Luận văn thạc sĩ Nghiên cứu sự tương quan giữa chính sách tài trợ và chi phí đại diện của các công ty cổ phần niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP

B GIỄO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH
VIN ÀO TO SAU I HC






NGUYN THÀNH CHUNG




NGHIÊN CU S TNG QUAN GIA
CHÍNH SỄCH TÀI TR VÀ CHI PHÍ I DIN
CA CỄC CỌNG TY C PHN
NIÊM YT TRÊN S GIAO DCH CHNG KHOỄN
TP.HCM






LUN VN THC S KINH T

TP. H CHÍ MINH, NM 2013



B GIỄO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH
VIN ÀO TO SAU I HC

oOo


NGUYN THÀNH CHUNG


NGHIÊN CU S TNG QUAN GIA
CHÍNH SỄCH TÀI TR VÀ CHI PHÍ I DIN
CA CỄC CỌNG TY C PHN
NIÊM YT TRÊN S GIAO DCH CHNG KHOỄN
TP.HCM



Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng

Mư s: 60340201

LUN VN THC S KINH T


Ngi hng dn khoa hc: PGS.TS. Nguyn Th Liên Hoa






TP. H CHÍ MINH, NM 2013
TRNG I HC KINH T TP. H CHệ MINH CNG HọA Xĩ HI CH NGHA VIT NAM
VIN ĨO TO SAU I HC c lp ậ T do ậ Hnh phúc

TP. H Chí Minh, ngày …… tháng…… nm 2013

NHNăXÉTăCAăNGIăHNGăDNăKHOAăHC

1. H và tên hc viên: Nguyn Thành Chung Khóa: K19
2. Mã ngành: 60340201
3.  tài nghiên cu: Nghiên cu s tng quan gia chính sách tài tr
và chi phí đi din ca các công ty c phn niêm yt trên S giao dch
chng khoán Tp.H Chí Minh
4. H tên Ngi hng dn khoa hc: PGS.TS. Nguyn Th Liên Hoa
5. Nhn xét: (Kt cu lun vn, phng pháp nghiên cu, nhng ni
dung (đóng góp) ca bài lun vn, thái đ làm vic ca hc viên).

6. Kt lun:
7. ánh giá: (đim / 10).

LIăCMăN




u tiên, tác gi xin gi li cm n chân thành đn
Vin đào to sau đi hc Trng i hc Kinh t TP. H
Chí Minh, đc bit Quý Thy Cô Khoa Tài chính Doanh
nghip, đư hng dn và truyn đt nhng kin thc và
kinh nghim quý báu trong sut thi gian theo hc ti
trng.

Tác gi xin gi li cm n sâu sc đn Ngi hng
dn khoa hc, PGS.TS. Nguyn Th Liên Hoa, v nhng ý
kin đóng góp và nhng ch dn có giá tr giúp tác gi hoàn
thành bài lun vn.
Tác gi xin gi li cm n đn gia đình và bn bè đư
ht lòng ng h và đng viên tác gi trong sut thi gian
thc hin lun vn này.
Tp. H Chí Minh, tháng 09 nm 2013
Hc viên
Nguyn Thành Chung

LIăCAMăOAN

Tác gi xin cam đoan đây là công trình nghiên cu ca riêng tác
gi vi s giúp đ ca Cô hng dn và nhng ngi mà tác gi đư cm
n. S liu thng kê đc ly t ngun đáng tin cy, ni dung và kt qu
nghiên cu ca lun vn này cha tng đc công b trong bt c công
trình nào có ti thi đim hin nay.
Tp.H Chí Minh, ngày tháng nm 2013
Tác gi




Nguyn Thành Chung

Danhămcăbng:

Danhămcăbng: Trang
Bng 2.1: Tng hp các nghiên cu thc nghim trc đây 15
Bng 3.1: Bin ph thuc 20
Bng 3.2: Bin đc lp 21
Bng 3.3: Bin kim soát 22
Bng 3.4: Chính sách tài tr các doanh nghip 23 - 24
Bng 3.5: Kt qu tính toán các bin đc lp 25
Bng 4.1: Ma trn h s tng quan 28
Bng 4.2: Kt qu hi quy theo REM và FEM vi mô hình 01 30
Bng 4.3: Kt qu hi quy theo REM và FEM vi mô hình 02 31
Bng 4.4: Kim đnh Hausman cho mô hình 01 32
Bng 4.5: Kt qu Hausman cho mô hình 02 32
Bng 4.6: Kim đnh đa cng tuyn 33

Bng 4.7: Khc phc mô hình 01 36
Bng 4.8: Khc phc mô hình 02 39







Danhămcăphălc:
Ph lc 1: Hi quy đa bin mô hình 01 ậ REM
Ph lc 2: Hi quy đa bin mô hình 01 ậ FEM
Ph lc 3: Hi quy đa bin mô hình 02 ậ REM
Ph lc 4: Hi quy đa bin mô hình 02 ậ FEM
Ph lc 5: Danh sách các công ty c phn niêm yt trên S giao dch chng
khoán Tp.HCM

Danhămcăvitătt
Asset Turnover
T l doanh thu trên Tng tài sn
BOARD
S lng thành viên Hi đng qun tr
Board size
Tng s thành viên hi đng qun tr
Board remuneration
Tng thù lao cho tt c các thành viên hi đng qun
tr
Capital
Bin liên quan đn cu trúc vn
CEO-chair duality

Là bin đc mư hóa, là 1 nu Giám đc điu hành
cng là ch tch hi đng qun tr, ngc li là 0
Compensation
Chi phí lng
Control
Bin kim soát
CONC
T l s hu ca thành viên Hi đng qun tr
DID
C tc mi c phiu chia giá c phiu
Director ownership
Quyn s hu c phn ca các giám đc (không bao
gm c phiu thng u đưi)
DUM
Bin gi ngành
External mornitory
Bin liên quan đn chi phí giám sát bên ngoài là các
ngân hàng
Executive option use
là 1 nu các giám đc điu hành đa ra nhng k
hoch ni bt khi kt thúc nm tài chính, ngc li là
0
External ownership
Quyn s hu c phn ca các cá nhân không phi là
t chc hay các giám đc vt quá 5% vn ch s
hu
FEM
Mô hình nh hng c đnh (Fixed effects models)
Firm size
Tng doanh thu hàng nm

LEVERAGE
òn cân n (Tng n trên tng tài sn)
OETS
T l chi phí hot đng trên doanh thu
OLS
Bình phng tuyn tính nh nht (Ordinary Least
Squares)
Ownership
Bin cu trúc s hu
Independence
S lng các giám đc đc lp chia cho tng s
giám đc trong hi đng qun tr
Institutional ownership
Quyn s hu c phn ca các t chc gii hn
trong khong 20 c đông là các t chc
REM
Mô hình nh hng c đnh (Random effects
models)
ROE
T sut sinh li vn ch s hu
SIZE
Quy mô công ty (Tng doanh thu)

Mcălc Trang
TịM TT 1
CHNGă1.ăGIIăTHIUăLUNăVN
1. Gii thiu 2
1.1. Mc tiêu nghiên cu 3
1.2. Phng pháp nghiên cu 4
1.3 Ý ngha nghiên cu 4
1.4 B cc ca bài lun vn 5

CHNGă2.ăTNGăQUANăVăCÁCăNGHIÊNăCUăTRCăÂY
2. Tng quan các nghiên cu trc đây 6
2.1. Mc đ s hu nhà qun tr và chi phí đi din 6
2.2. Mc đ tp trung vn ch s hu và chi phí đi din 8
2.3. S lng thành viên Hi đng qun tr (Board) và chi phí đi din 9
2.4. òn cân n và chi phí đi din 10
2.5. Mô hình nghiên cu ca Hongxia Li và Liming Cui 12
2.6. Tng hp các nghiên cu thc nghim trc đây 14

CHNGă3.ăDăLIUăVÀăPHNGăPHÁPăNGHIÊNăCU
3. D liu và phng pháp nghiên cu 18

3.1. D liu 18
3.2. Các bin trong mô hình 20
3.2.1. Bin ph thuc 20
3.2.2. Bin đc lp 21
3.2.3. Bin kim soát 22
3.3. c đim d liu 23
3.4. Mô hình nghiên cu 26

CHNGă4.ăKTăQUăNGHIÊNăCU
4.1. Ma trn tng quan gia các bin trong mô hình 28
4.2. Mô hình hi quy theo phng pháp FEM và REM 29
4.3. Kim đnh Hausman 32
4.4 Kim tra mc đ vi phm các gi đnh cn thit cho mô hình
4.4.1. a cng tuyn 33
4.4.2. T tng quan 34
4.4.3. Phng sai thay đi 35
4.4.4. Khc phc hin tng t tng quan và phng sai thay đi . 36
4.4.4.1 Khc phc mô hình 01 36
4.4.4.2 Khc phc mô hình 02 39

CHNGă5.ăKTăLUNă
5. Kt lun 41
5.1. Các hn ch ca đ tài 42
5.2. Các kin ngh cho các nghiên cu tip theo 43
Danh mc Tài liu tham kho 44
Ph lc 49
1

TÓM TT

Hin nay trên th gii đư có nhiu nghiên cu xem xét mc đ tác đng
ca chi phí đi din đi vi các doanh nghip ch yu ti các nc phát trin
nh M, Úc, Anh, Canada, Ti Vit Nam, vn đ chi phí đi din vn cha
đc quan tâm đúng mc. Trong khi đó chi phí đi din nh hng rt ln
đn hiu qu hot đng ca doanh nghip. Bài lun vn này nghiên cu s
tng quan gia chính sách tài tr và chi phí đi din ca các công ty c
phn niêm yt trên S giao dch chng khoán Tp.HCM (HOSE) giai đon
2009 – 2012. Chi phí đi din đc đo lng thông qua hai bin: Tng doanh
thu trên tng tài sn (Asset Turnover) và T sut sinh li trên vn ch s hu
(ROE). S dng mô hình kim đnh đa bin bài lun vn cung cp bng chng
cho thy s tác đng ca chính sách tài tr bao gm cu trúc vn và cu trúc
s hu lên chi phí đi din. Tng quan ngc chiu gia cu trúc vn đc
đi din bng T l đòn by và chi phí đi din đư chng minh mt công ty có
t l n cao s làm gim chi phí đi din. Nu mt công ty có t l n trên tài
sn cao, nhng ch n quan tâm nhiu hn đn kh nng thanh toán ca
doanh nghip và s khuyn khích h kim soát công ty. Trong khi đó, kt qu
phân tích hi quy cho thy cu trúc s hu tác đng cùng chiu lên chi phí đi
din khi đo lng bng ROE.




T khóa: chi phí đi din, chính sách tài tr, cu trúc s hu, cu trúc vn
2

CHNGă1.ăGII THIU LUNăVN

1. GII THIU
Th trng chng khoán Vit Nam đc thành lp t nm 2000 đư tri
qua hn 10 nm phát trin. n thi đim tháng 12/2012 đư có hn 700 công

ty niêm yt trên hai sàn giao dch chng khoán. Tng giá tr vn hóa th
trng đn thi đim tháng 8/2012 đt 28,79% GDP. iu này cho thy
nhng công ty niêm yt đóng vai trò quan trng trong nn kinh t quc gia.
Mc dù các doanh nghip Vit Nam đư ci tin rt nhiu trong phng thc
qun tr nhng vn đ chi phí đi din đc xem là rt khó kim soát, đc bit
là các doanh nghip nhà nc vì đnh ngha m h ca kim soát c phn nhà
nc. Mt vài đc đim doanh nghip Vit Nam hin nay: trình đ qun tr
doanh nghip còn hn ch, mc đ kim soát yu ca các c đông ln, vic
xây dng vn hóa qun tr ri ro trong công ty cha đc xem trng, mc đ
tuân th công b thông tin cho c đông bên ngoài cha đc kim soát…là
mt trong vài nguyên nhân làm gia tng chi phí đi din.
Sau Jensen và Meckling (1976), vn đ chi phí đi din trong công ty
và nhng chi phí liên kt vi chúng đư đc nghiên cu rng rãi trong các tài
liu tài chính doanh nghip. Mt s lng ln các nghiên cu thc nghim
cung cp bng chng rng các quyt đnh tài chính, quyt đnh đu t b nh
hng đáng k bi xung đt đi din và mc đ chi phí đi din trong hot
đng ca công ty.
Các nghiên cu trc đây ch ra rng có 3 cách đ làm gim xung đt
gia nhng nhà qun lý và c đông:
3

 Gia tng mc đ qun lý t nhng ngi s hu vì t l qun lý t
nhng ngi s hu cao gn li ích ca nhng nhà qun lý và c đông
(Jensen, 1993; Ang, 2000);
 Kim soát qun lý t nhng c đông ln (Shleifer, 1986);
 S dng n đ gia tng k lut cho nhng nhà qun lý.
i vi phng pháp th 1, nhiu bng chng thc nghim đc thu
thp bi các nhà nghiên cu, ví d nh, Ang và cng s (2000), Fleming và
cng s (2005), ch ra rng chi phí đi din phát sinh t mâu thun gia c
đông và ngi đi din có th đc gim bng cách gia tng c phn ca

ngi đi din trong vn, tc là chi phí đi din bin đi nghch chiu vi
quyn s hu ca ngi đi din.
Mt vài nhà nghiên cu nh Grossman và Hart (1982); Williams
(1987), chng minh đòn by n cao làm gim chi phí đi din và gia tng giá
tr công ty bng cách khuyn khích nhng ngi đi din hành đng vì li ích
ca c đông hn. Lp lun này đc bit đn nh là mt lý thuyt chi phí đi
din. òn by n cao có th gim chi phí đi din thông qua vic giám sát
hot đng bi ch n (Ang và cng s, 2000), mi đe da ca vic thanh lý
có th làm cho ngi đi din mt danh ting, tin lng,…(Williams, 1987 ),
áp lc buc phi to ra dòng tin mt đ thanh toán chi phí lãi vay (Jensen,
1986) và vic ct gim đu t quá mc (Harvey và cng s, 2004).
1.1 Mc tiêu nghiên cu:
Trng tâm ca bài nghiên cu này là phân tích mi tng quan gia
chính sách tài tr và chi phí đi din ca ngun vn bng cách s dng d
liu ca các công ty c phn niêm yt trên sàn Hose. Chính sách tài tr đc
đo lng thông qua cu trúc vn và cu trúc s hu.  đt đc mc tiêu
này đ tài nghiên cu s tp trung tr li các câu hi sau:
4

 Thông qua các phng pháp kim đnh xác đnh mc đ nh hng ca
chính sách tài tr đi vi chi phí đi din ca các công ty c phn niêm
yt trên S giao dch chng khoán Tp.HCM?
 S khác bit nh th nào v tng quan gia chính sách tài tr và chi
phí đi din ti Vit Nam và trên th gii?
1.2 Phngăphápănghiênăcu
Phng pháp nghiên cu ca bài lun vn là phng pháp đnh lng
nhm đánh giá mc đ tác đng ca chính sách tài tr đn chi phí đi din.
Tác gi s dng mô hình hi quy đa nhân t trên c s phân tích các kt qu
nghiên cu v chi phí đi din trên th gii.
Bài lun vn s dng hai mô hình hi quy bao gm: Mô hình nh

hng c đnh (FEM) và mô hình nh hng ngu nhiên (REM) đ cho kt
qu nghiên cu thc nghim. Kim đnh Hausman đc thc hin đ la chn
mô hình phù hp nht vi tp d liu. Ngoài ra, tác gi s dng các kim đnh
khác đ đánh giá mc đ vi phm gi thuyt ca mô hình v t tng quan,
phng sai thay đi và tìm cách khc phc. Các kt qu tính toán đc thc
hin qua phn mm STATA 11.
1.3ăụănghaănghiênăcu
Chi phí đi din luôn tn ti trong tt c các doanh nghip và nh
hng đn hiu qu hot đng ca doanh nghip. Vic nghiên cu tác đng
ca chính sách tài tr đn chi phí đi din là cn thit nhm xây dng cu trúc
vn ti u cho doanh nghip.
Hin nay, ti Vit Nam không có nhiu các nghiên cu thc nghim v
chi phí đi din. Bài lun vn cho thy mc đ tác đng ca chính sách tài tr
5

đn chi phí đi din ti các công ty c phn niêm yt trên S giao dch chng
khoán Tp.HCM trên c s đó đa ra các gii pháp làm gim chi phí đi din.
1.4 B cc ca bài lunăvn:
Lun vn đc trình bày thành nm chng:
 Chng 1: Gii thiu v đ tài nghiên cu
 Chng 2: Tng quan các nghiên cu trc đây
 Chng 3: D liu và phng pháp nghiên cu
 Chng 4: Kt qu nghiên cu
 Chng 5: Kt lun, hn ch đ tài và đ xut hng nghiên cu trong
tng lai.

6

CHNGă2:ăTNG QUAN CÁC NGHIÊN CUăTRC
ÂY

2. TNG QUAN CÁC NGHIÊN CUăTRCăÂY
Vn đ chi phí đi din gây ra bi vic tách quyn s hu và quyn
kim soát trong nhng doanh nghip ln (Berle, 1933). Jensen và Meckling
(1976) ch ra rng chi phí đi din xy ra do mâu thun v li ích ca các nhà
qun lý và ch s hu. Nhng nhà qun tr s hu ít hn 100% dòng tin
thng d ca công ty có tim nng xung đt li ích vi c đông bên ngoài vì
h chn tái đu t dòng tin thng d hn chi tr cho nhà đu t (Jensen,
1976, 1986). S xung đt phát sinh khi có ri ro đo đc bên trong công ty,
đc gi là chi phí đi din ca vn ch s hu. Vn đ chi phí đi din này
có th đc gii quyt bng cách tng quyn s hu ca nhng nhà qun lý
bi vì quyn s hu qun lý cao gn li ích qun lý và các c đông (Jensen,
1976). Các kh nng khác bao gm giám sát qun lý ca các c đông ln
(Shleifer, 1986), và vic s dng tài tr ca n cho các nhà qun lý k lut
(Jensen, 1986; Stulz, 1990).
2.1 Mcăđ s hu nhà qun tr vƠăchiăphíăđi din:
Nhng xung đt li ích gia các nhà qun lý và c đông ch yu phát
sinh t s tách bit quyn s hu và quyn kim soát. S tách bit gia quyn
s hu và kim soát trong các công ty hin nay to thành đim khi đu cho
mt lng ln các bài nghiên cu điu tra mc đ tác đng ca cu trúc s

hu vào chi phí đi din và hot đng doanh nghip. Ý tng v s tách bit
gia quyn s hu và kim soát tr thành các công trình chuyên đ ca Smith
(1976) và Berle và Means (1933). Hai nghiên cu này chng minh rng khi
7

tách bit quyn s hu và quyn kim soát, s có nhng xung đt li ích gia
các nhà qun lý và các c đông. Quan trng là công ty sau đó là tìm cách đ
loi b nhng xung đt tc là đ tìm c ch qun tr doanh nghip hiu qu.
Theo Jensen và Meckling (1976) thì mc đ gia tng s hu ca nhà
qun tr có th sp xp các li ích gia các nhóm do đó làm gim chi phí đi
din. Theo mô hình ca h, mi quan h gia quyn s hu ca nhà qun tr
và chi phí đi din là tuyn tính và đim ti u cho các công ty có th đt
đc khi các nhà qun lý mua li toàn b c phn ca công ty.
Ngc li, Morck et al (1988) tranh lun rng mc đ s hu cao ca
nhà qun tr có đ dn đn s bo th mà nhng c đông bên ngoài khó tìm
thy. Kole (1995) cho rng quyn s hu qun lý có th nh hng khác nhau
ph thuc vào công ty ln nh. Trong khi, Ang và cng s (2000) xem xét
mi quan h gia chi phí đi din và quyn s hu nhà qun tr cho các công
ty nh, thì Singh cng s đư th nghim cùng mt công vic v mi quan h
đi vi các doanh nghip ln. Bênh cnh đó, nghiên cu ca Kazuo Ogawa
và Hirokuni Uchiyamna thuc Vin nghiên cu Kinh t Xã hi i hc Osaka
(Nht Bn) cho thy  các công ty c phn, đc bit là các công ty c phn
quy mô nh, các quyt đnh đu t ph thuc rt nhiu vào chi phí đi din,
trong khi chi phí đi din cao hay thp hoàn toàn không ph thuc vào quy
mô ca công ty là ln hay nh.
Mc dù, s giám sát ca c đông ln có th làm gim chi phí đi din
nhng nó cng có th gây hi cho công ty bng cách làm gia tng s xung đt
gia c đông ln và c đông thiu s. Khi c đông ln nm quyn kim soát
công ty, h s thc hin các giao dch gây hi cho c đông nh (Shleifer and
Vishny, 1997). Trng hp này s thêm trm trng khi lut pháp không đ

hiu qu đ bo v c đông thiu s (Grossman và Hart, 1985)
8

2.2 Mcăđ tp trung vn s huăvƠăchiăphíăđi din.
Mt vn đ quan trng đ làm gim chi phí đi din liên quan đn vn
đ tp trung vn ch s hu. Nhng c đông có c phn đáng k có đng lc
đ theo dõi qun lý, giám sát do đó, bo v thành qu đu t ca h. Tuy
nhiên, do nhng li ích giám sát đi vi các c đông tng ng vi phn vn
góp (Grossman and Hart, 1988), các c đông có mc s hu trung bình hoc
thp không có bin pháp khuyn khích đ phát huy hành vi giám sát.
Stiglitz (1985) đư lp lun rng mt trong nhng cách quan trng nht
đ ti đa hóa giá tr ca các công ty là thông qua s hu c phn tp trung ca
công ty. Shome và Singh (1995) nhân rng kt qu này và cung cp bng
chng cho thy s hin din ca c đông ln ci thin hot đng v k toán.
C đông ln nh vy, gii quyt các vn đ đi din nh c hai đu có li ích
chung trong ti đa hóa li nhun, và đ kim soát tài sn ca công ty đ li
ích ca h đc tôn trng.
Bryan và cng s (2005) cho rng vic giám sát ca các c đông bên
ngoài s hn ch vic s dng chi phí quá mc và đm bo rng t chc s s
dng tài sn hiu qu hn.
Mc dù các c đông ln có th giúp làm gim chi phí đi din kt hp
vi các nhà qun lý, tuy nhiên, điu này cng có th làm tn hi đn công ty
bi các xung đt gây ra thit hi ln cho c đông thiu s. Các c đông kim
soát thng có th tip cn thông tin tt hn, gi nhiu quyn lc hn trong
vic la chn qun lý và tham gia vào chính quyt đnh to ra (Shleifer và
Vishny, 1997). Nhng c đông kim soát tác đng đn li ích ca các c
đông nh bng cách không phân chia c tc và các dòng li nhun.
Ang (1999) cung cp bng chng v c cu s hu ca công ty và chi
phí đi din xét v mt s dng tài sn và chi phí hot đng. Ang s dng d
9

liu ca các công ty nh ti M đ kim tra chi phí đi din thay đi nh th
nào vi cu trúc s hu ca doanh nghip. Tác gi nhn thy chi phí đi din:
 Tng khi ngi ngoài qun lý công ty so vi ngi trong công ty;
 Tng quan nghch vi c phn s hu ca ngi qun lý ngha là
khi mc đ s hu ca ngi qun lý tng s có tác dng làm
gim chi phí đi din;
 Vi mc đ tác đng thp hn, chi phí đi din s gim vi s
giám sát ln hn ca các ngân hàng;
 Tng quan cùng chiu vi s lng c đông không phi là nhng
nhà qun lý;
Trong bài nghiên cu th 2, Singh and Davidson (2003) m rng công
vic ca Ang và cng s (1999) thông qua phân tích mi quan h gia cu
trúc s hu ca doanh nghip và chi phí đi din đi vi các tp đoàn ln. S
dng phng thc khác đ đo lng chi phi đi din (s dng chi phí bán
hàng, chi phí qun lý doanh nghip trên Tng doanh thu - SG&A thay vì chi
phí hot đng đo lng chi phí đi din - OETS), h đư phân tích d liu
nhiu k cho các nm 1992-1994, và bài nghiên cu cho thy không ch cu
trúc s hu nh là yu t quyt đnh chi phí đi din, mà còn vai trò ca c
đông ln bên ngoài trong vic gia tng k lut ca nhng nhà qun lý. H tìm
thy s hu nhng c đông ln bên ngoài ch có tác dng hn ch vào vic
gim chi phí đi din và s lng thành viên Hi đng qun tr thì nghch
chiu vi doanh thu và không liên quan vi chi phí t do.
2.3 S lng thành viên Hiăđng qun tr (Board) vƠăchiăphíăđi din
Theo Pearce và Zahra (1991), Hi đng qun tr ln có quyn lc mnh
hn và hiu qu hn Hi đng qun tr nh. Hi đng qun tr ln s có s
cung cp các t vn tt hn trong quá trình qun lý ra quyt đnh và ci thin
10

hình nh công ty. Singh và Davidson III (2003) ng h vn đ đó vi kt qu

thc nghim cho kt qu Hi đng qun tr ln có tng quan cùng chiu và ý
ngha thng kê vi bin đo lng chi phí đi din T l doanh thu trên tng
tài sn (Asset Turnover). Ngha là khi Hi đng qun tr ln thì T l doanh
thu trên tài sn s tng. iu này có ý ngha công ty đang hot đng hiu qu
làm gim chi phí đi din.
Tuy nhiên, Beiner, Drobetz, Schmid và Zimmermann (2004) và
Eisenberg, Sundgren, Wells (1998) cho rng Hi đng qun tr nh hiu qu
hn Hi đng qun tr ln do vic giao tip và phi hp. Florackis và Ozkan
(2004) đư nghiên cu thc nghim các công ty ca Vng quc Anh giai
đon 1999 ậ 2003 cho thy Hi đng qun tr tng quan ngc chiu vi chi
phí đi din.
2.4 ònăcơnăn vƠăchiăphíăđi din
Lý thuyt đi din tr nên phc tp hn khi li ích ca ch n đc
xem xét đn. Ging nh mt chin lc tài chính, n thì đc quan tâm nhiu
hn trong các bài nghiên cu v cu trúc vn. Modigliani và Miller (1963)
chng minh rng đ gia tng giá tr công ty, thì tng n vay nên càng nhiu
càng tt vì đc u đưi v thu. Tuy nhiên, lý thuyt ca h li b qua chi phí
đi din ca n. V mt lý thuyt, Jensen và Meckling (1976) ch ra rng tn
dng ti u ca vic vay n là khi n đc s dng đn mt đim ti đó li
ích biên ca u đưi thu bng vi tác dng biên ca chi phí đi din.
Nói chung, chi phí đi din liên quan vi n bao gm kh nng phá
sn, nó đc gây ra bi tác đng ca vay n trong các quyt đnh đu t ca
công ty, chi phí phá sn, chi phí giám sát và chi phí ràng buc (Jensen và
Meckling, 1976). C đông thì yêu cu khon thng d đi vi dòng tin. H
quan tâm đn nhng gì mà li nhun và thu nhp t các d án mà h đu t.
11

H có th chp nhn bt k d án nào mà nó làm gia tng giá tr công ty cho
dù d án có ri ro. Tuy nhiên, các ch n thì không ch chia s li nhun và
thu nhp vi các c đông, mà còn yêu cu mt khon c đnh đc gi là tin

lãi. Vì vy, nhng gì mà h tp trung vào là s bo đm v yêu cu ca h.
Mâu thun gia ch n và c đông này có th nh hng đn nhng quyt
đnh ca công ty theo ba hng: đu t, chin lc tài chính và phân chia c
tc (DeMarzo và Fishman, 2007). Ch n có th hn ch vic đu t ca nhà
qun lý vào nhng d án ri ro thm chí dù chúng có đem li li nhun cao
(Kalcheva và Lins, 2007). Hn na, ngay khi tng vay gia tng, ch n s có
thêm nhiu quyn hn hn na, và s can thip ca h vào các quyt đnh đu
t ca công ty s gia tng theo (Margarits và Psillaki, 2007).
He Zhang và Steven Li (2007) nghiên cu thc nghim ti Anh cho
thy T l đòn by n và chi phí đi din có quan h ngc chiu tuy nhiên
khi đòn by n đ cao, vic gia tng thêm na s dn đn kt qu ngc li
nh trong lý thuyt chi phí đi din.
Mt khác, tng đòn by cng làm tng chi phí. Khi tng đòn by, chi
phí đi din ca n thông thng tng, bao gm c chi phí phá sn (Jenson
1986). Myers (1977) ch ra các vn đ khon n tng thêm mà công ty có th
b qua các d án tt nu h có các khon n ln còn tn ti. Lý do là đi vi
mt công ty phi đi mt vi khng hong tài chính, mt phn ln li nhun
cho mt d án s chuyn cho trái ch. Vì vy, trong vic la chn mc đ
gia n và vn ch s hu, nhng công ty nên tính chi phí c hi gia chi phí
đi din ca n và chi phí đi din ca vn. Bng cách phân b vic tài tr
gia chi phí vn và n, cu trúc vn có th cân bng s xung đt gia nhà đu
t và nhng nhà qun lý ca nh gia nhng nhà qun lý và các ch n.

12

2.5 Mô hình nghiên cu ca Hongxia Li và Liming Cui (2003)
Tác gi s dng mô hình nghiên cu ca Hongxia Li và Liming Cui
(2003) - Empirical study of Capital structure on Agency costs in Chinese
Listed Firms đ nghiên cu thc nghim v chính sách tài tr và chi phí đi
din các công ty niêm yt trên sàn Hose trong giai đon 2009 - 2012. Trong

bài nghiên cu này, Hongxia Li và Liming Cui đo lng chi phí đi din bng
hai t s
(1) T l doanh thu thun trên tng tài sn (Asset Turnover) và
(2) T sut li nhun trên vn ch s hu (ROE).
Mô hình c th nh sau:
Asset Turnover = 0 + 1capital structure + 2Conc + 3Size + 4Board +
∑j Dumj
Vi các bin đc lp bao gm:
 Capital structure: cu trúc vn đc đo lng bng t s n trên
tài sn (tng n chia cho tng tài sn).
 Conc: cu trúc s hu đc đo lng bng t l s hu ca Hi
đng qun tr trên tng s c phn.
 Size: logarit ca tng doanh thu (đo lng quy mô doanh nghip)
 Board: s lng thành viên Hi đng qun tr
 Dumj: là bin gi ngành.
D liu đc tác gi s dng là các công ty đc niêm yt trên th
trng chng khoán Trung Quc t nm 1999 đn nm 2001. Vi 211 Công
ty niêm yt đc chn ngu nhiên, ngoi tr các công ty tài chính và bo
him.

13

Kt qu nghiên cu ca Hongxia Li và Liming Cui (2003)
T các d liu thu thp đc, tác gi chy các phng trình hi quy trên
và đa ra các kt lun cho tng mô hình:
 Chi phí đi din đc đo lng bng T s doanh thu thun trên tng
tài sn Asset Turnover (1): Có mi quan h cùng chiu gia chi phí đi
din và cu trúc vn. iu này chng t các công ty có t l n trên tài
sn cao có hiu qu hn trong t l doanh thu thun trên tng tài sn.
i vi bin Conc, tác gi cho thy các c đông ln không quan tâm

nhiu đn chi phí đi din. i vi các bin kim soát: Board có mi
quan h ngc chiu vi chi phí đi din, quy mô Hi đng qun tr
càng ln thì s làm gim chi phí đi din; Size có mi quan h cùng
chiu vi chi phí đi din, các công ty có quy mô càng ln thì chi phí
đi din càng cao.
 Chi phí đi din đc đo lng bng T sut sinh li vn ch s hu
ROE ( 2): tác gi cho thy có mi quan h cùng chiu gia ROE và cu
trúc vn  mc ý ngha 1%. Các công ty có t l đòn cân n cao thì
ROE cng cao. Khác vi phng trình hi quy 1, bin Conc có mi
quan h cùng chiu vi ROE  mc ý ngha 1% và 10%. iu này cho
thy các c đông ln quan tâm đn li ích h nhn đc t hot đng
ca công ty, làm gim chi phí đi din. Bin Board có mi quan h
ngc chiu vi ROE  mc ý ngha 1%; còn bin Size có mi quan h
cùng chiu vi ROE nhng không có ý ngha thng kê.
Kt lun nghiên cu ca Hongxia Li và Liming Cui (2003)
Bài nghiên cu này cung cp bng chng thc nghim cho thy mi
quan h cùng chiu gia chính sách tài tr và chi phí đi din đo lng bng
T l doanh thu trên tng tài sn (Asset Turnover) và T sut sinh li vn ch
14

s hu (ROE). Kt qu cho thy, các công ty có T l n trên tài sn cao thì
có T l doanh thu trên tng tài sn và T sut sinh li vn ch s hu (ROE)
cao, mi quan h này có ý ngha thng kê  mc 1%. Các công ty có đòn cân
n cao, các ch n s quan tâm nhiu hn đn vic thanh toán lãi vay và vn
gc, và s có đng lc giám sát công ty. Do đó, cu trúc vn vi đòn cân n
cao s làm gim chi phí đi din. Mi quan h cùng chiu và có ý ngha thng
kê gia mc đ tp trung vn ch s hu vi T sut sinh li vn ch s hu
(ROE) cho thy các c đông ln có mi quan tâm mnh m đn hiu sut
hot đng ca công ty, t đó làm gim chi phí đi din.
2.6 Tng hp các nghiên cu thc nghim trcăđơy:

Bng sau trình bày tng hp mt s nghiên cu thc nghim ni bt ca các
tác gi v chi phí đi din: