Sử dụng mô hình đa nhân tố phân tích lợi suất cổ phiếu bất động sản trên sàn HOSE giai đoạn 2011 – 2012

trờng đại học kinh tế quốc dân
khoa toán kinh tế

Chuyên đề thực tập
Đề tài:
sử dụng mô hình đa nhân tố phân tích lợi suất cổ phiếu
bất động sản trên sàn hose giai đoạn 2011 - 2012
Giáo viên hớng dẫn: Th.S Trần Chung Thủy
Sinh viên thực hiện : Phạm Thanh Lâm
Lớp : Toán tài chính 50
MSV : CQ501418
hà nội, 05/2012
Chuyên đề thực tập GVHD: ThS. Trần Chung Thủy
MỤC LỤC
SV: Phạm Thanh Lâm Lớp: Toán tài chính
Chuyên đề thực tập GVHD: ThS. Trần Chung Thủy
DANH MỤC BẢNG, HÌNH
SV: Phạm Thanh Lâm Lớp: Toán tài chính
Chuyên đề thực tập GVHD: ThS. Trần Chung Thủy
LỜI MỞ ĐẦU
Tính cấp thiết của đề tài nghiên cứu.
Năm 2011, thị trường bất động sản, giá nhà đất diễn biến theo một kịch bản ít ai
ngờ tới. Thị trường bất động sản không “ đóng băng” cũng không “ lên ngôi”. Dẫn
đến một tình cảnh rất ảm đạm khiến các nhà đầu tư chứng khoán, đặc biệt là những
nhà đầu tư nắm trong tay cổ phiếu bất động sản đã chịu thua lỗ rất nhiều. Trong khi
trước đó một năm bất động sản được coi là “mỏ vàng” của giới đầu tư. Tình trạng
giá đất tăng cao trong giai đoạn này làm cho hầu hết các nhà đầu tư trong nước,
nước ngoài đều chuyển vốn đầu tư vào thị trường bất động sản.
Chính vào thời điểm đó, việc giá nhà đất tăng cao đột biến đã khiến giá các hàng
hóa khác cũng tăng theo, kèm theo các dấu hiệu báo hiệu nền kinh tế phải đối mặt

với chỉ số lạm phát gia tăng. Điều này đã đẩy các nhà đầu tư vào tình thế khó khăn
về vốn khi các dự án đang triển khai buộc phải dừng lại hoặc giảm tiến độ; một số
dự án phải chuyển nhượng cho các nhà đầu tư khác; các dự án gần hoàn thành phải
sớm kết thúc để bán nhắm thu hồi vốn. Giá nhà đất trên thị trường chững lại và có
xu hướng giảm giá.
Trong bối cảnh vừa nêu, việc phân tích các các yếu tố ảnh hưởng đến sự biến
động lợi suất cổ phiếu bất động sản trên sàn HOSE là cần thiết cho việc quản lý
danh mục đầu tư. Vì vậy em đã chọn đề tài“ Sử dụng mô hình đa nhân tố phân
tích lợi suất cổ phiếu bất động sản trên sàn HOSE giai đoạn 2011 – 2012 “ để làm
chuyên đề thực tập của mình.
 Mục tiêu nghiên cứu.
- Định danh các nhân tố ảnh hưởng trực tiếp tới lợi suất cổ phiếu bất động
sản giai đoạn 2011 – 2012.
- Lập và quản lý danh mục đầu tư tối ưu đối với nhóm cổ phiểu bất động
sản.
 Đối tượng, phạm vi nghiên cứu.
- Đối tượng nghiên cứu là tất cả các cổ phiếu ngành bất động sản trên Sở
giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh.
- Phạm vi nghiên cứu là nhóm cổ phiếu bất động sản, danh mục đầu tư tối
ưu được lập từ nhóm cổ phiếu bất động sản.
 Kết cấu bài chuyên đề:
SV: Phạm Thanh Lâm Lớp: Toán tài chính
1
Chuyên đề thực tập GVHD: ThS. Trần Chung Thủy
Lời mở đầu
Chương I : Tổng quan thị trường bất động sản Việt Nam.
Chương này sẽ cho chúng ta những khái niệm cơ bản về thị trường bất động sản
nói chung và thị trường bất động sản ở Việt Nam nói riêng. Người đọc có thể có cái
nhìn tổng quát về thị trường bất động sản là gì, đặc điểm của thị trường bất động
sản Việt Nam, các yếu tố ảnh hưởng đến thị trường bất động sản, quan hệ cung cầu

trên thị trường bất động sản….
Chương này cũng sẽ giới thiệu về các cổ phiếu bất động sản sẽ phân tích trong
chuyên đề, các yếu tố ảnh hưởng đến sự biến động giá cổ phiếu bất động sản đến từ
các yếu tố vĩ mô, thị trường chứng khoán và đến từ chính bản thân thị trường bất
động sản.
Chương II : Sử dụng mô hình đa nhân tố phân tích nhân tố ảnh hưởng lợi suất
nhóm cổ phiếu bất động sản.
Chương này ta sẽ sử dụng phần mềm SPSS để định danh các nhân tố ảnh hưởng
đến lợi suất nhóm cổ phiếu bất động sản. Đối với thị trường Việt Nam thì ta ước
lượng và cho rằng có nhiều nhất 3 nhân tố chính ảnh hưởng đến sự biến động giá cổ
phiếu bất động sản. Sử dụng phương pháp phân tích chéo và phân tích theo thời
gian ta có thể định danh được 3 nhân tố chính từ các chỉ tiêu tài chính mà ta thu
thập được số liệu từ trước, sau đó ta kiểm định tính phù hợp của mô hình.
Với giới hạn về số liệu thì trong bài chuyên đề này việc kiểm định tính phù hợp
của mô hình đã ra kết quả không tốt. Muốn có được kết quả chính xác hơn thì ta cần
mở rộng phạm vi số liệu đồng thời phải lượng hóa được tất cả các yếu tố định tính
có ảnh hưởng đến sự biến động giá cổ phiếu bất động sản.
Chương III: Quản lý danh mục đầu tư cổ phiếu bất động sản.
Từ kết quả hồi quy chuỗi lợi suất của các cổ phiếu theo các thành phần chính, ta
phân loại được thành các nhóm cổ phiếu chịu cùng sự ảnh hưởng của một hay nhiều
nhân tố.
Chọn 1 nhóm cổ phiếu ở trên và tiến hành các bước để lập ra danh mục tối ưu với
mục đích đêm lại cho nhà đầu tư năm giữ danh mục có được lợi nhuận cao và ít
chịu ảnh hưởng của rủi ro. Sau đó ta tiến hành điều chỉnh danh mục tối ưu cho phù
hợp với hiện tại bằng việc thay đổi tỉ trọng các tài sản trong danh mục. Điều này sẽ
hướng nhà đầu tư tới việc phải thường xuyên nắm bắt thông tin thị trường để có thể
đưa ra những quyết định đúng đắn.
SV: Phạm Thanh Lâm Lớp: Toán tài chính
2
Chuyên đề thực tập GVHD: ThS. Trần Chung Thủy

Kết luận.
 Phương pháp nghiên cứu và nguồn số liệu.
- Sử dụng các mô hình kinh tế lượng.
- Sử dụng phương pháp thống kê toán.
- Nguồn số liệu được lấy từ các website www.cophieu68.com
www.cafef.vn
www.vnds.com.vn
SV: Phạm Thanh Lâm Lớp: Toán tài chính
3
Chuyên đề thực tập GVHD: ThS. Trần Chung Thủy
CHƯƠNG I
TỔNG QUAN THỊ TRƯỜNG BẤT ĐỘNG SẢN VIỆT NAM
1.1. Các khái niệm về bất động sản và thị trường bất động sản Việt Nam
1.1.1. Các khái niệm về bất động sản
Bất động sản là một thuật ngữ pháp luật (ở một số nước như Liên hiệp Anh,
Canada, Úc, Mỹ và Bahama) có ý nghĩa bao gồm đất đai và những gì dính liền vĩnh
viễn mới mảnh đất đó. Những thứ được xem là dính liền vĩnh viễn như là nhà cửa,
gara, kiến trúc ở trên hoặc dầu khí, mỏ khoáng chất ở dướ mảnh đất đó. Những thứ
có thể dỡ ra khỏi mảnh đất như nhà di động, lều, nhà tạm thì không được xem là bất
động sản.
Điều 181 của Bộ Luật Dân sự quy định:” Bất động sản là các tài sản không thể di
dời được”. Như vậy, bất động sản trước hết phải là tài sản, nhưng khác với các tài
sản khác là chúng không thể di rời được. Hay nói cách khác, bất động sản là đất đai
và những vất thể cổ định gắn với đất đai. Những vật thể gắn với đất đai là những vật
thể tồn tại trên mặt đất và chỉ có thể sử dụng trong trạng thái không tách rời đất
hoặc những vật thể khi dịch chuyển sẽ bị hư hại ( tính chất, công năng, hình thái sẽ
thay đổi ) hoặc tồn nhiều công sức hoặc chi phí như các công trình kiến trúc, công
trình lắp ghép…
Như vậy, bất động sản bao gồm: đất đai, nhà ở, công trình xây dựng gắn liền với
đất đai và các tài sản gắn liền với đất đai (công trình nuôi trồng thủy sản, du lịch,

vui chơi, công trình khai thác mỏ).
1.1.2. Khái niệm thị trường bất động sản
Bất động sản khác với các hàng hóa thông thường ở chỗ chúng không chỉ được
mua bán, mà còn là đối tượng của nhiều giao dịch khác như cho thuê, thế chấp,
chuyển dịch quyền sử dụng. Do đó, thị trường bất động sản hoàn chỉnh không
không chỉ là quan hệ giữa người bán với người mua về động sản mà còn là nơi diễn
ra những giao dịch liên quan đến bất động sản như cho thuê, thế chấp, bảo hiểm và
chuyển dịch quyền sử dụng bất động sản.
Do vậy, thị trường bất động sản là quá trình giao dịch hàng hóa bất động sản
giữa các bên có liên quan, là “nơi” diễn ra các hoạt động mua bán, chuyển
SV: Phạm Thanh Lâm Lớp: Toán tài chính
4
Chuyên đề thực tập GVHD: ThS. Trần Chung Thủy
nhượng, cho thuê, thế chấp và các dịch vụ có liên quan như trung gian, môi giới,
tư vấn …giữa các chủ thế trên thị trường mà ở đó vai trò quản lý nhà nước có
tác động quyết định đến sự thúc đẩy phát triển hay kìm hãm hoạt động kinh
doanh trên thị trường bất động sản.
Trong cách diễn đạt thông thường, khái niệm bất động sản được nhắc đến là nơi
diễn ra các quan hệ về giao dịch bất động sản, tại đó những người mua và người bán
tác động qua lại lẫn nhau để xác định giá cả và số lượng hàng hóa, dịch vụ bất động
sản được giao dịch.
 Những đặc điểm chủ yếu của thị trường bất động sản Việt Nam.
 Thi trường bất động sản mang tính cách biệt giữa hàng hóa và địa điểm giao
dịch, mang tính vùng và khu vực sâu sắc: bất động sản có đặc điểm là không di
dời được, gắn liền với điều kiện tự nhiên, kinh tế xã hội của từng vùng, từng khu
vực. Do đó, cung và cầu bất động sản rất phong phú và đa dạng, từ số lượng,
kiểu cách, mẫu mã, chất lượng đến quy mô và trình độ phát triển. Mặt khác, bất
động sản còn có đặc điểm là phụ thuộc vào tâm lý, tập quán, thị hiếu nên mỗi
vùng, mỗi khu vực cũng có những đặc điểm trưng riêng về cung cầu và bất động
sản.

 Thị trường bất động sản chịu sự chi phối của yếu tổ pháp luật. Bất động sản là
loại có giá trị lớn, do đó, việc quản lý của nhà nước đối với chúng bằng pháp
luật là cơ sở để đảm bảo an toàn cho các giao dịch bất động sản. Mọi bất động
sản đều được nhà nước quản lý như đăng ký, cấp giấy chứng nhận quyền sở
hữu, quyền sử dụng, cũng như các biến động của chúng.
1.1.3. Phân loại thị trường bất động sản
 Phân loại dựa vào hàng hóa bất động sản trên thị trường
Dựa vào các loại hàng hóa bất động sản trên thị trường, người ta phân chia thị
trường bất động sản thành các thị trường đất đai, thị trường nhà ở, thị trường bất
động sản dùng trong dịch vụ, thị trường bất động sản dùng trong văn phòng, công
sở, thị trường bất động sản công nghiệp
 Phân loại dựa vào tính chất quan hệ trao đổi
Dự vào tính chất các mối quan hệ xuất hiện trên thị trường, người ta phân chia thị
trường bất động sản thành thị trường mua bán, thị trường thuê và cho thuê, thị
trường thế chấp và bảo hiểm. Việc phân chi dựa vào tính chất quan hệ về bất động
động sản giúp cho các nhà kinh doanh có thể lựa chọn hướng đầu tư kinh doanh phù
hợp nhất đối với mình.
 Phân loại dưa vào trình tự tham gia thị trường
SV: Phạm Thanh Lâm Lớp: Toán tài chính
5
Chuyên đề thực tập GVHD: ThS. Trần Chung Thủy
Dựa vào trình tự tham gia, người ta có thể phân chia thị trường bất động sản
thành thị trường chuyển nhượng quyền sử dụng đất, thị trường xây dựng các công
trình bất động sản để bán và cho thuê (thị trường sơ cấp), thị trường bán hoặc cho
thuê lại bất động sản (thị trường thứ cấp).
 Phân loại theo mức độ kiểm soát nhà nước
Dựa vào mức độ kiếm soát, người ta phân chia thành thị trường chính thức
(có kiểm soát) và thị trường phi chính thức (không kiểm soát).
1.1.4. Cung cầu trên thị trường bất động sản
 Cung bất động sản

Là toàn bộ khối lượng hàng hóa bất động sản sẵn sàng đưa ra thị trường để
trao đổi tại một thời ddiểm nào đó với một mức giá nhất định. Các điều kiện hình
thành cung bất động sản có nhu cầu bán, giá cả phải phù hợp với sức mua (khả năng
thanh toán) được coi là giá thị trường được cả người mua và người bán bất động sản
chấp nhận.
Nguồn cung bất động sản bao gồm nguồn cung từ Nhà nước, do các cơ quan,
doanh nghiệp nhà nước đầu tư xây dựng nhà ở bằng nguồn vốn ngân sách và các
quỹ nhà ở khác thuộc sở hữu nhà nước. Thông qua khu vực công cộng, nhà nước có
thể can thiệp, điều tiết vào quan hệ cung cầu bất động sản thị trường. Bên cạnh khu
vực nhà nước, nguồn cung bất động sản chủ yếu được hình thành từ khu vực tư
nhân. Đây là khu vực hoạt động phát triển bất động sản không bằng vốn ngân sách
nhà nước do các tổ chức, các công ty hoặc cá nhân thực hiện tuân thủ theo các quy
tắc chính thức của nhà nước về quản lý xây dựng và phát triển nhà ở.
Các yếu tổ ảnh hưởng đến cung:
Quy hoạch phát triển đô thị, chuyển mục đích sử dụng đất. ( X
1
)
Hệ thống kết cấu hạ tầng (X
2
)
Quá trình công nghiệp hóa, hiện đại hóa. (.…)
Tiến bộ khoa học kĩ thuật ứng dụng trong xây dựng, kiến trúc. (….)
Chủ trương, chính sách của nhà nước liên quan đến bất động sản. (X
n
)
 Cầu bất động sản.
Là khối lượng bất động sản mà người tiêu dùng sẵn lòng chấp nhận và có
khả năng thanh toán với một mức giá nhất định.
SV: Phạm Thanh Lâm Lớp: Toán tài chính
6

Chuyên đề thực tập GVHD: ThS. Trần Chung Thủy
Cầu về bất động sản bao gồm bất động sản cho sản xuất, bất động sản cho
công nghiệp, giao thông, các công trình công cộng, dịch vụ và các công trình bất
động sản khác. Xuất hiện rộng rãi nhất và sôi động nhất trên thị trường bất động
sản. Trên thị trường bất động sản là cầu về nhà ở và đất, ngoài cầu nhà đất thông
thường, còn xuất hiện cầu giả tạo của những người buôn bán bất động sản. Đó là
cầu của những nhà đầu tư buôn bán bất động sản mua đất và nhà ở để đầu cơ trục
lợi. Điều đó làm giả tạo nhu cầu về nhà ở, có thể gây ra căng thẳng thêm quan hệ
cung cầu nhà ở và làm giá nhà đất tăng lên tại thời điểm nhất định.
Các yếu tố ánh hưởng đến cầu :
Tăng giảm dân số (Y
1
)
Sự thay đổi mục đích sử dụng (Y
2
)
Thu nhập trong dân cư (…)
Kế hoạch phát triển kinh tế - xã hội (…)
Quá trình đô thị hóa (…)
Sự phát triển của cơ sở hạ tầng (…)
Chủ trương, chính sách của chính phủ (Y
n
)
Cầu, cung về bất động sản là một hàm số của giá. Trên thị trường bát động sản nói
riêng, gia bất động sản điều tiết quan hệ cung - cầu.
Hàm số Cung: Q
S
= S(P,X
1
,X

2
,…,X
n
)
Hàm số Cầu : Q
D
= D(P,Y
1
,Y
2
,…,Y
n
)
 Quan hệ cung - cầu bất động sản.
Khi cung nhỏ hơn cầu có nghĩa là khối lượng hàng hóa cung ứng trên thị
trường không đáp ứng được nhu cầu dẫn đến giá cả thị trường hàng hóa đó tăng lên.
Khi cung bằng cầu có nghĩa là khối lượng hàng hóa đó đáp ứng đủ nhu cầu sẽ dẫn
đến giá cả cân bằng và không thay đổi. Khi cung lớn hơn cầu tức là khối lượng
hàng hóa cung ứng vượt quá cầu làm giá cả thị trường giảm xuống.
Trong thị trường cạnh tranh, giá cả điều tiết lượng cung cầu. Giá cả thị
trường của một hàng hóa nào đó tăng lên sẽ kích thích cung làm cho khối lượng
cung tăng lên, đồng thời hạn chế cầu làm cho cầu giảm xuống. Ngược lại, trong
trường hợp giá cả thị trường giảm xuống thì sẽ kích thích cầu, hạn chế cung. Vì vậy,
SV: Phạm Thanh Lâm Lớp: Toán tài chính
7
Chuyên đề thực tập GVHD: ThS. Trần Chung Thủy
thông qua giá cả thị trường có thể nhận biết quan hệ cung cầu và tác động trở lại
cung cầu, hình thành cung cầu mới phù hợp với sản xuất và tiêu dùng xã hội. Quan
hệ giữa cung và cầu đối với mọi mặt hàng hóa và dịch vụ trên đây là quan hệ mang
tính chất quy luật. Muốn biết sự vận động của cung cầu thị trường, ta cần phải xem

xét đầy đủ các đặc tính và những nhân tố tác động đén lượng cung cầu bất động sản.
Cung cầu bất động sản chịu ảnh hưởng của nhiều nhân tố. Sự thay đổi của bất cứ
yếu tố nào đều có ảnh hưởng đến lượng cung hoặc lượng cầu, làm cho cung hoặc
cầu chuyển dịch và giá cân bằng trên thị trường bất động sản sẽ thay đổi.
Mặc dù tổng cung và tổng cầu về bất động sản là cố định. Tuy vậy, cung đất
cho từng mục đích sử dụng cụ thể có thể thay đổi. Việc xây dựng nhà thường mất
nhiều thời gian hơn so với các công trình khác bởi vậy cung nhà đất không thế phản
ứng nhanh chóng đối với sự thay đổi của cầu.
Trong ngắn hạn: cung một lô nhà đất có thể hoàn toàn không có giãn. Ví dụ:
nhà ở cho thuê ở một thành phố với số lượng nhất định. Trong thời gian rất ngắn,
cầu thuê nhà ở tăng lên làm cho giá thuê nhà tăng lên.
Trong dài hạn: Tiền thuê nhà cao hơn khuyến khích người ta sửa sang và xây
dựng thêm nhà cho thuê, nên lượng cung tăng lên dẫn đến giá thuê nhà giảm xuống.
SV: Phạm Thanh Lâm Lớp: Toán tài chính
8
Chuyên đề thực tập GVHD: ThS. Trần Chung Thủy
Như vậy, trong ngắn hạn, khi cầu tăng, cung nhà đất ít co giãn nên giá cả tăng
mạnh. Trong dài hạn, cung dài hạn co giãn nhiều hơn cung ngắn hạn nên giá tăng ít
hơn so với ngắn hạn.
1.1.5. Các nhân tố ảnh hưởng tới giá bất động sản
 Nhóm các yếu tố tự nhiên
Vị trí của bất động sản, kích thước, hình dáng, diện tích của mảnh đất, kich thước
bất động sản (địa hình cao hay thấp). Hình thức bên ngoài của bất động sản (đối
với bất động sản là nhà hoặc các công trình xây dựng khác). Đặc điểm trên mặt đất
và dưới lòng đất (độ dày của lớp bề mặt, tính chất vật lý…)
 Nhóm các yếu tố kinh tế
Tình hình cung – cầu bất động sản trong khu vực, khả năng mang lại thu nhập từ
bất động sản, tiện nghi gắn với bất động sản: hệ thống điện, nước, vệ sinh, điều hòa
nhiệt độ, thông tin liên lạc. Hệ thống tiện nghi càng đầy đủ và chất lượng càng tốt
thì càng làm giá bất động sản càng cao.

 Nhóm các yếu tố liên quan đến thị trường.
Tính hữu dụng của bất động sản, nhu cầu loại bất động sản trên thị trường.
 Các yếu tố về pháp lý liên quan đến bất động sản.
Tình trạng pháp lý của bất động sản, các quy định về xây dựng và kiến trúc gắn
với bất động sản, các hạn chế quyền sử dụng đất, sở hữu nhà và công trình xây
dựng khác gắn với bất động sản.
 Các yếu tố xã hội.
SV: Phạm Thanh Lâm Lớp: Toán tài chính
9
Chuyên đề thực tập GVHD: ThS. Trần Chung Thủy
Chất lượng dịch vụ y tế, giáo dục, vấn đề an ninh, phong tục của người dân trong
vùng cũng có ảnh hưởng đến giá trị bất động sản. Tình trạng dân cư sống trong bất
động sản, tình trạng sức khỏe, nghề nghiệp và việc làm, các mối quan hệ tình cảm
gia đình, xã hội, những vấn đề liên quan đến phong thủy…
1.2. Thị trường bất động sản Việt Nam.
1.2.1. Tình hình và xu hướng phát triển của thị trường bất động sản Việt Nam.
Với sự ra đời của luật đất đai năm 1993, lần đầu tiên cho phép các cá nhân, hộ
gia đình được chuyển nhượng và nhận chuyển nhượng quyền sử dụng đất, theo cách
hiểu của người dân là mua bán đất đai. Lượng cầu chính thức về nhà ở, đất ở bắt
đầu tăng lên từ sau ngày luật đất đai 1993 chính thức có hiệu lực. Năm 1992 cũng là
thời điểm đánh dấu mở đầu của thời kì mở cửa kinh tế, thu hút các nguồn lực đầu tư
nước ngoài. Đây cũng là thời điểm bắt đầu tiến trình bình thường hóa quan hệ Việt
– Mỹ với việc Chính phủ Hoa Kỳ chính thức tuyên bố xóa bỏ cấm vận đối với Việt
Nam. Đó là tiền đề rất quan trọng hứa hẹn dòng đầu tư ngoài nước chảy vào Việt
Nam. Nền kinh tế bắt đầu bước vào giai đoạn tăng trưởng là nhân tố cơ bản thúc
đẩy gia tăng cầu về bất động sản không chỉ đáp ứng cho nhu cầu thực tại mà còn tạo
ra kì vọng cho các nhà đầu tư hướng tới tương lai. Trong khi đó, nhiều người có tiền
vốn chưa biết đầu tư vào đâu ngoài cất trữ và gửi tiết kiệm trong bối cảnh lạm phát
phi mã, nay chuyển sang đầu tư, mua bán bất động sản. Ngoài ra, luồng vốn đầu tư
cá nhân từ nước ngoài chuyển về, trong số đó phải kể đến những người xuất khẩu

lao động tại thị trường các nước Đông Âu, đặc biệt là những người lao động tại Đức
đã mang về một lượng ngoại tệ đáng kể sau khi chấm dứt hợp đông lao động khi sát
nhập Đông – Tây Đức. Những nhân tố trên đã tạo ra sự gia tăng đột biến về cầu đất
đai, bất động sản và là nhân tố khởi đầu cho cơn sốt thị trường bất động sản những
năm 1993 - 1995. Cơn sốt nhà đất được bắt đầu từ những thành phố lớn như Hà
Nội, Thành phố Hồ Chí Minh sau đó mở rộng ra hầu hét các tỉnh và thành trong cả
nước. Lượng hàng hóa bất động sản tham gia giao dịch trong giai đoạn này tăng
bình quân 7 – 10 lần so với các năm trước đây. Một phần các bất động sản tham gia
vào giao dịch nhằm đáp ứng nhu cầu tiêu dùng làm nhà ở và kinh doanh dịch vụ,
một phần các bất động sản giao dịch nhằm mục đich đầu cơ chờ tăng giá.
Đến những năm 1997 – 1998, do ảnh hưởng của khủng hoảng tài chính tiền tệ
khu vực Châu Á, các nhà đầu cơ phải bán đất đai trả nợ ngân hàng làm giá nhà đất liên
tục giảm, thị trường đòng băng và nhiều nhà đầu cơ rơi vào tình trạng phá sản.
SV: Phạm Thanh Lâm Lớp: Toán tài chính
10
Chuyên đề thực tập GVHD: ThS. Trần Chung Thủy
Giai đoạn 2000 – 2001, với sự phục hồi và tăng trưởng mạnh của nền kinh tế
trong nước, cơ hội xuất hiện dòng đầu tư mới sau khi kí hiệp định thương mại Việt
– Mỹ, những quy định sửa đổi luật đất đai năm 2001 theo hướng mở rộng thêm
quyền năng của người sử dụng đất và những thay đổi trong chính sách cho người
Việt Nam định cư ở nước ngoài được mua nhà đất đã làm cầu về nhà đất gia tăng
theo. Ngoài ra, đây cũng là thời điểm đầu của kỳ quy hoạch và kế hoạch 2001 –
2010, trong đó chính quyền các tỉnh, thành thực hiện công bố quy hoạch phát triển
kinh tế và xã hội, quy hoạch đất đại và quy hoạch phát triển mở mang đô thi. Tương
lai phát triển đô thị đã mang lại giá trị kì vọng cho các vùng đất đai nằm trong quy
hoạch. Đó là động lực thúc đẩy các nhà đầu tư tìm kiếm thông tin về quy hoạch đề
đầu cơ đất đai đón đầu quy hoạch. Đó chính là nhân tố thúc đẩy gia tăng đột biến về
cơ cấu tạo ra một làn sóng đầu cơ mới trên thị trường nhà đất, nhất là ở Hà Nội,
Thành phố Hồ Chí Minh và một số thành phố lớn đang có cơ hội phát triển. Cơn sốt
trên thị trường nhà đất bắt đầu bùng phát từ cuối năm 2001 kéo dài đến cuối năm

2003, khi dự thảo Luật đất đai được thông qua, với những quy định mới về kiểm
soát cung cầu đất đai và thị trường bất động sản. Từ khi luật đất đai 2003 chính thức
có hiệu lực với những quy định chi tiết của Nghị định 181/NĐ – CP, thị trường bất
động sản bước vào giai đoạn trầm lắng và đóng băng cục bộ.
Các giao dịch như: mua bán, chuyển nhượng, thế chấp, bảo hiểm, cho thuê các
hàng hóa bất động sản như đất đai, nhà ở, công trình xây dựng, bất động sản công
nghiệp, nông nghiệp, các công trình hạ tầng và các bất động sản dịch vụ, du lịch,
thể thao….đều đã xuất hiện và tham gia vào giao dịch trên thị trường bất động sản.
Tuy nhiên, các giao dịch về bất động sản chủ yếu xoay quanh các giao dịch về đất
và nhà và mang tính chí phối tính hoạt động của thị trường bất động sản hiện nay.
1.2.2. Hoạt động kinh doanh bất động sản
Tính đến trước thời điểm 2008, xuất phát từ những nhu cầu rất lớn về bất động
sản, kèm theo đó là những chính sách mang tính khuyến khích phát triển thị trường
bất động sản của nhà nước, làn sóng đầu tư vào thị trường bất động sản rất sôi nổi
và tăng cao. Hàng loạt các dự án bất động sản từ vài chục tỉ đồng đến hàng trăm
chục tỉ đồng lần lượt ra đời. Các nhà đầu tư trong nước cũng như nước ngoài đều có
chung sự nhìn nhận về độ hấp dẫn của hoạt động đầu tư bất động sản. Theo nhận
định của nhà đầu tư nước ngoài, thị trường bất động sản Việt Nam có sức hấp dẫn
ngang tầm với bất động sản của các nước phát triển trên thế giới. Hàng loạt các phái
SV: Phạm Thanh Lâm Lớp: Toán tài chính
11
Chuyên đề thực tập GVHD: ThS. Trần Chung Thủy
đoàn doanh nghiệp quốc tế đã đến thăm dò,tìm hiểu môi trường đầu tư bất động sản
tại Việt Nam. Rất nhiều quỹ đầu tư nước ngoài đã, đang và sắp rót hàng tỷ đô la vào
thị trường đầy tiềm năng này. Bên cạnh đó, Luật đầu tư mới đã tạo điều kiện thông
thoáng cho việc thu hút vốn nước ngoài vào lĩnh vực bất động sản như: không phân
biệt nhà đầu tư trong nước và ngoài; cho phép các nhà đầu tư nước ngoài được sở
hữu 100% dự án bất động sản, tạo điều kiện cho các nhà đầu tư nước ngoài được
tiếp cận nguồn vốn, đất đai …Điều này càng kích thích nhu cầu đầu tư vào thị
trường này của khối nước ngoài. Trong nước, các doanh nghiệp Việt Nam cũng

không ngồi yên khi khởi động rất nhiều dự án bất động sản trên cả nước, kéo theo
tình trạng hàng loạt doanh nghiệp không chuyên về bất động sản cũng huy động
vốn để nhảy vào thị trường này. Hàng loạt các doanh nghiệp bất động sản được ồ ạt
thành lập để khỏi chậm chân trong lĩnh vực đầy tiềm năng nay.
1.2.3. Những biến động của thị trương bất động sản và ảnh hưởng của các
nhân tố vĩ mô tới thị trường bất động sản
Sự phát triển của thị trường bất động sản Việt Nam có thế chia thành 2 giai
đoạn cụ thể như sau :
• Giai đoạn thị trường bùng nổ phát triển bóng bóng.
• Giai đoạn thị trường đóng băng.
Hai giai đoạn này đan xen nhau. Tuy nhiên ta có thể nhận định khoảng thời
gian từ năm 2003 trở về trước là thời hưng thịnh của thị trường bất động sản Việt
Nam. Trong giai đoạn này, giá bất động sản Việt Nam không thua kém bất kì một
quốc gia phát triển nào trên thế giới. Sau thời kì phát triển bóng bóng với mức giá
tăng chóng mặt là sự sụt giảm chóng mặt vào giai đoạn 2003 – 2005 khi thị trường
gần như đóng băng. Sau đó là sự hồi sinh của thị trường trong giai đoạn hưng thịnh
của thị trường chứng khoán Việt Nam từ 2005 – 2008. Từ đầu 2008 đến nay, thị
trường trở nên ảm đạm do nhiều nguyên nhân khách quan trong đó đáng chú ý nhất
là cuộc khủng hoảng kinh tế thế giới đã gây nên sự sụt giảm mạnh của kinh tế thế
giới nói chung và thị trường chứng khoán nói riêng.
Lạm phát và sự ảnh hưởng tới hoạt động đầu tư bất động sản
Lạm phát đã đẩy chi phí nguyên vật liệu phục vụ việc xây dựng các công
trình bất động sản tăng lên chóng mặt trong vòng 8 tháng đầu năm 2008. Ngoài ra,
SV: Phạm Thanh Lâm Lớp: Toán tài chính
12
Chuyên đề thực tập GVHD: ThS. Trần Chung Thủy
các dự án bất động sản triển khai hàng loạt trong thời gian 2006 – 2007 cũng khiến
nhu cầu về vật liệu xay dựng tăng cao. Hầu hết giá vật liệu xây dựng năm 2009 đều
tăng từ 70 – 100% so với thời điểm trước khủng hoảng. Đây thật sự là một khó
khăn rất lớn đối với hoạt động đầu tư bất động sản. Giá vật liệu xây dựng tăng đã

đẩy chi phí xây dựng các công trình bất động sản tăng thêm từ 30 – 40%, đẩy các
nhà thầu xây dựng vào tình trạng rất khó khăn. Không chỉ nhà thầu mà các chủ đầu
tư bất động sản cũng khó khăn khi các công trình thi công bị dang dở, chậm tiến độ.
Các hợp đồng mới với các nhà thầu xây dựng cũng phải nâng giá thành xây dựng
xây dựng lên cao hơn nhiều.
Trong khi đó, khả năng “ đóng băng” của thị trường bất động sản khiến cho
các doanh nghiệp đầu tư bất động sản cho dù giá thành bị đẩy lên cao như vậy cũng
xkhông thể không tăng giá sản phẩm. Như vậy khó khăn chồng chất khó khăn, các
doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực bất động sản phải chịu khó khăn kép trước
khó khăn vê tín dụng và giá vật liệu xây dựng tăng chóng mặt.
1.3. Cổ phiếu bất động sản.
Trong giới hạn đề tài chọn 38 cổ phiếu thuộc ngành Bất Động Sản trên thị
trường chứng khoán Việt Nam để đưa vào mô hình ước lượng.
Danh mục cổ phiếu được sử dụng trong bài
ASM Công ty cổ phần Đầu tư và Xây dựng Sao Mai
CII Công ty cổ phần và Đầu tư hạ tầng kĩ thuật Thành phố Hồ Chí Minh
CLG Công ty cổ phần Đầu tư và Phát triển nhà đất Cotec
D2D Công ty cổ phần Phát triển đô thị công nghiệp Số 2
DIG Tổng công ty cổ phần Đầu tư Phát triển xây dựng
DRH Công ty cổ phần Đầu tư căn nhà mơ ước
DTA Công ty cổ phần Đệ Tam
DXG Công ty cổ phần Dịch Vụ và Xây dựng địa ốc Đất xanh
FDC Công ty cổ phần Ngoại thương và Phát triển đầu tư TP.HCM
HAG Công ty cổ phần Hoàng Anh Gia Lai
HBC Công ty cổ phần Xây dựng và Kinh doanh địa ốc Hòa Bình
SV: Phạm Thanh Lâm Lớp: Toán tài chính
13
Chuyên đề thực tập GVHD: ThS. Trần Chung Thủy
HDC Công ty cổ phần Phát triển nhà Bà Rịa – Vũng Tàu
HDG Công ty cổ phần Tập đoàn Hà Đô

HQC Công ty cổ phần Tư vấn – Thương mai – Dịch vụ địa ốc Hoàng Quân
ITA Công ty cổ phần Đầu tư – Công nghệ Tân Tạo
ITC Công ty cổ phần Đầu tư và Kinh doanh nhà Intresco
KAC Công ty cổ phần Đầu tư địa ốc Khang An
KBC Tổng công ty Phát triển Đô thị Kinh Bắc
KDH Công ty cổ phần Đầu Tư và Kinh doanh nhà Khang Điền
KHA Công ty cổ phần xuất nhập khẩu Khánh Nội
LGL Công ty cổ phần Đầu tư và Phát triển đô thị Long Giang
LHG Công ty cổ phần Long Hậu
NBB Công ty cổ phần Năm Bảy Bảy
NTB Công ty cổ phần Đầu tư và Khai thác công trình giao thông 584
NTL Công ty cổ phần Phát triển đô thị Từ Liêm
NVN Công ty cổ phần nhà Việt Nam
NVT Công ty cổ phần bất động sản Du lịch Ninh Vân Bay
OGC Công ty cổ phần Tập đoàn Đại Dương
PDR Công ty cổ phần Phát triển Bất động sản Phát Đạt
PPI Công ty cổ phần Phát triển hạ tầng và Bất động sản Thái Bình Dương
PXL Công ty cổ phần Đầu tư Xây dựng thương mại Dầu khí – Idico
SZL Công ty cổ phần Sonadezi Long Thành
TDH Công ty cổ phần Phát triển nhà Thủ Đức
UDC Công ty cổ phần Xây dựng và Phát Triển đô thị tỉnh Bà Rịa – Vũng Tàu
VIC Công ty cổ phần VINCOM
VPH Công ty cổ phần Vạn Phát Hưng
VNI Công ty cổ phần đầu tư bất động sản Việt Nam
SV: Phạm Thanh Lâm Lớp: Toán tài chính
14
Chuyên đề thực tập GVHD: ThS. Trần Chung Thủy
VRC Công ty cổ phần Xây lắp và Địa ốc Vũng Tàu
Dưới đây là một giới thiệu về một số cổ phiếu sẽ nghiên cứu trong bài.
1.3.1. Công ty cổ phần đầu tư xây dựng Sao Mai ( ASM )

 Quá trình phát hành
- Ngày 15/03/1997, Sao Mai An Giang chính thức đi vào hoạt động theo giấy
chứng nhận đăng ký kinh doanh số 064828 do Sở kế hoạch và Đầu tư tỉnh An
Giang cấp với số vốn điều lệ ban đầu là 905 triệu đồng.
- Tháng 12/1997, tăng vốn điều lệ lên 2.52 tỷ đồng.
- Tháng 2/2001, tăng vốn điều lệ lên 25.2 tỷ đồng.
- Tháng 6/2004, tăng vốn điều lệ lên 33.82 tỷ đồng.
- Tháng 12/2007, tăng vốn điều lệ lên 49.563 tỷ đồng.
- Tháng 11/2009, tăng vốn điều lệ lên 99.126 tỷ đồng.
 Lĩnh vực kinh doanh
Xây dựng các công trình dân dụng,công nghiệp, giao thông; sản xuất và mua
bán vật liệu xây dựng; kinh doanh bất động sản; nuôi trồng và chế biến thủy sản;
đào tạo nghề và đưa người lao động đi làm việc ở nước ngoài.
Việc liên tiếp tăng vốn điều lệ, công ty cổ phần xây dựng Sao Mai đã thể
hiện rõ mục tiêu phát hành cổ phiếu của mình là để sinh lợi nhuận. ASM với chiến
lược đầu tư rõ ràng: chú trọng nhận các công trình xây dựng có tính thanh khoản
cao, hạn chế nhận các công trình thời gian thi công kéo dài hoặc các công trình có
nguồn vốn thanh khoản không cao.
1.3.2. Công ty cổ phần Hoàng Anh Gia Lai
 Lịch sử phát hành.
-
Năm 2006, xí nghiệp chuyển đổi sáng hoạt động dưới hình thức công ty cổ
phần và đổi tên thành công ty cổ phần Hoàng Anh Gia Lai, vốn điều lệ ban đầu
296 tỉ đồng.
-
Trải qua 6 lần tăng vốn, vốn điều lệ năm 2009 của công ty là 1.798 tỉ đồng, là
công ty cổ phần chuyên về bất động sản có vốn lớn hàng đầu tại Việt Nam.
-
Ngày 18/11/2009 thay đổi giấy chứng nhận đăng ký kinh doanh lần thứ 13.
Vốn điều lệ mới của công ty là 2.704.654.000 đồng.

-
Tháng 5/2010, chuyển đổi 1.450.000 trái phiếu trước thời hạn với tổng giá trị
1.450 tỷ đồng
 Lĩnh vực kinh doanh
Xây dựng và kinh doanh căn hộ cao cấp, sản xuất và phân phối đồ gỗ, xây
dựng và kinh doanh khách sạn và resort, trồng, chế biến các sản phẩm từ cây cao
SV: Phạm Thanh Lâm Lớp: Toán tài chính
15
Chuyên đề thực tập GVHD: ThS. Trần Chung Thủy
su, đầu tư, khai thác thủy điện và kinh doanh các ngành nghề mà pháp luật
không cấm.
1.3.3. Tổng công ty phát triển đô thị Kinh Bắc (KBC)
 Lịch sử phát hành
-
Ngày 18/12/2009 : Cổ phiếu của công ty chính thức chuyển sang giao dịch
trên sàn HOSE.
-
Năm 2010: Công ty là một trong những doanh nghiệp đoạt giải thương hiệu
quốc gia 2010.
-
Số cổ phiếu đang lưu hành 295.711.167 cổ phiếu
 Lĩnh vực kinh doanh
Đầu tư, kinh doanh khu đô thị, khu dân cư, khu tái định cư; bán nhà do công ty
xây dựng; kinh doanh và phát triển nhà ở; đầu tư tài chính; kinh doanh khách
sạn, nhà hàng; dịch vụ vui chơi – giải trí……
1.3.4. Công ty cổ phần VINCOM (VIC)
 Lịch sử phát hành
-
Công ty Cổ phần Vincom tiền thân là Công ty Cổ phần Thương mại tổng hợp
Việt Nam chính thức hoạt động với vốn điều lệ ban đầu là 196 tỷ đồng ngày

03/05/2002, sau đó gần một năm tăng lên 251 tỷ
-
Tháng 12/2006, công ty chính thức tăng vốn điều lệ lên mức 313,5 tỷ đồng.
-
Ngày 22/06/2007, công ty đã được cấp giấy đăng kí kinh doanh sửa đổi lần thứ
13 với số vốn điều lệ đăng ký là 800 tỷ đồng
-
Công ty đã được cấp phép niêm yết theo quyết định số 106/QĐ-SGDHCM do
Tổng giám đốc Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh cấp ngày
7/9/2007 và 80.000.000 cổ phần của Công ty đã chính thức giao dịch trên Sở
giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh vào ngày 19/9/2007
-
Số lượng cổ phiếu đang lưu hành 549.383.305 cổ phiếu.
 Lĩnh vực kinh doanh.
Kinh doanh bất động sản, dịch vụ cho thuê văn phòng, nhà ở; kinh doanh khách
sạn; dịch vụ vui chơi, giải trí; dịch vụ làm đẹp thẩm mỹ; buôn bán hàng công, nông
nghiệp; quảng cáo cà các dịch vụ có liên quan đến quảng cáo.
1.4. Các yếu tố ảnh hướng đến sự biến động lợi suất cổ phiếu nhóm bất động sản.
1.4.1. Ảnh hưởng của thị trường chứng khoán.
Năm 2011 là một năm mà thị trường chứng khoán có những giai đoạn sụt
giảm nghiêm trọng, kéo theo đó là sự đi xuống của các cổ phiếu bất động sản. Tính
đến quý 3 năm 2011, có 6 doanh nghiệp bất động sản thua lỗ, chiếm 8.7%, còn chỉ
tính riêng trong quý 3 năm 2011, con số này lên tới 14 chiếm 20.29%.
Thua lỗ nhiều nhất là ITC (Công ty Cổ Phần Đầu Tư và Kinh doanh Nhà
Intresco) với mức thua lỗ trong 9 tháng lên đến 81 tỷ đồng. ITC thua lỗ lớn do
SV: Phạm Thanh Lâm Lớp: Toán tài chính
16
Chuyên đề thực tập GVHD: ThS. Trần Chung Thủy
doanh thu sụt giảm mạnh và chỉ đạt 107 tỷ đồng, giảm mạnh so với 535 tỷ đồng
cùng kỳ năm trước. Hàng tồn kho của ITC đang ở mức 1.773 tỷ đồng. Giá cổ phiếu

ITC hiện ở mức 7.300 đồng/cổ, chỉ bằng 27% giá trị sổ sách. Trong năm 2011, cổ
phiếu ITC mất hơn 70% giá trị.
Công ty cổ phần Đầu tư bất động sản Việt Nam (VNI) được xem là doanh
nghiệp có giá trị thị trường “tí hon” trên sàn. Với mức giá kết thúc phiên giao dịch
cuối cùng của năm 2011 là 3.900 đ/cổ phiếu và số lượng cổ phiếu đang lưu hành là
10.36 triệu thì vốn hóa thị trường của VNI chỉ vọn vẹn 40,4 tỷ đồng. Còn số này
thấp hơn nhiều so với vốn điều lệ của công ty là 100.36 tỷ đồng. Trong năm 2011,
VNI mất hơn 72% vốn hóa.
Có thể nhận thấy rằng thị trường chứng khoán có sự ảnh hưởng trực tiếp tới sự
biến động lợi suất cổ phiếu bất động sản. Giai đoạn thị trường bất động sản đi
xuống cũng chính là giai đoạn mà thị trường chứng khoán trầm lắng, sụt giảm. Có
thể hình dung mối quan hệ giữa thị trường chứng khoán và cổ phiếu bất động sản là
mối quan hệ thuận chiều.
1.4.2. Ảnh hưởng của các yếu tố vĩ mô.
Một trong những yếu tố ảnh hưởng tới lợi suất cổ phiếu bất động sản đó là các
yếu tố vĩ mô. Trong những tháng đầu năm 2012, ngân hàng nhà nước Việt Nam liên
tục chỉ thị cho các ngân hàng giảm trần lãi suất huy động, điều này đã khiến cho thị
trường chứng khoán và nhất là các cổ phiếu bất động sản đã có những chuyển biến
tốt. Đó là do nhờ các ngân hàng giảm trần lãi suất huy động mà các doanh nghiệp
có thể dễ huy động vốn hơn, qua đó triển khai các công trình xây dựng còn dang dở.
Một nguyên nhân nữa khiến thị trường bất động sản khởi sắc là do chỉnh phủ đã có
những chính sách tiền tệ hợp lý để điều chỉnh: mua những bất động sản giá vừa
phải, hình thành các quỹ tiết kiệm bất động sản. Nhứng chính sách trung và dài hạn
là biện pháp quan trọng để nhà nước có thể mang lại một diện mạo mới có thị
trường bất động sản, nhất là các chính sách tài chính liên quan tới bất động sản. Có
thể trong thời gian tới thì Nhà nước sẽ xem xét đưa vào nghiên cứu chính sách thuế
bất động sản.
1.4.3. Ảnh hưởng của thị trường bất động sản.
Năm 2006, nhóm cổ phiếu ngành bất động sản đã có sự hoán ngôi nhóm cổ
phiếu ngành ngân hàng khi được đánh giá là nhóm cổ phiểu nóng và có mức độ

tăng giá mạnh nhất trong bối cảnh thị trường chứng khoán bắt đầu đi vào chu kì
suy thoái. Nguyên nhân được cho là quan trọng nhất chính là sự phục hồi mạnh mẽ
của thị trường bất động sản kể từ đầu năm 2007 sau một thời gian khá dài đóng
SV: Phạm Thanh Lâm Lớp: Toán tài chính
17
Chuyên đề thực tập GVHD: ThS. Trần Chung Thủy
băng. Cơn sốt bất động sản diễn ra đã tác động mạnh đến nhóm cổ phiếu ngành này.
Kể từ tháng 6 đến cuối năm 2007, nhóm cổ phiếu ngành bất động sản luôn được các
nhà đầu tư quan tâm trên cả thị trường niêm yết lẫn thị trường OTC. Lý do được các
nhà đầu tư đưa ra trong giai đoạn này là : các doanh nghiệp bất động sản bước vào
giai đoạn phát triển mạnh, lợi nhuận cao và ổn định, thị trường bất động sản đầy
hấp dẫn và còn rất nhiều tiềm năng tăng trưởng và phát triển. Thậm chí có những
giai đoạn thị trường chứng khoán điều chỉnh giảm, nhóm cổ nhiều ngành bất động
sản vẫn còn có mức độ tăng trưởng khá ấn tượng. Chỉ số P/E của nhóm cổ phiếu
ngành bất động sản luôn ở mức cao nhất thị trường trong giai đoạn này.
Nếu như trong nửa cuối năm 2007, nhóm cổ phiếu ngành bất động sản gây
ấn tượng bao nhiêu thì bước sang năm 2008, 2009 nhóm cổ phiếu này lại gây thất
vọng đối với các nhà đầu tư bấy nhiêu. Sau một thời gian tăng trưởng nóng và giá
bất động sản được đẩy lên cao cũng với những lo ngại về rủi ro xuất hiện trong hoạt
động tín dụng liên quan đến thị trường bất động sản làm dấy lên nguy cơ khủng
hoảng cũng như khả năng đóng băng tái diễn của thị trường bất động sản. Trong
trường hợp thị trường bất động sản rơi vào tình trạng đóng băng, các doanh nghiệp
hoạt động trong lĩnh vực nay sẽ gặp rất nhiều khó khăn. Chính những lo ngại về khả
năng này đã khiến cho các nhà đầu tư trở nên dẽ dặt với nhóm cổ phiếu này. Bên
cạnh đó, sự suy thoái của thị trường chứng khoán chung trong thời gian này cũng là
tác nhân quan trọng dẫn tới sự sụt giảm nghiêm trọng của nhóm cổ phiếu bất động
sản. Những nguyên nhân ảnh hưởng tới nhóm cổ phiếu bất động sản bao gồm:
những nguyên nhân từ thị trường bất động sản như đã phân tích ở trên, thị trường
bất động sản tăng trưởng quá nóng, giá bất động sản bị đẩy lên quá cao, các doanh
nghiệp bất động sản gặp nhiếu khó khăn.

Bên cạnh đó, có thể thấy một nguyên nhân rất quan trọng xuất phát từ tâm
lý nhà đầu tư: sự lo ngại quá cực đoan về những bất lợi của thị trường bất động sản
trong thời gian tới. Tuy nhiên, theo như nhận định, các doanh nghiệp vẫn có khả
năng đạt được lợi nhuận khá cao.
SV: Phạm Thanh Lâm Lớp: Toán tài chính
18
Chuyên đề thực tập GVHD: ThS. Trần Chung Thủy
CHƯƠNG II
SỬ DỤNG MÔ HÌNH ĐA NHÂN TỐ PHÂN TÍCH NHÂN TỐ
ẢNH HƯỞNG LỢI SUẤT CỔ PHIẾU BẤT ĐỘNG SẢN
2.1. Giới thiệu mô hình đa nhân tố
2.1.1. Mô hình đa nhân tố trong phân tích tài sản tài chính
Một cách tổng quát, các mô hình đa nhân tố trong lĩnh vực tài chính mô tả lợi suất
của các tài sản tài chính khác nhau bằng các nhân tố chung theo một hàm số tuyến
tính. Ảnh hưởng của các nhân tố đến lợi suất của tài sản tài chính được gọi là độ
nhạy của tài sản đó đối với các nhân tố trong mô hình.
Mô tả lý thuyết :
Một mô hình đa nhân tố cho n tài sản tài chính (có thể giả sử đó là các chứng
khoán) có thể được biểu diễn như sau:
R
i
= α
i
+ β
i1
F
1
+ … + β
ik
F

k
+ ε
i
(1)
Trong đó:
R
i
: lợi suất của chứng khoán i
β
ij
: Hệ số nhân tố của lợi suất chứng khoán i phản ánh mối quan hệ của nhân
tố j đối với chứng khoán i, đại diện cho độ nhạy của tài sản chứng khoán i đối
với nhân tố j
F
j
(j=1,2….,k) : nhân tố thứ j
ε
i
: đại diện các yếu tố không có mặt trong mô hình nhưng vẫn có ảnh hưởng
đến chứng khoán I, đó là nhân tố riêng đặc thù của chứng khoán.
Các biến R
i
, F
1
, F
2
,…, F
k
và ε
i

là các biến ngẫu nhiên. Phương sai của ε
i
được kí
hiệu là ε
i
2
, ma trận hiệp phương sai của các nhân tố được kí hiệu là Ф
SV: Phạm Thanh Lâm Lớp: Toán tài chính
19
Chuyên đề thực tập GVHD: ThS. Trần Chung Thủy
Bên cạnh đó, để mô hình trở thành một công cụ hoàn chỉnh, một số giả thiết
cần được thỏa mãn :
-
Các nhân tố riêng ε
1
,…. ε
n
không tương quan với nhau. Giả thiết này ngụ ý là
sự tương quan giữa lợi suất của 2 chứng khoán khác nhau được xác định một
cách duy nhất dựa trên sự phụ thuộc chung vào các nhân tố F
1
,…,F
k
-
Kì vọng toán của các nhân tố riêng bằng 0.
-
Nhân tố riêng của các chứng khoán độc lập với các nhân tố chung.
Trên thực tế đây chính là các giả thiết cơ bản của mô hình hồi quy tuyến tính
Theo giả thiết trên ta có :
E(F

k
)
≠
0
∀
k=
1,K
ta đặt f
k
= F
k
– E(F
k
) khi đó E(f
k
) = 0
E(
i
ε
)=0
∀
i=
1,n
cov(F
i

,F
j
)=0
∀

i
≠
j
cov(
i
ε
,
j
ε
)=0
∀
i
≠
j
cov(
i
ε
,F
j
)=0
∀
j=
1,n

∀
i=
1,n
Một khía cạnh cũng cần nhắc đến ở đây là các hệ số trong (1) có thể thay đổi
theo thời gian. Điều nay là hiển nhiên vì khi các nhân tố và lợi suất của các tài sản
thay đổi theo thời gian thì độ nhạy của lợi suất cũng sẽ nhận những giá trị khác

nhau trong những thời kì khác nhau.
Có thể biểu diễn phương trình (1) dưới dạng ma trận:
R= £ * ₣ + ε (2)
Hoặc dưới dạng chi tiết:
£ =
11 11 1
1 1
k
n n nk
α β β
α α µ
 
 ÷
 ÷
 ÷
 ÷
 
K
K K K K
K K K K
L
SV: Phạm Thanh Lâm Lớp: Toán tài chính
20
Chuyên đề thực tập GVHD: ThS. Trần Chung Thủy
₣ =
1
1
k
F
F

 
 ÷
 ÷
 ÷
 ÷
 
K
R =
1
k
R
R
 
 ÷
 ÷
 ÷
 ÷
 
K
K
ε =
1
n
ε
ε
 
 ÷
 ÷
 ÷
 ÷

 
K
K
Trong đó R là một vector ngẫu nhiên với các thành phần là các lợi suất R
1
,
R
2
…,R
n
.
Độ nhạy của các chứng khoán đối với các nhân tố tương ứng sẽ là các thành
phần của ma trận £.
Các nhân tố sẽ được đại diện bới vector ngẫu nhiên ₣ với (k + 1) thành phần
trong đó thành phần đầu tiên F
0
nhận giá trị cố định là 1. Các thành phần còn lại F
1
,
F
2
,…., F
k
.
Vector ngẫu nhiên đại diện cho nhân tố riêng của các chứng khoán được kí hiệu
là ε. Ma trận hiệp phương sai của các nhân tố riêng này là một ma trận đường chéo
ký hiệu là Ω. Thàn phần trên đường chéo chính của Ω là σ
2
ε1
,…,σ

2
εn
là phương sai
của các lợi suất riêng.
Quan sát ma trận hiệp phương sai của R:
V = Cov(R) = Cov(£*₣ + ε) = L*Cov(F)*L
T
+ Cov(ε) = L*Ф*L
T
+ Ω
Ma trận L chính là ma trận £ đã lược bỏ cột
i
α
, vector ngẫu nhiên F là vector
chuyển vị của (F
1
, F
2
,…,F
n
).
Do thành phần F
0
là hằng số nên ta có:
Cov(£, ₣) = L*cov(F)*L
T
Như vậy dưới các giả thiết về mô hình đa nhân tố thì ma trận hiệp phương sai của
lợi suất các chứng khoán có thể biểu diễn dưới dạng:
V = L*Ф*L
T

+ Ω (3)
Cũng cần chú ý là với giả thiết của mô hình, chúng ta đã giảm bớt được số chiều
của không gian nghiên cứu. Một ma trận hiệp phương sai với n chứng khoán và
không có ràng buộc nào chúng ta sẽ có ½*n*(n+1) tham số khác nhau. Theo
phương trình (2), ta có n*k tham số đối với ma trận L. ½*(k
2
+k) tham số với ma
SV: Phạm Thanh Lâm Lớp: Toán tài chính
21
Chuyên đề thực tập GVHD: ThS. Trần Chung Thủy
trận φ và n tham sô với ma trận Ω. Như vậy trên thực tế chúng ta có (n+½*k)(k+1)
tham số.
2.1.2. Phương pháp ước lượng mô hình đa nhân tố.
Có 3 phương pháp khác nhau để ước lượng mô hình đa nhân tố:
 Phương pháp chuỗi thời gian.
Có thể coi là phương pháp phổ biến để ước lượng mô hình đa nhân tố. Theo
phương pháp này, ma trận £ được ước lượng dựa trên các giá trị đã biết của các
nhân tố ( nói cách khác, ma trận ₣ đã xác định). Ưu điểm của phương pháp này thế
hiện dưới góc độ tác động của các nhân tố được giải thích tương đối dễ dàng. Các
nhân tố điển hình cho các phân tích dưới dạng này có thể gặp trong rất nhiều bài
nghiên cứu, chẳng hạn trong các nghiên cứu của Berry/Burmeister/Mcelroy (1988)
về trái phiếu dài hạn, tỷ giá hối đoái hay những thay đổi trong lạm phát…
Thông thường một hồi quy tuyến tính luôn kèm theo giả thiết các tham số α
i
, β
1i
,
…β
ki
của chứng khoán i là không thay đổi theo thời gian. Trong dạng gốc của mô

hình, không đòi hỏi phải có giả thiết này. Điều này cũng phù hợp với thực tế vì hiển
nhiên độ nhạy của một chứng khoán đối với một nhân tố xác định nào đó là thay đổi
theo thời gian, đặc biệt là ở các thị trường chứng khoán lâu đời, sau các hoạt động
sát nhập và cấu trúc lại công ty. Tuy vậy, cho dù là không có giả thiết này trong mô
hình, thì cách tiếp cận dựa trên phân tích chuỗi thời gian cũng luôn cần có những
khoảng thời gian để điều chỉnh thích nghi với những sự thay đổi bất ngờ theo dạng
trên.
 Phương pháp số liệu chéo.
Cách tiếp cận này ít phổ biến hơn hình thức tiếp cận theo chuỗi thời gian. Trong
cách tiếp cận này, tác động của các nhân tố được xác định trước ( ma trận £ đã biết).
Sau đó một hồi quy sẽ được thực hiện với tất cả các chứng khoán trong một thời kì
chứ không giống như trên là hồi quy một chứng khoán theo tất cả các thời kì. Ma
trận £ sẽ đóng vai trò ma trận các biến hồi quy và vector các tham số được ước
lượng sẽ được giải thích như vector giá trị của các nhân tố. Hồi quy sẽ được thực
hiện với vài thời kỳ để chúng ta thu được các chuỗi thời gian về giá trị các nhân tố.
Và với các chuỗi thời gian này, có thể ước lượng được ma trận φ, ma trận hiệp
phương sai của các nhân tố. Vấn đề cần được giải quyết trong phân tích chéo là các
độ nhạy được giả thiết đã biết trước. Mô hình đa nhân tố được phát triển bởi nhà
SV: Phạm Thanh Lâm Lớp: Toán tài chính
22