Tác động của sự phát triển thị trường chứng khoán tới phát triển kinh tế các nước ASEAN và khuyến nghị cho Việt Nam

TÁC ĐỘNG CỦA SỰ PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG
CHỨNG KHOÁN TỚI PHÁT TRIỂN KINH TẾ
CÁC NƯỚC ASEAN VÀ KHUYẾN NGHỊ CHO VIỆT NAM
ThS. Nguyễn Ngọc Trâm1
Viện Ngân hàng Tài chính, Trường Đại học Kinh tế Quốc dân
Trần Đăng Minh
Lớp Tài chính tiên tiến 55B, Trường Đại học Kinh tế Quốc dân
Tóm tắt
Bài nghiên cứu phân tích t c động của sự phát triển thị trường chứng khoán
tới phát triển kinh tế của c c nước trong khối ASEAN. Nhóm tác giả sử dụng phương
pháp hồi quy gộp với biến công cụ trên bộ dữ liệu của 10 quốc gia trong khối
ASEAN. Thời gian nghiên cứu từ năm 1990 đến năm 2016. Kết quả nghiên cứu cho
thấy quy mơ và tính thanh khoản của thị trường chứng khốn có t c động tích cực tới
phát triển kinh tế. Tuy nhiên, sự phát triển của trung gian tài chính, đặc biệt là ngân
hàng, lại có t c động làm giảm sự phát triển kinh tế. Bài nghiên cứu đưa ra một số
khuyến nghị cho Việt Nam.
Từ khóa: Thị trường chứng khốn, phát triển, ASEAN

1. Giới thiệu
Mối quan hệ giữa sự phát triển thị trường chứng khoán và phát triển kinh
tế là một chủ đề đã được nhà nghiên cứu theo đuổi cũng như tiếp cận bằng các
phương pháp khác nhau. (King và Levine (1993), Rousseau và Wachtel
(1998), Levine và Zervos (1998) hay Levine, Loayza và Beck (2000) hay
Rousseau và Sylla (2001)). Các nghiên cứu này có điểm chung là đều sử dụng
bộ dữ liệu của nhiều quốc gia trên thế giới. Nghiên cứu của King và Levine
(1993) sử dụng dữ liệu của 41 quốc gia hay Garcia và Liu (1999) nghiên cứu
15 quốc gia gồm cả nước đang phát triển và kém phát triển. Tuy nhiên, chưa
có một nghiên cứu nào tập trung vào các thị trường châu Á, đặc biệt là các
nước trong khối ASEAN. Hơn nữa, kết quả của các nghiên cứu đưa ra không
đồng nhất. Một số nghiên cứu khẳng định sự phát triển của thị trường chứng
1

Email của tác giả chính:

229


khoán sẽ thúc đẩy tăng trưởng kinh tế như các nghiên cứu của King và Levine
(1993), Rousseau và Wachtel (1998) hay nghiên cứu của Levine và Zervos
(1998). Tuy nhiên, một số tác giả đưa ra kết luận hoàn toàn trái ngược như
Stiglitz (1985, 1994) hay Deverux và Smith (1994). Vì vậy, việc có một
nghiên cứu hồn chỉnh về mối quan hệ này tại thị trường các nước châu Á, đặc
biệt là các nước khối ASEAN là hết sức cần thiết.
Nhóm tác giả tập trung tìm hiểu tác động của sự phát triển thị trường
chứng khoán tới phát triển kinh tế các nước ASEAN và đưa ra khuyến nghị
cho Việt Nam. Phương pháp sử dụng trong bài nghiên cứu là hồi quy dữ liệu
chéo theo phương pháp hồi quy gộp sử dụng biến công cụ. Phương pháp này
giúp loại bỏ vấn đề nội sinh khi nghiên cứu về mối quan hệ giữa sự phát triển
thị trường chứng khoán và tăng trưởng kinh tế.
2. Tổng quan nghiên cứu
Câu hỏi nghiên cứu là liệu thị trường chứng khốn có quan trọng đối với
sự phát triển kinh tế? Nhiều nhà nghiên cứu không đồng tình nhưng cũng
nhiều bài viết khẳng định sự quan trọng của thị trường tài chính trong việc huy
động tiền tiết kiệm, phân phối vốn, thúc đẩy quản trị doanh nghiệp và quản trị
rủi ro. Một phần lớn nghiên cứu khai thác tác động tích cực của sự phát triển
thị trường chứng khoán tới tăng trưởng kinh tế. Greenwood và Smith (1997)
cho rằng thị trường chứng khốn lớn có khả năng giảm chi phí của việc huy
động các khoản tiết kiệm và tạo điều kiện đầu tư vào những công nghệ mới.
Levine (1991) và Bencivenga, Smith, và Starr (1996) chỉ ra rằng tính thanh
khoản của thị trường chứng khốn giúp giảm thiểu rủi ro và chi phí cho những
khoản đầu tư dài hạn. Các nhà nghiên cứu này cho rằng thông qua việc cung

cấp một dạng tài sản dễ dàng mua bán với chi phí thấp, thị trường chứng
khốn giúp các nhà đầu tư chủ động trong việc sử dụng tiền của mình, qua đó
thúc đẩy sự đầu tư cho các dự án nói chung. Obstfeld (1994) chỉ ra rằng chia
sẻ rủi ro qua các thị trường chứng khoán liên kết với nhau trên thế giới giúp
nâng cao việc phân bổ các nguồn tài nguyên và thúc đẩy sự phát triển kinh tế.
King và Levine (1993) đề xuất xây dựng một chỉ số về sự phát triển của thị
trường chứng khoán nói chung khi tính tới cả ba khía cạnh của thị trường (quy
mô, thanh khoản và rủi ro). Nghiên cứu này cũng cho thấy việc phát triển thị
trường chứng khoán có tác động tích cực tới phát triển kinh tế.

230


Tuy nhiên, có một nhóm các bài nghiên cứu cho rằng thị trường chứng
khốn phát triển khơng có tác động tích cực tới phát triển kinh tế. Tuy
Bencivenga và Smith (1991) khẳng định tác động tích cực của việc gia tăng
tính thanh khoản tới phát triển kinh tế, hai tác giả này cũng nhấn mạnh rằng
thanh khoản quá lớn có thể làm giảm tỷ lệ tiết kiệm tới mức làm chậm sự phát
triển của nền kinh tế. Stiglitz (1985, 1994) cho rằng tính thanh khoản của thị
trường chứng khốn khơng khích lệ việc tìm hiểu thơng tin về các cơng ty
hoặc nâng cao quản trị doanh nghiệp. Thêm vào đó, Deverux và Smith (1994)
cũng nhấn mạnh rằng việc chia sẻ rủi ro qua các thị trường chứng khoán liên
kết với nhau trên thế giới thực sự làm giảm tỷ lệ tiết kiệm và kéo theo làm sự
phát triển kinh tế chậm lại.
Một nhóm các nghiên cứu nhấn mạnh vào tính hiệu quả của thị trường
chứng khoán và phát triển kinh tế. Thị trường chứng khốn cịn có thể thúc
đẩy việc nắm bắt các thông tin về doanh nghiệp nhằm thu lợi (Grossman và
Stiglitz 1980; Kyle 1984; Holmstrom và Tirole 1993). Trong một thị trường
lớn và thanh khoản cao, giá cổ phiếu thường phản ánh những thơng tin liên
quan, vì vậy, việc nắm được thơng tin trước khi nó được cơng bố rộng rãi có

thể mang lại lợi nhuận lớn cho nhà đầu tư. Điều này khích lệ các nhà đầu tư
tìm hiểu và quan sát các cơng ty, từ đó nâng cao chất lượng thông tin về doanh
nghiệp dẫn đến cải thiện phân bố các nguồn vốn và thúc đẩy nền kinh tế đi lên.
Trái lại, Stiglitzs trong bài nghiên cứu năm 1985 và 1994 đã chỉ ra rằng những
thị trường chứng khốn tốt phản ánh rất nhanh thơng tin trên giá cổ phiếu, và
như vậy sẽ làm giảm việc nhà đầu tư sử dụng những nguồn riêng để nắm
thông tin.
Dựa trên phần tổng quan nghiên cứu, nhóm tác giả nhận thấy tuy có một
số lượng lớn học giả quan tâm tới vấn đề nghiên cứu này nhưng kết quả
nghiên cứu là không đồng nhất. Trong số các nghiên cứu trước đây, tuy đã có
một số nghiên cứu trên thị trường châu Á nhưng chưa có nghiên cứu nào tập
trung phân tích mối quan hệ này của các quốc gia trong khối ASEAN.
3. Phƣơng pháp nghiên cứu
Nhóm tác giả tập trung nghiên cứu về tác động của sự phát triển thị
trường chứng khoán tới sự phát triển kinh tế của các nước trong khu vực
ASEAN. Phương pháp nghiên cứu được sử dụng là hồi quy gộp với biến
231


cơng cụ (Pooled regression with instrumental variable). Phương trình hồi
quy có dạng:

Trong đó:
GR là biến phụ thuộc đại diện cho sự phát triển kinh tế của nước i tại thời
điểm t; STOCK là biến độc lập đại diện cho sự phát triển của thị trường chứng
khoán;

là ước lượng hệ số hồi quy của biến STOCK; X là một tập hợp các

biến kiểm soát;

là véc-tơ hệ số hồi quy của các biến kiểm sốt. Các biến

trong mơ hình cụ thể như sau:
Biến phụ thuộc:
Sự phát triển kinh tế, đại diện bằng tốc độ tăng trưởng thu nhập bình
quân đầu người và tốc độ tăng trưởng GDP.
Biến độc lập:
Sự phát triển của thị trường chứng khoán: Sự phát triển thị trường
chứng khoán được nghiên cứu trên hai giác độ là quy mô và tính thanh khoản.
Trong đó, quy mơ được đại diện bởi biến giá trị vốn hóa thị trường trên GDP
(MCAP). Việc sử dụng giá trị vốn hóa thị trường trên GDP để đại diện cho sự
phát triển của thị trường chứng khốn do quy mơ thị trường tương quan dương
với khả năng huy động vốn và đa dạng hóa rủi ro trên khía cạnh kinh tế.
Khía cạnh thứ hai của sự phát triển thị trường chứng khốn là tính thanh
khoản. Nhóm tác giả đo lường tính thanh khoản của thị trường bằng hai biến
số là tổng giá trị giao dịch trên GDP (VOL) và doanh số giao dịch (giá trị giao
dịch chia cho giá trị vốn hóa thị trường – TURN. Tổng giá trị giao dịch trên
GDP (VOL) đo lường giá trị cổ phiếu giao dịch so với quy mô của nền kinh tế.
Thước đo này có ưu điểm hơn so với việc đo lường quy mơ thị trường nói
chung vì có những thị trường rất lớn nhưng lại kém thanh khoản. Thước đo
thứ hai cho tính thanh khoản là doanh số giao dịch (TURN). Có thể hiểu
TURN cho biết giá trị giao dịch so với quy mơ của tồn bộ thị trường chứng
khốn. Thước đo này cũng có ưu điểm hơn so với quy mơ thị trường chứng
khốn nói chung vì có những thị trường tuy khơng lớn nhưng tính thanh khoản
cao thì vẫn có tác động tới tồn bộ nền kinh tế.

232

Biến kiểm soát:
Để xác định tác động của sự phát triển thị trường chứng khoán tới sự
phát triển kinh tế, nhóm tác giả sử dụng một hệ thống các biến kiểm sốt nhằm
kiểm sốt các yếu tố khác cũng có ảnh hưởng tới sự phát triển kinh tế. Theo
Barro (1996), các nhân tố khác cũng tác động tới tăng trưởng có thể kể tên như
tỷ lệ đăng ký học phổ thơng, mức chi tiêu của Chính phủ trên GDP, sự phát
triển của các trung gian tài chính và tỷ lệ lạm phát. Cụ thể:
Tỷ lệ đăng ký học phổ thông (ENR)
Mức chi ti u của Chính phủ trên GDP(GOV)
Sự ph t triển của trung gian tài chính (M3GDP): Nghiên cứu sử dụng tỷ
lệ M3/GDP là đại diện cho sự phát triển của trung gian tài chính, đặc biệt là
ngân hàng. Tỷ lệ M3/GDP cho biết quy mô của lĩnh vực ngân hàng đối với
toàn bộ kinh tế.
Tỷ lệ lạm ph t. Tỷ lệ lạm phát nhằm tính tới yếu tố ổn định kinh tế vĩ
mơ. Trong bài nghiên cứu, nhóm tác giả sử dụng tỷ lệ lạm phát tính dựa trên
chỉ số giá tiêu dùng và chỉ số giảm phát GDP.
Ngồi ra, nhóm tác giả sử dụng biến cơng cụ gồm có giá trị ban đầu của
thu nhập bình qn trên đầu người của mỗi quốc gia, giá trị ban đầu của tỷ lệ
đăng ký học phổ thông, giá trị ban đầu của tỷ lệ lạm phát, giá trị ban đầu của
chi tiêu Chính phủ, giá trị ban đầu của vốn hóa thị trường trên GDP, giá trị ban
đầu của khối lượng giao dịch trên GDP và giá trị ban đầu của doanh số giao
dịch. Những biến công cụ này được xác định trước. Việc sử dụng các biến
công cụ này giúp nhóm tác giả bóc tách các thành phần được xác định trước
của tỷ lệ chi tiêu của Chính phủ, tỷ lệ lạm phát và sự phát triển của thị trường
chứng khoán.

233


Bảng tổng hợp các biến sử dụng trong mơ hình:

Tên biến

Biến đại diện

Tăng trưởng kinh tế

Sự phát triển của
thị trường chứng khốn
– Quy mơ
Sự phát triển của
thị trường chứng khốn
– Thanh khoản

Ký hiệu Chú thích

Tốc độ tăng trưởng
thu nhập bình quân trên
đầu người

GR

Tốc độ tăng trưởng GDP

GDP

Vốn hóa thị trường/GDP

MCAP

Giá trị giao dịch/GDP

VOL

Giá trị giao dịch/Vốn hóa
thị trường

TURN

M3/GDP

M3GDP

Chi tiêu Chính phủ/GDP

GOV

Tính dựa trên CPI

CPI

Tính dựa trên chỉ số
giảm phát

DEF

Sự phát triển của trung
gian tài chính
Chi tiêu Chính phủ

Tỷ lệ lạm phát

BIẾN
PHỤ
THUỘC

BIẾN
ĐỘC
LẬP

BIẾN
KIỂM
SOÁT

4. Dữ liệu
Bài nghiên cứu sử dụng dữ liệu lịch sử từ năm 1990 đến năm 2016 của
10 nước trong khu vực ASEAN. Thông tin của các biến được thu thập từ Cổng
dữ liệu của Ngân hàng Thế giới (Data World Bank)
Bảng 1: Thống kê mô tả các biến
Statistic

N

Mean

St. Dev.

Min

Max

GDP

256

5.734

3.701

-13.127

15.24

GR

256

3.964

3.764

-14.351

13.216

MCAP

126

98.809

75.089

9.564

320.993

ENR

194

64.676

25.482

16.546

108.1

234


Statistic

N

Mean

St. Dev.

Min

Max

GOV

221

11.203

5.421

3.46

29.867

CPI

248

7.644

12.9

-2.315

128.419

DEF

256

8.552

13.723

-22.091

127.974

VOL

134

39.485

36.772

2.633

211.849

TURN

126

44.345

24.743

6.49

124.734

M3GDP

222

62.147

37.948

4.894

135.093

Nguồn: Tính tốn của tác giả
Bảng 1 mơ tả các biến số cơ bản của nghiên cứu trong khoảng thời gian
từ năm 1990 đến năm 2016. Các quốc gia được đưa vào trong nghiên cứu là
10 nước thuộc nhóm các nước ASEAN, bao gồm Brunei, Indonesia,
Cambodia, Myanmar, Thailand, Philippines, Singapore, Lào, Malaysia và Việt
Nam. Điều có thể nhận thấy rõ ràng trong bảng số liệu trên là dù trong cùng
một khu vực, các nước có sự khác biệt rõ rệt về tình hình kinh tế cũng như sự
phát triển của thị trường chứng khoán, phản ánh qua khoảng cách khá lớn của
giá trị nhỏ nhất và lớn nhất của các biến đại diện. Có những quốc gia có tốc độ
tăng trưởng GDP rất cao như Singapore vào năm 2010 (15.24%) nhưng cũng
có quốc gia có tốc độ tăng trưởng GDP rất thấp như Indonesia vào năm 1998
(-13.127%). Trung bình 10 quốc gia trong mẫu nghiên cứu có giá trị vốn hóa
thị trường/GDP là 98.809%. Vốn hóa thị trường lớn nhất trong mẫu nghiên
cứu đó là Malaysia vào năm 1993 với hơn 320% GDP, trong khi vốn hóa thị
trường chứng khoán Việt Nam năm 2008 chiếm khoảng 9.5% GDP.

Bảng 1 cũng liệt kê Tốc độ tăng trưởng thu nhập bình quân trên đầu
người, Tốc độ tăng trưởng GDP, Giá trị giao dịch/GDP, Giá trị giao dịch/Vốn
hóa thị trường, Tỷ lệ lạm phát và thay đổi của tỷ lệ lạm phát, Chi tiêu của
chính phủ, Tỷ trọng của M3 so với GDP. Nhìn chung, khoảng cách giữa các
giá trị nhỏ nhất và lớn nhất là tương đối lớn.

235


5. Kết quả nghiên cứu
Bảng 2: Hồi quy gộp với biến công cụ với biến phụ thuộc là tốc độ
tăng trƣởng thu nhập bình quân đầu ngƣời
Biến phụ thuộc: Tốc độ tăng trƣởng thu nhập bình qn đầu ngƣời
1
2
3
4
5
MCAP

ENR

CPI

0.025***

0.013

0.041***

0.009

0.035***

-0.009

-0.01

-0.011

-0.014

-0.012

-0.062**

-0.067**

-0.051*

-0.043

-0.058*

-0.029

-0.028

-0.029

-0.035

-0.034

-0.362***

-0.349***

-0.372***

-0.057

-0.056

-0.066

DEF

M3GDP

-0.238***
-0.043

-0.241***
-0.044

-0.071***

-0.093***

-0.123***

-0.105***

-0.105***

-0.022

-0.021

-0.028

-0.022

-0.027

VOL

0.042***

0.049***

-0.015

-0.018
0.043***
-0.016

TURN

GOV

L_IGPC

Constant

0.037**
-0.016
-0.183
-0.27

-0.086
-0.241

0.715

3.626

4.838*

7.479*

3.419

-2.635

-2.785

-2.755

-4.187

-3.568

11.082

3.832

-1.811

-6.762

3.673

-8.586

-8.858

-8.811

-11.562

-10.427

Nguồn: Tính toán của tác giả
236


Bảng 2 cho thấy kết quả hồi quy gộp với biến phụ thuộc là tốc độ tăng
trưởng thu nhập bình quân đầu người. Kết quả hồi quy gộp cho thấy có đủ

bằng chứng để kết luận về tác động của sự phát triển thị trường chứng khoán
với sự phát triển kinh tế của các nước trong khu vực ASEAN. Trong đó, sự
phát triển của thị trường chứng khốn được nghiên cứu ở hai khía cạnh: quy
mơ thị trường và tính thanh khoản của thị trường.
Phương trình (1) là phương trình có đưa vào log của giá trị đầu của thu
nhập bình quân đầu người của các quốc gia trong mẫu nghiên cứu, tỷ lệ đăng
ký học phổ thông, tỷ lệ lạm phát. Phương trình (2) và (3) nghiên cứu tính
thanh khoản của thị trường chứng khốn và có tính thêm tới tác động của sự
phát triển của trung gian tài chính. Phương trình (4) và (5) thêm biến về chi
tiêu của Chính phủ.
Cả 5 phương trình hồi quy đều cho thấy khi quy mơ thị trường và tính
thanh khoản thị trường tăng lên có tác động tích cực tới tăng trưởng kinh tế.
Khi quy mô thị trường tăng lên 1% thì tốc độ tăng trưởng thu nhập bình quân
đầu người tăng lên khoảng 0.025% - 0.041% ở mức ý nghĩa 99%. Khi các yếu
tố khác không đổi, tổng giá trị giao dịch trên GDP tăng lên 1% có tác động
tích cực lên sự phát triển kinh tế, cụ thể tác động làm tăng tốc độ tăng trưởng
thu nhập bình quân đầu người lên khoảng 0.04% - 0.05%. Biến doanh số giao
dịch đại diện cho tính thanh khoản của thị trường cũng có tác động tương tự
(Doanh số giao dịch tăng lên 1% thì tốc độ tăng trưởng thu nhập bình quân
đầu người tăng khoảng 0.04% ở mức ý nghĩa 99%).
Tác động của các biến kiểm soát đúng theo dự đoán. Tỷ lệ lạm phát (tính
dựa trên cả chỉ số CPI và chỉ số giảm phát) tăng lên sẽ làm giảm tốc độ tăng
trưởng kinh tế. Chính phủ gia tăng chi tiêu khơng có tác động tích cực tới tăng
trưởng kinh tế các nước ASEAN như nhiều bài nghiên cứu tại các thị trường
khác đã chỉ ra. Kết quả mơ hình đã cho thấy việc Chính phủ gia tăng chi tiêu
thậm chí có tác động giảm tăng trưởng kinh tế, tuy nhiên, hệ số hồi quy trong
mơ hình khơng có ý nghĩa về mặt thống kê.
Điểm đáng lưu ý ở kết quả hồi quy là sự phát triển của các trung gian tài
chính, đặc biệt là các ngân hàng (đại diện bằng M3/GDP) có tác động làm
giảm tăng trưởng kinh tế. Nhiều nghiên cứu trước đây đã ghi nhận kết quả

tương tự về tác động của biến số này tới tăng trưởng kinh tế nói chung.
237


Gregoria và Guidotti (1995) hay Cavenaile và Sougne (2012) tìm thấy bằng
chứng cho rằng một hệ thống tài chính phát triển không những không hỗ trợ
cho tăng trưởng kinh tế mà còn làm giảm tăng trưởng kinh tế ở một số quốc
gia. Cavenaile và Sougne (2012) tìm thấy rằng trong 4 trên 6 nước trong mẫu
nghiên cứu tồn tại mối quan hệ ngược chiều giữa sự phát triển của hệ thống
ngân hàng và phát triển kinh tế. Họ cho rằng trong dài hạn, tác động của sự
phát triển của hệ thống ngân hàng có xu hướng giảm dần, thậm chí có tác động
tiêu cực đến sự phát triển kinh tế. Phần lớn các quốc gia trong khối ASEAN
vẫn phụ thuộc vào vốn tín dụng. Kết quả nghiên cứu đã cho thấy rằng sự phát
triển của hệ thống ngân hàng cùng với việc gia tăng các món nợ quá hạn
dường như đang có tác động tiêu cực đến nền kinh tế nói chung.
Bảng 3: Hồi quy gộp với biến cơng cụ với biến phụ thuộc
là tốc độ tăng trƣởng GDP
Biến phụ thuộc: Tốc độ tăng trƣởng GDP
6
MCAP

ENR

CPI

7

238

9

10

0.044***

0.033***

0.061***

0.026*

0.050***

-0.009

-0.01

-0.011

-0.013

-0.012

-0.064**

-0.065**

-0.050*

-0.033

-0.044

-0.028

-0.026

-0.029

-0.033

-0.033

-0.353***

-0.345***

-0.379***

-0.056

-0.054

-0.064

DEF

M3GDP

8

-0.234***

-0.241***

-0.043

-0.041

-0.102***

-0.114***

-0.158***

-0.127***

-0.136***

-0.022

-0.02

-0.028

-0.021

-0.027

Biến phụ thuộc: Tốc độ tăng trƣởng GDP
6
VOL

7

8

0.030**

0.040**

-0.015

-0.017

TURN

Constant

10

0.052***

0.045***

-0.017

-0.015

GOV

L_IGPC

9

-0.277

-0.257

-0.253

-0.235

1.499

3.565

6.012**

8.503**

6.147*

-2.569

-2.658

-2.793

-3.923

-3.475

11.261

5.87

-3.059

-7.331

-1.196

-8.37

-8.454

-8.933

-10.833

-10.158

Nguồn: Tính tốn của tác giả
Để khẳng định kết quả của nghiên cứu, nhóm tác giả sử dụng tốc độ tăng
trưởng GDP là một biến đại diện khác của tăng trưởng kinh tế. Các biến kiểm
soát tương tự như Bảng 2.
Mối quan hệ giữa quy mơ cũng như tính thanh khoản thị trường với tốc
độ tăng trưởng GDP ước lượng từ phương trình 6-10 khá đồng nhất với kết

quả ước lượng của mô hình 1-5. Mức độ tác động mà nhóm tác giả tìm thấy
cũng tương tự với kết quả trước đó. Cụ thể, khi các yếu tố khác không đổi,
tổng giá trị giao dịch trên GDP tăng lên 1% có tác động tích cực lên sự phát
triển kinh tế, cụ thể tác động làm tăng tốc độ tăng trưởng GDP lên khoảng
0.04% - 0.05%. Biến doanh số giao dịch đại diện cho tính thanh khoản của thị
trường cũng có tác động tương tự (Doanh số giao dịch tăng lên 1% thì tốc độ
tăng trưởng GDP tăng khoảng 0.05% ở mức ý nghĩa 99%). Bằng chứng mà
nhóm nghiên cứu tìm thấy đủ để kết luận mối quan hệ giữa sự phát triển thị
trường chứng khốn và tăng trưởng kinh tế có ý nghĩa về mặt kinh tế.
239


6. Kết luận
Nhóm tác giả nghiên cứu tác động của sự phát triển thị trường chứng
khoán tới sự phát triển kinh tế, tiếp cận bằng phương pháp hồi quy gộp với
biến công cụ. Dữ liệu sử dụng trong bài nghiên cứu là dữ liệu lịch sử của 10
nước trong khu vực ASEAN trong khoảng thời gian từ năm 1990 đến 2016.
Nhóm tác giả có đủ bằng chứng để khẳng định tác động tích cực của quy
mơ và tính thanh khoản của thị trường chứng khoán tới tăng trưởng kinh tế của
các nước thuộc khối ASEAN. Trong khi đó, sự phát triển của trung gian tài
chính, đặc biệt là ngân hàng, lại có tác động ngược lại. Khi sử dụng biến đại
diện khác của tăng trưởng kinh tế, bài nghiên cứu cho kết quả tương tự.
Kết quả nghiên cứu có ý nghĩa quan trọng trong việc hoạch định chính
sách phát triển nền kinh tế Việt Nam. Chính phủ với vai trị kiến tạo và thúc
đẩy tăng trưởng kinh tế của mình cần có những biện pháp tích cực hơn nữa
trong việc phát triển thị trường chứng khốn về cả quy mơ và cải thiện tính
thanh khoản. Trải qua 16 năm hình thành và phát triển, thị trường chứng khoán
Việt Nam đã và đang đóng vai trị là một kênh huy động vốn quan trọng trong
nền kinh tế. Vốn hóa thị trường năm 2014 đạt 33%/GDP, tăng 114 lần so với năm
2000. Giá trị giao dịch cổ phiếu bình quân tăng xấp xỉ 1,400 lần so với năm 2000.

Tuy nhiên, so với các thị trường trên thế giới, thị trường chứng khoán Việt Nam
vẫn được liệt kê vào trong nhóm các thị trường cận biên (frontier market). Mức
độ cung vốn cho nền kinh tế của thị trường chứng khoán tương tứng 60% cung
tín dụng. Tính thanh khoản của thị trường cần được cải thiện trong tương lai.
Tính thanh khoản tốt sẽ giúp cho giá cả chứng khoán phản ánh đúng giá trị qua
đó gia tăng niềm tin của nhà đầu tư vào thị trường.
Tài liệu tham khảo
1. Barro, R. J. (1996), Determinants of economic growth: a cross-country
empirical study (No. w5698), National Bureau of Economic Research.
2. Bencivenga, Valerie R., Bruce D. Smith, and Ross M. Starr. (1996),
„Equyty Markets, Transactions Costs, and Capital Accumulation: An
Illustration.‟ The World Bank Economic Review 10(2), trang 241-65.
3. Bencivenga, Valerie R., and Bruce D. Smith. (1991), „Financial
Intermediation and Endogenous Growth‟, Review of Economics Studies 58
(2, April): trang 195-209.

240


4. Cavenaile, L., & Sougné, D. (2012), Financial development and economic
growth: an empirical investigation of the role of banks and institutional
investors, Applied Financial Economics, số 22(20), trang 1719-1725.
5. Deverux, Michael B., and Gregor W. Smith. (1994), „International Risk
Sharing and Economic Growth.‟ International Economic Review 35, trang
535-50.
6. Garcia, V. F., & Liu, L. (1999), „Macroeconomic determinants of stock
market development‟, Journal of Applied Economics, 2(1), trang 29-59.
7. Grossman, Sanford, and Joseph E. Stiglitz. (1980), „On the Impossibility
of Informationally Efficient Markets.‟ American Economic Review 70:
trang 393 - 408.

8. Holmstrom, Bengt, and Jean Tirole. (1993), „Market Liquydity and
Performance Monitoring‟, Journal of Political Economy 101(4, August):
trang 678-709.
9. Jose De Gregorio, Pablo E. Guidotti (1995), „Financial Development and
Economic Growth‟, World Development số 23, trang 433-48.
10. J. Greenwood, Bruce D. Smith (1997), „Financial markets in
development, and the development of financial markets‟, Journal of
Economic Dynamics and Control số 21, trang 145-81.
11. King, R.G. & Levine, R. (1993), „Finance and growth: Schumpeter might
be right‟, Quarterly Journal of Economics, số 108, trang 717-38.
12. Kyle, Albert S. (1984). „Market Structure, Information, Futures Markets,
and Price Formation‟ trong Gary G. Storey, Andrew Schmitz, and
Alexander H. Sarris, eds., International Agricultural Trade: Advanced
Readings in Price Formation, Market Structure, and Price Instability.
Boulder, Colo.: Westview.
13. Levine, R. & Zervos, S. (1998), „Stock markets, banks and economic
growth‟, American Economic Review, số 88, trang 537-58.
14. Levine, R., Loayza, N. & Beck, T. (2000), „Financial intermediation and
Growth: Causality and causes‟, Journal of Monetary Economics, số 46,
trang 31-77.
15. Levine, R. (1991), „Stock Markets, Growth, and Tax Policy‟, Journal of
Finance 46, trang 1445-65.

241


16. Obstfeld, Maurice. (1994). „Risk-Taking, Global Diversification, and
Growth.‟ American Economic Review 84(5, December): tr.1310 - 29.
17. Rousseau, P.L. & Sylla, R. (2001), „Financial systems, economic growth
and globalization‟, NBER working paper No. 8323.

18. Rousseau, P.L. & Wachtel, P. (1998), „Financial intermediation and
economic performance: Historical evidence from five industrial
countries‟, Journal of Money, Credit, and Banking, số 30, trang 657-78.
19. Stiglitz, Joseph E. (1985), „Credit Market and the Control of Capital‟,
Journal of Money, Credit and Banking số 17, trang 133-52.
20. Stiglitz, Joseph E. (1994), „The Role of the State in Financial Markets‟,
Proceedings of the World Bank Annual Conference on Development
Economics 1993. Washington, D.C.: World Bank.

21. Sougné, D., & Cavenaile, L. (2012). Financial Development and Economic
Growth: an Empirical Investigation of the Role of Banks and Institutional
Investors, Applied Financial Economics, 22(20), tr.1719-1725.

242