Nguy cơ tiềm ẩn khủng hoảng tài chính một số khuyến nghị chính sách cho Việt Nam Luận văn thạc sĩ

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
  





ĐÀO THỊ BẢO NGÂN




NGUY CƠ TIỀM ẨN KHỦNG HOẢNG TÀI CHÍNH
MỘT SỐ KHUYẾN NGHỊ CHÍNH SÁCH CHO VIỆT NAM





Chuyên Ngành: Kinh tế Tài chính – Ngân hàng
Mã số: 60.31.12



LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS NGUYỄN THỊ NGỌC TRANG

TP. Hồ Chí Minh - Năm 2010
LỜI CÁM ƠN
Trước hết, tôi xin chân thành cảm ơn Ban giám hiệu Trường Đại học Kinh Tế
TP.HCM ñã tạo ñiều kiện thuận lợi cho tôi học tập và nghiên cứu.
Chân thành cảm ơn các Thầy Cô Khoa Sau ñại học ñã tham gia giảng dạy
chương trình. Các Thầy, Cô ñã cung cấp cho tôi những kiến thức quý báu
giúp tôi hoàn thành luận văn và những kiến thức này sẽ là hành trang theo tôi
trong con ñường phát triển năng lực và sự nghiệp.
Xin chân thành cảm ơn PGS.TS Nguyễn Thị Ngọc Trang ñã tận tình hướng
dẫn, ñóng góp ý kiến trong quá trình thực hiện luận văn. Những ý kiến của Cô
ñã giúp tôi sửa chữa, bổ sung và hoàn thiện thêm những ñiều hữu ích cho luận
văn.
Và cuối cùng xin cảm ơn những anh chị, bạn bè ñã cùng tôi chia sẻ những
kinh nghiệm, kiến thức trong suốt quá trình học tập cũng như nghiên cứu luận
văn.
Xin trân trọng cảm ơn.

Tác giả luận văn
Đào Thị Bảo Ngân
LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam ñoan luận văn “NGUY CƠ TIỀM ẨN KHỦNG HOẢNG TÀI
CHÍNH VÀ MỘT SỐ KHUYẾN NGHỊ CHÍNH SÁCH CHO VIỆT NAM” là
công trình nghiên cứu của bản thân, ñược ñúc kết từ quá trình học tập và
nghiên cứu thực tiễn trong thời gian qua, dưới sự hướng dẫn của PGS.TS
Nguyễn Thị Ngọc Trang.
Tác giả luận văn
Đào Thị Bảo Ngân

MỤC LỤC
DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT
DANH MỤC BẢNG, HÌNH
LỜI MỞ ĐẦU
CHƯƠNG 1
CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ KHỦNG HOẢNG TÀI CHÍNH
1.1.Khủng hoảng tài chính và bản chất 1
1.2.Các loại khủng hoảng tài chính 2
1.2.1.Khủng hoảng ngân hàng 2
1.2.2.Khủng hoảng tiền tệ 3
1.2.2.1.Khủng hoảng tiền tệ theo lý thuyết thế hệ thứ nhất 4
1.2.2.2.Khủng hoảng tiền tệ theo lý thuyết thế hệ thứ hai 5
1.2.2.3.Khủng hoảng tiền tệ theo lý thuyết thế hệ thứ ba 6
1.2.3.Khủng hoảng nợ 8
1.2.4.Khủng hoảng kép 9
1.3.Một số cuộc khủng hoảng tài chính tiêu biểu 9
1.3.1.Đại suy thoái 1929-1933 9
1.3.1.1.Diễn biến khủng hoảng 9
1.3.1.2.Nguyên nhân 11
1.3.2.Khủng hoảng tài chính Mexico 1994 12
1.3.2.1.Diễn biến khủng hoảng 12
1.3.2.2.Nguyên nhân 14
1.3.3.Khủng hoảng tài chính Thái Lan 1997 15
1.3.3.1.Diễn biến khủng hoảng 15
1.3.3.2.Nguyên nhân 16
1.4.Nguyên nhân của khủng hoảng tài chính 17
1.5.Các dấu hiệu của khủng hoảng tài chính 18
1.5.1.Về phương diện kinh tế vi mô 18
1.5.2.Về phương diện kinh tế vĩ mô 18
Kết luận chương 1 19

CHƯƠNG 2
NỀN KINH TẾ VIỆT NAM VÀ NHỮNG NGUY CƠ TIỀM ẨN
2.1.Nền kinh tế USD hóa 20
2.2.Mất cân ñối trong cán cân thanh toán 21
2.2.1.Thâm hụt tài khoản vãng lai 21
2.2.2.Nguy cơ từ thâm hụt tài khoản vãng lai 24
2.3.Thâm hụt ngân sách và nợ công 26
2.3.1.Chính sách tài khóa và tình hình thâm hụt ngân sách 26
2.3.2.Tài trợ thâm hụt ngân sách và tình hình nợ công 27
2.3.3.Nguy cơ từ thâm hụt ngân sách và nợ công 28
2.4.Lạm phát 29
2.4.1.Tình hình lạm phát và nguyên nhân 29
2.4.2.Nguy cơ tiềm ẩn từ lạm phát 32
2.5.Chính sách tiền tệ - tỷ giá 34
2.5.1.Lãi suất 34
2.5.2.Tỷ giá và việc ñiều hành tỷ giá 35
2.5.3.Nguy cơ tiền tệ 37
2.6.Hệ thống tài chính dễ bị tổn thương 38
2.6.1.Ngân hàng Nhà nước có mức ñộ ñộc lập thấp 39
2.6.2.Hệ thống ngân hàng yếu kém 40
2.6.3.Đánh giá hệ thống tài chính Việt Nam 42
2.7.Đánh giá những nguy cơ tiềm ẩn ñối với kinh tế Việt Nam 43
Kết luận chương 2 45
CHƯƠNG 3
MỘT SỐ KHUYẾN NGHỊ VỀ CHÍNH SÁCH NGĂN NGỪA KHỦNG
HOẢNG Ở VIỆT NAM
3.1.Cải thiện nền tảng vĩ mô nền kinh tế 46
3.1.1.Thực hiện chính sách tiền tệ kinh hoạt và ñộc lập 47
3.1.1.1.Nâng cao tính ñộc lập cho NHNN 47
3.1.1.2.Cơ chế ñiều hành lãi suất 50

3.1.1.3.Lựa chọn chính sách tỷ giá phù hợp 53
3.1.2.Chính sách tài khóa 56
3.1.3.
Xây dựng một cơ quan hoạch ñịnh chính sách kinh tế cao cấp 59
3.2.Bảo vệ hệ thống tài chính nội ñịa khỏi nguy cơ lây nhiễm từ bên ngoài 60
3.3.Xây dựng hệ thống cảnh báo sớm khủng hoảng tài chính 60
3.4.Hoàn thiện tổ chức bảo hiểm tiền gửi 64
Kết luận chương 3 66
KẾT LUẬN 67
ĐỀ XUẤT HƯỚNG NGHIÊN CỨU TIẾP THEO 69
TÀI LIỆU THAM KHẢO
DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT

ADB Ngân hàng phát triển châu Á
ASEAN Hiệp hội các Quốc gia Đông Nam Á
AFTA Khu vực Mậu dịch Tự do ASEAN
CPI Chỉ số giá tiêu dùng
DNNN Doanh nghiệp nhà nước
NCIEC Khu vực Mậu dịch tự do ASEAN-Trung Quốc
FDI Đầu tư trực tiếp nước ngoài
IMF Quỹ tiền tệ quốc tế
KH Khủng hoảng
GDP Tổng sản phẩm quốc nội
NHTW Ngân hàng Trung Ương
NHNN Ngân hàng Nhà nước
NHTM Ngân hàng thương mại
NHTMCP Ngân hàng Thương mại Cổ phần
USD Đô la Mỹ
VND Việt Nam ñồng
VNBA Hiệp hội Ngân hàng Việt Nam

WTO Tổ chức Thương mại Thế giới

DANH MỤC BẢNG, HÌNH
DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ
Hình 1.1 Tiến trình KH tiền tệ theo lý thuyết thế hệ thứ nhất 4
Hình 1.2 Tiến trình KH tiền tệ theo lý thuyết thế hệ thứ hai 5
Hình 1.3 Tiến trình KH tài chính tiền tệ theo lý thuyết thế hệ thứ ba 8
Hình 2.1 Thâm hụt thương mại Việt Nam 22
Hình 2.2 Tình hình dự trữ ngoại hối Việt Nam 24
Hình 2.3 Thâm hụt ngân sách Việt Nam giai ñoạn 2005-2011 26
Hình 2.4 Tỷ lệ dư nợ của Chính phủ qua các năm 27
Hình 2.5 Diễn biến giá tiêu dùng trong năm 2010 29
Hình 2.6: Tốc ñộ tăng trưởng cung tiền và GDP 31
Hình 2.7 Tỷ giá USD/VND thị trường tự do và tỷ giá quy ñịnh của NHNN 36
LỜI MỞ ĐẦU
Việt Nam bước vào thập niên 2011-2020 với những ñặc ñiểm quan trọng: di
sản từ cuộc cải cách hai thập kỷ, gắn liền với những xáo trộn to lớn của nền
kinh tế thế giới sau cuộc khủng khoảng tài chính-kinh tế toàn cầu lớn nhất kể
từ sau cuộc Đại khủng hoảng 1929-1933. Điều này hàm ý rằng nền kinh tế
Việt Nam ñang ñứng trước một giai ñoạn mà sự thay ñổi từ bên trong vừa ñòi
hỏi một sự biến ñổi mới về chất, ñồng thời lại phải diễn ra trong một môi
trường quốc tế cũng ñang thay ñổi quyết liệt. Vì vậy, việc hoạch ñịnh, xây
dựng một tầm nhìn cho tương lai trong thập kỷ tới vào thời ñiểm hiện nay có
ý nghĩa bản lề trong con ñường phát triển của Việt Nam.
Từ kinh nghiệm phát triển quốc tế và các nghiên cứu lý thuyết về khủng
hoảng kinh tế và tài chính, việc nhận ra những ñiểm yếu căn bản của nền kinh
tế vĩ mô có thể dẫn ñến khủng hoảng mà Việt Nam phải ñối mặt là ñiều cần
thiết.
Nhằm góp phần vào mục tiêu trên, bài luận văn này hướng tới ñịnh dạng
những ñiểm yếu căn bản của nền kinh tế vĩ mô Việt Nam trong bối cảnh mới

của nền kinh tế toàn cầu, trên cơ sở ñó phân tích những rủi ro liên quan ñến
kinh tế vĩ mô và hệ thống tài chính mà Việt Nam phải ñối mặt. Bài nghiên
cứu bước ñầu ñề xuất các giải pháp ñể giảm thiểu những rủi ro này, với mục
tiêu ngăn chặn khủng hoảng xảy ra tại Việt Nam, góp phần hướng ñến sự tăng
trưởng bền vững của nền kinh tế trong dài hạn.
Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của ñề tài
Đề tài ñã tập trung nghiên cứu lý luận chung về khủng hoảng tài chính và tình
hình kinh tế tài chính Việt Nam hiện nay, tìm ra những rủi ro tiềm ẩn và phân
tích, ñánh giá, tìm hiểu nguyên nhân của thực trạng. Qua ñó ñề xuất một số
khuyến nghị về mặt chính sách giúp Việt Nam có thể tránh khỏi các rủi ro dẫn
ñến khủng hoảng ñang tiềm ẩn trong nền kinh tế - tài chính.
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đề tài tập trung nghiên cứu, ñánh giá thực trạng nền kinh tế Việt Nam với
những rủi ro tiềm ẩn
Phạm vi nghiên cứu: ñề tài nghiên cứu các vấn ñề liên quan ñến sự vận ñộng
và những rủi ro bên trong nền kinh tế Việt Nam. Trong ñó, ñề tài tập trung
nghiên cứu các vấn ñề thuộc kinh tế vĩ mô như lạm phát, chính sách tài khóa,
chính sách tiền tệ. Trên cơ sở phân tích và nhận ñịnh, tác giả ñề xuất các
khuyến nghị về mặt chính sách cho việc ngăn ngừa nguy cơ khủng hoảng xảy
ra ở Việt Nam hiện nay.
Phương pháp nghiên cứu
Phương pháp nghiên cứu ñược sử dụng trong suốt ñề tài là phương pháp ñịnh
tính, phân tích thống kê và so sánh theo quan ñiểm biện chứng.
Kết cấu ñề tài: gồm 03 chương
Chương 1: tác giả trình bày những vấn ñề cơ sở lý luận liên quan ñến khủng
hoảng tài chính.
Chương 2: tác giả trình bày thực trạng nền kinh tế Việt Nam và phân tích
những nguy cơ tiềm ẩn trong nền kinh tế có thể kích hoạt một cuộc khủng
hoảng.
Chương 3: tác giả trình bày một số khuyến nghị về mặt chính sách giúp Việt

Nam có thể tránh khỏi nguy cơ khủng hoảng.
Hạn chế của ñề tài
Trong quá trình nghiên cứu, tác giả ñã gặp khó khăn trong vấn ñề tìm kiếm dữ
liệu thống kê. Số liệu thống kê trong bài viết có thể không thống nhất với số
liệu trích dẫn từ những nguồn khác, tuy nhiên, nó cũng không làm thay ñổi
nhiều về bản chất của vấn ñề nghiên cứu cũng như nhận ñịnh của tác giả. Vì
vậy mong ñược sự thông cảm của Quý thầy cô và ñộc giả.
Mặc dù bài viết ñược tác giả dành nhiều công sức ñể nghiên cứu tuy nhiên
không thể tránh khỏi những hạn chế. Tác giả rất mong nhận ñược sự góp ý
của Quý thầy cô và ñộc giả ñể bài viết ñược hoàn thiện hơn.





1
CHƯƠNG 1
CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ KHỦNG HOẢNG TÀI CHÍNH
1.1.Khủng hoảng tài chính và bản chất:
Khủng hoảng trong tài chính là quá trình thông thường, tiến triển phụ thuộc
sự vận ñộng bên trong của hệ thống tài chính. Khủng hoảng tài chính ñược
hiểu là sự sụp ñổ của thị trường tài chính, khiến cho nó không thể thực hiện
ñược hai chức năng cơ bản nhất: (1) ổn ñịnh giá trị ñồng tiền hoặc các tài sản
tài chính như một phương tiện giao dịch, cất trữ tài sản, và (2) là trung gian
chuyển vốn tiết kiệm vào những dự án ñầu tư có hiệu quả nhất. Kéo theo là sự
xấu ñi một cách rõ ràng và nhanh chóng của các nhóm chỉ tiêu tài chính trong
nền kinh tế quốc gia (lãi suất ngắn hạn, tỷ giá hối ñoái…). Hệ quả là các tổ
chức tài chính hoặc các tài sản tài chính bất ngờ bị mất ñi phần lớn giá trị, hệ
thống ngân hàng trục trặc, thị trường chứng khóan và các bong bóng tài chính
ñổ vỡ. Vì rằng trong nền kinh tế hiện ñại ñầu cơ tài chính chiếm một khối

lượng giá trị cao nhất, và mọi hoạt ñộng của các thị trường khác ñều chịu sự
chi phối của thị trường tài chính nên khủng hoảng tài chính là khởi nguồn của
suy thoái kinh tế. Từ ñó, nền kinh tế bị ñẩy ra khỏi quỹ ñạo tăng trưởng tiềm
năng, gây nên sự sụt giảm mạnh về sản lượng, việc làm, ñi kèm với giảm
phát, hoặc gây nguy cơ bùng nổ lạm phát.
Như vậy, có thể thấy biểu hiện rõ ràng nhất của khủng hoảng tài chính chính
là sự mất giá nhanh với quy mô lớn của ñồng nội tệ. Sự phá sản và thua lỗ với
tốc ñộ và quy mô bất thường của hệ thống ngân hàng, tài chính quốc gia chính
là biểu hiện bên ngoài thứ hai của khủng hoảng tài chính. Cuối cùng là sự
thua lỗ và phá sản hàng loạt của hệ thống doanh nghiệp khiến cho tỷ lệ thất
nghiệp tăng mạnh và tăng trưởng kinh tế quốc gia giảm sút.
Bản chất của khủng hoảng tài chính và suy thoái kinh tế hiện nay ñó là sự ñổ
vỡ, sự mất cân bằng giữa những thành phần cấu thành sự thống nhất trên tất
2
cả các thị trường hiện hữu từ thị trường tài chính, thị trường sản xuất kinh
doanh, ñến thị trường lao ñộng.
Khi làn sóng ñầu tư vào các thị trường tăng lên nhanh chóng, ñặc biệt là làn
sóng tăng lên của các thị trường phi sản xuất, như thị trường tài chính, thị
trường ñịa ốc, thị trường ngoại tệ, …. tính ảo của thị trường sẽ xuất hiện.
Nghĩa là người mua ở ñây không còn là người “tiêu thụ” sản phẩm mà chủ
yếu là những nhà ñầu cơ, kể cả trong thị trường sản xuất. Quá trình này ñã
làm cho các thị trường bành trướng mau lẹ, GDP tăng lên nhanh chóng, cho
ñến lúc sự mất cân bằng tăng lên ñỉnh ñiểm và thị trường không thể tiếp tục
chứa ñựng những hàng hóa – dịch vụ mà nó phải chứa ñựng, cũng như sự mất
cân ñối ñã ñạt mức quá sức chịu ñựng của thị trường và phải ñi ñến sự sụp ñổ.
Do ñó có thể nói sự khủng hoảng ñã tiềm ẩn trong các nền kinh tế, ngay cả
trong nền kinh tế nhỏ và mới phát triển như Việt Nam.
1.2.Các loại khủng hoảng tài chính:
1.2.1.Khủng hoảng ngân hàng:
Khủng hoảng ngân hàng xảy ra nếu ít nhất là một các tiêu chí sau xảy ra:

- Tỷ lệ nợ xấu NPLs so với tổng vốn cho vay trong hệ thống ngân hàng vượt
quá 10%.
- Chi phí cho hoạt ñộng cứu trợ ngân hàng tối thiểu bằng 2% GDP.
- Giai ñoạn cứu trợ kéo theo hoặc là quốc hữu hóa các ngân hàng ở quy mô
lớn, hoặc là hiện tượng rút tiền gửi ồ ạt khỏi ngân hàng, hoặc các biện
pháp khẩn cấp khác như ñóng băng tiền gửi, cho phép ngân hàng nghỉ giao
dịch, phát hành bảo lãnh chính phủ.
Khủng hoảng ngân hàng có thể xảy ra ñối với từng ngân hàng riêng lẻ hoặc
lây lan trong hệ thống các ngân hàng.
Hoạt ñộng kinh doanh của ngân hàng truyền thống thường dựa vào sự chênh
lệch giữa các kỳ hạn, có nghĩa là, ngân hàng huy ñộng tiền gửi ngắn hạn và
3
cho vay dài hạn. Phần lớn lượng tiền gửi huy ñộng sẽ ñược ñem ñi cho vay
ñầu tư lấy lãi vào những dự án dài hạn, với khả năng thanh khoản thấp. Tình
trạng cho vay bất cẩn và công tác thẩm ñịnh dự án không tốt sẽ dẫn ñến tình
trạng ngân hàng ñổ vốn vào các dự án rủi ro cao, không hiệu quả.
Trong thời kỳ thị trường tài chính phát triển như hiện nay, các ngân hàng có
xu hướng chuyển việc ñầu tư số vốn họ huy ñộng ñược vào các loại chứng
khoán. Như vậy, ngân hàng phải gánh chịu rủi ro khi giá trị thị trường của
các tài sản của họ có thể giảm xuống bằng hoặc thấp hơn giá trị các khoản
nợ tiền gửi của ngân hàng ñối với người gửi tiền do những thay ñổi không
mong ñợi từ tỷ lệ lãi suất, vỡ nợ, tỷ giá hối ñoái, thay ñổi về quy chế, những
sai phạm…
Khi có sự cố ảnh hưởng ñến niềm tin của người dân vào hệ thống ngân hàng
khiến họ rút tiền ồ ạt, khủng hoảng ngân hàng xảy ra. Bởi vì ngân hàng cho
vay hầu hết phần tiền gửi mà họ huy ñộng ñược, và họ không thể lập tức ñòi
lại những khoản ñã cho vay, do ñó sẽ vô cùng khó khăn ñể ngân hàng có thể
nhanh chóng hoàn trả lại tất cả tiền gửi khi có yêu cầu ñột xuất. Với lượng
dự trữ hạn hẹp, các ngân hàng có thể nhanh chóng rơi vào tình trạng mất
khả năng thanh toán và phá sản.

Khi bị phá sản, các ngân hàng buộc phải dừng việc thanh toán các cam kết
của mình, do ñó, khủng hoảng ngân hàng có thể xảy ra tại một ngân hàng
hoặc lan rộng trong hệ thống.
1.2.2.Khủng hoảng tiền tệ:
Khủng hoảng tiền tệ hay khủng hoảng cán cân thanh toán liên quan ñến việc
chính phủ không còn ñủ dự trữ ngoại tệ ñể ñáp ứng nhu cầu sử dụng ngoại
tệ của các khu vực khác nhau trong nền kinh tế và buộc phải phá giá ñồng
nội tệ.
Tiến trình diễn ra khủng hoảng tiền tệ ñược thể hiện tổng quát trong ba mô
hình khủng hoảng tiền tệ.
4
1.2.2.1.Khủng hoảng tiền tệ theo lý thuyết thế hệ thứ nhất:

Hình 1.1 Tiến trình khủng hoảng tiền tệ theo lý thuyết thế hệ thứ nhất

Dựa trên mô hình tiền tệ ñơn giản, lý thuyết của Paul Krugman (1979) và
sau ñó là Food&Garber (1984) ñã giải thích tiến trình dẫn ñến khủng
hoảng tiền tệ khi chính phủ duy trì cơ chế tỷ giá cố ñịnh và theo ñuổi các
chính sách kinh tế vĩ mô không mang tính bền vững như thâm hụt ngân
sách, tài trợ bằng lạm phát tiến ñến mất giá kỳ vọng ñồng nội tệ.
Cụ thể là ñể duy trì tỷ giá, chính phủ có thể can thiệp vào thị trường ngoại
hối thông qua các hoạt ñộng thị trường mở hay can thiệp vào thị trường
ngoại hối kỳ hạn. Với tỷ lệ thâm hụt ngân sách cao và tài trợ bằng lạm
phát dẫn ñến sức ép giảm giá nội tệ, chính phủ sẽ phải bán ngoại tệ liên
tục, dự trữ ngoại hối giảm. Kết quả là cuối cùng chính phủ có thể bị buộc
phải chấm dứt tỷ giá cố ñịnh và chuyển sang thả nổi tỷ giá.
Tuy nhiên lý do chính ñẩy nhanh và làm trầm trọng khủng hoảng chính là
những cuộc tấn công ñầu cơ vào ñồng nội tệ, ñược thực hiện bởi các tổ
Tấn công ñầu
cơ vào nội tệ

KHỦNG HOẢNG
TIỀN TỆ
Dự trữ ngoại
hối suy giảm
Thâm hụt ngân sách
Tài trợ bằng phát
hành thêm tiền
Sức ép giảm
giá nội tệ

NHTW bán dự trữ ngoại
tệ ñể hỗ trợ tỷ giá
5
chức hoặc các cá nhân ñược hướng dẫn bởi các tín hiệu xuất phát từ sự suy
yếu trong các yếu tố kinh tế vĩ mô căn bản trước khi ñồng nội tệ bị mất
giá.
1.2.2.2.Khủng hoảng tiền tệ theo lý thuyết thế hệ thứ hai:
Nếu như mô hình khủng hoảng tiền tệ của Krugman (1979) giải thích quá
trình sụp ñổ của tỷ giá hối ñoái cố ñịnh khi dự trữ ngoại tệ cạn kiệt thì
Obstfeld (1994) ñưa ra một cách giải thích khác về khủng hoảng tiền tệ
ñược gọi là lý thuyết khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ hai.
Lý thuyết khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ hai cũng xuất phát trong một
hoàn cảnh chính phủ duy trì chế ñộ tỷ giá hối ñoái cố ñịnh. Tuy nhiên, dựa
vào thực tế là rất nhiều cuộc khủng hoảng tiền tệ (ñặc biệt là xảy ra ở các
nền kinh tế phát triển) vẫn xảy ra dù các chính phủ có ñủ dự trữ ngoại tệ ñể
bảo vệ tỷ giá, mô hình Obstfeld cho rằng khủng hoảng có thể mang tính
“tự phát sinh”.


K

ỳ
v
ọ
ng th
ị

trường

Chính phủ có thể rời bỏ tỷ giá cố
ñịnh ñể thực hiện chính sách khác

(như giảm thất nghiệp)
Các nhà ñ
ầ
u
c
ơ

Tấn công ñồng
nội tệ
T
ấ
n công x
ả
y ra t
ạ
o
kỳ vọng ñồng nội tệ
có thể phá giá và
làm tăng lãi suất

Chính ph
ủ

Lãi suất tăng lên,
ảnh hưởng xấu ñến
tăng trưởng và tình
trạng thất nghiệp
nên thả nổi tỷ giá



Hình 1.2 Tiến trình khủng hoảng tiền tệ theo lý thuyết thế hệ thứ hai

6
Kỳ vọng ñầu cơ phụ thuộc vào việc suy ñoán về phản ứng của chính phủ
trong việc ñiều hành tỷ giá, những phản ứng của chính phủ lại phụ thuộc
vào những thay ñổi về giá cả và các chỉ số kinh tế khác tác ñộng thế nào
tới tình hình kinh tế và chính trị, nhưng những thay ñổi về giá cả và các
chỉ số lại có thể xảy ra ñơn giản là vì kỳ vọng của các nhà ñầu cơ. Những
yếu tố và tác ñộng xoay vòng này có thể tạo ra một cuộc khủng hoảng mà
có thể ñã không xảy ra, nhưng cuối cùng lại xảy ra khi các ñối tượng tham
gia trên thị trường có kỳ vọng như vậy.
Cụ thể, việc quyết ñịnh bảo vệ tỷ giá hối ñoái cố ñịnh có cả lợi ích và chi
phí. Đứng trước sức ép phải thả nổi tỷ giá, nếu chính phủ quyết ñịnh bảo
vệ tỷ giá cố ñịnh thì sẽ có lợi ích là uy tín về chính sách trong dài hạn, tuy
nhiên chi phí của quyết ñịnh này có thể ñến từ những tác ñộng tiêu cực ñến
nền kinh tế nội ñịa khi lãi suất tăng lên. Đứng trước sự cân ñối giữa lợi ích
và chi phí, chính phủ có thể lựa chọn bảo vệ hay thả nổi tỷ giá hối ñoái.
Ngược lại, các nhà ñầu cơ cũng có hai lựa chọn: tấn công ñồng nội tệ hoặc
không, tùy theo suy ñoán về phản ứng của chính phủ sẽ kiên quyết bảo vệ

tỷ giá cố ñịnh hay bằng lòng thả nổi ñể thực hiện các mục tiêu kinh tế
khác.
Như vậy hai ñiểm cân bằng trong mô hình khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ
hai là khi nhà ñầu cơ tấn công và chính phủ thả nổi tỷ giá, và khi nhà ñầu
cơ không tấn công và chính phủ tiếp tục cố ñịnh tỷ giá. Khủng hoảng xảy
ra, không hẳn do yếu tố kinh tế căn bản, mà do thị trường kỳ vọng như
vậy.
1.2.2.3.Khủng hoảng tiền tệ theo lý thuyết thế hệ thứ ba:
Mô hình khủng hoảng thế hệ thứ ba ñược Yoshitomi, M. và Ohno, K.
(1999) xây dựng, ñặc trưng cho các cuộc khủng hoảng tài khoản vốn trong
cán cân thanh toán quốc tế. Việc tự do hóa tài khoản vốn thiếu một trình tự
thích hợp ñã dẫn ñến hai hệ quả là tiền ñề cho cuộc khủng hoảng kép:
7
- Luồng vốn ñổ vào ồ ạt vượt quá mức thâm hụt cán cân vãng lai: khiến
cán cân thanh toán thặng dư và dự trữ ngoại hối tăng. Điều này dẫn tới
sự bành trướng tín dụng, ñầu tư và tiêu dùng trong nước. Điểm mấu
chốt ở ñây là việc ñầu tư quá mức (dư thừa năng lực sản xuất), ñầu tư
kém hiệu quả (vào các lĩnh vực như bất ñộng sản…), ñã dẫn tới hậu quả
là thâm hụt cán cân vãng lai tăng, xuất hiện nền “kinh tế bong bóng” và
mức cung dư thừa. Khi các nhà ñầu tư nhận thức ñược những yếu kém
kể trên và những dấu hiệu bất ổn khác như sự sụt giảm giá bất ñộng sản
và cổ phiếu cũng như các hoạt ñộng tấn công ñầu cơ tiền tệ, họ ñồng
loạt rút vốn ra khỏi nền kinh tế. Hậu quả là cán cân thanh toán trở nên
thâm hụt trầm trọng và dự trữ ngoại hối dần cạn kiệt, báo hiệu về một
cuộc khủng hoảng tiền tệ xảy ra.
- Vốn ngắn hạn chiếm tỷ trọng quá lớn: trong ñiều kiện tự do hóa cán cân
vốn, một lượng vốn ngắn hạn với tỷ trọng quá lớn (lớn hơn nhiều dự trữ
ngoại hối) ñã ñổ vào nền kinh tế. Trong ñiều kiện giám sát các khoản
vay nợ kém hiệu quả, một lượng lớn vốn vay ngắn hạn bằng ngoại tệ ñã
ñược cho vay bằng nội tệ ñể ñầu tư dài hạn vào những dự án kém hiệu

quả ñã dẫn ñến vấn ñề “sai lệch kép” trầm trọng. Bảng cân ñối tài sản
của các công ty cũng như của hệ thống ngân hàng - tài chính xấu ñi một
cách trầm trọng khi ñồng nội tệ mất giá và một lượng vốn lớn của các
nhà ñầu tư nước ngoài bị rút ra ñột ngột; ñến lượt nó, tài sản ròng của
các ngân hàng bị sụt giảm, dẫn ñến tín dụng càng bị thắt chặt và bảng
cân ñối tài sản của các ngân hàng càng tồi tệ hơn. Quá trình tác ñộng
vòng xoáy và cộng hưởng này gây nên khủng hoảng bùng phát trong
một thời gian rất ngắn và ñẩy các nền kinh tế ngập sâu vào vòng suy
thoái.

8

Hình 1.3 Tiến trình KH tài chính tiền tệ theo lý thuyết thế hệ thứ ba
1.2.3.Khủng hoảng nợ:
Khủng hoảng nợ xảy ra khi một quốc gia không có khả năng trả nợ nước
ngoài, bao gồm cả các khoản nợ của chính phủ hay của khu vực tư nhân.
Một cách khái quát nhất, có thể hiểu nợ chính phủ, nợ công hoặc nợ quốc
gia là tổng giá trị các khoản tiền mà chính phủ thuộc mọi cấp từ trung ương
ñến ñịa phương ñi vay nhằm tài trợ cho các khoản thâm hụt ngân sách, vì
thế, nợ chính phủ, nói cách khác, là thâm hụt ngân sách lũy kế tính ñến một
thời ñiểm nào ñó. Bên cạnh ñó, nợ công còn bao gồm các khoản nợ do chính
phủ bảo lãnh.
Nợ chính phủ thường ñược phân thành: Nợ trong nước (các khoản vay từ
người cho vay trong nước) và nợ nước ngoài (các khoản vay từ người cho
vay ngoài nước). Việc ñi vay của chính phủ có thể ñược thực hiện thông qua
phát hành trái phiếu chính phủ ñể vay từ các tổ chức, cá nhân. Trái phiếu
chính phủ phát hành bằng nội tệ ñược coi là không có rủi ro tín dụng vì
Hệ thống tài chính nội
ñịa
-Tập trung vào ngân hàng

-Giám sát yếu kém
-Tâm lý ỷ lại
Dòng vốn nước ngoài
chảy vào
Nợ mệnh giá ngoại tệ
và kỳ hạn ngắn gia tăng
Chính sách
kinh tế vĩ mô
Tỷ giá hối ñoái
cố ñịnh
Phân bổ vốn sai lệch
-Đầu tư quá mức
-Bong bóng giá tài
sản
-Tham nhũng
Tình hình tài chính
-Tỷ lệ nợ khó ñòi cao
-Mất cân xứng về kỳ
hạn giữa tài sản nợ và
tài sản có
Tình hình kinh tế
vĩ mô
-Tỷ giá hối ñoái
thực bị nâng giá.
-Thâm hụt thương
m
ại gia tăng

KHỦNG
HOẢNG

9
chính phủ vì có thể tăng thuế thậm chí in thêm tiền ñể thanh toán cả gốc lẫn
lãi khi ñáo hạn. So với trái phiếu chính phủ phát hành bằng nội tệ, trái phiếu
chính phủ phát hành bằng ngoại tệ (thường là các ngoại tệ mạnh có cầu lớn)
có rủi ro tín dụng cao hơn vì chính phủ có thể không có ñủ ngoại tệ ñể thanh
toán, thêm vào ñó còn có thể xảy ra rủi ro về tỷ giá hối ñoái.
Ngoài việc vay bằng cách phát hành trái phiếu nói trên, chính phủ cũng có
thể vay tiền trực tiếp từ các ngân hàng thương mại, các thể chế tài chính
quốc tế, chẳng hạn Quỹ Tiền tệ quốc tế (IMF) Hình thức vay này thường
ñược chính phủ của các nước có ñộ tín cậy tín dụng thấp áp dụng vì khi ñó
khả năng vay nợ bằng hình thức phát hành trái phiếu chính phủ của họ
không cao.
Có thể nói, tất cả các quốc gia trên thế giới ñều ñang duy trì một mức nợ
nước ngoài nhất ñịnh ñể ñầu tư cho tăng trưởng kinh tế. Tuy nhiên, việc
kiểm soát mức nợ phù hợp với quy mô nền kinh tế và chi tiêu ñầu tư có hiệu
quả ñể tạo nguồn thu trả nợ là ñiều không phải nền kinh tế nào cũng làm
ñược. Việc vay nợ tràn lan, thiếu tính toán, không minh bạch và ñầu tư
không hiệu quả, thiếu cơ chế giám sát sẽ khiến cho quốc gia lâm vào tình
trạng mất khả năng chi trả và khủng hoảng nợ xảy ra.
1.2.4.Khủng hoảng kép:
Khủng hoảng tiền tệ và khủng hoảng ngân hàng, hoặc khủng hoảng nợ và
khủng hoảng tiền tệ có thể ñi liền với nhau, cái nọ dẫn ñến cái kia tạo thành
khủng hoảng kép. Đây là trường hợp khủng hoảng tài chính trở nên trầm
trọng nhất và có thể dẫn ñến khủng hoảng kinh tế - xã hội.
1.3.
Một số cuộc khủng hoảng tài chính tiêu biểu:
1.3.1.Đại suy thoái 1929-1933:
1.3.1.1.Diễn biến khủng hoảng:
10
Thập niên 20 là thập niên tăng trưởng mạnh tại Mỹ, sản lượng công nghiệp

tăng 40%-50%, nông nghiệp ñược hiện ñại hóa nên năng suất tăng cao,
dẫn ñến tình trạng sản xuất thừa. Ngân hàng phát triển tín dụng, cho phép
người dân mua sắm hàng hóa tiêu dùng lâu bền như xe hơi, nhà ở. Nền
kinh tế Mỹ rơi vào tình trạng bong bóng, bắt ñầu từ việc ñầu cơ bất ñộng
sản ở Florida, sau ñó là việc thị trường chứng khoán phát triển mạnh mẽ.
Với các quy ñịnh về vay vốn dễ dàng, và lợi nhuận kỳ vọng vào thị trường
chứng khoán quá lớn, người dân Mỹ bắt ñầu vay mượn tiền từ ngân hàng
ñể ñầu cơ. Bong bóng chứng khoán ngày càng phồng lên, hoạt ñộng ñầu
cơ với quy mô lớn cũng hình thành nhiều vào những năm 1920.
Với tình trạng hàng hóa dư thừa, không tiêu thụ ñược cộng với việc nguồn
vốn trong nền kinh tế ñổ vào chứng khoán, sản xuất sụt giảm, lãi suất bắt
ñầu tăng dần, kéo theo nguy cơ mất khả năng trả nợ ñối với các nhà ñầu cơ
chứng khoán bằng ñòn bẩy kinh doanh. Hiện tượng bán cổ phiếu hàng loạt
bắt ñầu diễn ra.
Ngày 24 tháng 10 năm 1929, Phố Wall rối loạn. Gần 13 triệu cổ phiếu,
nhiều gấp ba lần số lượng giao dịch thông thường, bị các nhà ñầu tư hoảng
loạn bán tháo trên thị trường chứng khoán New York. Ngày này ñi vào
lịch sử như ngày thứ Năm ñen tối, mở ñầu cho cuộc Đại khủng hoảng của
thị trường chứng khoán Mỹ và cuộc Đại suy thoái kéo dài từ năm 1929 tới
năm 1933. Chỉ số Dow Jones ñạt ñiểm ñáy ngày 08/07/1932 khi ñóng cửa
ở mức 41,2 - giảm gần 90% so với mức ñỉnh nó từng ñạt ñược ba năm
trước.
Sự sụp ñổ của thị trường chứng khoán ñã ñưa nước Mỹ vào suy thoái. Tiêu
dùng và ñầu tư bị ảnh hưởng trực tiếp. Ngân hàng phá sản hàng loạt hoặc
phải sáp nhập lại do một mặt không thu hồi ñược các khoản nợ ñã cho vay
11
ñầu tư chứng khoán, mặt khác lại phải ñối diện với làn sóng rút tiền của
những người dân ñang hoảng loạn trước tình hình kinh tế khó khăn. Trong
khi ñó, ñể bảo vệ chế ñộ bản vị vàng, chính phủ Mỹ ñã không thực hiện
chính sách nới lỏng tiền tệ cần thiết, dẫn ñến cung tiền giảm mạnh, gây ra

tình trạng giảm phát, làm trầm trọng thêm cơn suy thoái. Đến năm 1930,
cuộc khủng hoảng chứng khoán ñã trở thành khủng hoảng ngân hàng với
9000 ngân hàng phá sản, số lượng ngân hàng tại Mỹ giảm 35% trong giai
ñoạn 1929 ñến 1933.
Cuộc khủng hoảng trên thị trường tài chính kéo theo suy thoái kinh tế trầm
trọng trên phạm vi toàn cầu. Riêng tại Mỹ, sản xuất công nghiệp giảm
45%, GDP giảm 30%, tỷ lệ thất nghiệp lên tới 25% và 60% người Mỹ
sống dưới ngưỡng nghèo khổ.
1.3.1.2.Nguyên nhân:
Nguyên nhân ñầu tiên bắt nguồn từ những chính sách ñược Chính phủ Mỹ
áp dụng trong thập kỷ 1920. Để thúc ñẩy sản xuất, FED giữ lãi suất ở mức
thấp và tăng cấp tín dụng, doanh nghiệp mở rộng sản xuất, dẫn ñến việc
sản xuất vượt quá khả năng tiêu dùng của thị trường. Cuối thập kỷ 1920,
khi hàng rào thuế quan của Mỹ tăng cao theo Luật Thuế quan Smoot–
Hawley làm cho việc xuất khẩu vào Mỹ gặp khó khăn, các nước trên thế
giới không còn khả năng mua hàng Mỹ và hoạt ñộng xuất khẩu của Mỹ
cũng bị thiệt hại. Tình trạng khủng hoảng thừa trở nên trầm trọng.
Một nguyên nhân khác là sự dễ dãi trong việc cấp tín dụng ñẩy các ngân
hàng tích cực cho vay, dẫn tới bùng nổ quá mức cung tiền ngay trước khi
khủng hoảng. Thứ nhất, việc mở rộng cấp tín dụng ñã khiến hệ thống ngân
hàng Mỹ chấp nhận những khoản thế chấp không an toàn như bất ñộng sản
và chứng khoán, khiến cho hệ thống ngân hàng rơi vào trạng thái rủi ro do
12
dự trữ quá ít và ñầu tư quá nhiều vào các tài sản không bảo ñảm. Thứ hai,
việc tín dụng dư thừa ñã khiến nền kinh tế phát triển nóng, ñẩy bong bóng
chứng khoán bùng nổ quá mức. Khi thị trường chứng khoán sụp ñổ, không
thu hồi ñược nợ, việc các ngân hàng bán ra số lượng lớn tài sản thế chấp
với giá rẻ, làm cho tài sản nhìn chung lại càng mất giá, khiến các khoản nợ
còn tồn lại càng giảm chất lượng (do tài sản thế chấp bị giảm giá). Vòng
xoáy này ngày càng lớn, ñẩy cả thị trường nợ và tài sản xuống, làm cho

các thể chế tài chính và cá nhân trên thị trường vỡ nợ.
Chính sách tiền tệ của chính phủ Mỹ cũng là một nguyên nhân gây trầm
trọng thêm tình hình. Thay vì tăng cung tiền ñể cứu hệ thống ngân hàng
khỏi nguy cơ sụp ñổ và tăng thanh khoản cho nền kinh tế, FED lại thực
hiện chính sách thắt chặt tiền tệ, tài khóa ñúng lúc cuộc khủng hoảng lan
rộng. Sự xiết chặt quá mức của FED ñã khiến cho hiện tượng giảm phát
xảy ra, không còn nguồn vốn cho sản xuất, ngân hàng sụp ñổ và tiêu dùng
của dân chúng suy giảm, kéo theo sự suy thoái trên diện rộng.

1.3.2.Khủng hoảng tài chính Mexico 1994:
1.3.2.1.Diễn biến khủng hoảng:
Sau khủng hoảng nợ năm 1982, Mexico ñã tiến hành một loạt cải cách
giúp khôi phục ñược nền kinh tế. Kinh tế tăng trưởng, ñồng peso Mexico
ñược neo vào ñồng USD, lãi suất của Mexico ñược giữ cao hơn lãi suất
của Mỹ ñã thúc ñẩy dòng vốn tư nhân nước ngoài ñổ vào nền kinh tế
Mexico. Riêng thời gian từ 1990 ñến 1993, Mexico ñã thu hút ñược 93 tỷ
USD ñầu tư nước ngoài, chiếm một nửa tổng ñầu tư nước ngoài vào Mỹ
Latinh. Điều này ñã dẫn tới hiện tượng peso lên giá tới 40% so với USD
trong vòng 5 năm, từ năm 1988 ñến năm 1993. Hậu quả là xuất khẩu của
Mexico chịu ảnh hưởng bất lợi trong khi nhập khẩu ñược thúc ñẩy, dẫn tới
13
Mexico bị thâm hụt cán cân thương mại, từ 2,6% GDP vào giữa năm 1989
lên 5% vào năm 1993. Sự thâm hụt này chủ yếu ñược bù ñắp bằng vay nợ
ngắn hạn nước ngoài.
Năm 1994, một loạt sự kiện an ninh trong nước (bầu cử tổng thống, sự nổi
dậy của lực lượng vũ trang Zapatistas, ứng cử viên tổng thống Colosio bị
ám sát) ñã khiến hoảng loạn tài chính xảy ra. Các nhà ñầu tư trong và
ngoài nước ñã giảm nhu cầu về chứng khoán của Mexico khiến cho dòng
vốn vào Mexico suy giảm. Thêm vào ñó là sức ép của các khoản nợ ñáo
hạn vào năm 1995. Peso chịu sức ép mất giá và chính phủ ñã tung khoảng

10 tỷ USD dự trữ ngoại hối nhà nước ra ñể bảo vệ tỷ giá danh nghĩa.
Khi lãi suất trái phiếu chính phủ ñịnh danh bằng peso có xu hướng tăng,
chính phủ ñã một mặt dùng dự trữ ngoại hối ñể chống lại xu hướng tăng lãi
suất, một mặt tiến hành ñổi các trái phiếu chính phủ từ ñịnh danh bằng
peso sang ñịnh danh bằng USD.

Đối phó với việc giá peso quá cao so với
USD, chính phủ Mexico chọn biện pháp vừa dùng dự trữ ngoại hối ñể giữ
ổn ñịnh tỷ giá, vừa từng bước tiến hành phá giá peso theo từng biên ñộ
nhỏ.
Các nhà ñầu tư trở nên lo ngại về sự bền vững của nền kinh tế Mexico. Thị
trường chứng khoán Mexico chao ñảo. Thêm vào ñó là hiện tượng lãi suất
quốc tế tăng lên kích thích các nhà ñầu tư ñiều chỉnh danh mục ñầu tư của
mình theo hướng giảm ñầu tư vào các nền kinh tế ñang phát triển. Các nhà
ñầu tư rút vốn khỏi Mexico, ñồng peso bị mất giá mạnh, trong khi dự trữ
ngoại hối của Mexico không còn nhiều. Kết quả là chính phủ ñành tuyên
bố thả nổi ñồng peso, nền kinh tế Mexico rơi vào khủng hoảng thật sự. Nợ
nước ngoài của Mexico vượt quá 200 tỷ USD. Lạm phát ít nhất lên tới
60%, thất nghiệp từ 3,6% tăng lên xấp xỉ 10%. Tốc ñộ tăng trưởng năm
14
1995 là -6,2%. Khi ñó chính quyền Mexico phải kêu gọi cộng ñồng quốc
tế giúp ñỡ Mexico thoát khỏi cuộc khủng hoảng.
1.3.2.2.Nguyên nhân:
Có thể nói, như hầu hết các cuộc khủng hoảng tài chính khác, nền tảng
kinh tế vĩ mô yếu kém và việc ñiều hành chính sách của chính phủ chính là
nguyên nhân ban ñầu của khủng hoảng tài chính Mexico. Đầu tiên là việc
Mexico thực hiện chế ñộ neo tỷ giá vào ñồng USD. Việc duy trì tỷ giá hối
ñoái cố ñịnh quá lâu này chính là nguyên nhân chính của tình trạng thâm
hụt cán cân thanh toán, ñồng thời khi kết hợp với mức lãi suất hấp dẫn của
Mexico ñã khiến cho giá trị thực của ñồng peso bị lên giá khi các dòng vốn

nước ngoài ồ ạt chảy vào.
Sau ñó là một cơ cấu nợ với chủ yếu là nợ ngắn hạn nước ngoài khiến cho
Mexico gặp khó khăn về thanh khoản khi dòng vốn nước ngoài vào nền
kinh tế ñột ngột suy giảm.
Kế ñến là tình trạng mong manh của hệ thống ngân hàng khiến chính phủ
phải sử dụng chính sách tăng tín dụng nội ñịa ñể chống lại việc giảm dự
trữ ngoại hối, dẫn ñến sự không nhất quán giữa chính sách tỷ giá và chính
sách tiền tệ.
Với một nền tảng vĩ mô bộc lộ nhiều nguy co rủi ro của Mexico, biến ñộng
chính trị và tác ñộng của việc rút vốn của các nhà ñầu tư ñã khiến cho cuộc
khủng hoảng ñồng peso bùng phát.
Như vậy, chúng ta có thể thấy rõ nguyên nhân của khủng hoảng luôn xuất
phát từ nền tảng kinh tế vĩ mô, tức là cái gốc căn bản của nền kinh tế. Một
nền tảng vĩ mô tốt sẽ là một lá chắn hữu hiệu giúp cho nền kinh tế - tài
chính vượt qua những giai ñoạn kinh tế khó khăn. Ngược lại, một nền tảng