Nghiên cứu ảnh hưởng của công bố chi trả cổ tức bằng tiền mặt đến giá cổ phiếu của các công ty niêm yết tại sở giao dịch chứng khoán TP hồ chí minh
Bạn đang xem bản rút gọn của tài liệu. Xem và tải ngay bản đầy đủ của tài liệu tại đây (5.49 MB, 101 trang )
ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ
HUỲNH THẢO CHI
NGHIÊN CỨU ẢNH HƯỞNG CỦA CÔNG BỐ
CHI TRẢ CỔ TỨC BẰNG TIỀN MẶT ĐẾN GIÁ
CỔ PHIẾU CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI
SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHỐN TP HỒ CHÍ MINH
LUẬN VĂN THẠC SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG
Đà Nẵng - Năm 2019
ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ
HUỲNH THẢO CHI
NGHIÊN CỨU ẢNH HƯỞNG CỦA CÔNG BỐ
CHI TRẢ CỔ TỨC BẰNG TIỀN MẶT ĐẾN GIÁ
CỔ PHIẾU CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI
SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHỐN TP HỒ CHÍ MINH
LUẬN VĂN THẠC SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG
Mã số: 60.34.02.01
Người hướng dẫn khoa học: PGS.TS VÕ THỊ THÚY ANH
Đà Nẵng - Năm 2019
MỤC LỤC
MỞ ĐẦU .......................................................................................................... 1
1. Tính cấp thiết của đề tài ........................................................................ 1
2. Mục tiêu nghiên cứu ............................................................................. 2
3. Đối tượng, phạm vi nghiên cứu ............................................................ 3
4. Phương pháp nghiên cứu ...................................................................... 3
5. Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài .............................................. 4
6. Bố cục đề tài ......................................................................................... 5
CHƯƠNG 1. CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ TÁC ĐỘNG CỦA CÔNG BỐ CHI
TRẢ CỔ TỨC ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU ........................................................... 6
1.1. TỔNG QUAN VỀ CỔ PHIẾU VÀ ĐO LƯỜNG TỶ SUẤT LỢI TỨC
CỔ PHIẾU......................................................................................................... 6
1.1.1. Cổ phiếu .......................................................................................... 6
1.1.2. Tỷ suất lợi tức cổ phiếu ................................................................ 10
1.1.3. Các nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu...................................... 11
1.2. MỘT SỐ CƠ SỞ LÝ THUYẾT GIẢI THÍCH CHO TÁC ĐỘNG CỦA
CƠNG BỐ CHI TRẢ CỔ TỨC ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU ................................. 14
1.2.1. Phản ứng của thị trường chứng khoán ......................................... 14
1.2.2. Lý thuyết thị trường hiệu quả (Efficient market) ......................... 14
1.2.3. Lý thuyết về lợi ích của Thuế (Tax-benefit Hypothesis) ............. 15
1.2.4. Lý thuyết về thông tin bất cân xứng (Asymmetric information
Theory).................................................................................................... 16
1.2.5. Lý thuyết tín hiệu (Signaling Theory) .......................................... 17
1.3. TÁC ĐỘNG CỦA THÔNG BÁO CHI TRẢ CỔ TỨC BẰNG TIỀN
MẶT ĐẾN GIÁ CỔ PHIẾU ........................................................................... 18
1.4. TỔNG QUAN TÀI LIỆU NGHIÊN CỨU .............................................. 20
1.4.1. Tình hình nghiên cứu nước ngồi ................................................. 20
1.4.2. Tình hình nghiên cứu trong nước ................................................. 23
KẾT LUẬN CHƯƠNG 1................................................................................ 27
CHƯƠNG 2. THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU ................................................... 28
2.1. TIẾN TRÌNH NGHIÊN CỨU ................................................................. 28
2.2. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU SỰ KIỆN VÀ MƠ HÌNH NGHIÊN
CỨU ................................................................................................................ 29
2.2.1. Phương pháp nghiên cứu sự kiện ................................................. 29
2.2.2. Mơ hình phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến sự biến động giá cổ
phiếu khi công bố chi trả cổ tức.............................................................. 34
2.3. DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU........................................................................ 40
2.4. GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU................................................................ 40
KẾT LUẬN CHƯƠNG 2................................................................................ 44
CHƯƠNG 3. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH ... 45
3.1. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ...................................................................... 45
3.1.1. Tổng hợp kết quả khảo sát ............................................................ 45
3.1.2. Phân tích tác động của thơng báo chi trả cổ tức bằng tiền mặt đến
giá cổ phiếu của các công ty niêm yết trên sàn HSX ............................. 46
3.1.3. Phân tích tác động của thông báo tăng/giảm/không đổi mức chi trả
cổ tức bằng tiền mặt đến giá cổ phiếu của các công ty niêm yết trên sàn
HSX......................................................................................................... 50
3.1.4. Phân tích tác động của thông báo chi trả cổ tức đến giá cổ phiếu
cơng ty phân loại theo giá trị vốn hóa thị trường ................................... 60
3.1.5. Phân tích mơ hình các nhân tố ảnh hưởng đến sự biến động giá cổ
phiếu khi công bố chi trả cổ tức.............................................................. 63
3.2. CÁC HÀM Ý CHÍNH SÁCH TỪ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU............... 67
3.2.1. Bàn luận kết quả nghiên cứu ........................................................ 67
3.2.2. Các hàm ý chính sách ................................................................... 70
3.2.3. Hạn chế của đề tài và hướng nghiên cứu tiếp theo ....................... 73
KẾT LUẬN CHƯƠNG 3................................................................................ 74
KẾT LUẬN .................................................................................................... 75
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
QUYẾT ĐỊNH GIAO ĐỀ TÀI LUẬN VĂN (BẢN SAO)
BIÊN BẢN HỌP HỘI ĐỒNG ĐÁNH GIÁ LUẬN VĂN (Bản sao)
NHẬN XÉT CỦA PHẢN BIỆN 1
NHẬN XÉT CỦA PHẢN BIỆN 2
BẢN GIẢI TRÌNH CHỈNH SỬA LUẬN VĂN
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
AAR : Tỷ suất lợi tức bất thường tích lũy của cổ phiếu
AR
: Tỷ suất lợi tức bất thường của cổ phiếu
CAAR: Tỷ suất lợi tức bất thường tích lũy trung bình của cổ phiếu
CAR : Tỷ suất lợi tức bất thường trung bình của cổ phiếu
HSX : Sở Giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh
DANH MỤC CÁC BẢNG
Số hiệu
Tên bảng
bảng
2.1.
3.1.
Cách tính và nghiên cứu liên quan của các biến
Thống kê số lần thông báo chi trả cổ tức giai đoạn
2009 - 2018
Trang
37
45
3.2.
Tỷ suất lợi tức bất thường trung bình (AAR)
46
3.3.
Tỷ suất lợi tức bất thường trung bình tích lũy (CAAR)
49
3.4.
Tỷ suất lợi tức bất thường trung bình (AAR)
51
3.5.
Tỷ suất lợi tức bất thường trung bình tích lũy (CAAR)
52
3.6.
Tỷ suất lợi tức bất thường trung bình (AAR)
53
3.7.
Tỷ suất lợi tức bất thường trung bình tích lũy (CAAR)
55
3.8.
Tỷ suất lợi tức bất thường trung bình (AAR)
56
3.9.
Tỷ suất lợi tức bất thường trung bình tích lũy (CAAR)
58
3.10.
Tỷ suất lợi tức bất thường trung bình (AAR)
60
3.11.
Tỷ suất lợi tức bất thường trung bình tích lũy (CAAR)
62
3.12.
Thống kê hệ số hồi quy trong mơ hình nghiên cứu
63
3.13.
Thống kê mơ tả các biến trong mơ hình nghiên cứu
64
3.14.
Ma trận hệ số tương quan giữa các biến
65
3.15.
Kết quả hồi quy mô hình OLS
66
DANH MỤC CÁC HÌNH
Số hiệu
hình
2.1.
2.2.
3.1.
Tên hình
Tiến trình các bước thực hiện nghiên cứu
Khung thời gian kiểm định đối với phương pháp
nghiên cứu sự kiện (MacKinlay, 1997)
Biến động CAAR của thông báo chi trả cổ tức bằng
tiền mặt trong khung sự kiện (-10, +10)
Trang
28
32
49
1
MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Thị trường chứng khốn Việt Nam từ khi hình thành cho tới hiện nay trải
qua nhiều giai đoạn phát triển đang từng bước giữ vai trị quan trọng trong hệ
thống tài chính của quốc gia. Thị trường chứng khoán đã dần trở thành kênh
thu hút vốn đầu tư cho các công ty, là nơi mà các cơng ty kinh doanh có thể
huy động vốn nhanh nhất và hiệu quả nhất nhằm đáp ứng nhu cầu kinh doanh
thơng qua hình thức phát hành các loại chứng khốn trong đó có cổ phiếu là
loại hình thông dụng nhất.
Trên thị trường, giá cổ phiếu là một trong những yếu tố quan trọng được
các nhà đầu tư đặc biệt quan tâm khi cân nhắc đưa ra quyết định đầu tư. Đây
cũng là yếu tố mà bất kỳ cơng ty niêm yết nào cũng quan tâm bởi nó ảnh
hưởng đến giá trị tài sản công ty, các quyết định mua và bán cổ phiếu của cổ
đông đặc biệt ảnh hưởng rất lớn đến việc ra quyết định của các nhà quản trị
công ty cũng như vị thế của công ty trên thị trường.
Mặt khác, các nhà đầu tư khi lựa chọn cổ phiếu của công ty cũng cân
nhắc đến khả năng chi trả cổ tức của các công ty đặc biệt là chi trả cổ tức
bằng tiền mặt. Vì vậy, việc nghiên cứu ảnh hưởng của thơng báo chi trả cổ tức
bằng tiền mặt đến giá cổ phiếu càng có ý nghĩa thực tiễn đối với nhiều thành
phần tham gia thị trường. Đối với các nhà quản trị công ty, việc hiểu biết ảnh
hưởng của thông tin chi trả cổ tức đến phản ứng của thị trường giúp doanh
nghiệp ứng phó tốt hơn với các phản ứng của thị trường khi họ đưa ra các
quyết định tài chính. Đối với các nhà đầu tư, việc hiểu biết ảnh hưởng này
giúp cho các nhà đầu tư cổ phiếu có những quyết định phù hợp nhằm tối đa
hóa lợi nhuận khi xây dựng chiến lược đầu tư cổ phiếu đặc biệt là trong ngắn
hạn. Đối với nhà quản lý nhà nước, nghiên cứu sẽ cung cấp thêm gợi ý để
hoàn thiện thị trường chứng khoán.
2
Việc nghiên cứu về ảnh hưởng của công bố chi trả cổ tức bằng tiền mặt
đến giá cổ phiếu đã được nghiên cứu nhiều trên thế giới như Atul Sheel & Yi
Zhong (2005), Elissabete Vieria (2007), Eyup Kadioglue (2008), Dasilas và
Leventis (2011), Madiha Irum (2012), Anders Isaksson (2013), Eyüp
Kadıoğlu (2015) ... Tuy nhiên, kết quả của các nghiên cứu vẫn chưa có sự
đồng nhất. Mặt khác, nghiên cứu về ảnh hưởng của công bố chi trả cổ tức
bằng tiền mặt đến giá cổ phiếu đã bắt đầu được nghiên cứu tại Việt Nam như
nghiên cứu của Vinh (2015), Trung (2015) nhưng chỉ mới tiến hành nghiên
cứu ở mức sơ bộ, chưa xem xét đánh giá ảnh hưởng của thông báo chi trả cổ
tức tăng/giảm hoặc không đổi bằng tiền mặt hay xét đến quy mô của công ty
ra thông báo.
Do vậy, để đánh giá được một cách chính xác hơn ảnh hưởng của công bố
chi trả cổ tức bằng tiền mặt đến giá cổ phiếu, chúng ta cần nghiên cứu thêm
một số vấn đề khác như nghiên cứu kỹ hơn về mối quan hệ giữa sự biến động
giá cổ phiếu với thông báo tăng/giảm hoặc không đổi mức chi trả cổ tức bằng
tiền mặt trong ngắn hạn, tìm hiểu mối quan hệ giữa các yếu tố đặc trưng của
công ty có thơng báo chi trả cổ tức bằng tiền mặt niêm yết trên sàn HSX và tỷ
suất sinh lợi bất thường tích lũy (sự biến động giá cổ phiếu). Nhằm giải quyết
vấn đề nêu trên, tác giả quyết định chọn đề tài “Nghiên cứu ảnh hưởng của
công bố chi trả cổ tức bằng tiền mặt đến giá cổ phiếu của các cơng ty niêm
yết tại Sở Giao dịch chứng khốn TP Hồ Chí Minh” để thực hiện luận văn
thạc sĩ của mình.
2. Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu chính của đề tài là đo lường và đánh giá mức độ ảnh hưởng của
thông báo chi trả cổ tức bằng tiền mặt đến giá cổ phiếu của các công ty niêm
yết trên sàn giao dịch HSX thông qua lợi nhuận bất thường.
Để đạt mục tiêu chung ở trên, luận văn cần thực hiện các mục tiêu cụ thể:
3
Thứ nhất, kiểm định và đo lường tác động của thông báo chi trả cổ tức
bằng tiền mặt đến giá cổ phiếu của công ty thông qua lợi nhuận bất thường.
Thứ hai, rút ra hàm ý chính sách để thực hiện việc kiểm soát giá cổ phiếu
cho các nhà quản trị cơng ty và ủy ban chứng khốn nhà nước; các lưu ý đối
với nhà đầu tư trước khi đưa ra quyết định đầu tư.
Từ đó các câu hỏi nghiên cứu cụ thể mà luận văn cần giải quyết đó là:
- Thông báo chi trả cổ tức bằng tiền mặt có ảnh hưởng đến giá cổ phiếu
của các cơng ty niêm yết hay không? Thông báo chi trả cổ tức bằng tiền mặt
(tăng cổ tức, giảm cổ tức, cổ tức khơng thay đổi) có tác động như thế nào đến
giá cổ phiếu của các công ty niêm yết trong ngắn hạn?
- Thơng qua việc nghiên cứu có thể đưa ra lưu ý như thế nào cho nhà đầu
tư, nhà quản trị cơng ty và ủy ban chứng khốn nhà nước?
3. Đối tượng, phạm vi nghiên cứu
- Đối tượng nghiên cứu là tỷ suất sinh lợi bất thường xung quanh ngày
công bố thông báo chi trả cổ tức bằng tiền mặt của công ty niêm yết cổ phiếu
tại Sở Giao dịch chứng khốn Hồ Chí Minh.
- Phạm vi nghiên cứu:
+ Phạm vi nội dung nghiên cứu: Ảnh hưởng của thông báo chi trả cổ tức
bằng tiền mặt đến giá cổ phiếu trong ngắn hạn.
+ Phạm vi không gian: Các công ty niêm yết trên HSX không bao gồm
các ngân hàng, công ty tài chính, cơng ty bảo hiểm.
+ Phạm vi thời gian: Trong giai đoạn từ tháng 01 năm 2009 đến tháng 12
năm 2018.
4. Phương pháp nghiên cứu
Để giải quyết các mục tiêu nghiên cứu trên, đề tài vận dụng phương pháp
nghiên thu thập dữ liệu, phương pháp nghiên cứu sự kiện và phương pháp ước
lượng mơ hình hồi quy tuyến tính.
4
- Phương pháp thu thập dữ liệu: Dữ liệu được thu thập từ thông báo chi
trả cổ tức trên website của công ty và trên website của HSX. Dữ liệu về giá cổ
phiếu được thu thập từ các trang , cafef.vn và
www.cophieu68.vn.
- Phương pháp xử lý và phân tích dữ liệu: Đề tài sử dụng phương pháp
nghiên cứu sự kiện (Event study) để kiểm định và đo lường mức độ phản ứng
của giá cổ phiếu khi thông tin chi trả cổ tức bằng tiền mặt được cơng bố.
Ngồi ra, đề tài cịn sử dụng phương pháp phân tích và so sánh để trả lời các
câu hỏi nghiên cứu đã đặt i + εi
Với hệ số hồi quy được thể hiện theo bảng 3.12.
Bảng 3.12. Thống kê hệ số hồi quy trong mơ hình nghiên cứu
β0
Hệ số hồi quy cố định
β1
Hệ số hồi quy cho DR
β2
Hệ số hồi quy cho DY
β3
Hệ số hồi quy cho PB
β4
Hệ số hồi quy cho EPS
β5
Hệ số hồi quy cho CAP
β6
Hệ số hồi quy cho GROW
β7
Hệ số hồi quy cho SIZE(1)
Β8
Hệ số hồi quy cho SIZE(2)
(Nguồn: Tổng hợp của tác giả, 2018)
Tác giả đã thực hiện hồi quy suất sinh lợi bất thường tích lũy trong ba
64
giai đoạn trước sự kiện CARi, (-5, -1), sau sự kiện CARi, (+1, +5) và nguyên cửa sổ
sự kiện CARi, (-10, +10). Tuy nhiên theo kết quả ở bảng 3.2 vì xảy ra hiện tượng
rị rỉ thơng tin thơng qua giá cổ phiếu nên biến phụ thuộc của mơ hình còn lại
là CARi, (-5, -1) đại diện cho khả năng phản ứng của nhà đầu tư với thông tin.
Với phần mềm Eview 7, bảng thống kê mô tả giá trị trung bình, độ lệch
chuẩn, giá trị nhỏ nhất và giá trị lớn nhất của các biến trong mơ hình nghiên
cứu như bảng 3.13.
Bảng 3.13. Thống kê mô tả các biến trong mơ hình nghiên cứu
CAR
DR
DY
PB
EPS
CAP GROW SIZE(1) SIZE(2)
Trung bình 0.0210 0.1201 0.1408 1.1375 2327 0.4562 1.557 0.2866 0.0384
Giá trị lớn
nhất
Giá trị nhỏ
nhất
Độ lệch
chuẩn
0.6343 0.700 1.1764 31.286 19717
0.97 172.34
1
1
-0.5279 0.010 0.0045 0.0658 -3018
0.03
0
0
0.1375 0.0704 0.1303 1.669
Số quan sát 1,376
0.065
2079 0.2123 7.82
1,376 1,376 1,376 1,376 1,376 1,376
0.4524 0.1923
1,376
1,376
(Nguồn: Tính tốn của tác giả, 2018)
Theo như bảng 3.10 thì biến phụ thuộc CAR (-5, -1) có giá trị cao nhất là
63.4% cịn mức thấp nhất là -53% với giá trị trung bình là 2.1% với độ lệch
chuẩn là 13.7%.
Tỷ lệ trả cổ tức cao nhất là 70% so với mệnh giá cổ phiếu tại thị trường
và thấp nhất ở mức 1% với giá trị trung bình là 12%, độ lệch chuẩn thấp nhất
trong các quan sát là 7%.
Tỷ suất cổ tức nhỏ nhất là 4.5% và lớn nhất là 117.6%, có giá trị trung
bình là 14% với độ lệch chuẩn 13%.
Tỷ lệ giá cổ phiếu trên giá trị sổ sách có giá trị trung bình là 1.13, có giá
trị nhỏ nhất là 0.065 đến giá trị lớn nhất là 31.285, độ lệch chuẩn là 1.67.
65
Thu nhập trên mỗi cổ phần trung bình là 2,327 đồng với giá trị lớn nhất
là 19,717 đồng còn giá trị thấp nhất là -3018 đồng, độ lệch chuẩn là 2,079.65.
Cấu trúc tài chính hay tỷ lệ nợ trên tổng tài sản có mức giao động từ 3%
đến 47% với giá trị trung bình là 45%, độ lệch chuẩn là 21.2%.
Cơ hội tăng trưởng hay tốc độ tăng trưởng doanh thu hàng năm trung bình
là 1.55% với giá trị cao nhất là 172% và thấp nhất là 0.065% với độ lệch chuẩn
là 7.82.
Mặt khác để thấy được mức độ tương quan giữa các biến phụ thuộc với
tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy (CAR), nghiên cứu kiểm tra khả năng xảy
ra hiện tượng đa cộng tuyến giữa các biến độc lập được trình bày ở bảng 3.14.
Bảng 3.14. Ma trận hệ số tương quan giữa các biến
CAR
DR
DY
PB
EPS
CAR
1
DR
0.0227
DY
0.0205 0.3541
PB
0.0115 0.2232 -0.1007
EPS
-0.0290 0.3819 -0.179 0.0369
CAP
-0.0056 -0.1853 0.1069 0.0063 -0.3143
CAP
GROW SIZE(1)SIZE(2)
1
1
1
1
1
GROW -0.0740 -0.0307 -0.0248 0.0068 -0.0084 0.0101
1
SIZE(1) -0.0293 0.1564 -0.0628 -0.0542 0.2969 -0.1792 -0.0143 1
SIZE(2) -0.0398 0.0371 -0.1042 -0.0515 0.1674 -0.0365 -0.0308 0.3154
1
(Nguồn: Tính tốn của tác giả, 2018)
Kết quả bảng 3.14 cho thấy các biến độc lập và kiểm sốt khơng có mối
quan hệ tuyến tính với biến phụ thuộc trong trường hợp công ty công bố
thông báo chi trả cổ tức bằng tiền. Hệ số tương quan giữa các biến độc lập và
kiểm soát khá nhỏ thể hiện mối tương quan yếu.
Ma trận tương quan cho thấy khả năng tồn tại hiện tượng đa cộng tuyến
giữa các biến độc lập là rất thấp (hệ số tương quan r<0.8). Đặc biệt do hai
66
biến DY và DR không xuất hiện hiện tượng đa cộng tuyến nên tác giả tiến
hành hồi quy đồng thời hai biến này trong cùng một mơ hình nghiên cứu thay
vì hồi quy hai mơ hình riêng lẻ.
Bảng 3.15 thể hiện kết quả ước lượng hồi quy của mơ hình xác định các
nhân tố tác động đến sự biến động giá cổ phiếu khi công bố chi trả cổ tức với
biến phụ thuộc là CAR (-5, -1) đại diện cho việc thơng tin bị rị rỉ ra thị
trường trước khi được cơng bố.
Từ dữ liệu thu thập được, có 394 thơng báo của cơng ty phát hành cơng
bố có quy mô lớn và 53 thông báo của công ty phát hành có quy mơ vừa.
Kết quả hồi quy mơ hình được thể hiện ở bảng 3.15.
Bảng 3.15. Kết quả hồi quy mơ hình
Biến
Hệ số
Độ lệch chuẩn
t-Statistic
Giá trị P
C
0.028073
0.015598
1.799823
0.0722
DR
0.073346
0.081743
0.897274
0.3698
DY
-0.004525
0.040568
-0.111552
0.9112
SIZE
0.000172
0.002825
0.060797
0.9515
PB
-0.000003
0.000003
-0.979394
0.3276
EPS
-0.009006
0.022323
-0.403432
0.6867
CAP
-0.001309
0.000568
-2.307085
0.0213
GROW
-0.009856
0.010422
-0.945708
0.3445
SIZE(1)
-0.012265
0.025396
-0.482934
0.6293
SIZE(2)
0.028073
0.015598
1.799823
0.0722
R2
0.009292
Giá trị p (F-thống kê)
0.347921
(Nguồn: Tính tốn của tác giả, 2018)
67
Căn cứ theo bảng 3.15 thì mơ hình hồi quy đề xuất khơng có ý nghĩa
thống kê với mức ý nghĩa p=0.34 >0.05. Đồng thời R2 = 0.9% hay nói cách
khác các biến đưa vào mơ hình khơng giải thích được cho biến phụ thuộc.
Việc này có thể được giải thích bởi các biến được đưa vào chưa phù hợp hoặc
tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy khơng bị ảnh hưởng bởi các nhân tố trên.
Từ kết quả trên tác giả chấp nhận giả thuyết H4: ‘Sự biến động của giá
cổ phiếu khi có thơng báo chi trả cổ tức bằng tiền mặt không bị tác động bởi
một số nhân tố đặc trưng của công ty. Kết quả này trái ngược với kết quả của
Chen (2009), Dasilas (2011) và Vinh (2015).
Với các hệ số tương quan được thể hiện ở bảng 3.15, kết quả chỉ ra
khơng có đặc điểm nào của cơng ty có thể giải thích cho sự biến động của giá
cổ phiếu (thông qua lợi nhuận bất thường) khi công ty phát hành thông báo
chi trả cổ tức bằng tiền mặt.
3.2. CÁC HÀM Ý CHÍNH SÁCH TỪ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
3.2.1. Bàn luận kết quả nghiên cứu
Kết quả nghiên cứu từ việc sử dụng phương pháp nghiên cứu sự kiện và
phân tích hồi quy được tổng kết như sau:
- Thứ nhất, đối với toàn bộ mẫu nghiên cứu (1.376 thơng báo), tác giả đã
tìm thấy tỷ suất lợi tức bất thường dương ở giai đoạn trước và sau ngày sự
kiện; tất cả đều có ý nghĩa thống kê. Kết quả chỉ ra giá cổ phiếu của các cơng
ty niêm yết trên HSX có phản ứng tích cực với thông tin công bố chi trả cổ
tức. Mặc dù tại thời điểm ngày xảy ra sự kiện, AAR có giá trị âm và khơng có
ý nghĩa thống kê nhưng về mặt tổng thể, có thể kết luận rằng tồn tại lợi nhuận
bất thường xung quanh ngày sự kiện.
Kết quả nghiên cứu đề tài cho thấy việc xuất hiện tỷ suất lợi tức bất
thường ở thời điểm t = -4, -3, -1 trước ngày công bố thông tin chi trả cổ tức
minh chứng cho việc thơng tin bị rị rỉ. Điều này có thể lý giải do nhà đầu tư
68
dựa trên quan sát các thơng tin như tình hình kinh doanh, báo cáo tài chính,
đánh giá triển vọng của cơng ty … hoặc có thơng tin nội bộ từ cơng ty. Do đó,
nhà đầu tư có xu hướng giao dịch cổ phiếu để hưởng lợi nhuận bất thường.
Mặt khác, sau 1 – 2 ngày sự kiện vẫn ghi nhận được giá trị AAR dương và có
ý nghĩa thống kê cho thấy thông tin chi trả cổ tức bằng tiền mặt phản ánh
chậm vào giá cổ phiếu. Tuy nhiên, do đây là một thơng tin tích cực đem lại
thu nhập cho các nhà đầu tư nên dư âm phản ứng thị trường theo chiều hướng
tích cực của cổ phiếu kéo dài thêm 1 – 2 ngày.
Việc nhà đầu tư phản ứng trước và sau ngày sự kiện cho thấy tính bất
đối xứng thông tin ở Việt Nam rất cao. Nhà đầu tư có thơng tin sẽ phản ứng
nhanh hơn cịn nhà đầu tư khơng có khả năng theo dõi về các thông tin trên
nên phản ứng chậm so với nhà đầu tư lớn. Từ đó tạo ra sự khơng cơng bằng
về thông tin trên thị trường đối với các nhà đầu tư.
Xét ở từng cửa sổ sự kiện, công bố chi trả cổ tức bằng tiền mặt có tác
động tích cực đến giá cổ phiếu thông qua tỷ suất lợi tức bất thường trong ngắn
hạn. Với 8 cửa sổ sự kiện, chỉ có 5 cửa sổ sự kiện cho giá trị của CAAR
dương và có ý nghĩa thống kê lần lượt là (-5, -1), (-4; +4), (-3, +3), (-2, +2) và
(-1, +1). Cửa sổ sự kiện có CAAR cao nhất là (-4; +4); tiếp theo là cửa sổ (-3,
+3) và (-2, +2). Điều này có ý nghĩa rằng xoay quanh ngày công bố chi trả cổ
tức, giá cổ phiếu của các công ty niêm yết trên HSX tăng lên. Kết quả này
tương đồng với nghiên cứu của Chen (2009), Dasilas (2011), Yang (2014),
Trung (2015), …
- Thứ hai, AAR của cổ phiếu vẫn là giá trị dương khi có thơng báo chi
trả cổ tức, dù là thông báo chi trả cổ tức tăng hay chia cổ tức giảm, trong đó
thơng báo chi trả cổ tức tăng có hệ số CAR cao hơn so với thông báo chi trả
cổ tức giảm. Điều này cho thấy thông báo chi trả cổ tức là tín hiệu tốt đối với
thị trường chứng khốn và các nhà đầu tư. Thông thường, các công ty hoạt
69
động kinh doanh có lãi và khơng gặp khó khăn về dòng tiền mới tiến hành
chia cổ tức bằng tiền mặt cho cổ đông.
Đối với thông báo tăng chi trả cổ tức, giá cổ phiếu có xu hướng điều
chỉnh tăng (giá trị tỷ suất lợi tức bất thường trung bình dương) bắt đầu ngày
thứ 5 trước ngày công bố và kéo dài cho đến ngày thứ 2 sau thông báo. Giá trị
AAR cao nhất rơi vào ngày thứ 1 sau ngày công bố, giảm dần sang ngày thứ 2
và nhận giá trị âm bắt đầu ngày thứ 3 trở đi. Điều này cho thấy thị trường
phản ứng tích cực với thông tin tăng chi trả cổ tức và thông tin đã bị rò rỉ ra
thị trường. Ở cửa sổ sự kiện, kết quả tìm thấy được 4 cửa sổ đạt giá trị CAAR
dương và có ý nghĩa thống kê. CAAR xét trên thơng báo tăng cổ tức nhận giá
trị cịn cao hơn so với CAAR xét trên tồn bộ thơng báo cho thấy giá cổ phiếu
tăng cao hơn khi có thông báo tăng mức cổ tức bằng tiền. Điều này cho thấy
tâm lý của nhà đầu tư luôn muốn được nhận thu nhập từ cổ tức năm này cao
hơn năm trước và thị trường phản ứng tích cực hơn đối với thông báo này.
Đối với thông báo giảm chi trả cổ tức, AAR đạt giá trị dương và có ý
nghĩa thống kê ghi nhận ở ngày thứ 6 và thứ 3 trước ngày công bố; ngày thứ 1
sau ngày công bố. Tuy nhiên ở cửa sổ sự kiện, kết quả vẫn ghi nhận được có 4
cửa sổ sự kiện tương tự như thông báo tăng cổ tức đạt giá trị CAAR dương và
thống kê có ý nghĩa mặc dù giá trị CAAR thấp hơn so với xét trên tồn bộ
thơng báo. Kết quả này tương đồng với nghiên cứu của Chen (2009), Dasilas
(2011) … Điều này có thể lý giải bởi tâm lý của nhà đầu tư vẫn muốn được
nhận cổ tức từ công ty dù giảm so với lần chi trả trước đó cịn hơn là khơng
nhận được gì từ việc đầu tư.
Cịn đối với thơng báo khơng đổi mức chi trả cổ tức, CAAR đạt giá trị
dương và có ý nghĩa thống kê ở 5 cửa sổ sự kiện như khi xét tồn bộ thơng
báo. Phần lớn các giá trị dương của AAR ghi nhận trong trường hợp này cao
hơn giá trị dương của AAR trong thông báo giảm chi trả cổ tức; điều này
70
phần nào phản ánh phản ứng tích cực của thị trường khi có thơng tin duy trì
cổ tức thay vì giảm cổ tức.
- Thứ ba, đối với thông báo chi trả cổ tức từ nhóm cơng ty có quy mơ lớn
và nhỏ, AAR nhận nhiều giá trị dương xung quanh ngày xảy ra sự kiện. Cịn
đối với nhóm cơng ty có quy mơ vừa, chỉ có AAR dương 1 ngày sau ngày
công bố thông báo. So sánh AAR giữa 3 nhóm cơng ty, nhóm cơng ty nhỏ có
sự biến động giá cổ phiếu từ rất sớm với AAR dương ở thời điểm t = -8 và
kéo dài đến ngày thứ 2 sau sự kiện. Giá trị AAR và CAAR của nhóm cơng ty
này cũng cao hơn rất nhiều so với 2 nhóm cịn lại. Điều này có thể được lý
giải là do tâm lý của nhà đầu tư. Một số nhà đầu tư khơng thích mạo hiểm sẽ
ưa chuộng cổ phiếu của các cơng ty có quy mơ lớn, tính thanh khoản cao, cổ
tức ổn định như VN30. Còn một số nhà đầu tư có hiểu biết và nắm được
nhiều thơng tin sẽ thích đầu tư tìm kiếm lợi nhuận bất thường ở nhóm cơng ty
quy mơ nhỏ, hiện đang chiếm số đông trong tất cả các công ty niêm yết trên
sàn HSX. Các cơng ty có quy mơ lớn có sự tăng trưởng ổn định và duy trì
mức chi trả cổ tức khơng đổi. Cịn các cơng ty nhỏ thường có sự tăng trưởng
mạnh, triển vọng phát triển kinh doanh tốt và khả năng chi trả cổ tức cũng cao
hơn. Do đó, nhóm cơng ty nhỏ thường có sự biến động giá tăng lên mạnh hơn
so với 2 nhóm cơng ty cịn lại.
- Thứ tư, kết quả nghiên cứu cũng chỉ ra sự biến động của giá cổ phiếu
khi có thơng báo chi trả cổ tức bằng tiền mặt không bị tác động bởi một số
nhân tố đặc trưng của công ty. Điều này cho thấy các nhà đầu tư khi đánh giá
xem xét tác động của công bố chi trả cổ tức đến sự biến động giá cổ phiếu
chưa chú ý đến các nhân tố đặc trưng của cơng ty.
3.2.2. Các hàm ý chính sách
Từ kết quả định lượng trên, một số hàm ý chính sách có thể đưa ra cho
các nhà quản trị doanh nghiệp, nhà đầu tư và ủy ban chứng khoán Việt Nam.
71
- Đối với các nhà quản trị doanh nghiệp, công bố chi trả cổ tức là một
cách truyền thông hiệu quả đến các nhà đầu tư bên ngồi về tình hình tài
chính và triển vọng phát triển của cơng ty. Thơng qua kết quả nghiên cứu, ảnh
hưởng tích cực của công bố chi trả cổ tức bằng tiền mặt đến giá cổ phiếu
thơng qua việc tìm thấy tồn tại lợi nhuận bất thường xung quanh thời điểm
công bố chứng tỏ cổ đông xem thông tin chi trả cổ tức là thơng tin tốt. Vì vậy
cần xây dựng một chính sách chi trả cổ tức cho phù hợp với doanh nghiệp
cũng là một trong những quyết định tài chính quan trọng.
Từ kết quả nghiên cứu ở trên, thị trường có phản ứng tích cực nhất đối
với thơng báo tăng mức chi trả cổ tức. Ngồi ra, thị trường cũng có phản ứng
đối với thông báo không thay đổi mức chi trả cổ tức. Do đó, nếu cơng ty có
nguồn thu nhập ổn định thì nên điều chỉnh mức tăng cổ tức phù hợp hoặc duy
trì mức chi trả cổ tức hiện tại để tránh tác động tiêu cực từ thị trường.
Việc rị rỉ thơng tin trước ngày cơng bố thơng báo chi trả cổ tức bằng tiền
chỉ ra công tác bảo mật thông tin của doanh nghiệp chưa được đảm bảo, các
nhà quản trị công ty cần phải xây dựng được kênh kiểm sốt thơng tin, tăng
cường tính minh bạch trong hoạt động kinh doanh.
- Đối với các nhà đầu tư, thông báo chi trả cổ tức là một trong những căn
cứ để dự đoán giá cổ phiếu. Đặc biệt nhà đầu tư có thể nhận được lợi nhuận
bất thường dương trước ngày thơng báo hoặc một vài ngày sau đó khi có
thơng tin cơng bố chi trả cổ tức. Vì vậy, nhà đầu tư cần chủ động nắm bắt
thông tin kịp thời để đưa ra quyết định mua - bán cổ phiếu vào đúng thời điểm
trong khung xảy ra sự kiện thông báo. Trong trường hợp thông báo cổ tức
giảm, nhà đầu tư cần lưu ý về hiện tượng rò rỉ thông tin khiến thông tin được
phản ánh vào giá một vài ngày trước khi sự kiện được công bố chính thức.
Về mặt thơng tin, nhà đầu tư cần phải thẩm tra thơng tin có trên thị
trường nhằm tránh các thông tin nhiễu, ảnh hưởng đến chiến lược đầu tư. Ở
72
các thị trường tài chính đang phát triển hay mới nổi, tình trạng bất cân xứng
thơng tin đang diễn ra khá phổ biến nên việc kiểm tra tính xác thực của thông
tin là điều hết sức cần thiết. Thông qua việc nắm bắt thơng tin nhanh hay
chậm, chính xác hay khơng cũng sẽ có nhiều ảnh hưởng đến các nhà đầu tư
mong muốn thực hiện chiến lược đầu tư thành cơng.
Bên cạnh đó, các nhà đầu tư cũng cần quan tâm đến việc đa dạng hóa
danh mục đầu tư với cổ phiếu các cơng ty có vốn hóa thị trường nhỏ. Dựa vào
kết quả nghiên cứu, bên cạnh nhóm cổ phiếu của các cơng ty có giá trị vốn
hóa thị trường lớn thì nhóm cơng ty nhỏ cũng mang lại lợi nhuận bất thường
dương ở nhiều thời điểm và thậm chí cịn cao hơn. Do đó, việc lựa chọn cổ
phiếu các cơng ty có quy mơ nhỏ cũng cần được chú ý để đa dạng hóa danh
mục và tăng khả năng nhận được lợi nhuận bất thường cao.
- Đối với cơ quan quản lý nhà nước ở đây là ủy ban chứng khốn nhà
nước cần có quy trình kiểm định chặt chẽ thơng tin nhằm tránh bóp méo
thơng tin, lừa gạt các nhà đầu tư gây ảnh hưởng xấu đến tồn thị trường
chứng khốn. Từ kết quả nghiên cứu cho thấy mức độ hiệu quả của thị trường
chứng khoán ở Việt Nam chưa cao, biểu hiện qua việc thông tin được phản
ánh cả trước và sau thời điểm công bố chính thức.
Một mặt, cơ quan quản lý nhà nước cần có biện pháp ngăn chặn các
hành động gây rị rỉ thông tin, hoặc việc lợi dụng nắm bắt thông tin nội bộ để
gây ảnh hưởng lên giá cổ phiếu như quy định cụ thể và chặt chẽ về việc công
bố thông tin và giao dịch nội bộ. Mặt khác, cần có những khoản mục đầu tư
nhất định cho hệ thống cơ sở truyền tải thông tin trên thị trường để khi thơng
tin được cơng bố có thể chuyển tới tất cả các nhà đầu tư trên thị trường.
Bên cạnh đó, cần có những chính sách khuyến khích nhất định để các
công ty niêm yết công bố thông tin đầy đủ, chính xác và kịp thời đến các nhà
đầu tư trên thị trường.
73
3.2.3. Hạn chế của đề tài và hướng nghiên cứu tiếp theo
a. Hạn chế của đề tài:
Bằng việc sử dụng phương pháp nghiên cứu sự kiện, đề tài đã làm rõ tác
động của thông báo chi trả cổ tức bằng tiền mặt đến giá cổ phiếu của các công
ty niêm yết trên sàn HSX. Tuy nhiên đề tài còn tồn tại những hạn chế sau:
Thứ nhất, do điều kiện về thời gian và dữ liệu, phương pháp xử lý bằng
thủ công nên đề tài chỉ nghiên cứu tập trung tác động của thông báo chi trả cổ
tức bằng tiền mặt đến giá cổ phiếu trong giai đoạn ngắn hạn, cửa sổ sự kiện
cũng ngắn hơn so với một số nghiên cứu khác.
Thứ hai, nghiên cứu chưa loại trừ được các yếu tố có thể là ngun nhân
dẫn đến rị rỉ về thông tin ngày công bố thông báo chi trả cổ tức.
Thứ ba, kết quả nghiên cứu chưa xem xét bao hàm được hết các yếu tố
có thể ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi bất thường như khối lượng giao dịch,
biên độ giao động giá cổ phiếu, tính thanh khoản của doanh nghiệp …
b. Hướng nghiên cứu tiếp theo của đề tài:
Trên cơ sở khắc phục các hạn chế còn tồn tại hướng nghiên cứu tiếp theo
của đề tài sẽ được mở rộng nghiên cứu tác động của thông báo chi trả cổ tức
bằng tiền mặt đến tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu trong dài hạn bằng những
phương pháp nghiên cứu phù hợp.
Bên cạnh đó, nghiên cứu sẽ xem xét đầy đủ hơn các yếu tố riêng có đặc
thù của thị trường Việt Nam có thể gây tác động đến giá cổ phiếu khi thông
báo chi trả cổ tức bằng tiền cũng như xây dựng mơ hình đa biến phù hợp với
các nhân tố ảnh hưởng đến sự biến động của giá cổ phiếu khi có thơng báo chi
trả cổ tức bằng tiền mặt.
74
KẾT LUẬN CHƯƠNG 3
Đối với toàn bộ mẫu nghiên cứu (1.376 thơng báo), tác giả đã tìm thấy
tỷ suất lợi nhuận bất thường ở giai đoạn trước 3 - 4 ngày và 1 - 2 ngày sau
ngày công bố thông tin. Thị trường có phản ứng với thơng báo chi trả cổ tức
bằng tiền mặt và xuất hiện hiện tượng rị rỉ thơng tin cho thấy tính bất đối
xứng thơng tin ở thị trường chứng khoán Việt Nam rất cao.
Mặt khác nghiên cứu cũng chỉ ra khơng có nhân tố đặc trưng nào của
công ty phát hành thông bố chi trả cổ tức bằng tiền mặt giải thích cho sự biến
động của giá cổ phiếu. Điều này có thể kết luận nhà đầu tư phản ứng khi
doanh nghiệp công bố thông tin chi trả cổ tức bằng tiền mặt trong giai đoạn
nghiên cứu chưa xét đến các yếu tố đặc trưng của công ty.
75
KẾT LUẬN
Bằng việc sử dụng phương pháp nghiên cứu sự kiện nghiên cứu ảnh
hưởng của công bố chi trả cổ tức bằng tiền mặt đến giá cổ phiếu của các cơng
ty niêm yết tại Sở Giao dịch chứng khốn TP Hồ Chí Minh, đề tài đã kiểm
định giả thuyết H1: Không tồn tại lợi nhuận bất thường tại ngày công bố
thông tin chi trả cổ tức bằng tiền mặt hay E(AARt)=0. Đề tài đã ghi nhận
CAAR dương ở 4 ngày trước và 2 ngày sau sự kiện công bố thông tin chi trả
cổ tức bằng tiền mặt.
Đối với tác động của thông báo tăng/giảm/không đổi cổ tức được chi trả,
kết quả nghiên cứu đã chỉ ra thông báo tăng mức chi trả cổ tức bằng tiền mặt
có quan hệ cùng chiều, thông báo giảm mức chi trả cổ tức bằng tiền mặt có
quan hệ ngược biến và thơng báo khơng thay đổi mức chi trả cổ tức bằng tiền
mặt có tác động với sự biến động của giá cổ phiếu. Như vậy giả thuyết H2
“Thông báo chi trả cổ tức bằng tiền mặt (tăng cổ tức, giảm cổ tức, cổ tức
khơng thay đổi) có mối quan hệ cùng chiều với sự biến động giá cổ phiếu của
các công ty niêm yết trong ngắn hạn hay tỷ lệ chi trả DR tăng (giảm) thì
CAAR cũng tăng (giảm)” khơng được chấp nhận. Điều này chỉ ra rằng khi có
thơng báo chi trả cổ tức thì giá cổ phiếu sẽ có sự biến động theo chiều hướng
tích cực với mức CAAR dương tại các thời điểm khác nhau.
Bên cạnh đó nghiên cứu cũng chỉ ra rằng các yếu tố đặc trưng của công
ty như tỷ lệ trả cổ tức DR, tỷ lệ cổ tức DY, quy mô công ty SIZE, tỷ lệ giá cổ
phiếu trên giá trị sổ sách PB, thu nhập trên mỗi cổ phần EPS, cấu trúc tài
chính CAP và cơ hội tăng trưởng GROW khơng có mối liên hệ nào với tỷ
suất lợi tức bất thường tích lũy trong khung thời gian nghiên cứu. Điều này có
thể kết luận nhà đầu tư phản ứng khi doanh nghiệp công bố thông báo chi trả
cổ tức bằng tiền mặt trong giai đoạn nghiên cứu chưa xét đến các đặc điểm
