LUẬN VĂN THẠC SĨ ẢNH HƯỞNG CỦA VIỆC SỬ DỤNG ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH ĐẾN QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ CỦA DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM.PDF

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH

VN TH M NGÂN
NH HNG CA VIC S DNG ÒN BY
TÀI CHÍNH N QUYT NH U T CA
DOANH NGHIP NIÊM YT TRÊN TH
TRNG CHNG KHOÁN VIT NAM
LUN VN THC S KINH T
TP. H Chí Minh, Nm 2013



B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH


VN TH M NGÂN

NH HNG CA VIC S DNG ÒN BY
TÀI CHÍNH N QUYT NH U T CA
DOANH NGHIP NIÊM YT TRÊN TH
TRNG CHNG KHOÁN VIT NAM

CHUYÊN NGHÀNH: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG
MÃ S: 60340201

LUN VN THC S KINH T
Ngi hng dn khoa hc: PGS. TS. H VIT TIN

TP. H Chí Minh, Nm 2013

LI CAM OAN


Tôi cam đoan rng lun vn “nh hng ca vic s dng đòn by tài chính đn
quyt đnh đu t ca doanh nghip trên th trng chng khoán Vit Nam” là
bài nghiên cu ca chính tôi, di s hng dn ca TS. H Vit Tin.
Ngoi tr nhng tài liu tham kho đc trích dn trong lun vn này, tôi cam đoan
lun vn này cha tng đc công b hoc đc s dng đ nhn bng cp  nhng
ni khác.
Ngi thc hin
Vn Th M Ngân












MC LC

TRANG PH BÌA
LI CAM OAN
MC LC
DANH MC CH VIT TT
DANH MC HÌNH

DANH MC BNG
TÓM TT
CHNG 1: GII THIU 1
1.1. Lý do chn đ tài 1
1.2. Mc tiêu và câu hi nghiên cu ca đ tài 2
1.3. i tng và phm vi nghiên cu 3
1.4. Phng pháp nghiên cu: 3
1.5. Ý ngha ca đ tài: 4
1.6. Cu trúc bài nghiên cu 4
CHNG 2: TNG QUAN CÁC NGHIÊN CU TRC ÂY 5
2.1. òn by tài chính không có tác đng đn quyt đnh đu t …………… 5
2.2. òn by tài chính có tác đng đn quyt đnh đu t ,,,,,,,,,,, …………… 5
CHNG 3: PHNG PHÁP NGHIÊN CU 10
3.1. Mô hình nghiên cu 10
3.2. Mu và trin khai thu thp d liu 13
3.3. Phng pháp phân tích và x lý d liu bng 14
3.3.1. Thng kê mô t 15
3.3.2. Phân tích d liu bng 15
3.3.3. Hi quy và kim đnh vi mô hình FEM 16
3.3.4. Hi quy và kim đnh vi mô hình REM 17
3.3.5. Kim đnh các kt qu phân tích 17
3.3.6. Kim đnh đ đánh giá các khim khuyt ca mô hình 19
CHNG 4: KT QU NGHIÊN CU 20
4.1. Khái quát chung v hin trng các doanh nghip nghiên cu 20
4.1.1. Khái quát v hot đng đu t doanh nghip thông qua vic din bin tng tài
sn bình quân và tài sn c đnh ca doanh nghip
4.1.1.1. Din bin tng tài sn bình quân ca doanh nghip 20
4.1.1.2. Din bin quy mô tài sn c đnh bình quân ca doanh nghip 20
4.1.2. Din bin li nhun sau thu và EPS bình quân ca doanh nghip niêm yt . 21
4.1.3. Din bin giá th trng và ch tiêu P/E ca doanh nghip niêm yt 22

4.1.4. Din bin n ca doanh nghip niêm yt 22
4.2. Mô t d liu và phân tích tng quan 27
4.3. Phân tích đnh lng tác đng ca n ti quyt đnh đu t29 29
4.3.1. Phân tích tác đng ca n ti quyt đnh đu t theo mô hình (1) 29
4.3.2. Phân tích tác đng ca n ti quyt đnh đu t theo mô hình (2) 32
4.3.3. Phân tích tác đng ca n ti quyt đnh đu t theo mô hình (3) 35
4.3.4 Kt qu hi quy bình phng bé nht hai giai đon (phng pháp bin công
c) – TSLS…………………………………………………………………………38
CHNG 5: KT LUN VÀ KHUYN NGH V VIC S DNG ÒN BY
TÀI CHÍNH TRONG U T DOANH NGHIP 40
5.1. Kt lun v các kt qu nghiên cu 40
5.1.1. Kt lun chung 40
5.1.2. Kt lun t kt qu c lng các mô hình 42
5.2. Hn ch và hng nghiên cu tip theo 48
5.3. Khuyn ngh v vic s dng n trong đu t doanh nghip 49
TÀI LIU THAM KHO
PH LC 1: DANH SÁCH CÁC DOANH NGHIP
PH LC 2: PHÂN TÍCH TNG QUAN CÁC BIN
PH LC 3: HI QUY VÀ KIM NH MÔ HÌNH 1
PH LC 4: HI QUY VÀ KIM NH MÔ HÌNH 2
PH LC 5: HI QUY VÀ KIM NH MÔ HÌNH 3
PH LC 6: PHNG SAI SAI S THAY I
PH LC 7: A CNG TUYN
PH LC 8: T TNG QUAN
PH LC 9: KT QU HI QUY S DNG PHNG PHÁP BIN CÔNG C

DANH MC CH VIT TT

FEM: phng pháp hi quy tác đng c đnh
REM: phng pháp hi quy tác đng ngu nhiên
















DANH MC HÌNH

Hình 3.1: Mô hình nghiên cu 10
Hình 3.2: S đ phân tích và x lý s liu cho đ tài 14

DANH MC BNG
Bng 2.1. : Tng hp v du k vng ……………………………………………. 9
Bng 4.1: Mô t v các bin nghiên cu 24
Bng 4.2: Phân tích tng quan bin 27
Bng 4.3: Kt qu c lng mô hình (1) theo FEM và REM 30
Bng 4.4: Kim đnh Hausman Test mô hình (1) so sánh FEM và REM 31
Bng 4.5: Kt qu c lng mô hình (2) theo FEM và REM 32
Bng 4.6: Kim đnh Hausman Test mô hình (2) so sánh FEM và REM 35
Bng 4.7: Kt qu c lng mô hình (3) theo FEM và REM 36
Bng 4.8: Kim đnh Hausman Test mô hình (3) so sánh FEM và REM 38
Bng 4.9.: Kt qu c lng bng phng pháp bin công c ………………… 39
Bng 5.1: Bng so sánh kt qu ba mô hình ………………………………………46

TÓM TT
Lun vn này đã tng hp, h thng hóa và vn dng các nghiên cu t trc ti
nay v n tác đng đn quyt đnh đu t ca doanh nghip, đc bit là vic ng
dng các mô hình và kt qu nghiên cu ca các tác gi tiêu biu nh: Jensen và
Meckling (1976), Myers (1977), Jensen (1986), Hart (1995), McConnel và Sevaes
(1995), Yuan Yuan và Motohashi Kazuyuki (2008), Faris Nasif AL - Shubiri
(2012).…
Nghiên cu s dng d liu th cp đc thu thp và tính toán t các báo cáo tài
chính giai đon 2007 - 2012 ca 200 doanh nghip niêm yt ti S giao dch chng
khoán H Chí Minh và Hà Ni (tng ng vi 1200 quan sát) đ tin hành phân
tích tác đng ca vic s dng đòn by tài chính ti quyt đnh đu t ca doanh
nghip theo ba mô hình nghiên cu vi phng pháp hi quy d liu bng v các
tác đng c đnh (FEM) và tác đng ngu nhiên (REM) thc hin bng phn mm
Eview 6.0. Kt qu nghiên cu cho thy: Th nht, luôn tn ti 1 t l đu t nht
đnh trong giai đon nghiên cu không ph thuc vào các tác đng ca các yu t.
Th hai, đòn by tài chính có tác đng ngc chiu ti quyt đnh đu t. Th ba,
dòng tin có tác đng cùng chiu ti quyt đnh đu t.Th t, đòn by tài chính
đu có tác đng tích cc ti quyt đnh đu t  doanh nghip tng trng cao và
doanh nghip tng trng thp. Hay nói cách khác đòn by tài chính có tác dng
kích thích đu t ti doanh nghip tng trng cao và là phn bù đp vào các thiu
ht do nhu cu đu t cao. Và đòn by cng có tác dng kích thích đu t ti doanh
nghip tng trng thp. Th nm, là phn ri ro ca nhà đu t không có ý ngha
tác đng đn quyt đnh đu t. Ngoài ra, khi xem xét din bin ca tng nm kt
qu cho thy các nm t 2008 đn 2011 là có tác đng tích cc ti quyt đnh đu
t, riêng nm 2012 là có tác đng tiêu cc ti quyt đnh đu t. Trên c s các
nghiên cu đó, lun vn đa ra mt s kt lun mang tính khoa hc và các kin ngh
v s dng đòn by tài chính trong đu t doanh nghip.

T khóa: u t, đòn by tài chính, tài chính doanh nghip
1

CHNG 1: GII THIU

1.1. Lý do chn đ tài
u t và tài tr là hai trong ba quyt đnh mà các giám đc tài chính luôn quan tâm
trong vic hoch đnh chin lc tài chính và điu hành nhm gia tng giá tr doanh
nghip. Trong thc t, vic nghiên cu mi quan h ca n và quyt đnh đu t ca
doanh nghip đã nhn đc nhiu s quan tâm nghiên cu công phu, sâu sc và khá
nhiu các tranh lun. Chng hn nh Modigliani-Miller (1958) cho rng trong mt
th trng hoàn ho mc đ n không nh hng đn hành vi đu t ca doanh
nghip. Trong nghiên cu ca Myers (1977) đã xem xét đn hiu ng tiêu cc ca
n có th nh hng đn hành vi đu t ca doanh nghip thông qua 3 kênh truyn
dn sau: tng ri ro phá sn, chi phí lãi vay t vic vay n ln đã làm gim lng
tin mt nm gi; làm cho t l n trên vn ch s hu có xu hng tng gây ra ri
ro đi vi ngi cho vay. Và theo nghiên cu ca Jensen (1986) thì cho rng n có
tác dng tích cc trong hn ch đu t quá mc và đu t kém hiu qu và vn đ
này còn ph thuc vào vic doanh nghip có nhn đc các c hi tng trng hay
không. Hay nghiên cu ca Yuan Yuan và Motohashi Kazuyuki (2008) đã s dng
ch s Tobin’s Q đ phân loi nhng doanh nghip có hay không nhng c hi đu
t. i vi nhng doanh nghip có ít c hi đu t hiu ng ngc chiu ca n có
tác đng hn ch hot đng đu t; đi vi nhng doanh nghip có nhiu c hi đu
t, hiu ng cùng chiu ca n đc cho là hn ch s thiu ht trong hot đng
đu t….
Qua đó, cho thy rng các nghiên cu trên th gii đã tìm thy mi quan h gia n
vay và đu t ca doanh nghip. Vy liu rng mi quan h này s nh th nào
trong bi cnh ca nn kinh t Vit Nam hin nay.
2

V mt thc tin  Vit Nam, cho đn thi đim này, vic công b báo cáo tài chính
quý II và 6 tháng đu nm 2013 ca các doanh nghip niêm yt đã c bn hoàn
thành; bên cnh các doanh nghip có kt qu kinh doanh kh quan và không ngng
đu t m rng sn xut kinh doanh, vn còn rt nhiu doanh nghip cng đang
trong tình trng thua l và n nn chng cht và đang tìm cách tái cu trúc hoc thu
hp quy mô sn xut.
Theo kho sát s b ca tác gi v hin trng ca các doanh nghip niêm yt cho
thy, có th chia hu ht các doanh nghip hin nay thuc mt trong các nhóm :
nhóm th nht, mt s doanh nghip trong hoàn cnh rt khó khn và đang phi tái
c cu các khon đu t và đnh hng li hot đng ca mình; nhóm t hai, mt
s doanh nghip có quy mô ln, hot đng nhìn chung là kh quan nhng cng đang
tìm cách tái c cu các ngành ngh, lnh vc, mng đu t, hot đng
Vi din bin v n vay và hat đng đu t ca các doanh nghip Vit Nam đã và
đang thu hút khá nhiu s quan tâm t các nhà làm chính sách, nhà nghiên cu,
Theo đó, tác gi cng đã đt ra mt s vn đ: điu gì nh hng đn quyt đnh đu
t ca các doanh nghip niêm yt? òn by có tác đng nh th nào ti đu t? Có
s khác bit nào gia các doanh nghip tng trng cao và thp trong vic s dng
n vay cho đu t hay không? Mt khác, tác gi mun kim đnh v nh hng ca
đòn by đi vi đu t, qua đó đánh giá xem liu rng kt qu nghiên cu v các
doanh nghip Vit Nam có nét gì tng đng hay khác bit so vi các nghiên cu
trc đây?
 làm rõ hn v nhng vn đ trên, tác gi la chn đ tài nghiên cu “nh
hng ca vic s dng đòn by tài chính đn quyt đnh đu t ca doanh
nghip trên th trng chng khoán Vit Nam” làm lun vn tt nghip.
1.2. Mc tiêu và câu hi nghiên cu ca đ tài
Mc tiêu nghiên cu ca bài là nhm tìm hiu
nh hng ca vic s dng đòn by
tài chính ti quyt đnh đu t ca các doanh nghip niêm yt trên th trng chng
3

khoán Vit Nam.
 đt đc các mc tiêu nghiên cu này thì cn phi tr li các câu hi nghiên cu
sau:
Th nht, có hay không nh hng ca đòn by tài chính đn quyt đnh đu t ca
doanh nghip niêm yt trên th trng chng khoán Vit Nam?
Th hai, Nhng nhân t khác nh: dòng tin, tình hình tng trng công ty có tác
đng đn quyt đnh đu t hay không?
1.3. i tng và phm vi nghiên cu
i tng nghiên cu ca đ tài là 200 doanh nghip đc chn mu t các doanh
nghip đang niêm yt trên sàn giao dch chng khoán Tp.H Chí Minh và Hà Ni
(Bao gm các ngành ngh v Bt đng sn, Xây dng, Vn ti, Thy sn, Sn xut
…); và các yu t tác đng đn quyt đnh đu t nh đòn by tài chính, dòng tin
ca doanh nghip, ch s Tobin’Q, ch s P/E t nm 2007 đn nm 2012.
1.4. Phng pháp nghiên cu
Vi mc tiêu, câu hi, đi tng và phm vi nghiên cu trên, tác gi đã tin hành
thu thp s liu th cp bao gm các s liu tài chính ca các doanh nghip đang
niêm yt ti s giao dch chng khoán H Chí Minh và Hà Ni đc thu thp t
mt s ngun chính nh: báo cáo tài chính các doanh nghip niêm yt; đc bit là
thông qua các website sau: Cafef.vn, Stox.vn, Cophieu68.vn, Vietstock.vn và
website ca các doanh nghip nghiên cu. Tip theo, d liu đc x lý qua phn
mm excel. Sau khi xác đnh đòn by tài chính và các yu t liên quan có tác đng
đn quyt đnh đu t; tác gi đã tin hành x lý bng phn mm Eview 6 đ đt
đc mc tiêu nghiên cu đ ra. Mt s k thut phân tích đc s dng trong mô
hình: (1) Thng kê mô t d liu; (2) Hi quy c lng các tác đng thông qua các
mô hình bng k thut hi quy FEM, REM, (3) Kim đnh s phù hp ca mô hình;
(4) Kim đnh các gi thit thng kê v h s tác đng, v đa cng tuyn, v phng
sai sai s thay đi, t đó rút ra các kt lun t các kt qu phân tích
4

1.5. Ý ngha ca đ tài

Bài nghiên cu góp phn giúp các doanh nghip, đc bit là các giám đc tài chính
s có thêm mt bng chng thc nghim đ tham kho trong vic đánh giá và s
dng n vay trong hot đng đu t ca mình
1.6. Cu trúc bài nghiên cu
Kt cu ca lun vn bao gm 5 chng nh sau:
Chng 1: Gii thiu
Trong chng này, tác gi trình bày lý do chn đ tài, câu hi nghiên cu, phng
pháp nghiên cu và ý ngha đ tài.
Chng 2: Tng quan các nghiên cu trc đây
Tác gi trình bày tng quan các nghiên cu trc đây v nh hng ca đòn by tài
chính ti quyt đnh đu t  trên th gii và  Vit Nam
Chng 3: Phng pháp nghiên cu
Tác gi trình bày mô hình s dng, đnh ngha bin, cách thu thp s liu và
phng pháp x lý s liu
Chng 4: Kt qu nghiên cu
Tác gi trình bày các kt qu nghiên cu
Chng 5: Kt lun
Tác gi trình bày tho lun các kt qu nghiên cu t đó đa ra kt lun và hn ch
ca nghiên cu

5

CHNG 2: TNG QUAN CÁC NGHIÊN CU TRC
ÂY

Trên th gii, có rt nhiu nghiên cu v mi quan h ca vic s dng đòn by tài
chính và đu t trong doanh nghip. Và kt qu đã đa ra khá nhiu tranh lun.
2.1. òn by tài chính không có tác đng đn quyt đnh đu t
Theo Modigliani-Miller (1958, 1963) trong mt th trng hoàn ho mc đ n

không nh hng đn hành vi đu t ca doanh nghip. Cng theo lp lun ca
M&M, trong mt th trng vn hoàn ho và không có thu thu nhp doanh nghip,
giá tr ca doanh nghip không s dng n vay cng bng vi giá tr ca doanh
nghip có s dng n vay đ đu t; hay nói cách khác các giá tr tim nng t đu
t mang li ca doanh nghip không đc phn ánh vào giá tr th trng ca doanh
nghip. Và nh vy nhà đu t s không đánh giá giá tr ca doanh nghip A cao
hn giá tr ca hn doanh nghip B bi vì doanh nghip A vay n đ tài tr cho đu
t nhiu hn doanh nghip B.
2.2. òn by tài chính có tác đng đn quyt đnh đu t
Tip theo đó Jensen và Meckling (1976), Myers (1977) và Hart (1995) đã xem
xét đn hiu ng tiêu cc ca n trong qun tr doanh nghip, các ông đã ch ra rng
n có th nh hng đn hành vi ca doanh nghip thông qua 3 kênh truyn dn
sau:
(1) N tng lên s làm tng ri ro phá sn do vy các nhà qun lý doanh nghip s
có xu hng hn ch vay n và gim đu t.
(2) Chi phí lãi vay t vic vay n ln đã làm gim lng qu tin mt, do đó s tác
đng tiêu cc đn hot đng đu t ca nhng doanh nghip trc nhng c hi đu
t trin vng.
6

(3) Khi các nhà qun lý doanh nghip s dng n nhiu hn s làm cho t l n trên
vn ch s hu có xu hng tng gây ra ri ro đi vi ngi cho vay và dn ti h
s hn ch và gim dn vic tài tr thêm cho doanh nghip và t đó nh hng ti
đu t trong tng lai ca doanh nghip.
Nghiên cu ca Jensen (1986) thì li xem xét hiu ng tích cc ca nhng khon
n trong vic qun lý doanh nghip. Ông đã ch ra rng nhng khon n có th giúp
tránh s đu t quá mc bng vic:
(1) Gim dòng tin đ li cho các nhà qun tr tài chính t do s dng.

(2) Hn ch đu t vào nhng d án đu t kém hiu qu.

Jensen (1986) cng cho rng tác dng tích cc ca n trong hn ch đu t quá mc
và kém hiu qu ph thuc ln vào vic doanh nghip có nhn đc các c hi tng
trng hay không. V ngn hn, Jensen đã ch ra rng n có tác dng tích cc đi
vi vic hn ch đu t quá mc  các doanh nghip tng trng thp và cng hn
ch đc các thiu ht ngun vn trong đu t  nhng doanh nghip tng trng
cao.
T các lun đim trên v tác dng tích cc và tiêu cc ca n đi vi đu t, trong
các nghiên cu thc nghim các doanh nghip đc phân chia thành hai nhóm: (1)
Các doanh nghip tng trng mnh, có nhiu c hi đu t; (2) Các doanh nghip
tng trng thp, ít c hi đu t.
Nhng nghiên cu ca Jensen và Meckling (1976), Myers (1977), Jensen
(1986), Hart (1995), McConnel và Sevaes (1995), Yuan Yuan và Motohashi
Kazuyuki (2008), Faris Nasif AL - Shubiri (2012)… đã s dng ch s Tobin’s Q
đ phân loi nhng doanh nghip có hay không nhng c hi đu t. i vi nhng
doanh nghip có ít c hi đu t hiu ng ngc chiu ca n có tác dng hn ch
hot đng đu t; đi vi nhng doanh nghip có nhiu c hi đu t, hiu ng
cùng chiu ca n đc cho là hn ch s thiu ht trong hot đng đu t.
7

Trong đó, nghiên cu ca McConnel và Sevaes (1995) đã s dng d liu “chéo”
đ phân tích nhng doanh nghip ca M đc niêm yt trong nm 1976, 1986,
1988 và đã phát hin ra tính “ hai mt ca n”, ngha là, giá tr doanh nghip thì
tng quan ngc chiu vi t l n ti nhng doanh nghip có c hi tng trng
cao và cùng chiu vi t l n ca nhng doanh nghip có c hi tng trng thp.
Nghiên cu ca Lang và cng s (1996) v mi liên h gia t l n và t l tng
trng ca doanh nghip đã ch ra rng đi vi nhng doanh nghip mà ít c hi
đu t
1
có s tng quan ngc chiu gia t l n và đu t. Kt qu đánh giá t
nghiên cu ca Lang và cng s đã không tìm ra s tng quan ngc chiu nào

gia t l n và t l tng trng đi vi nhng doanh nghip có nhiu c hi tng
trng. Mt khác, đi vi nhng doanh nghip có nhng c hi tng trng tt,
tng n s không nht thit cn tr s tng trng.
Nghiên cu cùa Aivazian và cng s (2005) đã phân tích nh hng ca n đi
vi đu t c đnh s dng d liu các doanh nghip ca Canada. Kt qu nghiên
cu đã ch ra rng nhng doanh nghip ln mà có ít c hi đu t thì d b tn
thng hn bi tác đng ca nhng khon n hn là nhng doanh nghip có nhiu
c hi đu t.
Nghiên cu Ahn và cng s (2006) thì cho rng nhng doanh nghip đc đa dng
hóa thì to ra đc nhng c hi đu t ln hn nhng doanh nghip khác. H cng
ch ra rng t l n có nh hng ti quyt đnh đu t và nhng doanh nghip đc
đa dng hóa có th vt qua đc s hn ch ca t l n thông qua vic phân tán
các khon n bi các nhà qun tr doanh nghip.
Nhng nghiên cu trc đây  Nht cng cho ra kt qu tng t. Ví d,
Arikawa và cng s (2003) đã ng dng phng pháp nghiêp cu đã đc s dng
bi Lang và cng s (1996) và ch ra rng h thng ngân hàng ca Nht đã h tr
tích cc trong vic tng cng chc nng kim soát n ca doanh nghip, đc bit
là đi vi nhng doanh nghip tng trng thp. Trong khi đó, Muramatsu (2002)


1
doanh nghip có Tobin’s Q thp
8

da vào lý thuyt ca Jensen (1986) thì li có quan đim ngc li rng vic đu t
quá mc đã xut hin  Nht trong giai đon bong bóng và chc nng kim soát ca
n ca ngân hàng thì không có my ý ngha.
Nghiên cu ca Yuan Yuan và Motohashi Kazuyuki (2008) đã phân tích mi
quan h gia h s n và t l vay ngân hàng vi đu t c đnh ca các doanh
nghip niêm yt ti Trung Quc trong giai đon 2001-2006. ng thi hai ông cng

xem xét các tác đng này trong mi liên h vi các c hi đu t khác nhau ca
doanh nghip. Kt qu nghiên cu cho thy: (1) H s n (và t l vay ngân hàng)
đã có tác đng tiêu cc đn đu t c đnh doanh nghip niêm yt ti Trung Quc.
(2) H s n có mt tác đng tiêu cc vào các doanh nghip tng trng thp hn so
vi các doanh nghip tng trng cao, vn đ này ng ý rng h s n có tác dng
hn ch đu t. (3) Cui cùng, phân tích dn đn kt qu thú v là t l vay ngân
hàng đã có tác đng mnh vào đu t c đnh hn. ng thi, nó cng có nh
hng mnh m đi vi vic kim ch đu t đc bit ca các doanh nghip tng
trng thp, kt qu này cho thy rng  Trung Quc, ngân hàng giám sát hot đng
đu t rt hiu qu.
Nghiên cu ca Faris Nasif AL - Shubiri (2012), đã xem xét tác đng ca n đn
đu t c đnh ca các doanh nghip niên yt ti Jordan trong giai đon 2004 –
2009. Nghiên cu đã cho thy đòn by tài chính không có tác đng tiêu cc đn đu
t c đnh ca các doanh nghip niêm yt ti Jordan. Nghiên cu cng ch ra rng
n ngân hàng có tác đng mnh đn đu t c đnh hn so vi tng n. Các kt qu
c lng chính đc tóm tt nh sau: (1) N ngân hàng không có tác đng tiêu
cc đn đu t c đnh ca doanh nghip; (2) Tobin Q có giá tr cao và dòng tin
ln hn s gia tng đu t; (3) Tác đng tích cc ca n ngân hàng trong vic kim
ch đu t quá mc ca doanh nghip, nó cho thy hiu qu giám sát ca Ngân
hàng đi vi doanh nghip. Da trên nhng nghiên cu này, hai ông đã đa ra
khuyn ngh rng nhà đu t nên cân nhc đòn by tài chính trong vic ra quyt
đnh đu t
9

Bên cnh đó, Nghiên cu ca Nguyn Th Ngc Trang và Trang Thúy Quyên
(2013) v mi quan h gia s dng đòn by tài chính và quyt đnh đu t. Hai tác
gi đã s dng mu gm 264 doanh nghip niêm yt trc nm 2010 trên S Giao
dch Chng khoán TP.HCM và S Giao dch Chng khoán Hà Ni trong giai đon
2009-2011. Kt qu nghiên cu ca hai tác gi cho thy vic s dng đòn by tài
chính có tác đng thun chiu lên quyt đnh đu t đi vi toàn b doanh nghip

trong mu và các doanh nghip tng trng cao trong mu. Tuy nhiên, đi vi các
doanh nghip tng trng thp, đòn by tài chính li có tác đng nghch chiu lên
đu t.
Bng 2.1. : Tng hp v du k vng

Tác đng đn quyt đnh đu t
Lev òn by có tác đng ngc chiu đn quyt đnh đu t (-)
Cashflow Dòng tin có tác đng cùng chiu đn quyt đnh đu t (+)
Tobin’s q Tobin’s q có tác đng cùng chiu đn quyt đnh đu t (+)
HQ*Lev HQ*Lev có tác đng cùng chiu đn quyt đnh đu t (+)
LQ*Lev LQ*Lev có tác đng ngc chiu đn quyt đnh đu t (-)
HQ*PE HQ*PE có tác đng cùng chiu đn quyt đnh đu t (+)
LQ*PE LQ*PE có tác đng ngc chiu đn quyt đnh đu t (-)
Tóm li, các nghiên cu trc đây đã xác nhn nh hng ca n đi vi đu t,
đã ch ra tính hai mt ca n đi vi đu t. Nó va hn ch đu t quá mc  các
doanh nghip tng trng thp; li va kích thích đu t và bù đp các thiu ht
đu t  các doanh nghip tng trng cao.

10

CHNG 3: PHNG PHÁP NGHIÊN CU
3.1. Mô hình nghiên cu:
Trên c s tng hp các nghiên cu trc đây và xut phát t mc tiêu và câu hi
nghiên cu đã đ cp  phn trên; tác gi s s dng mô hình nghiên cu da trên
phng pháp nghiên cu ca Yuan Yuan và Motohashi Kazuyuki (2008) nh di
đây:

Hình 3.1: Mô hình nghiên cu ( Ngun: Yuan Yuan và Motohashi Kazuyuki (2008))
Phng trình tng quát: investment = f( các yu t), c th nh sau:
i. Investment
i,t =
 + 1*Lev
i
,
t-1
+

2*Cashflow
i,t-1
+

3* Tobin’sq
i,t-1
+ *Year + µ
i
+ 
i,t
(1)
ii. Investment
i,t =
 + 1*Lev
i
,
t-1
+

2*Cashflow
i,t-1
+

3* Tobin’sq
i,t-1
+

4*HQ*Lev
i
,
t-1
+

5* LQ*Lev
i
,
t-1
+ *Year + µ
i
+ 
i,t
(2)
iii. Investment
i,t =
 + 1*Lev
i
,
t-1

+

2*Cashflow
i,t-1
+

3* Tobin’sq
i,t-1
+

4*HQ*PE
i
,
t-
1
+

5* LQ*PE
i
,
t-1
+ *Year + µ
i
+ 
i,t
(3)
Trong đó
Lev: đi din cho đòn by tài chính ca doanh nghip, đc xác đnh bng t s
Tng n/Tng tài sn và tng n đc xác đnh bng N ngn hn + N dài hn.
Cách tính đc da theo nghiên cu ca Lang và cng s (1996) hay Yuan Yuan

và cng s (2008)
Lev
Cashflow
Tobin’sq

HQ
*Lev (HQ*PE)

LQ
*Lev (LQ*PE)

Quyt đnh
đu t ca
doanh
nghip
(investment)

11

Cashflow: đi din cho dòng tin ni b ca doanh nghip, đc xác đnh nh
sau:
= (Li nhun trc các khon thu nhp bt thng + cho giá tr khu hao tài sn c
đnh)/ Tài sn c đnh.
Nu doanh nghip có dòng tin ni b tt, thì kh nng s tn dng đc c hi đu
t tt hn. Và theo Myer (1984) v lý thuyt trt t phân hng, thì dòng tin ni b
là ngun tài tr u tiên cho quyt đnh đu t.
Tobin’s q: đi din cho c hi tng trng ca doanh nghip, đc xác đnh nh
sau:
= (Giá th trng ca c phn thng + Giá th trng c tính ca c phn u đãi
+ Giá tr ca n)/ Tng tài sn.

Doanh nghip đc xác đnh là tng trng cao nu có ch s Tobin’Q > 1; là tng
trng thp nu có ch s Tobin’Q < 1 (Cách phân loi này đc s dng trong
nhiu nghiên cu trc đó nh ca Lang (1996), Aivazian (2005), Nghiên
cu ca Nguyn Th Ngc Trang và Trang Thúy Quyên (2013)
HQ*Lev: đc xác đnh bng (Tng n/ Tng tài sn) nu doanh nghip tng
trng cao và ngc li, bng 0
LQ*Lev: đc xác đnh bng (Tng n/ Tng tài sn) nu doanh nghip tng
trng thp và ngc li = 0
PE: đc xác đnh nh sau:
= Giá c phiu ca doanh nghip ti ngày cui k/ EPS ca nó.
Trong đó, EPS: đc xác đnh bng Thu nhp ròng ca c đông thng/ S lng
c phn thng. Và thu nhp ròng ca c đông thng đc tính bng lãi ròng (Li
nhun sau thu tr đi tin lãi c phn u đãi).  Vit Nam, hu ht các doanh
nghip đu không có c phn u đãi.
S lng c phn: đc xác đnh bng vn đu t ch s hu (vn điu l, trong
bng cân đi k toán phn ngun vn) chia cho 10,000
HQ*PE: đc xác đnh bng PE nu doanh nghip tng trng cao và ngc li =0
LQ*PE: đc xác đnh bng PE nu doanh nghip tng trng thp và ngc li = 0
12

Year: là bin gi nhm xem xét tác đng ca tng nm riêng r ti đu t.
Investment: đi din cho quyt đnh đu t, đc xác đnh nh sau:
= u t thun ca doanh nghip ti thi đim i/ Tài sn c đnh
Trong đó: đu t thun ca doanh nghip đc xác đnh bng chi thun cho mua
sm tài sn c đnh trong k.
t: là thi gian chy t nm 2007 đn 2012
i: là ch s chy t 1 – 200, phn ánh các doanh nghip quan sát
i: là các h s tác đng cho bit trng thái tác đng ca các bin gii thích là cùng
chiu, tích cc (+) hay ngc chiu tiêu cc (-)
 (hay ký hiu là C trong eview): là h s chn cho bit t l đu t nht đnh mà

các doanh nghip vn tin hành đnh k không ph thuc vào din bin ca các
bin nghiên cu, ca các nm nghiên cu.
H s : cho bit din bin tác đng qua các nm trong giai đon quan sát
Các phn µ
i
+ 
i,t:
là các phn d ca mô hình nghiên cu, µ
i
phn

d ca doanh
nghip quan sát i trong khong thi gian nghiên cu khi đc xem xét riêng cho
tng doanh nghip, 
i,t
phn d chung ca mô hình khi quan sát tt c các doanh
nghip.
Ngoài ra, bin công c (IV) đc s dng đ gii quyt vn đ ni sinh liên quan
gia mi quan h gia đòn by và đu t, đc đo lng nh sau:
= tài sn c đnh hu hình/ tng tài sn
Trong đó, tài sn c đnh hu hình đc đo lng bi giá tr tài sn nhà máy, máy
móc thit b và hàng tn kho. Vic s dng tài sn c đnh hu hình làm bin công
c da trên nhng lp luân c bn nh sau: th nht, chi phí phá sn là yu t quan
trng ca mc đ s dng đòn by doanh nghip. Tài sn c đnh hu hình làm
gim chi phí phá sn, làm tng vic s dng n. Do vy, tài sn hu hình có mi
tng quan cao vi vic s dng đòn by tài chính ca doanh nghip; th hai, tài
sn c đnh hu hình không có môi tng quan cao vi c hi đu t ca doanh
nghip.
13

3.2. Mu và trin khai thu thp d liu
i tng nghiên cu: Là các doanh nghip niêm yt trên S giao dch chng
khoán H Chí Minh và S giao dch chng khoán Hà Ni đc phân b đu cho hai
S giao dch (Bao gm các ngành ngh v Bt đng sn, Xây dng, Vn ti, Thy
sn, Sn xut …); và các yu t tác đng đn quyt đnh đu t nh t l n trên
tng tài sn, dòng tin ca doanh nghip, ch s Tobin’Q.…)
Quy mô mu: Vic xác đnh kích thc mu bao nhiêu là phù hp vn còn nhiu
tranh cãi vi nhiu quan đim khác nhau. Trong đó, Gorsuch (1983) và Kline
(1979) đ ngh con s đó là 100 còn Guilford (1954) cho rng con s đó là 200;
Comrey và Lee (1992) thì không đa ra mt con s c đnh mà đa ra các con s
khác nhau vi các nhn đnh tng ng: 100 = t, 200 = khá, 300 = tt, 500 = rt
tt, 1000 hoc hn = tuyt vi.
Trên c s các lý lun đó, tham kho công trình nghiên cu ca Yuan Yuan và
Motohashi Kazuyuki (2008) và cng cn c trên điu kin tài chính, hn ch trong
tip cn, cng nh thi gian thu thp s liu; tác gi đã xác đnh quy mô mu là 200
doanh nghip niêm yt HOSE và HNX (trên tng s 746 mã niêm yt tính ti
10/10/2013) chim t l 26.81%, danh sách doanh nghip cn nghiên cu đc trình
bày  ph lc 1 ca lun vn này.
Thu thp d liu, tác gi s dng các phng pháp thu thp d liu th cp đ phc
v cho quá trình nghiên cu ca mình; các d liu th cp đc tác gi thu thp qua
qua các phng tin thông tin đi chúng nh:
 Các website ca các doanh nghip thu thp,
 Cafef.vn; stox.vn; cophieu68.vn, vietstock.com.vn, hsx.com.vn; vsd.vn ;
 Tng cc thng kê, website các doanh nghip chng khoán…
 Trong đó đc bit nhn mnh đn c s d liu và các tiêu chun phân ngành,
tiêu chun phân loi doanh nghip tng trng cao và thp do Vietstock cung
cp cho nghiên cu này.
14

Ni dung d liu thu thp bao gm: Báo cáo tài chính, báo cáo thng niên, Các s

liu tính toán ra các ch tiêu cn nghiên cu ca 200 doanh nghip niêm yt trong
giai đon t nm 2007 đn nm 2012
Ngoài ra, tác gi còn thu thp thêm các thông tin t: Các báo cáo ca chính ph, b
ngành, s liu ca các c quan thng kê v tình hình kinh t xã hi, ngân sách quc
gia, các báo cáo nghiên cu ca c quan, vin, trng đi hc; Các bài vit đng
trên báo hoc các tp chí khoa hc chuyên ngành và tp chí mang tính hàn lâm có
liên quan
D liu đc tin hành x lý s b thông qua các bin pháp sau: Phân loi d liu
thu thp; Nhp liu vào phn mm ng dng theo mu; Tính toán các ch tiêu cn
nghiên cu; Mã hóa các thông tin đnh tính nhm phc v cho vic nghiên cu
3.3. Phng pháp phân tích và x lý d liu bng
Vic phân tích tác đng ca n ti quyt đnh đu t s đc xem xét theo quy trình
di đây cho giai đon nghiên cu t 2007 đn 2012 vi các ni dung công vic c
bn nh sau:






Hình 3.2: S đ phân tích và x lý s liu cho đ tài
Bc 1: Mô t din bin chung v doanh nghip nghiên cu trên c s din bin
mt s ch tiêu nghiên cu
Bc 2: Xem xét tng hp tác đng ca các yu t ti quyt đnh đu t: Xem xét
riêng r tác đng c đnh và ngu nhiên ca các yu t ti quyt đnh đu t theo 3
Phân loi sàng
lc d liu
theo ch đ,
mc tiêu
nghiên cu

Hiu đính và
x lý bng các
phng pháp
tính toán cn
bn
X lý bng
các mô hình
nghiên cu
c các kt
qu nghiên
cu
15

mô hình; Trong mi mô hình, tác gi s tin hành kim đnh s phù hp ca mô
hình, s phù hp ca các h s tác đng và s dng kim đnh Hausman test đ xem
mô hình nào phù hp
Bc 3: Kim đnh đ đánh giá các khim khuyt ca mô hình nh: kim đnh đa
cng tuyn; kim đnh phng sai thay đi và kim đnh t tng quan
Tác gi đã s dng các phn mm Exel và Eview 6 h tr cho vic tính toán và
phân tích vn đ.
3.3.1. Thng kê mô t
Tính toán các ch tiêu thng kê ca d liu: th hin tng quan v các mu đã thu
thp ra sao, có các thông s gì. Nó bao gm các thông tin v trung bình, đ lch,
phng sai, quy lut d liu .
Kim đnh tng quan bin: thông qua h s tng quan gia hai bin (X & Y),
là h s đo mc đ ph thuc tuyn tính gia hai, khi h s tng quan càng gn
bng không quan h càng lng lo; càng gn 1 càng cht; nu cùng du là tng
quan thun và ngc li là nghch. Theo quy c các bin có h s tng quan nh
hn 0,3 đc coi là bin rác, không có ý ngha nghiên cu. C th :
- ±0.01 đn ±0.1: Mi tng quan quá thp, không đáng k

- ±0.2 đn ±0.3 : Mi tng quan thp
- ±0.4 đn ±0.5: Mi tng quan trung bình
- ±0.6 đn ±0.7: Mi tng quan cao
- ±0.8 tr lên: Mi tng quan rt cao
3.3.2. Phân tích d liu bng
D liu s dng cho mô hình là d liu dng bng. D liu bng là đc s dng
rng rãi trong các nghiên cu kinh t và đc s dng cho bài nghiên cu này vì
các lý do sau đây: (1) D liu bng có tính không đng nht (v thi gian, không
gian, đn v quan sát …) bng cách xem xét các bin s có tính đc thù theo tng cá