Tác động của sở hữu tập trung lên hiệu quả hoạt động tại các công ty phi tài chính niêm yết trên sàn chứng khoán TPHCM giai đoạn 2008 - 2012

BăGIÁOăDCăVÀăÀOăTO
TRNGăIăHCăKINHăTăTP.ăHCM


NGăHUYNăKIMăYN
TÁCăNGăCAăSăHUăTPăTRUNGăLÊNăHIUăQUăHOTăNGă
TIăCÁCăCỌNGăTYăPHIăTÀIăCHệNHăNIÊMăYTăTRÊNăSÀNăCHNGă
KHOÁNăTHÀNHăPHăHăCHệăMINHăGIAIăONă2008-2012





LUNăVNăTHCăSăKINHăT








TP.ăHăChíăMinhăậ Nmă2014

BăGIÁOăDCăVÀăÀOăTO
TRNGăIăHCăKINHăTăTP.ăHCM

NGăHUYNăKIMăYN
TÁCăNGăCAăSăHUăTPăTRUNGăLÊNăHIUăQUăHOTă
NGăTIăCÁCăCỌNGăTYăPHIăTÀIăCHệNHăNIÊMăYTăTRÊNăSÀNă

CHNGăKHOÁNăTHÀNHăPHăHăCHệăMINHăGIAIăONă2008-2012


Chuyên ngành: Tài Chính ậ Ngân Hàng
Mưăs:ă60340201


LUNăVNăTHCăSăKINHăT


NGIăHNGăDNăKHOAăHC:ă
TS.ăPHMăQUCăVIT




TP.ăHăChíăMinhăậ Nmă2014ă


LIăCAMăOAN
Tôi xin cam đoan rng lun vn “Tác đng ca s hu tp trung lên hiu qu
hot đng ti các công ty phi tài chính niêm yt trên sàn chng khoán Thành
ph H Chí Minh giai đon 2008 – 2012” là công trình nghiên cu ca riêng
tôi.
Các thông tin, d liu đc s dng trong lun vn là trung thc, các
ni dung trích dn đu đc ghi rõ ngun gc và các kt qu nghiên cu trình
bày trong lun vn này cha đc công b ti bt k công trình nghiên cu
nào.

Tp. H Chí Minh, ngày tháng nm 2014

Ngi cam đoan


ng Huyn Kim Yn


MCăLC
Li cam đoan
Mc lc
Danh mc các ký hiu, các ch vit tt
Danh mc các bng
Danh mc hình v
Tóm tt 1
Chng 1: Gii thiu 2
1.1. Vn đ nghiên cu 2
1.2. Mc tiêu nghiên cu 3
1.3. i tng và phm vi nghiên cu 3
1.4. Phng pháp nghiên cu 3
1.5. Kt cu ca đ tài 4
Chng 2: Tng quan lý thuyt và nhng nghiên cu trc 5
2.1. Tng quan lý thuyt 5
2.1.1. Công ty c phn 5
2.1.2. S hu tp trung và s hu phân tán 5
2.1.3. Hiu qu hot đng công ty 6
2.2. Tng quan các nghiên cu trc. 8
Kt lun chng 2 15
Chng 3: Phng pháp nghiên cu 16
3.1. Mu d liu 16
3.2.Mô hình nghiên cu 17
3.2.1 Mô t bin 17

3.2.2 Mô hình và gi thit nghiên cu 22
3.3. Các phng pháp kim đnh mô hình 24
3.3.1.Thng kê mô t 24


3.3.2.Phân tích tng quan 25
3.3.3.Phng pháp c lng mô hình 25
3.3.4. Phng pháp kim đnh các h s hi quy và s phù hp ca mô
hình 27
Kt lun chng 3 29
Chng 4: Tho lun kt qu nghiên cu 30
4.1 Thng kê mô t 30
4.1.1 Hiu qu hot đng công ty 31
4.1.2 S hu tp trung 35
4.1.3 Các bin kim soát 35
4.1.4. Ma trn h s tng quan 37
4.1.5. Kt qu kim đnh đa cng tuyn 39
4.2. Kt qu kim đnh và hi quy mô hình 39
4.2.1. nh hng ca s hu tp trung lên hiu qu hot đng đo lng
theo s sách. 39
4.2.2. nh hng ca s hu tp trung lên hiu qu hot đng tip cn th
trng 45
4.3. Tng hp kt qu nghiên cu 50
Kt lun chng 4 53
Chng 5. Kt lun và khuyn ngh 54
5.1. Kt qu nghiên cu và khuyn ngh 54
5.1.1.Kt qu nghiên cu 54
5.1.2. Khuyn ngh 54
5.2.Hn ch ca đ tài và hng nghiên cu tip theo 55
5.2.1.Hn ch ca đ tài 55

5.2.2.Hng nghiên cu tip theo 55
TÀI LIU THAM KHO 56
PH LC 61


DanhămcăcácăkỦăhiu, chăvitătt
CácăkỦăhiu,ă
tăvitătt
TingăAnh
TingăVit
CO
Concentrated Ownership
S hu tp trung
FEM
Fixed Effect Model
Mô hình hiu ng c đnh
GLS
Generalized Least Squares
Hi quy bình phng nh
nht tng quát
HOSE
Hochiminh City Securities
Exchange
S giao dch chng khoán
Thành ph H Chí Minh
LEV
Leverage
òn by tài chính
LIQ
Liquidity

Kh nng thanh khon
REM
Random Effect Model
Mô hình hiu ng ngu
nhiên
ROA
Return On Asset
T sut sinh li trên tng
tài sn
ROE
Return On Equity
T sut sinh li trên vn c
phn
WTO
World Trade Organization
T chc Thng mi Th
gii



Danhămcăcácăbng,ăbiu
Bng 2.1. Tng hp kt qu nghiên cu trc đây 14
Bng 3.1. Mô t bin 22
Bng 4.1. Thng kê mô t các bin trong mô hình nghiên cu 30
Bng 4.2. Ma trn h s tng quan 38
Bng 4.3. Kt qu hi quy bin ph thuc ROA, ROE theo FEM và REM. 40
Bng 4.4. Kt qu kim đnh Hausman bin ROA, ROE 41
Bng 4.5. Kt qu hi quy bin ph thuc ROA, ROE theo REM. 41
Bng 4.6. Kt qu kim đnh phng sai thay đi bin ROA và ROE 42
Bng 4.7 Kt qu kim đnh t tng quan bin ROA và ROE 42

Bng 4.8. Kt qu hi quy theo phng pháp GLS (ROA, ROE). 43
Bng 4.9. Kt qu hi quy bin ph thuc MBVR và TQ theo FEM và REM 45
Bng 4.10. Kt qu kim đnh Hausman MBVR và TQ 46
Bng 4.11. Kt qu hi quy bin ph thuc MBVR theo FEM, TQ theo REM 47
Bng 4.12. Kt qu kim đnh phng sai thay đi bin MBVR và TQ 47
Bng 4.13. Kt qu kim đnh t tng quan MBVR và TQ. 48
Bng 4.14. Kt qu hi quy theo phng pháp GLS bin MBVR và TQ 48
Bng 4.15. Tng hp kt qu hi quy hiu qu hot đng công ty theo GLS 51
Bng 4.16. So sánh kt qu nghiên cu và k vng 52


Danhămcăcácăhình
Hình 4.1.  th tn sut ca ROA 31
Hình 4.2.  th tn sut ca ROE. 31
Hình 4.3. ROA và ROE bình quân qua các nm 32
Hình 4.4.  th tn sut ca MBVR. 33
Hình 4.5. MBVR bình quân qua các nm. 33
Hình 4.6.  th tn sut ca Tobin’s Q 34
Hình 4.7. th tn sut ca s hu tâp trung. 35
Hình 4.8. th tn sut ca đòn by tài chính. 36
Hình 4.9. th tn sut ca kh nng thanh khon 36
Hình 4.10. th tn sut ca quy mô công ty 37

1


Tóm tt
Trong nhng nm gn đây ngày càng có nhiu nghiên cu quan tâm
đn cu trúc s hu và hiu qu hot đng công ty, đã có nhiu kt qu nghiên
cu thc nghim khác nhau v mi tng quan gia s hu tp trung và hiu

qu hot đng công ty. Ti Vit Nam có tn ti mi tng quan gia s hu
tp trung và hiu qu hot đng công ty hay không? Và tác đng ca s hu
tp trung lên hiu qu hot đng công ty là nh th nào?  tr li cho câu
hi này, tác gi s dng d liu bng ca 55 công ty phi tài chính niêm yt
trên sàn chng khoán Thành ph H Chí Minh (HOSE) vi mu 275 quan sát
t nm 2008 đn nm 2012. Trong đó, hiu qu hot đng công ty đc xem
xét thông qua 2 khía cnh hiu qu v mt s sách k toán (hiu qu tài chính)
đi din bng bin ROA, ROE và hiu qu v mt th trng đi din bng
bin MBVR và Tobin’s Q. Kt qu hi quy OLS s dng 2 mô hình FEM,
REM và phng pháp c lng bình phng bé nht tng quát GLS. S hu
tp trung đc đo lng bng t l s hu c phn ca 5 c đông ln nht.
Kt qu cho thy s hu tp trung có tng quan âm vi hiu qu tài chính và
tng quan dng vi hiu qu th trng. C th là, s hu tp trung có
tng quan âm vi ROA và ROE  mc ý ngha 1% và tng quan dng vi
MBVR  mc ý ngha 5%.
2


Chngă1:ăGiiăthiu
1.1. Vnăđ nghiên cu
Hiu qu trong hot đng qun tr doanh nghip là vn đ
rt đc quan tâm trên th gii nói chung và Vit Nam nói riêng nht là sau
cuc khng hong toàn cu nm 2008 kéo theo s sp đ ca hàng lot công
ty ln. Ti Vit Nam hiu qu hot đng ca doanh nghip ngày càng đc
quan tâm, ngày càng có nhiu doanh nghip nhà nc đc c phn hóa. Mt
trong nhng đc đim quan trng trong sut quá trình c phn hóa là s m
rng quyn s hu sang các thành phn kinh t khác, xut hin s chuyn
dch cu trúc s hu theo đó mc đ s hu ca nhà nc trong các doanh
nghip đc c phn hóa s gim xung. c bit vi s ra đi ca th trng
chng khoán Vit Nam cng nh gia nhp t chc thng mi th gii WTO

nm 2006, thì th trng vn ca Vit Nam ngày càng đc m rng, th
trng chng khoán Vit Nam vi 2 sàn chng khoán ti Thành ph H Chí
Minh và Hà Ni, trong đó sàn giao dch chng khoán Thành ph H Chí
Minh (HOSE) phát trin tt và đi din cho th trng chng khoán Vit
Nam, thông qua HOSE ngày càng có nhiu công ty c phn đi chúng, góp
phn thu hút mt lng vn đáng k cho nn kinh t.
Mc đ s hu tp trung ca công ty có th gây ra các vn đ bt cân
xng thông tin, hoc s chèn ln ca c đông ln đi vi c đông thiu s.
Tuy nhiên, xét v mt tích cc s hu tp trung s giúp gia tng hiu qu điu
hành vì giúp công ty tp trung ý kin thng nht trong quá trình ra quyt đnh
ca công ty. Các công ty phi tài chính niêm yt trên sàn HOSE cng có nhng
mc s hu tp trung nht đnh. Vy câu hi đt ra là: “Mc đ s hu tp
trung trong công ty có mi quan h nh th nào vi hiu qu hot đng ca
doanh nghip?” T đó s thy đc liu mt công ty nên có cu trúc s hu
tp trung hay phân tán s đem li hiu qu cao nht cho doanh nghip. Do đó
3


cn thit phi phân tích mi quan h gia s hu tp trung và hiu qu hot
đng công ty (hiu qu tài chính và hiu qu th trng). Bài lun vn đo
lng: “Tác đng ca s hu tp trung lên hiu qu hot đng ti các công
ty phi tài chính niêm yt trên sàn chng khoán Thành ph H Chí Minh
giai đon 2008 – 2012” đc tác gi chn đ tr li cho các câu hi trên.
1.2. Mc tiêu nghiên cu
Nghiên cu tác đng ca s hu tp trung đn hiu qu hot đng ca
các công ty phi tài chính thông qua tip cn s sách và tip cn th trng.
Trong bài nghiên cu này tác gi thc hin hi quy d liu bng các công ty
phi tài chính niêm yt trên th trng chng khoán Thành ph H Chí Minh
giai đon t nm 2008 đn 2012 nhm tr li cho các câu hi sau:
- S hu tp trung có tác đng nh th nào vi hiu qu hot đng ca công

ty khi đo lng theo s sách?
- S hu tp trung có tác đng nh th nào vi hiu qu hot đng ca công
ty khi tip cn th trng?
1.3.ăiătng và phm vi nghiên cu
iătngănghiênăcu
i tng nghiên cu ca lun vn là hiu qu hot đng ca công ty
c phn trong mi tng quan vi nhân t s hu tp trung ca công ty.
Phmăviănghiênăcu
-V mt không gian: Lun vn tp trung nghiên cu nhóm công ty phi tài
chính niêm yt trên S Giao dch chng khoán TP. H Chí Minh.
-V mt thi gian: D liu đc thu thp trong giai đon t nm 2008 đn
nm 2012.
1.4.ăPhngăphápănghiênăcu
Trong nghiên cu này, tác gi s dng phng pháp nghiên cu thc
nghim, phng pháp thng kê mô t đng thi thc hin phân tích hi quy
4


d liu bng thông qua c lng OLS theo 2 mô hình FEM và REM. Trong
đó, s hu tp trung (CO) th hin thông qua t l s hu ca 5 c đông ln
nht công ty. Hiu qu hot đng ca công ty đc đo lng thông qua tip
cn th trng da trên giá th trng trên giá s sách ca c phiu và Tobin’s
Q, tip cn v mt s sách k toán th hin bng ROA, ROE. ng thi, đ
khc phc các vi phm ca mô hình nh phng sai thay đi và t tng
quan, tác gi s dng phng pháp hi quy GLS. Bài nghiên cu thc hin
trên mu d liu thu thp gm 55 công ty phi tài chính niêm yt trên sàn
chng khoán Thành Ph H Chí Minh (HOSE) trong giai đon 2008-2012 vi
tng s quan sát là 275.
1.5. Kt cu caăđ tài
Nhm đ tr li cho nhng vn đ nêu trên, lun vn gm nm chng.

Chng 1: Gii thiu
Chng 2: Tng quan lý thuyt và nhng nghiên cu trc
Chng 3: Phng pháp nghiên cu
Chng 4: Tho lun kt qu nghiên cu
Chng 5: Kt lun, hn ch ca nghiên cu và hng nghiên cu tip theo

5


Chngă2: Tng quan lý thuyt và nhng nghiên cu
trc
2.1. Tng quan lý thuyt
2.1.1. Công ty c phn
Theo Lut doanh nghip Vit Nam (2005), công ty c phn đc đnh
ngha là doanh nghip trong đó vn điu l đc chia thành nhiu phn bng
nhau gi là c phn, c đông có th là t chc, cá nhân; s lng c đông ti
thiu là ba và không hn ch s lng ti đa, c đông ch chu trách nhim v
các khon n và ngha v tài sn khác ca doanh nghip trong phm vi s vn
đư góp vào doanh nghip, c đông có quyn t do chuyn nhng c phn
ca mình cho ngi khác và công ty c phn có quyn phát hành chng
khoán các loi đ huy đng vn. Nh vy, công ty c phn cng có đc đim
tng t công ty trách nhim hu hn khi ch s hu công ty (các c đông)
ch chu trách nhim hu hn v các khon n và ngha v tài sn khác ca
doanh nghip trong phm vi s vn đư góp vào doanh nghip.
2.1.2. S hu tp trung và s hu phân tán
Có nhiu tiêu chí phân loi c phn trong công ty c phn. Nu cn c
vào quyn và ngha v ca c đông đi vi công ty c phn, có th phân loi
thành c phn ph thông và c phn u đưi, nu xét theo hot đng điu hành
công ty, trong các loi c phn u đưi thì quan trng nht là c phn u đưi
biu quyt, vì c phn loi này cho phép c đông có nhiu hn mt phiu bu

cho mi c phn. Nu cn c vào t cách pháp nhân ca ch s hu c phn,
ta có c phn do t chc s hu và c phn do cá nhân s hu. Nu cn c
vào tiêu chí c đông ln (s hu t 5% s c phn có quyn biu quyt tr
lên), ta có c đông ln và c đông nh (còn gi là c đông thiu s).
6


Khi nói đn cu trúc s hu, ngi ta phân loi thành cu trúc tp trung
hoc phân tán:
Săhuătpătrung
Mt công ty c phn có cu trúc s hu tp trung khi mt/mt nhóm c
đông có liên quan, chng hn các thành viên trong mt gia đình, s hu c
phn chi phi (trên 50% s c phn có quyn biu quyt, hay chính xác hn,
quá 50% s phiu bu). Trong nhóm công ty này, c đông thiu s không th
tác đng vào quyt đnh cao cp, mc dù có quyn biu quyt. Hu ht các
công ty  châu Âu và châu Á có cu trúc s hu tp trung, vi t l s hu c
phn chi phi nm trong tay các gia đình, chính ph hoc các tp đoàn công
nghip (Ben-Amar W., Andre P , 2006).
Săhuăphânătán
Trong công ty có cu trúc s hu phân tán thì không c đông (hoc
nhóm c đông có liên quan) nào chi phi công ty đc, vì vy, c đông thiu
s thông qua phiu bu ca mình có th tham gia vào quá trình ra quyt đnh.
 M và Anh.
2.1.3. Hiu qu hotăđng công ty
i vi các bên liên quan đn hot đng ca công ty c phn nh: C
đông, ban giám đc, ch n, nhà cung cp, ch s hiu qu hot đng
(corporate performance hoc firm performance) là rt quan trng trong vic
đa ra các quyt đnh đu t hoc kinh doanh. Hiu qu hot đng công ty
đc đo lng bng nhiu phng pháp khác nhau trong nhiu nghiên cu.
Theo Hult và cng s (2008) có ba tiêu chí đo lng hiu qu hot đng đc

s dng là hiu qu tài chính (financial performance), hiu qu kinh doanh
(operation performance) hoc hiu qu tng hp (overall performance). Trong
nhiu bài nghiên cu, hiu qu tài chính đc đo lng bng ROA, ROE,
ROI, T sut sinh li trên doanh thu, li nhun biên, thu nhp trên mi c
7


phn thng, tng trng doanh thu, Tobin’s Q. Hiu qu kinh doanh đc
đo lng bng th phn, tn sut gii thiu sn phm mi và sáng ch, cht
lng hàng hoá/dch v, nng sut lao đng, mc đ hài lòng và duy trì lc
lng lao đng. Hiu qu tng hp đo lng bi uy tín, kh nng tn ti, mc
đ đt đc mc tiêu, so sánh vi đi th cnh tranh…
Cách tip cn th nht ch yu da vào các thông tin t báo cáo tài
chính do công ty công b trên th trng, theo cách tip cn này hiu qu hot
đng công ty đc đánh giá da trên hiu qu tài chính ca công ty thông qua
tính toán các ch s nh t sut sinh li trên tng tài sn hoc t sut sinh li
trên vn c phn. Tuy nhiên, t sut sinh li trên tng tài sn đc s dng
ph bin hn vì nó có tính đi din cho kh nng khai thác toàn b tài sn ca
công ty. u đim ca cách tip cn này là d tính toán nhng nhc đim là
không xác minh đc tính chính xác và trung thc ca các báo cáo tài chính.
Cách tip cn th hai kt hp hai khía cnh hiu qu hot đng tip cn
v s sách (hiu qu tài chính) và hiu qu hot đng tip cn v th trng
(hiu qu th trng). Trong đó, hiu qu tài chính đc đo lng tng t
nh hai cách tip cn trên. Hiu qu th trng đc đo lng bng các ch s
nh Tobin's Q hay MBVR. Ch s Tobin's Q đc tính bng giá th trng
ca tài sn trên giá tr thay th ca tài sn. ch s MBVR đc cho là cha
toàn din do ch tính giá th trng trên giá s sách ca vn ch s hu.
Săhuătpătrungăvàăhiuăquăhotăđngăcôngăty
Có nhiu quan đim khác nhau v s hu tp trung tác đng lên hiu
qu hot đng công ty. Theo Shleifer và Vishny (1997) công ty có s hu

phân tán khi có s tham gia ca c đông ln vào hot đng công ty giúp ci
thin hiu qu hot đng công ty, làm gim chi phí đi din. Nhng nghiên
cu ti th trng M và Anh ca Agrawal và Mandelker (1990), Sudarsanam
(1996) cng ng h cho lp lun này.
8


Tuy nhiên, ti các nc có cu trúc s hu tp trung thì ngc li, theo
nghiên cu ca Zhang (1998) li cho rng các công ty có c đông chi phi
thng không có các quyt đnh đu t ti u. Trong nghiên cu ca Johnson
và các cng s (2000) cho rng các c đông ln to ra s hu nhóm công ty
nhm chuyn dch tài sn hoc li nhun t công ty này sang công ty b chi
phi khác, điu này có th thc hin bng cách chi tr các khon bi thng
cao hay cho các đc quyn quá mc cho nhng ngi thôi nm gi các v trí
lưnh đo ch cht trong công ty hoc nhóm công ty liên quan.
Theo lp lun t nhiu nghiên cu thì s hu tp trung có th tác đng
tích cc lên hiu qu hot đng công ty, nhng cng có th gây ra nhng tác
đng tiêu cc lên hiu qu hot đng công ty.
2.2. Tng quan các nghiên cuătrc.
ư có nhiu nghiên cu trc đây tìm hiu v tác đng ca s hu tp
trung đn hiu qu hot đng, hiu qu th trng và tài chính ca công ty
nhm tìm hiu mi tng quan ca chúng. Tuy nhiên các kt qu đt đc là
không ging nhau gia các nghiên cu, có nhng mc đ tác đng khác nhau
trong các nghiên cu khác nhau.
Berle và Means (1932) là ngi đu tiên đa ra nhng bng chng thc
nghim v mi tng quan gia hiu qu hot đng và quyn s hu công ty.
Nghiên cu này cho rng lut doanh nghip ti M thp niên 1930 có s chia
tách v quyn s hu và quyn kim soát, c đông s hu c phn ca công
ty có th bu chn ra giám đc công ty đ điu hành hot đng ca công ty, s
phân tán trong quyn s hu c phn trong các tp đoàn ln dn đn vn đ

bt cân xng thông tin khi các c đông không quan tâm đn hot đng thng
xuyên ca công ty mà s kim soát hot đng công ty thuc v ban điu hành
công ty. Nhng nm gn đây có nhiu nghiên cu v mi tng quan gia s
hu tp trung và hiu qu hot đng công ty.
9


Mudambi, R., và C. Nicosia (1998) thc hin nghiên cu thc nghim
đi vi các công ty dch v tài chính ti Anh v mi tng quan gia s hu
tp trung và hiu qu hot đng công ty. Mu nghiên cu gm 111 công ty
dch v tài chính bao gm ngân hàng, công ty bo him, môi gii bo him
trong giai đon t nm 1992 đn nm 1994. S dng hi quy theo OLS và
WLS đ c lng theo phng trình.
ACROR = f [DIROWN, (DIROWN)
2
, (DIROWN)
3
,H, ALPHA, MCAP,
BETA, SRISK] + u
Trong đó:
ACROR: T sut li nhun thc t.
H = ∑
j
(m
j
)
2
vi m
j
là t l phn trm nm gi c phn ca c đông ln th j.

ALPHA = = F[(m
1
)/(H – m
1
2
)
1 / 2
] vi m
1
là t l phn trm nm gi c phn
ca c đông ln nht công ty.
BETA: Ri ro h thng đc đo lng theo mô hình CAPM.
SRISK: Ri ro phi h thng
DIROWN: T l phn trm nm gi c phn ca ban điu hành.
Kt qu nghiên cu tìm thy tng quan âm gia s hu tp trung và
hiu qu hot đng công ty vi mc ý ngha 5%, s gia tng trong s hu tp
trung gây ra tác đng tiêu cc đn li nhun thc t ca công ty.
Kapopoulos và Lazaretou (2006) đư nghiên cu mi quan h ca cu
trúc s hu và hiu qu hot đng ca công ty thc nghim ti Hy Lp,
nghiên cu c gng tìm kim mt chng c thc nghim có th ng h cho
quan đim rng nhng thay đi trong cu trúc ch s hu công ty s làm thay
đi hiu qu hot đng ca công ty. Nghiên cu kim đnh gi thit trên đư s
dng d liu t 175 công ty  Hy Lp bng phng trình:
Firm Performance
i
= Constant
1
+ 
i1
SH + 

i1
X
i
+ u
i1
SH
i
= Constant
2
+ 
i2
Firm Performance
i
+ 
i2
X
i
+ u
i2
10


Trong đó:
SH
i
: o lng cu trúc s hu công ty (t l s hu ca c đông nm gi t
5% tr lên và s hu ca ban qun lý)
Firm Performane: c đo bng Tobin'Q và kh nng sinh li k toán .
Nghiên cu đư tìm ra tác đng ca cu trúc s hu lên hiu qu hot
đng ca công ty đo lng bng kh nng sinh li. Bng chng thc nghim

cho thy mt công ty có mc đ s hu tp trung cao thì kh nng sinh li
ca công ty cng s cao.
Rami Zeitun (2009) nghiên cu vn đ cu trúc s hu, hiu qu hot đng
công ty và s phá sn, nghiên cu thc nghim da trên d liu bng ti
Jordan – mt th trng mi ni. Zeitun đư nghiên cu tác đng ca cu trúc
s hu (phân tán và tp trung) lên s tht bi cng nh hiu qu hot đng
công ty. Nghiên cu đư s dng d liu ca 167 công ty ti Jordan t 1989
đn 2006. Kt qu thc nghim trong bài nghiên cu đư ch ra rng cu trúc
s hu và s hu tp trung đóng góp mt vai trò quan trng trong hiu qu
hot đng và giá tr công ty ti các công ty ca Jordan.
Trong nghiên cu này, Rami Zeitun s dng phng pháp nghiên cu thc
nghim, đng thi thc hin phân tích hi quy d liu bng thông qua uc
lung OLS đ kim tra s nh hung ca cu trúc s hu lên hiu qu hot
đng ca công ty vi các gi thit:
H
1
: Cu trúc s hu tp trung không nh hng đn hiu qu hot đng
công ty.
Y
it
= 
0
+ 
1
SIZE
it
– 
2
DEBT
it

+ 
3
GROW
it
+ 
4
CR
it
+ 
it
Y: i din cho hiu qu hot đng thông qua ROA, ROE, Tobin’s Q
CR: Bin t l s hu tp trung tng ng (5 c đông ln nht)
Phng trình đc c lng bng kim đnh gi thit th nht s dng
d liu bng và mô hình hiu ng truy sut ngu nhiên (random effects).
11


H
2
: Cu trúc s hu phân tán không tác đng đn hiu qu hot đng.
Y
it
= 
0
+ 
1
SIZE
it
– 
2

DEBT
it
+ 
3
GROW
it
+ 
4
F
it
+ 
it
Cui cùng đ kim đnh mc đ phù hp ca mu, theo phng trình
Y
it
= 
0
+ 
1
SIZE
it
+ 
2
AGE
it
– 
3
DEBT
it
+ 

4
LTDTA
it
+ 
5
GROW
it
+

6
CR
it
+ 
7
F
it
+ 
Kt qu nghiên cu ch ra rng hiu qu hot đng công ty có tng quan
vi s hu tp trung và t l s hu ca t chc. Nghiên cu cng tìm thy
mt tng quan âm gia s hu tp trung và hiu qu hot đng ca công ty
đc đo lng bng c Tobin’Q và ROA, và tng quan âm vi MBVR . Bài
nghiên cu cng đư tìm thy mt tng quan âm gia s hu nhà nc và
hiu qu hot đng tip cn s sách, trong khi nhng cu trúc s hu phân tán
khác ch có ý ngha khi s dng h s Tobin’Q cho mu nghiên cu. Kh
nng sinh li ca công ty ROA có ý ngha và tng quan âm vi s hu t
chc và tng quan dng vi hiu qu th trng (MBVR).
Ahmed, Sehrish, Saleem, Yasir và Shehzad (2012) nghiên cu tác đng
ca s hu tp trung lên hiu qu hot đng công ty vi bng chng thc
nghim t th trng chng khoán Karachi, vi mu nghiên cu là 100 công
ty phi tài chính ti th trng chng khoán Karachi t nm 2005-2010, s

dng hi quy Pooled OLS vi gi thit: S hu tp trung không liên quan đn
hot đng công ty. Trong đó hiu qu hot đng tài chính đc đo lng bng
ROA (t sut sinh li trên tng tài sn), tng trng doanh thu. Hiu qu hot
đng th trng đc đo lng bng tng trng giá chng khoán.
Vi mô hình hi quy:
FP =  + 
1
CO +
2
ControlVariable + 
MP =  + 
1
CO +
2
ControlVariable + 
Trong đó:
FP: Hiu qu tài chính
12


MP: Hiu qu th trng
CO: S hu tp trung (10 c đông ln nht)
ControlVariable: Bin kim soát (Ln tng tài sn, kh nng thanh khon, đòn
by tài chính)
Kt qu nghiên cu không có du hiu nào cho thy s hu tp trung tác
đng đên hot đng công ty. S hu tp trung có tng quan âm vi hiu qu
th trng và tng quan dng vi c hai ch s hiu qu tài chính (ROA và
tng trng doanh thu).
Dadson Awunyo-Vitor (2012) nghiên cu tác đng ca s hu tp trung lên
hiu qu hot đng công ty vi mu nghiên cu là danh sách công ty niêm yt

trên th trng chng khoán Ghana trong giai đon t 1999 đn 2009. Vi d
liu bng đc hi quy theo phng trình.
PERF
it
= 
0
+ 
1
TOP5
it
+ 
2
TOP5SQ
it
+ 
3
DEBT
it
+ 
4
FIRMSIZE
it
+

5
BODSIZE
it
+ 
6
BODSIZESQ

it
+ 
7
AGE
it
+ 
8
AGESQ
it
+
it
Trong đó:
PERF
it
: Hiu qu hot đng công ty i ti thi đim t.(đc đo lng bng hai
bin ROA và Tobin’s Q)
TOP5
it
: S hu tp trung ca công ty i ti thi đim t (t l s hu c phn ca
5 c đông ln nhât công ty).
TOP5SQ
it
: Bình phng ca s hu tp trung ca công ty i ti thi đim t (t l
s hu c phn ca 5 c đông ln nhât công ty).
DEBT
it
: T l n trên tng tài sn.
FIRMSIZE
it
: Quy mô công ty i ti thi đim t.

BODSIZE
it
: Quy mô ban qun tr công ty i ti thi đim t.
BODSIZESQ
it
: Bình phng ca quy mô ban qun tr công ty i ti thi đim t.
AGE
it
: S nm hot đng ca công ty i.
AGESQ
it
: Bình phng s nm hot đng ca công ty i.
13


Kt qu nghiên cu tác gi đư tìm thy tng quan dng gia s hu tp
trung và hiu qu hot đng công ty (đo lng bng ROA), tng quan âm khi
thc hin bình phng bin s hu tp trung  mc ý ngha 1%. Bên cnh đó
không tìm thy ý ngha thng kê khi thc hin hi quy bin Tobin’s Q. Nghiên
cu cng tìm thy tng quan phi tuyn gia s hu tp trung và hiu qu hot
đng công ty.

14


Bngă2.1:ăTngăhpăktăquănghiênăcuătrcăđây
Tác gi
Nm
Quc gia
Mu d liu

Kt qu
Berle và
Means
1932
M
Các công ty c
phn ti M
S hu tp trung tác đng
tích cc đn hiu qu
hot đng công ty
Mudambi,
R., và C.
Nicosia
1998
Anh
111 công ty dch
v tài chính ti
Anh
S hu tp trung tác đng
tích cc đn hiu qu
hot đng công ty
Kapopoulo
s và
Lazaretou
2006
Hy Lp
175 công ty niêm
yt ti Hy Lp
S hu tp trung tác đng
tích cc đn hiu qu

hot đng công ty
Rami
Zeitun
2009
Jordan
167 công ty ti th
trng chng
khoán Jordan t
nm 1989 đn
2006
S hu tp trung tng
quan âm vi ROA và
tng quan dng vi
MBVR
Ahmed,
Sehrish,
Saleem,
Yasir và
Shehzad
2012
Parkistan
100 công ty phi tài
chính trên sàn
chng khoán
Parkistan t nm
2005 đn 2010
S hu tp trung có
tng quan âm vi hiu
qu th trng tng quan
dng vi hiu qu tài

chính
Dadson
Awunyo-
Vitor
2012
Ghana
Các công ty niêm
yt trên th trng
chng khoán
Ghana t nm
1999 đn 2008
S hu tp trung tác đng
tích cc đn hiu qu
hot đng công ty
Ngun: Tác gi tng hp.
15


Kt lunăchngă2
Cu trúc s hu công ty quan tâm đn vn đ s hu tp trung và s
hu phân tán hoc danh tính ca ch s hu. S hu tp trung đc đánh giá
da trên s lng c đông và t l phn trm c phn nm gi. Hiu qu hot
đng công ty có th đc đo lng bng ROA, ROE, Tobin’s Q, MBVR…,
hiu qu hot đng công ty cng có th đc đo lng theo s sách k toán và
tip cn th trng. Trong nhiu nghiên cu trc đây các kt qu nghiên cu
trên các mu nghiên cu khác nhau cho thy kt qu v mi tng quan gia
s hu tp trung và hiu qu hot đng công ty. Mt s nghiên cu tìm thy
tng quan âm nh Mudambi, R., và C. Nicosia (1998), trong khi mt s
khác tìm thy tng quan dng nh Kapopoulos và Lazaretou (2006) và
Dadson Awunyo-Vitor (2012) hay kt qu hn hp khi s dng các cách tip

cn khác nhau Rami Zeitun (2009).
16


Chngă3:ăPhngăphápănghiênăcu
3.1. Mu d liu
 thc hin phân tích hi quy d liu bng các công ty phi tài chính
niêm yt trên sàn chng khoán TP. H Chí Minh, tác gi chn mu d liu các
nm tài chính t nm 2008 cho đn nm 2012. Mu nghiên cu ban đu bao
gm 309 công ty đc niêm yt trên sàn HOSE thuc S giao dch chng
khoán TP. H Chí Minh. Trong đó, tác gi loi tr các công ty tài chính, công
ty có d liu cha hoàn thành và công ty b thiu d liu k toán, d liu s
hu cùng các d liu khác. Cui cùng mu nghiên cu bao gm 55 công ty,
chim 17.8% tng s công ty đc niêm yt trên sàn HOSE trong giai đon t
nm 2008 đn nm 2012 tng ng vi 275 quan sát đc s dng. D liu
tài chính cn thit cho nghiên cu này (bao gm tng tài sn, doanh thu, thu
nhp ròng, n phi tr, n ngn hn, tài sn ngn hn và vn ch s hu, dùng
đ tính ROA, tc đ tng doanh thu, kh nng thanh khon, quy mô công ty,
t l n) đc ly t báo cáo tài chính đư đc kim toán ca các công ty
trong giai đon mà tác gi nghiên cu. D liu th trng giá chng khoán
trung bình hàng nm dùng đ tính toán tng trng giá chng khoán, d liu
này đc thu thp qua trang web
www.acbs.com.vn.
Trong nghiên cu này d liu dùng đ đánh giá mc đ s hu tp
trung ca công ty là t l s hu ca 5 c đông ln nht ca công ty đc thu
thp thông qua báo cáo thng niên ca công ty, tuy nhiên các d liu v s
hu tp trung không phi lúc nào cng có đy đ và rõ ràng trên các báo cáo
thng niên ca công ty, do đó tác gi thu nhp d liu t các ngun tài liu
khác thông qua internet bao gm báo cáo ca ban giám đc, báo cáo qun tr
và danh sách c đông tham gia đi hi thng niên.

17


3.2.Mô hình nghiên cu
3.2.1 Mô t bin
Binăphăthuc
Theo Rami Zeitun (2009) hiu qu hot đng công ty đc đo lng
bng ROA, ROE, Tobin’s Q và MBVR. Tng t nh vy trong nghiên cu
này đ xem xét hiu qu hot đng công ty các bin sau đc s dng: ROA,
ROE, Tobin’s Q, MBVR. Trong đó, ROA, ROE đc đi din cho hiu qu
hot đng đo lng s sách k toán. MBVR, Tobin’s Q đi din cho hiu qu
hot đng tip cn th trng.
ROA: c tính bng t s gia thu nhp trc thu và giá tr s sách ca
tng tài sn. Li nhun trên tài sn là mt ch s li nhun ca mt công ty có
liên quan đn tng s tài sn ca mình. ROA cung cp mt nn tng đ kim
tra xem làm th nào qun lý hiu qu s dng tài sn ca mt công ty đ to
ra thu nhp. Fazelzadeh và cng s (2011) ROA đo bng hai cách khác nhau:
thu nhp ròng sau lưi và thu chia cho tng tài sn và thu nhp trc thu và
lưi chia cho tng tài sn. Theo Ahmed và cng s (2012) ROA đc tính bng
thu nhp trc thu và lưi chia cho tng tài sn, vi cách tính này s cho thy
hiu qu s dng tài sn đ to ra thu nhp ca công ty.
ROA = EBIT/Tngătàiăsn
Trong đó:
ROA: t sut sinh li trên tng tài sn
EBIT: Li nhun trc thu và lưi vay
Ch s th hai dùng đánh giá hiu qu hot đng đo lng s sách k
toán là t sut li nhun trên vn c phn (ROE) (Demsetz & Villalonga,
2001). ây là ch s quan trng đi vi các c đông. ROE đánh giá li ích
mang li cho các c đông, điu này càng quan trng hn đi vi các c đông

ln khi tp trung đu t vào mt công ty thay vì mt danh mc (Chaganti &