- Trang chủ >>
- Cao đẳng - Đại học >>
- Luật
Tác động của cấu trúc sở hữu đến thanh khoản cổ phiếu của các doanh nghiệp niêm yết nghiên cứu thực nghiệm trên thị trường chứng khoán việt nam (luận văn thạc sỹ luật)
Bạn đang xem bản rút gọn của tài liệu. Xem và tải ngay bản đầy đủ của tài liệu tại đây (656.33 KB, 89 trang )
ịl
....
ĐẠI HỌC QUỐC GIA THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ - LUẬT
PHAN MỸ NGỌC
TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC SỞ HỮU ĐẾN THANH KHOẢN CỔ PHIẾU
CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT: NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM
TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT NAM
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
TP HỒ CHÍ MINH - 2020
Ì1
4
ịl
....
ĐẠI HỌC QUỐC GIA THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ - LUẬT
PHAN MỸ NGỌC
TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC SỞ HỮU ĐẾN THANH KHOẢN CỔ PHIẾU
CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT: NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM
TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT NAM
Ngành: Tài Chính - Ngân Hàng
Mã số: 6340201
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS. DƯƠNG NHƯ HÙNG
TP HỒ CHÍ MINH - 2020
1
LỜI CAM ĐOAN
Tôi tên là Phan Mỹ Ngọc, cam đoan rằng luận văn “Tác động của cấu trúc sở hữu
đến thanh khoản cổ phiếu của các doanh nghiệp niêm yết: nghiên cứu thực nghiệm trên
thị trường chứng khoán Việt Nam” là cơng trình nghiên cứu của chính tơi được thực hiện
dưới sự hướng dẫn của TS. Dương Như Hùng. Những kết quả nghiên cứu của các tác giả
khác và các số liệu được sử dụng trong luận văn này đều được trích dẫn đầy đủ. Tơi xin chịu
hồn tồn trách nhiệm về lời cam đoan của mình.
Tác giả luận văn
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
DNNY
Doanh nghiệp niêm yết
HNX
Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội
HOSE
Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh
Random Effects Model - mơ hình đánh giá tác động ngẫu
REM
VIF
nhiên
sai
Variance Inflation Factor - hệ số nhân tố phóng đại phương
DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ
Hình 4-1 Cấu trúc sở hữu của các doanh nghiệp niêm yết ..........................................40
Hình 4-2 Sở hữu nhà nước và tính thanh khoản (B_A) của các DNNY.......................41
Hình 4-3 Sở hữu nhà nước và tính thanh khoản (Volume) của các DNNY .................42
Hình 4-4 Sở hữu nước ngồi và tính thanh khoản (B_A) của các DNNY ...................43
Hình 4-5 Sở hữu nước ngồi và tính thanh khoản (Volume) của các DNNY ..............44
DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU
Bảng 2-1 Một số nghiên cứu về cấu trúc sở hữu và tính thanh khoản cổ phiếu ...........23
Bảng 4-1 Thống kê mô tả các biến nghiên cứu............................................................37
Bảng 4-2 Ma trận hệ số tương quan ............................................................................47
Bảng 4-3 Hệ số VIF ....................................................................................................49
Bảng 4-4 Kiểm định phương sai thay đổi ....................................................................50
Bảng 4-5 Kiểm định tự tương quan .............................................................................51
Bảng 4-6 Kết quả hồi quy ............................................................................................52
Bảng 4-8 Kết quả nghiên cứu so với kỳ vọng dấu .......................................................56
MỤC LỤC
LỜI CAM ĐOAN ----------------------------------------------------------------------------- I
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT----------------------------------------------------------------- II
DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ-------------------------------------------------------------- III
DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU -----------------------------------------------------------IV
MỤC LỤC -------------------------------------------------------------------------------------- V
c H U’O’N G 1 TỔNG QUAN ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU--------------------------------1
1.1.
Lý do chọn đề tài -------------------------------------------------------------------- 1
1.2.
Mục tiêu nghiên cứu ---------------------------------------------------------------- 3
1.3.
Đối tượng nghiên cứu, phạm vi nghiên cứu------------------------------------- 3
1.3.1.
Đối tượng nghiên cứu -------------------------------------------------------------- 3
1.3.2.
Phạm vi nghiên cứu:---------------------------------------------------------------- 4
1.4.
Phương pháp nghiên cứu ---------------------------------------------------------- 4
1.5.
Ý nghĩa khoa học và thực tiễn đề tài --------------------------------------------- 4
1.6.
Cấu trúc đề tài nghiên cứu --------------------------------------------------------- 4
TÓM TẮT CHƯƠNG 1---------------------------------------------------------------------- 6
c H u’o’ix G 2 TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC --- 7
2.1.
Các khái niệm liên quan ------------------------------------------------------------ 7
2.1.1.
Cấu trúc sở hữu --------------------------------------------------------------------- 7
2.1.2. Bất cân xứng thông tin và tính thanh khoản cổ phiếu ---------------------------- 7
2.1.3. Đo lường tính thanh khoản cổ phiếu ----------------------------------------------- 9
2.2.
Tổng quan lý thuyết-----------------------------------------------------------------11
2.2.1. Lý thuyết nền tảng -------------------------------------------------------------------- 11
2.2.2.
Tổng quan các nghiên cứu liên quan --------------------------------------------- 11
2.2.3.
Khoảng trống nghiên cứu----------------------------------------------------------23
TÓM TẮT CHƯƠNG 2----------------------------------------------------------------------26
c H l G 3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU--------------------------------------------27
3.1. Xây dựng giả thuyết nghiên cứu -------------------------------------------------- 27
3.2. Đo lường các biến -------------------------------------------------------------------- 29
3.2.1.
Biến phụ thuộc ---------------------------------------------------------------------- 29
3.2.2.
Biến độc lập ------------------------------------------------------------------------- 30
3.2.3.
Biến kiểm sốt ---------------------------------------------------------------------- 31
3.3. Lựa chọn mơ hình nghiên cứu ---------------------------------------------------- 33
3.4. Kỳ vọng dấu của các biến trong mơ hình-----------------------------------------33
3.5. Phương pháp ước lượng ------------------------------------------------------------ 34
3.6. Dữ liệu nghiên cứu ------------------------------------------------------------------ 35
TÓM TẮT CHƯƠNG 3--------------------------------------------------------------------- 36
CI 1 ƯƠNG 4 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU------------------------------------------------37
4.1. Thống kê mô tả ---------------------------------------------------------------------- 37
4.2. Đặc điểm mẫu nghiên cứu --------------------------------------------------------- 40
4.2.1.
Cấu trúc sở hữu các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam --------------------- 40
4.2.2.
Mối quan hệ giữa sở hữu nhà nước và tính thanh khoản cổ phiếu ----------- 41
4.2.3.
Mối quan hệ giữa sở hữu nước ngồi và tính thanh khoản cổ phiếu --------- 43
4.3. Phân tích tương quan---------------------------------------------------------------45
4.4. Kiểm định các giả định cơ bản của mơ hình hồi quy ------------------------- 48
4.4.1.
Kiểm định đa cộng tuyến --------------------------------------------------------- 48
4.4.2.Kiểm định phương sai thay đổi ------------------------------------------------------- 49
4.4.3.
Kiểm định tự tương quan --------------------------------------------------------- 50
4.5. Kết quả hồi quy ---------------------------------------------------------------------- 51
4.6. Thảo luận kết quả nghiên cứu ---------------------------------------------------- 56
4.6.1.
Sở hữu nhà nước và tính thanh khoản cổ phiếu -------------------------------- 56
4.6.2.
Sở hữu cổ đơng nước ngồi và tính thanh khoản cổ phiếu--------------------- 58
4.6.3.
Các yếu tố khác tác động đến tính thanh khoản cổ phiếu --------------------- 59
TĨM TẮT CHƯƠNG 4--------------------------------------------------------------------- 61
CH L ONG 5 KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH-------------------------------62
5.1.
Các kết luận chung-----------------------------------------------------------------62
5.2.
Các hàm ý chính sách ------------------------------------------------------------- 63
5.2.1. Tăng tốc độ thoái vốn Nhà nước trong các công ty niêm yết ------------------ 63
5.2.2. Thu hút nhà đầu tư nước ngoài ---------------------------------------------------- 64
5.3.
Hạn chế và đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo ----------------------------- 64
TÓM TẮT CHƯƠNG 5--------------------------------------------------------------------- 66
TÀI LIỆU THAM KHẢO ------------------------------------------------------------------ 67
PHỤ LỤC A: KẾT QUẢ HỒI QUY-------------------------------------------------------70
PHỤ LỤC B: DỮ LIỆU PHỤC VỤ NGHIÊN CỨU ----------------------------------- 78
1
2
Nghiên cứu đưa ra cái nhìn tổng thể về mối quan hệ giữa các thành phần sở hữu
gồm sở hữu nhà nước và sở hữu nước ngoài đối với việc cải thiện tính thanh khoản cổ
phiếu của doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam và xa hơn là
hàm ý cho chính sách thối vốn Nhà nước tại các doanh nghiệp niêm yết.
1.6. Cấu trúc đề tài nghiên cứu
Cấu trúc đề tài nghiên cứu được chia thành 5 chương với nội dung sơ bộ từng
chương như sau:
Chương 1: Tổng quan đề tài nghiên cứu
Chương này làm rõ lý do chọn đề tài, mục tiêu và vấn đề nghiên cứu, đối tượng,
phạm vi và phương pháp nghiên cứu, cấu trúc của đề tài nghiên cứu.
Chương 2: Tổng quan lý thuyết và các nghiên cứu trước
Chương này hệ thống lại các lý thuyết nền tảng xoay quanh đề tài nghiên cứu,
tổng quan các nghiên cứu trước đó trên thế giới và ở Việt Nam liên quan đến đề tài
nghiên cứu.
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
Chương này mô tả các nội dung liên quan đến phương pháp nghiên cứu, xây
dựng mơ hình nghiên cứu, biến nghiên cứu và các giả thuyết nghiên cứu.
Chương 4: Kết quả nghiên cứu
Chương này trình bày thực trạng cấu trúc sở hữu và tính thanh khoản cổ phiếu
của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam. Đồng thời, nội dung chương cũng trình
bày kết quả phân tích thực nghiệm và bàn luận về kết quả nghiên cứu.
Chương 5: Kết luận và hàm ý chính sách
Chương này kết luận chung các nội dung đạt được của đề tài nghiên cứu so với
mục tiêu đề ra, vận dụng các kết quả nghiên cứu để đưa ra các hàm ý chính sách cho các
bên liên quan, xác định các hạn chế của đề tài và gợi mở hướng nghiên cứu sâu hơn đối
với đề tài nghiên cứu.
TĨM TẮT CHƯƠNG 1
Cấu trúc sở hữu đóng vai trị quan trọng trong việc giải thích cho tính thanh
khoản cổ phiếu của doanh nghiệp niêm yết. Nhiều nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm
đã được tiến hành nhằm tìm hiểu mối quan hệ trên. Tuy nhiên, các nghiên cứu thực
nghiệm tại các nền kinh tế đang phát triển vẫn chưa đưa đến kết quả thống nhất.
Nghiên cứu này được tác giả thực hiện nhằm khai thác mối quan hệ nêu trên cho
trường hợp Việt Nam, một nền kinh tế đang phát triển ở khu vực Đông Nam Á. Đề tài
nghiên cứu kỳ vọng làm rõ tác động của cấu trúc sở hữu đến tính thanh khoản cổ phiếu
của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, qua đó ứng dụng
kết quả nghiên cứu nhằm đề xuất các hàm ý chính sách nhằm gia tăng tính thanh khoản
cổ phiếu của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam.
C HƯƠNG 2. TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU
TRƯỚC
2.1. Các khái niệm liên quan
2.1.1. Cấu trúc sở hữu
Đặc trưng chung của các doanh nghiệp niêm yết là vốn cổ phần được sở hữu bởi
các cổ đông khác nhau với các tỷ lệ sở hữu khác nhau, từ đó hình thành nên cấu trúc sở
hữu của doanh nghiệp. Cấu trúc sở hữu của doanh nghiệp có thể được xem xét từ hai
khía cạnh khác nhau là quyền sở hữu tập trung (ownership concentration) và quyền sở
hữu hỗn hợp (ownership mix) (Gursoy và Aydogan, 2002).
Cấu trúc sở hữu xuất phát từ khía cạnh quyền sở hữu tập trung xem xét những cổ
đông nắm giữ nhiều cổ phiếu nhất, đồng thời chịu ảnh hưởng nhiều nhất đến rủi ro và
chi phí giám sát của doanh nghiệp, có đặc trưng là cả quyền sở hữu lẫn quyền kiểm soát
tập trung vào tay một số cá nhân, gia đình, ban quản lý hoặc các định chế cho vay. Từ
khía cạnh quyền sở hữu hỗn hợp, cấu trúc sở hữu doanh nghiệp xem xét các thành phần
sở hữu khác nhau liên quan đến các đặc tính của cổ đơng như: sở hữu tổ chức, sở hữu
nhà nước, sở hữu gia đình, sở hữu ban quản lý, sở hữu cổ đơng nước ngồi. Đặc trưng
của cấu trúc sở hữu hỗn hợp là có nhiều cổ đông, mỗi cổ đông sở hữu một số cổ phần
của doanh nghiệp, quyền kiểm soát hoạt động doanh nghiệp do ban quản lý doanh
nghiệp nắm giữ.
Nhìn chung, trong cấu trúc sở hữu của doanh nghiệp, dù xem xét ở khía cạnh
nào, mỗi thành phần sở hữu đều có thể có những tác động khác nhau đến quá trình vận
hành, hoạt động của doanh nghiệp, dẫn đến ảnh hưởng khác nhau đến hiệu quả hoạt
động, giá trị doanh nghiệp và cả thanh khoản cổ phiếu của doanh nghiệp.
2.1.2. Bất cân xứng thơng tin và tính thanh khoản cổ phiếu
2.1.2.1. Bất cân xứng thơng tin
Bất cân xứng thơng tin là tình trạng mà trong đó hai bên trong một giao dịch nắm
bắt thơng tin khơng cân xứng nhau. Tức là có một bên nắm được thơng tin đầy đủ, chính
xác hơn so với bên còn lại của giao dịch. Tình trạng bất cân xứng thơng tin xảy ra trong
mọi hoạt động, từ kinh tế, chính trị cho đến đời sống xã hội.
Trong một doanh nghiệp niêm yết, tình trạng bất cân xứng thơng tin có thể xảy ra
khi cổ đông lớn nắm thông tin nhiều hơn các cổ đông khác. Thơng thường, các cổ đơng
lớn nắm quyền kiểm sốt doanh nghiệp trực tiếp bằng cách tham gia hội đồng quản trị
và ban điều hành doanh nghiệp hoặc kiểm soát gián tiếp thơng qua quyền biểu quyết
đáng kể của mình. Do đó, các cổ đơng lớn có ưu thế lớn hơn về mặt thông tin liên quan
đến hoạt động doanh nghiệp, thậm chí, cổ đơng lớn có thể nắm những thơng tin bí mật
có thể sử dụng trong các giao dịch nội gián.
2.1.2.2. Tính thanh khoản cổ phiếu
Tính thanh khoản cổ phiếu là một chủ đề nghiên cứu nhận được nhiều sự quan
tâm và thảo luận. Nhiều tác giả đã đưa ra các định nghĩa khác nhau về tính thanh khoản
cổ phiếu. Keynes (1930) cho rằng một tài sản có tính thanh khoản cao nếu nó được giao
dịch chắc chắn trong thời gian ngắn mà không phải chịu bất kỳ sự thua lỗ nào. Wuyts
(2007) cho rằng một thị trường được xem là có tính thanh khoản cao là thị trường mà
trong đó các nhà đầu tư có thể nhanh chóng mua hoặc bán số lượng lớn cổ phiếu mà
khơng chịu ảnh hưởng của yếu tố giá cả. Cũng có thể hiểu tính thanh khoản cổ phiếu
trong thị trường này là mức độ cổ phiếu có thể được mua hoặc bán tại cùng một mức
giá, cổ phiếu có tính thanh khoản cao khi cổ phiếu đó được mua hoặc bán dễ dàng.
Amihud và Mendelson (1986) đưa ra định nghĩa cho tính thanh khoản cổ phiếu là việc
có thể dễ dàng mua đi bán lại cổ phiếu đó. Mở rộng ra, tác giả cho rằng một tài sản được
đặc trưng bởi tính thanh khoản cao khi tài sản đó có khối lượng giao dịch lớn. Tác giả
cũng cho rằng tính thanh khoản phụ thuộc hai yếu tố chính, đó là chênh lệch giá cổ
phiếu và giá trị giao dịch của cổ phiếu.
2.1.3. Đo lường tính thanh khoản cổ phiếu
Tính thanh khoản cổ phiếu được xem xét ở nhiều khía cạnh khác nhau, tương
ứng với nhiều cách đo lường cũng khác nhau. Một số thước đo phổ biến của tính thanh
khoản cổ phiếu đã được nhiều tác giả sử dụng như sau:
2.1.3.1. Chênh lệch giữa giá hỏi mua và giá chào bán
Amihud và Mendelson (1986) đề xuất một thước đo được xem là phổ biến và cổ
điển nhất của tính thanh khoản là chênh lệch giữa giá hỏi mua và giá chào bán (bid-ask
spread). Các tác giả đề xuất so sánh chênh lệch giữa giá hỏi mua và giá chào bán giữa
các công ty khác nhau để thu thập thông tin về tính thanh khoản cổ phiếu. Nếu giá trị
chênh lệch này nhỏ thì đồng nghĩa với việc tài sản này vừa dễ mua/bán và tổng khối
lượng giao dịch của tài sản này thường rất lớn. Điều này hàm ý rằng lệnh mua/bán của
một cá nhân thường khơng có khả năng làm ảnh hưởng đến giá cả trên thị trường.
2.1.3.2. Tỷ lệ thanh khoản
Amihud, Mendelson và Lauterbach (1997) đưa ra thước đo dành cho các cổ
phiếu mà chênh lệch giá hỏi mua và giá chào bán lại khơng có sẵn, đặc biệt là trong các
thị trường mới nổi. Các tác giả đưa ra thước đo tính thanh khoản thơng qua tỷ lệ thanh
khoản (liquidity rate). Tỷ lệ thanh khoản liên quan tới sự thay đổi đơn vị trong giá
chứng khoán, với hàm ý tỷ lệ thanh khoản cao hơn ngụ ý thanh khoản thị trường lớn
hơn. Mục đích chính của thước đo này là nhằm giải thích khối lượng giao dịch khi có
biến động 1% trong giá chứng khốn hoặc nhằm so sánh khối lượng giao dịch khi có
những thay đổi tuyệt đối trong giá chứng khoán tại một thời kỳ nào đó. Hay nói cách
khác, thước đo tỷ lệ thanh khoản là khối lượng chứng khoán cần thiết giao dịch để làm
giá chứng khoán biến động tăng hoặc giảm 1%.
2.1.3.3. Khối lượng giao dịch
Campbell, Grossman và Wang (1993) cũng đề xuất một thước đo tính thanh
khoản cho các thị trường mới nổi là sử dụng tỷ số khối lượng giao dịch (trade volume).
Các tác giả xây dựng thước đo này dựa trên lập luận rằng khối lượng giao dịch trong
q khứ có thể cung cấp thơng tin quan trọng về chứng khốn. Một chứng khốn có
khối lượng giao dịch càng lớn thì chứng khốn đó có tính thanh khoản càng cao.
2.1.3.4. Tỷ lệ giữa khối lượng cổ phiếu giao dịch so với số lượng cổ phiếu đang lưu
hành
Datar, Y. Naik và Radcliffe (1998) đề xuất một thước đo đại diện cho tính thanh
khoản là tỷ lệ giữa khối lượng cổ phiếu giao dịch so với số lượng cổ phiếu đang lưu
hành (turnover). Giá trị tỷ lệ này càng cao thì tính thanh khoản càng lớn và ngược lại.
2.1.3.5. Tỷ lệ giữa khối lượng cổ phiếu giao dịch bình quân trong năm so với khối
lượng cổ phiếu lưu hành
Munoz (2013) cũng đo lường tính thanh khoản của cổ phiếu theo một tỷ lệ tương
tự như trên, gọi là tỷ lệ giữa khối lượng giao dịch bình quân trong năm so với khối
lượng cổ phiếu lưu hành.
2.1.3.6. Tỷ lệ giữa giá trị vốn hóa của chứng khốn và số lượng cổ phiếu công ty
Ranaldo (2000) đề nghị ước lượng tính thanh khoản bằng tỷ lệ giữa giá trị vốn
hóa của chứng khốn và số lượng cổ phiếu mà cơng ty sở hữu.
2.1.3.7. Tỷ lệ của giá trị tuyệt đối tỷ suất sinh lợi chứng khoán trên khối lượng giao
dịch
Amihud (2002) cũng đề xuất một thước đo khác cho tính thanh khoản cổ phiếu là
tỷ lệ của giá trị tuyệt đối tỷ suất sinh lợi chứng khoán trên khối lượng giao dịch. Thước
đo này cho thấy tác động của cả 2 yếu tố đến tính thanh khoản là giá và khối lượng giao
dịch của cổ phiếu. Thước đo này còn được gọi tên là chỉ số kém thanh khoản với ý
nghĩa đo lường sự thay đổi trong giá của cổ phiếu trên 1 đơn vị khối lượng giao dịch và
được tính bằng cách lấy trung bình cộng của giá trị tuyệt đối của tỷ suất sinh lợi cổ
phiếu giao dịch hằng ngày trên khối lượng giao dịch tính bằng tiền trong ngày đó.
Thước đo này có ý nghĩa rằng khi giá cổ phiếu càng ít biến động so với khối lượng cổ
phiếu giao dịch thì chỉ số kém thanh khoản càng thấp, tính thanh khoản cổ phiếu càng
cao và ngược lại.
2.2. Tổng quan lý thuyết
2.2.1. Lý thuyết nền tảng
Lý thuyết nền tảng của nghiên cứu này xoay quanh giả định: sự tập trung quyền
sở hữu cổ phiếu lớn hơn dẫn đến tính thanh khoản cổ phiếu trên thị trường chứng khoán
kém hơn. Giả định này được lập luận dựa trên lý thuyết thông tin bất cân xứng và lý
thuyết đại diện. Lý thuyết bất cân xứng thơng tin giải thích rằng do các cổ đông lớn
thường sở hữu nhiều thông tin hơn so với các cổ đơng nhỏ bên ngồi, dẫn đến tình trạng
bất cân xứng thông tin và hệ quả sự lựa chọn nghịch. Nhận thức được sự bất cân xứng
thông tin này, những người nắm ít thơng tin hơn thường ít sẵn lòng giao dịch ngược lại
với những người nắm nhiều thơng tin. Điều này dẫn đến tính thanh khoản cổ phiếu trên
thị trường kém hơn (Easley và O'hara, 1992; Glosten và Milgrom, 1985; Grossman và
Stiglitz, 1980; Kyle, 1985). Lý thuyết chi phí đại diện giải thích rằng do có chi phí giao
dịch nên các nhà đầu tư thường quay vịng danh mục đầu tư thường xuyên để giảm chi
phí giao dịch, làm cho tính thanh khoản cổ phiếu trên thị trường tăng lên. Khi sự tập
trung quyền sở hữu lớn hơn, cũng đồng nghĩa với việc ít giao dịch được diễn ra hơn, dẫn
đến chi phí giao dịch lớn hơn và tính thanh khoản trở nên kém hơn (Demsetz, 1968;
Merton, 1987).
2
.2.2. Tổng quan các nghiên cứu liên quan
2.2.2.1. Cấu trúc sở hữu và tính thanh khoản cổ phiếu
Cấu trúc sở hữu đóng vai trị quan trọng trong việc giải thích tính thanh khoản cổ
phiếu của doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán. Về vấn đề này, một số
nghiên cứu đã điều tra ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu đến thanh khoản cổ phiếu cho thị
trường ở Hoa Kỳ (Brockman, Chung và Yan, 2009; Chiang và Venkatesh, 1988; Heflin
và Shaw, 2000; Jacoby và Zheng, 2010). Hầu hết các nghiên cứu này đều cho thấy mối
liên hệ giữa các hình thức cấu trúc sở hữu khác nhau và tính thanh khoản cổ phiếu cho
thị trường ở Hoa Kỳ.
Nghiên cứu của Chiang và Venkatesh (1988) báo cáo một mối quan hệ tích cực
giữa quyền sở hữu nội bộ và tính thanh khoản cổ phiếu. Heflin và Shaw (2000) cho rằng
quyền sở hữu nhiều lơ cổ phiếu khơng gắn với tính thanh khoản cổ phiếu cao hơn.
Heflin và Shaw (2000) sử dụng mẫu dữ liệu gồm 260 công ty trên sàn NYSE, kết quả
cho thấy mức độ sở hữu bởi cổ đông chi phối cao, bất kể cổ đơng có quản lý doanh
nghiệp khơng đều dẫn đến giảm tính thanh khoản của cổ phiếu. Sự ảnh hưởng này đồng
nghĩa với việc chênh lệch giá hỏi mua và giá chào bán cao, độ sâu thanh khoản nhỏ hơn
và chi phí lựa chọn nghịch cũng cao hơn khi tính thanh khoản giảm.
Brockman và các cộng sự (2009) xem xét tác động của sở hữu của cổ đông lớn
đối với hoạt động giao dịch và thanh khoản trên thị trường thứ cấp của công ty. Kết quả
thực nghiệm cho thấy sở hữu cổ đông lớn làm giảm các hoạt động giao dịch tiềm năng
so với cấu trúc sở hữu phân tán và làm suy yếu tính thanh khoản thị trường của công ty.
Tuy nhiên, những hiệu ứng thanh khoản bất lợi này sẽ biến mất khi công ty kiểm sốt
được hoạt động giao dịch. Cũng có nghĩa rằng sở hữu cổ đơng lớn gây bất lợi cho tính
thanh khoản thị trường của cơng ty vì tác động bất lợi của nó đối với hoạt động giao
dịch, gọi là hiệu ứng ma sát thực.
Rhee và cộng sự (2009) nghiên cứu về mối quan hệ giữa quyền sở hữu của tổ
chức nước ngồi và tính thanh khoản của cổ phiếu với mẫu dữ liệu gồm các doanh
nghiệp niêm yết tại Indonesia trong giai đoạn 2002-2007. Trong nghiên cứu này, các tác
giả xem xét mối quan hệ Granger giữa sự tập trung quyền sở hữu của các tổ chức nước
ngồi và tính thanh khoản cổ phiếu. Nghiên cứu cho thấy số liệu về mối quan hệ trên
như sau: sự tập trung quyền sở hữu của các tổ chức nước ngoài tăng lên 10% thúc đẩy
2% gia tăng chênh lệch giữa giá hỏi mua và giá chào bán, giảm 3% độ sâu và tăng 4%
độ nhạy cảm của giá ở tháng tiếp theo. Theo đó, sở hữu của tổ chức nước ngồi tác động
trực tiếp làm giảm tính thanh khoản, nhưng tác động gián tiếp thông qua quy mô doanh
nghiệp và doanh thu lại có chiều hướng tích cực. Tuy nhiên, hiệu ứng tổng hợp (cả trực
tiếp lẫn gián tiếp) của sở hữu cổ đơng nước ngồi đến tính thanh khoản cổ phiếu là tiêu
cực. Kết quả này không thống nhất với quan điểm cho rằng các nhà đầu tư tổ chức nước
ngoài giúp cải thiện tính thanh khoản cổ phiếu tại các thị trường mới nổi.
Jacoby và cộng sự (2010) nghiên cứu về mối quan hệ giữa sự phân tán quyền sở
hữu và tính thanh khoản. Các tác giả sử dụng hai thước đo cho sự phân tán quyền sở
hữu là số lượng cổ đông và quyền sở hữu của chủ sở hữu và bốn thước đo cho tính
thanh khoản cổ phiếu gồm độ rộng, xác suất giao dịch được thông báo, độ sâu và khối
lượng. Với mẫu nghiên cứu gồm các doanh nghiệp niêm yết tại các sàn chứng khoán lớn
tại Hoa Kỳ gồm NASDAQ, NYSE và AMEX, kết quả nghiên cứu cho thấy sự phân tán
quyền sở hữu giúp cải thiện tính thanh khoản cổ phiếu.
Nghiên cứu của Ding, Suardi và Nilsson (2013) được thực hiện khi Chính phủ
Trung Quốc triển khai hệ thống Nhà đầu tư tổ chức nước ngoài đủ điều kiện (the
Qualified Foreign Institutional Investor system) để thúc đẩy thanh khoản thị trường
chứng khoán bằng sự tham gia của các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài. Kết quả nghiên
cứu xác định rõ ràng các kênh mà qua đó các nhà đầu tư tổ chức nước ngồi ảnh hưởng
đến thanh khoản trên thị trường chứng khốn Trung Quốc với hai kết luận đáng chú ý
như sau. Một là, sự tham gia thị trường của các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài thúc đẩy
thanh khoản cả cho các doanh nghiệp nhà nước và doanh nghiệp không có sở hữu nhà
nước. Thứ hai, các tổ chức nước ngồi ảnh hưởng đến thanh khoản thơng qua kênh ma
sát thông tin, theo giả định của lý thuyết bất cân xứng thơng tin. Ngồi ra, nghiên cứu
cũng kết luận rằng mối liên kết giữa sự tham gia của tổ chức nước ngoài và thanh khoản
vẫn mạnh mẽ trước, trong và sau cuộc khủng hoảng tài chính 2007-2008.
Nghiên cứu của Iskandrani và các cộng sự (2015) xem xét mối quan hệ giữa cấu
trúc sở hữu và thanh khoản cổ phiếu ở Anh. Bằng cách phân tích một mẫu lớn dữ liệu
của Vương quốc Anh trong khoảng thời gian 10 năm, từ năm 2003 đến năm 2012, kết
quả nghiên cứu cho thấy mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và tính thanh khoản chủ yếu
được thúc đẩy bởi sở hữu bên ngồi. Thanh khoản của các cơng ty liên quan tích cực
đến thành phần sở hữu tổ chức và liên quan tiêu cực đến sở hữu nội bộ, cổ đông lớn.
Mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và tính thanh khoán của thị trường chứng khoán tại
Anh được diễn giải cụ thể như sau:
- Quyền sở hữu tập trung ở các cổ đơng lớn, các chủ thể này có tác động đến
mức giá chào bán của các cổ phiếu trên thị trường dẫn đến kết quả hoạt động được báo
cáo sẽ cao hơn so với thực tế nhằm thu hút các nhà đầu tư;
- Có mối quan hệ tiêu cực giữa cổ đông nội bộ và cổ đông tổ chức đến tính thanh
khoản của thị trường. Cụ thể, mối quan hệ âm giữa quyền sở hữu nội bộ và các biến đo
lường hoạt động kinh doanh (số lượng giao dịch, khối lượng giao dịch và tỷ lệ doanh
thu và quy mô thương mại), ngược lại là đúng đối với quyền sở hữu của cổ đông tổ
chức;
- Tác động của các cổ đơng lớn, cổ đơng nội bộ đến tính thanh khoản của thị
trường mạnh hơn đối với các doanh nghiệp nhỏ hơn và yếu hơn đối với các doanh
nghiệp lớn.
Nghiên cứu của Prommin, Jumreornvong, Jiraporn và Tong (2016) kiểm tra sự
tương tác giữa cấu trúc sở hữu, thanh khoản và quản trị doanh nghiệp tại nền kinh tế
mới nổi Thái Lan trong giai đoạn 2006-2009. Trong nghiên cứu này, tác giả đo lường
chỉ số tập trung quyền sở hữu dựa trên thước đo là tỷ lệ phần trăm cổ phần nắm giữ bởi
5 cổ đông lớn nhất trong công ty và tính thanh khoản được đo lường qua hai thước đo là
chỉ số kém thanh khoản và chỉ số vòng quay giao dịch. Kết quả nghiên cứu cho thấy các
công ty có sự tập trung quyền sở hữu lớn hơn làm giảm đáng kể tính thanh khoản cổ
phiếu. Điều này được giải thích là do vấn đề bất cân xứng thơng tin, các cổ đông lớn
được cho là sở hữu nhiều thơng tin riêng, dẫn đến gia tăng chi phí lựa chọn bất lợi. Kết
quả là sự tập trung sở hữu cao hơn có liên quan đến thanh khoản thấp hơn của cổ phiếu
doanh nghiệp tại thị trường chứng khoán Thái Lan.
Nghiên cứu của Vo (2016) tập trung vào mối quan hệ giữa mức độ của quyền sở
hữu nước ngoài trong một cơng ty và tính thanh khoản cổ phiếu của cơng ty trên thị
trường chứng khốn Việt Nam. Tác giả sử dụng bộ dữ liệu từ năm 2006 đến 2012, bao
gồm các cơng ty phi tài chính được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khốn Thành phố
Hồ Chí Minh. Thông qua phương pháp hồi quy dành cho dữ liệu bảng, kết quả nghiên
cứu cho thấy tăng đầu tư (gián tiếp) nước ngồi vào các cơng ty niêm yết khơng liên
quan đến tính thanh khoản cổ phiếu của cơng ty cao hơn. Ngoài ra, kết quả nghiên cứu
cũng xác nhận chiến lược mua và nắm giữ dài hạn của các nhà đầu tư nước ngồi tại thị
trường chứng khốn Việt Nam.
Nghiên cứu của Anh Phong Nguyen, Hoanh Anh Nguyen, Thi Hong Minh Ho và
Phu Thanh Ngo (2019) đánh giá mức độ lợi nhuận - rủi ro của các danh mục đầu tư
chứng khoán theo các mức khác nhau của tỷ lệ sở hữu nước ngoại tại các doanh nghiệp
niêm yết ở Việt Nam. Các tác giả sử dụng phương pháp GMM với dữ liệu của các
doanh nghiệp niêm yết ở cả hai sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh và
sở giao dịch chứng khốn Hà Nội trong giai đoạn 2010-2015. Kết quả nghiên cứu cho
thấy ảnh hưởng rõ rệt của tỷ lệ sở hữu nước ngoài, làm tăng thanh khoản, lợi nhuận và
quy mô nhưng cũng mang lại rủi ro cao hơn cho doanh nghiệp niêm yết. Ngoài ra,
nghiên cứu thực nghiệm của các tác giả cũng cho thấy rằng danh mục đầu tư có tỷ lệ sở
hữu nước ngoài giảm xuống 20% hoặc thấp nhất 20% so với các danh mục đầu tư khác.
Như vậy, kết quả nghiên cứu về mối quan hệ giữa sở hữu nước ngồi và tính
thanh khoản cổ phiếu của các doanh nghiệp niêm yết tại thị trường chứng khoán Việt
Nam vẫn còn nhiều tranh luận, chưa đi đến kết luận thống nhất.
2.2.2.2. Sở hữu nhà nước và tính thanh khoản cổ phiếu
Lý thuyết được xây dựng trước đó đã chỉ ra rằng thanh khoản cổ phiếu của một
công ty bị ảnh hưởng đáng kể bởi quyền sở hữu của cổ đông lớn (Blockholder) thông
qua hoạt động giao dịch và/hoặc môi trường thơng tin của cơng ty đó (Bolton và cộng
sự, 1998; Brockman và các cộng sự, 2009; Heflin và cộng sự, 2000). Vì giao dịch của
các cổ đơng lớn ít hơn đáng kể so với những cổ đông thông thuờng hoặc cổ đơng khơng
bị hạn chế giao dịch khác, chi phí giao dịch (gồm chi phí đặt hàng và lưu trữ) tăng cùng
với sự sụt giảm trong giao dịch do các chi phí này được trải đều cho cả các giao dịch ít
hơn. Đồng thời, trong tình huống mà các cổ đơng lớn này được coi là những người giao
dịch có thông tin (informed trader - là những người thực hiện giao dịch vì họ nắm được
một số thơng tin mà họ cho rằng với thơng tin đó họ sẽ chiến thắng được thị trường), sự
hiện diện của bất cân xứng thông tin buộc các nhà tạo lập thị trường và những người
giao dịch không có thơng tin phải miễn cưỡng giao dịch với họ; lúc này, mối lo ngại về
các khoản lỗ tiềm năng khi giao dịch với những người giao dịch có thơng tin có thể
khiến những người giao dịch khơng có thơng tin tăng chênh lệch giữa giá hỏi mua và
giá chào bán - một hiệu ứng của lựa chọn bất lợi (Copeland và Galai, 1983; Kyle, 1985).
Độ sâu thị trường giảm và mức chênh lệch cao hơn này ngụ ý rằng thanh khoản cổ
phiếu thấp hơn với sự có mặt của các cổ đơng lớn. Đó là lý do để nghiên cứu về vai trò
của thành phần sở hữu nhà nước - một cổ đơng lớn dưới góc độ sở hữu tập trung - và
ảnh hưởng của nó đến thanh khoản cổ phiếu ở cấp độ cơng ty.
Có hai quan điểm trái ngược nhau về ảnh huởng của quyền sở hữu nhà nước đối
với thanh khoản cổ phiếu của công ty. Theo quan điểm ảnh hưởng tích cực, lý do rõ
ràng nhất cho thấy quyền sở hữu của Nhà nước có thể cải thiện tính thanh khoản là sự
bảo đảm ngầm (của Nhà nước) đối với khoản nợ của công ty. Điều này giúp công ty
tránh khỏi rủi ro vỡ nợ và tăng khả năng tiếp cận vốn vay (Borisova và các cộng sự,
2015; Borisova và Megginson, 2011; Faccio và các cộng sự, 2006). Lý do cho việc cung
cấp bảo lãnh ngầm là chính phủ cần đạt được các mục tiêu chính trị nhất định mang lại
phúc lợi kinh tế và xã hội bằng cách giữ tỷ lệ thất nghiệp thấp và tăng trưởng kinh tế
cao; sự cần thiết phải đảm bảo sự tồn tại của một số ngành công nghiệp chính cung cấp
các dịch vụ quan trọng cho nền kinh tế; và để bảo vệ danh tiếng của chính phủ trong
việc đảm bảo rằng khoản đầu tư của chính phủ không thất bại (Borisova và các cộng sự,
2015). Rủi ro thấp hơn so với mặc định của các công ty nhà nước do đó thu hút các nhà
đầu tư và làm giảm phần bù rủi ro mà các nhà đầu tư địi hỏi (Faccio và các cộng sự,
2006). Do đó, sự tham gia của thành phần sở hữu nhà nước trong một cơng ty có thể
thúc đẩy sự sẵn sàng đầu tư và giao dịch cổ phiếu của công ty vì lợi ích đặc quyền của
các cơng ty này. Vì vậy, hoạt động giao dịch các cổ phiếu có thành phần sở hữu nhà
nước được dự đoán sẽ tăng lên, khiến thanh khoản cổ phiếu được cải thiện. Nghiên cứu
của Ding và cộng sự (2019) cũng phát hiện thêm rằng mối quan hệ này mạnh mẽ hơn
khi quyền sở hữu nhà nước mang lại lợi ích cao hơn.
Ở góc nhìn ảnh huởng tiêu cực, có một số nguyên nhân có thể khiến quyền sở
hữu nhà nước làm giảm thanh khoản cổ phiếu của các công ty. Quan điểm chính trị của
chính phủ là họ hoạt động thông qua các doanh nghiệp nhà nước (SOE) để theo đuổi các
mục tiêu chính trị, đi ngược lại mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận của cơng ty (Boycko và
các cộng sự, 1994). Các cơng ty do chính phủ kiểm sốt có ít động lực để cải thiện tính
minh bạch của mình (Guedhami và các cộng sự, 2009). Hơn nữa, rủi ro đạo đức có thể
phát sinh từ sự bảo đảm ngầm của chính phủ vì các nhà quản lý công ty chấp nhận rủi ro
lớn hơn khi họ biết rằng các quỹ của Nhà nước được sử dụng để bảo lãnh cho cơng ty
khi cơng ty gặp khó khăn về tài chính. Nếu các nhà đầu tư tin rằng quyền sở hữu nhà
nước sẽ dẫn đến vấn đề đại diện (lý thuyết đại diện - Agency Theory), làm giảm giá trị
doanh nghiệp và sự đối xứng thông tin, họ có khả năng sẽ khơng mua các cổ phiếu đó,
và do đó dẫn đến giảm hoạt động giao dịch và chênh lệch giao dịch cao hơn, cuối cùng
dẫn đến sự sụt giảm thanh khoản của cổ phiếu cơng ty có thành phần sở hữu nhà nước
(Brockman và các cộng sự, 2009; Lang và các cộng sự, 2012). Hiệu quả tổng thể của
quyền sở hữu nhà nước đối với thanh khoản cổ phiếu của một công ty xuất phát từ sự
bảo đảm ngầm, mục tiêu chính trị của chủ sở hữu nhà nước , giám sát không hiệu quả và
rủi ro đạo đức, rất khó dự đốn về mặt lý thuyết, và do đó điều này được giải quyết bằng
thực nghiệm (Borisova và các cộng sự, 2015).
Tại Việt Nam, quá trình chuyển đổi các doanh nghiệp Nhà nước thành các công
ty cổ phần, gọi tắt là cổ phần hóa, làm chuyển đổi mơ hình doanh nghiệp Nhà nước từ
đơn sở hữu sang hình thức đa sở hữu. Lúc này, cấu trúc sở hữu của doanh nghiệp Nhà
nước được cổ phần hóa trở nên đa dạng, bao gồm thành phần sở hữu nhà nước và các
thành phần sở hữu tư nhân. Tùy từng doanh nghiệp niêm yết, tỷ lệ cổ phần do Nhà nước
sở hữu có thể nhiều hay ít, dao động từ 0% tới 100%. Để đảm bảo quyền lợi, trách
nhiệm và nghĩa vụ cổ đơng của mình được thực thi, Nhà nước cử người đại diện phần
vốn Nhà nước làm đại diện một phần hoặc tồn bộ số vốn góp của Nhà nước tại doanh
nghiệp. Đi cùng với q trình cổ phần hố và dần thoái vốn Nhà nước khỏi các doanh
nghiệp niêm yết, tỷ lệ sở hữu nhà nước tại các doanh nghiệp này cũng giảm dần. Lúc
này, câu hỏi đặt ra là liệu giảm tỷ lệ sở hữu nhà nước có ảnh hưởng đến thanh khoản của
các doanh nghiệp niêm yết hay không? Mặc dù không được nhắc tới như mục tiêu
nghiên cứu chính, mối liên hệ giữa sở hữu nhà nước và tính thanh khoản cổ phiếu cũng
đã được thực nghiệm tại Việt Nam. Chẳng hạn nghiên cứu của Lê Đạt Chí và Hồng Thị
Phương Thảo (2016) tìm thấy mối liên hệ này là nghịch biến vì lý do (i) mục tiêu chính
trị của các cơng ty do Nhà nước kiểm sốt, (ii) rủi ro bất cân xứng thơng tin; (iii) thực tế
tình trạng thối vốn Nhà nước qua đấu giá tại Việt Nam. Cho đến thời điểm nghiên cứu
hiện tại, theo như tìm hiểu của tác giả, chưa có nghiên cứu sâu hơn về mối quan hệ giữa
sở hữu nhà nước và tính thanh khoản cổ phiếu trên thị trường chứng khốn Việt Nam.
2.2.23. Sở hữu nước ngồi và tính thanh khoản cổ phiếu
Mối quan hệ giữa thanh khoản và cấu trúc sở hữu cổ phần nói chung và thành
phần sở hữu nước ngồi nói riêng là một lĩnh vực chưa có kết luận nhất qn trong tài
chính và chủ đề này cũng là trọng tâm của nhiều bài báo sử dụng dữ liệu từ nhiều quốc
gia khác nhau (Jiang và các cộng sự, 2011). Các nhà nghiên cứu thường dựa trên hai giả
thuyết cơ bản khi xem xét mối quan hệ giữa thanh khoản và sở hữu nước ngoài. Đó là là
giả thuyết lựa chọn bất lợi và giả thuyết giao dịch (Rubin, 2007). Giả thuyết lựa chọn
bất lợi nêu rõ rằng khi các cổ đông của một công ty có thơng tin tốt hơn so với các cổ
đơng bên ngồi, sẽ xuất hiện sự bất cân xứng thơng tin, làm giảm tính thanh khoản của
cổ phiếu cơng ty (Pháp và Poterba, 1991; Grullon và Albert Wang, 2001; Levy, 1978;
Merton, 1987; Tesar và Werner, 1995). Nhiều tác giả xem xét tác động của quyền sở hữu
của nhà đầu tư nước ngồi đối với thanh khoản thị trường chứng khốn dựa trên lập luận
rằng khi nhà đầu tư nước ngoài tăng quy mô nắm giữ tại các công ty, họ có lợi thế thơng
tin riêng tăng lên so với các nhà đầu tư khác (Heflin và Shaw, 2000; Jiang và các cộng
sự, 2011; Liu và các cộng sự, 2011; Rhee và Wang, 2009; Sun và các cộng sự, 2012).
Một lập luận khác dựa trên sự bất cân xứng thông tin của thị trường tài chính có
thể giải thích thanh khoản sau khi đầu tư nước ngoài gia tăng là do sự hiện diện của các
nhà đầu tư nước ngồi trong các cơng ty dẫn đến tăng độ bao phủ cao hơn của các nhà
phân tích tài chính. Nhiều tác giả sử dụng số lượt theo dõi của các nhà phân tích tài
chính như một thuớc đo cho lượng thơng tin có sẵn về một cơng ty (Atiase và Bamber,
1994; Imhoff và Lobo, 1992; Marquest và Wiedman, 1998); một số tác giả khác thì cho
rằng các nhà phân tích tài chính cung cấp thơng tin cho những người tham gia thị trường
(Brennan và Subrahmanyam, 1995; Roulstone, 2003); các cơng ty có được nhiều lượt
theo dõi của nhà phân tích có thanh khoản tốt hơn và có mức độ bất cân xứng thông tin
thấp hơn (Jiang và các cộng sự, 2011). Tuy nhiên, nhiều tác giả suy luận rằng các nhà
phân tích tài chính có động lực lớn hơn để theo dõi các cổ phiếu có thơng tin bất cân
xứng lớn hơn. Một mối liên hệ tiêu cực giữa độ bao phủ của các nhà phân tích và thanh
khoản được chỉ ra trong một số bài báo (Chung và các cộng sự, 1995; Easley và các
cộng sự, 1998; Ness và các cộng sự, 2001).
Mặc dù trọng tâm của hầu hết các nghiên cứu thực nghiệm về mối liên hệ giữa
quyền sở hữu và thanh khoản cổ phiếu của công ty là dựa vào giả thuyết lựa chọn bất lợi
(Coval và Moskowitz, 1999; Lewis, 1999; Rhee và Wang, 2009; Solnik, 1974), khơng
có sự đồng thuận trong tài liệu về các thực thể tạo thành nhóm các nhà đầu tư có thơng
tin. Một số nghiên cứu tập trung vào cổ đông nội bộ, một số tập trung vào các cổ đông
tổ chức và một số tập trung vào các cổ đông lớn. Tuy nhiên, hầu hết các nghiên cứu
trước cung cấp bằng chứng để ủng hộ luận điểm rằng cả ba nhóm này có lợi thế thơng
tin vượt trội, một tình trạng của vấn đề bất cân xứng thơng tin dẫn đến giảm thanh
khoản. Kết luận này được hỗ trợ bởi cả dữ liệu đơn quốc gia và đa quốc gia (Froot và
Ramadorai, 2001; Grinblatt và Keloharju, 2000).
Giả thuyết giao dịch, mặt khác, nói rằng khi các nhà đầu tư quay vòng danh mục
đầu tư của họ thường xuyên hơn, chi phí giao dịch sẽ giảm, điều này làm tăng tính thanh
khoản (Fu, 2009; Lewis, 1999). Ngồi ra, nhiều nhà nghiên cứu cho rằng các nhà đầu tư
nước ngoài đứng trước bất lợi về thông tin so với các nhà đầu tư trong nước. Brennan và
