Đề tài Châu Á đương đầu với lý thuyết bộ ba bất khả thi

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM

------

BÀI NGHIÊN CỨU

CHÂU Á ĐƯƠNG ĐẦU VỚI
BỘ BA BẤT KHẢ THI

GV HD
: TS. Nguy ễn Khắc Quố c Bảo
Lớp
: Cao học Ngân hàng Đ êm 2 - Khóa 22
Nhóm thực hiện : Nhóm 17
- Vương Th ị Thanh Quy
- Phạm Thị Ph ương Thảo
- Trần Thị Huỳnh Như

TP.HCM, năm 2013


MỤC LỤC
TÓM TẮT ....................................................................................................................................1
I. GIỚ I THIỆU..........................................................................................................................1
II. TỔNG QUAN C ÁC KẾT Q UẢ NGH IÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY................................2
2.1. Lý thuyết bộ ba bất khả thi ..............................................................................................2
2.1.1. Mơ hình M udell – Fleming .......................................................................................2
2.1.2. Thuyết bộ ba bất khả thi của Robert M udell và M arcus Flem ing ........................6
2.1.3. Quan điểm trung gian trong lựa chọn các mục của bộ ba bất khả thi ..................8
2.2. Đo lường các chỉ s ố bộ ba bất khả thi của nhóm tác giả Aizemman, Chinn và Ito

(2008) .....................................................................................................................................8
2.2.1. Thước đo của bộ ba bất khả thi.................................................................................8
2.2.1.1. Độc lập tiền tệ (Monetary Independence - MI)......................................9
2.2.1.2. Ổn định tỷ giá (Exchange Rate Stability - ERS) ..................................10
2.2.1.3. Hội nhập tài chính (KAOPEN).............................................................. 10
2.2.2. Tương quan tuyến tính giữa các chỉ số bộ ba bất khả thi ....................................12
2.2.3. Tác động của sự lựa chọn chính sách bộ ba bất khả thi đến hiệu quả vĩ mô của
nền kinh tế .................................................................................................................13
2.3. Phương pháp nghiên cứu chế độ tỷ giá - mơ hình Frankel-Wei ............................14
III. PHƯƠN G PHÁP NGHIÊN CỨ U................................................................................16
3.1. Phương pháp nghiên cứu ................................................................................................16
3.2. Phạm vi nghiên cứu ..........................................................................................................17
IV.NỘ I DUNG VÀ CÁC K ẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ......................................................17
4.1. Kiểm soát vốn.....................................................................................................................17
4.1.1. Mức độ tự do chu chuyển vốn theo tuyên bố của các quốc gia ........................17
4.1.2. Mức độ tự do chu chuyển vốn trên thực tế ..........................................................20

4.1.2.1. Tính theo Tổng sản phẩm quốc nội (GDP)...........................................20
4.1.2.2. Phát triển khu vực tài chính....................................................................22
4.1.2.3. Phương pháp cơ sở dữ liệu của Lane và Milesi-Ferretti....................24
4.2. Dấu hiệu nhận biết chính sách tỷ giá linh hoạt của các nước Asia 11 .................26
4.3. Phân tích chính sách .......................................................................................................30
4.3.1. Châu Á và “Bộ ba bất khả thi”.............................................................................30
4.3.2. Lự a chọn chế độ.....................................................................................................34
V. KẾT LUẬN ..........................................................................................................................34
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KH ẢO .................................................................................


TÓM TẮT
Trong bài nghiên cứu này, tác giả kiểm tra việc thự c hiện m ục tiêu chính sách hội

nhập tài chính và tỷ giá hối đối linh hoạt của 11 nền kinh tế ở Châu Á. Xét về mặt pháp
lý thì các nước Châu Á có q trình hội nhập tài chính chậm, nhưng trên thực tế thì các
nước n ày ngày càng mở cử a v à h ội nhập ngày càng sâu hơn. Hầu hết các nền kinh tế
Châu Á tiếp tục theo đuổi chính sách tỷ giá hối đoái kém linh hoạt trong khi tỷ giá ngày
càng trở nên linh hoạt hơn. Sự kết hợp này thúc đẩy hội nhập tài chính trên thực t ế,
khơng bao gồm sự gia t ăng mứ c độ linh hoạt của tỷ giá hối đo ái, sẽ dẫn đến chính sách
thuận chu kỳ kinh tế khi mà dịng vốn là thuận chu kỳ. Bài nghiên cứu này nhấn mạnh sự
cần thiết của m ột khung chính sách tiền t ệ nhất quán và phù hợp.
I. GIỚ I THIỆU
Lý thuy ết “bộ ba bất khả thi” là m ột lý thuy ết nền t ảng trong kinh tế vĩ mô hiện
đại, theo đó cùng một lúc một quốc gia chỉ có thể lựa chọn 02 trong 03 mục tiêu là độc
lập tiền tệ, ổn định tỷ giá và hội nhập tài chính. Ngoại trừ các nư ớc thuộc khu vực đồng
tiền chung Châu Âu, hầu hết các quốc gia phát triển đều theo đuổi mục tiêu chính sách
độc lập tiền tệ, tỷ giá hối đoái thả nổi, và hội nhập tài chính. 1
Một số nước Châu Á thì ngược lại, ví dụ như Hồng Kơng lại theo đuổi mục t iêu
chính sách ổn định tỷ giá, hội nh ập tài chính và khơng độc lập về tiền tệ. Tuy nhiên, nhìn
chung, các nền kinh tế Châu Á có xu hướng t hực hiện một khung chính sách tiền tệ thiếu
sự nhất quán khi thự c hiện chế độ trung gian (đó là kết hợp kiểm sốt vốn và chính sách
tỷ giá kém linh hoạt). Điều này đặt ra những câu hỏi thú vị về thực trạng và sự tiến triển
trong chính sách tiền tệ ở các nước Châu Á, và nhấn mạnh sự cần thiết của một khung
chính sách t iền tệ phù hợp.
Trong bài nghiên cứu này, tác giả t ập trung vào 11 nền kinh tế ở Châu Á, bao gồm
Ấn Độ, Cộng hòa Nhân dân Trung Quốc (PRC), Hồng Kông, Đài Loan, Singapore,
Malaysia, Thái Lan, Indonesia, Philippines, Việt Nam và Đại Hàn Dân Quốc (sau đây
gọi là Hàn Quốc). 11 quốc gia n ày là một nhóm các nư ớc k hông đồng nhất ở nhiều m ặt,
từ một thành phố-quốc gia nhỏ như Singapore đến gã khổng lồ Trung Quốc, từ nền kinh
tế nghèo như Ấn Độ đến các nền kinh tế giàu có như Đài Lo an, Trung Quốc hay Hàn
Quốc. Tác giả gọi nhữ ng nư ớc này là “Asia 11”.
Tác giả kiểm tra v iệc thực h iện các m ục tiêu của Asia 11 dự a trên 03 khía cạnh
của bộ ba bất khả thi, bao gồm kiểm soát vốn, chế độ tỷ giá và chính sách tiền tệ độc lập.

Tác giả đã t óm tắt lại các số liệu thống kê đối với từng nư ớc trong Asia 11 và tập trung
vào nghiên cứu các giá trị đối với 03 nền kinh tế lớn nhất trong Asia 11, bao gồm Ấn Độ,
Trung Quốc và Hàn Quốc.
Bởi vì những nước n ày đơi khi khơng làm như họ đã cơng bố, chính vì lý do đó
nên bài nghiên cứ u này tập trung vào nghiên cứ u kiểm soát vốn, chế độ tỷ giá và khung
chính sách tiền tệ của các nước trên thự c t ế (de facto: what they do) hơn là t heo nhữ ng gì
họ đã cơng bố (de jure: what they promise to do). Cụ thể, t ác giả t ập trung vào những
điều kiện để thực hiện tự do hóa tài khoản vốn, tỷ giá linh hoạt và những t ác động của
chúng đến chính sách tiền t ệ thông qua lãi suất thực n gắn hạn trên t hực tế.
Tác giả nhận thấy rằng, mặc dù các nước Asia 11 đã trải qua các các độ của hội
nhập tài chính, nhưng những hạn chế trong chu chuy ển vốn vẫn còn tồn tại ở những quốc
1

Đối với các đồng tiền k hác t hì đồng Euro có tỷ giá h ối đ ối linh hoạt. Khu vực đồng ti ền chung
Châu Âu t hực hiện t ự do hóa t ài chính và t heo đuổi mục ti êu độc l ập ti ền t ệ trong k hu vực Châu Âu.


gia n ày. Tuy nhiên, trên thự c tế, với sự gia tăng mứ c độ phức t ạp của hệ thống tài chính
thì nhữ ng điều này khơng thể ngăn cản các nước này ngày càng hội nhập tài chính sâu
hơn.
Các nư ớc Châu Á chủ yếu theo đuổi mục tiêu chính sách tỷ giá kém linh hoạt.
Mặc dù kể từ sau năm 2000, sự linh hoạt của tỷ giá hối đo ái của các nư ớc Châu Á tăng
như ng mức tăng này vẫn thấp hơn mứ c tiêu chuẩn của thế giới. Thậm chí, tỷ giá hối đối
của Hàn Quốc đư ợc đánh giá có tính linh hoạt khá cao nhưng vẫn chưa đư ợc xem là tỷ
giá thả nổi.
Chính sách phản chu kỳ kinh tế là một trong những chiến lư ợc mà các nhà quản lý
tiền t ệ hướng đến để nhằm đạt được m ục t iêu ổn định lạm phát và giá trị sản lượng đầu
ra. Tác giả tập trung vào mục tiêu này của các nền kinh tế khi họ phải đối mặt với “sự
đánh đổi” xảy ra trong bộ ba bất khả thi. Hiện nay, trên thự c t ế, hầu hết các nước Châu Á
đều theo đuổi mục tiêu hội nhập tài chính và chính sách tỷ giá kém linh hoạt. Xét trong

phạm vi các dòng vốn là thuận chu kỳ, hoạt động kinh doanh tiền tệ của các Ngân hàng
Trung ư ơng sẽ chuyển đổi các dòng vốn thuận chu kỳ thành chính sách thuận chu kỳ
kinh tế. Trung Quốc và Ấn Độ là 02 trư ờng hợp thú vị của hiện tượng này, cho thấy
trong phạm vi giới hạn tự do hóa t ài khoản vốn giữa các quốc gia trên thự c tế và hệ thống
tài chính tư ơng đối yếu kém của hai quốc gia này. Tuy nhiên, chúng ta nhận thấy rằng,
ngay cả ở 02 nước này thì chính sách tiền t ệ gần như là thuận chu kỳ.
Tác giả cho rằng, trên thực tế, việc m ở cửa tài khoản vốn quá nhanh trong khi
mức độ linh hoạt của tỷ giá chưa cao làm cho các nền kinh tế trên phải đối mặt với
nhữ ng rủi ro tiềm ẩn trong quá trình hội nhập. Đây là vấn đề đáng quan tâm của
Malaysia và Đài Loan trong việc kết hợp: (i) hệ thống tài chính phức tạp làm giảm h iệu
quả của kiểm soát vốn, (ii) mứ c độ m ở cửa t ài khoản vốn trên thực tế và (iii) tính quá
cứng nhắc của tỷ giá hối đoái. Khi các nền kinh tế thực h iện cố định tỷ giá hối đối thơng
qua dịng vốn thuận chu kỳ đã làm cho việc v iệc theo đuổi chính sách phản chu kỳ kinh
tế ngày càng trở nên khó khăn hơn, do đó bài nghiên cứu này đưa ra một trường hợp về
một khung chính sách tiền t ệ phù hợp.
II. TỔNG QUAN C ÁC KẾT Q UẢ NGH IÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
2.4. Lý thuyết bộ ba bất khả thi
2.1.4. Mơ hình Mudell – Fleming
Lý thuyết bộ ba bất khả thi liên quan đến những kiến thức cơ bản trong kinh tế vĩ
mô và được m inh họa thơng qua phân tích mơ hình IS-LM có xét đến t ác động của cán
cân thanh t oán.
Cân bằng bên trong và bê n ngoài
Mỗi nền kinh t ế đều cố gắng để đạt được sự cân bằng vĩ mơ dưới hình thứ c cân
bằng bên trong và bên ngồi thơng qua nhiều cơng cụ chính sách khác nhau, nổi bật
trong số đó là lãi suất, thuế, mứ c chi tiêu chính phủ và nợ cơng. Cân bằng bên trong đạt
được khi tổng cầu bằng với tổng cung trong nư ớc tại mức toàn dụng nghĩa là giá cả và
sản lượng trong nước đư ợc duy trì ở mức mà tại đó thị trường hàng hóa, thị trường tiền tệ
và t hị trường lao động đều cân bằng. Nếu không đáp ứng đầy đủ những điều kiện trên,
nền kinh tế sẽ chịu áp lực lạm phát hoặc suy thoái tương ứng khi tổng cầu vượt quá hoặc
thấp hơn mức toàn dụng của nền kinh tế. Các thành phần của tổng cầu được thể hiện

trong phương trình sau đây:
Yd = C + I + G + NX


Trong đó C là chi tiêu dùng, I là chi đầu tư, G là chi tiêu chính phủ và NX là xuất
khẩu ròng. NX được xác định bởi:
NX = X0 – mY
Với X0 là tổng giá trị xuất khẩu, mY là tổng giá trị nhập khẩu. Như vậy, xuất khẩu
không phụ thuộc v ào mức sản lư ợng (thu nhập) quốc gia Y nhưng nhập khẩu là một hàm
của Y. T hị trư ờng hàng hóa cân bằng khi tổng cầu (Yd) bằng tổng cung (Y).
Cán cân thanh toán của một nền kinh tế bao gồm hai thành phần chủ yếu là tài
khoản vãng lai và t ài khoản vốn, được diễn tả thơng qua phương trình sau:
BP = NX + KA
Do NX chiếm tỷ trọng lớn trong t ài khoản vãng lai nên NX được xem như là tài
khoản vãng lai và KA là tài khoản vốn (bằng t ài sản trong nước đư ợc s ở hữu bởi cơng
dân nước ngồi trừ đi tài sản nước n gồi được sỡ hữu bởi công dân trong nước).
Giả sử chu chuyển vốn là hồn hảo, ta có tài khoản vốn là một hàm của chênh
lệch giữ a lãi suất trong nước và lãi suất nư ớc ngoài, cụ thể là:
K A = k(r – r*)
Nếu lãi suất trong nước tăng tư ơng đối so với lãi suất nư ớc ngoài thì lợi nhuận
đầu tư trong nước cao hơn lợi luận đầu tư ra nư ớc n gồi, cơng dân trong nước và nư ớc
ngồi có xu hướng tăng mua t ài sản tr ong nư ớc v à giảm m ua tài sản nư ớc ngồi, vốn có
khuynh hư ớng đổ vào trong nước. Nói một cách khác, nếu lãi suất trong nước (r) cao hơn
lãi suất nước ngoài (r*) thì t ài khoản vốn sẽ thặng dư và ngư ợc lại. Các khoản mục của
một cán cân thanh to án có thể có sự thâm hụt hoặc thặng dư nhưng cán cân th anh tốn
tổng thể phải ln ln cân bằng2.
Đây là một đóng góp quan trọng của mơ hình Mundell-Fleming khi đưa yếu tố
nước ngồi vào phân tích trong mơ hình IS-LM thơng qua việc bổ sung đường cán
Hiệu quả của chính sách t ài khóa và chính sách tiền tệ dưới chế độ tỷ giá cố định
Mundell và Fleming đã minh họa tính hiệu quả của chính sách tài khóa và chính

sách tiền tệ dư ới chế độ tỷ giá cố định thơng qua mơ hình IS-LM-BP.
Đường IS là tập hợp các phối hợp khác nhau giữ a thu nhập và lãi suất mà tại đó
thị trường hàng hóa cân bằng. Sự dịch chuyển đường IS thể hiện tác động của chính sách
tài khóa. Đường LM là tập hợp các phối hợp khác nhau giữa thu nhập và lãi suất mà tại
đó t hị trường tiền tệ cân bằng. Sự dịch chuy ển đường LM thể hiện t ác động của chính
sách tiền tệ.
Sự tác động của chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ có thể làm thay đổi các
trạng thái của cán cân thanh toán. Đường BP là tập hợp những phối hợp khác nhau giữa
thu nhập và lãi suất mà ở đó cán cân thanh toán cân bằng. Đường BP dốc lên thể hiện
mối quan hệ đồng biến giữa lãi suất và thu nhập. Phát hiện này là một sự tiến bộ lớn của
mơ hình M undell-Fleming so với mơ hình Keynes. Giả sử cán cân thanh to án cân bằng
(BP = 0) ở mứ c thu nhập Y và lãi suất r. Nếu Y tăng thì lư ợng nhập khẩu mY tăng làm
2

Khi tồng lượng ngoại tệ đi vào trong nước lớn hơn (nhỏ hơn) tổng lượng ngoại tệ đi ra khỏi nước thì cán cân thanh
tốn thặng dư (thâm hụt ). Khi cán cân thanh toán thâm hụt hay thặng dư sẽ xuất hiện khoản tài trợ chính thức (OF:
offi cial finan cing). Khoản tài trợ chính thức phản ánh lượng dự trữ ngoại tệ mà NH TW phải chi ra khi cán cân
thanh toán thâ m hụt h ay thu về khi cán cân thanh toán thặng dư đ ể giữ cho cán cân thanh tốn tổng th ể ln cân
bằng. Trong c ơ chế tỷ giá thả nổi hoàn tồn, cán cân thanh tốn ln cân bằng, do đó khoản tài trợ chính thức ln
bằng 0.


cho tài khoản vãng lai NX giảm và do đó BP < 0 (cán cân thanh tốn thâm hụt). Vì vậy,
để cán cân thanh toán trở lại cân bằng th ì cần phải gia tăng tài khoản vốn KA , điều đó
đồng nghĩa với việc gia t ăng mức lãi suất trong nước r. Nói tóm lại, khi thu nhập tăng
làm cán cân t hanh tốn thâm hụt thì lãi suất trong nước phải tăng lên để cán cân thanh
toán trở về vị trí cân bằng và ngược lại.
Dưới chế độ tỷ giá cố định, khơng có bất kỳ lý do nào để đảm bảo cán cân thanh
tốn ln cân bằng (BP = 0). Nếu sự kết hợp tạo cân bằng bên trong giữ a thu nhập và lãi
suất nằm bên phải đư ờng BP (chẳng hạn như điểm F trong hình 1) thì cán cân thanh t ốn

thâm hụt (BP < 0). Nếu sự kết hợp này nằm bên trái đư ờng BP (điểm G) thì cán cân
thanh tốn thặng dư (BP > 0).
Giả sử ban đầu, nền kinh tế đang cân bằng bên trong và bên ngoài tại điểm E (Y*,
r*) trên đồ thị 1. Khi chính phủ áp dụng chính sách tài khóa m ở rộng, đường IS dịch
chuyển đến IS’, cắt LM tại G, nền kinh t ế đạt cân bằng bên trong: sản lượng t ăng đồng
thời lãi suất cũng tăng. Kết quả, dòng vốn có xu hướng chảy vào trong nước nên cán cân
thanh tốn sẽ thặng dư và tỷ giá có xu hướng giảm. Để duy trì tỷ giá cố định, NHTW
phải đư a thêm lượng nội t ệ vào nền kinh tế để mu a ngoại t ệ. Do đó, đường LM dịch
chuyển sang phải thành LM’, tạo điểm cân bằng vĩ mô mới tại H. Đây là điểm cân bằng
dài hạn bền vững.


Hình 1: Quan hệ IS – LM – BP trong chế độ tỷ giá cố định.
r

IS'

LM

IS

LM'
BP > 0

G
BP
H
E

r*

F

Y*

BP < 0

Y

Trong một trường hợp khác, xuất phát từ điểm E (Y*, r*), nếu chúng ta áp dụng
một chính sách tiền t ệ mở rộng thì đư ờng LM dịch chuyển sang phải thành đư ờng LM ’.
Nền kinh tế cân bằng bên trong tại điểm F: sản lượng tăng lên, lãi suất giảm. Do đó,
dịng vốn có xu hướng chảy ra nước ngồi khiến cán cân thanh tốn thâm hụt và tỷ giá có
xu hướng tăng lên. Để duy trì tỷ giá ban đầu, NH TW phải bán ngoại tệ ra để đổi lấy nội
tệ, do đó lượng dự trữ ngoại tệ giảm và lượng cung t iền trong nước cũng giảm xuống.
Kết quả, đường LM dịch chuyển sang trái trở lại vị trí ban đầu và điểm cân bằng sẽ quay
về lại điểm E. Nghĩa là s ản lượng sau khi gia tăng trong m ột thời gian ngắn sẽ quay lại
điểm cân bằng ban đầu.
Như vậy, dưới chế độ tỷ giá cố định và chu chuyển vốn hoàn hảo, chính sách tài
khóa có hiệu quả cao trong khi chính sách tiền tệ khơng có hiệu quả.
Hiệu quả của chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa dưới chế độ tỷ giá linh
hoạt:
Giả sử nền kinh tế đang cân bằng bên trong và bên ngoài t ại điểm E(Y*, r*) trên
đồ thị 2. M ột chính sách tiển tệ mở rộng sẽ làm đường LM dịch chuyển sang phải thành
đường LM’. Nền kinh tế cân bằng bên trong tại điểm F. Tại điểm F, sản lư ợng tăng lên,
lãi suất trong nước giảm xuống, do đó vốn có xu hướng chảy ra nư ớc ngồi khiến cán
cân thanh tốn bị thâm hụt và tỷ giá có xu hướng tăng lên. Khi tỷ giá tăng lên nghĩa là
đồng nội tệ bị giảm giá, nhờ đó làm tăng sức cạnh tranh quốc tế dẫn đến xuất khẩu tăng
và nhập khẩu giảm nên NX tăng lên. Kết quả, lượng ngoại tệ đi vào ròng tăng lên, làm
đường IS và BP dịch chuyển sang phải là IS’ và BP’ hình thành nên điểm cân bằng m ới
tại J ở mứ c sản lư ợng cao hơn sản lượng cân bằng ban đầu. Như vậy, chính sách tiền tệ

có tác dụng mạnh để gia tăng sản lượng.
Hình 2: Quan hệ IS – LM – BP trong điều kiện tỷ giá thả nổi.


r

IS''
IS

LM

IS'

LM'

BP''
BP

G
BP'

K
E
r*

J
F

Y* Y K*

YJ*

Y

Ta xét xem tác đ ộng của chính sách tài khóa. Xuất phát từ điểm E là điểm cân
bằng ban đầu. Một chính sách tài khóa mở rộng làm đường IS dịch chuy ển sang phải
thành IS”. Nền kinh tế đạt cân bằng bên trong t ại điểm G với sản lượng tăng đồng thời
lãi suất trong nước cũng tăng. Kết quả, dịng vốn chảy vào có xu hướng t ăng nên cán cân
thanh toán t hặng dư và do đó tỷ giá có xu hướng giảm xuống. Khi tỷ giá giảm nghĩa là
đồng nội tệ tăng giá làm sứ c cạnh tranh giảm, do đó xuất khẩu ròng NX giảm và lượng
ngoại t ệ đi vào ròng giảm nên đường BP sẽ dịch chuyển sang tr ái thành BP” v à đường
IS” sẽ dịch chuyển ngư ợc lại thành IS’ hình thành nên điểm cân bằng mới K với sản
lượng và lãi suất đều giảm so với mục t iêu. Như vậy, chính sách tài khóa có t ác dụng yếu
hơn trong việc gia tăng sản lượng.
Qua đó, ta rút ra kết luận: trong chế độ tỷ giá linh hoạt và dịng vốn chu chuyển
hồn tồn, chính sách tiền tệ có tác dụng mạnh hơn trong khi chính sách tài khóa có tác
dụng yếu hơn.
Từ nhữ ng phân tích trên, m ơ hình M undell-Fleming hàm ý rằng: hiệu quả của
chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa phụ thuộc vào cơ chế tỷ giá hối đoái và mức đ ộ
kiểm soát vốn ở m ỗi quốc gia.
2.1.5. Thuyết bộ ba bất khả thi của Robert Mudell và Marcus Fleming
Robert Mundell và Marcus Fleming đã có nhữ ng đóng góp quan trọng cho nền
kinh tế quốc tế vào đầu thập niên 1960, đặc biệt là trong lĩnh vực tài chính - tiền tệ cũng
như đặt nền móng cho lý thuyết bộ ba bất khả thi. 02 ông đã chỉ ra rằng ở nhữ ng quốc gia
sử dụng chính sách tiền tệ và chính sách t ài khóa để đạt đư ợc sự cân bằng bên trong (cân
bằng t ổng cung – tổng cầu) và cân bằng bên ngồi (cân bằng trong cán cân thanh tốn)
thì chính sách tiền tệ nên đư ợc sử dụng để đạt đư ợc sự cân bằng trong cán cân thanh t ốn
và chính sách tài khóa nên đư ợc sử dụng để đạt được sự cân bằng trong tổng cung và
tổng cầu.
Bằng cách giả định chu chuyển vốn là hoàn hảo, M undell-Fleming (1963) đã chỉ

ra rằng chính sách t ài khóa phát huy hiệu quả cao trong cơ chế tỷ giá cố định và chính
sách tiền tệ có tác d ụng mạnh dưới chế độ tỷ giá thả nổi. Đ iều này có nghĩa, nếu chu
chuyển vốn là hồn hảo thì chính sách tiền tệ hồn t ồn khơng có hiệu lực nếu chính phủ
theo đuổi m ục tiêu ổn định tỷ giá như ng sẽ có hiệu lực cao nếu chính phủ thả nổi tỷ giá.
Dựa vào lý thuyết này, các nhà k inh tế học như Krugman (1979) và Frankel (1999) đã
phát triển lên thành lý thuyết bộ ba bất khả thi.


Bộ ba bất khả thi có thể được phát biểu như một định đề: một quốc gia không thể
đồng t hời đạt được tỷ giá cố định, hội nhập tài chính và độc lập tiền tệ, th eo đó một quốc
gia chỉ có thể lựa chọn cùng một lúc đồng thời 02 trong 03 mục tiêu là độc lập tiền tệ, ổn
định tỷ giá và hội nhập tài chính.
Hình 3: Bộ ba bất khả thi
Thị trường
vốn đóng

Chính sách
tiền tệ
độc lập

Tỷ giá
thả nổi

Ổn định
tỷ giá

Hội nhập
tài chính

Tỷ gi á

cố định

Bộ ba bất khả thi được minh họa trong hình 1, mỗi cạnh tư ợng trưng cho một
chính sách tiền tệ độc lập, ổn định tỷ giá và hội nhập tài chính. Mỗi cạnh mô tả một mục
tiêu kỳ vọng, tuy nhiên không thể thự c hiện đồng thời cả 03 cạnh của một tam giác. Bất
kỳ cặp mục tiêu nào cũng có thể đạt được bằng một chế độ tỷ giá tương ứng nhưng phải
từ bỏ m ục tiêu chính sách còn lại:
- Ổn định tỷ giá và hội nhập tài chính được kết hợp bằng cách lựa chọn chế độ
tỷ giá cố định nhưng phải từ bỏ độc lập tiền tệ. Điều này có nghĩa chính phủ đã mất đi
một công cụ để điều chỉnh lãi suất trong nước độc lập với lãi suất nước ngoài.
- Độc lập tiền tệ và hội nhập tài chính được kết hợp bằng cách lựa chọn chế độ
tỷ giá thả nổi nhưng phải từ bỏ m ục tiêu ổn định tỷ giá. Với lựa chọn này, chính phủ
(Ngân hàng Tr ung ương) được q uyền tự do ấn định lãi suất nhưng đổi lại tỷ giá phải vận
hành theo cơ chế thị trường.
- Ổn định tỷ giá và độc lập tiền tệ được kết hợp bằng cách lựa chọn thị trường
vốn đóng. Lự a chọn này có nghĩa chính phủ phải thiết lập kiểm sốt vốn. Khi có kiểm
sốt vốn, m ối liên hệ giữ a lãi suất và tỷ giá sẽ bị phá vỡ.
Một thông điệp của bộ ba bất khả thi là sự thiếu hụt các công cụ trong quản lý
kinh tế vĩ mơ. Sự thiếu hụt này do Chính phủ phải đối mặt với một sự đánh đổi. Ví dụ,
nếu Chính phủ muốn hội nhập tài chính sâu hơn, buộc p hải giảm trung bình tỷ trọng của
02 mục tiêu cịn lại (ổn định tỷ giá ít hơn, hoặc độc lập tiền tệ ít hơn, hoặc kết hợp cả
hai). Cách tiếp cận bộ ba bất khả thi như trên gọi là cách tiếp cận trung gian chứ không
phải tiếp cận th eo 03 đỉnh tam giác. Tuy nhiên, cho đến nay tính phù hợp của sự đánh đổi
giữa 03 biến số trong bộ ba vẫn chưa được kiểm chứ ng một cách thích đáng. Chuẩn mực
ban đầu của lý thuyết bộ ba không đưa ra bất kỳ một công thứ c hoặc một tiêu chuẩn nào
để nói lên một cách chính xác sự kết hợp giữa 03 biến chính sách của bộ ba bất khả thi.
2.1.6. Quan điểm trung gian trong lựa chọn các m ục của bộ ba bất khả thi
Các quốc gia thư ờng hiếm khi phải đối m ặt với những sự lựa chọn ở 02 cự c của
một mục tiêu như lý thuy ết nguyên thủy của bộ ba bất khả thi. Thay vào đó, các nư ớc lựa
chọn chế độ trung gian của b ộ ba bất khả thi (Generalized Trilemma configuration) - hội

nhập tài chính từng phần, tỷ giá thả nổi có quản lý và m ột mức độc lập tiền tệ nhất định.
Tam giác bất khả thi của Mundell-Flem ing chỉ m ới tập trung đến các cơ chế tỷ giá n ằm ở
các đỉnh của tam giác m à chưa đề cập đến m ột cơ chế tỷ giá trung gian nằm đ âu đó bên
trong tam giác bất khả t hi.
Eichengreen (1994) cho rằng chế độ tỷ giá con rắn tiền tệ, neo tỷ giá hay dải băng
tỷ giá đều ko bền vững, ông ủng hộ “giải pháp hai góc” hay “quan điểm lưỡng cực”.
Tuy nhiên, Frankel (1999) cho rằng một quốc gia vẫn có thể lựa chọn cơ chế tỷ
giá b án ổn định (half-stability) và chính sách tiền tệ bán độc lập (half-indep endence). Và
lý thuyết bộ ba bất khả thi không thể ngăn cản m ột quốc gia theo đuổi cơ chế tỷ giá thả
nổi có quản lý, dải băng tỷ giá, tỷ giá cố định có thể điều chỉnh hay bất cứ cơ chế tỷ giá
trung gian nào. H ơn nữa, ông đã nhấn mạnh rằng khơng có một chế độ tiền tệ duy nhất
nào là tốt nhất cho tất cả các quốc gia và thậm chí ngay trong chính quốc gia đó thì cũng
khơng có m ột chính sách tiền tệ duy nhất nào là phù hợp cho mọi thời kỳ.
Theo Hannoum (2007), chế độ trung gian là chế độ mà những lự a chọn nằm giữa
nhữ ng mục tiêu rõ ràn g của bộ ba bất khả thi. Ông cho rằng, m ột giải pháp trung gian có
sức hấp dẫn nhất định, tức có thể có một tỷ trong tối ưu cho ba mục tiêu. Ấn Độ và
Malysia và các nư ớc mới nổi Châu Á ví dụ điển hình cho những mục tiêu trung gian này.
2.5. Đo lường các chỉ s ố bộ ba bất khả thi của nhóm tác giả Aizemman, Chinn và Ito
năm 2008
Để đo lư ờng từng mục tiêu chính sách trong bộ ba bất khả thi, Chinn và Ito (2008)
đã phát triển 03 thước đo để đánh giá mứ c độ độc lập tiền t ệ (MI), ổn định tỷ giá ( ERS)
và hội nhập tài chính (KAO PEN).
Ngoài cách đo lư ờng các mục tiêu của bộ ba bất khả thi theo Chinn và Ito, một số
nghiên cứu sử dụng các thước đo khác:
- Nếu coi độc lập tiền t ệ đồng nghĩa với mứ c độ độc lập của Ngân hàng Trung ương
thì Cukierman và cơng sự (1992) đã đưa ra chỉ số CBI dự a vào tính pháp lý (độc lập về
mặt pháp lý), sau đó là chỉ s ố về tỷ lệ tái bổ nhiệm chứ c vụ thống đốc Ngân hàng Trung
ương (độc lập trên thực tế). Các chỉ số này được một số nghiên cứu sử dụng, chẳng hạn

Jácome và Vázquez (2005), Siklos (2008), Crowe và Meade (2007), Dreher và cộng sự
(2008), Sami Alpanda và Adam Honig (2011).
- Rose (1996) có đề xuất đo lường độc lập tiền tệ bằng cách xem phản ứng của tỷ
giá h ối đoái với những thay đổi trong sản lượng, lãi suất và cung tiền. Tuy nhiên đối với
cung tiền, phư ơng pháp này lại có như ợc điểm là khó thể nào phân biệt được trên thực tế
đâu là một cú s ốc cung và cú sốc cầu tiền tệ, chư a nói đến giả định tốc độ lưu thông t iền
tệ là không đổi.
- Obstfel d, Jay C. Shambaugh và Taylor (2005) đề xuất đo lường độc lập tiền tệ
dựa vào mức thay đổi của lãi suất danh nghĩa ngắn hạn. Tuy nhiên, phương pháp này
cũng gây tranh cãi vì chỉ dự a chủ yếu vào trự c giác khi cho rằng chính sách tiền tệ chủ
yếu dựa vào mức lãi suất mục tiêu hơn là dựa trên s ố lư ợng tiền tệ.
- Để đánh giá mức độ ổn định thực t ế của tỷ giá, một số tác giả sử dụng mô hình
hồi quy tuyến tính dựa theo tỷ giá trao đổi tiền tệ chéo, được sử dụng đầu tiên bởi
Haldane và H all (1991), sau đó được phổ biến bởi Frankel và Wei (kể từ đó được gọi là
mơ hình Frankel – W ei). Gần đây cách đo lường này cũng đư ợc vận dụng trong những
nghiên cứu của các tác giả khác như Bénassy-Quéré, Coeuré, và Mignon (2006), Shah,
Zeileis và Patnaik (2005), Frankel và Wei (2007).


- Lane và Milesi – Ferretti (2006) đề xuất đo lường hội nhập tài chính trên thực tế
bằng tỷ lệ tổng nợ và tài sản nước n goài trong cán cân thanh toán. Khi đo lường tổng
lượng nợ và tài sản nước ngồi trong cán cân th anh tốn, ta sẽ thấy đư ợc mức độ kiểm
soát vốn trên t hực tế mà quốc gia đó đang theo đuổi
- Aizenman, Chinn và Ito (2008) phát triển một tập hợp gồm nhiều chỉ số (index)
của lý thuyết bộ ba bất khả thi để đo lường mức độ của mỗi 01 trong 03 lự a chọn chính
sách đã đư ợc thự c thi trong các nền kinh tế. Sử dụng nhữ ng chỉ số này, các tác giả đã
kiểm tra xem chúng có tương quan tuyến tính với nhau hay khơng và xác đ ịnh rằng có
một sự thay đổi trong một biến của bộ ba sẽ gây ra một sự thay đổi đối với biểu hiện đối
lập tr ong trung bình trọng số của 02 biến cịn lại. Điều đó có nghĩa là như lý thuyết đã dự
đoán, các nền kinh tế phải đối m ặt với việc cân bằng 03 lự a chọn chính sách để đạt được

kết hợp tốt nhất. Đặc biệt, nghiên cứu này đã cho thấy 03 thư ớc đo này có tương quan
tuyến tính với nhau.
- Dorrucci, Meyer-Circel và Santabarbara (2009) đã đánh giá mức độ hội nhập
tài chính bằng việc phát triển một cơ sở dữ liệu về sự phát triển khu vự c t ài chính.
2.2.1. Thước đo của bộ ba bất khả thi
2.2.1.4. Độc lập tiền tệ (Monetary Independence - MI)
Mức độ độc lập tiền tệ được đo lư ờng bằng hàm nghịch đảo của mức tư ơng quan
hàng năm của lãi suất hàng thán g giữa quốc gia sở tại và quốc gia cơ sở. MI nhận các giá
trị [0,1], MI càng tiến về 1 có nghĩa là chính sách tiền tệ càng độc lập hơn. 3 , 4
Chỉ s ố mứ c độ độc lập tiền t ệ xác định bằng cơng thức:

Trong đó:
+ i: là quốc gia sở tại,
+ j: là quốc gia cơ sở.
Theo Chinn và Ito , dữ liệu lãi suất được lấy từ Thống kê tài chính quốc tế của
IMF (60B...ZF…). Đối với nhữ ng quốc gia m à lãi suất thị trường khơng có hoặc rất hạn
chế thì dữ liệu sẽ được bổ sung từ Hãng tài chính Bloomberg t heo từng quý (60…Z F…)
và lãi suất tiền gử i từ ISF (60L..ZF...)
2.2.1.5. Ổn định tỷ giá (Exchange Rate Stability - ERS)

3

Chỉ số được làm tròn bắng cách áp dụng trung bình trượt 3 năm bao gồ m nă m tr ước, năm hiện tại và nă m kế tiếp (t
– 1, t, t+1) của quan sát.
4

Nhó m tác giả lưu ý một điều quan trọng về chỉ số này. Đối với một số nướ c và ở một số năm, lãi suất đượ c dùng
để tính chỉ số MI thường khơng đổi làm cho mức tương quan hàng năm của lãi suất giữa quốc gia sở tại và quốc gia
cơ sở (corr(i i, i j)) khơng xác định được. Trường hợp n ày nhóm tác giả xem (co rr(ii, i j)) = 0, do đó chỉ số MI b ằng
0.5. Chúng ta có th ể nghĩ rằng chính sách lãi suất cố định là một d ấu hiệu của độc lập tiền t ệ. Tuy nhiên, có khả

năng là quốc gia sở tại s ử dụng những cơng cụ khác đ ể thực thi chính sá ch tiền tệ thay vì sử dụng cơng cụ lãi suất
(ví dụ như sử dụng tỷ lệ dự trữ bắt buộc hoặc áp chế tài chính). Vi ệc này cũng gây khó khăn cho nhóm tác giả trong
việc đo lường MI. Vì thế, nhóm tác giả khơng th ể thống kê một cách chính xác và đ ầy đủ các dữ liêu để tính tốn
chỉ số MI. Do đó, trong trường hợp này, xem MI có giá trị là 0 .5 là hợp lý.


Độ ổn định tỷ giá chính là độ lệch chuẩn của tỷ giá, đư ợc tính theo năm dự a trên
dữ liệu tỷ giá mỗi tháng tương ứng giữ a quốc gia sở tại và quốc gia cơ sở. Độ ổn định tỷ
giá nằm giữ a giá trị 0 và 1, ERS càng tiến về 1 thì tỷ giá càng ổn định.
ERS đư ợc xác định theo công thức sau:

Cách đo lư ờng độ ổn định tỷ giá sẽ giúp chúng ta xác định được mứ c độ ổn định
của tỷ giá trên t hực tế mà một quốc gia đang áp dụng chứ khơng phải dự a trên chính sách
tỷ giá mà quốc gia đó tuyên bố.
Nếu chỉ đơn thuần áp dụng cơng thức này thì chỉ số đo lường độ ổn định tỷ giá có
xu hướng rất nhỏ. Điều này có nghĩa là nó sẽ phóng đại mứ c độ linh hoạt của tỷ giá, đặc
biệt là khi tỷ giá dao động trong một biên độ hẹp nhưng lại khơng được định giá lại
thường xun 5. Do đó, nhóm tác giả áp dụng một ngưỡng giá trị cho tỷ giá. Đó là nếu
mức độ dao động hàng tháng của tỷ giá hối đối trong biên độ +/-0.33% thì tỷ giá đư ợc
xem là cố định và ERS=1.
2.2.1.6. Hội nhập tài chính (KAOPEN)
Trong các chỉ số đo lường bộ ba bất khả thi, khó nhất là đo lư ờng mứ c độ hội
nhập tài chính, tứ c là đo lư ờng mứ c độ mà một quốc gia tiến hành kiểm soát vốn. Tuy
nhiên, việc đo lư ờng mứ c độ kiểm soát vốn rất phứ c t ạp vì r ất khó có thể nhận diện và
lượng hóa tất cả nhữ ng hình thức kiểm sốt vốn trên thực tế. Chẳng hạn, có quốc gia tuy
tuyên bố m ở cửa thị trường vốn bằng những chính sách khá thơng thống nhưng trên
thực tế lại kiểm sốt vốn bằng những biện pháp gián tiếp khác. Chỉ số độ mở tài khoản
vốn đư ợc nhắc tới nhiều nhất hiện nay chính là KAO PEN do Chinn và Ito đề xuất.
KAOPEN được Chinn và Ito đề cập lần đầu tiên năm 2006 (Journal of
Development Economics). Chinn và Ito (2006, 2008, 2009) đưa ra đề xuất sử dụng độ

mở t ài khoản vốn KAO PEN để đo lư ờng mức đ ộ hội nhập tài chính dựa trên thơng tin
trong báo cáo hàn g năm về cơ chế tỷ giá và những hạn chế ngoại hối do IM F phát hành
(Annual Report on Exchange Arrangements and Exchange Restrictions - AREAER). Do
đó, KA OPEN cho thấy một quốc gia về mặt pháp lý (de jure) có tiến hành chính sách đa
tỷ giá hay không – đây là dạng cơ chế mà một loại tỷ giá áp dụng cho giao dịch trên tài
khoản vãng lai và một loại tỷ giá áp dụng cho tài vốn. Một quốc gia với chính sách đa tỷ
giá cũng đồng nghĩa với việc đang thự c hiện những biện pháp kiểm soát vốn.
Khác với chỉ số độ mở t ài khoản vốn trên thực tế do Lane và M ilesi-Ferretti
(2006) đề xuất, chỉ số KAO PEN cho ta thấy độ mở cử a t ài khoản vốn theo pháp lý dựa
trên báo cáo của các nước cho IMF, WB các chỉ số kinh tế vĩ m ô liên quan đến kiểm sốt
vốn và ngoại hối. Tuy nhiên vì chỉ số trên thực tế dễ bị các nhân tố vĩ mơ khác tác động
cho nên nhóm tác giả đã q uyết định sử dụng chỉ số trên pháp lý để nghiên cứu những
mục tiêu chính sách của các nư ớc 6 .
5

Trong trường hợp này, mức thay đổi trung bình hàng tháng của tỷ giá hối đoái sẽ bé đến mức mà nh ững thay đổi
nhỏ trong tỷ gi á có thể làm cho độ lệch chuẩn lớn và do đó ERS có giá trị nhỏ.
6

Thư ớc đo độ mở tài khoản vốn trên pháp lý cũng có những mặt hạn chế nhất định. Theo Edwards (1999) , trường
hợp thường thấy là khu vực tư nhân phá vỡ nh ững hạn chế trên tài khoản vốn, làm vơ hiệu hóa tác dụng củ a những
biện pháp kiểm so át vốn. Hơn nữa, những bi ến số của I MF mang tính tổng hợp, khơng thể phản ánh được hết từng
chi tiết của nh ững biện ph áp kiểm so át vốn trên thực t ế như l à hướng của dòng vốn (dòng vào hay dòng ra) cũng
như các loại giao dịch tài chính mục tiêu.


Chỉ số KA OPEN biến th iên trong [0,1], giá trị của chỉ số này càng cao cho t hấy
quốc gia mở cửa hơn với những giao dịch vốn xuyên quốc gia. Nhóm tác giả sử dụng dữ
liệu của 181 quốc gia (không bao gồm Mỹ) trong suốt giai đoạn 1970-2009.
KAOPEN có như ợc điểm là khơng phản ánh đúng mức những gì diễn ra trên thực

tế, nhất là việc khu vực tư nhân tìm mọi cách tránh né các biện pháp kiểm sốt vốn của
chính phủ. Cụ thể là các sai sót thống kê h àng năm trong cán cân thanh toán quốc tế,
nguyên nhân dẫn đến các sai số này là do khu vực doanh nghiệp tìm cách chuyển t iền
xun biên giới vì nhiều mục đích khác nhau. Tuy có một số nhược điểm như ng chỉ s ố
KAOPEN được n hiều nhà k inh tế đánh giá đã p hản ánh được các mục tiêu chính sách
quan trọng mà một quốc gia t heo đuổi trong q trình hội nhập tài chính.
Sự tương quan giữa chỉ số KAOPEN với
các chỉ số đo l ường mức độ hội nhập tài chính khác
Các chỉ số khác

Tương qua n
với chỉ số
KAOPEN

Phạm vi lấ y mẫ u

Ghi chú

Quinn (1997)

83,9

1957 -1997: 21 quốc gia
công nghiệp
1958, 1973, 1982 và 1988:
40 quốc gi a kém phát triển

Mi ni

80,2

1983-2004: 34 quố c gia

Dữ liệu AREAER sau
1996
k1 (đa tỷ giá)
k2 (giao dịch trên tài
khoả n vã ng lai)
k3 (giao dịch trên tài
khoả n vố n)
K4 (giao nộp số ngoại tệ
thu được)

82

1995-2005: 181 quốc gia

38,4

1967-2005: 181 quốc gia

Dữ liệu được chứng nhận bởi
AREAR trướ c 1996, bổ sung
thông tin về các hiệp ước quốc tế
với các tổ ch ức v à quố c gi a khá c
Dựa vào bảng liệt k ê 13 giao
dịch tài khoản vốn sai 1996 và
ngoại suy về 1983
Lấy trung bình của 13 giao dịch
tài khoản vốn

Biến nhị phân

78,8

1967-2005: 181 quốc gia

Biến nhị phân

83

1967-2005: 181 quốc gia

Biến nhị phân

88

1967-2005: 181 quốc gia

Biến nhị phân

Kaminsky và Schmukler
(2003)

57,6

1973-2000: 28 quố c gia

Dựa vào bảng thống kê các biện
pháp kiểm soát trên: (1) thị
trường tài chính nội địa, (2 ) giao

dịch tài khoản vốn, (3) thị
trường vốn

Kaminsky và Schmukl er –
trọng tâm các giao dị ch
trên tài khoả n vố n

67,6

1996 -2005

(2) Chỉ gồm các giao dịch tài
khoản vốn

Kiểm sốt dị ng vốn đi vào
– Potchama nawo ng (2007 )

61,1

1995-2004: 26 quốc gia mới
nổi

Kiểm soát dò ng vốn đi ra –
Pot cha mana wong (2007)

70,8

1995-2004: 26 quốc gia mới
nổi

Dựa vào thông tin từ AREAE R
về 18 giao dịch tài khoản vốn
sau 1996, và dựa trên kiểm sốt
vốn đượ c áp dụng với dịng vốn
vào hay ra
Dựa vào thông tin từ AREAE R
về 18 giao dịch tài khoản vốn
sau 1996, và dựa trên kiểm soát
vốn đượ c áp dụng với dòng vốn
vào hay ra

2.2.2. Tương quan tuyến tính giữa các chỉ số bộ ba bất khả thi
Việc p hân tích 03 chỉ số bộ ba bất khả thi theo thời gian sẽ cho chúng ta nhiều
thông tin về sự thay đổi trong phư ơng hư ớng chính sách vĩ mơ tr ên thế giới, nhưng như
thế vẫn chư a thể hiện đư ợc quy luật của nó, quy luật về sự đánh đổi giữ a các biến số vĩ
mơ. Dễ hiểu hơn đó chính là sự thiếu hụt công cụ quản lý vĩ m ô thể hiện qua sự sụt giảm
trong m ột biến gắn liền với bộ ba bất khả thi. Chẳng hạn hội nhập tài chính cao hơn, đổi


lại ổn định tỷ giá thấp hơn, hoặc độc lập tiền tệ ít hơn, hoặc kết hợp giảm cả hai7 . Kể cả
trong các lý thuyết kinh điển về bộ ba cũng không thể hiện một cách rõ ràng về mối quan
hệ này. Do đó, nhóm tác giả cũng đã thực hiện một kiểm định đầy đủ về sự đánh đổi
bằng cách hồi qui mối qu an hệ tuyến tính giữa ba biến chính sách, và giả định rằng tổng
tỷ trọng của ba biến là m ột hằng số. Nếu mức độ phù hợp của mơ hình hồi qui cao, nghĩa
là tồn tại m ột cơ chế đánh đổi về mặt tỷ trọng giữ a các chỉ số. Và nếu tư ơng quan là
tuyến tính, các giá trị ước lư ợng sẽ dao động quanh giá trị 1. Ngược lại, nếu khơng tồn
tại quan hệ đánh đổi thì hoặc lý thuyết bộ ba bất khả t hi sai, hoặc là quan hệ phi tuyến.
1=
j có thể là các nước ID C, LDC hoặc ERM .
Các kết quả hồi quy của nhóm tác giả sẽ được chúng tơi trình bày ở phần t iếp

theo, nhưng trước tiên, các kết quả này đã góp phần khẳng định rằng một quốc gia dù
muốn hay không cũng phải đứng trước một sự đánh đổi. T rong xu thế tồn cầu hóa hiện
nay khi mà hội nh ập tài chính là điều tất yếu, có 3 sự lựa chọn cơ bản của bộ ba bất khả
thi mà các nư ớc hướng đến đó là: (1) tỷ giá cố định và hội nhập tài chính; (2) tỷ giá thả
nổi và hội nhập tài chính và (3) chế độ trung gian
(1) Tỷ giá cố định và hội nhập tài chính
Với mục đích tạo ra cái neo danh nghĩa để củng cố niềm tin của thị trường vào giá
trị đồng nội tệ và kiềm chế lạm phát, tỷ giá cố định kết hợp với hội nhập tài chính có lẽ là
một sự lựa chọn tối ưu cho các quốc gia đang phải đối mặt với một tỷ lệ lạm phát cao,
đặc biệt là đối với những quốc gia mà niềm tin của thị trư ờng vào những cái neo danh
nghĩa khác đã bị mất tín nhiệm; ví dụ như cái neo kỉ luật tài khóa khơng được chính phủ
xem trọng. Tuy nhiên, trong một số trường hợp khi mà tình trạng vơ kỉ luật tài khóa q
nghiêm trọng, nguyên nhân của lạm phát xuất phát từ những cú sốc trong nguồn cung
(giá nguyên liệu, lương thực tăng lên), hoặc cung tiền gia tăng quá mứ c, nhất là để tài trợ
cho nhữ ng chương trình chi tiêu của chính phủ thì cái neo danh nghĩa của tỷ giá cũng
khó lịng giúp quốc gia đó có thể kiềm chế lạm phát và ổn định vĩ mô. Với sự lựa chọn
chính sách này, rõ ràn g chính phủ đã mất đi tính độc lập trong việc thực thi các cơng cụ
của chính sách tiền tệ nên chỉ cịn trơng chờ vài t ác dụng của chính sách tài khóa để thực
hiện chính sách phản chu kỳ trong điều kiện thâm hụt ngân sách không phải là vấn đề
làm đau đầu các nhà làm chính sách của quốc gia.
(2) Tỷ giá thả nổi và hội nhập tài chính
Với sự lựa chọn này, tỷ giá thả nổi sẽ giúp chính phủ có thể chủ động sử dụng
nhữ ng cơng cụ chính sách tiền tệ phản chu kỳ, và tất nhiên tỷ giá lúc này khơng cịn là
cái neo danh nghĩa và vì vậy, nền kinh t ế có thể rơi vào cái bẫy lạm phát nếu bản t hân
chính sách tiền tệ không đủ mạnh để tạo ra cái neo danh nghĩa. Giải pháp cho vấn đề này
là tùy thuộc vào ch ính sách lạm phát mục tiêu và t ính độc lập của NH TW.
Tuy nhiên, nếu dòng vốn đổ vào quá mức, nhất là chảy vào thị trường chứng
khoán và bất động sản sẽ dẫn đến tỷ giá thực đư ợc định giá quá cao (đồng nội tệ lên giá)
sẽ dẫn đến thâm hụt t ài khoản vãng lai và dẫn đến nguy cơ khủng hoảng một khi dòng
vốn đảo chiều. Chính sách tỷ giá ít linh hoạt cùng với việc định giá thấp đồng nội tệ có

thể gia t ăng xuất khẩu t iến đến sự gia tăng trong tiết kiệm và đầu tư nhằm tăng trưởng
kinh tế. Mặt khác, sự sụp đổ của chế độ tỷ giá thả nổi khó tránh khỏi khi gặp phải m ột cú
7

Nói chung, khi có sự gia tăng trong chỉ số của một biến bất khả thi, đồng nghĩa với việc có một sự sụt giảm trong
biến bất kh ả thi th ứ 2, hoặc biến thứ 3, hoặc cả hai.


sốc từ cuộc khủng hoảng tài chính của các nư ớc trong khu vực tác động xấu đến hệ thống
tài chính, tăng tỷ lệ lạm phát và méo mó nguồn lực của quốc gia, chính vì vậy mà nhiều
nhà kinh t ế cho rằng, nhiều khi việc đ ánh đổi của chính sách tỷ giá thả nổi để có đư ợc
độc lập tiền tệ không mang lại kết quả mà quốc gia mong muốn.
(3) Chế độ trung gian
Chế độ trung gian có thể hiểu là: một cơ chế tỷ giá linh hoạt tức tỷ giá thả nổi có
quản lý, kết hợp với mức tự chủ tương đối về tiền tệ, và tự do hóa tài chính nhưng khơng
qn kiểm sốt vốn. Nghĩa là chính phủ s ẽ thực hiện một số biện pháp kiểm sốt dịng
vốn nhằm tạo điều kiện để thự c thi chính sách tiền t ệ cũng như triển khai chính sách tỷ
giá một cách chủ động. Chẳng hạn với mục tiêu kiềm giảm lạm phát, NH TW sẽ giảm
cung tiền hoặc tăng lãi suất, nhưng với động thái gia tăng lãi suất sẽ làm dòng vốn nư ớc
ngồi đổ vào nhiều hơn, điều đó s ẽ làm cho đồng nội tệ tăng giá. Khi đó chính phủ sẽ áp
đặt những biện pháp kiểm sốt dịng vốn vào, để giữ cho tỷ giá ổn định hoặc thông qua
việc kiểm sốt vốn chính phủ vẫn có thể chủ động để cho tỷ giá dao động trong một biên
độ nhất định. Để đạt được những mục tiêu đó, bên cạnh việc chính phủ cần có những
cơng cụ kiểm sốt dịng vốn một cách hiệu quả và tự chủ, thì địi hỏi phải có một kho dự
trữ ngoại hối đủ lớn để chống lại nhữ ng cú sốc khi dòng vốn đảo chiều đột ngột gây ra
nhữ ng thay đổi bất lợi về tỷ giá.
2.2.3. Tác động của sự lựa chọn chính sách bộ ba bất khả thi đến hiệu quả vĩ mơ
của nền kinh tế
Thơng qua mơ hình hồi qui mối quan hệ tuyến tính giữa 3 chỉ số bộ ba bất khả thi,
chúng ta chỉ có thể thấy được định hướng chính sách của các quốc gia, tuy nhiên lại

không t hấy được động lực dẫn đến những thay đổi trong chính sách đó. Vì t hế, bằng
phương pháp kinh tế lượng nhóm tác giả cũng đã tiến hành kiểm nghiệm thự c tế để xem
mỗi sự kết hợp trong chính sách bộ ba bất khả thi sẽ có t ác động như thế nào đến hiệu
quả vĩ mô của nền kinh t ế. Cụ thể ở đây nhóm tác giả xem xét mối tương quan giữa b ộ
ba bất khả thi với biến động sản lư ợng, biến động lạm phát, và tỷ lệ lạm phát trung hạn.
Sau đây là mơ hình cơ bản mà nhóm tác giả ư ớc lượng dựa trên:

Yit đo lư ờng hiệu quả vĩ mô của quốc gia i tại thời gian t. Cụ thể hơn, Yit có thể đo
lường biến động sản lượng (sử dụng bảng số liệu Penn World 6.2); hoặc biến động của
lạm phát hoặc tỷ lệ lạm phát trung hạn.
TLM it là vector của 2 trong ba nhân t ố bất kì của bộ ba bất khả t hi là MI, ERS,
KAOPEN. TRit là độ lớn của dự trữ ngoại hối (trừ đi vàng) trên GDP và t ích số
(TLM itxTRit) là biến tương tác giữ a bộ ba bất khả thi và dự trữ ngoại hối. Nhóm tác giả
đặc biệt quan tâm đến t ích số này bởi vì dữ trự ngoại hối có thể t hay thế hoặc bổ sung
cho các lập trư ờng chính sách khác nhau.
Xit là vect or các biến kiểm soát kinh t ế vĩ mô bao gồm : thu nhập tương đối của
một quốc gia so với Mỹ; Bình phư ơng của thu nhập tương đối; độ mở cửa thương m ại (=
(EX + IM)/GD P); những cú sốc TOT (terms of trade: tỷ lệ thương mại); mức độ thuận
chu kỳ tài khóa; biến động trong t ăng trư ởng cung t iền M2; lượng tín dụng cá nhân trên
GD P để đo lường mứ c độ phát triển về t ài chính; biến động của lạm p hát và tỷ lệ lạm
phát.
Z t là vector của nhữ ng cú sốc toàn cầu: thay đổi trong lãi suất thực của M ỹ; lỗ
hổng sản lượng toàn cầu; những cú sốc trong giá dầu.


Di là tập hợp của các b iến giả đặc trư ng như là biến giả cho các quốc gia nhập
khẩu dầu mỏ, hoặc cho các khu vực. Các biến giải thích khơng có ý nghĩa thống kê sẽ bị
loại ra khi thự c hiện ư ớc lượng. Thành phần ε là các sai số cùng phân phối và độc lập.
Các kết quả nghiên cứu của nhóm tác giả sẽ được chúng tơi trình bày ở phần tiếp
theo. Rõ ràng là, việc xem xét tác động của từng chính sách vĩ mơ, hay nói cách khác là

so sánh từng sự kết hợp của 2 trong 3 biến số bộ ba bất khả thi, trong mối tư ơng quan với
hiệu quả vĩ mô của nền kinh tế, sẽ cho chúng ta một cái nhìn tồn diện hơn và động lực
dẫn đến sự khác nhau trong các phương hướng chính sách giữa các nhóm nư ớc.
2.6. Phương pháp nghiên cứu chế độ tỷ giá - mơ hình Frankel-Wei
Nghiên cứu cho thấy, trong thập kỷ qua, trên thực tế có rất nhiều nền kinh tế thực
hiện chế độ tỷ giá hối đo ái khác với chế độ tỷ giá h ối đoái mà N gân hàng Trung ương
của họ đã cơng bố. Chính điều này đã thúc đẩy các nhóm tác giả Reinhart và Rogoff
(2004), Levy-Yeyat i và Sturzenegger (2003), Calvo và R einhart (2002) thực hiện một
cuộc nghiên cứ u trên phương pháp cơ sở dữ liệu để xác định rõ chế độ tỷ giá hối đoái của
các nền kinh t ế. Các nhà nghiên cứu đã cố gắng tạo ra bộ dữ liệu để xác định chế độ tỷ
giá trên thự c tế cho tất cả các quốc gia trong nhữ ng thập kỷ gần đây bằng cách sử dụng
nhiều thuật toán đa dạng. Tuy nhữ ng bộ dữ liệu này có rất nhiều ứng dụng hữ u ích tuy
nhiên chúng cũng có nhữ ng hạn chế trong việc đánh giá đặc điểm và cấu trúc của chế độ
trung gian. Ví dụ như, Reinhart và Rogoff cho rằng đồng Rupee Ấn Độ đư ợc hướng tới
điều hành theo chính sách tỷ giá hối đoái cố định kể từ năm 1993, nhưng theo bài nghiên
cứu này thì Ấn Độ đã thực h iên chế độ trung gian kể từ năm 1993, chính điều này giúp
cho nhà quản lý có cái nhìn rõ ràng hơn và thấy đư ợc t ầm quan trọng của chế độ tỷ giá
hối đối và khung chính sách tiền tệ.
Một công cụ để hiểu biết chế độ tỷ giá trên thự c t ế là sử dụng mô hình hồi quy
tuyến tính trên cơ sở tỷ giá chéo giữa các đồng tiền (với đồng tiền trung gian phù hợp).
Được sử dụng từ năm 1991 bởi Haldane và Hall, mơ hình này được phổ biến rộng rãi bởi
Frankel và Wei (do đó cịn đư ợc gọi là m ơ hình Frankel-Wei). Một số nhà nghiên cứ u
vận dụng phư ơng pháp đánh giá này có thể kể đến như Bénassy-Quéré, Coeuré và
Mignon (2006), Shah, Z eileis và Patnaik (2005) và Frankel và Wei (2007). Ví dụ, muốn
biết chế độ tỷ giá t hực tế của Ấn Độ là gì, ta có t hể lựa chọn đồng tiền trung gian là đồng
euro (EUR) như một thông số đo lường bất kỳ trong mơ hình hồi quy. Trong trường hợp
này, phương trình hồi quy có thể là:
dlog INR = β1 + β2 dlog USD + β3 dlog JPY + β4 dlog DEM + ε
CHF
CHF

CHF
CHF

Phư ơng trình hồi quy này cho thấy mứ c độ dao động tỷ giá của INR/CHF thay đổi
như thế nào theo dao động trong tỷ giá USD/CHF. Nếu đồng Rupee Ấn Độ (INR) cố
định so với đồng Đô-la Mỹ (USD), dao động trong tỷ giá đồng yên Nhật (JPY) và đồng
mark Đức (DEM) sẽ bằng 0. Nếu INR không neo cố định vào USD, 03 hệ số β sẽ khác 0.
R2 trong phương trình hồi quy càng tiến về 1, chế độ tỷ giá càng cố định.
Để xác định chế độ tỷ giá trên thực tế của một quốc gia nhất định trong một
khoảng thời gian nhất định, các nhà nghiên cứu và các học viên có thể nhập phư ơng trình
hồi quy này vào cửa s ổ dữ liệu hoặc rolling dat a windows. Tuy nhiên, phương pháp này
chư a thể đưa ra m ột kết luận chính thứ c về những thay đổi trong chế độ tỷ giá. Điều này
thúc đẩy một cuộc nghiên cứu kinh t ế lượng mở rộng đối với sự thay đổi trong cấu trúc
nhằm phân tích sự thay đổi về cấu trúc trong m ơ hình Frankel-Wei đư ợc thực hiện bởi
Zeileis, Shah và Patnaik năm 2008. Nghiên cứu này bao gồm cả phương pháp Perron-Bai
(2003) quen thuộc nhằm xác định thời gian có sự thay đổi về cấu trúc trong mơ hình
OLS hồi quy. Chúng ta tập trung vào giai đoạn sau năm 1976 và sử dụng sự biến đổi


hàng tuần của tỷ giá để ước lượng. Những giá trị thể hiện trong dấu ngoặc là số liệu
thống kê t.
Trong mỗi quốc gia, chúng ta chia làm nhiều giai đoạn. Trong mỗi giai đoạn, R2
trong phương trình hồi quy được xem như là số liệu thống kê tổng hợp sự linh hoạt của
tỷ giá hối đoái. Giá trị càng gần 1 thì việc neo tỷ giá càng chặt chẽ. Tỷ giá thả nổi có giá
trị từ 0,4-0,5.
Sử dụng phương pháp này, chúng ta có thể:
- Đo lường và định lượng cấu trúc của chế độ tỷ giá trung gian bằng cách đo lường
giá trị thực tế của sự cố định của tỷ giá h ối đoái (R2 trong phương trình hồi quy), điều
này cho thấy một cách rõ ràng về việc đo lường sự linh hoạt thực tế của tỷ giá hối đoái.
- Xác định thời điểm mà chế độ tỷ giá thay đổi. T ác giả sử dụng sự thay đổi theo

phần tr ăm của tỷ giá hối đoái hàng tuần, số liệu thu đư ợc từ nhữ ng ngày m à tỷ giá t hay
đổi trong tuần. Thơng qua đó, chúng ta thu thập số liệu về tính linh hoạt của tỷ giá trong
một chuỗi thời gian t ại các quốc gia này và giá trị R2 sẽ chứ ng minh cho những điểm thời
gian đó.
-

Xác định số lần và thời điểm thay đổi chế độ tỷ giá dựa vào kết quả thu được.

III. PHƯƠ NG PHÁP NGH IÊN CỨU
3.3. Phương pháp nghiên cứu
(1) Thước đo bộ ba bất khả thi của Chinn-Ito
(2) Phương pháp nghiên cứu chế độ tỷ giá (mơ hình Frankel - W ei)
(3) Phương pháp tiếp cận của chỉ số Lane và Milesi-Ferretti (2006)
Chỉ s ố của Lane và M ilesi - Ferretti đo lư ờng khối lượng nợ và tài sản nước ngồi
trong cán cân thanh tốn. Khi đo lường tổng nợ và t ài sản nước ngồi trong cán cân
thanh tốn, ta sẽ thấy đư ợc mức độ kiểm soát vốn trên thực tế mà quốc gia đó theo đuổi.
-

Phư ơng pháp đo lư ờng của 02 tác giả dựa trên 02 cách ư ớc lượng:

+ Trực tiếp: t ác giả lấy số liệu về các báo cáo của các tổ chứ c tài chính kinh tế
thế giới như IMF,WB và của các nước nghiên cứ u.
+ Gián tiếp: trong nhiều trường hợp thiếu vắng số liệu hoặc s ố liệu khơng đồng
nhất, tác giả sử dụng phương pháp dịng tích luỹ với giá trị tăng thêm (có nghĩa là sử
dụng phương pháp ước lượng, thống kê để tính tốn xem số liệu qua các năm tăng giảm
bao nhiêu % từ đó ước đốn đư ợc giá trị của các năm sau hoặc các năm cịn thiếu).
-

Nợ nước ngồi đư ợc chia thành 04 khoản mục:

+ Đầu tư danh mục: chứ ng khoán vốn và chứ ng khoán nợ (trái phiếu và các công
cụ nợ thị trường).
+ Đầu tư trự c tiếp: đầu tư mới và đ ầu tư nắm quyền kiểm sốt tài sản.
+ Đầu tư khác: các cơng cụ nợ và tín dụng thương mại.
+ Chứ ng khốn phát sinh.
- Tài s ản nư ớc ngoài chia thành 05 khoản mục: 04 khoản mục tương tự nợ nư ớc
ngoài cộng thêm khoản m ục dự trữ chính thứ c.
-

Các số liệu làm bằng chứng chỉ số hội nhập t ài chính trên thực t ế:


+ Bằng chứng từ tổng các dòng chảy đến GD P: Tỷ số thư ơng mại/GDP được
định nghĩa là tổng hàng hóa xuất khẩu và nhập khẩu, được thể hiện dưới dạng phần trăm
của GDP. Tỷ số này đo lường sự mở cửa của thương mại. M ột phần mở rộng đơn giản
của ý tư ởng này là tỷ số giữ a tổng các dòng vốn xuy ên biên giới trong cán cân thanh t oán
(BOP) so với GD P. Tỷ lệ này đo lường sự hội nhập tài chính. Các số liệu sự dụng chủ
yếu là từ IMF, và WB.
+ Chỉ số phát triển của nghành tài chính quốc gia : Khi xem xét về việc hiệu quả
kiểm s oát vốn do đó hiệu quả kiểm s oát vốn là rất quan trọng để đánh giá tình hình tài
chính của 1 nước. Phân t ích chỉ s ố này thì bài nghiên cứu đã sử dụng báo cáo thống kê
của Dorrucci, Meyer-Circel, và Santabarbara (2009) những người này đã phát triển một
cơ sở dữ liệu về bảng điều khiển phát triển tài chính trong 26 nền kinh tế mới nổi. Cơ sở
dữ liệu này thì bao gồm tất cả các nền kinh của Asia 11 (ngoại trừ Việt Nam ). Các s ố
liệu đư ợc sử dụng cũng đư ợc lấy từ IMF và WB trong khoản thời gian từ năm 20002008.
3.4. Phạm vi nghiên cứu
- Không gian: bao gồm 11 nền kinh t ế ở Châu Á (Ấn Độ, Trung Quốc, Hồng Kông,
Đài Loan, Singapore, M alaysia, Thái Lan, Indonesia, Philippines, Việt Nam và Hàn
Quốc). Đặc biệt tập trung vào 03 nền kinh tế lớn nhất trong “Asia 11” bao gồm Ấn Độ,
Trung Quốc và Hàn Quốc.

-

Thời gian: Số liệu liên quan chủ yếu lấy từ năm 1970 đến năm 2009.

-

Đối tượng nghiên cứu: Châu Á đương đầu với bộ ba bất khả thi.

IV.NỘ I DUNG VÀ CÁC K ẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
4.4. Kiểm soát vốn
Để đo lường mức độ kiểm sốt dịng vốn hay mức độ hội nhập tài chính của các
nước Châu Á, tác giả dùng 02 công cụ: 01 công cụ để do mức độ hội nhập tài chính theo
pháp lý (hay theo tuyên bố chính thứ c) và 01 cơng cụ để đo mứ c độ hội nhập tài chính
trên t hực tế của các nền kinh tế.
4.1.3. Mức độ tự do chu chuyển vốn theo tuyên bố của các quốc gia

Tác giả bắt đầu với việc m ơ tả kiểm sốt vốn theo tuyên bố các nước Asia 11
trong mối tương quan với phần còn lại của thế giới. Tác giả sử dụng bộ cơ sở dữ liệu của
Chinn-It o (2008) đã xây dự ng để đánh giá mức độ kiểm soát vốn của các nước Asia 11
dựa trên th ông tin trong báo cáo hàng năm về cơ chế tỷ giá và những hạn chế ngoại hối
do IMF phát hành. 8 Cơ sở dữ liệu này cho thấy một số điểm hàng năm đối với từng nền
kinh tế, với các giá trị từ -1,81 (đối với các nền kinh tế có các t ài khoản vốn hồn t ồn
khép kín ứ ng) đến +2,53 (đối với các nền kinh tế khác có các tài khoản vốn hồn tồn tự
do hóa). M ặc dù thư ờng được sử dụng để đánh giá việc thực h iện kiểm soát vốn về m ặt
pháp lý như ng bộ dữ liệu của Chinn-Ito vẫn có những hạn chế nhất định. Thứ nhất, bộ dữ
liệu này không nắm bắt đầy đủ đư ợc việc nới lỏng dần kiểm sốt vốn, vì thế nó tiếp tục
đưa ra những chỉ số giống nhau trừ khi tất cả các hạn chế đư ợc loại bỏ. Thứ hai, chỉ s ố
tăng đáng kể đối với hầu hết các nước công nghiệp trong những năm gần đây, khi họ đưa
8

Ví dụ như P háp (một trong những n ước công nghiệp cuối cùng thực hiện mở cửa t ài khoản vốn) có
giá t rị t ăng từ -1, 27 đi ểm (năm 1970) đến 2,53 điểm (năm 1995). Một thí dụ khác l à Irsr ael, có các giá t rị
từ -1,13 (năm 1997) đến 2.53 (năm 2004).


ra các biện pháp bảo đảm an toàn liên quan đến phịng chống rửa t iền, chống khủng bố
tài chính, và các biện pháp liên quan.
Hình 4: Mức độ mở cửa tài khoản vốn của tất cả các nền kinh tế
trong năm 1970 và năm 2007
Đồ thị cho thấy mức độ mở cử a tài khoản vốn của tất cả các nền kinh tế theo
thước đo của Chinn-Ito trong năm 1970 (đường màu xanh) và năm 2007 (đư ờng màu
đỏ). Cả 02 đư ờng đều có 02 chóp đỉnh, 01 chóp đỉnh ứng với một tập hợp các nước gần
như mở cửa tà i khoản vốn và 01 chóp đỉnh ứng với một tập hợp các n ước gần như đóng
cửa tài khoản vốn. Biểu đồ này đưa ra một hệ quy chiếu để giải thích các thơng tin có
được từ cơ sỡ dữ liệu của Chinn-Ito.

Nguồn: Chinn-Ito (2008) và tính tốn của tác giả
Các cơ sở dữ liệu Chinn-Ito cho thấy rằng trong những năm qua, trên thực tế
việc bãi bỏ kiểm soát tài khoản vốn đã diễn ra trên tồn thế giới. Hình 4 cho thấy mức
độ m ở cửa tài khoản vốn của tất cả các nền kinh tế theo thư ớc đo Chinn-Ito trong 02 năm
(năm 1970 và năm 2007). Trong cả 02 năm đều có 02 chóp đỉnh, 01 chóp đỉnh ứng
với một tập hợp các nước gần như mở cử a tài khoản vốn và 01 chóp đỉnh ứng với một
tập hợp các nước gần như đóng cử a tài khoản vốn. Điều này cho t hấy một sự thay đổi
trong kiểm soát vốn từ hầu như đóng cử a sang hầu như mở cử a t ài khoản vốn. Đỉnh
của đư ờng mật độ trong năm 1970 xoay quanh giá trị -1, năm 2007 có đỉnh này thấp
hơn nhiều so với năm 1997. Ngày nay, sự phân bố này càng đều hơn, số lư ợng các quốc
gia đóng và mở cử a tài khoản vốn gần như bằng nhau.
Hình 5: Tiến trình mở cửa tài khoản vốn của các nước Asia 11
so với thế giới
Biểu đồ thể hiện giá trị trung bình qua các năm theo thước đo của Chinn-Ito đối

với các nư ớc Asia 11. Dòng màu xanh thể hiện xu hướng của tồn cầu, trong khi dịng
màu đỏ thể hiện xu hướng chung của các nư ớc Asia 11. Kết quả cho thấy, trong những
nằm gần đây, chỉ số v ề mức độ hội nhập tài chính của các nư ớc Asia 11 đã gần hơn so
với thế giới. Điều này đi ngược xu hướng trước đây của các nư ớc Châu Á trong nhiều
thập kỉ trư ớc. Nhìn chung, qua biểu đồ ta có thể kết luận, xét v ề mặt trung bình tổng thể
thì Asia 11 ngày càng hội nhập hơn so với các nước trên thế giới.


Nguồn: Chinn-Ito (2008) và tính tốn của tác giả
Cơ sở dữ liệu của Chinn-Ito có thơng tin, số liệu của 11 nền kinh tế trong Asia 11,
ngoại trừ Đài Loan (bởi vì nguồn vốn của Đài Loan chủ yếu nguồn vốn chuyển đổi). Do
đó, các thơng t in, số liệu của Asia 11 rút ra từ cơ sơ dữ liệu của Chinn-Ito là chưa chính
xác. Hình 5 cho thấy xu hư ớng tự do hóa tài khoản vốn bình qn của Asia 11 (không
bao gồm Đ ài Loan) và t hế giới theo phương pháp Chinn-Ito. Về mặt pháp lý, tại điểm bắt
đầu và điểm kết thúc, mức đ ộ tự do hóa t ài khoản vốn bình qn của Asia 11 tương tự
với mứ c trung bình của thế giới. Tuy nhiên, có một giai đoạn mứ c mức độ tự do hóa tài
khoản vốn bình qn của Asia 11 cao hơn mức trung bình của thế giới, khi các nước này
thực hiện nới lỏng kiểm soát vốn. Cụ thể là, các nước Asia 11 theo đuổi chính sách
khuyến khích các dịng vốn dài hạn như Đ ầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI), một vài quốc
gia trong Asia 11 hạn chế các dịng vốn ngắn hạn. Trong đó có thể kể đến Ấn Độ với
nhữ ng nỗ lự c trong việc hạn chế các khoản nợ ngắn hạn.
Bảng 1 cho thấy mức tự do hóa tài khoản vốn của Ấn Độ, T rung Quốc, Hàn Quốc
và mức bình quân của Asia 11 theo phương pháp Chinn-Ito . Trong khi chỉ số của Trung
Quốc và Ấn Độ duy trì ở mức -1,13, thì Hàn Quốc lại có xu hướng biến động. Trư ớc khi
khủng hoảng tài chính Châu Á xảy ra, việc tự do hóa tài khoản vốn đã làm cho chỉ số của
Hàn Quốc từ -1,13 tăng lên -0,09 trong năm 1995. T uy nhiên, năm 1996, chỉ số này giảm
trở lại mức -1,13, và không thay đổi cho đến khi Hàn Quốc quay trở lại thự c hiện tự do
hóa tài khoản vốn trở năm 2001. Đến năm 2007, Hàn Quốc đạt đư ợc giá trị 0,18, tuy
nhiên nước này vẫn tiếp tục đứng phía sau các nước OECD về hội nhập tài chính.
Mức độ mở cử a tài khoản khoản vốn bình quân của Asia 11 tăng m ạnh từ -0,07

(năm 1970) lên đến 0,96 (năm 1985). Sau khủng hoảng tài chính Châu Á, việc kiểm sốt
vốn lại t hiết lập và mức trung bình giảm xuống còn 0,41 trong năm 1998. Giá trị 0,96
trước khủng hoảng vẫn chư a đạt được kể từ đó. Tuy nhiên, q trình hội nhập tài chính
của các nền kinh tế Châu Á trong nhữ ng năm gần đây có thể không được phản ánh trong
phương pháp của Chinn-Ito do sự thay đổi trong định nghĩa phư ơng pháp, cũng như nó
khơng có khả năng nắm bắt những nới lỏng trong kiểm sốt vốn - khơn g liên quan đến
việc loại bỏ hoàn t oàn những hạn ch ế.
Bảng 1: Q trình tự do hóa tài khoản vốn của Ấn Độ, Trung Quốc,
và Hàn Quốc, mức bình quân của Asia 11 theo phương pháp Chinn-Ito


Bảng này cho thấy q trình tự do hóa tài khoản vốn của Ấn Độ, Trung Quốc, và
Hàn Quốc, so sánh v ới mức bình quân của Asia 11.
Các chỉ số theo phư ơng pháp Chinn-Ito của Ấn Độ và Trung Quốc duy trì gần
như khơng đổi ở -1,13, tư ơng ứng v ới trường hợp ‘hầu như đóng cửa nền kinh tế". Trong
khi ở Hàn Quốc, theo công bố của quốc gia này thì k iểm sốt vốn đã thay đổi nhiều
lần. Sau khủng hoảng tài chính Châu Á, Hàn Quốc tiếp tục duy trì chỉ số ở mức -1,13
đến năm 2000, tuy nhiên đến năm 2007 thì chỉ số này đã tăng lên mức 0,18 do ảnh
hưởng của việc tự do hóa tài khoản vốn.
Năm
1970
1975
1980
1985
1990
1995
1996
1997
1998
1999

2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
Chênh lệch 2000-2007

Ấn
Trung
Hàn
Trung bình
Độ
Quốc
Quốc
của Asia 11
-1.13
-1.13
-1.13
-0.07
-1.13
-1.13
-1.13
0.12
-1.13
-1.13
-0.09
0.45

-1.13
-1.13
-1.13
0.96
-1.13
-1.81
-0.09
0.74
-1.13
-1.13
-0.09
0.96
-1.13
-1.13
-1.13
0.76
-1.13
-1.13
-1.13
0.56
-1.13
-1.13
-1.13
0.41
-1.13
-1.13
-1.13
0.56
-1.13
-1.13

-1.13
0.49
-1.13
-1.13
-0.09
0.49
-1.13
-1.13
-0.09
0.49
-1.13
-1.13
-0.09
0.49
-1.13
-1.13
-0.09
0.49
-1.13
-1.13
-0.09
0.49
-1.13
-1.13
-0.09
0.49
-1.13
-1.13
0.18
0.36

0
0
1.31
-0.13
Nguồn: Chinn-Ito (2008) v à tính tốn của tác giả

4.1.4. Mức độ tự do chu chuyển vốn trên thực tế

4.1.2.4. Tính theo Tổng sản phẩm quốc nội (GDP)
Tỷ số thương mại/GDP được định nghĩa là tổng lượng xuất nhập khẩu chiếm bao
nhiêu % của GDP, tỷ số này đo lường mức độ mở cửa của thư ơng mại. Ý tưởng này
được phát triển để đo lường mứ c độ hội nhập tài chính bằng tỷ số giữ a tổng các dịng vốn
tài chính xun biên giới trong cán cân thanh toán (BOP) trên GD P.
Khả năng kiểm soát tỷ giá hối đoái của Ngân hàng T rung ư ơng phụ thuộc vào
khối lượng dòng vốn chảy qua biên giới các nư ớc trên các thị trường ngoại hối. Kể cả
giao dịch rịng trong năm, thanh t ốn nhập khẩu, kim ngạch xuất khẩu và các dịng tài
chính cũng ảnh hưởng đến tỷ giá hàng ngày. Dòng chảy vốn bao gồm tài khoản vãng lai
và các giao dịch t ài khoản, giao dịch tài khoản vãng lai càng lớn hàm ý hội nhập tài
chính ngày càng sâu rộng, do chuyển dịch vốn qua biên giới t hông qua thư ơng mại tiểu
ngạch. Patnaik, Sengupta, và Shah (2009) đã chỉ ra rằng khi các t ài khoản vãng lai ngày
càng lớn th ì thương mại tiểu ngạch xảy ra, điều này gây khó khăn trong việc kiểm sốt
vốn. Theo các nghiên cứu m ới của Patnaik và Shah thì các cơng ty đa quốc gia đóng một
vai trị đáng kể trong việc hội nhập tài chính của các nền kinh tế. Các bài nghiên cứu có
liên quan khác đã nhấn mạnh liên kết 02 chiều giữ a việc mở cử a tài khoản vốn và tài


khoản vãng lai (Aizenman (2003); Aizenman và Noy (2004)). Vì thế chúng tơi quan sát
tổng các dịng chảy thương mại và tài khoản vốn như là một cách đo lư ờng sự hội nhập
tồn cầu hóa của một nền kinh tế. Điều này đưa cả thương mại và hội nhập tài chính vào
tài khoản.

Hình 6 cho thấy q trình tồn cầu hóa theo thời gian tại khu vực Asia 11 (khơng
bao gồm Việt Nam, do khơng có dữ liệu). Việc mở cửa tài khoản vốn làm GDP trung
bình tăng từ khoảng 100% (năm 1998) lên khoảng 160% (năm 2008). Các giá trị trung
bình sai lệch tăng lên bởi sự hiện diện của các nền kinh tế nhỏ và hội nhập sâu như
Singap ore và Hồng Kơng.
Hình 6: Giá trị trung bình của các dịng vốn ln chuyển/GDP của Asia 11
Biểu đồ này đánh giá mức đ ộ tồn cầu hóa dựa trên phân tích giá trị dịng tiền
so v ới GD P hàng năm. Giá trị 1 tương ứng với mức 100% của GD P trong một năm.
Hai ước lư ợng vị trí (trung bình và trung vị) của các giá trị này cho nền kinh tế Asia 11
được báo cáo chỉ ra tốc độ hội nhập đáng k ể vào nền k inh tế thế giới của Asia 11

Nguồn: datastream
Bảng 2 cho một cái nhìn cụ thể hơn 11 nền kinh t ế trong Asia 11. Tốc độ hội nhập
ở cả Trung Quốc và Ấn Độ tương đối chậm cho đến năm 2000, sau đó tốc độ thay đổi
gia t ăng đáng kể. Trong trường hợp của Ấn Độ, GDP tăng 56% từ 2000 - 2008. Tư ơng tự
ở Trung Quốc ( 30% GD P), Hàn Quốc (69% GD P) và mức trung b ình của Asia 11 (45%
GD P).
Những kết quả này cho thấy rằng mặc dù về m ặt chính sách, các nước Châu Á
miễn cư ỡng m ở cửa tài khoản vốn nhưng trên thự c t ế nhưng trên thực tế thì các nước này
đã nhanh chóng hội nhập vào nền kinh tế thế giới.
Bảng 2: Tổng dòng vốn luân chuyển/GDP của Ấn Đ ộ, Trung Quốc và H àn Quốc
Bảng này cho thấy tỷ lệ dòng luân chuyển/GD P của Ấn Độ, Trung Quốc, Hàn
Quốc ( thư ớc đo hội nhập toàn cầu) và khu vực Asia 11. Giá trị 1 tương ứng với mức
100% của GDP trong một năm. Giữa năm 2000 và 2008, tỷ lệ này đã tăng 56% ở Ấn Độ,
30% ở Trung Quốc; 69% ở Hàn Quốc, và 45% cho nền kinh tế của Asia 11.
Năm

Ấn Độ

1998

1999
2000

0.44
0.47
0.56

Trung
Quốc
0.48
0.49
0.58

Hàn
Quốc
0.85
0.85
1

Trung bình
của các n ước
Asi a 11
1.52
1.64
1.79


2001
2002
2003

2004
2005
2006
2007
2008
Thay đổi 2000 – 2008

0.5
0.53
0.6
0.68
0.82
1.00
1.19
1.12
0.56

0.54
0.56
0.66
0.75
0.84
0.89
0.88
0.88
0.3

0.92
0.76
0.87

0.89
0.94
1.01
1.15
1.69
0.69

1.67
1.63
1.77
1.94
2.04
2.16
2.19
2.24
0.45

Nguồn: Data stream
4.1.2.5. Phát tri ển khu vực tài chính
Có rất nhiều thứ cần quan tâm trong lĩnh vực tài chính nếu muốn kiểm sốt vốn có
hiệu quả. T ính phức tạp ngày càng tăng trong hệ thống tài chính có xu hướng làm giảm
hiệu quả của kiểm soát vốn. Khi đánh giá khả năng kiểm soát tài khoản vốn của một
quốc gia, quan trọng là nhìn vào năng lực của hệ thống tài chính nội địa chứ khơng phải
nghe theo tun bố của các chính phủ.
Do vậy, Dorrucci, M eyer-Circel và Sant abarbara (2009) đã phát triển m ột cơ sở
dữ liệu với bảng dữ liệu về phát triển khu vự c t ài ch ính tại 26 nền kinh tế m ới nổi, bao
gồm các nước Asia 11 (trừ Việt Nam). Các giá trị của chỉ số này dao động từ 0 (hệ t hống
tài chính trong nước khơng phát triển) đến 1 (hệ thống tài chính trong nư ớc có năng lự c).
Hình 7: Giá trị trung bình của Dorrucci, Meyer Ci rcel-, và Santabarbara –
Thước đo sự phát triển ngành tài chính Asia 11

Dorrucci, Meyer-Circel, và Santabarbara (2009) đã đưa ra 01 bảng thống kê về
sự phát triển của nhiều nền kinh tế trong nhiều năm. Thể hiện qua 02 giá trị ư ớc lượng
(giá trị trung bình và trung vị) cho các n ền kinh tế Asia 11 từ 1990-2005. Cả hai giá trị
đều cho thấy, hệ thống tài chính có sự tăng trưởng trước khủng hoảng tài chính châu Á,
tiếp theo đó là một thời kỳ suy thối. Từ năm 2000 trở đi, sau khi kinh tế bắt đầu hồi
phục, tình hình tài chính tại các quốc gia đã đư ợc cải thiện đáng k ể.

Nguồn: Dorrucci, Meyer -Circel, và Santabarbara (2009) theo tính tốn của tác giả
Hình 7 là biểu đồ cho thấy xu hướng của điểm số trung bình và trung của nền tài
chính của Asia 11 (thơng tin được Dorrucci, Meyer-Circel, và Santabarbara (2009) công
bố). Ở cả hai đương chúng ta đều thấy sự tăng trưởng của hệ thống tài chính trước cuộc


khủng hoảng và sự suy giảm sau đó Từ năm 2000 trở đi cả 02 đường đều co xu hướng
tăng.
Bảng 3 cho thấy năng lự c hệ thống tài chính ở Ấn Độ, T rung Quốc, Hàn Quốc, và
trung bình của Asia 11. Bảng số liệu cho thấy Asia 11 đạt đỉnh 0,55 vào năm 1995, giảm
mạnh đến 0,45 vào năm 2000 dưới tác động của khủng hoảng tài chính. Năm 2001, Asia
11 bắt đầu hồi phục, đạt giá trị 0,51 ở 2006. Điều này cho thấy kiểm soát của chính phủ
được dường như hiệu quả hơn trong giai đoạn 1998-2004.
Bảng 3: Số đo năng l ực của hệ thống tài chính
Dorrucci, Meyer-Circel, và Santabarbara (2009) báo cáo một bảng thống kê về
sự phát triển của nhiều nền kinh tế trong nhiều năm. Bảng thể hiện các giá trị của Ấn
Độ, Trung Quốc, Hàn Quốc và trung bình các nước Asia 11, cho thấy dù đã có nhiều
bước tiến tích cự c nhưng giai đoạn 2000-2006 ít có sự biến động. Tuy nhiên, Ấn Độ và
Trung Quốc tiếp tục tụt hậu phía sau khu vực Asia 11, và thậm chí cả các nền kinh tế khá
phát triển như Hàn Quốc vẫn cịn tụt hậu phía sau các nền k inh tế OECD như Anh.
Năm

Ấn Độ

Trung
Quốc

1991
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006

0.28
0.34
0.34
0.34
0.33
0.34
0.34
0.32
0.32
0.32
0.35
0.36

0.39

0.47
0.45
0.41
0.42
0.4
0.38
0.41
0.42
0.44
0.43
0.43
0.43

H àn
Q uốc
0.65
0.64
0.65
0.62
0.57
0.61
0.57
0.63
0.62
0.62
0.58
0.58
0.6

Thay đổi 2000 –2006

0.05

0.05

0.03

Asia 11
0.50
0.55
0.54
0.53
0.46
0.47
0.45
0.46
0.48
0.49
0.49
0.50
0.51
0.06

Nguồn: Dorrucci, Meyer-Circel, và Santabarbara (2009) và theo tính tốn của tác giả
4.1.2.6. Phương pháp cơ sở dữ liệu của Lane và Milesi-Ferretti
Phư ơng pháp khác để đo mứ c độ hội nhập tài chính trên là phương pháp sử dụng
các thông tin của Lane và cơ sở dữ liệu Milesi-Ferretti (Lane và Milesi-Ferretti 2007).
Thước đo của biện pháp này là cổ phiếu của các tài sản nước ngoài và nợ trong nư ớc,

bằng cách tổng hợp các dòng trên các BOP. Đây là một cơ sở dữ liệu có giá trị ở chỗ
mức độ kiểm soát tài khoản vốn được p hản ánh trong BOP. Tuy nhiên, nó khơng đo
lường dịng vốn chu chuyển qua đư ờng tiểu ngạch.
Hình 8: Mức độ kiểm soát vốn của tất cả các nền kinh tế từ 1970 – 2007
theo PP Lane và Milesi-Ferretti
Biểu đồ này cho thấy m ức độ mở tài khoản vốn trên thực tế của tất cả các nền
kinh tế theo PP Lane và Milesi-Ferreti. Các dòng màu xanh và màu đỏ tư ơng ứ ng với
năm 1970 và 2007.. Không giống như kết quả báo cáo của Chinn-Ito nó khơng khơng có
hai chóp đỉnh. Cách này nó chỉ thể hiện 1970 chủ yếu các nư ớc là k iểm soát vốn nhưng
điều này sang năm 2007 đã đảo ngược hồn tồn, Lane và Milesi-Ferretti cho ta một cái
nhìn toàn diện về 11 nền kinh tế Asia.


Nguồn: Lane và Milesi-Ferretti 2007 và theo tính tốn của tác giả
Cơ sở dữ liệu này cho thấy trong những năm qua, trên thực tế bãi bỏ sự k iểm sốt
tài khoản vốn đã diễn ra trên tồn thế giới. Ngược lại với bảng thống kê ở hình 4, hình 8
thể hiện tất cả các nền kinh tế đã chuyển từ kiểm soát tài khoản vốn sang bãi bỏ các biện
pháp kiểm soát vốn nhưng với mứ c độ khác nhau.H ơn nữ a, khơng có sự tương xứng về
mức độ mở cử a h ội nhập ở các nền kinh tế. Trên thực tế các nền kinh t ế tiếp tục tự do
hóa nhanh chóng.
Hình 9 cho thấy xu hướng chung của 11 nền kinh tế Châu Á từ 1994 – 2004. Theo
kết quả hình 9 số sai lệch ở mẫu tăng lên do có m ột số sự hiện diện của một số nước nhỏ
và hội nhập sâu. Vì thế sẽ là tốt hơn nếu sử dụng số trung vị để tính. Những thay đổi
trung vị ít hơn sau năm 2000.
Hình 9: Mức độ kiểm sốt vốn của Châu Á - 11 từ 1970 – 2007
theo phương pháp Lane và Milesi-Ferretti
Phương pháp Lane v à Milesi-Ferretti thống k ê tổng các tài sản bên ngoài nư ớc và
các khoản nợ nư ớc ngoài giống như tỷ lệ trong GDP. Con số này cho thấy hai giá trị
trung bình và trung vị ta có thể thấy được s ự tăng mạnh của số trung bình nhưng trung
vị thì khơng, điều này có nghĩa là một số nhỏ các nước trong khu vự c có chỉ số hội nhập

cao hơn vượt trội cịn một số khác thì khơng.