhà và đô thị (HUD).
 Phạm vi thời gian:

+ Các số liệu thứ cấp trong khoảng thời gian từ năm 2011 -2020
+Số liệu sơ cấp: Phiếu khảo sát được tiến hành trong năm 2018 - 2019. Khảo
sát được tiến hành đối với các cán bộ thẩm định trong HUD và một số doanh
nghiệp nhà nước hoặc có vốn nhà nước hoạt động cùng ngành.
3. Mục đích và nhiệm vụ nghiên cứu
- Mục đích nghiên cứu: Đề xuất giải pháp hoàn thiện thẩm định tài chính dự
án tại Tổng cơng ty Đầu tư phát triển nhà và đô thị.
- Nhiệm vụ nghiên cứu:
 Hệ thống hóa những vấn đề lý luận về thẩm định tài chính dự án của
doanh nghiệp
 Phân tích, đánh giá thực trạng thẩm định tài chính dự án tại HUD.
 Đề xuất giải pháp hồn thiện thẩm định tài chính dự án tại HUD.
4. Câu hỏi nghiên cứu

Trong quá trình thực hiện luận án: “Hồn thiện thẩm định tài chính dự án
tại Tổng công ty Đầu tư phát triển nhà và đô thị” các câu hỏi cần được luận giải:
- Thẩm định tài chính dự án là gì? Nội dung thẩm định tài chính dự án? Các
tiêu chí nào được sử dụng để đánh giá sự hoàn thiện thẩm định tài chính dự án?


3
- Các nhân tố ảnh hưởng đến thẩm định tài chính dự án của doanh nghiệp?
- Thực trạng thẩm định tài chính dự án tại HUD như thế nào?
- Nguyên nhân dẫn đến những hạn chế trong thẩm định tài chính dự án tại
HUD? Giải pháp hồn thiện thẩm định tài chính dự án tại HUD?
5. Phương pháp nghiên cứu
Trong luận án tác giả sử dụng các phương pháp phổ biến trong nghiên cứu
kinh tế như sau:
- Phương pháp nghiên cứu tài liệu:
 Tiến hành thu thập số liệu về các dự án của Công ty mẹ, các công ty con
và các công ty liên doanh, liên kết của HUD trong giai đoạn từ 2011 – 2020. Trên
cơ sở đó phân tích và tổng hợp, so sánh và đưa ra kết luận.
 Sử dụng phần mềm mô phỏng Crystal Ball thẩm định rủi ro dựa trên cơ sở
dữ liệu của dự án mẫu được tổ chức trên bảng tính Excel. Q trình thực hiện được
coi như tự tính tốn lại biến động các thông số nhạy cảm của dự án như giá cho thuê
văn phòng, khu thương mại, tỷ lệ tăng giá, tỷ lệ tăng chi phí … Ví dụ tác giả tự tiến
hành thu thập các số liệu thống kê liên quan đến các thông số nhạy cảm của dự án
xây dựng như: giá cho thuê văn phòng trong một khoảng thời gian (ít nhất là 15
năm tính dến thời điểm dự án dự kiến vận hành có doanh thu). Sử dụng công cụ
Bath Fit của Crystal Ball để xác định quy luật xác suất của số liệu thu thập được.
Tương tự làm như vậy với nhiều thông số có biến động khác. Phần mềm phân tích
với biến động của các thông số đã chọn sẽ ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính của dự
án như thế nào, cụ thể là giá trị hiện tại thuần (NPV) và tỷ suất hoàn vốn nội bộ
(IRR) sẽ thay đổi ra sao? Đồng thời phần mềm cũng đưa ra báo cáo về xác suất

thành công của dự án tức là cho biết tỷ lệ NPV >0 hay IRR> tỷ suất chiết khấu là
bao nhiêu. Trên cơ sở khoa học đó giúp người thẩm định đưa ra kết luận về dự án.
- Phương pháp phi thực nghiệm bao gồm: phỏng vấn sâu lãnh đạo một số
doanh nghiệp, phỏng vấn gián tiếp qua email, điều tra qua bảng hỏi.
Khảo sát dựa vào bảng hỏi tập trung vào đối tượng chính tại Tổng cơng ty.
Bảng hỏi được thiết kế dựa trên những nhân tố có ảnh hưởng đến chất lượng thẩm
định tài chính các dự án.
Quá trình khảo sát được thực hiện như sau:


4
- Thiết kế bảng hỏi, điều tra thử và tiến hành điều chỉnh bảng câu hỏi sao cho
quả như mục tiêu thật rõ ràng nhằm thu được kết nghiên cứu đã đề ra.
- Phỏng vấn chính thức: dùng kỹ thuật phỏng vấn trực tiếp, người phỏng vấn
giải thích nội dung bảng hỏi để người trả lời hiểu câu hỏi và trả lời chính xác theo
những đánh giá của họ.
- Thu thập dữ liệu: Nghiên cứu sử dụng số liệu thứ cấp và sơ cấp cho việc
phân tích và đánh giá. Dữ liệu được cung cấp từ các cán bộ tham gia phỏng vấn, các
phịng ban và từ cơng bố thơng tin trên Website của Tổng công ty HUD.
- Thiết kế mẫu – Chọn mẫu
+ Xác định cỡ mẫu:
Kích thước của mẫu áp dụng trong nghiên cứu được dựa theo yêu cầu của
phân tích nhân tố khám phá EFA (Exploratory Factor Analysis). Dựa theo nghiên
cứu của Hair, Anderson, Tatham và Black (1998) cho tham khảo về kích thước mẫu
dự kiến, theo đó kích thước mẫu tối thiểu là gấp 5 lần tổng số biến quan sát. Đây là
cỡ mẫu phù hợp cho nghiên cứu có sử dụng phân tích nhân tố (theo các phân tích về
cỡ mẫu của Comrey, 1973; Roger, 2006). Cỡ mẫu tối thiểu được tính theo cơng
thức:
N=5*m
Trong đó m là số lượng câu hỏi trong bảng hỏi.

Như vậy với bảng hỏi thiết kế gồm 14 câu hỏi thì mẫu khảo sát tối thiểu cho
ý nghĩa của đề tài là: 14*5 = 70. Điều đó có nghĩa số phiếu khảo sát thu về được 70
phiếu là đạt yêu cầu.
+ Phương pháp chọn mẫu
Để việc đánh giá thực trạng thẩm định tài chính tại HUD được khách quan,
NCS sẽ tiến hành khảo sát tại HUD và một số Tổng công ty, cơng ty là doanh
nghiệp nhà nước hoặc có phần vốn của nhà nước như Vicem, Vinaconec, … để có
sự so sánh.
Sau khi thu thập dữ liệu, NCS sẽ kiểm tra, loại bỏ những bảng hỏi không đạt
yêu cầu, tiến hành phân tích thống kê mơ tả (Descriptive Statistics) để xử lý các dữ
liệu và thông tin thu thập được nhằm đảm bảo tính chính xác và từ đó, có thể đưa ra
các kết luận có tính khoa học và độ tin cậy cao về vấn đề nghiên cứu.


5
6. Tổng quan tình hình nghiên cứu và khoảng trống nghiên cứu
6.1. Tổng quan tình hình nghiên cứu
6.1.1. Những nghiên cứu đề cập đến tỷ suất chiết khấu
Trong đánh giá hiệu quả tài chính dự án thì vai trị của tỷ suất chiết khấu rất
quan trọng. Về bản chất, tỷ suất chiết khấu chính là chi phí sử dụng vốn của dự án
hay của doanh nghiệp, do đó việc xác định chi phí vốn thế nào là phù hợp trong
từng trường hợp luôn được bàn đến rất nhiều trong các nghiên cứu của nhiều tác giả
trong và ngoài nước.
- Tác giả Nguyễn Việt Dũng, Mai Thanh Giang, Dương Thanh Tình trường
Đại học Kinh tế Thái Nguyên trong bài nghiên cứu: “Sử dụng phương pháp chi phí
sử dụng vốn xác định cơ cấu vốn tối ưu của doanh nghiệp” đã đưa ra phương pháp
xác định chi phí sử dụng vốn cổ phần bằng cách áp dụng mơ hình CAPM; ước
lượng chi phí nợ vay dựa trên hệ thống xếp hạng tín nhiệm. Đây là phương pháp
không mới nhưng các tác giả đã gợi ý một cách thu thập số liệu và sử dụng số liệu
để tính tốn hệ số bê ta cũng như chi phí nợ vay của doanh nghiệp, cụ thể là Công

ty cổ phần xi măng Bỉm Sơn [5].
- Nguyễn Quang Hà, Trường Đại học Nông lâm Bắc Giang trong bài: “Xác
định tỷ lệ chiết khấu trong định giá tài sản và phân tích dự án đầu tư” đã đưa ra định
nghĩa về tỷ lệ chiết khấu, nó bao gồm những bộ phận nào và đề xuất cách tính tỷ lệ
này ở Việt Nam. Nghiên cứu này đã gợi mở một hướng tính tốn đối với chi phí
vốn theo mơ hình CAPM khi tác giả đối chiếu kết quả với các nghiên cứu của nước
ngoài và đề xuất một tỷ lệ bù rủi ro cho thị trường Việt Nam là 10%, tỷ lệ lạm phát
trung bình 7.5% và tỷ lệ sinh lời thực tế khoảng 2.5% - 3% [11].
6.1.2. Những nghiên cứu đề cập đến kỹ thuật thẩm định
- Nghiên cứu “Những lưu ý khi sử dụng tiêu chuẩn tỷ suất doanh lợi nội bộ
đối với dự án đầu tư dài hạn” của tác giả Đoàn Hương Quỳnh (tạp chí Kinh tế và dự
báo số 8/2015) đã đề cập đến kỹ thuật sử dụng chỉ tiêu đánh giá dự án thơng dụng
nhất đó là tỷ suất doanh lợi nội bộ (IRR). Nghiên cứu đã đưa ra các con số thống kê
với tỷ lệ 75% luôn luôn sử dụng để chứng tỏ sự ưa thích của các cơng ty cũng như
các nhà quản lý tài chính trên thế giới đối với tiêu chuẩn IRR. Tuy nhiên, tác giả
cũng đã nêu ra một số điểm chú ý khi sử dụng IRR vì khơng phải trong trường hợp


6
nào quyết định dựa trên IRR cũng là tối ưu cụ thể là 4 trường hợp sau: (i) nếu một
dự án mang lại dịng tiền dương rồi tiếp theo đó là dòng tiền âm, NPV tăng khi lãi
suất chiết khấu tăng thì ta sẽ chấp nhận dự án có IRR< chi phí cơ hội của vốn đầu
tư chứ khơng phải chấp nhận theo nguyên tắc thông thường cứ IRR> chi phí cơ hội
của vốn đầu tư là dự án khả thi; (ii) Dự án không tồn tại giá trị IRR (do NPV của dự
án luôn luôn mang giá trị dương hoặc âm mà khơng có giá trị NPV = 0), hoặc dự án
có nhiều giá trị IRR do dịng tiền của dự án đổi dấu nhiều lần. Do đó trong trường
hợp này nếu xét theo chỉ tiêu IRR sẽ không hiệu quả; (iii) Trường hợp hai dự án loại
trừ nhau nhưng kết quả lựa chọn theo IRR và NPV lại trái ngược nhau tức là dự án
có IRR lớn thì NPV lại nhỏ và ngược lại. Khi đó cần phải cân nhắc nếu mục tiêu
của donh nghiệp là tối đa hóa lợi nhuận thì khơng nên sử dụng IRR mà thay bằng

NPV sẽ hiệu quả hơn; (iv) Khi so sánh IRR với chi phí vốn thì hầu hết các cơng ty
trong thực tế đều giả định chi phí vốn khơng thay đổi theo thời gian để thuận tiện
cho việc tính tốn do đó sẽ khơng chính xác vì đã bỏ qua yếu tố lãi suất thay đổi
theo thời gian. Nghiên cứu này đã chỉ ra được những nhược điểm cơ bản nhất của
chỉ tiêu IRR, tránh những nhận định sai lầm cho các nghiên cứu khác về sử dụng chỉ
tiêu đánh giá dự án. Đây cũng là lý do cho thấy các dự án thường phải sử dụng đồng
thời hai chỉ tiêu NPV và IRR [20].
- Luận án: “Hoàn thiện cơng tác thẩm định tài chính đối với các dự án đầu
tư dài hạn của Tổng công ty Sông Đà” của tác giả Đặng Anh Vinh (2015) đã đề cập
đến vấn đề hồn thiện và nâng cao hiệu quả cơng tác thẩm định tài chính các dự án
đầu tư dài hạn của Tổng công ty Sông Đà bằng việc phân tích các số liệu trong giai
đoạn 2005 – 2014. Tác giả của luận án đã trình bày những kỹ thuật xác định các chỉ
tiêu tài chính trong thẩm định dự án như xác định tổng đầu tư, dòng tiền, lãi suất
chiết khấu… Luận án cũng đưa ra dự án điển hình để minh họa về thẩm định tài
chính tại Tổng Cơng ty Sơng Đà đó là dự án Thủy điện Xekaman[26].
- Trong nghiên cứu: “Current Issues in Project Analysis for Development”
(Tạm dịch: Các vấn đề hiện tại trong phân tích dự án cho phát triển) được nhà xuất
bản Edward Elgar xuất bản năm 2012, tác giả John Weiss, David Potts đã đề cập
đến kỹ thuật phân tích dự án đã được áp dụng trong việc đánh giá các dự án phát
triển. Các tác giả cho rằng các dự án được thiết kế và thẩm định kém có thể lãng phí


7
các nguồn tài nguyên khan hiếm. Nghiên cứu này đã đề cập đến các nội dung như :
Ước tính tỷ giá hối đoái; Mức lương mờ trong một thế giới đang thay đổi; Ước tính
tác động của đói nghèo; Dự án và rủi ro; Định giá môi trường; Đánh giá lợi ích của
dự án; Phương pháp tiếp cận hiệu quả chi phí; Đo lường lợi ích từ giáo dục; và cách
tiếp cận chính sách khu vực của EU [60].
- Lumby Stephen trong cuốn: “Invesment Appraisal and Financial
decision”(Thẩm định đầu tư và quyết định tài chính xuất bản năm 2003) tập trung

vào kỹ thuật phân tích lợi ích và chi phí của dự án, đặc biệt tác giả đề cập nhiều đến
các phương pháp thẩm định đầu tư như: phương pháp hồn vốn, phương pháp tính
lợi nhuận trên vốn, cách tiếp cận dòng tiền chiết khấu. Tài liệu này đề cập đến các
phương pháp thẩm định, kỹ thuật phân tích dự án phục vụ cho việc ra các quyết
định tài chính [62].
- Giáo sư về kế toán quản trị tại Đại học Schmalkalden(Đức), Peter Schuster
trên tạp chí Management accounting (2011) có bài nghiên cứu “VOFI: A More
Realistic Method for Investment Appraisal” (VOFI: Thêm phương pháp thực tế cho
thẩm định đầu tư). Trong nghiên cứu của mình ơng đã đưa ra phương pháp VOFI:
Visualzation of financial implication (tạm dịch là Hoạch định dự kiến tài chính), với
việc lập các bảng tính trong đó có liệt kê đầy đủ dịng tiền đi vào, đi ra với bất kỳ
hoạt động nào của công ty ví dụ: hoạt động sản xuất hàng hóa, hoạt động đầu tư tài
chính, vay nợ... Sau khi tính tốn với từng khoản mục cuối cùng sẽ thiết lập được số
dư tài chính cho dự án. Phương pháp này cũng liệt kê các nguồn vốn mà doanh
nghiệp có thể sử dụng cho từng dự án cụ thể, sau đó tác giả sẽ lập một bảng tính để
so sánh giữa các dự án khác nhau.
Phương pháp này đặc biệt hữu ích là bảng tiêu chuẩn hóa vì nó cho phép dễ
dàng diễn giải kết quả trung gian và cuối cùng của số dư tài chính và giá trị của đầu
tư dự án. Ngồi ra, phương pháp VOFI có thể xác định tài trợ tối ưu cho một dự án
đầu tư, điều này có thể có ích vì các quyết định đầu tư và tài chính phụ thuộc vào
nhau trong một thị trường vốn khơng hồn hảo và có thể được thực hiện đồng thời.
Thành phần tối ưu các lựa chọn tài chính khác nhau có thể được xác định bằng cách
tính giá trị phức hợp cho mọi kết hợp đầu tư và tài chính sử dụng tồn diện kế
hoạch tài chính VOFI - sự kết hợp với mức cao nhất giá trị phức hợp cho biết mức


8
tối ưu. Trong một so sánh, một cơng ty có thể sử dụng các mơ hình tối ưu hóa cho
quyết định về thặng dư tài chính và hồn vốn của các khoản vay. Một lợi thế quan
trọng của phương pháp VOFI là tái đầu tư thặng dư và cân bằng sự khác biệt trong

liên kết vốn, là minh bạch trong bảng tài chính tiêu chuẩn hóa. Nói chung, phương
pháp VOFI hữu ích để thực hiện trong cơng ty, mặc dù nó chưa được phổ biến rộng
rãi. Phương pháp có nhiều giả định thực tế hơn về các quyết định tài chính và cung
cấp cho người ra quyết định cải thiện quan điểm về khả năng sinh lời của dự án đầu
tư. Các giả định về thị trường vốn khơng hồn hảo và tính minh bạch của tái đầu tư
thặng dư là lợi thế đáng kể của phương pháp. Theo tác giả của nghiên cứu, VOFI có
thể được xem là phương pháp đánh giá đầu tư hàng đầu bởi vì về tính thực tiễn của
nó so với các phương pháp thẩm định khác và có thể dễ dàng triển khai trong bất kỳ
công ty nào [66].
6.1.3. Những nghiên cứu đề cập đến rủi ro của dự án
- Nghiên cứu “Phân tích rủi ro tài chính dự án đầu tư chung cư tại thành phố
Hồ Chí Minh” của nhóm tác giả Lê Hoàng Phương, Lưu Trường Văn cũng là một
nghiên cứu đề cập đến việc phân tích rủi ro bằng mơ phỏng Monte – Carlo. Trong
nghiên cứu này các tác giả đã trình bày cách thiết lập mơ hình bảng tính trong
Excel, định nghĩa các biến rủi ro dựa trên kết quả khảo sát bằng bảng hỏi để đánh
giá mức độ ảnh hưởng của các biến đầu vào có rủi ro tới hai biến đầu ra cơ bản là
NPV và IRR sau đó tiến hành chạy mơ phỏng trên Crystal Ball để đưa ra các cảnh
báo đối với các nhà đầu tư trong việc ra quyết định đầu tư vào các dự án chung cư
thương mại tại thành phố Hồ Chí Minh[17].
- Trong nghiên cứu “Quản lý rủi ro dự án đầu tư xây dựng”, tác giả Phạm
Đắc Thành đã nêu lên sự cần thiết của quản lý rủi ro trong các dự án đầu tư xây
dựng và cho rằng việc nghiên cứu này sẽ làm tăng hiệu quả đầu tư xây dựng.
Nghiên cứu cũng đề cập đến một mơ hình được ứng dụng nhiều trong quản lý rủi ro
đó là chuỗi Markov, được dùng để mơ hình hóa các q trình trong thị trường, q
trình thi cơng xây dựng [21].
- Luận án Tiến sỹ của Ngô Đức Tiến (Học viện tài chính, 2015) với đề tài
“Giải pháp hồn thiện cơng tác thẩm định cho vay dự án đầu tư tại Ngân hàng
thương mại cổ phần Ngoại thương Việt Nam” đề cập đến thực trạng thẩm định các

9
dự án vay vốn tại ngân hàng Ngoại thương Việt Nam trong bối cảnh thị trường hiện
tại và đưa ra những giải pháp cụ thể nhằm nâng cao chất lượng thẩm định cho vay.
Tác giả đã đề xuất xây dựng mơ hình thẩm định cho vay đối với nhiều dự án và sử
dụng kết quả từ các mơ hình đó làm cơ sở dữ liệu cho thẩm định các dự án mới tại
ngân hàng Ngoại thương Việt Nam. Nghiên cứu của tác giả Ngơ Đức Tiến có điểm
mới đó là đề xuất xây dựng mơ hình với các yếu tố đầu vào như: tổng nguồn vốn,
cơ cấu vốn, lãi suất, các thơng số tính tốn doanh thu, chi phí … để kết xuất đầu ra
là bảng dòng tiền, tuy nhiên tác giả luận án không tự xây dựng được mô hình.
Nghiên cứu này của Tiến sỹ Ngơ Đức Tiến cũng có đề cập đến vấn đề hồn thiện
phân tích rủi ro bằng phương pháp phân tích độ nhạy [23].
- Trong nghiên cứu: “ Risk analysis in investment appraisal based on the
Monte Carlo simulation technique” (Phân tích rủi ro trong thẩm định đầu tư dựa trên
kỹ thuật mô phỏng MonteCarlo) công bố trên The European Physical Journal B, các
tác giả A. Hacura, M. Jadamus – Hacura và A. Kocot(2001) đã trình bày phương
pháp luận và sử dụng kỹ thuật mô phỏng Monte Carlo áp dụng trong việc đánh giá
các dự án đầu tư để phân tích và đánh giá rủi ro. Trong việc đánh giá xác định quy
tắc quyết định cơ bản cho một dự án đơn giản là chấp nhận hoặc từ chối dự án tùy
thuộc vào giá trị hiện tại rịng (NPV) của nó là dương hay âm, tương ứng. Tương tự,
khi lựa chọn giữa các dự án loại trừ lẫn nhau, quy tắc quyết định là chọn một dự án
có NPV cao nhất. Thực tế cho thấy rằng các biến chính của dự án như: khối lượng
bán hàng, giá bán, chi phí thường khơng cố định. Vì vậy báo cáo thẩm định thường
được bổ sung thêm phần kiểm tra độ nhạy và phân tích kịch bản. Cả hai phương
pháp kiểm tra trên đều là tĩnh, trong khi đó q trình mơ phỏng, các tình huống
ngẫu nhiên được xây dựng bằng cách sử dụng các giá trị đầu vào cho các biến
khơng chính xác của dự án, được chọn từ các phân phối xác suất thích hợp. Các kết
quả được thu thập và phân tích thống kê để có được phân bố xác suất các kết quả
tiềm năng của dự án và ước tính các biện pháp khác nhau của rủi ro dự án [50].
- Trong cuốn: “ Financial Appraisal of Investment Project” (Thẩm định tài
chính dự án đầu tư) của các tác giả Don Dayananda, Richard Irons; Steve

Harrison, John Herbohn và Patrick Rowland (2002), giải thích về thẩm định tài
chính ngân sách vốn của các dự án đầu tư. Nghiên cứu này phát triển các khái niệm


10
cơ bản, nguyên tắc và kỹ thuật để áp dụng chúng trong các tình huống thực tế. Việc
xác định và dự tốn (bao gồm dự báo) dịng tiền mặt, các công thức thẩm định dự
án, và việc áp dụng giá trị hiện tại rịng (NPV), tỷ suất hồn vốn nội bộ (IRR) và các
tiêu chí đánh giá dự án khác được minh họa bằng nhiều ví dụ tính tốn. Phân tích
rủi ro được đề cập bằng cách sử dụng tỷ suất chiết khấu được điều chỉnh rủi ro, độ
chắc chắn tương đương, độ nhạy, mơ phỏng và phân tích Monte Carlo. Các mơ hình
NPV và IRR được áp dụng cho lâm nghiệp, tài sản và đầu tư quốc tế. Các ràng buộc
về tài nguyên được đưa ra trong các quyết định ngân sách vốn với nhiều ví dụ làm
việc bằng kỹ thuật lập trình tuyến tính[55].
- Sawakis Sawides, giám đốc Dự án tại Ngân hàng Phát triển Cyprus Ltd, PO
Box 1415, Nicosia, Cyprus, thành viên nghiên cứu của Chương trình thuế quốc tế
tại trường Luật Harvard và là giảng viên thỉnh giảng về Chương trình đánh giá và
quản lý đầu tư của HIID tại Đại học Harvard đã công bố nghiên cứu: “ Risk analysis
in investment appraisal” (Phân tích rủi ro trong thẩm định đầu tư) năm 1994. Trong
nghiên cứu này Sawakis Sawides đã sử dụng kỹ thuật mô phỏng Monte-Carlo áp
dụng cho việc phân tích và đánh giá rủi ro trong thẩm định tài chính các dự án đầu
tư. Tầm quan trọng của phân tích rủi ro trong đánh giá đầu tư được tác giả coi là
một yếu tố quyết định trong việc lựa chọn dự án. Tác giả cho rằng mục đích của
thẩm định là đánh giá triển vọng kinh tế của một dự án đầu tư đặt ra. Đây là phương
pháp luận để tính tốn lợi tức kỳ vọng dựa trên dự báo dòng tiền của nhiều dự án,
thường là các biến liên quan đến dự án. Rủi ro phát sinh từ sự không chắc chắn bao
gồm các biến dự kiến này. Do đó, việc đánh giá rủi ro của dự án phụ thuộc vào khả
năng xác định và theo dõi bản chất của sự không chắc chắn xung quanh các biến dự
án chính và các cơng cụ và phương pháp khác để xử lý rủi ro của nó. Nghiên cứu
này cũng đã có những sự so sánh đánh giá giữa các phương pháp phân tích rủi ro

khác nhau như phân tích độ nhạy, phân tích kịch bản và phân tích mơ phỏng[67].
6.1.4. Những nghiên cứu triển khai sử dụng mơ hình kinh tế lượng
- Luận án “Chất lượng thẩm định tài chính dự án đầu tư trong hoạt động cho
vay tại các Ngân hàng thương mại Việt Nam (Lấy thực tế từ Ngân hàng TMCP
Công thương Việt Nam) của Nguyễn Thị Bích Vượng(2016) đã đưa ra 2 nhóm chỉ
tiêu để đánh giá chất lượng thẩm định dự án bao gồm: (i) Chỉ tiêu định tính như


11
nguồn thông tin cung cấp cho hoạt động thẩm định; tổ chức cơng tác thẩm định, quy
trình thẩm định, phương pháp thẩm định, chỉ tiêu thẩm định, chất lượng báo cáo
thẩm định, chất lượng của quyết định cho vay. (ii) Chỉ tiêu định lượng: Tỷ lệ dự án
triển khai thành công trên thực tế, tỷ lệ số dự án phải điều chỉnh lại, tỷ lệ dư nợ
trung dài hạn, tỷ lệ nợ quá hạn trung dài hạn, tỷ lệ nợ q hạn khó địi, tỷ lệ khách
hàng có nợ q hạn, tỷ lệ nợ xấu, tỷ suất lợi nhuận, tỷ lệ lợi nhuận tín dụng trung
dài hạn.
Luận án cũng đã phát hiện và chứng minh những nhân tố ảnh hưởng đến
chất lượng thẩm định tài chính dự án đầu tư trong hoạt động cho vay của NHTM
bao gồm: (i) Nhân tố chủ quan: cán bộ thẩm định, phương tiện phục vụ thẩm định,
nguồn thông tin phục vụ thẩm định, tổ chức cơng tác thẩm định, quy trình và
phương pháp thẩm định. (ii) Nhân tố khách quan: nhân tố về chủ đầu tư (trình độ tổ
chức quản lý của chủ đầu tư, khó khăn tài chính của chủ đầu tư, hồ sơ dự án do chủ
đầu tư cung cấp…), nhân tố môi trường (môi trường kinh tế, môi trường pháp lý,
môi trường chính trị…). (iii) Nhân tố khách quan khác: lạm phát, tỷ lệ chiết khấu,
yếu tố thị trường, tỷ giá hối đoái…
Tác giả luận án này đã tiến hành khảo sát 50 lãnh đạo và 200 cán bộ thẩm
định thuộc các chi nhánh của hệ thống Vietinbank Việt Nam về các nhân tố ảnh
hưởng đến chất lượng thẩm định tài chính dự án đầu tư trong hoạt động cho vay tại
Vietinbank Việt Nam: cán bộ thẩm định, nguồn thông tin phục vụ thẩm định, tổ
chức công tác thẩm định, quy trình thẩm định, phương tiện thẩm định, chỉ tiêu và

phương pháp thẩm định; tác giả đã sử dụng phương pháp phân tích hồi quy Linear
Regression Analysis thơng qua việc sử dụng phần mềm SPSS 20.0 để đưa ra
phương trình hồi quy chuẩn hóa như sau:
Chất lượng thẩm định = 0.354*Cán bộ thẩm định + 0.327* Nguồn thông tin
+ 0.310*Phương pháp thẩm định +0.289*Quy trình thẩm định + 0.223*Tổ chức
cơng tác thẩm định +0.223*Chỉ tiêu thẩm định + 0.218*Phương tiện thẩm định
[27].
- Các tác giả Donday Ananda, Richard Irons, Steve Harrision, John Herbohn,
Patrick Rowland với “Financial Appraisal of Investment Project” (Thẩm định tài
chính dự án đầu tư) xuất bản năm 2002 tại Cambridge University cũng đã sử dụng


12
các mơ hình kinh tế lượng như mơ hình hồi quy đơn biến, đa biến, bình phương tối
thiểu (OLS) để phân tích dịng tiền của dự án đối với vốn ngân sách. Nghiên cứu
này tập trung vào các kỹ thuật thẩm định dự án, đặc biệt là việc áp dụng các mơ
hình kinh tế lượng để xem xét sự thay đổi các yếu tố tài chính của dự án[55].
- Bài nghiên cứu “Research in applying the financial appraisal profile
model to an information communication technology project within a
professional association” (Nghiên cứu áp dụng mơ hình hồ sơ thẩm định tài chính
cho dự án công nghệ thông tin truyền thông trong một hiệp hội nghề nghiệp) của
Frank Lefley (2008) đã trình bày việc áp dụng mơ hình tài chính (FAP) cho dự
án công nghệ thông tin truyền thông trong một hiệp hội chuyên nghiệp và đánh
giá hiệu quả và tính chấp nhận của mơ hình. Nghiên cứu đã được thực hiện
trong thực tế để đánh giá mơ hình và cho thấy mơ hình đã giải quyết nhiều vấn
đề được đề cập đến và được cả quản lý cấp cao và doanh nghiệp nhận thức như
một công cụ hiệu quả trong việc đánh giá các tài sản vốn. Nghiên cứu này đã
thực hiện đánh giá rủi ro dự án qua một thăm dò thực tiễn của Vương quốc Anh
và Cộng hòa Séc. Rủi ro dự án là yếu tố quan trọng khi thẩm định các dự án
vốn, bởi vì bỏ qua nó có thể dẫn đến các dự án có nguy cơ cao được chấp nhận

với các hậu quả thảm khốc. Nghiên cứu này dựa trên một cuộc khảo sát thực tế
được tiến hành đồng thời ở cả Vương quốc Anh và Cộng hòa Séc. Nghiên cứu
đã nhận được 71 câu trả lời hợp lệ từ Vương quốc Anh và 81 câu từ Cộng hịa
Séc. Phân tích thống kê của cuộc khảo sát thực tế liên quan đến rủi ro dự án dựa
trên thử nghiệm χ. Phần quan điểm của cuộc khảo sát tập trung vào một loạt các
câu trả lời với các câu trả lời dựa trên thang điểm bốn điểm. Phân tích chéo
được thực hiện để xác minh tính tương thích của dữ liệu (ví dụ, các tổ chức báo
cáo rằng họ đã điều chỉnh tỷ lệ chiết khấu để xem xét rủi ro, thực sự đã sử dụng
NPV trong đánh giá tài chính của họ). Nghiên cứu này đã có những kết luận nổi
bật: (i) Thẩm định tài chính là rất cần thiết với các dự án; (ii) Đánh giá rủi ro là
một nội dung không thể thiếu trong thẩm định tài chính dự án; (iii) Xây dựng
một mơ hình thẩm định thích hợp áp dụng cho từng loại hình doanh nghiệp là
vấn đề đã được nghiên cứu kiểm nghiệm trong thực tế và cho những kết quả tích
cực[57].


13
6.1.5. Những nghiên cứu bàn về nội dung thẩm định
- Luận án “Thẩm định dự án đầu tư vay vốn tại Ngân hàng Ngoại thương
Lào” của Diengkham SENGKEOMYSAY(2014) đã nghiên cứu các nhân tố tác
động đến chất lượng công tác thẩm định DAĐT ở NHTM để giảm nợ tồn đọng và
chỉ ra ba nhân tố đó là: (i) Nhân tố thuộc về NHTM: Người lãnh đạo, đội ngũ cán
bộ thẩm định, quy trình, nội dung và phương pháp thẩm định, thông tin phục vụ
công tác thẩm định, tổ chức điều hành công tác thẩm định và cơ sở vật chất kỹ thuật
phục vụ công tác thẩm định. (ii) Nhân tố thuộc về nhà đầu tư: Việc soạn thảo thông
tin phục vụ cho lập dự án ban đầu và (iii) Nhân tố vĩ mơ: Mơi trường pháp lý, cơ
chế chính sách nhà nước, tác động của lạm phát, tỷ giá hối đối, mơi trường chính
trị, mơi trường tự nhiên.
Luận án đề xuất bốn nhóm giải pháp nhằm hồn thiện và phát triển công tác
thẩm định DAĐT tại NHNT Lào như: (i) Nâng cao năng lực đội ngũ cán bộ nhân

viên thẩm định DAĐT về kỹ thuật kiến trúc cả chuyên môn thẩm định dự án. (ii)
Tăng cường thiết bị: Ứng dụng cơng nghệ khoa học kỹ thuật mới hiện đại hố cho
cơng tác thẩm định. (iii) Tăng cường nguồn kinh phí NHNT Lào nên lập ra một qũy
đầu tư riêng để chi phí cho hoạt động TĐDA. (iv) Tăng cường cơng tác kiểm soát
chất lượng thẩm định dự án đầu tư vay vốn phải tăng cường việc thẩm định chỉ tiêu
hiệu quả tài chính, cần chắc chắn rằng những tài sản dùng làm thế chấp đã được
dành riêng để đảm bảo cho DAĐT hiện tại và tăng cường công tác kiểm toán thanh
tra nội bộ của Ngân hàng, nhằm hạn chế rủi ro trong hoạt động cho vay.
Luận án cùng đề xuất ba nhóm kiến nghị: (i) Kiến nghị đối với NHNN phải
tổ chức những cuộc hội thảo bàn bạc đúc rút kinh nghiệm thẩm định tại các NHTM,
củng cố hệ thống thông tin, chấn chỉnh lại trung tâm thông tin tín dụng (CIB) và
Chính phủ hồn thiện mơi trường pháp lý liên quan thẩm định DAĐT đặc biệt là
luật thẩm định DAĐT, lập hệ thống kế toán cho các doanh nghiệp sử dụng thống
nhất trên toàn quốc nhưng hệ thống kế toán này phải kết nối với trung tâm kiểm
toán của Bộ tài chính... (ii) Kiến nghị chủ đầu tư phải nâng cao chất lượng việc lập
và thẩm định DAĐT do mình phụ trách tính đầy đủ và chính xác về thông tin nộp
cho ngân hàng và công khai minh bạch những số liệu liên quan với việc xin vay
vốn, có hệ thống kế tốn theo pháp lệnh kế tốn và sắp nhập thơng lệ kế tốn quốc


14
tế và (iii) Kiến nghị NHTM Lào cần chú ý giúp đỡ, hướng dẫn cụ thể các doanh
nghiệp lập DAĐT vay vốn. Việc thu thập, kiểm tra thông tin từ chính doanh nghiệp
vay vốn cung cấp thì cịn phải khai thác triệt để những thông tin do trung tâm thông
tin tín dụng (CIB) của NHNN cung cấp. Và các NHTM Lào cần phải phối hợp với
nhau để công khai số liệu cho nhau để cùng nhau nâng cao chất lượng cơng tác
thẩm định DAĐT để tìm hiểu và lựa chọn được khách hàng tốt có khả năng cạnh
tranh nhau bằng dịch vụ sản phẩm cho khách hàng tự chọn...và tiếp tục xây dựng
phương án nâng cao chất lượng đội ngũ cán bộ người trách nhiệm công tác thẩm
định ...[3].

- Nghiên cứu của Nguyễn Chí Trang(2009) trong luận án tiến sỹ “Hoàn thiện
nội dung và phương pháp thẩm định dự án đầu tư trong hoạt động tín dụng đầu tư
phát triển của nhà nước”, chủ yếu tập trung vào việc hoàn thiện thẩm định các dự án
sử dụng vốn của ngân sách nhà nước. Luận án nghiên cứu về nội dung và phương
pháp thẩm định dự án đầu tư bao gồm thẩm định tài chính và thẩm định kinh tế xã
hội của các dự án trong hoạt động tín dụng đầu tư phát triển tại Ngân hàng phát
triển Việt nam. Nghiên cứu của tác giả Nguyễn Chí Trang đề cập đến cả nội dung
thẩm định tài chính và thẩm định kinh tế - xã hội các dự án đầu tư phát triển sử
dụng nguồn vốn ưu đãi của ngân sách nhà nước thông qua Ngân hàng phát triển
Việt nam [25].
- Trong nghiên cứu: “Project Appraisal and Impact Analysis” (Thẩm định dự
án và phân tích tác động) của Trung tâm nghiên cứu Tài chính và Quản lý SOSA
năm 2014 của Đại học Lon don đã cung cấp :
(i) Tổng quan về thẩm định và thẩm định dự án. Chu kỳ dự án xem xét chuỗi
các sự kiện hợp lý từ việc nhận dạng dự án đến giám sát và đánh giá sau khi dự án
đã được tài trợ, thực hiện và vận hành; (ii) xem xét các kỹ thuật thẩm định đầu tư
được sử dụng trong khu vực tư nhân. Đầu tư được định nghĩa là hình thành vốn thực
tế như sản xuất hoặc bảo trì máy móc hoặc xây dựng nhà ở; các loại hình đầu tư này
sẽ tạo ra một dịng hàng hóa và dịch vụ để tiêu thụ trong tương lai. Đầu tư liên quan
đến sự hy sinh của tiêu thụ hiện tại và việc sản xuất hàng hóa đầu tư, được sử dụng
để sản xuất hàng hóa hoặc dịch vụ, và nó bao gồm sự tích lũy hàng tồn kho. Đánh
giá đầu tư là đánh giá các chi phí tiềm năng và doanh thu được tạo ra bởi một khoản


15
đầu tư vào một dự án vốn trong suốt cuộc đời dự kiến của nó. Việc thẩm định như
vậy bao gồm việc đánh giá rủi ro và sử dụng một số kỹ thuật khác nhau để quyết
định có nên thực hiện dự án hay không. Những kỹ thuật này bao gồm dịng tiền
chiết khấu (DCF) và tính tốn tỷ lệ hoàn vốn nội tại (IRR) của giá trị hiện tại ròng
(NPV); (iii) Phát triển nền tảng lý thuyết và áp dụng cho phân tích lợi ích chi phí xã

hội khơng chỉ của một dự án mà cịn là chi phí và lợi ích rộng hơn ở cấp độ kinh tế
quốc gia hoặc khu vực của một quốc gia. Phân tích chi phí và lợi ích xã hội được sử
dụng chủ yếu cho các dự án có đầu tư khu vực cơng và nơi có mục tiêu phát triển
rộng hơn và cao hơn mục tiêu tạo ra doanh thu và lợi nhuận, là mối quan tâm chính
của khu vực tư nhân; (iv) Về các kỹ thuật định giá chính của dự án như: Đánh giá
ưu tiên và Định giá ngẫu nhiên để đo lường tác động của dự án hoặc thiếu giá thị
trường hoặc có thể được sử dụng để tính “giá mờ ” và phân tích điểm mạnh, điểm
yếu của các kỹ thuật định giá này. Nó cũng bao gồm phân tích hiệu quả chi phí
trong các tình huống mà lợi ích của dự án khơng thể đo lường được và đánh giá các
kỹ thuật đánh giá dự án phù hợp nhất cho các thành phần kinh tế khác nhau. Nghiên
cứu cung cấp một đánh giá quan trọng về những lợi thế và hạn chế của phân tích lợi
ích chi phí xã hội; (v) Đề cập đến các vấn đề về rủi ro và sự khơng chắc chắn, trình
bày một số phương pháp xử lý khía cạnh này của thẩm định dự án. Nghiên ứu chỉ ra
các loại rủi ro và sự không chắc chắn tiềm ẩn trong các dự án, và một số kỹ thuật để
đối phó với rủi ro và sự không chắc chắn cũng như điểm mạnh và điểm yếu của
chúng. Rủi ro có thể bao gồm thể chất (khí hậu, thời tiết, động đất và thiên tai khác),
tài chính, tiền tệ (chuyển động ngoại hối), rủi ro lập kế hoạch và an ninh.; (vi) Xem
xét một số vấn đề quan trọng liên quan đến tác động của các dự án về phân phối thu
nhập trong nước; (vii) Đánh giá tác động môi trường và xã hội (ESIA) của các dự
án và các công cụ được sử dụng để hỗ trợ Đánh giá tác động môi trường và xã hội
(ESIA), cách cải thiện hiệu quả của ESIA và các kỹ thuật khác [70].
6.2. Khoảng trống nghiên cứu
Qua các nghiên cứu được tiếp cận và trình bày trong mục (6.1) ở trên, tác giả
có một số kết luận sau:
- Nhìn chung các nghiên cứu của nước ngồi và của Việt Nam hiện có đều
đề cao phương pháp và kỹ thuật thẩm định về mặt lý thuyết, nếu có những trường


16
hợp nghiên cứu thực tiễn thường lại tập trung vào ngân hàng hoặc các dự án phát

triển với các đánh giá nghiêng về nội dung kinh tế, ít có những nghiên cứu về thẩm
định tài chính dự án của doanh nghiệp [3], [25], [27], [60], [70].
- Các nghiên cứu mà tác giả tiếp cận được chủ yếu đề cập đến phương pháp
và kỹ thuật thẩm định dự án như việc sử dụng chỉ tiêu đánh giá như thế nào, việc
xác định tỷ suất chiết khấu, xác định dòng tiền tự do của dự án ra sao, đặc biệt là
những nghiên cứu quốc tế rất nặng về mặt kỹ thuật thẩm định [10], [11], [17], [62].
- Các nghiên cứu ít đề cập đến vấn đề phân tích rủi ro của dự án hoặc có đề
cập đến cũng chỉ ở mức độ sơ khai hoặc đề cập những phương pháp ứng dụng như:
phân tích độ nhạy hoặc phân tích tình huống một cách đơn giản [23], [57].
- Có những nghiên cứu cung cấp những định hướng cơ bản về mặt lý thuyết
nhưng chưa triển khai ứng dụng với đối tượng dự án cụ thể của các doanh nghiệp
như [50], [66].
- Một số nghiên cứu cũng đề cập đến vấn đề thẩm định tài chính dự án và
các kỹ thuật phân tích rủi ro trong đó có kỹ thuật phân tích mơ phỏng Monte Carlo.
Tuy nhiên, các vấn đề mà nghiên cứu đề cập là một hướng dẫn thực hành về các kỹ
thuật phân tích dự án nói chung, nếu đi sâu vào việc áp dụng cho một đơn vị cụ thể
thì sẽ gặp nhiều khó khăn đặc biệt là với những doanh nghiệp thuộc các nền kinh tế
mà độ minh bạch về thơng tin cịn yếu kém, số liệu thống kê khơng đầy đủ như Việt
Nam [55], [66].
Những nghiên cứu NCS được tiếp cận ở trên có đề cập đến thẩm định dự án,
thẩm định tài chính dự án ở các mức độ khác nhau nhưng chưa có nghiên cứu nào
nghiên cứu chi tiết về thẩm định tài chính dự án tại một doanh nghiệp nhà nước trong
lĩnh vực đầu tư, kinh doanh bất động sản. Từ những nhận xét trên, NCS đã xác định
khoảng trống nghiên cứu của luận án:
- Nghiên cứu quy trình, phương pháp và nội dung thẩm định tài chính dự án
xây dựng mới của một doanh nghiệp cụ thể hoạt động trong lĩnh vực đầu tư, kinh
doanh bất động sản.
- Phân tích mơ phỏng cụ thể là sử dụng phần mềm Crystal Ball để phân tích
rủi ro của dự án khi có sự biến động đồng thời của nhiều yếu tố đầu vào.