Tiểu luận tài chính tiền tệ Cuộc khủng hoảng tín dụng nợ dưới chuẩn tại Mỹ và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam

Cuộc khủng hoảng tín dụng nợ dưới chuẩn tại Mỹ và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam
Mục lục
*****
A. CUỘC KHỦNG HOẢNG THỊ TRƯỜNG THỨ CẤP
I. Diễn biến cuộc khủng hoảng Nợ dưới chuẩn 3
1. Giai đoạn dòng vốn dư thừa 3
2. Chứng khoán hóa 4
2.1. Khái niệm “chứng khoán hóa” 4
2.2. Quá trình chứng khoán hóa 4
5
Minh họa quy trình chứng khoán hóa 5
2.3. Giai đoạn bùng nổ thị trường tín dụng thứ cấp 5
3. Giai đoạn khủng hoảng 7
3.1. Những cột mốc chính 9
3.2. Tác động của cuộc khủng hoảng 10
3.3. Ví dụ điển hình trong cuộc khủng hoảng- Cái chết của Lehman Brothers 11
II. Nguyên nhân của cuộc khủng hoảng 13
4. Do sự mất cân đối nguồn vốn và bất cân đối thông tin 13
5. Chính sách lãi suất của Fed 13
6. Việc bãi bỏ đạo luật Glass-Steagal và chứng khoán hóa 13
7. Bong bóng thị trường nhà đất 13
8. Rủi ro tự mãn 14
9. Sự tham lam của các định chế tài chính 14
III. Vấn đề bong bóng tài sản. 15
10. Thuyết chu kỳ kinh tế 15
11. Các “cơn sốt” trên các thị trường chứng khoán, bất động sản giai đoạn 2007-2008 15
IV. Bài học kinh nghiệm 18
GVHD : TS Diệp Gia Luật
Nhóm thực hiện : Nhóm 6
Lớp : Đêm 9 – K19 – ĐH Kinh tế TP.HCM
1

Cuộc khủng hoảng tín dụng nợ dưới chuẩn tại Mỹ và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam
NHẬN XÉT CỦA GIẢNG VIÊN





















Điểm số:


Danh sách nhóm thực hiện – Nhóm 6
********
1. Trương Huệ Đoan
2. Bùi Thị Hồng Hà

3. Nguyễn Quốc Huân
4. Nguyễn Thị Minh Thu
5. Phan Bảo Trân
6. Nguyễn Minh Trí
7. Đỗ Tâm Vinh
GVHD : TS Diệp Gia Luật
Nhóm thực hiện : Nhóm 6
Lớp : Đêm 9 – K19 – ĐH Kinh tế TP.HCM
2
Cuộc khủng hoảng tín dụng nợ dưới chuẩn tại Mỹ và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam
A. CUỘC KHỦNG HOẢNG THỊ TRƯỜNG THỨ CẤP
I.Diễn biến cuộc khủng hoảng Nợ dưới chuẩn
Nửa sau năm 2007, nước Mỹ sững sờ khi chứng kiến sự sụp đổ của hàng loạt các định
chế tài chính lớn trong nước như Bear Stearns, Lehman Brothers, Merrill Lynch,…. Chưa
dừng lại ở đó, các quốc gia trên khắp thế giới cũng trong tình trạng báo động tương tự. Thị
trường chứng khoán ảm đạm, các ngân hàng thi nhau báo lỗ và phá sản, thâu tóm và sáp
nhập,… đã vẽ nên bức tranh cuộc khủng hoảng tài chính ở Mỹ năm 2007.
Nhưng trước khi cuộc khủng hoảng lớn có này nổ ra, đã có một cuộc khủng hoảng
khác làm ngòi nổ cho sự suy thoái kinh tế lớn này, đó chính là cuộc khủng hoảng thị
trường nợ thứ cấp ở Mỹ. Sau đây là diễn biến của cuộc khủng hoảng
1. Giai đoạn dòng vốn dư thừa
Nước Mỹ hàng thập kỷ qua là thiên đường đầu tư và là trung gian tài chính cho cả nền
kinh tế toàn cầu. Từ 1970s, các quốc gia xuất khẩu dầu mỏ giàu có bắt đầu đem những
khoản tiền kếch xù để đầu tư vào đất Mỹ. Nước Mỹ lại dùng nguồn vốn đó để đầu tư vào
các nước mới nổi ở Châu Mỹ Latin và các nơi khác. Chính vai trò trung gian điều tiết vốn
này đã đem lại cho nước Mỹ những khoản lợi rất lớn. Ngày nay nước Mỹ cũng tiếp nhận
một dòng vốn lớn từ các nước XK dầu mỏ. Tuy nhiên, các thị trường mới nổi bây giờ
không cần vốn nữa mà thậm chí còn thặng dự và đầu tư ngược trở lại Mỹ. Mỹ, tiếp nhận
vốn lớn từ 2 phía, không biết đổ vào đâu, rốt cuộc quay sang tài trợ cho chính “thị trường
đang phát triển” trong lòng nước Mỹ.

Trong khi nguồn vốn tín dụng gia tăng từ các chính sách tiền tệ mở thì nhu cầu huy
động vốn của các doanh nghiệp sau các bê bối tài chính tại Mỹ như Enron, Worldcom và
khủng hoảng các công ty công nghệ thông tin từ năm 2001 lại suy giảm. Các chính phủ
cũng ngày càng kiểm soát thâm hụt ngân sách để tránh việc vay nguồn vốn bên ngoài.
Sự bất cân đối cung cầu về vốn dẫn đến việc thừa các nguồn vốn mà thị trường không
sử dụng hiệu quả. Cho vay nợ dưới chuẩn là một giải pháp để giải quyết bài toán thừa vốn
nhằm tối đa hóa lợi nhuận.
 Khái niệm về nợ dưới chuẩn
Nợ dưới chuẩn được hiểu là các khoản cho vay các đối tượng có mức tín nhiệm thấp.
Những đối tượng đi vay này thường là những người nghèo, không có công ăn việc làm ổn
định, vị thế xã hội thấp hoặc có lịch sử thanh toán tín dụng không tốt trong quá khứ. Những
đối tượng này tiềm ẩn rủi ro không có khả năng thanh toán nợ đến hạn và do đó rất khó
khăn trong việc tiếp cận nguồn vốn tín dụng truyền thống vốn chỉ dành cho những đối
tượng trên chuẩn.
Chính vì vậy, nợ dưới chuẩn có mức độ rủi ro tín dụng rất cao song bù lại có mức lãi
suất cũng rất hấp dẫn. Tại Mỹ, nợ dưới chuẩn được thực hiện đối với các sản phẩm cho vay
thế chấp mua nhà (mortgage), thế chấp mua trả góp ô tô, thẻ tín dụng Các đối tượng tín
dụng dưới chuẩn phần nhiều là dân nhập cư vào Mỹ
GVHD : TS Diệp Gia Luật
Nhóm thực hiện : Nhóm 6
Lớp : Đêm 9 – K19 – ĐH Kinh tế TP.HCM
3
Cuộc khủng hoảng tín dụng nợ dưới chuẩn tại Mỹ và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam
2. Chứng khoán hóa
2.1. Khái niệm “chứng khoán hóa”
Sau khi xác định được thị trường tiềm năng, việc tiếp theo là mà làm thế nào đổ vốn
vào đó. Việc cấp tín dụng dưới chuẩn từ lâu gần như chỉ được tiến hàng qua các ngân hàng
thương mại hoặc qua các định chế tài chính chuyên biệt. Do đó, các khoản cho vay được
giới hạn trong số vốn mà ngân hàng huy động. Vốn huy động của ngân hàng phần lớn là từ
tiền gửi và phần còn lại là do nhận vốn góp. Trong khi các dòng vốn đầu tư nước ngoài lại

chỉ đổ qua kênh thứ cấp. Vì vậy, để tiếp cận được dòng vốn trên thì phải tiến hành chứng
khoán hóa các khoản cho vay mua nhà trên.
Về bản chất, chứng khoán hóa là một quá trình huy động vốn bằng cách sử dụng các
tài sản sẵn có trên bảng cân đối kế toán làm tài sản đảm bảo cho việc phát hành các loại
chứng khoán nợ. Nói một cách khác, chứng khoán hóa là quá trình phát hành chứng khoán
nợ trên cơ sở đảm bảo bởi dòng tiền mặt tương lai sẽ thu được từ một nhóm tài sản tài chính
sẵn có. Do đó, các nhà đầu tư mua chứng khoán nợ chấp nhận rủi ro liên quan tới danh mục
tài sản đảm bảo được đem ra chứng khoán hóa.
Các tài sản tài chính có thể dùng để chứng khoán hóa rất đa dạng bao gồm các khoản
cho vay thế chấp mua nhà, các khoản cho vay thương mại, các khoản phải thu thương mại,
danh mục các khoản cho vay thẻ tín dụng, danh mục nợ dưới chuẩn, các trái phiếu hạng đầu
cơ (high-yield bond) hay các khoản cho vay bất động sản thương mại.
Như vậy với nghiệp vụ chứng khoán hóa, người cho vay không nhất thiết phải nắm
giữ rủi ro tín dụng mà có thể chuyển hóa sang cho người khác một cách dễ dàng thông qua
việc phát hành chứng khoán nợ lấy danh mục tín dụng làm tài sản đảm bảo. Chính điều này
là cơ sở để các ngân hàng đầu tư đã tự tin bơm vốn vào hoạt động cho vay nợ dưới chuẩn
một cách dễ dàng.
2.2. Quá trình chứng khoán hóa
Trước tiên, ngân hàng đầu tư tạm ứng nguồn vốn cho các công ty tài chính chuyên về
cho vay thế chấp mua nhà dưới chuẩn. Các công ty tài chính thực hiện cho vay mua nhà
thông qua mạng lưới các đại lý cho vay. Các đại lý cho vay là người làm việc trực tiếp với
khách hàng, thẩm định tín dụng theo các mẫu hồ sơ chuẩn của công ty tài chính và chuyển
hồ sơ cho công ty tài chính phê duyệt. Sau khi phê duyệt, công ty tài chính sẽ làm thủ tục
thế chấp nhà đất và tiến hành giải ngân.
Các công ty tài chính sẽ gom các khoản cho vay lại thành một danh mục tín dụng gồm
nhiều khoản vay và bán lại cho ngân hàng đầu tư mà thực chất là thanh toán số tiền ngân
hàng đầu tư đã cung ứng trước cho công ty tài chính.
Sau khi đã mua danh mục tín dụng dưới chuẩn, các ngân hàng đầu tư thực hiện chứng
khoán hóa chúng. Danh mục tín dụng được bán sang cho một công ty có mục đích đặc biệt
(special purpose vehicle) do ngân hàng đầu tư lập lên và công ty này phát hành chứng

khoán nợ cho nhà đầu tư.
Công ty đặc biệt này không có vốn, không có nhân viên mà chỉ có tài sản là danh mục
cho vay và công nợ là các trái phiếu phát hành. Tất cả các hoạt động như theo dõi, thu đòi
nợ và thanh toán gốc, lãi trái phiếu đều được thuê ngoài cho công ty dịch vụ (thường chính
GVHD : TS Diệp Gia Luật
Nhóm thực hiện : Nhóm 6
Lớp : Đêm 9 – K19 – ĐH Kinh tế TP.HCM
4
Cuộc khủng hoảng tín dụng nợ dưới chuẩn tại Mỹ và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam
là công ty tài chính thực hiện cho vay). Trong điều kiện lý tưởng, khi các danh mục cho vay
được thu hồi toàn bộ và thanh toán hết nợ trái phiếu cho nhà đầu tư thì công ty đặc biệt này
hoàn thành nhiệm vụ và được giải thể.
Chứng khoán nợ phát hành tạm gọi là trái phiếu được đảm bảo bởi danh mục cho vay
thế chấp mua nhà (mortgage backed obligations). Trái phiếu được phân ra thành nhiều gói
(tranche) được định mức tín nhiệm với các hệ số khác nhau, có mức độ rủi ro khác nhau và
cuống lãi suất khác nhau, ví dụ gói A, gói B và gói Z.
Gói A với hệ số tín dụng cao nhất được thanh toán toàn bộ gốc đầu tiên. Sau khi thanh
toán hết gốc của gói A, sẽ đến lượt gói B và cuối cùng là gói Z. Gói Z là gói đặc biệt không
được định mức tín nhiệm, có mức độ rủi ro tín dụng cao nhất do đó có tính chất như cổ
phiếu. Nếu danh mục tín dụng hoạt động tốt, gói Z sẽ hưởng nhiều lợi nhuận nhất và ngược
lại. Nguyên tắc phân chia dòng tiền cho các trái chủ được gọi là nguyên tắc thác nước tức là
nước chảy từ trên xuống dưới.
Như vậy các nhà đầu tư có rất nhiều sự lựa chọn gói trái phiếu hình thành từ chứng
khoán hóa tùy theo sở thích rủi ro của mình. Đây cũng chính là động lực kích thích nhu cầu
mua các loại trái phiếu hình thành từ chứng khoán hóa và làm bùng nổ cho vay dưới chuẩn.
Minh họa quy trình chứng khoán hóa
2.3. Giai đoạn bùng nổ thị trường tín dụng thứ cấp
Mồi câu: làm thế nào để đi vay nợ dưới chuẩn trở nên hấp dẫn hơn bao giờ hết?
Dù rằng những người được xếp hạng tín dụng thấp phần lớn là dân nhập cư, ở nhà
thuê và khao khát mua được nhà. Tuy vậy, họ cũng biết cân nhắc rủi ro giữa việc thuê nhà

và vay mua nhà. Vì nếu không trả đủ tiền vay trong một kỳ thôi, họ sẽ vừa mất nhà, vừa
mất tiền đã đóng trước kia. Do đó, các nhà cho vay đã “phát minh” ra các sản phẩm tín
dụng để “câu” những vị khách hàng này. Và đó là sản phẩm tín dụng Option ARM
GVHD : TS Diệp Gia Luật
Nhóm thực hiện : Nhóm 6
Lớp : Đêm 9 – K19 – ĐH Kinh tế TP.HCM
Nhà đầu tư
Fannie Mae và
Freddie Mac
Các ngân hàng
Đầu tư
Ngân hàng
thương mại
Công ty tài trợ
bất động sản
Người đi vay
5
Cuộc khủng hoảng tín dụng nợ dưới chuẩn tại Mỹ và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam
(Adjustable Rate Mortgage). ARM là sản phẩm tín dụng mua nhà với các nhiều quyền chọn
cho người vay trong phương thức trả nợ. Theo đó, người đi vay sẽ được tính mức lãi suất
thấp (2% so với mức chính là 7,5%) trong vòng 5 năm đầu. Chính điều này đã làm mờ mắt
những tầng lớp “dưới tiêu chuẩn” này bởi đánh đúng vào tâm lý muốn có nhà ở Mỹ. Và họ
ít quan tâm rằng khoảng lãi suất được hỗ trợ (7,5%-2%) vẫn được gộp vào nợ gốc và sẽ
được trả vào các năm còn lại.
Cùng lúc này, lãi suất thấp từ sau năm 2000 dưới thời Alan Greenspan càng tạo điều
kiện khuyến khích tăng trưởng tín dụng nợ dưới chuẩn.
Cả nhà cho vay và người đi vay đều nhận thức được rủi ro vỡ nợ cao của thị trường nợ
dưới chuẩn. Nhưng cả 2 đều có một niềm tin và giá nhà đất sẽ còn tăng cao nên ai cũng vui
vẻ tham gia. Người đi vay hi vọng sẽ bán nhà lại vào những năm sau. Còn người cho vay
tin rằng dù có phải tịch biên nhà thì sẽ cũng sẽ chẳng thiệt gì khi bán nhà được giá cao.

Nhìn biểu đồ trên, có thể thấy các khoản cho vay mua nhà đã tăng cao đột biến từ
khoảng 3600 tỷ USD năm 2000 lên xấp xỉ 6800 tỷ USD quí II năm 2007, gần đôi sau 7
năm. Đó là một con số kỷ lục
Trong các khoản cho vay mua nhà đó, tỷ trọng của các khoản tín dụng dưới chuẩn tính
đến hết quý II năm 2007 đã chiếm 1300 tỷ USD, tương đương 19% năm. Gộp hết các khoản
cho vay mua nhà có rủi ro cao đã lên đến 41,2% trong tổng số các khoản cho vay mua nhà.
Trong khi tỷ lệ này chỉ là 28% trong năm 2000.
Lúc đó, cứ mỗi năm khoản vay mua nhà là lại có một khoản là nợ dưới chuẩn. Người
đi vay chủ yếu là dân nhập cư muốn có nhà, tập trung ở các thị trường nhà đất phát triển
nóng như Nam California, Arizona, Neveda, vùng ngoại ô bang Washington, Quận Cam và
New York. Và Cleveland là một thành phố điển hình của loại hình cho vay dưới chuẩn. Đây
là thành phố tập trung dân lao động nghèo, chủ yếu là người da đen, sản xuất trì trệ, phân
biệt chủng tộc ghê gớm.
GVHD : TS Diệp Gia Luật
Nhóm thực hiện : Nhóm 6
Lớp : Đêm 9 – K19 – ĐH Kinh tế TP.HCM
6
Cuộc khủng hoảng tín dụng nợ dưới chuẩn tại Mỹ và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam
Đường màu xanh là biên giới của Cleveland và các ô màu càng đậm càng biểu trung cho tỉ
lệ vay nợ dưới chuẩn cao.
Giá nhà ở Mỹ tăng cao đột biến suốt thời gian này cũng chính vì việc cho vay ồ ạt đó.
Và khi giá nhà tăng, lại củng cố niềm tin vào việc vay nợ dưới chuẩn. Cái vòng lẩn quẩn đó
cứ đẩy giá nhà tăng cao nhanh chóng tưởng như không có điểm dừng.
Lấy số liệu của hai thành phố lớn nhất Mỹ làm ví dụ cho sự tăng nhanh và mạnh của
giá nhà ở tại Mỹ trong suốt thời gian dài từ 2000 tới 2006 và giữa 2007
Nguồn: Standard & Poor’s/ Case-Shiller home price Index
Biểu đồ 2: Chỉ số giá nhà ở LasVegas và New York từ năm 2000 tới 2009
3. Giai đoạn khủng hoảng
Chứng khoán hóa đã trở thành một công cụ chuyển giao rủi ro hiệu quả được các ngân
hàng đầu tư quốc tế nắm bắt kịp thời để thực hiện cho vay nợ dưới chuẩn. Nếu như trước

đây các ngân hàng thương mại với nguồn vốn hữu hạn của mình từ tiền gửi của khách hành
dùng để cho vay thế chấp mua nhà thì giờ đây, nguồn vốn này trở nên dường như bất tận.
Các ngân hàng đầu tư quốc tế thi nhau bơm vốn cho các công ty tài chính chuyên làm
nhiệm vụ cho vay thế chấp mua nhà dưới chuẩn hoặc thành lập các công ty cho vay của
GVHD : TS Diệp Gia Luật
Nhóm thực hiện : Nhóm 6
Lớp : Đêm 9 – K19 – ĐH Kinh tế TP.HCM
7
Cuộc khủng hoảng tín dụng nợ dưới chuẩn tại Mỹ và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam
riêng mình. Hàng loạt chủ thể tham giao vào quy trình cho vay và chứng khoán hóa như
ngân hàng đầu tư, công ty tài chính, môi giới cho vay, công ty định mức tín nhiêm, công ty
quản lý, đều thu được những khoản thu nhập kếch sù.
Ngân hàng đầu tư có lẽ là người hưởng lợi nhiều nhất. Cho vay thế chấp mua nhà dưới
chuẩn có lãi suất rất cao, do đó ngân hàng đầu tư vừa thu lãi từ cung cấp vốn cho công ty tài
chính, vừa thu lãi từ nghiệp vụ chứng khoán hóa. Lãi cao sẽ giúp việc đóng gói thêm thực
hiện dễ dàng, và đây là điểm hấp dẫn các nhà đầu tư lao vào thị trường mua các gói trái
phiếu chứng khoán hóa đầy rủi ro.
Lợi nhuận cao kết hợp với lòng tham đã dẫn đến lạm dụng việc cho vay nợ dưới
chuẩn. Các thủ tục thẩm định thực hiện bởi các đại lý cho vay diễn ra hết sức lỏng lẻo và
việc tiếp cận vốn tín dụng mua nhà trở nên nhanh chóng, dễ dàng hơn bao giờ hết. Những
người có thu nhập thấp, đặc biệt là dân định cư đầu tiên có cơ hội mua nhà. Cho vay thế
chấp mua nhà dưới chuẩn lan nhanh ra toàn nước Mỹ. Giá bất động sản tăng nhanh chóng.
Nếu như cho vay thế chấp mua nhà dưới chuẩn mới bắt đầu hình thành từ những năm
đầu 90 và phát triển rất chậm thì trong 5 năm gần đây con số này gia tăng một cách kỷ lục.
Năm 2002, doanh số cho vay dưới chuẩn cung cấp cho thị trường khoảng 200 tỷ USD, năm
2003 là 320 tỷ, năm 2004 là 550 tỷ, năm 2005-2006 con số này đạt gần 700 tỷ USD hàng
năm, chiếm khoảng 25% thị phần cho vay thế chấp mua nhà toàn nước Mỹ. .
Đầu năm 2007, FED điểu chỉnh tăng lãi suất. Điều này tác động tiêu cực lên thị
trường nhà đất Mỹ cũng như các sản phẩm tín dụng Option ARM.
Các khoản vay lúc này được điều chỉnh lãi suất tăng lên làm tăng gánh nặng trả nợ của

những người đi vay nợ dưới chuẩn. Người mới cũng không còn mặn mà vay mua nhà trong
giai đoạn lãi suất tăng cao. Điều đó làm những người lỡ vay rồi không có tiền trả định kỳ
cho Ngân hàng cũng như khó khăn trong việc bán nhà để lấy tiền trả nợ. Rốt cuộc, họ đành
để Ngân hàng tịch biên nhà cửa.
Cleveland từ bao lâu nay luôn là nơi tập trung phần lớn các khoản nợ dưới chuẩn của
nước Mỹ cũng là nơi ghi nhận nhiều trường hợp tịch biên nhà nhất.
Đường màu xanh là biên giới của
Cleveland. Còn mỗi chấm đen đại diện
một bất động sản bị Ngân hàng thu hồi lại.
Từ biểu đồ trên có thể thấy Cleveland là
nơi có mật độ dày đặc các bất động sản bị
tịch biên.
Làn sóng tịch biên nhà đã tác động
mạnh làm đảo chiều giá nhà đất. Người đi
vay thì bán nhà để trả nợ ngân hàng, còn
ngân hàng cũng bán nhà đã tịch biên để trả
nợ cho nhà đầu tư. Chính điều này đã tạo
lực bán mạnh, làm giá bất động sản tụt dốc
thảm hại trong thời gian ngắn.
Lúc đó, có khoảng 2 triệu gia đình có
nguy cơ mất nhà cửa nếu như tòa các đơn
kiện của Ngân hàng được tòa án xử thắng. Chính quyền Bush lúc này kêu gọi các ngân
GVHD : TS Diệp Gia Luật
Nhóm thực hiện : Nhóm 6
Lớp : Đêm 9 – K19 – ĐH Kinh tế TP.HCM
8
Cuộc khủng hoảng tín dụng nợ dưới chuẩn tại Mỹ và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam
hàng hãy thương lượng lại nếu có thể hơn là tịch biên nhà cửa. Nhưng tình huống khó mà
cứu vãng khi chính bản thân các ngân hàng, các tổ chức cho vay mua nhà cũng đang ngập
trong một núi đơn kiện từ các nhà đầu tư.

Trong kiểu vay truyền thống, nếu người vay quịt nợ thì chỉ có một người cho vay gánh
chịu.
So sánh quy trình cho vay truyền thống và cho vay dưới chuẩn
Còn trong thị trường vay thứ cấp như hiện nay, có nhiều trung gian tham gia vào tuyến
giữa, làm cho việc quịt nợ của hàng loạt người đi vay sẽ có tác động mạnh lên nhiều tổ
chức. Khi người đi vay không trả được nợ, ngân hàng và các công ty tài trợ bất động sản sẽ
không có tiền trả cho các tổ chức phát hành chứng khoán MBS. Các tổ chức phát hành này
lại không có tiền trả cho nhà đầu tư. Sự việc sẽ không trở thành vấn đề lớn nếu chỉ có một
số nhỏ người không trả nợ. Vì khi đó, các nhà phát hành sẽ dùng tiền phát hành chứng
khoán mới để đắp vào trả nợ cho nhà đầu tư cũ. Nhưng khi mà có quá nhiều người không
trả nợ, các nhà đầu tư lúc này không còn niềm tin để bơm vốn tiếp cho các công ty phát
hành. Lúc đó, các công ty phát hành không có tiền để trả cho các chứng khoán đáo hạn. Thế
là, hàng loạt các công ty, ngân hàng nộp đơn xin phá sản hoặc báo lỗ.
3.1. Những cột mốc chính
• 2004-2006: Lãi suất ở Mỹ tăng từ 1% lên 5,35%, thị trường địa ốc Mỹ bắt đầu xuống
giá. Các khoản vay địa ốc dưới chuẩn không trả được tăng vọt đến mức báo động.
• 2007: Các ngân hàng lớn lần lượt báo cáo lỗ do dính vào các khoản vay loại này.
GVHD : TS Diệp Gia Luật
Nhóm thực hiện : Nhóm 6
Lớp : Đêm 9 – K19 – ĐH Kinh tế TP.HCM
9
Cuộc khủng hoảng tín dụng nợ dưới chuẩn tại Mỹ và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam
• 17-3-2008: Bear Stearns, ngân hàng lớn thứ năm ở Wall Street, mới năm ngoái có
giá khoảng 18 tỉ đô la phải bán cho JP Morgan Chase với giá 2 đô la/cổ phiếu so với giá
172 đô la/cổ phiếu đầu năm 2007. Fed (New York) đứng đằng sau cho vay 29 tỉ đô la để
bảo lãnh các khoản nợ khó đòi.
• 11-7-2008: Ngân hàng IndyMac bị đặt dưới quyền kiểm soát của Fed và sau đó
tuyên bố phá sản.
• 6-9-2008: Fed nắm quyền kiểm soát Fannie Mae và Freddie Mac, hai tập đoàn bảo
lãnh tín dụng địa ốc lớn nhất Mỹ.

• 14-9-2008: Ngân hàng đầu tư Lehman Brothers tuyên bố phá sản.
• 15-9-2008: Merrill Lynch, lo sợ số phận tương tự Lehman Brothers, phải bán cho
Bank of America với giá 50 tỉ đô la.
• 16-9-2008: Fed đồng ý cho AIG vay 85 tỉ đô la đổi lại quyền nắm giữ 80% cổ phiếu
của hãng bảo hiểm này.
• 18-9-2008: Fed và ngân hàng trung ương các nước khác bơm 180 tỉ đô la để tháo
băng tín dụng ngân hàng.
• 19-9-2008: Chính phủ Mỹ tuyên bố một kế hoạch tổng thể để cứu hệ thống tài chính,
gồm một chương trình mua lại các khoản vay thế chấp xấu với chi phí ước tính lên đến 700
tỉ đô la.
3.2. Tác động của cuộc khủng hoảng
Hậu quả của cuộc khủng hoảng tín dụng cho nước Mỹ và thế giới là rất lớn. Thị
trường bất động sản và thị trường chứng khoán bị ảnh hưởng nặng nề. Thị trường trái phiếu
hình thành từ chứng khoán hóa bị mất khả năng thanh khoản. Ngành xây dựng Mỹ đóng
góp 15% GDP có thể phải cắt giảm một nửa sản lượng và cắt 1-2 triệu công việc.
Các khoản cho vay thế chấp không có khả năng thu hồi và giá trị tài sản đảm từ những
ngôi nhà bị sụt giảm là nguyên nhân giá trị đánh giá lại (mark to market) của các gói trái
phiếu phát hành bị giảm giá không phanh, đặc biệt là các gói trái phiếu có rủi ro cao (gói
Z). Các nhà đầu tư nắm giữ trái phiếu hình thành từ chứng khoán hóa nợ dưới chuẩn là
người chịu hậu quả nặng nề. Số tổn thất do giảm giá trị trái phiếu cho toàn thị trường lên tới
khoảng 220 tỷ – 450 tỷ USD.
Hàng loạt ngân hàng đầu tư trót nắm giữ các gói trái phiếu rủi ro mà chưa kịp chuyển
giao cho thị trường đã phải ghi nhận các khoản tổn thất lên đến hàng trăm tỷ USD như Citi
(21 tỷ USD), Merrill Lynch (25 tỷ USD), UBS (18 tỷ USD), Morgan Stanley (10 tỷ USD),
JP Morgan (2,2 tỷ USD), Bear Stearns (2 tỷ USD), Lehman Brothers (1,5 tỷ USD),
Goldman Sachs (1,3 tỷ USD). Tổng thiệt hại tài chính của các ngân hàng đầu tư trong năm
2007 ước tính lên tới gần trăm tỷ USD. Citi và Merrill Lynch phải cầu viện tăng vốn khẩn
cấp từ các quỹ đầu tư Châu Á. Hàng ngàn nhân viên phố Wall bị sa thải.
GVHD : TS Diệp Gia Luật
Nhóm thực hiện : Nhóm 6

Lớp : Đêm 9 – K19 – ĐH Kinh tế TP.HCM
10
Cuộc khủng hoảng tín dụng nợ dưới chuẩn tại Mỹ và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam
Không chỉ thiệt hại về giảm giá trái phiếu, mảng kinh doanh béo bở từ chứng khoán
hóa của các ngân hàng đầu tư cũng bị tạm ngưng hoạt động. Cổ phiếu các ngân hàng đầu tư
rớt thảm hại trong 6 tháng cuối năm 2007. Với tổn thất nặng nề này, các ông chủ phố Wall
lần lượt phải ra đi, cụ thể là các ông chủ UBS, Citigroup, Merrill Lynch và Bear Stearns.
3.3. Ví dụ điển hình trong cuộc khủng hoảng- Cái chết của Lehman
Brothers
 Tổng quan về Lehman Brothers:
Thành lập từ năm 1884 bởi anh em nhà Lehman, con trai của một người di dân từ
Đức, sau đó sát nhập với American Express năm 1969 và tách ra 1994. Lehman Brothers là
một định chế tài chính với hoạt động chủ yếu trên các lĩnh vực sau:
• Đầu tư cổ phiếu
• Trái phiếu và thu nhập cố định , đây là thế mạnh lớn nhất của Lehman
• Ngân hàng đầu tư (investment banking) mà thực ra bản chất giống với hoạt động tư
vấn của các công ty chứng khoán
• Quản lý quỹ.
• Nghiên cứu thị trường
• Ngân hàng tư nhân
Lehman không phải là một ngân hàng thương mại mà thực ra phải nói chính xác là
một ngân hàng đầu tư (investment banking) mà bản chất giống hệt như một công ty chứng
khoán chuyên tư vấn mua bán sát nhập, IPO, với quy mô lớn.
 Một số chỉ số của Lehman Brothers trước khủng hoảng:
Chỉ số 2007 2006 2005 2004 2003
Doanh thu thuần (tỷ $) $19,257 $17, 583 $14,630 $11,576 $8,647
Lợi nhuận thuần (tỷ $) $4,192 $4,007 $3,260 $2,369 $1,699
Tổng tài sản (tỷ $) $691,063 $503,545 $410,063 $357,168 $312,061
Nợ dài hạn (tỷ $) $123,150 $81,178 $53,899 $49,365 $35,885
Vốn chủ sở hữu (tỷ $) $22,490 $19,191 $16,794 $14,920 $13,174

Vốn dài hạn (tỷ $) $145,640 $100,369 $70,693 $64,285 $50,369
 Các hoạt động kinh doanh rủi ro của Lehman Brothers trước
khủng hoảng:
Lehman đã sử dụng nghiệp vụ chứng khoán hóa (securitisation) để biến các khoản cho
vay mua bất động sản thành các gói trái phiếu có gốc bất động sản (MBS, MBO, CDO) đầy
rủi ro cung cấp cho thị trường. Tại thời điểm cuối tháng 8, Lehman nắm danh mục khoảng
52 tỷ USD liên quan đến bất động sản, trong đó 24 tỷ USD chứng khoán bất động sản nhà
ở, 17 tỷ USD chứng khoán bất động sản thương mại và 11 tỷ đầu tư trực tiếp. So với tương
GVHD : TS Diệp Gia Luật
Nhóm thực hiện : Nhóm 6
Lớp : Đêm 9 – K19 – ĐH Kinh tế TP.HCM
11
Cuộc khủng hoảng tín dụng nợ dưới chuẩn tại Mỹ và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam
quan tổng tài sản khoảng 600 tỷ USD và vốn chủ sở hữu khoảng 20 tỷ USD thì đây là một
danh mục đầy rủi ro.
Ngoài các gói trái phiếu liên quan đến bất động sản, Lehman còn đầu tư trực tiếp hoặc
gián tiếp vào bất động sản thương mại.
 Trong khủng hoảng:
Khi nền kinh tế đi xuống, người vay tiền mua nhà không trả được các khoản vay mua
nhà thì rủi ro tín dụng được chuyển sang các gói trái phiếu có các danh mục tín dụng bất
động sản làm tài sản đảm bảo. Khủng hoảng càng gia tăng thì việc phát mại tài sản càng
tăng làm giá bất động sản càng giảm. Điều này có nghĩa giá trị tài sản đảm bảo của trái
phiếu càng giảm và rủi ro tín dụng càng tăng.
Trong quý 2 và quý 3, quy mô tài sản của Lehman giảm khoảng 150 tỷ USD nhằm
giảm hệ số đòn bẩy tài chính và áp lực lên vốn. Riêng trong quý 3, Lehman đã giảm được
17 tỷ USD tài sản rủi ro liên quan đến bất động sản.
Từ khi Lehman công bố kết quả lỗ quý 2 thì các hoạt động bán khống diễn ra mạnh
mẽ. Cổ phiếu Lehman giảm thấp hơn nhiều so với giá trị ghi sổ là 30 USD. Vào tháng 7, cổ
phiếu Lehman chỉ còn 15 USD tương đương mức vốn hoá 10 tỷ, ước tính bằng giá trị thị
trường của công ty quản lý tài sản của Lehman là Neuberger Berman.

Với quy mô tài sản trên 600 tỷ USD và hàng ngàn tỷ USD hợp đồng phái sinh, việc
thanh lý tài sản sẽ vô cùng khó khăn và làm giá chứng khoán và bất động sản càng thêm
suy giảm.
Từ mức vốn hóa 45 tỷ USD vào đỉnh điểm 2007, giờ đây giá trị của Lehman gần như
về số 0.
 Một số nguyên nhân dẫn đến sự phá sản của Lehman Brothers:
- Sự phá sản của Lehman Brothers không gây nên ảnh hưởng cho xã hội nhiều bằng
một số định chế tài chính khác như: Freddie Mac, Fannie Mae với tư cách là 2 tập đoàn
hoạt động được Chính phủ bảo lãnh nhằm cung cấp tín dụng bất động sản cho người dân,
do đó 2 tập đoàn này không thể chết. AIG là tập đoàn bảo hiểm lớn, cung cấp hàng triệu
hợp đồng bảo hiểm cho người dân. Với số tài sản khổng lồ trên 1,000 tỷ USD, AIG có lẽ
không phải là sự lựa chọn để cho phải hy sinh. Sự lựa chọn tốt nhất của Chính phủ là ép
khối tư nhân phải tự cứu Lehman. Nếu không được, thì Lehman sẽ phải hy sinh. Có lẽ
Chính phủ đã tính hết điều này thể hiện qua sự cứng rắn của FED và Bộ Tài Chính trong
phiên họp cuối tuần qua nhằm tìm ra phương án giải cứu Lehman.
- Cổ phiếu Lehman đã bị bán khống.
- Sự ngoan cố của Ban lãnh đạo đặc biệt là Dick Fuld (CEO) đã nhiều lần từ chối các
phương án tăng vốn hoặc bị thu mua sáp nhập.
GVHD : TS Diệp Gia Luật
Nhóm thực hiện : Nhóm 6
Lớp : Đêm 9 – K19 – ĐH Kinh tế TP.HCM
12
Cuộc khủng hoảng tín dụng nợ dưới chuẩn tại Mỹ và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam
II.Nguyên nhân của cuộc khủng hoảng
4. Do sự mất cân đối nguồn vốn và bất cân đối thông tin
Sự mất cân xứng nguồn vốn là nguyên nhân sâu xa của cuộc khủng hoảng, vì sự dư
thừa nguồn vốn đổ vào nước Mỹ, trong khi sử dụng không hiệu quả, kinh tế Mỹ đang đi đến
suy thoái nên cầu về vốn đã bảo hòa. Do đó mới ra đời sản phẩm tín dụng phái sinh mới: nợ
dưới chuẩn
5. Chính sách lãi suất của Fed

Việc điều chỉnh lãi suất của FED cũng là một nguyên nhân dẫn đến cuộc khủng hoảng
. Lần đầu tiên, để kích cầu nhằm thúc đẩy nên kinh tế, FED hạ lãi suất xuống thấp, việc này
tạo tiền đề cho sự hấp dẫn của các món nợ dưới chuẩn, được các nhà đầu tư lấy làm mồi câu
để thu hút nhiều khách hàng, tạo ra bong bóng tài sản. Rồi khi cuộc khủng hoảng bắt đầu,
tăng lãi suất khiến cho các khoảng nợ này vốn đã khó thu hồi, nay càng khó hơn, tạo nên
làn sóng bán nhà trả nợ và đã bùng nổ cả một dây chuyền khủng hoảng, từ người đi vay
không bán được nhà, không trả nợ cho các tổ chức đầu tư, nợ của các ngân hang, và sụp đổ
cả hệ thống ngân hàng.
6. Việc bãi bỏ đạo luật Glass-Steagal và chứng khoán hóa
Việc bãi bỏ đạo luật này cộng với Chính sách tín dụng thoải mái với lãi suất cực kỳ
thấp dưới thời Tổng thống Bush đã tạo ra sự tăng trưởng ảo từ những đầu tư vô tội vạ, dẫn
đến sự phát triển nóng trong lĩnh vực nhà đất để rồi hệ thống tài chính - ngân hàng Mỹ
không cõng được gánh nặng do chính mình tạo ra, đòi hỏi Nhà nước Mỹ phải cấp cứu.
Sự thay thế Đạo luật bức tường lửa Glass-Steagall bởi Đạo luật Glamm-Leach-Bliley,
cho phép các ngân hàng thương mại được tham gia vào các lĩnh vực kinh doanh mạo hiểm
như nghiệp vụ chứng khoán hóa và bán các khoản vay bất động sản (BĐS) khiến nhiều
ngân hàng đẩy mạnh cho vay BĐS dưới chuẩn, nhằm thu về những khoản lợi lớn. Tuy
nhiên, các ngân hàng vẫn nắm giữ một lượng khá lớn các khoản chứng khoán phái sinh này,
một phần do không bán được, một phần do mua của ngân hàng khác nhằm đa dạng hóa
danh mục đầu tư. Các ngân hàng cho vay BĐS thua lỗ khi thị trường BĐS bị vỡ bong bóng
và nhiều khoản cho vay không thu hồi được, cộng với các khoản chứng khoán BĐS bị giảm
giá không phanh.
7. Bong bóng thị trường nhà đất
Chính sách nới lỏng tiền tệ và chính sách "nhà cho người có thu nhập thấp" của Chính
phủ Mỹ với lãi suất thấp để thúc đẩy tăng trưởng tín dụng. Tín dụng BĐS đã có sự tăng
trưởng mạnh, trong đó có một phần lớn là tín dụng dưới chuẩn.
Thị trường BĐS bị giảm giá. Giá BĐS Mỹ tăng cao, vượt qua cả 5 nước có khủng
hoảng lớn nhất tính vào năm 2006, gây ra các khoản nợ xấu khổng lồ trong hệ thống ngân
hàng, trong đó phần lớn là BĐS dưới chuẩn.
GVHD : TS Diệp Gia Luật

Nhóm thực hiện : Nhóm 6
Lớp : Đêm 9 – K19 – ĐH Kinh tế TP.HCM
13
Cuộc khủng hoảng tín dụng nợ dưới chuẩn tại Mỹ và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam
Bong bóng nhà ở vỡ làm nhiều người vay tiền ngân hàng đầu tư nhà không trả được
nợ dẫn tới bị tịch biên nhà thế chấp. Nhưng giá nhà xuống khiến cho tài sản tịch biên không
bù đắp nổi khoản ngân hàng cho vay, khiến các ngân hàng rơi vào khó khăn.
Sau khi bong bóng Dot-com vỡ vào năm 2001 và suy thoái kinh tế hiện rõ sau sự kiện
11 tháng 9, Cục Dự trữ Liên bang Hoa Kỳ đã có những biện pháp tiền tệ để cứu nền kinh tế
nước này khỏi suy thoái, đó là hạ lãi suất cho vay qua đêm liên ngân hàng. Chỉ trong thời
gian ngắn từ tháng 5 năm 2001 đến tháng 12 năm 2002, lãi suất liên ngân hàng giảm 11 đợt
từ 6,5% xuống còn 1,75%. Tín dụng thứ cấp cũng giảm lãi suất theo. Điều này kích thích sự
phát triển của khu vực bất động sản và ngành xây dựng làm động lực cho tăng trưởng kinh
tế. Trong môi trường tín dụng dễ dãi, những tổ chức tài chính đã có xu hướng cho vay mạo
hiểm kể cả cho những người nhập cư bất hợp pháp vay. Hệ quả là vay và đi vay ồ ạt nhằm
mục đích đầu cơ dẫn tới hình thành bong bóng nhà ở. Năm 2005, có tới 28% số nhà được
mua là để nhằm mục đích đầu cơ và 12% mua chỉ để không. Năm này, bong bóng nhà ở
này phát triển đến mức cực đại và vỡ. Từ quý IV năm 2005 đến quý I năm 2006, giá trị
trung vị của giá nhà giảm 3,3%.Thời điểm đó, tổng giá trị lũy tích các khoản tín dụng nhà ở
thứ cấp lên đến 600 tỷ dollar.
Sau khi bong bóng nhà ở vỡ, các cá nhân gặp khó khăn trong việc trả nợ. Nhiều tổ
chức tín dụng cho vay mua nhà gặp khó khăn vì không thu hồi được nợ. Giá nhà ở giảm
nhanh khiến cho các loại giấy nợ đảm bảo bằng tài sản (CDO - viết tắt của collateralized
debt obligations) và chứng khoán đảm bảo bằng tài sản thế chấp (MBS - viết tắt của
mortgage-backed security) do các tổ chức tài chính phát hành bị giảm giá nghiêm trọng. Kết
quả là bảng cân đối tài sản của các tổ chức này xấu đi và xếp hạng tín dụng của họ bị các tổ
chức đánh giá đánh tụt. Cuộc khủng hoảng tín dụng nhà ở thứ cấp nổ ra.
8. Rủi ro tự mãn
Trong thập niên 1990, chính quyền của Tổng thống Clinton đã thành công trong các
chính sách kinh tế, trả được tất cả các công nợ lớn do chính quyền Reagan để lại, bắt đầu

một thời kỳ phát triển dài nhất trong lịch sử nước Mỹ. Nhưng chính sự thành công này đã
nảy sinh ra mầm mống cho sự khủng hoảng kinh tế của nước Mỹ ngày hôm nay. Say men
chiến thắng và cũng đầy lòng tham, các đại gia của Mỹ và cả những nhà hoạch định chính
sách đã lãng quên những quy tắc cơ bản của ngành ngân hàng và nhiệm vụ quản lý rủi ro tài
chính. Và dẫn đến hành động bãi bỏ đạo luật Glass-Steagal mà hệ quả là quá trình chứng
khoán hóa các khoản nợ BĐS.
9. Sự tham lam của các định chế tài chính
Vì lợi nhuận trước mắt mà các định chế tài chính đã quên đi những chuẩn mực tín
dụng, những rủi ro của việc giữ quá nhiều nợ dưới chuẩn.
B. LIÊN HỆ VIỆT NAM VÀ BÀI HỌC KINH NGHIỆM
GVHD : TS Diệp Gia Luật
Nhóm thực hiện : Nhóm 6
Lớp : Đêm 9 – K19 – ĐH Kinh tế TP.HCM
14
Cuộc khủng hoảng tín dụng nợ dưới chuẩn tại Mỹ và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam
III.Vấn đề bong bóng tài sản.
10. Thuyết chu kỳ kinh tế
Một chu kỳ kinh tế biểu hiện qua ba giai đoạn: suy thoái, phục hồi, hưng thịnh. Đầu tư
của xã hội cũng bị chi phối bởi chu kỳ kinh tế như vậy. Khi mức độ đầu tư và sản lượng
quốc dân tăng lên, kỳ vọng xã hội tăng lên thì các nhà đầu tư có khuynh hướng tập trung
vốn đầu tư vào các dự án có mức sinh lời cao và đương nhiên là mức rủi ro tiềm năng cao.
Một viễn cảnh tốt đẹp được vẽ ra hàng ngày từ các phương tiện truyền thông, các bản báo
cáo tích cực và họ khó lòng nhận ra được các “phù phép” hay các rủi ro tiềm ẩn bên trong
và chỉ nghe những điều họ muốn nghe. Trong bối cảnh này, hệ thống ngân hàng cũng bị
cuốn theo vòng xoáy đầu tư của xã hội, thực hiện mở rộng tín dụng tối đa và tăng khả năng
chuyển hóa nguồn vốn ngắn hạn để cho vay dài hạn. Cầu tín dụng tăng dẫn đến lãi suất
tăng, nợ tích lũy của các nhà đầu tư tăng. Đòn bẩy tài chính được tận dụng để “chớp lấy
thời cơ” và nâng cao lợi nhuận ở mức tối đa. Nhưng một quả bong khi được thổi quá căng,
vượt quá sức chứa thật sự của nó nhiều lần thì cuối cùng nó cũng sẽ bị nổ. Khi chu kỳ kinh
tế đạt đến đỉnh điểm, nền kinh tế có dấu hiệu cầu tín dụng ít nhiều không co giãn, dấu hiệu

căng thẳng cung cầu tín dụng xuất hiện. Các nhà đầu tư bắt đầu lo sợ về khả năng thanh
tóan. Thị trường xuất hiện tình trạng mất khả năng trả nợ hay kéo dài thời gian trả nợ của
các nhà đầu tư. Giá trị thị trường của các tài sản đầu tư giảm sút. Hiện tượng domino bắt
đầu xảy ra đối với những nhà đầu tư khác. Lúc này ngân hàng bắt đầu thắt chặt cho vay và
yêu cầu các nhà đầu tư phải trả nợ. Nợ ngân hàng có xu hướng khê đọng. Giá trị tài sản của
ngân hàng giảm sút. Sức đề kháng của ngân hàng giảm sút từ các cú sốc bên ngòai, tính dễ
vỡ bắt đầu xảy ra.
Việt Nam là một trong những nước có tỷ lệ tăng trưởng GDP hàng năm cao nhất thế
giới nên sự tăng trưởng nóng dễ kéo theo những bong bóng tài sản hình thành, chực chờ nổ
tung nếu không có những chính sách điều chỉnh thích hợp.
11. Các “cơn sốt” trên các thị trường chứng khoán, bất động sản giai đoạn
2007-2008
Vấn đề đặt ra là Việt Nam có bong bóng tài sản không? Nếu định nghĩa bong bóng là
sự gia tăng đột biến về giá cả hoặc luồng tiền thì trong khoảng thời gian 3 năm gần đây ở
Việt Nam chúng ta có thể thấy những tình huống được báo chí gọi là “bong bóng” chứng
khoán và bất động sản. Còn nhớ khi thị trường bất động sản tăng đột ngột từ mức 500 trước
đó cán mốc 1000 điểm. Người người có lời, nhà nhà có lời, từ anh xe ôm, chị bán dạo, các
cụ về hưu cũng bỏ tiền vào chứng khoán như báo chí đã phản ánh một thời gian. Ai cũng
phấn khởi và nghĩ thị trường sẽ tiếp tục đi lên và một thời gian đã có ý kiến cho rằng thị
trường Việt Nam độc lập với khu vực và thế giới. Các ngân hàng đua nhau nhảy vào cho
vay cầm cố chứng khoán. Các hoạt động tài trợ đổ vào chứng khoán tăng mạnh. Cũng có
một số ý kiến cảnh báo rằng thị trường đang tăng quá nóng, những chỉ số P/E cao bất
thường cũng không làm ảnh hưởng đến khí thế đang lên của nhà đầu tư. …Và các khoản
đầu tư chứng khoán tài trợ bằng nợ nhanh chóng trở thành một gánh nặng khi thị trường đi
xuống và nhà nước có những hành động nhằm giảm bớt sức nóng của thị trường.
Trong thời điểm đó một số nhà đầu tư đã nhanh chóng chuyển sang thị trường nhà đất.
Kết hợp với một số lý do khách quan khác, thị trường nhà đất trở nên nóng bỏng và một
kịch bản tương tự lại diễn ra.
GVHD : TS Diệp Gia Luật
Nhóm thực hiện : Nhóm 6

Lớp : Đêm 9 – K19 – ĐH Kinh tế TP.HCM
15
Cuộc khủng hoảng tín dụng nợ dưới chuẩn tại Mỹ và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam
Quí I năm 2007 ghi nhận mức cầu bất động sản tăng vọt của những nhà đầu tư thắng
lợi trên mặt trận chứng khoán. Lượng tiền mặt thu được từ các khoản lợi nhuận đầu tư
chứng khoán không chỉ góp phần gia tăng số lượng giao dịch bất động sản mà còn tạo tính
thanh khoản rất cao cho thị trường này. Chính điều này, có lẽ, là lý do trực tiếp nhất dẫn tới
cơn sốt bất động sản trong quãng thời gian còn lại của năm 2007.
Giá nhà đất trong quí II năm 2007 tăng chóng mặt. Tác động tâm lý thể hiện khá rõ
trong hành vi vội vã tham gia thị trường bất động sản. Những người thực sự có nhu cầu sử
dụng cố gắng tìm và sở hữu món bất động sản phù hợp với nguyện vọng và khả năng tài
chính trước khi giá leo thang. Một nhóm khác, chiếm từ 50%-60% người mua vào bất động
sản, nhanh chân thực hiện các giao dịch để đầu cơ, chờ giá lên.
Sụt giảm của thị trường chứng khoán từ sau tháng 4/2007 phần nào buộc công chúng
điều chỉnh mức kỳ vọng lợi nhuận đầu tư và xem xét lại tiềm lực tài chính, cân nhắc một
trong hai lựa chọn: bất động sản hay chứng khoán. Sang đầu quý III năm 2007, giá nhà đất
bình ổn hơn. Và rồi, trước những biến động khó lường của tài sản tài chính, nguồn lực đầu
tư một lần nữa được quả quyết tập trung vào bất động sản với những tài sản thực. Giá bất
động sản không tăng đột ngột nhưng duy trì liên tục xu thế đi lên, tập trung vào khu vực căn
hộ chung cư cao cấp.
Tới thời điểm cuối năm 2007, đầu 2008, những kết quả thất vọng trên thị trường
chứng khoán càng như cổ vũ nhiều tay chơi chứng khoán tìm đến bất động sản. Giá nhà đất
bước vào vòng xoáy tăng cao mới.
Các giao dịch bất động sản có qui mô chiếm tỷ trọng lớn tương đối so với nguồn thu
nhập và năng lực đầu tư. Các ngân hàng thương mại rõ ràng không thể bỏ qua thị trường
quá tiềm năng này. Ngay trong năm 2007, nhiều chương trình tín dụng bất động sản hấp
dẫn được giới thiệu tại Eximbank, ABBank, Techcombank, Habubank…
Các chương trình tín dụng bất động sản nhà ở này có chung một số đặc điểm đáng chú
ý: Bất động sản hình thành từ nguồn tín dụng đi vay được sử dụng làm tài sản thế chấp;
Thời hạn cho vay 10 hay 15 năm, cá biệt có khoản vay tới 30 năm; Lãi suất được điều chỉnh

theo từng kỳ ngắn hạn, thường là 3 tháng; Mức lãi suất được áp dụng thống nhất cho các
khách hàng theo qui định của mỗi ngân hàng. Phân loại tín dụng chỉ duy nhất phục vụ quyết
định cấp hoặc không cấp tín dụng.
Chính vì vậy, doanh số và dư nợ cho vay BĐS của các Ngân hàng ở Hà Nội và
TP.HCM tăng mạnh trong năm 2007. Những năm trước, dư nợ cho vay BĐS chỉ chiếm từ
3-5% tổng dư nợ cho vay của nền kinh tế. Riêng năm 2007, tỷ lệ này đã lên tới trên 10%.
Có hai nguyên ngân được đề cập: BĐS tăng “nóng”, lợi nhuận cao, nhu cầu vay vốn tăng
mạnh; NHNN khống chế tỷ lệ cho vay kinh doanh chứng khóan, nguồn vốn đổ sang kinh
doanh BĐS (đây là cách nhanh nhất để tăng dư nợ cho các NH TMCP).
Tuy nhiên, nguồn vốn Ngân hàng do nhiều vấn đề liên quan đến chiến lược quản lý
rủi ro của riêng Ngân hàng cũng như các văn bản điều chỉnh của Ngân hàng NN nên không
GVHD : TS Diệp Gia Luật
Nhóm thực hiện : Nhóm 6
Lớp : Đêm 9 – K19 – ĐH Kinh tế TP.HCM
16
Cuộc khủng hoảng tín dụng nợ dưới chuẩn tại Mỹ và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam
thể đáp ứng hết nổi nhu cầu vay loại này trong khi tốc độ đô thị hóa nhanh và nhu cầu đầu
tư tăng mạnh như vậy.
Trong năm 2007, các Ngân hàng đã nới lỏng việc cho vay BĐS, và cũng chính điều đó
đã gây ra một số bất cập trong hệ thống ngân hàng đầu năm 2008. Đáng chú ý, những ngân
hàng có tỷ lệ cho vay BĐS trên 50% tổng dư nợ lại là những ngân hàng có quy mô nhỏ và
bộc lộ khả năng thanh khỏan yếu trong tháng 2/2008 vừa qua. Một trong những nguyên
nhân khiên những ngân hàng này khó khăn về thanh khoản là đã dùng vốn ngắn hạn cho
vay BĐS dài hạn, có những khỏan vay lên đến 15-20 năm.
Dù không vướng vào tình trạng như trên, nhưng do hầu hết các nhu cầu vay vốn trong
lĩnh vực BĐS là trung, dài hạn, trong khi nguồn trả nợ của khách hàng chủ yếu từ thu nhập,
do đó đối với Ngân hàng việc quản lý các khỏan vay đối với nhu cầu này gặp nhiều khó
khăn khó lường hết những rủi ro có thể xảy ra. Khung pháp lý cũng chưa thật hòan thiện.
Hiện nay, những vấn đề sau đang ảnh hưởng nhiều đến cho vay BĐS của ngân hàng: thủ tục
pháp lý về cấp giấy phép đầu tư xây dựng, công bố thông tin về đấu thầu và điều kiện triển

khai dự án, đặc biệt là một số dự án khu đô thị mới, khu công nghiệp; công tác giải phóng
mặt bằng, đền bù thường bị kéo dài so với kế hoạch làm ảnh hưởng lớn đến việc triển khai
dự án, do đó gây khó khăn cho ngân hàng trong việc xác định thời hạn cho vay, kế hoạch
giải ngân vốn, kế hoạch trả nợ khách hàng.
Trong lịch sử, bất động sản đã từng là nguyên nhân duy nhất gây ra sự phá sản của
4.800 ngân hàng của Hoa Kỳ trong giai đoạn 1931-1933. Với các cấu trúc chi tiêu, hàng
trăm thành phố và chính quyền địa phương đã bị vỡ nợ, mất khả năng chi trả vào năm 1933
cũng chỉ vì dự báo khả năng nguồn thu dựa chủ yếu vào hoạt động kinh doanh bất động sản,
và giả định căn cứ vào lúc tăng trưởng trông có vẻ khả quan nhất.
Thời kỳ này, các ngân hàng khi gặp vấn đề phá sản với hàng đống tài sản đóng băng
do đầu tư quá nhiều vào bất động sản cũng thường đổ lỗi cho tình trạng: “đầu cơ quá mức.”
Lại một lần nữa, trong nỗ lực kiềm chế lạm phát Ngân hàng Nhà nước ra quyết định
tăng dự trữ bắt buộc. Các ngân hàng bị thiếu hụt tiền mặt phải tăng lãi suất huy động, kéo
theo lãi suất cho vay tăng, có lúc lên trên 20%/ năm, gây khó khăn cho doanh nghiệp có nhu
cầu tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh. Khu vực sản xuất tạo ra giá trị thặng dư thật
sự đã bị lãng quên trong một thời gian dài và thậm chí gánh chịu hậu quả từ các hoạt động
đầu tư tài chính (và “đầu cơ”) điên loạn trong một giai đoạn. Các khoản lỗ tài chính khổng
lồ trong báo cáo dẫn đến tổng lợi nhuận các doanh nghiệp âm, cộng thêm tác động của cơn
bão tài chính từ Mỹ đã làm cho thị trường chứng khoán tụt dốc thảm hại.
Về phần thị trường bất động sản, các con nợ cũng điêu đứng trước lãi suất ngân hàng
tăng cao, mất khả năng trả nợ, bất động sản mất tính thanh khoản và các doanh nghiệp đầu
tư bất động sản cũng không đủ khả năng theo tiếp các dự án do thiếu vốn, nhu cầu thị
trường giảm sút.
Việt Nam là một đất nước đang phát triển với tốc độ mạnh mẽ, tỷ lệ tăng trưởng hàng
năm rất cao so với khu vực và thế giới. Dòng vốn nước ngoài tuy còn bị chi phối bởi nhiều
chính sách của nhà nước nhưng vẫn duy trì một tốc độ tăng đáng kể. Tiết kiệm có xu hướng
giảm đi, nhường lại cho dòng tiền đầu tư đổ vào các thị trường vốn ngày càng nhiều với
GVHD : TS Diệp Gia Luật
Nhóm thực hiện : Nhóm 6
Lớp : Đêm 9 – K19 – ĐH Kinh tế TP.HCM

17
Cuộc khủng hoảng tín dụng nợ dưới chuẩn tại Mỹ và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam
niềm lạc quan về kỳ vọng tăng trưởng cao của nền kinh tế . Tâm lý làm giàu nhanh chóng,
nạn đầu cơ trong dân chúng tăng cao hơn. Mặc dù sau cơn khủng hoảng người ta cũng đã
biết thận trọng và dè chừng hơn, tuy nhiên không có gì có thể đảm bảo một “cơn điên loạn”
của thị trường lại tiếp tục diễn ra nếu nền kinh tế trong một vài năm gần đây lại đưa ra
những con số tích cực, tạo thành cơn sốt mới. Khi quy mô thị trường và nền kinh tế càng
lớn thì những hậu quả gây ra từ một cơn khủng hoảng sẽ càng nặng nề và lan rộng hơn.
Trong khỏang từ năm 2001 trở lại đây chúng ta đã được chứng kiến nhiều các biến động
lớn liên tiếp trên các thị trường chứng khóan, vàng, bất động sản. Các sàn giao dịch, các
định chế tài chính trung gian mọc lên như nấm sau mưa trong những giai đoạn “hoàng kim”
rồi một số trong đó phải “ra đi” theo những cuộc khủng hoảng và biến động tiêu cực của thị
trường. Có thể thấy là ở một nền kinh tế “mới nổi” thì những bong bóng tài sản rất dễ hình
thành, nhiều hơn và phức tạp hơn nên vai trò điều tiết của Nhà nước thông qua các công cụ
tài chính và chính sách phù hợp, phản ứng nhanh chóng trước các hiểm họa là điều cần
thiết.
Việt Nam đã được nêu gương trên kênh truyền hình tài chính nổi tiếng Bloomberg về
thành tích kiểm soát lạm phát là một bằng chứng hùng hồn về các chính sách tích cực và
chủ động của nhà nước. Tuy nhiên trong thực tế ban hành và thực hiện các chủ trương, nghị
định, thông tư rõ ràng còn rất nhiều thủ tục hành chính rườm rà khiến cho nó không còn
phù hợp với thời cuộc hay là mập mờ không rõ ràng hoặc không nghĩ đến quyền lợi thiết
thực cho doanh nghiệp. Để kiểm soát hiệu quả một nền kinh tế, nhà nước nên lấy ý kiến từ
nhiều phía như các chuyên gia, doanh nghiệp uy tín… để tăng cao khả năng điều tiết của
các chính sách.
IV.Bài học kinh nghiệm
1. Các ngân hàng cần tuân thủ đúng các quy định và quy chế cho vay, công tác giám
sát và quản trị rủi ro phải thường xuyên theo một tiêu chuẩn thống nhất. Chú trọng hơn đến
phương án kinh doanh hơn là tài sản thế chấp.
Hiện nay, các ngân hàng cho vay với thời hạn từ 10 - 20 năm và lãi suất cho vay tính
theo lãi suất thị trường. Lưu ý, việc tính khả năng trả nợ của khách hàng tại thời điểm vay

vốn, các ngân hàng thường dùng lãi suất cho vay ở thời điểm hiện tại, không chú ý đến lãi
suất tăng theo thời gian do các yếu tố khác nhau tác động như lạm phát, tỷ giá, cạnh tranh,
Do vậy, việc xuất hiện rủi ro lãi suất tăng làm khách hàng khó có khả năng trả nợ trong
tương lai là điều có thể xảy ra. Vì vậy, ngân hàng nên có những giải pháp phòng ngừa ngay
từ bây giờ.
Trong trường hợp khi thị trường bất động sản đang “nóng”, việc định giá bất động sản
để cho vay là điều khó khăn. Các ngân hàng nên cẩn trọng trong việc xác định giá bất động
sản, đề phòng khi thị trường sụt giảm, giá bất động sản đang thế chấp sẽ giảm theo gây nên
rủi ro cho ngân hàng.
2. Rủi ro tự mãn là một trong những nguyên nhân dẫn đến khủng hoảng vừa qua.
Ngân hàng phải luôn tỉnh táo giám sát tỷ trọng cho vay BĐS phù hợp. Phân bổ vốn vào
những ngành tiềm năng, ngành ổn định để đa dạng hóa.
Nên giám sát tỷ trọng cho vay bất động sản trong tổng dư nợ cho vay tại ngân hàng để
có sự phân bố rủi ro phù hợp. Mặt khác, do tình hình kinh tế Việt Nam hiện nay đang tăng
trưởng ổn định và dự đoán sẽ tiếp tục tăng trưởng tốt trong thời gian tới. Do vậy, việc xác
GVHD : TS Diệp Gia Luật
Nhóm thực hiện : Nhóm 6
Lớp : Đêm 9 – K19 – ĐH Kinh tế TP.HCM
18
Cuộc khủng hoảng tín dụng nợ dưới chuẩn tại Mỹ và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam
định ngành nghề kinh doanh, lĩnh vực đầu tư mang lại hiệu quả, đối tượng khách hàng tiềm
năng không còn là việc riêng của doanh nghiệp sản xuất kinh doanh mà còn là nhiệm vụ
quan trọng của ngân hàng trong quá trình cạnh tranh và hội nhập. Tuy nhiên, trong điều
kiện kinh tế phát triển hiện nay, các ngân hàng cần thận trọng trong khi theo đuổi mục tiêu
lợi nhuận. Các ngân hàng cần phân bố đầu tư vào một số ngành nghề có tính ổn định như
lương thực, sản xuất nhu yếu phẩm cần thiết, sản xuất hàng tiêu dùng, song song với việc
đầu tư vào các ngành nghề sản xuất hàng cao cấp như sản xuất xe hơi, sản xuất mỹ phẩm,
để phòng chống và hạn chế rủi ro trong trường hợp nền kinh tế chững lại và suy giảm.
3. Thị trường tài chính VN sẽ ngày càng phức tạp hơn. Các ngân hàng cần nâng cao
hơn nữa trình độ dự báo và phòng ngừa rủi ro trong hoạt động, rủi ro thanh khoản.

4. Cần có một hệ thống thông tin hiệu quả hơn được thiết lập giữa các ngân hàng. Từ
đó có một hệ thống cơ sở dữ liệu tập trung để cung cấp các thông tin về rủi ro tín dụng của
con nợ cho bất cứ ngân hàng nào có nhu cầu tiếp cận.
GVHD : TS Diệp Gia Luật
Nhóm thực hiện : Nhóm 6
Lớp : Đêm 9 – K19 – ĐH Kinh tế TP.HCM
19