(Luận Văn) Định Giá Cổ Phần Doanh Nghiệp Niêm Yết Tại Sở Giao Dịch Chứng Khoán Tphcm - Xét Ví Dụ Mô Hình Công Ty Cổ Phần Cơ Điện Lạnh.pdf

ng

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HCM
---------W—X--------

hi
ep
do
w
n
lo
ad

TRƯƠNG THANH LIÊM

ju

y
th
yi
pl
al

n

ua

ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT

n

va

TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHỐN THÀNH

fu

ll

PHỐ HỒ CHÍ MINH – XÉT VÍ DỤ MƠ HÌNH CƠNG

m

oi

TY CỔ PHẦN CƠ ĐIỆN LẠNH REE

at

nh

z
z
ht

vb
k

jm

LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ

om

l.c

ai
gm
n

a
Lu
n

va
y

te
re

ac

th

TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2010


ng

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HCM

hi
ep

---------W—X--------

do
w
n
lo
ad

TRƯƠNG THANH LIÊM

ju

y
th
yi
pl

ua

al

ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT

n

TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHỐN THÀNH

va

n

PHỐ HỒ CHÍ MINH - XÉT VÍ DỤ MƠ HÌNH CƠNG

ll

fu

oi

m

TY CỔ PHẦN CƠ ĐIỆN LẠNH REE

at

nh
z

Chuyên ngành : QUẢN TRỊ KINH DOANH

z
k

jm

ht

vb

Mã số : 60.34.05

om

l.c

ai
gm

LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ

NHDKH: PGS, TS. NGUYỄN QUANG THU

n

a
Lu
n

va
y

te
re

ac

th

TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2010


ng

Lời Cam Đoan

hi
ep
do

Tác giả cam đoan rằng các chương của luận văn này hiện không sao chép và

w
n

hiện chưa báo cáo trong bất kỳ kỳ xét duyệt luận văn khoa học với trình độ nào.

lo
ad

Tác giả cũng xác nhận rằng, đây là kiến thức tốt nhất trong mảng nghiên cứu

y
th

của tác giả. Tác giả đã nhận được sự giúp đỡ trong việc chuẩn bị luận văn này và tất

ju

cả các nguồn trích dẫn được sử dụng đã được ghi chú đầy đủ trong luận văn này.

yi
pl
al

Tp. HCM, ngày 27 tháng 07 năm 2010

n

ua

Tác giả

n

va

Trương Thanh Liêm

ll

fu
oi

m
at

nh
z
z
k

jm

ht

vb
om

l.c

ai
gm
n

a
Lu
n

va
y

te
re

ac

th


ng

Lời Tri Ân

hi
ep
do

Tác giả xin bày tỏ lòng tri ân đến các Giáo sư, Tiến sĩ trong chương trình Sau

w
n

đại học Khóa 16 - Quản trị kinh doanh của Trường Đại học Kinh tế Thành phố Hồ

lo

Chí Minh, đã tận tình hướng dẫn, truyền đạt cho tác giả những kiến thức và kinh

ad

y
th

nghiệm thực tế quý báu, đã giúp đỡ tác giả trong quá trình học tập, nghiên cứu.

ju

Đặc biệt, tác giả xin gửi lời cảm ơn sâu sắc đến cô hướng dẫn khoa học

yi

PGS.TS Nguyễn Quang Thu, người đã hướng dẫn tác giả phương pháp nghiên cứu

pl

al

và hoàn thành luận văn này.

n

ua

Cuối cùng, tác giả xin cảm ơn Gia đình, Ban lãnh đạo Trường Đại học Kinh tế

va

Thành phố Hồ Chí Minh, Ban giám đốc và các bạn đồng nghiệp Cơng ty cổ phần

n

chứng khốn Ngân hàng Phát triển nhà Đồng Bằng Sông Cửu Long (MHBS), nơi

fu

ll

tác giả đang cơng tác, đã hết lịng giúp đỡ và ủng hộ tác giả trong quá trình học tập

oi

m

và làm việc.

at

nh
z

Tp. HCM, ngày 27 tháng 07 năm 2010

z
vb

Tác giả

k

jm

ht

Trương Thanh Liêm

om

l.c

ai
gm
n

a
Lu
n

va
y

te
re

ac

th


ng

MỤC LỤC

hi
ep

DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CÁC CHỮ VIẾT TẮT....................................... vii

do

DANH MỤC CÁC BẢNG ...................................................................................... ix

w

DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ ................................................................ xi

n

lo

PHẦN MỞ ĐẦU ........................................................................................................1

ad

1. Lý do chọn đề tài ..................................................................................................1

y
th

2. Mục tiêu nghiên cứu .............................................................................................2

ju

yi

3. Phương pháp nghiên cứu ......................................................................................2

pl

4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu ........................................................................3

al

n

ua

5. Kết cấu luận văn ...................................................................................................3

va

CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN DOANH

n

NGHIỆP NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN ..........................4

fu

ll

1.1 Khái niệm về định giá cổ phần .............................................................................4

m

oi

1.1.1 Cơ sở lý thuyết của việc định giá ............................................................4

at

nh

1.1.2 Những nguyên tắc chung của việc định giá.............................................5

z

1.1.3 Vai trò của định giá giá trị cổ phần doanh nghiệp...................................5

z

1.1.3.1 Định giá và quản lý danh mục đầu tư.........................................5

vb

jm

ht

1.1.3.2 Định giá trong sáp nhập và thâu tóm doanh nghiệp ...................5
1.1.3.3 Định giá trong hoạt động tài chính doanh nghiệp ......................6

k

ai
gm

1.2 Xác định lãi suất chiết khấu..................................................................................6
1.2.1 Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu: mơ hình định giá tài sản vốn ..............7

l.c

om

1.2.2 Chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC) ................................................7

a
Lu

1.3 Các phương pháp định giá ....................................................................................8
1.3.1 Phương pháp định giá bằng cách chiết khấu dòng tiền ...........................8

n

1.3.2 Định giá tương đối ...................................................................................9

ac

ii

th

1.3.2.2 Sử dụng các chỉ tiêu cơ bản của doanh nghiệp ..........................9

y

1.3.2.1 Phương pháp tính tốn................................................................9

te
re

1.3.1.2 Định giá vốn chủ sở hữu so với định giá doanh nghiệp .............8

n

va

1.3.1.1 Phương pháp tính tốn................................................................8


ng

1.3.2.3 Sử dụng các doanh nghiệp so sánh...........................................10

hi
ep

1.4 Ước lượng dòng tiền ...........................................................................................10

do

1.4.1 Dòng tiền vốn chủ sở hữu......................................................................10

w

1.4.1.1 Dòng tiền vốn chủ sở hữu đối với một công ty có vay nợ .......10

n
lo

1.4.1.2 Thu nhập thuần (NPAT) và các khoản mục bất thường...........11

ad

1.4.1.3 Dòng tiền vốn chủ sở hữu so với thu nhập thuần (NPAT).......12

y
th

1.4.1.4 Các yếu tố giúp phân biệt dòng tiền vốn chủ sở hữu với thu

ju

yi

nhập thuần .............................................................................................12

pl

1.4.2 Dịng tiền của cơng ty ............................................................................14

al

n

ua

1.4.3 Dịng tiền và vòng đời của tài sản, giá trị thanh lý và giá trị cuối cùng 15

va

1.4.1.1 Dòng tiền và vòng đời của tài sản ............................................15

n

1.4.1.2 Giá trị thanh lý và giá trị cuối cùng ..........................................15

fu

ll

1.5 Một số mơ hình định giá .....................................................................................16

m

oi

1.5.1 Phương pháp chiết khấu dịng tiền ........................................................16

at

nh

1.5.1.1 Mơ hình chiết khấu cổ tức (DDM) ............................................ 16

z

1.5.1.2 Mơ hình chiết khấu dòng tiền thuần vốn chủ sở hữu (FCFE).. 18

z

1.5.1.3 Mơ hình chiết khấu dịng tiền thuần của cơng ty (FCFF) ........ 20

vb

jm

ht

1.5.2 Phương pháp định giá tương đối ...........................................................21
1.5.2.1 Tỷ số giá thị trường /Thu nhập mỗi cổ phần (P/E) ..................21

k

ai
gm

1.5.2.2 Tỷ số giá thị trường/Giá trị sổ sách (P/BV) .............................22
Tóm tắt chương 1: .....................................................................................................25

l.c

om

CHƯƠNG 2: PHÂN TÍCH THỰC TRẠNG HOẠT ĐỘNG CỦA SỞ GIAO

a
Lu

DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH THỜI GIAN QUA..27

n

2.1 Giới thiệu về chỉ số giá chứng khoán niêm yết Vnindex tại Sở giao dịch chứng

iii

ac

năm 2009 ...............................................................................................29

th

2.2.1 Diễn biến của thị trường chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh trong

y

khốn Thành Phố Hồ Chí Minh (Hose) ..............................................................28

te
re

2.2 Tình hình thị trường chứng khoán trên sàn niêm yết tại Sở giao dịch chứng

n

va

khoán Thành Phố Hồ Chí Minh..........................................................................27


ng

2.2.2 Giới thiệu phân loại doanh nghiệp theo chuẩn ICB ..............................32

hi
ep

2.2.3 Đánh giá hiệu quả sinh lợi hoạt động đầu tư thơng qua Hose...............33

do

2.2.4 Tình hình thanh khoản, cung cầu thị trường trên Hose trong năm 2009 ..

w

...............................................................................................................35

n
lo

2.2.5 Đánh giá chung hiệu quả hoạt động của các công ty niêm yết tại Hose

ad

tới thời điểm 31/12/2009 .......................................................................38

y
th

2.2.6 So sánh tình hình thị trường chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh với

ju

yi

một số nước ...........................................................................................40

pl

2.3 Triển vọng thị trường chứng khoán Việt Nam tại Hose trong năm 2010 và các

al

n

ua

nhóm ngành cần quan tâm khi tham gia đầu tư ..................................................42

va

2.3.1 Dự báo triển vọng Vnindex đến năm 2010 ...........................................42

n

2.3.2 Triển vọng kinh doanh các nhóm ngành của các doanh nghiệp niêm yết

fu

ll

tại Hose trong năm 2010........................................................................44

m

oi

Tóm tắt chương 2: .....................................................................................................47

at

nh

CHƯƠNG 3: MƠ HÌNH ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN CỦA CƠNG TY CỔ PHẦN

z

CƠ ĐIỆN LẠNH REE VÀ ỨNG DỤNG ..............................................................48

z

3.1. Giới thiệu về Công ty Cổ phần Cơ điện lạnh REE .............................................48

vb

jm

ht

3.1.1 Lịch sử hình thành và phát triển ............................................................48
3.1.2 Tổng quan về công ty ............................................................................48

k

ai
gm

3.1.2.1 Thông tin công ty: ....................................................................48
3.1.2.2 Quá trình tăng vốn từ khi cổ phần hóa đến thời điểm

l.c

om

31/12/2009 .............................................................................................49

a
Lu

3.1.2.3 Những hoạt động kinh doanh chính: ........................................50
3.1.2.4 Chiến lược phát triển ................................................................50

n

3.1.3.1 Cơ cấu tổ chức của Công ty .....................................................51

ac

iv

th

..................................................................................................52

y

3.1.3.2 Danh sách nhóm các cơng ty REE sở hữu và liên kết liên doanh

te
re

3.1.3 Cơ cấu tổ chức .......................................................................................51

n

va

3.1.2.5 Thơng tin tài chính và kiểm tốn ..............................................51


ng

3.1.4 Cơ cấu bộ máy quản lý Công ty ............................................................52

hi

ep

3.1.5 Phân tích các hoạt động kinh doanh năm 2009 .....................................53

do

3.1.5.1 Hoạt động dịch vụ Cơ Điện Cơng Trình (M&E) ...................... 53

w

3.1.5.2 Sản xuất, lắp ráp, kinh doanh các sản phẩm mang thương hiệu

n
lo

Reetech ...................................................................................................... 54

ad
ju

y
th

3.1.5.3 Phát triển, quản lý, kinh doanh và khai thác bất động sản ....... 55
3.1.5.4 Hoạt động đầu tư tài chính .......................................................56

yi

3.1.6 Mục tiêu phát triển năm 2010................................................................57

pl

al

3.1.6.1 Hoạt động dịch vụ Cơ Điện Cơng Trình (M&E) ...................... 57

n

ua

3.1.6.2 Sản xuất, lắp ráp, kinh doanh các sản phẩm mang thương hiệu

va

Reetech ...................................................................................................... 58

n

3.1.6.3 Phát triển, quản lý, kinh doanh và khai thác bất động sản ....... 58

fu

ll

3.1.6.4 Hoạt động đầu tư tài chính ......................................................... 59

m

oi

3.2. Phân tích hiệu quả hoạt động kinh doanh của REE Corp. và hiệu quả đầu tư vào

nh

at

cổ phần Ree Corp. ..............................................................................................59

z

3.2.1 Cơ cấu doanh thu bộ phận hoạt động và kết quả hoạt động kinh doanh ..

z

vb

................................................................................................................... 59

jm

ht

3.2.1.1 Doanh thu bộ phận từ hoạt động kinh doanh ............................ 59

k

3.2.1.2 Lợi nhuận bộ phận từ hoạt động kinh doanh ............................ 60

ai
gm

3.2.2 Đánh giá hiệu quả sinh lợi hoạt động đầu tư cổ phần niêm yết trường

om

l.c

hợp Công ty Cổ phần Cơ điện lạnh REE...............................................61
3.2.3 Sự tương quan giữa biến động Vnindex và biến động giá cổ phần của

a
Lu

Công ty Cổ phần Cơ điện lạnh REE........................................................ 63

n

3.2.4 Giả định tính tốn về hoạt động kinh doanh .........................................64

ac

v

th

3.2.7 Phân tích Dupont về Cơng ty Cổ phần Cơ điện lạnh REE ....................72

y

3.2.6 Phân tích tài chính Cơng ty Cổ phần Cơ điện lạnh REE .......................69

te
re

chuyển tiền tệ làm cơ sở dịng tiền dự tốn ...........................................66

n

va

3.2.5 Dự toán bảng cân đối kế toán, kết quả hoạt động kinh doanh và lưu


ng

3.2.8 So sánh Công ty Cổ phần Cơ điện lạnh REE với các công ty trên Hose ..

hi
ep

...............................................................................................................72

do

3.2.9 Ước lượng chi phí sử dụng vốn bình qn (WACC) ............................73

w

3.3. Mơ hình định giá cổ phần Cơng ty Cổ phần Cơ điện lạnh REE và kế hoạch đầu

n
lo

tư .........................................................................................................................74

ad

3.3.1 Định giá giá trị cổ phần Công ty Cổ phần Cơ điện lạnh REE ...............74

y
th

3.3.2 Kế hoạch đầu tư vào cổ phần của Cơng ty Cổ phần Cơ điện lạnh REE79

ju

yi

Tóm tắt chương 3: .....................................................................................................80

pl

KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ ................................................................................82

al

n

ua

TÀI LIỆU THAM KHẢO ........................................................................................1

va

Tiếng Việt....................................................................................................................1

n

Tiếng Anh....................................................................................................................1

fu

ll

PHỤ LỤC 01: DỰ TỐN VỀ TÌNH HÌNH HOẠT ĐỘNG REE CORP.

oi

m

TRONG CÁC NĂM 2010 – 2014

at

nh
z
z
k

jm

ht

vb
om

l.c

ai
gm
n

a
Lu
n

va
y

te
re

ac

th
vi


ng

DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CÁC CHỮ VIẾT TẮT

hi
ep

Từ viết tắt Chú thích các từ viết tắt

do

APM Mơ hình định giá song hành

w

BCĐKT Bảng cân đối kế toán

n
lo

BV Giá trị sổ sách cổ phần thường

ad

CAPM Mơ hình định giá tài sản vốn

ju

y
th

CK Chứng khốn

yi

Cổ phần Vốn của cơng ty cổ phần được chia thành nhiều phần bằng nhau,

pl

mỗi phần bằng nhau đó gọi là cổ phần. Cổ phần hồn tồn khác biệt

al

n

ua

so với cổ phiếu vì cổ phiếu chỉ là hình thức biểu hiện của cổ phần

va

Cổ phiếu Giấy chứng nhận số tiền nhà đầu tư đóng góp vào cơng ty phát

n

hành. Nguời nắm giữ cổ phiếu trở thành cổ đông và đồng thời là chủ

fu

ll

sở hữu của công ty phát hành

oi

m

CPI Chỉ số giá tiêu dùng

at

nh

CTCP Công ty cổ phần

z

DCF Phương pháp chiết khấu dòng tiền

k

FDI Đầu tư trực tiếp nước ngồi

n
n

va

GDP Tổng sản phẩm quốc nội

a
Lu

FCFF Mơ hình chiết khấu dịng tiền thuần của cơng ty

om

FCFE Mơ hình chiết khấu dòng tiền thuần vốn chủ sở hữu

l.c

ai
gm

EU Liên minh châu âu

jm

EPS Thu nhập mỗi cổ phần

ht

DTT Doanh thu thuần

vb

DNNY Doanh nghiệp niêm yết

z

DDM Mơ hình chiết khấu cổ tức

te
re

GSO Tổng cục Thống kê Việt Nam
GTGD Giá trị giao dịch

y

ac

th

HĐ SXKD Hoạt động sản xuất kinh doanh
HOSE Sở giao dịch chứng khốn Thành Phố Hồ Chí Minh

vii


ng

ICB Hệ thống chia ngành theo chuẩn quốc tế thuộc bản quyền của Công

hi
ep

ty Dow Jones & Company, Inc. và FTSE International Limited

do

(“FTSE”)

w

IMF Quỹ tiền tệ quốc tế

n
lo

IPO Phát hành lần đầu ra cơng chúng

ad

KNTT Khả năng thanh tốn

y
th

KQ HĐKD Kết quả hoạt động kinh doanh

ju

yi

LCTT Lưu chuyển tiền tệ

pl

LNST Lợi nhuận sau thuế

al

n

ua

MFI Bộ tài chính

va

MHBS Cơng ty Cổ phần Chứng khốn Ngân hàng Phát triển nhà Đồng

n

Bằng Sơng Cửu Long

fu

ll

MPI Bộ Kế hoạch & đầu tư

m

oi

NHNN Ngân hàng Nhà nước Việt Nam

z

NSNN Ngân sách nhà nước

at

nh

NPAT Thu nhập thuần

z

P/B Tỷ số giá thị trường trên giá trị sổ sách mỗi cổ phần thường

vb

jm

ht

P/E Tỷ số giá thị trường trên thu nhập mỗi cổ phần
P/S Tỷ số giá thị trường trên doanh thu mỗi cổ phần

k

trưởng

n
n

va

UBCKNN Ủy ban chứng khoán nhà nước

a
Lu

TTCK Thị trường chứng khoán

om

ROE Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu

l.c

ROA Tỷ suất sinh lợi trên tổngtài sản

ai
gm

PEG Tỷ số giá thị trường trên thu nhập mỗi cổ phần so với tốc độ tăng

te
re

WACC Chi phí sử dụng vốn bình qn
WB Ngân hàng thế giới

y

ac

th

viii


ng
hi
ep

DANH MỤC CÁC BẢNG

do

Bảng 1: Dịng tiền của cơng ty .................................................................................14 

w

Bảng 2: Hệ thống phân ngành ứng dụng cho thị trường chứng khoán Việt Nam ....32 

n

lo

Bảng 3: Diễn biến chỉ số Vnindex từ năm 2000 đến 2010 .......................................33 

ad

Bảng 4: Tỷ suất sinh lợi theo tháng của Vnindex từ năm 2000 - 2010 ....................34 

y
th

Bảng 5: Chi tiết giá trị giao dịch trên Hose từ 2007 đến 2009 .................................37 

ju

yi

Bảng 6: Kết quả kinh doanh của 247 doanh nghiệp niêm yết các quý trên Hose

pl

trong năm 2007 – 2010 .............................................................................................39 

al

n

ua

Bảng 7: Kết quả kinh doanh của 247 doanh nghiệp niêm yết trên Hose trong năm

va

2006 – 2009 ...............................................................................................................40 

n

Bảng 8: So sánh tốc độ tăng trưởng EPS, P/E và PEG .............................................40 

fu

ll

Bảng 9: Dự báo Vnindex đến cuối năm 2010 ...........................................................43 

m

oi

Bảng 10: Triển vọng các ngành cần quan tâm trong năm 2010................................44 

at

nh

Bảng 11: Chi tiết danh sách REE Corp. đầu tư vào các công ty con ........................52 

z

Bảng 12: Chi tiết danh sách REE Corp. đầu tư vào các công ty liên kết, liên doanh

z

...................................................................................................................................52 

vb

jm

ht

Bảng 13: Chi tiết danh sách cơ cấu bộ máy quản lý của REE Corp. ........................52 
Bảng 14: Diễn biến giá cổ phần REE Corp. từ năm 2000 - 2010 .............................62 

k

ai
gm

Bảng 15: Tỷ suất sinh lợi theo tháng của REE Corp. từ năm 2000 - 2010 ...............62 
Bảng 16: Bảng tổng tài sản dự toán của REE Corp. từ năm 2010 - 2014 ................66 

l.c

om

Bảng 17: Bảng nguồn tài trợ dự toán của REE Corp. từ năm 2010 -2014 ...............67 

a
Lu

Bảng 18: Bảng kết quả hoạt động kinh doanh dự toán của REE Corp. từ năm 2010 2014 ...........................................................................................................................68 

n

2014 ...........................................................................................................................69 

ac

ix

th

2010 - 2014 ...............................................................................................................70 

y

Bảng 21: Phân tích, dự toán hiệu quả hoạt động kinh doanh của REE Corp. từ năm

te
re

Bảng 20: Phân tích, dự tốn khả năng thanh toán của REE Corp. từ năm 2010 -

n

va

Bảng 19: Bảng lưu chuyển tiền tệ dự toán của REE Corp. từ năm 2010 -2014 .......68 


ng

Bảng 22: Phân tích, dự tốn rủi ro tài chính của REE Corp. từ năm 2010 -2014.....70 

hi
ep

Bảng 23: Phân tích tiềm năng tăng trưởng của REE Corp. từ năm 2010 -2014 .......71 

do

Bảng 24: Đánh giá dự toán chỉ số cơ bản về REE Corp. từ năm 2010 - 2014 .........71 

w

Bảng 25: Dự toán một số chỉ tiêu tăng trưởng về REE Corp. từ năm 2010 - 2014 ..71 

n

lo

Bảng 26: Phân tích Dupont dự tốn về REE Corp. từ năm 2010 - 2014 ..................72 

ad

Bảng 27: So sánh hoạt động kinh doanh REE Corp. với các doanh nghiệp trên Hose

y
th

...................................................................................................................................72 

ju

yi

Bảng 28: Ước lượng WACC của REE Corp. từ năm 2010 - 2014 ...........................73 

pl

Bảng 29: Định giá cổ phần REE Corp. theo phương pháp FCFF .............................75 

al

n

ua

Bảng 30: Định giá cổ phần REE Corp. theo phương pháp FCFE.............................76 

va

Bảng 31: Định giá cổ phần REE Corp. theo phương pháp DDM .............................76 

n

Bảng 32: Định giá cổ phần REE Corp. theo phương pháp tỷ số P/E........................77 

fu

ll

Bảng 33: Định giá cổ phần REE Corp. theo phương pháp tỷ số P/BV ....................78 

m

oi

Bảng 34: Kết quả định giá giá trị cổ phần REE Corp. ..............................................79 

at

nh

Bảng 35: Phân tích giá đề nghị đầu tư vào cổ phần REE Corp. ...............................79 

z

Bảng 36: Phân tích lợi nhuận dự kiến và kết quả đầu tư cổ phần REE Corp. ..........80 

z
k

jm

ht

vb
om

l.c

ai
gm
n

a
Lu
n

va
y

te
re

ac

th
x


ng

DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ

hi
ep

Hình 1: Mơ hình chiết khấu cổ tức hai giai đoạn ......................................................17 

do

Hình 2: Tỷ lệ tăng trưởng thu nhập ...........................................................................17 

w

Hình 3: Kỹ thuật và một số các phương pháp định giá cổ phần ...............................25 

n

lo

Hình 4: Diễn biến chỉ số Vnindex trong năm 2009 ..................................................29 

ad

Hình 5: Tỷ suất sinh lợi của Vnindex từ năm 2000 - 2010 .......................................34 

y
th

Hình 6: Khối lượng giao dịch và giá trị giao dịch theo tháng trên Hose năm 2009 .35 

ju

yi

Hình 7: Khối lượng đặt mua, đặt bán trên Hose trong năm 2009 .............................36 

pl

Hình 8: Khối lượng và giá trị đặt mua, đặt bán của nhà đầu tư nước ngoài trên Hose

al

n

ua

năm 2009 ...................................................................................................................37 

va

Hình 9: Kết quả kinh doanh của 247 doanh nghiệp niêm yết các quý trên Hose trong

n

năm 2007 – 2010 .......................................................................................................38 

fu

ll

Hình 10: Kết quả kinh doanh của 247 doanh nghiệp niêm yết .................................40 

m

oi

Hình 11: So sánh tương quan giữa Vnindex và một số chỉ số chứng khoán quốc tế41 

at

nh

Hình 12: Quá trình tăng vốn của REE Corp. từ khi cổ phần hóa năm 1993 đến nay

z

...................................................................................................................................49 

z

Hình 13: Cơ cấu tổ chức của Công ty Cổ phần Cơ điện lạnh REE ..........................51 

vb

jm

ht

Hình 14: Doanh thu bộ phận từ hoạt động kinh doanh năm 2008-2009...................60 
Hình 15: Cơ cấu doanh thu bộ phận hoạt động kinh doanh năm 2008-2009 ...........60 

k

ai
gm

Hình 16: Lợi nhuận bộ phận từ hoạt động kinh doanh năm 2008-2009 ...................61 
Hình 17: Cơ cấu lợi nhuận bộ phận từ hoạt động kinh doanh năm 2008-2009 ........61 

l.c

om

Hình 18: Tỷ suất sinh lợi của REE Corp. từ năm 2000 - 2010 .................................63 

a

Lu

Hình 19: Tương quan thuận giữa biến động Vnindex và biến động giá REE Corp.
trong giai đoạn 2000 - 2010 ......................................................................................63 

n
n

va
y

te
re

ac

th
xi


ng

PHẦN MỞ ĐẦU 

hi
ep

1. Lý do chọn đề tài

do

Cùng trên một thị trường chứng khoán nhưng nhà đầu tư với phương thức

w

hay quan điểm đầu tư khác nhau sẽ có cảm nhận khác nhau và vì thế sẽ hành động

n

lo

hồn tồn khác nhau tại cùng một thời điểm. Nguyên tắc cơ bản của đầu tư là người

ad

đầu tư không được mua một tài sản cao hơn giá trị của nó. Điều này tưởng là hợp lý

y
th

và hiển nhiên, nhưng ở bất cứ thời điểm và thị trường nào cũng thế, đôi lúc nó lại bị

ju
yi

bỏ qn.

pl

Thị trường chứng khốn Việt Nam ra đời và đi vào hoạt động ngày

al

n

ua

20/07/2000 đã đánh dấu một bước ngoặt lớn trong quá trình xây dựng và hồn thiện

va

cơ cấu nền kinh tế thị trường nói chung và thị trường tài chính ở nước ta nói riêng.

n

Trong thời gian vừa qua, hầu hết các nhà đầu tư đi đến đâu cũng nghe những thông

fu

ll

tin về thị trường chứng khốn, chỉ số Vnindex giảm mạnh, cơng ty này chia cổ tức,

m

oi

công ty kia tăng vốn... Trên các phương tiện thơng tin đại chúng có những đánh giá

at

nh

của các tổ chức tài chính tham gia thị trường với những nhận định thị trường nóng

z

và vượt qua giá trị thực của chứng khoán như giá cổ phiếu tăng quá nóng từ cuối

z

năm 2006, biến động giảm mạnh từ quý 1 năm 2007, cuối năm 2008 thị trường kém

vb

jm

ht

thanh khoản, các doanh nghiệp niêm yết công bố thông tin thua lỗ, thị trường kém
thanh khoản 6 tháng đầu năm 2009 và tăng trưởng nóng trở lại vào những tháng

k

ai
gm

cuối năm 2009 và hai quý đầu năm 2010….. mà chưa có những đánh giá chi tiết và
nêu lý do hợp lý ngun nhân giá chứng khốn tăng q nóng hay giảm mạnh thái

l.c

a
Lu

khác dẫn đến việc đánh giá thiếu thuyết phục.

om

quá mà chỉ đưa ra các số liệu so sánh như P/E, P/BV và các hệ số tài chính thống kê
Một bộ phận quan trọng các nhà đầu tư trên thị trường tại Sở giao dịch chứng

n

giá trong ngắn hạn mà ít quan tâm đến giá trị kinh tế thực của doanh nghiệp niêm

ac

1

th

tin các doanh nghiệp niêm yết cung cấp ra thị trường có nhiều vấn đề kém minh

y

yết mà mình đầu tư. Ngun nhân một phần vì thiếu thơng tin, một phần vì thơng

te
re

nhân với tâm lý đầu tư ngắn hạn theo thơng tin thị trường để tìm kiếm sự chênh lệch

n

va

khốn Thành phố Hồ Chí Minh (Hose) trong thời gian vừa qua là các nhà đầu tư cá


ng

bạch, một phần khác sự kiểm sốt thơng tin của tổ chức tạo lập thị trường như Sở

hi
ep

giao dịch chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh (Hose), Ủy ban chứng khốn nhà

do

nước (UBCKNN) cịn nhiều bất cập nên chưa thật sự tạo lập lòng tin cho nhà đầu tư

w

tham gia thị trường.

n
lo

Các chính sách điều hành chung quản lý kinh tế vĩ mô liên tục thay đổi, luật

ad

quản lý thị trường chứng khốn cịn nhiều kẽ hở, các nhà đầu tư cá nhân cũng

y
th

khơng có đầy đủ thơng tin và thời gian để đánh giá hết toàn thị trường nên tâm lý

ju

yi

đầu cơ ngắn hạn tìm kiếm chênh lệch giá vẫn phổ biến.

pl

Từ những yếu tố quan trọng nói trên tác giả quyết định chọn đề tài: “Định giá

al

n

ua

cổ phần doanh nghiệp niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí

va

Minh – Xét ví dụ mơ hình Công ty Cổ phần Cơ điện lạnh REE”.

n

2. Mục tiêu nghiên cứu

fu

ll

• Cơ sở lý thuyết về định giá cổ phần doanh nghiệp niêm yết tại sở giao dịch

oi

m

chứng khốn.

at

nh

• Định giá cơ bản giá trị cổ phần và phân tích đầu tư một doanh nghiệp sản

z

xuất kinh doanh niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí

z

Minh (Xét ví dụ mơ hình Cơng ty Cổ phần Cơ điện lạnh REE).

jm

ht

vb

3. Phương pháp nghiên cứu

Đây là đề tài nghiên cứu ứng dụng lý thuyết vào thực tiễn đầu tư chứng

k
ai
gm

khốn ở Việt Nam hiện nay:

• Đề tài này sử dụng kết hợp một số phương pháp thực hiện khác nhau nhằm

l.c

om

tận dụng tính chất hợp lý và ưu việt của từng loại phương pháp nghiên cứu

a
Lu

như: phương pháp thống kê, tổng hợp, phân tích định lượng, so sánh, đối

n

chiếu kết hợp giữa lý luận và thực tiễn ... trên nền tảng lý luận biện chứng, là

n

va

những phương pháp cơ bản sẽ được sử dụng trong quá trình triển khai nghiên

ac

th

chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh (Hose).

y

• Dữ liệu sử dụng: Dữ liệu thứ cấp các doanh nghiệp niêm yết tại Sở giao dịch

te
re

cứu của đề tài.

2

ng

4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

hi
ep

• Đối tượng nghiên cứu của đề tài: Các doanh nghiệp niêm yết tại Sở giao dịch

do

chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh (Hose) tính đến thời điểm 31/03/2010.

w

• Phạm vi nghiên cứu: “Định giá giá trị cổ phần doanh nghiệp niêm yết tại Sở

n

lo

giao dịch chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh”.

ad

5. Kết cấu luận văn

y
th

ju

Đề tài này bao gồm:

yi

• Phần mở đầu

pl

al

• Chương 1: Cơ sở lý thuyết về định giá cổ phần doanh nghiệp niêm yết tại sở

n

ua

giao dịch chứng khốn

va

• Chương 2: Phân tích thực trạng hoạt động của sở giao dịch chứng khốn thành

n

phố Hồ Chí Minh thời gian qua

fu

ll

• Chương 3: Mơ hình định giá cổ phần của Cơng ty Cổ phần Cơ điện lạnh REE và

oi
at

nh

• Kết luận và kiến nghị

m

ứng dụng

z
z
k

jm

ht

vb
om

l.c

ai
gm

n

a
Lu
n

va
y

te
re

ac

th
3


ng

CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ ĐỊNH GIÁ CỔ PHẦN DOANH

hi
ep

NGHIỆP NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN

do

1.1

Khái niệm về định giá cổ phần

w

Để có thể có được những quyết định đầu tư sáng suốt như lựa chọn danh mục

n

lo

đầu tư, xác định mức giá phù hợp khi bán hay mua chứng khoán điều đầu tiên là

ad

phải nắm bắt được giá trị của tài sản và những yếu tố quyết định giá trị đó. Dựa trên

y
th

giả thiết là hầu hết mọi tài sản đều được định giá hợp lý và giá trị của tất cả các loại

ju

yi

tài sản, cũng như các tài sản tài chính, đều được xác định nhờ những nguyên tắc cơ

pl

bản như nhau. Tương tự, phương thức định giá và tính khơng chắc chắn liên quan

al

n

ua

đến những dự đoán về giá trị đối với từng loại tài sản cũng khác nhau. Song, nguyên

n

quá trình định giá.

va

tắc chính của việc định giá ln ln khơng thay đổi và có một số điểm chung trong

fu

ll

1.1.1 Cơ sở lý thuyết của việc định giá

m

oi

Nguyên tắc cơ bản của đầu tư là người đầu tư không được mua một tài sản

at

nh

cao hơn giá trị của nó. Điều này tưởng là hợp lý và hiển nhiên, nhưng ở bất cứ thời

z

điểm và thị trường nào cũng thế, đơi lúc nó lại bị bỏ quên. Một số người lập luận

z

rằng, giá trị là do người nắm giữ tài sản quyết định và giá chỉ thay đổi khi có một

vb

jm

ht

nhà đầu tư sẵn sàng trả tiền để mua tài sản tại mức giá mới. Điều này hồn tồn là
vơ lý. Nhận định trên chỉ có thể đúng khi tài sản là một bức tranh hoặc một tác

k

ai
gm

phẩm điêu khắc. Tuy nhiên, nhà đầu tư không nên mua tài sản để thỏa mãn óc thẩm
mỹ, sự xa hoa hay vì một lý do cảm tính nào đó. Nhà đầu tư mua tài sản tài chính vì

l.c

om

kỳ vọng vào dịng tiền mà họ mong đợi là sẽ thu được từ tài sản đó. Như vậy, quan
dịng tiền mà tài sản đó có khả năng tạo ra (3, C1, trang 1 – 2)

n

a
Lu

điểm giá trị phải dựa trên hiện thực, nghĩa là giá một tài sản phải phản ánh được

điều chỉnh về giá trị thực. Tuy nhiên, một điểm luôn luôn thống nhất là giá trị của

y

ac

th

tài sản khơng thể thay đổi chỉ vì cho rằng sẽ có một nhà đầu tư nào đó sẵn sàng mua

te
re

trong đó có việc ước lượng giá trị thực và việc cần bao nhiêu thời gian để giá có thể

n

va

Có một số điểm trong q trình định giá có thể không thống nhất với nhau,

tài sản ở mức giá cao hơn trong tương lai.

4


ng

1.1.2 Những nguyên tắc chung của việc định giá

hi
ep

Cũng giống như các ngun tắc phân tích khác, q trình định giá tài sản tài

do

chính cũng có những ngun tắc riêng của nó:

w

• Ngun tắc 1: Do các mơ hình định giá dựa trên nhiều con số (mang tính định

n
lo

lượng) nên việc định giá mang tính khách quan.

ad

• Ngun tắc 2: Một bản định giá tốt không bao giờ giới hạn về mặt thời gian.

y
th

ju

• Nguyên tắc 3: Một bản định giá tốt sẽ cung cấp kết quả ước tính giá trị chính xác.

yi

• Ngun tắc 4: Một mơ hình càng dựa trên nhiều số liệu càng có hiệu quả.

pl

al

• Ngun tắc 5: Giá cả thị trường thường không phản ánh đúng giá trị doanh nghiệp.

n

ua

• Nguyên tắc 6: Tiến hành định giá theo mơ hình nào khơng quan trọng, điều cốt

va

yếu là sản phẩm của định giá - giá trị. (3, C1, trang 2 – 7)

n

1.1.3 Vai trò của định giá giá trị cổ phần doanh nghiệp

fu

ll

1.1.3.1 Định giá và quản lý danh mục đầu tư

m

oi

Định giá có vai trị như thế nào đối với quản lý danh mục đầu tư chủ yếu là

nh

at

do quan điểm đầu tư của chính người đầu tư quyết định. Đối với một nhà đầu tư thụ

z

động, định giá bị xem nhẹ trong quản lý danh mục. Trong khi đó, đối với một nhà

z

vb

đầu tư chủ động, định giá có vai trị quan trọng hơn nhiều. Các nhà đầu tư chứng

jm

ht

khoán là những người thường xuyên sử dụng định giá và chủ yếu là định giá thị

k

trường, và họ rất ít khi định giá một doanh nghiệp cụ thể. Nhưng trong số những

ai
gm

nhà đầu tư chứng khoán này, định giá quan trọng hơn trong quản lý danh mục đầu

a
Lu

1.1.3.2 Định giá trong sáp nhập và thâu tóm doanh nghiệp

om

trang 8 – 11)

l.c

tư khi sử dụng phân tích cơ bản và phân tích kỹ thuật chỉ có vai trị phụ. (3, C1,

n

Định giá có vai trị quan trọng trong việc phân tích để mua bán doanh

y

của bản thân doanh nghiệp trước khi đồng ý hoặc từ chối bán doanh nghiệp. Khi

te
re

doanh nghiệp định mua trước khi mua, doanh nghiệp bị mua phải xác định giá trị

n

va

nghiệp. Tổ chức hoặc cá nhân tiến hành mua phải quyết định giá trị tương đối của

th

ac

định giá một doanh nghiệp để mua lại, có một số yếu tố đặc biệt cần lưu ý.

5

ng

Trước hết, trước khi quyết định mua, phải xem xét tính hiệu quả khi kết hợp

hi
ep

giá trị của 1hai doanh nghiệp. Những ai cho rằng, không thể định giá được giá trị kết

do

hợp này và do đó khơng cần phải tính tốn gì là sai.

w

Thứ hai, khi xác định mức giá, cần quan tâm đến việc thay đổi trong Ban

n

lo

giám đốc và cơ cấu lại hoạt động của doanh nghiệp được mua sẽ ảnh hưởng như thế

ad

nào đến giá trị. Đối với những người thâu tóm doanh nghiệp với mục đích khơng

y

th

tốt, điều này là đặc biệt quan trọng.

ju

yi

Cuối cùng, định giá để thâu tóm rất dễ bị chi phối bởi các định kiến. Doanh

pl

nghiệp bị thâu tóm thường đánh giá cao về giá trị của mình, đặc biệt khi doanh

al

n

ua

nghiệp thâu tóm là đối thủ và do vậy, họ sẽ cố tìm cách thuyết phục các cổ đơng của

va

mình rằng giá chào mua là quá thấp. Tương tự, nếu doanh nghiệp thâu tóm đã quyết

n

định mua vì mục đích chiến lược thì các nhà phân tích buộc phải tính toán giá trị

fu

ll

sao cho giá trị này là chấp nhận được. (3, C1, trang 11)

m

oi

1.1.3.3 Định giá trong hoạt động tài chính doanh nghiệp

at

nh

Nếu mục đích là tối đa hóa giá trị doanh nghiệp thì mối quan hệ giữa các

z

quyết định tài chính, chiến lược doanh nghiệp và giá trị doanh nghiệp phải được

z

phác họa. Trong những năm gần đây tại Việt Nam, các doanh nghiệp tư vấn quản trị

vb

jm

ht

đã tư vấn cho các doanh nghiệp về cách thức làm gia tăng giá trị. Điều này có thể
thực hiện được do các doanh nghiệp luôn lo ngại bị các đối thủ thâu tóm. Các

k

ai
gm

khuyến nghị của chuyên gia tư vấn về giá trị doanh nghiệp2 đã trở thành cơ sở để
các doanh nghiệp tiến hành cơ cấu lại hoạt động của mình. (3, C1, trang 11-12)

om

Xác định lãi suất chiết khấu

l.c

1.2

a
Lu

Lãi suất chiết khấu là yếu tố khó ước tính trong phương pháp chiết khấu
dòng tiền. Về mặt trực giác, lãi suất chiết khấu được áp dụng thống nhất với cả mức

n

dịng tiền có mức rủi ro cao sẽ được chiết khấu theo lãi suất chiết khấu cao.

y

te
re

hình tối ưu để đo lường mức rủi ro nhưng các mơ hình ln có một điểm chung là

n

va

rủi ro lẫn các dạng dịng tiền được chiết khấu. Tuy khơng có sự thống nhất về mô

Hai doanh nghiệp : doanh nghiệp được mua và doanh nghiệp mua
Chuyên gia tư vấn về giá trị doanh nghiệp: là những người hoạt động tại các công ty tư vấn tài chính, chứng khốn…
tham gia đánh giá và giúp doanh nghiệp hoạt động quy cũ hơn, giúp doanh nghiệp tạo thêm giá trị gia tăng.
2

6

ac

th

1


ng

1.2.1 Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu: mơ hình định giá tài sản vốn

hi
ep

Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu là tỷ suất lợi nhuận mà nhà đầu tư yêu cầu

do

khi đầu tư vốn vào doanh nghiệp. Trong phần này sử dụng mơ hình định giá tài sản

w

vốn (CAPM). Mơ hình CAPM đo lường mức rủi ro theo các điều kiện không đổi và

n

lo

tạo mối liên hệ giữa các khoản lợi nhuận dự kiến với mức rủi ro này. (5, C9, trang 282)

ad

Nếu có thể ước tính được hệ số beta vốn chủ sở hữu trong một doanh nghiệp

y
th

thì chi phí vốn chủ sở hữu chính là tỷ suất lợi nhuận yêu cầu, được tính như sau:

ju

yi

Chi phÝ vèn chđ së h−u = R f + HƯ sè beta vèn [E(R m ) − R f ]

pl

Trong đó:

al

n

ua

Rf = lãi suất phi rủi ro

va

E(Rm) = lợi nhuận dự kiến trên thị trường

n

1.2.2 Chi phí sử dụng vốn bình qn (WACC)

fu

ll

WACC là bình qn có trọng số các chi phí huy động vốn tài trợ khác nhau

m

oi

của một doanh nghiệp bao gồm: nợ có trả chi phí lãi vay, vốn chủ sở hữu và các

z

trang 585)

at

nh

chứng khoán lai tạp được công ty sử dụng để tài trợ cho các nhu cầu vốn. (5, C15,

z

WACC = ke(E/(D+E+PS)) + kd(D/(D+E+PS)) + kps(PS/(D+E+PS))

vb

jm

ht

Trong đó:

ke = chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu

k
ai
gm

kd = chi phí lãi vay sau thuế

kps = chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi

l.c

PS/(D+E+PS) = tỷ trọng vốn ưu đãi trong tổng vốn hoạt động

n

a
Lu

D/(D+E+PS) = tỷ trọng nợ vay trong tổng vốn hoạt động

om

E/(D+E+PS) = tỷ trọng vốn cổ phần thường trong tổng vốn hoạt động

từng chứng khốn lai tạp, ta có thể tách biệt tính riêng chúng theo đặc tính chứng

y

te

re

khốn nợ và một số đặc điểm của chứng khốn vốn. Thay vì phải tính chi phí của

n

va

Nhìn chung, các loại chứng khốn lai tạp đều có một số đặc điểm của chứng

ac

th

khốn nợ và chứng khoán vốn theo thời gian.

7


ng

1.3

Các phương pháp định giá

hi
ep

Trong đề tài này, tác giả trình bày 02 phương pháp định giá chính như sau:

do

• Phương pháp thứ nhất: định giá bằng cách chiết khấu dòng tiền, thể hiện mối

w

liên hệ giữa giá trị tài sản và giá trị hiện tại của dòng tiền dự kiến trên tài sản đó.

n
lo

• Phương pháp thứ hai: định giá tương đối, tức là định giá tài sản qua việc định

ad

giá các tài sản so sánh được về thu nhập, dòng tiền, giá trị sổ sách, doanh số…(5,

y
th

ju

C11, trang 377)

yi

1.3.1 Phương pháp định giá bằng cách chiết khấu dòng tiền

pl

al

1.3.1.1Phương pháp tính tốn

n

ua

Phương pháp chiết khấu dịng tiền dựa trên quy luật giá trị hiện tại, theo đó

va

giá trị của một tài sản là giá trị hiện tại của dịng tiền kỳ vọng trong tương lai trên

n

tài sản đó. (5, C11, trang 377)
t=n
CF t
Giá trị =
t
t =1 (1 + r )
Trong đó:

ll

fu
oi

m

z

CFt = dịng tiền vào thời điểm t

at

nh

n = vòng đời của tài sản

z

vb

r = lãi suất chiết khấu phản ánh mức rủi ro của các dòng tiền dự kiến

jm

ht

1.3.1.2 Định giá vốn chủ sở hữu so với định giá doanh nghiệp

k

Định giá bằng cách chiết khấu dịng tiền có 02 trường hợp cơ bản:

ai
gm

• Thứ nhất: chỉ định giá phần vốn chủ sở hữu trong doanh nghiệp

om

thành phần sở hữu như nợ, cổ phần ưu đãi...)

l.c

• Thứ hai: định giá toàn bộ doanh nghiệp (bao gồm vốn chủ sở hữu và các

a
Lu

Giá trị vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp được tính bằng cách chiết khấu

n

dịng tiền vốn chủ sở hữu (dòng tiền còn lại sau khi đã trừ tồn bộ chi phí, thuế, lãi

n

va

vay và thanh tốn lãi gốc) theo chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu.

∑
t =1

Dßng tiỊn vèn chđ së h−u t
(1 + ke) t

ac

th

Trong ú:

t=n

y

=

te
re

Giá trị vốn chủ sở hu = Giá trị hiện tại (PV) của dòng tiền vốn chủ së h−u

8


ng

Dòng tiền vốn chủ sở hữut = dòng tiền vốn chủ sở hữu dự kiến vào thời điểm t

hi
ep

ke = chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu

do

PV = giá trị hiện tại

w

Mơ hình chiết khấu cổ tức là trường hợp đặc biệt của phương pháp định giá

n

lo

vốn chủ sở hữu, trong đó giá trị cổ phần chính là giá trị hiện tại của các khoản cổ

ad

tức bằng tiền kỳ vọng trong tương lai.

y
th

Giá trị doanh nghiệp được tính bằng cách chiết khấu dòng tiền dự kiến của

ju

yi

doanh nghiệp (dòng tiền cịn lại sau khi trừ thuế và chi phí hoạt động nhưng trước

pl

khi thanh toán nợ vay) theo chi phớ s dng vn bỡnh quõn.

al

i=n

Dòng tiền của Công ty t

(1 + WACC )t

n

ua

Giá trị của công ty =
t =1

n

va

Trong đó:

fu

ll

Dịng tiền của cơng tyt = dịng tiền kỳ vọng của công ty tại thời điểm t

m

oi

WACC = chi phí sử dụng vốn bình qn

at

nh

Tuy mỗi phương pháp chiết khấu dòng tiền sử dụng các khái niệm khác nhau

z

về dòng tiền và lãi suất chiết khấu nhưng sẽ cho các kết quả giống nhau nếu các giả

k

jm

1.3.2.1 Phương pháp tính tốn

ht

Định giá tương đối

vb

1.3.2

z

định cho cả hai phương pháp là như nhau.

ai
gm

Trong phương pháp định giá tương đối, giá trị của tài sản được xác định từ
việc định giá các tài sản so sánh, các tài sản so sánh này được chuẩn hoá theo một

om

l.c

biến số chung như: thu nhập, dòng tiền, giá trị sổ sách, doanh thu…..

a
Lu

Các nhà phân tích có thể sử dụng ít nhất 02 phương pháp tiếp cận các tỷ số
trong việc định giá một doanh nghiệp: (1) Sử dụng các chỉ tiêu cơ bản của doanh

n
n

va

nghiệp, (2) Sử dụng các doanh nghiệp so sánh (3, C2, trang 9-10)

ac

th

đang định giá như: tốc độ tăng trưởng thu nhập và dòng tiền, các tỷ số thanh toán và

y

Phương pháp thứ nhất liên quan đến các chỉ tiêu cơ bản của doanh nghiệp

te
re

1.3.2.2 Sử dụng các chỉ tiêu cơ bản của doanh nghiệp

9


ng

yếu tố rủi ro. Phương pháp này tương tự như phương pháp chiết khấu dịng tiền,

hi
ep

cũng u cầu thơng số tính tốn cần thiết và cho ra các kết quả tương tự.

do

1.3.2.3 Sử dụng các doanh nghiệp so sánh

w

Phương pháp thứ hai ước tính các tỷ số cho một doanh nghiệp qua việc xem

n

lo

xét các doanh nghiệp so sánh. Vấn đề chính của phương pháp này là định nghĩa như

ad

thế nào về doanh nghiệp so sánh. Về mặt lý thuyết, nhà phân tích có thể kiểm sốt

y
th

tồn bộ các biến số ảnh hưởng đến các tỷ số trên. Nhưng trong thực tế, việc kiểm

ju

yi

sốt các biến số có thể đi từ giản đơn (như sử dụng số liệu trung bình ngành) đến

pl

phức tạp (như sử dụng các mơ hình hồi quy) để xác định và kiểm soát các thay đổi trên.

al

Ước lượng dòng tiền

n

ua

1.4

va

Để sử dụng phương pháp định giá chiết khấu dịng tiền thì phải ước tính

n

dịng tiền. Một ngun tắc chủ đạo khi ước tính dịng tiền là phải gắn dòng tiền với

fu

ll

tỷ lệ lãi suất chiết khấu phù hợp: chẳng hạn như, gắn dòng tiền vốn chủ sở hữu với

m

oi

chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu, dịng tiền của cơng ty với chi phí sử dụng vốn bình

at

nh

qn, dịng tiền trước thuế với tỷ lệ lãi suất trước thuế, dòng tiền sau thuế với tỷ lệ

z

lãi suất sau thuế, dòng tiền danh nghĩa với tỷ lệ lãi suất danh nghĩa, và dòng tiền

jm

ht

vb

1.4.1 Dòng tiền vốn chủ sở hữu

z

thực với tỷ lệ lãi suất thực.

Các nhà đầu tư là chủ sở hữu của một tài sản đều có quyền lợi đối với dịng

k

ai
gm

tiền từ tài sản đó, điều này có nghĩa là họ được quyền hưởng các dịng tiền cịn lại
sau khi đã thanh tốn các nghĩa vụ tài chính, trong đó có thanh tốn nợ vay và đóng

l.c

om

góp cho các khoản tái đầu tư cần thiết của cơng ty. Vì vậy, dịng tiền này có thể âm,

a
Lu

và trong trường hợp đó, cơng ty phải huy động thêm vốn thông qua phát hành cổ
phần, trái phiếu hoặc chứng quyền... Nếu dịng tiền này dương, nó có thể, nhưng

n
n

va

không bắt buộc, được dùng để trả cho cổ đơng dưới hình thức cổ tức.

Một cơng ty vay nợ, bên cạnh các khoản chi phí như cơng ty khơng vay nợ, cịn

ac

10

th

nhiên, một cơng ty vay nợ lại được tài trợ các chỉ tiêu về vốn và nhu cầu vốn lưu

y

cần phải tạo các dịng tiền để thanh tốn lãi vay và hoàn trả các khoản vay gốc. Tuy

te
re

1.4.1.1 Dịng tiền vốn chủ sở hữu đối với một cơng ty có vay nợ


ng

động không bao gồm tiền mặt bằng cách đi vay, nhờ đó có thể giảm được phần đầu

hi
ep

tư từ nguồn vốn cổ đông. (3, C14, trang 2-3)

do

Doanh thu

w

– Các chi phí hoạt động (Chi phí biến đổi, chi phí quản lý, chi phí bán hàng)

n
lo

+ Lợi nhuận/Lỗ khác

ad

y
th

+ Lợi nhuận/Lỗ trong công ty liên kết, liên doanh

ju

= Lợi nhuận trước lãi vay, thuế và chi phí khấu hao (EBITDA)

yi

– Chi phí khấu hao hữu hình và vơ hình (DA)

pl

al

= Thu nhập trước lãi vay và thuế (EBIT)

n

ua

– Chi phí lãi vay

n

– Thuế

va

= Thu nhập trước thuế (EBT)

ll

fu

= Thu nhập thuần (NPAT)

m

oi

+ Chi phí khấu hao hữu hình và vơ hình (DA)

z

– Cổ tức cổ phần ưu đãi3

at

nh

= Dòng tiền từ hoạt động sản xuất kinh doanh

z

– Tiền thu được từ đợt phát hành cổ phần ưu đãi cổ tức mới

jm

ht

vb

– Chi phí vốn hoạt động

– Nhu cầu vốn lưu động khơng bao gồm tiền mặt

om

= Dịng tiền thuần vốn chủ sở hữu (Không bao gồm tiền mặt)

l.c

ai
gm

+ Tiền thu được từ đợt phát hành nợ mới (vay nợ mới)

k

– Tiền thanh tốn vốn vay gốc

a
Lu

Chính sách thuế đối với khoản thanh tốn nợ vay có sự khác nhau (–) trừ lãi

n

vay có thể được khấu trừ thuế trong khi phần thanh tốn vốn gốc khơng được khấu trừ.

n

va

Giá trị nợ do công ty phát hành sẽ tùy thuộc vào vị thế tài chính của cơng ty

te
re

so với mức vay nợ hợp lý của công ty.

y

1.4.1.2Thu nhập thuần (NPAT) và các khoản mục bất thường

ac

th

3

Cơng ty có cổ phần ưu đãi cổ tức. cổ tức ưu đãi không phải chịu thuế và do đó phải được tính cho dịng tiền sau thuế.

11