Luận văn thạc sĩ Tác động của việc mua lại cổ phần lên giá cổ phiếu - Bằng chứng ở Việt Nam

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.H CHÍ MINH


H TN MINH


TÁC NG CA VIC MUA LI
C PHN LÊN GIÁ C PHIU
- BNG CHNG  VIT NAM



LUN VN THC S KINH T



TP. H  Chí Minh – Tháng 9 Nm 2013

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.H CHÍ MINH


H TN MINH

TÁC NG CA VIC MUA LI
C PHN LÊN GIÁ C PHIU
- BNG CHNG  VIT NAM

Chuyên ngành: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG

Mã s: 60340201

LUN VN THC S KINH T

Ngi hng dn khoa hc
TS. TRN TH HI LÝ

TP. H  Chí Minh – Tháng 9 Nm 2013
LI CM N

Li đu tiên tôi xin chân thành cm n Cô Trn Th Hi Lý đã tn tình hng dn, ch
bo, góp ý và đng viên tôi trong sut quá trình thc hin lun vn tt nghip này.

Tôi cng xin chân thành cm n đn Quý Thy, Cô nhng ngi đã tn tình truyn đt
kin thc cho tôi trong ba nm hc cao hc va qua.

Tôi cng xin gi li cm n đn các anh ch, bn bè lp Cao hc K19 - Tài chính doanh
nghip đêm 3 và đêm 4 đã góp ý cho tôi trong sut quá trình thc hin lun vn này.

Cui cùng, tôi cng xin gi li cm n đn gia đình tôi, nhng ngi thân luôn luôn h
tr và thng xuyên đng viên tôi trong sut quá trình hc tp và hoàn thành lun vn
tt nghip này.
Ngi thc hin



H Tn Minh

LI CAM OAN

Tôi xin cam đoan rng Lun vn Thc S vi đ tài “Tác đng ca vic mua li c phn
lên giá c phiu - Bng chng  Vit Nam” là công trình nghiên cu ca tôi và có s
h tr Giáo viên hng dn là TS. Trn Th Hi Lý. Các ni dung nghiên cu và kt qu
trong đ tài này là trung thc và cha tng đc ai công b trong bt c công trình nào.

Nhng s liu trong các bng biu phc v cho vic phân tích, nhn xét, đánh giá đc
chính tác gi thu thp t các ngun khác nhau có ghi trong phn tài liu tham kho.
Ngoài ra, trong lun vn còn s dng mt s nhn xét, đánh giá cng nh s liu ca các
tác gi khác, c quan t chc khác, và đu có chú thích ngun gc sau mi trích dn đ
d tra cu, kim chng.

Nu phát hin có bt k s gian ln nào tôi xin hoàn toàn chu trách nhim trc Hi
đng, cng nh kt qu lun vn ca mình.

TP. H Chí Minh, ngày 20 tháng 09 nm 2013
Tác gi



H Tn Minh
(ST-0988350570)

1

MC LC
Trang
MC LC 1
DANH MC CH VIT TT 3
DANH MC CÁC BNG 4
DANH MC CÁC HÌNH 6
TÓM LC 7
1. GII THIU 9
2. CÁC NGHIÊN CU TRC ÂY 16
2.1 Các nghiên cu v tác đng ca chng trình mua li lên giá c phn xung
quanh ngày công b 16
2.1.1 Các nc Châu M: gm M và Canada 16
2.1.2 Các nc Châu Âu: gm Anh, Pháp, Ý, c và Thy in 19
2.1.3 Các nc Châu Á và Châu Phi: gm Nht, Nam Phi và Thái Lan 22
2.2 Các nghiên cu v chng trình mua li c phn khác 24
3. D LIU NGHIÊN CU 26
4. PHNG PHÁP NGHIÊN CU 31
4.1 o lng li nhun bt thng xung quanh thông báo trin khai chng
trình mua li 31
4.2 o lng li nhun bt thng xung quanh ngày bt đu mua li d kin 34
4.3 o lng li nhun bt thng trong dài hn sau thông báo trin khai ca
các chng trình mua li 35

5. KT QU NGHIÊN CU 37


2

5.1 ánh giá tác đng chng trình mua li lên giá c phn xung quanh thông
báo trin khai chng trình mua li 37
5.2 ánh giá tác đng chng trình mua li lên giá c phn xung quanh ngày
bt đu mua li d kin (ngày đu tiên công ty đc phép mua li) 52
5.3 o lng li nhun bt thng trong dài hn sau thông báo trin khai ca
các chng trình mua li c phn 56
6. KT LUN 60
TÀI LIU THAM KHO 63
Tài liu trong nc: 63
Tài liu nc ngoài: 63
Các trang mng tham kho: 66
PH LC 67

3

DANH MC CH VIT TT

Vit tt Tên ting Anh Tên ting Vit
ASE American Stock Exchange Sàn chng khoán M
CAPM Capital Asset Pricing Model Mô hình đnh giá tài sn vn
EPS Earning Per Share Thu nhp trên mt c phn
ESOP
Employee Stock Ownership
Plan
K hoch thc hin quyn s
hu s c phn cho cán b
nhân viên Công ty
HSX Ho Chi Minh Stock Exchange
Sàn chng khoán TP.H Chí
Minh
HNX Ha Noi Stock Exchange Sàn chng khoán Hà Ni
NASDAQ
National Association of
Securities Dealers Automated
Quotation System
H thng bng giá chng
khoán ca hip hi các nhà
kinh doanh chng khoán
NYSE New York Stock Exchange Sàn chng khoán New York
ROE Return on Equity

T sut sinh li trên vn ch
s hu






4

DANH MC CÁC BNG
Trang
Bng 1: T l mua li ca 322 chng trình mua li t nm 2008-2012……… 27
Bng 2: S ngày mua li ca 322 chng trình mua li t 2008-2012………… 28
Bng 3: Li nhun bt thng tích ly trung bình và thng kê t xung quanh ngày
công b thông báo trin khai chng trình mua li c phn đi vi hai mô hình th
trng CAPM và mô hình th trng điu chnh…………………………………41
Bng 4: Li nhun bt thng tích ly trung bình phân loi theo t l mua li d
kin đi vi hai mô hình th trng CAPM và mô hình th trng điu chnh… 43
Bng 5a: Li nhun bt thng tích ly trung bình (CAR) phân chia theo 4 lý do
mua li đc ghi trong cho thông báo chng trình mua li đi vi mô hình th
trng CAPM…………………………………………………………………… 46
Bng 5b: Li nhun bt thng tích ly trung bình (CAR) phân chia theo 4 lý do
mua li đc ghi trong cho thông báo chng trình mua li đi vi mô hình th
trng điu chnh………………………………………………………………….47
Bng 6: Kt qu hi quy ca nhng nhân t tác đng lên giá c phn trong 2 ngày
k t ngày công b đu tiên thông báo trin khai chng trình mua li c phn…49
Bng 7: Li nhun bt thng tích ly trung bình và thng kê t đi vi hai mô hình
th trng CAPM và mô hình th trng điu chnh xung quanh ngày bt đu mua
li d kin…………………………………………………………………………53

Bng 8: Li nhun bt thng tích ly trung bình và thng kê t xung quanh ngày
bt đu mua li d kin đi vi hai mô hình th trng CAPM và mô hình th


5

trng điu chnh xét trên mu nghiên cu đã loi tr tác đng trùng lp ca ngày
thông báo mua li…………………………………………………………………54
Bng 9: Li nhun bt thng tích ly trung bình (CAR) trong dài hn và thng kê
t đi vi hai mô hình th trng CAPM và mô hình th trng điu chnh……….58
Bng 10: Li nhun bt thng tích ly trung bình và thng kê t xung quanh thông
báo trin khai chng trình mua li phân loi theo t l mua li d kin đi vi hai
mô hình th trng CAPM và mô hình th trng điu chnh…………………….67
Bng 11: Li nhun bt thng trung bình và thng kê t theo tng tháng xung
quanh thông báo trin khai chng trình mua li đi vi hai mô hình th trng
CAPM và mô hình th trng điu chnh…………………………………………68













6

DANH MC CÁC HÌNH
Trang
Hình 1a: Li nhun bt thng trung bình ca 235 chng trình t ngày -20 đn
ngày +20 đi vi mô hình th trng CAPM…………………………………….37
Hình 1b: Li nhun bt thng tích ly trung bình ca 235 chng trình t ngày -
20 đn ngày +20 đi vi mô hình th trng CAPM…………………………… 38
Hình 2a: Li nhun bt thng trung bình ca 316 chng trình t ngày -20 đn
ngày +20 đi vi mô hình th trng điu chnh………………………………….39
Hình 2b: Li nhun bt thng tích ly trung bình ca 316 chng trình t ngày -
20 đn ngày +20 đi vi mô hình th trng điu chnh…………………………40
Hình 3a: Li nhun bt thng tích ly trung bình hàng tháng ca 218 chng
trình trong giai đon t tháng -6 đn tháng +12 tính t tháng công b thông báo
trin khai chng trình mua li c phn đi vi mô hình th trng CAPM…… 56
Hình 3b: Li nhun bt thng tích ly trung bình hàng tháng ca 261 chng
trình trong giai đon t tháng -6 đn tháng +12 tính t tháng công b thông báo
trin khai chng trình mua li c phn đi vi mô hình th trng điu chnh….57







7

TÓM LC

Bài nghiên cu tp trung kim tra 3 hành vi giá c phiu trên th trng chng
khoán niêm yt  Vit Nam: (1) hành vi giá c phiu xung quanh ngày thông báo

trin khai ca chng trình mua li c phiu; (2) hành vi giá c phiu xung quanh
ngày d kin bt đu mua li c phiu và (3) din bin bt thng ca giá c phiu
trong dài hn k t thông báo mua li. Bài nghiên cu s dng thông tin v trên
thông báo chng trình mua li c phn và d liu tài chính ca các công ty đang
niêm yt trên c 2 sàn chng khoán tp trung  Vit Nam (là sàn chng khoán
TP.H Chí Minh - HSX và sàn chng khoán Hà Ni - HNX) trong giai đon t đu
nm 2008 đn cui nm 2012.

Kt qu cho thy (1) các thông báo trin khai chng trình mua li c phn trên th
trng chng khoán niêm yt  Vit Nam to ra mt khon li nhun bt thng
trong 2 ngày k t ngày công b mua li là dng và có ý ngha thng kê  mc
1% (c th là +1,75% - đi vi mô hình th trng CAPM và +1,46% - đi vi mô
hình th trng điu chnh). iu này cho thy các nhà đu đã phn ng khá mnh
m sau khi nhn đc thông tin công ty sp tin hành mua li c phiu. (2) Các nhà
đu t trên th trng có xu hng s tn dng c hi đu t bng hành đng mua
c phn trc ngày công ty đc phép mua li và s bán c phiu ra k t ngày
công ty đc phép mua li. (3) Li nhun bt thng ca c phiu sau 1 nm k t
ngày thông báo trin khai chng trình mua li c phn là dng 12,8% và có ý
ngha thông kê vi mc ý ngha 1% (đi vi mô hình th trng CAPM) và dng
7,5% có ý ngha thông kê vi mc ý ngha 5% (đi vi mô hình th trng điu
chnh). Kt qu này ch ra rng vic mua li c phn cung cp s h tr v giá
trong dài hn. Nh vy các nhà đu t trên th trng tin rng thông báo mua li c


8

phn nh là 1 tín hiu đ nhn bit c phiu đang nm di giá tr (trong ngn hn
ln trong dài hn). Li nhun bt thng ca c phiu trong dài hn đc tìm thy
trong bài nghiên cu này cho kt qu ging các bài nghiên cu trc đây  các
Hong Kong (2001), Nht (2002), M (2004), Canada (2006) và Thy in (2012).

9

1. GII THIU

Mua li c phn đã tr thành mt hin tng lan rng khp th gii trong nhng

nm gn đây. Theo Vermaelen (2005), thì tc đ lan rng toàn cu ca hot đng
mua li c phn dng nh là kt qu ca vic điu chnh chính sách qun lý, thay
đi thu, ti đa hóa giá tr ca c đông vì mc tiêu tng trng doanh nghip cng
nh là do s gia tng ca k hoch thc hin quyn s hu c phn cho cán b
nhân viên công ty (Employee Stock Ownership Plan – ESOP). Mua li c phiu
cng đc nhiu công ty s dng đ thay th chính sách chia tr c tc bng tin
mt cho c đông. Vì trong mt ca các nhà qun tr thì vic mua li c phn linh
hot hn vic chia c tc tin mt. Tht vy, nghiên cu ca Bkav (2005) đã ch ra
rng khi th trng đang đnh giá c phiu ca công ty thp thì các nhà qun tr
thích s dng vic mua li c phn hn vic chia c tc. Và Brav đã tìm thy có
đn 86,4% các công ty M khi đc hi đã đng tình hoc đng tình mnh m vi
quan đim là “Giá th trng ca c phiu là nhân t quan trng và rt quan trng
nh hng đn quyt đnh mua li c phn ca doanh nghip”. Nh vy chính giá
c phn là nhân t quan trng nht tác đng đn chính sách mua li c phn. Ngoài
ra trong bài nghiên cu chng trình mua li c phn  Hong Kong (ca
Brockman va Chung – 2001),  M (ca Cook – 2004),  Nht (ca Zhang –
2002),  Canada (ca McNally – 2006) cng tìm thy nhng bng chng thc
nghim ng h nhn đnh rng các nhà đu t trên th trng tin rng các doanh
nghip có nhiu k nng la chn thi đim thích hp đ mua li c phn ca mình
hay nói cách khác vic công ty quyt đnh s mua li c phiu là mt tín hiu cho
bit c phiu đang b di giá và các nhà đu t hãy mua vào.



10

Mc dù vic mua li c phn đã tr nên ph bin trên th gii, đc bit là  các
trung tâm tài chính nh  M, Anh, Pháp, Hong Kong, Nht…nhng nó ch mi
ph bin  Vit Nam trong vài nm tr li đây, đc bit là k t khi nn kinh t th
gii cng nh kinh t Vit Nam bt đu ri vào khng hong đn nay (t nm

2008 đn nay). Mt điu kin thun li na đ các công ty Vit Nam đy mnh
vic mua li c phn trong nhng nm va qua là do có khá nhiu công ty niêm yt
trên th trng chng khoán Vit Nam đã thành công trong vic phát hành c phiu
ra công chúng (IPO) trc 2008 nên dn đn lng tin mt tích ly ln t thng
d c phn và li nhun gi li. Vi lng tin mt khng l đó các công ty này
sn sàng mua li c phn ca chính công ty mình vi mc đích là đ h tr v giá
c phn ca công ty cng nh đ trn an các nhà đu t ngn hn khi c phiu liên
tc gim giá, mt khác đ phòng th ngn chn s thôn tín công ty t tác nhân bên
ngoài.

Nhng liu vic mua li c phn ca các công ty niêm yt trên th trng chng
khoán Vit Nam có tác đng lên giá c phiu nh  các nc phát trin trên th
gii hay không? Hay vic công b thông báo trin khai chng trình mua li c
phn có đc nhà đu t Vit Nam xem là 1 tín hiu mua vào vì c phiu đang b
đnh giá thp hay không?  tr li hai câu hi này, tôi thc hin bài nghiên cu
này đ xem xét s nh hng ca vic mua li c phn lên giá c phiu trên th
trng chng khoán Vit Nam.

Tuy nhiên sau khi bt tay vào vic nghiên cu, tôi phát hin ra khuôn kh pháp lý
cng nh nhng quy đnh tài chính  Vit Nam có nhiu đim khác bit so vi các
nc khác. C th, khuôn kh pháp lý quy đnh  M và mt s nc Châu Âu
quy đnh rõ: bt buc các công ty mua li phi công b ra th trng s lng c
phn mà công ty đã mua bán trong thi gian đc phép mua li. C th các công ty


11

mua li  M buc phi công b giao dch đã mua li vào hàng quý. Còn các công
ty mua li nh  Canada, Thy in, Hong Kong, Singapore thì buc phi công b
giao dch đã mua li hàng ngày. Còn  Vit Nam thì Lut chng khoán và các quy

đnh công b thông tin đu không bt buc các công ty mua li công b giao dch
đã mua li trong sut thi gian mà công ty đc phép mua li. Nhng các công ty
mua li  Vit Nam bt buc phi báo cáo kt qu giao dch mua li cho y Ban
chng khoán nhà nc và phi công b báo cáo này ra th trng trong vòng 10
ngày k t ngày công ty kt thúc vic mua li thc t. im khác nhau này s có
th làm các nhà đu t hành x khác đi, đc bit trong khong thi gian mà công ty
đc phép mua li c phn. Tht vy, vì thông tin bt cân xng nên các nhà đu t
trong th trng đu tin rng công ty có kh nng la chn thi đim thích hp đ
mua li c phn hn h. Do vy giao dch mua li c phn đc hiu là nh là mt
tín hiu cho bit c phn đang di giá tr thc. Hn na, nu các nhà đu t bit
đc công ty đang thc s mua li s lng ln c phn thì h s k vng hn, t
đó làm nh hng đn giá. Và đn lt nó, khi giá và khi lng giao dch càng
tng lên thì càng thu hút các nhà đu t khác tham gia đu t vào c phn.

Ngoài đim khác v vic công b khi lng mua li ra, thì  M chng trình
mua li c phn do Hi đng qun tr công ty xây dng và t thông qua mà không
cn i hi c đông chp thun nh là  các nc Châu Âu. Còn  Vit Nam thì
Hi đng qun tr đc quyn quyt đnh mua li không quá 10% tng c phn
ph thông trong mi 12 tháng đ làm c phiu qu, nhng nu công ty mua li trên
10% tng s c phn ph thông thì phi đc i hi c đông thông qua bng ngh
quyt. Do đó, chính Hi đng qun tr xây dng và quyt đnh trin khai chng
trình mua li  M nên thông báo ca chng trình mua li c phn  th trng t
do  M đã to ra li nhun bt thng khá ln là khong 3%  trong 2 ngày công
b mua li đu tiên. iu này cho thy các nhà đu t  M tin rng thông báo


12

mua li chính là mt tín hiu cho mi ngi bit c phiu công ty đang  di giá
tr và chính thông báo này đã to ra mt khon li nhun bt thng dng. Tuy

nhiên thông báo mua li c phn  các nc Châu Âu cho 1 khon li nhun ít hn
 M (nh trong bài nghiên cu ca Lasfer nm 2000 đã tìm ra li nhun bt
thng  2 ngày công b mua li đu tiên  Anh ch có 1,64%; 0,78%  Pháp,
0,63%  Ý; trong khi đó Rau và Vermaeln nm 2002 thì ch có 1,14%  Anh). S
d nh hng ca thông báo mua li đn giá c phn  các nc Châu Âu ít hn 
M là vì các công ty  Châu Âu phi xin ý kin i hi c đông trc khi trin
khai chng trình mua li, nên các nhà đu t vn cha th xác đnh đc công ty
có thc s mua li c phn hay không. Còn  Vit Nam, tôi phát hin ra 1 điu lý
thú là tt c các công ty niêm yt trên th trng chng khoán Vit Nam (kho sát
t đu nm 2008 đn ht nm 2012) đu quyt đnh mua li ti đa không quá 10%
tng s c phn ph thông. iu này có ngha là thc t các công ty niêm yt 
Vit Nam không cn t chc i hi c đông đ thông qua chng trình mua li và
ch cn Hi đng qun tr duyt thông qua chng trình mua li. Cho nên vic
nghiên cu tác đng ca các thông báo trin khai mua li c phn lên giá c phiu
 Vit Nam gn nh tng đng vi các nghiên cu v tác đng ca các thông báo
mua li lên giá c phiu  M.

Và đ có th so sánh vi kt qu các nghiên cu  M, nên trong bài nghiên cu
này, tôi s ly d liu thông báo trin khai chng trình mua li c phn ca tt c
công ty niêm yt trên th trng chng khoán Vit Nam trong 5 nm t đu nm
2008 đn cui nm 2012.

 tr li hai câu hi va nêu  trên, tôi đt ra mc tiêu ca bài nghiên cu này là
s tp trung nghiên cu 3 vn đ sau:


13

(1) Hành vi giá c phiu xung quanh thông báo trin khai ca chng trình
mua c phiu qu;

(2) Hành vi giá c phiu xung quanh ngày d kin bt đu mua li c phiu
qu;
(3) Din bin bt thng ca giá c phiu trong dài hn k t thông báo mua
li.

Kt qu nghiên cu đi vi vn đ (1) nh sau:
- Li nhun bt thng trong 20 ngày trc thông báo trin khai chng trình
mua li là âm; li nhun bt thng trong 2 ngày k t ngày công b mua li
và li nhun bt thng trong 20 ngày sau thông báo trin khai chng trình
mua li là dng (tt c đu có ý ngha thng kê). iu này cho thy thông
báo trin khai mua li c phn có tác đng đn giá trong ngn hn, c th
thông báo trin khai chng trình mua li này đã to ra mt lc h tr v giá
(ngn chn vic gim giá và to ra mt khong li nhun bt thng) trong
ngn hn.
- Các công ty mà công b t l mua li d kin ln hn 5% thì to ra mc li
nhun bt thng cao hn các công ty công b t l mua li d kin nh hn
mc 5%. iu này cho thy rng công ty công b t l mua li d kin càng
cao thì làm các nhà đu t trên th trng k vng càng nhiu v s gia tng
ca giá c phn.
- Khi nghiên cu hành vi giá c phiu xung quanh ngày thông báo mua li c
phn mà tôi đã lc li d liu theo mc đích mua li c phn, thì tôi đã phát
hin ra mt điu thú v. Công ty có chng trình mua li vi mc đích mua
li là ESOP thì có li nhun bt thng ti hai ngày công b thông báo mua
li đu tiên vi mc đích mua li là ESOP cao hn hn các chng trình


14

mua li vi mc đích khác (điu này ngc li vi các nghiên cu trc đó).
Và li nhun bt thng trong 20 ngày trc thông báo trin khai chng

trình mua li là dng trong khi các chng trình mua li vi mc đích khác
li âm. iu này cho thy các công ty trin khai chng trình mua li c
phn vì mc đích ESOP hu nh không quan tâm đn din bin giá c phn
trc đó ca công ty đang gim hay tng.
- Nghiên cu sâu hn, tôi xem xét mi tng quan gia các nhân t tác đng
đn vic mua li c phn vi li nhun bt thng tích ly trong 2 ngày
công b mua li đu tiên. Kt qu cho thy tuy hu ht các nhân t đu cho
chiu tng quan phù hp vi các nghiên cu trc đây nhng tt c đu
không có ý ngha thng kê  mc ý ngha 5%. iu này hàm ý rng các nhà
đu t  Vit Nam ch ra quyt đnh đu t mua vào c phiu khi nhn đc
thông báo mua li mà cha quan tâm nhiu đn các nhân t này.

Kt qu nghiên cu đi vi vn đ (2), tôi tìm thy ngày bt đu mua li d kin đã
tác đng tích cc đn giá c phn trong 2 giai đon: t ngày -5 đn -1 và t ngày
+6 đn +10. ng thi nó tác đng tiêu cc đn giá c phiu trong 2 ngày k t
ngày bt đu mua li d kin (t ngày 0 đn +1). Kt qu này hàm ý rng các nhà
đu t trên th trng có xu hng s tn dng c hi đu t bng hành đng mua
c phn trc ngày công ty đc phép mua li và s bán c phiu ra k t ngày
công ty đc phép mua li.

Kt qu nghiên cu đi vi vn đ (3), tôi tìm thy li nhun bt thng ca c
phiu sau mt nm k t ngày thông báo trin khai chng trình mua li c phn là
dng và có ý ngha thng kê vi mc ý ngha 1% (c th là 12,8% - đi vi mô
hình th trng CAPM và dng 7,5% - đi vi mô hình th trng điu chnh).


15

Kt qu này ch ra rng vic mua li c phn cung cp s h tr v giá trong dài
hn. Nh vy các nhà đu t trên th trng đu tin rng thông báo mua li c phn

nh là mt tín hiu đ nhn bit c phiu đang nm di giá tr (trong ngn hn ln
trong dài hn). Li nhun bt thng ca c phiu trong dài hn đc tìm thy
trong bài nghiên cu này cho kt qu ging các bài nghiên cu trc đây  các
Hong Kong (2001), Nht (2002), M (2004), Canada (2006) và Thy in (2012).

Bài nghiên cu này đc chia thành sáu phn. Phn 2 trình bày nhng nghiên cu
trc đây có liên quan v tác đng ca vic mua li c phn lên giá c phiu trên
th trng t do. Phn 3 trình bày cách chn mu nghiên cu và bình lun v đc
đim ca d liu nghiên cu. Phn 4 mô t phng pháp nghiên cu (c th mô t
v mô hình, công thc và các công c k thut nghiên cu), trong khi phn 5 trình
bày v các kt qu nghiên cu thc nghim. Và cui cùng phn kt lun nm trong
phn 6.















16

2. CÁC NGHIÊN CU TRC ÂY

Có khá nhiu bài nghiên cu v chng trình mua li c phn trên th gii. Nhng
đa s các bài nghiên cu v chng trình mua li c phn đu tp trung nghiên cu
mc đ tác đng ca thông báo chng trình mua li c phn lên giá c phiu xung
quanh ngày công b mua li c phn. Do đó trong phn này, tôi s chia làm hai
phn: phn đu tôi s trình bày tóm tt theo th t thi gian các ni dung c bn
(d liu nghiên cu, phng pháp nghiên cu và kt qu nghiên cu) ca các bài
nghiên cu đin hình v tác đng ca thông báo mua li c phn. Sau đó tôi s
trình bày tóm tt theo th t thi gian các bài nghiên cu có liên quan đn kt lun
ca bài nghiên cu ca tôi.

2.1 Các nghiên cu v tác đng ca chng trình mua li lên giá c phn
xung quanh ngày công b

Trong phn này do mi mt quc gia đu có quy đnh lut pháp tài chính khác
nhau nên kt qu nghiên cu v tác đng ca thông báo chng trình mua li lên
c phn trên th gii có chút khác bit nhau. Do đó đ tin theo dõi, tôi chia các
bài nghiên cu này thành ba khu vc là Châu M, Châu Âu và Châu Á + Châu Phi.

2.1.1 Các nc Châu M: gm M và Canada

 th trng M, Dann (1981), Vermaelen (1981), Comment và Jarell (1991),
Ikenberry (1995) và Kahle (2002) đu tìm thy bng chng cho thy li nhun bt
thng xung quanh thông báo chp thun mua li c phn  M là khong 3%. Và
 th trng Canada, Ikenberry (2000) tìm thy li nhun bt thng xung quanh
thông báo chp thun mua li c phn  Canada là khong 1%. iu này nói lên


17

thông báo chng trình mua li c phn có tác đng đn giá c phn xung quanh
ngày công b thông báo mua li và nó to ra 1 khong li nhun vt tri cho các
nhà đu t trong 2 ngày công b thông tin mua li. C th nh sau:

Dann (1981) đã nghiên cu trên 143 thông báo chào mua công khai ca 122 công
ty khác nhau trên th trng chng khoán New York  M t nm 1967 đn 1976
đ thc hin bài nghiên cu v tác đng ca chng trình mua li c phn ph
thông lên giá tr c phn ph thông, c phn u đãi và n ca công ty mua li. Kt
qu nghiên cu ca ông ch ra rng giá tr công ty tng lên trong ngày đu tiên
công b thông báo mua li c phn và chính c đông ph thông là ngi hng li
toàn b giá tr gia tng này.

Vermaelen (1981) đã s dng d liu 243 thông báo chng trình mua li ca tt
c các công ty niêm yt trên sàn chng khoán New York (NYSE) t tháng 4 nm
1970 đn 1978 đ thc hin bài nghiên cu mang tên “Common stock repurchases
and market signaling”. Kt qu nghiên cu ca ông đã ch ra rng trong mt th
trng hiu qu v thông tin (có ngha là th trng đã hiu qu đn mc các nhà
đu t không th tìm thy mt c hi arbitrage nào) thông báo mua li là mt tín
hiu khuyn cáo các nhà đu t hãy mua c phiu. Vì chng trình mua li không
nhng ngn đc đà gim giá ca c phn mà còn to ra mt khong li nhun bt
thng cho các nhà đu t. Và ông còn tìm thy có bng chng cho thy công ty
có quy mô càng nh thì chng trình mua li s to ra mt khong li nhun bt
thng càng ln.

Comment và Jarrell (1991) đã nghiên cu trên 1.197 thông báo mua li c phn
ca tt c công ty niêm yt trên sàn chng khoán Dow Jones ca M t nm 1983
đn 1988 đ thc hin bài nghiên cu v mc đ tác đng tín hiu ca 3 loi


18

chng trình mua li (Dutch auction self-tender offers; Fixed-Price Self-Tender
Offers and Open-Market Share Repurchases). Kt qu nghiên cu ca ông ch ra
rng chng trình chào mua công khai bng hình thc đu giá theo kiu Hà Lan
cho tín hiu nhn bit c phiu đang di giá tr yu hn chng trình chào mua
công khai vi giá chào mua c đnh và chng trình mua li c phn trên th
trng m. Giá c phiu s tng mnh hn t ngày công b mua li khi tài sn ca
công ty có đ ri ro cao hn và khi công ty công b t l mua li d kin ln hn.

Ikenberry (1995) đã nghiên cu trên 1.239 chng trình mua li ca 777 công ty
trên 3 sàn chng khoán New York, ASE và NASDAQ  M t nm 1980 đn 1990
đ thc bài nghiên cu v din bin giá c phn trong dài hn sau thông báo mua
li c phn trên th trng m. Kt qu nghiên cu ch ra rng đi vi mu tng th
li nhun bt thng tích ly trung bình trong bn nm sau thông báo d đnh mua
li c phn là 12,1%. Trong khi mu gm nhng công ty mà đc xp vào loi
công ty có t l giá tr s sách trên giá tr th trng (book to market) cao nht, cho
li nhun bt thng tích ly trung bình trong bn nm là 45,3%. Và ông đã kt
lun rng công ty có t l giá tr s sách trên giá tr th trng càng cao thì li
nhun bt thng tích ly trung bình trong bn nm k t ngày công b thông tin
mua li càng cao.

Ikenberry (2000) đã nghiên cu trên 1.060 chng trình mua li c phn 
Canada t nm 1989 đn nm 1997 đ thc hin bài nghiên cu v chin lc đu
t c phn đi vi s kin mua li c phn. Kt qu nghiên cu ch ra rng mc dù
lut pháp  Canada quy đnh các công ty mua li phi công b d liu giao dch
mua li thc t theo tng tháng, nhng th trng chng khoán Canada đã phn
ánh thông tin chng trình mua li vào giá chng khoán ti ngày công b thông
tin. S dng mô hình 3 nhân t ca Fama, ông đã tìm thy li nhun bt thng

19

tích ly trong nm đu tiên k t ngày công b mua li là 7%. Ngoài ra ông tìm
đc bng chng cho thy công ty có t l giá tr s sách trên giá tr th trng
(book to market) cao s cho li nhn bt thng tích ly sau ngày công b thông
tin mua li cao hn công ty có t l này thp.

Kahle (2002) đã nghiên cu trên 712 chng trình mua li c phn vì mc đích
ESOP ca các công ty niêm yt trên th trng chng khoán New York, Amex và
Nasdaq  M trong khong thi gian t nm 1993 đn nm 1996 đ thc hin bài
nghiên cu v tác đng ca ESOP đn chng trình mua li c phn. Kt qu
nghiên cu ch ra rng các công ty mua li c phn vì ESOP thì có li nhun t
thông báo mua li không cao bng nu công ty mua li c phn vì c phiu công ty
đang b đnh giá thp. Nguyên nhân là do các nhà qun tr vì li ích cá nhân nên đã
thông qua chng trình mua li sao cho ti đa hóa giá tr tài sn ca mình. Ngoài ra
do công ty mun đng viên cán b công nhân viên làm vic tt hn nên đng c
mua li này tác đng lên giá c phn không bng các đng c mua li khác.

2.1.2 Các nc Châu Âu: gm Anh, Pháp, Ý, c và Thy in

Các bài nghiên cu  Châu Âu (ngoi tr c) đu tìm thy li thông báo mua li
c phn  các nc Châu Âu cho 1 khon li nhun bt thng ít hn  M (nh
trong bài nghiên cu ca Lasfer nm 2000 đã tìm ra li nhun bt thng  2 ngày
công b mua li đu tiên  Anh ch có 1,64%; 0,78%  Pháp, 0,63%  Ý; trong khi
đó Rau và Vermaeln nm 2002 thì ch có 1,14%  Anh). S d nh hng ca
thông báo mua li đn giá c phn  các nc Châu Âu ít hn  M là vì các công
ty  Châu Âu phi xin ý kin i hi c đông trc khi trin khai chng trình
mua li, nên các nhà đu t vn cha th xác đnh đc công ty có thc s mua li
c phn hay không. C th nh sau:

20


Lasfer (2002) đã nghiên cu trên 643 chng trình mua li c phn ca các công
ty Anh, Pháp, Ý và các nc Châu Âu khác trong giai đon t nm 1985 đn 1998
đ thc hin bài nghiên cu v hành vi giá c phiu xung quanh vic công b ý
đnh mua li c phn ph thông. Kt qu nghiên cu cho thy ging vi th trng
chng khoán M, th trng chng khoán Anh, Pháp, Ý và các nc Châu Âu
khác phn ng tích cc  ngày công b thông tin mua li và giá c phiu tip tc
tng thêm 6 tháng na k t ngày công b thông tin. C th li nhun bt thng 
2 ngày công b mua li đu tiên  th trng Anh là 1,64%,  Pháp là 0,78% và 
Ý là 0,63%. Tuy nhiên,  các nc Châu Âu khác do hot đng mua li không
đc ph bin nên kt qu cho thy li nhun bt thng  2 ngày công b mua li
đu tiên không có ý ngha thng kê và li nhun bt thng sau thông báo 20 ngày
là âm. Nguyên nhân ca s khác bit này có th là do thông tin bt cân xng và
quy đnh pháp lut  các nc này khác nhau.

Raul và Vermaelen (2002) đã nghiên cu 264 chng trình mua li c phn  th
trng chng khoán Anh t trong giai đon mà chính sách thu và các quy đnh
pháp lut tài chính thay đi đáng k (c th là t nm 1985 đn nm 1998) đ
nghiên cu v tác đng ca các hot đng mua li tác đng đn giá c phn. Kt
qu nghiên cu đã cho ông thy trong khong thi gian này hình thc và cng đ
ca các hot đng mua li  Anh b nh hng đáng k bi vic đánh thu cao lên
qu hu trí. Và ông cng thy rng li nhun bt thng trong ngn hn xung
quanh ngày công b mua li và trong dài hn đu nh hn  M (c th, li nhun
bt thng tích ly t ngày (-5,+5) là 1,14%; t ngày (0,+1) là 0,93% và t (-2,+2)
là 1,08%). iu này là do các quy đnh pháp lut tài chính  Anh đã làm hn ch
vic các công ty s dng vic mua li c phn đ tác đng lên th trng khi giá c
phn đang b th trng đnh giá thp. in hình nht là quy đnh trong mi trng

21

hp công ty mun mua li c phn thì phi đc s chp thun ca i hi c
đông bng vn bn.

Andreas Hackethal (2005) đã nghiên cu trên 785 chng trình mua li ca 483
công ty niêm yt trên th trng chng khoán c t tháng 5 nm 1998 đn tháng
4 nm 2003 đ thc hin bài nghiên cu v tác đng tín hiu ca chng trình mua
li c phn trên th trng m. Kt qu nghiên cu ch ra rng li nhun bt
thng tích ly xung quanh ngày công b  th trng c cao gn gp 3 ln so
vi  th trng M (12% so vi 3%). Nguyên nhân là do các quy đnh pháp lut
tài chính  th trng c nghiêm ngt hn  th trng M. Và ông đã tìm thy
bng chng thc nghim cho thy các nhà qun tr công ty c ch trin khai
chng trình mua li đ báo hiu cho th trng bit th trng đang đnh giá thp
c phiu ca công ty h.

Jonas Rasbrant (2011) đã nghiên cu trên 335 chng trình ca 125 công ty niêm
yt trên th trng chng khoán Thy in trong giai đon t tháng 4 nm 2000
đn tháng 4 nm 2010 đ thc hin bài nghiên cu v tác đng ca chng trình
mua li c phn trên th trng m. Kt qu nghiên cu cho phép ông đa ra các
kt lun sau: (1) li nhun bt thng tích ly trong hai ngày công b mua li đu
tiên là khong 2%. (2) Do th trng chng khoán Thy in bt buc các công ty
mua li phi công b d liu giao dch mua li hàng ngày nên ông đã tìm thy bng
chng cho thy nh hng ca ngày thc t mua li lên giá c phn tng quan
thun chiu vi khi lng mua li hàng ngày. (3) Din bin bt thng trong dài
hn tng quan thun chiu vi t l c phiu mà chng trình đã mua và li
nhun bt thng trong mt nm đu tiên k t ngày công b thông tin mua li là
khong 7%. Nh vy kt qu ch ra rng giao dch mua li c phn cung cp s h

tr v giá và nhng thành viên th trng đu tin rng thông báo chng trình mua