TÀI CHÍNH CÔNG TY ĐA QUỐC GIA - Chủ đề 4.3 Các mối quan hệ cân bằng docx

16/12/2008
1
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.
Chủ đề 4.3
Các mối quan hệ cân
bằng
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-2
Các điều kiện cân bằng quốc tế
• Nhiều câu hỏi mà các nhà quản lý MNEs, các nhà đầu
tư, xuất nhập khaair và viên chức chính phủ phải đối
mặt hàng ngày:
– Nhân tố nào chi phối tỷ giá?
– Thay đổi tỷ giá có thể dự báo?
• Các lý thuyết kinh tế kết nối tỷ giá, giá cả và lãi suất lại
với nhau được gọi là các điều kiện cân bằng.
• Những điều kiện cân bằng này tạo ra nền tảng của lý
thuyết tài chính đặc trưng cho tài chính quốc tế.
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-3
Các điều kiện cân bằng quốc tế
• Những lý thuyết này thường không phải lúc
nào cũng “đúng” khi so sánh với thế giới thực,
nhưng nó chính là nền tảng để hiểu tại sao các
công ty đanh quốc gia đang hoạt động và được
tài trợ trong thế giới ngày nay.
• Những nhầm lẫn thường không phải là với
chính lý thuyết, mà là với sự phiên dịch và sự
ứng dụng của những lý thuyết được công bố.
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-4
Giá và tỷ giá
• Nếu sản phNm và dịch vụ là đồng nhất:
– Bán tại hai thị trường khác nhau; và

– Không có rào cản nào với việc mua bán; và
– Chi phí vận chuyển hàng hóa là bằng nhau,
thì
– Giá sản phNm phải bằng nhau tại hai thị
trường.
• Điều này được gọi là Luật một giá.
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-5
Giá và tỷ giá
• Nguyên lý cơ bản của thị trường cạnh tranh là
giá cả sẽ bằng nhau giữa các thị trường nếu
những rào cản (chẳng hạn phí vận chuyển)
không tồn tại.
• So sánh giá cả khi đó chỉ đơn giản là sự chuyển
đổi từ đồng tiền này sang đồng tiền khác:
P
$
x S = P
¥
Trong đó giá sản phNm ở thị trường Mỹ (P
$
), tỷ
giá giao ngay (S) và giá tại Nhật (P
¥
).
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-6
Giá và Tỷ giá
• Nếu luật một giá là đúng cho mọi hàng hóa và
dịch vụ, thì tỷ giá theo ngang giá sức mua
(PPP) sẽ được tìm thấy cho mọi rổ hàng hóa.
• Bằng việc so sánh giá của các sản phNm tương

tự nhau tại các quốc gia khác nhau, chúng ta có
thể xác định được tỷ giá PPP “thực” đáng ra
phải tồn tại nếu thị trường là hiệu quả.
• Điều này được gọi là phiên bản tuyệt đối của
thuyết PPP.
16/12/2008
2
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-7
Giá và Tỷ giá
• Nếu các giả định của phiên bản tuyệt đối được
giảm nhẹ, chúng ta sẽ có ngang giá sức mua
tương đối (RPPP).
• RPPP cho rằng PPP khó hữu ích trong việc xác
định giá trị tỷ giá giao ngay, nhưng mức thay
đổi giá cả tương đối giữa hai quốc gia trong
một giai đoạn cụ thể có thể giúp xác định mức
độ thay đổi tỷ giá trong giai đoạn đó.
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-8
Giá và Tỷ giá
• Cụ thể hơn, theo RPPP:
“Nếu tỷ giá giao ngay của hai quốc gia
bắt đầu tại mức cân bằng, bất cứ sự thay
đổi nào về sự khác biệt lạm phát giữa hai
quốc gia cũng có xu hướng được bù bằng
sự thay đổi tỷ giá giao ngay.”
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-9
Percent change in the spot exchange
rate for foreign currency
Percent difference in
expected rates of inflation

(foreign relative to
home country)
2
4
-5
-4
-1
-3 -1-4 -2 2 41 3 5
3
1
-2
-3
-6 6
P
Ngan giá sức mua (PPP)
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-10
Giá và Tỷ giá
• Các kiểm chứng thực nghiệm về PPP và luật
một giá đã được thực hiện, những chưa chứng
minh được độ chính xác trong việc dự báo tỷ
giá tương lai.
• Có hai kết luận quan trọng được đưa ra từ các
kiểm chứng đó:
– PPP về dài hạn tương đối đúng, những ngắn hạn thì
rất tồi; và,
– Lý thuyết này đúng hơn với các quốc gia có lạm
phát tương đối cao và thị trường vốn kém phát triển.
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-11
Giá cả và Tỷ giá
• Các đồng tiền quốc gia thường được đánh giá

theo giá trị các đồng tiền quốc gia khác để xác
định sức mua tương đối.
• Mục tiêu là để xác định xem liệu tỷ giá một
quốc gia là “cao giá” hay “thấp giá” so với
PPP.
• Vấn đề nay thường được giải quyết thông qua
việc tính toán chỉ số tỷ giá chẳng hạn chỉ số tỷ
giá hiệu quả danh nghĩa.
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-12
Source: International Financial Statistics, International Monetary Fund, monthly, 1995=100.
Chỉ số tỷ giá hiệu quả thực của IMF
giữa US & Japan (1995 = 100)
1981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003
180
160
140
120
100
80
60
40
20
0
United States Japan
16/12/2008
3
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-13
Giá cả và Tỷ giá
• Mức độ theo đó giá hàng hóa xuất nhập khNu thay đổi như là kết quả
của sự thay đổi tỷ giá được gõi là pass-through.

• Mặc dù PPP hàm ý rằng tất cả tỷ giá đã được passed through đúng
bằng những thay đổi về giá đối với các đối tác thương mại, các nghiên
cứu thực nghiệm những năm 1980 đã kiểm chứng giả định này.
• Ví dụ, nhà sản xuất xe có thể hoặc không thể điều chỉnh giá xe bán ở
nước ngoài nếu tỷ giá làm thay đổi cơ cấu chi phí sản xuất so với thị
trường nước ngoài.
• Pass-through có thể chỉ một phần vì có nhiều cơ chế mà các công tỷ có
thể bù đắp tác động của thay đổi tỷ giá.
• Co giãn của cầu theo giá là một nhân tố quan trọng trong việc xác định
mức độ của pass-through.
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-14
Lãi suất và Tỷ giá
• Tác động Fisher cho rằng lãi suất danh nghĩa tại mỗi
quốc gia bằng với tỷ lệ lợi tức mong đợi cộng với phần
bù đắp lạm phát.
• Phương trình tối giản như sau:
i = r + π
Trong đó i = lãi suất danh nghĩa, r = lãi suất thực và π
= lạm phát kỳ vọng.
• Các kiểm chứng thực nghiệm (dùng ex-post) tỷ lệ lạm
phát quốc gia cho thấy tác động Fisher thường đúng
với các chứng khoán chính phủ ngắn hạn (trái phiếu
kho bạc).
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-15
Lãi suất và Tỷ giá
• Mối quan hệ giữa thay đổi phần trăm về tỷ giá
giao ngay và sự khác biệt về lĩa suất giữa các
thị trường được gọi là tác động Fisher quốc tế.
• “Fisher-mở”, như tên gọi, nó rằng tỷ giá giao
ngay nên thay đổi bằng những ngược với sự

khác biệt về lãi suất giữa hai quốc gia.
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-16
Interest Rates and Exchange Rates
• Chính thức hơn:
S
1
– S
2
• Trong đó i
$
và i
¥
là lãi suất tại hai nước và S là
tỷ giá giao ngay trực tiếp (¥/$).
• Luận điểm quan trọng của tác động Fisher quốc
tế là các nhà đầu tư phải được bù đắp hoặc
trừng phạt để bù đắp sự thay đổi kỳ vọng về tỷ
giá.
S
2
= i
$
- i
¥
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-17
Tỷ giá và Lãi suất
• Tỷ giá kỳ hạn là tỷ giá niêm yết dành cho
trao đổi trong tương lai.
• Thỏa thuận trao đổi kỳ hạn giữa hai đồng
tiền chỉ ra tỷ giá mà tại đó một đồng tiền

sẽ được mua kỳ hạn hoặc bán kỳ hạn vào
một thời điểm xác định trong tương lai.
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-18
Tỷ giá và Lãi suất
• Tỷ giá kỳ hạn được tính cho các kỳ hạn cụ thể
bằng cách thay đổi tỷ giá giao ngay theo một tỷ
lệ tương ứng với các mức lãi suất cùng kỳ hạn
của hai đồng tiền.
• Ví dụ, tỷ giá kỳ hạn 90 ngày Swiss franc/US
dollar (F
SF
/$90) được tìm thấy bằng cách nhân
tỷ giá giao ngay hiện tại (S
SF
/$) với tỷ số giữa
lãi suất gửi đồng Swiss franc 90 ngày (i
SF
) và
lãi suất gửi đồng đô la 90 ngày (i
$
).
16/12/2008
4
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-19
Lãi suất và Tỷ giá
• Công thức tính toán cụ thể:
F
SF/$
90
= S

SF/$
x [1 + (i
SF
x 90/360)]
[1 + (i
$
x 90/360)]
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-20
Lãi suất và Tỷ giá
• Phần bù hoặc Phần trừ kỳ hạn là sự khác biệt
tính theo tỷ lệ phần trăm giữa tỷ giá giao ngay
và kỳ hạn, tính theo phần trăm năm.
f
SF
= Spot – Forward
• Đây là trong trường hợp đồng tiền nước ngoài
là đồng tiền định giá (SF/$).
Forward
360
days
100x
x
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-21
Lãi suất và Tỷ giá
• TLý thuyết Ngang giá Lãi suất (IRP) tạo ra mối
liên hệ giữa thị trường hối đoái và thị trường
tiền tệ quốc tế.
• Lý thuyết nói rằng: Sự khác biệt về lãi suất
giữa các chứng khoán có cùng mức rủi ro và
kỳ hạn nên bằng, nhưng theo chiều ngược lại,

với tỷ lệ phần bù hoặc phần trừ kỳ hạn của
ngoại tệ, trừ chi phí giao dịch.
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-22
Interest
yield
Days Forward
60 12030 90 150 180
Eurodollar
yield curve
Euro Swiss franc
yield curve
Forward premium is the
percentage difference of 3.96%
1.0 %
3.0 %
4.0 %
5.0 %
6.0 %
2.0 %
7.0 %
8.0 %
9.0 %
10.0 %
Đường cong sinh lời tiền & Phần
bù kỳ hạn
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-23
90 days
Dollar money market
Swiss franc money market
$1,000,000 $1,020,000

$1,019,993
*
S = SF 1.4800/$
SF 1,480,000 SF 1,494,800
F
90
= SF 1.4655/$
x 1.01
x 1.02
Start End
i
$
= 8.00 % per annum
(2.00 % per 90 days)
i
SF
= 4.00 % per annum
(1.00 % per 90 days)
•Note that the Swiss franc investment yields $1,019,993, $7 less on a $1 million investment.
Ngang giá Lãi suất (IRP)
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-24
Lãi suất và Tỷ giá
• Tuy nhiên, lãi suất kỳ hạn và giao ngay không luôn cân
bằng như theo thuyết ngang giá sức mua.
• Khi thị trường không cân bằng, có cơ hội cho cơ hội
thu lợi nhuận không rủi ro.
• Người tìm kiếm lợi nhuận không rủi ro sẽ tìm cách tân
dụng sự mất cân bằng này bằng cách đầu tư vào đồng
tiền nào mang lại mức lợi nhuận cao hơn trên cơ sở
đảm bảo.

• Điều này được gọi là lợi nhuận phi rủi ro đảm bảo
(CIA).
16/12/2008
5
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-25
Eurodollar rate = 8.00 % per annum
180 days
Dollar money market
Yen money market
$1,000,000 $1,040,000
$1,044,638
S =¥ 106.00/$
¥ 106,000,000 ¥ 108,120,000
F
180
= ¥ 103.50/$
x 1.02
x 1.04
Start End
Euroyen rate = 4.00 % per annum
Arbitrage
Potential
Lợi nhuận phi rủi ro đảm bảo (CIA)
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-26
Lãi suất và Tỷ giá
• Một biến thể của lợi nhuận phi rui ro bảo đảm là lợi nhuận
phi rui ro không bảo đảm (UIA).
• Trong trường hợp này, nhà đầu tư vay tiền tại những nước
có lãi suất thấp tương đối và đổi đầu tư sang nước có lãi
suất cao hơn.

• Giao dịch này “không bảo đảm” bởi nhà đầu tư không bán
khoản đầu tư lãi suất cao kỳ hạn, mà chọn cách không bảo
đảm và chấp nhận rủi ro tiền tệ khi quy đổi ngược trở lại
đồng tiền có mức sinh lợi thấp vào cuối chu kỳ.
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-27
Investors borrow yen at 0.40% per annum
360 days
Japanese yen money market
US dollar money market
¥ 10,000,000 ¥ 10,040,000 Repay
¥ 10,500,000 Earn
¥ 460,000 Profit
S =¥ 120.00/$
$ 83,333.33 $ 87,500.00
S
360
= ¥ 120.00/$
x 1.05
x 1.004
Start End
Invest dollars at 5.00% per annum
In the yen carry trade, the inve stor borrows Japanese yen at relatively low interes t rates, conve rts the proce e ds to another currency
such as the U.S. dollar where the funds are investe d at a higher interest rate for a te rm. At the end of the period, the investor
exchanges the dollars back to yen to repay the loan, pocketing the difference as arbitrage profit. If the spot rate at the end of the
period is roughly the same as at the start, or the yen has fallen in value against the dollar, the investor profits. If, howeve r, the yen
were to appreciate versus the dollar ove r the period, the inve s tment may res ult in significant loss.
Exhibit 4.8 Uncovered Interest
Arbitrage (UIA): The Yen Carry Trade
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-28
Lãi suất và Tỷ giá

• Mô hình sau đây sẽ phản ánh các điều kiện cân
bằng giữa lãi suất và tỷ giá.
• Những trường hợp không cân bằng được đánh
dấu bởi chữ U, nằm ngoài đường ngang giá lãi
suấy.
• Tuy nhiên, trường hợp được thể hiện bằng chữ
U là không ổn định bởi các nhà đầu tư có động
cơ để thực hiện lợi nhuận phi rủi ro.
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-29
2
4
-5
-4
-1
-3 -1-4 -2 2 41 3 5
3
1
-2
-3
-6 6
X
Percent difference between foreign (¥)
and domestic ($) interest rates
Percentage premium on
foreign currency (¥)
U
Z
Y
4.83
Ngang giá lãi suất và tỷ giá

Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-30
Tỷ giá và Lãi suất
• Nhiều nhà dự báo tin rằng lãi suất kỳ hạn là chỉ
số không chệch của tỷ giá giao ngay trong
tương lai.
• Có thể hiều điều này ngụ ý rằng sự phân phối
tỷ giá giao ngay trong tương lai sẽ xoay quanh
tỷ giá kỳ hạn.
• Chỉ báo không sai lệch đơn giản là hàm ý rằng
tỷ giá kỳ hạn về cơ bản sẽ quá hoặc thấp hơn tỷ
giá giao ngay trong tương lai.
16/12/2008
6
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-31
Exchange rate
Time
t
2
t
3
t
4
t
1
S
1
S
2
S
3

S
4
F
1
F
2
F
3
Error
Error
Error
t
2
t
3
t
4
t
1
The forward rate available today (F
t,t+
1), time t, for delivery at future time t+1, is used as a “predictor” of the
spot rate that will exist at that day in the future. Therefore, the forecast spot rate for time S
t2
is F
1
; the actual spot
rate turns out to be S
2
. The vertical distance between the prediction and the actual spot rate is the forecast error.

When the forward rate is termed an “unbiased predictor of the future spot rate,” it means that the forward rate
over or underestimates the future spot rate with relatively equal frequency and amount. It therefore “misses the
mark” in a regular and orderly manner. The sum of the errors equals zero.
Tỷ giá kỳ hạn là chỉ báo không sai lệch
Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-32
Forecast change in
spot exchange rate
+ 4 %
(yen strengthens)
Forward premium
on foreign currency
+ 4 %
(yen strengthens)
Forecast difference
in rates of inflation
- 4 %
(less in Japan)
Difference in nominal
interest rates
- 4 %
(less in Japan)
Forward rate
as an unbiased
predictor
( E )
Interest
rate
parity
( D )
International

Fisher Effect
( C )
Purchasing
power
parity
( A )
Fisher
effect
( B )
Các điều kiện cân bằng quốc tế (Dạng tương
đối)