Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Nghiên cứu tác động của chính sách tiền tệ tại Việt Nam (giai đoạn 2000-2013)

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH

…………………………
LÊ LAM PHONG
NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG
CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ TẠI VIỆT NAM
(giai đoạn 2000 - 2013)

Chuyên ngành: Tài chính - Ngân hàng
Mã số: 60340201
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƢỜI HƢỚNG DẪN KHOA HỌC
PGS.TS. TRẦN HOÀNG NGÂN

TP. Hồ Chí Minh - Năm 2014


LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan: Luận văn “Nghiên cứu tác động của chính sách tiền tệ tại
Việt Nam” là cơng trình do chính tơi nghiên cứu và thực hiện.
Các số liệu trong luận văn được sử dụng trung thực. Các thông tin trong
luận văn được lấy từ nhiều nguồn và được ghi chú chi tiết về nguồn lấy thông tin.
TP. Hồ Chí Minh, ngày 8 tháng 4 năm 2014

Lê Lam Phong


MỤC LỤC

TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC HÌNH, BẢNG BIỂU
DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT
LỜI MỞ ĐẦU ....................................................................................................................1
Lý do chọn đề tài ............................................................................................................1
Mục tiêu nghiên cứu.......................................................................................................2
Phƣơng pháp nghiên cứu ...............................................................................................2
Nguồn số liệu ...................................................................................................................2
Nội dung nghiên cứu ......................................................................................................2
CHƢƠNG 1: CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ ...........................................................................3
1.1.

Tổng quan về chính sách tiền tệ..........................................................................3

1.1.1. Nghiệp vụ thị trường mở ........................................................................................4
1.1.2. Lãi suất chiết khấu ..................................................................................................6
1.1.3. Tỷ lệ dự trữ bắt buộc ...............................................................................................8
1.1.4. Công cụ tỷ giá .........................................................................................................9
1.1.5. Các cơng cụ khác của chính sách tiền tệ.................................................................9
1.2.

Các kênh truyền dẫn của chính sách tiền tệ ....................................................12

1.3.

Tác động của chính sách tiền tệ trong điều tiết kinh tế vĩ mô .......................15

1.4.

Nội dung của các nghiên cứu trƣớc đây ...........................................................18

1.4.1. Các nghiên cứu tại nước ngoài .............................................................................19
1.4.2. Các nghiên cứu tại Việt Nam ................................................................................22


KẾT LUẬN CHƢƠNG 1 ................................................................................................24
CHƢƠNG 2: NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ TẠI
VIỆT NAM .......................................................................................................................25
2.1. Chính sách tiền tệ của Việt Nam..........................................................................25
2.1.1. Chính sách tiền tệ của Việt Nam giai đoạn 2001 - 2005 ......................................25
2.1.2. Chính sách tiền tệ của Việt Nam giai đoạn 2006 - 2010 ......................................27
2.1.2.1 Thực hiện chính sách thắt chặt tiền tệ ................................................................29
2.1.2.2 Điều chỉnh tỷ giá linh hoạt ..................................................................................36
2.1.3. Chính sách tiền tệ của Việt Nam giai đoạn 2011 - 2013 ......................................32
2.1.3.1 Bình ổn tỷ giá ......................................................................................................33
2.1.3.2 Ổn định thị trường tiền tệ....................................................................................34
2.1.3.3 Trần lãi suất liên tục thay đổi .............................................................................36
2.1.3.4 Tái cơ cấu hệ thống ngân hàng ...........................................................................39
2.2. Nghiên cứu tác động của chính sách tiền tệ tại Việt Nam giai đoạn 2000-2013 ..
..............................................................................................................................42
2.2.1. Phương pháp và dữ liệu nghiên cứu .....................................................................42
2.2.2. Kết quả nghiên cứu thực nghiệm ..........................................................................44
2.2.2.1. Kiểm định tính dừng ..........................................................................................44
2.2.2.2. Đánh giá tác động truyền dẫn ............................................................................45
KẾT LUẬN CHƢƠNG 2 ................................................................................................63
CHƢƠNG 3: GIẢI PHÁP NÂNG CAO VIỆC ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN
TỆ TẠI VIỆT NAM ........................................................................................................64
3.1. Nhóm giải pháp nới lỏng biên độ dao động của tỷ giá .......................................64

3.2. Nhóm giải pháp về gia tăng sự truyền dẫn của chính sách tiền tệ ...................65
3.2.1. Nhóm giải pháp giúp hồn thiện các cơng cụ của chính sách tiền tệ ...................65
3.2.1.1. Công cụ lãi suất..................................................................................................65
3.2.1.2. Công cụ cho vay tái chiết khấu, cho vay tái cấp vốn .........................................68


3.2.1.3. Cơng cụ nghiệp vụ thị trường mở ......................................................................65
3.2.2. Nhóm giải pháp giúp tăng thanh tốn khơng dùng tiền mặt .................................68
3.2.3. Nhóm giải pháp giúp nâng cao tính truyền dẫn thơng qua hệ thống ngân hàng
thương mại ......................................................................................................................70
3.3. Nhóm giải pháp hƣớng tới sử dụng chính sách tài khóa ...................................72
KẾT LUẬN CHƢƠNG 3 ................................................................................................74
KẾT LUẬN ......................................................................................................................75
TÀI LIỆU THAM THẢO ..................................................................................................i
Danh mục tài liệu tiếng Việt ...........................................................................................i
Danh mục tài liệu tiếng Anh ......................................................................................... ii
Danh mục tài liệu Internet .......................................................................................... iii
PHỤ LỤC ............................................................................................................................i
Phụ lục 1. Mơ hình nghiên cứu ......................................................................................i
Phụ lục 2: Kết quả phân tích thực nghiệm ..................................................................x


DANH MỤC HÌNH, BẢNG BIỂU
Đồ thị
Đồ thị 2.1. Hàm phản ứng xung của mơ hình kênh cơ bản ...............................................49
Đồ thị 2.2. Hàm phản ứng xung của mơ hình kênh tỷ giá .................................................52
Đồ thị 2.3. Hàm phản ứng xung của mô hình kênh lãi suất ..............................................56
Đồ thị 2.4. Hàm phản ứng xung của mơ hình kênh hạn mức tín dụng .............................59
Đồ thị 2.5. Hàm phản ứng xung của mơ hình kênh dự trữ bắt buộc .................................62
Hình

Hình 1.1: Trạng thái cân bằng của thị trường tiền tệ ...........................................................4
Hình 1.2: Phản ứng thơng qua nghiệp vụ thị trường mở .....................................................5
Hình 1.3: Phản ứng đối với sự thay đổi của chính sách chiết khấu.....................................6
Hình 1.4: Phản ứng đối với sự thay đổi của tỷ lệ dự trữ bắt buộc .......................................8
Hình 1.5. Sự dịch chuyển của đường LM khi cung tiền tăng............................................15
Hình 1.6. Sự dịch chuyển của đường LM khi cầu tiền tăng ..............................................16
Hình 1.7. Tác động của chính sách tiền tệ trong trường hợp tỷ giá cố định hồn tồn .....18
Hình 1.8. Tác động của chính sách tiền tệ trong trường hợp tỷ giá thả nổi hồn tồn .....18
Hình 2.1. Tốc độ tăng trưởng và lạm phát Việt Nam giai đoạn 2001 - 2005 ....................25
Hình 2.2. Biến động tỷ giá (VND/USD) trong giai đoạn 2004 - 2005 .............................26
Hình 2.3. Tình hình biến động của tốc độ tăng GDP, tăng trưởng tín dụng, lạm phát giai
đoạn 2006 - 2010 ...............................................................................................................28
Hình 2.4. Biến động tỷ giá (VND/USD) trong giai đoạn 2006 - 2013 .............................34
Hình 2.5. Lạm phát Việt Nam năm 2011 ..........................................................................35


Hình 2.6. Tình hình biến động tăng GDP, tăng trưởng tín dụng, CPI giai đoạn 2001 9/2013 ................................................................................................................................38
Hình 2.7. Biến động lãi suất trong giai đoạn 2010 - 2013 ................................................40
Hình 2.8. Quan hệ nhân quả và phân tích biến động trong mơ hình kênh cơ bản sau biến
động 10 tháng ....................................................................................................................46
Hình 2.9. Quan hệ nhân quả và phân tích biến động trong mơ hình kênh tỷ giá sau biến
động 10 thán ......................................................................................................................50
Hình 2.10. Quan hệ nhân quả và phân tích biến động trong mơ hình kênh lãi suất sau biến
động 10 thán ......................................................................................................................53
Hình 2.11. Quan hệ nhân quả và phân tích biến động thơng qua mơ hình kênh hạn mức
tín dụng sau biến động 10 tháng ........................................................................................56
Hình 2.12. Quan hệ nhân quả và phân tích biến động thơng qua mơ hình kênh dự trữ bắt
buộc sau biến động 10 tháng .............................................................................................60
Bảng
Bảng 2.1: Bảng số liệu thu thập .........................................................................................43

Bảng 2.2. Phân tích phân rã phương sai ............................................................................47
Bảng 2.3 Phân tích phân rã phương sai mơ hình kênh lãi suất .........................................50
Bảng 2.4 Phân tích phân rã phương sai mơ hình kênh lãi suất .........................................53
Bảng 2.5 Phân tích phân rã phương sai của kênh HMTD .................................................57
Bảng 2.6 Phân tích phân rã phương sai mơ hình kênh dự trữ bắt buộc ............................60


DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT

Tên viết tắt

Nghĩa tiếng Anh

Nghĩa tiếng Việt

ADF

Augmented Dickey-Fuller

Kiểm định Dickey - Fuller mở rộng

CPI

Consumer Price Index

Chỉ số giá tiêu dùng

EIA

Energy Information Administration

Cơ quan Năng lượng nguyên tử Mỹ

ER

Exchange real

Tỷ giá hối đoái thực

FR

Fixed Reserves

Dự trữ bắt buộc

GDP

Gross Domestic Product

Tổng sản phẩm quốc nội
Hạn mức tín dụng

HMTD
IFS

International Financial Statistics

Nguồn dữ liệu tài chính của IMF

IPI

Industrial Production Index

Chỉ số sản xuất công nghiệp

IR

Interest rate real

Lãi suất thực

QE

Quantitative Easing

Nới lỏng định lượng

SVAR

Structure Vector Autoregressive Mơ hình Vector tự hồi quy cấu trúc
Models

VAR

Vector Autoregressive Models

Mơ hình Vector tự hồi quy


1

LỜI MỞ ĐẦU
Lý do chọn đề tài
Cùng với chính sách tài khóa, chính sách tiền tệ của Việt Nam đã góp phần quan
trọng vào việc duy trì tốc độ tăng trưởng và ổn định của nền kinh tế.
Mục tiêu của chính sách tiền tệ, theo Luật Ngân hàng Nhà nước, là nhằm ổn định giá
trị của đồng tiền, kiềm chế lạm phát, góp phần thúc đẩy phát triển kinh tế - xã hội, bảo
đảm quốc phòng, an ninh và nâng cao đời sống của nhân dân. Trên cơ sở mục tiêu chung
đó, những năm qua, Ngân hàng Nhà nước Việt Nam đã điều hành chính sách tiền tệ khá
linh hoạt, thơng qua các cơng cụ chính sách như điều tiết cung tiền, chính sách tỷ giá, lãi
suất, đặt ra hạn mức tín dụng cho hệ thống ngân hàng thương mại, các công cụ gián tiếp
như quy định dự trữ bắt buộc, tái cấp vốn, thị trường mở…
Nghiên cứu xem tác động của chính sách tiền tệ của Việt Nam đến các biến số kinh tế
như thế nào, tác động mạnh hay yếu, nhanh hay chậm ra sao thể hiện qua những con số
cụ thể là một việc rất cần thiết, nhằm đưa ra những giải pháp giúp nâng cao điều hành
chính sách tiền tệ tại Việt Nam. Chính vì vậy, tác giả quyết định chọn đề tài nghiên cứu
“NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ TẠI VIỆT NAM”
(giai đoạn 2000-2013).
Vấn đề nghiên cứu
Luận văn tập trung vào ba nội dung chính sau:
-

Đưa ra cơ sở lý luận và sự lựa chọn chính sách tiền tệ của một quốc gia.

-

Tiến hành nghiên cứu tác động của chính sách tiền tệ tại Việt Nam từ năm 2000 đến
năm 2013.

-

Đề xuất các nhóm giải pháp nhằm nâng cao tác động của chính sách tiền tệ tại Việt
Nam trong thời gian tới.


2

Mục tiêu nghiên cứu
Nghiên cứu xem tác động của chính sách tiền tệ đến các biến số kinh tế như chỉ số giá
tiêu dùng (CPI) và chỉ số sản xuất công nghiệp (IPI) như thế nào, độ trễ, chiều tác động,
mạnh hay yếu…, từ đó đánh giá tác động của chính sách tiền tệ tại Việt Nam.
Phƣơng pháp nghiên cứu
Để thực hiện mục tiêu nghiên cứu trên, luận văn sử dụng chủ yếu phương pháp định
lượng với mơ hình VAR nhằm đánh giá tác động của chính sách tiền tệ với các biến
trong mơ hình, bên cạnh đó luận văn cịn sử dụng phân tích nhân quả Granger, phân tích
phản ứng đẩy và phân rã phương sai.
Nguồn số liệu
Hệ thống cơ sở dữ liệu thứ cấp được sử dụng được chọn lọc, khách quan và đáng tin
cậy nhất, từ nguồn dữ liệu tài chính của IMF (IFS), Tổng cục Thống kê, Ngân hàng Nhà
nước…, sau đó được xử lý bằng phần mềm Eview.
Tất cả các dữ liệu thứ cấp đều có sẵn và sử dụng chọn lọc, nên tính khả thi của dữ liệu
là có.
Nội dung nghiên cứu
Ngồi phần mở đầu và kết luận, kết cấu luận văn có ba chương như sau:
Chƣơng 1: Chính sách tiền tệ
Chƣơng 2: Nghiên cứu tác động của chính sách tiền tệ tại Việt Nam
Chƣơng 3: Giải pháp nâng cao việc điều hành chính sách tiền tệ tại Việt Nam


3

CHƢƠNG 1: CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ
1.1.

Tổng quan về chính sách tiền tệ

Khái niệm

Chính sách tiền tệ là hệ thống các biện pháp, các công cụ do ngân hàng trung ương
thực hiện để điều tiết cung tiền, nhằm thực hiện các mục tiêu của chính sách tiền tệ,
thường là hướng tới một lãi suất mong muốn để đạt được những mục tiêu ổn định và tăng
trưởng kinh tế như kiềm chế lạm phát, duy trì ổn định tỷ giá, đạt được trạng thái lao động
tồn dụng. (Mishkin 2010)
Các cơng cụ của chính sách tiền tệ

Để thực hiện các mục tiêu của mình, ngân hàng trung ương thường sử dụng ba cơng
cụ chính để làm thay đổi cung tiền và lãi suất, bao gồm: tiến hành nghiệp vụ thị trường
mở, thay đổi chính sách chiết khấu và tỷ lệ dự trữ bắt buộc.
Để thấy được mức độ ảnh hưởng của ba công cụ trên đến lãi suất thị trường, đầu tiên
chúng ta tiến hành tìm hiểu về sự biến động của lãi suất được hình thành từ sự cân bằng
của thị trường dự trữ (tức là thị trường dành cho sự trao đổi các khoản dự trữ) được thể
hiện thông qua giao điểm của đường tổng cung và tổng cầu về dự trữ.
Lượng cầu về dự trữ được hình thành khi lãi suất thị trường thay đổi trong khi các yếu
tố khác khơng đổi. Lượng cầu về dự trữ có thể được chia làm hai phần:
 Lượng dự trữ bắt buộc: lượng dự trữ tối thiểu trên tổng số tiền gửi mà ngân hàng
trung ương buộc ngân hàng thương mại phải giữ lại và bằng tỷ lệ dự trữ bắt buộc
nhân với số tiền gửi mà các ngân hàng thương mại nhận được.
 Lượng dự trữ dôi ra: lượng dự trữ bổ sung mà ngân hàng thương mại quyết định nắm
giữ và bằng tỷ lệ dự trữ dôi ra nhân với số tiền gửi mà họ nhận được.
Do đó, lượng cầu về dự trữ bằng với lượng dự trữ bắt buộc cộng với lượng dự trữ dôi

ra. Mà lượng dự trữ dôi ra được sử dụng với mục đích là bảo hiểm chống lại việc dịng
tiền gửi chảy ra, do đó chi phí của việc nắm giữ chính là chi phí cơ hội của nó - tức lãi
suất thu được nếu cho vay số dự trữ này và tất nhiên phải bằng lãi suất thị trường. Bởi


4

vậy, khi lãi suất thị trường giảm và nếu những yếu tố khác không thay đổi (kể cả lượng
dự trữ bắt buộc) thì lượng cầu về dự trữ phải tăng và ngược lại. Do đó đường cầu dự trữ
dốc xuống từ trái sang phải.
Lãi suất
RS

id

if2
if*
if1

RD

Lượng dự trữ, R

Rn

Hình 1.1: Trạng thái cân bằng của thị trƣờng tiền tệ
* Trong đó:
RD: Lượng cầu về dự trữ, RS: Lượng cung về dự trữ, 𝑅𝑛 : Dự trữ không vay mượn
𝑖𝑑 : Lãi suất chiết khấu, 𝑖𝑓 ∗ : Lãi suất cân bằng của thị trường
𝑖𝑓1 : Lãi suất thị trường 1, 𝑖𝑓2 : Lãi suất thị trường 2

Để thực thi chính sách tiền tệ của mình, ngân hàng trung ương thường dùng ba cơng
cụ chính: Nghiệp vụ thị trường mở, chính sách chiết khấu và tỷ lệ dự trữ bắt buộc.
1.1.1. Nghiệp vụ thị trƣờng mở
Nghiệp vụ thị trường mở là công cụ quan trọng nhất trong chính sách tiền tệ, bởi nó là
yếu tố chủ yếu quyết định sự thay đổi trong lãi suất và tiền cơ sở, cũng như là nguồn thu
chủ yếu của những biến động trong cung tiền. Hoạt động mua trên thị trường mở làm
tăng dự trữ và tiền cơ sở, qua đó làm tăng cung tiền và hạ thấp lãi suất ngắn hạn. Hoạt
động bán trên thị trường mở làm giảm dự trữ và tiền cơ sở, thu hẹp cung tiền và làm tăng
lãi suất ngắn hạn.


5

Lãi suất

id

𝑅𝑆2

𝑅𝑆1
1

if1

2

if2
RD1
Rn1

Rn2

Lượng dự trữ, R

Hình 1.2: Phản ứng thơng qua nghiệp vụ thị trƣờng mở
* Trong đó:
𝑅𝐷1 : Lượng cầu về dự trữ, 𝑅𝑆1 : Lượng cung về dự trữ 1, 𝑅𝑆2 : Lượng cung dự trữ 2
𝑅𝑛1 : Dự trữ không vay mượn1, 𝑅𝑛1 : Dự trữ không vay mượn 2, 𝑖𝑑 : Lãi suất chiết khấu
𝑖𝑓 ∗ : Lãi suất cân bằng của thị trường, 𝑖𝑓1 : Lãi suất thị trường 1, 𝑖𝑓2 : Lãi suất thị trường 2

Hình 1.2 cho thấy hoạt động mua trên thị trường mở làm tăng lượng cung về dự trữ ra
thị trường, từ đó tác động làm giảm lãi suất thị trường và ngược lại. Từ đây, có thể thấy
ưu điểm của nghiệp vụ thị trường mở:
 Ngân hàng trung ương có thể kiểm sốt quy mơ của cơng cụ này một cách dễ
dàng. Điều này có thể nhận ra khi so sánh với một cơng cụ khác là chính sách
chiết khấu: ngân hàng trung ương có thể khuyến khích hay ngăn cản các ngân
hàng thương mại vay chiết khấu thông qua việc thay đổi lãi suất chiết khấu, nhưng
chắc chắn sẽ khơng thể kiểm sốt được khối lượng cho vay chiết khấu. Do đó
nghiệp vụ thị trường mở vừa linh hoạt, chính xác và có thể thực hiện với bất kỳ
quy mơ nào. Nếu ngân hàng trung ương muốn có một sự thay đổi nhỏ trong dự trữ
hay tiền cơ sở, nghiệp vụ này được sử dụng thông qua việc mua hoặc bán một
lượng nhỏ chứng khoán. Ngược lại, nếu muốn thay đổi một lượng rất lớn trong dự


6

trữ và tiền cơ sở thì nghiệp vụ này cũng có thể thực hiện được thơng qua việc mua
hoặc bán một lượng chứng khoán rất lớn.
 Nghiệp vụ thị trường mở có thể dễ dàng đảo ngược. Do đó nếu phạm phải một sai
lầm nào trong nghiệp vụ thị trường mở thì ngân hàng trung ương có thể sửa lỗi

ngay lập tức bằng cách thực hiện điều ngược lại.
 Cuối cùng, nghiệp vụ thị trường mở có thể thực hiện một cách nhanh chóng và
khơng gắn với bất kỳ độ trễ hành chính nào. Khi quyết định thay đổi tiền cơ sở
hay dự trữ, ngân hàng trung ương có thể thực hiện nghiệp vụ này ngay lập tức.
1.1.2. Lãi suất chiết khấu
Khi thực hiện thay đổi chính sách chiết khấu, ngân hàng trung ương có thể thực hiện
các khoản cho vay của mình thơng qua các khoản tín dụng dành cho các ngân hàng
thương mại. Một số quốc gia trên thế giới như Mỹ, các khoản cho vay chiết khấu của
Cục Dự trữ Liên bang Mỹ đối với hệ thống ngân hàng được thực hiện dưới ba hình thức:
tín dụng sơ cấp, tín dụng thứ cấp và tín dụng thời vụ. Cịn tại Việt Nam, thay đổi chính
sách chiết khấu được thực hiện thông qua các loại lãi suất như lãi suất tái chiết khấu, lãi
suất tái cấp vốn,…
Lãi suất

Lãi suất

id1
RS1
RS2

id2

1

if1 = id1

RS1
2

if1

if2 = id2

RD

RS2
Rn

Rn

Lượng dự trữ, R

(a) Không cho vay chiết khấu

RD
Lượng dự trữ, R

(b) Có một số khoản cho vay chiết khấu

Hình 1.3: Phản ứng đối với sự thay đổi của chính sách chiết khấu
* Trong đó:


7

𝑅𝐷: Lượng cầu về dự trữ, 𝑅𝑆1 : Lượng cung dự trữ 1, 𝑅𝑆2 : Lượng cung dự trữ 2
𝑅𝑛1 : Dự trữ không vay mượn, 𝑖𝑑1 : Lãi suất chiết khấu 1, 𝑖𝑑2 : Lãi suất chiết khấu 2
𝑖𝑓 ∗ : Lãi suất cân bằng của thị trường, 𝑖𝑓1 : Lãi suất thị trường 1, 𝑖𝑓2 : Lãi suất thị trường 2
Hình 1.3 cho thấy tại các quốc gia có lãi suất thị trường thấp hơn lãi suất tái chiết
khấu (a) thì sự thay đổi lãi suất tái chiết khấu khơng ảnh hưởng đến lãi suất thị trường;

cịn tại các quốc gia có lãi suất thị trường bằng với lãi suất tái chiết khấu (b) thì sự thay
đổi lãi suất tái chiết khấu cũng làm thay đổi lãi suất thị trường. Qua đó, có thể thấy được
ưu điểm rất lớn của chính sách chiết khấu là giúp ngân hàng trung ương thực hiện vai trò
“người cho vay cuối cùng” của mình. Ngân hàng trung ương ngăn khơng cho tình trạng
hoảng loạn tài chính xảy ra như trường hợp của cuộc Đại khủng hoảng vào năm 19291933, điều này có thể thấy qua trường hợp tại Mỹ khi vào tháng 5/1984, Cục Dự trữ Liên
bang Mỹ “bơm” cho ngân hàng Continental Illinois - một trong mười ngân hàng lớn nhất
Mỹ vào thời điểm đó - 5 tỷ USD để tránh một cuộc sụp đổ có hệ thống. Hay như sự
hoảng loạn tài chính có thể bùng nổ sau khi thị trường cổ phiếu sụp đổ vào ngày thứ Hai
đen tối năm 1987 và sau vụ tấn công khủng bố đã phá hủy Trung tâm Thương mại thế
giới vào ngày 11/9/2001, hoặc dẫn chứng tại Việt Nam là trường hợp Ngân hàng thương
mại cổ phần Á Châu (ACB) vào các năm 2003 và năm 2012. Tuy nhiên, với cho vay
chiết khấu, ngân hàng trung ương khó thể xác định được tác động của chính sách này lên
nền kinh tế vì khơng thể kiểm sốt hồn tồn như với nghiệp vụ thị trường mở. Mặt khác,
khi liên tục thực hiện cho vay chiết khấu với vai trò là “người cho vay cuối cùng”, ngân
hàng trung ương đã tiếp tay cho các ngân hàng thương mại (nhất là các ngân hàng thuộc
loại “quá lớn để sụp đổ”) chấp nhận nhiều rủi ro hơn, nới lỏng các chính sách của mình
để càng tăng lợi nhuận càng tốt bởi vì họ nghĩ dù thế nào đi chăng nữa ngân hàng trung
ương cũng sẽ cứu khi họ rơi vào tình trạng mất khả năng thanh tốn. Song sự kiện ngày
15/9/2008 khi ngân hàng đầu tư lớn thứ tư nước Mỹ, Lehman Brothers nộp đơn phá sản
với khoản nợ lên đến 613 tỷ USD cho thấy rằng các ngân hàng trung ương phần nào đó
đã bắt đầu chuyển đổi nhận thức của mình và khơng cịn xem các ngân hàng lớn là một
định chế không thể để sụp đổ.


8

1.1.3. Tỷ lệ dự trữ bắt buộc
Sự thay đổi trong tỷ lệ dự trữ bắt buộc tác động tới cung tiền thông qua việc thay đổi
số nhân tiền tệ. Sự gia tăng trong tỷ lệ dự trữ bắt buộc làm giảm số tiền gửi mà các ngân
hàng thương mại có thể tạo ra, từ đó làm thu hẹp dần cung tiền. Mặt khác, sự gia tăng

trong tỷ lệ dự trữ bắt buộc cũng làm tăng cầu về dự trữ và lãi suất thị trường. Do đó, đây
là một cơng cụ có tác động rất mạnh tới cung tiền và lãi suất và cũng vì vậy rất hiếm
được các ngân hàng trung ương sử dụng.
Lãi suất
RS1

𝑖𝑑
if2

2

if1

1

RD2
RD1

Rn

Lượng dự trữ, R

Hình 1.4: Phản ứng đối với sự thay đổi của tỷ lệ dự trữ bắt buộc
* Trong đó:
𝑅𝐷1 : Lượng cầu về dự trữ, 𝑅𝐷2 : Lượng cầu về dự trữ 2, 𝑅𝑆1 : Lượng cung dự trữ 1
𝑅𝑛 : Dự trữ không vay mượn 1, 𝑖𝑑 : Lãi suất chiết khấu
𝑖𝑓1 : Lãi suất thị trường 1, 𝑖𝑓2 : Lãi suất thị trường 2
Hình 1.4 cho thấy sự gia tăng trong tỷ lệ dự trữ bắt buộc làm tăng cầu về dự trữ và lãi
suất thị trường, điều này được giải thích bởi sự giảm sút của số lượng tiền gửi có thể
được tạo ra bởi hệ thống ngân hàng do một bộ phận tiền gửi phải chuyển thành lượng dự

trữ bắt buộc. Qua đó, ưu điểm cũng như nhược điểm của chính sách này cũng đã thể
hiện, đó chính là sự tác động q mạnh mẽ. Vì nó tác động như nhau đến tất cả các ngân
hàng và gây tác động lớn đến cung tiền, chỉ cần thay đổi tỷ lệ dự trữ bắt buộc một phần


9

ngàn của một điểm phần trăm cũng đủ khiến cung tiền thay đổi, do đó ngân hàng trung
ương rất khó sử dụng công cụ này nếu chỉ muốn tạo ra một sự thay đổi nhỏ trong cung
tiền. Một nhược điểm nữa cũng rất đáng quan tâm, đó là việc thay đổi dự trữ bắt buộc có
thể ngay lập tức tạo ra vấn đề thanh khoản đối với các ngân hàng có mức dự trữ dơi dư
thấp, khiến các ngân hàng này dễ gặp nguy hiểm. Chính vì vậy, ngân hàng trung ương
sau khi thực hiện chính sách này thường kèm theo một chính sách khác thơng qua các
cơng cụ cịn lại của chính sách tiền tệ để xoa dịu và làm giảm bớt tính bất ổn cho các
ngân hàng thương mại.
1.1.4. Công cụ tỷ giá
Một công cụ khác cũng cần được xem trọng là sự ổn định của thị trường hối đối.
Hiện nay, thương mại có vai trị rất quan trọng đối với nền kinh tế của các quốc gia trên
thế giới, do đó sự thay đổi giá trị đồng tiền sẽ làm thay đổi khả năng cạnh tranh của một
quốc gia. Điều này gây khó khăn cho các doanh nghiệp khi lập kế hoạch kinh doanh, do
phải quan tâm đến phòng ngừa rủi ro tỷ giá. Nghĩa là, một thị trường hối đoái ổn định là
một mục tiêu quan trọng mà ngân hàng trung ương hướng tới.
1.1.5. Các công cụ khác của chính sách tiền tệ
Bốn cơng cụ nêu trên là những cơng cụ truyền thống của chính sách tiền tệ, được hầu
như tất cả các quốc gia sử dụng và những công cụ ấy khi được sử dụng sẽ có tác dụng
làm thay đổi lãi suất thị trường. Tuy nhiên, nếu mức lãi suất của một quốc gia đang quá
thấp (xấp xỉ 0%) thì ngân hàng trung ương có muốn kích thích nền kinh tế thơng qua việc
sử dụng các chính sách tiền tệ mở rộng cũng khơng được. Đó là do các tài sản tài chính
được bán bên ngồi thị trường khơng cịn được các nhà đầu tư ưa chuộng bởi họ nghĩ giá
của chúng quá cao và tâm lý chung của các nhà đầu tư là chỉ muốn nắm giữ tiền mặt tình trạng mà chúng ta gọi là “bẫy thanh khoản”. Khi ấy, các công cụ truyền thống của

chính sách tiền tệ khơng cịn hiệu quả do lãi suất không thể hạ hơn được nữa. Chính vì
vậy mà các cơng cụ phi truyền thống xuất hiện. Và cơng cụ điển hình nhất ở đây chính là
các gói nới lỏng định lượng QE (Quantitative Easing), với mục tiêu chính là bơm tiền ra
ngồi nền kinh tế để mua các tài sản tài chính từ các ngân hàng thương mại và các tổ


10

chức tín dụng, từ đó làm gia tăng lượng tiền cơ sở. Chính sách này được thực hiện lần
đầu tiên bởi Ngân hàng Trung ương Nhật Bản vào ngày 19/3/2001. Trong vòng bốn năm,
Ngân hàng Trung ương Nhật Bản đã tiến hành mua các trái phiếu chính phủ, chứng
khốn được đảm bảo bằng tài sản, cổ phiếu,… khiến cán cân tài khoản vãng lai của các
ngân hàng thương mại gia tăng từ 5.000 tỷ yên lên 35.000 tỷ yên (khoảng 300 tỷ USD).
Mục tiêu của chính sách này là làm giảm giá đồng yên và gia tăng xuất khẩu để kích
thích nền kinh tế, song cuối cùng mục tiêu đó đã không thành hiện thực. Đến khoảng nửa
cuối năm 2012, ông Shinzu Abe quay trở lại nắm quyền, trở thành thủ tướng Nhật Bản,
đã ban hành chính sách kích thích nền kinh tế (thường được gọi là học thuyết kinh tế
Abenomics) với ba mục tiêu về chính sách tài khóa, chính sách tiền tệ và cải tổ nền kinh
tế. Trong đó mục tiêu thứ hai đã được Thống đốc Ngân hàng Trung ương của Nhật Bản
là ông Haruhiko Kuroda thông qua bằng một chương trình nới lỏng định lượng có quy
mô 1.400 tỷ USD để làm gia tăng gấp đôi lượng cung tiền cho nền kinh tế. Những chính
sách ấy đã khiến cho đồng yên liên tục sụt giảm, mất khoảng 30% giá trị từ cuối năm
2012 đến khoảng giữa năm 2013 và phần nào giúp nền kinh tế Nhật Bản hồi phục. Ngoài
Ngân hàng Trung ương Nhật Bản, Cục Dự trữ Liên bang Mỹ cũng thường sử dụng các
gói kích thích kinh tế thơng qua cơng cụ QE, có tác động tích cực đến việc kích thích
tăng trưởng kinh tế và giảm tỷ lệ thất nghiệp. Nước Mỹ đã tung ra các gói QE1, QE2 và
hiện tại là QE3.
Tại Việt Nam, Ngân hàng Nhà nước cũng sử dụng các công cụ tiền tệ phi truyền
thống như các biện pháp hành chính: trần lãi suất, hạn mức tín dụng,… Và các công cụ
này cũng phần nào tác động làm thay đổi lượng cung tiền và làm giảm mức lãi suất thị

trường. Song có thể nói, các biện pháp hành chính này bóp méo thị trường tiền tệ và gây
ảnh hưởng xấu trong dài hạn. Do đó cần phải thực hiện các biện pháp khác để hỗ trợ và
giúp thị trường phát triển bền vững hơn.
Mục tiêu của chính sách tiền tệ

Bằng các công cụ nêu trên, ngân hàng trung ương đã trực tiếp và gián tiếp thực thi sáu
mục tiêu cơ bản của chính sách tiền tệ, đó là: (i) tạo việc làm, (ii) tăng trưởng kinh tế,


11

(iii) ổn định giá cả, (iv) ổn định lãi suất, (v) ổn định thị trường tài chính và (vi) ổn định
thị trường chứng khoán.
Với mục tiêu đầu tiên là tạo việc làm, có hai lý giải chính:
 Thứ nhất: Tỷ lệ thất nghiệp cao khiến cho các hộ gia đình chịu nhiều sức ép về tài
chính, con người mất đi lòng tự trọng cá nhân và làm tăng tệ nạn xã hội.
 Thứ hai: Với tỷ lệ thất nghiệp cao, khơng chỉ nền kinh tế đang lãng phí một nguồn
nhân lực lớn mà còn khiến cho các nguồn lực khác như máy móc, trang thiết bị khơng
được sử dụng, gây lãng phí và từ đó gây tổn thất cho tổng sản phẩm quốc nội (GDP).
Tuy nhiên, không một nền kinh tế nào có thể đạt trạng thái tồn dụng, tức là trạng thái
mà tỷ lệ thất nghiệp bằng 0. Lý do là nền kinh tế ln ln có một lượng người thất
nghiệp, gọi là thất nghiệp tạm thời - những sinh viên mới ra trường chưa kiếm được việc
làm, những người vừa rời bỏ công việc cũ và vẫn chưa kiếm được công việc mới,… Rồi
phải kể đến một số người thất nghiệp cơ cấu, hay những ai không đủ những kỹ năng cần
thiết đáp ứng được yêu cầu của cơng việc,hoặc cơng việc mà họ có thể đảm nhận lại ở
một nơi khác với chốn họ đang sinh sống và họ khơng biết điều đó.
Từ đây, có thể rút ra kết luận rằng mục tiêu việc làm cao không phải là mục tiêu tỷ lệ
thất nghiệp bằng 0 mà là tỷ lệ thất nghiệp tại đó cung và cầu lao động bằng nhau, hay còn
được biết tới với tên gọi “tỷ lệ thất nghiệp tự nhiên”.
Và khi nền kinh tế đạt được mục tiêu tạo nhiều việc làm mới, thường ngân hàng trung

ương cũng thực hiện được đồng thời mục tiêu tăng trưởng kinh tế. Vì với việc các doanh
nghiệp đầu tư nhiều vốn để tăng công suất đã giúp tăng sản lượng, từ đó làm tăng GDP
và giảm thất nghiệp.
Một mục tiêu khác cũng được các nhà hoạch định chính sách rất quan tâm và xem
như mục tiêu quan trọng nhất, đó là mục tiêu ổn định giá cả: Có thể hình dung việc gia
tăng mức giá (lạm phát) sẽ tạo ra một sự bất ổn định cho nền kinh tế, từ đó gây khó khăn
cho các nhà quản lý khi hoạch định chính sách cho cơng ty và rộng hơn là gây ra tình
trạng tăng trưởng rất thấp của các quốc gia. Điều này đã xảy ra ở các quốc gia trong
những giai đoạn có mức tăng trưởng thấp đi kèm với lạm phát cao như Argentina, Brazil,


12

Nga… Mặt khác, điều này cũng tạo ra sự xung đột giữa các giai tầng trong xã hội, khi họ
phải cạnh tranh gay gắt với nhau để duy trì phần thu nhập của mình trong điều kiện giá
cả gia tăng.
Tiếp theo là mục tiêu ổn định lãi suất. Thực tế cho thấy, một sự bất ổn của lãi suất sẽ
tạo ra sự không ổn định của nền kinh tế và gây khó khăn cho việc lập kế hoạch. Ổn định
lãi suất cũng là yếu tố quan trọng quyết định đến sự ổn định của thị trường tài chính, do
lãi suất gia tăng sẽ làm giảm giá các khoản trái phiếu dài hạn và các khoản cho vay cầm
cố, gây khó khăn cho các định chế tài chính nắm giữ các trái phiếu này.
Có rất nhiều mục tiêu được đặt ra và điều đáng nói là các mục tiêu này ln có sự
mâu thuẫn lẫn nhau. Theo lý thuyết của Mundell - Flaming và sau này là “bộ ba bất khả
thi”, một nền kinh tế không thể đồng thời thực hiện cả ba mục tiêu: ổn định tỷ giá, chính
sách tiền tệ độc lập và hội nhập tài chính. Ln có một sự mâu thuẫn giữa mục tiêu ổn
định tỷ giá, ổn định lãi suất với mục tiêu tạo việc làm trong ngắn hạn. Ví dụ, một nền
kinh tế phát triển nóng sẽ giúp tạo ra được nhiều việc làm, giảm thất nghiệp nhưng
thường kèm theo tình trạng lạm phát gia tăng. Khi ngân hàng trung ương tiến hành kìm
hãm đà tăng của giá cả bằng cách giảm lượng cung tiền, điều này khiến lãi suất gia tăng,
có thể làm suy giảm đầu tư, từ đó gây sụt giảm sản lượng của nền kinh tế và làm tăng tỷ

lệ thất nghiệp trong ngắn hạn. Chính vì vậy, hiện nay các quốc gia trên thế giới khi hoạch
định chính sách thường chỉ hướng tới một số mục tiêu cụ thể. Điển hình như Cục Dự trữ
Liên bang Mỹ và Ngân hàng Trung ương Nhật Bản hướng tới mục tiêu tăng trưởng kinh
tế, hội nhập tài chính và lạm phát mục tiêu. Riêng các quốc gia nằm trong khu vực đồng
tiền chung châu Âu (eurozone), ngân hàng trung ương của các nước thành viên khơng
cịn thực thi được các cơng cụ chính sách tiền tệ của mình một cách độc lập vì họ không
thể in tiền để bơm cho nền kinh tế khi cần, do đồng tiền họ đang sử dụng là đồng tiền
chung dành cho cả 17 nước thành viên - đồng euro - và đồng tiền này bị kiểm soát bởi
Ngân hàng Trung ương Châu Âu (ECB).
1.2.

Các kênh truyền dẫn của chính sách tiền tệ

Thơng thường, ngân hàng trung ương ln muốn đạt được đồng thời một số mục tiêu
nào đó, ví dụ như đạt được mức lạm phát thấp song song với một tỷ lệ việc làm cao (tức


13

tỷ lệ thất nghiệp thấp). Tuy nhiên, ngân hàng trung ương lại không thể tác động trực tiếp
tới các mục tiêu này. Đúng là ngân hàng trung ương có thể sử dụng các cơng cụ của mình
(như nghiệp vụ thị trường mở, lãi suất tái chiết khấu, tỷ lệ dự trữ bắt buộc), nhưng các
cơng cụ ấy chỉ có thể tác động gián tiếp các mục tiêu kia sau một thời kỳ (thơng thường
là trên một năm). Chính vì thế ngân hàng trung ương phải tiến hành thực thi chính sách
tiền tệ và nhắm vào các biến số trung gian giữa các cơng cụ của mình và các mục tiêu
cần đạt được, các mục tiêu này được biết đến là các mục tiêu trung gian, như tổng lượng
cung tiền (M1, M2, M3) hoặc lãi suất (ngắn hạn, dài hạn). Tuy nhiên, các chính sách của
ngân hàng trung ương cũng khơng thể tác động trực tiếp đến ngay cả các mục tiêu trung
gian, nên phải tìm các biến số khác để nhắm vào, các biến số này gọi là các mục tiêu tác
nghiệp, hay mục tiêu công cụ, chẳng hạn như tổng lượng dự trữ (dự trữ, tiền cơ sở) hoặc

lãi suất (lãi suất thị trường, lãi suất tín phiếu kho bạc). Ví dụ, ngân hàng trung ương đặt
mục tiêu tăng trưởng GDP 7%/năm, tương ứng với mục tiêu này lượng cung tiền M2 sẽ
tăng 6%/năm, và để đạt được điều đó tiền cơ sở phải tăng 5%/năm…
Tại một quốc gia đang phát triển có thị trường tài chính cịn non trẻ như Việt Nam,
các cơng cụ chính sách tiền tệ thường được áp dụng, cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ
thường là thay đổi cung tiền cơ bản dẫn đến thay đổi lãi suất, tỷ giá, tín dụng, giá cả tài
sản, từ đó tác động đến tổng cầu để đạt được mục tiêu là kiểm soát lạm phát. Tuy nhiên,
các mục tiêu này không cố định và thay đổi theo từng thời kỳ, có khi trong một thời kỳ
lại có nhiều mục tiêu được theo đuổi cùng lúc. Nhìn chung, cơ chế truyền dẫn này có thể
được thể hiện thơng qua ba kênh chính:
 Lãi suất: Chính sách tiền tệ mở rộng làm gia tăng lượng cung tiền (M↑), khiến mức
lãi suất thực giảm xuống (ir↓), đồng nghĩa với việc chi phí sử dụng vốn giảm. Điều
này tạo ra hai tác động:
M↑(↓) ir ↓(↑) C↑(↓), I↑(↓) Y↑(↓)
M↑(↓) Pe ↑(↓)  q↑(↓)  I↑(↓)  Y↑(↓)
 Thứ nhất: khuyến khích các hộ gia đình, cá nhân trong nền kinh tế tiến hành vay
tiền chi tiêu nhiều hơn (C↑), mặt khác lãi suất tiết kiệm giảm (ir ↓) cũng làm giảm


14

nhu cầu gửi tiền tiết kiệm, tiêu dùng hiện tại gia tăng (C↑) và khiến các nhà đầu tư
chuyển tiền sang các kênh đầu tư khác như bất động sản, chứng khốn để tìm
kiếm một tỷ suất sinh lợi cao hơn (I↑). Động thái này giúp các thị trường trên phát
triển, làm nâng cao giá trị của công ty trên thị trườngbởi giá cổ phiếu các công ty
gia tăng (Pe ↑), khiến cho giá trị cơng ty có thể cao hơn so với giá trị nội tại (q>1),
kích thích cơng ty mở rộng đầu tư xây dựng nhà xưởng, mua sắm máy móc, trang
thiết bị để mở rộng quy mơ (I↑).
 Thứ hai: lãi suất thấp (ir ↓) khuyến khích các doanh nghiệp gia tăng vay vốn để
đầu tư thực hiện các dự án đầu tư mới hay mở rộng các dự án kinh doanh cũ (I↑).

 Tỷ giá hối đối: Chính sách tiền tệ mở rộng làm giảm lãi suất thực (ir ↓), làm giảm sự
hấp dẫn của các khoản tiền gửi bằng nội tệ so với các khoản tiền gửi bằng ngoại tệ.
Điều này làm tăng lượng cầu về ngoại tệ của các nhà đầu tư trong nước để tiến hành
đầu tư ra nước ngoài để hưởng chênh lệch lãi suất. Từ đây làm cho đồng nội tệ mất
giá (e↓), gây ra hai tác động:
M↑(↓) ir ↓(↑)  e↓(↑) NX↑(↓)  Y↑(↓)
M↑(↓) ir ↓(↑)  e↓(↑)  NW↓(↑)  L↓(↑)  I↓(↑)  Y↓(↑)
 Thứ nhất: Khiến cho hàng hóa trong nước trở nên rẻ hơn, hàng hóa nước ngoài trở
nên đắt hơn. Điều này làm tăng xuất khẩu rịng (NX↑) và do đó làm tăng GDP
(Y↑). Mặt khác, việc xuất khẩu ròng tăng cũng khiến cải thiện cán cân vãng lai và
cuối cùng giúp cải thiện cán cân thanh toán của quốc gia.
 Thứ hai: Khi đồng ngoại tệ tăng giá, nó khiến cho các khoản nợ bằng ngoại tệ của
các doanh nghiệp trong nước tăng, điều này làm xấu đi bảng cân đối tài sản của
các doanh nghiệp, làm giảm giá trị tài sản thuần (NW↓), khiến vay mượn giảm
(L↓), làm giảm đầu tư (I↓), và cuối cùng làm giảm sản lượng (Y↓).
 Tín dụng ngân hàng: Thực hiện chính sách tiền tệ mở rộng bằng cách nới lỏng tín
dụng ngân hàng làm tăng dự trữ ngân hàng và tiền gửi của ngân hàng, sẽ làm tăng các
khoản cho vay của ngân hàng, giúp tăng các khoản đầu tư (I↑), cuối cùng dẫn đến
tăng sản lượng (Y↑).
M↑(↓)  Tiền gửi ngân hàng ↑(↓)  Khoản vay ngân hàng ↑(↓)  I↑(↓)  Y↑(↓)


15

* Trong đó:
M: Lượng cung tiền của nền kinh tế (M2), 𝑖𝑟 : Lãi suất thực, C: Chi tiêu của người dân
I: Đầu tư tư nhân, q: Tỷ số giá trị thị trường trên giá trị nội tại của công ty
e: Tỷ giá hối đoái (theo phương pháp gián tiếp), 𝑃𝑒 : Giá cổ phiếu của công ty
Y: Tổng sản lượng của nền kinh tế, NX: Xuất khẩu ròng, L: Vay mượn của doanh nghiệp
Lãi suất

𝑖𝐴

Lãi suất

𝐿𝑀1

𝑀𝑆1

𝑀𝑆2

𝐿𝑀2
𝑖𝐴

𝐴

𝑖𝐴′

𝐴′

𝑌𝐴

A

A’

𝑖𝐴′

Tổng sản lượng

(a) Sự dịch chuyển của đừờng LM

𝑀1 /𝑃

𝑀2 /𝑃 Lượng số dư thực tế

(b) Tác động đối với thị trƣờng tiền tệ
khi sản lƣợng cố định ở mức 𝒀𝑨

Hình 1.5. Sự dịch chuyển của đƣờng LM khi cung tiền tăng
Đường LM dịch chuyển sang phải, từ 𝐿𝑀1 đến 𝐿𝑀2 , khi cung tiền tăng thì lãi suất phải
giảm (từ 𝑖𝐴 𝑡ớ𝑖 𝑖𝐴′ ) tại bất kỳ mức sản lượng cho trước nào (𝑌𝐴 ).
1.3.

Tác động của chính sách tiền tệ trong điều tiết kinh tế vĩ mơ

Các nhà hoạch định chính sách có hai cơng cụ chính để thực hiện các mục tiêu của
mình là chính sách tiền tệ (tức việc kiểm sốt lãi suất hoặc cung tiền) và chính sách tài
khóa (tức việc kiểm sốt chi tiêu và thuế của chính phủ). Và để đo lường hữu ích của
chính sách tài khóa và tiền tệ tới hoạt động kinh tế, chúng ta thường sử dụng mơ hình IS LM. Với mơ hình IS - LM, các nhà hoạch định chính sách có thể dự báo được điều xảy ra
trong tương lai của sản lượng và lãi suất khi họ quyết định thực hiện một quyết định nào


16

đó. Và với những chính sách tiền tệ, nó sẽ tác động đến sự cân bằng của thị trường tiền
tệ, từ đó làm dịch chuyển đường LM. Để đo lường chính sách tiền tệ, chúng ta sẽ phải
xem xét thơng qua đường LM.Theo đó, đường LM bao gồm những tập hợp khác nhau
giữa lãi suất và sản lượng mà tại đó thị trường tiền tệ cân bằng. Chỉ có hai yếu tố khiến
cho đường LM dịch chuyển là sự thay đổi tự động trong cung tiền và cầu tiền. Những

thay đổi này tác động đến đường LM như sau:
 Thứ nhất: Lượng cung tiền gia tăng tạo nên điểm cân bằng mới của thị trường tiền tệ
(điểm cân bằng mới này có lãi suất thấp hơn song mức sản lượng là không đổi).
 Thứ hai: Lượng cầu tiền gia tăng do có sự gia tăng mức độ rủi ro của các loại tài sản
rủi ro khác (cổ phiếu, trái phiếu doanh nghiệp, bất động sản,…) từ đó làm tăng lượng
cầu tiền tại bất kỳ mức lãi suất, mức giá hay sản lượng nào cho trước.
Lãi suất

Lãi suất

𝐿𝑀21

MS

𝐿𝑀1
𝑖𝐴′

𝐴′

𝑖𝐴′

𝐴′

𝑖𝐴

𝐴

𝑖𝐴

𝐴

𝑀𝐷2 (𝑌𝐴 )
𝑀𝐷1 (𝑌𝐴 )

𝑌𝐴

Tổng sản lượng

(a) Sự dịch chuyển của đƣờng LM

𝑀1 /𝑃

Lượng số dư thực tế

(b) Tác động đối với thị trƣờng tiền tệ
khi sản lƣợng cố định ở mức 𝒀𝑨

Hình 1.6. Sự dịch chuyển của đƣờng LM khi cầu tiền tăng
Đường LM dịch chuyển sang trái từ LM1 tới LM2 khi cầu tiền tăng bởi vì lãi suất gia
tăng, ở bất kỳ mức sản lượng cho trước nào (𝑌𝐴 ).
Khi tổng hợp cho một nền kinh tế thơng qua mơ hình IS - LM, một sự dịch chuyển
của đường LM sẽ tạo ra một điểm cân bằng mới (điểm giao nhau giữa IS và LM) và với
điểm cân bằng mới, sản lượng và lãi suất đều thay đổi. Có thể thấy tác động của điều này
thơng qua một chính sách tiền tệ mở rộng làm tăng cung tiền và giảm lãi suất khiến cho


17

đầu tư và xuất khẩu rịng tăng, từ đó khiến tăng tổng cầu và sản lượng gia tăng. Điều này
sẽ kết thúc khi lượng cầu tiền bằng với lượng cung tiền mới cao hơn. Nghĩa là, có một
mối tương quan thuận giữa cung tiền và sản lượng.

Nhưng khi mở rộng mơ hình ra mơ hình IS - LM - BP, chính sách tiền tệ sẽ cịn phụ
thuộc nhiều vào chính sách tỷ giá mà quốc gia ấy đang sử dụng. Điều này thể hiện qua
hai trường hợp:
 Thứ nhất: Với chính sách tỷ giá cố định hồn tồn. Một chính sách tiền tệ mở rộng
làm tăng lượng tiền cơ sở, khiến lãi suất thực giảm, từ đó khiến đường LM dịch
chuyển sang phải và tạo với đường IS tại điểm cân bằng mới có sản lượng cao hơn.
Song điểm cân bằng mới này nằm dưới đường BP, chứng tỏ lãi suất cân bằng bên
trong thấp hơn so với mức lãi suất để cán cân thanh toán cân bằng. Khi lãi suất bên
trong thấp hơn lãi suất bên ngoài, các nhà đầu tư trong nước sẽ chuyển vốn đầu tư ra
nước ngoài, điều này làm cho cầu về ngoại tệ gia tăng và làm đồng ngoại tệ tăng giá.
Do ngân hàng trung ương đang thực hiện chính sách tỷ giá cố định hồn tồn nên sẽ
có một sự chênh lệch lớn giữa tỷ giá ngân hàng trung ương niêm yết và tỷ giá thị
trường. Sự thiếu hụt ngoại tệ sẽ được ngân hàng trung ươnggiải quyết bằng cách bơm
ngoại tệ trong dự trữ ngoại hối của mình ra bên ngồi và hút nội tệ vào. Điều này làm
giảm lượng tiền trong lưu thông và gián tiếp làm tăng lãi suất thực khiến cho đường
LM dịch chuyển ngược lại sang trái và làm sản lượng giảm.