Tiểu luận môn tài chính doanh nghiệp CHIẾN LƯỢC TÀI CHÍNH

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
VIỆN ĐÀO TẠO SAU ĐẠI HỌC

CHƯƠNG 32
CHIẾN LƯỢC TÀI CHÍNH
Giảng viên : TS NGUYỄN THỊ UYÊN UYÊN
SV thực hiện : NGUYỄN THỊ THU HƯỜNG
: NGUYỄN DUY TIÊN
: NGUYỄN VĂN TÙNG
: NGUYỄN THỊ NGÀ
: HOÀNG THỊ KIM HUYỀN
Lớp : Cao học Ngân hàng Đêm 4 – K22
1
MỤC LỤC
A. Khái niệm chiến lược tài chính 3
B. Chiến lược tài chính trong 04 giai đoạn của doanh nghiệp 3
I. Giai đoạn khởi sự 3
1.Mô hình tổng thể 3
2. Chiến lược tài chính 3
2.1 Quyết định đầu tư 3
2.2 Quyết định tài trợ 4
2.3 Quyết định phân phối 5
II. Giai đoạn tăng trưởng 6
1.Mô hình tổng thể 6
2. Chiến lược tài chính 7
2.1 Quyết định đầu tư 7
2.2 Quyết định tài trợ 7
2.3 Quyết định cổ tức 14
III. Giai đoạn sung mãn 15
1.Mô hình tổng thể 15

2. Chiến lược tài chính 16
2.1 Quyết định đầu tư 16
2.2 Quyết định tài trợ 16
2.3 Quyết định cổ tức 17
IV. Giai đoạn suy thoái 19
1.Mô hình tổng thể 19
2. Chiến lược tài chính 20
2.1 Quyết định đầu tư 20
2.2 Quyết định tài trợ 20
2.3 Quyết định cổ tức 23
Phụ lục I: Rủi ro kinh doanh và rủi ro tài chính 25
Phụ lục II: Quỹ đầu tư mạo hiểm tại VN 27
Phụ lục III: Quy trình IPO tại VN 28
2
CHƯƠNG 32: CHIẾN LƯỢC TÀI CHÍNH
A. KHÁI NIỆM CHIẾN LƯỢC TÀI CHÍNH
− Các giai đoạn phát triển của doanh nghiệp:
KHỞI SỰ
TĂNG TRƯỞNG
SUNG MÃN
SUY THOÁI
− Nghiên cứu tài chính doanh nghiệp là chúng ta phải tìm cách trả lời 3 câu hỏi sau:
1. Doanh nghiệp nên đầu tư như thế nào?
 Quyết định đầu tư.
2. Nguồn tài trợ cho các QĐĐT lấy từ đâu?
 Quyết định tài trợ.
3. Kết hợp cả 2 quyết định trên:
 Quyết định chính sách cổ tức.
− Chiến lược tài chính là tập hợp 3 quyết định đầu tư, tài trợ, phân phối để tối đa hóa
giá trị cho doanh nghiệp, từ đó tối đa hóa thu nhập cho chủ sở hữu doanh nghiệp.

− Chiến lược tài chính xây dựng cho từng giai đoạn dựa vào mối tương quan nghịch
giữa rủi ro kinh doanh và rủi ro tài chính (Rủi ro kinh doanh và rủi ro tài chính
hợp thành rủi ro tổng thể cuả doanh nghiệp. Để giữ cho tổng thể rủi ro không đổi,
khi rủi ro kinh doanh tăng lên thì phải giảm rủi ro tài chính, đây là mối tương quan
nghịch của rủi ro kinh doanh và rủi ro tài chính).
1
B. CHIẾN LƯỢC TÀI CHÍNH TRONG CÁC 04 GIAI ĐOẠN CỦA DOANH
NGHIỆP
I. CHIẾN LƯỢC TÀI CHÍNH TRONG GIAI ĐOẠN KHỞI SỰ
1. Mô hình tổng thể:
Giai đoạn khởi đầu của chu kỳ kinh doanh tiêu biểu rõ ràng mức độ cao nhất của rủi ro
kinh doanh. Các rủi ro đó chính là:
• Khả năng sản xuất sản phẩm mới có hiệu quả hay không;
• Nếu có hiệu quả thì sản phẩm có được khách hàng tương lai chấp nhận hay
không;
1 Rủi ro kinh doanh và rủi ro tài chính tại phụ lục 01.
3
• Nếu được chấp nhận, thị trường có tăng trưởng đến một quy mô hiệu quả đủ cho
các chi phí triển khai và đưa sản phẩm ra thị trường không;
• Nếu tất cả những điều này đều đạ được, thì công ty có chiếm được thị phần hay
không.
2. Chiến lược tài chính:
2.1 Quyết định đầu tư
Doanh nghiệp quyết định đầu tư vào dự án có NPV dương. NPV dương chứng tỏ
dự án đầu tư là thành công trong tương lai. Doanh nghiệp có thể triển khai thành công và
đưa sản phẩm ra thị trường.Tuy nhiên, khả năng thành công của dự án đầu tư chỉ nằm
trong lý thuyết.
2.2 Quyết định tài trợ
Cấu trúc vốn là sự kết hợp giữa nợ và vốn cổ phần. Tuy nhiên, ở giai đoạn này đề
nghị là không vay nợ. Do rủi ro kinh doanh cao nhất trong 4 giai đoạn, cho nên di kèm

với nó phải là một quyết định tài trợ có rủi ro tài chính thấp.
* Giai đoạn này thì rủi ro kinh doanh cao nhất là do:
 Doanh nghiệp không chắc chắn về khả năng sản xuất sản phẩm mới có hiệu
quả hay không; sản phẩm của DN có được khách hàng tương lai chấp nhận hay không;
nếu được chấp nhận, thị trường có tăng trưởng đến một quy mô hiệu quả đủ cho các chi
phí triển khai và đưa sản phẩm ra thị trường không; và nếu tất cả những điều này đạt
được thì công ty có chiếm được thị phần hay không?
 Dòng tiền lúc khởi sự luôn âm, kết quả kinh doanh lỗ (EBIT<0) do DN chi
nhiều tiền vào nghiên cứu phát triển sản phẩm, để cố gắng tạo ra sản phẩm mới và thâm
nhập thị trường.
Giai đoạn này không đủ điều kiện để sử dụng nợ một cách thuận lợi vì muốn sử
dụng nợ thuận lợi phải đảm bảo điều kiện thừa khả năng thanh toán lãi vay trong khi giai
đoạn này hầu như doanh nghiệp hoạt động với dòng tiền âm hoặc rất thấp (không đảm
bảo điều kiện thanh toán được lãi vay)
* Nhu cầu rủi ro tài chính trong giai đoạn này lại thấp là vì :
Rủi ro kinh doanh cao buộc DN phải đảm bảo rủi ro tài chính thấp nếu muốn giữ
được sự an toàn. Đồng thời do EBIT âm nên doanh nghiệp không có khả năng thanh toán
nợ đến hạn và lãi vay. Ngoài ra với mức rủi ro kinh doanh rất cao trong giai đoạn khởi sự
thì mức lãi suất cho vay sẽ rất cao do tính đánh đổi giữa rủi ro và lợi nhuận. Nếu sử dụng
nợ vay thì chi phí tài chính cho việc sử dụng nợ là rất cao. Tất cả các lý do trên buộc DN
không thể sử dụng cấu trúc vốn có sử dụng nợ.
Nếu tài trợ bằng nợ vay không thích hợp thì phải tài trợ bằng vốn cổ phần, tuy
nhiên giai đoạn khởi sự doanh nghiệp chưa đủ điều kiện để phát hành cổ phần ra bên
4
ngoài, bên cạnh đó giai đoạn khởi sự với rủi ro cao rất khó huy động được vốn cổ phần
mới và cho dù có huy động được thì chi phí giao dịch đi kèm với việc huy động vốn cổ
phần mới là rất tốn kém (các chi phí này bao gồm: chi phí pháp lý, phí chuyên môn phải
trả, ) và khả năng thành công của dự án đầu tư chỉ nằm trong lý thuyết. Điều này không
hấp dẫn được các cổ đông đại chúng đầu tư vào công ty.
=> Tài trợ nợ không được, tài trợ bằng vốn cổ phần đi phát hành cũng không được.

Chỉ có nguồn tài trợ từ vốn mạo hiểm mới dám chấp nhận đầu tư vào doanh nghiệp
khởi sự .
Đặc điểm của các nhà đầu tư vốn mạo hiểm:
2
- Các nhà đầu tư vốn mạo hiểm thường là các nhà đầu tư chuyên nghiệp bao gồm
các giám đốc đầu tư quản lý các quỹ vốn mạo hiểm, các công ty chuyên biệt, các công ty
tư nhân giàu có. Ở Việt Nam hiện nay các quỹ đầu tư và định chế tài chính trung gian
khác trong nước và nước ngoài sẽ là các đối tác thích hợp cho các công ty mới khởi sự.
Để giảm thiểu rủi ro trong việc đầu tư vốn mạo hiểm các định chế tài chính này triển
khai một danh mục bao gồm các đầu tư vào nhiều công ty riêng biệt có cùng mức rủi ro
cao. Việc thất bại hoàn toàn của một vài đầu tư trong danh mục sẽ được bù trừ bằng
thành công vượt bậc của các đầu tư khác.
- Hầu hết các nhà đầu tư vốn mạo hiểm có một giới hạn thời gian đầu tư tương
đối ngắn (thường từ 3 đến 5 năm). Một khi nhà đầu tư vốn mạo hiểm chứng minh được
rằng công ty mới khởi sự kinh doanh có hiệu quả và sẽ có tiềm năng trong tương lai thì
sẽ hấp dẫn được các cổ đông khác đầu tư vào công ty. Lúc này nhà đầu tư vốn mạo hiểm
sẽ dễ dàng chuyển phần vốn của mình cho các nhà đầu tư khác sau này trước khi công ty
mới khởi sự chuyển sang giai đoạn phát sinh dòng tiền dương.
Các nhà đầu tư vốn mạo hiểm sẽ dám chấp nhận đầu tư vào công ty. Đương nhiên,
khi đầu tư vào dự án có rủi ro cao thì các nhà đầu tư vốn mạo hiểm cũng sẽ mong muốn
nhận được một tỷ suất sinh lợi rất cao. Nhưng họ sẽ không nhận được lợi nhuận dưới
dạng cổ tức trong giai đoạn này do EBIT thấp, thậm chí âm. Nhà đầu tư vốn mạo hiểm
chỉ nhận được lợi nhuận dưới dạng chênh lệch giá cổ phiếu khi chuyển nhượng cổ phần
cho các cổ đông khác, thường thì nhà đầu tư vốn mạo hiểm sẽ phát hành ra công chúng
chứng khoán của công ty trên thị trường chứng khoán.
Nhà đầu tư mạo hiểm đầu tư vào doanh nghiệp khởi sự là do họ quan tâm đến lãi
vốn chứ không quan tâm đến cổ tức mà một doanh nghiệp khởi sự tốt thì bao giờ cũng sẽ
tạo ra thặng dư cao trong giá cổ phiếu khi chuyển sang tăng trưởng. Các nhà đầu tư vốn
mạo hiểm đều có giới hạn đặt ra cho thời gian đầu tư là phải ngắn thường từ 3-5 năm
(điều này phù hợp với giai đoạn khởi sự).

• Phân biệt nhà đầu tư mạo hiểm và nhà đầu tư bảo thủ:
2 Các quỹ đầu tư mạo hiểm tại VN tại phụ lục 2
5
- Nhà đầu tư mạo hiểm: đối với loại nhà đầu tư này thường có khuynh hướng mua
và nắm giữa cổ phần tăng trưởng do kỳ vọng vào lãi vốn và do đó họ quan tâm đến
tăng trưởng lợi nhuận trong tương lai hơn là các khoản cổ tức được chia
- Còn nhà đầu tư bảo thủ thường có khuynh hướng mua và nắm giữa cổ phần thu
nhập mục tiêu hướng đến cổ tức tiền mặt mà họ nhận được.
2.3 Quyết định phân phối (Chính sách cổ tức):
Do dòng tiền lúc khởi sự luôn âm nên không có lợi nhuận để chia cổ tức cho cổ
đông. Vì vậy chính sách cổ tức đề nghị cho một công ty mới khởi sự là tỷ lệ chi trả cổ tức
bằng 0.
Nếu muốn chia cổ tức doanh nghiệp buộc phải huy động thêm nguồn vốn từ bên
ngoài dưới dạng phát hành thêm cổ phần mới để chi trả cổ tức. Việc phát hành cổ phần
mới là không thể vì chi phí pháp lý( chi phí hồ sơ doanh nghiệp,phi phí tư vấn pháp luật,
chi phí thuê luật sư),và chi phí chuyên môn phải trả rất cao( chi phí tư vấn kỹ thuật, chi
phí thuê chuyên gia lập dự án….).
Giai đoạn này thực hiện chính sách không chi trả cổ tức vì dòng tiền của doanh
nghiệp mới khởi sự là âm ở mức cao trong giai đoạn này lại cần các nguồn tiền mới cho
các cơ hội đầu tư có sẵn. Vì vậy, không thể thực hiện chính sách chi trả cổ tức ở giai đoạn
này được.
Tóm lại, doanh nghiệp phải quyết định chính sách chi trả cổ tức bằng 0.
Bảng 1: Các thông số chiến lược tài chính trong giai đoạn khởi sự
Khởi sự doanh nghiệp
Rủi ro kinh doanh Rất cao
Rủi ro tài chính Rất thấp
Nguồn tài trợ 100% vốn mạo hiểm
Chính sách cổ tức Tỷ lệ trả cổ tức: 0
Triền vọng tăng trưởng tương lai Rất cao
Tỷ số giá thu nhập (P/E) Rất cao (do EPS rất thấp hoặc âm)

Thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS) Danh nghĩa hoặc âm
Giá cổ phần Tăng nhanh hoặc biến động cao (do nhà
đầu tư vốn mạo hiểm cần đạt được thặng
dư vốn khi phát hành ra công chúng
(IPO))
6
 Giai đoạn khởi sự tập trung vào quyết định tài trợ (vì nó liên quan đến việc huy
động nguồn vốn để tài trợ cho quyết định đầu tư và vấn đề xác lập cấu trúc vốn
tối ưu cho doanh nghiệp) để tối thiểu hóa rủi ro và chi phí sử dụng vốn cho doanh
nghiệp.
II. CHIẾN LƯỢC TÀI CHÍNH TRONG GIAI ĐOẠN TĂNG TRƯỞNG
1. Mô hình tổng thể:
Giai đoạn này công ty đã thật sự hiện hữu, chứ không chỉ là kế hoạch kinh doanh
và khái niệm sản phẩm như giai đoạn nguồn tài trợ ban đầu. Khi sản phẩm đã được tung
ra thị trường một cách thành công, doanh số sẽ bắt đầu tăng nhanh chóng. Tuy nhiên ở
giai đoạn này cần nhấn mạnh đến các hoạt động tiếp thị để đảm bảo doanh số tăng thỏa
đáng và để công ty gia tăng thị phần của doanh số đang tăng trưởng này.
Giai đoạn doanh số tăng trưởng nhanh này vẫn tiềm ẩn rủi ro cho công ty dù đã
giảm bớt so với giai đoạn mới khởi sự. Một sự chậm trễ trong việc đưa sản phẩm ra thị
trường có thể tạo nên rất nhiều tốn kém nếu một đối thủ cạnh tranh có thể xác lập thị
phần của họ trước. Rủi ro kinh doanh đã giảm so với giai đọan khởi sự nhưng nó vẫn còn
cao trong suốt thời gian tăng trưởng nhanh. => Như vậy, phải xác định nguồn tài trợ
thích hợp để giữ mức rủi ro tài chính thấp, tức là tiếp tục dùng VCP.
Đặc biệt trong giai đoạn này có sự chuyển vốn giữa nhà đầu tư vốn mạo hiểm và
nhà đầu tư mới, vì các nhà đầu tư mạo hiểm đã đạt mức kỳ vọng lãi vốn. => Để cần thêm
vốn tài trợ cho giai đoạn này, các công ty thường phát hành rộng rãi các chứng khoán
của công ty.
2. Chiến lược tài chính:
2.1 Quyết định đầu tư
Doanh số của công ty đã cao hơn từ đó phát sinh dòng tiền mạnh hơn nhiều so với

giai đoạn mới khởi sự.
Công ty sẽ đầu tư thêm nhiều cho các hoạt động phát triển thị trường, tiếp thị và
mở rộng thị phần cũng như các đầu tư cần thiết khác để theo kịp mức độ hoạt động ngày
càng gia tăng.
Có sự khác biệt giữa giai đoạn khởi sự sang giai đoạn tăng trưởng là ý đồ chiến
lược của công ty đã có sự thay đổi, trong suốt thời kỳ khởi sự hầu hết các doanh nghiệp
đều tập trung vào nghiên cứu phát triển và ở giai đoạn này là đầu tư thêm nhiều cho các
hoạt động phát triển thị trường và mở rộng thị phần. Do đó, giai đoạn này cần rất nhiều
vốn vì thế chiến lược tài chính ở giai đoạn này tập trung vào vấn đề thu hút vốn đầu tư.
2.2 Quyết định tài trợ
Trước tiên, đã có sự chuyển hóa từ nhà đầu tư vốn mạo hiểm sang nhà đầu tư vốn
cổ phần mới. Nghĩa là các nhà đầu tư mới sẽ thay thế các nhà đầu tư vốn mạo hiểm để tài
trợ vốn cho doanh nghiệp ở giai đoạn này. Là vì, nhà đầu tư vốn mạo hiểm đã tài trợ vốn
7
cho doanh nghiệp mới khởi sự, mục tiêu mà họ nhắm đến là thặng dư và thặng dư cao khi
doanh nghiệp chuyển từ khởi sự sang tăng trưởng.
Ở giai đoạn này nhà đầu tư vốn cổ phần mới là người sẵn sàng để không chỉ mua
lại toàn bộ các nguồn vốn mạo hiểm ban đầu mà còn cung cấp các nguồn vốn cần thiết
trong suốt thời kỳ tăng trưởng này. (Các nhà đầu tư mới thực hiện đầu tư có rủi ro thấp
hơn so với nhà đầu tư vốn mạo hiểm, vì lúc này sản phẩm của doanh nghiệp đã được
chứng minh, ít nhiều đã có một số khách hàng chấp nhận sản phẩm của công ty, công ty
đã là 1 hiện hữu thực sự chứ không chỉ là kế hoạch kinh doanh. Vì thế công ty có thể tìm
kiếm các nhà đầu tư trên 1 cơ sở rộng hơn để huy động vốn tài trợ cho công ty.
Mặc dù vậy, với đặc thù rủi ro kinh doanh vẫn còn cao, dù đã giảm bớt so với khởi
sự thì giai đoạn này cũng được khuyến nghị là không nên tài trợ bằng nợ.
 Cấu trúc vốn tối ưu giai đoàn này là tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần. Công
ty thu hút vốn đầu tư bằng những cách sau:
* Thu hút vốn đầu tư thông qua việc sử dụng các thị trường vốn.
Các nhà đầu tư vốn mạo hiểm sẽ rút vốn ra trong giai đoạn tăng trưởng để tiếp tục
đầu tư vào các doanh nghiệp mới khởi sự khác. Như vậy sẽ xuất hiện sự chuyển hóa giữa

nhà đầu tư vốn mạo hiểm sang các nhà đầu tư vốn cổ phần mới, nghĩa là các nhà đầu tư
mới sẽ thay thế các nhà đầu tư vốn mạo hiểm. Có thể tìm kiếm các nhà đầu tư trên một cơ
sở rộng hơn để huy động nguồn vốn cổ phần mới này, có thể phát hành ra công chúng.
Phát hành cổ phần lần đầu ra công chúng (IPO) đưa công ty vào thị trường
chứng khoán:
3
IPO (chữ viết tắt của cụm từ tiếng Anh Initial Public Offering) có nghĩa là phát
hành cổ phiếu ra công chúng lần đầu. Theo thông lệ tài chính trong kinh doanh, việc phát
hành này có nghĩa là một doanh nghiệp lần đầu tiên huy động vốn từ công chúng rộng rãi
bằng cách phát hành các cổ phiếu phổ thông, nghĩa là cổ phiếu ghi nhận quyền sở hữu
đúng nghĩa và người nắm giữ có quyền biểu quyết tương ứng trong các kỳ họp Đại hội
đồng Cổ đông thường niên hay bất thường. Một phần của IPO có thể là chuyển nhượng
cổ phần của cổ đông hiện hữu.
- Thị trường chứng khoán cho phép cổ đông bán cổ phần nhanh và dễ dàng. Điều
này củng cố niềm tin của nhà đầu tư, nhờ vậy thu hút thêm nhiều nhà đầu tư vào thị
trường chứng khoán, làm cho thị trường có hiệu quả. Để đảm bảo khi phát hành cổ phần
không làm giá cả bị biến động các thị trường chứng khoán thường quy định tỷ lệ cổ phần
phải bán ở lần phát hành cổ phần lần đầu ra công chúng (IPO).
Điều kiện phát hành chứng khoán lần đầu ra công chúng:
Mỗi nước có những qui định riêng cho việc phát hành chứng khoán lần đầu ra
công chúng. Tuy nhiên, để phát hành chứng khoán ra công chúng thông thường tổ chức
phát hành phải đảm bảo năm điều kiện cơ bản sau:
3 Quy trình IPO tại Việt Nam
8
- Về qui mô vốn: tổ chức phát hành phải đáp ứng được yêu cầu về vốn điều lệ tối
thiểu ban đầu, và sau khi phát hành phải đạt được một tỷ lệ phần trăm nhất định về vốn
cổ phần do công chúng nắm giữ và số lượng công chúng tham gia.
- Về tính liên tục của hoạt động sản xuất kinh doanh: công ty được thành lập và
hoạt động trong vòng một thời gian nhất định (thường khoảng từ 3 đến 5 năm).
- Về đội ngũ quản lý công ty: công ty phải có đội ngũ quản lý tốt, có đủ năng lực

và trình độ quản lý các hoạt động sản xuất, kinh doanh của công ty.
- Về hiệu quả sản xuất kinh doanh: công ty phải làm ăn có lãi với mức lợi nhuận
không thấp hơn mức qui định và trong một số năm liên tục nhất định (thường từ 2-3
năm).
- Về tính khả thi của dự án: công ty phải có dự án khả thi trong việc sử dụng
nguồn vốn huy động được.
Tuy nhiên, các nước đang phát triển thường cho phép một số trường hợp ngoại lệ,
tức là có những doanh nghiệp sẽ được miễn giảm một số điều kiện nêu trên, ví dụ: doanh
nghiệp hoạt động trong lĩnh vực công ích, hạ tầng cơ sở có thể được miễn giảm điều kiện
về hiệu quả sản xuất kinh doanh.
Ở Việt Nam, theo qui định của Nghị định 48/1998/-NĐ-CP về chứng khoán và thị
trường chứng khoán và Thông tư 01/1998/TT-UBCK hướng dẫn Nghị định 48/1998/-NĐ-
CP, tổ chức phát hành phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng phải đáp ứng được các
điều kiện sau:
- Mức vốn điều lệ tối thiểu là 10 tỷ đồng Việt Nam;
- Hoạt động kinh doanh có lãi trong 2 năm liên tục gần nhất;
- Thành viên Hội đồng quản trị và Giám đốc (Tổng giám đốc) có kinh nghiệm
quản lý kinh doanh.
- Có phương án khả thi về việc sử dụng vốn thu được từ đợt phát hành cổ phiếu.
- Tối thiểu 20% vốn cổ phần của tổ chức phát hành phải được bán cho trên 100
người đầu tư ngoài tổ chức phát hành; trường hợp vốn cổ phần của tổ chức phát hành từ
100 tỷ đồng trở lên thì tỷ lệ tối thiểu này là 15% vốn cổ phần của tổ chức phát hành.
- Cổ đông sáng lập phải nắm giữ ít nhất 20% vốn cổ phần của tổ chức phát hành
và phải nắm giữ mức này tối thiểu 3 năm kể từ ngày kết thúc đợt phát hành.
- Trường hợp cổ phiếu phát hành có tổng giá trị theo mệnh giá vượt 10 tỷ đồng thì
phải có tổ chức bảo lãnh phát hành.
Những điểm thuận lợi và bất lợi khi phát hành chứng khoán ra công chúng.
Những điểm thuận lợi
- Phát hành chứng khoán ra công chúng sẽ tạo ra hình ảnh đẹp và sự nổi tiếng của
công ty, nhờ vậy công ty sẽ dễ dàng hơn và tốn ít chi phí hơn trong việc huy động vốn

qua phát hành trái phiếu, cổ phiếu ở những lần sau. Thêm vào đó, khách hàng và nhà
9
cung ứng của công ty thường cũng sẽ trở thành cổ đông của công ty và do vậy công ty sẽ
rất có lợi trong việc mua nguyên liệu và tiêu thụ sản phẩm.
- Phát hành chứng khoán ra công chúng sẽ làm tăng giá trị tài sản ròng, giúp công
ty có được nguồn vốn lớn và có thể vay vốn của ngân hàng với lãi suất ưu đãi hơn cũng
như các điều khoản về tài sản cầm cố sẽ ít phiền hà hơn. Ví dụ như các cổ phiếu của các
công ty đại chúng dễ dàng được chấp nhận là tài sản cầm cố cho các khoản vay ngân
hàng. Ngoài ra, việc phát hành chứng khoán ra công chúng cũng giúp công ty trở thành
một ứng cử viên hấp dẫn hơn đối với các công ty nước ngoài với tư cách làm đối tác liên
doanh.
- Phát hành chứng khoán ra công chúng giúp công ty có thể thu hút và duy trì đội
ngũ nhân viên giỏi bởi vì khi chào bán chứng khoán ra công chúng, công ty bao giờ cũng
dành một tỷ lệ chứng khoán nhất định để bán cho nhân viên của mình. Với quyền mua cổ
phiếu, nhân viên của công ty sẽ trở thành cổ đông, và được hưởng lãi trên vốn thay vì thu
nhập thông thường. Điều này đã làm cho nhân viên của công ty làm việc có hiệu quả hơn
và coi sự thành bại của công ty thực sự là thành bại của mình.
- Phát hành chứng khoán ra công chúng, công ty có cơ hội tốt để xây dựng một hệ
thống quản lý chuyên nghiệp cũng như xây dựng được một chiến lược phát triển rõ ràng.
Công ty cũng dễ dàng hơn trong việc tìm người thay thế, nhờ đó mà tạo ra được tính liên
tục trong quản lý. Bên cạnh đó, sự hiện diện của các uỷ viên quản trị không trực tiếp
tham gia điều hành công ty cũng giúp tăng cường kiểm tra và cân đối trong quản lý và
điều hành công ty.
- Phát hành chứng khoán ra công chúng làm tăng chất lượng và độ chính xác của
các báo cáo của công ty bởi vì các báo cáo của công ty phải được lập theo các tiêu chuẩn
chung do cơ quan quản lý qui định. Chính điều này làm cho việc đánh giá và so sánh kết
quả hoạt động của công ty được thực hiện dễ dàng và chính xác hơn.
Những điểm bất lợi
- Phát hành cổ phiếu ra công chúng làm phân tán quyền sở hữu và có thể làm mất
quyền kiểm soát công ty của các cổ đông sáng lập do hoạt động thôn tín công ty. Bên

cạnh đó, cơ cấu về quyền sở hữu của công ty luôn luôn bị biến động do chịu ảnh hưởng
của các giao dịch cổ phiếu hàng ngày.
- Chi phí phát hành chứng khoán ra công chúng cao, thường chiếm từ 8-10%
khoản vốn huy động, bao gồm các chi phí bảo lãnh phát hành, phí tư vấn pháp luật, chi
phí in ấn, phí kiểm toán, chi phí niêm yết… Ngoài ra, hàng năm công ty cũng phảI chịu
thêm các khoản chi phí phụ như chi phí kiểm toán các báo cáo tài chính, chi phí cho việc
chuẩn bị tài liệu nộp cho cơ quan quản lý nhà nước về chứng khoán và chi phí công bố
thông tin định kỳ.
- Công ty phát hành chứng khoán ra công chúng phải tuân thủ một chế độ công bố
thông tin rộng rãi, nghiêm ngặt và chịu sự giám sát chặt chẽ hơn so với các công ty khác.
Hơn nữa, việc công bố các thông tin về doanh thu, lợi nhuận, vị trí cạnh tranh, phương
10
thức hoạt động, các hợp đồng nguyên liệu, cũng như nguy cơ bị rò rỉ thông tin mật ra
ngoài có thể đưa công ty vào vị trí cạnh tranh bất lợi.
- Đội ngũ cán bộ quản lý công ty phải chịu trách nhiệm lớn hơn trước công chúng.
Ngoài ra, do qui định của pháp luật, việc chuyển nhượng vốn cổ phần của họ thường bị
hạn chế.
Các quy định trên của Ủy ban Chứng khoán Nhà nước làm phát sinh:
+ Chi phí kiểm toán chuyên nghiệp
+ Chi phí pháp lý rất cao trong chi phí phát hành chứng khoán ra thị trường.
Chi phí phát hành chứng khoán ra thị trường có mức khởi điểm rất cao. Vì vậy các
chi phí phát hành của một công ty nhỏ có thể quá đắt nếu tính theo tỷ lệ phần trăm của
vốn cổ phần mới do công ty huy động được. Tuy nhiên, chi phí phát hành có thể được
xem như chi phí gia nhập một lần vào thị trường tài chính, sẽ cho phép huy động thêm
vốn trong tương lai.
Đối với công ty, bản cáo bạch được xem là một văn kiện tiếp thị nhằm thu hút các
nhà đầu tư mới trên thị trường chứng khoán. Công ty tham gia trên thị trường sẽ phải
cạnh tranh với các công ty hiện hữu để tìm kiếm nhà đầu tư. Các công ty cạnh tranh sẽ
cung cấp cho các nhà đầu tư các hỗn hợp rủi ro và lợi nhuận khác nhau, với lợi nhuận
nhận được dưới nhiều hình thức khác nhau.

Đối với một công ty tăng trưởng cao, nên tạo một kì vọng lãi suất cổ tức thấp do tỷ
lệ giữ lại cao để tài trợ cho tăng trưởng tương lai. Một vị thế như vậy, nếu thành công sẽ
cho phép bán cổ phần với một tỷ số giá thu nhập P/E cao, phản ánh hiện giá của các cơ
hội tăng trưởng tương lai.
* Thu hút vốn đầu tư bằng cách phát hành đặc quyền :
Do ý đồ chiến lược chủ yếu của giai đoạn này là gia tăng thị phần cũng như phát
triển tổng quy mô thị trường vì vậy nhu cầu vốn cho giai đoạn này là rất lớn, đặc biệt là
vốn cổ phần (Do giai đoạn này chưa tài trợ bằng nợ được). Với nhu cầu vốn lớn, việc giữ
lại lợi nhuận để tái đầu tư từ chính sách chi trả cổ tức thấp vẫn không đáp ứng được, vì
vậy doanh nghiệp sẽ phải phát hành cổ phần thêm và bán ra bên ngoài. Để có thể thực
hiện được chiến lược tăng vốn này, công ty phải thực hiện phát hành với giá thấp hơn giá
thị trường và nếu bán cho cổ đông mới thì sẽ tước đoạt tiền của cổ đông hiện tại nên công
ty có thể cho cổ đông hiện tại có đặc quyền mua các cổ phẩn được chiết khấu giảm giá
này theo tỷ lệ cổ phần mà họ nắm giữ. Cổ đông hiện hữu có quyền lựa chọn nhận đặc
quyền này hay là bán đặc quyền này lại cho người khác.
Giá cổ phần sau khi phát hành thêm = Σ giá trị mới của công ty / Σ cổ
phần
Bất kỳ chênh lệch nào trong giá phát hành sẽ làm dịch chuyển tài sản từ cổ đông
này sang cổ đông khác. Nếu giá phát hành cao hơn giá hiện hành trên thị trường thì nhà
11
đầu tư sẽ chuyển sang mua trực tiếp từ sàn giao dịch chứng khoán thay vì mua cổ phần
mới của công ty với giá cao hơn.
Nếu giá phát hành bằng với giá hiện hành thì sẽ không hấp dẫn nhà đầu tư và công
ty sẽ không thể huy động được nguồn vốn như mong muốn. Để đạt được mục tiêu huy
động vốn cổ phần mới tăng thêm, công ty sẽ xem xét việc phát hành mới với một mức
chiết khấu giảm so với giá thị trường hiện hành nhưng làm như vậy sẽ là tước đoạt tiền
của các cổ đông hiện tại. Có thể tránh được việc này nếu các cổ đông hiện tại có đặc
quyền mua các cổ phần được chiết khấu giảm giá này theo tỷ lệ cổ phần họ nắm giữ, việc
phát hành như vậy gọi là “cách phát hành đặc quyền”.
Các đặc quyền này thường được mô tả dưới dạng có thể mua bao nhiêu cổ phần

mới khi nắm giữ một số cổ phần hiện hữu. Thí dụ phát hành đặc quyền 1 cho 5 có nghĩa
là với mỗi 5 cổ phần hiện hữu nhà đầu tư được quyền mua 1 cổ phần mới phát hành. Do
giá cổ phần mới thấp hơn giá thị trường hiện hữu của các cổ phiếu hiện hữu nên quyền
mua này sẽ có một giá trị và nếu cổ đông hiện tại muốn họ có thể bán quyền này lại cho
người khác.
Ví dụ minh họa:
Công ty STAR muốn tăng vốn cổ phần để tài trợ chương trình triển khai sản phẩm
đầy triển vọng và để tài trợ tốc độ tăng trưởng cao liên tục của mình. Công ty muốn huy
động thêm trên 100 triệu USD vốn cổ phần mới qua một phát hành đặc quyền. Cổ phần
đã phát hành của công ty gồm 10 triệu cổ phần với mệnh giá 10$ hiện đang được bán với
giá 50$, tức vốn hoá theo thị trường của công ty là 500 triệu USD. EPS =2,5$ và cổ tức
mỗi cổ phần là 0,5$.
Công ty dự định phát hành đặc quyền 1 cho 4 với giá 45 $/cổ phần (chiết khấu
10% của giá hiện tại) để huy động 112,5 triệu $, không kể chi phí phát hành.
+ Phân tích: công ty đang được định vị như là một công ty tăng trưởng vì có tỷ số
P/E=20 (50$: 2,5$) và một cổ tức chỉ bằng 1% (0,5$ : 50$), cho thấy rằng các nhà đầu tư
đang mua cổ phần với kỳ vọng tăng trưởng vốn. Kỳ vòng tăng trưởng này là hợp lý bởi lẽ
công ty đang giữ lại 80% lợi nhuận để tái đầu tư, tức là 2 $(2,5$ - 0,5$) trong số 2,5 thu
nhập trên mỗi cổ phần (EPS)
+ Bảng 2: Điều chỉnh giá tức thời sau khi thông báo phát hành đặc quyền
Công ty STAR phát hành đặc quyền 1 cho 4 với giá 45 $ mỗi cổ phần
Vị thế hiện tại
10 triệu cổ phần x 50$ ⇒
500 triệu USD
Phát hành đặc quyền(1 cho 4)
2,5 triệu cổ phần x 45$ ⇒
112,5 triệu USD
Vị thế tức thời – sau khi thông báo
12,5 triệu CP ⇒ 49$ ⇐
612,5 triệu USD

Cổ đông được quyền mua với giá 45 $
12
Giá sau đặc quyền của tất cả các cổ phần (các yếu tố khác bằng
nhau)
49 $
Vì vậy giá đặc quyền (không tính giá trị thời gian của tác động của
tiền do ngày thanh toán khác nhau tạo nên
4 $
Nhận xét: chiết khấu từ cung ứng đặc quyền rải đều cho tất cả các cổ phần. Giá cổ
phần đã sụt giảm nhẹ nhưng không tự động làm cho các cổ đông nghèo đi. Bất kể cổ
đông hiện hữu nhận hay bán quyền mua cổ phần mới thì lợi ích đều bằng nhau.
+ Bảng 3: Tác động của phát hành đặc quyền đối với cổ đông hiện hữu
Một cổ đông hiện hữu của công ty STAR nắm giữ 1 triệu cổ phần ( 10 % công ty)
Cổ đông này được đặc quyền mua 250 ngàn CP với giá 45 $ và có 2 lựa chọn: nhận
hoặc bán quyền này
Nhận đặc quyền
Đầu tư ban đầu 1 triệu CP x 50$ = 50 triệu USD
Chi trả cho đặc quyền 250 ngàn CP x 45$ = 11,25 triệu USD
Số cổ phần hiện nắm giữ 1,25 triệu CP
Có một đầu tư trị giá 61,25 triệu USD
Nếu giá cổ phần tăng lên 49 $, điều này đúng vì 1,25 triệu CP x 49$ = 61,25 triệu USD.
Vì vậy không lỗ cũng không lời
Bán đặc quyền
Đầu tư ban đầu 1 triệu CP x 50$ = 50 triệu USD
Thu từ bán đặc quyền 259 ngàn CP x 4$ = 1 triệu USD
Còn lại đầu tư ròng 1 triệu CP trị giá 49 triệu USD
Điều này sẽ đúng nếu giá cổ phần tăng lên 49 $ đúng như nó sẽ tăng, không lỗ cũng
không lời
* Chia nhỏ cổ phần :
13

Chia nhỏ cổ phần là việc chia cổ phần ra nhiều phần nhỏ hơn nữa. Về mặt lý
thuyết việc chia nhỏ cổ phần không làm thay đổi giá trị công ty. Cách làm này sẽ tạo ra
khả năng để thu hút thêm các nguồn vốn cổ phần mới vào công ty.
Các nguyên nhân để công ty quyết định chia nhỏ cổ phiếu:
(1)Theo tâm lý của nhà đầu tư, khi phân chia cổ phiếu, công ty có thể làm cho
người giữ cổ phiếu cảm thấy giá trị của cổ phiếu họ giữ tăng lên mà chỉ phải bỏ ra
một khoản chi phí nhỏ.
(2) Công ty quyết định phân chia cổ phiếu, vì giá cổ phiếu của họ trên thị trường
đã đạt tới mức quá cao và vượt xa giá cổ phiếu của những công ty tương tự. Việc
phân chia cổ phiếu là để thu hút những thêm các nhà đầu tư nhỏ và trung bình.
Chia nhỏ cổ phần là chiến lược tài chính quan trọng để thu hút vốn đầu tư cho giai
đoạn tăng trưởng. Vì:
+ Giá cổ phần thấp hơn làm cho cổ phần của công ty dễ tiếp cận với nhà đầu tư (dễ
bán).
+ Kéo theo nhu cầu về cổ phần loại này cao hơn (làm giá cổ phần tăng).
+ Chi phí phát hành rải đều ra trên nhiều cổ phần làm cho chi phí phát hành phân bổ
trên 1 cổ phần thấp hơn, có lợi cho cổ đông.
=> Đối với các công ty tăng trưởng, chia nhỏ cổ phần làm cho nguồn vốn cổ phần vẫn
còn nằm ở lại công ty, thậm chí có thể tăng cao do giá cổ phần cao.
2.3 Quyết định phân phối (Chính sách cổ tức)
Tiền mặt do kinh doanh phát sinh sẽ dùng cho tái đầu tư vào hoạt động kinh
doanh, kết quả là tỷ lệ chi trả cổ tức sẽ rất thấp.
Một chính sách chi trả cổ tức thấp với tỷ lệ chi trả danh nghĩa. Doanh số ở giai
đoạn này đã có sự gia tăng so với giai đoạn khởi sự từ đó có thể làm phát sinh dòng tiền
mạnh hơn nhiều so với giai đoạn khởi sự. Tuy nhiên, do giai đoạn này công ty phải đầu tư
thêm nhiều vào các hoạt động phát triển thị trường và mở rộng thị phần cũng như các đầu
tư cần thiết để theo kịp mức độ hoạt động kinh doanh ngày càng gia tăng, tức là doanh
nghiệp cần vốn hay nói cách khác tiền mặt do kinh doanh phát sinh sẽ cần cho tái đầu tư
vì lý do đó dẫn đến kết quả chi trả cổ tức thấp (điều này không làm cho các nhà đầu tư
vốn cổ phần mới bận tâm lắm vì chủ yếu nhất trong thu nhập mà nhà đầu tư mong đợi là

thặng dư chứ không phải cổ tức.
Bảng 4: các thông số chiến lược tài chính trong giai đoạn tăng trưởng
Doanh nghiệp tăng trưởng
Rủi ro kinh doanh Cao
Rủi ro tài chính Thấp
14
Doanh nghiệp tăng trưởng
Nguồn tài trợ 100 % vốn cổ phần
Chính sách cổ tức Tỷ lệ chi trả danh nghĩa
Triền vọng tăng trưởng tương lai Cao
Tỷ số giá thu nhập (P/E) Cao (do EPS thấp)
Thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS) Thấp
Giá cổ phần Tăng nhưng dễ biến động
 Quyết định tài chính lúc này thể hiện rõ 3 quyết định để tối đa hóa giá trị
công ty.
III. CHIẾN LƯỢC TÀI CHÍNH TRONG GIAI ĐOẠN SUNG MÃN
1. Mô hình tổng thể
Dấu hiệu cho biết một công ty đang bước vào cuối giai đoạn tăng trưởng và chuyển
sang giai đoạn sung mãn là một cuộc cạnh tranh giá cả mạnh mẽ với các công ty cạnh
tranh khác vẫn còn năng lực thặng dư đáng kể.
Một số đặc điểm của giai đoạn này:
− Ngành đã ổn định, công ty bắt đầu thời kỳ doanh số cao nhưng tương tối ổn định
với biên lợi nhuận hợp lý;
− Mức độ rủi ro kinh doanh giảm, công ty bước vào giai đoạn sung mãn này với
một thị phần tương đối tốt do kế quả đầu tư của công ty vào hoạt động tiếp thị
trong giai đoạn tăng trưởng. Bên cạnh đó, công ty dễ dàng tiếp cận được với
những nguồn vốn tài trợ nợ, làm gia tăng rủi ro tài chính.
Rủi ro kinh doanh trong giai đoạn sung mãn:
Việc quản lý trong thời kỳ chuyển tiếp sang giai đoạn sung mãn cũng có nhiều rủi ro
do công ty không đánh giá đúng thời điểm trong vòng đời của sản phẩm kinh doanh. Đối

với trường hợp này, có hai sai lầm thường mắc phải:
− Việc không chấp nhận rằng sản phẩm chính của công ty đang đến giai đoạn sung
mãn và cần có sự điều chỉnh trong chiến lược kinh doanh khiến cho công ty tiếp
tục chi ra những khoản tiền lớn để tìm kiếm phương thức kéo dài các tỷ lệ tăng
trưởng cao trước đây, ngay cả khi tình hình tài chính của công tinh đang gặp khó
khăn.
15
− Việc giả định một sản phẩm đã sung mãn trong khi trên thực tế nó vẫn còn đang
tăng trưởng cũng gây nhiều tốn kém. Ví dự như một sự suy thoái của nền kinh tế
quá dài có thể làm giảm tăng trưởng doanh số của nhiều sản phẩm đến mức các
công ty có khuynh hướng xem các sản phẩm này như đã sung mãn. Nhưng sự gia
tăng sau đó của nền kinh tế sẽ phục hồi lại các triển vọng tăng trưởng cao của
loại sản phẩm mà công ty ngỡ là đang ở giai đoạn sung mãn. Và nếu đã thực hiện
một chiến lược sai lầm, công ty có thể thấy rằng mình đã mất một thị phần quan
trọng trong thị trường mà bây giờ đang tăng trưởng nhanh.
Rủi ro kinh doanh còn lại là thời hạn của giai đoạn ổn định và sung mãn này và việc
công ty có thể duy trì thị phần cao của mình trong suốt thời kỳ này hay không.
2. Chiến lược tài chính
2.1. Quyết định đầu tư
Khi bước vào giai đoạn sung mãn, công ty cần có những sự điều chỉnh đánh kể trong
trọng tâm việc quản lý. Nếu như trước đây, trong giai đoạn tăng trưởng, công ty chú trọng
nhằm vào tăng trưởng cả toàn thể thị trường lẫn chiếm giữ thị phần đang ngày một mở
rộng thì giờ đây, trong giai đoạn sung mãn, công ty cần tập trung nhiều hơn vào việc duy
trì doanh số đang đạt được. Điều này có nghĩa cần có một thay đổi trong phương thức
quản lý vì các nhân tố thành công chủ yếu trước đây không còn liên quan đến thời kỳ
doanh số ổn định hơn này.
Nhiều công ty thấy rằng mình có thể điều hành giai đoạn chuyển tiếp từ khởi sự sang
tăng trưởng, nhưng tương đối ít người thành công trong việc chuyển từ giai đoạn tăng
trưởng sang giai đoạn sung mãn của vòng đời sản phẩm. Vì vậy, có thể có ích nếu các
thay đổi chính được thực hiện ở cấp giám đốc cấp cao tại một thời điểm thích hợp trong

giai đoạn chuyển tiếp này, vì điều này sẽ làm tăng tốc các thay đổi đòi hỏi trong cung
cách quản lý.
Điều quan trọng nhất đối với các công ty là tự mình có thể kéo dài vòng đời hoạt
động bằng cách thiết lập một danh mục đầu tư thích hợp các sản phẩm trong phạm vi
ngành, để công ty có thể tiếp tục tăng trưởng ngay cả khi một sản phẩm nào đó đã bước
vào giai đoạn sung mãn.
Một cách có thể tránh được các tính toán sai lầm tai hại đó về giai đoạn phát triển của
một sản phẩm là nghiên cứu thị trường của sản phẩm này theo phương thức phân đọan
lũy tiến hơn là theo toàn thể thị trường. Như vậy, đối với nhiều sản phẩm, có thể tìm thấy
các mảng thị trường nào đó rõ ràng đã sung mãn trong khi các phần khác cho thấy tất cả
các dấu hiệu của tốc độ tăng trưởng đang gia tăng. Nếu nhận diện được các mảng thị
trường khác nhau này, có thể thực hiệc các chiến lược cạnh tranh thích hợp để tối đa hóa
giá trị dài hạn của công ty.
2.2. Quyết định tài trợ
16
Chiến lược của công ty khi bước vào giai đoạn sung mãn bao gồm việc duy trì thị
phần và cải tiến hiệu quả hoạt động trong suốt thời kỳ này. Điều này có thể làm cho việc
chuyển tiếp giữa tăng trưởng và sung mãn rất khó quản lý. Tuy nhiên, rủi ro kinh doanh
giảm làm cho rủi ro tài chính tăng tương ứng qua việc sử dụng tài trợ nợ. Tài trợ nợ bây
giờ khá hữu dụng vì dòng tiền thuần sẽ chuyển sang dương một cách đáng kể, cho phép
trả cả lãi lẫn vốn cho nợ vay. Dòng tiền dương và việc sử dụng tài trợ bằng vốn vay sẽ
làm khuyếch đại tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu.
Như vậy mối tương quan nghịch giữa rủi ro kinh doanh và rủi ro tài chính sẽ được
xác nhận bằng chiến lược giảm thiểu rủi ro kinh doanh có thể bù trừ bằng gia tăng rủi ro
tài chính qua việc huy động tài trợ nợ. Một thay đổi như thế trong chiến lược tài chính từ
hầu như tài trợ hoàn toàn bẳng vốn cổ phần sang kết hợp với một tỷ trọng ngày càng tăng
tài trợ nợ có thể làm tăng đáng kể giá trị cho các cổ đông của một công ty sung mãn.
2.3. Chính sách cổ tức
a) Chính sách phân phối cổ tức cao
Trong giai đoạn này công ty có thể trả cổ tức cao hơn so với các giai đoạn trước của

vòng đời công ty. Nguyên nhân khiến cho các cổ đông đòi hỏi cổ tức gia tăng là vì triển
vọng tăng trưởng tương lai thấp hơn nhiều so với các giai đoạn trước đây của vòng đời
sản phẩm. Điều này thể hiện qua mối liên hệ giữa các chỉ số như thu nhập trên mỗi cổ
phiếu thường (EPS), tỷ số giá thu nhập (P/E), giá thị trường mỗi cổ phiếu (P
0
), và hiện
giá của các cơ hội tăng trưởng (PVGO):
P/E =
EPS
= r ( 1 –
PVGO
)
P
0
P
0
Trong giai đoạn sung mãn, cổ tức của công ty sẽ cao và tăng nhẹ, nhờ công ty đã
chuyển sang giai đoạn ổn định trong suốt giai đoạn này, vì vậy mức cổ tức cao này bù trừ
cho tỷ số giá thu nhập giảm. Kết quả sẽ là giá cổ phần ổn định hơn, do nhà đầu tư nhận
được lợi nhuận đòi hỏi nhiều qua cổ tức hơn là qua lãi vốn như trong các giai đoạn trước.
Ứng dụng có lợi nhất của khả năng gia tăng tiền mặt trong giai đoạn này là bắt đầu
chi trả cổ tức cao hơn cho các cổ động. Một tỷ lệ chi trả cổ tức tăng phục vụ được nhiều
mục đích, chẳng hạn như có được dùng làm một công vụ tốt báo hiệu cho các cổ đông
rằng các triển vọng tăng trưởng tương lai sẽ không cao như trong quá khứ. Điều này làm
giảm các kỳ vọng của họ về tăng trưởng tương lai.
Nếu để cho các cổ đông giữ các kỷ vọng về tăng trưởng tương lai cao quá lâu, giá cổ
phần có thể tăng quá cao trong niềm hy vọng hão huyền là mức tăng trưởng này sẽ tiếp
tục, trong khi điều này có thể sẽ không đạt được. Trong hầu hết các trường hợp như thế,
khi nhận ra sai lầm, phản ứng chủ yếu của các thị trường chứng khoán sẽ là hành động
ngược lại một cách thái quá, vì vậy giá cổ phần thường có thể sụt giảm một cách đáng kể

khi tăng trưởng dự kiến rõ ràng là sẽ không thể đạt được.
Yếu tố này bây giờ được thay thế bằng một yếu tố ngày càng tăng là tỷ suất cổ tức
được chi trả từ lợi nhuận sau thuế cao và ổn định. Như vậy bây giờ công ty có khả năng
17
hỗ trợ cho một mức cổ tức cao liên tục và tiền mặt cần để chi trả các cổ tức này cũng có
sẵn từ chính bản thân công ty. Nhu cầu tái đầu tư của công ty có thể được đáp ứng bằng
một tỷ lệ giữ lại lợi nhuận hiện hữu thấp hơn và nó được bổ sung bằng huy động một tỷ
lệ tài trợ nợ hợp lý.
Tỷ số giá thu nhập sẽ giảm do thị trường tái thẩm định tiềm năng của tăng trưởng
tương lai, và sẽ dịch chuyển chúng dần về giá trị ở tình trạng ổn định của công ty. Tuy
nhiên, mức gia tăng lợi nhuận và cổ tức sẽ igữ giá cổ phần ở mức cao đạt được vào cuối
kỳ tăng trưởng, miễn là giai đoạn chuyển tiếp được quản lý đúng.
Trong suốt các giai đoạn đầu của vòng đời sản phẩm, có nhiều cơ hội tái đầu tư từ lợi
nhuận hiện hành. Đó là tốc độ tăng trưởng cao đưa đến nhu cầu đầu tư, và do mức lợi
nhuận có sẵn cho tái đầu tư tương đối thấp. khi đến giai đoạn sung mãn, nhu cầu tái đầu
tư giảm đáng kể trong khi nguồn tài chính có sẵn lại gia tăng.
Điều này có nghĩa là công ty chịu một rủi ro tiềm ẩn của lợi nhuận giữ lại do không
có cách sử dụng để sinh lợi; từ đó đưa đến một tỷ suất lợi nhuận chung sụt giảm. Thay
vào đó, công ty có thể bắt đầu đầu tư các nguồn vốn này vào các lĩnh vực khác với hy
vọng triển khai các cơ hội tăng trưởng mới và các lợi thế cạnh tranh lâu dài để khai thác
các cơ hội tăng trưởng này.
b) Các cách thức chi trả cổ tức khác
Tỷ lệ chi trả cổ tức gia tăng là một cách hợp lý để phân phối tiền mặt cho các nhà đầu
tư nếu công ty không còn cần đến tiền mặt nữa. Tuy nhiên, một cách khác cũng có hiệu
quả đạt cùng mục đích này là công ty dùng số tiền mặt thặng dư đó mua lại một số cổ
phần của mình. Ở các nước phát triển, các công ty luôn luôn có thể mua lại các cổ phần
của mình và có thể tiếp tục giữ chúng. Phần trình bảy trong sổ sách kế toán là phân loại
chúng như “chứng khoán tồn quỹ” trên bảng cân đối kế toán được công bố, được trừ ra từ
tổng giá trị của các cổ phần đã phát hành. Nếu công ty giữ cổ phần của mình như là
chứng khoán tồn trữ, sau này họ có thể bán lại ra thị trường. như vậy, một công ty có thể

kiếm được lợi từ việc tự giao dịch.
Ví dụ về tác động của việc mua lại cổ phần nếu các cổ đông chấp nhận bán lại theo
tỷ lệ cổ phần họ nắm giữ: Công ty có $100.000.000 tiền mặt thặng dư trên bảng cân đối
kế toán. Công ty hiện có 500.000.000 cổ phần giao dịch với giá trị thị trường $2/cổ
phần. Thay vì công bố một cổ tức cao hơn, công ty thông báo dự định mua lại 10% số cổ
phần hiện hành trên thị trường với giá $2/cổ phần. Nếu tất cả các cổ đông chấp nhận đề
nghị này theo tỷ lệ cổ phần họ nắm giữ, không có gì thay đổi sau sự việc này.
Đối với những người nắm giữ 10.000.000 cổ phần trước đó, họ sẽ bán 1.000.000 cổ
phần và nhận $2.000.000 tiền mặt. Sau khi mua lại, họ sở hữu 9.000.000 cổ phần, nhưng
vẫn cùng tỷ trọng 2% của công ty mà học sở hữu trước đây, tức là:
9.000.000 cổ phần
=
10.000.000 cổ phần
= 2%
450.000.000 cổ phần 500.000.000 cổ phần
18
Khi xét theo các tác động thực sự, một kế hoạch mua lại cổ phần sẽ được xem như
một phương thức cung cấp cổ tức một lần cho các cổ đông. Như vậy, qua ví dụ trên cho
thấy, nếu tất cả cổ đông chấp nhận đề nghị này theo tỷ lệ cổ phần họ nắm giữ, họ sẽ sở
hữu công ty với cùng tỷ trọng sau việc mua lại nhưng sẽ nhận được một chi trả tiền mặt
từ công ty. Điều này có vẻ rất giống như một chi trả cổ tức. Nếu bất kỷ cổ đông nào đó
không muốn nhận tiền mặt vào lúc đó họ không cần phải bán cổ phần. Tỷ trọng cổ phần
của họ sẽ gia tăng để đền bù cho việc không nhận tiền mặt chi trả; phần đền bù này thiếu
hay dư tùy thuộc vào phản ứng của giá cổ phần đối với tin tức về việc mua lại. Điều này
sẽ được quyết định bởi chính sách cổ tức thích hợp của công ty và việc mua lại này có thể
được giải thích một cách hợp lý trong bối cảnh này.
Trong giai đoạn sung mãn, chính sách mua lại cổ phần mang nhiều yếu tố tích cực.
− Mua lại cổ phần nhằm mục đích đạt tới một cấu trúc vốn tối ưu. Khi đòn bẩy tài
chính của doanh nghiệp chưa đạt cấu trức vốn tối ưu, thay vì vay nợ thêm để đạt
đến một tỷ lệ nợ lý tưởng thì công ty có thể mua lại cổ phần của chính mình.

Chính sách này sẽ làm giảm tỷ trọng vốn cổ phần và do đó hỗ trợ cho doanh
nghiệp đạt đến một cấu trúc vốn nợ trên vốn cổ phần tối ưu. Nên nhớ rằng trong
giai đoạn này, do dòng tiền khá cao, trong khi các cơ hội đầu tư hấp dẫn giảm
dần, việc vay nợ thêm là không có hiệu quả.
− Mau lại cổ phần là một phương thức phân phối cổ tức bằng tiền mặt gián tiếp cho
các cổ đông. Thay vì chi trả tiền mặt trực tiếp cho các cổ đông, công ty có thể
mua lại cổ phần của các cổ đông này. Cách làm này có khả năng dẫn tới một tác
động tích cực là trong tương lai do số lượng cổ phần thấp hơn, làm cho thu nhập
trên mỗi cổ phần cao hơn. Khả năng này có thể làm hấp dẫn các cổ đông tiềm
năng và do đó cổ phần có thể cao lên nhờ vào tác động này.
Bảng 5: các thông số chiến lược tài chính trong giai đoạn sung mãn
doanh nghiệp sung mãn
Rủi ro kinh doanh
Rủi ro tài chính
Nguồn tài trợ
Chính sách cổ tức
Triển vọng tăng trưởng tương lai
Tỷ số giá thu nhập (P/E)
EPS
Giá cổ phần
Trung bình
Trung bình
Lợi nhuận giữ lại cộng nợ vay
Tỷ lệ chi trả cao
Từ trung bình đến thấp
Trung bình
Cao
Ổn định trên thực tế với biến động thấp
 Quyết định tài chính lúc này thể hiện rõ quyết định tài trợ (sử dụng nợ) và quyết
định cổ tức (chi trả cổ tức cao) có thể tối đa hóa giá trị công ty.

IV. CHIẾN LƯỢC TÀI CHÍNH TRONG GIAI ĐOẠN SUY THOÁI
19
1. Mô hình tổng thể:
Đặc điểm: Trong gia đoạn suy thoái, do các yếu tố thay thế công nghệ, các thay
đổi xã hội, nhân khẩu học, cạnh tranh quốc tế làm cho nhu cầu sản phẩm và doanh số sụt
giảm bắt đầu giảm. Đi cùng với việc sụt giảm doanh số là các dòng tiền mặt thu vào
cũng giả theo tương ứng tuỳ theo mức độ quản lý của công ty.Do doanh số bắt đầu sụt
giảm nên việc chi tiêu cùng một số tiền cho việc duy trì hoạt động tiếp thị không còn hợp
lý. Từ đó, có thể duy trì được dòng tiền thuần trong giai đoạn suy thoái ban đầu bằng
cách điều chỉnh chiến lược kinh doanh phù hợp.
Rủi ro kinh doanh: Bất chấp chiều hướng sụt giảm và cái chết không tránh khỏi
của sàn phẩm, rùi ro kinh doanh trong giai đoạn này được xem là thấp nhất trong 4 giai
đoạn. Doanh nghiệp trong giai đoạn suy thoái thì sản phẩm đã được người tiêu dùng biết
đến nhưng sản phẩm không còn phù hợp với thị trường, nhu cầu sản phẩm sẽ giảm, đưa
đến EBIT cũng giảm nhưng sự giảm ở đây không phải là do tính bất ổn của thị trường, do
sự quản lý, tiếp thị…, mà là do chính nội tại sản phẩm gây ra. Nó như một quy luật tất
yếu. Như vậy trong giai đoạn này không phải là giai đoạn mà rủi ro kinh doanh gia tăng
mà nó chỉ là một rủi ro có hệ thống.
Rủi ro tài chính: Do trong giai đoạn này rủi ro kinh doanh thấp nên doanh
nghiệp có thể sử dụng nguồn vốn có rủi ro tài chính cao. Rủi ro tài chính cao có thể có
được điều này từ việc kết hợp chính sách chi trả cổ tức cao với việc sử dụng tài trợ nợ.
Triểm vọng tăng trưởng âm, nên thu nhập trên mỗi cổ phần có chiều hướng giảm
dẫn đến sự sụt giảm mạnh trong giá cổ phiếu => tỷ số giá trên thu nhập thấp và giảm dần.
2. Chiến lược tài chính:
Trong giai đoạn suy thoái, doanh nghiệp cố gắng trì hoãn hoặc tránh cái chết cho
doanh nghiệp bằng các chiến lược sau:
2.1 Quyết định đầu tư:
Trong giai đoạn này, đứng ở khía cạnh công ty có nhiều cách để trì hoãn hoặc
tránh được một cái chết như đã được dự báo, mà trong đó chỉ có một vài chiến lược thực
sự mang lại lợi ích cho cổ đông:

+ Đa dạng hoá vào các lĩnh vực khác, nhưng nếu việc đa dạng hoá này chưa được
thực hiện trước khi việc kinh doanh chính đã bắt đầu chuyển vào giai đoạn suy thoái thì
sẽ rất khó cho công ty khi tài trợ vào việc đa dạng hoá từ một dòng tiền đang giảm dần.
+ Xem xét các lý do chính tại sao công ty bây giờ lâm vào tình trạng suy thoái,
một trong những điểm khác biệt giữa một công ty đang phát triển và một công ty đang
suy thoái chính là thị phần thấp hơn mà công ty đang suy thoái nắm giữ. Do đó công ty
suy thoái có thể tăng giá trị doanh nghiệp bằng cách hợp nhất hoặc sáp nhập một số lớn
các đối thủ cạnh tranh nhỏ của mình. Chi phí của việc tái cấu trúc này không nên quá lớn
vì các công ty sẽ có khả năng tạo ra các thu nhập thấp và mọi việc có thể còn tồi tệ hơn
trong tương lai. Một khi công ty đạt được một thị phần lớn hơn sẽ là cơ sở để thương
20
lượng với các khách hàng và nhà cung cấp và do đó công ty có thể cải thiện thu nhập của
mình một cách đáng kể.
2.2 Quyết định tài trợ:
Ở giai đoạn này, khi mà rủi ro kinh doanh giảm dẫn đến mô hình chiến lược tài
chính tổng thể cho rằng tỷ lệ tài trợ nợ nên tăng cao trong giai đoạn này. Về mặt lý
thuyết cấu trúc vốn không có tác động đến giá trị vốn cổ phần nhưng chúng ta thường
đồng ý cho rằng có một tác động tích cực của một lá chắn thuế do việc dùng tài trợ nợ
tạo ra, cũng như một khía cạnh tiêu cực đi kèm với các chi phí và khả năng có thể có khó
khăn tài chính. Trong giai đoạn này, chiến lược tài chính trong quyết định tài trợ như sau:
Chiến lược tài chính dựa trên những giá trị cuối cùng của tài sản:
Mục đích chính của chiến lược này là tạo ra nhiều tiền mặt chi trả cho cổng đông.
Nếu không thực hiện được số vốn này bây giờ, các cổ đông sẽ nhận một phân phối vốn
cuối cùng khi công ty kết thúc và bằng cách vay tiền dựa trên các tài sản này bây giờ, có
thể gia tăng hiện giá của cổ tức trả cho cổ đông với lập luận là chi phí trả nợ luôn luôn
thấp hơn chi phí vốn cổ phần, đặc biệt nếu lợi ích của lá chắn thuế còn làm giảm thêm chi
phí nợ.
Ví dụ :
Giá trị tài sản cuối cùng cty A:100.000 $, cty dự kiến hoạt động 5 năm nữa.
r

D*
=8%, r=15%
Hiện giá tài sản đối với cổ đông:
100.000/1.15
5
= 49.717
Hiện giá tài sản đối với cổ đông nếu vay tiền : 100.000/1.08
5
=68.058. Số tiền này
được dùng phân phối cho các cổ đông.
Việc cho vay này làm giảm thiểu rất nhiều các chi phí đi kèm các khó khăn tài
chính trong tương lai của một công ty đang suy thoái. Các khoản vay này sẽ được cấu
trúc sao cho tạo được dễ dàng cho các nhà cho vay trong việc sở hữu và thực hiện giá trị
của các tài sản thế chấp, khi doanh nghiệp không còn có thể sử dụng các tài sản này để
tồn tại một cách kinh tế nữa.
Phát hành các đặc quyền chiết khấu cao:
Trong trường hợp hợp lý hoá một ngành đã rất sung mãn hay đang suy thoái bằng
một loạt các hợp nhất hoặc sát nhập đều đòi hỏi huy động vốn để tài trợ. Nếu chỉ tài trợ
bằng vốn vay thôi sẽ không đáp ứng được đủ vốn cho nhu cầu này. Trong trường hợp này
công ty phải phát hành thêm vốn cổ phần, và do đó công ty đang suy thoái cho nên phải
21
phát hành các đặc quyền cho các cổ đông hiện tại với chiết khấu cao. Sau đây, sẽ đưa ra
một thí dụ để làm sáng tỏ đặc quyền chiết khấu cao hoạt động ra sao:
Công ty DOC muốn huy đông vốn cổ phần mới để hoàn trả một khoản nợ hiện hữu.
Lúc này công ty có 500 ngàn CP đã phát hành , giao dịch với giá 100 USD/CP, cho công ty
một vốn hoá thị trường là 50 triệu USD. Vốn hoá này hỗ trợ một mức nợ 100 triệu USD, tỷ
lệ nợ trên vốn cổ phần thị trường là 2/1, được xem là quá cao. Nếu huy động được 25 triệu
USD vốn CP mới, tỷ lệ này sẽ giảm xuống còn 1/1 miễn là nguồn tài trợ mới được dùng để
hoàn trả một phần của nợ tồn đọng này.
Các cố vấn của công ty đề nghị phát hành đặc quyền 2 cho 1 với giá 25 $ mỗi cổ

phần, sẽ huy động được 25 triệu USD chưa tính phí.
500.000 CP đã phát hành
x100$ ⇒
50 triệu USD vốn hoá TT
1 triệu CP mới x25$
⇒
25 triệu USD phát hành đặc
quyền
1.5 triệu CP => 50$
<=
75 triệu USD vốn hoá mới
Gía trị đặc quyền sẽ là 25$ , phần lợi thu được 25$x2 đặc quyền = 50$ bù đắp cho
phần lỗ từ một CP hiện tại 100$-50$ =50$, tức là phát hành đặc quyền này không lời cũng
không lỗ nếu giá CP đáp ứng.
Có khả năng sẽ xuất hiện rủi ro trong giai đoạn này đó là giá cổ phần bao gồm đặc
quyền giảm xuống dưới giá sử dụng các đặc quyền trong suốt thời gian cung ứng đặc
quyền. Rủi ro này có thể được bảo lãnh bởi các công ty bảo lãnh và ngân hàng đầu tư ,
nhưng chi phí sẽ rất cao. Tương ứng là nếu tỷ lệ chiết khấu tăng, có thể có một rủi ro dễ
thấy được của các đặc quyền không có giá trị. Và một phát hành như thế coi như là thất
bại.
Có một tâm lý trong định giá phát hành đặc quyền, nếu thị trường tin vào các công
ty tăng trưởng thành công nhờ huy động vốn cổ phần qua các phát hành đặc quyền chiết
khấu hẹp, nó sẽ có khuynh hướng chấp nhận rằng một công ty cung ứng phát hành đặc
quyền chiết khấu hẹp thì thành công và có khà năng tăng trưởng tốt. Ngược lại, các phát
hành đặc quyền chiết khấu cao thường do các công ty rất sung mãn hay đang suy thoái
với tiềm năng tăng trưởng âm thực hiện, thị trường thường cho rằng bất kỳ công ty nào
cung ứng một phát hành như vậy hẳn phải có vấn đề khó khăn về tài chính.
22
Việc phát hành các đặc quyền này có thể tạo nên bong bóng chứng khoán, Hiện
nay đang có một phong trào tăng vốn điều lệ bằng cách phát hành đặc quyền và các

nhàđầu tư hiện đang rất háo hức đón chờ khai mùa đại hội cổ đông để hưởng trái ngọt.
Huy động vốn là quyền của doanh nghiệp, nhưng nếu như để đầu tư trở lại vào TTCK thì
cơ quan quản lý thị trường cần phải xem lại. Chẳng hạn, ngày 12/03/2007, HĐQT công ty
Giấy Viễn Đông (VID) đã quyết định tăng vốn với mục đích đầu tư chứng khoán, Công
ty đã phát hành đặc quyền chiết khấu cao với tỷ lệ 1:1 (một cổ phiếu cũ được quyền mua
một cổ phiếu mới) với giá phát hành bằng mệnh giá. Như vậy công ty đã huy động gấp
đôi vốn điều lệ để đổ vào TTCK.
Một chiêu thức khác là các công ty phát hành đặc quyền chẳng những có chiết
khấu cao mà giá phát hành còn cao hơn gấp nhiều lần so với mệnh giá để tạo ra thặng dư
vốn. Thặng dư vốn còn được xem như là một mồi nhử để kích giá cổ phiếu khi có thông
tin công ty thưởng cổ phiếu cho các cổ đông. Một NHCP lớn mới đây thông báo sẽ phát
hành đặc quyền 1:1 với giá phát hành bằng 1,5 lần mệnh giá. Khoản thặng dư vốn (0,5
lần so với mệnh giá) sau đó sẽ được thưởng cho các cổ đông hiện hữu.
Tăng thêm giá trị bằng các giảm tỷ lệ nợ
Thông thường, một sự gia tăng tỷ trọng của vốn cổ phần sẽ đưa đến một gia tăng
trong chi phí sử dụng vốn bình quân. Bởi vì chi phí sử dụng VCP đắt hơn chi phí sử dụng
vốn vay. Tuy nhiên, nếu hỗn hợp vốn hiện tại bao gồm các phần bù rủi ro lớn có thể giảm
thiểu hay loại bỏ bằng một thay đổi trong chiến lược tài chính, chi phí sử dụng vốn bình
quân có thể thực sự giảm sau khi tài trợ thêm các khoản vốn mới. Và điều này làm gia
tăng trong giá trị vốn cổ phần.
Ngoài ra còn có cách tái cấu trúc chi phí bằng cách cắt giảm thích hợp chi phí cố
định không cần thiết.
2.3 Chính sách cổ tức:
Trong giai đoạn này công ty sẽ hướng đến việc chi trả cổ tức toàn bộ cho các cổ
đông và trong giai đoạn này tỷ lệ chi trả cổ tức có thể cao hơn cả lợi nhuận do khả năng
sử dụng thêm nguồn vốn khấu hao, bởi lẽ nhu cầu đầu tư cao không còn cần thiết lắm
trong giai đoạn này. Và khi điều này xảy ra phần chi trả cổ tức này thực sự tiêu biểu cho
sự hoàn trả vốn đầu tư cho các cổ đông.
Bảng 5: các thông số chiến lược tài chính trong giai đoạn suy thoái
Doanh nghiệp suy thoái

Rủi ro kinh doanh Thấp
Nguồn tài trợ Nợ vay
23
Rủi ro tài chính Cao
Chính sách cổ tức Tỷ lệ chi trả toàn bộ
Triển vọng tăng trưởng tương lai Âm
Tỷ số giá thu nhập (P/E) Thấp
EPS Thấp và giảm dần
Giá cổ phần Giảm và tăng trưởng biến động
 Giai đoạn suy thoái tập trung vào quyết định tài trợ, sử dụng vốn vay để
thực hiện các chiến lược để trì hoãn hoặc tránh được một cái chết cho
doanh nghiệp, hoàn trả vốn cho cổ đông.
24
PHỤ LỤC 1: RỦI RO KINH DOANH VÀ RỦI RO TÀI CHÍNH
• Rủi ro kinh doanh:là rủi ro gắn liền với quyết định đầu tư là rủi ro tiềm ẩn trong
bản thân từng doanh nghiệp, từng ngành ( những doanh nghiệp trong cùng một
ngành thường phải đối mặt với các nhân tố gây ra rủi ro kinh doanh là giống nhau
nhưng mức độ có thể khác). Rủi ro kinh doanh đem đến sự bất ổn, sự không chắc
chắn hay độ nhạy cảm cho thu nhập hoạt động của doanh nghiệp ( EBIT) ( EBIT
bị tác động bởi doanh thu, chi phí). Các yếu tố ảnh hưởng đến rủi ro kinh doanh:
tính biến đổi của doanh số theo chu kỳ, tính biến đổi của giá bán, tính biến đổi của
chi phí, sự tồn tại của sức mạnh thị trường, phạm vi đa dạng hoá sản phẩm, tăng
trưởng, độ nghiêng đòn bẩy kinh doanh.
• Các yếu tố ảnh hưởng đến rủi ro kinh doanh:
 Tính biến đổi của doanh số theo chu kỳ kinh doanh: Các doanh nghiệp với
doanh số có khuynh hướng dao động lớn theo chu kỳ kinh doanh thường có
nhiều rủi ro kinh doanh hơn các doanh nghiệp khác.
 Tính biến đổi của giá bán:giá cả của những doanh nghiệp cạnh tranh càng
nhiều thì rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp đó càng lớn
 Tính biến đổi của chi phí:Tính biến đổi trong chi phí đầu vào của các

nguyên, vật liệu dùng để sản xuất các mặt hàng đầu ra của môt doanh
nghiệp càng cao thì rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp đó càng cao
 Sự tồn tại của sức mạnh thị trường: Các doanh nghiệp có sức mạnh thị
trường lớn như: Kinh Đô, Vinamilk…thường có nhiều khả năng để kiểm
soát chi phí và giá cả sản phẩm của họ hơn các doanh nghiệp hoạt động
trong một môi trường cạnh tranh. Vì vậy, sức mạnh thị trường của một
doanh nghiệp càng lớn, rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp này càng nhỏ.
 Phạm vi đa dạng hóa sản phẩm: Nếu tất cả các yếu tố khác không đổi, các
chủng loại sản phẩm của một doanh nghiệp càng được đa dạng hóa, EBIT
của doanh nghiệp càng ít biến động, vì vậy rủi ro kinh doanh càng thấp.
 Tăng trưởng: Các doanh nghiệp tăng trưởng nhanh thường có tính biến đổi
trong EBIT. Tăng trưởng nhanh tạo nên nhiều căng thẳng trong hoạt động
của một doanh nghiệp phải xây dựng thêm các cơ sở mới, các chi phí hoạt
động thường mang tính không chắc chắn, phải mở rộng và cập nhật các hệ
thống kiểm soát nội bộ, phải gia tăng nhanh bộ khung quản lý có tài và các
sản phẩm mới cũng đòi hỏi các chi tiêu tốn kém cho công tác nghiên cứu
phát triển. Các yếu tố này thường kết hợp để đưa đến tính khả biến cao của
EBIT.
25