Điều hành chính sách tiền tệ bằng nghiệp vụ thị trường mở ở Việt Nam hiện nay

Đề án mơn học Lý thuyết Tài chính - Tiền tệ

LỜI MỞ ĐẦU
Nghiệp vụ thị trường mở được phát hiện và sử dụng trong điều hành
CSTT của NHTW các nước từ những thập niên 20 của thế kỷ XX. Công cụ
CSTT này được xem là cơng cụ có nhiều ưu điểm nhất so với các công cụ khác
của CSTT nhưng chỉ mới được áp dụng chưa đầy 10 năm qua ở Việt Nam. Mặc
dù thời gian ngắn như vậy, nhưng công cụ này đã phát huy được hiệu quả trong
điều hành CSTT của NHNN Việt Nam đặc biệt trong năm 2007 - 2008, góp
phần kiềm chế lạm phát tăng cao trong năm 2007, ổn định kinh tế vĩ mô trong
khủng hoảng tài chính năm 2008, đảm bảo tính thanh khoản, giữ vững ổn định
hệ thống ngân hàng. Bài học trong điều hành CSTT thông qua công cụ NVTTM
những năm qua đã cho thấy hiệu quả rất cao của công cụ cần được phát huy
trong những năm tới.
Trong quá trình tìm hiểu về điều hành các chính sách vĩ mơ của NHNN,
em nhận thấy công cụ Nghiệp vụ thị trường mở là một cơng cụ CSTT có nhiều
ưu điểm nổi bật, tính hiệu quả cao nhưng chỉ mới được thực hiện ở Việt Nam
trong thời gian ngắn. Vì vậy, việc nghiên cứu lý luận cũng như thực trạng áp
dụng ở Việt Nam là hết sức quan trọng và cần thiết để phát huy hiệu quả tốt nhất
công cụ này trong tương lai khi nền kinh tế Việt Nam đã và đang hội nhập sâu
vào nền kinh tế thế giới. Đây là một vấn đề em rất tâm đắc trong quá trình học
tập. Do đó, em đã chọn đề tài: "Điều hành chính sách tiền tệ bằng nghiệp vụ
thị trường mở ở Việt Nam hiện nay" để nghiên cứu trong Đề án mơn học Lý
thuyết Tài chính tiền tệ. Kết cấu của đề án gồm 2 phần:
Chương I: Tổng quan về nghiệp vụ thị trưởng mở của Ngân hàng
trung ương
Chương II: Thực trạng hoạt động nghiệp vụ thị trường mở của
NHNN Việt Nam
Hoạt động của nghiệp vụ thị trường mở ngày càng có sự phát triển về mặt
lý luận và được kiểm chứng trong thực tế, địi hỏi cần phải có thời gian nghiên
cứu lâu dài. Do hạn chế về mặt trình độ và thời gian nghiên cứu nên em chỉ mới

tập trung phân tích những vấn đề lý luận cơ bản và những thực trạng nổi bật của
điều hành NVTTM ở Việt Nam mà khơng tránh khỏi những thiếu sót. Em rất
mong được sự đóng góp, sửa chữa, bổ sung của thầy cô giáo.
Em xin chân thành cảm ơn!

GVHD: TS. Phan Hữu Nghị

Nguyễn Ngọc Hiền – Tài chính DN48C
1


Đề án mơn học Lý thuyết Tài chính - Tiền tệ

Chương I: TỔNG QUAN VỀ NGHIỆP VỤ THỊ TRƯỜNG MỞ

CỦA NGÂN HÀNG TRUNG ƯƠNG
Kinh tế thị trường về thực chất là một nền kinh tế tiền tệ. Đối với bất kỳ
quốc gia nào có nền kinh tế thị trường, chính sách tiền tệ (CSTT) bao giờ cũng
là một công cụ quản lý vĩ mô quan trọng bậc nhất của nhà nước bên cạnh các
chính sách tài khóa, chính sách phân phối thu nhập, chính sách đối ngoại,.... Để
thực hiện các mục tiêu CSTT đề ra, NHTW sử dụng các công cụ CSTT cụ thể
để tác động trực tiếp tới cung tiền tệ và lãi suất nhằm điều hành CSTT thắt chặt
hay mở rộng. Các công cụ của CSTT bao gồm: Nghiệp vụ thị trường mở, chính
sách chiết khấu, dự trữ bắt buộc, hạn mức tín dụng, lãi suất, tỷ giá. Nghiệp vụ
thị trường mở là công cụ CSTT quan trọng bậc nhất của NHTW bởi nhiều ưu
điểm vốn có so với các cơng cụ khác.
1.1. Lịch sử hình thành nghiệp vụ thị trường mở
Nghiệp vụ thị trường mở (Open Market Operation) được Ngân hàng
Anh là ngân hàng áp dụng đầu tiên từ năm 1914 trong q trình tìm kiếm cơng
cụ hiệu quả trong điều hành lãi suất thị trường. Tuy nhiên, ở Anh, NVTTM thực

sự chỉ đóng vai trị quan trọng từ những năm 1930.
Vậy thì NVTTM chính thức được quốc gia nào sử dụng khi nào? NVTTM
được Cục dự trữ liên bang Mỹ (FED) phát hiện và bắt đầu sử dụng như một
công cụ của CSTT từ những năm sau cuộc khủng hoảng kinh tế năm 1920 1921. Nguồn thu nhập chủ yếu của FED trước cuộc khủng hoảng kinh tế năm
1920 là nguồn thu từ nghiệp vụ chiết khấu. Sau cuộc suy thoái kinh tế năm 1920
- 1921, FED thiếu vốn nghiêm trọng do phải rót vốn để cứu nền kinh tế và vốn
từ lượng tiền chiết khấu giảm sút mạnh mẽ. Trong tình thế cấp bách đó, FED đã
bn bán chứng khốn để kiếm thêm nguồn thu nhằm duy trì hoạt động của
mình. Trong khi thực hiện mua bán chứng khoán kiếm lãi để cải thiện nguồn
thu, các nhà điều hành của FED đã phát hiện ra rằng dự trữ của các ngân hàng
tăng lên còn các khoản cho vay và tiền gửi tăng lên gấp bội. FED đã rút ra được
một bài học rất đắt giá từ việc mua bán chứng khốn có tính thanh khoản cao
khiến cho cơ số tiền tệ thay đổi mạnh mẽ.
Thuật ngữ “thị trường mở” đã xuất hiện lần đầu ở Mỹ trong những năm
đầu thập niên 20 thế kỉ 19. NVTTM ngày càng là một công cụ đắc lực trong
điều hành CSTT của Mỹ. Là nền kinh tế lớn nhất của thế giới, từ bài học điều
hành CSTT của Mỹ, NVTTM lần lượt đã được các NHTW của Anh áp dụng từ
những năm 1930, ngân hàng Raykh của Đức bắt đầu thực hiện trong điều hành
CSTT từ năm 1933. Tháng 7 năm 2000, NHNN Việt Nam chính thức thực hiện
NVTTM với tư cách là một công cụ của CSTT.
1.2. Khái niệm
Nghiệp vụ thị trường mở là một công cụ CSTT có hiệu quả cao, đã và
đang được các nước trên thế giới sử dụng nhiều trong điều hành CSTT quốc gia.

GVHD: TS. Phan Hữu Nghị

Nguyễn Ngọc Hiền – Tài chính DN48C
2

Đề án mơn học Lý thuyết Tài chính - Tiền tệ

Mặc dù vậy, khái niệm chung về NVTTM vẫn chưa được thống nhất giữa các
nước trên thế giới.
Ở nước Anh, quan điểm về NVTTM: “NVTTM là việc NHTW mua bán
trái phiếu dài hạn của Chính phủ trên thị trường trái phiếu có bảo đảm để làm
tăng hoặc giảm mức cho vay của ngân hàng. Khi mua trên thị trường mở, NHTW
sẽ thanh toán cho các cá nhân và tổ chức đã bán trái phiếu cho nó. NVTTM về
chứng khốn ngắn hạn cũng được thực hiện trên thị trường tín phiếu. Nơi mà
NHTW bán và mua trái phiếu chính phủ và kỳ phiếu thương mại để tác động đến
lãi suất và duy trì sự ổn định của thị trường”.
Quan điểm của NHTW Đức tương đồng với quan điểm của NHTW Anh.
Quan điểm này cho rằng GTCG dài hạn có thể giao dịch, khi đó thị trường mở
bao gồm cả thị trường chứng khốn trong đó. Quan điểm của FED, Mỹ,
“NVTTM là việc mua bán các loại chứng khoán trên thị trường tài chính được
thực hiện bởi FED”.
Tuy nhiên, một số nước khác lại cho rằng thị trường mở chỉ gồm các
GTCG ngắn hạn có tính thanh khoản cao. Ở Việt Nam, theo Luật số
10/2003/QH sửa đổi Luật Ngân hàng năm 1997 và QĐ số 01/2007/QĐ – NHNN
về Ban hành Quy chế nghiệp vụ thị trường mở, “NVTTM là nghiệp vụ mua, bán
ngắn hạn các GTCG do NHNN thực hiện trên thị trường tiền tệ nhằm thực hiện
chính sách tiền tệ quốc gia”. NHNN thực hiện nghiệp vụ thị trường mở thông
qua việc mua, bán ngắn hạn tín phiếu kho bạc, chứng chỉ tiền gửi, tín phiếu
NHNN và các loại GTCG khác trên thị trường tiền tệ do Thống đốc NHNN quy
định tùy vào từng thời kỳ để thực hiện chính sách tiền tệ quốc gia. Điều này có
nghĩa ở Việt Nam, GTCG chủ yếu được giao dịch là GTCG ngắn hạn.
Sự không thống nhất về khái niệm này thể hiện sự khác nhau về trình độ
phát triển của thị trường tài chính, quy định về hàng hóa giao dịch, các đối tác
tham gia thị trường và các loại giao dịch trên thị trường mở của mỗi quốc gia.
Có thể hiểu khái quát nhất, “Nghiệp vụ thị trường mở là hoạt động mua

bán các GTCG của NHTW với các chủ thể là các tổ chức tín dụng và phi tín
dụng trên thị trường tài chính nhằm thực thi chính sách tiền tệ quốc gia, thơng
qua đó tác động tới lãi suất và dự trữ bắt buộc của các chủ thể này để điều tiết
lượng tiền cung ứng trong nền kinh tế"
Như vậy, trong khái niệm này không phân biệt đối tượng của NVTTM là
TCTD hay phi tín dụng, cá nhân hay tổ chức. Bởi vì NHTW vẫn phải thực hiện
CSTT nhằm tăng giảm lượng tiền cung ứng. Đồng thời, việc mua bán chứng
khốn khơng chỉ được thực hiện ở thị trường tiền tệ (thị trường tài chính ngắn
hạn) mà cịn được thực hiện ở thị trường vốn (thị trường tài chính dài hạn) tức là
mua bán trên thị trường tài chính.

GVHD: TS. Phan Hữu Nghị

Nguyễn Ngọc Hiền – Tài chính DN48C
3


Đề án mơn học Lý thuyết Tài chính - Tiền tệ

1.3. Nội dung hoạt động của nghiệp vụ thị trường mở
1.3.1. Hàng hóa giao dịch trên NVTTM
Về nguyên tắc, mọi tài sản đều có thể mua bán trên NVTTM vì chúng đều
là tài sản thế chấp. Nhưng khác với công cụ tái cấp vốn (cho vay có đảm bảo ở
tài sản thế chấp), tài sản giao dịch trong NVTTM phải có khả năng thanh khoản
cao, đảm bảo quản lý dễ dàng. Đồng thời phải đáp ứng yêu cầu điều hành
nghiệp vụ này nhanh nhạy, chính xác và đạt được mục tiêu đề ra. Tài sản đảm
bảo được các điều kiện này chỉ có thể là các loại GTCG. Một số nước như Nhật
Bản, Úc, Pháp chỉ cho phép giao dịch GTCG ngắn hạn nhưng một số nước như
Mỹ, Anh cho phép GTCG dài hạn cũng được làm hàng hóa của NVTTM. Như
vậy, các loại GTCG được sử dụng ở các quốc gia là khác nhau. Tuy nhiên,

NVTTM không giới hạn cụ thể về chủng loại cũng như thời hạn của GTCG, bao
gồm những loại chủ yếu sau:
 Tín phiếu Kho bạc
Tín phiếu kho bạc là loại chứng khốn Chính phủ được phát hành nhằm
mục đích bù đắp thiếu hụt tạm thời của ngân sách trong năm tài chính. Thời hạn
của tín phiếu kho bạc thường dưới 12 tháng. Đây là loại hàng hoá chủ yếu của
NVTTM ở hầu hết thị trường mở các nước bởi vì: (i) Có tính thanh khoản cao,
(ii) Được phát hành định kỳ với khối lượng lớn và đáp ứng nhu cầu can thiệp
của NHTW với mức độ và quy mơ khác nhau.
Ưu điểm của tín phiếu kho bạc: khi NHTW bán tín phiếu kho bạc thay
cho việc phát hành tín phiếu NHTW để thực hiện CSTT thắt chặt thì gánh nặng
về thực hiện CSTT sẽ chuyển sang ngân sách và điều đó được thể hiện rõ ràng
trên số liệu ngân sách. Mặt khác khi thị trường tiền tệ chưa phát triển, số dư tín
phiếu kho bạc lại khá lớn thì việc sử dụng tín phiếu kho bạc để thực hiện CSTT
sẽ giảm rủi ro của việc phân tách thị trường.
 Tín phiếu NHTW
Tín phiếu NHTW là loại GTCG ngắn hạn do NHTW phát hành để làm
cơng cụ cho NVTTM. Việc sử dụng tín phiếu NHTW sẽ tăng cường tính độc lập
của NHTW trong việc thực thi CSTT và là công cụ linh hoạt cho việc điều tiết
vốn khả dụng của các ngân hàng thương mại.
Tuy nhiên, việc phát hành tín phiếu NHTW để thực thi CSTT sẽ làm cho
chi phí hoạt động của NHTW tăng lên, mặc dù NHTW hoạt động khơng vì mục
tiêu lợi nhuận. Bên cạnh đó, cần phối hợp trong việc phát hành tín phiếu NHTW
và tín phiếu kho bạc để tránh việc tập trung mua tín phiếu có lãi suất cao hơn.
 Trái phiếu Chính phủ
Trái phiếu chính phủ là giấy nhận nợ dài hạn do Chính phủ phát hành
nhằm mục đích huy động vốn cho ngân sách. Mặc dù là GTCG dài hạn có thời
hạn lên đến 10-30 năm nhưng trái phiếu Chính phủ được sử dụng khá rộng rãi

GVHD: TS. Phan Hữu Nghị

Nguyễn Ngọc Hiền – Tài chính DN48C
4


Đề án mơn học Lý thuyết Tài chính - Tiền tệ

trong các giao dịch NVTTM ở một số nước bởi tính an tồn, ổn định trong phát
hành và khối lượng phát hành thường lớn, có khả năng tác động trực tiếp giá cả
trên thị trường tài chính phát triển.
 Trái phiếu Chính quyền địa phương
Trái phiếu chính quyền địa phương khác về thời hạn và các điều kiện ưu
đãi về thuế thu nhập từ trái phiếu và thường do các chính quyền địa phương lớn
phát hành. Sự can thiệp của NHTW thông qua việc mua bán loại trái phiếu này
cũng tương tự như trái phiếu Chính phủ.
 Chứng chỉ tiền gửi
Chứng chỉ tiền gửi (CD) là giấy nhận nợ của ngân hàng hay tổ chức tài
chính phi ngân hàng phát hành, xác nhận một món tiền đã được gửi vào ngân
hàng với một kỳ hạn và lãi suất nhất định. Thời hạn của CD có thể từ 7 ngày đến
7 năm nhưng chủ yếu là ngắn hạn. CD được sử dụng khá phổ biến trên thị
trường tiền tệ do các nhà đầu tư có thể dễ dàng chuyển đổi thành tiền khi cần
thiết mà không phải rút tiền gửi trước hạn.
Một nền kinh tế có thị trường tài chính phát triển, thì tính chất dài hạn của
nguồn vốn chỉ là mang tính chất của người phát hành. Bản chất nguồn vốn dài
hạn chỉ là một chuỗi các nguồn vốn ngắn hạn tạo thành. Đối với NVTTM, thời
hạn của GTCG sẽ không mâu thuẫn với yêu cầu nhanh nhạy của CSTT vì
phương thức giao dịch theo hợp đồng mua lại trên NVTTM được xử lý một cách
hợp lý. Tóm lại, phạm vi hàng hóa trên NVTTM là khơng bị giới hạn. Khi thị
trường tài chính phát triển ở các quốc gia, thì GTCG trung và dài hạn sẽ được sử
dụng là hàng hóa chính thức của NVTTM.

1.3.2. Thành viên tham gia NVTTM
Thị trường mở là một thị trường có tính chất mở nên các thành viên thị
trường rất đa dạng với các mục đích khác nhau. Tuy nhiên, mỗi quốc gia tùy vào
trình độ phát triển của thị trường tài chính, có những quy định riêng về thành
viên tham gia NVTTM. Thông thường thành viên tham gia bao gồm: NHTW,
các TCTD, các tổ chức phi tín dung, doanh nghiệp, hộ gia đình, cá nhân…
nhưng khơng phải tất cả các chủ thể đều có thể tham gia mà phải có những điều
kiện cần thiết. Có 3 điều kiện để xem xét phạm vi thành viên tham gia NVTTM,
đó là:
Thứ nhất, NHTW muốn can thiệp trực tiếp vào lượng tiền cung ứng bao
gồm cả tiền mặt và tiền gửi. Về mặt lý thuyết thành viên tham gia mua bán trong
trường hợp này được mở rộng khơng những chỉ gồm các TCTD mà cịn cả các
tổ chức khác, thậm chí có thể bao gồm các cá nhân có tiền mặt và tiền gửi.
Thứ hai, nếu cơ sở pháp lý cho phép các tổ chức tín dụng hoạt động theo
hướng đa năng thì phạm vi thành viên tham gia chỉ mở rộng đến TCTD.

GVHD: TS. Phan Hữu Nghị

Nguyễn Ngọc Hiền – Tài chính DN48C
5


Đề án mơn học Lý thuyết Tài chính - Tiền tệ

Thứ ba, khả năng chuyển tải của hệ thống thanh tốn. Nếu cá nhân khơng
có séc hoặc tiền trên tài khoản gửi tại NHTW thì khơng thể tham gia mua bán
được trên thị trường mở.
Nói chung, hiện nay quy định về thành viên của NVTTM ở các quốc gia
chủ yếu bao gồm:
 Ngân hàng trung ương:

NHTW tham gia thị trường mở khơng phải vì mục tiêu kinh doanh mà để
quản lý, chi phối, điều tiết thị trường làm cho CSTT được thực hiện theo các
mục tiêu đã xác định. NHTW giữ vai trò là người tổ chức, xây dựng và điều
hành hoạt động NVTTM theo mục tiêu của CSTT. Thông qua việc chủ động
mua bán các loại chứng khoán trên thị trường tài chính, NHTW đã chủ động
trong việc điều tiết lượng tiền cung ứng cho nền kinh tế và gián tiếp tác động tới
lãi suất trên thị trường.
 Ngân hàng thương mại
Các NHTM là thành viên chủ yếu tham gia NVTTM của NHTW và là đối
tác quan trọng của NHTW xét trên phương diện tin cậy và hiệu quả. Hầu hết các
NHTM tham gia NVTTM nhằm điều hoà vốn khả dụng để đảm bảo tính thanh
khoản và đầu tư nguồn vốn tạm thời nhàn rỗi để hưởng lãi.
Sự tham gia của các NHTM trong các giao dịch NVTTM có ý nghĩa quan
trọng xét trên góc độ hiệu quả CSTT do: (i) NHTM là trung gian tài chính lớn
nhất, có mạng lưới hoạt động rộng, đóng vai trị quan trọng trong cung ứng vốn
cho nền kinh tế; (ii) Bên cạnh đó, NHTM vừa là người đi vay, vừa là người cho
vay trên thị trường tiền tệ.
 Các tổ chức tài chính phi ngân hàng
Ở những quốc gia có thị trường tài chính phát triển, các tổ chức tài chính
phi ngân hàng cũng được cho phép tham gia NVTTM như các cơng ty bảo hiểm,
cơng ty tài chính, quỹ đầu tư, hội tiết kiệm.... Các công ty này thường sử dụng
vốn nhàn rỗi để mua bán GTCG để kiếm lãi.
 Các nhà giao dịch sơ cấp
Các nhà giao dịch sơ cấp tham gia vào NVTTM với tư cách là người
trung gian trong việc mua bán các GTCG giữa NHTW và các đối tác khác. Các
nhà giao dịch sơ cấp thông thường có nguồn vốn đủ lớn đáp ứng yêu cầu của
NHTW và có thể thực hiện vai trị nhà tạo lập thị trường, như NHTM, cơng ty
chứng khốn, cơng ty tài chính.
NHTW tiếp cận NVTTM theo hai hướng:
•

Dự báo thấy cung tiền tệ cần được tiếp tục điều chỉnh thì NHTW ngay lập
tức mua vào hoặc bán ra chứng khoán theo hình thức mua đứt bán đoạn.

GVHD: TS. Phan Hữu Nghị

Nguyễn Ngọc Hiền – Tài chính DN48C
6


Đề án mơn học Lý thuyết Tài chính - Tiền tệ
•

Nếu thị trường có dấu hiệu u cầu chỉ cần tạm thời thay đổi dự trữ tiền tệ
hoặc dự trữ trong thời gian tới là thiếu ổn định thì NHTW thực hiện các
giao dịch tác động lên cung tiền tệ bằng các hợp đồng mua lại trong
trường hợp muốn tăng dự trữ tạm thời hoặc bằng các giao dịch mua bán
đảo ngược khi muốn giảm dự trữ tạm thời.

Như vậy, có hai hình thức giao dịch chủ yếu là hình thức mua bán hẳn và
hình thức mua bán có thời hạn.
 Giao dịch mua - bán hẳn (giao dịch không hoàn lại): là các giao dịch
mua bán GTCG của NHTW theo phương thức mua đứt, bán đoạn trên cơ
sở giá thị trường đồng thời chuyển giao quyền sở hữu cho bên mua.
Phương thức này địi hỏi GTCG có thời hạn còn lại tối đa theo quy định
mới được phép mua bán. Tác động của giao dịch này đối với dự trữ ngân
hàng thường là dài hạn.
 Giao dịch mua bán có kỳ hạn (giao dịch có thời hạn): là việc bên bán
bán và chuyển giao GTCG cho bên mua đồng thời cam kết mua lại và
nhận lại quyền sở hữu GTCG đó sau thời gian nhất định nhằm mục đích

giao dịch tạm thời để điều tiết vốn khả dụng của ngân hàng một cách linh
hoạt.
Giao dịch mua bán có kỳ hạn bao gồm: hợp đồng mua lại (Repos) và bán
- mua đảo ngược (Repos đảo ngược). Trong đó, Repos được sử dụng trong
trường hợp NHTW muốn tăng dự trữ tạm thời còn Repos đảo ngược được sử
dụng trong trường hợp NHTW muốn giảm dự trữ tạm thời.
•

Repos: khi cần bổ sung tăng dự trữ tạm thời NHTW tham gia trực tiếp
vào việc ký hợp đồng mua lại chứng khoán của nhà mơi giới, tức là
NHTW mua chứng khốn của nhà mơi giới; cịn nhà mơi giới đồng ý mua
lại chứng khốn đó vào một ngày nhất định với một mức giá nhất định. Vì
dự trữ bổ sung này sẽ dừng lại một cách tự động khi hợp đồng mua lại
đến hạn nên nghiệp vụ này chỉ là cách bơm thêm dự trữ vào hệ thống tiền
gửi tạm thời.

•

Repos đảo ngược: khi cần giảm khối lượng tiền tệ NHTW thực hiện giao
dịch theo Repos đảo ngược với các nhà môi giới, bằng một hợp đồng bán
ngay chứng khốn cho nhà mơi giới và một hợp đồng đảo ngược để mua
lại tiếp theo các chứng khốn từ nhà mơi giới đó.

Bản chất của các giao dịch theo các hợp đồng Repos là một khoản cho
vay của NHTW có bảo đảm bằng các GTCG có tính thị trường cao.
Các giao dịch mua bán có kỳ hạn được sử dụng chủ yếu trong NVTTM do
các lý do: (i) Đây là cơng cụ có hiệu quả nhất để bù đắp hoặc triệt tiêu những
ảnh hưởng khơng dự tính trước đến dự trữ ngân hàng; (ii) Chi phí giao dịch thấp
hơn các giao dịch mua bán hẳn; (iii) Thích hợp trong trường hợp các định hướng
của CSTT khơng hồn hảo dẫn đến phải sử dụng các giải pháp khắc phục; (iiii)

GVHD: TS. Phan Hữu Nghị

Nguyễn Ngọc Hiền – Tài chính DN48C
7


Đề án mơn học Lý thuyết Tài chính - Tiền tệ

Làm giảm bớt thời gian thơng báo, do đó mà giảm bớt biến động của thị trường
trước các quyết định hàng ngày của NHTW.
1.3.4. Xác định giá mua, giá bán GTCG
1.3.4.1. Trường hợp mua hoặc bán có kỳ hạn
 Giá trị GTCG tại thời điểm định giá
 Đối với GTCG thanh tốn lãi ngay khi phát hành:
•

Đới với giấy tờ có giá ngắn hạn, thanh tốn lãi ngay khi phát hành:
MG
G =
LxT
1+
365

Trong đó:
G: Giá trị GTCG tại thời điểm định giá
MG: Mệnh giá của GTCG
T: Thời hạn còn lại của GTCG (số ngày)
L: Lãi suất thống nhất hoặc lãi suất riêng lẻ (trường hợp đấu thầu lãi suất)
hoặc lãi suất do NHTW thông báo (trường hợp đấu thầu khối lượng) tại phiên

đấu thầu (%/năm)
•

Đối với GTCG dài hạn, thanh tốn lãi ngay khi phát hành:
G=

MG
(1 +T ) T / 365

Trong đó:
G: Giá trị GTCG tại thời điểm định giá
MG: Mệnh giá của GTCG
T: Thời hạn còn lại của GTCG (số ngày)
L: Lãi suất thống nhất hoặc lãi suất riêng lẻ (trường hợp đấu thầu lãi suất)
hoặc lãi suất do NHTW thông báo (trường hợp đấu thầu khối lượng) tại phiên
đấu thầu (%/năm)
 Đối với GTCG thanh toán gốc, lãi một lần khi đến hạn:
• Đối với GTCG ngắn hạn, thanh tốn gốc, lãi một lần khi đến hạn:
GT
G =
LxT
1+
365

Trong đó:

GT = MGx(1 +

Lsxn
)

365

G: Giá trị GTCG tại thời điểm định giá
GT: Giá trị của GTCG khi đến hạn thanh toán, gồm mệnh giá & tiền lãi
MG: Mệnh giá
T: Thời hạn còn lại của giấy tờ có giá (sớ ngày)

GVHD: TS. Phan Hữu Nghị

Nguyễn Ngọc Hiền – Tài chính DN48C
8


Đề án mơn học Lý thuyết Tài chính - Tiền tệ

L: Lãi suất thống nhất hoặc lãi suất riêng lẻ (trường hợp đấu thầu lãi suất)
hoặc lãi suất do NHTW thông báo (trường hợp đấu thầu khối lượng) tại
phiên đấu thầu (%/năm)
Ls: Lãi suất phát hành của GTCG (%/năm)
n: Kỳ hạn GTCG (số ngày)
• Đối với GTCG dài hạn, thanh tốn gốc, lãi một lần khi đến hạn
GT
G =
LxT
1+
365

Trong đó:
GT = MG x [1+ ( Ls x n)]
G: Giá trị GTCG tại thời điểm định giá

GT: Giá trị của GTCG khi đến hạn thanh toán, gồm mệnh giá và tiền lãi
MG: Mệnh giá
T: Thời hạn cịn lại của GTCG (sớ ngày)
L: Lãi suất thống nhất hoặc lãi suất riêng lẻ (trường hợp đấu thầu lãi suất)
hoặc lãi suất do NHTW thông báo (trường hợp đấu thầu khối lượng) tại phiên
đấu thầu (%/năm)
Ls: Lãi suất phát hành của GTCG (%/năm)
n: Kỳ hạn GTCG (năm)
•

Đối với GTCG dài hạn, thanh tốn gốc, lãi một lần khi đến hạn:
G=

GT
(1 + T )T / 365

Trong đó:
GT = MG x (1 + Ls)n
G: Giá trị GTCG tại thời điểm định giá
GT: Giá trị của GTCG khi đến hạn thanh toán, gồm mệnh giá và tiền lãi
MG: Mệnh giá
T: Thời hạn còn lại của giấy tờ có giá (số ngày)
L: Lãi suất thống nhất hoặc lãi suất riêng lẻ (trường hợp đấu thầu lãi suất)
hoặc lãi suất do NHTW thông báo (trường hợp đấu thầu khối lượng) tại phiên
đấu thầu (%/năm)
Ls: Lãi suất phát hành của GTCG (%/năm)
n: Kỳ hạn GTCG (năm)


Đối với giấy tờ có giá dài hạn, thanh toán lãi định kỳ:

GVHD: TS. Phan Hữu Nghị

Nguyễn Ngọc Hiền – Tài chính DN48C
9


Đề án mơn học Lý thuyết Tài chính - Tiền tệ

G =∑
i
(1 +L

Ci
K

) (Tk xk ) / 365

Trong đó:
G: Giá trị GTCG tại thời điểm định giá
Ci: Số tiền thanh toán lãi, gốc lần thứ i
i: Lần thanh toán lãi, gốc thứ i
L: Lãi suất thống nhất hoặc lãi suất riêng lẻ (trường hợp đấu thầu lãi suất)
hoặc lãi suất do NHTW thông báo (trường hợp đấu thầu khối lượng) tại phiên
đấu thầu
k: Số lần thanh toán lãi trong một năm
Ti: Thời hạn tính từ ngày định giá đến ngày thanh toán lãi, gốc lần thứ i
 Giá thanh toán giữa NHTW với tổ chức tín dụng:
Gđ = G x (1- h)



Trong đó:
Gđ: Giá thanh toán
G: Giá trị GTCG tại thời điểm định giá
h: Tỷ lệ chênh lệch giữa giá trị GTCG tại thời điểm định giá và giá thanh toán
Giá mua lại giấy tờ có giá giữa NHTW với các tổ chức tín dụng xác
định theo công thức sau:
L x Tb
Gv = Gđ x ( 1+

)
365

Trong đó:
Gv: Giá mua lại
Gđ: Giá thanh toán
L: Lãi suất thống nhất hoặc lãi suất riêng lẻ (trường hợp đấu thầu lãi suất)
hoặc lãi suất do NHTW thông báo (trường hợp đấu thầu khối lượng) tại phiên
đấu thầu
Tb: Thời hạn bán (số ngày)
1.3.4.2. Trường hợp mua hẳn hoặc bán hẳn GTCG:
Giá mua hẳn hoặc bán hẳn GTCG giữa NHTW với các TCTD được tính
tốn như trường hợp mua bán có kỳ hạn GTCG như trên.

GVHD: TS. Phan Hữu Nghị

Nguyễn Ngọc Hiền – Tài chính DN48C
10

Đề án mơn học Lý thuyết Tài chính - Tiền tệ

1.3.5. Phương thức đầu thầu của NVTTM
Các hình thức mua bán trên thị trường mở là mua bán hẳn và mua bán có
thời hạn đều được thực hiện thơng qua phương thức đấu thầu. Có hai phương
thức mà NHTW áp dụng để đấu thầu là đấu thầu lãi suất và đấu thầu khối lượng.


Phương thức đấu thầu khối lượng: Là việc xác định khối lượng trúng
thầu của các thành viên tham gia NVTTM trên cơ sở khối lượng dự thầu
của các thành viên, khối lượng GTCG mua hoặc bán và lãi suất do
NHTW thông báo cụ thể như sau:



NHTW thông báo cho các thành viên mức lãi suất và khối lượng các loại
giấy tờ có giá cần mua hoặc cần bán (NHTW cũng có thể khơng thơng
báo khối lượng cần mua hoặc cần bán).



Các thành viên tham gia dự thầu khối lượng các loại GTCG cần mua hoặc
cần bán theo mức lãi suất do NHTW công bố. Sau khi mở thầu, NHTW
xác định khối lượng trúng thầu của thành viên tham gia dự thầu theo
nguyên tắc sau:

•

Nếu tổng khối lượng dự thầu của các thành viên bằng hoặc thấp hơn khối

lượng NHTW cần mua hoặc cần bán thì khối lượng trúng thầu của đơn vị
chính là khối lượng dự thầu

•

Nếu tổng khối lượng dự thầu của các thành viên lớn hơn khối lượng
NHTW cần mua hoặc cần bán thì khối lượng trúng thầu của các thành
viên sẽ được phân bổ theo tỷ lệ thuận với khối lượng dự thầu. Các đơn dự
n

thầu sẽ được phân bổ như sau: Tỷ lệ % phân bổ thầu: k = A/ ∑ bi
i =1

Trong đó:
A: khối lượng NHTW chào mua/chào bán
n: tổng số thành viên tham gia dự thầu
bi: khối lượng đặt thầu của thành viên thứ i
k: tỷ lệ phân bổ thầu
Trên cơ sở xác định được tỷ lệ k, khối lượng trúng thầu của thành viên
thứ i (Wi) được xác định như sau:
Wi = k x bi


Phương thức đấu thầu lãi suất: Là việc xác định lãi suất trúng thầu của
các thành viên tham gia NVTTM trên cơ sở khối lượng dự thầu của các
thành viên, khối lượng GTCG mà NHTW cần mua - bán.



NHTW có thể cơng bố hoặc khơng cơng bố khối lượng GTCG cần mua bán.



Thành viên dự thầu theo mức lãi suất và khối lượng GTCG cần mua - bán
ứng với mức lãi suất đó. Lãi suất dự thầu được tính theo tỷ lệ phần trăm
và được làm tròn đến hai con số sau dấu phẩy. Lãi suất sẽ được sắp xếp

GVHD: TS. Phan Hữu Nghị

Nguyễn Ngọc Hiền – Tài chính DN48C
11


Đề án mơn học Lý thuyết Tài chính - Tiền tệ

theo thứ tự lãi suất dự thầu giảm dần, nếu NHTW là người mua và ngược
lại lãi suất sẽ được sắp xếp theo thứ tự tăng dần nếu NHTW là người bán.


Lãi suất trúng thầu là lãi suất dự thầu cao nhất (trường hợp NHTW bán)
và lãi suất dự thầu thấp nhất (trường hợp NHTW mua) mà tại đó đạt được
khối lượng GTCG mà NHTW cần mua - bán.

Có hai phương thức xét thầu theo lãi suất là xét thầu theo lãi suất thống
nhất hoặc theo lãi suất riêng lẻ:
•

Lãi suất thống nhất: là toàn bộ khối lượng trúng thầu được tính theo một
mức lãi suất trúng thầu để tính số tiền phải thanh tốn.

•

Lãi suất riêng lẻ: khối lượng trúng thầu được tính tương ứng với từng
mức lãi suất dự thầu được cơng bố trúng thầu để tính số tiền thanh tốn.

 Khối lượng trúng thầu được tính theo nguyên tắc :
•

Nếu tổng khối lượng dự thầu của các thành viên nhỏ hơn hoặc bằng khối
lượng mà NHTW cần mua hoặc cần bán thì khối lượng dự thầu chính là
khối lượng trúng thầu.

•

Nếu tổng khối lượng dự thầu của các thành viên lớn hơn khối lượng mà
NHTW cần mua hoặc cần bán thì khối lượng trúng thầu của thành viên
được tính tỷ lệ thuận với khối lượng dự thầu của các thành viên đó.
k(rm) là tỷ lệ % trúng thầu được phân bổ tại mức lãi suất cuối cùng
Ak(rm) =

m −1

∑ b( r )
t =1

t

B(rm)

Trong đó:

A: khối lượng NHTW chào mua/chào bán
rt : mức lãi suất thứ t được đăng ký
b(rt)i: khối lượng đặt thầu của thành viên thứ i ứng với mức lãi suất rt
b(rt): tổng khối lượng đặt thầu của các thành viên ứng với mức lãi suất rt
rm: là mức lãi suất cuối cùng được chấp nhận.
Trên cơ sở xác định được tỷ lệ k(rm), khối lượng trúng thầu của thành viên
thứ i (Wi) tại mức lãi suất rm được xác định như sau: W(rm) = k(rm) x b(rm)
1.4. Cơ chế tác động của thị trường mở
NVTTM là cơng cụ CSTT quan trọng nhất, có hiệu quả nhất vì nghiệp vụ
này là yếu tố quyết định quan trọng nhất đối với những thay đổi trong cơ số tiền
tệ và là nguồn chính gây nên những biến động trong lượng tiền cung ứng.
Thông qua hoạt động mua bán GTCG, NHTW đã tác động tới lượng tiền
cung ứng thông qua những ảnh hưởng về mặt lượng và giá cả. Tác động về mặt

GVHD: TS. Phan Hữu Nghị

Nguyễn Ngọc Hiền – Tài chính DN48C
12


Đề án mơn học Lý thuyết Tài chính - Tiền tệ

lượng là tác động vào dự trữ của ngân hàng và tác động về mặt giá cả là tác
động vào lãi suất.

GVHD: TS. Phan Hữu Nghị

Nguyễn Ngọc Hiền – Tài chính DN48C
13

Đề án mơn học Lý thuyết Tài chính - Tiền tệ

1.4.1. Tác động tới dự trữ của ngân hàng
Việc NHTW mua GTCG trên NVTTM làm tăng cơ số tiền tệ và do đó
làm tăng lượng tiền cung ứng, cịn việc bán trên NVTTM sẽ thu hẹp cơ số tiền tệ
và làm giảm lượng tiền cung ứng. Tìm hiểu mơ hình lượng tiền cung ứng là làm
rõ cơ chế tác động của NVTTM tới lượng tiền cung ứng.
Mơ hình lượng tiền cung ứng:
1 + (C/D)
MS =

x MB
{rd + (ER/D + C/D)}

Trong đó:
rd: Tỷ lệ dự trữ bắt buộc

C: Tiền mặt

D: Tiền gửi có thể phát séc

ER: Tiền dự trữ quá mức

MS: Lượng tiền cung ứng bao gồm tiền mặt và tiền gửi không kỳ hạn
(M1) = rd x D + ER + C
MB: Cơ số tiền tệ bằng tiền mặt cộng với tiền dự trữ
Dự trữ của ngân hàng phụ thuộc vào tiền gửi của ngân hàng tại NHTW và
tiền gửi của khách hàng tại hệ thống ngân hàng.
Khi NHTW thực hiện bán GTCG cho các ngân hàng thì tiền gửi của ngân

hàng tại NHTW sẽ giảm xuống tương ứng với khối lượng GTCG mà NHTW
bán ra. Trường hợp người mua là khách hàng của ngân hàng thì số tiền mua
GTCG sẽ làm giảm số tiền gửi của khách hàng tại ngân hàng. Cuối cùng dự trữ
của hệ thống ngân hàng tại NHTW giảm tương ứng với khối lượng GTCG mà
NHTW bán ra, tức là (rd x D + ER) giảm đi.
Khi (rd x D + ER) giảm đi trong khi C không thay đổi hoặc thay đổi không
bằng sự thay đổi của (rd x D + ER) thì điều này sẽ làm MB giảm, làm cho MS
giảm. Ngược lại, khi NHTW thực hiện mua GTCG trên NVTTM sẽ làm cho dự
trữ của ngân hàng tăng lên và MS tăng lên.
1.4.2. Tác động lên lãi suất
Việc tăng giảm MB đã làm tăng giảm tới MS. Sự thay đổi MS dẫn đến sự
thay đổi cung cầu tiền tệ trên thị trường tiền tệ. Điều đó tác động đến giá cả của
nó là lãi suất.
•

Khi NHTW bán GTCG khiến MB giảm, tác động tới MS giảm (cung tiền
tệ dịch chuyển sang trái, MS0 đến MS1), làm cho lãi suất i trên thị trường
tăng.

GVHD: TS. Phan Hữu Nghị

Nguyễn Ngọc Hiền – Tài chính DN48C
14


Đề án mơn học Lý thuyết Tài chính - Tiền tệ

i

MS1

MS0

i1
i0

MD

0
•

Q1

Q0 Lượng tiền cung ứng

Khi NHTW mua GTCG khiến MB tăng, tác động tới MS tăng (cung tiền
tệ dịch chuyển sang phải, MS0 đến MS1), làm cho lãi suất i trên thị trường
giảm.
i

MS0

MS1

i0
i1
0

MD
Q0

Q1

Lượng tiền cung ứng

1.5. Vai trò của nghiệp vụ thị trường mở
Thứ nhất, để thực hiện được mục tiêu ổn định giá trị đồng nội tệ, NHTW
đã xây dựng và thực thi các công cụ CSTT nhằm đưa tiền ra và rút tiền về từ lưu
thơng theo tín hiệu thị trường. NVTTM là công cụ CSTT gián tiếp quan trọng
nhất làm thay đổi cung - cầu tiền tệ dẫn đến thay đổi lãi suất trên thị trường tiền
tệ một cách linh hoạt và hiệu quả. Thông qua việc mua bán GTCG tại thị trường
mở, NHTW có thể mở rộng hoặc thu hẹp khối lượng tiền dự trữ trong hệ thống
ngân hàng và tác động một cách tốt nhất đến cơ số tiền tệ, lượng tiền cung ứng.
Như vậy, NVTTM đã tạo điều kiện cho NHTW hạn chế sử dụng các cơng cụ
mang tính trực tiếp trong điều hành CSTT.
Thứ hai, thơng qua NVTTM, NHTW cấp tín hiệu cho thị trường về định
hướng điều hành CSTT trong tương lai là nới lỏng hay thắt chặt. Đặc biệt khi
thực hiện NVTTM thường xuyên và hiệu quả, lãi suất thị trường mở có ý nghĩa
rất quan trọng trong việc định hướng, chỉ đạo lãi suất thị trường và qua đó
NHTW có thể hạn chế những biến động của lãi suất thị trường.
Thứ ba, thông qua việc phát hành, mua bán GTCG trên thị trường mở,
các thành viên tham gia thị trường đã làm tăng thêm tính thanh khoản cho các
GTCG này, góp phần thúc đẩy các thị trường tài chính phát triển. Từ đó, tạo
điều kiện cho các trung gian tài chính thu hút vốn trong nền kinh tế và thay đổi

GVHD: TS. Phan Hữu Nghị

Nguyễn Ngọc Hiền – Tài chính DN48C
15

Đề án mơn học Lý thuyết Tài chính - Tiền tệ

thói quen tiết kiệm, tiêu dùng của các hộ gia đình trong nền kinh tế.
Thứ tư, thị trường mở có sự gắn kết chặt chẽ với các thị trường tiền tệ,
đặc biệt là thị trường nội tệ liên ngân hàng. Sự phát triển của thị trường mở tác
động mạnh đến sự hoàn thiện và phát triển của thị trường liên ngân hàng.
Thứ năm, những quốc gia như Việt Nam đang trong quá trình mở cửa và
hội nhập vào nền kinh tế thế giới, buộc phải thực hiện các cam kết yêu cầu của
các tổ chức tài chính, tiền tệ, thương mại quốc tế hay các quốc gia phát triển.
Trong đó có yêu cầu về cải cách hệ thống ngân hàng và nâng cao tính minh bạch
trong các hoạt động của NHTW. Chính vì vậy, việc sử dụng NVTTM là một
điều kiện cần thiết để hội nhập nền kinh tế vào khu vực và thế giới.
1.6. Ưu điểm và nhược điểm của NVTTM
1.6.1. Ưu điểm
NVTTM là một công cụ CSTT linh hoạt và hiệu quả so với những cơng
cụ cịn lại. Ưu điểm của NVTTM so với những cơng cụ cịn lại là:
Thứ nhất, xét về mặt tác động tới lượng tiền cung ứng, NVTTM là công
cụ được ưu tiên hàng đầu vì nó là nhân tố quyết định đầu tiên có thể làm thay
đổi lãi suất và cơ sơ tiền tệ - nhân tố chính làm thay đổi lượng tiền cung ứng.
Thứ hai, NVTTM là công cụ được NHTW tiến hành một cách chủ động
và hồn tồn kiểm sốt được lượng tiền cung ứng theo mục tiêu đề ra. Điều này
so với nghiệp vụ chiết khấu, NHTW không thể kiểm soát được khối lượng chiết
khấu mà phụ thuộc vào thái độ của các NHTM. Tuy nhiên việc kiểm soát này là
gián tiếp không nhận thấy được.
Thứ ba, NVTTM vừa linh hoạt nhưng vừa chính xác, có thể sử dụng ở bất
kỳ quy mơ nào. Khi có u cầu thay đổi về dự trữ hoặc cơ sở tiền tệ, dù ở mức
nào đi nữa, NVTTM cũng có thể đạt được bằng cách mua hoặc bán một lượng
nhỏ chứng khoán. Nếu cần thay đổi dự trữ với quy mô lớn, NHTW cũng có đủ
khả năng thực hiện thơng qua việc mua hoặc bán một khối lượng lớn tương ứng

các chứng khoán.
Thứ tư, NVTTM dễ dàng đảo chiều: nếu NHTW có mắc sai sót nào trong
q trình thực hiện nghiệp vụ TTM, thì có thể ngay tức khắc sửa sai sót đó bằng
các nghiệp vụ bán (nếu như trước đó mua vào quá nhiều) hay mua (nếu như lúc
đó bán ra quá nhiều) do tính chủ động của NHTW đối với NVTTM.
Thứ năm, NVTTM có tính an tồn cao: giao dịch trên NVTTM hầu như
khơng gặp rủi ro, xét trên cả góc độ của NHTW hay ngân hàng thương mại. Bởi
vì cơ sở bảo đảm cho các giao dịch trên NVTTM đều là những GTCT, có tính
thanh khoản cao, rủi ro rất thấp.
Thứ sáu, NVTTM có thể thực hiện một cách nhanh chóng không vấp phải
sự chậm trễ của các thủ tục hành chính: khi NHTW muốn thay đổi lượng tiền

GVHD: TS. Phan Hữu Nghị

Nguyễn Ngọc Hiền – Tài chính DN48C
16


Đề án mơn học Lý thuyết Tài chính - Tiền tệ

cung ứng thì chỉ cần đưa ra yêu cầu cho các nhà giao dịch chứng khốn và sau
đó việc mua bán sẽ được thực hiện ngay.
1.6.2. Nhược điểm
Mặc dù là một cơng cụ có tính linh hoạt cao so với các công cụ CSTT
khác nhưng NVTTM vẫn mang những nhược điểm nhất định:
Thứ nhất, các tác động của NHTW đến tiền tệ cơ sở có thể bị triệt tiêu bởi
các tác động ngược chiều làm cho dự trữ của hệ thống ngân hàng không tăng
hoặc giảm tương ứng theo ý muốn của NHTW khi thực hiện mua bán GTCG.
Trên thực tế, các hoạt động mua bán GTCG của NHTW làm triệt tiêu một phần
hoặc toàn bộ vốn khả dụng trong cán cân thanh toán hoặc số tiền dư thừa tiền

gửi ngân sách của NHTW tăng lên.
Thứ hai, khả năng phát huy hiệu quả của NVTTM không chỉ phụ thuộc
vào NHTW mà cịn phụ thuộc bởi mơi trường nền kinh tế vĩ mô, hành vi của
công chúng và quyết định của NHTM. Chẳng hạn, khi lãi suất thị trường giảm là
kết quả tất yếu của sự tăng lên của lượng tiền cơ bản nhưng khơng phải lúc nào
tín dụng cho nền kinh tế cũng tăng lên tương ứng.
1.7. Một số nhân tố ảnh hưởng tới hoạt động của nghiệp vụ thị trường
mở của NHTW
NVTTM là một công cụ CSTT được thực hiện bởi NHTW nên các nhân
tố tác động tới hoạt động của NVTTM xuất phát từ NHTW và các thành viên
tham gia. Các nhân tố tác động tới hoạt động của NVTTM
Thứ nhất, cơ sở để NHTW quyết định thời điểm, khối lượng thực hiện
NVTTM cùng các quy định khác là dựa vào dự báo về tình hình vốn khả dụng
của hệ thống ngân hàng. Khi dự báo vốn khả dụng đang dư thừa ngắn hạn,
NHTW có thể chào bán GTCG nhằm thu hút lượng vốn khả dụng dư thừa đó.
Và ngược lại, khi dự báo vốn khả dụng của ngân hàng đang bị thiếu hụt, NHTW
sẽ chào mua để tăng khả năng thanh khoản cho ngân hàng. Như vậy, việc dự báo
vốn khả dụng của ngân hàng là hết sức quan trọng trong việc ra thực hiện
NVTTM.
Thứ hai, quy định về NVTTM. Mỗi quốc gia khác nhau có những quy
định khác nhau về GTCG, về thành viên tham gia thị trường, hình thức mua bán.
Chẳng hạn một số quốc gia quy định về GTCG bao gồm cả những GTCG dài
hạn; thành viên tham gia thị trường không chỉ là NHTM mà bao gồm cơng ty tín
thác đầu tư, cơng ty chứng khốn như ở Hàn Quốc. Bên cạnh đó, nhiều quốc gia
chỉ áp dụng hình thức mua bán có kỳ hạn vì tính linh hoạt và tiết kiệm chi phí
giao dịch. Như vậy, do trình độ phát triển của thị trường tài chính và khả năng
của NHTW nên các quy định của NHTW về NVTTM là khác nhau giữa các
quốc gia.

GVHD: TS. Phan Hữu Nghị

Nguyễn Ngọc Hiền – Tài chính DN48C
17


Đề án mơn học Lý thuyết Tài chính - Tiền tệ

Thứ ba, trình độ phát triển của thị trường tài chính quốc gia. Khơng chỉ là
những quy định mà trình độ phát triển của thị trường tài chính quốc gia cũng ảnh
hưởng tới khả năng vận hành, quy mô, sự tham gia của các thành viên,....
Thứ tư, danh mục GTCG của hệ thống ngân hàng. Để thực hiện giao dịch
thành công NVTTM, các ngân hàng phải nắm giữ những GTCG có tính thanh
khoản cao, mức độ rủi ro rất thấp và phù hợp với yêu cầu của NHTW cả về khối
lượng. Danh mục GTCG càng đa dạng về số lượng và khối lượng tạo điều kiện
cho việc giao dịch trên NVTTM khi cần thiết được thực hiện thành công.
KẾT LUẬN CHƯƠNG I:
Một trong những công cụ đắc lực và hiệu quả trong điều hành CSTT của
NHTW là Nghiệp vụ thị trường mở. Để áp dụng được NVTTM trong điều hành
CSTT, cần phải phân tích mổ xẻ những vấn đề của NVTTM: cơ chế tác động,
chủ thể tham gia, hàng hóa giao dịch, cách thức đấu thầu,..... Chương I đã phân
tích đầy đủ, rõ ràng cơ sở lý luận về NVTTM, từ đó NHTW mới vận hành cơng
cụ này phù hợp với yêu cầu của từng thời kỳ, đặc biệt là những thời điểm khó
khăn như khủng hoảng tài chính năm 2008 hoặc thời kỳ hậu khủng hoảng tài
chính.

GVHD: TS. Phan Hữu Nghị

Nguyễn Ngọc Hiền – Tài chính DN48C
18

Đề án mơn học Lý thuyết Tài chính - Tiền tệ

Chương II:

THỰC TRẠNG HOẠT ĐỘNG NGHIỆP VỤ
THỊ TRƯỜNG MỞ CỦA NHNN VIỆT NAM

2.1. Thực trạng của hoạt động nghiệp vụ thị trường mở của ngân
hàng nhà nước Việt Nam
Bắt đầu từ ngày 12/7/2000, NHNN tiến hành đưa công cụ NVTTM vào
hoạt động. Đây là một bước tiến mới trong điều hành CSTT của NHNN theo
hướng từ sử dụng các công cụ trực tiếp sang các công cụ gián tiếp, phù hợp với
thông lệ quốc tế và sự phát triển hội nhập của đất nước thời kỳ đổi mới kinh tế.
Suốt hơn 9 năm qua, công cụ NVTTM liên tục được NHNN không ngừng cải
tiến và dần trở thành một công cụ CSTT quan trọng của NHNN.


Thứ nhất, khung pháp lý cho sự ra đời và hoạt động của NVTTM

Để tạo cơ sở pháp lý cho việc triển khai công cụ NVTTM tại Việt Nam,
ngày 09/3/2000, Thống đốc đã ban hành Quy chế hoạt động nghiệp vụ thị
trường mở kèm theo Quyết định số 85/2000/QĐ - NHNN. Quy chế này cũng
quy định về công cụ NVTTM, các giao dịch trên thị trường mở, phương thức
giao dịch, phương thức đấu thầu, điều kiện tham gia thị trường mở, các loại
GTCG được giao dịch thơng qua thị trường mở, quy trình tham gia NVTTM.
Tuy nhiên, việc quy định về hình thức giao dịch đấu thầu lãi suất, ngày
thanh toán, lãi suất mua hoặc bán, khối lượng mua hoặc bán.... tại Quy chế
85/2000/QĐ - NHNN chưa phù hợp nên NHNN đã tiếp tục sửa đổi, bổ sung
bằng các Quyết định số 1439/2001/QĐ - NHNN ngày 20/11/2001 và Quyết định

số 877/2002/QĐ - NHNN ngày 19/8/2002, Quyết định số 1085/2003/QĐ NHNN ngày 16/9/2003 và công văn số 1511/NHNN - TD ngày 28/12/2004
nhằm thay đổi các quy định để hoàn thiện và mở rộng các quy định về GTCG,
đối tượng tham gia thị trường mở, thời gian thực hiện nghiệp vụ, các biểu mẫu
kèm theo,.... theo hướng linh hoạt, phù hợp với xu hướng điều hành hiện đại của
các NHTW các nước trên thế giới.
Như vậy, quy chế NVTTM được ban hành từ năm 2000, với 6 lần sửa đổi,
bổ sung và một lần thay thế (gần đây nhất là Quyết định số 27/2008/QĐ-NHNN
ban hành ngày 30/9/2008) cho phù hợp với sự phát triển của thị trường và yêu
cầu điều hành CSTT của NHNN trong thời kỳ hậu WTO.


Thứ hai, doanh số trúng thầu nghiệp vụ thị trường mở

Với mục đích, NVTTM là cơng cụ chủ yếu và quan trọng hàng đầu trong
điều hành CSTT của NHNN, NHNN đã tập trung thực hiện việc điều hịa lưu
thơng tiền tệ thông qua công cụ này. Điều này thể hiện ở doanh số mua bán
GTCG trên thị trường mở những năm qua tăng nhanh hàng năm, bình quân hàng
năm đạt trên 140%.

GVHD: TS. Phan Hữu Nghị

Nguyễn Ngọc Hiền – Tài chính DN48C
19


Đề án mơn học Lý thuyết Tài chính - Tiền tệ

Bảng 1: TỔNG DOANH SỐ TRÚNG THẦU NVTTM TỪ NĂM 2000 - 2008
Đơn vị: tỷ đồng
Khối lượng trúng thầu theo các

Số
Tốc độ
Doanh
phương thức giao dịch (tỷ đồng)
Năm phiên
tăng
số bình
thực hiện thực Mua kỳ Mua
trưởng
Bán
Bán
Tổng
quân
hiện
(%)
hạn
hẳn kỳ hạn hẳn
cộng
2000
17
480
874
550
1.904
112
106,7
2001
48
60
3.254

570
50
3.934
82
132,5
2002
85
7.246 1.900
9.146
108
131,6
2003
107
9.844 11.340
21.184
198
192,4
2004
123
60.986
950
61.936
504
65,5
2005
159
100.679 1.100
700
102.479
649

21,5
2006
162 36.833
200 87.202 124.235
767
2007
355 65.821
554.746 620.567 1.748
399,5
2008
402 947.205
12.022 76.837 1.036.064 2.577
67
Tổng cộng 1457 1.050.399 182.883 27.682 720.485 1.981.449 749
140
Nguồn: Tổng hợp từ Ngân hàng Nhà nước Việt Nam - www.sbv.gov.vn
& Tạp chí Ngân hàng số 24 (03/1/2009)

Biều đồ 1: DOANH SỐ TRÚNG THẦU NVTTM TỪ NĂM 2000 - 2008
Tỷ đồng

Đặc biệt là vào năm 2007, doanh số trúng thầu tăng lên đột biến đạt
316.507 tỷ đồng, gấp 2,54 lần đối với năm 2006. Điều này cũng dễ hiểu bởi vì
trong năm 2007, lạm phát của nền kinh tế có dấu hiệu tăng mạnh, công cụ
NVTTM được sử dụng chủ yếu và linh hoạt vì khơng tạo thêm lượng tiền cung
ứng cho nền kinh tế, góp phần kiềm chế lạm phát tăng mạnh.

GVHD: TS. Phan Hữu Nghị

Nguyễn Ngọc Hiền – Tài chính DN48C

20


Đề án mơn học Lý thuyết Tài chính - Tiền tệ

Từ năm 2000 - 2008, tổng doanh số trúng thầu nghiệp vụ thị trường mở đã
đạt con số 1.981.449 tỷ đồng, bình quân hàng năm đạt 220.161 tỷ đồng/năm.
Doanh số hàng năm đều tăng trưởng với tốc độ cao, năm 2008 gấp 545 lần so
với năm 2000. Điều này chứng tỏ khả năng điều tiết của công cụ này đến vốn
khả dụng của các TCTD và các điều kiện của thị trường tiền tệ ngày càng tăng.


Thứ ba, hàng hóa giao dịch trên thị trường mở
Bảng 2: HÀNG HÓA GIAO DỊCH TRÊN THỊ TRƯỜNG MỞ
Năm

GTCG
Tín phiếu KBNN
Tín phiếu NHNN
Trái phiếu CP
Trái phiếu KBNN
Trái phiếu đầu tư
Trái phiếu CP
(QHTPT phát hành)
Tr.phiếu địa phương
(UBND Hà nội phát
hành)
Tr.phiếu ĐP (UBND
Tp.HCM phát hành)

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
x
x

x
x

x
x

x
x
x
x
x

x
x
x
x
x

x
x
x
x
x

x
x

x
x
x

x
x
x
x
x

x
x
x
x
x

x

x

x

x

x

x

x

x

x

x

x

x

Nguồn: Ngân hàng Nhà nước Việt Nam

Hàng hóa trên thị trường mở ngày càng được đa dạng hóa hàng năm. Tuy
nhiên, phải thừa nhận một thực tế là bên cạnh các GTCG như tín phiếu KBNN,
NHNN, trái phiếu CP,.... thì các chứng chỉ tiền gửi của NHTM, thương phiếu,....
cũng được đưa ra giao dịch trên thị trường mở ở các nước trên thế giới. Điều đó
chứng tỏ danh mục GTCG giao dịch trên thị trường mở ở Việt Nam vẫn còn hạn
chế, chưa tạo tính thanh khoản cho thị trường.
Thứ tư, thành viên tham gia vào thị trường mở
Bảng 3: THÀNH VIÊN THAM GIA THỊ TRƯỜNG MỞ
Năm
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
Số lượng thành viên
NHNN Việt Nam
1
1
1
1
1
1

1
1
1
NHTM Nhà nước
4
4
4
5
5
5
5
3
3
NHTM Cổ phần
9
10
10
11
13
17
23
32
38
Ngân hàng nước ngoài
4
4
5
5
6
9

11
14
14
Ngân hàng liên doanh
1
1
1
1
1
1
2
4
4
Năm
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

GVHD: TS. Phan Hữu Nghị

Nguyễn Ngọc Hiền – Tài chính DN48C
21


Đề án mơn học Lý thuyết Tài chính - Tiền tệ

Số lượng thành viên
Cơng ty tài chính
Quỹ Tín dụng NDTW
Tổng số thành viên

1

1
21

1
1
22

1
1
23

1
1
25

1
1
26

1
1
35

1
1
44

1
1
56

1
1
62

Nguồn: Ngân hàng Nhà nước Việt Nam

Số lượng thành viên tham gia thị trường mở ngày càng tăng, năm 2008, có
4 NHTM quốc doanh, 38 NHTM cổ phần, 4 Ngân hàng liên doanh, 14 Ngân
hàng nước ngoài và chi nhánh ngân hàng nước ngồi, 2 quỹ và cơng ty tài chính.
Như vậy, số lượng thành viên tham gia tăng lên và khơng chỉ là NHTM mà cịn
có sự tham gia của ngân hàng nước ngồi, các cơng ty tài chính,....
Sự hiện diện của các TCTD tiêu biểu nhưng chỉ chiếm 44% tổng số các
TCTD hiện có và tập trung ở nhóm NHTM cổ phần, cho thấy mức độ tham gia
của các thành viên vẫn còn nhiều hạn chế. Điều này dẫn tới một thực tế là có
những TCTD có nhu cầu thực sự tham gia vào thị trường mở nhưng khơng có cơ
hội. Vì vậy, NHNN cần có những điều chỉnh kịp thời để tăng số lượng thành
viên tham gia thị trường đặc biệt trong bối cảnh ngày càng có nhiều tổ chức tài
chính quốc tế tham gia.


Thứ năm, phương thức thực hiện NVTTM

Ở Việt Nam, phương thức thực hiện NVTTM được NHNN thực hiện theo
phương thức đấu thầu, thực hiện xét thầu cho từng thành viên tham gia. Trước
năm 2007, việc đấu thầu được thực hiện theo hình thức đầu thấu lãi suất cho
từng thành viên. Từ năm 2007 trở lại đây, khi tỷ trọng của doanh số giao dịch
trên thị trường mở với lượng tiền cung ứng ngày càng có xu hướng ngày càng
gia tăng và đứng trước yêu cầu ngày càng gia tăng của nền kinh tế NHNN đã
thực hiện đấu thầu khối lượng có công bố lãi suất trong các phiên chào bán

nhằm khuyến khích các thành viên mua bán.


Thứ sáu, số phiên và tuần suất giao dịch

Hiện nay, NHNN đang áp dụng hình thức: Mua hẳn, mua có kỳ hạn, bán
hẳn, bán có kỳ hạn. Năm 2000, khi mới thực hiện NVTTM, các phiên giao dịch
được tổ chức định kỳ với chu kỳ 10 ngày/phiên. Năm 2002, NHNN đã tăng định
kỳ tổ chức các phiên giao dịch trên thị trường là 2 phiên/tuần và thông tin định
kỳ các phiên giao dịch. Việc tăng cường số lượng phiên giao dịch đã giúp các
thành viên tham gia chủ động, linh hoạt và kịp thời điều chỉnh lượng vốn khả
dụng đáp ứng nhu cầu kinh doanh tiền tệ của mình. Ngồi ra NHNN cịn thực
hiện các phiên giao dịch đột xuất theo yêu cầu thực tế. Số phiên giao dịch tăng
nhanh và đến năm 2008, số phiên giao dịch đạt 1 phiên/1 ngày.

Bảng 4: SỐ LƯỢNG VÀ TẦN SUẤT GIAO DỊCH

GVHD: TS. Phan Hữu Nghị

Nguyễn Ngọc Hiền – Tài chính DN48C
22


Đề án mơn học Lý thuyết Tài chính - Tiền tệ

Năm

Số
phiên

2000*
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
Tổng số

17
48
85
107
123
158
162
355
402
1457

Số phiên mua
Mua
Mua
hẳn
kỳ hạn
4
10
3

39
1
58
0
52
0
109
0
150
0
29
0
68
0
260
8
775

Số phiên bán
Bán
Bán hẳn
kỳ hạn
3
0
5
1
26
0
55
0

0
14
6
2
130
3
287
0
133
9
645
29

Tần suất
giao dịch
10 ngày/phiên
1 tuần/phiên
1 tuần/2 phiên
1 tuần/2 phiên
1 tuần/3 phiên
1 tuần/3 phiên
1 tuần/3 phiên
1 ngày/1 phiên
1 ngày/1 phiên

Nguồn: Ngân hàng Nhà nước Việt Nam, (*) từ 12/7 đến 31/12/2000


Thứ bảy, lãi suất nghiệp vụ thị trường mở

Lãi suất được hình thành thông qua đấu thầu và thường giao động trong
khoảng trần là lãi suất tái cấp vốn và sàn là lãi suất chiết khấu GTCG. Tuy nhiên
tại thời điểm quá căng thảng về vốn khả dụng, có thể cao hơn lãi suất tái cấp vốn
và vào thời điểm quá dư thừa vốn khả dụng, có thể thấp hơn lãi suất chiết khấu
GTCG.
(%)

Biểu đồ 2:

Nhìn chung, lãi suất NVTTM khá bám sát các lãi suất khác của NHNN
công bố như lãi suất cơ bản, lãi suất tái cấp vốn và lãi suất chiết khấu. Lãi suất
trúng thầu thường nằm giữa mức lãi suất tái cấp vốn và lãi suất chiết khấu. Lãi
suất trúng thầu, trong các phiên đấu thầu lãi suất, thể hiện khá chính xác và phù
hợp với diễn biến thị trường.
Nếu lãi suất trước năm 2006 có sự biến động ổn định thì từ năm 2007, do
tình hình lạm phát có dấu hiệu tăng mạnh lên hai con số thì lãi suất trúng thầu

GVHD: TS. Phan Hữu Nghị

Nguyễn Ngọc Hiền – Tài chính DN48C
23


Đề án mơn học Lý thuyết Tài chính - Tiền tệ

thị trường mở đã tăng lên và có sự biến động mạnh mẽ từ năm 2007 sang năm
2008 theo mục tiêu kiềm chế lạm phát.
2.2. Đánh giá hoạt động nghiệp vụ thị trường mở của ngân hàng nhà
nước Việt Nam
Năm 2007 và năm 2008 thực sự là hai năm khó khăn đối với mọi nền kinh

tế trên thế giới. Ở Việt Nam, năm 2007, lạm phát bùng nổ khi lạm phát đã là hai
con số và năm 2008, nền kinh tế lại đứng trước tác động của cuộc khủng hoảng
tài chính tồn cầu. Các giải pháp, chính sách của NHNN đã góp phần đáng kể
cho việc ổn định tình hình kinh tế vĩ mô. Kết quả và hiệu quả của việc truyền tải
các giải pháp chính sách của NHNN đạt được chủ yếu thông qua các công cụ
của CSTT được vận dụng một cách linh hoạt bao gồm công cụ nghiệp vụ thị
trường mở, tái cấp vốn,.... Đặc biệt, NVTTM nổi lên là một công cụ hữu hiệu so
với các công cụ khác khi khối lượng giao dịch chiếm phần lớn trên thị trường
tiền tệ.
2.2.1. Những kết quả đã đạt được
Trong năm 2007 - 2008, NVTTM có nhiều diễn biến phức tạp song đã
phát huy vai trị tích cực trong việc thực thi CSTT, góp phần kiểm sốt lạm phát,
đảm bảo khả năng thanh khoản cho các TCTD, giữ vững tính an tồn và bền
vững của hệ thống Ngân hàng. Bên cạnh đó, những kết quả cụ thể khác của
NVTTM đạt được như sau:
Thứ nhất, các cơ chế và quy trình NVTTM đã được khơng ngừng cải tiến
và hồn thiện.
Các GTCG được sử dụng trong NVTTM đã được mở rộng theo tinh thần
Luật sửa đổi bổ sung một số điều của Luật NHNN năm 2003. Đến nay các
GTCG được giao dịch khơng chỉ gồm tín phiếu kho bạc, tín phiếu NHNN mà
còn cả các loại trái phiếu dài hạn do ngân sách trung ương thanh toán, trái phiếu
địa phương.
Với hiệu quả rõ rệt của NVTTM, đa dạng hóa của GTCG đa thu hút số
lượng thành viên tham ra nghiệp vụ này đã tăng từ mức 44 TCTD trong năm
2007 lên mức 56 TCTD trong năm 2008, tỷ lệ thành viên tham gia giao dịch
cũng tăng từ mức 21 TCTD lên mức 35 TCTD. Tính đến năm 2008 số phiên đấu
thầu thành công đã gần 1500 phiên, với tuần suất giao dịch từ 10 ngày/phiên
xuống còn 1 ngày/phiên giúp các TCTD đáp ứng kịp thời vốn đảm bảo khả năng
thanh toán nói riêng và đảm bảo ổn định thị trường tiền tệ và an tồn hệ thống
ngân hàng năm 2008 nói chung.



Thứ hai, quy chế thị trường mở áp dụng "Hợp đồng mua bán lại GTCG"

Đây là một trong những bước cải tiến quan trọng và phù hợp với cam kết
của NHNN với các tổ chức tài chính nước ngồi, từng bước đưa thị trường tiền
tệ Việt Nam nói chung và thị trường Repo GTCG theo đúng các chuẩn mực

GVHD: TS. Phan Hữu Nghị

Nguyễn Ngọc Hiền – Tài chính DN48C
24


Đề án mơn học Lý thuyết Tài chính - Tiền tệ

quốc tế. Hợp đồng mua bán lại GTCG được áp dụng chung cho tất cả các giao
dịch mua bán có kỳ hạn giữa NHNN và TCTD.


Thứ ba, các bộ phận liên quan đến NVTTM và các thành viên thị trường
ngày càng có sự phối hợp chặt chẽ.

Theo đánh giá của Ban điều hành NVTTM, trong hai năm 2007 - 2008,
giữa các bộ phận liên quan của NHNN và các thành viên thị trường ngày càng
có sự phối hợp chặt chẽ, tạo thuận lợi cho việc nâng cao hiệu quả NVTTM.
Đồng thời, thông qua kết quả hoạt động NVTTM, các TCTD nắm được chiều
hướng và động thái điều hành CSTT của NHNN, từ đó có phản ứng kịp thời
trong điều hành và quản trị vốn kinh doanh tạo tiền đề cho sự thành công trong
điều hành CSTT năm 2008.



Thứ tư, thông qua hoạt động NVTTM, NHNN đã từng bước thử nghiệm
việc hình thành lãi suất để định hướng lãi suất thị trường theo mục tiêu
điều hành CSTT. Việc áp dụng đấu thầu khối lượng với các mức lãi suất
thống nhất được điều chỉnh linh hoạt cũng đã tạo định hướng cho thị
trường, góp phần kiềm chế lạm phát tăng cao trong năm 2007 - 2008.



Thứ năm, NHNN đã chủ động cung cấp thông tin minh bạch cho các
TCTD là thành viên của thị trường mở. Những thông tin liên quan đến
hoạt động thị trường tiền tệ nói chung và NVTTM nói riêng, vốn rất nhạy
cảm và ảnh hưởng trực tiếp đến các TCTD. Do đó trong quy định mới,
NHNN đã yêu cầu các thành viên đảm bảo chế độ thông tin hai chiều,
được thực hiện trên trang tin NVTTM với định kỳ tối thiểu là 1 tuần/lần.
Quy định này góp phần tạo ra sự bình đẳng về thơng tin giữa các thành
viên, qua đó thu hút thêm các thành viên tham gia vào thị trường mở. Nếu
năm 2007, thị trường mở có 44 thành viên thì năm 2008 đã tăng lên 56
TCTD; trong đó có 35 TCTD có giao dịch thường xuyên trên thị trường
mở, tăng 66,67% so với năm trước. Đặc biệt, nếu trước đây các chi nhánh
ngân hàng nước ngồi chỉ tham gia giao dịch bán GTCG thì nay đã tham
gia cả mua và bán.



Thứ sáu, việc áp dụng công nghệ thông tin đã giúp NVTTM được vận
hành một cách trơn tru với khối lượng giao dịch ngày càng gia tăng. Với
việc áp dụng phần mềm KTP (Kondor trade processing) là phần mềm lõi
để thực hiện lưu ký GTCG tại NHNN đã tạo điều kiện cho NVTTM ngày

càng phát triển về quy mô thành viên, quy mô GTCG,.... thể hiện bằng sự
gia tăng ngày càng mạnh mẽ của doanh số, năm 2008 tăng hơn 50% so
với năm 2007, năm 2007 tăng hơn 300% so với năm 2006, tuần suất giao
dịch chỉ còn là 1 ngày/phiên.
2.2.2. Những hạn chế và nguyên nhân
2.2.2.1. Những hạn chế

GVHD: TS. Phan Hữu Nghị

Nguyễn Ngọc Hiền – Tài chính DN48C
25