Sự truyền dẫn lãi suất của chính sách tiền tệ đến lạm phát ở Việt Nam Luận văn thạc sĩ

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM





VŨ NHẬT TÂN




SỰ TRUYỀN DẪN LÃI SUẤT CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN
TỆ ĐẾN LẠM PHÁT Ở VIỆT NAM




LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ




TP. Hồ Chí Minh – Năm 2015
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM



VŨ NHẬT TÂN

SỰ TRUYỀN DẪN LÃI SUẤT CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN
TỆ ĐẾN LẠM PHÁT Ở VIỆT NAM


CHUYÊN NGÀNH : TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG
MÃ SỐ : 60340201


LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ


NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC
PGS. TS. TRẦN HOÀNG NGÂN


TP. Hồ Chí Minh – Năm 2015
LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của bản thân dưới sự hướng
dẫn của PGS. TS. Trần Hoàng Ngân. Nguồn số liệu và kết quả thực
nghiệm cũng như các trích dẫn được thực hiện là hoàn toàn trung thực,
chính xác.
Tác giả


Vũ Nhật Tân


MỤC LỤC
Trang phụ bìa

Lời cam đoan
Mục lục
Danh mục các ký hiệu, chữ viết tắt
Danh mục các hình
Danh mục các bảng
LỜI MỞ ĐẦU

Lý do chọn đề tài 1
Mục tiêu nghiên cứu 2
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu 2
Phương pháp nghiên cứu 2
Ý nghĩa của đề tài 2
Chương 1:
TỔNG QUAN VỀ SỰ TRUYỀN DẪN LÃI SUẤT CỦA
CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ ĐẾN LẠM PHÁT 3
1.1. Lý thuyết về lạm phát 3
1.1.1. Khái niệm và đo lường lạm phát 3
1.1.2. Phân loại lạm phát 4
1.1.3.
Nguyên nhân gây nên lạm phát
6
1.1.4. Tác động của lạm phát đối với nền kinh tế 8
1.2. Lãi suất – một công cụ của chính sách tiền tệ 9
1.3. Tổng quan các nghiên cứu về truyền dẫn chính sách tiền tệ đến lạm
phát 12
1.3.1. Khái niệm và cơ chế truyền dẫn lãi suất của chính sách tiền tệ
12
1.3.2.
Các nghiên cứu truyền dẫn chính sách tiền tệ lên lạm phát ở nước
ngoài 14

1.3.3.
Các nghiên cứu về truyền dẫn chính sách tiền tệ lên lạm phát ở Việt
Nam 15

1.4. Giới thiệu về mô hình VAR 19
KẾT LUẬN CHƯƠNG I 21
Chương 2: PHÂN TÍCH SỰ TRUYỀN DẪN LÃI SUẤT CỦA CHÍNH
SÁCH TIỀN TỆ ĐẾN LẠM PHÁT TẠI VIỆT NAM 22
2.1. Giới thiệu về công cụ chính sách tiền tệ ở Việt Nam 22
2.1.1. Khái niệm chính sách tiền tệ 22
2.1.2. Mục tiêu của chính sách tiền tệ 22
2.1.3. Các công cụ của chính sách tiền tệ ở Việt Nam 23
2.2. Lạm phát và chính sách tiền tệ tại Việt Nam 26
2.2.1. Do chính sách tiền tệ mở rộng của Việt Nam 27
2.2.2. Ảnh hưởng của giá cả hàng hóa thế giới 28
2.2.3. Tỷ giá hối đoái 30
2.2.4. Lạm phát kỳ vọng 32
2.2.5. Sự thiếu đồng bộ giữa chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ.33
2.3. Phân tích sự truyền dẫn lãi suất của chính sách tiền tệ đến lạm phát
tại Việt Nam 35
2.3.1. Kiểm định tính dừng: 35
2.3.2. Kiểm định mối quan hệ nhân quả Granger: 36
2.3.3. Lựa chọn độ trễ phù hợp: 36
2.3.4. Ước lượng mô hình VAR: 36
2.3.5. Kiểm định tính ổn định của mô hình: 37
2.3.6. Phân tích hàm phản ứng đẩy (Impulse response function - IRF) 38
2.3.7. Phân rã phương sai (Variance Decomposition): 45
KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 47
Chương 3: MỘT SỐ GỢI Ý GÓP PHẦN KIỂM SOÁT LẠM PHÁT Ở

VIỆT NAM BẰNG CÔNG CỤ LÃI SUẤT CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ 48
KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 51
KẾT LUẬN 52
Hạn chế và các hướng nghiên cứu mở rộng 53
Tài liệu tham khảo 54
PHỤ LỤC 56

DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT

Chữ viết tắt Nội dung
ADF Kiểm định Dickey – Fuller mở rộng
CPI Consumer Price Index - Chỉ số giá tiêu dùng
FDI Foreign Direct Investment - Đầu tư trực tiếp nước ngoài
FED Federal Reserve System - Cục dự trữ liên bang Mỹ
GDP Gross Domestic Product - Tổng sản phẩm quốc nội
ICOR Incremental Capital - Output Ratio - Hệ số sử dụng vốn
IMF International Monetary Fund - Quỹ tiền tệ quốc tế
LSCB Lãi suất cơ bản
LSTCV Lãi suất tái cấp vốn
NHNN Ngân hàng Nhà nước
NHTM Ngân hàng Thương mại
OLS Ordinary Least Squares
VAR Vector Autoregressive - Vector tự hồi quy
WTO World Trade Organization - Tổ chức thương mại thế giới



DANH MỤC CÁC HÌNH
Hình 1-1: Lạm phát cầu kéo qua mô hình tổng cung, tổng cầu 6
Hình 1-2: Lạm phát chi phí đẩy qua mô hình tổng cung, tổng cầu 7

Hình 2-1: Tỷ lệ lạm phát của Việt nam giai đoạn 2007 – 2013 26
Hình 2-2: Biểu đồ giá cả hàng hóa thế giới. giá lương thực và giá dầu thô giai đoạn
từ 10/2006 – 12/2011 29
Hình 2-3: Chỉ số ICOR Việt Nam giai đoạn 2007 - 2013 30
Hình 2-4: Kiểm định tính ổn định của mô hình bằng kiểm định AR Root 37
Hình 2-5: Phản ứng của GDP trước cú sốc LSCB 39
Hình 2-6: Phản ứng của CPI trước cú sốc LSCB 40
Hình 2-7: LSCB chịu sự tác động của CPI 41
Hình 2-8: Phản ứng của GDP trước cú sốc cung tiền M2 42
Hình 2-9: Phản ứng của CPI trước cú sốc cung tiền M2 43
Hình 2-10: Phản ứng của GDP trước cú sốc LSTCV 44
Hình 2-11: Phản ứng của CPI trước cú sốc LSTCV 44


DANH MỤC CÁC BẢNG
Bảng 2-1: Bảng tính giá trị tương đương 1 triệu đồng giai đoạn 2007 - 2013 26
Bảng 2-2: Kết quả kiểm định tính dừng của các biến 35
Bảng 2-3: Kiểm định tính dừng phần dư của các biến 38
Bảng 2-4: Phân rã phương sai của biến GDP 45
Bảng 2-5: Phân rã phương sai của biến CPI 46


1



LỜI MỞ ĐẦU
Lý do chọn đề tài
Nền kinh tế Việt Nam sau hội nhập WTO đã trải qua nhiều bước thăng trầm, nhất
là sau ảnh hưởng của khủng hoảng kinh tế thế giới; tăng trưởng kinh tế chậm lại, thất

nghiệp tăng cao, hàng hóa tốn kho gia tăng, nhiều doanh nghiệp bị phá sản Ngành
tài chính ngân hàng cũng trải qua nhiều sóng gió với hàng loạt biến động; cuộc cải tổ
các ngân hàng yếu kém vẫn đang tiếp tục diễn ra.
Trước tình hình đó, NHNN đã đưa ra hàng loạt những điều chỉnh như việc giảm
mặt bằng lãi suất, điều chỉnh giảm 4 lần đối với lãi suất tái cấp vốn từ 15% xuống
10%, lãi suất chiết khấu từ 13% xuống 8%. Lãi suất trên thị trường mở giảm 6 lần.
Điều chỉnh giảm 4 lần trần lãi suất tiền gửi tối đa bằng VNĐ, từ 14%/năm xuống
9%/năm đối với tiền gửi có kỳ hạn 1 tháng đến 12 tháng; từ 6%/năm xuống 2% năm
đối với tiền gửi không kỳ hạn. Lãi suất chính là công cụ chính để điều hành chính
sách tiền tệ, điều tiết thị trường; lãi suất cũng là chỉ số quan trọng mà các nhà làm
chính sách, các doanh nghiệp và nhiều cá nhân quan tâm, phân tích, đánh giá. Chính
sách tiền tệ năm 2013 được Thống đốc NHNN khẳng định là tiếp tục điều hành linh
hoạt và thận trọng. Theo đó, NHNN sẽ tiếp tục điều hành chính sách tiền tệ một cách
linh hoạt, hiệu quả, phù hợp các điều kiện kinh tế vĩ mô; đồng thời kiểm soát tốc độ
tăng trưởng tín dụng đối với các tổ chức tín dụng để nâng cao khả năng tiếp cận vốn
của doanh nghiệp theo hướng tập trung vào các lĩnh vực ưu tiên và dự án sản xuất
kinh doanh có hiệu quả.
Lãi suất là công cụ quan trọng để điều hành chính sách tiền tệ, tuy nhiên để chính
sách tiền tệ có thể phát huy được tính hiệu quả thì còn phụ thuộc vào sự truyền dẫn
từ lãi suất chính sách sang lãi suất bán lẻ và tính minh bạch của thị trường tiền tệ. Đó
là lý do tôi muốn tìm hiểu về sự truyền dẫn của lãi suất và các yếu tố tác động của nó
thông qua mô hình Vectơ tự hồi quy VAR nhằm định lượng được quá trình trên, giúp
các nhà hoạch định chính sách có cái nhìn rõ hơn về các yếu tố tác động, giúp đề ra
các biện pháp thích hợp để ban hành chính sách.
2



Mục tiêu nghiên cứu
Mục đích của đề tài là bằng phân tích định lượng để phân tích cơ chế truyền dẫn

lãi suất của chính sách tiền tệ, đồng thời đánh giá được tầm quan trọng và tác động
của kênh này lên lạm phát. Từ đó kết luận thông qua các yếu tố tác động như trên thì
NHNN có thể ban hành lãi suất chính sách phù hợp để đạt được lạm phát kỳ vọng
hay không. Câu hỏi nghiên cứu được đưa ra là: có sự truyền dẫn lãi suất từ lãi suất
chính sách tiền tệ đến lạm phát ở Việt Nam hay không và yếu tố nào của chính sách
tiền tệ là tác động mạnh nhất đến lạm phát ở Việt Nam.
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu: kiểm định tác động của kênh truyền dẫn lãi suất của chính
sách tiền tệ đến lạm phát bằng mô hình VAR.
Phạm vi nghiên cứu: lạm phát Việt Nam từ quý 1 năm 2000 đến quý 3 2014.
Phương pháp nghiên cứu
Nghiên cứu định lượng bằng cách sử dụng mô hình Vectơ tự hồi quy VAR, phân
tích cơ chế truyền tải của các cú sốc thông qua các hàm phản ứng xung động
(Impulse response function - IRF), đánh giá tầm quan trọng của các cú sốc của
các biến trong việc giải thích cho sự biến động của 1 biến trong mô hình
thông qua chức năng phân rã phương sai (Variance decomposition). Các dữ liệu
được lấy từ website tổng cục thống kê, ngân hàng nhà nước Việt Nam và các dữ liệu
khác được tác giả thu thập và tổng hợp. Nghiên cứu sử dụng kết quả được phân tích
bằng chương trình Eview 8.0 sẽ được trình bày chi tiết trong đề tài.
Ý nghĩa của đề tài
Kết quả nghiên cứu của đề tài sẽ kiểm định được mức độ tác động, tốc độ tác
động của kênh truyền dẫn chính sách tiền tệ đến lạm phát; là tài liệu tham khảo để
các nhà hoạch định chính sách sử dụng để gia tăng hiệu quả của chính sách tiền tệ.

3



Chương 1
TỔNG QUAN VỀ SỰ TRUYỀN DẪN LÃI SUẤT CỦA

CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ ĐẾN LẠM PHÁT
1.1. Lý thuyết về lạm phát
1.1.1.
Khái niệm và đo lường lạm phát
Lạm phát là sự tăng lên liên tục và kéo dài của mức giá chung theo thời gian.
Lạm phát xảy ra khi có sự tăng giá của hàng loạt các loại hàng hóa chứ không phải
của riêng một mặt hàng nào, và sự tăng giá này là liên tục, kéo dài chứ không phải
tăng một vài lần rồi dừng lại.
Lạm phát được đặc trưng bởi chỉ số chung của giá cả của toàn bộ nền kinh tế,
do việc tính toán giá cả của toàn bộ hàng hóa là khó khăn nên trong thực tế lạm phát
thường được tính toán bằng chỉ số giá tiêu dùng CPI (Consumer Price Index), CPI
không tính mức giá của cả nền kinh tế mà chỉ tính trên giá của một rổ hàng hóa và
dịch vụ đại diện. Thông thường để tính CPI người ta chọn một năm làm gốc, khi đó
CPI thời điểm t được tính là:


=
∑







∑








 100%
Với P


là giá của hàng hóa hay dịch vụ i ở năm t,
P


Q


là giá và sản lượng của hàng hóa hay dịch vụ i ở năm gốc.
Để biết một đơn vị GDP điển hình của kỳ nghiên cứu có mức giá bằng bao nhiêu
phần trăm so với mức giá của năm cơ sở người ta dùng chỉ số giảm phát GDP (GDP
deflator), hay còn gọi là chỉ số điều chỉnh GDP, ký hiệu là D
GDP
.


=
 ℎ ℎĩ
 ℎự ế
 100% =
∑








∑







 100%
Với P


Q


là giá và sản lượng của hàng hóa hay dịch vụ i ở năm t,
4



P


là giá của hàng hóa hay dịch vụ i ở năm gốc.
Lạm phát cơ bản (Core Inflation) là tỷ lệ lạm phát thể hiện sự thay đổi mức giá
mang tính chất lâu dài mà loại bỏ những thay đổi mang tính tạm thời. Chỉ số lạm phát

cơ bản được tính trên chỉ số CPI sau khi loại bỏ một số nhóm hàng hoá và dịch vụ
mà giá của chúng phản ánh sai lệch sự biến động mức giá chung. Ngoài ra để đánh
giá lạm phát người ta còn sử dụng các chỉ số khác như: chỉ số giá sản xuất (PPI –
Production Price Index), chỉ số giá bán buôn (WPI – Whosesale Price Index), chỉ số
giá bán lẻ (RPI – Retail Price Index)
1.1.2.
Phân loại lạm phát
Căn cứ vào định lượng
Lạm phát vừa phải: là lạm phát một con số, có tỷ lệ lạm phát dưới 10% một
năm. Lạm phát vừa phải làm cho giá cả biến động tương đối. Trong thời kì này nền
kinh tế hoạt động một cách bình thường, đời sống của người lao động ổn định. Sự ổn
định đó được biểu hiện: giá cả tăng chậm, lãi suất tiền gửi không cao, không xảy ra
tình trạng mua bán và tích trữ hàng hóa với số lượng lớn…Có thể nói đây là mức lạm
phát mà nền kinh tế chấp nhận được, tùy theo chiến lược phát triển kinh tế từng thời
kỳ mà chính phủ có thể chủ động định hướng duy trì một tỷ lệ lạm phát là bao nhiêu
để gắn với một số mục tiêu kinh tế khác như kích thích tăng trưởng kinh tế, tăng
cường xuất khẩu, giảm tỷ lệ thất nghiệp
Lạm phát phi mã: là lạm phát xảy ra khi giá cả tăng tương đối nhanh với tỷ lệ
2 con số một năm. Nếu lạm phát 2 con số nhưng ở mức thấp thì nền kinh tế vẫn có
thể chấp nhận được, nhưng nếu liên tục duy trì mức lạm phát này hoặc lạm phát ở
mức cao thì sẽ làm cho giá cả chung tăng lên nhanh chóng, gây biến động lớn về nền
kinh tế; khi đó đồng tiền sẽ mất giá nhanh, người dân tích trữ hàng hóa, vàng bạc, bất
động sản và chuyển sang nắm giữ ngoại tệ mạnh để làm phương tiện thanh toán. Như
vậy, lạm phát sẽ ảnh hưởng xấu đến sản xuất và thu nhập. Bên cạnh đó lạm phát phi
5



mã còn là mối đe dọa đối với sự ổn định của nền kinh tế, nếu không kiểm soát được
thì nền kinh tế rất có thể rơi vào tình trạng siêu lạm phát.

Siêu lạm phát: là lạm phát 3 con số 1 năm, xảy ra khi lạm phát đột biến tăng
lên với tốc độ rất nhanh, tỷ lệ lạm phát cao và thường gắn liền với các biến cố lớn
dẫn đến đảo lộn trật tự xã hội như chiến tranh, khủng hoảng chính trị; khi đó sự thâm
hụt ngân sách khiến chính phủ phải phát hành tiền để bù đắp, tạo cơ hội cho siêu lạm
phát xảy ra. Tốc độ và tỷ lệ siêu lạm phát vượt xa lạm phát phi mã, tốc độ lưu thông
tiền tệ tăng kinh khủng, giá cả tăng nhanh và không ổn định, tiền lương thực tế của
người lao động bị giảm mạnh, tiền tệ mất giá nhanh chóng, thông tin không còn chính
xác, các yếu tố thị trường bị biến dạng và hoạt động sản xuất kinh doanh lâm vào tình
trạng rối loạn, mất phương hướng. Tóm lại, siêu lạm phát làm cho đời sống và nền
kinh tế suy sụp một cách nhanh chóng.
Căn cứ vào định tính
Lạm phát cân bằng và lạm phát không cân bằng: lạm phát được gọi là cân
bằng khi nó tăng tương ứng với thu nhập thực tế của người lao động, tăng phù hợp
với hoạt động sản xuất kinh doanh của các doanh nghiệp. Do đó không gây ảnh hưởng
đến đời sống hàng ngày của người lao động và đến nền kinh tế nói chung. Ngược lại
lạm phát không cân bằng tăng không tương ứng với thu nhập của người lao động,
trên thực tế đây là loại lạm phát thường hay xảy ra.
Lạm phát dự đoán trước và lạm phát bất thường: lạm phát dự đoán trước là
loại lạm phát xảy ra hàng năm trong một thời kì tương đối dài và tỷ lệ lạm phát ổn
định đều đặn. Khi đó người dân đã quen với tình trạng lạm phát đó và đã có sự chuẩn
bị trước để dự đoán trước được tỷ lệ lạm phát trong các năm tiếp theo. Do đó không
gây ảnh hưởng đến đời sống, đến kinh tế. Lạm phát bất thường xảy ra đột biến mà có
thể từ trước chưa xuất hiện .Loại lạm phát này ảnh hưởng đến tâm lý ,đời sống người
dân vì họ chưa kịp thích nghi. Từ đó mà loại lạm phát này sẽ gây ra biến động đối
với nền kinh tế và niềm tin của nhân dân vào chính phủ có phần giảm sút. Trong thực
6



tế lịch sử của lạm phát cho thấy lạm phát ở nước ta đang phát triển thường diễn ra

trong thời gian dài, vì vậy hậu quả của nó phức tạp và trầm trọng hơn. Các nhà kinh
tế đã chia lạm phát thành 3 loại với tỷ lệ khác nhau: lạm phát kinh niên kéo dài trên
3 năm với tỷ lệ lạm phát dưới 50% một năm, lạm phát nghiêm trọng thường kéo dài
hơn 3 năm với tỷ lệ lạm phát trên 50% và siêu lạm phát kéo dài trên một năm với tỷ
lệ lạm phát trên 200% một năm .
1.1.3.
Nguyên nhân gây nên lạm phát
Lạm phát do cầu kéo: xảy ra khi tổng cầu tăng mạnh còn mức sản lượng đã đạt
mức sản lượng tiềm năng, khi đó lượng cung sẽ không đủ để đáp ứng lượng cầu trên
thị trường dẫn đến thiếu hụt hàng hóa, theo quy luật cung cầu thì mức giá sẽ tăng lên
và gây ra lạm phát. Như hình dưới ta có thể thấy: khi có sự gia tăng trong tổng chi
tiêu, dẫn đến sự gia tăng tổng cầu làm cho đường tổng cầu dịch chuyển sang phải từ
AD
0
đến AD
1
, làm cho mức giá tăng lên từ P
0
đến P
1
và gây ra lạm phát.

Nguồn: Mankiw (2003)
Hình 1-1: Lạm phát cầu kéo qua mô hình tổng cung, tổng cầu
Lạm phát do chi phí đẩy: khi chi phí sản xuất của doanh nghiệp như tiền lương,
giá cả nguyên liệu đầu vào, máy móc, chi phí bảo hiểm cho công nhân, thuế gia
tăng, điều này làm tổng chi phí sản xuất của doanh nghiệp gia tăng. Để đảm bảo duy
7

trì mức lợi nhuận doanh nghiệp sẽ tăng giá thành sản phẩm và làm mức giá chung
của toàn thể nền kinh tế cũng sẽ tăng lên theo, gây ra lạm phát. Như hình vẽ ta có thể
thấy tổng cung (AS) dịch chuyển sang trái (AS
0
đến AS
1
) do chi phí sản xuất tăng
lên.

Nguồn: Mankiw (2003)
Hình 1-2: Lạm phát chi phí đẩy qua mô hình tổng cung, tổng cầu
Lạm phát do chính sách: xảy ra khi lượng tiền trong lưu thông được đưa vào
nhiều hơn so với mức tăng của sản lượng quốc gia, điều này thường xảy ra khi thực
hiện chính sách tiền tệ mở rộng nhằm kích cầu, mua ngoại tệ nhằm tránh đồng nội tệ
bị mất giá hay do thâm hụt ngân sách Khi cung tiền M2 tăng nhanh hơn mức tăng
của GDP tức là đồng tiền đang mất giá, làm gia tăng lạm phát.
Lạm phát do lạm phát kỳ vọng: do tính tăng giá dai dẳng của lạm phát, lạm phát
kỳ vọng hàm ý lạm phát của năm nay sẽ bằng lạm phát của năm trước hoặc lạm phát
trung bình của một thời kỳ trước đó. Lạm phát kỳ vọng có ảnh hưởng lớn ở những
nước thường xảy ra lạm phát ở mức cao như Việt Nam. Chính mức độ cao và dai
dẳng của lạm phát quá khứ đã dần hình thành mức độ kỳ vọng lạm phát cao trong
người dân và có thể dẫn đến khả năng kiểm soát của Chính phủ sẽ rất khó khăn.
8



1.1.4. Tác động của lạm phát đối với nền kinh tế
Tác động tiêu cực
Chi phí mòn giày: vì lạm phát làm giảm giá trị thực tế của số tiền mặt mà chúng

ta nắm giữ, để tránh sự mất giá của đồng tiền một trong những cách để thực hiện điều
đó là giữ ít tiền mặt hơn và đến ngân hàng thường xuyên hơn để gửi tiền. Chi phí bỏ
ra để giảm lượng tiền nắm giữ được gọi là chi phí mòn giày của lạm phát. Vì phải
đến ngân hàng thường xuyên hơn nên giày bị mòn nhanh hơn, đây là cái giá mà chúng
ta phải trả so với khi không có lạm phát.
Chi phí thực đơn: hầu hết các doanh nghiệp không thay đổi giá hằng ngày, mà
thường thông báo giá và giữ giá ổn định bởi vì họ phải chịu chi phí cho việc thay đổi
giá. Các chi phí này bào gồm chi phí in bảng giá mới, chi phí in catalogue giới thiệu
sản phẩm mới, chi phí gửi bảng giá mới cho khách hàng Chi phí cho việc thay đổi
giá gọi là chi phí thực đơn, một thuật ngữ rút ra từ chi phí in thực đơn mới của các
nhà hàng. Khi lạm phát tăng cao thì làm chi phí thực đơn tăng lên do doanh nghiệp
phải thay đổi bảng giá mới để đảm bảo lợi nhuận.
Những biến dạng của Thuế do lạm phát gây ra: các nhà kinh tế đã nghiên cứu
các luật thuế và kết luận rằng lạm phát có xu hướng làm tăng gánh nặng thuế đánh
vào các khoản thu nhập kiếm được từ tiết kiệm, lạm phát càng cao thì càng có xu
hướng làm giảm động cơ tiết kiệm. Khi tiết kiệm giảm làm đầu tư giảm kéo theo tăng
trưởng kinh tế giảm. Vì vậy, khi lạm phát làm tăng gánh nặng thuế đánh vào các
khoản tiết kiệm, nó có xu hướng làm giảm tỷ lệ tăng trưởng kinh tế trong dài hạn.
Nhầm lẫn và bất tiện: lạm phát làm cho đồng tiền có giá trị thực tế không giống
nhau vào các thời điểm khác nhau, nên việc tính toán lợi nhuận của công ty, thu nhập,
chi phí sẽ khó chính xác. Điều này làm cho các nhà đầu tư có thể nhầm lẫn giữa các
doanh nghiệp làm ăn kém hiệu quả với doanh nghiệp hiệu quả, do vậy cản trở thị
trường tài chính, làm giảm hiệu quả đầu tư.
Tác động tích cực
9



Lạm phát cũng có những tác động tích cực nhất định, tỷ lệ lạm phát vừa phải và
có tính ổn định có thể giúp bôi trơn thị trường hàng hoá, tạo công ăn việc làm, tăng

đầu tư sản xuất, khuyến khích xuất khẩu và phân bổ hiệu quả nguồn lực kinh tế do
lượng lao động thất nghiệp sẽ nâng cao tính cạnh tranh việc làm, tạo động lực để đạt
được mục tiêu tăng trưởng ổn định lâu dài. Tuy nhiên để lạm phát trở thành một động
lực phát triển của nền kinh tế thì cần xây dựng được một nền kinh tế vĩ mô ổn định
và hiệu quả.
1.2. Lãi suất – một công cụ của chính sách tiền tệ
Mục tiêu đầu tiên và quan trọng nhất của phần lớn Ngân hàng Nhà nước
(NHNN) của các nước trên thế giới là ổn định giá trị đồng tiền của quốc gia thông
qua việc kiểm soát lạm phát. Trong đó, lãi suất là một trong những công cụ điều hành
chính sách tiền tệ của NHNN để đạt được mục tiêu đó.
Theo lý thuyết, lãi suất danh nghĩa và lạm phát có mối quan hệ cùng chiều với
nhau. Khi lạm phát tăng thì lãi suất danh nghĩa tăng để đảm bảo mức lãi suất thực.
Điều này sẽ ảnh hưởng đến lạm phát kỳ vọng cũng như hoạt động chi tiêu và đầu tư.
Nếu người tiêu dùng tin rằng lãi suất tiết kiệm sẽ không thay đổi hoặc tăng rất thấp,
nghĩa là lãi suất thực sẽ âm thì họ sẽ có khuynh hướng rút tiền gửi tiết kiệm và đầu
tư vào bất động sản hoặc chứng khoán để bảo vệ sức mua. Điều này sẽ tạo nên bong
bóng trên thị trường bất động sản và ngay lập tức sẽ làm cho CPI có xu hướng gia
tăng; vì thế lãi suất thực là một biến số quan trọng, ảnh hưởng trực tiếp đến quyết
định tiêu dùng, đầu tư của các chủ thể trong nền kinh tế, đồng thời cũng là biến số tác
động đến kỳ vọng lạm phát. Do đó NHNN các nước thường kiểm soát kỳ vọng lạm
phát thông qua xu hướng của lãi suất thực. Thông thường, NHNN sẽ bắt đầu tăng tỷ
lệ lãi suất dần dần khi lạm phát tiến gần tới lãi suất tiền gửi danh nghĩa. Điều này phát
đi một tín hiệu là NHNN sẽ có khuynh hướng duy trì chính sách lãi suất thực dương.
Dấu hiệu này cũng sẽ làm suy yếu các kỳ vọng của thị trường về lãi suất thực âm và
tăng giá của tài sản.
10



Mối quan hệ giữa lãi suất và lạm phát được hình thành dựa trên sự ảnh hưởng

của lãi suất lên tổng cầu. Trong tổng cầu có hai yếu tố sẽ chịu tác động trực tiếp của
việc thay đổi lãi suất là tiêu dùng và đầu tư. Trong đó, tiêu dùng sẽ giảm xuống khi
lãi suất tăng lên là do giá cả của việc vay mượn cho nhu cầu tiêu dùng trở nên đắt đỏ
hơn. Đối với đầu tư, chi phí vay mượn tăng làm cho khả năng sinh lời của các khoản
đầu tư trở nên thấp hơn. Vì thế mà việc tăng lãi suất cũng sẽ làm giảm mức độ đầu
tư, tuy nhiên mức độ đầu tư giảm còn phụ thuộc vào sự co dãn của cầu đầu tư so với
lãi suất. Ngược lại, khi lãi suất giảm xuống thì hành vi của người tiêu dùng và nhà
đầu tư thay đổi theo hướng ngược lại. Sự thay đổi đó được thể hiện bằng sự dịch
chuyển của đường tổng cầu.
John Taylor đưa ra cách tính toán lãi suất danh nghĩa phù hợp trong mối quan
hệ với tăng trưởng và lạm phát - mà giới kinh tế thường gọi là quy tắc Taylor. Quy
tắc Taylor sẽ giúp cho một NHNN xác định được các tỷ lệ lãi suất trong ngắn hạn khi
các điều kiện kinh tế thay đổi để đạt được hai mục tiêu là ổn định kinh tế trong ngắn
hạn và kiểm soát lạm phát trong dài hạn. Quy tắc Taylor có thể được mô tả theo
phương trình sau:

Trong đó:
: Lãi suất danh nghĩa ngắn hạn mục tiêu
: Lạm phát thực tế
: Tỷ lệ lạm phát mục tiêu của NHNN
: Lãi suất thực tại điểm cân bằng của thị trường
: Logarit của tổng sản lượng GDP thực tế
: Logarit của tổng sản lượng GDP tiềm năng
Để áp dụng quy tắc Taylor, NHNN xác định một mức lãi suất thực ngắn hạn
nên dựa trên 3 yếu tố: lạm phát thực tế so với lạm phát mục tiêu; chênh lệch giữa sản
11



lượng thực tế so với sản lượng tiềm năng; mức lãi suất ngắn hạn tại đó nền kinh tế

đạt mức toàn diện nhân công.
Quy tắc Taylor khuyến nghị một mức lãi suất tương đối cao để giảm áp lực lạm
phát trong trường hợp lạm phát cao hơn mức lạm phát mục tiêu hoặc sản lượng vượt
trên mức sản lượng tiềm năng. Trong trường hợp ngược lại, quy tắc Taylor khuyến
nghị một mức lãi suất tương đối thấp để thúc đẩy tăng trưởng. Quy định tỷ lệ a lớn
hơn 0, quy tắc Taylor nói rằng lạm phát tăng 1% đòi hỏi NHNN tăng lãi suất danh
nghĩa lên hơn 1% (cụ thể, bằng 1+aπ).
Đôi lúc, các mục tiêu của CSTT có thể mâu thuẫn với nhau, ví dụ lạm phát vượt
lạm phát mục tiêu trong khi sản lượng lại dưới mức sản lượng tiềm năng. Trong
trường hợp đó, quy tắc Taylor cung cấp chỉ dẫn cho các nhà hoạch định chính sách
cách cân bằng các mục tiêu này qua việc thiết lập một mức lãi suất phù hợp. Mức lãi
suất phù hợp này thường được xem là “mức lãi suất trung hòa”. Tuy nhiên, các nhà
kinh tế học đã chỉ ra rằng việc xác định và tính toán mức lãi suất trung hòa này gặp
rất nhiều khó khăn, đặc biệt là sự không chắc chắn về mặt số liệu và mô hình. Bên
cạnh đó, có nhiều cách khác nhau trong việc xác định mức lãi suất trung hòa do các
phương pháp tính và mức lãi suất trung hòa còn phụ thuộc vào các điều kiện kinh tế.
Mặt khác, một mức lãi suất trung hòa có thể còn khiến tình trạng mâu thuẫn giữa các
mục tiêu này kéo dài hơn mức cần thiết.
Một vấn đề được quan tâm trong lý thuyết kinh tế khi phân tích các tác động
chính sách, đó là độ trễ thời gian tác động của thay đổi chính sách gắn với các yếu tố
tiền tệ (lãi suất, cung tiền, tỷ giá ) tới các yếu tố vĩ mô như đầu tư, lạm phát. Bởi các
quyết sách chỉ có hiệu quả cao nếu xác định được độ trễ này. Tuy nhiên, đây là một
vấn đề không đơn giản, vì cùng một chính sách nhưng độ trễ tác động là rất khác nhau
trong từng thời kỳ phát triển của nền kinh tế. Có rất nhiều sự thay đổi và không chắc
chắn xung quanh độ trễ thời gian trên. Cụ thể, tác động chính sách sẽ phụ thuộc nhiều
nhân tố khác nhau, như chu kỳ kinh doanh, lòng tin của người tiêu dùng và phản ứng
của họ như thế nào đối với sự thay đổi chính sách, giai đoạn của chu kỳ kinh doanh,
12

các sự kiện trong nền kinh tế thế giới và kỳ vọng về lạm phát trong tương lai. Chẳng
hạn, về nguyên lý chung thì lãi suất tăng sẽ hạn chế đầu tư, giảm lạm phát, nhưng lãi
suất cũng làm tăng giá thành sản phẩm qua đó tác động làm tăng giá. Vì sự tác động
mang tính hai mặt như vậy, đòi hỏi phải xác định độ trễ tác động này để có những
quyết định sử dụng công cụ lãi suất theo hướng tăng hay giảm cho mục tiêu kiểm soát
lạm phát.
1.3. Tổng quan các nghiên cứu về truyền dẫn chính sách tiền tệ đến
lạm phát
1.3.1. Khái niệm và cơ chế truyền dẫn lãi suất của chính sách tiền tệ
Truyền dẫn chính sách tiền tệ là một quá trình mà thông qua đó thay đổi trong
chính sách được truyền sang các mục tiêu cuối cùng là lạm phát và tăng trưởng. Có
một sự công nhận chung rằng chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến nền kinh tế thực, ít
nhất là trong ngắn hạn. Tuy nhiên, không có thống nhất chung về kênh mà qua đó
chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến biến động của sản lượng và giá cả. Điều này thể
hiện qua từ những nghiên cứu ban đầu về truyền dẫn như trong lý thuyết tổng quát
của Keynes về sản lượng và việc làm đã mô tả tầm quan trọng của kênh lãi suất trong
truyền dẫn chính sách tiền tệ. Cơ chế truyền dẫn của lãi suất đến lạm phát thường
được mô tả như hình 1-3:
(Nguồn: Bank of England 2007. The transmission mechanism of monetary
policy. www.bankofengland.co.uk)
13



Hình 1-3: Cơ chế truyền dẫn của lãi suất đến lạm phát
Quá trình tác động của lãi suất lên lạm phát diễn ra theo 3 giai đoạn:
Giai đoạn 1 là khi những thay đổi của chính sách tiền tệ sẽ tác động đến lãi suất
của thị trường, các ngân hàng sẽ thay đổi lãi suất huy động và cho vay, lãi suất liên
ngân hàng cũng thay đổi theo. Sự thay đổi này tiếp tục tác động lên giá của các tài

sản như bất động sản, giá cổ phiếu, giá vàng Tỷ giá hối đoái có thể sẽ thay đổi để
thích ứng với mức lãi suất mới. Cuối cùng là sự kỳ vọng của người dân đối với nền
kinh tế sẽ thay đổi.
Giai đoạn 2 là những thay đổi trên thị trường sẽ ảnh hưởng đến cách thức chi
tiêu của người dân và các doanh nghiệp. Khi lãi suất tăng cao sẽ làm giảm tổng cầu
do người tiêu dùng sẽ cắt giảm chi tiêu, nhu cầu ngoài nước cũng sẽ bị ảnh hưởng do
xuất nhập khẩu thay đổi để phù hợp với tỷ giá mới.
Giai đoạn 3 là sự tác động của sự thay đổi tổng cầu lên GDP và lạm phát.
Mishkin’s (1995) trong “Journal of Economic Perspective” đã hệ thống một cái
nhìn bao quát và đầy đủ về các cơ chế truyền dẫn này. Ông nhấn mạnh khả năng tác
động lên chi phí vay của nền kinh tế bằng công cụ lãi suất của chính sách tiền tệ. Việc
thay đổi lãi suất sẽ tác động đến lãi suất cho vay dài hạn, khi lãi suất cho vay giảm sẽ
làm giảm chi phí sử dụng vốn, tạo ra một sự tăng lên trong chi tiêu vào đầu tư, từ đó
dẫn đến tăng lên trong tổng cầu và tổng sản lượng.

Theo mô hình IS - LM truyền thống, cơ chế truyền dẫn của kênh lãi suất có thể
được xem xét thông qua hai giai đoạn. Đầu tiên là sự truyền dẫn của lãi suất danh
nghĩa ngắn hạn sang lãi suất thực dài hạn. Tiếp đến là kênh truyền dẫn thông qua đó
tổng cầu và chỉ số giá bị tác động bởi lãi suất thực dài hạn. Giai đoạn đầu tiên, theo
nghiên cứu “RETAIL BANK INTEREST RATE PASS-THROUGH: NEW
EVIDENCE AT THE EURO AREA LEVEL” của Gabe De Bondt (2002) thì sự kết
nối giữa lãi suất danh nghĩa ngắn hạn và lãi suất thực dài hạn được thể hiện rõ nhất
Lãi suất↓ → Chi phí vay↓ → Đầu tư↑
14



qua hình dạng cấu trúc kỳ hạn của lãi suất. Độ dốc và những biến đổi dọc theo đường
cong lãi suất có thể được giải thích do những rủi ro liên quan đến thời gian, vì thị
trường thường mong chờ nhiều “ưu đãi” đối với các loại dài hạn hơn do rủi ro cao;

hay theo thuyết về phân khúc thị trường (lãi suất mỗi kỳ hạn được xác định một cách
độc lập theo quy luật cung - cầu ở mỗi phân khúc kỳ hạn). Giai đoạn tiếp theo là làm
thế nào để lãi suất thực dài hạn tác động lên các biến tổng cầu và mức giá của nền
kinh tế. Cũng trong nghiên cứu trên, De Bondt chỉ ra rằng, lãi suất cho vay của hệ
thống ngân hàng phản ứng chậm chạp trong ngắn hạn,

đặc biệt là lãi suất vay qua
đêm, vay ngắn hạn và tiêu dùng. Mặc dù nền kinh tế EU phản ứng một cách không
đồng nhất đối với sự truyền dẫn của lãi suất, tuy nhiên sự xuất hiện của đồng tiền
chung châu Âu Euro đã làm cơ chế truyền dẫn trở nên nhanh chóng hơn. Lý do ở đây
là do sự cạnh tranh tăng lên, chi phí chuyển đổi giảm xuống và sự gia tăng trong độ
co giãn của lãi suất đối với các gói sản phẩm cho vay của ngân hàng tại châu Âu.
1.3.2. Các nghiên cứu truyền dẫn chính sách tiền tệ lên lạm phát ở nước
ngoài
Canova Fabio và Luca Gambetti (2006) với nghiên cứu “The structural
dynamics of output growth and inflation: some international evidence” sử dụng mô
hình VAR để phân tích ảnh hưởng của chính sách tiền tệ đến những thay đổi sản
lượng và lạm phát ở Mỹ, đồng thời so sánh với các quốc gia ở khu vực Châu Âu. Các
biến số được sử dụng trong mô hình là lãi suất ngắn hạn, tỷ lệ lạm phát, tăng trưởng
sản lượng và tốc độ gia tăng cung tiền. Nhóm tác giả phân tích các cú sốc chính sách
tiền tệ đến nền kinh tế của Mỹ, kết quả nghiên cứu cho thấy các cú sốc chính sách có
dấu hiệu tác động mạnh mẽ đến tăng trưởng và lạm phát ở Mỹ và giữa các quốc gia
ở khu vực Châu Âu.
Harbo Hansen và P. Welz (2011) với nghiên cứu “Interest Rate Pass-through
During the Global Financial Crisis: The Case of Sweden” sử dụng các mô hình: mô
hình phân phối trễ (Autoregressive distributed lag models), mô hình hiệu chỉnh sai số
(Error correction models) và kiểm định Robustness để phân tích sự truyền dẫn lãi suất
15

chính sách đến lãi suất thị trường trước và sau khủng hoảng kinh tế thế giới năm 2007.
Kết quả cho thấy trước khủng hoảng chính sách lãi suất được kiểm soát hiệu quả hơn,
sau khủng hoảng thì ảnh hưởng này bị suy yếu, lãi suất bán lẻ truyền dẫn mạnh hơn
nhưng chậm chạp hơn, ảnh hưởng đến lãi suất cho vay ngắn hạn cũng mạnh hơn trong
dài hạn, lãi suất bán buôn cũng bị ảnh hưởng nhiều hơn so với bán lẻ.
Jane Bogoev và Goran Petrevski (2012) với nghiên cứu “Interest Rate Pass-
Through in a Small Open Economy with a Fixed Exchange Rate - The Case of
Macedonia” bằng phương pháp bình phương nhỏ nhất động (DOLS - Dynamic
Ordinary Least Squares) và mô hình tự hồi quy phân phối trễ (ARDL - Autoregressive
distributed lag) để nghiên cứu sự truyền dẫn lãi suất đến một nền kinh tế nhỏ mở với
tỷ giá cố định. Kết quả cho thấy lãi suất dài hạn được truyền dẫn hoàn toàn, lãi suất
ngắn hạn bị ảnh hưởng ít hơn và chậm hơn so với dài hạn.
Nhóm tác giả Pih Nee Tai, Siok Kun Sek và Wai Mun Har (2012) với nghiên
cứu “Interest Rate Pass-Through and Monetary Transmission in Asia” sử dụng ước
lượng SUR (Seemingly Unrelated Regression - Hệ thống biểu thức gần như không
liên quan) nhằm kiểm tra tính hiệu quả của cơ chế truyền dẫn lãi suất từ lãi suất thị
trường đến lãi suất bán lẻ ở một số nước châu Á, đồng thời tìm hiểu sự khác biệt giữa
truyền dẫn chính sách tiền tệ vào lãi suất huy động và lãi suất cho vay. Kết quả cho
thấy không có sự khác biệt nhiều giữa truyền dẫn đến lãi suất huy động và cho vay,
tuy nhiên lãi suất huy động lãi suất huy động bị tác động nhiều hơn và các nước có
tỷ lệ điều chỉnh giảm sau cuộc khủng hoảng năm 1997, chứng tỏ hiệu quả thấp của
chính sách tiền tệ.
1.3.3. Các nghiên cứu về truyền dẫn chính sách tiền tệ lên lạm phát ở Việt
Nam
Vấn đề nghiên cứu truyền dẫn chính sách tiền tệ ở Việt Nam hiện tại còn khá
mới mẻ, những năm gần đây mới xuất hiện nhiều đề tài nghiên cứu về vấn đề này còn
trước năm 2007 các nghiên cứu hầu như là không có (không chỉ ở nghiên cứu định
16

lượng mà cả đối với nghiên cứu định tính). Có thể kể đến những nghiên cứu về truyền
dẫn gần đây ở Việt Nam như sau:
Lê Việt Hùng và Wade Pfau (2008) phân tích cơ chế truyền dẫn chính sách
tiền tệ ở Việt Nam bằng cách sử dụng mô hình VAR để kiểm định truyền dẫn qua các
kênh lãi suất, tỷ giá và tín dụng. Kết quả là chính sách tiền tệ có tác động đến sản
lượng và lạm phát với tác động mạnh nhất lên sản lượng sau bốn quý; tác động lên
lạm phát kéo dài từ quý thứ 3 đến quý thứ 9. Còn đối với kênh tỷ giá thì không có
nhiều ý nghĩa. Do dữ liệu nghiên cứu được tác giả tổng hợp từ quý 2 năm 1996 đến
quý 4 năm 2005 nên nghiên cứu này hiện tại có ý nghĩa mở đường cho các nghiên
cứu sau này hơn là ý nghĩa để tham khảo cho chính sách vì để phù hợp với yêu cầu
hội nhập thì chính sách tiền tệ của Việt Nam cũng như môi trường kinh tế vĩ mô sau
khi gia nhập WTO đã có rất nhiều thay đổi.
Phạm Thế Anh (2008) đã sử dụng mô hình thực nghiệm để ước lượng và kiểm
định nhân tố quyết định lạm phát ở Việt Nam, bằng cách sử dụng phương pháp phân
tích đồng tích hợp của Eagle – Granger và Johansen các chuỗi thời gian chỉ số giá
tiêu dùng, tổng sản phẩm quốc nội, cung tiền, tỷ giá hối đoái danh nghĩa USD tính
theo VNĐ, lãi suất tiền gửi và giá dầu thô thế giới nhằm xác định mối quan hệ trung
dài hạn của các biến. Kết quả cho thấy sự thay đổi của cung tiền có tác động mạnh
đến lạm phát kể từ quý thứ ba trở đi, điều này cho thấy chính sách kích cầu cần phải
cẩn trọng và có cái nhìn dài hạn để có thể phát huy tác dụng. Đối với lãi suất, một sự
gia tăng lãi suất nhằm giảm lạm phát có tác dụng kể từ quý thứ hai sau khi lạm phát
xảy ra. Ngoài ra nghiên cứu còn cho thấy sự ảnh hưởng lớn của lạm phát kỳ vọng khi
lạm phát quý trước có ảnh hưởng lớn đến lạm phát hiện tại và ảnh hưởng của kênh tỷ
giá thì cũng không đáng kể.
Nguyễn Phi Lân (2010) sử dụng phương pháp mô hình cấu trúc tự hồi quy
Vector (SVAR) để phân tích khuôn khổ chính sách tiền tệ và cơ chế truyền dẫn cũng
như tác động của các cú sốc bên ngoài nền kinh tế tới chính sách tiền tệ Việt Nam.
Kết quả phân tích chỉ ra rằng tác động của chính sách tiền tệ qua kênh lãi suất sẽ có