Tài liệu Thực hành định giá cổ phiếu Phần 3 docx

©
Bé m«n TTCK, Khoa NH-TC
NguyÔn §øc HiÓn,
MBA
4-35
Ph−¬ng ph¸p chiÕt khÊu dßng tiÒn
©
Bé m«n TTCK, Khoa NH-TC
NguyÔn §øc HiÓn,
MBA
4-36
Bµi tËp
â
Bộ môn TTCK, Khoa NH-TC
Nguyễn Đức Hiển,
MBA
4-37
Định giá cổ phiếu theo luồng tiền (DCF)
Phơng pháp định giá theo DCF dựa trên nguyên tắc cơ bản
nhất lớc tính giá trị tất cả các luồng thu nhập tự do m tổ
chức phát hnh sẽ thu đợc trong tơng lai v quy chúng về giá
trị hiện tại bằng cách chiết khấu các luồng thu nhập nytheo
một mức lãi suất chiết khấu thích hợp.
Xét trên phạm vi ton công ty, luồng tiền không đợc giữ lại để
đầu t gọi l luồng tiền tự do sử dụng:
Luồng tiền tự do sử dụng = Doanh thu - Chi phí - Đầu t

+
=
t
k

P
)1(
phiếu cổmột ntrê do tự tiền Luồng
â
Bộ môn TTCK, Khoa NH-TC
Nguyễn Đức Hiển,
MBA
4-38
Phơng pháp chiết khấu luồng tiền
Nguyên lý: Giá trị DN đợc xác định bằng cách hiện
tại hoá các luồng tiền tự do m DN dự kiến thu
đợc trong tơng lai theo một tỷ lệ chiết khấu
tơng ứng với mức độ rủi ro m DN phải gánh chịu.
Luồng tiền (CF) # Luồng tiền tự do (FCF)?
CF: Phản ánh dòng tiền (ra/vo) của DN
FCF: Luồng tiền tự do thể hiện khả năng sẵn có để
trả cho các nh đầu t v chủ nợ sau khi những
nhu cầu đầu t kinh doanh đã đợc thoả mãn (Free
and available).
â
Bộ môn TTCK, Khoa NH-TC
Nguyễn Đức Hiển,
MBA
4-39
Dòng tiền tự do (FCF)
FCFE: L dòng tiền còn lại sau khi trừ đi các khoản chi
phí hoạt động, thanh toán lãi vay v thanh toán nợ,
cùng tất cả các khoản chi tiêu vốn khác.
FCFF: L dòng tiền còn lại sau khi trừ các khoản chi
phí hoạt động v thuế. FCFF cũng đợc hiểu l tổng

các dòng tiền mặt đối với tất cả các nh đầu t vo DN
bao gồm: cổ đông, chủ nợ v cổ đông u đãi.
©
Bé m«n TTCK, Khoa NH-TC
NguyÔn §øc HiÓn,
MBA
4-40
TÝnh FCFE (c«ng thøc chung)
Doanh thu (Revenues )
- Chi phÝ ho¹t ®éng (Operating Expenses )
= EBITDA (Thu nhËp tr−íc thuÕ, l·i, khÊu hao)
- KhÊu hao
= EBIT
- ThuÕ
= Thu nhËp rßng (Net Income)
+ KhÊu hao (DA - Depreciation & Amotization )
= Dßng tiÒn tõ ho¹t ®éng kinh doanh
- Chi tiªu vèn(Capital Expenditure )
- Thay ®æi vèn l−u ®éng ( Working capital change)
= FCFE ( Free cashflows to Equity ).
â
Bộ môn TTCK, Khoa NH-TC
Nguyễn Đức Hiển,
MBA
4-41
ý nghĩa của FCFE và FCFF
FCFE: Xác định giá trị thực của 1 cổ phiếu (Mô hình FCFEDM)
FCFF: Xác định giá trị thực của hãng (Mô hình DCF)
()

=
+
=
1t
t
WACC1
FCFF
P(F)
t
()


=
+
=
1t
t
k1
FCFE
P(E)
t
©
Bé m«n TTCK, Khoa NH-TC
NguyÔn §øc HiÓn,
MBA
4-42
M« h×nh 1 giai ®o¹n
• FCFE: X¸c ®Þnh gi¸ trÞ thùc cña 1 cæ phiÕu (M« h×nh FCFEDM)
• FCFF: X¸c ®Þnh gi¸ trÞ thùc cña h·ng (M« h×nh DCF)

()
()
g - WACC
)1(FCFF
WACC1
FCFF
P(F)
0
1t
t
g
t
+
=
+
=
∑
∞
=
()
g-k
)1(FCFE
g-k
FCFE
k1
FCFE
P(E)
0
1
1t

t
g
t
+
==
+
=
∑
∞
=
©
Bé m«n TTCK, Khoa NH-TC
NguyÔn §øc HiÓn,
MBA
4-43
M« h×nh 2 giai ®o¹n
()
()
()
⎥
⎦
⎤
⎢
⎣
⎡
+
×+
+
=
+

=
∑
nt
WACC1
1
g-WACC
FCFF
WACC1
FCFF
P(F)
1n
n
1t
t
()
()
()
⎥
⎦
⎤
⎢
⎣
⎡
+
×+
+
=
+
=
∑

nt
k1
1
g-k
FCFE
k1
FCFE
P(E)
1n
n
1t
t
©
Bé m«n TTCK, Khoa NH-TC
NguyÔn §øc HiÓn,
MBA
4-44
VÝ dô: NSC
©
Bé m«n TTCK, Khoa NH-TC
NguyÔn §øc HiÓn,
MBA
4-45
VÝ dô: HAP
â
Bộ môn TTCK, Khoa NH-TC
Nguyễn Đức Hiển,
MBA
4-46
Các bớc trong mô hình DCF

Bớc 1: Phân tích tình hình hoạt động DN trong quá khứ
- Tính FCFF trong quá khứ để dự đoán FCFF trong tơng
lai
- FCFF không tính các luồng tiền ngoi hoạt động
- Luồng tiền ngoi hoạt động bao gồm: các CF thu từ việc
ngừng hoạt động, thu chi bất thờng, luồng tiền đầu t
vo các chi nhánh không liên quan
- Dự đoán xu hớng, so sánh với các DN khác cùng ngnh
- Phân tích tình hình ti chính DN (đặc biệt l khả năng
thanh toán, các tỷ lệ sinh lời)
â
Bộ môn TTCK, Khoa NH-TC
Nguyễn Đức Hiển,
MBA
4-47
Các bớc trong mô hình DCF
Bớc 2: Ước tính tình hình hoạt động của DN trong
tơng lai
- Các chỉ tiêu cần ớc tính: mức tăng trởng, tỉ suất
hon vốn đầu t
1. Đánh giá khả năng cạnh tranh của DN
2. Dự tính tiềm năng của DN trong tơng lai
3. ớc tính các khoản mục liên quan đến tính FCFF
của DN
â
Bộ môn TTCK, Khoa NH-TC
Nguyễn Đức Hiển,
MBA
4-48
Các bớc trong mô hình DCF

Bớc 3: Xác định tỷ lệ chiết khấu
WACC = ke(E/(E+D+PS))+kd(D/(E+D+PS))+kps(PS/(E+D+PS))
ke: chi phí vốn chủ sở hữu; E: Giá trị thị trờng của vốn CP
kd : chi phí nợ sau thuế; D: giá trị thị trờng của tổng số Nợ
kps : chi phí cổ phiếu u đãi;
PS: Giá trị thị trờng của cổ phiếu u đãi
©
Bé m«n TTCK, Khoa NH-TC
NguyÔn §øc HiÓn,
MBA
4-49
§¸nh gi¸ chiÕn l−îc cña c«ng ty
• SWOT
• Ph©n tÝch ngμnh
• C¸c cÊp ®é chiÕn l−îc cña DN
• ChiÕn l−îc c¹nh tranh
• C¸c gi¶ ®Þnh/kÞch b¶n
â
Bộ môn TTCK, Khoa NH-TC
Nguyễn Đức Hiển,
MBA
4-50
Xác định D, PS, E
D v PS: Tính theo luồng tiền trái chủ nhận đợc
E: Lấy giá của cổ phiếu của DN tơng đơng đang
đợc giao dịch trên thị trờng. Nếu không có, dùng
đến giá trị sổ sách v chính sách cơ cấu vốn mục
tiêu của DN để xác định tỷ trọng E/(E+D)
â
Bộ môn TTCK, Khoa NH-TC

Nguyễn Đức Hiển,
MBA
4-51
Xác định k
e
Mô hình CAPM
k
e
= E(Ri) = Rf + i [E(R
m
) - Rf]
VN hiện nay:
K
e
= Lãi suất CP di hạn (hoặc lãi suất tiết kiệm di hạn) + % phụ phí rủi
ro thanh toán = Lợi suất phi rủi ro + % bù đắp rủi ro
Trong đó:
Lợi suất phi rủi ro = Lãi suất tín phiếu kho bạc 1 năm (3,6 tháng)
% bù đắp rui ro: ớc lợng trên cơ sở giả định
Mô hình APM
k
e
= E(Ri) = Rf +
Phơng pháp luồng tiền chiết khấu.
Phơng pháp lấy lãi suất trái phiếu cộng với phần thởng rủi ro.

=
=

kj

1j
f
i
)][E(
RR
j

©
Bé m«n TTCK, Khoa NH-TC
NguyÔn §øc HiÓn,
MBA
4-52
X¸c ®Þnh k
d
, k
ps
K
d
= L·i vay (1-T)
P
D
K
n
P
PS
=
©
Bé m«n TTCK, Khoa NH-TC
NguyÔn §øc HiÓn,
MBA

4-53
C¸c b−íc trong m« h×nh DCF
• B−íc 4: −íc l−îng gi¸ trÞ liªn tôc
=
Gi¸ trÞ hiÖn t¹i cña
luång tiÒn trong giai
®o¹n dù ®o¸n cô thÓ
Gi¸ trÞ
+
Gi¸ trÞ hiÖn t¹i
cña luång tiÒn
sau giai ®o¹n
dù ®o¸n cô thÓ
â
Bộ môn TTCK, Khoa NH-TC
Nguyễn Đức Hiển,
MBA
4-54
Các bớc trong mô hình DCF
Bớc 5: Tính toán kết quả v phân tích
Giá trị công ty = Luồng tiền thu nhập tự do của DN (FCFF) chiết
khấu theo chi phí vốn bình quân gia quyền (WACC)
Giá trị vốn cổ phần = Giá trị công ty Giá trị vốn
vay nợ
Giá trị vốn vay nợ = Luồng tiền thuộc vốn nợ chiết khấu theo lãi
suất vay nợ
Nhắc lại cách tính FCFF?
â
Bộ môn TTCK, Khoa NH-TC
Nguyễn Đức Hiển,

MBA
4-55
Các yếu tố cần xem xét khi định giá DN
Thuế thu nhập cá nhân
Lạm phát
Sự can thiệp của chính phủ
Sự khác biệt về chuẩn mực kế toán
Yếu tố đặc thù
â
Bộ môn TTCK, Khoa NH-TC
Nguyễn Đức Hiển,
MBA
4-56
Dự báo
Doanh thu
Giá vốn
Chi phí bán hng
Chi phí quản lý doanh nghiệp
TSCĐ
Các khoản đầu t ti chính di hạn
Các khoản phải thu
Hng tồn kho
Các khoản phải trả
Tiền mặt v TSLĐ
©
Bé m«n TTCK, Khoa NH-TC
NguyÔn §øc HiÓn,
MBA
4-57
VÝ dô vÒ ®Þnh gi¸ NSC

©
Bé m«n TTCK, Khoa NH-TC
NguyÔn §øc HiÓn,
MBA
4-58
©
Bé m«n TTCK, Khoa NH-TC
NguyÔn §øc HiÓn,
MBA
4-59
M« h×nh ®Þnh gi¸