Tác động của tính thanh khoản đến hiệu quả tài chính của các công ty phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

viii

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT

VIẾT TẮT

TÊN ĐẦY ĐỦ

BC KQHĐKD

Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh

BC LCTT

Báo cáo lưu chuyển tiền tệ

BCTC

Báo cáo tài chính

BPT

Biến phụ thuộc

BĐL

Biến độc lập

BKS

Biến kiểm soát

CAR

Hệ số khả năng thanh toán tức thời

CCC

Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt

CĐKT

Cân đối kế toán

CFR

Hệ số đảm bảo thanh tốn nợ từ dịng tiền thuần hoạt động

CIC

Hệ số đảm bảo thanh tốn lãi vay từ dịng tiền thuần hoạt động

CLRM

Phương pháp hồi quy tuyến tính cổ điển

CNCC

Hệ số đảm bảo nhu cầu tiền mặt cần thiết

CR

Hệ số khả năng thanh toán hiện thời

CSH

Chủ sở hữu

DN

Doanh nghiệp

DNPTCNY

Doanh nghiệp phi tài chính niêm yết

EPS

Lợi nhuận sau thuế của một cổ phiếu

FEM

Phương pháp hồi quy tác động cố định

GDCK

Giao dịch chứng khốn

GLS

Phương pháp hồi quy bình qn tối thiểu tổng qt

GPKD

Giấy phép kinh doanh

GROWTH

Tốc độ tăng trưởng

HNX

Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội

HQHĐ

Hiệu quả hoạt động

HĐKD

Hoạt động kinh doanh

HOSE

Sở giao dịch chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh


ix

VIẾT TẮT

TÊN ĐẦY ĐỦ

HQTC

Hiệu quả tài chính

HTK

Hàng tồn kho

ICP

Kỳ luân chuyển hàng tồn kho

KNSL

Khả năng sinh lời

KNTT

Khả năng thanh tốn

LEV

Địn bẩy tài chính

MHHQ

Mơ hình hồi quy

MQH

Mối quan hệ

MĐTĐ

Mức độ tác động

NGANH

Ngành kinh doanh

NĐT

Nhà đầu tư

NNH

Nợ ngắn hạn

NOI

Thu nhập hoạt động rịng

NVL

Ngun vật liệu

OLS

Phương pháp hồi quy bình phương nhỏ nhất

PDP

Kỳ trả tiền bình quân

P/E

Hệ số giá trên lợi nhuận một cổ phiếu

QR

Hệ số khả năng thanh tốn nhanh

QUYMO

Quy mơ doanh nghiệp

RCP

Kỳ thu tiền bình quân

REM

Phương pháp hồi quy tác động ngẫu nhiên

ROA

Tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản

ROCE

Tỷ lệ thu nhập trên vốn sử dụng

ROE

Tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu

ROI

Tỷ suất lợi nhuận trên đầu tư

ROS

Tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên doanh thu

SX

Sản xuất

SXKD

Sản xuất kinh doanh

TM & DV

Thương mại và dịch vụ


x

VIẾT TẮT

TÊN ĐẦY ĐỦ

TNDN

Thu nhập doanh nghiệp

TSNH

Tài sản ngắn hạn

TOBIN’Q

Hệ số giá trị thị trường

TSCĐ

Tài sản cố định

TTCK

Thị trường chứng khốn

TTK

Tính thanh khoản

XD

Xây dựng

VLĐ

Vốn lưu động

VN

Việt Nam


xi

DANH MỤC BẢNG BIỂU
Bảng 1.1: Tổng hợp các bằng chứng thực nghiệm về tác động của tính thanh khoản
đến hiệu quả tài chính ....................................................................................................24
Bảng 3.1: Tổng hợp các chỉ tiêu đo lường biến phụ thuộc ...........................................55
Bảng 3.2: Tổng hợp các chỉ tiêu đo lường biến độc lập ................................................59
Bảng 3.3: Tổng hợp các chỉ tiêu đo lường biến kiểm soát ............................................62
Bảng 3.4: Tổng hợp phân ngành của các DNPTCNY trên HNX ..................................66
Bảng 3.5: Tổng hợp phân ngành của các DNPTCNY trên sàn HOSE .........................66
Bảng 3.6: Tổng hợp phân ngành của các DNPTCNY trên TTCK VN theo ICB..............68
Bảng 3.7: Tổng hợp DN theo nhóm ngành ...................................................................68
Bảng 4.1: Các chỉ số của TTCK VN năm 2019 ............................................................77
Bảng 4.2: Tổng hợp giao dịch hợp đồng tương lai VN giai đoạn 2017-2019 ...............78
Bảng 4.3: Tổng tài sản của các ngành phi tài chính niêm yết giai đoạn 2015-2019 ............80
Bảng 4.4: Tốc độ tăng trưởng của các ngành phi tài chính niêm yết giai đoạn 2015-2019 ......80
Bảng 4.5: Hiệu quả tài chính của các ngành phi tài chính niêm yết giai đoạn 2015-2019 .....81
Bảng 4.6: Thực trạng tính thanh khoản của các DNPTCNY bình qn giai đoạn 2015-2019 .82

Bảng 4.7: Ma trận hệ số tương quan .............................................................................85
Bảng 4.8: Kết quả kiểm định VIF với các biến phụ thuộc ............................................87
Bảng 4.9: Kết quả kiểm định VIF với các biến phụ thuộc sau mơ hình điều chỉnh ...............87
Bảng 4.10: Bảng thống kê mô tả dữ liệu chung ............................................................90
Bảng 4.11: Bảng thống kê mô tả dữ liệu ngành SX ......................................................91
Bảng 4.12: Bảng thống kê mô tả dữ liệu ngành XD .....................................................92
Bảng 4.13: Bảng thống kê mô tả dữ liệu ngành TM&DV ............................................92
Bảng 4.14: Kết quả hồi quy mơ hình với BPT ROA.....................................................96
Bảng 4.15: Tổng hợp kết quả tác động của TTK đến ROA theo ngành nghề ..............97
Bảng 4.16: Kết quả hồi quy mơ hình với BPT ROE .....................................................99
Bảng 4.17: Tổng hợp kết quả tác động của TTK đến ROE theo ngành nghề .............100
Bảng 4.18: Kết quả hồi quy mô hình với BPT ROS ...................................................102
Bảng 4.19: Tổng hợp kết quả tác động của TTK đến ROS theo ngành nghề .............103
Bảng 4.20: Kết quả hồi quy mơ hình với BPT TOBIN’Q...........................................105


xii

Bảng 4.21: Tổng hợp kết quả tác động của TTK đến TOBIN’Q theo ngành nghề ...........106
Bảng 4.22: Tổng hợp kết quả tác động của các BĐL, BKS đến HQTC .....................107
Bảng 4.23: Tổng hợp sự khác biệt về MĐTĐ của CR tới HQTC theo nhóm ngành ...........108
Bảng 4.24: Tổng hợp sự khác biệt về MĐTĐ của CAR tới HQTC theo từng ngành ............110
Bảng 4.25: Tổng hợp sự khác biệt về MĐTĐ của CCC tới HQTC theo từng ngành ............111
Bảng 4.26: Tổng hợp sự khác biệt về MĐTĐ của CFR tới HQTC theo từng ngành .............114
Bảng 5.1. Định hướng phát triển TTCK đến năm 2025 ..............................................121


xiii

DANH MỤC HÌNH VẼ

Hình 2.1: Các chỉ tiêu đo lường HQTC của DN ...........................................................38
Hình 2.2: Các khía cạnh đo lường HQTC của DN........................................................38
Hình 3.1: Quy trình nghiên cứu .....................................................................................50
Hình 3.2: Mơ hình nghiên cứu.......................................................................................52
Hình 4.1: Tăng trưởng VN so với các khu vực trên thế giới.........................................75
Hình 4.2: Diễn biến chỉ số VN-INDEX giai đoạn 2015-2019 ......................................78
Hình 4.3: Xu hướng biến động TTK của các DN .........................................................84
Hình 4.4: Xu hướng biến động CCC của các DN .........................................................84


1

PHẦN MỞ ĐẦU

1. Lý do lựa chọn đề tài
Tính thanh khoản (TTK) của các doanh nghiệp (DN) chính là khả năng DN
chuyển đổi các khoản tương đương tiền, các khoản đầu tư tài chính ngắn hạn, các khoản
phải thu ngắn hạn, ứng trước ngắn hạn và hàng tồn kho (HTK) của DN thành tiền một
cách thuận tiện, nhanh chóng và dễ dàng cho việc kịp thời thanh toán các khoản nợ ngắn
hạn (NNH). Đó là điều kiện tiên quyết để đảm bảo DN thanh tốn các khoản NNH và
chính dịng chảy liên tục của nó sẽ đảm bảo một DN kinh doanh có lợi nhuận (Bibi and
Amjad, 2017).
Theo Điều 4 - Luật Phá sản năm 2014: “DN, hợp tác xã mất khả năng thanh toán
(KNTT) là DN, hợp tác xã khơng thực hiện nghĩa vụ thanh tốn khoản nợ trong thời hạn
03 tháng kể từ ngày đến hạn thanh toán”. Nghĩa là để có thể đảm bảo được q trình sản
xuất kinh doanh (SXKD) ln được diễn ra bình thường và liên tục, thì các DN ln
ln phải đảm bảo, ln ln phải quan tâm đến TTK của DN mình. Trong hoạt động
của một DN thì TTK chính là mạch máu duy trì sự sống cịn của DN đó. Nếu khơng có
lợi nhuận, một DN chỉ bị coi là yếu và vẫn hoạt động được trong một thời gian nhưng
theo Agarwal and Mishra (2007) (trích dẫn trong Ware, 2015), nếu khơng có TTK, DN

có thể sẽ phải ngừng hoạt động và sớm phá sản. Một tổ chức có chính sách thanh khoản
phù hợp sẽ giúp cải thiện lợi nhuận, giảm nguy cơ thất bại của DN và cải thiện đáng kể
cơ hội tồn tại. Theo Justyna (2013), TTK là then chốt cho sự sống cịn của DN vì nó tác
động đến doanh thu, tốc độ tăng trưởng và rủi ro của DN. Nó cũng giúp DN vừa tận
dụng tốt các nguồn lực đương có và tạo ra lợi nhuận mà khơng có bất kỳ rủi ro nào
(Ismail, 2016).
Như vậy, rõ ràng, TTK của một DN có vai trị vơ cùng quan trọng, quyết định
đến sự tồn tại của một DN. Điều này được thể hiện rõ ràng cả về mặt thực tiễn và lý
luận. Về mặt thực tiễn, một ví dụ sinh động về tầm quan trọng của TTK đến từ việc so
sánh hai nhà bán lẻ lớn ở Mỹ, là Wal-Mart và Kmart. Năm 1994, họ có một cấu trúc vốn
tương tự. Sự khác biệt chính là trong chu kỳ chuyển đổi tiền mặt (CCC) - một thước đo
của TTK: CCC của Kmart là khoảng 61 ngày, trong khi đối với Wal-Mart là 40 ngày.
Kmart phải đối mặt với việc tăng chi phí vốn là 198,3 triệu một năm. Kết quả là, trong
năm 2002 Kmart tuyên bố phá sản trong khi Wal-Mart nhanh chóng trở thành một nhà
lãnh đạo ngành hàng tiêu dùng nhanh (FMCG). Wal-Mart cuối cùng đã phát triển thành
công nhờ vào quản lý TTK hiệu quả (Podilchuk, 2013). Hay tại Việt Nam, ngày


2

22/3/2012, Ủy ban chứng khoán nhà nước đã nhận được báo cáo, giải trình của Cơng ty
Cổ phần Đầu tư Tổng hợp Hà Nội (HANIC), sau khi Công ty công bố mình đang bên
bờ vực phá sản. Theo đó, đến ngày 22/03/2012, Cơng ty cổ phần Beta BQP (Beta) cịn
nợ HANIC số tiền là 349,05 tỷ đồng. Số tiền này đã đến hạn phải trả cho HANIC từ 9
tháng trước. Chính vì vậy, hiện nay HANIC đang trong tình trạng mất khả năng thanh
toán, nợ thuế, thiếu vốn cho hoạt động sản xuất kinh doanh, thiếu tiền để thanh toán tiền
lương, bảo hiểm xã hội đúng thời hạn quy định. Nếu trong trường hợp Beta khơng có
hành động trả dần số tiền nợ trên thì có thể đẩy HANIC đến bên bờ vực phá sản. Những
ví dụ này cho thấy tính thanh khoản là rất quan trọng đối với tình hình tài chính thực tế
của một cơng ty.

Về mặt lý luận, hiện vẫn còn tồn tại nhiều quan điểm về tác động của TTK đến
hiệu quả tài chính (HQTC) của các DN. Sanghani (2014), Umobong (2015) và
Demirgünes (2016) cho rằng TTK có tác động đáng kể và thuận chiều đến khả năng sinh
lời của DN, nhưng Eljelly (2004), Bibi và Amjad (2017) lại chứng minh rằng tác động
đó là nghịch chiều, trong khi đó Bhunia và cộng sự (2011) lại tìm ra được cả tác động
thuận chiều và nghịch chiều của TTK đến HQTC, còn Thuraisingam (2015) và Ware
(2015) lại khơng tìm thấy sự tác động nào. Mặt khác, trong khi xem xét tác động đó, hầu
hết các tác giả mới tập trung vào đo lường thanh khoản theo các chỉ số truyền thống.
Trong khi đó, gần đây, việc sử dụng các chỉ tiêu đo lường thanh khoản theo tỷ lệ dịng
tiền đã xuất hiện và mang lại một góc nhìn tồn diện hơn đối với việc đo lường TTK.
Dần dần, chúng được cho là phản ánh bức tranh thanh khoản của DN tốt hơn so với các
chỉ tiêu truyền thống (Phạm Quang Tin và cộng sự, 2017). Một kết luận chỉ dựa trên các
thước đo truyền thống có thể dẫn đến một kết luận khơng chính xác về tình trạng thanh
khoản của DN (Kirkham, 2012). Sự tác động đó là như thế nào, phụ thuộc vào tình hình
cụ thể của từng nền kinh tế, từng khu vực, từng giai đoạn và còn phụ thuộc vào từng
thước đo TTK và HQTC.
Hơn nữa, các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết (DNPTCNY) trên thị trường
chứng khốn (TTCK) là các DN có ảnh hưởng lớn đến lợi ích cơng chúng. Thơng tin do
các DN này cơng bố có ảnh hưởng lớn đến nhiều đối tượng và quyết định của các nhà
đầu tư (NĐT). Do đó, đảm bảo sự cơng khai, minh bạch số liệu và sự phát triển bền
vững của các DN này là điều hết sức quan trọng, có ảnh hưởng đến sự ổn định của cả
nền kinh tế. Mà thước đo sự tồn tại và phát triển bền vững hiệu quả nhất của các DN
này trong một TTCK như của Việt Nam (VN) - TTCK cận biên - chính là HQTC. Vì
vậy tơi đã lựa chọn đề tài nghiên cứu: “Tác động của tính thanh khoản đến hiệu quả


3

tài chính của các Cơng ty phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt
Nam” làm điểm nghiên cứu cho luận án tiến sĩ của mình.

2. Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu
“

Mục tiêu tổng quát của luận án đánh giá ảnh hưởng của TTK đến HQTC của các

DNPTCNY trên TTCK VN và sự tác động đó có khác biệt như thế nào giữa các nhóm
ngành nghề khác nhau. Trên cơ sở đó, luận án đề xuất một số giải pháp đối với các bên
liên quan nhằm tăng TTK của DN, từ đó nâng cao HQTC.
”

Với mục tiêu tổng quát như trên, mục tiêu cụ thể của luận án là:
- Đánh giá thực trạng tính thanh khoản và HQTC của các DNPTCNY trên TTCK
VN giai đoạn 2015-2019;
- Xác định chiều hướng tác động của tính thanh khoản đến HQTC của các
DNPTCNY trên TTCK VN;
- Xác định mức độ tác động (MĐTĐ) của TTK đến HQTC của các DNPTCNY
trên TTCK VN thuộc các nhóm ngành nghề khác nhau thì khác nhau như thế nào;
- Đưa ra các giải pháp trong việc quản lý tính thanh khoản nhằm nâng cao HQTC
của các DNPTCNY trên TTCK VN;
Để thỏa mãn được các mục tiêu trên, đề tài này được thực hiện nhằm trả lời các
câu hỏi nghiên cứu sau:
1. Thực trạng tính thanh khoản của các DNPTCNY trên TTCK VN như thế nào?
Mơ hình nào có thể được sử dụng để giải thích cho tác động của TTK đến HQTC của
các DNPTCNY trên TTCK VN?
2. TTK có tác động như thế nào đối với HQTC của các DNPTCNY trên TTCK
VN? Sự tác động đó giữa các nhóm ngành nghề khác nhau thì có khác nhau khơng nếu
sử dụng các chỉ tiêu đo lường TTK và HQTC khác nhau?
3. Những giải pháp gì có thể thực hiện làm tăng TTK của DN để góp phần gia
tăng HQTC của các DNPTCNY trên TTCK VN?

3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu của luận án là tác động của TTK đến HQTC của các
DNPTCNY trên TTCK VN.
Để đảm bảo phù hợp với mục tiêu nghiên cứu, phạm vi nghiên cứu cụ thể của
luận án như sau:


4

(1) Về phạm vi không gian: luận án tập trung vào các DNPTCNY trên TTCK có
tên trong danh sách niêm yết của Sở giao dịch chứng khoán (GDCK) Thành phố Hồ Chí
Minh () và Sở GDCK Hà Nội (), các
DNPTCNY trên sàn UPCOM không được đưa vào danh sách các DN nghiên cứu.
(2) Về phạm vi thời gian: tác giả nghiên cứu các DNPTCNY trên TTCK Việt
Nam trong giai đoạn 5 năm (2015-2019) để hoàn thiện luận án.
(3) Về phạm vi nội dung: Nội dung nghiên cứu của luận án tập trung vào:
- Thứ nhất là TTK của DN: được đo lường bằng các tỷ lệ truyền thống và tỷ lệ
dòng tiền;
- Thứ hai là HQTC của DN: được đo lường bằng giá trị sổ sách và giá trị thị trường;
- Thứ ba là chiều hướng tác động của TTK đến HQTC;
- Thứ tư là MĐTĐ của TTK đến HQTC của các DNPTCNY trên TTCK VN thuộc
các nhóm ngành nghề khác nhau;
- Thứ năm là các giải pháp có thể thực hiện làm tăng TTK của DN để góp phần
gia tăng HQTC của các DNPTCNY trên TTCK VN.

4. Phương pháp nghiên cứu
Trên cơ sở tổng quan các nghiên cứu trước, dựa vào cơ sở lý luận và lý thuyết có
liên quan về tác động của TTK đến HQTC, tác giả đã lựa chọn và xác lập các vấn đề
cần nghiên cứu của luận án. Từ đó xác định phương pháp để thực hiện nghiên cứu. Luận

án sẽ sử dụng đồng thời cả phương pháp định lượng và phương pháp định tính để tìm
hiểu về tác động của TTK đến HQTC của DN. Trong đó, nghiên cứu định lượng được
sử dụng để xác định MĐTĐ của TTK đến HQTC trong khi có sự kiểm sốt của các biến
khác như ngành nghề, quy mơ DN, tốc độ tăng trưởng, địn bẩy tài chính. Tiếp sau đó,
phương pháp định tính sẽ được sử dụng để đánh giá kết quả nghiên cứu định lượng có
phù hợp với thực tế dưới góc nhìn của các nhà quản trị DN hay khơng.

5. Những đóng góp mới của luận án
5.1. Về mặt khoa học và lý luận
- Thứ nhất, Luận án góp phần củng cố và vận dụng lý thuyết đánh đổi, lý thuyết
trật tự phân hạng, lý thuyết các bên liên quan, lý thuyết ưa thích thanh khoản, lý thuyết
đại diện và lý thuyết bất đối xứng thơng tin thơng qua việc giải thích tác động của TTK
đến HQTC của các DNPTCNY trên TTCK VN.


5

- Thứ hai, Luận án tổng hợp được đầy đủ các thước đo TTK của các DNPTCNY,
đặc biệt là ở VN – Quốc gia có nền kinh tế đang phát triển, đang có những tiến bộ vượt
bậc cả về nhận thức và sự phát triển kinh tế - một quốc gia có TTCK cận biên.
- Thứ ba, khơng chỉ áp dụng phương pháp hồi quy phổ thông như phương pháp
hồi quy tác động cố định (FEM), phương pháp hồi quy tác động ngẫu nhiên (REM), tác
giả còn áp dụng phương pháp hồi quy bình quân tối thiểu tổng quát (GLS) để khắc phục
các khuyết tật của mơ hình, từ đó cung cấp được bằng chứng đáng tin cậy hơn về tác
động của TTK đến HQTC của các DNPTCNY.
“

”

5.2. Về mặt thực tiễn

- Thứ nhất, nghiên cứu chỉ ra được thực trạng và xu hướng thay đổi TTK của các
DN theo cả các thước đo truyền thống và các thước đo dịng tiền của các DNPTCNY
nói chung; DN SX, DN XD, DN TM&DV nói riêng trong giai đoạn 2015-2019, cụ thể
là qua 6 thước đo: hệ số KNTT hiện thời (CR), hệ số KNTT nhanh (QR), hệ số KNTT
tức thời (CAR), chu kỳ chuyển đổi tiền mặt (CCC), hệ số đảm bảo thanh tốn nợ từ
“

dịng tiền thuần hoạt động (CFR) và hệ số đảm bảo nhu cầu tiền mặt cần thiết (CNCC).
- Thứ hai, cung cấp bằng chứng tại VN về tác động thuận chiều của TTK đến
HQTC với 4 chỉ tiêu đại diện HQTC là tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA), tỷ suất
lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE), tỷ suất lợi nhuận trên doanh thu (ROS) và hệ số
giá trị thị trường (Tobin’Q). Đồng thời nghiên cứu cũng tìm thấy sự khác biệt về tác
động này giữa các DN thuộc các nhóm ngành khác nhau với mẫu nghiên cứu 527 DN,
tương ứng 2.635 quan sát trong khoảng thời gian từ 2015-2019.
Với những đóng góp như trên về mặt lý luận và về mặt thực tiễn, nghiên cứu
được kỳ vọng một mặt sẽ làm đầy và phong phú thêm cơ sở lý luận trong lĩnh vực nghiên
cứu về TTK, mặt khác sẽ là tài liệu tham khảo có ý nghĩa cho các nhà quản trị tài chính,
các NĐT, các bên liên quan nhằm tăng cường TTK của các DN vì mục tiêu thanh khoản
”

bền vững.

6. Kết cấu của đề tài
Ngoài phần mở đầu, kết luận, các phụ lục và danh mục tài liệu tham khảo, kết
cấu của luận án gồm 5 chương
Chương 1. Tổng quan nghiên cứu về tác động của tính thanh khoản đến hiệu quả
tài chính của doanh nghiệp
Chương 2. Cơ sở lý luận về tác động của tính thanh khoản đến hiệu quả tài chính
trong các doanh nghiệp

6

Chương 3. Phương pháp nghiên cứu
Chương 4. Kết quả nghiên cứu
Chương 5. Các giải pháp quản lý tính thanh khoản nhằm nâng cao hiệu quả tài
chính của các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng khốn Việt Nam.
“

”


7

CHƯƠNG 1. TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU VỀ TÁC ĐỘNG CỦA TÍNH
THANH KHOẢN ĐẾN HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP
1.1. Tổng quan nghiên cứu về tác động của tính thanh khoản đến hiệu quả
tài chính của doanh nghiệp
Trên thế giới, vấn đề tác động của TTK đến HQTC đã được nhiều quốc gia, nhiều
nhà nghiên cứu quan tâm, tìm hiểu và phân tích. Các nghiên cứu đó hầu hết sử dụng các
chỉ tiêu đo lường truyền thống của TTK để xem xét. Đó là các chỉ tiêu được tính tốn
dựa trên số liệu từ Bảng cân đối kế toán (Bảng CĐKT) và Báo cáo kết quả hoạt động
kinh doanh (BC KQHĐKD). Tuy nhiên, gần đây, việc sử dụng các chỉ tiêu đo lường
TTK dựa trên tỷ lệ dòng tiền đã xuất hiện và mang lại một góc nhìn tồn diện hơn đối
với việc đo lường TTK. Đó là việc tính toán các chỉ tiêu thanh khoản dựa trên số liệu
được cung cấp từ báo cáo lưu chuyển tiền tệ (BC LCTT). Dần dần, chúng được cho là
phản ánh bức tranh thanh khoản của DN tốt hơn so với các chỉ tiêu truyền thống (Phạm
Quang Tin và cộng sự, 2017). Một kết luận chỉ dựa trên các thước đo truyền thống có
thể dẫn đến một kết luận khơng chính xác về tình trạng thanh khoản của DN (Kirkham,
2012).

Vì vậy, để cung cấp một bức tranh toàn cảnh về tác động của TTK đến HQTC
của DN, tác giả đã tiến hành tổng quan dựa trên 2 cách đo lường TTK là theo tỷ lệ truyền
thống và theo tỷ lệ dòng tiền. Trong đó, HQTC được các nghiên cứu đo lường thơng
qua các tỷ suất lợi nhuận: ROA, ROE, ROS, tỷ suất lợi nhuận trên đầu tư (ROI), tỷ lệ
thu nhập trên vốn sử dụng (ROCE) và thông qua giá trị thị trường Tobin’Q.

1.1.1. Các nghiên cứu về tác động của tính thanh khoản đến hiệu quả tài chính
của doanh nghiệp khi đo lường tính thanh khoản theo tỷ lệ truyền thống
Các chỉ tiêu đo lường TTK theo tỷ lệ truyền thống là các chỉ tiêu được tính tốn
căn cứ vào số liệu từ bảng CĐKT và BC KQHĐKD. Tác giả Nguyễn Đình Kiệm và
Bạch Đức Hiển (2010) đưa ra 4 chỉ tiêu đo lường TTK của DN (hay cịn gọi là nhóm hệ
số KNTT) gồm: (1) Hệ số KNTT hiện thời (CR), (2) Hệ số KNTT nhanh (QR), (3) Hệ
số KNTT tức thời (CAR), (4) Hệ số KNTT lãi vay. Tác giả Văn Thị Thái Thu và cộng
sự (2015) cũng chỉ ra 4 chỉ tiêu dùng để đo lường TTK của DN, trong đó 3 chỉ tiêu (1),
(2), (3) giống của các tác giả Nguyễn Đình Kiệm và Bạch Đức Hiển (2010), chỉ tiêu thứ
tư thay bằng CCC.
Hầu hết các cơng trình nghiên cứu trên thế giới và tại VN đều xem xét mức độ
ảnh hưởng của TTK đến HQTC của các DN trên góc độ tỷ lệ truyền thống. Tuy nhiên,


8

kết quả của các nghiên cứu này lại không đồng nhất, thậm chí là có nhiều luống ý kiến
trái chiều nhau.
Các chỉ tiêu tài chính giúp các NĐT và những người sử dụng BCTC đánh giá
chính xác hơn về HQTC của một DN. Trong đó, các chỉ số TTK cung cấp cho họ một
cái nhìn sâu sắc về khả năng đáp ứng các nghĩa vụ ngắn hạn của DN và điều đó là cần
thiết cho sự tồn tại của một DN. Việc đánh giá và đưa ra các quyết định sai lầm về TTK
có thể làm ảnh hưởng mạnh mẽ đến mức độ sinh lợi và tăng trưởng của DN (Umobong,
2015). Chính vì vậy, Umobong (2015) đã kiểm tra tác động của CR và QR đến sự tăng

trưởng lợi nhuận của các DN dược phẩm niêm yết tại Sở GDCK Nigeria từ năm 2011
đến năm 2013. Nghiên cứu này dựa trên lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order
Theory) và lý thuyết đánh đổi (Trade – off Theory) để giải thích tác động của TTK đến
HQTC của DN. Tác giả cho rằng các DN nhắm đến mục tiêu một mức độ thanh khoản
tối ưu để cân bằng lợi ích và chi phí giữ tiền mặt. Do đó các DN sẽ có xu hướng tăng
TTK của họ cho đến khi nó đạt đến mức tối ưu và tối đa hóa lợi nhuận. Kết quả nghiên
cứu hàm ý rằng mức độ thanh khoản của các DN dược phẩm tại Nigeria ảnh hưởng
thuận chiều đến HQTC và mức độ tăng trưởng của các DN này. Phát hiện của nghiên
cứu này phù hợp với phát hiện của Demirgünes (2016), Janjua và cộng sự (2016), Ismail
(2016) và Khidmat and Redman (2014).
Demirgünes (2016) lại sử dụng duy nhất hệ số CR để làm đại diện cho TTK khi
xem xét ảnh hưởng của TTK đến HQTC của các DN trong ngành bán lẻ ở Thổ Nhĩ Kỳ.
Ngành bán lẻ của Thổ Nhĩ Kỳ phát triển làm 2 giai đoạn. Giai đoạn đầu tiên từ năm
1990 đến năm 2000 đã chứng kiến sự nổi lên của các trung tâm mua sắm, đặc biệt là ở
các thành phố lớn. Trong giai đoạn thứ hai giữa năm 2000 và 2010, các trung tâm mua
sắm đã phát triển mạnh mẽ hơn và xâm nhập cả các thành phố nhỏ. Đó là do chính sách
tự do hóa và xu hướng tồn cầu hóa. Ơng cũng nhận định, trong nhiều nghiên cứu thực
nghiệm trước đó, TTK được đo bằng nhiều cách khác nhau, nhưng do mục đích và ngữ
cảnh nghiên cứu khác nhau, nên việc chỉ sử dụng duy nhất CR làm đại diện cho TTK
được Ơng cho rằng, đó là chỉ tiêu đo lường TTK tối ưu và phổ biến nhất đối với ngành
bán lẻ. Cịn CCC, Ơng khơng đưa vào mơ hình vì Ơng cho rằng chỉ tiêu đó chỉ nên dùng
để đo lường TTK của các ngành công nghiệp khác, hơn là cho ngành bán lẻ. Ngành bán
lẻ, với thời gian mua hàng và thanh toán tương đối ngắn so với ngành SX, nên yêu cầu
TTK cao hơn đối với CR. Với dữ liệu mẫu từ quý 1 năm 1998 đến quý 3 năm 2015, kết
quả nghiên cứu chỉ ra rằng: CR có ý nghĩa thống kê và tác động thuận chiều đến ROA
“

của DN, không chỉ trong giai đoạn khủng hoảng và còn cả trong thời điểm hiện tại.

”

9

Janjua và cộng sự (2016) đã nghiên cứu ảnh hưởng của TTK, được đo bằng CR,
QR đến ROA của các DN xi măng niêm yết trên Sở GDCK Pakistan trong thời gian lấy
mẫu từ năm 2008 đến năm 2015 với độ tin cậy của mơ hình là 73,7%. Ngành xi măng
là một trong những ngành công nghiệp quan trọng của Pakistan và đứng đầu thị trường
quốc tế. Nó trở thành ngành chính thúc đẩy tăng trưởng nền kinh tế của Pakistan thơng
qua XD. Chính vì vậy, các tác giả đã rất quan tâm đến MĐTĐ của TTK đến HQTC của
các DN xi măng niêm yết trên Sở GDCK Pakistan. Janjua và cộng sự (2016) cho rằng
TTK và HQTC là chủ đề cần được quan tâm nhiều nhất, vì nó ảnh hưởng trực tiếp đến
thành công của một DN. Các tác giả sử dụng phân tích hồi quy với sự trợ giúp của kỹ
thuật bình phương nhỏ nhất để xác định MĐTĐ của các biến số đến ROA. Kết quả
nghiên cứu chỉ ra CR và QR có tương quan dương với ROA. Điều đó có nghĩa là các
nhà hoạch định cần có sự quan tâm mạnh mẽ trong việc thúc đẩy việc quản lý hiệu quả
TTK của DN nhằm nâng cao lợi nhuận. Các nhà quản trị cần phải xác định được cấu
trúc thanh khoản tối ưu cho DN để tối đa hóa giá trị DN.
Ismail (2016) đã vận dụng lý thuyết đánh đổi và lý thuyết trật tự phân hạng để
giải thích tác động của TTK đến ROA của các DNPTCNY tại Sở GDCK Karachi của
Pakistan từ năm 2006 đến năm 2011, khi đang xảy ra cuộc khủng hoảng kinh tế toàn
cầu. Cuộc khủng hoảng đã khiến việc huy động vốn bên ngồi từ thị trường tài chính trở
lên khó khăn. Các ngân hàng tỏ ra bất lực trong việc cung cấp vốn cho thị trường và
nguồn vốn mà DN dễ tiếp cận nhất khi đó chính là các tài sản có tính lỏng trong nội bộ
DN. Tác giả đã sử dụng cả 4 chỉ tiêu: CR, QR, CAR và CCC để đo lường TTK. Nghiên
cứu cho thấy CR, QR, CAR có tác động thuận chiều đáng kể đến ROA. Việc DN có sẵn
các tài sản có TTK cao giúp cho các DN chịu đựng và sống sót trong tình trạng khó khăn
về tài chính. Ngồi ra, các dự án đầu tư, mở rộng kinh doanh địi hỏi phải có đủ tiền mặt
để duy trì hoạt động hàng ngày cùng với các nguồn tài chính dài hạn bên ngồi của các
DN đã lấy mẫu. Hơn nữa, kết quả hồi quy cũng cho thấy có một tác động thuận chiều

đáng kể của CCC đến ROA. Sự tác động thuận chiều này cho thấy rằng một CCC dài
hơn sẽ dẫn đến sự gia tăng doanh thu và lợi nhuận. CCC dài hơn có thể làm cho các DN
tiếp cận được với số lượng lớn khách hàng; mà lần lượt có thể tăng khối lượng doanh
thu phát sinh trong kỳ.
Khidmat and Redman (2014) đã phân tích và giải thích tác động của TTK đến
HQTC (đo bằng ROA và ROE) của ngành hóa chất tại Pakistan. Phân tích này được tiến
hành dựa trên số liệu của 10 DN hóa chất trong 9 năm từ năm 2000 đến năm 2009 trong
lĩnh vực hóa chất của Pakistan. Kết quả cho thấy TTK (được đo bằng CR và QR) có tác
động thuận chiều đến ROA và ROE. Bởi khi có tiền mặt và các tài sản lỏng khác, DN


10

dễ dàng xử lý các vấn đề liên quan đến tiền, dễ dàng khiến DN giàu có hơn và đạt được
HQTC cao hơn. Các bên liên quan đều quan tâm đến tình hình thanh khoản của một DN.
Các nhà cung cấp hàng hóa sẽ xác minh khả năng thanh khoản của DN trước khi bán
hàng hóa chịu. Nhân viên cũng phải quan tâm TTK của DN để xác định xem DN có thể
đáp ứng nghĩa vụ của mình đối với người lao động hay khơng (tiền lương) v.v... Do đó,
một DN cần đảm bảo TTK đủ để không làm ảnh hưởng đến lợi nhuận của DN, đến sự
phát triển liên tục và KNTT.
Trái ngược với các nghiên cứu trên, Eljelly (2004) lại chỉ ra tác động nghịch
chiều của TTK đến HQTC của DN. Lợi nhuận của DN bị mất đi và phải gánh thêm
nhiều chi phí khơng cần thiết do việc nắm giữ thanh khoản quá mức. Tác giả đã nghiên
cứu, khảo sát tác động của TTK (được đo bằng CR và CCC) đến HQTC trên một mẫu
gồm 29 DN cổ phần ở Ả-rập Xê-út trong giai đoạn từ năm 1996 đến năm 2000 ở 3
ngành: công nghiệp, nông nghiệp và dịch vụ. Sử dụng phân tích hồi quy, nghiên cứu đã
tìm thấy tác động nghịch chiều đáng kể của TTK, được đo bằng CR, đến HQTC. Nghiên
cứu cho thấy CR là thước đo TTK quan trọng nhất ảnh hưởng đến HQTC của các DN cổ
phần ở Ả-rập Xê-út. Sự tác động này rõ ràng hơn trong các DN có CR cao và CCC dài
hơn. Tuy nhiên, ở cấp ngành cơng nghiệp, nghiên cứu cho thấy CCC có tầm quan trọng

lớn hơn như một thước đo TTK so với CR, ảnh hưởng đến HQTC, trong khi đó, đối với
ngành dịch vụ, CCC lại khơng có ý nghĩa đối với HQTC của các DN đó. Như vậy, tác
động của TTK đến HQTC phụ thuộc nhiều vào ngành, lĩnh vực hoạt động của DN. Có
một sự thay đổi lớn giữa các ngành đối với các thước đo TTK khác nhau (Eljelly, 2004).
Bolek and Wili’nski (2011) phân tích tác động của TTK tới HQTC trong các DN
hoạt động trong lĩnh vực XD và cố gắng tìm câu trả lời cho câu hỏi liệu có tác động của
TTK đến HQTC hay khơng và sự tác động đó có chiều hướng nào. Ngành XD là một
trong những ngành có nhu cầu tuyển dụng lớn nhất trên thị trường, do đó nếu một DN
XD quản lý được TTK ở mức tối ưu mà vẫn đảm bảo tối đa hóa giá trị cho cổ đơng thì
các DN này có thể đảm bảo sự phát triển và việc làm ổn định cho rất nhiều lao động của
đất nước đó. Chính vì vai trị quan trọng của các DN trong ngành XD nên Bolek and
Wili’nski (2011) đã tiến hành cuộc khảo sát trên các DN trong ngành XD được niêm yết
trên Sở GDCK War-saw trong giai đoạn 2000-2010. Dữ liệu phân tích được thu thập
dựa trên BCTC của 44 DN XD và từ số liệu thống kê của Cục Thống kê Trung ương.
Các tác giả xác định TTK cần phải được đo bằng cả các thước đo truyền thống (CR,
QR) và thước đo hiện đại (CCC), tuy nhiên, CR tính đến cả HTK, trong khi đó HTK lại
có TTK rất thấp, nên các tác giả chỉ lựa chọn QR và CCC là 2 thước đo để đo lường
TTK và ROA được sử dụng để đo lường HQTC của các DN XD bởi đó là chỉ tiêu sinh


11

lời tổng hợp nhất, phản ánh tốt nhất nguồn lực và hiệu quả hoạt động (HQHĐ) của một
DN. Cuối cùng, kết quả nghiên cứu chỉ ra cả QR và CCC đều có tác động nghịch chiều
đến HQTC của các DN XD.
Ngành hàng tiêu dùng nhanh đã nổi lên là một trong các ngành công nghiệp lớn
nhất trong nền kinh tế Ấn Độ với mức tăng trưởng đáng kinh ngạc lên đến 2 con số trong
vài năm qua. Do đó, quản lý TTK là một trong các vấn đề quản trị cần được ưu tiên hàng
đầu. Bagchi and Chakrabarti (2014) đã nghiên cứu để tìm kiếm tác động của TTK đến
lợi nhuận của 18 DN trong ngành hàng tiêu dùng nhanh tại Ấn Độ trong thời gian 20012011 thông qua mô hình tốn kinh tế lượng. Tác giả cũng sử dụng cả 4 tỷ lệ thanh khoản

truyền thống (CR, QR, CAR, CCC) để tìm kiếm tác động của TTK đến ROI. Kết quả
cho thấy cả CR, QR, CAR, CCC đều có tác động nghịch chiều với ROI, thơng qua mơ
hình tác động cố định (FEM) và mơ hình tác động ngẫu nhiên (REM).
Irawan and Faturohman (2015) lại nghiên cứu đến bản chất tác động của TTK
đến HQTC ở thị trường nông nghiệp và hàng tiêu dùng của Indonesia từ năm 2005 đến
năm 2013. Trong đó mẫu được chọn gồm 11 DN trong ngành nông nghiệp và 27 DN
trong ngành tiêu dùng. Đối với cả hai ngành này thì TTK, được đo bằng CCC, CR và
QR, đều có ảnh hưởng nghịch chiều đến HQTC của các DN trong ngành, được đo bằng
ROA và ROE. Trong lĩnh vực nông nghiệp, CCC và CR là 2 thước đo ảnh hưởng nhiều
nhất đến ROE, trong khi ROA lại chỉ bị ảnh hưởng bởi CR. Trong khi đó, đối với lĩnh
vực hàng tiêu dùng, ROE bị ảnh hưởng nhiều hơn bởi CCC, còn ROA lại chỉ bị ảnh
hưởng bởi CCC. Như vậy, trong 3 thước đo TTK, thước đo quan trọng nhất phản ánh
tác động của TTK đến HQTC của các DN hoạt động trong lĩnh vực nông nghiệp và hàng
tiêu dùng của Indonesia là CCC, sau đó đến CR và cuối cùng là QR.
Cuộc tranh luận ngày càng trở lên gay gắt hơn, bởi một số nhà khoa học cho rằng
tác động của TTK đến HQTC có thể là cả thuận chiều lẫn nghịch chiều, tùy thuộc vào
thước đo của TTK. Bhunia và cộng sự (2011) đã nghiên cứu 4 DN trong ngành thép của
Ấn Độ, với dữ liệu thời gian từ năm 1997 đến năm 2006. Đó là các DN: Tata Steel,
Lloyds Steel Inds, Kalyani Steels và JSW Steel. Kể từ khi mở rộng tư nhân hóa, khu vực
đầu tư tư nhân ở Ấn Độ đã tăng lên nhanh chóng nhưng năng lực SX và tốc độ phát triển
lại không tăng trưởng mạnh do việc sử dụng và quản trị tài chính kém, đặc biệt về TTK
và HQTC trong ngành thép Ấn Độ. Các tác giả lựa chọn ngành thép vì cho rằng thép là
ngành công nghiệp xương sống, tạo ra tăng trưởng kinh tế mạnh mẽ nhất ở bất kỳ quốc
gia công nghiệp nào. Một mối quan hệ chặt chẽ đã được tìm thấy giữa mức tăng trưởng
kinh tế và lượng tiêu thụ thép ở các nước phát triển cũng như các nước đang phát triển
(Bhunia và cộng sự, 2011). CR và CAR được sử dụng như 2 chỉ tiêu đại điện để đo


12

lường TTK và ROI được sử dụng để đo lường HQTC của các DN này. Bằng phân tích
hồi quy, kết quả nghiên cứu cho thấy CR tác động thuận chiều đến ROI của Tata Steel
và JSW Steel, trong khi lại tác động nghịch chiều đến ROI của Lloyds Steel và Kalyani
Steels. CAR lại có tác động thuận chiều đến ROI của Tata Steel, Lloyds Steel và Kalyani
Steels và tác động nghịch chiều đến đến ROI của SW Steel. Tuy nhiên, hạn chế của
nghiên cứu là mẫu quá ít và tác giả chỉ xem xét ở khu vực tư nhân, không có sự góp mặt
của các DN thép có vốn sở hữu của Nhà nước.
Oishi (2016) nhận định TTK và HQTC là rất quan trọng trong sự phát triển bền
vững của DN. Tuy nhiên, để một DN vừa đảm bảo được TTK, vừa vẫn có lợi nhuận thì
bản thân DN đó cần phải đánh đổi. Ông đã sử dụng lý thuyết đánh đổi để giải thích tác
động của TTK đến HQTC. Phạm vi nghiên cứu của tác giả là các DN thực phẩm đồ
uống niêm yết ở Nigeria, với mẫu nghiên cứu gồm 10 DN trong khoảng thời gian 10
năm từ 2004 đến 2013. Bằng cách sử dụng phương pháp GLS, tác giả đã tìm thấy CR
và CCC cùng có tác động thuận chiều với ROI, nhưng CR lại khơng có ý nghĩa thống
kê; CR, CCC có tác động nghịch chiều – khơng đáng kể với ROE; CCC có tác động
nghịch chiều với lợi nhuận sau thuế của 1 cổ phiếu (EPS). Nghiên cứu kết luận rằng,
các DN thực phẩm và đồ uống niêm yết ở Nigeria nên tăng cường việc nắm giữ các tài
sản lỏng và áp dụng chiến lược tín dụng thương mại để đảm bảo tối ưu hóa thanh khoản
đa nguồn. Đồng thời, rút ngắn CCC ở mức tối thiểu chấp nhận được để cải thiện HĐKD
và tránh bị chiếm dụng vốn bởi khách hàng.
Bibi and Amjad (2017) đã nghiên cứu 50 DNPTCNY của Sở GDCK Karachi
(Pakistan) trong giai đoạn 2007-2011, gồm các DN dịch vụ và SX từ mười hai ngành,
loại trừ các ngân hàng. Theo các tác giả, các DN SX và thương mại thường nắm giữ
tiền, chứng khốn có thể bán được, các khoản tương đương tiền và HTK chiếm quá nửa
tổng tài sản trên bảng CĐKT. Việc đầu tư quá mức vào các tài sản này là rào cản đối
với nguồn tiền mặt quý giá của DN và làm HQTC của DN giảm xuống. CR và CCC
được tác giả sử dụng để đo lường tác động giữa TTK và HQTC của DN. Tương quan
thuận chiều đã được tìm thấy giữa CR với thu nhập hoạt động rịng (NOI) và ROA, trong
khi đó CCC được tìm thấy là có tác động nghịch chiều đến NOI và ROA. Bề ngồi có
vẻ như một CCC tương đối ngắn sẽ là một dấu hiệu của quản lý tốt, một DN nhanh

chóng thu được tiền mặt từ bán hàng khi khách hàng trả tiền mua. Tuy nhiên trong
trường hợp của Pakistan, CCC có tác động nghịch chiều là do việc thanh toán các khoản
nợ chưa thanh toán dẫn đến chu kỳ thanh toán dài hơn chu kỳ kinh doanh.
Ehiedu (2014) muốn tìm hiểu xem liệu có tác động thuận chiều của TTK đến
HQTC của DN trong cuộc khủng hoảng tài chính bằng cách nghiên cứu tất cả các DN


13

trong ngành công nghiệp được niêm yết trên Sở GDCK Nigeria. Tuy nhiên do thông tin
không đầy đủ, tác giả đã sử dụng phương pháp chọn mẫu phi ngẫu nhiên, cụ thể có 2
DN được lựa chọn làm mẫu nghiên cứu là Beta Glass Nigeria Plc và Vita Foam Nigeria
Plc. Kết quả chỉ ra rằng: có một mối tương quan thuận chiều giữa CR và ROA, nhưng
lại khơng có mối tương quan rõ ràng, đáng kể nào giữa QR và ROA của các DN trong
ngành công nghiệp được niêm yết trên Sở GDCK Nigeria. Tuy vậy, kết quả này có thể
không mang lại nhiều ý nghĩa bởi tác giả đã sử dụng phân tích tương quan đơn giản
trong xử lý số liệu thu thập được để tìm kiếm tác động của TTK đến HQTC. Hơn nữa,
mẫu 2 DN tác giả thu thập là quá ít.
Podilchuk (2013) đã điều tra tác động của TTK đến HQTC của các DN tại thị
trường Ukraine. Ukraine là một quốc gia mới nổi với cơ chế thị trường hoạt động chưa
hiệu quả, khung thể chế chưa hồn thiện và việc khó tiếp cận thị trường tài chính gây
nên khó khăn cho DN trong việc giữ tài chính ổn định. Các nghiên cứu dựa trên số liệu
bảng của hơn 18.000 DN trong giai đoạn 2001-2010. Tác giả cho rằng việc tối ưu hóa
tình hình tài chính của một DN phải được thực hiện trên cả ngắn hạn và dài hạn. Trong
đó, việc tối ưu hóa cấu trúc vốn là mục tiêu dài hạn, còn tối ưu hóa ngắn hạn tập trung
vào việc quản lý TTK. Và quản lý TTK chính là cơng cụ để tối ưu hóa cấu trúc vốn. Do
đó, nhiệm vụ của các nhà quản trị DN là phải tìm cách quản lý TTK hiệu quả để tối đa
hóa giá trị cho DN. Mỗi DN nên duy trì một mức độ thanh khoản cụ thể để hỗ trợ các
hoạt động hàng ngày. Việc tài trợ quá mức sẽ dẫn đến tăng chi phí lưu trữ tiền mặt. Tác
giả đã nghiên cứu TTK ở cả 2 góc độ tĩnh và động. Ở cả hai góc độ, giả thuyết dự kiến

về tác động bậc hai của TTK đến HQTC của các DN Ukraine được tác giả xây dựng. Vì
tác giả cho rằng: việc tăng TTK sẽ góp phần tăng trưởng HQTC lên mức tối đa, sau đó
nếu tăng thêm việc lưu trữ các tài sản có tính lỏng thì sẽ tạo thêm chi phí cho DN. TTK
tĩnh được đo bằng CR và QR. Và hai mô hình khác nhau được chạy cho CR và QR với
tư cách là các BĐL chính. Chúng khơng thể được đưa vào cùng một mơ hình hồi quy vì
chúng có tương quan cao, có thể gây ra các vấn đề đa cộng tuyến. Theo kết quả hồi quy,
CR và QR có tác động thuận chiều đáng kể đến HQTC. Tuy nhiên, sự gia tăng CR chỉ
nên đến một điểm dừng bởi sau đó, hiệu ứng của nó trở thành nghịch chiều. Phân tích
động là dựa vào CCC để đo lường tính hiệu quả của khả năng tạo ra tiền mặt của DN.
Từ số liệu được tính tốn, tác giả kết luận CCC cũng như các thành phần của nó khơng
có ý nghĩa kinh tế đối với HQTC của DN. Mặc dù CCC đã được nhiều nhà nghiên cứu
sử dụng mạnh mẽ như một BĐL chính để đo lường TTK nhưng theo Podilchuk (2013),
việc tính tốn tỷ lệ động trên cơ sở Bảng CĐKT và BC KQHĐKD làm mất hiệu lực của
chúng, vì về bản chất, các báo cáo này vẫn là báo cáo tĩnh.


14

Wang (2002) cho rằng các thước đo TTK tĩnh như CR và QR không phản ánh
đúng thực trạng TTK của DN. Đó là các chỉ số trong quá khứ, chỉ phản ánh được nguồn
tài chính sẵn sàng để trang trải nợ tại một thời điểm cụ thể, mà không phản ánh được sự
vận động của tiền. Do đó, tác giả đã sử dụng CCC để đo lường MĐTĐ của TTK với
HQTC của các DN ở Nhật Bản và Đài Loan. Khác với các nghiên cứu trước đó, tác giả
khơng chỉ sử dụng ROA, ROE để đo lường HQTC mà còn sử dụng chỉ số Tobin’Q để
đo lường giá trị thị trường của DN và xem xét tác động của TTK tới Tobin’Q. Nhật Bản
và Đài Loan là 2 quốc gia có cơ cấu tổ chức khác nhau. Sau cuộc khủng hoảng toàn cầu
năm 1997-1998, hầu hết các quốc gia Châu Á bị ảnh hưởng nặng nề, trong đó có Nhật
Bản, với đặc trưng là các DN lớn, các Tập đoàn. Trong khi đó, Đài Loan ít bị ảnh hưởng
hơn cả do nền tảng kinh tế tốt, hệ thống tài chính được quản lý tốt, tỷ lệ tiết kiệm tương
đối cao của các hộ gia đình, ít nợ nước ngồi, và đặc biệt là do mơ hình các DN gia đình,

DN nhỏ và vừa. Vì vậy mục đích của nghiên cứu này là tác giả muốn xem xét sự tác
động của TTK với HQTC có sự khác biệt giữa hai quốc gia Nhật Bản và Đài Loan hay
không. Mẫu nghiên cứu bao gồm dữ liệu tài chính của 1555 DN Nhật Bản và 379 DN
Đài Loan từ tháng 1 năm 1985 đến tháng 12 năm 1996. Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng
tác động của CCC đến ROA và ROE là nhạy cảm với các yếu tố ngành do sự khác biệt
về năng lực cạnh tranh, quy trình SX và kênh tiếp thị. Cụ thể, đối với các DN Nhật Bản,
CCC có tác động nghịch chiều với ROA của các DN trong ngành thực phẩm, XD, SX,
dịch vụ và công nghiệp khác nhưng lại có tác động thuận chiều với ROA của các DN
hóa dầu và vận tải. Tác động của CCC đến ROE cũng tương tự, ngoại trừ tác động dương
của CCC đến ROE của các DN hóa dầu và vận tải là không đáng kể. Đối với các DN
Đài Loan, CCC cũng có mối tương quan nghịch chiều đến ROA, trừ các DN trong ngành
dịch vụ và công nghiệp khác. Sự tác động của CCC đến ROE tương tự, nhưng ít có ý
nghĩa thống kê. Để kiểm tra tác động của TTK đến Tobin’Q, Wang (2002) chia tổng số
mẫu thành hai nhóm bằng cách sử dụng điểm cắt của Tobin’q là 1. Tuy nhiên, kết quả
nghiên cứu đồng nhất sự tác động nghịch chiều của CCC đến Tobin’Q, dù đó là các DN
có Tobin’Q > 1 hay Tobin’Q < 1. Nhìn chung kết quả chỉ ra rằng TTK có tác động
nghịch chiều tới HQTC của DN đối với cả hai quốc gia, mặc dù có sự khác biệt về cấu
trúc tài chính và đặc điểm hệ thống tài chính của mỗi quốc gia.
Chiều tác động khác nhau giữa TTK và HQTC của DN không chỉ là do sự nhạy
cảm với yếu tố ngành như Wang (2002) mà còn phụ thuộc vào các thước đo HQTC khác
nhau. Saleem and Rehman (2011) đã tìm thấy những tác động khác nhau của CR, QR
đến ROA, ROE, ROI của các DN kinh doanh gas và dầu khí ở Pakistan. Trong khi ROA
và ROE không bị ảnh hưởng bởi bất kỳ thước đo nào của TTK thì CR và QR lại có tác


15

động khác nhau đến ROI của các DN đó. Cụ thể, trong khi CR có tác động nghịch chiều
đến ROI thì QR lại có tác động thuận chiều khi nghiên cứu tác động của TTK đến HQTC
của các DN kinh doanh gas và dầu khí niêm yết trên Sở GDCK Karachi của Pakistan,

với mẫu là 26 DN trong khoảng thời gian từ năm 2004 đến năm 2009. Kết quả chính
của nghiên cứu chứng minh rằng mỗi một thước đo của TTK có ảnh hưởng khác nhau
đến HQTC của DN khi được đo bằng các tỷ suất sinh lời khác nhau.
Narware (trích dẫn trong Umobong (2015)) sử dụng CCC và CR để điều tra sự
ảnh hưởng của TTK đối HQTC của DN và kết luận rằng bản chất của sự tác động là
khác nhau, có thể là nghịch chiều hoặc thuận chiều, tùy thuộc vào các biến số đo lường
TTK do DN triển khai.
Alagathurai (2013) nghiên cứu tác động của TTK đến HQTC của các DN thương
mại ở Sri Lanka. Dữ liệu được lấy từ BCTC của 8 DN thương mại được niêm yết tại Sở
GDCK Colombo trong 5 năm, từ năm 2008 đến năm 2012. Bằng cách sử dụng phương
pháp thống kê mơ tả và phân tích hồi quy, một tác động thuận chiều đã được tìm thấy
giữa CR với ROA và ROE. Trong khi đó, QR tác động thuận chiều đến ROA, nhưng lại
khơng có tác động đến ROE. Từ kết quả nghiên cứu, tác giả đề xuất các DN thương mại
nên cân bằng giữa TTK và HQTC trong khi vẫn đáp ứng nhu cầu tối đa hóa lợi nhuận
của các cổ đơng. Tuy nhiên, với 8 DNPTCNY thì mẫu của nghiên cứu là q ít, do đó
kết luận của nghiên cứu này chỉ mang tính chất tham khảo, khơng thể suy rộng cho tồn
ngành cũng như cho tồn thể các DN trong nền kinh tế. Đồng thời, mô hình của tác giả
khơng có các BKS khác, ngồi BĐL là TTK, do đó mơ hình có thể khơng phản ánh
chính xác tác động của TTK đến HQTC của DN.
Md Yusof (2017) nhận định mức độ thanh khoản và HQTC tối ưu là một trong
những yếu tố tài chính quan trọng để DN vận hành trơn tru và duy trì hiệu suất. Việc
DN cân bằng và chú trọng 2 yếu tố này sẽ giúp các DN tránh được nguy cơ phá sản và
giảm khả năng xảy ra kiệt quệ tài chính. Do đó, trong nghiên cứu này, Md Yusof (2017)
đã vận dụng lý thuyết đánh đổi và lý thuyết trật tự phân hạng để kiểm tra ảnh hưởng của
TTK đến lợi nhuận của các DN lớn trong lĩnh vực sản phẩm tiêu dùng ở Malaysia. Các
dữ liệu thu được từ BCTC đã kiểm toán của 116 DN trong lĩnh vực tiêu dùng sản phẩm
3 năm (2012 - 2015). Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng QR có tác động tích cực và đáng
kể đến ROA, trong khi, CR lại có ảnh hưởng âm nhưng không đáng kể.
Không chỉ dừng lại ở đó, các nhà nghiên cứu khác lại tìm ra giữa TTK và HQTC
của các DN, thậm chí, khơng có một tác động nào. Thuraisingam (2015) đã sử dụng mơ

hình hồi quy và tương quan để tìm ra tác động của TTK (đo lường bằng CR, QR) đến
HQTC (đo lường bằng ROA, ROE) của các DNPTCNY trên Sở GDCK Colombo trong


16

giai đoạn từ năm 2008 đến năm 2012. Tác giả đã sử dụng phương pháp lấy mẫu ngẫu
nhiên để chọn 40 DNPTCNY trên sàn GDCK Colombo từ sáu lĩnh vực kinh doanh khác
nhau (đồ uống và thuốc lá, hóa chất và dược phẩm, giầy dép và dệt may, chế tạo, tập
đồn đa ngành nghề, cửa hàng vật tư) nhằm tìm ra tác động của TTK đến ROA, ROE.
Tuy nhiên, mức độ ảnh hưởng là rất thấp và tác giả đã kết luận là khơng có tác động nào
của TTK đến HQTC của các DN đó. HQTC là độc lập với TTK, những thay đổi của
TTK khơng có ảnh hưởng đáng kể đối với HQTC của DN. Tuy nhiên, tác giả cho rằng
giới hạn của nghiên cứu này là chỉ nghiên cứu 5 năm và không xem xét tất cả các thước
đo khác của TTK. Kết quả nghiên cứu này cũng phù hợp với kết quả nghiên cứu của
Ware (2015), Sharma and Kumar (2011), Reddy and Narayan (2018), Ben-Caleb và
cộng sự (2013) và Azhar (2015).
Ware (2015) sử dụng dữ liệu chuỗi thời gian được trích từ BCTC của 33
DNPTCNY trên Sở GDCK Ghana trong thời kỳ từ năm 2005 đến 2009 để xác định tác
động của TTK đến HQTC của các DNPTCNY trên Sở GDCK Ghana trong nền kinh tế
khó khăn, trong đó TTK được đo lường bằng CCC cịn HQTC được đo bằng ROE. Tác
giả hy vọng việc xác định được tác động của TTK đến HQTC của các DNPTCNY trên
Sở GDCK Ghana sẽ giúp các tổ chức duy trì được sự cân bằng hợp lý giữa tài sản lưu
động và các khoản NNH, nhằm đáp ứng nhu cầu tài chính hàng ngày của các tổ chức
đó. Các phát hiện cho thấy rõ ràng TTK khơng có tác động đáng kể với lợi nhuận của
các DNPTCNY trên Sở GDCK Ghana. Vì vậy nghiên cứu chấp nhận giả thuyết cho rằng
TTK khơng có tác động đáng kể với HQTC của các DNPTCNY trên Sở GDCK Ghana.
Tuy nhiên, với số lượng mẫu và thời gian khiêm tốn, nên nghiên cứu có thể khơng mơ
tả được tồn bộ thực trạng về vấn đề nghiên cứu.
Sharma and Kumar (2011) khảo sát tác động của quản lý vốn lưu động (VLĐ)

đến HQTC của 263 DN Ấn Độ được chia thành 15 nhóm cơng nghiệp theo chỉ số BSE
500 trong giai đoạn 2000-2008. Các tác giả cho rằng các DN có thể đạt được sự quản lý
tối ưu VLĐ bằng cách bù đắp giữa HQTC và TTK. Vì vậy, trong mơ hình hồi quy, các
tác giả đã sử dụng biến CR và CCC để đại diện cho TTK. Tuy nhiên, với sự trợ giúp của
phần mềm SPSS, hệ số R2 cho giá trị là 0,012, có nghĩa là các biến trong mơ hình có ý
nghĩa rất thấp trong việc giải thích sự biến động ROA của các DN Ấn Độ. Hơn nữa, mặc
dù MĐTĐ của CR và CCC đối với ROA là dương, tuy nhiên, lại khơng có ý nghĩa về
mặt thống kê ở các mức ý nghĩa 5% và 10% (p-value của CR = 0,851, p-value của CCC
= 0,195). Các tác giả đã tìm thấy một tác động bất thường của TTK đến HQTC ở các
DN Ấn Độ, rất khác so với những cơng trình nghiên cứu trước đó, có thể rất hữu ích cho
những người đang tham gia vào việc quản lý các quỹ ngắn hạn tại các DN trên thế giới.


17

Tác động của TTK đến HQTC của các DN Ấn Độ tiếp tục được kiểm định thông
qua nghiên cứu của Reddy and Narayan (2018). Nghiên cứu nhằm điều tra tác động của
TTK (CR, QR) và địn bẩy tài chính đến HQTC (ROI, ROA) của các DN dược phẩm
niêm yết trong giai đoạn 10 năm từ 2006-2016. Trong khi CR được xác định là có tác
động thuận chiều thì QR lại có tác động nghịch chiều với HQTC của các DN dược phẩm
Ấn Độ, tuy nhiên cả 2 được xác định là khơng có ý nghĩa thống kê, tức TTK khơng có
tác động đến HQTC của các DN dược phẩm của Ấn Độ.
Ben-Caleb và cộng sự (2013) đã nhận thấy mức độ quan trọng của TTK đến khả
năng hoạt động trơn tru của DN, lo lắng rằng nó sẽ gây tổn hại lớn đến tăng trưởng và
HQTC của DN dù thừa hay thiếu. Vì vậy các tác giả đã phân tích mẫu của 30 DN SX
được niêm yết trên Sàn GDCK Nigeria trong giai đoạn 2006-2010 nhằm điều tra tác
động của TTK đến HQTC. BPT trong nghiên cứu của DN là HQTC, được đo bằng
ROCE. CCC được coi là BĐL chính, là một thước đo quan trọng của TTK, theo như
quan điểm của Eljelly (2004). Bên cạnh đó, các tác giả cũng sử dụng cả thước đo truyền
thống là CR để đo lường TTK. BKS được tác giả đưa vào mô hình là doanh thu và tổng

tài sản, dưới dạng logarit. Kết quả nghiên cứu cho thấy CR có tác động thuận chiều đến
ROCE trong khi CCC có quan hệ nghịch chiều với ROCE, nhưng tất cả lại khơng có ý
nghĩa thống kê. Điều đó hàm ý, TTK có mức độ ảnh hưởng rất thấp, hay coi là khơng
có ảnh hưởng đến HQTC của các DN SX ở Nigeria.
Azhar (2015) nghiên cứu tác động của TTK và hiệu quả quản lý đối với HQTC
của các DN phân phối điện ở Ấn Độ. Ngành điện ở Ấn Độ chủ yếu do Chính quyền
kiểm sốt nhưng cũng đang dần có sự tư nhân hóa. Nghiên cứu này bao gồm một mẫu
23 DN phân phối điện hoạt động tại Ấn Độ trong giai đoạn 2004-2005 đến 2013-2014.
Do đó, tổng quan sát là 230. ROCE được sử dụng như một thước đo cho HQTC trong
khi TTK được đo bằng CR, QR và CAR. Các công cụ thống kê như là phân tích tương
quan và GLS được áp dụng. Tác giả không sử dụng phương pháp OLS vì cho rằng
phương pháp GLS hiệu quả hơn. Nghiên cứu cho thấy rằng QC, CR và CAR tác động
thuận chiều đến ROCE nhưng lại khơng có ý nghĩa thống kê ở mức ý nghĩa 5% và 10%.
Giá trị thị trường của DN là một chỉ tiêu rất quan trọng, bởi vì đó chính là sự
đánh giá của các NĐT đối với sự phát triển của DN. Giá trị thị trường càng cao thì giá
cổ phiếu càng cao. Tahu and Susilo (2017) đã thực hiện nghiên cứu ảnh hưởng của TTK,
đòn bẩy và HQTC đến giá trị thị trường của 30 DN SX niêm yết trên Sở GDCK
Indonesia, đo lường bằng Tobin’Q, trong giai đoạn 2010-2014. Kết quả nghiên cứu cho
thấy TTK (đo lường bằng CAR) khơng có ảnh hưởng đáng kể đến Tobin’Q. Điều đó


18

cho thấy các NĐT bên ngồi khơng q quan tâm đến TTK của các DNPTCNY. Giá trị
thị trường của một DN cịn được quyết định thơng qua nhiều yếu tố khác.

1.1.2. Các nghiên cứu về tác động của tính thanh khoản đến hiệu quả tài chính
của doanh nghiệp khi đo lường tính thanh khoản theo tỷ lệ dịng tiền
Các chỉ tiêu đo lường tính thanh khoản theo tỷ lệ dịng tiền là các chỉ tiêu thanh
khoản được tính từ số liệu của BC LCTT. Theo Võ Văn Nhị và cộng sự (2001), Bùi Văn

Vần và Vũ Văn Ninh (2013), Kirkham (2012), Eyisi and Okpe (2014), Barua and Saha
(2015), Phạm Quang Tin và cộng sự (2017), các chỉ tiêu đo lường TTK dựa trên tỷ lệ
dòng tiền gồm:
“

+ Hệ số đảm bảo thanh tốn nợ từ dịng tiền thuần hoạt động (CFR)
+ Hệ số đảm bảo thanh toán lãi vay từ dòng tiền thuần hoạt động (CIC)
+ Hệ số đảm bảo nhu cầu tiền mặt cần thiết (CNCC)
Trên BC LCTT thể hiện dòng tiền từ ba hoạt động: kinh doanh, đầu tư, và tài
chính. Cụ thể:
- Dịng tiền từ hoạt động kinh doanh: Bao gồm tiền thu, chi từ việc bán hàng hóa,
cung cấp dịch vụ, tiền chi trả cho người lao động, tiền lãi vay đã trả, tiền thuế thu nhập
doanh nghiệp (TNDN) đã nộp và tiền thu, chi khác từ hoạt động kinh doanh.
- Dòng tiền từ hoạt động đầu tư: Bao gồm các khoản tiền thu, chi liên quan đến
hoạt động đầu tư, mua sắm hoặc thanh lý các tài sản cố định (TSCĐ) và các khoản đầu
tư, góp vốn vào đơn vị khác.
- Dịng tiền từ hoạt động tài chính: Bao gồm các khoản thu, chi liên quan đến
việc phát hành cổ phiếu, huy động vốn, thuê tài chính,.. từ chủ nợ và chủ sở hữu (CSH),
hồn trả vốn cho chủ nợ, mua lại cổ phần, chia lãi cho NĐT, chia cổ tức cho cổ đông.
TTK của DN là khả năng DN chuyển đổi các khoản tương đương tiền, các khoản
đầu tư tài chính ngắn hạn, các khoản phải thu ngắn hạn, ứng trước ngắn hạn và HTK
của DN thành tiền một cách thuận tiện, nhanh chóng và dễ dàng cho việc kịp thời thanh
toán các khoản NNH trong thời hạn 03 tháng kể từ ngày đến hạn thanh tốn. Trong khi
đó, dịng tiền từ hoạt động động đầu tư và dòng tiền từ hoạt động tài chính là dịng tiền
trong dài hạn. Chính vì vậy, để đo lường TTK theo tỷ lệ dòng tiền, các tác giả đã sử
dụng chỉ tiêu “dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh” trên BC LCTT để tính tốn.
”

Việc đo lường TTK dựa trên tỷ lệ truyền thống đã được các nhà nghiên cứu và
phân tích tài chính sử dụng rất nhiều năm, qua nhiều thời kì. Đó được gọi là các chỉ tiêu

19

truyền thống, được tính từ số liệu của Bảng CĐKT và BC KQHĐKD. Gần đây, việc sử
dụng các chỉ tiêu đo lường TTK dựa trên tỷ lệ dòng tiền đã xuất hiện và mang lại một
góc nhìn tồn diện hơn đối với việc đo lường TTK. Đó là việc tính tốn các chỉ tiêu
thanh khoản dựa trên dịng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh được cung cấp trên BC
LCTT. Dần dần, chúng được cho là phản ánh bức tranh thanh khoản của DN tốt hơn so
với các chỉ tiêu truyền thống (Phạm Quang Tin và cộng sự, 2017). Một kết luận chỉ dựa
trên các thước đo truyền thống có thể dẫn đến một kết luận khơng chính xác về tình
trạng thanh khoản của DN (Kirkham, 2012).
Trong nghiên cứu của mình, Kirkham (2012) đã chỉ ra cuộc khủng hoảng tài
chính toàn cầu đã tái hiện mối lo ngại về TTK của các DN nói chung. Các phương pháp
đo lường TTK truyền thống (CR, QR, CAR, CCC) đã khơng cịn phản ánh đúng bản
chất thanh khoản của DN nữa. Bởi các chỉ tiêu này dựa vào các số liệu trích xuất từ
Bảng CĐKT và BC KQHĐKD, mà các số liệu này khơng hồn tồn đáng tin cậy do có
sự khác biệt kế toán trong việc đo lường giá trị sổ sách của tài sản theo tỷ lệ truyền
thống. Để khắc phục các nhược điểm của thơng tin kế tốn theo cơ sở dồn tích, và để
phản ánh bức tranh chân thật nhất về tình trạng thanh khoản của DN, các DN nên sử
dụng thêm thông tin được cung cấp từ BC LCTT. Điều này giúp các DN bổ sung thêm
thông tin liên quan đến dòng tiền và cũng tạo ra một số chỉ tiêu đo lường TTK mới: đo
lường TTK dựa trên thơng tin kế tốn cung cấp theo tỷ lệ dịng tiền thuần từ hoạt động
kinh doanh. Quyết định khơng chính xác về TTK sẽ xảy ra nếu người dùng chỉ phụ thuộc
vào tỷ lệ truyền thống. Trong một số trường hợp nhất định, một DN được coi là thanh
khoản tốt mặc dù nó phải đối mặt với vấn đề thiếu hụt tiền hoặc một DN được đánh giá
là không có khả năng thanh khoản trong khi trên thực tế nó có dịng tiền dương.
Atieh (2014) đã so sánh việc phân tích TTK của các DN ngành dược phẩm ở
Jordan bằng cách sử dụng các thước đo TTK theo tỷ lệ dòng tiền và theo các tỷ lệ truyền
thống. Lợi nhuận của DN là kết quả của hoạt động SXKD, nhưng lại bao gồm của cả kỳ

hiện tại, và các kỳ trước hoặc sau đó. Do đó lợi nhuận đo lường từ BC KQHĐKD không
phản ánh được đúng sự thay đổi của dòng tiền, tức của TTK. BC LCTT sẽ phản ánh sự
thay đổi của nguồn tiền mặt, việc chi tiêu và các nguồn tài trợ cho tiền. Khả năng một
DN tạo ra tiền từ HĐKD) là một dấu hiệu quan trọng về sức khỏe tài chính của DN. Ơng
gợi ý rằng BC LCTT nên được sử dụng bởi các NĐT, các chủ nợ và những người có
liên quan khác để đánh giá khả năng DN tạo ra dòng tiền tích cực trong tương lai, điều
đó đồng nghĩa với khả năng thanh khoản cao, và đáp ứng được các nghĩa vụ của DN
như: trả cổ tức và các nhu cầu tài chính khác. Kế tốn theo tỷ lệ truyền thống đòi hỏi các
yếu tố chủ quan trong việc xác định thu nhập rịng: ước tính, phân bổ, trì hỗn phải được