CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP CỦA CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN SÀN CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH (HOSE)

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM
”

”

”

”

”

KHOA TÀI CHÍNH
--------

BÀI TIỂU LUẬN KẾT THÚC HỌC PHẦN
MƠN: KINH TẾ LƯỢNG TÀI CHÍNH
ĐỀ TÀI:
CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP
CỦA CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN SÀN CHỨNG KHỐN
THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH (HOSE)
GVHD

: NGUYỄN THỊ HỒNG NHÂM

MÃ LỚP HỌC PHẦN : 21D1FIN50500405
SINH VIÊN

:

LỚP

:

NGÀY SINH

:

MSSV

:

SĐT

:

TP. Hồ Chí Minh, 06/2021


MỤC LỤC

TÓM TẮT.......................................................................................................................... 3
1. GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI...................................................................................................5
1.1. Lý do chọn đề tài.............................................................................................................................5
1.2. Mục tiêu nghiên cứu........................................................................................................................6
1.3. Phạm vi và phương pháp nghiên cứu.............................................................................................6
1.4. Ý nghĩa thực tiễn của nghiên cứu...................................................................................................6

2. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU................................................................................7
2.1. Mơ hình nghiên cứu.........................................................................................................................7
2.2. Giả thiết nghiên cứu......................................................................................................................12
2.2.1. Quy mô công ty và giá trị doanh nghiệp...............................................................................12

2.2.2. Hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu và giá trị của công ty............................................................12
2.2.3. Tốc độ tăng trưởng của công ty và giá trị doanh nghiệp.....................................................12
2.2.4. Tối ưu hóa thuế và giá trị của cơng ty...................................................................................13
2.2.5. Chất lượng kiểm toán và giá trị doanh nghiệp.....................................................................13
2.2.6. Lĩnh vực hoạt động và giá trị doanh nghiệp.........................................................................13
2.3. Phương pháp ước lượng................................................................................................................14
2.4. Cơ sở dữ liệu..................................................................................................................................15

3. KẾT QUẢ ƯỚC LƯỢNG VÀ PHÂN TÍCH............................................................18
3.1. Thống kê mơ tả..............................................................................................................................18
3.2. Kiểm định sự tương quan giữa các biến......................................................................................20
3.3. Kết quả hồi quy..............................................................................................................................20
3.3.1.

Tiến hành hồi quy theo mơ hình hồi quy gộp (Pooled OLS):........................................20

3.3.2.

Tiến hành hồi quy theo mơ hình hồi quy gộp (Pooled OLS):........................................21

3.3.3.

Tiến hành hồi quy theo mơ hình hiệu ứng cố định (FEM).............................................23

3.3.4.

Tiến hành hồi quy theo mô hồi hiệu ứng ngẫu nhiên (REM)........................................24

3.4.

Kiểm định lựa chọn mơ hình phù hợp....................................................................................26

3.4.1.

Kiểm định lựa chọn mơ hình cố định hay ngẫu nhiên....................................................26

3.4.2.

Kiểm định lựa chọn mơ hình ngẫu nhiên hay hồi quy gộp Pooled OLS.......................27

3.5.

Kiểm định các giả thiết hồi quy cho mơ hình REM...............................................................28

3.5.1.

Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến:.............................................................................28

3.5.2.

Kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi.....................................................................28

3.5.3.

Kiểm định hiện tượng tự tương quan giữa các biến.......................................................29

3.5.4.

Khắc phục khuyết tật của mơ hình REM........................................................................30

3.6.

Phân tích kết quả ước lượng....................................................................................................30
1


4. KẾT LUẬN.................................................................................................................. 33
4.1. Kết luận chung...............................................................................................................................33
4.2. Hạn chế của nghiên cứu................................................................................................................34
4.3. Đề xuất cho đề tài này...................................................................................................................34

5. TÀI LIỆU THAM KHẢO..........................................................................................35
PHỤ LỤC........................................................................................................................ 37

2


TĨM TẮT
Giá trị của doanh nghiệp cho thấy đó có phải là một doanh nghiệp tốt, là yếu tố
quan trọng mà các nhà đầu tư, nhà tín dụng, người lao động xem xét khi đưa ra quyết định
đầu tư và các quyết định khác liên quan. Mục tiêu của bài nghiên cứu này là xem xét các
ảnh hưởng đến giá trị của 50 doanh nghiệp niêm yết trên Sàn Chứng khốn Thành phố Hồ
Chí Minh (HOSE) trong giai đoạn 10 năm từ 2011 đến 2020 thông qua các yếu tố: (i) quy
mô công ty (ii) cấu trúc vốn, (iii) biến động trong tài sản của công ty, (iv) thuế suất hiệu
dụng, (v) chất lượng kiểm tốn (vi) ngành mà cơng ty đang hoạt động. Tác giả đã kiểm
định thực nghiệm về những yếu tố ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp của công ty niêm
yết tại Việt Nam bằng mô hình hồi quy đa biến theo dữ liệu đã thu thập được.
Mẫu dữ liệu của bài tiểu luận gồm 500 quan sát từ 50 công ty niêm yết trên sàn
chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh trong giai đoạn 10 năm từ năm 2011 đến năm 2020
với nguồn dữ liệu đáng tin cậy được lựa chọn và sàng lọc với những điều kiện nhất định.

Tác giả xử lý dữ liệu bảng theo thời gian bằng các phương pháp hồi quy dữ liệu bảng bao
gồm: phương pháp gộp (Pooled Model), phương pháp tác động cố định (Fixed Effects
Model - FEM) và phương pháp tác động ngẫu nhiên (Random Effects Model - REM). Sau
đó, tác giả sẽ thực hiện kiểm định Hausman và kiểm định Breusch-Pagan Lagrange
Multiplier (LM) để chọn mơ hình hồi quy phù hợp nhất giải thích kết quả nghiên cứu.
Mơ hình hồi quy bao gồm biến phụ thuộc là chỉ số đo lường giá trị doanh nghiệp
(ROA) và các biến độc lập như thuế suất hiệu dụng, hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu, tốc độ
tăng trưởng của cơng ty, quy mơ cơng ty, cơng ty kiểm tốn cho doanh nghiệp và ngành
nghề hoạt động của công ty. Tác giả sử dụng phần mềm STATA 14.2 để thực hiện hồi
quy và có được nhiều kết quả hồi quy có ý nghĩa thống kê. Kết quả hồi quy dữ liệu bảng
cho thấy thuế suất hiệu dụng, hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu, quy mơ cơng ty có tác động
tiêu cực lên giá trị doanh nghiệp; tốc độ tăng trưởng của cơng ty có ảnh hưởng tích cực
đến giá trị của cơng ty; cơng ty kiểm tốn cho doanh nghiệp là BIG4 và cơng ty có hoạt
động trong ngành công nghiệp hay không cũng không ảnh hưởng đến giá trị doanh
nghiệp.
Các kết quả trên phần lớn đều phù hợp với thực trạng tại Việt Nam và tương
đồng với một số kết quả thực nghiệm trước đây trên thế giới. Tuy vậy, bài nghiên cứu
3


cũng còn nhiều hạn chế khi số lượng mẫu quan sát cịn ít, dữ liệu nghiên cứu khơng thể
bao qt chung cho các công ty cổ phần tại Việt Nam, hơn nữa có thể có các yếu tố khác
ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp mà tác giả tiếp cận chưa đầy đủ để làm cho mơ hình
phù hợp hơn với thị trường Việt Nam. Dựa trên kết quả nghiên cứu quy mô hơn và bao
gồm nhiều công ty niêm yết trên cả sàn hai giao dịch chứng khoán Hà Nội và Hồ Chí
Minh là cần thiết để có cái nhìn tổng quan hơn về các yếu tố ảnh hưởng đến giá trị doanh
nghiệp.
Từ khóa: giá trị doanh nghiệp, cơng ty cổ phần

4

1. GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI
1.1. Lý do chọn đề tài
Thị trường chứng khoán Việt Nam được xem là một trong những thị trường chứng
khốn non trẻ trên tồn thế giới. Sở Giao dịch Chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh
(HOSE) chính thức đi vào hoạt động vào tháng 7 năm 2000, đánh dấu sự ra đời chính
thức của thị trường chứng khoán ở Việt Nam. Sau hơn 21 năm hoạt động và phát triển, thị
trường chứng khoán Việt Nam đang ngày càng trở nên phát triển vượt bậc và hội nhập với
các thị trường vốn quốc tế và khu vực. Lúc đầu chỉ có hai đơn vị được niêm yết, đó là
Cơng ty cổ phần Cơ điện lạnh (REE) và Công ty cổ phần Cáp và Vật liệu viễn thông
(Sacom), tính đến 20/06/2020 đã có hơn 730 doanh nghiệp niêm yết và đăng ký giao dịch
với giá trị vốn hóa hơn 1 triệu tỷ đồng.
Khi các doanh nghiệp ngày càng phát triển về số lượng và quy mô tại Việt Nam, thì
nhà đầu tư cũng trở nên cẩn trọng hơn với quyết định của mình trong việc lựa chọn doanh
nghiệp để đầu tư sinh lời thông qua việc đánh giá giá trị của doanh nghiệp. Các nhà quản
lý, người lao động,... cũng dựa vào giá trị doanh nghiệp để đánh giá hiệu quả hoạt động
của doanh nghiệp và đưa ra quyết định cho mình. Vậy nên các doanh nghiệp cần phải vận
hành một cách hiệu quả, giúp công ty tăng trưởng, tạo nên giá trị cho doanh nghiệp để thu
hút các nhà đầu tư, người lao động,...
Trước đây, trên thế giới đã có rất nhiều nghiên cứu xem xét và định ra các yếu tố ảnh
hưởng đến giá trị doanh nghiệp về cả lý thuyết lẫn thực nghiệm tại nhiều quốc gia. Theo
đó, từ các nghiên cứu này, đã có rất nhiều kết quả khác nhau được công bố, diễn tả các xu
hướng ảnh hưởng khác nhau lên giá trị của doanh nghiệp. Với mong muốn kiểm định thực
nghiệm về lý thuyết của các yếu tố ảnh hưởng đến giá trị của doanh nghiệp tại thị trường
Việt Nam, từ đó có cái nhìn cụ thể hơn về việc xác định các yếu tố ảnh hưởng đến giá trị
doanh nghiệp, tác giả chọn đề tài: “Các yếu tố ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp của
các công ty niêm yết trên sàn chứng khốn thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) ” làm đề
tài cho tiểu luận này.
1.2. Mục tiêu nghiên cứu

5


Mục tiêu của bài nghiên cứu là xem xét các yếu tố ảnh hưởng đến giá trị của doanh
nghiệp của các cơng ty niêm yết trên sàn chứng khốn HOSE là gì và ảnh hưởng như thế
nào. Có nhiều thước đo để đo lường giá trị doanh nghiệp, như “tỷ suất sinh lợi trên tài sản
(ROA), tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu (ROE), chỉ số P/B, hệ số Q của Tobin”. Trong
bài nghiên cứu này, tác giả đo lường giá trị doanh nghiệp bằng tỷ suất sinh lợi trên tài sản
(ROA) để xem xét và xác định những yếu tố tác động đến giá trị doanh nghiệp. Tác giả
vận dụng mô hình đã xây dựng để nhận diện, đánh giá tác động của các yếu tố trên đến
giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết trên sàn HOSE.
1.3. Phạm vi và phương pháp nghiên cứu
Bài nghiên cứu này được thực hiện ở Việt Nam dựa trên dữ liệu bảng cân bằng gồm
500 quan sát được thu thập trên 50 công ty được niêm yết trên sàn giao dịch chứng khốn
Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) từ năm 2011 đến năm 2020. Những công ty trong mẫu
quan sát được chọn và sàng lọc theo một số yêu cầu, đảm bảo hoạt động liên tục trong các
năm giai đoạn từ năm 2011 đến năm 2020.
Phương pháp nghiên cứu được áp dụng trong tiểu luận này là phương pháp hồi quy
dữ liệu bảng theo mơ hình gộp (Pooled Model), mơ hình tác động cố định (Fixed Effects
Model - FEM) và mơ hình tác động ngẫu nhiên (Random Effects Model - REM). Sau đó,
tác giả sẽ thực hiện kiểm định Hausman và kiểm định Breusch -Pagan Lagrange
Multiplier (LM) để chọn mơ hình hồi quy phù hợp nhất giải thích kết quả nghiên cứu.
1.4. Ý nghĩa thực tiễn của nghiên cứu
Bài nghiên cứu sẽ góp phần tăng thêm bằng chứng thực nghiệm về những nhân tố ảnh
hưởng đến giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán tại Việt
Nam, cụ thể là tác động đến tỷ suất sinh lợi trên tài sản. Dựa vào kết quả của bài nghiên
cứu này, các nhà quản lý có thể nhìn nhận các vấn đề ảnh hưởng đến giá trị của doanh
nghiệp theo góc độ tài chính một cách khách quan, rõ ràng hơn. Từ đó, các nhà quản lý sẽ
tìm ra các giải pháp, hướng đi mới cho doanh nghiệp nhằm khắc phục những thiếu sót cịn
tồn đọng, nâng cao hiệu quả hoạt động của cơng ty, góp phần gia tăng giá trị doanh

6


nghiệp, đem đến những lợi ích cho cổ đơng. Các nhà đầu tư cũng có thể dựa trên những
yếu tố tác động lên giá trị doanh nghiệp này để phân tích và đánh giá về tình hình hoạt
động của cơng ty. Từ đó, các nhà đầu tư sẽ có những nhận định rõ ràng về công ty và đưa
ra quyết định đầu tư đúng đắn hơn.
2. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
2.1. Mơ hình nghiên cứu
ROAit = α0 + β1SIZEit + β2DERit + β3GROWTHit + β4BIGit + β5ETRit
+ β6SERVICESit + εit
Tác giả đã áp dụng mơ hình này trên dữ liệu bảng cân bằng (strongly balanced) cho mẫu
bao gồm 500 quan sát (50 cơng ty).
Trong đó:
ROAit : Giá trị doanh nghiệp i tại năm t
SIZEit : Quy mô doanh nghiệp i tại năm t
DERit : Tỷ số nợ trên vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp i tại năm t
GROWTHit : Biến động tổng tài sản của doanh nghiệp i tại năm t so với năm t-1
ETRit : Thuế suất hiệu dụng của doanh nghiệp i tại năm t
BIGit : Báo cáo tài chính của doanh nghiệp i tại thời điểm t được kiểm tốn bởi BIG4
INDUSTRIALit : Cơng ty i có hoạt động trong ngành công nghiệp
Các biến phụ thuộc và biến độc lập được mô tả như sau:
Biến phụ thuộc:
ROAit : Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản.
Trong nghiên cứu này, tác giả đã đo lường giá trị doanh nghiệp bằng cách sử dụng
ROA. Nghiên cứu trước đây của Dodd và Chen (1996) cho thấy rằng: “ROA là thước đo
hiệu quả nhất để đánh giá giá trị của công ty.” Tỷ số này đồng thời cũng thể hiện tỷ suất
sinh lời của các công ty từ các hoạt động giao dịch kinh doanh của họ. ROA cho biết ban
7

giám đốc công ty đang sử dụng tài sản (hoặc nguồn lực) như thế nào để tạo ra thu nhập,
tác động đến tình hình tài chính của cơng ty. Chỉ tiêu ROA càng lớn, phản ánh khả năng
sinh lời của tài sản càng lớn, thể hiện doanh nghiệp đã quản lý nguồn lực hiệu quả, phản
ánh được sức khỏe tài chính của cơng ty. Vì vậy, ROA được sử dụng để đo lường khả
năng sinh lợi tổng thể của một công ty và là biến phụ thuộc (giá trị doanh nghiệp) cho
mục đích nghiên cứu của các biến độc lập sau này.
ROA =

Lợi nhuận sau thuế
Tổng tài sản

Biến độc lập:
 SIZE: Quy mô công ty
Quy mô công ty càng lớn là một chỉ báo cho thấy sự tăng trưởng tốt của doanh nghiệp. Có
nhiều phương pháp đo lường quy mơ cơng ty. Một số cơng trình trước đây chỉ ra rằng:
“tổng tài sản có thể được coi là một chỉ số đánh giá quy mô của công ty” (Zhou, 1999;
Zimmerman, 1983). Khi tiến hành bài tiểu luận này, tác giả đã tham khảo nghiên cứu của
Wilson (2008), người đã: “đo lường quy mô của công ty bằng logarit tự nhiên giá trị sổ
sách của tổng tài sản”.
SIZE = LN(Tổng tài sản)
 DER: Tỷ số nợ trên vốn chủ sở hữu (Debt Equity Ratio)
Trong bài nghiên cứu tác giả dùng tỷ số DER để phản ánh cấu trúc vốn của doanh
nghiệp. Cấu trúc vốn mô tả nguồn gốc và phương pháp hình thành nên nguồn vốn để
doanh nghiệp tài trợ cho việc mua sắm tài sản, hoạt động kinh doanh. Nợ là nguồn vốn có
chi phí sử dụng thấp, đồng thời là địn bẩy tài chính để nâng cao thu nhập, tuy nhiên, đi
kèm với đó rủi ro tín dụng, áp lực chi trả, nếu khơng đủ khả năng thanh tốn, cơng ty phải
đối diện với tình hình kiệt quệ tài chính và phá sản. Do đó, các nhà quản lý, cần lựa chọn
cho doanh nghiệp cấu trúc vốn phù hợp với lợi thế và tình hình kinh doanh để phát huy
hết tiềm năng, cân nhắc giữa sự đánh đổi lợi thế và chi phí sử dụng nợ.

8


DER =

Tổng nợ
Vốnchủ sở hữu

 GROWTH: Tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp
Trong bài nghiên cứu, tác giả đo lường tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp thông
qua tốc độ tăng trưởng (biến động) của tổng tài sản qua các năm. Tài sản là một trong
những yếu tố thể hiện tiềm lực kinh tế của doanh nghiệp cho hoạt động sản xuất kinh
doanh. Việc tăng tài sản, hàm ý doanh thu của doanh nghiệp đang diễn biến tốt, doanh
nghiệp muốn mở rộng sản xuất, là một dấu hiệu tích cực. Tuy nhiên, nếu doanh nghiệp sử
dụng nguồn vốn vay để tài trợ, thì nên cân nhắc. Vì việc sử dụng vốn vay cịn đi kèm với
các nghĩa vụ tài chính, trả nợ gốc và lãi, quyết định đầu tư sai lầm có thể đưa doanh
nghiệp đến thua lỗ.
GROWTH =

Tổngtài sản nămt – Tổng tài sản nămt−1
Tổng tài sản nămt−1

 ETRit : Thuế suất hiệu dụng
Thuế suất hiệu dụng đo lường bằng tỷ lệ giữa chi phí thuế thực trả và tổng lợi nhuận
kế toán trước thuế. Thuế suất hiệu dụng thường có sự chênh lệch với thuế suất danh nghĩa
do có sự miễn, giảm và hỗn thuế hay các cơng ty dung các biện pháp để tránh thuế và
tối ưu hóa chi phí thuế phải chi trả. Đặc biệt là với chi phí thuế thu nhập doanh nghiệp
hỗn lại, cơng ty có một khoản thuế chưa cần thiết phải chi trả trong năm nay, khoản chi
phí này sẽ được doanh nghiệp giữ lại và tái đầu tư, từ đó có thể giúp làm gia tăng giá trị

doanh nghiệp. Trong nghiên cứu này, tác giả đã sử dụng thuế suất hiệu dụng (ETR) để
làm đại diện cho việc tối ưu hóa thuế.
ETR =

Chi phí thuế TNDN hiện hành+Chi phí thuế TNDN hỗn lại
Tổnglợi nhuận kế tốn trước thuế

 BIG: Báo cáo tài chính của cơng ty được kiểm tốn bởi BIG4.
Chất lượng kiểm toán được xem như là một trong những yếu tố quan trọng, cần thiết
trong việc đảm bảo mức độ tin cậy, hợp lý của báo cáo tài chính của doanh nghiệp. Hiện
9


nay ở thị trường Việt Nam thì các cơng ty kiểm tốn thuộc “ BIG 4” là các cơng ty thuộc
tập đoàn đa quốc gia gồm Deloitte, PricewaterhouseCoopers (PwC), KPMG và Ernst &
Young. Các cơng ty kiểm tốn thuộc BIG 4 được đánh giá và nhận được sự tín nhiệm rất
cao từ các doanh nghiệp và nhà đầu tư. Bởi vì các cơng ty kiểm tốn trên cung cấp cho
doanh nghiệp chất lượng cơng nghiệp kiểm tốn tốt hơn các cơng ty kiểm tốn khác. Vì
vậy, chất lượng kiểm tốn tác động cũng góp phần tác động đáng kể đến giá trị doanh
nghiệp.
BIG ở đây là biến giả, = 1 nếu báo cáo tài chính của doanh nghiệp được kiểm tốn
bởi một trong bốn cơng ty kiểm tốn thuộc BIG4.
= 0 nếu báo cáo tài chính của doanh nghiệp khơng được kiểm
tốn bởi một trong bốn cơng ty kiểm tốn thuộc BIG4.
 INDUSTRIAL: Công ty hoạt động trong ngành công nghiệp
Với mục tiêu đẩy mạnh chất lượng cơng nghiệp hóa hiện đại hóa đất nước, nâng cao
đời sống xã hội và hội nhập quốc tế ở Việt Nam thì ngành công nghiệp là ngành kinh tế
quan trọng hiện nay. Các nhà đầu tư sẽ có một sự quan tâm nhất định đến các công ty hoạt
động trong lĩnh vực công nghiệp. Các nhà đầu tư ngày càng đặt niềm tin vào sự tăng
trưởng của các công ty thuộc lĩnh vực này sẽ làm ảnh hưởng đến giá trị của công ty.

INDUSTRIAL là biến giả, = 1 nếu công ty hoạt động trong ngành công nghiệp
= 0 nếu công ty không hoạt động trong ngành cơng nghiệp

Bảng 2.1. Tóm tắt các biến có trong mơ hình

10


Biến

Định nghĩa

Cách tính

Kỳ vọng
dấu

Biến phụ thuộc
ROA

Tỷ suất sinh lợi trên

Lợi nhuận sau thuế / Tổng

tổng tài sản

tài sản

SIZE

Quy mô công ty

LN(Tổng tài sản)

(+)

DER

Cấu trúc vốn

Tổng nợ/Vốn chủ sở hữu

(-)

GROWTH

Tốc độ tăng trưởng của

(Tổng tài sản năm t – tổng

(+)

doanh nghiệp

tài sản năm (t-1))/tổng tài

Biến giải thích

sản năm (t-1)

ETR

Thuế suất hiệu dụng

Thuế thu nhập/Lợi nhuận

(-)

trước thuế

BIG

Kiểm tốn

= 1 nếu cơng ty được

(+)

kiểm toán bởi BIG4,
ngược lại = 0
INDUSTRIAL

Doanh nghiệp hoạt

= 1 nếu công ty hoạt động

động trong lĩnh vực

trong lĩnh vực công

công nghiệp

nghiệp, ngược lại = 0

(+)

2.2. Giả thiết nghiên cứu

11


2.2.1. Quy mô công ty và giá trị doanh nghiệp
Quy mô công ty càng lớn là một trong những yếu tố cho thấy sự phát triển của doanh
nghiệp. Doanh nghiệp có hoạt động sản xuất kinh doanh có hiệu quả cao và ngày càng mở
rộng quy mô doanh nghiệp sẽ mang lại tín hiệu tích cực cho nhà đầu tư. Nhà đầu tư theo
đó sẽ đưa ra các đánh giá về sự phát triển của doanh nghiệp và đưa ra các quyết định đầu
tư, từ đó làm tăng giá trị doanh nghiệp. Quy mô công ty càng lớn cũng phản ánh việc hoạt
động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp sẽ có lợi nhuận tốt hơn trong tương lai. Do
đó, tác giả đề xuất giả thiết nghiên cứu là:
Giả thiết 1: Quy mơ cơng ty ảnh hướng tích cực lên giá trị doanh nghiệp.
2.2.2. Hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu và giá trị của công ty
Nợ và vốn chủ sở hữu là hai nguồn vốn cơ bản dùng để tài trợ cho các hoạt động của
doanh nghiệp. Hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu cho thấy mức sử dụng nợ của một doanh
nghiệp so với vốn chủ sở hữu là cao hay thấp từ đó có thể đánh giá về sức mạnh tài chính,
cấu trúc vốn của doanh nghiệp và cách mà doanh nghiệp tài trợ cho các hoạt động của họ.
Trên lý thuyết, nếu hệ số này càng nhỏ cho thấy mức sử dụng nợ của doanh nghiệp thấp,
tài sản của doanh nghiệp được tài trợ chủ yếu bằng vốn chủ sở hữu nên doanh nghiệp sẽ
gặp ít khó khăn hơn trong tài chính. Ngược lại, nếu hệ số này càng lớn chứng tỏ mức độ
sử dụng nợ của doanh nghiệp càng lớn dẫn đến rủi ro trong việc thanh toán các khoản nợ
và phá sản của doanh nghiệp. Do đó, tác giả đề xuất giả thiết nghiên cứu là:

Giả thiết 2: Hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu có ảnh hưởng tiêu cực đến giá trị doanh
nghiệp.
2.2.3. Tốc độ tăng trưởng của công ty và giá trị doanh nghiệp
Tổng tài sản ngày càng tăng qua các năm cho thấy tình hình kinh doanh của doanh
nghiệp đang tiến triển tốt, doanh nghiệp ngày càng mở rộng quy mơ của mình với mong
muốn gia tăng lợi nhuận ổn định lâu dài trong tương lai. Điều này làm cho niềm tin của
các nhà đầu tư về sự phát triển của công ty trong tương lai cũng được nâng cao, giúp cơng
ty có thể thuận lợi hơn trong việc huy động nguồn vốn tài trợ, mở rộng hoạt động sản xuất
kinh doanh và làm tăng giá trị công ty. Vì thế, tác giả đưa ra giả thiết nghiên cứu là:

12


Giả thiết 3: Tốc độ tăng trưởng của công ty ảnh hướng tích cực lên giá trị doanh
nghiệp.
2.2.4. Tối ưu hóa thuế và giá trị của cơng ty
Các nghiên cứu trước đây về mối quan hệ giữa thuế và giá trị của công ty đã giả định
rằng: “mối quan hệ tuyến tính giữa kế hoạch thuế và hệ số giá trị thị trường trên giá trị sổ
sách De Simone & Stomberg, 2013). Jacob v Schuătt (2014) ó nghiờn cu hai khía cạnh
của việc tránh thuế là sự khơng chắc chắn và mức thuế suất dự kiến trong tương lai”. Họ
kết luận rằng: “đối với các cơng ty có biện pháp tránh thuế hiệu quả, thu nhập trước thuế
có tác động đáng kể đến giá trị của cơng ty”. Ngồi ra, các cơng ty có sự thay đổi xấu trên
thuế suất hiệu dụng thì cũng có sự thay đổi xấu trên thu nhập của họ. Theo dòng suy nghĩ
giống như nghiên cứu trước đó, tác giả đã kiểm tra giả thuyết sau:
Giả thiết 4: Có mối liên hệ nghịch chiều giữa thuế suất hiệu dụng và giá trị doanh
nghiệp.
2.2.5. Chất lượng kiểm toán và giá trị doanh nghiệp
Chất lượng kiểm toán cao giúp doanh nghiệp nâng tầm được giá trị, giúp nhà đầu tư
yên tâm về việc đầu tư của họ hơn, từ đó cơng ty có thể huy động được nhiều nguồn lực
hơn. Hơn thế nữa, chất lượng kiểm toán cịn có thể giúp cơng ty giảm thiểu được chi phí

đại diện, chi phí giám sát từ chủ nợ và từ đó cải thiện được kết quả hoạt động của doanh
nghiệp. Theo De Angelo (1981), các công ty thuộc BIG 4 cung cấp cơng nghiệp chất
lượng tốt hơn vì họ có đội ngũ có năng lực. Cho nên, tác giả đưa ra giải thiết nghiên cứu
là:
Giả thiết 5: Chất lượng kiểm tốn ảnh hướng tích cực lên giá trị doanh nghiệp

2.2.6. Lĩnh vực hoạt động và giá trị doanh nghiệp
“Một vài nhà nghiên cứu trước đây đã ghi nhận sự quan trọng của lĩnh vực hoạt động
trong việc nâng cao giá trị của công ty (Christopher, Armstronga, & Blouina, 2012;
Janssen, Crabbe, & Vanenbussche, 2005; Omer, Molloy, & Ziebart, 1993; Zimmerman,
1983). Theo quan điểm thực nghiệm, Omer et al. (1993) đã phát hiện ra sự khác biệt đáng
13


kể giữa các doanh nghiệp trong lĩnh vực công nghiệp và các doanh nghiệp thực hiện các
hoạt động của họ trong các lĩnh vực khác. Tương tự, Janssen et al. (2005) kết luận rằng
thuế suất hiệu dụng khác nhau giữa các lĩnh vực. Vì vậy, tác giả giả định rằng việc hoạt
động trong lĩnh vực cơng nghiệp có thể trở thành một lợi thế của doanh nghiệp đối với
việc gia tăng giá trị doanh nghiệp. Do đó, tác giả đã kiểm tra giả thiết sau:”
Giả thiết 6: Giá trị doanh nghiệp phụ thuộc vào lĩnh vực hoạt động.
2.3. Phương pháp ước lượng
Với mục tiêu nghiên cứu về các yếu tố tác động lên giá trị của doanh nghiệp, điều này
có nghĩa là tìm ra mối tương quan của những yếu tố này với giá trị doanh nghiệp. Vì vậy,
để tìm ra mối tương quan này, tác giả đã sử dụng phương pháp là nghiên cứu định tính và
định lượng. Nghiên cứu định tính dùng bản chất, nhận thức để đánh giá, định tính gồm
các biến kiểm tốn (BIG), lĩnh vực hoạt động (INDUSTRIAL). Nghiên cứu định lượng
dùng con số, dữ liệu để đánh giá mục tiêu, định lượng gồm các biến SIZE, DER,
GROWTH, ETR. Phương pháp nghiên cứu định tính và định lượng được thể hiện qua các
bước sau:
Thống kê mơ tả: dữ liệu phục vụ nghiên cứu được trình bày dưới dạng bảng thống kê bao

gồm các nội dung: tên biến, số lượng quan sát, giá trị trung bình, độ lệch chuẩn, giá trị
nhỏ nhất, giá trị lớn nhất và trung vị. Tác giả sẽ phân tích dựa vào bảng số liệu thống kê
này.
Phân tích tương quan: được thực hiện bởi một ma trận hệ số tương quan và qua đó thể
hiện độ tương quan giữa các biến phụ thuộc và biến độc lập. Độ tương quan nằm trong
khoảng [-1;1]. Nếu hệ số tiến gần đến 1 thì mang đến kết quả tương quan mạnh, nếu hệ số
tiến gần đến -1 thì sẽ mang kết quả tương quan nghịch. Đồng thời, nếu hệ số tương quan
lớn hơn 1 thì khi đó phương trình hồi quy sẽ xảy ra hiện tượng đa cộng tuyến.
Phương pháp xử lý dữ liệu:
Để hồi quy dữ liệu bảng có 3 mơ hình hồi quy:

14




Mô hình hời quy gộp (Pooled OLS): Mơ hình hồi quy với dữ liệu bảng sử dụng
phương pháp Pooled OLS : gộp tất cả các quan sát vào phương trình hồi quy OLS với
giả định rằng khơng có đơn vị chéo đặc biệt nào ảnh hưởng đến các hệ số trong mơ
hình



Mô hình hiệu ứng cớ định (FEM):Mơ hình hồi quy với giả định là các hệ số hồi quy
của biến giải thích khơng bị tác động bởi các đơn vị thời gian hay đơn vị chéo.



Mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên (REM): với giả định là sai số của mơ hình khơng
tương quan với tất cả các biến giải thích

Để lựa chọn mơ hình phù hợp nhất chúng ta thực hiện các kiểm định :
 Kiểm định Hausman
 Kiểm định Breusch-Pagan Lagrange Multiplier (LM)
Sau khi lựa chọn mơ hình phù hợp, kiểm định các giả thiết của mơ hình.
 Kiểm định các giả thiết của ước lượng hồi quy (đa cộng tuyến, phương sai thay
đổi, tự tương quan)
 Khắc phục (nếu có)
2.4. Cơ sở dữ liệu
Việc thu thập một bộ dữ liệu bao gồm các công ty cổ phần thuộc nhiều lĩnh vực, quy
mô khác nhau, đa dạng về cấu trúc của công ty cũng như việc đảm bảo kích thước của bộ
dữ liệu sao cho mang tính đại diện và tổng quát gặp rất nhiều khó khăn. Do đó, việc có
được một bộ dữ liệu thể hiện rõ sự đa dạng và đáng tin cậy trên mẫu gồm “tất cả các công
ty cổ phần tại Việt Nam” là điều khó có thể đạt được. Vì thế, tác giả đã giới hạn phạm vị
dữ liệu xung quanh các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh
(HOSE). Vì các dữ liệu cần thiết cho nghiên cứu này đều được thu thập từ báo cáo tài

15


chính do các cơng ty cơng bố theo quy định. Các dữ liệu này đã được kiểm tra bởi Sở
Chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh trước khi cơng bố rộng rãi nên đáng tin cậy.
Nguồn thu thập dữ liệu: Tác giả chọn mẫu 50 công ty được niêm yết trên Sàn giao dịch
chứng khoán HOSE (). Báo cáo tài chính cơng ty được thu thập trên
CafeF () và Vietstock (tstock), chọn lọc những khoản
mục cần thiết phục vụ cho bài nghiên cứu này.
Từ danh sách 380 công ty niêm yết trên sàn HOSE có giá trị vốn hóa cao nhằm thu
thập dữ liệu cho bài tiểu luận này trong giai đoạn 10 năm từ 2011 đến năm 2020, tác giả
đã sàng lọc dữ liệu như sau:
 Loại bỏ các công ty niêm yết không đủ 10 năm trong giai đoạn từ năm 2011 đến

năm 2020 nhằm có được bảng dữ liệu đầy đủ qua từng năm của từng công ty trong
giai đoạn trên.
 Trong quá trình thu thập dữ liệu, lọc ra các công ty mà báo cáo tài chính khơng
cung cấp đủ thơng tin u cầu.
Cuối cùng tác giả có được một bảng dữ liệu bảng cân bằng gồm 500 quan sát được
thu thập từ 50 công ty được niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí
Minh (HOSE) từ năm 2011 đến năm 2020.
2.5.

Các bước kiểm định mơ hình nghiên cứu

Bước 1: Khai báo dữ liệu bảng vào phần mềm STATA
Bước 2: Dữ liệu được thớng kê mơ tả để từ đó biết được các thuộc tính của biến như giá
trị nhỏ nhất, giá trị lớn nhất, độ lệch chuẩn và giá trị trung bình. Từ đó sẽ giúp người đọc
có một cái nhìn tổng thể nhất về dữ liệu nghiên cứu của nhóm.
Bước 3: Phân tích mối tương quan giữa các biến để phát hiện hiện tượng tự tương quan
trong mơ hình.
Bước 4: Hồi quy mô hình gộp Pooled OLS

16


Bước 5: Hồi quy mô hình cố định FEM
Bước 6: Hồi quy mô hình ngẫu nhiên REM
Bước 7: Kiểm định F-test để lựa chọn giữa mô hình Pooled OLS và mơ hình FEM với giả
thút:
H0: Mơ hình FEM phù hợp
H1: Mô hình OLS phù hợp
Nếu p-value >  thì chấp nhận giả thuyết H0 và kết luận mô hình FEM sẽ phù hợp hơn và
ngược lại nếu bác bỏ giả thuyết H0 thì kết luận mô hình OLS sẽ được lựa chọn.

Bước 8: Kiểm định Hausman để lựa chọn giữa mơ hình FEM và mơ hình REM, với giả
thút:
H0: Mơ hình REM phù hợp
H1: Mô hình FEM phù hợp
Nếu p-value >  thì chấp nhận giả thuyết H0 và kết luận mô hình REM sẽ phù hợp hơn và
ngược lại nếu bác bỏ giả thuyết H0 thì kết luận mô hình FEM sẽ được lựa chọn.
Bước 9: Kiểm định các khuyết tật của mơ hình
Bước 10: Khắc phục khuyết tật của mơ hình và đưa ra kết quả cuối cùng.

17


3. KẾT QUẢ ƯỚC LƯỢNG VÀ PHÂN TÍCH
3.1. Thống kê mô tả
Bảng 3.1. Thống kê mô tả các biến ROA, ETR, DER, GROWTH, SIZE
Variable

Obs

Mean

Std. Dev.

Min

Max

ROA

500

0.079025

0.109132

-0.3783

0.716832

SIZE

500

27.85693

1.447925

25.21365

32.20036

DER

500

1.430237

1.673731

0.002681

10.68263

GROWTH

500

0.144854

0.351852

-0.44979

3.656078

ETR

500

0.204436

0.143475

-0.01987

1.56494

BIG

500

0.268

0.443361

0

1

500

0.64

0.480481

0

1

INDUSTRIA
L

(Nguồn: Kết quả phân tích N=500)

Thống kê mô tả là các phương pháp liên quan đến việc thu thập số liệu, tóm tắt, trình
bày, tính tốn và mô tả các đặc trưng khác nhau để phản ánh tổng quát đối tượng nghiên
cứu. Từ bảng 3.1, tác giả nhận thấy rằng, trong mẫu của tác giả, biến phụ thuộc ROA
phản ánh giá trị của công ty trong mẫu quan sát có giá trị trung bình là 7.9%. Trong khi
đó vẫn có doanh nghiệp có ROA âm, chứng tỏ doanh nghiệp bị thua lỗ trong khi đó có
doanh nghiệp có ROA lên tới 71.68%.

Quy mơ cơng ty phản ánh giá trị của công ty trong mẫu quan sát có giá trị trung bình
là 27.86. Doanh nghiệp có giá trị quy mô công ty thấp nhất là 25.21 và cao nhất là 32.2.
Đối với cấu trúc vốn, tác giả thấy rằng nợ trên vốn chủ sở hữu trung bình là 143%;
điều này cho thấy các công ty Việt Nam sử dụng tỷ lệ nợ ở mức cao, tài sản được tài trợ
chủ yếu bằng nợ. Như đã đề cập, việc tài trợ bằng nợ có thể giúp doanh nghiệp nâng cao

18


thu nhập nhờ địn bẩy tài chính, tuy nhiên đi kèm với đó là rủi ro tín dụng nếu khơng đáp
ứng được khả năng thanh toán.
Tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp (thông qua biến động tài sản giữa các năm) ở
mức trung bình là 16.1%. Tuy nhiên cũng giá trị nhỏ nhất của tốc độ tăng trưởng là 81,5% chứng tỏ có sự sụt giảm trong tài sản, kéo tốc độ tăng trưởng chậm lại.
Thuế suất hiệu dụng trung bình là 20.44%, cao hơn mức thuế TNDN theo luật định
của Việt Nam là 20%. Trên thực tế, tác giả cho rằng hiệu suất trung bình của việc tối ưu
hóa thuế của các công ty Việt Nam là chưa đáng kể.
Bảng 3.2. Thống kê biến BIG

BIG

Freq. Percent Cum.

0

366

73.2

73.2

1

134

26.8

100

Total

500

100

 
(Nguồn: Kết quả phân tích N=500)

Từ Bảng 3.2, mẫu của tác giả cho thấy có hơn ⅔ doanh nghiệp khơng được BIG 4
kiểm toán; điều này đặt ra vấn đề về mối quan hệ giữa yếu tố BIG4 và giá trị doanh
nghiệp.
Bảng 3.3. Thống kê biến INDUSTRIAL
INDUSTRIAL

Freq.

Percent

Cum.

0

180

36

36

1

320

64

100

Total

500

100
(Nguồn: Kết quả phân tích N=500)

19