PHƯƠNG PHÁP XÁC ĐỊNH CHI PHÍ VỐN CỦA DOANH NGHIỆP pptx

Bài tập nhóm GVHD: TS Nguyễn Hòa Nhân
PHƯƠNG PHÁP XÁC ĐỊNH CHI PHÍ VỐN
CỦA DOANH NGHIỆP
Đối với mỗi doanh nghiệp thì nhu cầu về vốn là một trong những nhu cầu rất
quan trọng. Vốn được hình thành từ nhiều nguồn khác nhau. Vì vậy việc quyết
định lựa chọn nguồn vốn nào, tỉ lệ bao nhiêu… để thực hiện mục đích kinh doanh,
đạt được mục tiêu của doanh nghiệp cũng là điều vô cùng quan trọng. Một trong
những yếu tố cần cân nhắc cho việc ra quyết định này là Chi phí sử dụng vốn. Mục
tiêu cơ bản của doanh nghiệp là tối đa hóa giá trị cổ phần, và một công ty có thể
làm tăng giá trị này bằng cách đầu tư vào các dự án sinh lợi nhiều hơn chi phí sử
dụng vốn.
Vậy nên trong phần này chúng ta xem xét những vấn đề về chi phí sử dụng
vốn. Cụ thể, Chi phí sử dụng vốn là gì? Cách xác định( tính toán) chi phí sử dụng
vốn như thế nào?
I. CÁC KHÁI NIỆM CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN (CHI PHÍ VỐN):
1. Các khái niệm:
- Nếu đứng trên góc độ doanh nghiệp là người đi vay( cầu vốn) thì:
Chi phí sử dụng vốn là giá phải trả cho việc huy động và sử dụng vốn. Chi phí
sử dụng vốn bao gồm chi phí trả cho việc sử dụng nợ vay và chi phí trả cho việc
sử dụng nguồn vốn chủ sở hữu( dưới các hình thức bổ sung bằng các lợi nhuận
chưa phân phối hoặc bổ sung bằng các quỹ chuyên dùng của doanh nghiệp).
- Đối với nhà tài trợ (cung vốn): chi phí sử dụng vốn là tỷ suất sinh lợi
cần thiết mà các nhà đầu tư trên thị trường yêu cầu khi đầu tư vào các chứng
khoán của công ty.
- Đối với nhà quản lý doanh nghiệp: Chi phí sử dụng vốn là tỷ suất
sinh lợi tối thiểu mà doanh nghiệp sẽ đòi hỏi khi thực hiện một dự án đầu tư
mới.
2. Tầm quan trọng của chi phí sử dụng vốn:
- Đây là một khái niệm vô cùng quan trọng khi ra quyết định liên quan
đến huy động nguồn vốn.
- Là cầu nối quan trọng giữa các quyết định đầu tư dài hạn của một

doanh nghiệp với việc gia tăng giá trị tài sản của các chủ sở hữu theo yêu
cầu của các nhà đầu tư trên thị trường.
Nhóm 02. Phương pháp xác định chi phí vốn của doanh nghiệp hay dự án. Trang 1
Bài tập nhóm GVHD: TS Nguyễn Hòa Nhân
- Chi phí sử dụng vốn là cơ sở để lựa chọn dự án đầu tư nào sẽ làm
tăng giá trị của doanh nghiệp (những dự án có IRR lớn hơn chi phí sử dụng
vốn thì mới được lựa chọn).
II. CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN CỦA CÁC NGUỒN TÀI TRỢ THÀNH
PHẦN:
Vốn được hình thành từ nhiều nguồn khác nhau. Nếu phân loại theo tính
chất sở hữu thì vốn có được từ việc vay nợ hoặc từ vốn chủ sở hữu.
1. Chi phí sử dụng nợ vay( r
d
):
Nợ thường được huy động bằng cách phát hành trái phiếu hay vay từ
các định chế tài chính như ngân hàng. Đề cập đến chi phí sử dụng nợ vay ta quan
tâm đến chi phí sử dụng nợ vay trước thuế và sau thuế.
1.1 Chi phí sử dụng nợ trước thuế( Chi phí sử dụng vốn vay
trước thuế):
Chi phí vốn vay trước thuế chính là lãi suất tiền vay mà doanh nghiệp phải trả cho
người cung cấp vốn trên phần nợ mới của doanh nghiệp, không phải khoản nợ
đang tồn tại. Chẳng hạn doanh nghiệp có khoản vay với lãi suất 14%/năm thì đây
cũng chính là chi phí của vốn vay trước thuế.
 Chi phí sử dụng nợ vay ngân hàng:
Chi phí trong sử dụng nợ vay ngân hàng là lãi suất của hợp đồng tín dụng.
Ví dụ: Có các số liệu về chi phí sử dụng các khoản nợ vay của một doanh
nghiệp như sau:
Có thể dễ dàng xác định tỷ trọng của các khoản vay lần lượt là 20%, 30%, 50%.
Chi phí sử dụng vốn vay trước thuế được tính như sau:
11% * 20% + 12%*30% + 14%*50% = 12,8%

Nhóm 02. Phương pháp xác định chi phí vốn của doanh nghiệp hay dự án. Trang 2
Khoản nợ vay Số tiền (tr đồng) Lãi suất theo năm
Vay ngân hàng A 200 11%
Vay ngân hàng B 300 12%
Vay ngân hàng C 500 14%
Tổng 1000
Bài tập nhóm GVHD: TS Nguyễn Hòa Nhân
 Chi phí sử dụng nợ vay bằng trái phiếu:
Chi phí sử dụng nợ vay bằng trái phiếu là tỷ suất sinh lợi trả
cho nhà đầu tư tính thêm chi phí phát hành.
• Trái phiếu không kỳ hạn (perpetual bond) – Trái phiếu
không bao giờ đáo hạn.
Chúng ta có công thức định giá trái phiếu không có kỳ hạn như sau:

Từ đó suy ra:
d
net
I
r
P
=
Trong đó:
r
d:
chi phí sử dụng nợ trái phiếu
P
net:
tiền thu do bán trái phiếu, bằng giá bán trái phiếu trừ các chi phí phát hành
I : tiền lãi định kỳ hằng năm.
Ví dụ:

Một công ty phát hành trái phiếu không kỳ hạn với giá trái phiếu này là
416,67$; nhà đầu tư được hưởng lãi 50$ một năm trong thời gian vô hạn. Tính chi
phí sử dụng nợ vay trái phiếu?
Giải: Chi phí sử dụng nợ vay trái phiếu là:
50
0,12 12%
416,67
d
net
I
r
P
= = ≈ ≈
Nhóm 02. Phương pháp xác định chi phí vốn của doanh nghiệp hay dự án. Trang 3
Bài tập nhóm GVHD: TS Nguyễn Hòa Nhân
• Trái phiếu có kỳ hạn: là trái phiếu được hưởng lãi định
kỳ hằng năm
Ta có:
1 2
1 (1 )
* (1 )
(1 ) (1 ) (1 ) (1 )
n
n
d
net d
n n
d
d d d d
r

I I I M
P I M r
r
r r r r
−
−
− +
= + + + + = + +
+ + + +
Trong đó:
P
net
:

tiền thu do bán trái phiếu, bằng giá bán trái phiếu trừ các chi phí phát hành
I : tiền lãi định kỳ hằng năm
r
d
:

chi phí sử dụng nợ trái phiếu
M: Mệnh giá của trái phiếu
n: kỳ hạn của trái phiếu
Ví dụ: Giả sử công ty phát hành trái phiếu có mệnh giá 1000$ được hưởng lãi suất
8%/năm trong thời hạn 5 năm, giá trái phiếu bán cho nhà đầu tư 924,18$. Tính chi
phí vốn phát hành trái phiếu?
Giải: P
net
= I
924,18

= 8%.1000
Suy ra: r
d
= 10%
Nhóm 02. Phương pháp xác định chi phí vốn của doanh nghiệp hay dự án. Trang 4
Bài tập nhóm GVHD: TS Nguyễn Hòa Nhân
1.2 Chi phí sử dụng vốn vay sau thuế:
Theo quy định chung, khi doanh nghiệp vay nợ, chi phí lãi vay được tính vào
chi phí trước khi tính thuế nên sẽ làm giảm lợi nhuận trước thuế giúp tiết kiệm
được một khoản thuế cho doanh nghiệp. Khoản tiết kiệm về thuế có tác dụng làm
giảm lãi suất tiền vay thực tế của doanh nghiệp phải gánh chịu cho các khoản nợ,
mức lãi suất thực tế của các khoản vay này được gọi là chi phí vốn vay sau thuế.
Ta có công thức tính chi phí vốn vay sau thuế( chi phí lãi vay thực tế )
*
(1 )
d d
r r T
= × −
Trong đó:
*
d
r
: Chi phí sử dụng vốn vay sau thuế
d
r
: Chi phí sử dụng vốn vay trước thuế
T: Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp
Ví dụ:
Một công ty vay nợ với lãi suất 14%/năm. Tính chi phí nợ vay sau thuế? biết

thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp T= 25%.
Giải:
Từ công thức tính ta có:
Chi phí sử dụng vốn vay sau thuế của công ty là: 14% x (1 – 0,25) = 10,5%
Nhận xét: Sau khi phân tích ở trên ta thấy chi phí vốn vay sau thuế nhỏ hơn
chi phí vốn vay trước thuế.
Nhóm 02. Phương pháp xác định chi phí vốn của doanh nghiệp hay dự án. Trang 5
Bài tập nhóm GVHD: TS Nguyễn Hòa Nhân
Nhóm 02. Phương pháp xác định chi phí vốn của doanh nghiệp hay dự án. Trang 6
Bài tập nhóm GVHD: TS Nguyễn Hòa Nhân
2. Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu:
Chúng ta biết vốn chủ sở hữu bao gồm vốn cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần thường.
2.1 Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi (r
p
)
Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi chính là chi phí ở hiện tại của việc sử dụng cổ
phần ưu đãi để gia tăng nguồn vốn. Cổ phần ưu đãi được xem như là một loại
nguồn vốn chủ sở hữu đặc biệt trong một loại doanh nghiệp. Cổ tức của cổ phần ưu
đãi được trả theo một mức cố định.
Hay: :
Trong đó:
r
p
: chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi
P
n

: Doanh thu thuần từ việc phát hành cổ phần ưu đãi, tức là giá
bán chứng khoán trừ đi các chi phí phát hành
D

p

: Cổ tức cổ phần ưu đãi
Khác với lãi vay, cổ tức của cổ phần ưu đãi không được khấu trừ thuế khi
tính thu nhập chịu thuế. Do đó chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi không được
Nhóm 02. Phương pháp xác định chi phí vốn của doanh nghiệp hay dự án. Trang 7
Bài tập nhóm GVHD: TS Nguyễn Hòa Nhân
điều chỉnh thuế hay chi phí trước thuế và sau thuế của cổ phần ưu đãi bằng nhau.
Điều này làm cho chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi cao hơn chi phí sử dụng nợ .
Nhóm 02. Phương pháp xác định chi phí vốn của doanh nghiệp hay dự án. Trang 8
Bài tập nhóm GVHD: TS Nguyễn Hòa Nhân
Ví dụ: Công ty P phát hành cổ phiếu ưu đãi, doanh nghiệp sẽ chi trả cổ tức
1800đ/năm cho mỗi cổ phiếu ưu đãi. Nếu doanh nghiệp bán những cổ phiếu ưu đãi
đó với giá 50000đ và chi phí phát hành là 2,5% giá bán thì chi phí vốn cổ phần ưu
đãi của công ty P là bao nhiêu?
Giải:
2.2. Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường( r
e
):
- Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường là một mức sinh lợi mà công ty
phải tạo ra để có thể duy trì giá cổ phần của mình.
- Vốn cổ phần tăng thêm có thể huy động bằng hai cách: (1) bằng cách
giữ lại lợi nhuận của năm hiện hành và (2) bằng cách phát hành cổ phiếu mới. Vốn
huy động bằng cách phát hành cổ phiếu mới có chi phí cao hơn so với vốn huy
động thông qua giữ lại lợi nhuận. Do đó, một khi vượt qua giai đoạn khởi sự, công
ty thường đạt toàn vốn cổ phần tăng thêm bằng cách giữ lại lợi nhuận. Nhưng nếu
ban quản lý quyết định giữ lại lợi nhuận, có một chi phí cơ hội liên quan – Cổ
đông có thể nhận được thu nhập dưới dạng cổ tức và đầu tư tiền này vào một cổ
phiếu khác, vào trái phiếu, vào bất động sản, hay vào bất cứ cái gì. Do đó, công ty
cần kiếm lời trên khoản lợi nhuận giữ lại tối thiểu là bằng với mức mà tự bản thân

các cổ đông có thể kiếm được trên các khoản đầu tư thay thế với rủi ro tương
đương.
2.2.1. Chi phí sử dụng cổ phần thường sử dụng lợi nhuận giữ lại.
a. Phương pháp mô hình định giá tăng trưởng đều.
Đây là phương pháp đơn giản nhất để tính toán chi phí sử dụng vốn cổ phần
thường.
Khi mua cổ phiếu thì cổ đông mong muốn nhận lại được cổ tức. Cổ tức mà các cổ
đông nhận được từng năm là khác nhau, và điều mà các cổ đông mong muốn là
tổng giá trị cổ tức nhận được phải lớn hơn hoặc bằng Po( là giá hiện tại của cổ
phiếu). Có thể sử dụng mô hình chiết khấu dòng tiền DCF( Discounted cash flows)
để quy đổi giá trị của các khoản cổ tức mà các cổ đông sẽ nhận được về giá trị hiện
tại. Cách sử dụng mô hình như sau:
Nhóm 02. Phương pháp xác định chi phí vốn của doanh nghiệp hay dự án. Trang 9
Bài tập nhóm GVHD: TS Nguyễn Hòa Nhân
Ta có:
Giả sử cổ tức tăng trưởng đều qua các năm, tức là:
D
2
= (1+g)D
1
; D
3
= (1+g)
2
;….
Khi đó:
Lấy giới hạn công thức trên khi n , suy ra:
Từ công thức trên, ta viết lại công thức tính chi phí sử dụng vốn cổ phần thường
như sau:
Trong đó: Po: giá hiện tại của cổ phiếu thường

D
1
: cổ tức dự tính được chia ở năm thứ 1
r
e:
tỷ suất sinh lợi đòi hỏi của cổ đông đối với cổ phiếu thường
g: tốc độ tăng trưởng cổ tức
Ví dụ:
Công ty ABC chi trả 2$/cổ phiếu. Dự kiến tỷ lệ tăng trưởng cổ tức là 7,5%. Giá cổ
phiếu hiện tại là 40$. Giả sử công ty sử dụng toàn bộ lợi nhuận để lại. Hãy tính chi
phí sử dụng lợi nhuận giữ lại của công ty.
Giải:
Nhóm 02. Phương pháp xác định chi phí vốn của doanh nghiệp hay dự án. Trang 10
Bài tập nhóm GVHD: TS Nguyễn Hòa Nhân
Trước tiên ta tính cổ tức năm 1: D
1
= D
0
(1+g) = 2 (1+7,5%) = 2,15$
Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường( sử dụng lợi nhuận giữ lại):
r
e
= + g = + 7.5% = 12,875%
Vậy chi phí sử dụng vốn cổ phần thường của công ty A hiện nay là 12,875%
Tuy nhiên, việc sử dụng số liệu quá khứ đối với cổ tức đã chia để dự đoán tốc độ
tăng trưởng g có những ưu và nhược điểm sau:
Ưu:
- Phương pháp này đơn giản, dễ sử dụng.
Nhược:
- Khó áp dụng đối với các doanh nghiệp không chia cổ tức thường xuyên.

- Với giả định tốc độ tăng trưởng g đều và vĩnh viễn, mô hình này chỉ áp dụng
đối với các doanh nghiệp tương đối phù hợp với giả định và không thể áp dụng
cho những doanh nghiệp đang có tốc độ tăng trưởng cao.
- Ngoài ra, phương pháp này không xem xét rõ ràng đến các rủi ro, vì không tính
đến mức độ chắc chắn khi tính toán tốc độ tăng trưởng g, nên không có sự điều
chỉnh trực tiếp đối với rủi ro.
Nếu không sử dụng được số liệu quá khứ của doanh nghiệp cho việc tính
toán, ta có thể căn cứ vào số liệu phân tích của các công ty phân tích chứng khoán
về tốc độ tăng trưởng (g), bình quân chúng lại để có g áp dụng vào công thức trên.
b. Phương pháp sử dụng mô hình tài sản vốn CAPM.
Mô hình CAPM mô tả mối quan hệ giữa r (tỷ suất sinh lợi ) hoăc r
e
với rr (rủi
ro) của doanh nghiệp được đo lường bằng hệ số
β
r
e
= r
f
+ ( r
m
- r
f
) *
Với :
Nhóm 02. Phương pháp xác định chi phí vốn của doanh nghiệp hay dự án. Trang 11
Bài tập nhóm GVHD: TS Nguyễn Hòa Nhân

f
r

: lãi suất phi rủi ro( thông thường bằng lãi suất tín phiếu kho bạc)
r
m
: tỷ suất sinh lợi thị trường

β

: Hệ số đo lường rủi ro của các loại chứng khoán- Rủi ro hệ thống của
tài sản đầu tư so với rủi ro bình quân của thị trường
(r
m
- r
f
): lãi suất đền bù rủi ro thị trường
Nhóm 02. Phương pháp xác định chi phí vốn của doanh nghiệp hay dự án. Trang 12
Bài tập nhóm GVHD: TS Nguyễn Hòa Nhân
Mô hình định giá tài sản vốn cho rằng suất sinh lời kỳ vọng của một
khoản đầu tư phụ thuộc vào những yếu tố sau:
* Lãi suất phi rủi ro, r
f
* Lãi suất đền bù rủi ro thị trường (risk premium), r
m
– r
f
* Rủi ro hệ thống của tài sản đầu tư so với rủi ro bình quân của thị trường, được
gọi là hệ số bêta
Ví dụ:
Giả sử rằng lợi nhuận giữ lại/cổ phiếu thường của công ty ABC có hệ số bêta là
1,2 ;100% vốn là vốn chủ sở hữu. Lãi suất phi rủi ro là 5% và tỷ suất sinh lợi thị
trường là 11%. Nếu toàn bộ vốn được tài trợ bằng lợi nhuận giữ lại thì chi phí lợi

nhuận giữ lại là bao nhiêu ?
Giải :
Áp dụng công thức đã cho, ta tính được chi phí sử dụng vốn cổ phần thường của
công ty A:
r
e
= r
f
+ (r
m
– r
f
) x
β

= 5% + (11%-5%) x 1,2 = 12,2%
∗ Phương pháp mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) có những ưu
và nhược điểm sau:
Ưu:
- Chi phí sử dụng vốn cổ phần được điều chỉnh theo rủi ro của cổ đông khi
đầu tư vào cổ phiếu công ty.
- Mô hình CAPM có thể áp dụng cho mọi công ty nếu ta có đầy đủ các thông
số r
m
, r
f
nên được sử dụng rộng rãi hơn so với mô hình cổ tức tăng trưởng đều.
Nhược:
- Khó tính toán chính xác những thông số cần thiết áp dụng trong công
thức đã cho vì:

+ Hiện đang có những ý kiến khác nhau về việc sử dụng lãi suất của trái
phiếu ngắn hạn hay dài hạn làm lãi suất không rủi ro (r
f
).
+ Các nhà đầu tư khó ước tính được hệ số bê-ta (
β
) dự đoán cho cổ phiếu
công ty.
Nhóm 02. Phương pháp xác định chi phí vốn của doanh nghiệp hay dự án. Trang 13
Bài tập nhóm GVHD: TS Nguyễn Hòa Nhân
+ Sử dụng mô hình CAPM rất khó khăn khi tính chi phí sử dụng vốn cổ
phần thường mới phát hành, do những biến động về giá, chi phí phát hành phát
sinh đòi hỏi một sự điều chỉnh. Trong khi đó dạng thức mô hình CAPM không
bao gồm P
0
, giá thị trường của cổ phiếu.
+ Một nhược điểm khác là nếu nhà đầu tư không đa dạng hóa danh mục
đầu tư, họ phải gánh chịu toàn bộ rủi ro (total risk) chứ không phải chỉ rủi ro thị
trường (market risk) của cổ phiếu, trong khi đó hệ số bê-ta (
β
) không đo lường
hết rủi ro của doanh nghiệp. Do vậy mô hình CAPM sẽ phản ánh lãi suất yêu cầu
của cổ đông thấp hơn thực tế.
∗ Chúý:
Trong thực tế, các doanh nghiệp thường dùng cả hai phương pháp định giá tăng
trưởng đều và CAPM để tính chi phí sử dụng vốn cổ phần thường (r
s
). Nếu sai biệt
giữa hai phương pháp không lớn, một phép tính bình quân sẽ được thực hiện và kết
quả sau cùng sẽ được sử dụng.

∗ Ví dụ:
Công ty ABC có hệ số bê-ta (
β
) là 1,2. Phần bù rủi ro thị trường (r
m
– r
f
)
bằng 6%, lãi suất không rủi ro r
f
= 6%. Năm trước, công ty đã chia cổ tức là
3,8USD cho mỗi cổ phiếu thường, cổ tức được dự đoán tăng trưởng đều vĩnh viễn
với gia tốc g = 5%. Giá trị thị trường hiện tại của cổ phiếu là P
0
= 50USD.
Theo mô hình CAPM, ta tính được r
e
như sau:
r
e
= r
f
+ (r
m
– r
f
) x
β
= 6% + 6% x 1,2
= 13,2%

Theo mô hình định giá tăng trưởng đều, ta tính được r
e
như sau:
Với D
1
= D
0
(1+g) = 3,8 (1 + 5%) = 3,99
Thì: r
e
= + g = + 5% = 12,98%
Tỷ suất sinh lợi mà nhà đầu tư yêu cầu được tính bằng hai phương pháp
không khác biệt nhiều. Do vậy, ta có thể bình quân chúng và ta có r
ebq
của công ty
ABC như sau:
r
ebq
= (13,2 + 12,98)/2 = 13,09
Nhóm 02. Phương pháp xác định chi phí vốn của doanh nghiệp hay dự án. Trang 14
Bài tập nhóm GVHD: TS Nguyễn Hòa Nhân

So sánh kỹ thuật định giá tăng trưởng đều và CAPM
Trong mô hình CAPM thì xem xét trực tiếp đến rủi ro của doanh nghiệp qua
hệ số bê-ta để xác định r
m
, r
e
. Còn mô hình định giá tăng trưởng đều chỉ sử dụng
giá thị trường của cổ phần( P

0
) để phản ánh tỷ suất sinh lợi rủi ro mong đợi của nhà
đầu tư theo thị trường, không đề cập đến rủi ro của doanh nghiệp .
Các thông số trong mô hình CAPM rất khó có thể xác định. Do đó, mô hình
tăng trưởng đều vẫn được ưa thích hơn trong việc xác định r
e
vì các dữ kiệu luôn
sẵn có.
Trong mô hình định giá tăng trưởng đều được sử dụng để xác định r
s
, có thể
dễ dàng điều chỉnh theo sự thay đổi của chi phí phát hành để tìm ra r
s
phát hành
mới. Còn trong mô hình CAPM dạng thức phổ biến không bao gồm giá trị thường
của cổ phần P
0
cho nên không cung cấp một khả năng điều chỉnh đơn giản như
vậy.
c. Phương pháp theo lãi suất trái phiếu cộng với phần bù rủi ro:
Thực ra cách tiếp cận này là sự vận dụng của cách hai trong điều kiện những nước
chưa có thị trường vốn phát triển. Đối với những nước này như Việt Nam, công ty
rất khó áp dụng mô hình CAMP do thiếu thông tin và hẹ số rủi ro và thiếu thông
tin về lợi nhuận đầu tư danh mục thị trường Rm. Để khắc phục tình trạng này, ta
gộp chung (Rm – Rf) của mô hình CAMP thành phần bù rủi ro. Khi đó ta có
công thức sau:
Nhóm 02. Phương pháp xác định chi phí vốn của doanh nghiệp hay dự án. Trang 15
Bài tập nhóm GVHD: TS Nguyễn Hòa Nhân
r
e

= Tỷ suất lợi nhuận trái phiếu + Phần bù rủi ro
II.2.2 Chi phí sử dụng cổ phần thường sử dụng nguồn vốn bên ngoài
(phát hành mới)
 Khi lợi nhuận giữ lại không đủ đáp ứng cho nhu cầu đầu tư, doanh nghiệp
thường huy động những nguồn vốn bên ngoài thông qua việc phát hành các loại
chứng khoán, trong đó bao gồm cả cổ phiếu thường.
 Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường bằng nguồn vốn bên ngoài tính theo tỉ lệ
phần trăm trên giá phát hành cổ phiếu.


( )
0
0
1
ne
D g
r g
P CPPH
+
= +
−
Ví dụ: Cổ phần thường phát hành mới , cổ tức hiện tại là 3$ , mức cổ tức này dự
kiến tăng 10%/năm . Giá trị thị trường của cổ phần là 60$, chi phí phát hành 5$/cổ
phần . Tính chi phí sử dụng vốn cổ phần mới phát hành của doanh nghiệp
Giải:
Chi phí sử dụng vốn cổ phần phát hành mới:
r
ne
= [D
0

(1+g)/(P
0
– CPPH)]+g = [3(1+0,1)/(60 – 5)]+0.1= 16%
III. CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN CỦA DOANH NGHIỆP:
Chi phí sử dụng vốn của một doanh nghiệp là chi phí trung bình của
nhiều loại nguồn vốn mà doanh nghiệp sử dụng. Và chi phí trung bình này được
Nhóm 02. Phương pháp xác định chi phí vốn của doanh nghiệp hay dự án. Trang 16
Bài tập nhóm GVHD: TS Nguyễn Hòa Nhân
sử dụng trong phân tích dự toán đầu tư. Vì thế chúng ta sẽ tìm hiểu về Chi phí sử
dụng vốn trung bình( Chi phí sử dụng vốn bình quân).
* CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN BÌNH QUÂN (Weighted Average Cost of Capital_ WACC):
WACC là trung bình trọng của các chi phí vốn thành phần nợ,cổ
phần ưu đãi và cổ phần thường.
Như chúng ta biết ở trên, vốn được hình thành từ nhiều nguồn khác nhau. Mỗi
nguồn vốn chiếm một tỷ trọng nhất định trong tổng số vốn hiện có của doanh
nghiệp, đồng thời chi phí sử dụng vốn cũng khác nhau. Nếu tính chi phí sử dụng
vốn chung cho toàn doanh nghiệp trong một thời kỳ nào đó thì phải áp dụng cách
tính bình quân gia quyền, căn cứ vào chi phí sử dụng từng nguồn vốn và tỷ trọng
của từng nguồn vốn. Cách tính như sau:
IV.
V.
Trong đó: WACC là lãi suất chiết khấu phản ánh chi phí của các nguồn tài trợ cá
thể được gia quyền bởi tỷ trọng của các nguồn tài trợ của doanh nghiệp.
W
D
: Tỷ trọng nợ vay trong tổng nguồn vốn
Nhóm 02. Phương pháp xác định chi phí vốn của doanh nghiệp hay dự án. Trang 17
Bài tập nhóm GVHD: TS Nguyễn Hòa Nhân
r
d

: Chi phí sử dụng nợ vay
Wp: Tỷ trọng vốn cổ phần ưu đãi trong tổng nguồn vốn
r
p
: Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi
We: Tỷ trọng vốn cổ phần thường (lợi nhuận giữ lại) trong tổng nguồn vốn
r
e
: Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường( lợi nhuận giữ lại)
Wne : Tỷ trọng vốn cổ phần thường( phát hành thêm cổ phiếu mới)
r
ne
: Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường( phát hành them cổ phiếu mới)
T : thuế suất thuế thu nhập của doanh nghiệp
Lưu ý : W
d
+ Wp + We + Wne = 1 ( tổng tỷ trọng các nguồn tài trợ riêng
biệt trong cấu trúc vốn phải bằng 1).
Ví dụ: Có cơ cấu vốn và chi phí sử dụng vốn của một công ty như sau:
Nguồn vốn Chi phí sử dụng vốn Tỷ trọng
Nợ vay 12% 30%
Cổ phần ưu đãi 13% 10%
Cổ phần thường 15% 60%
Giả sử Thuế thu nhập doanh nghiệp là 28%. Chi phí bình quân của vốn
được tính theo phương pháp bình quân gia quyền như sau:
WACC = 12%*(1-0,28)*30% + 13%*10% + 15%*60% = 12,75%
Nhóm 02. Phương pháp xác định chi phí vốn của doanh nghiệp hay dự án. Trang 18
Bài tập nhóm GVHD: TS Nguyễn Hòa Nhân
Kết quả tính toán cho thấy chi phí bình quân của một đồng vốn với cơ cấu
vốn hiện tại và doanh nghiệp chưa tăng thêm số vốn mới hiện tại là 12,75%.

∗
Một số lưu ý khi tính chi phí vốn bình quân:
Khi tính chi phí sử dụng vốn bình quân luôn luôn phải sử dụng giá sau khi
nộp thuế TNDN cho mọi nguồn vốn.
Trong thực tế doanh nghiệp có thể sử dụng các nguồn vốn chiếm dụng hợp
pháp không phải trả lãi, khi tính tỷ trọng nguồn vốn phải loại trừ những nguồn vốn
không phải trả lãi.
Ví dụ: Công ty cổ phần ABC có cơ cấu nguồn vốn được coi là tối ưu như sau:
Vốn vay (vay dài hạn) :4000 triệu đồng với lãi suất nợ vay là 8%/năm.
Vốn cổ phần ưu đãi: 1500 triệu đồng.
Vốn cổ phần thường: 4500 triệu đồng.
Cổ phiếu thường hiện nay của công ty đang được mua bán trên thị trường là
18000 đồng/cổ phiếu. Cổ tức đã chia năm hiện tại là 1200 đồng, tốc độ tăng trường
của công ty được xác định là 5%/năm và hy vọng sẽ giữ vững trong tương lai. Cổ
phiếu ưu đãi của công ty là dạng ưu đãi cổ tức với giá bán là 16000 đồng/ cổ phiếu
Nhóm 02. Phương pháp xác định chi phí vốn của doanh nghiệp hay dự án. Trang 19
Bài tập nhóm GVHD: TS Nguyễn Hòa Nhân
ưu đãi và mức cổ tức chi trả đều hàng năm cho 1 cổ phiếu là 1600 đồng/ cổ phiếu
ưu đãi. Biết T =25%/năm.
Hãy tính chi phí vốn bình quân của công ty ABC?
Giải: Ta có: W
D
= 4000/(4000+1500+4500)=0,4
Tương tự: W
p
= 0,15; W
e
= 0,45
r
d

= 8% ; r
p
=D
p
/P
p
= 1600/16000 = 10% ;
r
e
= (D
1
/P
p
) + g = (1200(1+5%)/18000) = 0,12 = 12%
Áp dụng công thức ta tính được:
Vậy WACC = 0,4* 8( 1- 0,25) + 0,15 * 10 + 0,45 * 12 = 9,3
IV/ CHI PHÍ VỐN CẬN BIÊN:
1. Khái niệm:
Chi phí huy động vốn của doanh nghiệp tính bình quân cho tất cả các
nguồn vốn chỉ ổn định trong một chừng mực nhất định. Nếu doanh nghiệp tiếp tục
huy động thêm vốn thì đến một giới hạn nào đó, chi phí bình quân của vốn sẽ tăng
lên. Trường hợp này gọi là chi phí biên của vốn đã thay đổi.
Nhóm 02. Phương pháp xác định chi phí vốn của doanh nghiệp hay dự án. Trang 20
Bài tập nhóm GVHD: TS Nguyễn Hòa Nhân
Có thể hiểu, Chi phí sử dụng vốn cận biên( WMCC) là chi phí sử dụng
vốn bình quân của một công ty( WACC) kết hợp với đồng vốn tài trợ mới tăng
thêm .
WMCC là chi phí sử dụng vốn bình quân tăng thêm khi quy mô tổng nguồn tài
trợ mới tăng thêm bắt đầu vượt qua một mức độ nào đó. Có thể lý giải điều này
như sau:

- Khi doanh nghiệp muốn tăng vốn vượt quá phần lợi nhuận giữ lại thì phải
phát hành cổ phiếu thường. Do chi phí của cổ phiếu thường lớn hơn chi phí
của lợi nhuận giữ lại nên chi phí bình quân của vốn tăng lên.
- Khi doanh nghiệp huy động vốn vay càng nhiều thì người cho vay gặp rủi ro
càng lớn nên họ yêu cầu lãi suất càng cao. Trường hợp này cũng làm cho chi
phí bình quân của vốn tăng lên.
Về nguyên tắc, doanh nghiệp không thể huy động thêm vốn để kinh doanh khi
chi phí bình quân của vốn bằng hoặc vượt quá tỷ suất doanh lợi.
2. Điểm gãy Breaking Points (BP) :
Điểm gãy là điểm giới hạn mà chi phí sử dụng vốn bắt đầu tăng lên.
Điểm gãy BP được xác định bởi công thức:


Wj
AFj
BPj
=
Trong đó :
Nhóm 02. Phương pháp xác định chi phí vốn của doanh nghiệp hay dự án. Trang 21
Bài tập nhóm GVHD: TS Nguyễn Hòa Nhân
BP
j
: điểm gãy cho nguồn tài trợ
AF
j
: số vốn của nguồn j được tài trợ cho dự án mới
W
j
: tỷ trọng của nguồn tài trợ j trong cấu trúc vốn

Đồ thị biểu diễn chi phí cận biên của vốn:
WACC
Ví dụ: Công ty A có cơ cấu nguồn vốn được coi là tối ưu như sau:
- Vốn vay( vay dài hạn) : 40%
- Vốn cổ phần thường : 60%
Về vốn vay công ty có thể vay như sau:
Từ 0 đến 100 triệu đồng lãi suất vay 8%/năm
Trên 100 triệu đồng lãi suất vay 10%/năm
Về vốn cổ phần thường: hiện nay cổ phiếu thường của công ty đang được
mua bán trên thị trường là 18.000đồng/cổ phiếu, cổ tức đã chia năm hiện tại 1200
đồng/ cổ phiếu, tốc độ tăng trưởng của công ty được xác định là 5% và hy vọng giữ
vững trong tương lai. Cho thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp là 25%/năm.
Nhóm 02. Phương pháp xác định chi phí vốn của doanh nghiệp hay dự án. Trang 22
Số vốn huy động
BP
2
BP
1
WACC
1
WACC
2
WACC
3
Bài tập nhóm GVHD: TS Nguyễn Hòa Nhân
Ngoài ra trong năm, công ty tạo ra lợi nhuận sau thuế là 480 triệu đồng với tỉ lệ lợi
nhuận giữ lại là 25%. Nếu sử dụng hết nguồn vốn về nội sinh( lợi nhuận giữ lại)
công ty sẽ phải tăng thêm vốn cổ phần thường mới với chi phí phát hành dự kiến
8% giá bán. Hãy xác định điểm gãy và tính chi phí vốn bình quân của công ty tại
mỗi điểm gãy?

Giải: Khi có nhu cầu tăng vốn, để cơ cấu tài chính của công ty vẫn là tối ưu:
vốn vay chiếm 40%, vốn cổ phần thường chiếm 60%.
Đối với chi phí vốn chủ sở hữu:
Chi phí vốn lợi nhuận giữ lại:
r
e
=
Chi phí của việc phát hành cổ phiếu mới:
r
ne
=
Điểm gãy của vốn vay ngân hàng:
Điểm gãy của vốn chủ sở hữu:
Ta có:
Mức vốn(triệu đồng) 0 - 200 >200 - 250
>250
Chi phí sử dụng vốn vay
ngân hàng
8% 8% 10%
Nhóm 02. Phương pháp xác định chi phí vốn của doanh nghiệp hay dự án. Trang 23
Bài tập nhóm GVHD: TS Nguyễn Hòa Nhân
Chi phí sử dụng vốn chủ
sở hữu
12% 12,61% 12,61%
Chi phí sử dụng vốn bình
quân _ WACC
8% x 0,4(1-0,25) +
12% x 0,6 = 9,6
8% x 0,4(1-0,25)
+ 12,61% x 0,6 =

9,966
10% x 0,4(1-0,25)
+ 12,61% x 0,6 =
10,566
TÀI LIỆU THAM KHẢO
1. Tài chính doanh nghiệp căn bản - TS. Nguyễn Minh Kiều - Nhà xuất bản
Thống Kê 2009.
2. Tài chính doanh nghiệp hiện đại- PGS.TS Nguyễn Ngọc Thơ- Nhà xuất bản
thống kê- Hà Nội 2008.
3. Quản trị tài chính doanh nghiệp - TS Lê Văn Khâm - Nhà xuất bản giáo
dục.
Link tham khảo: />20chi%20phi%20su%20dung%20von.pdf
Nhóm 02. Phương pháp xác định chi phí vốn của doanh nghiệp hay dự án. Trang 24
Bài tập nhóm GVHD: TS Nguyễn Hòa Nhân
MỤC LỤC
Nhóm 02. Phương pháp xác định chi phí vốn của doanh nghiệp hay dự án. Trang 25