Tài liệu Các chiến lược mua bán và sáp nhập (M&A) trong một thị trường suy thoái pdf

Các chiến lược mua bán và sáp nhập (M&A) trong
một thị trường suy thoái

Mặc dù các nhà đầu tư luôn ngày
càng trở lên nguyên tắc hơn trong những
bản hợp đồng hiện nay của họ thì việc nâng
cao chi phí mua lại và gia tăng tính cạnh
tranh sẽ kiểm tra dũng khí của họ. Do đó,
các cổ đông đều đang thu được một khoản
hời từ bản hợp đồng tốt hơn trong thời kỳ
bùng nổ M&A hiện nay so với những gì họ
đã làm được trong thời gian vừa qua. Thế
nên bản nghiên cứu của chúng tôi cho thấy
rằng năm 2006 đã trở thành năm được
đánh giá có giá trị cao nhất trong mười
năm qua (theo tỷ lệ phần trăm của các hoạt
động hợp đồng) về những khoản lợi tức
được trả cho các cổ đông. Nhưng với cảnh
tượng không có điểm kết thúc hiện nay về
việc tiêu tiền khủng khiếp thì các ban giám
đốc cũng như nhà quản lý sẽ cần phải
chứng tỏ được thần kinh vững vàng của mình nếu tham gia vào việc mua bán và
sáp nhập công ty bởi ở đó, những tín hiệu đang được dùng để kiểm tra đều đã sẵn
sàng.

Để đánh giá được những xu hướng trong việc tạo ra giá trị thông qua M&A,
chúng tôi đã phải rà soát lại gần 1000 công ty được dựng lên thông qua mua bán
và sáp nhập trên toàn cầu, được định giá nhiều hơn 500 tỷ đô la và xuất hiện từ
năm 1997 tới năm 2006. Và nhờ việc kiểm tra những động thái về giá cổ phiếu
một cách nhanh chóng trước và sau mỗi một hợp đồng được đưa ra, chúng tôi có
đủ khả năng để đánh giá được các thị trường tài chính đã nhìn nhận về giá trị của

bản hợp đồng đó như thế nào. Trong khi ngay cả “những tác động thông cáo” đều
không phải là phương tiện đánh giá hoàn hảo thì bản nghiên cứu về mặt lý thuyết
lại cho thấy chúng chính là một người chỉ đường rất tốt trong việc tạo ra giá trị về
mặt lâu dài.

Phân tích của chúng tôi chỉ ra rằng, giá trị do các bản hợp đồng tạo ra trong
thời kỳ bùng nổ M&A hiện nay (từ 2003 tới 2006) đối với cả bên mua lẫn bên bán
hợp lại trung bình đạt được 6% giá trị giao dịch. Con số này cho thấy sự tương
phản rõ ràng với thời kỳ bùng nổ trong khoảng thời gian từ 1997 tới 2000, khi mà
trung bình chỉ đạt được 2% giá trị giao dịch. Bên cạnh đó, trong khi một điều đáng
lo ngại là hơn 58% tất cả công ty được mua lại vẫn hoạt động để thanh toán cho
những khoản mua lại thì con số đó đã được nâng lên tới hơn 70% cho những công
ty từng hoạt động trong thời kỳ hoàng kim trước khi bùng nổ M&A.

Nếu vậy thì tại sao các cổ đông lại đang có được một bản hợp đồng tốt
hơn? Một trong những lời giải thích chính là những khoản lãi mua lại thấp hơn.
Trong thời kỳ trước khi bùng nổ M&A, giá của khoản lãi vào khoảng 30% giá của
bản hợp đồng, tính trung bình thì nhiều hơn mức 20% hiện nay một chút. Yếu tố
thứ hai chính là tỷ lệ lớn hơn về các thỏa thuận tiền mặt – gần một nửa các bản
hợp đồng từ 2003 tới 2006 đều yêu cầu thanh toán bằng tiền mặt so với chỉ khoảng
20 đến 30 phần trăm trong thời kỳ trước khi bùng nổ M&A. Những thị trường
thích các hợp đồng tiền mặt là do các vấn đề về thuế và bởi ngay những cuộc mua
bán như vậy cũng cho thấy dấu hiệu về sự chắc chắn của ban quản lý về những
khoản lợi nhuận tiềm năng trong tương lai, đặc biệt nếu các công ty đang nâng cao
tiền mặt thông qua nợ.

Yếu tố thứ ba chính là số các hợp đồng cạnh tranh lớn hơn. Trong năm
2006, tổng giá trị những vụ thầu tự do nhiều hơn 500 tỷ đô la được đưa ra cho thấy
nhiều gấp bồn lần so với bản báo cáo trước đó được đưa ra trong năm 2004. Các
thị trường đều tin rằng những vụ thầu tự do đều tạo ra nhiều giá trị hơn những vụ

thầu mang tính hỗ trợ. Các hợp đồng tự do trong nghiên cứu của chúng tôi cho
thấy đã tạo ra giá trị trung bình là 11% so với chỉ 2% trong những vụ thầu hỗ trợ.
Khoảng chênh lệch giữa hai tỷ lệ đó rất ý nghĩa bởi việc điều chỉnh lại thực tế đó
cũng chỉ cho thấy các hợp đồng cạnh tranh thường làm ra tiền nhiều hơn.

Vậy điều gì có thể giải thích được mức độ giá trị tạo ra cao hơn này? Chỉ có
một lý do, đó chính là ban giám đốc đã thấy trước một cuộc chiến lợi tức có thể
thường được xem xét kỹ dựa trên những chi tiết của một vụ thầu liên quan tới lĩnh
vực đó và gần đây nhất trước khi họ chấp thuận nó. Bên cạnh đó, những nhà thầu
cạnh tranh cũng ít cởi mở hơn nhà thầu hỗ trợ để dàn xếp các vấn đề phát sinh về
quản lý, tái cơ cấu tổ chức và cả những vấn đề tiền sáp nhập khác nữa cũng như
điều này giúp họ rảnh tay hơn để tạo ra giá trị.

Điều đó có nghĩa rằng các hợp đồng tự do không dễ gì được thực hiện ngay
và vì thế mà nó sẽ song hành cùng với một tình hình hoạt động luôn cần cảnh báo.
Trong năm 2006, chỉ khoảng một nửa những vụ thầu tự do được thông báo thực sự
đã thành công. Hơn nữa, việc tiếp tục cạnh tranh có thể đe dọa danh tiếng của
công ty được mua lại và những cố gắng thất bại đôi khi bỏ lại chính nhà thầu với
khoản lợi tức hết sức hấp dẫn.

Sự cải thiện rõ ràng theo nguyên tắc của các ban giám đốc và đội quản lý
thực sự gây ấn tượng đã mang đến sự cạnh tranh ngày càng gia tăng từ các hãng
vốn tư nhân mà giờ đây chiếm hơn 20% hoạt động sáp nhập toàn cầu. Tuy nhiên,
quyết định của các ban giám đốc và đội ngũ quản lý sẽ được kiểm định hơn nữa,
cũng như các hãng vốn tư nhân từng được quản lý trước đây để thanh toán cho
khoản lợi tức thấp hơn đối với những lần mua lại so với các tập đoàn lớn đã thực
hiện thì giờ đây đều đang phải trả nhiều hơn để có được những hợp đồng trong
một thị trường đã chật chỗ: khoản lợi tức trung bình đối với một công ty vốn tư
nhân mua lại đã tăng từ 11% trong năm 2004 lên 22% trong năm 2006 và giờ đây
gần với mức lợi tức trung bình của những vụ mua lại các tập đoàn – gần 25%. Vậy

các tập đoàn lớn ngay lập tức sẽ được thúc đẩy để trả nhiều hơn hay vẫn giữ
nguyên như cũ trong cuộc chơi này?

Nghiên cứu của chúng tôi thực sự cho thấy nguyên tắc thông thường vẫn
được giữ trong những tháng gần đây, chẳng hạn như giá trị trung bình do các hợp
đồng tạo ra trong sáu tháng cuối năm 2006 vẫn chỉ khoảng 7%, thấp hơn so với
mức hơn 10% trong sáu tháng đầu cùng năm. Tỷ lệ những vụ mua lại đang phải trả
lãi cũng tăng lên. Điều này không hề thuận lợi cho việc thành lập quá nhiều công
ty so với nửa đầu năm, dẫn tới số lượng các giao dịch bị hạn chế theo từng thời
điểm. Song lúc này lại là một thời điểm tốt cho các nhà điều hành và ban giám đốc
xem lại chính mình trong việc làm thế nào để tạo ra giá trị thông qua M&A.

Sở dĩ như vậy là do giá trị tạo ra của bất kỳ hợp đồng nào cũng đều phụ
thuộc vào những nguồn điều phối tiềm năng (chi phí, vốn, doanh thu và tăng
trưởng) mà nó tạo ra và quy mô đối với những sự xóa bỏ khoản lợi tức phải trả mà
hợp đồng đạt được. Tất nhiên, các nguồn điều phối này phải được xác định số
lượng hết sức chi tiết. Khả năng xảy ra việc thực sự nhận biết được các nguồn điều
phối dự đoán cũng cần được đánh giá cùng với những yếu tố bù trừ như doanh thu
bị lỗ. Giá trị được tạo ra được dự tính sau đó phải được xem xét cẩn thận với bất
kỳ khoản lợi tức nào được trả qua giá trị nội tại của mục tiêu hơn là với giá cổ
phiếu hiện thời, mức giá thường phản ánh sự đầu cơ lợi tức và cũng thường trở
thành điểm tham chiếu trong thời kỳ bùng nổ M&A. Ban quản lý của công ty sau
một vụ sáp nhập thường giữ vai trò về giá trị tạo ra lâu dài, nhưng trừ phi giá đó là
hợp lý còn không những nỗ lực trước sáp nhập có tốt nhất đi chăng nữa cũng sẽ bị
bỏ phí.

Để giữ được một cơ hội tốt trong việc thu lãi các khoản lợi tức trước khi
sáp nhập, các công ty phải áp dụng nguyên tắc về thương thảo hợp đồng. Giữa sự
nhộn nhịp của một vụ M&A với tất cả những thương vụ khác theo tất cả các ngành
trên thế giới từng được phát kiến ra, các giám đốc điều hành và ban giám đốc cần

phải luôn tỉnh táo. Đôi khi, việc ký được một bản hợp đồng thành công hoặc trở
thành một người bán hàng giỏi có thể chứng tỏ được cách thức tốt nhất để đảm
bảo giá trị cho các cổ đông.

Các công ty đang tham gia M&A trong suốt thời kỳ suy thoái có thể thực
sự bỏ lỡ mất những cơ hội tốt nhất về tăng trưởng. Một chiến lược mua lại chín
chắn đôi khi có thể trở thành một vụ đánh cược thực sự hơn.

Thời điểm này chính là thời gian thử thách sự kiên định của các giám đốc
điều hành bởi ngay khi những mối nguy hiểm về kiểm soát tín dụng trở thành một
sự suy thoái kinh tế toàn cầu thì các nhà lãnh đạo tập đoàn buộc phải có một lựa
chọn: hoặc tự mình thoát ra khỏi tình thế hoặc tìm kiếm cơ hội nhằm chọn được
những khoản nợ lãi thấp mà sẽ giúp họ phát triển và tạo ra được giá trị trong tương
lai cho các cổ đông. Vì nếu quá khứ là phần mở đầu mà tương lai mới là bài học
đầu tiên thì đó chính là một sai lầm.

Chính thế nên nghiên cứu của chúng tôi chỉ ra rằng mặc dù hầu hết các nhà
điều hành đều biết và thanh toán cho dịch vụ môi giới theo phương châm “đầu tư
trong thời kỳ suy thoái” nhưng vẫn có một số người dựa vào đó để thực hiện. Đối
với cuốn sách mới đây của mình,
The Granularity of Growth, chúng tôi đã tạo ra
được một cơ sở dữ liệu về gần 200 công ty toàn cầu và tách rời các nguồn tăng
trưởng quan trọng nhất (động lượng thị trường, sáp nhập và cổ phần mua lại)
không chỉ dành cho từng công ty mà dành cho cả những phân khúc thị trường đã
được xác định rõ. Sau đó, chúng tôi xác định ra những phân khúc đã từng trải qua
các giai đoạn suy thoái hoặc tăng trưởng kinh tế và để ý tới các chiến lược mà
những công ty đã áp dụng trong những giai đoạn đó. Cuối cùng, chúng tôi tính ra
rằng tổng lợi nhuận của từng công ty theo cổ đông vì thế mà chúng tôi có thể so
sánh được sự thực hiện qua các nguồn lực, phân khúc và chiến lược tăng trưởng.

Hai nhóm kết quả đã được tìm ra. Thứ nhất là đối với bất kỳ hình thức đầu
tư nào thì điều quan trọng nhất vẫn là mua thấp bán cao. Còn về các biện pháp
chiến lược tiềm năng mà các công ty có thể nắm bắt để tăng trưởng trong tình hình
suy thoái kinh tế đó chính là sáp nhập, giành lấy và đầu tư vào cổ phần mua lại,
một chiến lược mua lại khá ồ ạt (được xác định bằng chính sức tăng trưởng thông
qua M&A với tỷ lệ cao hơn 75% so với khi chưa mua lại của một công ty) giúp
tạo ra phần lớn giá trị cho các cổ đông. Tuy nhiên, các chiến lược sáp nhập tích
cực thường phá hủy giá trị cổ đông trong suốt thời kỳ suy thoái. Hay nói một cách
khác, trong thời kỳ tăng trưởng kinh tế, những biện pháp sáp nhập này tạo ra được
nhiều giá trị hơn một chút.

Thứ hai, các công ty thường hành động theo những cách phản tác dụng.
Chưa đầy một nửa các công ty này trong những phân khúc mà chúng tôi nghiên
cứu thích tạo ra những vụ mua lại trong các thời kỳ suy thoái kinh tế khác hơn là
trong các thời kỳ tăng trưởng kinh tế. Các doanh nghiệp bị sáp nhập nhiều hơn
một cách đáng kể theo những phân khúc thị trường liên quan trong thời kỳ suy
thoái so với tăng trưởng kinh tế. Hay nói một cách khác, các công ty này thường
thích mua cao bán thấp hơn so với cách thứ nhất.

Dẫu thế thì tất cả điều này đều dễ hiểu. Bởi ngay khi tổng doanh thu chậm
và lãi biên bị hạn chế thì ban quản lý thường chuyển sự tập trung vào cắt giảm chi
phí và duy trì lợi nhuận. Điều này có nghĩa công ty sẽ bảo vệ cho báo cáo cân đối
của mình – một phương pháp dẫn tới sự chậm tăng trưởng cũng như các khoản
đầu tư ưu tiên thấp, giá mua lại lớn và bán tài sản. Nhiều công ty đơn giản thực
hiện sự đóng băng: 60% các công ty trong cơ sở dữ liệu của chúng tôi đã không có
các thay đổi về danh mục vốn đầu tư trong tất cả thời kỳ suy thoái kinh tế so với
chỉ 40% các công ty không có các thay đổi về danh mục vốn đầu tư trong tất cả
thời kỳ tăng trưởng kinh tế.
Tuy nhiên, các công ty tăng trưởng tốt nhất lại áp dụng một phương pháp
khác. Họ xem suy thoái kinh tế như thời gian để gia tăng hướng đi của mình và

tiến hành các vụ mua lại. Họ chớp ngay lấy những cơ hội mà tình trạng này tạo ra
với một sự hoạt bát – yếu tố cốt lõi của những thành công: hãy nghĩ tới tốc độ
truyền tin nhanh chóng tới một loạt các nhà ký kết hợp đồng đối với châu Á của
GE sau khi các thị trường tài chính bị suy thoái năm 1998.

Chúng tôi không định nói về những công ty nên tiếp tục tiêu tiền trong thời
kỳ suy thoái kinh tế và thắt lưng buộc bụng trong thời kỳ kinh tế tăng trưởng.
Hoặc chúng tôi không có ý rằng một số công ty đơn giản không có được một vị
thế tài chính để khai thác được những cơ hội mà các thời kỳ suy thoái kinh tế luôn
mang đến. Nhưng với đa số các công ty đang còn hoạt động và các giám đốc điều
hành của họ, chúng tôi hy vọng rằng những điều mà bản nghiên cứu của chúng tôi
tìm thấy sẽ trở thành một đối trọng hữu ích đối với xu hướng tự nhiên, điều luôn
gây tổn hại cho các cổ đông. Đơn giản hãy đặt khoản đầu tư đúng lúc để có thể
tách các nhà lãnh đạo ra khỏi cuộc đua sáp nhập và mua lại này bởi các lý lẽ đều
cho rằng sự tăng trưởng sẽ chứa đầy rủi ro trong một thời kỳ suy thoái kinh tế
đang diễn ra trên diện rộng như hiện nay.