Xây dựng mô hình cảnh báo khủng hoảng tài chính và khuyến nghị cho Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ðÀO TẠO
TRƯỜNG ðẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM


=
=
=
=
=
=
=
=
0
0
=
=
=
=
=
=
=
=






CÔNG TRÌNH DỰ THI

GIẢI THƯỞNG NGHIÊN CỨU KHOA HỌC SINH VIÊN
“NHÀ KINH TẾ TRẺ – NĂM 2009”


TÊN CÔNG TRÌNH:

XÂY DỰNG MÔ HÌNH CẢNH BÁO
KHỦNG HOẢNG TÀI CHÍNH
VÀ KHUYỀN NGHỊ CHO VIỆT NAM






THUỘC NHÓM NGÀNH: KHOA HỌC KINH TẾ


MỤC LỤC
CHƯƠNG 1. NGHIÊN CỨU KINH ðIỂN VỀ KHỦNG HOẢNG VÀ CÁC MÔ
HÌNH CẢNH BÁO KHỦNG HOẢNG TÀI CHÍNH ...
…………. ........1
1.1 Nghiên cứu kinh ñiển về khủng hoảng tài chính............................................................... 1
1.1.1 Khủng hoảng tiền tệ (Currency Crisis) .......................................................................1
Khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ nhất…………………………………………….. ..........1
Khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ hai……………………………………………… ..........2
Khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ ba………………………………………............. .......... 2
1.1.2. Khủng hoảng ngân hàng (Banking Crisis) ……………………………..................2
Sự lựa chọn ñối nghịch…………………………………………………………............ .3
Rủi ro về ñạo ñức………………………………………………………………. ........... .3

Tâm lý bầy ñàn………………………………………………………………… .............3
1.1.3 Khủng hoảng nợ ( Debt Crisis)………………………..……………………..............4
1.1.4 Khủng hoảng kép (Twin crisis)………………………………………………............ 5
Khủng hoảng kép thế hệ thứ nhất.................................................................................... .5
Khủng hoảng kép thế hệ thứ hai.......................................................................................8
1.1.5 Nguyên nhân của khủng hoảng tài chính…………………........................ ............10
1.2.Các mô hình cảnh báo khủng hoảng ................................................................................12
1.3.1.Mô hình Probit ........................................................................................................... 12
1.3.2.Mô hình Neuro Nuzzy ............................................................................................... 13
Mờ hóa .............................................................................................................. ..........13
Suy luận .......................................................................................................................15
Khở mờ ........................................................................................................................ 15
1.3.3.Mô hình Signal Approach.......................................................................................... 16
Giải thích Stj ................................................................................................................17
Giải thích ωj …………………………………………………………......…….......... 18

CHƯƠNG 2. XÂY DỰNG MÔ HÌNH CẢNH BÁO KHỦNG HOẢNG TÀI
CHÍNH CHO VIỆT NAM ........................................................... .........20
2.1 Lựa chọn mô hình cảnh báo khủng hoảng tài chính phù hợp cho Việt
Nam …………………………………………………………....................…………......20
2.2 Ứng dụng mô hình Signal Approach vào cảnh báo khủng hoảng tài chính cho Việt
Nam …………………………………………..…………………………………..................21
2.2.1 Cơ sở dữ liệu .............................................................................................................. 21
2..2.2 Xây dựng chuỗi chỉ số cảnh báo khủng hoảng .......................................................22
Lựa chọn biến số cho mô hình........................................................................................ 23
Giải thích sự tác ñộng của từng biến. ............ …………………………………………26
2.2.3 Chuỗi chỉ số cảnh báo khủng hoảng thực nghiệm........... ………………………..27
Lưu ý của chuổi chỉ số 13 biến ……………………………………..…………...................28
Chuỗi chỉ báo khủng hoảng 10 biến………………………………………..…....................29
2.2.4 Qua kết quả nhìn nhận xác suất Việt Nam rơi vào khủng hoảng tài

chính ……………………………………………………………………….. .........33
Phương pháp luận………………………………………………………............. ..................33
Thực nghiệm……………………………………………………………....................... 34

CHƯƠNG 3
:
NHẬN XÉT VÀ CÁC KHUYỀN NGHỊ THÊM VỀ MÔ
HÌNH ………………………………..................................................
37
3.1 Nhận xét kết quả dự báo của mô hình ………………………………………….... ..... ....37
3.1.1 ðánh giá rủi ro quốc gia Việt Nam của EIU………... ………………....................37
Rủi ro chủ quyền …………………………………………………………..…… .........38
Rủi ro riền tệ ……… ......... …………………………………………………................38
Rủi ro ngân hàng…………......... ……………………………………………………...38
3.1.2 IMF và ñánh giá tính dễ tổn thương của hệ thồng tài chính Việt Nam.........…….38
Khả năng dễ bị tổn thương của hệ thống ngân hàng ......... …………………...…..…..38
Thị trường chứng khoán sụt giảm và những rủi ro trên thị trường chứng
khoán ………………………… ...........………………………………………...............39
3.1.3 Nét tương ñồng giữa các báo cáo và mô hình Signal Approach ....... ……..............40
3.2 Khắc Phục những nhược ñiểm của mô hình………........ …………………...…............41
3.3 Khuyến nghị cho Việt Nam………………………………………………………….…41
3.3.1 Khuyến nghị về mặt mô hình………………………………………..………….......41
Biến VNINDEX..………………………………………............ …………………….... 41
Chỉ số bất ñộng sản ……………………..…………..........…………………………...41
3.3.2 Khuyến nghị về mặt chính sách ……………............…………………………..…..42
Khuyến nghị chính sách vĩ mô .…………………............ ……………………………..42
Tích cực ñiều chỉnh và tăng cường giám sát hệ thổng tài chính ñể ñảm bảo sự thận
trọng của các ngân hàng trong việc quản lý rủi ro .......................................................45
Xây dựng một cấu trúc khuyền khích có lợi cho phối hợp tài chính mạnh mẽ ñể tránh tỉ
lệ nợ trên giá trị cổ phần và tăng ñộ ñáng tin cậy trong các khoản vay nước

ngoài …………………………………………...........………………………………...45
Kiểm soát và theo dõi chặt chẽ các khoản vốn ñầu tư của các tập ñoàn nhà nước từ
việc tiến hành vay nợ nước ngoài nhắm tránh rủi ro mất vốn nhà
nước…………………………………………........... ………………………….………46
Xây dựng mô hình cảnh báo khủng hoảng cho toàn bộ nền kinh tế Việt
Nam………………………………………… ...........………………………………….47

















DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT



VN Việt Nam
NHTW Ngân hàng trung ương
NH Ngân hàng

TTCK Thị trường Chứng khoán
BðS Bất ñộng sản
WTO

Tổ chức thương mại thế giới
IMF

Quỹ tiền tệ thế giới
EIU Cơ quan tình báo kinh tế Anh
FDI

Dòng vốn ñầu tư trực tiếp nước ngoài
GDP

Tổng sản phẩm Quốc Nội

DANH MỤC BẢNG BIỂU



Bảng 1.1 : Khủng hoảng kép thế hệ thứ hai
Bảng 1.2 : Ngưỡng liên hệ của các chỉ số dự báo
Bảng 2.1: Giải thích cách chọn biến ñầu vào và nguồn số liệu sử dụng
Bảng 2.2: ðộ nhiễu của biến dự báo
Bảng 2.3: Ngưỡng khả thi cho các biến dự báo

Bảng 2.4: Chuỗi chỉ số khủng hoảng thực nghiệm.
Bảng 2.5: Chuỗi chỉ số khủng hoảng 10 biến và 13 biến.
Bảng 2.6: Chuỗi chỉ số khủng hoảng cho 10 biến và 13 biến (năm gốc 1998 giá trị là 100)
Bảng 2.7: Giá trị S
t
và xác suất xảy ra khủng hoảng có ñiều kiện.
Bảng 2.8: Chuỗi chỉ số xác xuất xảy ra khủng hoảng thực nghiệm của Việt Nam
Bảng 2.9: Các mức cảnh báo khủng hoảng tương ứng với các mức xác suất khủng hoảng
Bảng 2.10 : Các mức cảnh báo khủng hoảng ñối với Việt Nam giai ñoạn 1998-2008

DANH MỤC HÌNH

Hình 1.1 : Hàm xuất khẩu
Hình 1.2 : Hàm dự trữ ngoại tệ
Hình 2.1: Chuỗi chỉ số khủng hoảng thực nghiệm 13 biến giai ñoạn 1998 – 2008.
Hình 2.2: Biểu ñồ so sánh chuỗi chỉ số khủng hoảng cho 10 biến và 13 biến
Hình 2.4: Lãi suất tiền gửi thực tại Việt Nam giai ñoạn 1998-2008
Hình 2.3: Chuỗi chỉ số Tín dụng nội ñịa/GDP Việt Nam giai ñoạn 1998-2008
Hình 2.5: Chỉ số M2/Dự trữ ngoại hối Việt Nam giai ñoạn 1998-2008
Hình 2.6: Chuỗi xác suất xảy ra khủng hoảng có ñiều kiện cho Việt Nam 1998 – 2008
Hình 2.7:Chuỗi xác suất khủng hoảng thực nghiệm VN giai ñoạn 1998 – 2008.
Hình 3.1: Biểu ñồ tăng trưởng tỷ số M
2
/GDP giai ñoạn 1998-2008
Hình 3.2: Mô hình trung tâm cảnh báo khủng hoảng chung cho toàn nền kinh tế


DANH MỤC HỘP
Hộp 1: Các dấu hiệu khủng hoảng ðông Á và thực trạng VN.



DANH MỤC PHỤ LỤC

Phụ lục 1 : Cơ chế truyền ñộng khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ nhất
Phụ lục 2 : Cơ chế truyền ñộng khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ hai
Phụ lục 3: Cơ chế truyền ñộng khủng hoảng tiền thệ thế hệ thứ ba

Phụ lục 4 :
Các hậu quả của khủng hoảng tài chính
Phụ lục 5: Dữ liệu tính chỉ số cảnh báo khủng hoảng


PHẦN MỞ ðẦU
1. LÝ DO NGHIÊN CỨU
Khủng hoảng tài chính gây ra nhiều thiệt hại ở cả khu vực kinh tế tài chính và khu vực kinh tế
thực, cần rất nhiều thời gian và chi phí ñể giải quyết hậu quả và phục hồi nền kinh tế. Thêm
vào ñó là các hậu quả về mặt xã hội, làm ñảo lộn cuộc sống của hàng triệu con người. Chính vì
vậy, trong tác phẩm: “Hãy kết toán cuộc sát phạt”, Helen Hayward ñã viết: “…các cuộc khủng
hoảng tài chính ñã làm ñảo lộn cuộc sống của hàng triệu con người. Cái giá ñối với con người
rất nghiêm trọng, có lẽ không thể nào tính nổi và hậu quả của khủng hoảng vẫn tiếp tục ñược
phơi bày. Người nghèo bị tác ñộng bởi thất nghiệp, ñồng lương bị giảm, giá cả các nhu yếu
phẩm tăng cao và các dịch vụ xã hội bị thu hẹp. Trẻ em phải rời ghế nhà trường, lương thực
và thực phẩm khan hiếm, nạn bạo hành và mại dâm tăng lên. Thất nghiệp và cạnh tranh sinh
tồn làm cho cộng ñồng bị rạn nứt, chính trị trở nên bất ổn, bạo ñộng vì thực phẩm và sắc tộc
tại Indonesia, nông dân phản kháng ở Thái Lan và công nhân bất bình ở Hàn Quốc…”
(1)

Tuy nhiên, “Việc bùng nổ khủng hoảng chắc chắn không thể dự báo ñược. Tuy nhiên, có thể
xác ñịnh ñược các dấu hiệu mất cân bằng tài chính. Nói cách khác, chắc chắn có thể xác ñịnh
ñược các yếu kém và nó khiến các cơ quan chức năng cẩn trọng hơn. Tuy nhiên, không nên
viển vông nghĩ rằng có thể dự báo ñược khủng hoảng.”
2
Việc xây dựng công cụ cảnh báo
khủng hoảng ñã ñược thực hiện từ lâu tại các quốc gia khác nhau. Cho tới nay, tại VN vẫn
chưa có một công cụ cảnh báo nào ñúng nghĩa. Chính ñiều ñó ñã thôi thúc chúng tôi nghiên
cứu ñề tài “ Nghiên cứu kinh ñiển và các mô hình cảnh báo khủng hoảng tài chính”.
2. XÁC ðỊNH VẤN ðỀ NGHIÊN CỨU

ðề tài nghiên cứu của này tập trung nghiên cứu những lý thuyết kinh ñiển về khủng hoảng tài
chính cũng như các mô hình cảnh báo khủng hoảng tài chính. Từ ñó, xây dựng mô hình cảnh
báo khủng hoảng tài chính cho VN dựa trên những mô hình ñã ñược phát triển áp dụng thành
công tại các quốc gia khác. Cùng với ñó, nhóm nghiên cứu cũng ñưa ra những khuyến nghị ñể

1
Helen Hayward và Ducan Green, “ðồng vốn và trừng phạt”, NXB Chính trị quốc gia, 05/2005.
2

Françoise Nicolas Nghiên cứu viên, Trung tâm châu Á , Viện Quan hệ quốc tế Pháp ,Giảng viên ðại
học Paris-Est - Tham luận ñánh giá, dự báo và các biện pháp phòng ngừa khủng hoảng tiền tệ và hệ
thống ngân hàng – 2008.


giúp VN có thể tránh ñược những cú sốc tài chính và xa hơn là những cuộc khủng hoảng tài
chính trong tương lai.

3. CÂU HỎI VÀ MỤC ðÍCH NGHIÊN CỨU
• Các hình thức khủng hoảng tài chính nào ñã diễn ra trong quá khứ ? Cách thức các
cuộc khủng hoảng này diễn ra như thế nào ?
• ðâu là nguyên nhân gây ra các cuộc khủng hoảng tài chính?
• Các mô hình cảnh bảo khủng hoảng tài chính nào ñang ñược sử dụng và ñâu là mô
hình phù hợp với ñiều kiện của VN hiện nay?
• Những bước ñi cần thiết hiện nay ñể giúp thị trường tài chính vững mạnh và có thể
tránh ñược những cú sốc và các cuộc khủng hoảng là gì?
Trong quá trình ñi tìm lời giải cho những câu hỏi nghiên cứu vừa nêu ñể giải quyết vấn ñề
nghiên cứu ñặt ra, ñề tài này nhằm vào các ñối tượng nghiên cứu cụ thể sau ñây:
• Phân tích các nghiên cưu kinh ñiển về khủng hoảng ñặc biệt là các lý thuyết về “khủng
hoảng kép” và cơ chế truyền ñộng của từng loại khủng hoảng.
• Tính toán và phân tích chuỗi chỉ số khủng hoảng dựa trên mô hình Signal Approach

qua ñó ñánh giá về khả năng VN xảy ra khủng hoảng.
• Xem xét sự phù hợp của mô hình và ñưa ra các khuyến nghị về mô hình ñể nâng cao
hiệu quả cảnh báo ñồng thời ñề xuất những khuyến nghị về mặt chính sách giúp cho thị
trường tài chính VN phát triển bền vững.
• Hướng ñến ñề xuất xây dựng một hệ thống cảnh báo chung cho toàn bộ nền kinh tế.

4. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Bài nghiên cứu sử dụng chủ yếu phương pháp ñịnh tính, ñịnh lượng, thống kê, so sánh và tổng
hợp nhằm làm rõ những vấn ñề cần nghiên cứu. ðối với nghiên cứu ñịnh lượng trong ñược sử
dụng trong nghiên cứu này, chúng tôi dùng phương pháp phi tham số dựa trên mô hình Signal
Approach nhằm làm rõ vai trò của các biến số kinh tế vĩ mô góp phần gây ra khả năng khủng
hoảng.

5. NỘI DUNG NGHIÊN CỨU
Chương 1: Các nghiên cứu kinh ñiển về khủng hoảng bao gồm khủng hoảng ngân hàng, khủng
hoảng tiền tệ, khủng hoảng nợ và ñặc biệt là khủng hoảng kép thế hệ 1, thế hệ 2. Sau ñó là các
nguyên nhân dẫn tới khủng hoảng tài chính và cuối cùng là các mô hình cảnh báo tài chính ñã
có
Chương 2: Áp dụng mô hình Signal Approach vào VN ñể tính toán chuỗi chỉ số khủng hoảng
cho giai ñoạn 1998-2008 qua ñó nhìn nhận xác suất VN rơi vào khủng hoảng.
Chương 3: Xem xét sự phù hợp của mô hình Signal Approach khi áp dụng vào VN qua ñó ñưa
ra những ñề xuất ñể nâng cao hiệu quả cảnh báo cho mô hình và ñề xuất những chính sách cho
sự phát triển bền vững của thị trường tài chính VN.

6. Ý NGHĨA NGHIÊN CỨU CÔNG TRÌNH
Về lý luận ñề tài này giúp cho chúng ta có một cái nhìn sâu hơn về khủng hoảng tài chính
thông qua các lý thuyết kinh ñiển về khủng hoảng. Bên cạnh ñó, dựa trên mô hình Signal
Approach ñã ñược áp dụng khá thành công tại nhiều nước, ñề tài này còn ñóng góp ñược chuỗi
chỉ số cảnh báo khủng hoảng tài chính cho VN trong giai ñoạn 1998-2008. Một vấn ñề cần lưu
ý là mô hình này ñược phát triển chủ yếu dùng cho việc cảnh báo khủng hoảng tiền tệ và ngân

hàng. Tuy nhiên, trong nhiều công trình nghiên cứu về khủng hoảng kép ñã kiểm chứng mối
quan hệ khủng hoảng tiền tệ có liên quan mật thiết với khủng hoảng nợ (ñiều này ñược chúng
tôi trình bày kỹ trong lý thuyết về khủng hoảng kép) do ñó mô hình này cũng ñồng thời có thể
cảnh báo cho khủng hoảng nợ.
Về mặt thực tiễn, ñề tài này ñã ñóng góp một công cụ cảnh báo ñịnh lượng giúp cho các nhà
ñiều hành chính sách vĩ mô có một cái nhìn rõ hơn về khả năng dễ bị thương tổn của các bộ
phận trong thị trường tài chính ñể từ ñó có các giải pháp ñiều chỉnh thích hợp giúp cho hệ
thống tài chính lành mạnh hơn. Cuối cùng chúng tôi cũng ñề xuất thêm những chính sách khác
cho Việt Nam phát triển ổn ñịnh và bền vững trong cả ngắn hạn và dài hạn.
CHƯƠNG 1: NGHIÊN CỨU KINH ðIỂN VÀ CÁC MÔ HÌNH CẢNH BÁO
KHỦNG HOẢNG TÀI CHÍNH

1.1 Nghiên cứu kinh ñiển về khủng hoảng tài chính
Khủng hoảng tài chính, một cách tổng quát ñược hiểu là sự xấu ñi một cách rõ ràng và nhanh
chóng của tất cả hay hầu hết các nhóm chỉ tiêu tài chính của một nền kinh tế quốc gia như lãi
suất ngắn hạn, giá trị tài sản, tình trạng không trả ñuợc nợ và những thất bại của các ñịnh chế
tài chính. Khủng hoảng tài chính có thể ñược biểu hiện dưới một số dạng khủng hoảng ñặc thù.
1.1.1 Khủng hoảng tiền tệ (Currency Crisis)
Khủng hoảng tiền tệ còn ñược gọi là khủng hoảng tỷ giá hối ñoái hay khủng hoảng cán cân
thanh toán nổ ra khi hoạt ñộng ñầu cơ tiền tệ dẫn ñến sự giảm giá một cách ñột ngột của ñồng
nội tệ hoặc trường hợp buộc các cơ quan có trách nhiệm phải bảo vệ ñồng tiền của nước mình
bằng cách nâng cao lãi suất hay chi ra một khối lượng lớn dự trữ ngoại hối.
Khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ nhất. Paul Krugman (1979) và sau ñó là Flood & Garber
(1984) ñã giải thích cơ chế truyền ñộng của khủng hoảng tiền tệ dựa vào mô hình tiền tệ ñơn
giản với tên gọi lý thuyết khủng hoảng thế hệ thứ nhất
3
.
Khủng hoảng tiền tệ (hay khủng hoảng cán cân thanh toán) liên quan ñến việc Chính phủ
không còn ñủ dự trữ ngoại tệ ñể ñáp ứng nhu cầu sử dụng ngoại tệ của các khu vực khác nhau
trong nền kinh tế và buộc phải phá giá ñồng nội tệ. Mọi chuyện thường bắt ñầu từ việc Chính

phủ duy trì cơ chế tỷ giá hối ñoái cố ñịnh. Chính phủ có thể bảo vệ tỷ giá này bằng cách can
thiệp vào thị trường ngoại hối (trực tiếp mua hoặc bán ngoại tệ). Nếu có một thị trường tài
chính phát triển, nghiệp vụ này có thể ñược thực hiện bằng các hoạt ñộng thị trường mở hay
can thiệp vào thị trường ngoại hối kỳ hạn. Tuy nhiên, việc bảo vệ tỷ giá cũng có giới hạn của
nó. Trước sức ép giảm giá trị nội tệ (thường là do Chính phủ in tiền ñể bù ñắp thâm hụt ngân
sách), Chính phủ phải bán ngoại tệ ñể bảo vệ tỷ giá. Dự trữ ngoại hối giảm và cuối cùng Chính
phủ buộc phải chấm dứt tỷ giá cố ñịnh và chuyển sang thả nổi tỷ giá. ðiểm ñặc biệt là ngay
trước khi dự trữ cạn kiệt, sự suy yếu của các yếu tố kinh tế vĩ mô căn bản trở thành tín hiệu
cho các cuộc tấn công mang tính ñầu cơ vào ñồng nội tệ và ñẩy nhanh khủng hoảng.

3
Xem Phụ lục 1.1 : Cơ chế truyền ñộng của khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ nhất
Khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ hai. Obsfeld ñã phát triển mô hình khủng hoảng tiền tệ thế hệ
thứ hai (mô hình kỳ vọng xoay vòng)
4
.. Theo ông, việc quyết ñịnh bảo vệ tỷ giá hối ñoái cố
ñịnh có cả lợi ích và chi phí. ðứng trước sức ép phải thả nổi tỷ giá, nếu Chính phủ quyết ñịnh
bảo vệ tỷ giá cố ñịnh thì lợi ích có ñược sẽ là uy tín về chính sách trong dài hạn. Nhưng việc
bảo vệ tỷ giá tạo ra nhưng tác ñộng tiêu cực tới nền kinh tế nội ñịa vì thường thì lãi suất phải
tăng lên. Lãi suất tăng, trước hết làm suy giảm tăng trưởng kinh tế và gây ra thất nghiệp. Tác
ñộng nữa là ñối với hệ thống NH, lãi suất cao buộc các NH phải trả lãi cao hơn cho tiền gửi.
Những ñối tượng vay nợ theo lãi suất thả nổi sẽ gặp khó khăn về khả năng thanh toán. Tỷ lệ nợ
khó ñòi và tình trạng vỡ nợ vì thế gia tăng làm ảnh hưởng tới khả năng vững mạnh về mặt tài
chính của cả hệ thống NH
Khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ ba. Lý thuyết về khủng hoảng tiền tệ nhận ñược một bước
phát triển nữa sau khủng hoảng Châu Á năm 1997. Khủng hoảng xảy ra khi ñất nước bị giảm
sụt nhanh chóng về nguồn vốn do những hoảng sợ về tài chính. Trong một số trường hợp, một
số nước là ñối tượng sự rút vốn ồ ạt ra khỏi NH với tỷ giá hối ñoái cố ñịnh hoạt ñộng như là
chức năng của hợp ñồng tiền gửi. Các mô hình thuộc thế hệ thứ ba cho rằng khủng hoảng có
thể do sự mất cân ñối ngoại tệ của các NH, doanh nghiệp. chính sự mất cân ñối này có thể dẫn

ñến phát sinh nhu cầu về ngoại tệ. Tổng hợp các nhu cầu về ngoại tệ có thể dẫn ñến sức ép lên
tỷ giá. Tỷ giá hối ñoái giảm làm lái suất của các nhà ñầu tư nước ngoài giảm dẫn ñến dòng
chảy ngoại tệ ra ngoài và hệ quả là dẫn tới khủng hoảng tiền tệ.
Một dạng của khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ ba là do "rủi ro về hành vi dẫn ñến khủng hoảng".
ðầu tư quá mức, ñặc biệt là những khoản ñầu tư rủi ro của các NH, các tổ chức tài chính khác
xẩy ra do những hành ñộng hoặc chính sách của Chính phủ
5
.
1.1.2 Khủng hoảng ngân hàng (Banking Crisis)
Theo quỹ tiền tệ quốc tế (IMF): “Khủng hoảng NH là trạng thái các NH lâm vào tình trạng rút
tiền ổ ạt và bị phá sản. Các NH buộc phải dừng việc thanh toán các cam kết của mình, hoặc ñể
tránh tình trạng này, Nhà nước buộc phải can thiệp bằng biện pháp hỗ trợ ñặc biệt. Khủng
hoảng NH có thể bùng phát tại một NH và lây truyền ra toàn bộ hệ thống”
6
.
Ngược lại với mô hình khủng hoảng tiền tệ, ñược xây dựng chủ yếu dựa trên những giả ñịnh
về thông tin cân xứng, những lý thuyết về khủng hoảng NH lại cho rằng tính bất ổn (dễ ñổ vỡ)

4
Xem Phụ lục 1.2 : Cơ chế truyền ñộng của khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ hai.
5
Xem Phụ lục 1.3 : Cơ chế truyền ñộng của khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ ba.
6

Quỹ tiền tệ Quốc tế, Triển vọng kinh tế thế giới 1998, năm 1998.

của hệ thống NH bắt nguồn từ những thông tin bất cân tương xứng, là tình trạng khi một bên
trong mối quan hệ kinh tế hay giao dịch có ít thông tin về phía bên kia, ñiều này dẫn tới ba vấn
ñề cơ bản sau:
Sự lựa chọn ñối nghịch: Lựa chọn ñối nghịch là vấn ñề thông tin bất tương xứng xuất hiện

trước khi giao dịch thực hiện, khi các nhà ñầu tư ñã tham gia vào những dự án chứa ñựng
nhiều rủi ro ñang tìm kiếm một cách chủ ñộng những khoản cho vay. Vì vậy, những người ñi vay
ñưa ra những kết quả không như mong ñợi lại hầu như ñược lựa chọn.
Rủi ro về ñạo ñức: Rủi ro về ñạo ñức xuất hiện sau khi giao dịch ñược thực hiện. ðứng trên
quan ñiểm của người cho vay, họ sẽ quan tâm tới việc khoản vay có ñược sử dụng ñúng mục
ñích hay không. Rủi ro về ñạo ñức có thể xảy ra khi người ñi vay sử dụng tiền ñể ñầu tư vào
những dự án rủi ro cao. Nếu dự án thành công, họ sẽ nhận ñược những lợi ích lớn. Ngược lại
khi sự dự án thất bại, người cho vay phải là người gánh chịu hầu hết hậu quả. Mặt khác, rủi ro
ñạo ñức còn là việc người ñi vay sử dụng tiền vay cho mục ñích chi dùng cá nhân hay thực
hiện những dự án không có khả năng sinh lời mà chỉ nhằm vào việc tăng vị thế hay quyền lực.
Tâm lý bầy ñàn: Những người cho vay thường cố gắng theo sự dẫn dắt của ngưới mà họ tin
tưởng là sẽ có những thông tin tốt hơn. Hành vi bầy ñàn có thể xuất hiện khi các nhà ñầu tư
thiếu thông tin về khả năng của những người quản lý quỹ của mình. Những người quản lý quỹ
khả năng kém sẽ nhận thấy là hợp lý khi thực hiện theo những quyết ñịnh của những nhà ñầu
tư khác ñể không bị phát hiện. Và tính bầy ñàn là hợp lý khi kết quả ñối với một chủ thể theo
sau một hành ñộng gia tăng bởi vì nhiều chủ thể khác cũng thực hiện cùng hành ñộng.
Trong thế giới tài chính ñặc trưng bởi thông tin bất tương xứng, những nhà cung cấp quỹ gặp
khó khăn trong việc quản lý các trung gian tài chính. Các tổ chức này cũng gặp những khó
khăn tương tự ñối với những người sử dụng quỹ. Vì vậy, trong khi những tài sản của NH ñặc
trưng bởi tính khó chuyển ñổi và không dễ ñịnh giá trên thị trường, những NH với những
khoản nợ của mình chủ yếu ñược cấu thành bởi nhu cầu tiền gửi rất dễ bị tổn thương ñối với
việc ñánh giá lại kỳ vọng. ðiều này góp phần vào tính dễ ñổ vỡ vốn có của NH. Dễ dàng nhận
thấy, với sự hiện diện của những thông tin không tương xứng hay không ñầy ñủ, nhà ñầu tư sẽ
thực hiện những hành ñộng qua ñó có thể khuyếch ñại những biến ñộng về giá và gây ra những
cuộc khủng khoảng bất ngờ.
Những nhân tố, nguyên nhân dẫn ñến khủng hoảng NH không chỉ là những vấn ñề về bất
tương xứng mà còn ñược gắn kết vào sự biến ñộng có tính chu kỳ, những cú sốc bất lợi bên
ngoài và tự do hóa tài chính. Tuy nhiên, nhờ vào lý luận về việc phân tích thông tin bất tương
xứng ở trên, việc gia tăng trong lãi suất và gia tăng tính không chắc chắn là những nguyên
nhân chủ yếu làm tăng sự ñổ vỡ của NH và có thể dẫn tới sự phá sản. Miskin ñã thêm vào hai

nguyên nhân tiềm ẩn làm cho khủng hoảng NH dễ xảy ra ở các nước ñang phát triển hơn. ðó
là:
Thứ nhất, các nước ñang phát triển thường là những nơi sản xuất hàng hóa thô, dễ bị tác ñộng
bởi những cú sốc bên thương mại. ðiều này có thể phá hỏng bảng cân ñối kế toán của NH,
ñược cấu thành chủ yếu bởi khoản cho vay ñến các doanh nghiệp trong nước. Sự thiếu tính ña
dạng hoá bên ngoài có thể ñưa tới những vấn ñề trầm trọng ở những quốc gia ñang phát triển
hơn là những quốc gia phát triển có sự ña dạng hoá tốt ở nhiều nước.
Thứ hai, các NH ở những nước ñang phát triển huy ñộng các quỹ với những khoản nợ bằng
ngoại tệ. Vì vậy, một sự sụt giảm giá trị ñồng nội tệ có thể gia tăng tình trạng nợ nần, trong khi
giá trị tài sản của NH không tăng. Kết quả la dẫn ñến sự xấu ñi của vốn chủ sở hữu sẽ làm gia
tăng khả năng phá sản của NH.
1.1.3 Khủng hoảng nợ ( Debt Crisis)
Khủng hoảng nợ nước ngoài xảy ra khi một quốc gia không có khả năng trả nợ nước ngoài,
bao gồm cả các khoản nợ của Chính phủ hay của khu vực tư nhân
7
. Nghiên cứu của
Detragiache và Spilimbergo (2001) cho rằng một cuộc khủng hoảng nợ có thể xảy ra khi thỏa
một hoặc cả hai ñiều kiện : ñầu tiên, các nghĩa vụ nợ phải chi trả hoặc các khoản lãi vay ñối
với nước ngoài của các chủ nợ là NH hoặc các chủ sở hữu trái phiếu vượt quá hơn 5% số nợ
còn lại; thứ hai, Các quốc gia xin giãn các khoản nợ hoặc thỏa thuận kéo dài thời gian chi trả
nợ ñối với các chủ nợ ñược niêm yết trên danh sách của trung tâm phát triển tài chính toàn cầu
thuộc NH thế giới (World Bank’s Global Development Finance).
Khác với những khoản nợ thông thường giữa các cá nhân là những khoản nợ có thể thu hồi
dựa trên cơ sở luật pháp, nợ của các Chính phủ ñứng ngoài luật pháp của một nước. Nó
hoàn toàn dựa vào lòng tin và sự tín nhiệm ñối với chính phủ ñi vay. Trừ những trường
hợp giữa 2 nước xảy ra những bất ñồng lớn về chính trị, còn lại thì loại cho vay này – ñôi
khi thật ñáng ngạc nhiên – lại là một sự mạo hiểm lớn ñối với người cho vay, vì vậy trong
trường hợp làm ăn không thành ñạt, các chính phủ con nợ có thể bị cự tuyệt trong một thời
gian dài, không thể vay tiếp ñược nữa. Nợ nhà nước là phần trách nhiệm của toàn thể ñất
nước, không phụ thuộc vào thành công hay thất bại của một hoạt ñộng riêng lẻ nào ñược

7

Quỹ tiền tệ Quốc tế, Triển vọng kinh tế thế giới 1998, năm 1998.

tài trợ bằng khoản tiền cho vay. Triển vọng khả năng hoàn trả nợ của loại nợ không phải
của nhà nước thì phụ thuộc vào cả sự tin cậy tín nhiệm của các ñối tượng vay lẫn vào thành
công hoặc thất bại trong hoạt ñộng làm ăn của ñối tượng này. Do vậy mức rủi ro bị vỡ nợ
còn lớn hơn khá nhiều kiểu cho vay nợ tư nhân ngay cả khi những khoản nợ này có thể thu
hồi nhờ sức ép của luật pháp
8
.

8

Fulbright Economics Teaching Program
, “Khủng hoảng nợ ở các nước ñang phát triển”, năm 2003.
1.1.4 Khủng hoảng kép (Twin crisis)
Khủng hoảng kép thế hệ thứ nhất. Thập niên “rối loạn” tài chính trong những năm 1990 ñã
hướng mở các nhà nghiên cứu không chỉ còn xem xét khủng hoảng tiền tệ như một sự kiện cô
lập, mà hiện nay, ñã có nhiều công trình ñi vào nghiên cứu mối tương quan giữa khủng hoảng
tiền tệ và khủng hoảng NH. Theo nghiên cứu của Chang và Velasco (1999), khủng hoảng tiền
tệ và khủng hoảng NH có thể ñi liền với nhau và có mối quan hệ nhân quả trực tiếp. Thực
nghiệm trong giai ñoạn 1997 – 1998 cho thấy, khủng hoảng NH và khủng hoảng tiền tệ bùng
nổ mạnh mẽ vào cùng một thời ñiểm ở Thái Lan, Indonesia, Malaysia, Hàn Quốc. Các ñợt tấn
công ñầu cơ vào ñồng baht xảy ra vào tháng 7 năm 1997 ñã làm Chính phủ Thái Lan phải bảo
vệ ñồng tiền của mình bằng cách sử dụng dự trữ ngoại tệ. Khi dự trữ ngoại tệ gần cạn kiệt,
Thái Lan buộc phải thả nổi tỷ giá, khủng hoảng nhanh chóng lan ra các nước ðông Á khác.
ðồng nội tệ của Hàn Quốc, Indonesia, Malaysia và Philipines ñều chịu sức ép. Sự phá giá
ñồng nội tệ ở các nước này cùng với lãi suất gia tăng ñã làm nhiều doanh nghiệp nhanh chóng

trở thành khó khăn của các tổ chức tài chính và dẫn tới khủng hoảng NH.
Obsfeld (1994) cho rằng lĩnh vực NH họat ñộng yếu kém có thể làm tiền ñề cho khủng hoảng
tiền tệ nếu các nhà ñầu cơ dự ñoán ñược rằng Chính phủ sẽ ưu tiên kiềm chế lạm phát hơn là
sự ổn ñịnh tỷ giá hối ñoái. Mục ñích của sự ưu tiên chính sách này là ñể tránh nạn phá sản
trong lĩnh vực NH. Tuy nhiên, Velasco (1987) và Calvo (1997) lại tranh luận rằng khủng
hoảng NH là nguyên nhân dẫn ñến khủng hoảng tiền tệ nếu sự tăng cường khả năng thanh toán
bằng tiền mặt cũng như sự hỗ trợ tài chính từ phía Chính phủ ñối với hệ thống NH không ñồng
nhất cùng sự ổn ñịnh tỷ giá hối ñoái. Miller (1999) cũng cho rằng sự mất giá tiền tệ như là
một phần của việc lựa chọn chính sách hợp lý cho một chính phủ bị ñe dọa bởi khủng hoảng
NH trong cơ chế tỷ giá hối ñoái cố ñịnh. Gonzalex – Hermosillo ( 1996) thì lại ñưa ra nguyên
nhân khủng hoảng kép nằm ở hệ thống tài chính nghèo nàn khi có thể thay thế vốn nội ñịa
bằng vốn nước ngoài.
Nghiên cứu của Reuven Glick và Michael Hutchison (1999) ñã phân tích những nguyên nhân
căn bản gây lên cuộc khủng hoảng NH và khủng hoảng tiền tệ ở 90 quốc gia phát triển và ñang
phát triển trong thời kỳ 1975 – 1997. Công trình ñã tập trung nghiên cứu về tần số, mức ñộ tập
trung theo khu vực, mối quan hệ và thời gian tương ñối cho quá trình xảy ra hai cuộc khủng
hoảng. Thông qua việc sử dụng mô hình “ñộ nhiễu” (singal-to-noise), tác giả ước ñịnh vai trò
của khủng hoảng NH trong việc dự ñoán khủng hoảng tài chính trong tương lai, và ngược lại.
Kết hợp với ước lượng xác suất trong việc bùng nổ khủng hoảng bằng hồi quy, phương trình
hai biến và ña biến, kết quả ñã chỉ ra mức tương quan rất mạnh giữa khủng hoảng NH và
khủng hoảng tài chính tại các thị trường mới nổi. Thậm chí, hiện tượng này vẫn xảy ra sau khi
ñã kiểm soát sự thay ñổi trong cấu trúc tài chính và cấu trúc nền kinh tế. Họ cũng ñã chứng
minh sự xuất hiện của khủng hoảng NH là một chỉ báo hữu hiệu ñưa ñến cuộc khủng hoảng
tiền tệ. Tuy nhiên, hiện tượng ngược lại thì không xảy ra, khủng hoảng tiền tệ không phải là
một chỉ báo hữu dụng cho một cuộc khủng hoảng NH trong tương lai. Kết quả cũng cho thấy,
sự mở cửa của các thị trường mới nổi ñối với dòng vốn ñầu tư nước ngoài, song song với một
cấu trúc tài chính tự do ñã làm cho các thị trường này dễ bị tổn thương và dẫn tới khủng hoảng
kép
9
.

Tiếp cận những nghiên cứu về mô hình khủng hoảng kép thế hệ một ñã làm cho chúng ta hiểu
nhiều hơn về khủng hoảng kép thông qua các chính sách nghèo nàn và ñi sâu tập trung vào các
yếu tố từ hệ thống tài chính. Có nhiều mô hình cho thấy mực ñộ phù hợp cao trong việc giải
thích khủng hoảng kép. Tuy nhiên, trong nghiên cứu của Raphael H.Solomon (12 - 2003) ñã
chỉ ra những luận ñiểm mà các mô hình khủng hoảng kép cần khắc phục. Thứ nhất, vì trong
các mô hình này, hoàn toàn giả ñịnh rằng mọi sự rút tiền ồ ạt ñều dẫn tới khủng hoảng tiền tệ,
nên nó không giải thích ñược thực tế một vài trường hợp khủng hoảng NH ñôi khi ñưa tới một
chế ñộ tiền tệ tốt hơn. Ngoài ra, những mô hình trước không giải thích ñược sự lựa chọn cân
bằng, do ñó cũng ko ước lượng ñược mức ñộ rủi ro của chính sách cố ñịnh tỷ giá. Thứ ba, các
mô hình ñó không cho phép cư dân trong và ngoài nước có kì vọng khác nhau do ñó nó ko giải
thích ñược các hành vi khác nhau trong thời kì xảy ra khủng hoảng.
Nghiên cứu của Raphael H.Solomon (12 - 2003)
10
“mổ xẻ” khủng hoảng kép thế hệ thứ nhất
cũng như việc giải quyết ba vấn ñề trên qua khía cạnh xuất phát từ hệ thống tài chính và ñặc
biệt là hiện tượng rút tiền ồ ạt từ NH. Mô hình tiếp tục kế thừa nền tảng biến sunspots
11
ñã
ñược Cass và Shell (1983, 1984), Cole và Kehole (1996), cũng như Peck và Shell (2003) sử
dụng. Nhưng ñiểm mới của mô hình là ông ñã sử dụng mô hình hai biến Sunspots có tương
quan (không tương quan hoàn toàn) vào mô hình rút tiền ồ ạt thay vì, Cass và Shell (1983,

9

Reuven Glick – Federal Reserve Bank of San Francisco và Michael Hutchison - Department
of Economics University of California, “Banking and currency: how common are twins, năm
1999.

10
Raphael H.Solomon

-
Monetary and Financial Analysis Department Bank of Canada
, “Anatony of a twin
crisis”, năm 2003.
11

Cass và Shell (1983, 1984)
ñịnh nghĩa biến sunspot như là “biến ngoại sinh, ñó là hiện tượng ngẫu
nhiên không ảnh hưởng tới hàng hóa hoặc khả năng sản xuất”.

Trong một mô hình cân bằng ña chiều , biến
sunspots sẽ ñóng vai trò như cơ chế lựa chọn cân bằng.
1984) chỉ xem xét tới một biến Sunspots và Peck và Shell (2003) sử dụng hai biến sunspots
không có tương quan
12
. Sự tương quan giữa hai biến Sunspot cho phép khoảng rộng hơn trong
cân bằng của trò chơi rút tiền cũng như xác suất xảy ra khủng hoảng kép.
Kết quả của công trình ñã trả lời ñược rất nhiều câu hỏi mà các công trình khác chưa trả lời
ñược. ðầu tiên, sự tương tác giữa nhà ñầu tư trong nước và nước ngoài có ảnh hưởng tới thời
ñiểm và tính chất của khủng hoảng kép. Nếu không có yếu tố nước ngoài, mọi cuộc khủng
hoảng tài chính ñều xảy ra như nghiên cứu của Diamond và Dybvig (1983). Tuy nhiên, trong
mô hình ñược trình bày sự xuất hiện của khủng hoảng phụ thuộc vào hành ñộng của nhà ñầu tư
trong nước và nhà ñầu tư nước ngoài. Ở ñây, cả nhà ñầu tư trong nước và nước ngoài ñều có
thể rút tiền ồ ạt khỏi NH. Nếu hành ñộng một cách riêng rẽ, những nhà ñầu tư nước ngoài
không thể tự mình gây ra một cuộc khủng hoảng kép ñột ngột. Việc rút tiền ồ ạt của các nhà
ñầu tư nước ngoài mặc dù dẫn ñến khủng hoảng tiền tệ nhưng không dẫn tới sự sụp ñổ của NH
bởi vì NH không buộc phải cung cấp những ngoại tệ hiếm ñể ñến nỗi thiếu mất tính thanh
khoản. Một ñiều ñáng ngạc nhiên là hành ñộng của các nhà ñầu tư trong nước lại có thể gây ra
khủng hoảng kép. Việc rút tiền ồ ạt của họ có thể dẫn ñến sự sụp ñổ của NH. Các nhà ñầu tư
nước ngoài ñến vào giai ñoạn mà họ chỉ nhận ñược những ñồng nội tệ vô giá trị. ðồng ngoại tệ

theo sau ñồng nội tệ bị rút ra khỏi NH và kết quả là chế ñộ tỉ giá cố ñịnh bị sụp ñổ và cuộc
khủng hoảng tiền tệ diễn ra.
Thứ hai, một khả năng không ñược ñề cập ñến trong những mô hình trước ñây là hiện tượng
các nhà ñầu tư trong và ngoài nước ñồng loạt rút tiền ồ ạt. Chính sự tấn công kết hợp này ñã ñể
lại nhiều hậu quả nghiêm trọng cho hệ thống tài chính. Thực tế là khi nhà ñầu tư nước ngoài
rút tiền ồ ạt thì ñảm bảo tiền gửi cho các nhà ñầu tư trong nước bị ñe dọa, có nghĩa là trong
trường hợp này nhà ñầu tư trong nước chịu thiệt và người ở ngoài ñược lợi. Trong phạm vi các
giá trị tham số mà tại ñó một sự rút tiền ñồng loạt của cả hai phía nhà ñầu tư có khả năng xảy
ra, mức lỗ của nhà ñầu tư trong nước vượt quá mức lợi nhuận nhà ñầu tư nước ngoài nhận
ñược (với cơ sở tính là ñô la Mỹ). Khi mức hữu dụng nhà ñầu tư trong nước mất ñi thấp hơn
mức hữu dụng nhà ñầu tư nước ngoài nhận ñược. Không thể nói rằng một cuộc khủng hoảng
kép có sự tham gia của nhà ñầu tư nước ngoài sẽ tồi tệ hơn trường hợp không có sự tham gia

12
Với một biến sunpots, mô hình sẽ ñưa lại kết quả là khủng hoảng kép chắc chắn xuất hiện kèm với rút tiền ồ ạt
và khủng hoảng NH. ðối với mô hình có 2 biến sunpot không tương quan hoàn toàn ñưa ñến kết luận là khủng
hoảng kép sẽ dễ dàng xảy ra trong trường hợp có hiện tượng khủng hoảng NH nhưng không ñảm bảo chắc chắn
khủng hoảng sẽ xảy ra.

của họ, nếu một cuộc khủng hoảng không quyết ñịnh mức ñộ phân chia chức năng hữu dụng
cho mỗi thành viên tham gia.
Khủng hoảng kép thế hệ thứ hai. Không ñược mọi người biết ñến như khủng khoảng kép thế
hệ một, cho tới nay nhiều công trình ñã nghiên cứu và chỉ ra loại khủng hoảng kép thế hệ thứ
hai, ñó là sự xuất hiện ñồng thời của khủng hoảng nợ và khủng hoảng tiền tệ. Nhiều quốc gia
(gần ñây như: Argentina, Ecuador và Nga) ñã phải ñối mặt với những vấn ñề trong cán cân
thanh toán cũng cùng lúc ñương ñầu với những khoản nợ tới hạn.
Trong phân tích thực nghiệm của Bernhard Herz, Hui Tong
13
(12 – 2004) dựa trên cơ sở của
74 nước ñang phát triển từ 1975 ñến 2001 ñể ước lượng ñồng thời khủng hoảng tiền tệ và

khủng hoảng nợ. Công trình ñã tìm thấy bằng chứng rõ ràng cho quan hệ nhân quả từ khủng
hoảng nợ tới khủng hoảng tiền tệ, và bằng chứng không chắc chắn cho quan hệ nhân quả theo
chiều ngược lại
14
. ðặc biệt những bằng chứng xác thực của hai tác giả còn chứng minh khủng
hoảng nợ và khủng hoảng tiền tệ có chung những nguyên nhân như: dự trữ ngoại tệ trên tỷ lệ
nhập khẩu thấp, tốc ñộ tăng trưởng GDP thấp và FDI trên tỷ lệ nợ nước ngoài thấp.
Bảng 1.1 : Khủng hoảng kép thế hệ thứ hai
Không Vỡ Nợ Vỡ Nợ
Không phá giá Không khủng hoảng Khủng hoảng nợ
Phá giá Khủng hoảng tiền tệ Khủng hoảng kép thế hệ hai
Trong các nghiên cứu trước ñây xem khủng hoảng tiền tệ và khủng hoảng nợ như những sự
kiện cô lập, tại ñó, các nhà khoa học ñã phân tích quyết ñịnh “vỡ nợ” và quyết ñịnh phá giá nội
tệ không có mối quan hệ trong sự lựa chọn chính sách của Chính phủ. Trong khi các tác phẩm
kinh ñiển nghiên cứu khủng hoảng kép thế hệ hai ñã nhận ñịnh: “Các nhân tố kinh tế vĩ mô
trong thời ñiểm Chính phủ quyết tâm thanh toán các khoản nợ ñồng thời giữ cố ñịnh tỷ giá
chính là nguồn gốc của khủng hoảng kép. Và theo ñó, những sự kiện này cũng ñược gây ra bởi

13

Bernhard Herz - Lehrstuhl für Wirtschaftspolitik Universität Bayreuth và Hui Tong - Economics Department
University of California at Berkeley, “The Interactions between Debt and Currency Crises – Common Causes or
Contagion”, 12 – 2004.

14
“Hệ số của chậm trễ một năm khủng hoảng nợ trong phương trình khủng hoảng tiền tệ là 0.52, hệ số này khác 0
với mức ý nghĩa 0.001%. Hệ số ñộ trễ 2 năm khủng hoảng tiền tệ trong mô hình khủng hoảng nợ là 0.27, hệ số
này khác 0 với mức ý nghĩa 8%” - Bernhard Herz, Hui Tong (12 – 2004)

một cơ chế truyền dẫn từ khủng hoảng nợ ñến cuộc khủng hoảng tiền tệ hoặc theo một số cơ

chế khác”
15
.
Cũng theo các nghiên cứu này, quyết ñịnh “vỡ nợ” và quyết ñịnh phá giá ñồng nội tệ có thể
thay thế hoặc bổ sung cho nhau. Quyết ñịnh phá giá nội tệ và quyết ñịnh không chi trả khoản
nợ tới hạn là hai quyết ñịnh thay thế nhau nếu xét trên khía cạnh phân phối tài chính trong chi
tiêu công dẫn tới Chính phủ bị áp chế trong các chính sách tài khóa và lượng dự trữ ngoại tệ
không ñủ lớn ñể thanh toán các khoản nợ ñến hạn. Ví dụ do những vấn ñề trong thể chế hoặc
áp lực chính trị, Chính phủ phải có sự lựa chọn ñể thay thế cho chi phí về tài chính. Theo quan
ñiểm này, khủng hoảng tiền tệ sẽ làm giảm áp lực tài chính lên chính phủ và lựa chọn thực
hiện một cuộc khủng hoảng nợ là kém phù hợp hơn.
Ngược lại, khủng hoảng nợ và khủng hoảng tiền tệ là hai sự kiện bổ sung cho nhau nếu các kì
vọng từ khủng hoảng này dẫn tới các yếu tố phát sinh khủng hoảng kia ñược ñáp ứng. Theo
giả ñịnh của Bernhard Herz và Hui Tong (12 – 2004), những nhà ñầu cơ kì vọng phá giá ñồng
nội tệ và yêu cầu lãi suất cao hơn, do ñó làm tăng áp lực tài chính lên Chính phủ. Tiếp ñó,
Chính phủ cố gắng làm giảm tỷ lệ nợ thực bằng lạm phát và ñồng thời tuyên bố không chi trả
khoản nợ tới hạn. Lúc này, nhà ñầu cơ sẽ yêu cầu một phần bù rủi ro cao hơn nữa và tăng sức
ép lên tài chính công và ngày càng làm gia tăng khủng hoảng tiền tệ cũng như khủng hoảng nợ.
Cho tới nay, những tác ñộng qua lại giữa khủng hoảng nợ và khủng hoảng tiền tệ ñã ñược trình
bày trong nhiều lý thuyết và trong các nghiên cứu thực nghiệm (Chiodo và Owyang 2002 và
Mussa 2002). Gần ñây, một số nghiên cứu lý thuyết như Calvo (1998), Aizenman et al. (2002),
Benigno and Missale (2001), Bauer et al. (2003), and Jahjah and Montiel (2003) ñã thống nhất
những khía cạnh của khủng hoảng tiền tệ và khủng hoảng nợ trong cơ cấu của sự ñi ngược với
dự trữ ngoại tệ. Trong thực nghiệm, Goldstein (1998), Reinhart (2002), và Sy (2003) ñã cung
cấp những bước ñi ñầu tiên trong việc phân tích thực nghiệm của khủng hoảng nợ và khủng
hoảng tiền tệ. Goldstein (1998) ñã ñưa ra bằng chứng chỉ ra rằng khủng hoảng tiền tệ có liên
hệ mật thiết với khả năng xảy ra vỡ nợ. Reinhart (2002) tìm thấy tỷ lệ nợ có giới hạn thường bị
ñánh giá thấp sau khủng hoảng tiền tệ và sự ñánh giá thấp ñó là một dự báo cho khủng hoảng
nợ. Bà ñã ñưa ra như một chỉ báo, ñó là khủng hoảng tiền tệ làm gia tăng rủi ro vỡ nợ. Tuy
nhiên, Reinhart (2002) gián tiếp ñiều chỉnh khả năng có thể xảy ra, ñó là khủng hoảng nợ và

15
Bernhard Herz và Hui Tong, The Interactions between Debt and Currency Crises – Common Causes or
Contagion, 12 – 2004.

khủng hoảng tiền tệ có thể có những nhân tố chung. Ngược lại, Sy (2002) gần ñây ñã ñưa ra
kết luận rằng tại 13 thị trường mới nổi từ 1994 – 2002 thì khủng hoảng tiền tệ không có mối
liên quan tới khả năng xảy ra một sự vỡ nợ. Chính vì vậy, bản chất của khủng hoảng kép và
khủng hoảng nợ vẫn là một câu hỏi mở.
Nghiên cứu của Obstfeld (1994) ñã phân tích sự tác ñộng qua lại giữa khủng hoảng tiền tệ và
khủng hoảng nợ với sự thống nhất quan ñiểm: quyết ñịnh bảo vệ ñến cùng chính sách tài khóa
và chính sách tiền tệ của Chính phủ bằng sự cân bằng chi phí thay cho chi phí về tài chính, ñặc
biệt là các chi phí cho việc tăng lạm pháp, phá giá nội tệ và chi phí cho vỡ nợ. Như vậy, chính
phủ không thể cam kết mình thực hiện các khoản nợ và tỷ giá hối ñoái cố ñịnh. Một mặt, chính
phủ tăng chi phí tài chính bằng phát hành tiền làm gia tăng lạm phát và phá giá ñể chống lại
chi phí của vỡ nợ. Chi phí này bao gồm sự mất uy tín trên thị trường vốn quốc tế và giảm GDP
trong lúc nền kinh tế rối loạn theo sau khủng hoảng nợ. Mặt khác, Chính phủ tăng khả năng vỡ
nợ chống lại chi phí của lạm phát và phá giá ñồng nội tệ. Như là một phương thức giải thoát,
ñiều này có thể tạo ra tình trạng tự phát sinh khủng hoảng kép thế hệ hai. Nó cũng tồn tại khả
năng lan truyền, tác ñộng từ chính sách này tới các chính sách khác của một quốc gia. Sự kì
vọng khủng hoảng nợ có thể làm tăng việc trả nợ ñịnh kỳ của một quốc gia vì lãi suất cao, do
ñó dẫn ñến việc chính phủ làm tăng lạm phát và làm khủng hoảng tiền tệ xẩy ra dễ hơn.
1.1.5 Nguyên nhân của khủng hoảng tài chính
Những yếu tố gây mất cân ñối và nguy hiểm cho hoạt ñộng tài chính có thể chia ra các nhóm:
kinh tế vĩ mô không ổn ñịnh, sự yếu kém trong cơ cấu tài chính, ñiều kiện tài chính toàn cấu,
chế ñộ tỷ giá và mất ổn ñịnh chính trị. Thêm vào ñó, bản thân hoạt ñộng kinh tế có xu hướng
dao ñộng, làm tăng tính nhạy cảm của thị trường góp phần tăng áp lực lên hệ thống tài chính.
Tình trạng bất ổn ñịnh kinh tế vĩ mô là nguyên nhân sâu xa quan trọng trong nhiều cuộc khủng
hoảng. Chính sách mở rộng tiền tệ và tài chính thái quá gây nên sự bùng nổ cho vay tín dụng,
tổng số nợ tăng lên ñáng kể. ðầu tư quá nhiều vào BðS ñưa giá cổ phiếu và BðS ñến tình

trạng bất ổn ñịnh. Khi lạm phát xảy ra, Chính phủ phải áp dụng thắt chặt các chính sách nhằm
kìm giữ lạm phát, khuyến khích ñiều chỉnh khả năng thanh toán với bên ngoài cộng với những
ñiều chỉnh về giá BðS. Từ ñó ñưa ñến tình trạng giảm sút trong hoạt ñộng kinh tế, khó khăn
trong thanh toán nợ, giảm giá trị các tài sản thế chấp và làm tăng các khoản cho vay tín dụng
không có lợi tức. Những nguyên nhân kinh tế vĩ mô, nhất là bùng nổ tín dụng ñóng vai trò
quan trọng trong việc tạo ra khu vực tài chính yếu kém ở nhiều nước Mỹ Latinh cũng như ở
hàng loạt thị trường mới nổi.
Cơ cấu các luồng vốn vào cũng là một nguyên nhân quan trọng trong nhiều cuộc khủng hoảng
tại các thị trường mới nổi. Trong cả hai cuộc khủng hoảng tại Thái Lan và Mexico năm 1994 –
1995, sự lệ thuộc quá lớn vào các khoản vay ngắn hạn ñể bù ñắp những thâm hụt tài khoản
vãng lai là một nhân tố cốt yếu gây nên khủng hoảng. Chính sách mở rộng tiền tệ và tín dụng
thu hút một số lượng lớn các luồng vốn chảy vào. Dòng vốn chảy vào quy mô lớn sẽ sản sinh
ra sự ñịnh giá cao tiền tệ và khích ñộng sự bùng nổ ñầu cơ tài chính, dẫn tới khủng hoảng.
Việc áp dụng chính sách tỷ giá phù hợp với ñặc ñiểm nền kinh tế một quốc gia cũng là ñiều
kiện cần thiết ñể giảm bớt khả năng xảy ra khủng hoảng. Khi luồng vốn vào ngày càng tăng,
một chính sách neo tỷ giá sẽ làm cho tiền tệ trong nước bị ñịnh giá cao. Tiền tệ ñịnh giá cao
làm tăng giá hàng xuất khấu, làm cho khu vực kinh tế thực suy giảm hoạt ñộng. Tuy nhiên lại
kích thích những nhà cho vay vay mượn bằng ngoại tệ nhiều hơn. Các nhà hoạch ñịnh chính
sách tiền tệ cố duy trì việc ñịnh giá cao tiền tệ bằng cách dùng dự trữ ngân sách hoặc chính
sách tiền tệ thắt chặt. Khi dự trữ ngày càng suy yếu thì việc phá giá tiền tệ là không tránh khỏi.
Ngoài những ñiều kiện kinh tế bên trong, ñiều kiện kinh tế bên ngoài cũng ñóng vai trò quyết
ñịnh trong khủng hoảng tài chính, ñặc biệt tại các nền kinh tế thị trường mới nổi. ðáng lưu ý
nhất là những thay ñổi lớn, ñột ngột xảy ra về ñiều kiện thương mại quốc tế và lãi suất của thế
giới. Ví dụ giá xuất khẩu giảm bất ngờ có thể làm giảm khả năng trả nợ của các công ty trong
nước và làm giảm danh mục các khoản cho vay ñầu tư phân tán rủi ro. Những ñộng thái về lãi
suất tín dụng tại các nước công nghiệp phát triển chính ngày càng trở nên quan trọng ñối với
các nền kinh tế thị trường mới nổi trên toàn thế giới, phản ánh xu hướng liên kết thị trường
vốn thế giới và toàn cầu hoá ñầu tư ngày càng tăng. Lãi suất tín dụng của thế giới giảm liên tục
trong thời gian dài, khiến dòng vốn chảy vào các thị trường mới nổi ngày càng tăng lên, trong
khi các nhà ñầu tư tài chính quốc tế luôn tìm kiếm lợi nhận ñầu tư cao hơn và mức ñộ an toàn

tín dụng ñang có lợi cho các nước vay nợ nước ngoài do lãi suất thấp hơn. Tuy nhiên, việc các
nước công nghiệp phát triển ñột ngột tăng lãi suất có thể chặn ñứng luồng tài chính nước ngoài
chảy vào các nền kinh tế thị trường mới nổi, làm tăng chi phí của các NH trong nước sử dụng
vốn ngoài nước, tăng thêm mối ñe dọa và nguy cơ sụp ñổ hệ thống tài chính. Một số công trình
nghiên cứu gần ñây cho thấy sự cố khủng hoảng NH tại các thị trường mới nổi có liên quan
một cách hệ thống tới những thay ñổi về các ñiều kiện tài chính toàn cầu.
Những rối loạn trong khu vực tài chính, gắn liền với bất ổn kinh tế vĩ mô là nhóm các nhân tố
khác gây ra nhiều cuộc khủng hoảng. Thường những rối loạn này nảy sinh khi việc tự do hoá
và cải cách tài chính diễn ra nhanh trong ñiều kiện chính sách giám sát còn yếu kém. Những
chính sách ñiều tiết không tuân thủ quy luật trong môi trường tài chính ñược nới lỏng, tạo ra sự
mạo hiểm về tâm lý bởi chúng khuyến khích các thể chế tài chính có tỷ lệ vốn thấp chấp nhận
những rủi ro thiếu cân nhắc. Trong một số trường hợp, việc cho vay do thân quen, cho vay chỉ
ñịnh và hoạt ñộng gian lận ñã làm xấu ñi chất lượng và hiệu quả phân tán rủi ro. Những quy
ñịnh về kế toán, minh bạch thông tin và khung pháp lý không ñầy ñủ làm cho vấn ñề trở nên
trầm trọng thêm bởi nó cho phép các NH che ñậy những khó khăn mới nảy sinh. Cùng với
những vấn ñề nêu trên là các chính phủ không thi hành ngay những biện pháp ñúng ñắn khi có
vấn ñề phát sinh và hậu quả là những thiệt hại ngày càng lớn hơn và trở nên khó giải quyết.
1.2 Các mô hình cảnh báo khủng hoảng tài chính
1.2.1 Mô hình probit
Mô hình Probit ñược xây dựng dựa trên việc tính toán mức ñộ ảnh hưởng của các biến số kinh
tế vĩ mô (ñược ñại diện bằng một ma trận X ñóng vai trò biến giải thích trong mô hình) lên xác
suất xảy ra khủng hoảng tài chính.
Ở ñây yêu cầu phải xây dựng 3 phương trình theo mô hình Probit khác nhau ñể mô tả tương
tác của từng biến số kinh tế ứng với từng loại khủng hoảng (mô hình này xem xét khủng hoảng
tài chính dưới 3 loại theo lý thuyết: khủng hoảng tiền tệ, khủng hoảng NH, khủng hoảng nợ).
Dưới ñây, chúng tôi sẽ trình bày chi tiết trường hợp của khủng hoảng tiền tệ. Hai trường hợp
còn lại cũng ñược xây dựng tương tự.
Trong mô hình khủng hoảng tiền tệ, biến số phụ thuộc là một biến số nhị phân, nhận một trong
hai giá trị 1 hoặc 0. Ta có phương trình hồi quy:
CC

t
= α + β X
Theo mô hình Probit, chúng ta có mô hình xác suất như sau:
P
t
= F(CCt) = F (α + β X)
Với P
t
là xác suất CC
t
nhận giá trị 1, X là ma trận tập hợp các biến kinh tế và F(Ii) là hàm số
phân phối chuẩn tích lũy thể hiện như sau :
dzeIiF
n
t
.
2
1
)(
2/
2
∫
∞−
−
Π
=

Nó chính là hàm mật ñộ phân phối xác suất và giúp chúng ta tính ñược giá trị xác suất xảy ra
khủng hoảng. Thực hiện biến ñổi xác suất, ta sẽ có phương trình hồi quy hoàn chỉnh hơn như
sau:

F–1 (P
t
) = α + β X = CC
với F-1(Ii) là hàm số nghịch ñảo của hàm số F(Ii), chính là hàm số:
2/
2
2
1
)(1
t
eIiF
Π
=−

Theo phương pháp hồi quy, thực hiện hồi quy với biến phụ thuộc là CC
t
và các biến ñộc lập là
X (X ở ñây là một tập hợp gồm các biến số kinh tế từ X
1
, X
2
, X
3
… X
n
), ta sẽ xác ñịnh ñược
ma trận hệ số α và β. Với α và β ñã biết, mô hình sẽ cho chúng ta biết ứng với một mức giá trị
X nào ñó, xác suất xảy ra khủng hoảng sẽ là bao nhiêu cũng như một thay ñổi trong X sẽ ñem
lại thay ñổi trong P
t

là bao nhiêu – thông qua hàm số F(α + β X). Lưu ý rằng ở ñây các giá trị
X phải ứng với thời ñiểm t – 1 (nghĩa là dùng biến số kinh tế thời ñiểm t – 1 dự báo cho xác
suất khủng hoảng thời ñiểm t) .
Tương tự như vậy, ñối với khủng hoảng NH và khủng hoảng nợ chúng ta cũng có các phương
trình hồi quy:
DCt = F-1(P
t
) = α+βX
BCt = F-1(P
t
) = α + β X
1.2.2 Mô hình Neuro Fuzzy
Nền tảng của mô hình Neuro Fuzzy là logic mờ (Fuzzy Logic). Logic mờ căn bản xem xét khả
năng một chủ thể có thuộc về một tập hợp mà ta ñang xem xét hay không. Cho S là một tập
hợp và x là một phần tử của tập hợp ñó. Một tập con mờ F của S ñược ñịnh nghĩa bởi một hàm
tư cách thành viên µ
F
(x) ño “mức ñộ” mà theo ñó x thuộc về tập F.
Trong ñó : 0 ≤ µ
F
(x) ≤ 1.
Khi µ
F
(x) = 0 nghĩa là x hoàn toàn không thuộc tập F.
Khi µ
F
(x) = 1 nghĩa là x thuộc F hoàn toàn.
Sự khác biệt giữa mô hình Neuro Fuzzy và những mô hình ñã thành công truyền thống nằm ở
những quy luật mà logic mờ mô tả thông qua việc sử dụng những biến ngôn ngữ thay cho biến