Huy động vốn qua thị trường chứng khoán của doanh nghiệp việt nam giai đoạn 2006 – 2013

Lời mở đầu
Trong tiến trình công nghiệp hóa – hiện đại hóa đất nước, với mục tiêu đưa nước ta cơ bản trở
thành nước công nghiệp năm 2020, cả chính phủ cũng như các doanh nghiệp đang gặp rất nhiều
thách thức & đang nỗ lực giải quyết từng vấn đề. Trong đó, thách thức cơ bản & quyết định nhất
chính là huy động & sử dụng vốn đầu tư như thế nào để đạt hiểu quả cao nhất.
Ngoài những phương thức huy động vốn truyền thống thì thời gian qua, Việt Nam đã chứng
kiến nhiều bước đi đáng kể của thị trường chứng khoán nói chung ; từ khung pháp lý đến các đầu
mối giao dịch ngày càng đồng bộ và thống nhất, tính thank khoản tăng và vững chắc Song trong
giai đoạn 2006 – 2013 chúng ta cũng nhìn nhận ra nhiều thất bại của thị trường mới nổi này. Điển
hình đó là sự tín nhiệm của các nhà đầu tư đơn lẻ vào doanh nghiệp đã thuyên giảm đáng kể, thể
hiện qua con số khiêm tốn 10% huy động vốn qua TTCK là do doanh nghiệp thực hiện, còn lại
90% do chính phủ thực hiện. Rất nhiều câu hỏi đặt ra, vậy thì “ kênh huy động cho doanh nghiệp
ở đâu?”. Để tìm hiểu thực trạng và nguyên nhân cho vấn đề trên, em xin tìm hiểu về đề tài “ Huy
động vốn qua thị trường chứng khoán của Doanh nghiệp Việt Nam giai đoạn 2006 – 2013”
Đề tài của em gồm 3 phần :
Phần 1 : Lý luận chung về huy động vốn qua TTCK của doanh nghiệp
Phần 2 : Thực trạng huy động vốn qua TTCK của DN Việt Nam 2006 - 2013
Phần 3 : Một số giải pháp nhằm nâng cao hiệu quả huy động vốn cho doanh nghiệp trên
TTCK
Em xin chân thành cảm ơn bộ môn Kinh tế Đầu tư, PGS.TS Phạm Văn Hùng đã giúp đỡ em
trong quá trình hoàn thành đề tài này!
Tuy nhiên do còn nhiều hạn chế về kiến thức cũng như thực tiễn nên không tránh khỏi sai sót,
em mong nhận được nhiều đóng góp của thầy cô để bài viết sau được hoàn thiện hơn.
Đề án môn học – Bộ môn Kinh tế Đầu tư 1
CHƯƠNG I: LÝ LUẬN CHUNG VỀ HUY ĐỘNG VỐN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG
KHOÁN CỦA DOANH NGHIỆP.
1. CHỨNG KHOÁN & THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN
1.1 Chứng khoán & các đặc trưng cơ bản
1.1.1 Khái niệm
Có rất nhiều khái niệm về chứng khoán kể từ khi các hình thái của loại hàng hóa đặc biệt này
ra đời. Dễ hiểu nhất, chứng khoán là bằng chứng xác nhận quyền & lợi ích hợp phát của người

nắm giữ chứng khoán với tố chức,đơn vị phát hành. Chứng khoán được thể hiện bằng chứng chỉ;
bút toán ghi sổ; hoặc dữ liệu điện tử. Chứng khoán bao gồm các loại :
+ Chứng khoán nợ ( trái phiếu ) : công cụ nợ do các cơ quan công quyền hay công ty đang
hoạt động phát hành nhằm huy động vốn trên thị trường; trong đó, các trái chủ được cam kết sẽ
thanh toán cả gốc & lãi trong thời hạn nhất định.
+ Chứng khoán vốn ( cổ phiếu ) : chứng khoán xác nhận quyền và lợi ích hợp pháp của cổ
đông với một phần vốn cổ phần của tổ chức phát hành.
+ Chứng khoán có thể chuyển đổi : chứng khoán cho phép người nắm giữ có thể đổi nó lấy 1
hoặc 1 số chứng khoán khác tùy theo lựa chọn và những điều kiện nhất định.
+ Chứng khoán phái sinh ( quyền chọn, hợp đồng tương lai, chứng quyền, quyền mua cổ
phần ) : là chứng khoán được phát hành trên cơ sở những chứng khoán sẵn có nhằm mục tiêu như
tìm kiếm lợi nhuận hay phân tán rủi ro.
1.1.2 Đặc trưng
+ Tính sinh lời
Chứng khoán là một tài sản tài chính mà khi sở hữu nó, nhà đầu tư mong muốn nhận được
một thu nhập lớn hơn trong tương lai. Thu nhập này được bảo đảm bằng lợi tức được phân chia
hàng năm và việc tăng giá chứng khoán trên thị trường. Khả năng sinh lợi bao giờ cũng quan hệ
chặt chẽ với rủi ro của tài sản, thể hiện trong nguyên lý - mức độ chấp nhận rủi ro càng cao thì lợi
nhuận kỳ vọng càng lớn.
+ Tính rủi ro
Chứng khoán là các tài sản tài chính mà giá trị của nó chịu tác động lớn của rủi ro, bao gồm
rủi ro có hệ thống và rủi ro không có hệ thống. Rủi ro có hệ thống hay rủi ro thị trường là loại rủi
ro tác động tới toàn bộ hoặc hầu hết các tài sản. Loại rủi ro này chịu tác động của các điều kiện
Đề án môn học – Bộ môn Kinh tế Đầu tư 2
kinh tế chung như: lạm phát, sự thay đổi tỷ giá hối đoái, lãi suất v.v. Rủi ro không hệ thống là loại
rủi ro chỉ tác động đến một tài sản hoặc một nhóm nhỏ các tài sản. Loại rủi ro này thường liên
quan tới điều kiện của nhà phát hành. Các nhà đầu tư thường quan tâm tới việc xem xét, đánh giá
các rủi ro liên quan, trên cơ sở đó đề ra các quyết định trong việc lựa chọn, nắm giữ hay bán các
chứng khoán. Điều này phản ánh mối quan hệ giữa lợi tức và rủi ro hay sự cân bằng về lợi tức -
người ta sẽ không chịu rủi ro tăng thêm trừ khi người ta kỳ vọng được bù đắp bằng lợi tức tăng

thêm.
+ Tình thanh khoản (tính lỏng)
Tính lỏng của tài sản là khả năng chuyển tài sản đó thành tiền mặt. Khả năng này cao hay
thấp phụ thuộc vào khoảng thời gian và phí cần thiết cho việc chuyển đổi và rủi ro của việc giảm
sút giá trị của tài sản đó do chuyển đổi. Chứng khoán có tính lỏng cao hơn so với các tài sản khác,
thể hiện qua khả năng chuyển nhượng cao trên thị trường và nói chung, các chứng khoán khác
nhau có khả năng chuyển nhượng là khác nhau.
1.2 Thị trường chứng khoán
1.2.1 Đặc điểm & bản chất
Do chứng khoán được coi là tư bản giả, nó không tham gia trực tiếp vào quá trình sản xuất
tư bản chủ nghĩa; chỉ có danh nghĩa về thu nhập hay quyền hưởng thu nhập. Loại hàng hóa này
cũng có giá trị & giá cả như những hàng hóa khác. Trong đó, giá cả chính là thông tin về chi phí
vốn ( giá cả để có được vốn đầu tư ). Bởi vậy bản chất của TTCK chính là thị trường thể hiện
quan hệ cung – cầu về vốn đầu tư.
1.2.2 Vị trí & cấu trúc
+ Vị trí :
Thị trường tài chính
Thị trường Tiền tệ
Thị trường thuê mua
( Leasing market )
Thị trường thuê mua (tín dụng trung & dài hạn )
( Mortgage market )
Đề án môn học – Bộ môn Kinh tế Đầu tư 3
Thị trường chứng khoán
( Securities market )
1 năm t
(thời hạn công cụ tài chính )
TTCK là nơi diễn ra các hoạt động trao đổi mua bán các công cụ tài chính có thời gian đáo
hạn trên 1 năm.
+ Cấu trúc

Tùy theo mục đích nghiên cứu, cấu trúc của TTCK có thể được phân loại theo nhiêu tiêu
thức khác nhau. Tuy nhiên, thông thường, ta có thể xem xét ba cách thức cơ bản là phân loại hàng
hóa, phân loại theo hình thức tổ chức của thị trường và phân loại theo quá trình luân chuyển vốn.
a) Phân loại theo hàng hóa
Theo các loại hàng hóa được mua bán trên thị trường, người ta có thể phân thị trường chứng
khoán thành thị trường trái phiếu, thị trường cổ phiếu và thị trường các công cụ dẫn suất.
Thị trường trái phiếu (Bond Market) là thị trường mua bán các trái phiếu. Trái phiếu là công
cụ nợ, thực chất của việc phát hành các công cụ này là tổ chức phát hành đứng ra đi vay theo
phương thức có hoàn trả cả gốc lẫn lãi. Người cho vay sẽ không chịu bất cứ trách nhiệm nào về
kết quả hoạt động sử dụng vốn của người cho vay và trong mọi trường hợp, tổ chức phát hành
phải có trách nhiệm hoàn trả cho trái chủ theo các cam kết đã được xác định trong hợp đồng vay.
Trái phiếu thường có thời hạn xác định, có thể là trung hạn hay dài hạn.
Thị trường cổ phiếu ( Stock market) là thị trường mua bán, trao đổi các giấy tờ xác nhận
đóng góp cổ phần của cổ đông. Cổ đông là chủ sở hữu công ty và chịu trách nhiệm, quyền hạn về
phần vốn đóng góp của mình. Cổ đông có quyền yêu cầu với lợi nhuận sau thuế, phần tài sản của
công ty ( khi tài sản này đem bán). Cổ phiếu có thời hạn không xác định.
Thị trường công cụ dẫn suất (Derivative Market) là thị trường mua bán các chứng khoán
phái sinh, điển hình là hợp đồng tương lai, quyền chọn…Nó giúp các nhà quản lý – hoạch định tài
chính phòng vệ hữu hiệu.
b) Phân lọai theo tính chất quá trình luân chuyển vốn
Theo cách thức này, thị trường được chia ra thành thị trường sơ cấp – thị trường thứ cấp.
Thị trường sơ cấp : là thị trường làm tăng vốn cho các tổ chức, đơn vị phát hành bằng việc
mua bán các chứng khoán lần đầu được phát hành. Giá cả của chứng khoán chính là giá phát
Đề án môn học – Bộ môn Kinh tế Đầu tư 4
hành. Với chính phủ thì làm tăng ngân sách có thể để mua sắm công hoặc tài trợ vốn cho các dự
án đầu tư phát triển; với doanh nghiệp thì tài trợ vốn cho các dự án đã được phê duyệt.
Thị trường thứ cấp : là thị trường mua bán các chứng khoán đã được phát hành trên thị
trường thứ cấp, đảm bảo tính thanh khoản. Không làm gia tăng vốn cho tổ chức, đơn vị phát hành
& của nền kinh tế. Thực chất là quá trình dịch chuyển sở hữu vốn giữa các chủ thể tham gia thị
trường.

2 thị trường này có mối quan hệ biện chứng, liên hệ mật thiết với nhau.
Không có thị trường sơ cấp thì không có thị trường thứ cấp.
Ngược lại, thị trường thứ cấp bản thân nó mang lại tính lỏng cho tài sản ( giúp dễ tách biệt
được quyền sở hữu & quản lý ; làm tăng hiệu quả hoạt động quản lý doanh nghiệp, giảm rủi ro
cho các nhà đầu tư, cơ chế “ bàn tay vô hình” phát huy hiệu quả trong việc dịch chuyển vốn tới
đúng chỗ, khiến các công ty phải tự bứt phá trong sản xuất kinh doanh, lấy được niềm tin từ các
nhà đầu tư & tăng hiệu quả kinh tế - xã hội ).
c) Phân loại theo hình thức tổ chức
Thị trường được chia ra thị trường giao dịch tập trung & thị trường giao dịch phi tập trung
( thị trường OTC).
Thị trường giao dịch tập trung cho phép giao dịch các chứng khoán đã thỏa mãn những tiêu
chuẩn xác định, được diễn ra tại 1 địa điểm cụ thể với những nguyên tắc & phương pháp giao dịch
nhất định. Biểu hiện ở các quốc gia là sở giao dịch chứng khoán.
Thị trường giao dịch phi tập trung ( OTC ) giao dịch các công cụ tài chính trung & dài hạn
thông qua hệ thống liên lạc giữa các thành viên. Khối lượng giao dịch của thị trường này thường
lớn hơn rất nhiều so với thị trường giao dịch tập trung.
1.2.3 Đối tượng tham gia
Có 4 đối tượng chính tham gia trên TTCK
• Đơn vị/ tổ chức phát hành chứng khoán :
+ Chính phủ, cơ quan công quyền địa phương
+ Doanh nghiệp
+ Tổ chức tài chính
• Nhà đầu tư
Nhà đầu tư chứng khoán là tổ chức, cá nhân Việt Nam hoặc tổ chức,cá nhân nước ngoài đầu
tư trên TTCK. Hành vi của nhà đầu tư có thể là thuần túy ( mua & sở hữu chứng khoán với kỳ
Đề án môn học – Bộ môn Kinh tế Đầu tư 5
vọng hưởng lợi ích trong tương lai từ các hoạt động của tổ chức phát hành), hoặc của người buôn
bán chứng khoán & người đầu cơ.
+ Nhà đầu tư cá nhân
Là những cá nhân đơn lẻ có vốn nhàn rỗi hoặc tạm thời nhàn rỗi muốn đầu tư với mục đích

tìm kiếm lợi nhuận.
+ Nhà đầu tư có tổ chức
Là định chế mua bán chứng khoán với số lượng lớn. Thường là tổ chức chuyên nghiệp ( quỹ
đầu tư chứng khoán, công ty đầu tư, công ty bảo hiểm, quỹ bảo hiểm, NHTM, công ty tài chính
hoặc công ty chứng khoán).
• Cơ quan quản lý nhà nước về chứng khoán
Cũng như bất kỳ thị trường hàng hóa nào khác, đều cần có sự can thiệp của chính phủ để bảo
vệ các đối tượng tham gia trên thị trường, đảm bảo lợi ịch của nhà đầu tư cũng như đảm bảo tính
ổn định & hoạt động lành mạnh của TTCK. Bởi đó được coi là hàn vũ biểu của nền kinh tế. Ở
Việt Nam cơ quan này là Ủy ban chứng khoán nhà nước ( thành lập theo NĐ 75 CP vào ngày
28/11/1996 ) hiện đang thực hiện theo luật chứng khoán 2006.
• Công ty chứng khoán
Công ty chứng khoán là doanh ngiệp hoạt động trong lĩnh vực chứng khoán, có thể đảm
nhiệm 1 hoặc 1 số trong các nghiệp vụ chính sau :
- Môi giới chứng khoán : trung gian thực hiện mua bán chứng khoán cho khách hàng.
- Tự doanh chứng khoán : Công ty chứng khoán tự mua bán chứng khoán cho chính
mình bằng nguồn vốn công ty.
- Bảo lãnh phát hành chứng khoán : là việc công ty chứng khoán giúp tổ chức phát hành
thực hiện các thủ thủ tục trước, trong & sau khi phát hành chứng khoán ra công
chúng.
- Tư vấn đầu tư chứng khoán : cung cấp cho các nhà đầu tư những thông tin, kết quả
phân tích cơ bản, phân tích kĩ thuật, những khuyến nghị phù hợp liên quan đến sở hữu
chứng khoán.
• Các chủ thể khác
- NHTM
- Công ty cho thuê tài chính
- Hiệp hội kinh doanh chứng khoán
- Tổ chức lưu ký & thanh toán bù trừ
- Công ty dịch vụ máy tính chứng khoán
- Công ty đánh giá hệ số tín nhiệm

Đề án môn học – Bộ môn Kinh tế Đầu tư 6
1.2.4 Vai trò của thị trường chứng khoán
• Thứ nhất, TTCK với việc tạo ra công cụ tài chính có tính thanh khoản, giúp tích tụ &
tập trung vốn, phân phối vốn & luân chuyển thời hạn của vốn cho các đơn vị kinh tế,
phù hợp với yêu cầu phát triển kinh tế.
• Thứ hai, TTCK tạo lập cơ chế thúc đẩy việc sử dụng vốn có hiệu quả.
• Thứ ba, hiệu quả quốc tế mở rộng, thu hút vốn đầu tư nước ngoài
• Thứ tư, tận dụng mọi nguồn lực cho việc phát triển kinh tế, huy động vốn nhàn rỗi,
giúp nhà đầu tư mở rộng cơ hội đầu tư
• Thứ năm, TTCK giúp chính phủ huy động nguồn tài chính mà không chịu áp lực về
lạm phát, thực hiện chính sách tiền tệ 1 cách hiệu quả hơn
• Thứ sáu, là công cụ dự báo chu kỳ kinh doanh khá hiệu quả, giúp doanh nghiệp trong
quá trình tạo lập kế hoạch sản xuất kinh doanh.
2. PHƯƠNG THỨC HUY DỘNG VỐN
2.1 Các kênh huy động vốn của doanh nghiệp
Vốn được coi là huyết mạch của nền kinh tế, nuôi sống doanh nghiệp và trên thực tế, vốn
được hình thành từ các nguồn sau đây.
2.1.1 Nguồn vốn chủ sở hữu
Nguồn vốn chủ sở hữu là nguồn vốn thuộc về chủ sở hữu doanh nghiệp , nguồn gốc từ 1 chủ
sở hữu hoặc do các bên cam kết góp vốn để kinh doanh mà doanh nghiệp không cam kết phải
thanh toán. Nguồn vốn đảm bảo tính độc lập , là nguồn tài trợ chủ yếu cho hoạt động đầu tư của
doanh nghiệp.
• Vốn ban đầu
• Vốn từ lợi nhuận không chia
• Cổ phiếu
2.1.2 Nguồn vốn nợ
Nếu chỉ dựa vào nguồn vốn chủ sở hữu thì sẽ hạn chế về quy mô đầu tư và không đạt hiệu quả
tối đa công suất của dòng vốn trên thị trường, từ đó nguồn vốn nợ hình thành,bao gồm :
• Trái phiếu công ty
• Nguồn vốn tín dụng ngân hàng

• Nguồn vốn tín dụng thương mại
• Nguồn vốn tín dụng đầu tư phát triển
• Nguồn vốn tín dụng thuê mua
2.2 Đặc điểm của kênh huy động vốn qua TTCK
Ưu điểm
Đề án môn học – Bộ môn Kinh tế Đầu tư 7
• Đáp ứng nhu cầu vốn kịp thời so với vay NHTM, bởi tín dụng NHTM còn nhiều điều kiện ràng
buộc về cấp tín dụng như mở rộng quy mô, tăng dư nợ…
• Đáp ứng nhu cầu thời gian dài của dự án ( 5-10-15-20 năm )theo nhu cầu. Doanh nghiệp có thể
phát hành trái phiếu doanh nghiệp mà đảm bảo về mặt thời hạn của vốn, không làm loãng quyền
sở hữu công ty.
• Đáp ứng về khối lượng vốn. Thường với tín dụng ngân hàng chỉ đáp ứng tối đa 50% trên tổng vốn
chủ sở hữu ( NHTM luôn tính đến rủi ro & có thể thu hồi hoặc bán tài sản trong trường hợp xấu
nhất, doanh nghiệp mất khả năng thanh toán) Nhưng với phương thức huy động qua TTCK thì
DN có thể huy động tối đa 100% - ngang bằng với tài sản có của doanh nghiệp ( Tổng giá trị
cổ phiếu, trái phiếu không được phép vượt qua tài sản có).
• Chi phí huy động thấp hơn do không mất phí qua trung gian là các ngân hàng,định chế tài chính.
Như đã nói ở đầu, đây là phương thức huy động vốn trực tiếp từ các nhà đầu tư, nhà đầu tư tự
quyết định dùng vốn của mình đầu tư vào đâu, tỷ lệ như thế nào?
Hạn chế
Để có thể huy động vốn trên TTCK doanh nghiệp phải đặt được những điều kiện hết sức
nghiêm ngặt.
• Khi đã tham gia phát hành & niêm yết trên thị trường chứng khoán tập trưng, doanh nghiệp có
trách nhiệm và nghĩa vụ công bố công khai thông tin 1 cách minh bạch 1 cách đầy đủ, kịp thời và
chính xác những thông tin về hoạt động & giá cổ phiếu công ty. Phải nộp báo cáo định kì, báo cáo
bất thường và báo cáo theo yêu cầu của cơ quan quản lý và chịu trách nhiệm với những thông tin
đã công bố.
• Doanh nghiệp phải tiến hành kiểm toán độc lập, phát sinh chi phí & tốn nhiều thời gian hơn so với
các doanh nghiệp khác không niêm yết không nhất thiết phải kiểm toán độc lập.
• Khi tham gia TTCk, không có ràng buộc về chuyển nhượng chứng khoán, cho nên nguy cơ bị

thâu tóm, sáp nhập là không thể tránh khỏi.
2.3 Các phương thức huy động vốn cụ thể qua TTCK
Có 2 hình thức chào bán chứng khoán trên thị trường sơ cấp
2.3.1 Phát hành riêng lẻ
Là hình thức phát hành chứng khoán trong phạm vi 1 số nhà đầu tư nhất định, với điều kiện
hạn chế,mang tính chất khép kín. Chứng khoán chào bán theo hình thức này không phái đối tượng
Đề án môn học – Bộ môn Kinh tế Đầu tư 8
được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán. Các công ty thực hiện hình thức phát hành riêng lẻ
khi :
• Công ty chưa đủ điều kiện phát hành chứng khoán ra công chúng
• Số lượng vốn cần huy động thấp, quy mô huy động chưa cần ở mức rộng rãi, phạm vi
hoạt động mang tính chất khép kín, nội bộ.
• Phát hành cổ phiếu nhằm tăng cường các mối quan hệ kinh doanh hoặc phát hành nội
bộ cho cán bộ,nhân viên của đơn vị phát hành.
2.3.2 Phát hành ra công chúng
Chào bán chứng khoán ra công chúng là việc bán chứng khoán rộng rãi ra cho một số lượng
lớn công chúng đầu tư, trong đó một tỷ lệ nhất định chứng khoán được phần phối cho các
nhà đầu tư nhỏ. Tổng giá trị chứng khoán chào bán cũng phải đạt mức nhất định. Nhìn chung,
việc chào bán chứng khoán ra công chúng phải chịu sự chi phối của pháp luật và phải được cơ
quan quản lý nhà nước về chứng khoán nếu đáp ứng được các quy định của Sở giao dịch
chứng khoán. Những công ty chào bán chứng khoán ra công chúng phải thực hiện một chế độ báo
cáo, công bố thông tin công khai và chịu sự giám sát theo quy định của pháp luật chứng khoán.
Mục đích phân biệt hai hình thức chào bán như trên trứơc hết là để quản lý, nhằm
bảo vệ cho công chúng đầu tư, nhất là những nhà đầu tư nhỏ không có kiến thức chuyên sâu. Mặt
khác, sự phân biệt giữa chào bán riêng lẻ và chào bán rộng rãi cho công chúng mới đủ điều kiện
hình thành nên thị trường thứ cấp có tổ chức và có tính thanh khoản. Nhiều nghiên cứu cho
thấy việc chào bán chứng khoán ra công chúng có chi phí cao hơn khá nhiều so với việc chào bán
riêng lẻ. Thông thường trên thị trường chứng khoán sơ cấp Hoa kỳ, chi phí cho một đợt chào bán
cổ phiếu ra công chúng lên đến 6,17% tổng lượng vốn huy động. Mặc dù chi phí cho việc chào
bán ra công chúng khá cao so với việc chào bán riêng lẻ và ngoài ra công ty chào bán chứng

khoán ra công chúng phải chịu rất nhiều các nghĩa vụ về công bố thông tin mà công ty chào
bán riêng lẻ không phải thực hiện nhưng rất nhiều công ty vẫn lựa chọn việc chào bán ra
công chúng. Nguyên nhân của việc này là bởi các công ty chào bán ra công chúng được hưởng
những ích lợi mà các công ty chào bán riêng lẻ không thể có đựơc như:
- Chứng khoán đựơc chào bán ra công chúng được phép nêm yết trên thị trường
chứng khoán tập trung (Sở giao dịch hay Trung tâm giao dịch chứng khoán). Do vậy chứng khoán
chào bán dưới hình thức chào bán ra công chúng có tính khả mại cao hơn và cổ đông hay các nhà
đầu tư vào chứng khoán của công ty có thể chuyển vốn góp thành tiền bất cứ lúc nào.
Đề án môn học – Bộ môn Kinh tế Đầu tư 9
- Các công ty chào bán ra công chúng và được phép niêm yết trên thị trường chứng khoán
tập trung có lợi thế rất lớn trong việc quảng bá tên tuổi công ty. Các công ty các công ty phải đáp
ứng các tiêu chuẩn nhất định mới đựơc phép chào bán chứng khoán ra công chúng. Giới kinh
doanh đều coi các công ty được niểm yết trên thị trường tập trung là những công ty có sự ổn
định nhất định. Việc này sẽ tạo thuận lợi rất lớn cho công ty trong quá trình tìm bạn hàng và ký
kết hợp đồng.
- Chứng khoán đựơc chào bán riêng lẻ khó có thể phản ánh đựơc mối quan hệ cung cầu thị
trường do số lượng người mua rất hạn chế. Việc chào bán công chúng với sự tham gia của hàng
nghìn nhà đầu tư giúp công ty bán được chứng khoán của mình với mức giá hợp lý. Do vậy giá
chứng khoán bán ra công chúng thường cao hơn giá chứng khoán bán riêng lẻ.
- Mặc dù chào bán ra công chúng làm giảm tỷ lệ sơ hữu của các cổ đông hiện tại nhưng do
cổ phiếu được bán cho rất nhiều nhà đầu tư, mỗi nhà đầu tư chỉ có thể nắm được một số chứng
khoán nhất định nền quyền kiểm soát công ty của các cổ đông hiện tại, đặc biệt là các cổ đông lớn
của công ty ít bị ảnh hưởng. Trong khi đó nếu cổ phiếu được chào bán riêng lẻ, số lượng chứng
khoán chào bán cho từng đầu tư trong trường hợp chào bán ra công chúng. Do vậy mà dưới hình
thức chào bán riêng lẻ, một số nhà đầu tư mới có thể trở thành các cổ đông kiểm soát của công ty.
Đây là việc mà ít cổ đông kiểm soát trong công ty mong muốn.
- Việc chào bán ra công chúng với sự tham gia và đảm bảo của các tổ chức bảo
lãnh phát hành có uy tín sẽ đảm bảo việc huy động vốn của công ty được thành công. Việc chào
bán ra công chúng được phân biệt giữa chào bán cổ phiếu và chào bán trái phiếu
- Trường hợp chào bán cổ phiếu ra công chúng, việc chào bán đựơc thực hiện theo một trong

hai phương thức sau:
Chào bán lần đầu ra công chúng (IP0) Chào bán sơ cấp (phân phối sơ cấp
Là việc chào bán trong đó cổ phiếu của công
ty lần đầu tiên đựợc bán rộng rãi cho công
chúng đầu tư. Nếu cổ phần được bán lần đầu
cho công chúng nhằm nhằm tăng vốn thì đó là
IPO sơ cấp, còn khi cổ phần được bán lần đầu từ
số cổ phần hiện hữu thì đó là IPO thứ cấp.
Là đợt chào bán cổ phiếu bổ sung
của công ty đại chúng cho rộng rãi
công chúng đầu tư
Đề án môn học – Bộ môn Kinh tế Đầu tư 10
- Trường hợp phát hành trái phiếu ra công chúng, việc phát hành đựơc thực hiện bằng một
phương pháp duy nhất, đó là chào bán sơ cấp.
(*)Ý nghĩa cơ bản của việc phân biệt giữa phát hành riêng lẻ và phát hành ra công chúng
là để xác định những người phát hành rộng rãi ra công chúng phải là những công ty có chất
lượng cao, hoạt động sản xuất kinh doanh tốt, nhằm bảo vệ cho công chúng đầu tư nói chung,
nhất là những nhà đầu tư nhỏ thiếu hiểu biết. Đồng thời, đây cũng là điều kiện để xây dựng
một thị trường chứng khoán an toàn, công khai và có hiệu quả.
3. QUY TRÌNH HUY ĐỘNG VỐN TRÊN TTCK
3.1 Thủ tục chào bán lần đầu
Thông thường, trước hết tiến hành việc chào bán chứng khoán ra công chúng lần dầu, Công ty
chào bán phải lựa chọn cho mình một hoặc một số các tổ chức bảo lãnh phát hành (TCBL). Các
TCBL này sẽ tham gia vào mọi công đoạn của quá trình chào bán chứng khoán ra công
chúng và có trách nhiệm liên đới đối với các bên tham gia vào đợt chào báo bao gồm cả Công ty
chào bán. Thành công của đợt chào bán công chúng phụ thuộc khá nhiều vào kỹ năng nghề nghiệp
và uy tín của TCBL. Việc lựa chọn Công ty bảo lãnh phát hành do Hội đồng quản trị quyết định.
Thông thường, ngay sau khi việc chào bán cổ phiếu ra công chúng được quyết định, hội đồng
quản trị cũng sẽ quyết định luôn Công ty nào được lựa chọn là Công ty bảo lãnh cho đợt chào bán
của Công ty.

a. Chuẩn bị hồ sơn xin phép chào bán.
• Sau khi chấp nhận làm bảo lãnh phát hành, TCBL sẽ liên hệ với Công ty tư vấn và
các tổ chức đại lý phân phối để thiết lập tổ hợp bảo lãnh (nếu cần).
• Tổ chức bảolãnh phải ký kết cam kết bảo lãnh phát hành với TCPH. Cam kết bảo
lãnh phát hành là một trong những tài liệu của hồ sơ xin phép chào bán. Trường hợp bảo
lãnh phát thành theo tổ hợp thì cam kết bảo lãnh phát thành phải được ký giữa TCBL chính
và TCPH hoặc giữa các TCBL với TCPH (tuỳ theo luật của từng nước).
• Tổ chức bảo lãnh cùng với TCPH tiến hành chuẩn bị bộ hồ sơ xin phép chào bán. Ở
Việt Nam, hồ sơ xin phép chào bán bao gồm các tài liệu sau: - Đơn xin chào bán (theo mẫu
quy định)
- Bản sao có công chứng giấy phép thành lập hoặc quyết định chuyển doanh nghiệp
nhà nước thành Công ty cổ phần;
- Bản sao có công chứng giấy chứng nhận đăng ký kinh doanh;
- Điều lệ hoạt động của TCPH;
Đề án môn học – Bộ môn Kinh tế Đầu tư 11
- Nghị quyết của Đại hội cổ đông chấp nhận việc chào báo cổ phiếu hoặc
Quyết định của HĐQT về việc phát hành trái phiếu;
- Bản cáo bạch
- Danh sách và sơ yếu lý lịch thành viên Hội đồng quản trị và Ban giám đốc;
- Các báo cáo tài chính có kiểm toán liên tục trong 2 năm liên tục gần nhất tính tới
thời điểm nộp hồ sơ;
- Cam kết bảo lãnh phát hành được ký kết giữa tổ chức bảo lãnh chính và
TCPH (nếu có).
• Sau khi hoàn thành việc chuẩn bị hồ sơ, tổ chức bảo lãnh chuyển hồ sơ xin phép
chào bán cho Công ty tư vấn luật để xem xét các khía cạnh pháp lý liên quan tới đợt chào
bán đó. Công ty tư vấn có trách nhiệm xem xét và đảm bảo hồ sơ đầy đủ và hợp lệ theo
đúng quy định của UBCK.
• Tiến hành soát xét và xác định trách nhiệm giữa TCPH, TCBL và các Công ty tư
vấn. Trong cuộc họp này, các bên phải rà soát lại các bước thực hiện, đồng thời xác định
rõ trách nhiệm của mỗi bên tham gia. Các bên sẽ ký vào biên bản cuộc họp, biên bản này

sẽ là một trong những cơ sở pháp lý để giải quyết vấn đề kiện tụng phát sinh sau này, nếu
có.
b. Nộp hồ sơ xin phép chào bán lên Uỷ ban Chứng khoản.
• Sau khi kết thúc giai đoạn "phân tích, đánh giá", tổ chức bảo lãnh hoàn
chỉnh hồ sơ xin phép chào bán lần cuối cùng và đệ trình lên Uỷ ban Chứng khoán hoặc gửi
qua đường bưu điện. Ở Việt Nam, các TCBL chưa phát triển nên luật pháp.quy định Công
ty phát hành là người nộp hồ sơ xin phép chào bán lên UBCKNN.
• Trong thời gian xét duyệt hồ sơ xin phép chào bán, tổ chức bảo lãnh cùng với
TCPH phải thực hiện tất cả việc sửa đổi, bổ sung theo yêu cầu của UBCK. Các sửa đổi
hoặc bổ sung này phải được lập bằng văn bản và gửi đến UBCK. Cần lưu ý rằng UBCK
chỉ bắt đầu tính thời gian xét duyệt kể từ ngày nhận được hồ sơ xin phép chào bán đầy đủ
và hợp lệ.
• Trong thời gian này tổ chức bảo lãnh có thể sử dụng một trung thực và chính xác
các thông tin trong bản cáo bạch đã gửi UBCK để thăm dò nhu cầu của các nhà đầu tư, tổ
chức hội nghị khách hàng (Road show), nhưng không được phép mời chào, quảng
cáo cũng như tiết lộ thông tin về giá cả của cổ phiếu hoặc tô vẽ triển vọng của TCPH.
• Cũng trong thời gian này, tổ chức bảo lãnh phối hợp với TCPH dự thảo công bố
chào bán và Bản cáo bạch tóm tắt, lựa chọn các phương tiện thông tin đại chúng để công
Đề án môn học – Bộ môn Kinh tế Đầu tư 12
bố việc chào bán và các thông tin liên quan. Ở Việt Nam Hồ sơ đăng ký chào bán được quy
định chi tiết tại Thông tư Hướng dẫn Nghị định 144 về chào bán chứng khoán ra công
chúng.
c. Sau khi hồ sơ xin phép chào bán có hiệu lực.
+ Công bố chào bán
Như đã nói ở phần đầu, ở các nước phát triển, việc công bố chào bán được thực
hiện khi hồ sơ đăng ký chào bán được coi là có hiệu lực. Ở Việt Nam, việc công bố
chào bán được quy định như sau:
• Trong vòng 5 ngày sau khi nhận được Giấy phép chào bán do UBCKNN cấp,
TCBL phải phối hợp TCPH để công bố việc chào bán trên một tờ báo TW hoặc một tờ báo
địa phương nơi TCPH đặt trụ sở chính.

• Chuyển các bản cáo bạch (đầy đủ hoặc tóm tắt) tới tất cả các chi nhánh, đại lý phân
phối hoặc những nơi công cộng để các nhà đầu tư dễ dàng tiếp cận.
+ Phân phối Chứng khoán
Ở các nước phát triển, quá trình tiếp thị và lập sổ được thực hiện ngay trong quá trình
chuẩn bị hồ sơ chào bán cho đến khi nộp hồ sơ, do đó, việc phân phối Chứng
khoán thường được thực hiện ngay sau khi hồ sơ đăng ký chào bán có hiệu lực. Ở Việt
Nam, việc phân phối Chứng khoán được quy định như sau:
• TCBL hoặc TCPH yêu cầu các nhà đầu tư điền vào phiếu đăng ký mua,
trong đó ghi rõ tên, địa chỉ liên lạc, số lượng chứng khoán đăng ký, số tiền ký quỹ. Các
phiếu đăng ký phải có phần gốc ghi lại các thông tin chính để tiện tham khảo khi cần thiết.
• TCPH có thể yêu cầu nhà đầu tư đặt cọc một khoản tiền, nhưng không quá 10% trị
giá chứng khoán đăng ký mua. Việc ký quỹ có thể được thực hiện bằng tiền mặt hoặc séc
chuyển khoản của ngân hàng.
• Thời hạn đăng ký mua chứng khoán phải đảm bảo kéo dài tối thiểu 20 ngày làm
việc.
• Hết thời hạn đăng ký mua, TCPH, tổ chức bảo lãnh phải thông báo cho
người đầu tư biết số lượng chứng khoán được mua. Tổ chức bảo lãnh cần nêu rõ phương
thức ưu tiên phân phối, có thể dùng một hoặc một số phương thức sau:
- Ưu tiên về thời gian: ai đăng ký trước sẽ được ưu tiên mua trước
Đề án môn học – Bộ môn Kinh tế Đầu tư 13
- Ưu tiên về số lượng: ai đăng ký với số lượng lớn sẽ được ưu tiên mua trước.
- Các ưu tiên khác theo thoản thuận, cần được ghi rõ trong phiếu đăng ký mua chứng
khoán.
+ Kết thúc đợt chào bán
TCPH và bảo lãnh phát hành chuyển giao tiền và Chứng khoán. Nếu hợp đồng bảo
lãnh có quy định, tổ chức bảo lãnh đóng vai trò ổn định thị trường sẽ giao dịch nhằm ổn
định giá chứng khoán trong thời gian và theo những điều kiện quy định. Tại Việt Nam,
các TCPH, tổ chức bảo lãnh phải chuyển giao Chứng khoán cho người mua trong
thời hạn 30 ngày, kể từ ngày kết thúc đợt chào bán. Tiền thu được từ việc phân phối
Chứng khoán phải được chuyển vào tài khoản phong toả tại một ngân hàng.

3.2 Bảo lãnh phát hành.
a. Khái niệm và các hình thức bảo lãnh phát hành.
Khái niệm:
Bảo lãnh phát hành Chứng khoán là việc tổ chức bảo lãnh phát hành cam kết với tổ chức
chào bán thực hiện các thủ tục trước khi chào bán chứng khoán, nhận mua một phần hay toàn bộ
Chứng khoán của tổ chức chào bán để bán lại hoặc mua số Chứng khoán còn lại chưa được phân
phối hết của tổ chức chào bán hoặc hỗ trợ tổ chức chào bán trong việc phân phối Chứng khoán ra
công chúng. Như vậy, bảo lãnh phát hành bao gồm cả việc tư vấn tài chính và phân phối Chứng
khoán.
Các hình thức bảo lãnh phát hành
Việc bảo lãnh phát hành thường được thực hiện theo một trong các phương thức
sau:
- Bảo lãnh với cam kết chắc chắn: là phương thức bảo lãnh mà theo đó TCBL cam kết sẽ
mua toàn bộ số Chứng khoán chào bán cho dù có phân phối được hết Chứng khoán hay không.
Trong hình thức bảo lãnh tổ hợp theo "cam kết chắc chắn", một nhóm các TCBL hình thành
một tổ hợp để mua Chứng khoán của TCPH với giá chiết khấu so với giá chào bán ra công chúng
(POP)7 và bán lại các Chứng khoán đó ra công chúng theo giá POP. Chênh lệch giữa giá mua
Chứng khoán của các TCBL và giá chào bán ra công chúng được gọi là hoa hồng chiết khấu.
- Bảo lãnh theo phương thức dự phòng: đây là phương thức thường được áp dụng
khi một Công ty đại chúng chào bán bổ sung thêm cổ phiếu thường ở các nước phát
triển. Trong trường hợp đó, Công ty cần phải bảo vệ quyền lợi cho các cổ đông hiện hữu, và
như vậy, Công ty phải chào bán cổ phiếu bổ sung cho các cổ đông cũ trước khi chào
bán ra công chúng bên ngoài. Dĩ nhiên, sẽ có một số cổ đông không muốn mua thêm cổ
Đề án môn học – Bộ môn Kinh tế Đầu tư 14
phiếu của Công ty. Do vậy, Công ty cần có một TCBL dự phòng sẵn dàng mua những quyền
mua không được thực hiện và chuyển thành những cổ phiếu để phân phối ra ngoài công chúng.
Có thể nói, bảo lãnh theo phương thức dự phòng là việc TCBL cam kết sẽ mua nốt số Chứng
khoán còn lại chưa được phân phối hết của TCPH và bán lại ra công chúng. Tại các nước đang
phát triển, khi các TCBL còn non trẻ và chưa có tiềm lực lớn thì phương thức bảo lãnh phát hành
dự phòng lại là phương thức bảo lãnh thông dụng nhất.

- Bảo lãnh với cố gắng cao nhất: Là phương thức bảo lãnh mà theo đó TCBL thoả thuận
làm đại lý cho TCPH. TCBL không cam kết bán toàn bộ số Chứng khoán mà cam kết mà
cố gắng sẽ hết sẽ trả lại cho TCPH phần còn lại.
- Bảo lãnh theo phương thức bán tất cả hoặc không: trong phương thức này,
TCPH yêu cầu TCBL bán một số lượng Chứng khoán nhất định, nếu không phân phối được hết
sẽ huỷ toàn bộ đợt chào bán.
- Bảo lãnh theo phương thức tối thiểu - tối đa: là phương thức trung gian giữa phương thức
bảo lãnh với cố gắng cao nhất và phương thức bảo lãnh bán tất cả hoăc không. Theo phương thức
này, TCPH yêu cầu TCBL bán tối thiểu một tỉ lệ Chứng khoán nhất định (mức sàn). Vượt trên
mức ấy, TCBL được tự do chào bán Chứng khoán đến mức tối đa quy định (mức trần). Nếu lượng
Chứng khoán bán được đạt tỉ lệ thấp hơn mức yêu cầu thì toàn bộ đợt chào bán sẽ bị huỷ bỏ.
b. Chủ thể tham gia đợt bảo lãnh phát hành.
- Tổ hợp phát hành bảo lãnh. TCBL, theo cách hiểu đơn giản, là người đứng ra mua hoặc
chào bán Chứng khoán của một TCPH nhằm thực hiện việc phân phối Chứng khoán. Một TCBL
có thể bảo lãnch phát hành cho một đợt chào bán song do việc bảo lãnh là một nghiệp vụ có nhiều
rủi ro nên các TCBL thường lập ra tổ hợp bảo lãnh phát hành để việc phân phối Chứng khoán
được tiến hành nhanh chóng và có hiệu quả.
- Tổ chức bảo lãnh chính Trường hợp có tổ hợp bảo lãnh phát hành sẽ có một hay nhiều
TCBL chính. Các tổ chức này do TCPH lựa chọn. TCBL chính được phép thay mặt các TCBL
thành viên trong tổ hợp để giải quyết tất cả các vấn đề liên quan tới đợt phân phối Chứng khoán.
Thẩm quyền của TCBL chính được quy định trong hợp đồng giữa các TCBL tham gia đợt
chào bán.
Trên thế giới, các ngân hàng đầu tư thường là những tổ chức đứng ra làm bảo lãnh phát
hành.
- Nhóm đại lý phân phối Nhóm đại lý phân phối bao gồm các Công ty Chứng khoán tự
doanh giúp cho việc phân phối Chứng khoán. Trong một đợt chào bán ra công chúng dưới hình
Đề án môn học – Bộ môn Kinh tế Đầu tư 15
thức tổ hợp, đại lý phân phối là các Công ty mà TCBL chính dành Chứng khoán cho họ để phân
phối. TCBL chính phân chia Chứng khoán được bán cho các đại lý phân phối vào tài khoản của
các nhà bảo lãnh theo tỷ lệ cam kết. Các TCBL mua Chứng khoán trực tiếp từ TCPH, còn các

đại lý phân phối mua Chứng khoán từ TCBL chính hoặc TCBL thành viên và bán lại các
Chứng khoán đó. Đại lý phân phối không đóng vai trò của TCBL vì vậy không chịu các rủi ro
nếu đợt chào bán không thành công. Đại lý phân phối không phải là một TCBL, tuy nhiên, một
TCBL có thể đóng vai tròi của đại lý và là thành viên của nhóm đại lý phân phối trong trường hợp
TCBL đó mua và bán lại các Chứng khoán của các TCBL khác hoặc các đại lý không có khả năng
phân phối hết.
c. Quy trình bảo lãnh phát hành
Quy trình bảo lãnh phát hành đầy đủ nhất được thực hiện ở các nước phát triển bao gồm 4
bước cơ bản sau:
- Phân tích và đánh giá khả năng chào bán;
- Chuẩn bị hồ sơ xin phép chào bán;
- Phân phối cổ phiếu;
- Bình ổn và điều hoà thị trường.
4. NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG
4.1 Nhu cầu vốn huy động
Mỗi khi ra quyết định mở rộng huy động vốn thì trước đó Công ty cổ phần phải xác định
rõ nhu cầu huy động vốn. Căn cứ vào nhu cầu huy động vốn mà Công ty cổ phần đưa ra phương
thức huy động, qui mô, khối lượng, thời gian sử dụng đối với vốn huy động
a) Qui mô vốn cần huy động phụ thuộc vào chiến lược phát triển kinh doanh của công ty,
khả năng tài chính sẵn có của công ty. Nguồn vốn vay ngân hàng thường chỉ sử dụng cho các
mục đích ngắn hạn, trước mắt. Qui mô vốn vay ngân hàng thường không lớn. Với những
nhu cầu về vốn lớn, thời gian sử dụng dài, CTCP thường chọn phát hành chứng khoán (trái
phiếu, cổ phiếu) trên TTCK.
b) Thời gian thực hiện phát hành chứng khoán thường mất khá lâu và trải qua rất nhiều
công đoạn do yêu cầu của cơ quan quản lý Nhà nước về thị trường chứng khoán. Do đó,
với những yêu cầu vốn gấp, Công ty cổ phần thường sử dụng phương thức vay ngân hàng, còn với
những khoản vốn lớn nằm trong chiến lược huy động vốn thì CTCP ưu tiến huy động trên TTCK.
Đề án môn học – Bộ môn Kinh tế Đầu tư 16
4.2 Chi phí phát hành chứng khoán
Chi phí phát hành chứng khoán bao gồm các chi phí bảo lãnh phát hành, tư vấn, quảng

cáo, in ấn, phí kiểm soát, phí niêm yết Các chi phí này nhiều hay ít tuỳ thuộc vào nhiều yếu tố
và có thể chiếm đến 10% tổng giá trị phát hành. Chi phí phát hành của phương thức phát hành
rộng rãi ra công chúng thường lớn hơn chi phí phát hành theo phương thức phát hành riêng lẻ. Vì
vậy, trong một số trường hợp Công ty cổ phần chọn phương thức phát hành riêng lẻ. Mục tiêu
cuối cùng của cả hai phương thức phát hành đều là số vốn được huy động. Nếu so với chi phí
thực hiện vay vốn từ các ngân hàng thương mại, chi phí phát hành chứng khoán là khá cao
so với chi phí thực hiện vay vốn ngân hàng thương mại. Đây cũng là một lý do cản trở sự
tham gia vào thị trường vốn của các Công ty cổ phần. Vì vậy, có thể sắp xếp 3 phương thức huy
động vốn theo tiêu thức chi phí thực hiện từ thấp đến cao là: Vay ngân hàng thương mại, phát
hành riêng lẻ và phát hành chứng khoán rộng rãi.
4.3 Chi phí vốn huy động
Theo lý thuyết, chi phí vốn của cổ phiếu mới (Ke) được xác định trên nguyên tắc: Cổ tức
của các cổ đông cũ ít nhất không bị giảm.
Chi phí của cổ phiếu mới được tính bằng: Ke = Dt / Po(1 - F) + g
Trong đó:
Dt - cổ tức mong đợi năm thứ t ;
Po - thị giá hiện tại của cổ phiếu ;
F - chi phí phát hành ;
g - tỷ lệ tăng trưởng mong đợi.
Chi phí của lợi nhuận không chia (Ks) là tỷ lệ cổ tức mà người nắm giữ cổ phiếu yêu
cầu đối với dự án công ty đầu tư bằng lợi nhuận không chia. So với chi phí của lợi nhuận không
chia (tái đầu tư), chi phí vốn cổ phần thường mới cao hơn do có chi phí phát hành. Chi phí lợi
nhuận không chia được tính bằng công thức sau.
Ks = Dt / Po + g
Với g là tỷ lệ tăng trưởng mong đợi, và tỷ lệ này luôn lớn hơn chi phí nợ vay sau thuế, ký
hiệu là Kd (1-T).
Nợ vay sau thuế có thể kể đến 2 hình thức chính là: vay ngân hàng thương mại và phát hành
trái phiếu. Thông thường, lãi suất tiền vay ngân hàng thương mại thường cao hơn lãi suất
trái phiếu bởi: nếu không kể đến các chi phí văn phòng, tiền lương nhân viên, thuê trụ sở lãi
suất tiền vay ngân hàng thương mại bao gồm lãi suất cho vay cộng với một phần lợi nhuận của

Đề án môn học – Bộ môn Kinh tế Đầu tư 17
ngân hàng, trong khi đó, lãi suất trái phiếu chỉ cao hơn lãi suất cho vay đối với ngân hàng thương
mại một ít để bù dắp rủi ro.
Chi phí nợ vay sau thuế được tính bằng công thức: Kd (1-T) = e (1 - T)
Trong đó:
e - lãi suất tiền vay,
T - thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp.
Giả sử e1 là lãi suất tiền vay ngân hàng, e2 là lãi suất trái phiếu, và e1 > e2. Khi đó ta có:
e1 (1-T) > e2 (1-t)
Tức là, chi phí vốn vay ngân hàng lớn hơn chi phí vốn của trái phiếu. Tóm lại, chi phí vốn
của cổ phiếu mới lớn hơn chi phí lợi nhuận không chia, chi phí lợi nhuận không chia lớn
hơn chi phí vốn vay ngân hàng, chi phí vốn vay ngân hàng lại lớn hơn chi phí vốn của trái phiếu.
Do đó, nếu xét riêng về chi phí vốn thì phương thức phát hành trái phiếu là tốt nhất vì có chi phí
vốn nhỏ nhất.
4.4 Thời gian sử dụng vốn huy động
Thời gian sử dụng vốn huy động có giá trị không kém gì chi phí sử dụng vốn huy động. Trong
nền kinh tế thị trường, thời gian chính là giá trị. Nếu nhu cầu huy động vốn của công ty chỉ là sử
dụng trong thời gian ngắn thì công ty thường dùng phương thức vay vốn ngân hàng ; nếu thời
gian sử dụng là dài hơn, phục vụ cho các dự án dài hạn thì phương thức phát hành chứng khoán sẽ
là phương án phù hợp nhất.
4.5 Quá trình SX – KD,tạo lập thương hiệu của doanh nghiệp
Với số vốn huy động được trên thị trường chứng khoán, Công ty cổ phần thực hiện đầu tư vào
dự án của mình mà không chịu nhiều sự kiểm soát của nhà đầu tư
Báo cáo tài chính thường kỳ, bản cáo bạch và báo cáo dự án khả thi của Công ty cổ phần là
những nội dung chính phải chịu sự kiểm soát của cơ quan quản lý nhà nước. Trong quá trình hoạt
động SX-KD, Công ty cổ phần không phải chịu sự chi phối về quyết định, các vấn đề quan
trọng theo qui định của pháp luật và điều lệ công ty mới phải thông qua Đại hội đồng cổ đông,
HĐQT. Nhưng với vốn vay của các ngân hàng thương mại, Công ty cổ phần phải chịu sự kiểm
soát chặt chẽ hơn. Các quyết định quan trọng liên quan đến số vốn vay được của ngân
hàng thông thường phải có sự tham gia của đại diện ngân hàng cho vay. Điều này dẫn đến tình

trạng công ty có thể bỏ qua một cơ hội tốt nào đó, hay phải thực hiện một quyết định tồi theo ý
của phía ngân hàng, ảnh hưởng đến kết quả kinh doanh của công ty. Đây chính là nhược điểm của
vốn vay ngân hàng so với vốn huy động được trên thị trường chứng khoán.
4.6 Đòn bẩy tài chính
Đề án môn học – Bộ môn Kinh tế Đầu tư 18
Chiến lược đòn bẩy tài chính là một trong những chiến lược thường được áp dụng nhất đối
với CTCP và những nhà đầu tư. Công ty cổ phần có thể sử dụng đòn bầy tài chính bằng các cách:
phát hành cổ phiếu, trái phiếu , vay ngân hàng thương mại, chiếm dụng vốn tất cả các hình thức
trên đều nhằm mục đích huy động vốn cho công ty hoạt động. Để có thể sử dụng đòn bầy tài
chính, CTCP phải có tiềm năng, sản xuất kinh doanh có hiệu quả, có những dự án khả thi cao và
có được niềm tin của các nhà đầu tư.
Hệ số nợ = Nợ / tổng nguồn vốn
Khi hệ số nợ tăng, CTCP càng có lợi vì chỉ phải đóng góp một lượng vốn ít, nhưng được sử
dụng một lượng tài sản lớn. Khi đó, nếu đạt được lợi nhuận cao hơn số tiền lãi phải trả, thì phần
lợi nhuận dành cho CTCP sẽ gia tăng rất nhanh. Hay nói cách khác, 1 đồng vốn CSH tạo ra nhiều
lợi nhuận hơn so với trường hợp không vay nợ. Đòn bầy tài chính như là “con dao hai lưỡi”, nếu
lợi nhuận trước thuế và lãi vay không đủ lớn để bù đắp chi phí vay nợ thì mức lợi nhuận ròng
trwn một đồng vốn CSH sẽ giảm. Ngược lại, khi lợi nhuận trước thuế và lãi vay đủ lớn để bù đắp
chi phí vay nợ thì chỉ cần một sự gia tăng nhỏ về lợi nhuận trước thuế và lãi vay cũng mang lại
một mức tăng lớn của lợi nhuận trên 1 đồng vốn CSH. Trong các khoản nợ, CTCP thường không
phải trả lãi các khoản chiếm dụng như: phải trả nhà cung cấp, phải thanh toán công nhân viên,
phải nộp ngân sách Do đó, đòn bẩy tài chính của CTCP trong trường hợp này luôn hiệu quả, nó
không làm giảm mức sinh lời của 1 đồng vốn CSH.
4.7 Nhân tố khác
- Rủi ro của CTCP khi phát hành. Trong những giao dịch trên các thị trường tài chính,
một bên thường không biết tất cả những gì cần biết về bên kia để có những quyết định đúng đắn,
sự không cân bằng về thông tin mà mỗi bên có được gọi là thông tin không cân xứng. Việc tồn tại
thông tin không cân xứng trong thị trường tài chính làm phát sinh hai hiện tượng:
i) Chọn lựa đối nghịch: Là hiện tượng do thông tin không cân xứng tạo ra trước khi
diễn ra việc giao dịch. Lựa chọn đối nghịch xảy ra khi những người đi vay chứa nhiều rủi ro là

những người tích cực tìm vay nhất và do đó có nhiều khả năng được lựa chọn nhất. Vì vậy, người
cho vay có thể quyết định không cho vay nữa mặc dù có những những hợp có thể trả được nợ.
ii) Rủi ro đạo đức: là hiện tượng do thông tin không cân xứng tạo ra sau khi cuộc giao dịch
diễn ra. Rủi ro đạo đức xảy ra khi người cho vay phải chịu một rủi ro là người vay có ý muốn thực
hiện những hoạt động không tốt (xét theo quan điểm của người cho vay), ít có khả năng hoàn trả
món vay. Vì vậy, người cho vay quyết định không cho vay nữa. Trên TTCK, lựa chọn đối nghịch
Đề án môn học – Bộ môn Kinh tế Đầu tư 19
và rủi ro đạo đức khiến giá chứng khoán của các Công ty niêm yết giảm, ảnh hưởng đến hoạt
động sản xuất kinh doanh của công ty, ảnh hưởng nghiêm trọng đến việc huy động vốn trên
TTCK. Với các CTCP chưa niêm yết, nếu trong tình trạng lựa chọn đối nghịch, CTCP sẽ không
thể huy động được vốn trên TTCK vì sẽ thất bại ngay từ thị trường sơ cấp.
- Chứng khoán của CTCP xem xét theo lý thuyết Lượng cầu tài sản.
Theo lý thuyết lượng cầu tài sản, một tài sản là một vật sở hữu có chứa giá trị. Tiền, chứng
khoán, tác phẩm nghệ thuật, đất đai, nhà cửa, máy móc đều là tài sản. Chứng khoán công
ty là một tài sản tài chính và là một hàng hoá, nó cũng phải cạnh tranh với các hàng hoá khác để
có thể bán được. Các nhà đầu tư sẽ quyết định mua chứng khoán của Công ty cổ phần hay các tài
sản khác dựa trên sự xem xét các yếu tố sau:
1. Tiềm lực kinh tế của nhà đầu tư.
2. Lợi tức dự tính của chứng khoán của công ty so với lợi tức dự tính của các tài sản thay
thế.
3. Mức độ rủi ro đi kèm với lợi tức của chứng khoán của công ty so với các tài sản thay thế
khác.
4. Tính lỏng của chứng khoán của công ty so với các tài sản thay thế.
Vấn đề đặt ra trong việc áp dụng Lý thuyết lượng cầu tài sản trong trường hợp này là: Tài
sản thay thế tiêu biểu đối với chứng khoán của Công ty cổ phần là gì? Để đơn giản hoá các phân
tích, ta hoàn toàn có thể coi tiền gửi tiết kiệm ngân hàng là tài sản thay thế của chứng khoán của
Công ty cổ phần và lần lượt so sánh lượng cầu giữa Tiền gửi và Chứng khoán của Công ty cổ
phần.
a. Tiềm lực kinh tế của nhà đầu tư.
Khi người đầu tư thấy của cải của anh ta tăng lên, anh ta có thêm tiềm lực kinh tế để sẵn

sàng mua sắm tài sản, trong trường hợp này là tài sản tài chính. Chính vì vậy, nhu cầu của anh ta
với tài sản tài chính cũng tăng lên. Lượng cầu về các tài sản tài chính (tiền gửi ngân hàng và
chứng khoán của Công ty cổ phần) sẽ thay đổi khác nhau khi có những thay đổi về tiềm lực kinh
tế. Độ co dãn của lượng cầu theo của cải biểu hiện sự thay đổi lượng cầu đó, nó phản ánh khi
mọi yếu tố khác không thay đổi, lượng cầu về tài sản thay đổi bao nhiêu phần trăm khi
của cải thay đổi 1%. về của cải) Một tài sản là cần thiết thì độ co dãn của cầu theo của cải sẽ nhỏ
hơn 1, tức là khi của cải tăng, mức tăng lượng cầu của tài sản đó tính theo phần trăm sẽ ít hơn
mức tăng của cải tính theo phần trăm. Còn một tài sản là cao cấp thì độ co dãn của cầu theo của
Đề án môn học – Bộ môn Kinh tế Đầu tư 20
cải sẽ lớn hơn 1, tức là khi của cải tăng, lượng cầu tài sản này tăng nhiều hơn theo tỷ lệ phần trăm
so với mức tăng của cải. Cổ phiếu và trái phiếu là những ví dụ về tài sản cao cấp, tiền mặt, tiền
gửi tiết kiệm là những tài sản cần thiết. Như vậy, khi của cải của dân chúng – nhà đầu tư – tăng
lên, đầu tư vào chứng khoán sẽ có nhiều cơ hội được lựa chọn.
b. Lợi tức dự tính.
Lợi tức dự tính của một tài sản cho ta biết có thể được lợi bao nhiêu khi nắm giữ tài sản đó.
Lợi tức dự tính của tiền gửi ngân hàng chính là lãi suất tiền gửi, lợi tức dự tính của trái phiếu
chính là lãi suất của trái phiếu. Lợi tức dự tính của cổ phiếu chính là cổ tức dự tính cộng
với phần trăm thay đổi do sự chênh lệnh giữa thị giá và mệnh giá. Khi thị trường chứng khoán
phát triển ổn định, Công ty cổ phần kinh doanh đạt hiệu quả, thị giá cổ phiếu sẽ cao hơn mệnh giá
cổ phiếu, mức cổ tức thực hiện cũng cao, do đó lợi tức của cổ phiếu tăng cao hơn rất nhiều so với
lãi suất tiền gửi ngân hàng. Với mọi điều kiện, trái phiếu của Công ty cổ phần luôn có lãi suất cao
hơn lãi suất tiền gửi để bù đắp rủi ro. Như vậy, lợi tức dự tính của chứng khoán tăng cao hơn so
với lợi tức dự tính của tiền gửi ngân hàng, lượng cầu tài sản là chứng khoán sẽ tăng.
c. Rủi ro.
Mức độ rủi ro, không chắc chắn về lợi tức dự tính của một tài sản tác động rất mạnh đến
lượng cầu về tài sản đó, công chúng đầu tư thường ưu tiên nắm giữ các tài sản ít rủi ro. Hai tài sản
tài chính ta đang so sánh: tiền gửi ngân hàng và chứng khoán của công ty cổ phần, có mức độ rủi
ro khác nhau. Mức độ rủi ro của tiền gửi ngân hàng là rất nhỏ, bởi vì rất khó để một ngân hàng
phá sản với chính sách bảo vệ hệ thống tài chính của Chính phủ, hơn nữa, nếu ngân hàng có phá
sản thì còn có các khoản bảo hiểm tiền gửi trang trải cho nợ của ngân hàng. Ngược lại với tiền gửi

ngân hàng, chứng khoán của Công ty cổ phần có mức độ rủi ro cao hơn. Rủi ro của Công ty cổ
phần xuất phát chính từ hoạt động sản xuất kinh doanh và không được sự bảo vệ của Chính
phủ như sự bảo vệ hệ thống tài chính. Công ty cổ phần có qui mô càng lớn, lĩnh vực hoạt
động rộng, truyền thống hoạt động lâu năm thì mức độ rủi ro càng nhỏ. Nhưng nhìn chung, mức
độ rủi ro của chúng khoán của Công ty cổ phần thường cao hơn mức độ rủi ro của tiền gửi
ngân hàng. Dựa vào riêng yếu tố này, công chúng đầu tư thường ưa thích nắm giữ tiền gửi ngân
hàng hơn là chứng khoán của Công ty cổ phần.
d. Tính lỏng của tài sản.
Tính lỏng của tài sản là khả năng chuyển đổi sang tiền mặt của tài sản nhanh đến mức nào,
chi phí chuyển đổi nhỏ đến bao nhiêu. Tài sản có tính lỏng càng cao thì càng được ưa chuộng.
Đề án môn học – Bộ môn Kinh tế Đầu tư 21
Tính lỏng của tiền gửi ngân hàng là rất cao vì tiền gửi ngân hàng hoàn toàn có thể chuyển sang
tiền mặt khi đáo hạn theo yêu cầu của nhà đầu tư, khi chưa đáo hạn, tiền gửi ngân hàng vẫn có thể
chuyển sang tiền mặt với chi phí thấp. Trong một thị trường chứng khoán phát triển và được
tổ chức tốt, việc bán chứng khoán được thực hiện nhanh chóng và chi phí thấp. Tuy
nhiên với các thị trường chứng khoán mới ra đời, kinh nghiệm tổ chức, quản lý còn yếu thì việc
bán chứng khoán thường mất nhiều thời gian và chi phí hơn so với việc rút tiền gửi ngân hàng.
- Yếu tố về thị trường. Ngoài các yếu tố cơ bản kể trên còn các yếu tố cũng ảnh hưởng đến
quyết định huy động vốn của CTCP như lạm phát, chính sách tín dụng ưu đãi của Chính phủ, thói
quen tiêu dùng và đầu tư của dân chúng, tình hình chính trị xã hội
CHƯƠNG II: THỰC TRẠNG HUY ĐỘNG VỐN CỦA DOANH NGHIỆP TRÊN THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN GIAI ĐOẠN 2006 – 2013.
1. QUÁ TRÌNH PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN 2006 – 2013
1.1 Lịch sử hình thành
Nền kinh tế Việt Nam được định hướng chuyển sang cơ chế thị trường kể từ Đại hội Đảng
cộng sản lần VI năm 1986. Trong quá trình chuyển đổi nền kinh tế từ cơ chế kế hoạch hoá
tập trung sang nền kinh tế vận hành theo cơ chế thị trường, có hai vấn đề:
+ Nhu cầu về huy động vốn cho quá trình phát triển kinh tế xã hội.
+ Thúc đẩy quá trình cổ phần hoá, nâng cao hiệu quả hoạt động của khu vực kinh
tế quốc doanh.

Ngay từ đầu những năm 1990, việc phát triển thị trường vốn mà cụ thể là thị trường
chứng khoán đã được các cơ quan của Chính phủ triển khai. Sự phát triển của thị trường vốn ở
Việt Nam có thể được chia làm ba giai đoạn quan trọng.
Giai đoạn đầu từ đầu những năm 1990 tới năm 2000 là bước chuẩn bị cho việc thành
lập và đi vào hoạt động của thị trường chứng khoán với sự thành lập của Uỷ ban Chứng
khoán nhà nước, các Trung tâm giao dịch chứng khoán và hệ thống cơ sở pháp lý ban đầu
cho hoạt động chứng khoán như Luật doanh nghiệp.
Giai đoạn thứ hai bắt đầu từ năm 2000 kể từ khi Trung tâm giao dịch chứng khoán
Thành phố Hồ Chí Minh chính thức đi vào hoạt động cho đến hết năm 2006. Tháng
6/2006 khi Quốc hội thông qua Luật chứng khoán đánh dấu quá trình hoàn thiện cơ sở
pháp lý và củng cố hoạt động của thị trường chứng khoán.
Đề án môn học – Bộ môn Kinh tế Đầu tư 22
Giai đoạn 3 từ năm 2006 đến năm 2013 đánh dấu sự phát triển mạnh mẽ của thị
trường chứng khoán và sau đó là sự giảm giá kéo dài trên thị trường do tác động của
các yếu tố kinh tế vĩ mô và sự suy thoái kinh tế trên toàn thế giới (2008 – 2010). Nhưng
đồng thời TTCK Việt Nam đã nâng lên 1 tầm cao mới với những hoạt động chuyên nghiệp hơn
với sự ra đời của thị trường TPCP chuyên biệt , thị trường Upcom
Bảng 1 : Tóm lược sự kiện chính trong quá trình phát triển TTCK tại Việt Nam.
Thời gian Sự kiện
21/12/1990 Luật Công ty & Luật Doanh nghiệp tư nhân được Quốc hội khóa VIII thông
qua
28/11/1996 Nghị định 75/CP của Chính phủ thành lập UBCK Nhà nước
12/6/1999 Luật Doanh nghiệp được Quốc hội khóa X thông qua
20/7/2000 Trung tâm Giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh ( HOSE) khai trương và đi
vào hoạt động
28/7/2000 Phiên giao dịch đầu tiên của Trung tâm Giao dịch Chứng
khoán Thành phố Hồ Chí Minh với 2 cổ phiếu có mã giao dịch là REE
( Công ty cổ phần cơ điện lạnh ) và SAM ( Công ty cổ phần Cáp và vật liệu
viễn thông )
8/3/2005 Trung tâm GDCK Hà Nội (Tiền thân của Sở GDCK Hà Nội) chính thức

khai trương và đi vào hoạt động với việc tổ chức đấu giá cổ phần hóa
DNNN đầu tiên Nhà máy Thiết bị Bưu điện (Postef), mở màn cho chương
trình đấu giá CPH DNNN qua các SGDCK
12/7/2006 Luật Chứng khoán 2006 được Quốc hội khóa XI thông qua.
8/8/2007 Sở Giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chính Minh chính thức được khai
trương
2/6/2008 Thị trường trái phiếu chuyên biệt hình thành theo Quyết định số 352/QĐ-
UBCK ngày 16/5/2008
24/6/2009 SGDCK Hà Nội chính thức ra mắt đồng thời khai trương vận hành thị
trường đăng ký giao dịch chứng khoán công ty đại chúng chưa niêm yết
(UPCoM) với 10 công ty đại chúng đăng ký giao dịch
15/4/2010 Sở GDCK Hà Nội chính thức gia nhập và là thành viên thứ 19 của Liên
đoàn các SGDCK Châu Á và Châu Đại Dương (AOSEF)
Đề án môn học – Bộ môn Kinh tế Đầu tư 23
9/7/2012 Ra mắt chỉ số HNX 30, là chỉ số giá của 30 cổ phiếu có tính thanh khoản
nhất trên thị trường cổ phiếu niêm yết.
2/12/2013 Chính thức vận hành hệ thống chỉ số bao gồm chỉ số tổng hợp (HNX FF
Index), bộ chỉ số quy mô (Large Cap Index và Medium/Small Cap Index),
và bộ chỉ số ngành (Công nghiệp, Xây dựng và Tài chính).
12/2013 10 Quỹ mở được cấp phép thành lập
1.2 Tổng quan TTCK giai đoạn 2006 – 2013
1.2.1 Các công cụ trên TTCK
1.2.1.1 Trái phiếu chính phủ
Bảng 2 : Tóm lược quá trình phát triển của thị trường TPCP
Thời gian Sự kiện
Tháng 8/2000 TPCP chính thức được vào giao dịch tại HOSE, đây là sự kiện đầu tiên đánh dấu
TPCP được coi là 1 hàng hóa trên TTCK
Tháng 8/2005 TPCP được đưa vào giao dịch trên Trung tâm GDCK Hà Nội
Tháng 6/2006 Quyết định số 2276/QĐ-BTC về tập trung đấu thầu TPCP tại Trung tâm GDCK
Hà Nội

Tháng 6/2006 Quyết định 46/2006/QĐ-BTC ban hành Quy chế về việc phát hành trái phiếu
Chính phủ theo lô lớn.
24/9/2009 24/09/2009: Hệ thống giao dịch TPCP chuyên biệt chính thức vận hành, là cơ sở
phát triển thị trường giao dịch TPCP thứ cấp theo chuẩn quốc tế
6/8/2012 Áp dụng hệ thống đấu thầu trái phiếu điện tử, cho phép thành viên đấu thầu có thể
nhập phiếu dự thầu từ xa, sửa/hủy phiếu thầu theo diễn biến của thị trường, nhận
kết quả đấu thầu trực tuyến tức thời, giúp rút ngắn thời gian xét thầu, xác định kết
quả đấu thầu và kết nối cơ quan quản lý, tổ chức phát hành, tổ chức thị trường với
toàn thể thành viên đấu thầu Trái phiếu Chính phủ.
24/8/2012 Khai trương Hệ thống giao dịch tín phiếu Kho bạc, góp phần tạo tính thanh khoản
cho tín phiếu đồng thời thể hiện sự kết nối công cụ ngắn hạn và dài hạn của Trái
phiếu Chính phủ.
Đề án môn học – Bộ môn Kinh tế Đầu tư 24
8/3/2013 Chính thức vận hành hệ thống giao dịch Trái phiếu Chính phủ phiên bản 2, cho
phép hỗ trợ giao dịch đa thị trường, đa tiền tệ, tích hợp các hoạt động đấu thầu,
giao dịch tín phiếu, trái phiếu và công bố thông tin, tạo sự liên thông giữa thị
trường nợ sơ cấp và thứ cấp.
Hàng hóa giao dịch bao gồm các loại trái phiếu Chính phủ, trái phiếu chính quyền địa phương,
trái phiếu Chính phủ bảo lãnh. Tất cả các loại trái phiếu giao dịch trong hệ thống đều được lưu ký
tập trung tại Trung tâm Lưu ký chứng khoán.
Trái phiếu Chính phủ giao dịch sẽ được gán mã giao dịch và mã định danh riêng biệt để tạo
thuận lợi cho hoạt động giao dịch và quản lý. Phương thức giao dịch được áp dụng là thỏa thuận.
Thành viên có thể thực hiện giao dịch thỏa thuận từ xa thông qua hệ thống mạng máy tính nội bộ
mở rộng.
Văn bản pháp luật cụ thể liên quan đến trái phiếu và giao dịch trái phiếu được quy định rõ trong
thông tư số 17/2012/TT-BTC của bộ tài chính. Theo đó, mệnh giá tối thiểu của trái phiếu là
100.000 VND, các mệnh giá lớn hơn là bội của 100.000 VND .Kỳ hạna) Tín phiếu kho bạc có kỳ
hạn là 13 tuần, 26 tuần và 52 tuần;b) Trái phiếu kho bạc và công trái xây dựng tổ quốc có kỳ hạn
là 2 năm, 3 năm, 5 năm, 10 năm, 15 năm và 30 năm;c) Bộ Tài chính quy định các kỳ hạn khác của
trái phiếu trong một số trường hợp cần thiết.

Nhìn bức tranh tổng thể của thị trường trái phiếu chính phủ từ năm 2006 – 2013, sau khi TPCP
được tập trung tại HASTC và sau đó hình thành thị trường TPCP chuyên biệt đã cho phép TPCP
đạt hiệu quả tối đa của bản thân nó. Cụ thể trong báo cáo đánh giá năm 2013 của Sở GDCK Hà
Nội (HNX) năm nay, là hoạt động của thị trường trái phiếu chính phủ, với khối lượng huy động và
thanh khoản đều tăng mạnh. Năm 2013, thông qua kênh đấu thầu trái phiếu tại HNX, Chính phủ
đã huy động được trên 180.000 tỷ đồng ( chiếm khoảng 90% tổng giá trị huy động được thông
qua TTCK), là mức huy động cao kỷ lục từ trước đến nay.
Tuy rằng huy động được nhiều vốn thông qua TPCP, giảm áp lực về lạm phát, tránh thâm hụt
ngân sách, song vấn đề nợ công đang được cả xã hội quan tâm trước những bài học nợ công của
Đề án môn học – Bộ môn Kinh tế Đầu tư 25