TỰ DO hóa tài KHOẢN vốn KINH NGHIỆM của UGANDA

TỰ DO HÓA TÀI KHOẢN VỐN –
KINH NGHIỆM CỦA UGANDA
Trình bày bởi Louis A. Kasekende - Đại diện ngân hàng Uganda
Viện Phát triển Hải ngoại
Ngày 21/06/2000
I. Giới thiệu
Trong hai thập kỷ qua, cơ cấu kinh tế thế giới cơ bản đã được chuyển đổi với sự gia
tăng toàn cầu hoá thị trường tài chính và các vấn đề liên quan đến sự luân chuyển vốn
giữa các quốc gia đã trở thành trọng tâm của hệ thống tiền tệ quốc tế. Sự phát triển mạnh
mẽ của hội nhập tài chính thế giới đã được thúc đẩy bởi sự nới lỏng kiểm soát vốn và mở
rộng tự do hóa tài chính ở hầu hết các nước, cũng như sự phát triển của khoa học viễn
thông và công nghệ mới đã tạo điều kiện cho việc chuyển vốn ra nước ngoài. Đối với
Uganda, việc tự do tài khoản vốn đã được thực hiện từ tháng 7/1997. Sau đó dòng vốn
đã được phép tự do luân chuyển giữa Uganda và các nước trên thế giới, dòng vốn này
cho phép cả người cư trú và không cư trú được giữ tài khoản ngoại tệ trong hệ thống
ngân hàng trong nước và cho phép người cư trú nắm giữ tài khoản ngoại tệ và các giấy
tờ có giá ở nước ngoài. Tự do hóa tài khoản vốn được thực hiện như là một phần trong
một loạt các chính sách cải cách và ổn định mà đã được cam kết từ năm 1987.
Trước khi tự do hóa, thị trường song song (thị trường chợ đen) chiếm một tỷ lệ
đáng kể trong các giao dịch kinh tế. Chẳng hạn, hơn một nửa xuất khẩu chính của quốc
gia là cà phê đã được nhập lậu vào Kenya. Mặt khác các đại lý còn tham gia vào kinh
doanh chênh lệch giá giữa thị trường chính thức và thị trường song song không chỉ ở tài
sản tài chính và ngoại hối mà còn ở hàng hoá. Điều này đã làm giảm hiệu quả cho nền
kinh tế. Trong bối cảnh đó, khái niệm về tự do hóa tài khoản vốn đã loại bỏ tình trạng
không rõ ràng như trên trong nền kinh tế Uganda. Quan trọng cần lưu ý là ngay khi áp
dụng chính sách tự do hóa, thực thi đầy đủ các việc kiểm soát hiện tại là điều không thể
thực hiện. Vì thế các quốc gia phải có một tài khoản vãng lai và tài khoản vốn ngay lúc
chính phủ công bố tự do hóa, chính thức hóa những gì đã tồn tại. Việc không rõ ràng
được mô tả về giai đoạn kiểm soát được rút ra từ sự thất bại của chính quyền trong việc
1
thực thi đầy đủ các quy định hành chính và sự nỗ lực của khu vực tư nhân để phá vỡ sự

kiểm soát thông qua việc sáng tạo ra thị trường song song. Từ việc tự do hóa mất hiệu
quả như vậy, mô hình kiểm soát đã thất bại vào đầu những năm 1980. Vì vậy, cuộc tranh
luận dần dần chuyển từ việc lựa chọn một cách thức quản trị sang các trình tự thích hợp
và tốc độ quá trình cải cách. Năm 1987-1992, một cách tiếp cận từ từ đến quá trình tự do
hóa như là sự theo đuổi chứ không phải là tiến trình nỗ ra tự do hoá trước giai đoạn 1992
khi các bên liên quan trong nền kinh tế đi theo quá trình cải cách một cách chung chung.
Trong suốt thời gian sau đó, khi cả tài khoản vãng lai và tài khoản vốn của cán cân thanh
toán được tự do hoá.
Để đánh giá kinh nghiệm của Uganda với tự do hóa tài khoản vốn, bài này được
thiết lập bao gồm năm phần. Trong phần II, chúng tôi sơ lược về tình hình kinh tế vĩ mô
của Uganda từ năm 1987. Ở phần III, chúng ta xem xét sự thúc đẩy của Chính phủ về tự
do hóa, và trong phần IV đánh giá các gói chính sách kèm theo đã được thông qua và
thực hiện. Phần V phân tích tác động của tự do hóa cho đến nay, trong VI trình bày
những thách thức gắn liền với tự do hóa tài khoản vốn ở Uganda. Chúng tôi cũng nêu
vấn đề gây tranh cãi về việc liệu có cần thiết phải tiếp tục tự do hóa tài khoản vốn hoặc
tái áp đặt một vài kiểm soát vốn hay không.
II. Bối cảnh kinh tế vĩ mô
Từ năm 1987, Uganda đã theo đuổi chính sách nhằm ổn định kinh tế vĩ mô và thay
đổi cơ cấu của nền kinh tế với sự hỗ trợ tài chính từ Ngân hàng Thế giới (WB), Quỹ tiền
tệ quốc tế (IMF), các nhà tài trợ đa phương và song phương khác. Vì lý do này ERP
(chương trình cải cách kinh tế) đã tập trung ổn định kinh tế vĩ mô, tự do hóa hệ thống tỷ
giá ngoại hối, thương mại, giá cả và các hệ thống phân phối, cải thiện cơ cấu và môi
trường kinh doanh để thúc đẩy sự huy động tiết kiệm và đầu tư, phục hồi kinh tế, hạ tầng
xã hội và thể chế của đất nước. Như trước đó trình bày, trước năm 1992 đã có sự thiếu
đồng thuận về chiến lược cho sự phục hồi của nền kinh tế, làm chậm lại tốc độ thực hiện
chính sách trong ERP. Tuy nhiên, sau sự bất ổn vào đầu năm 1992, chính phủ đã thông
qua một phương pháp cải tổ to lớn đưa đến việc thực hiện chính sách cải cách cơ cấu và
ổn định kinh tế. Chế độ tự do hóa thương mại được tự do hoá hoàn toàn, kiểm soát giá cả
đã được bãi bỏ (trừ các sản phẩm công cộng và dầu khí), ngân sách tiền mặt đã được đưa
vào trong việc quản lý chi tiêu của chính phủ.

2
Hệ thống ngoại hối đã được tự do hoá đáng kể vào năm 1990 với sự xuất hiện
nhiều các quầy thu đổi ngoại tệ để phân phối các khoản thu ngoại hối với nhiều cách sử
dụng theo nhu cầu thị trường. Các quầy thu đổi ngoại tệ được tăng cường hơn nữa với
việc giới thiệu các phiên đấu giá ngoại hối hàng tuần để phân bổ nguồn lực cho các
ngành công nghiệp chiến lược. Tuy nhiên, với một nền kinh tế vẫn còn mong manh và dễ
bị tổn thương trước những cú sốc bên ngoài. Tiết kiệm và đầu tư vẫn rất thấp (1% và
11% GDP), lạm phát vẫn còn cao và không chắc chắn để khuyến khích kinh doanh dài
hạn và các sáng kiến khác cần thiết cho phát triển kinh tế bền vững. Quan trọng hơn, khu
vực tài chính có những yếu kém lớn cùng với sự thiếu hiệu quả cũng đóng góp đáng kể
cho sự bất ổn định kinh tế vĩ mô.
Nhằm giải quyết những vấn đề này, chính phủ thực hiện một chương trình cải cách về
lĩnh vực tài chính. Các cải cách này nhằm loại bỏ kiểm soát lãi suất, giảm bớt rào cản để cho
các ngân hàng tư nhân mới đi vào hệ thống, hạn chế vai trò trực tiếp của chính phủ trong việc
phân bổ các nguồn lực tài chính bao gồm tài trợ hàng hoá trong các vụ mùa nông sản và từ bỏ
quyền sở hữu của chính phủ trong các ngân hàng thương mại. Quá trình này được hoàn thiện
bởi các chính sách song song để tăng cường giám sát ngân hàng và khuyến khích kỷ luật tài
chính thông qua các điều khoản, các quy định mới và các chính sách để nâng cao hiệu quả và
lợi nhuận của các tổ chức tài chính. Những biện pháp này khẳng định tự do hóa tài khoản vốn
tháng 07/1997 đã đảm bảo cho lĩnh vực tài chính đủ mạnh để chống lại bất kỳ cú sốc phát sinh
nào ngoài sự gia tăng của bất kỳ nguồn vốn.
III. Mục tiêu của tự do hoá tài khoản vốn
Thành tựu của các mục tiêu ổn định kinh tế vĩ mô được tiếp nối với những cải cách
tiếp nối thứ hai để loại bỏ bất kỳ rào cản ràng buộc để cung cấp và đáp ứng môi trường
kinh tế vĩ mô ổn định. Các cải cách này nếu không được thực hiện thì chắc chắn rằng các
vấn đề của sự mất ổn định kinh tế vĩ mô sẽ tái xuất hiện. Do đó, trong giai đoạn 1995-
1997, nhiều cuộc tranh luận nội bộ tập trung vào các vấn đề sau:
 Không có khả năng thực hiện có hiệu quả kiểm soát vốn và sự cần thiết để
thu hút các nguồn lực cho đầu tư để duy trì tốc độ tăng trưởng cao kể từ khi tiết kiệm tư
nhân tỷ lệ là 1% GDP ở mức thấp hay ngay cả đối với một tỷ lệ đầu tư là 11% GDP.

 Mục tiêu là phát triển khu vực tư nhân được kích thích phát triển hàng đầu,
là một trong những phương tiện để đạt được điều này
3
 Khả năng thiết kế một chiến lược thoát ra trong những trường hợp chính
sách đó không đạt hiệu quả.
Các vấn đề trên về cơ bản xét trên tài khoản vốn đã được hình thành. Lý thuyết kinh tế
nói rằng mục tiêu chủ chốt cho kiểm soát vốn thường được áp dụng là giữ lại tiền tiết kiệm
trong nước và bảo vệ nền kinh tế trong nước chống lại áp lực từ những cú sốc bên ngoài. Trong
thực tế, lý thuyết và thực nghiệm nghiên cứu vẫn chỉ ra rằng tự do hóa tài khoản vốn có thể làm
tăng tính dễ tổn thương của các thị trường tài chính bất ổn. Tuy nhiên, các vấn đề gây tranh cãi
của các trình tự và các chính sách liên quan đến thực hiện tự do hóa tài khoản vốn thường được
chấp nhận. Điều này cũng trùng hợp với việc thực hiện bởi các nhà hoạch định chính sách nhất
nước đang phát triển không chỉ là không có tiền tiết kiệm để giữ lại nhưng tài khoản vốn mở sẽ
tạo điều kiện rất cần thiết cho các dòng chảy của nguồn tài nguyên từ thặng dư bên ngoài để
tránh thâm hụt các đơn vị trong nước.
Do đó việc tự do hóa tài khoản vốn ở Uganda được lý giải trên có khoảng cách giữa tiết
kiệm và đầu tư khép kín để thúc đẩy tăng trưởng bền vững lâu dài. Năm 1997, Uganda đã
hoàn thành 10 năm thực hiện nhất quán chính sách ổn định và cải cách. Thành quả biểu hiện
rất rõ là tốc độ tăng trưởng trung bình trên 7% và lạm phát được duy trì ở mức thấp và ổn
định. Những thách thức phải đối mặt với chính phủ là làm thế nào để duy trì mức tăng trưởng
cao và do đó nâng cao thu nhập trên đầu người. Điều này cũng đã được Collier và Bevan
(1997) chỉ ra rằng mục tiêu duy trì mức tăng trưởng cao hơn đòi hỏi sự đầu tư ngày càng cao
hơn. Theo một chiến lược, chính phủ gia tăng thâm hụt tài chính của mình để tài trợ cho cơ sở
hạ tầng, với sự hỗ trợ của các nguồn lực trợ giúp bên ngoài. Mục đích là để nâng cao tỉ lệ hoàn
vốn đầu tư khu vực tư nhân thông qua cơ sở hạ tầng được cải thiện. Mặt khác, sự cần thiết của
chính phủ để nâng cao đầu tư, các khoản tiết kiệm trong nước hiện tại sẽ không duy trì đầu tư
như vậy. Do đó, ngoài tài trợ, bao gồm cả dòng vốn, đã được dự kiến sẽ lấp đầy khoảng cách
tiết kiệm và đầu tư hiện có.
Uganda, giống như nhiều nước châu Phi khác vẫn dựa chủ yếu vào viện trợ phát
triển chính thức (ODA) chảy vào để thu hẹp khoảng cách tiết kiệm và đầu tư. Như đã

thấy trong bảng 1 dưới đây, viện trợ chính thức trong các hình thức của cán cân thanh
toán và hỗ trợ dự án đã phát triển qua thời gian, và không có cơ chế để tạo điều kiện
chuyển giao các nguồn lực để khu vực tư nhân. Mở cửa tài khoản vốn sẽ tạo điều kiện
cho một chuyển trực tiếp các nguồn lực từ các nguồn bên ngoài để các thực thể tư nhân
trong nước để thúc đẩy đầu tư.
4
Bảng 1: Thành phần hỗ trợ phát triển chính thức (ODA) của Uganda
Giai đoạn 92-93 93-94 94-95 95-96 96-97 97-98 98-99
Cán cân thanh
toán
165,1 154,8 178,9 86,2 110,8 166,4 127,8
Dự án 307,8 331,8 419,0 446,2 419,1 475,8 405,9
Tổng dòng vốn
đầu tư
472,9 486,6 597,9 532,4 529,9 642,2 533,7
Tỷ trọng dòng
vốn đầu tư so
với GDP (%)
15,7 13,1 11,3 9,7 9,3 10,4 9,2
Nguồn: Cán cân thanh toán của Uganda
Theo ghi nhận của Calamitsis và Dhonte (1996), " để đạt được mục tiêu trong thu nhập
GDP bình quân đầu người, các khoản tiết kiệm và đầu tư của tư nhân là chìa khóa để đạt mục
tiêu". Về mặt này, các cuộc họp của nhóm tư vấn 1989 đã nhất trí rằng sản xuất hiệu quả sẽ
được thực hiện thông qua khu vực tư nhân và do đó tìm cách giảm bớt vai trò của chính phủ
trong sản xuất trực tiếp. Do đó, quá trình tư nhân hoá đã được thực hiện thông qua các doanh
nghiệp nhà nước phải được thực hiện để đạt được mục tiêu này. Đến nay, hơn 85% doanh
nghiệp nhà nước đã được chuyển đổi hoặc tư nhân hóa, và điều này đã chiếm một phần cho sự
tăng vốn FDI và trả lại cho các dòng vốn lưu chuyển khác.
Việc mở cửa của tài khoản vốn nhằm khuyến khích việc cung cấp để thu hút tiền
tiết kiệm khu vực tư nhân bổ sung từ các nguồn bên ngoài được cần thiết cho việc tăng

tiết kiệm trong khu vực tư nhân. Dòng vốn như vậy có thể được ở dạng danh mục đầu tư
hoặc đầu tư trực tiếp nước ngoài. Dòng vốn sẽ được tìm kiếm trong ngắn hạn cao hơn ở
trong thị trường tiền tệ trong nước, đồng thời dòng vốn đi vào các nguồn lực để mở rộng
công suất và chuyển giao công nghệ. Tuy nhiên, chúng tôi cũng nhận ra rằng đó là khó
khăn để thu hút vốn ở các nước đang phát triển mà không có một chiến lược thoát ra và
5
sự dễ dàng của nó trong việc ra vào của các dòng vốn đi theo một tài khoản vốn tự do
gây ra sự bất ổn trong dòng vốn.
IV. Gói chính sách : Tự do hóa tài khoản vốn và các cải cách liên quan
Tự do hóa tài khoản vốn là một phần của cải cách kinh tế ở Uganda, từ khi phát
động Chương trình cải cách kinh tế (ERP). Trong việc hoạch định chính sách kinh tế thì
trình tự cải cách kinh tế rất quan trọng, trong đó phải nói đến trình tự tự do hóa tài khoản
vốn. Theo Mackinon (1973) và Shaw (1973): Thực hiện tự do hóa khu vực tài chính và
tự do hóa các dòng tiền ra vào. Vậy trình tự để tiến hành tự do hóa khu vực tài chính
trong một nền kinh tế mở, đang phát triển như thế nào? Trình tự liên quan đến 2 vấn đề:
 Xác định trình tự để tự do hoá tài chính trong nước đạt kết quả tối ưu, thực
tế diễn ra như thế nào. Cần phải tự do hóa tất cả hay chỉ tự do hóa một phần.
 Trình tự tự do hóa tài chính (bao gồm cả khu vực phi tài chính) phải phù
hợp với Chương trình cải cách kinh tế - ERP.
Phải tiến hành tự do hoá tài chính trong nước trước, sau đó mới tiến hành tự do
hóa lĩnh vực tài chính bên ngoài. Nếu làm ngược lại, một lượng vốn đáng kể có thể ra
khỏi quốc gia. Các ngân hàng trong nước cảm thấy khó khăn khi phải cạnh tranh với các
ngân hàng nước ngoài, do các ngân hàng trong nước phải chịu chi phí trong giao dịch
cao. Trình tự tự do hóa tài khoản vốn là ổn định trước, tiếp theo là tăng cường nội bộ
ngành tài chính và sau đó là tự do hóa. Theo lý thuyết, trình tự phù hợp của cải cách
kinh tế là việc tự do hóa tài khoản vốn phải được thực hiện sau cùng trong quá trình cải
cách nền kinh tế (Kasekende và Martin, 1995). Một hệ thống tài chính trong nước yếu
kém thì không nên thực hiện tự do hóa tài chính trước, vì như thế nó sẽ làm ảnh hưởng
đến dòng vốn của tư nhân. Fischer và Reisen (1992) cũng đưa ra tranh luận: Tự do hóa
tài khoản vốn có thể phát huy tác dụng nếu việc kiểm soát vốn dần bị loại bỏ. Theo 2

ông, đầu tiên cần được loại bỏ kiểm soát đầu tư trực tiếp nước ngoài và dòng vốn liên
quan đến thương mại, khi thực hiện chương trình cải cách kinh tế. Trong thực tế, tùy
thuộc vào điều kiện môi trường kinh tế của một đất nước, trình tự cải cách sẽ thay đổi.
Chương trình cải cách của Uganda được trình bày dưới đây:
a. Chính sách tài chính, chính sách tiền tệ và tỷ giá hối đoái:
6
- Trong kinh tế vĩ mô, một trong những điều kiện quan trọng tự do hóa tài khoản
vốn là cải cách tài chính để làm giảm thâm hụt tài chính và đảm bảo mức lạm phát chấp
nhận được. Duy trì tự do hóa tài khoản vốn có nghĩa là: Thuế không phải là nguồn thu
quan trọng trong ngân sách của nhà nước. Hơn nữa, để giảm thiểu những chi phí liên
quan đến việc tiếp cận các nguồn vốn lớn, phải quản lý chính sách tiền tệ theo mức lãi
suất và tỷ giá hối đoái, nó phải thích ứng, linh hoạt, phù hợp với nguyên tắc cơ bản và
điều kiện cụ thể của từng thị trường.Lãi suất trong nước phải phù hợp với những thay đổi
hiện hành của thị trường tài chính quốc tế. Các dòng vốn ngắn hạn, có độ nhạy cao, dễ
dàng làm cho chính sách kinh tế vĩ mô của một quốc gia thành công hay thất bại. Các
nước thận trọng trong kinh tế vĩ mô, chính sách tài chính, tiền tệ luôn vững chắc, đạt
được hiệu suất lớn, đa dạng hóa lợi ích từ việc tự do hóa tài khoản vốn.
- Ngay từ khi thực hiện chương trình cải cách kinh tế vào năm 1987, giá cả ổn định là
một trong những mục tiêu quan trọng trong kinh tế vĩ mô. Do đó, việc can thiệp vào tài khoản
vốn cần phải được cân nhắc, đảm bảo khả năng thanh khoản trong nước, không để lạm phát
xảy ra, đồng thời đảm bảo khả năng cạnh tranh cho hàng xuất khẩu của Uganda, không gây áp
lực mất giá để buộc phải thực hiện thắt chặt chính sách tiền tệ với lãi suất cao.
- Chính sách kiềm chế lạm phát được thực hiện năm 1987, chủ yếu dựa vào sự cân
bằng của cung và cầu thị trường. Kết quả chủ yếu là dựa vào sự kết hợp của việc mở
rộng chính sách tiền tệ một cách thận trọng và hạn chế chi tiêu công của chính phủ. Tiến
trình điều chỉnh đã giải quyết một số khó khăn. Lạm phát năm 1987 là 250 %, xuống còn
30 % trong năm 1992, sau đó là 10 % năm 1995 và thậm chí có lúc xuống dưới mức
10%. Năm 1999 - 2000, lạm phát là 5%. Lạm phát duy trì ở mức thấp kết hợp với các
chính sách cải cách tài chính từng bước tạo nên sự tự tin cho hoạt động của hệ thống
ngân hàng.

- Một phần thành công trong việc kiềm chế lạm phát là việc thận trọng trong khi
thực hiện quản lý tài chính trong năm 1992. Kiểm soát hệ thống tài chính không những
chuyển từ hình thức kiểm soát tiền tệ trực tiếp sang kiểm soát gián tiếp, mà còn khắc
phục được những hạn chế của chính sách tiền tệ. Vì vậy, khi loại bỏ các hạn chế của
chính sách tiền tệ, sự linh hoạt trong chính sách tài chính đồng nghĩa với sự tự do hóa thị
trường ngoại hối, bổ sung nguồn thu cho ngân sách từ bên ngoài. Ví dụ về kết quả đạt
được của sự linh hoạt trong chính sách tài chính: Áp dụng thuế ổn định trong khoảng
thời gian 1994-1995 khi giá cà phê bị thổi bùng lên, giảm bớt chi tiêu khi có sự thiếu hụt
7
trong nguồn thu ngân sách vào năm 1998 - 1999. Lo ngại về tác động của chương trình
cải cách tài chính nhiều hơn lợi ích mà chương trình cải cách kinh tế mang lại, trong việc
duy trì môi trường kinh tế vĩ mô ổn định. Việc thực hiện một số biện pháp nâng cao hiệu
quả trong quản lý thuế và các cải cách trong chính sách thuế đã nâng cao hiệu quả của
nguồn thu. Sự xuất hiện của thuế giá trị gia tăng (VAT) năm 1996, tiếp theo là những cải
cách trong Luật Thuế thu nhập năm 1997, cách tính khấu hao đối với các khoản đầu tư
vào nhà máy, máy móc, thiết bị. Tỷ lệ GDP tăng, từ mức thấp 4,5 % năm 1986 - 1987
lên 7,2 % trong năm1990-1991, với GDP hiện nay là 12%.
- Về chính sách tỷ giá và cải cách thương mại: Chính phủ đã thực hiện đúng với
cam kết, tuân thủ với Điều VIII của IMF - cấm gây áp đặt trong các giao dịch tiền tệ.
Trong tháng 07/ 1990, cho phép mua và bán ngoại tệ với mức tỷ giá do thị trường quyết
định. Cải cách tài chính thương mại quốc tế được thực hiện trong tháng 01/1992, theo
sau OGL và chương trình nhập khẩu đặc biệt (SIP) với các phiên giao dịch đấu giá hàng
tuần, được tài trợ bởi Quỹ Hỗ trợ nhập khẩu. Cuối cùng vào năm 1993, việc bán đấu giá
đã được bãi bỏ, được thay thế bằng hệ thống tỷ giá hoái đối, thông qua các ngân hàng
thương mại và các văn phòng ngoại hối, là thành phần quan trọng trên thị trường. Ngoài
ra, trong tháng 07/1997, cân bằng cán cân thanh toán của tài khoản trong sự nỗ lực tăng
các dòng vốn của tư nhân.
b. Hoạt động giám sát và thông tin thị trường:
- Ngoài việc thả nổi lãi suất hợp lý, tự do hoá tài chính còn cho phép việc mở rộng
hoạt động của hệ thống ngân hàng và phi ngân hàng sau năm 1994. Tuy nhiên, các tổ

chức tài chính này thiếu chiến lược hiệu quả khi gia nhập vào thị trường, sự cạnh tranh bị
hạn chế mà nguyên nhân là do thông tin bất đối xứng và năng lực giám sát hệ thống tự
do hoá tài chính có phần hạn chế, gây khó khăn cho sự phát triển trong ngành tài chính.
- Duy trì tự do hóa tài khoản vốn đòi hỏi phải tăng cường sự giám sát thận trọng
đối với hoạt động các tổ chức tài chính, đặc biệt rủi ro tỷ giá hối đoái. Cuối cùng, theo
điều lệ đã được sửa đổi năm 1993, cả hai tổ chức tài chính (FIS) và Ngân hàng của
Uganda (BOU) hỗ trợ Ngân hàng Trung ương trong việc xây dựng chính sách tiền tệ,
giám sát và điều chỉnh hoạt động của tất cả các tổ chức tài chính. Việc làm này nhằm
chống lại được những cú sốc bên ngoài trong khi thực hiện tự do hóa tài khoản vốn, hệ
thống tài chính nói riêng và nền kinh tế nói chung. Cần phải cẩn thận trong xây dựng
8
chính sách tài chính, thiết lập lãi suất linh hoạt hơn, sắp xếp và tái cơ cấu vốn các tổ
chức tài chính trong nước, xác định rõ phạm vi, chức năng của các tổ chức tài chính
trong nước. Theo FIS (1993) có quy định đầy đủ những yêu cầu về tăng cường vốn của
các tổ chức tài chính và tăng cường giám sát, nhằm bù đắp cho rủi ro xảy ra.
- Các ngân hàng được yêu cầu phải cung cấp báo cáo định kỳ cho Ngân hàng của Uganda
nhằm cho mục đích thống kê. Theo quy định về ngoại hối (2000), bảng báo cáo phải có các
thông tin chi tiết liên quan đến các giao dịch của tài khoản vốn. Việc tự do hoá tài khoản vốn có
thể làm cho các giao dịch ngoại hối tăng và hàm chứa nhiều rủi ro. Các ngân hàng được yêu cầu
phải thiết lập hệ thống riêng, để kiểm soát và hạn chế những rủi ro.
c. Cơ cấu nợ :
- Uganda là một nước nghèo mắc nợ nặng nề, việc giảm nợ ở nước này rất quan
trọng, để cải thiện tài chính của quốc gia, tạo điều kiện để nước này tiếp cận với thị
trường tài chính quốc tế. Giảm được chi phí đi vay, đảm bảo tiến trình cải cách hợp lý và
giảm tỷ lệ nợ của đất nước này. Cơ cấu nợ cần thiết để giảm bớt những khó khăn trong
hoạt động ngoại hối lâu dài, tăng cường sự bền vững đối với các dòng vốn ngoại hối.
Các giai đoạn chính cơ cấu lại nợ của Uganda:
• Uganda xây dựng một chiến lược nợ vào năm 1991, kèm với những nỗ lực cơ cấu
lại nợ thông qua tái cơ cấu nợ.
• Năm 1993, Uganda đã giảm được nợ bằng cách mua lại nợ và hoán đổi nợ, được

tài trợ bởi IDA và đồng tài trợ khác.
• Nợ chiếm 72% trong tổng nguồn vốn của Uganda, Quỹ (MDF) thành lập điều
hành Uganda, được thành lập trong 07/1995. Tháng 11/ 1995, MDF đã thành công trong
việc huy động nguồn vốn 75.000.000 USD.
d. Phát triển thể chế, chính trị và hệ thống quản trị:
Sự phục hồi của nền kinh tế chủ yếu dựa vào các chính sách kinh tế vĩ mô thận
trọng, phát huy các tiềm năng hiện có. Theo Kasekende và Atingi-Ego (1999), cần phải
phát huy năng lực để thu hút đầu tư, nhằm mục đích tăng trưởng kinh tế, tăng tỷ lệ GDP
và phải duy trì tốc độ tăng trưởng cao. Tăng trưởng kinh tế được cung cấp bởi các dịch
vụ hiệu quả cả khu vực công và khu vực tư. Một số cải cách thể chế đã được thực hiện
để nâng cao hiệu quả cung cấp dịch vụ:
9
 Phát triển khu vực tư nhân:
Vai trò của chính phủ trong sản xuất và phân bổ nguồn lực sản xuất cần phải hạn
chế, tạo điều kiện để khu vực tư nhân phát huy tiềm năng, thực lực của họ:
• Việc áp dụng Luật đầu tư (1992), thay thế Luật đầu tư nước ngoài (1977) và Đạo
luật công nghiệp (năm 1969) đã thu hút và ưu đãi đầu tư bằng cách cung cấp vốn, bảo vệ
nhà đầu tư và giới thiệu một số cách thức chi trả cổ tức.
• Chính sách đầu tư một cửa, thu hút nhà đầu tư trong nước lẫn các nhà đầu tư nước
ngoài. Những động thái này đã đánh dấu một bước ngoặc lớn trong chính sách đầu tư
của quốc gia. Uganda là thành viên của MIGA – Hiệp hội thu hút vốn đầu tư, tăng tính
hấp dẫn của đất nước là vần đề quan trong để thu hút đầu tư.
Các lĩnh vực thu hút đầu tư bao gồm du lịch, nông nghiệp, rau quả, nông nghiệp
chế biến, chế biến thuỷ sản, xây dựng, sản xuất, năng lượng, khai mỏ, và các dịch vụ tài
chính. Điều này mang lại cho Uganda kết quả như sau: Đã chuyển giao 85 % cho khu
vực tư nhân, điển hình là 47 doanh nghiệp nhà nước được tư nhân hóa trong giao đoạn
1992 -1997. Kết quả đạt được còn nhiều hơn nữa và tiếp tục được cơ cấu lại để tư nhân
hoá tốt hơn.
Chính phủ phải tăng cường cung cấp các khuôn khổ pháp lý phù hợp, quy định rõ
trách nhiệm và quyền hạn của từng chủ thể trong thương mại, củng cố quyền sở hữu và

giải quyết các tranh chấp trong kinh doanh. Thực tế, ở Châu Á, chính phủ tôn trọng
quyền sở hữu của tư nhân.
Chi phí cao là một khó khăn cho sản xuất tại Uganda và nó ảnh hưởng đến khả năng cạnh
tranh của Uganda. Để giải quyết khó khăn này, các cải cách hữu ích đã được thực hiện trong
lĩnh vực viễn thông. Vào năm 2001, một nhà máy điện mới, với công suất 250 MW, được xây
dựng bởi một nhà đầu tư tư nhân, sẵn sàng đi vào hoạt động năm 2004. Mặt khác, việc tự do
hoá lĩnh vực thông tin liên lạc đã loại bỏ tình trạng độc quyền.
 Phát triển chính sách đối ngoại:
Một số tổ chức đã trở thành thành viên trong chính sách đối thoại. Chúng bao gồm
Nghị viện, các Trung tâm Nghiên cứu Chính sách Kinh tế (EPRC) tại Đại học Makerere,
Hiệp hội Uganda các nhà sản xuất (UMA), Hiệp hội khu vực tư nhân (PSF), Liên hiệp
10
quốc gia như Tổ chức công đoàn (NOTU), Hiệp hội nông dân…là các cơ quan phục vụ
công ích và vừa là cơ quan giám sát.
Những thay đổi lớn về chính sách kinh tế hiện đang được xem xét và thông qua bởi
quốc hội. Xử lý các trường hợp tham nhũng và tăng cường minh bạch và trách nhiệm
trong hành chính công.
Như đã đề cập ở trên, tự do hóa tài khoản vốn là sự thiết lập của những gì đã tồn tại,
bởi vì các giao dịch mang tính chất vốn đã được thực hiện trên thị trường chợ đen. Vì thế
người ta mong đợi hiệu suất sẽ tăng từ những nguồn lực đã được sử dụng trước đó để
tránh sự quản lý và bây giờ có thể được sử dụng một cách hiệu quả hơn. Tuy nhiên, lợi
ích chính của việc tự do hóa tài khoản vốn đối với các quốc gia đang phát triển là nó có
thể mở ra cơ hội tiếp cận với các nguồn vốn tư nhân bên ngoài và do đó tăng mức đầu tư,
trong điều kiện tiết kiệm trong nước của hầu hết các quốc gia đang phát triển là có hạn.
Liên quan đến vấn đề này, những hạn chế về tài khoản vốn sẽ làm giảm khả năng thu hút
vốn của các quốc gia này vì các nhà đầu tư sẽ ngần ngại đầu tư trừ phi họ tự tin là sẽ thu
hồi được lợi nhuận, chi trả lãi suất và vốn. Dòng tài chính tư nhân bên ngoài chảy vào đã
hỗ trợ tăng mức đầu tư tư nhân và giúp nền kinh tế duy trì mức tăng trưởng mạnh ở châu
Mỹ La-tinh và châu Á trong những năm 1990.
Kể từ lúc bắt đầu quá trình tái thiết vào năm 1987, các dòng vốn đổ vào Uganda đã

tăng trưởng mạnh. Trong đó phần lớn là liên quan đến FDI với xu hướng khá ổn định. Kết
quả là các dòng vốn đổ vào Uganda không thay đổi đột biến, điều sẽ xảy ra nếu vốn đầu tư
gián tiếp chiếm phần lớn trong tổng số các dòng vốn vào. Biểu đồ số 1 bên dưới thể hiện sự
phát triển của FDI và các dòng vốn khác từ năm tài chính 1990/91 đến 1998/99.
Đầu tư trực tiếp của Uganda tăng từ 2 triệu USD năm 1991/92 lên 230 triệu USD
năm 1998/99. Tương tự, lưu chuyển khu vực tư tăng từ 80,5 triệu USD năm 1990/91 lên
415,2 triệu năm 1995/96 nhưng bất ngờ tụt giảm vào năm 1996/97 còn 308.3 triệu. Năm
tiếp theo, con số này hồi phục với mức tăng cao nhất là 539 triệu. Nhưng sự hồi phục
không kéo dài lâu, mức 375 triệu của năm 1998/99 thấp hơn rất nhiều so với năm
1997/98 và 1995/96. Cho nên lưu chuyển khu vực tư rất biến động từ năm 1994/95 trong
khi FDI giữ nguyên đà tăng trưởng từ 1992/93 và được dự báo là sẽ tăng trong năm
1999/2000.
Một sự phát triển tích cực khác trong sự tham gia của khối nước ngoài vào thị
trường vốn nội địa như một số tín hiệu ban đầu thể hiện sự quan tâm của các giám đốc
11
quĩ nước ngoài đối với các loại tài sản định giá bằng Shilling Uganda. Lần phát hành trái
phiếu gần đây của EADB đã thu hút khối ngoại tham gia. Tương tự, tín phiếu chính phủ
phát hành trong nước cũng đã thu hút nhà đầu tư ngoại.
Kinh nghiệm của Uganda với tài khoản vốn tự do vì vậy không thể so sánh với các
nước ĐNA. Nguyên nhân chủ yếu là thị trường tài chính Uganda không phát triển cao và
kết quả là thị trường không đủ thanh khoản để hỗ trợ cho sự phát triển các công cụ tài
chính có tính thu hút đầu tư gián tiếp. Ngoài ra, trong khi thị trường chứng khoán đang ở
giai đoạn non trẻ thì hệ thống tài chính nhìn chung cũng không hội nhập với các thị
trường tài chính quốc tế. Tỉ lệ đầu tư gián tiếp quá khiêm tốn vì các các dòng vốn mạnh
đều chảy vào dưới dạng rút vốn rồi đầu tư lại, chuyền từ các nước châu Á và tài trợ
thương mại dưới dạng tín dụng xuất khẩu.
Có thể nói rằng Uganda không chứng kiến các dòng vốn ngắn hạn sau khi tự do
hóa tài khoản vốn diễn ra. Do đó các công cụ của chính sách vẫn chưa được thử nghiệm
tính hiệu quả trước làn song của các dòng vốn. Tuy nhiên Uganda đã chịu đựng sự bất ổn
của thị trường ngoại hối, điều đã được thể hiện qua mức chênh lệch mua-bán cao, qua áp

lực tăng giá và giảm giá được duy trì trên thị trường ngoại hối. Xét một cách tổng thể thì
sự bất ổn định này gắn liền với các dòng vốn liên quan đến thương mại (chẳng hạn đợt
bùng nổ vào năm 1994 và đợt giảm giá vào năm 1999/2000 của giá cà phê) xuất hiện
luân phiên. Các nhân tố khác bao gồm tính mùa vụ của các giao dịch xuất khẩu cà phê và
sự thay đổi quan điểm của những bên tham gia thị trường đối với sự bền vững của quá
trình tái thiết. Giống như các thị trường được tự do hóa khác, thị trường ngoại hối đã
biến động trước những lời đồn đại và đầu cơ. Những quả bong bong tồn tại không lâu
nhưng không nằm ngoài dự đoán đã gây thiệt hại cho các nhà đầu tư, gây sự bất ổn trên
thị trường và làm tổn hại uy tín của NH trung ương. Hiệu ứng quan trọng nhất của các
dòng vốn lớn chính là việc thị trường ngoại hối tăng giá và kèm theo là sức cạnh tranh
xuất khẩu giảm sút. Gánh nặng bình ổn thị trường ngoại hối được chia đều cho các chính
sách tiền tệ và chính sách tài khóa trong năm 1994. Tuy nhiên phản ứng của chính sách
với các biến động thương mại trong năm 1999/2000 thiên về điều chỉnh bằng tài khóa
nhiều hơn. Thực tế, điều này chứng tỏ sự chuyển biến từ các mục tiêu bình ổn giá cả
trong nước sang bình ổn giá trên thị trường ngoại hối.
Một hệ quả nữa của việc tự do hóa tài khoản vốn là việc nắm giữ các tài khoản tiền
gửi nội tệ có liên quan đến các tài khoản ngoại hối trong hệ thống ngân hang. Đến tháng
12
6/1997, số tài khoản ngoại hối của dân chúng đã tăng lên 12.8% khối tiền tệ mở rộng
(M3). Một năm sau quá trình tự do hóa, tỉ lệ này đã tăng lên 14.4% và sẽ tăng tiếp lên
17.9% và 23.4% lần lượt vào cuối tháng 6/1999 và tháng 4/2000. Thật khó để không gắn
sự tăng trưởng của tỉ giá hối đoái với sự chuyển đổi từ các tài khoản nội tệ sang tài
khoản đôla, mặc dù xu hướng đầu cơ có thể xuất hiện qua việc các tài khoản ngoại tệ
được ưa chuộng hơn trong giai đoạn này. Điều này làm tăng thêm sự phức tạp trong việc
quản lý tính thanh khoản vì trung gian môi giới được cho phép trong cả các công cụ tài
sản và nợ bằng nội tệ và ngoại tệ.
Một sự phát triển khác là vai trò ngày càng quan trọng của khu vực tư nhân trong việc
dẫn dắt đầu tư trong điều kiện mức tiết kiệm nội địa thấp. Tiếp sau quá trình tự do hóa, mức
đầu tư của khu vực tư đã tăng ở Uganda. Trong thời kỳ 1997 – 1999, đầu tư tư nhân tăng từ
11.5% GPD trong năm 1996/97 lên 12.8% năm 1998/99 và dự đoán sẽ tăng lên 13% trong

năm 1999/2000 (xem bảng 2 dưới đây). Điều này phần lớn là do các nỗ lực tái thiết và do gói
chính sách được thực hiện để thu hút FDI và sự trở lại của các dòng chảy ra để rút ngắn chênh
lệch tiết kiệm – đầu tư, cùng với sự tăng lên của dịch chuyển khu vực tư như đã đề cập ở trên.
Ngày nay, trường hợp Uganda chứng tỏ rằng các khoản đầu tư cao hơn mức tiết kiệm hầu hết
được tài trợ bởi tiết kiệm của khối ngoại cả tư nhân lẫn công cộng. Điều cũng đáng lưu ý đó là
đất nước hầu như tránh được tác động của cuộc khủng hoảng Đông Á đối với nguồn vốn vào,
do sự ít hội nhập vào thị trường quốc tế của các tổ chức tài chính. Vấn đề lúc đấy chính là làm
sao Uganda chuẩn bị cho tình hình bất ổn định có thể xảy ra khi hội nhập sâu hơn vào thị
trường vốn toàn cầu.
V. Đánh giá tác động của tự do hóa tài khoản vốn
Như đã đề cập ở trên, tự do hóa tài khoản vốn là sự thiết lập của những gì đã tồn
tại, bởi vì các giao dịch mang tính chất vốn đã được thực hiện trên thị trường song hành.
Vì thế người ta mong đợi hiệu suất sẽ tăng từ những nguồn lực đã được sử dụng trước đó
để tránh sự quản lý và bây giờ có thể được sử dụng một cách hiệu quả hơn. Tuy nhiên,
lợi ích chính của việc tự do hóa tài khoản vốn đối với các quốc gia đang phát triển là nó
có thể mở ra cơ hội tiếp cận với các nguồn vốn tư nhân bên ngoài và do đó tăng mức đầu
tư, trong điều kiện tiết kiệm trong nước của hầu hết các quốc gia đang phát triển là có
hạn. Liên quan đến vấn đề này, những hạn chế về tài khoản vốn sẽ làm giảm khả năng
thu hút vốn của các quốc gia này vì các nhà đầu tư sẽ ngần ngại đầu tư trừ phi họ tự tin là
sẽ thu hồi được lợi nhuận, chi trả lãi suất và vốn. Dòng tài chính tư nhân bên ngoài chảy
13
vào đã hỗ trợ tăng mức đầu tư tư nhân và giúp nền kinh tế duy trì mức tăng trưởng mạnh
ở châu Mỹ La-tinh và châu Á trong những năm 1990.
Kể từ lúc bắt đầu quá trình tái thiết vào năm 1987, các dòng vốn đổ vào Uganda đã
tăng trưởng mạnh. Trong đó phần lớn là liên quan đến FDI với xu hướng khá ổn định. Kết
quả là các dòng vốn đổ vào Uganda không thay đổi đột biến, điều sẽ xảy ra nếu vốn đầu tư
gián tiếp chiếm phần lớn trong tổng số các dòng vốn vào. Biểu đồ số 1 bên dưới thể hiện sự
phát triển của FDI và các dòng vốn khác từ năm tài chính 1990/91 đến 1998/99.
Đầu tư trực tiếp của Uganda tăng từ 2 triệu USD năm 1991/92 lên 230 triệu USD
năm 1998/99. Tương tự, lưu chuyển khu vực tư tăng từ 80,5 triệu USD năm 1990/91 lên

415,2 triệu năm 1995/96 nhưng bất ngờ tụt giảm vào năm 1996/97 còn 308.3 triệu. Năm
tiếp theo, con số này hồi phục với mức tăng cao nhất là 539 triệu. Nhưng sự hồi phục
không kéo dài lâu, mức 375 triệu của năm 1998/99 thấp hơn rất nhiều so với năm
1997/98 và 1995/96. Cho nên lưu chuyển khu vực tư rất biến động từ năm 1994/95 trong
khi FDI giữ nguyên đà tăng trưởng từ 1992/93 và được dự báo là sẽ tăng trong năm
1999/2000.
Biểu đồ 1: Dòng vốn trong giai đoạn từ 1990/91 đến 1998/99
400
200
1990/91 1991/92 1992/93 1993/94 1994/95 1995/96 1996/97 1997/98 1998/99
FDI Office flow Private transfer
14
Một sự phát triển tích cực khác trong sự tham gia của khối nước ngoài vào thị
trường vốn nội địa như một số tín hiệu ban đầu thể hiện sự quan tâm của các giám đốc
quĩ nước ngoài đối với các loại tài sản định giá bằng Shilling Uganda. Lần phát hành trái
phiếu gần đây của EADB đã thu hút khối ngoại tham gia. Tương tự, tín phiếu chính phủ
phát hành trong nước cũng đã thu hút nhà đầu tư ngoại.
Kinh nghiệm của Uganda với tài khoản vốn tự do vì vậy không thể so sánh với các
nước ĐNA. Nguyên nhân chủ yếu là thị trường tài chính Uganda không phát triển cao và
kết quả là thị trường không đủ thanh khoản để hỗ trợ cho sự phát triển các công cụ tài
chính có tính thu hút đầu tư gián tiếp. Ngoài ra, trong khi thị trường chứng khoán đang ở
giai đoạn non trẻ thì hệ thống tài chính nhìn chung cũng không hội nhập với các thị
trường tài chính quốc tế. Tỉ lệ đầu tư gián tiếp quá khiêm tốn vì các các dòng vốn mạnh
đều chảy vào dưới dạng rút vốn rồi đầu tư lại, chuyền từ các nước châu Á và tài trợ
thương mại dưới dạng tín dụng xuất khẩu.
Có thể nói rằng Uganda không chứng kiến các dòng vốn ngắn hạn sau khi tự do
hóa tài khoản vốn diễn ra. Do đó các công cụ của chính sách vẫn chưa được thử nghiệm
tính hiệu quả trước làn song của các dòng vốn. Tuy nhiên Uganda đã chịu đựng sự bất ổn
của thị trường ngoại hối, điều đã được thể hiện qua mức chênh lệch mua-bán cao, qua áp
lực tăng giá và giảm giá được duy trì trên thị trường ngoại hối. Xét một cách tổng thể thì

sự bất ổn định này gắn liền với các dòng vốn liên quan đến thương mại (chẳng hạn đợt
bùng nổ vào năm 1994 và đợt giảm giá vào năm 1999/2000 của giá cà phê) xuất hiện
luân phiên. Các nhân tố khác bao gồm tính mùa vụ của các giao dịch xuất khẩu cà phê và
sự thay đổi quan điểm của những bên tham gia thị trường đối với sự bền vững của quá
trình tái thiết. Giống như các thị trường được tự do hóa khác, thị trường ngoại hối đã
biến động trước những lời đồn đại và đầu cơ. Những quả bong bong tồn tại không lâu
nhưng không nằm ngoài dự đoán đã gây thiệt hại cho các nhà đầu tư, gây sự bất ổn trên
thị trường và làm tổn hại uy tín của NH trung ương. Hiệu ứng quan trọng nhất của các
dòng vốn lớn chính là việc thị trường ngoại hối tăng giá và kèm theo là sức cạnh tranh
xuất khẩu giảm sút. Gánh nặng bình ổn thị trường ngoại hối được chia đều cho các chính
sách tiền tệ và chính sách tài khóa trong năm 1994. Tuy nhiên phản ứng của chính sách
với các biến động thương mại trong năm 1999/2000 thiên về điều chỉnh bằng tài khóa
nhiều hơn. Thực tế, điều này chứng tỏ sự chuyển biến từ các mục tiêu bình ổn giá cả
trong nước sang bình ổn giá trên thị trường ngoại hối.
15
Một hệ quả nữa của việc tự do hóa tài khoản vốn là việc nắm giữ các tài khoản tiền
gửi nội tệ có liên quan đến các tài khoản ngoại hối trong hệ thống ngân hang. Đến tháng
6/1997, số tài khoản ngoại hối của dân chúng đã tăng lên 12.8% khối tiền tệ mở rộng
(M3). Một năm sau quá trình tự do hóa, tỉ lệ này đã tăng lên 14.4% và sẽ tăng tiếp lên
17.9% và 23.4% lần lượt vào cuối tháng 6/1999 và tháng 4/2000. Thật khó để không gắn
sự tăng trưởng của tỉ giá hối đoái với sự chuyển đổi từ các tài khoản nội tệ sang tài
khoản đôla, mặc dù xu hướng đầu cơ có thể xuất hiện qua việc các tài khoản ngoại tệ
được ưa chuộng hơn trong giai đoạn này. Điều này làm tăng thêm sự phức tạp trong việc
quản lý tính thanh khoản vì trung gian môi giới được cho phép trong cả các công cụ tài
sản và nợ bằng nội tệ và ngoại tệ.
Một sự phát triển khác là vai trò ngày càng quan trọng của khu vực tư nhân trong việc
dẫn dắt đầu tư trong điều kiện mức tiết kiệm nội địa thấp. Tiếp sau quá trình tự do hóa, mức
đầu tư của khu vực tư đã tăng ở Uganda. Trong thời kỳ 1997 – 1999, đầu tư tư nhân tăng từ
11.5% GPD trong năm 1996/97 lên 12.8% năm 1998/99 và dự đoán sẽ tăng lên 13% trong
năm 1999/2000 (xem bảng 2 dưới đây). Điều này phần lớn là do các nỗ lực tái thiết và do gói

chính sách được thực hiện để thu hút FDI và sự trở lại của các dòng chảy ra để rút ngắn chênh
lệch tiết kiệm – đầu tư, cùng với sự tăng lên của dịch chuyển khu vực tư như đã đề cập ở trên.
Ngày nay, trường hợp Uganda chứng tỏ rằng các khoản đầu tư cao hơn mức tiết kiệm hầu hết
được tài trợ bởi tiết kiệm của khối ngoại cả tư nhân lẫn công cộng. Điều cũng đáng lưu ý đó là
đất nước hầu như tránh được tác động của cuộc khủng hoảng Đông Á đối với nguồn vốn vào,
do sự ít hội nhập vào thị trường quốc tế của các tổ chức tài chính. Vấn đề lúc đấy chính là làm
sao Uganda chuẩn bị cho tình hình bất ổn định có thể xảy ra khi hội nhập sâu hơn vào thị
trường vốn toàn cầu.
VI. Những thách thức phải gặp phải khi tự do hóa tài khoản vốn.
 Quản lý tiền tệ
Sự thay đổi của các nguồn vốn nước ngoài trong tự do hóa tài khoản vốn tạo ra một
thách thức đối với sự ổn định của thị trường ngoại hối cũng như tính thanh khoản của thị
trường. Trong giai đoạn trước khi tự do hóa tài khoản vốn , các chính sách tài chính tiền
tệ được sử dụng giảm bớt các nhân tố ảnh hưởng tới lưu thông vốn. Tuy nhiên gần đây
các công cụ của chính sác tiền tệ chịu ảnh hưởng rất lớn của sự kết hợp điều chỉnh các
nhân tố cản trở sự lưu thông luồng vốn. Điều này được thể hiện thông qua sự gia tăng
16
phát hành chứng khoán của chính phủ và ngân hàng Ugadan và các chính sách điều
chỉnh biên độ tỷ giá. Tác động của điều này làm cho biên độ lãi suất rộng hơn dẫn tới lãi
suất cho vay tăng gây thiệt hại cho ngành bất động sản. Vấn đề này dẫn tới việc giảm
nhu cầu về tín dụng của chính khách hàng vay và dẫn tới kết quả các ngân hàng thương
mại dư thừa nguồn vốn tạo thêm tính đầu cơ và khó khăn trong việc quản lý tính thanh
khoản. Do đó những khó khăn trong chính sách tiền tệ luồng vốn tăng lên cần được phân
tích sâu hơn để thấy được những hiệu ứng thiệt hại gây ra. Hơn nữa việc quản lý tiền tệ
thêm phức tạp bởi sự chuyển dịch danh mục đầu tư của ngân hàng và các tổ chức cá
nhân phi ngân hàng. Điều này thể hiện chủ yếu thông qua các cá nhân có tài khoản nước
ngoài làm tăng phạm vi đầu cơ. Như vậy dẫn tới xu hướng phức tạp cho việc quản lý tiền
tệ trong một nơi mà chính quyền có những công cụ hạn chế.
 Quản lý kinh tế vĩ mô
Sẽ được cho là khôn ngoan khi chính quyền nỗ lực theo đuổi để duy trì sự ổn định

trong tỷ giá, điều nay có thể khó khăn trong một chế độ thị trường xác định. Điều này
đòi hỏi một sự phân tích đúng, đánh giá được các yếu tố can thiệp của Ngân hàng Trung
ương. Trong điều kiện mà các yếu tố là tạm thời việc thắt chặt thanh khoản và gia tăng
can thiệp vào thị trường ngoại hối vượt quá phạm vi cho phép của dự trữ ngoại hối quốc
gia (NIR). Có nhiều lần chính phủ gặp phải khó khăn trong việc đối phó với nguồn vốn
tạm thời. Thông thường một phần của qũy dự trữ ngoại hối quốc gia sử dụng ngoại tệ
để hỗ trợ tỷ giá, thậm chí ngay cả những nước có một dự trữ ngoại hối tệ lớn.
Nó được cho là cần thiết cho phép Ngân hàng trung ương sử dụng quỹ dự trữ quốc
gia để can thiệp hỗ trợ tỷ giá hối đoái, với điều kiện đi kèm là thắt chặt tiền tệ và không
cho phép mở rộng tín dụng. Ngoài ra các chính phủ khác nhau cùng với các tổ chức tài
chính có thể thành lập chung một qũy dự trữ để bảo vệ nền kinh tế các nước này trước
các cuộc tấn tấn công do đầu cơ.
 Thu thập dữ liệu cho việc xây dựng một chính sách
Tự do hóa tài đã loại bỏ được đã loại bỏ yêu cầu cần thiết phải có một đại lý trung
gian trước những giao dịch. Các nhà chức trách chỉ có thể biết được các thông tin về giao
dịch của tài khoản vốn thông qua báo cáo được yêu cầu tới các công ty hay các cuộc điều
tra. Hệ thống báo cáo điều tra này thì không phát triển, do đó thông tin dự liệu nguồn
17
vốn này kém được ghi nhận và điều này càng trầm trọng hơn do hệ thống sổ sách ghi
chép không phát triển.
Ví dụ, tại Uganda việc chuyển nhượng tư nhân đại được rất cao gần 4% GDP,
những rất khó để tách chúng thành những nguồn vốn cấu thành cụ thể. Việc thiếu thông
tin rất khó khăn cho việc hoạch định được một chính sách và để xây dựng một chính
sách mang kết quả tích cực. Ngoài ra, việc để hiểu rõ các vấn đề phức tạp liên quan tới
tự do hóa tài khoản vốn còn thiếu trong cả hệ thống ngân hàng và các đại lý. Để giải
quyết vấn đề này Quốc hội cần ban hành một dự luật về hoạt động của ngoại hối. Chúng
tôi tin rằng khi nó được ban hành sẽ giúp cải thiện cho việc thu thập dữ liệu.
 Quy chế thông minh trong giám sát hệ thống tài chính.
Các tổ chức cũng phải đối mặt với các nguy cơ khi tự do hóa tài khoản vốn. Họ mở
rộng hoạt động thư tín dụng, mở rộng đảm bảo cho khách hàng và cung cấp dịch vụ cho

cả người cư trú và người không cư trú. Tự do hóa tài khoản vốn tạo ra các hình thức mới
của rủi ro cho các ngân hàng trong nước mà họ có ít kinh nghiệm quản lý. Các nợ tích
lũy ngắn hạn nước ngoài của ngân hàng là một trong những vấn đề khó khăn chính của
ngân hàng. Khi luồng vốn được chuyển qua các hệ thống ngân hàng, đã có sự gia tăng
đáng kể các rủi ro. Trong một số trường hợp, loại tiền tệ mà có kỳ hạn lệch nhaus sẽ gây
khó khăn cho rủi ro tín dụng và rủi ro tỷ giá hối đoái. Hơn nữa, một số ngân hàng phân
bổ các giao dịch trong bảng cân đối ngoại bảng. Đây là một thách thức lớn với vai trò
giám sát của Ngân Hàng Trung ương. Trường hợp này thì gồm có ngân hàng ICB và
ngân hàng Greelangd phân bổ thư bảo lãnh và thư tín dụng vào bảng cân đối ngoại bảng.
Với một tài khoản vốn tự do, các ngân hàng phải báo cáo một cách chính xác số
ngoại tệ đang nắm giữ với cơ quan quản lý là rất cần thiết và cần thực hiện chính sách
quản lý rủi ro tỷ giá một một cách thận trọng. Điều này có nghĩa là bổ sung vốn cho các
ngân hàng thương mại khi họ thực hiện các giao dịch ngoại hối. Các nhà quản lý cũng
cần phải quản lý tính thanh khoản của các ngân hàng, tính hay thay đổi của các khoản
vay ngắn hạn nước ngoài.
 Chính sách phân quyền cho địa phương.
Có nhiều lợi ích tạo ra gắn với thị trường chứng khoán khu vực hiệu quả, đồng thời
cũng có một số rủi ro trong nó. Hiện nay thì trường chứng khoán Nam Phi đã có nhiều
đã có nhiều công ty hàng đầu đầu tư vào miền Nam, miền Trung và Đông Phi. Có nhiều
18
thách thức và nguy hiểm như có những biến động có thể ảnh hưởng tới luồng vốn của
Nam Phi vì thế có thể ảnh hưởng tới đầu tư trong khu vực này. Tại Ugandan, các công ty
Nam Châu Phi đến đầu tư vào truyền thông, phát thanh và truyền hình, dịch vụ, sản xuất
và ngành du lịch, các công ty này đóng góp một nguồn lực đáng kể vào thị trường chứng
khoán Nam Phi.
Ngoài ra khả năng xảy ra hiệu ứng lây lan có thể gây ra một dòng chảy vốn lớn từ
các nước này. Một trường hợp điển hình là sự chiếm đóng của các cựu chiến binh tại
Zimbabwe đã gây ra một sự sụt giảm tỷ giá hối đoái trong khu vực, các nhà đầu tư đã cố
gắng để tái xác định vị trí đầu tư của họ. Vì vậy cần có một chính sách ở cấp khu vực để
đề phòng trước rủi ro chính trị và rủi ro chính sách.

 Rủi ro của khu vực tư nhân
Những rủi ro mà Uganda phải đối mặt là tự do hóa tài khoản vốn được gắn liền với
số tiền thu được từ xuất khẩu có tính mùa vụ và liên kết với hành vi đầu cơ làm cho việc
quản lý tỷ giá hối đoái khó khăn. Vấn đề còn trở lên phức tạp hơn do việc mua bán
không giới hạn và việc nắm giữ ngoại hối của người cư trú và người không cư trú. Các
giao dịch liên quan tới thư tín dụng, nợ khu vực tư nhân và hành vi hoang mang thường
là nguồn gốc của vấn đề. Trong điều kiện mà các cơ quan tiền tệ bị hạn chế hiệu lực của
các văn kiện về hành vi đầu cơ của cá nhân và tổ chức, quản lý tỷ giá dưới một tài khoản
vốn tự do là khó khăn. Điều này có xu hướng gây ra một hành vi bầy đàn kết quả giảm
các giao dịch, ngoại hối giữ lại không bán vào thị trường, trong khi cùng một thời gian
người mua lại mua hàng kỳ hạn gây ra áp lực sụt giá phổ biến, ngược lại khi có áp lực
tăng giá. Dó đó cần phát triển các văn bản hiệu quả để đối phó với khu vực tư nhân và
điều này có thể được thể hiện thông qua ngân hàng thương mại tư vấn cho khách hàng
của họ, phổ biến giáo dục về các vấn đề như tiền tệ, mối quan hệ giữa tài sản và nợ, các
loại L/C…vvv sẽ là một bước tích cực, cần thiết.
VII. Kết luận
Bài viết chứng tỏ tự do hóa tài khoản vốn có thể gây ra nhiều vấn đề, đặc biệt là lên
sự bất ổn vĩ mô. Tuy nhiên một tài khoản vốn cởi mở hơn sẽ làm tăng hiệu năng khi đã
có sự sắp xếp cẩn thận và sự kiên quyết. Kinh nghiệm của Uganda chứng tỏ rằng để
được tiến hành thành công thì tự do hóa phải được diễn ra sau trong quá trình bình ổn và
các chương trình tái cấu trúc. Hơn nữa, tài khoản vốn có thể chuyển đổi đòi hỏi một
19
chính sách hỗn hợp hoàn thiện, bao gồm sự điều chỉnh ở tầm kinh tế vĩ mô, cũng như
những tổ chức quan trọng và cả những cải cách kinh tế vi mô. Điều này bảo đảm chức
năng hiệu quả của thị trường tài chính quốc nội và là bước lót đường cho sự hợp nhất
vào thị trường toàn cầu. Khả năng lãnh đạo hiệu quả và một chính phủ tốt đều cần tất cả
những yếu tố trên để đảm bảo rằng sự đảo ngược chính sách không xảy ra, điều này giúp
cho việc khôi phục sự tự tin trong chính sách quản lý kinh tế vĩ mô và thu hút thêm nhiều
dòng vốn.
Hiện tại, đã có những Quỹ hỗ trợ cho những chương trình không thể giải quyết việc

tài trợ khẩn cấp như giải phóng những nguồn dự trữ để xử lý khủng hoảng tỷ giá. Rất cần
thiết để tạo ra một quỹ dự trữ bảo vệ cho những nền kinh tế chịu tác động của tấn công
đầu cơ cùng với chính sách quản trị kinh tế vĩ mô lạc hậu. Điều này có thể được thương
lượng với những tổ chức tài chính quốc tế.
Kinh nghiệm của việc tự do hóa tài khoản vốn trên 3 năm, đã cho thấy rằng tự do
hóa tài khoản vốn là niềm mơ ước của Uganda trong môi trường kinh tế hiện thời nhưng
đó chỉ lả một trong vô số thách thức lớn trong quản lý kinh tế vĩ mô. Đầu tiên, Uganda
nên củng cố tính không ổn định trên thị trường tỷ giá hối đoái, điều đó xuất phát từ sự đa
dạng trong dòng vốn. Đồng thời Uganda nên khẩn cấp tổ chức nghiên cứu tập trung vào
phác thảo những công cụ và dụng cụ đo lường để phát huy thêm nhiều phương thức hiệu
quả của quản lý một nền kinh tế thị trường hoàn toàn tự do.
20