Sự can thiệp của FED thông qua 7 công cụ mới của chính sách tiền tệ trong giai đoạn khủng hoảng 2007 2008

LỜI MỞ ĐẦU
Trong bối cảnh khủng hoảng kinh tế toàn cầu, từ đầu năm 2007, với những dấu hiệu
mở đầu cho sự bất ổn của nền kinh tế Mỹ, bắt đầu từ thị trường bất động sản, thị trường
tài chính đã tác động dây chuyền và gây những hậu quả, tổn thất nặng nề nền kinh tế toàn
cầu, cuộc khủng hoảng tài chính khơng chỉ dừng lại tại Mỹ mà còn lan rộng ra nhiều
nước trên thế giới. Đứng trước tình hình này, để ổn định thị trường tài chính, Cục Dự Trữ
Liên Bang Mỹ (Fed) cùng với ngân hàng trung ương các nước đã phát huy được vai trò
hết sức quan trọng của mình trong giai đoạn khủng hoảng để can thiệp ổn định thị trường.
Fed đã có những động thái tích cực, mạnh tay, can thiệp vào thị trường tiền tệ. Bằng việc
cho ra đời bảy công cụ chính sách tiền tệ mới bên cạnh ba cơng cụ truyền thống, Fed đã
giúp thị trường tài chính gần như đã vượt qua được cuộc khủng hoảng. Trong suốt gần
hai năm áp dụng những công cụ mới này, Fed đã bị gán cho nhiều chức năng mới xưa
nay chưa từng có tiền lệ, đó là “tiệm cầm đồ cuối cùng”, đó là “ngân hàng trung ương
một cấp”… Đề tài này sẽ phân tích những nét chính của các cơng cụ mới Fed đã đưa ra
áp dụng để hiểu rõ hơn về mục tiêu, cách thức thực hiện, đối tượng áp dụng, cũng như
những tác động của chúng đến nền kinh tế. Từ đó hiểu được lý do vì sao Fed sáng tạo ra
các cơng cụ chính sách tiền tệ mới này, những tác động tích cực cũng như những rủi ro
Fed phải đối mặt và những động thái can thiệp của Fed đã có ảnh hưởng, tác động như
thế nào đến thị trường, từ đó có thể giúp nền kinh tế Mỹ vượt qua khỏi cuộc khủng
hoảng.
Do khuôn khổ hạn hẹp của bài viết, chúng tôi chỉ đề cập đến 7 cơng cụ mới có đối
tượng trực tiếp là các tổ chức, cá nhân bên trong nước Mỹ, không đề cập đến cơng cụ
Hạn mức hốn đổi với các ngân hàng trung ương ( Swap line) mặc dù những tác động
của nó lên bảng cân đối tài sản của Cục dự trữ liên bang Mỹ là rất lớn.
Bài tiểu luận chắc chắn khơng tránh khỏi những hạn chế, thiếu sót. Rất mong nhận
được những ý kiến đóng góp của thầy cô và các bạn.
Kết cấu đề tài gồm 3 phần:
1. Sơ lược khủng hoảng tài chính Mỹ giai đoạn 2007-2008
2. Các cơng cụ chính sách tiền tệ của FED ( 3 công cụ truyền thống và 7 công cụ
mới)
3. Đánh giá

2

1. SƠ LƯỢC KHỦNG HOẢNG TÀI CHÍNH MỸ GĐ 2007-2008
1.1 Các giai đoạn của cuộc khủng hoảng
Cho đến hiện nay, khi cuộc khủng hoảng tài chính Mỹ chưa thể gọi là qua khỏi, thì
có lẽ thời kỳ tồi tệ nhất cũng đã qua đi, thời điểm khi mà các ngân hàng liên tục sụp đổ đã
hết, các gói cứu trợ và các cơng cụ của chính sách tiền tệ đã phát huy vai trị của mình.
Sau đây là những mốc thời gian cơ bản về cuộc khủng hoảng tài chính Mỹ với 3 giai
đoạn chính
Năm 2007: Kinh doanh bất động sản tiếp tục thất bại. Số lượng nhà tồn ước tính
cao nhất từ năm 1989. Ngành kinh doanh bất động sản suy giảm với hơn 25 tổ chức cho
vay dưới chuẩn tuyên bố phá sản. Gần 1,3 triệu bất động sản nhà ở bị tịch thu để thế chấp
nợ, tăng 79% từ năm 2006. Thư ký bộ tài chính Mỹ gọi bong bóng bất động sản lần này
là “mối nguy hiểm ảnh hưởng trực tiếp đến nền kinh tế”.
Công ty Mortage Lenders Network USA , New Century Financial – những đại gia
nhà đất và cho vay dưới chuẩn của Mỹ, tun bố phá sản. Khủng hoảng tín dụng tồn
cầu, mà chính xác là chứng khốn dựa trên các khoản nợ thế chấp dưới chuẩn, được phát
hiện trong các danh mục vốn đầu tư và quỹ trên khắp thế giới. Nhiều nhà cho vay ngừng
cho vay tín dụng mua nhà.
Sau khi Fed, chính phủ Mỹ và các ngân hàng trung ương khắp thế giới cố gắng hạn
chế khủng hoảng bằng cách cắt giảm lãi suất và các gói cứu trợ thì tiếp theo đó, với niềm
tin của giới đầu tư bị sụt giảm nghiêm trọng, cuộc khủng hoảng chuyển sang khủng
hoảng thanh khoản với việc huy động tín dụng cực kỳ khó khăn của các tổ chức tài chính,
dẫn đến việc phá sản và bán lại của hàng loạt tổ chức tài chính lớn, và khi đã khơng thể
huy động được nguồn tài chính cần thiết để duy trì hoạt động của mình, cuộc khủng
hoảng đã chuyển sang một giai đoạn mới – giai đoạn khủng hoảng nợ, các tập đoàn tài
chính và cơng ty lớn với lượng thua lỗ lớn trong thị trường các chứng khoán nợ liên quan
đến nhà đất, trở thành những con nợ mất hết lòng tin và phá sản.

Năm 2008 với những mốc đáng nhớ sau:
-

Ngày 16/03: Bear Stearns bán lại cho JP Morgan Chase với giá 2 đôla một cổ

phiếu để tránh phá sản. Cục dự trữ liên bang phải cung cấp 30 tỷ đô la để trợ giúp các
khoản lỗ của Bear Stearn.


3

-

Ngày 17/07: Các ngân hàng lớn và các tổ chức tài chính trên thế giới đã báo cáo

thua lỗ lên đến 435 tỷ đôla.
-

Ngày 07/09: Cục dự trữ liên bang dành quyền kiểm sốt hai tập đồn Fannie

Mae và Freddie Mac
-

Ngày 14/09: Merrill Lynch được bán cho Bank of America với giá 50 tỷ đô la.

Ngày 15/9: Lehman Bothers tuyên bố phá sản. Ngay sau đó, 3 loại chỉ số ở Mỹ bao

gồm chỉ số Dow Jones, NASDAQ và S&P 500 sụt giảm mạnh nhất kể từ sau sự kiện
11/9/2001.
-

Ngày 17/09: Cục dự trữ liên bang Mỹ cho AIG vay 85 tỷ đô la để giúp công ty

này tránh phá sản.
-

Ngày 19/09: Kế hoạch giải cứu tài chính của bộ trưởng tài chính Paulson trị giá

700 tỷ đơ la được công bố sau một tuần bất ổn trên thị trường tài chính và nợ tín dụng.
Tuy nhiên, quốc hội Mỹ đã không thông qua bản dự thảo này.
-

Ngày 26/9: Ngân hàng Washington Mutual – ngân hàng tiết kiệm lớn nhất Mỹ

được chính phủ tiếp quản và sau đó được bán lại cho JP Morgan Chase& Co với giá 1.9
tỷ đôla
-

Ngày 30/09: Ngân hàng khổng lồ Wachovia của Mỹ, đồng thời là ngân hàng cho

vay dưới chuẩn lớn nhất Mỹ đồng ý bán lại bộ phận ngân hàng bán lẻ cho đối thủ
Citigroup.
1.2 Nguyên nhân khủng hoảng
Có thể thấy rõ nhất của cuộc khủng hoảng chính là “ Bong bóng bất động sản” – mà
người góp phần gây ra chính là chính sách tiền tệ đi từ nới lỏng đến thắt chặt của Fed và
các cơng ty định mức tín nhiệm, sự tham gia của toàn bộ mọi thành phần người dân, tổ
chức của Mỹ vào một guồng quay “ chứng khốn hóa mọi thứ”, cộng với sự kiểm sốt
lỏng lẻo tài chính dẫn đến sự sụp đổ hệ thống của tồn bộ nền tài chính Mỹ. Những giấy
tờ có giá liên quan đến bất động sản do được thổi phồng quá nhanh đã tạo nên một nền
tài chính quá lớn, khi các thị trường liên quan sụp đổ, nước Mỹ lại quay về thời kỳ “nhận

trợ cấp” từ chính phủ và Cục dự trữ liên bang.
Với các cơng cụ chính sách tiền tệ khẩn cấp của mình, chúng ta sẽ đi xem xét viêc
“phát trợ cấp” của Fed cho các tổ chức như thế nào trong toàn bộ hệ thống tài chính
khổng lồ của mình.


4

2. CÁC CƠNG CỤ CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ CỦA FED
2.1 Các cơng cụ chính sách tiền tệ truyền thống.
2.1.1 Cơng cụ dự trữ bắt buộc.
Các tổ chức nhận tiền gửi khi tham gia thị trường tài chính đều bắt buộc phải giữ
một phần dự trữ tương ứng với số dư tiền gởi của mình ở Fed hoặc trong tài khoản ở các
ngân hàng được phép, gọi là dự trữ bắt buộc. Dự trữ bắt buộc nhằm mục đích đảm bảo an
tồn cho hệ thống tài chính, đồng thời thơng qua tỉ lệ dự trữ bắt buộc, Fed sẽ tác động lên
cơ số tiền, làm tăng hoặc giảm cung tiền trên thị trường. Dự trữ bắt buộc được coi là công
cụ tiền tệ truyền thống của đa số các ngân hàng trung ương.
Trong khủng hoảng, Fed không tăng- giảm tỉ lệ dự trữ bắt buộc, thay vào đó, Fed trả
lãi cho các khoản dự trữ bắt buộc và dự trữ vượt của các ngân hàng ( hiện nay, lãi suất
này là 0.25% cho các khoản dự trữ)
Bảng 2.1 : Tỉ lệ dự trữ bắt buộc hiện hành của Fed.
Khối lượng tiền gửi (USD)

Yêu cầu
% dự trữ
bắt buộc

$0 đến $10.7 triệu
Lớn hơn $10.7 triệu đến
$55.2 triệu

Lớn hơn $55.2 triệu

Ngày hiệu lực

0

12/31/09

3

12/31/09

10

12/31/09

2.1.2 Công cụ lãi suất quỹ dự trữ liên bang và lãi suất chiết khấu
Lãi suất quỹ dự trữ liên bang ( Fed funds rate) là lãi suất mục tiêu do Fed công bố
trong từng thời kỳ và sẽ thông qua thị trường mở, chương trình Discount Window để duy
trì lãi suất này nhằm ổn định thị trường. Đây là lãi suất được định hướng là lãi suất thấp
nhất của thị trường, Fed sẽ cung ứng tín dụng cho các tổ chức ngân hàng để đảm bảo dự
trữ bắt buộc theo lãi suất này.
Lãi suất chiết khấu ( Discount rate) được tính từ lãi suất quỹ dự trữ liên bang cộng
thêm một số điểm phần trăm nhất định, đây là lãi suất được coi là lãi suất định hướng thị
trường cao nhất trong thị trường liên ngân hàng, áp dụng khi Fed cung ứng tín dụng cho
các tổ chức ngân hàng nhằm đảm bảo thanh khoản ngắn hạn.


5

Phản ứng tức thời của Fed khi khủng hoảng bắt đầu có dấu hiệu xảy ra là liên tục
giảm lãi suất quỹ dự trữ liên bang, đồng thời giảm khoảng cách giữa FFR và DR từ 100
điểm phần trăm xuống cịn 25 điểm phần trăm, thực hiện chính sách tiền tệ “nới lỏng số
lượng” nhằm giảm áp lực trên thị trường tiền tệ, khuyến khích các ngân hàng tham gia
Discount Window để đáp ứng thanh khoản. Tuy nhiên, phản ứng này của Fed đã không
mang lại hiệu quả do những hạn chế về loại tài sản thế chấp và các tổ chức được tham gia
thị trường.

Biểu đồ 2.1: Diễn biến lãi suất Quỹ dự trữ liên bang và Lãi suất chiết khấu thời
gian qua.
Nhìn vào biểu đồ, ta có thể thấy được sự cắt giảm lãi suất liên tục của Fed, đồng
thời là khoảng cách giữa FFR và DR cũng được rút ngắn. Hiện nay, lãi suất quỹ dự trữ
liên bang là 0-0.25%
2.1.3 Công cụ thị trường mở. ( Open Market Operations – OMOs)
Hoạt động thị trường mở - mua và bán các chứng khoán trong thị trường mở bởi
ngân hàng trung ương – là một công cụ quan trọng được sử dụng bởi Cục dự trữ liên
bang trong việc thi hành chính sách tiền tệ. Trong lịch sử, Cục dự trữ liên bang đã sử
dụng OMOs để điều chỉnh nguồn cung của cán cân dự trữ để giữ cho tỉ lệ lãi suất quỹ dự
trữ liên bang (FFR) ổn định quanh mức mà Hội đồng thị trường mở ( FOMC) cơng bố.
Loại chứng khốn mua bán trong thị trường mở là hạn chế, chỉ bao gồm các giấy tờ có
giá có độ rủi ro thấp, chẳng hạn như trái phiếu chính phủ.
Trong thời kỳ khủng hoảng, Ủy ban thị trường mở đã công bố và thực thi lãi suất
định hướng gần như bằng 0, nhằm thể hiện rằng một khối lượng dự trữ lớn sẽ được cung
ứng thông qua những công cụ thanh khoản khác nhau để đảm bảo lãi suất mục tiêu.
Thêm vào đó, hoạt động thị trường mở cung cấp một khối lượng tiền tệ tăng thêm trong
cán cân dự trữ.


6

2.2 Các cơng cụ chính sách tiền tệ mới.
Theo phần 129(B) của Luật Hành Động ổn định kinh tế khẩn cấp, Fed đã đưa ra các
cơng cụ chính sách tiền tệ mới nhằm lèo lái thị trường tài chính Mỹ thoát khỏi cuộc
khủng hoảng bắt đầu từ năm 2007. Điều đó có nghĩa là, những cơng cụ chúng tơi trình
bày sau đây chỉ là những cơng cụ mang tính ngắn hạn tạm thời mà Fed đã sáng tạo ra dựa
trên các công cụ tiền tệ truyền thống nhằm phản ứng lại với tình hình thị trường tài chính
trong giai đoạn khủng hoảng, và những công cụ này cũng sẽ được kết thúc sau khi hồn
thành vai trị lịch sử của mình.
2.2.1 TAF-Đấu thầu cho vay kì hạn ( Term auction facility – TAF)
Là công cụ đầu tiên mà Fed đưa ra khi cuộc khủng hoảng đã có dấu hiệu bước vào
giai đoạn khủng hoảng thanh khoản, TAF có những nét gần giống với các công cụ truyền
thống, được xem là cơng cụ có ít tính sáng tạo nhất, nhưng lại tỏ ra hiệu quả nhất trong số
các công cụ mới của Fed.
Sau khi ngân hàng Pháp BNP báo cáo rằng đang gặp vấn đề trong giá trị của các
chứng khoán đảm bảo bằng các khoản nợ bất động sản do sự suy yếu thanh khoản trầm
trọng ở thị trường các MBS này, lãi suất liên ngân hàng LIBOR đột nhiên tăng vọt. Việc
này khiến các tổ chức tài chính lo lắng về khả năng của chính họ trong việc huy động tín
dụng và khả năng thanh khoản của các tổ chức khác tham gia thị trường liên ngân hàng.
Kết quả là sự tăng lên liên tục của lãi suất LIBOR. Fed đã phản ứng với tình trạng này
bằng cách tăng khối lượng tiền tệ cung ứng trong chương trình Discount window và đưa
ra công cụ Đấu thầu cho vay kỳ hạn ( TAF) dành cho các tổ chức nhận tiền gửi.
TAF nhằm mục tiêu cung cấp thanh khoản cho hệ thống ngân hàng bằng cách cho
phép các ngân hàng vay trong thời hạn 28 đến 84 ngày, sử dụng tài sản thế chấp có tính
thanh khoản thấp và tài sản khó định giá. Chương trình thực hiện như các cuộc đấu thầu
một giá mở ra dành cho các tổ chức nhận tiền gởi (những tổ chức được phép tham dự
Discount window).
TAF thực chất là một Discount Window mở rộng về loại tài sản thế chấp cũng như
thời hạn vay. Về nguyên tắc, TAF làm dịu bớt áp lực trên thị trường liên ngân hàng
thông qua 2 kênh tác động. Về phía cung, các ngân hàng sẽ khơng phải lo lắng về việc
đáp ứng nhu cầu tín dụng của mình trong tương lai sẽ sẵn sàng cho các ngân hàng khác

vay phần vốn sẵn có của mình, thêm vào đó, người gởi tiền có thể sẵn lịng hơn để cung
cấp các khoản vay cho ngân hàng vì đã có thể đảm bảo rằng ngân hàng có được nguồn


7

cung tiền để trả lại trong tương lai Về phía cầu, với Fed đóng vai trị là người cho vay
cuối cùng, các ngân hàng sẽ không ngần ngại trong việc đi vay các ngân hàng khác để
đáp ứng nhu cầu thanh khoản của mình bởi vì họ biết rằng trong tương lai họ có thể đi
vay để trả lại
Đấu thầu cho vay kỳ hạn là công cụ đầu tiên Fed công bố sau những cố gắng thất
bại trong Discount Window. Mỗi hai tuần, cuộc đấu thầu sẽ diễn ra với khối lượng được
thông báo trước, lãi suất sẽ được xác định thông qua đấu thầu với lãi suất tối thiểu theo
qui định của Fed. Đến tháng 1 -2009, lãi suất tối thiểu trong TAF cũng chính là lãi suất
Fed trả cho các khoản dự trữ vượt của các ngân hàng.
Ban đầu, có một khoảng cách giữa lãi suất tối thiểu và lãi suất tối đa trong các cuộc
đấu thầu TAF, nhưng sau sự sụp đổ của Leman Brothers, Fed đã tăng khối lượng đấu
thầu đủ để kéo lãi suất tối đa về mức tối thiểu, nhằm giảm áp lực trên thị trường tiền tệ

Biểu đồ 2.2: Diễn biến lãi suất Libor 3 tháng từ tháng 7/2007 đến tháng 1/ 2009
Theo biểu đồ ta thấy sau khi TAF được công bố, lãi suất Libor trên thị trường liên
ngân hàng giảm, tuy nhiên, vào thời điểm Leman Brothers phá sản, lãi suất này ( cùng
với repo rate) tăng lên đột biến, cho thấy thị trường đang khủng hoảng một cách trầm
trọng về thanh khoản, chính vì vậy, Fed đã tăng khối lượng đấu thầu, công bố kéo dài
thời hạn của TAF, giúp cân bằng trở lại lãi suất Libor.


8

Biểu đồ 2.3: Mở rộng khối lượng đấu thầu TAF nhằm giảm lãi suất đấu thầu

tối đa (stop out rate).
Nhìn vào biểu đồ này, ta có thể thấy khối lượng tiền được đấu thầu trong công cụ
TAF của Fed càng ngày càng tăng, và đến tháng 8 – 2008, khi Leman Brothers sụp đổ,
Fed đã tăng lượng tiền cung ứng nhằm đáp ứng đủ nhu cầu của các trung gian tài chính
tham gia đấu thầu. Tỉ lệ chênh lệch lãi suất cao nhất và lãi suất sàn tham gia đâu thầu vào
thời điểm Leman Brothers sụp đổ đã tăng cao đột biến, Fed lập tức tăng khối lượng đấu
thầu và kéo lãi suất cao nhất về bằng lãi suất thấp nhất nhằm giảm áp lực thị trường về
cầu tiền. Chính điều này làm cho công cụ TAF ảnh hưởng rất lớn đến bảng cân đối của
Fed.
TAF cho phép các ngân hàng sử dụng tài sản thế chấp là các chứng khoán chất
lượng thấp hơn trong Discount Window, giúp giảm áp lực vốn trên thị trường liên ngân
hàng, khiến lãi suất LIBOR giảm mạnh. Các ngân hàng dùng những tài sản thế chấp vốn
dĩ dùng trong thị trường liên ngân hàng để vay TAF, TAF đã tạo nên một kênh tín dụng
mới, và Fed tham gia thị trường liên ngân hàng với tư cách người cho vay cuối cùng, đảm
bảo cung ứng đủ tín dụng và phá băng cho thị trường quan trọng này của các tổ chức
nhận tiền gởi.
Nếu không có gì thay đổi, TAF sẽ kết thúc vào 02/02/2010
2.2.2 Cho vay chứng khốn kì hạn( Term sercurities lending facility)
Trong nhiều năm, Fed cho các trung gian tài chính phi ngân hàng hàng đầu
( Primary dealers) vay qua đêm các Trái phiếu chính phủ từ Tài khoản hệ thống thị
trường mở (SOMA).


9

Vào tháng 3/2008, tình hình căng thẳng thanh khoản leo thang trên các thị trường
vay cầm cố, thiếu hụt trầm trọng trên thị trường mua lại các trái phiếu chính phủ bởi nhu
cầu quá lớn về trái phiếu chính phủ như một nơi trú ẩn an tồn. Thêm vào đó, việc khơng
tin tưởng vào giá trị các chứng khốn khác dẫn đến giá trị các chứng khoán này sụt giảm
thê thảm và không thể mua bán được. Sự suy giảm này gây nên sự suy giảm hệ thống

trong khả năng thanh khoản, dẫn đến rủi ro cho sự ổn định tín dụng và tổn hại đến những
cố gắng của Fed trong việc cố gắng giảm chi phí vốn của thị trường. Tình hình này cho
thấy việc tăng thêm lượng trái phiếu chính phủ cho vay của Fed có thể làm giảm rủi ro hệ
thống và cung cấp thêm tác động đến thị trường mở và chính sách tiền tệ. Fed nhận ra
rằng việc mở rộng các loại tài sản thế chấp được chấp nhận trong việc cho vay chứng
khoán và việc mở rộng các điều khoản của các giao dịch này sẽ làm mở rộng khả năng
của trái phiếu chính phủ và giảm áp lực lên thị trường này. Việc cho vay này cịn được
trơng đợi sẽ làm giảm áp lực lên thị trường vay đối với các chứng khoán khác ( những
loại chứng khoán được chấp nhận như khoản thế chấp). Tháng 3/2008, Fed thông qua
công cụ tiền tệ mới – cơng cụ đấu thầu cho vay chứng khốn kỳ hạn - TSLF
TSLF Là một chương trình tài trợ của Fed cho các trung gian tài chính với thời hạn
vay là 28 ngày. Công cụ này được Fed công bớ ngày 11/03/2008, nhằm giúp tăng cường
tính thanh khoản và thúc đẩy hoạt động của thị trường tín dụng Mỹ. Với công cụ này,
Fed mở rộng cho vay trái phiếu chính phủ Mỹ cho các trung gian tài chính phi ngân hàng
hàng đầu, nhận thế chấp các chứng khoán khác với độ an toàn thấp hơn. Với hành động
này, Fed đã thực hiện hành động “ đổi tài sản tốt lấy tài sản xấu”, hoán đổi các chứng
khoán có rủi ro cao, tính thanh khoản thấp để đổi lấy chứng khoán có độ rủi ro thấp, chất
lượng cao và tính thanh khoản cao hơn, nhằm đưa ra thị trường một lượng lớn trái phiếu
chính phủ, với hi vọng các tổ chức dùng các trái phiếu này giao dịch nhằm trên thị trường
tiền tệ. Khi thế chấp các trái phiếu chính phủ, các primary dealers sẽ dễ dàng huy động
được vốn với lãi suất thấp hơn, việc này giúp Fed thực hiện được mục tiêu giảm chi phí
vốn cho các tổ chức trên thị trường tín dụng.
Sau phiên đấu thầu TSLF đầu tiên, lãi suất vay qua đêm trên thị trường các trung
gian tài chính phi ngân hàng lập tức giảm.


10

Biểu đồ 2.4. Khoảng cách giữa lãi suất đi vay thế chấp bằng các chứng khoán
rủi ro cao và bằng trái phiếu chính phủ và các chứng khốn chất lượng cao.

Biểu đồ cho thấy trước khi TSLF được công bố, khoảng cách lãi suất giữa đi vay thế
chấp bằng các chứng khốn khác trái phiếu chính phủ là rất cao, các trung gian tài chính
phi ngân hàng hàng đầu bởi vì khơng có trái phiếu chính phủ và các chứng khoán chất
lượng cao để thế chấp để đi vay đã phải chịu lãi suất cao để có thể vay được trên thị
trường. Sau khi Fed công bố TSLF và phiên đấu thầu đầu tiên được thực hiện, lãi suất
vay qua đêm trên thị trường này giảm mạnh. TSLF đã cung ứng một lượng trái phiếu
chính phủ lớn để các trung gian tài chính này đổi lấy bằng cách thế chấp các chứng khốn
xấu của mình. Tuy nhiên, đến tháng 8 – 2008, vào thời điểm Leman Brothers sụp đổ, lãi
suất trên thị trường này mặc dù có TSLF vẫn tăng đột biến, buộc Fed phải hành động
tương tự như ở TAF, nghĩa là tăng lượng trái phiếu chính phủ trong các phiên đấu thầu để
nhằm giảm áp lực thị trường, và kết quả của việc đó là lãi suất qua đêm của các trung
gian tài chính giảm, nhưng đồng thời Fed cũng cạn kiệt nguồn trái phiếu chính phủ và các
chứng khốn chất lượng cao để có thể tiếp tục cho vay.
Vào 30/07/2008, Fed công bố mở rộng TSLF bằng chương trình Quyền chọ vay
chứng khốn kỳ hạn ( TOP), TOP được xem như một chương trình gia tăng tính năng
động của TSLF bằng quyền chọn vay chứng khoán trong tương lai
Nếu khơng có gì thay đổi, TSLF sẽ kết thúc vào 02/02/2010
2.2.3 Cơng cụ Tín dụng cho các trung gian tài chính hàng đầu ( Primary
dealers Credit Facility - PDCF)


11

Sau TALF, Fed lại tung ra thêm một công cụ mới với thái độ quyết liệt nâng đỡ các
primary dealers.
Các trung gian tài chính phi ngân hàng hàng đầu là các ngân hàng được chỉ định và
các trung gian môi giới chứng khoán nơi Ngân hàng liên bang thực hiện mua bán chứng
khốn chính phủ và các chứng khốn được lựa chọn khác, và là đối tác của Cục dự trữ
liên bang trong việc thi hành nghiệp vụ thị trường mở để thực thi chính sách tiền tệ. Các
trung gian tài chính phi ngân hàng hàng đầu có một vai trò quan trọng trong việc cung

cấp thanh khoản trên thị trường cho chứng khốn chính phủ, thị trường này có tác động
quan trọng đối với cơng cụ của chính sách tiền tệ.
Vào đầu tháng 3-2008, sự căng thẳng trên thị trường tài chính leo thang, kết quả là
Bear Stearns bị mua lại bởi JPMorgan Chase & Co để tránh bị phá sản. Điều này và
những diễn biến khác của thị trường cho thấy rằng đã có sự suy yếu trên nhiều phương
diện của thị trường tài chính, và trong đó có các trung gian tài chính phi ngân hàng lớn.
Sự suy yếu làm giảm sút khả năng cung ứng tín dụng cho các thành phần tham gia trên
thị trường chứng khốn hóa. Các dấu hiệu cịn cho thấy các dealer đang gặp khó khăn
trong việc tài trợ cho các hoạt động của mình từ các nguồn khác nhau. Chính vì vậy, vào
16/03/2008 Fed thơng qua một cơng cụ chính sách tiền tệ mới trong thời kỳ khủng hoảng:
tín dụng cho các trung gian tài chính phi ngân hàng hàng đầu ( PDCF). PDCF là các
khoản vay qua đêm của Fed dành cho các broker-dealers được thế chấp bằng các chứng
khoán đầu tư được xếp hạng. Lãi suất cho vay bằng với lãi suất trong chương trình
Discount Window cộng với một khoản phí được thơng báo trước cho các broker dealer.
Thực chất, PDCF có thể được coi là một chương trình Discount Window cho các
trung gian tài chính phi ngân hàng, những tổ chức vốn dĩ trước nay chưa từng tham gia
vào các giao dịch mà trong đó Fed đóng vai trị là người cho vay cuối cùng. Với PDCF,
Fed đóng vai trò là “Người cho vay cuối cùng” với các tổ chức tài chính phi ngân hàng,
nhằm thúc đẩy thị trường đang suy yếu.
Với việc thông qua PDCF, Fed đã giúp cho các broker-dealer có được một kênh tín
dụng để khắc phục cho các khó khăn khi phải đi vay trên thị trường. Chính vì vậy, PDCF
giúp hạ lãi suất trên thị trường vốn của các dealer, duy trì hoạt động của các tổ chức này,
đồng thời giúp cho thị trường các chứng khốn chính phủ được duy trì.
Với việc cộng thêm một khoản phí ngồi lãi suất bằng với lãi suất chiết khấu, Fed
mong muốn rằng các primary dealers sẽ coi PDCF như nguồn tài trợ cuối cùng, chứ


12

khơng phải là đầu tiên khi các primary dealers tìm kiếm nguồn vốn cho các hoạt động của

mình. Chính vì lý do đó, ngay khi thị trường có dấu hiệu phục hồi, khối lượng tiền Fed
cung ứng trong PDCF giảm xuống gần bằng 0 từ tháng 5/2009, khi các primary dealers
có thể tìm nguồn vốn khác rẻ hơn là vay của Fed.

Biểu đồ 2.5: Khối lượng sử dụng PDCF và Discount Window năm 2008-2009
Đầu tiên, hầu hết các khoản vay là Bear Steans, khối lượng vay tăng đỉnh điểm đến
40 tỉ USD vào tháng 8/2008, sau đó giảm xuống theo sự phục hồi của bảng cân đối kế
toán của các primary dealers, điều kiện tín dụng trên thị trường được cải thiện, lúc đó, chi
phí vay của PDCF khơng mấy hấp dẫn các tổ chức. Việc sử dụng PDCF hạ xuống thấp
nhất sau khi JP Morgan Chase mua lại Bear Stearns vào 20/06/2008. Nhưng sau khi Fed
mở rộng các loại tài sản cầm cố trong PDCF vào ngày 14/08/2008 và Leman Brothers
phá sản vào 15/08/2008, thị trường vay của các primary dealers khó khăn đến nỗi họ
quay trở lại tìm Fed, khiến cho khối lượng cho vay PDCF thời điểm đó tăng vọt lên 59.7
tỉ USD vào 17/09. Với ví dụ này, có thể thấy PDCF đã đóng khá thành cơng vai trị của
mình: sẵn sàng trong trường hợp một thất bại của một primary dealers gây ra tình trạng
khủng hoảng nguồn cung ứng tài chính cho các dealers cịn lại. Vào tháng 10/2008,
PDCF cung ứng lượng tiền lên đến 109 tỉ USD cho các dealers, và hiện nay là gần như
bằng 0
Nếu khơng có gì thay đổi, PDCF sẽ kết thúc vào ngày 01/02/2010, kết thúc thành
cơng vai trị của mình.


13

2.2.4 Cho vay dựa trên thương phiếu được đảm bảo bằng tài sản (Assetbacked commercial paper Money market mutual Fund liquidity Facility-AMLF)
Trong nổ lực ngăn chặn sự sụp đổ hệ thống tài chính Hoa Kỳ của Fed khi đã cho ra
đời thêm ba cơng cụ mới với mục đích tăng tính thanh khoản cho thị trường, giải cứu thị
trường tài chính, tuy nhiên thị trường tài chính vẫn ngày càng trầm trọng hơn, và liên tiếp
phải đối mặt với hàng loạt vụ sụp đổ, phá sản của các định chế tài chính hàng đầu của
Hoa Kỳ. Đến thời điểm tháng 8/2008, khủng hoảng tài chính Mỹ đã chuyển từ khủng

hoảng thanh khoản sang khủng hoảng nợ. Hoạt động tín dụng các doanh nghiệp Mỹ gặp
nhiều khó khăn trong việc huy động vốn. Các doanh nghiệp Mỹ chủ yếu huy động vốn từ
hai nguồn: thứ nhất là từ vay vốn ngân hàng và thứ hai là các thương phiếu. Khi khủng
hoảng xảy ra, các doanh nghiệp không huy động được vốn, đứng trước nguy cơ phá sản,
điều này dẫn đến tình trạng các ngân hàng cũng gặp nhiều khó khăn, vì các công ty này là
con nợ của các ngân hàng.
Ngày 19/9/2008, 4 ngày kể từ sau ngày tồi tệ nhất của phố Wall 15/9/2008 với hàng
loạt các sự kiện quan trọng như sự sụp đổ của Lehman Brothers đánh dấu vụ phá sản lớn
nhất tại Mỹ; Merrill Lynch bị Bank of America Corp thâu tóm; AIG- tập đồn bảo hiểm
lớn nhất thế giới mất khả năng thanh toán do những khoản thua lỗ liên quan tới nợ cầm
cố, FED đã phải can thiệp trực tiếp vào quỹ thị trường tiện tệ MMMF (Money Market
Mutual Fund) bằng cách cho ra đời cơng cụ chính sách tiền tệ mới AMLF (Cho vay dựa
trên thương phiếu bảo đảm bằng tài sản) nhằm giúp nền kinh tế Mỹ có thêm một cơng cụ
để đối phó với tình trạng khủng hoảng đang diễn ra ngày càng trầm trọng. Đây được coi
là một động thái khẩn cấp của FED nhằm giải quyết tình trạng kẹt tiền mặt cho giới
doanh nghiệp trong bối cảnh thắt chặt tín dụng căng thẳng, khiến các cơng ty Mỹ khơng
biết tìm đâu ra vốn để trang trải cho các hoạt động của họ.
Cho vay dựa trên thương phiếu đảm bảo bằng tài sản là một hình thức cho vay bằng
cách cho các trung gian tài chính nhận tiền gửi, các tập đoàn ngân hàng đa năng của Hoa
Kỳ, và cả các ngân hàng nước ngoài đủ điều kiện được vay tiền từ Fed bất cứ lúc nào,
bằng cách cầm cố các thương phiếu được đảm bảo bằng tài sản (Asset Backed
Commercial Paper - ABCP) có chất lượng cao, theo lãi suất vay bằng với lãi suất chiết
khấu, với điều kiện thời gian đáo hạn của thương phiếu này không quá 120 ngày nếu bên
vay là ngân hàng, và 270 ngày nếu bên vay là tổ chức tài chính phi ngân hàng. Thời gian


14

hiệu lực dự kiến lúc đầu đến ngày 30/01/2009, nhưng sau đó đã được gia hạn đến
01/02/2010.

Thương phiếu được đảm bảo bằng tài sản (ABCP) là một loại giấy tờ thương mại
được thế chấp bằng tài sản tài chính khác. Thời hạn ABCP thường là từ 90 và 180 ngày
và thường được phát hành bởi một ngân hàng hay tổ chức tài chính. Chúng được sử dụng
cho nhu cầu tài trợ ngắn hạn. Các ABCP là cơng cụ có độ rủi ro thấp hơn nhiều so với cổ
phiếu thông thường vì ABCP khơng chỉ được đảm bảo bởi uy tín của tổ chức phát hành
mà còn bởi các tài sản. Hơn nữa, ABCP được phát hành bởi những tổ chức đặc biệt
( Special Purpose Entity / Special Investment Vehicle – SPE / SIV ) thường do các tổ
chức tài chính lập ra. Các tài sản tài chính được dùng là vật thế chấp cho ABCP thường là
một kết hợp của nhiều tài sản khác nhau, đã được một cơ quan xếp hạng đánh giá nguy
cơ bị phá sản thấp. Tuy nhiên, năm 2007-2008 nhiều tài sản trong số những tài sản này tỏ
ra kém hiệu quả hơn dự kiến, làm cho lượng người mua ABCP giảm mạnh. Sự leo thang
của khủng hoảng, nhất là sau vụ phá sản của Lehman Brothers, đã khiến giới đầu tư trở
nên e dè với thị trường thương phiếu, và chuyển sang đầu tư trái phiếu kho bạc Mỹ được
xem là an toàn hơn. Họ lo ngại sẽ mua phải thương phiếu của một công ty nào đang có
nguy cơ phá sản mà khơng biết. Do vậy, các ABCP rớt giá thê thảm (Biểu đồ ABCP) ,
thậm chí khơng giao dịch được khiến các doanh nghiệp Mỹ không biết xoay đâu ra vốn
giữa lúc các khoản nợ hiện có của họ đã đến hạn phải trả. Trước khi khủng hoảng diễn ra,
giá trị dư nợ thương phiếu ở Mỹ là 2.000 tỷ USD. Tuy nhiên, theo số liệu của FED, trong
ngày 1/10/2008, thị trường thương phiếu đã giảm xuống mức thấp nhất trong vòng 3 năm
là 1.600 tỷ USD. Khi thị trường đã trở nên không sẵn sàng mua ABCP, sự cố này làm
cho các tổ chức tài chính gặp nhiều khó khăn, khi đã dựa vào doanh thu của ABCP để có
được khoản tiền để sử dụng trong đầu tư dài hạn . Đặc biệt, đối với các SPE / SIV, các tổ
chức đặc biệt này thường dùng đòn bẩy nợ rất cao trong hoạt động của mình, bằng cách
phát hành các ABCP và các giấy nợ trung hạn khác, sau đó dùng tiền huy động được để
tài trợ cho các khoản phải thu của các tổ chức tài chính. Quỹ thị trường tiền tệ (MMMF)
lâm nạn, vì chúng đã đầu tư rất lớn vào các thương phiếu ABCP trong tổng tài sản của
mình. Hơn nữa, các tổ chức tài chính mẹ của các SPE / SIV cũng chịu ảnh hưởng nặng
nề bởi vì trước đây họ đã đứng ra cam kết bảo đảm thanh khoản cho các SPE / SIV bằng
cách sẵn sàng mua lại các ABCP. Ngoài ra, khi thực hiện cam kết, giá trị cam kết này
được hoạch toán vào tài sản ngoại bảng. Tuy nhiên, khi đến hạn phải thực hiện cam kết,

15

giá trị này phải hoạch toán vào bảng cân đối kế tốn của các tổ chức tài chính. Chính vì
vậy nếu khơng có biện pháp giải cứu thị trường ABCP, thì khơng chỉ có các MMMF lâm
nạn, mà kể cả các trung gian tài chính khác cũng khó lịng tồn tại. Đó là lý do Fed phải
sáng tạo ra cơng cụ AMLF.

Nguồn:
Biểu đồ 2.6: Thị trường ABCP từ 2001 – 2008. Biểu đồ cho thấy lượng thương
phiếu lưu hành bắt đầu giảm từ cuối năm 2007, có thể gọi là “ tuột dốc khơng phanh”,
đến q 3/2008 thì q thấp, dẫn đến việc Fed phải sáng tạo ra AMLF như một kênh huy
động vốn của các tổ chức phát hành thương phiếu.
Nếu khơng có gì thay đổi, AMLF sẽ kết thúc vào 01/02/2010
2.2.5 Công cụ quỹ thương phiếu (Commercial paper Funding facility - CPFF)
Mặc dù đã có AMLF, nhưng thị trường thương phiếu vẫn không mấy khả quan. Đến
07/10/2008, Fed đã chính thức trở thành “ đối tác cuối cùng” như Willem Buiter kêu gọi.
Fed tuyên bố một công cụ cung cấp thanh khoản mới gọi là Commercial Paper Funding
Facility (CPFF) với chức năng cung cấp vốn cho một quĩ đặc biệt (special purpose
vehicle – SPV) để quĩ này mua lại các thương phiếu (CP).
So với AMLF, Fed đóng vay trị là người cho vay, thì với CPFF, về bản chất Fed đã
chính thức tham gia vào thị trường thương phiếu, thị trường tiền tệ thứ hai song song với
thị trường tiền tệ liên ngân hàng.
Để hiểu được bản chất thị trường CP, trước hết cần biết nguyên nhân dẫn đến sự
suất hiện của thị trường này. Ở Mỹ và nhiều nước khác, vì một số lý do lịch sử, các ngân
hàng thương mại không được phép trả lãi suất cho các tài khoản thanh tốn, ví dụ check


16

account. Để được hưởng lãi suất, người gửi tiền buộc phải gửi vào tài khoản tiết kiệm
(term deposit), nghĩa lã không được tự do rút tiền ra mà phải đợi đến khi thời hạn tiết
kiệm kết thúc. Đây rõ ràng là một điểm bất lợi cho các ngân hàng thương mại và chính là
lý do xuất hiện các Quỹ đầu tư thị trường (MMF).
Về bản chất các MMF là các quĩ đầu tư tương hỗ (mutual funds) theo nghĩa nó huy
động tiền của các nhà đầu tư và tìm cách sinh lợi từ đó rồi chia lợi nhuận lại cho các cổ
đông. Do bản chất MMF là quĩ đầu tư nên nó khơng bị ràng buộc bằng những qui định
ngặt nghèo như các ngân hàng thương mại và không bị Fed quản lý. Tất nhiên MMF
cũng không được Fed giúp đỡ về mặt thanh khoản nếu có khó khăn (thơng qua discount
window). Điểm đặc thù của MMF so với các quỹ tương hỗ khác là nó chỉ tập trung đầu
tư vào các cơng cụ tài chính rất ngắn hạn và rất an toàn. Tất nhiên lợi nhuận của các
MMF sẽ thấp hơn so với các quỹ tương hỗ bình thường. Nhưng điều đó khơng quan trọng
vì đối với những nhà đầu tư bỏ tiền vào MMF, điều họ cần là một dạng check account có
thể rút tiền ra bất kỳ lúc nào mà vẫn được hưởng một mức lãi suất nhất định. Tất cả mọi
người đã ngầm định MMF là một hệ thống ngân hàng tồn tại song song với các ngân
hàng thương mại.
Các MMF chỉ đầu tư vào các cơng cụ tài chính ít rủi ro nhất và có tính thanh khoản
cao nhất. Một trong những cơng cụ đó là các thương phiếu (CP) do các công ty (không
phải tài chính) phát hành. Chính thị trường CP này là cầu nối giữa các doanh nghiệp và
các MMF. Các MMF tham gia tích cực vào thị trường này vì các CP thường có thời hạn
rất ngắn và rất an tồn. Mặc dù hệ thống tài chính Mỹ bắt đầu bị khủng hoảng từ tháng
8/2007 nhưng thị trường CP hầu như không bị ảnh hưởng. Cho đến cuối tháng 8/2008 thị
trường này vẫn tăng trưởng đều đặn. Tất nhiên khi Libor tăng cao và cuộc khủng hoảng
ngày càng đen tối, nguồn tài chính từ các ngân hàng thương mại cho thị trường CP đã sụt
giảm đáng kể, nhưng nguyên nhân chính dẫn đến sự sụp đổ của thị trường này chính là sự
tháo chạy của các MMF.
Ngay sau khi Lehman Brothers phá sản và Fed phải giải cứu AIG bằng $85bn,
Reserve Primary Fund, đã “broke the buck”. Một MMF uy tín nhất đã bị lỗ và lý do là
MMF này đã mua $786m CP của Lehman Brothers. Ngay tức thì các “nhà đầu tư” của

Reserve Primary đã đổ xô đi rút tiền khỏi quĩ này và chỉ trong 2 ngày 15-16/09 60%
trong tổng số tài sản $62.2bn đã bị rút ra. Tất nhiên để trả được tiền cho các nhà đầu tư
Reserve Primary buộc phải bán tống bán tháo các CP khác đang nắm giữ gây ra tác động


17

dây chuyền lên toàn bộ thị trường CP. Đến cuối ngày 16/9 Reserve Primary buộc phải
tuyên bố ngừng cho giải ngân tất cả các tài khoản của mình, càng làm tăng sự hoảng loạn.
Như đổ thêm dầu vào lửa, ngày 18/9 Bank of New York Mellon thơng báo MMF của
mình cũng “broke the buck” (lỗ) đẩy mạnh thêm làn sóng rút tiền khỏi hệ thống các
MMF. Điều này tương đương như một cuộc bank run truyền thống, chỉ khác là đằng sau
các MMF khơng có Fed với vai trị lender of last resort hay FDIC với vai trò bảo hiểm
cho số tiền được gửi.
Ngày 19/09, trước cả khi Paulson đề suất kế hoạch $700 tỷ giải cứu hệ thống ngân
hàng, Bộ ngân khố Mỹ buộc phải đứng ra làm vai trò của FDIC (bảo hiểm tiền gửi) cho
các MMF bảo đảm cho tất cả các khoản đầu tư trong các MMF trong vòng 3 tháng. Và
ngày 7/10, Fed đã đứng ra làm đối tác cho tất cả các MMF, nghĩa là đồng ý mua lại CP
mà các MMF đang nắm giữ. Đến thời điểm này, một số người bắt đầu cho rằng Fed đã
sai lầm khi để Lehman Brothers sụp đổ, vì Lehman là đối tác lớn nhất trong thị trường
thương phiếu. Và thị trường thương phiếu là cầu nối trực tiếp nhất giữa thế giới tài chính
với nền kinh tế thực. Kể từ khi thị trường này sụp đổ, nhiều công ty tên tuổi như GE,
IBM đã gặp phải khó khăn huy động vốn ngắn hạn và GE đã phải hủy một dự án đầu tư.
Kinh tế Mỹ sẽ chìm sâu vào suy thối là điều khơng ai cịn bàn cãi.
Thị trường thương phiếu đã trở nên căng thẳng, các nhà đầu tư phải đối mặt với áp lực thanh
khoản, các nhà đầu tư miễn cưỡng mua thương phiếu, đặc biệt là thương phiếu có thời gian đáo hạn dài. Kết
quả là, số lượng thương phiếu lưu hành giảm,lãi suất của thương phiếu dài hạn đã tăng lên đáng kể, và tỷ lệ
cổ phiếu phải tái tài trợ gia tăng mỗi ngày dẫn đến những khó khăn cho các doanh nghiệp trong việc tìm
nguồn tài trợ.

Mục đích của CPFF là nhằm nâng cao tính thanh khoản của thị trường
thương phiếu bằng cách tăng sự hiệu quả của quỹ thương phiếu có kỳ hạn đối với
cơng ty phát hành và bằng cách cung cấp sự bảo đảm hơn cho công ty phát hành
và nhà đầu tư do đó cơng ty sẽ có thể bán thương phiếu đáo hạn. Chính vì vậy sẽ
góp phần cải thiện thị trường tín dụng.
CPFF sẽ cung cấp thanh khoản cho công ty phát hành thương phiếu thơng qua
Quỹ có mục đích đặc biệt (SPV). Quỹ này sẽ mua thương phiếu khơng có tài sản bảo
đảm hay có tài sản bảo đảm đủ điều kiện- từ công ty phát hành đủ điều kiện . FED
tài trợ vốn cho Quỹ này.
Quỹ được thiết lập để hết hạn ngày 1 tháng 2 năm 2010.


18

2.2.6 Công cụ quỹ dành cho các nhà đầu tư trên thị trường tiền tệ (Money
market investor funding facility - MMIFF)
Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) có động thái mới phản ứng trước khủng hoảng tài
chính khi ngày 21/10/2008, FED sẽ sử dụng 600 tỷ USD để cấp tín dụng cho một số quỹ
có mục đích đặc biệt của khu vục tư nhân (Special Purpose Vehicle established by the
Private sector-PSPV) trong đó FED sẽ cho vay 540 tỷ USD để giúp các quỹ này, phần
còn lại trị giá 60 tỷ đơ la Mỹ sẽ được cấp dưới hình thức phát hành thương phiếu của 5 tổ
chức đặc biệt cho các quỹ tiền tệ với mục đích bán tài sản của họ.
Theo chương trình này, Fed hỗ trợ các quỹ tương hỗ mua nợ ngắn hạn được xếp
hạng cao, bao gồm chứng chỉ tiền gửi, kỳ phiếu ngân hàng và thương phiếu với thời gian
đáo hạn cịn lại khơng ít hơn 7 ngày nhưng không quá 90 ngày - từ các nhà đầu tư hội đủ
theo quy định của FED.
Khối lượng tài sản tối thiểu được bán trong quỹ này là $250,000.
Các SPVs bắt đầu mua tài sản đủ điều kiện từ ngày 24 tháng 11 năm 2008 và sẽ
dừng mua tài sản vào ngày 30 tháng 10 năm 2009. The New York Fed sẽ tiếp tục
quỹ SPVs sau ngày đó cho đến khi tài sản tiềm ẩn của SPVs lớn.

MMIFF bổ sung cho CPFF. Các CPFF sẽ cấp vốn mua lại thương phiếu ba tháng
của SPV từ công ty phát hành với lãi suất được chọn trên lãi suất thị trường trong nhiều
lần bình thường, đảm bảo cơng ty phát hành tham gia rằng họ không trả nhiều hơn tỉ lệ
CPFF so với thương phiếu. Các MMIFF sẽ có xu hướng tỉ lệ nợ ngắn hạn xuống làm
giảm một số trong những áp lực trên bảng cân đối các nhà đầu tư thị trường tiền tệ. Cả
hai MMIFF và CPFF là nhằm cải thiện tính thanh khoản tại các thị trường nợ ngắn hạn
và qua đó tăng cường cung cấp tín dụng cho các doanh nghiệp và hộ gia đình.
Mối quan hệ giữa AMLF và MMIFF là gì?
Các AMLF mua thương phiếu đảm bảo bằng tài sản (ABCP) do các tổ chức ngân
hàng với khoản vay từ Ngân hàng Dự trữ liên bang Boston với mức tín dụng chính. Các
khoản vay được đối chiếu ABCP nhưng mà không tin tưởng vào việc vay các tổ chức
ngân hàng. Theo các MMIFF, những khoản vay của Dự trữ liên bang New York được đối
chiếu bởi một công cụ khác của thị trường tiền tệ và được tin tưởng vay các SPV. Cả hai
AMLF và MMIFF là nhằm tạo thuận lợi cho việc bán tài sản của các quỹ tiền thị trường
tương hỗ trên thị trường thứ cấp nhằm tăng tính thanh khoản của họ và khuyến khích họ
để cho vay tại nức đáo hạn dài hơn, nhưng các MMIFF tạo điều kiện việc bán bộ tài sản
khác nhau của tài sản hơn AMLF.


19

2.2.7 Cơng cụ cho vay dựa trên chứng khốn đảm bảo bằng tài sản ( Term
Asset-Backed Sercurities Loan Facility – TALF)
Thị trường chứng khoán đảm bảo bằng tài sản đã bị căng thẳng trong một vài tháng.
Sự căng thẳng này tăng nhanh hơn vào quí 3 năm 2008. Và đến tháng 10/2009, thị trường
gần như hồn tồn đóng băng. Thị trường chứng khoán đảm bảo bằng tài sản cung cấp tín
dụng đáng kể cho hộ gia đình và doanh nghiệp. Nên sự bất ổn của thị trường vẫn tiếp
diễn không chịu dừng bước tạo nên sự suy yếu thêm cho hoạt động kinh tế nước Mỹ. Để
ổn định thị trường tài chính trong bối cảnh này, Fed đã cho ra đời cơng cụ “Cho vay dựa
trên chứng khốn đảm bảo bằng tài sản – TALF” vào ngày 25/11/2008. TALF được thiết

kế nhằm gia tăng tín dụng sẵn có, hỗ trợ hoạt động kinh tế cho các hộ gia đình và các cơ
sở kinh doanh nhỏ. Họ sẽ được tiếp cận các khoản vay thông qua việc bảo hiểm cho các
chứng khoán đảm bảo bằng tài sản dùng thế chấp cho các khoản vay của sinh viên, vay
mua ôtô, vay qua thẻ tín dụng và các khoản vay được đảm bảo bởi Hiệp hội kinh doanh
nhỏ. Đồng thời TALF góp phần thúc đẩy dòng vốn đổ vào các doanh nghiệp nhằm hỗ trợ
tài chính cho các doanh nghiệp khốn đốn vì sự sụp đổ của thị trường bất động sản.
Khi công cụ TALF được đưa vào sử dụng có sự hỗ trợ của Bộ Tài chính Mỹ:
Chương trình cứu trợ các tài sản có vấn đề của Bộ Tài Chính Mỹ sẽ mua 20 tỷ USD cho
những khoản nợ phụ thuộc vào SPV. SPV sẽ mua và quản lý bất kỳ tài sản nào được
nhận bởi Fed có liên quan đến bất cứ khoản vay nào của TALF.
Ngày 03/3/2009 Fed đã chính thức cơng bố TALF bơm 200 tỷ USD cho hộ gia đình
và các doanh nghiệp nhỏ bao gồm các khoản vay tự động và thẻ tín dụng. TALF được
xem là chất xúc tác nhằm khởi động lại thị trường tín dụng đã bị đóng băng.
Bất kỳ cơng ty Mỹ nào sở hữu vật thế chấp đủ điều kiện mượn từ TALF.
TALF là chương trình tín dụng 200 tỷ USD đến 1.000 tỷ USD được thiết kế để tạo
điều kiện thuận lợi phát hành và bán nhiều chứng khoán đảm bảo bằng tài sản.
TALF cung cấp khả năng thanh toán cho người mua và người bán chứng khoán đảm
bảo bằng tài sản.
Cục Dự trự liên bang và Bộ tài chính hy vọng sẽ nhanh chóng phục hồi thị trường
cho vay đảm bảo cho hộ gia đình và doanh nghiệp.
Sơ đồ thể hiện


20

Biểu đồ 2.7: số lượng phát hành chứng khoản đảm bảo bằng tài sản ở Mỹ từ
năm 1996 đến năm 2009
Ban đầu TALF dùng hỗ trợ cho hộ tiêu dùng và doanh nghiệp nhỏ. Nhưng thấy tình
hình thị trường vẫn chưa ổn định nên TALF mở rộng thêm đối tượng: cho các đối tượng
vay để mua thiết bị công nghiệp nặng, nông nghiệp nặng.

Cho đến nay, ảnh hưởng của TALF vẫn chưa được rõ ràng
Nếu khơng có gì thay đổi, TALF sẽ kết thúc vào tháng 3/2010


21

3. ĐÁNH GIÁ – KẾT LUẬN
Bảng cân đối kế toán của Fed đã tăng lên rất nhanh ( từ 869 tỉ USD vào ngày
8/8/2007 lên hơn 2000 tỉ USD hiện nay) với việc thêm vào một loạt những công cụ mới
để phục hồi thanh khoản cho thị trường và nới lỏng các điều kiện tín dụng. Các cơng cụ
như TAF, mua lại các chứng khoán đảm bảo bằng nợ bất động sản đã thành công trong
việc hạ các loại lãi suất như Lãi suất liên ngân hàng, lãi suất của thương phiếu.
Một số chương trình, như Cho vay dựa trên thương phiếu đảm bảo bằng tài sản có
tác động rất ít lên bảng cân đối của Fed, nhưng vẫn thể hiện được vay trò đảm bảo của
Fed nhằm thúc đẩy thị trường hoạt động.
Chúng ta thấy rằng, các chương trình như Đấu thầu cho vay kỳ hạn (TAF), công cụ
quỹ thương phiếu, và các thương vụ mua lại các MBS đã thật sự thành công trong việc
giảm tỉ lệ lãi suất thị trường từ đỉnh cao lãi suất, bao gồm lãi suất LIBOR, lãi suất thương
phiếu, và lãi suất vay mua bất động sản (conforming mortgage rates). PDCF đã đóng góp
thành cơng vai trị của mình trong việc là kênh huy động vốn cuối cùng của các trung
gian tài chính phi ngân hàng hàng đầu trong thời điểm khó khăn nhất của cuộc khủng
hoảng ( xem chi tiết ở 2.2.3)
Một vài chương trình, như chương trình cho vay dựa trên thương phiếu đảm bảo
bằng tài sản (AMLF) đã có tác động nhỏ đến bảng cân đối của Fed, tuy nhiên lại tiếp tục
đóng vai trị như một điểm nút dừng then chốt, khuyến khích thị trường hoạt động, nhất
là thị trường thương phiếu.


22

Nguồn: www.federalreserve.gov
Biểu đồ 3.1: Ảnh hưởng của các công cụ mới lên bảng cân đối tài sản của Fed
Trong số các cơng cụ, có thể thấy TAF, CPFF, hạn mức hốn đổi với các ngân hàng
trung ương là 3 cơng cụ ảnh hưởng lớn nhất lên tổng tài sản của Fed, các công cụ khác đã
bắt đầu giảm ảnh hưởng đến cán cân tài sản này từ cuối 2009.
Tuy nhiên, trong khi những chương trình này có thể đóng một vai trò quan trọng
trong việc giữ cho hệ thống hoạt động, như thể duy trì sự sống cịn, khơng có chương
trình nào trong các chương trình này có đề cập đến sự thật rằng khả năng thanh tốn các
món nợ của các tổ chức nhận sự hỗ trợ từ Fed là không chắc chắn, điều chắc chắn sẽ làm
cho hệ thống tài chính suy yếu đi. Kết quả, trong khi các tỉ lệ lãi suất quan trọng ở vào
mức dưới lãi suất khủng hoảng cao nhất, chúng vẫn ở trên mức bình thường hay mức “
khơng áp lực” như trước khủng hoảng. Fed sẽ giải quyết điều đó như thế nào???
Bản thân nhóm thực hiện đề tài,với kiến thức hạn hẹp, khơng thể trình bày rõ hết
được mọi ảnh hưởng của chính sách tiền tệ Mỹ vào giai đoạn khủng hoảng – chỉ có thể
nói là những cơng cụ mà Fed đưa ra là “chưa từng có trong lịch sử” đủ để thấy Fed đã
kiên quyết như thế nào trong những hành động nhằm giải cứu thị trường của mình. Đánh
giá về cuộc khủng hoảng có lẽ sẽ cịn được bàn luận nhiều về sau này, tuy nhiên cho đến
hiện nay, bài thuốc của Fed đã được xem là có tác dụng cấp kỳ. Hậu khủng hoảng, hậu
các chính sách cứu nguy ( đến 01/02/2010, đa số các công cụ chính sách tiền tệ mang tính


23

chất cứu nguy cho thị trường của Fed sẽ kết thúc) sẽ như thế nào, chỉ cịn có thể chờ xem
mà thôi.