GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU VIỆT NAM

- 1 -
GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU VIỆT NAM
III.1 Định hướng phát triển thị trường trái phiếu Việt Nam đến năm 2020
Thực hiện mục tiêu của Đảng và Nhà nước, đến năm 2010 nước ta hoàn
toàn thoát khỏi tình trạng kém phát triển và đến năm 2020 nước ta cơ bản trở
thành nước công nghiệp theo hướng hiện đại. Để đạt được các mục tiêu đã đề ra
đòi hỏi phải huy động từ nhiều nguồn lực, trong đó nguồn vốn đóng vai trò rất
quan trọng. Nhận thức được tầm quan trọng của nguồn vốn đối với sự phát triển
của nền kinh tế, cần phát triển kênh dẫn vốn nhanh cho nền kinh tế đó là thị
trường chứng khoán nói chung và thị trường trái phiếu nói riêng. Hướng đến tầm
nhìn năm 2020, thị trường trái phiếu phát triển cả về quy mô và chất lượng hoạt
động đáp ứng nhu cầu vốn cho đầu tư phát triển, đồng thời góp phần phát triển
thị trường vốn Việt Nam sánh vai với các nước trong khu vực và quốc tế.
III.1.1. Quan điểm phát triển
Phát triển thị trường trái phiếu Việt Nam là một bộ phận trong sự phát
triển thống nhất của thị trường tài chính, trên cơ sở phối hợp đồng bộ với các thị
trường bộ phận khác nhằm đảm bảo hiệu quả, phù hợp với điều kiện thực tế và
định hướng phát triển kinh tế xã hội của đất nước.
Xây dựng, hoàn thiện và thúc đẩy sự phát triển đồng bộ giữa thị trường
trái phiếu sơ cấp và thứ cấp, phát triển thị trường trái phiếu cả về quy mô và chất
lượng nhằm thúc đẩy thị trường phát triển một cách bền vững.
Đẩy mạnh việc đa dạng hóa hình thức TPCP, TPCQĐP, TPDN. Thị trường
trái phiếu phải đáp ứng vai trò là kênh huy động, chu chuyển vốn trung hạn và
dài hạn cho nền kinh tế.
Học hỏi kinh nghiệm phát triển TTTP ở các quốc gia có thị trường tài
chính vững mạnh. Nâng cao và củng cố vị thế của TTTP Việt Nam trên trường
quốc tế trên cơ sở bảo đảm tính ổn định tài chính quốc gia.
- 2 -
Tạo dựng nền tảng pháp lý thống nhất và chặt chẽ để thị trường trái phiếu
vận động và phát triển, đảm bảo quyền và lợi ích hợp pháp của nhà đầu tư, cũng
như có chính sách khuyến khích các chủ thể tham gia.

III.1.2. Định hướng phát triển
Ưu tiên phát triển thị trường trái phiếu nội tệ. Phát triển thị trường TPCP,
nâng cao tính thanh khoản, mở rộng quy mô thị trường, xây dựng đường cong lãi
suất chuẩn làm nền tảng cho lãi suất cho TPDN cũng như các công cụ nợ khác.
Chỉ khi nào thị trường TPCP phát triển khi đó mới có thể khuyến khích sự tham
gia của các nhà đầu tư đối với thị trường TPDN, tạo động lực cho thị trường
TPDN phát triển.
Chú trọng phát triển thị trường TPDN nhằm tạo thêm kênh huy động vốn
cho doanh nghiệp và tạo thêm sản phẩm cho TTCK, mặt khác làm giảm nhẹ sự
tập trung vay vốn ngân hàng góp phần tạo ra cấu trúc thị trường bền vững:
- Chính Phủ đẩy nhanh thực hiện việc chuyển đổi DNNN theo hướng đa
sở hữu, với mục tiêu đại bộ phận các DNNN thực hiện cổ phần hóa.
- Bên cạnh các quy định về phát hành TPDN đã thông thoáng hơn cần có
biện pháp kỹ thuật hỗ trợ doanh nghiệp trong việc lập phương án phát hành, đặc
biệt là các doanh nghiệp vừa và nhỏ nhu cầu vốn rất cao nhưng vẫn còn lúng
túng trong việc xây dựng phương án phát hành trái phiếu cũng như việc minh
bạch các báo cáo tài chính.
- Mở rộng quy mô thị trường TPDN về số lượng và chất lượng, từng bước
hướng các doanh nghiệp sớm thực hiện phát hành trái phiếu ra công chúng.
- Nâng cao kiến thức và nhận thức cho các nhà quản lý tài chính tại các
doanh nghiệp và cho nhà đầu tư về TPDN.
Phát triển hệ thống định mức tín nhiệm trong nước. Tăng cường tính minh
bạch thông tin, bắt buộc các doanh nghiệp phát hành trái phiếu phải định mức tín
nhiệm.
- 3 -
Tách thị trường trái phiếu ra khỏi thị trường cổ phiếu để hình thành thị
trường trái phiếu chuyên biệt: tạo nên một thị trường trái phiếu sôi động, minh
bạch và chuyên nghiệp; thu hút các nhà đầu tư đặc biệt là các nhà đầu tư có tổ
chức như Ngân hàng thương mại, công ty bảo hiểm, quỹ hưu trí, chi nhánh ngân
hàng nước ngoài tại Việt Nam, quỹ đầu tư, công ty quản lý tài sản, công ty tài

chính… Hình thành một hệ thống các nhà kinh doanh trái phiếu chuyên nghiệp,
tạo lập thị trường cho trái phiếu trên thị trường thứ cấp.
Xây dựng cơ sở hạ tầng thị trường hiện đại có khả năng tích hợp với các
hệ thống công bố thông tin, giám sát của cơ quan quản lý.
III.2. Giải pháp phát triển thị trường trái phiếu Việt Nam
Phát triển thị trường vốn là mục tiêu chiến lược quan trọng trong quá trình
cơ cấu lại nền tài chính nước ta, trong đó phát triển thị trường trái phiếu là một
mục tiêu quan trọng.
Sự ổn định về mặt chính trị, tốc độ tăng trưởng kinh tế cả nước trong
những năm qua ở mức cao, thu nhập của dân cư đã được cải thiện, đã có những
tác động tích cực đến TTCK nói chung và TTTP nói riêng. Những thành quả
TTTP đạt được trong thời gian qua là tiền đề thuận lợi cho sự phát triển trong
tương lai. Qua những phân tích thực tế thời gian qua, cho thấy thị trường trái
phiếu Việt Nam đang đứng trước những cơ hội và thách thức, do đó cần có các
giải pháp để thúc đẩy thị trường trái phiếu phát triển.
III.2.1. Mở rộng quy mô, đa dạng hoá và tăng tính thanh khoản cho thị
trường trái phiếu
Trái phiếu đa dạng đảm bảo mang lại những lợi ích khác nhau cho nhà
đầu tư, sẽ tạo nhiều sự lựa chọn cho nhà đầu tư, trên cơ sở đó nhà đầu tư so sánh,
phân tích, đánh giá và đi đến quyết định đầu tư. Điều này sẽ kích thích và thu hút
nhà đầu tư, thúc đẩy thị trường trái phiếu thêm sôi động.
- 4 -
III.2.1.1. Đối với trái phiếu Chính phủ
Đa dạng hóa hình thức TPCP, đa dạng hoá không chỉ là việc phát hành
nhiều loại TPCP với nhiều kỳ hạn khác nhau mà còn phải kết hợp việc đa dạng
hóa về lãi suất, loại hình và phương thức thanh toán vốn gốc và lãi TPCP. Bên
cạnh những loại TPCP truyền thống, Chính phủ cần triển khai thêm một số một
số loại trái phiếu:
- Trái phiếu trả lãi bằng 0 hay còn gọi là trái phiếu được chiết khấu: là loại
trái phiếu giá bán thấp hơn mệnh giá, nhà đầu tư sẽ thu được lợi nhuận tích lũy

dưới dạng lãi từ vốn khi trái phiếu đến hạn thanh toán.
- Trái phiếu đa thời hạn: trái phiếu có nhiều ngày đáo hạn khác nhau.
- Trái phiếu thanh toán từng phần: đây là loại trái phiếu mà lãi suất được
thanh toán khi đáo hạn nhưng gốc của trái phiếu sẽ thanh toán từng phần theo
định kỳ hàng năm. Loại trái phiếu này sẽ giảm áp lực tăng lãi và giảm thiểu rủi
ro tái đầu tư, tăng thêm độ an toàn cho người sở hữu trái phiếu.
- Trái phiếu option: cho phép người mua trái phiếu có quyền đòi nợ đối
với người phát hành tại bất kỳ một thời gian nào đó trong tương lai.
- Trái phiếu có lãi suất thay đổi: lãi suất của nó có thể được thay đổi và
điều chỉnh theo từng thời kỳ khi lãi suất thị trường có sự biến động, đảm bảo lãi
suất thực dương cho nhà đầu tư vì mục tiêu lãi suất. Loại trái phiếu này sẽ thu
hút nhà đầu tư hưởng lãi suất vừa thu hút nhà đầu tư hưởng chênh lệch giá thúc
đẩy thị trường TPCP hoạt động sôi nổi.
Phương thức phát hành: Kế hoạch phát hành TPCP cần được xây dựng
một cách thống nhất, khoa học và tránh sự chồng chéo triệt tiêu lẫn nhau giữa
các đợt phát hành hay giữa các phương thức phát hành với nhau. Đẩy mạnh phát
hành TPCP qua phương thức đấu thầu và bảo lãnh phát hành, tuy nhiên nên có
sự phân chia khối lượng phát hành cho mỗi phương thức theo kỳ hạn trái phiếu,
tránh tình trạng các đợt phát hành diễn ra quá gần nhau làm giảm hiệu quả của
- 5 -
các đợt phát hành. Mặt khác, khi phát hành TPCP theo phương thức đấu thầu qua
TTCK, cần hạn chế áp đặt lãi suất một cách chủ quan.
Bên cạnh đó, để tạo đường cong lãi suất chuẩn cho thị trường, cần lập
chương trình kế hoạch phát hành TPCP, chọn loại TPCP có thời hạn phù hợp để
tập trung phát hành lô lớn tạo nên TPCP phát hành chuẩn và hình thành đường
cong lãi suất chuẩn, tạo nền tảng cơ bản lãi suất chuẩn cho các công cụ nợ. Đẩy
mạnh việc phát hành TPCP lô lớn sẽ giảm số lượng các loại TPCP lưu hành trên
thị trường, giúp các nhà đầu tư cũng như các tổ chức trung gian dễ theo dõi, nắm
bắt diễn biến về giá của các loại TPCP. Đồng thời giảm dần đến chấm dứt việc
phát hành bán lẻ qua hệ thống KBNN.

Cơ chế lãi suất, Chính phủ nên áp dụng lãi suất thả nổi đối với TPCP. Để
tăng tính hấp dẫn của TPCP nên áp dụng lãi suất điều chỉnh theo lạm phát và áp
dụng phương thức trả lãi linh hoạt như trả lãi trước, trả lãi định kỳ…để nhà đầu
tư có thể giảm thiểu rủi ro và đa dạng hoá danh mục đầu tư. Xây dựng một cơ
chế lãi suất thực sự hấp dẫn nhà đầu tư kể cả trong điều kiện lạm phát hay thiểu
phát nhằm tối đa lợi nhuận của nhà đầu tư trên cơ sở dung hòa với lợi ích của
Chính phủ.
III.2.1.2 Đối với trái phiếu chính quyền địa phương
Cần có kế hoạch phát hành trái phiếu đô thị đi kèm theo với nhiều tiện ích
khác nhau nhằm giúp cho các nhà đầu tư luôn có được hàng hóa đa dạng phù
hợp với chiến lược đầu tư của mình, qua đó tạo điều kiện cho chính quyền địa
phương nâng cao khả năng huy động vốn trên cơ sở đảm bảo các nguyên tắc huy
động vốn. Có thể nghiên cứu phát hành trái phiếu đô thị dưới các hình thức: trái
phiếu chiết khấu, trái phiếu đa kỳ hạn, trái phiếu thanh toán từng phần, trái phiếu
có lãi suất thay đổi, trái phiếu option…
Hơn nữa, trong điều kiện phát triển thực tế của các địa phương, nhu cầu
vốn tài trợ cho đầu tư phát triển rất lớn và cấp thiết, Chính phủ nên xem xét và
- 6 -
bổ sung thêm một số quy định pháp lý nhằm tăng cường khả năng huy động vốn
đầu tư cho các dự án đầu tư của địa phương thông qua phương thức phát hành
loại trái phiếu thu nhập, loại trái phiếu được phát hành dựa trên nguồn thu tài
chính của dự án, công trình và không được cân đối từ ngân sách địa phương.
Chính quyền các tỉnh cần có chính sách khuyến khích các cơ quan công quyền
có chức năng công ích phát hành trái phiếu để tài trợ cho các dự án, cơ sở hạ
tầng kỹ thuật - xã hội địa phương. Trong trường hợp cần thiết, chính quyền địa
phương có thể thực hiện bảo lãnh để tăng thêm uy tín cho đơn vị phát hành. Trái
phiếu thu nhập có thể phát hành theo các mục đích như:
- Trái phiếu xây dựng nhà ở: tài trợ cho việc xây dựng những khu dân cư
cho những gia đình có thu nhập thấp.
- Trái phiếu công nghiệp: tài trợ để xây dựng các khu công nghiệp, sân

bay, bến cảng, xử lý nước thải, ô nhiễm môi trường …
- Trái phiếu hệ thống cấp thoát nước: tài trợ cho những dự án cấp thoát
nước cho dân cư và các ngành thuộc khu vực đô thị.
- Trái phiếu bệnh viện: tài trợ cho việc xây dựng và vận hành các bệnh
viện.
III.2.1.3 Đối với trái phiếu doanh nghiệp
Thực tế cho thấy thị trường TPDN chỉ chiếm khoảng 10% thị trường trái
phiếu. Việc tham gia thị trường trái phiếu của các doanh nghiệp trong nước mới
chỉ là những bước đi đầu tiên với quy mô nhỏ lẻ, nên bước đầu các doanh nghiệp
Việt Nam mới chỉ phát hành trái phiếu ra thị trường nội địa và chủ yếu là chọn
hình thức phát hành riêng lẻ, tức là doanh nghiệp có thể thương lượng trực tiếp
với người cung cấp vốn. Các quy định về điều kiện để doanh nghiệp phát hành
trái phiếu riêng lẻ cũng đơn giản hơn việc doanh nghiệp muốn phát hành trái
phiếu ra công chúng. Để phát triển thị trường TPDN cần có những cải cách từ
phía Chính phủ và cả doanh nghiệp.
- 7 -
Bộ Tài chính cần phải có những cải cách mạnh mẽ hơn nữa về cơ chế
chính sách và kỹ thuật để hỗ trợ cho các doanh nghiệp, chú trọng việc tuyên
truyền phổ biến và đào tạo cho các doanh nghiệp về cách thức huy động vốn,
kinh nghiệm quản lý quỹ.... Để phát triển thị trường TPDN trước hết phải phát
triển thị trường trái phiếu Chính phủ, thị trường trái phiếu Chính phủ vẫn phải là
bước khởi đầu.
Nhà nước đẩy nhanh tiến trình cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước. Cần
có chính sách khuyến khích các Tổng công ty nhà nước phát hành trái phiếu để
huy động đầu tư vốn dài hạn phục vụ đổi mới công nghệ và tạo hàng hóa cho
TTCK. Trước mắt, các lĩnh vực như hàng không, điện lực, dầu khí, bưu chính
viễn thông là những lĩnh vực mà nền kinh tế hiện đang rất cần tăng cường đầu tư
và phát triển để tạo đà cho công nghiệp hóa.
Về phía các doanh nghiệp để thành công trong việc phát hành trái phiếu,
doanh nghiệp cần phải xây dựng kế hoạch huy động và sử dụng vốn hiệu quả

nhằm đảm bảo khả năng thanh toán và tạo sức hấp dẫn đối với nhà đầu tư cũng
như đảm bảo được lợi ích của doanh nghiệp. Muốn vậy, doanh nghiệp cần thực
hiện tốt một số vấn đề:
- Trước hết, doanh nghiệp phải xây dựng được chiến lược phát triển dài
hạn trong đó gồm cả việc huy động vốn. Doanh nghiệp cần xác định nhu cầu và
mục đích huy động vốn, cần gắn việc huy động với việc sử dụng vốn.
- Thứ hai, việc quản lý tốt ngân quỹ là vấn đề phức tạp. Doanh nghiệp
phải giải quyết cùng lúc việc thu hút một lượng vốn lớn; phải trả được các khoản
nợ và phải có tiền để sản xuất kinh doanh hoặc để đầu tư.
- Thứ ba, việc công bố thông tin liên quan đến việc phát hành trái phiếu
phải đảm bảo tính công khai minh bạch tạo lòng tin đối với nhà đầu tư.
Ngoài ra, để tăng tính hấp dẫn và đa dạng, doanh nghiệp có thể phát hành
trái phiếu có chuyển đổi thành cổ phiếu hay trái phiếu gắn với quyền mua; đảm
bảo sự ổn định trước biến động của nền kinh tế, doanh nghiệp có thể phát hành
- 8 -
trái phiếu có lãi suất đảm bảo bằng vàng hay lãi suất thực được đảm bảo dương
trong trường hợp lạm phát cao để thu hút nhà đầu tư. Việc phát triển thị trường
trái phiếu doanh nghiệp có ý nghĩa đối với các doanh nghiệp trong việc nâng cao
năng lực huy động vốn, tăng khả năng linh hoạt trong quản trị vốn, đồng thời
tăng khả năng tích tụ, tập trung và phân phối nguồn vốn có chi phí rẻ cho phát
triển kinh tế Việt Nam giai đoạn hiện nay.
III.2.1.4. Phát triển công cụ phái sinh liên quan đến trái phiếu
Đầu tư chứng khoán nói chung và đầu tư trái phiếu nói riêng luôn chứa
đựng rủi ro, việc bảo hiểm cho các khoản rủi ro trong quá trình đầu tư là điều
cần thiết. Mặt khác, khi thị trường trái phiếu phát triển đến giai đoạn cao tất yếu
dẫn đến việc hình thành các sản phẩm phái sinh liên quan đến trái phiếu nhằm đa
dạng hoá và đáp ứng được nhu cầu của nhà đầu tư từ khả năng sinh lợi đến mục
tiêu giảm thiểu, hoán đổi rủi ro. Hiện nay, thị trường giao dịch trái phiếu ở Việt
Nam khá đơn điệu, dừng lại ở nghiệp vụ mua bán trái phiếu giao ngay, làm hạn
chế mục đích đầu tư và tính linh hoạt của thị trường. Cần phát triển các sản phẩm

chứng khoán phái sinh liên quan đến trái phiếu như: quyền chọn mua, bán chứng
khoán; hợp đồng tương lai; hợp đồng kỳ hạn; các sản phẩm từ chứng khoán hóa
tài sản và các khoản nợ... Hệ thống ngân hàng thương mại phải đóng vai trò chủ
đạo trong quá trình cung cấp các sản phẩm phái sinh cho TTCK. Ngoài ra,
nghiệp vụ repo trái phiếu tạo tính thanh khoản rất cao cho thị trường trái phiếu.
Các công cụ phái sinh nói chung được đánh giá là rất hữu hiệu trong
phòng ngừa rủi ro, giúp nhà đầu tư tự tin hơn khi tham gia thị trường. Tuy nhiên,
các công cụ này cũng có tính hai mặt, để áp dụng vào TTCK Việt Nam cần xây
dựng khuôn khổ pháp luật cho hoạt động này, các cơ quan quản lý có thể đưa ra
các quy định về số lượng quyền chọn tối đa của các nhà đầu tư để hạn chế tình
trạng lũng đoạn thị trường. Bên cạnh đó, cần thực hiện đồng bộ với việc phát
triển quy mô thị trường, hệ thống giao dịch, hệ thống tài chính ngân hàng, sự
hiểu biết về TTCK của công chúng đầu tư và tăng cường khả năng giám sát thị
trường của cơ quan quản lý.
- 9 -
III.2.2. Xây dựng và phát triển hệ thống định mức tín nhiệm (ĐMTN)
Tính minh bạch về thông tin là một trong những điều kiện để phát triển thị
trường vốn nói chung và thị trường trái phiếu nói riêng. Trong hoàn cảnh đó,
dịch vụ đánh giá tín nhiệm với các thông tin chính xác, kịp thời sẽ cung cấp thêm
cho các cơ quan giám sát thị trường chứng khoán và các cơ quan quản lý tài
chính công cụ để quản lý và giám sát; cung cấp thông tin để cho phép các nhà
đầu tư kiểm soát và hạn chế các rủi ro trong kinh doanh; đồng thời đối với nhà
phát hành nó được dùng như một chiến lược huy động vốn. Do đó, việc xây
dựng hệ thống ĐMTN ở Việt Nam hiện nay đã trở nên cấp thiết.
Để tổ chức ĐMTN tồn tại và phát triển trong giai đoạn thị trường trái
phiếu Việt Nam còn non trẻ cần chú trọng các vấn đề sau:
- Nhanh chóng xây dựng khung pháp lý về hoạt động ĐMTN, có một
khung pháp lý sẽ tạo điều kiện cho các công ty định mức tín nhiệm trong nước ra
đời, vừa tạo điều kiện để thu hút sự tham gia của các công ty, tổ chức uy tín trên
thế giới.

+ ĐMTN được nhắc đến trong Nghị định 52/NĐ-CP nhưng chỉ dừng lại ở
mức độ mở ngoặc “nếu có”. Việc xây dựng và hoàn thiện khung pháp lý cho sự
hình thành và hoạt động hiệu quả của tổ chức định mức tín nhiệm, trước tiên
phải mang tính chất tiền đề, là những cơ sở pháp lý cơ bản nhất để điều chỉnh
các mối quan hệ phát sinh trong lĩnh vực ĐMTN, đồng thời định ra hướng đi
đúng cho cá nhân, tổ chức liên quan trong khuôn khổ mà pháp luật quy định.
+ Luật chứng khoán cần bổ sung một phần quy định về những vấn đề
chung nhất trong hoạt động của tổ chức định mức tín nhiệm như: khái niệm, địa
vị pháp lý, nguyên tắc tổ chức và hoạt động của tổ chức định mức tín nhiệm...
+ Bên cạnh những vấn đề chung, để tạo môi trường pháp lý cho hoạt động
ĐMTN, Chính phủ cần ban hành các Nghị định để chi tiết hóa và hướng dẫn thi
hành các điều khoản này. Trong bối cảnh Việt Nam hiện nay, hoạt động ĐMTN
là lĩnh vực hoàn toàn mới mẽ; hệ thống pháp lý chưa hoàn thiện, ta chưa lường
- 10 -
trước được hết những phát sinh và tính phức tạp của hoạt động này. Việc sửa đổi
bổ sung để hoàn thiện trong quá trình điều hành là điều không thể tránh khỏi,
nếu ở mức Nghị định vừa đảm bảo được hiệu lực pháp lý vừa có thể sửa đổi bổ
sung kịp thời. Do đó trong giai đoạn đầu Chính phủ ban hành ở mức Nghị định
là hợp lý. Cùng với sự phát triển của thị trường vốn và trong quá trình điều hành
hoạt động ĐMTN đã rút tỉa được kinh nghiệm nếu xét thấy cần thiết thì ban hành
luật hoạt động ĐMTN.
+ Hoạt động ĐMTN là một bộ phận của TTCK, nó liên quan chặt chẽ với
hoạt động của toàn TTCK và ảnh hưởng đến quyền lợi của các chủ thể tham gia
thị trường, do đó cần phải có sự đồng bộ hóa các quy định có liên quan đến hoạt
động ĐMTN với các quy định khác có liên quan. Cần giám sát và có qui định xử
phạt đối với các hành vi sai trái khi tổ chức ĐMTN đưa ra các kết quả xếp hạng
tín nhiệm không trung thực.
- Tiêu chuẩn hoá các thông tin tài chính của các doanh nghiệp. Một tổ
chức ĐMTN phụ thuộc vào sự sẵn có các thông tin chính xác tin cậy về các
doanh nghiệp phát hành trái phiếu. Mặt khác, các cơ quản lý không chỉ dừng lại

ở việc khuyến khích xếp hạng tín nhiệm mà phải thông qua việc ban hành các
quy định về ĐMTN bắt buộc, yêu cầu các doanh nghiệp niêm yết trên TTCK
phải thực hiện ĐMTN, nhất là các doanh nghiệp phát hành trái phiếu dù chào
bán ra công chúng hay chào bán riêng lẻ. Minh bạch hoá thông tin vừa tạo sự
yên tâm cho nhà đầu tư vừa tạo uy tín cho bản thân các doanh nghiệp phát hành.
Một trở ngại cho sự phát triển của các tổ chức ĐMTN là có quá ít công cụ nợ để
định giá, do đó cần mở rộng quy mô cung chứng khoán đặc biệt là trái phiếu
doanh nghiệp.
- Cần nâng cao nhận thức của nhà phát hành và nhà đầu tư về ĐMTN. Để
hệ thống ĐMTN tồn tại và phát triển là sự công nhận và xem công tác ĐMTN
như một trong những nhân tố toàn diện nhất để nhận biết những rủi ro tiềm ẩn.
- 11 -
Để làm được điều này, cần phải làm cho các nhà đầu tư, các tổ phát hành trái
phiếu và các tổ chức trung gian thị trường hiểu được những lợi ích mà ĐMTN
mang lại. Bên cạnh đó, các tổ chức ĐMTN phải tạo được sự tin cậy, tín nhiệm từ
phía những người ủy thác và công chúng đầu tư, đảm bảo nguyên tắc hoạt động
tính tin cậy, tính độc lập, tính khách quan và chuyên nghiệp.
- Cuối cùng, để hệ thống ĐMTN thành công còn phụ thuộc vào khuôn khổ
chính sách dẫn dắt, có thể thực hiện các bước đi sau:
+ Hợp tác và tiếp thu kinh nghiệm, chuyên môn từ các tổ chức ĐMTN nổi
tiếng trên thế giới. Vai trò của các tổ chức ĐMTN quốc tế, ngay cả trong giai
đoạn đầu, cần được xem xét một cách phù hợp. Bên cạnh đó, sự hiện diện của
các tổ chức ĐMTN quốc tế sẽ gia tăng sự lựa chọn và chất lượng của các dịch vụ
cung cấp cho các tổ chức phát hành và nhà đầu tư. Áp lực cạnh tranh từ các tổ
chức ĐMTN quốc tế cũng sẽ buộc các tổ chức ĐMTN trong nước tăng cường
chất lượng và tính cạnh tranh về dịch vụ của họ. Tuy nhiên, với mục đích phát
triển các tổ chức ĐMTN trong nước, trong giai đoạn đầu nên hạn chế sự tham
gia của các tổ chức ĐMTN nước ngoài, chỉ dừng ở mức hỗ trợ thu hút vốn nước
ngoài. Việc tham gia vào các mảng thị trường khác chỉ nên cho phép khi đã qua
một số giai đoạn nhất định, với điều kiện lộ trình đó phải được minh bạch và có

độ tin cậy cao.
+ Trong điều kiện hiện tại của VN, có một số lý do không ủng hộ việc cho
phép các Công ty định mức tín nhiệm tư nhân hoạt động. Thứ nhất, các tổ chức
tư nhân này thường có quy mô nhỏ. Thứ hai, có rủi ro là một số tổ chức phát
hành có thể thành lập các Công ty định mức tín nhiệm của chính mình để đạt
được những kết quả sai lệch về tình hình tín dụng của họ. Mặc dù vậy, các tổ
chức ĐMTN nhà nước cũng vẫn có những điểm yếu, vấn đề phức tạp nhất có thể
xảy ra là sự can thiệp của Chính phủ đối với kết quả định mức tín nhiệm. Để
đảm bảo chất lượng định mức tín nhiệm, việc thực thi công tác kiểm soát, giám
- 12 -
sát và phân định trách nhiệm rõ ràng phải được chú trọng. Ngoài ra, việc lựa
chọn quyền sở hữu đối với các tổ chức ĐMTN đòi hỏi phải xem xét kỹ tới quy
mô và tính chuyên nghiệp cần thiết.... Trong giai đoạn đầu có thể thành lập một
tổ chức ĐMTN thuộc sở hữu nhà nước và sau đó có thể cho phép chuyển thành
sở hữu tư nhân.
III.2.3. Thu hút và phát triển đội ngũ tạo lập thị trường
Ở các thị trường chứng khoán phát triển, các nhà tạo lập thị trường là các
trung gian tài chính. Họ niêm yết giá mua, giá bán và sẵn sàng thực hiện giao
dịch với các mức giá đã niêm yết. Các hoạt động của họ tạo tính linh hoạt cho thị
trường trái phiếu; tăng khả năng thực hiện giao dịch trái phiếu làm cho thị trường
giao dịch trái phiếu sôi động hơn thông qua cạnh tranh về giá cả đặt ra giữa các
nhà tạo lập thị trường khác nhau…
Trong điều kiện thị trường trái phiếu còn sơ khai, hình thành và phát triển
đội ngũ các nhà tạo lập thị trường là điều cần thiết. Cần có đội ngũ chuyên gia có
năng lực làm tư vấn cho Chính phủ để xây dựng chính sách phối hợp đồng bộ
giữa các kênh huy động vốn. Để xây dựng đội ngũ các nhà tạo lập thị trường có
tiềm năng tài chính đủ mạnh sẵn sàng mua - bán một lượng trái phiếu nhất định
khi có yêu cầu của nhà đầu tư, cần có chủ trương khuyến khích các ngân hàng
thương mại và các công ty bảo hiểm có tiềm năng tài chính lớn tham gia.
III.2.4. Xây dựng thị trường trái phiếu chuyên biệt

Trái phiếu với những đặc điểm riêng đòi hỏi phải có cơ chế phát hành và
giao dịch riêng. Giao dịch trái phiếu trên thị trường thứ cấp cần tách khỏi thị
trường cổ phiếu, xây dựng một thị trường trái phiếu chuyên biệt nhằm đáp ứng
nhu cầu đầu tư của các nhà đầu tư có tổ chức trên thị trường. Cần tìm ra một mô
hình giao dịch phù hợp cho thị trường trái phiếu chuyên biệt. Một số thị trường
trái phiếu trên thế giới đã và đang áp dụng các mô hình giao dịch điển hình sau: