TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC VỐN LÊN CHI PHÍ ĐẠI DIỆN CỦA NƠ - THỰC NGHIỆM TẠI CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT VIỆT NAM.PDF

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH



NGUYN TH PHNG DUNG


TÁC NG CA CU TRÚC VN LÊN CHI PHÍ I DIN
CA N- THC NGHIM TI CÁC CÔNG TY NIÊM YT 
VIT NAM



LUN VN THC S KINH T






TP. H CHÍ MINH – NM 2013
B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH


NGUYN TH PHNG DUNG


TÁC NG CA CU TRÚC VN LÊN CHI PHÍ I DIN
CA N- THC NGHIM TI CÁC CÔNG TY NIÊM YT 

VIT NAM

CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH- NGÂN HÀNG
MÃ S: 60340201

LUN VN THC S KINH T

NGI HNG DN KHOA HC
PGS. TS. NGUYN TH LIÊN HOA



TP. H CHÍ MINH – NM 2013
LI CAM OAN

Tôi cam đoan bài lun vn này là công trình nghiên cu ca riêng tôi. Các s liu
đc nêu trong lun vn hoàn toàn trung thc và kt qu nghiên cu trong lun vn
này cha tng đc công b  bt k công trình nghiên cu nào.
Tp.HCM, ngày 23 tháng 10 nm 2013
Ngi thc hin


Nguyn Th Phng Dung

MC LC
TRANG PH BÌA
LI CAM OAN
MC LC
DANH MC CÁC BNG
TÓM TT
CHNG 1: GII THIU 1
1.1. Lí do hình thành đ tài 1
1.2. Mc tiêu nghiên cu 3
1.3. Câu hi nghiên cu 3
1.4. i tng và phm vi nghiên cu 4
CHNG 2: TNG QUAN LÝ THUYT 5
2.1. Các lý thuyt v chi phí đi din và quyn s hu ca nhà qun tr 5
2.2. Các lý thuyt v chi phí đi din và và quyn s hu tp trung 6
2.3. Chi phí đi din và n ngân hàng 7
2.4. Chi phí đi din và cu trúc vn 9
CHNG 3: PHNG PHÁP NGHIÊN CU 11
3.1. Gii thiu 11
3.2. Chn mu và thu thp d liu 11

3.3. Mô hình nghiên cu 12
3.4. K hoch phân tích d liu 15
CHNG 4: KT QU NGHIÊN CU THC NGHIM 17
4.1. Thng kê mô t 17
4.2. Phân tích tng quan 19
4.3. Hi quy đa bin cho d liu bng 23
4.3.1. Phân tích hi quy mô hình nghiên cu mô hình 1 23
4.3.1.1. Hi quy Pooled regression 23
4.3.1.2. Hi quy Fixed Effect Model (FEM) 26
4.3.1.3. Hi quy Random Effect Model (REM) 27
4.3.1.4. So sánh và la chn mô hình phù hp nht 28
4.3.1.5. Kim đnh t tng quan, phng sai thay đi trên mô hình FEM 30
4.3.1.6. Tho lun kt qu c lng t mô hình FEM ca mô hình 1 33
4.3.2. Phân tích hi quy mô hình nghiên cu mô hình 2 33
4.3.2.1. Hi quy Pooled regression 33
4.3.2.2. Hi quy Fixed Effect Model (FEM) 38
4.3.2.3. Hi quy Random Effect Model (REM) 38
4.3.2.4. So sánh và la chn mô hình phù hp nht 39
4.3.2.5. Kim đnh t tng quan, phng sai thay đi trên mô hình FEM 41
4.3.2.6. Tho lun kt qu c lng t mô hình FEM mô hình 2 43
CHNG 5: KT LUN VÀ HN CH CA  TÀI 45
5.1. Kt lun 45
5.2. Hn ch ca nghiên cu và hng nghiên cu mi 50
5.2.1. Hn ch ca nghiên cu 50
5.2.2. Hng nghiên cu mi 50
TÀI LIU THAM KHO
PH LC

DANH MC CÁC BNG
Bng 3.1: Các bin quan sát trong mô hình nghiên cu 13
Bng 4.1: Thng kê mô t các bin 17
Bng 4.2: Ma trn tng quan gia các bin 21
Bng 4.3: Kt qu hi quy Pooled regression mô hình 1 23
Bng 4.4: Kt qu VIF mô hình 1 24
Bng 4.5: Kt qu hi quy Pooled regression mô hình 1 sau khi loi bin DR 25
Bng 4.6: Kt qu VIF mô hình 1 sau khi loi bin DR 25
Bng 4.7: Kt qu hi quy Pooled regression mô hình 1 sau khi loi bin SHDEBT 26
Bng 4.8: Kt qu VIF mô hình 1 sau khi loi bin SHDEBT 26
Bng 4.9: Kt qu hi quy FEM mô hình 1 27
Bng 4.10: Kt qu hi quy REM mô hình 1 28
Bng 4.11: Kt qu kim đnh Likelihood ratio test mô hình 1 28
Bng 4.12: Kt qu kim đnh Breuch Pagan Test mô hình 1 29
Bng 4.13: Kt qu kim đnh Hausman Test mô hình 1 30
Bng 4.14: Kt qu kim đnh t tng quan trên FEM mô hình 1 31
Bng 4.15: Kt qu kim đnh phng sai thay đi trên FEM mô hình 1 31
Bng 4.16: Khc phc phng sai thay đi trên FEM mô hình 1 32
Bng 4.17: Kt qu hi quy Pooled regression mô hình 2 34
Bng 4.18: Kt qu VIF mô hình 2 34
Bng 4.19: Kt qu hi quy Pooled regression mô hình 2 sau khi loi bin DR 36
Bng 4.20: Kt qu VIF mô hình 2 sau khi loi bin DR 36
Bng 4.21: Kt qu hi quy Pooled regression mô hình 2 sau khi loi bin SHDEBT. 37
Bng 4.22: Kt qu VIF mô hình 2 sau khi loi bin SHDEBT 37

Bng 4.23: Kt qu hi quy FEM mô hình 2 38
Bng 4.24: Kt qu hi quy REM mô hình 2 39
Bng 4.25: Kt qu kim đnh Likelihood ratio test mô hình 2 39
Bng 4.26: Kt qu kim đnh Breuch Pagan Test mô hình 2 40
Bng 4.27: Kt qu kim đnh Hausman Test mô hình 2 41
Bng 4.28: Kt qu kim đnh t tng quan trên FEM mô hình 2 42
Bng 4.29: Kt qu kim đnh phng sai thay đi trên FEM mô hình 2 42
Bng 4.30: Khc phc phng sai thay đi trên FEM mô hình 2 43
TÓM TT
Nghiên cu này nhm kim tra tác đng ca cu trúc vn (có xét đn n
ngân hàng) và tác đng ca cu trúc quyn s hu lên chi phí đi din ca n. Chi
phí đi din ca n đc tính bng hai mô hình: Phn tài sn không đu t vào tài
sn, thit b c đnh, tng ng mô hình 1; tính thanh khon ca tài sn công ty,
tng ng mô hình 2. Bng cách phân tích 50 công ty phi tài chính niêm yt trên S
giao dch chng khoán TPHCM (HOSE) và S giao dch chng khoán Hà Ni
(HNX) qua giai đon nm nm t nm 2008 đn nm 2012, s dng hi quy Pooled
Regression, Fixed Effect Model, Random Effect Model, la chn ra mô hình phù
hp nht là Fixed Effect Model đ s dng kt qu c lng hi quy, tr li cho
mc tiêu nghiên cu.
Kt qu hi quy cho thy vic s dng n ngân hàng cao có th làm gim chi
phí đi din trong c hai mô hình, ngha là vai trò giám sát ca ngân hàng ti Vit
Nam trong vic gim chi phí đi din là có hiu qu. Bin PROF (EBIT/Tng tài
sn) gia tng li làm tng chi phí đi din trong c hai mô hình. Bin DR ( n dài
hn/ Tng tài sn ) và TDEBT (Tng n/ Tng tài sn) làm tng hoc gim chi phí
đi din, tác đng này là trái ngc trong hai mô hình (TDBT làm tng chi phí đi
din, DR làm gim chi phí đi din trong mô hình 1 và ngc li vi mô hình 2).
Cu trúc quyn s hu (MNG - quyn s hu ca nhà qun tr và CONCENT - s
tp trung qun tr) ch có tác đng lên chi phí đi din trong mô hình 1 và không có
ý ngha trong mô hình 2. Trong khi s gia tng quyn s hu ca nhà qun tr làm
cho chi phí đi din gia tng thì ngc li, gia tng s tp trung qun tr li làm

gim đi chi phí đi din. Ngoài ra kt qu cng cho thy c hi tng trng gia tng
kéo theo s gia tng ca chi phí đi din trong mô hình 2.
1

CHNG 1: GII THIU

1.1. Lí do hình thành đ tài
Nn kinh t hin nay đy bin đng và phc tp, cùng vi xu hng toàn cu
hóa, hi nhp kinh t đang din ra nhanh chóng, các công ty c phn vi u đim v
kh nng huy đng vn đc thành lp ngày càng nhiu, s cnh tranh vì đó càng
gay gt hn. Vic s dng ngun vn cn đc tính toán hp lý cn thn đ đm
bo kh nng duy trì doanh nghip. Các công ty c phn vi cu trúc vn 100% vn
ch s hu cha hn là la chn ti u, nht là trong hoàn cnh kinh t khó khn
hin nay. Vic s dng vn vay là mt nhu cu cn thit và ph bin ti các doanh
nghip. Tuy nhiên khi s dng ngun vn nào thì cng đu xut hin mt loi chi
phí gi là chi phí đi din - là do có s tách bch v quyn qun lý và quyn s hu.
Chi phí đi din luôn tn ti trong các công ty c phn, th hin mt cách gián tip
rng : quyn hn ban giám đc, các v trí điu hành ch cht … b hn ch, do đó
khó linh hot vi các quyt đnh điu hành khi chu quá nhiu kim soát t các nhà
cung cp tài chính.
Grossman and Hart (1982), Williams (1987) thy rng đòn by tài chính
đóng vai trò quan trng trong vic gim chi phí đi din. N làm gii hn các nhà
qun tr tiêu dùng ít hn và tiêu dùng phi hiu qu hn đ có th tip tc qun lý và
nhim v ca mình. Mc dù lý thuyt v cu trúc vn cho rng mc đ n càng cao
thì càng ti u (các món n khin nhà qun tr phi tr lãi và gc đnh k và gim đi
kh nng các nhà qun tr đu t vào các d án không ti u. òn by tài chính cao
cng mang đn s giám sát t bên ngoài: ch n và kim toán, giám sát hot đng
và gim đi nhng hành vi xu ca nhà qun tr). Tuy nhiên cng có ý kin li cho
rng mc đ n cao có th to ra vic chuyn ri ro hoc thay th tài sn, gây ra chi
phí đi din ca n. Ví d nh trong cu trúc vn có mc đ s dng n cao hn,

nhà qun tr đi din cho c đông có th đu t vào các d án ri ro cao vi mong
2

mun đt đc li nhun cao. Nu nh d án thành công thì li ích mang đn cho
c đông di dng thu nhp gia tng, nhng nu không thành công thì ch n li
phi gánh chu chi phí. Nh vy là ri ro đã chuyn t c đông sang cho ch n.
ây đc gi là vn đ đi din ca n, tc là mâu thun li ích gia ch n và c
đông. Jensen and Meckling (1976) cho rng vn đ đi din ca n xut phát t
mâu thun li ích gia ch n và c đông. Các ch n thì không mun đ mc n
ca công ty lên đn 100%, vì ri ro dành cho h tng lên khá cao.
Chi phí đi din ca n liên quan ti vic giám sát ca ch n. Nu ch n
có th giám sát cht ch hot đng ca nhà qun tr thì chi phí đi din ca n s
thp hn. Tài sn c đnh ca công ty d dàng giám sát hn, trong khi đó, tài sn có
tính thanh khon và các tài sn không c đnh trong nhà xng, thit b li khó b
các ch n giám sát. Vì vy các tài sn không đc giám sát này có th đc đu t
sai d án, các nhà qun tr có th dùng nhng tài sn này đ chim hu tài sn t
ch n. Trong lnh vc tài chính, ti nhng thi đim bình thng, ngân hàng và
trái ch - nhng ngi cho doanh nghip vay tin- s có cùng quan đim vi các
ch s hu trong vic mong mun doanh nghip thành công và phát đt. Nhng khi
mt doanh nghip gp khó khn, s thng nht v mc tiêu chung có th đ v. Vào
nhng lúc nh vy s thay đi ban qun lý là điu cn thit đ cu doanh nghip,
nhng nhng nhà cho vay li không còn mun tip tc đu t vào doanh nghip và
h quan tâm đn vic thu hi li khon tin cho doanh nghip vay. S tranh cãi có
th xy ra gia các nhà tài tr khác nhau và khi các ch n cm nhn công ty có kh
nng b phá sn s có s tranh giành gia các ch n nhm giành cho mình mt v
trí u tiên hn đ nhn li khon vay theo th t chi tr ca lut phá sn. Ngoài ra,
khi doanh nghip ri vào tình trng kit qu tài chính ( Kit qu tài chính xy ra khi
không th đáp ng các ha hn vi các ch n hay đáp ng mt cách khó khn. ôi
khi kit qu tài chính đa đn phá sn, đôi khi nó ch có ngha là đang gp khó
khn, rc ri ), các mâu thun quyn li s cn tr các quyt đnh đúng đn v hot

đng, đu t, và tài tr. Các c đông thng t b mc tiêu thông thng là ti đa
hóa giá tr th trng doanh nghip và, thay vào đó, theo đi mc tiêu hn hp hn
3

là quyn li riêng ca mình. H thng có khuynh hng thc hin các “trò chi”
riêng mà phn thit hi s do các ch n gánh chu. S bt cân xng thông tin cng
xy ra rt thng xuyên. Thông tin gia nhà qun lý và các ch n cng rt khác
nhau, nht là khi công ty đang gp khó khn v tài chính. Chi phí đi din cao làm
gim nng lc sn xut ca công ty. iu này có th đa công ty đn b vc phá
sn. Liu có mt tác đng nào t cu trúc vn lên chi phí đi din đ có th gim
loi chi phí này không? Vic s dng mt cu trúc vn vi n cao có th giúp gim
đi chi phí đi din can hay không?  tài “ Tác đng ca cu trúc vn lên chi
phí đi din ca n - Thc nghim  các công ty niêm yt ti Vit Nam”đc
thc hin vì tính cn thit, phù hp vi thc t. Trc đó đã có rt nhiu nghiên
cu v tác đng ca cu trúc vn lên chi phí đi din (Utami et. al, 2011; Byrd,
2010; Mcknight and Weir, 2009; Florackis, 2008; Jong and Dijk, 2007; Fleming,
2005; Wu, 2004; Ferreira, 2004; Mao, 2003), nhng rt ít nghiên cu v tác đng
ca n ngân hàng. Nghiên cu này đ cp c tác đng kim soát ca cu trúc s hu
bng cách hp nht phn quyn s hu vn ca các nhà qun tr vi s tp trung
qun tr, tác đng ca s tp trung s hu lên chi phí ca n.
1.2. Mc tiêu nghiên cu
Nghiên cu đi vào xem xét tác đng ca cu trúc vn lên chi phí đi din ca
n. Mc tiêu đt ra là xem xét vic s dng mt cu trúc vi n cao có th làm gim
đi chi phí đi din ca n hay không, trong đó có xét đn tác đng ca n ngân
hàng. Và cùng vi đó, nghiên cu cng xem xét tác đng ca cu trúc s hu lên
chi phí đi din (xem khi phn s hu ca các nhà qun tr gia tng, hoc s tp
trung qun tr gia tng có làm gim chi phí đi din này không).
1.3. Câu hi nghiên cu
Bài nghiên cu hng đn tr li cho hai câu hi:
1.Vic s dng cu trúc vn vi t l n cao có làm gim chi phí đi din ca

n hay không? Trong đó n ngân hàng cao có làm gim chi phí đi din không?
4

2. S gia tng quyn s hu ca nhà qun tr và tp trung qun tr có làm
gim chi phí đi din ca n không?
1.4. i tng và phm vi nghiên cu
 i tng nghiên cu là các công ty phi tài chính ti Vit Nam
 Phm vi nghiên cu là các công ty đc niêm yt trên S Giao dch Chng
khoán TP. HCM (HOSE) và S Giao dch Chng khoán Hà Ni (HNX).

Nghiên cu có kt cu nh sau:
Chng 1: Gii thiu (lí do hình thành đ tài, mc tiêu nghiên cu, câu hi nghiên
cu).
Chng 2: Tng quan lý thuyt (trình bày nhng c s lý thuyt trc đây liên quan
đn các bin ca bài nghiên cu)
Chng 3: Phng pháp nghiên cu.
Chng 4: Kt qu thc nghim (và gii thích kt qu thc nghim)
Chng 5: Kt lun.









5

CHNG 2: TNG QUAN LÝ THUYT

Các lý thuyt t trc ti nay đã tìm ra các c ch qun lý khác nhau đ làm
gim đi chi phí đi din nhng cho đn nay, vic qun lý thông qua các quyt đnh
v cu trúc vn và cu trúc s hu đc xem là có nh hng nhiu hn, vì các
khon n khin cho các nhà qun tr không hành đng đi ngc li các ch n. Các
t chc tài chính cho phép vay n ch khi h có th giám sát hot đng ca công ty
và tha mãn vi tm nhìn và hành đng ca nhà qun tr.
2.1. Các lý thuyt v chi phí đi din và quyn s hu ca nhà qun tr
Nghiên cu ca Kole (1995) cho rng quyn s hu ca nhà qun tr có th
nh hng lên các công ty ln và nh theo các giá tr khác nhau.
Nghiên cu ca Lasfer (2002) cho rng vai trò giám sát ca c đông ln
(nm gi phn nhiu c phiu) và trái ch không có hiu qu. Lasfer kt lun rng
ch các cty có tng trng thp mi có th có li ích bng quyn s hu ca nhà
qun tr và cu trúc ban qun tr trong vic kim soát vn đ đi din.
Jung and Kwon (2002) qun lý các công ty Hàn Quc và thy rng c đông
ln có đng c đ qun lý vic giám sát mt cách ch đng. Nhng trong trng
hp ca Hàn Quc thì các c đông ln không phi là chuyên gia trong vic giám
sát, và h đã tht bi trong vic thit lp chin lc phù hp vic qun tr.
Kusnadi (2003) tìm ra hai yu t chính quyt đnh vic nm gi tin mt là
quy mô ban qun tr và quyn s hu ca c đông ln không nm quyn qun lý, và
thy rng quyn s hu ca c đông ln không qun lý mà nh thì công ty đi mt
vi vic qun lý không cht ch và vn đ đi din ca n rt xu.
Nghiên cu ca Byrd (2010) không tìm thy bng chng v vic quyn s
ca nhà qun tr hay s đc lp ca ban qun tr có th làm gim đi mâu thun đi
din.
6

Mustapha and Ahmad (2011) thy rng quyn s hu ca nhà qun tr trong
mt t chc càng ln thì tng chi phí giám sát càng thp. Nghiên cu này cng ng
h quan đim quyn s hu ca nhà qun tr dn đn hi t li ích gia ch s hu

và nhà qun lý. iu này có ngha là mt s gia tng trong phn quyn s hu bên
trong đc mong đi s dn đn s gia tng giá tr ca công ty vì li ích ca c
đông bên trong và bên ngoài lúc này hi t, vì vy s ít có s bt cân xng thông tin
hn. Trc đó, gi thuyt “hi t li ích” ca Jensen (1993) cng đã đ xut rng
vic nm gi c phn ca nhà qun tr có th làm cho li ích ca c đông và nhà
qun tr hi t, vì khi phn s hu ca nhà qun tr gia tng, thì hot đng công ty
cng gia tng. Ngc li, Morck et al (1988) li tranh lun rng mc đ s hu ca
nhà qun tr càng cao thì có th dn đn s “bo th”, vì các c đông bên ngoài
không th đng ý theo hot đng ca các nhà qun tr.
2.2. Các lý thuyt v chi phí đi din và và quyn s hu tp trung
Fan and Wong (2002) phát biu trong nghiên cu ca mình, cho rng quyn
s hu tp trung to ra mâu thun trung gian gia ch s hu qun lý và nhà đu t
bên ngoài.
Doukas and Pantzalis (2003) đnh ngha chi phí đi din ca n là mâu thun
gia c đông và trái ch. H thy rng các công ty đa quc gia (MNCs) có đim yu
là có chi phí đi din ca n cao hn so vi các công ty ni đa vì s đa dng v đa
lý dn đn khó khn trong vic ch đng giám sát, và chi phí giám sát đt đ hn
các công ty ni đa.
Nghiên cu ca Singh and Davidson (2003) đa ra bng chng yu v vic
quyn s hu tp trung cao hn có th làm gim chi phí đi din trong khi Anderson
and Reeb (2003) li ch ra rng các cty gia đình có th có chi phí đi din thp hn
nh có cu trúc s hu vn tp trung.
Ehsan (2012) nhn thy rng  Pakistan, c đông bên trong công ty không
ch chim hu cht ch các qu mà còn chim hu c các quyn ti thiu không
đc bo v tt theo lut công ty, và vì nhng lí do này mà các c đông bên trong
7

bng s tp trung nm gi c phiu có kh nng lm dng quyn ca mình cho li
ích cá nhân. Pakistan là mt nn kinh t mi ni, mà  các nn kinh t này thì các
quyn li thiu s không đc lut công ty bo v tt, vì vy nên các c đông nm

quyn nhiu hn có kh nng lm quyn đ thu li ích cá nhân.
2.3. Chi phí đi din và n ngân hàng
Grosseman and Hart (1982) là nhng ngi đu tiên đa ra tranh lun rng
các nhà qun tr có th tích cc s dng n hn là vn c phn. Tng t, thuyt
dòng tin t do ca Jensen (1986) xem n nh mt li lích gia tng vì công ty n
lc ci thin nng sut ca tài sn và kt qu là n cn phi tng. N không ch làm
gim dòng tin t do mà còn khin các nhà qun tr hot đng hiu qu thông qua
th trng n.
Jensen (1986) phát biu trong nghiên cu ca mình rng các t chc phi
thng xuyên tìm vn trên th trng tài chính. Vào lúc này th trng có c hi
đánh giá công ty, đánh giá s qun lý và các d án đc đa ra ca công ty. Các
giám đc ngân hàng và các nhà phân tích đóng vai trò quan trng trong vic giám
sát này, và đánh giá ca th trng th hin rõ ràng trong giá mà các nhà đu t tr
cho quyn li tài chính. Lý thuyt dòng tin t do ca Jensen (1986) xem xét rng
n có th làm gim đi vn đ đi din gia c đông và nhà qun tr ca công ty và
thúc đy nhà qun tr điu hành hot đng theo li ích ca c đông. N có th làm
gim chi phí đi din, nhng n quá nhiu có th dn đn ri ro vì nó gia tng kh
nng phá sn.
Shleifer and Vishny (1997) cung cp kho sát m rng v vai trò ca n
trong vic gim đi mâu thun li ích gia nhà qun tr và c đông.
Trong nghiên cu ca mình, Ferreira (2004) thy là vic nm gi tin mt
chu tác đng cùng chiu vi đòn by. Gia n ngân hàng và vic nm gi tin mt
li tìm thy mi quan h ngc chiu. Mi quan h ngc chiu này cng c rng
mi quan h thân thit vi ngân hàng s cho phép công ty ít nm gi tin mt hn,
vì lí do phòng nga. Trc đó, Ang et. al (2000) cng thy rng chi phí đi din
8

gim đi khi công ty ph thuc vào vic giám sát nhiu hn t phía ngân hàng. H
tranh lun rng ngân hàng thông thng là yêu cu nhà qun lý ca công ty báo cáo
trung thc kt qu hat đng và vic điu hành công ty có hiu qu, có li nhun,

vic giám sát ca ngân hàng b sung cho vic giám sát ca c đông vi nhà qun lý,
gián tip gim đi chi phí đi din. ó là vì bng cách gánh chu chi phí đ bo v
cho khon vay ca mình thì ngân hàng đã đa công ty đn hot đng hiu qu hn
bng vic tn dng tài sn tt hn và làm gim đi nhng tiêu dùng đc quyn đ ci
thin hot đng tài chính báo cáo cho ngân hàng. Vì vy, nhng ngi có quyn u
tiên thp hn, nh c đông bên ngoài, nên nhn thy rng nhng cái bên ngoài nh
s giám sát ca ngân hàng là s tích cc, làm cho chi phí đi din thp hn. Thêm
vào đó, các giám đc ngân hàng đa phng có kh nng nm bt đc nhng thông
tin liên quan đn công ty thông qua tng tác vi khách hàng ca công ty và nhà
cung ng, nhng kh nng thun li này giúp h thành nhng nhà giám sát đc bit
gii.
Fleming et. al (2005) kim tra gi thuyt s tách bit quyn s hu và qun
lý to ra chi phí đi din trên mu là các công ty va và nh ca Úc. Nghiên cu v
mi quan h gia t s n trên tài sn, y quyn cho ngân hàng giám sát,và chi phí
đi din không cho ra kt qu rõ ràng.
Nghiên cu ca Florackis (2008) kim tra xem liu rng ngun tài chính n
có ý ngha trong vic gim đi vn đ đi din hay không. Ông đa kt qu trong
nghiên cu ca mình rng n ngân hàng là công c giám sát hiu qu đ gim đi chi
phí đi din trong các công ty  Anh. Quyn s hu ca nhà qun tr, s tp trung
quyn s hu và trong mt s phm vi nào đó, n ngân hàng cng có th hot đng
nh mt c ch hoc công c qun lý tim nng cho các công ty  Anh. Ví d nh
thông báo ca mt hp đng ngân hàng truyn ti tín hiu tt v ngi đi vay, xem
ngi đi vay có là đi tng an tòan không, kh thi không, và vì vy mà gim đi s
bt cân xng thông tin gia ngi mn và nhà đu t. Hn na, vn còn tranh cãi
rng n ngân hàng có thun tin đ so sánh vi n thng mi trong vic giám sát
công khai hot đng công ty và thu thp x lý thông tin hay không.
9

2.4. Chi phí đi din và cu trúc vn
Jensen (1986) cho rng n nh là cu cánh ca vn đ đi din.  cu phn

tin mt b các nhà qun tr s dng không hiu qu, mt phn dòng tin mt đc
đa trc tip cho các trái ch, điu này có ngha là dòng tin mt đc ly ra khi
công ty.
Ang and Cox (1997) đa ra kt qu rng n không có tác đng c đnh trong
vic kim soát chi phí đi din ca giao dch bên trong.
Vilasuso and Minkler (2001) cng thy rng cu trúc vn ti u làm gim đi
chi phí đi din. Phát hin chính là mc dù vn c phn làm gim chi phí giao dch
khi tài sn có chc nng chuyên bit cao, vn c phn cng bo v cho trái ch
không gánh chu s gia tng ca ri ro mà làm gim đi chi phí đi din. Kt qu là
cu trúc vn ti u ca công ty va s dng vn c phn va s dng n làm gim
đi tng chi phí đi din và s chuyên bit ca tài sn.
Lingling Wu (2004) khám phá ra rng lng dòng tin mt t do gia tng
cùng vi s gia tng ca n trong trng hp các công ty tng trng thp. Trong
nghiên cu trc đó ca Mao (2003) li tìm thy mt s kt qu trái ngc. Ông
đnh ngha chi phí đi din ca n là s khác nhau gia giá tr hin ti ròng ca các
công ty 100% vn c phn và các công ty dùng đòn by. Trong nghiên cu ca
mình, ông nhc đn hai chi phí đi din ca n: s chuyn ri ro và đu t di
mc. Ông nghiên cu đu t thay đi biên, mc n ti u và vn đ đu t di
mc vi chi phí đi din và thy rng chi phí đi din ca n không gia tng cùng
vi s gia tng đòn by. Vì nu s thay đi ca dòng tin d án gia tng theo phm
vi đu t, s chuyn ri ro bi các c đông s làm gim đi vn đ đu t di mc.
De Jong và Van Dijk (2007) nghiên cu bn loi vn đ đi din, chng hn
nh chuyn nhng tài sn trc tip, thay th tài sn, đu t di mc và quá mc
nhng không tìm thy bt k mi quan h nào gia vn đ đi din và đòn by.
Kt qu nghiên cu ca Byrd (2010) cho ra kt qu rng n ln làm gim
vn đ đi din, các phân tích cng ng h lý thuyt ca Jensen là vic thanh toán
10

bt buc bng tin mt cho các khon n, có liên quan đn chi phí đi din thp
hn.

Utami et. al (2011) phát biu trong nghiên cu rng các công ty s dng n
và chính sách c tc đ gim đi vn đ dòng tin t do. Trc đó, McKnight and
Weir (2009) nghiên cu thy các công ty vi n nhiu hn có xu hng có chi phí
đi din thp hn.
Có th thy phn ln các nhà nghiên cu xác đnh rng n khin cho các nhà qun
tr phi chú tâm đn li ích ca c đông cng nh các ch n. Gi thuyt đt ra
trong bài nghiên cu này là vic s dng n làm gim đi chi phí đi din ca ch
n.













11

CHNG 3: PHNG PHÁP NGHIÊN CU

3.1. Gii thiu
Bài nghiên cu s dng phn mm Stata 11 đ hi quy đa bin d liu bng
vi b s liu tng hp trong giai đon t 2008-2012 cho các công ty phi tài chính
niêm yt trên s giao dch chng khoán TP HCM (HOSE) và Hà Ni (HNX) theo
mô hình phù hp nht trong ba mô hình Pooled Regress Model, Fixed Effect

Model, Random Effect Model.
Các kim đnh cn thit cho hi quy đ đm bo tính tin cy, hiu qu đc
thc hin nh kim tra tng quan các bin thông qua ma trn tng quan, đa cng
tuyn bng h s VIF, phng sai thay đi, t tng quan và khc phc phng sai
thay đi, t tng quan.
3.2. Chn mu và thu thp d liu
Mu thu thp đc ly t 25 công ty niêm yt trên s giao dch chng khoán
thành ph H Chí Minh (HOSE) và 25 công ty niêm yt trên s giao dch chng
khoán Hà Ni (HNX) trong 5 nm t 2008 đn 2012, đi din cho các ngành khác
nhau.
D liu thu thp cho các bin nghiên cu thc nghim đc ly t các báo
cáo tài chính đã kim toán ca các công ty niêm yt. Các công ty đc đa vào mu
là các công ty niêm yt trc khi kt thúc nm tài chính 2008, tc là trc ngày
31/12/2008, mu chn các công ty tr c tc bng tin, có tr c tc trong vòng 5
nm, và hin nay vn còn niêm yt. Giá tr cho các bin đc tính toán da vào
công thc c th ca tng bin liên quan đn mô hình. Giá c dùng cho tính toán
đc thng kê t các phiên giao dch ti s giao dch chng khoán Thành Ph H
Chí Minh (HOSE) và s giao dch chng khoán Hà Ni (HNX), t l thanh toán c
tc là t l c tc bng tin mt, s lng c phiu lu hành, các s liu ly vào
cui nm, 31/12.
12

3.3. Mô hình nghiên cu
Các nhà nghiên cu trc đây đã xác đnh nhiu cách đo lng chi phí đi
din. Manson (2008) tính chi phí đi din là s khác bit gia tng giá tr ca công
ty 100% vn c phn và công ty có s dng đòn by. Doukas and Pantzalis (2003)
s dng ba đnh ngha ca chi phí đi din là T l th trng/ s sách, T l tng
tài sn/ Tài sn c đnh gp và phn đo lng dòng tin t do. Kayakachoian (2000)
và Prowse (1990) cng dùng ba phng pháp đo lng chi phí đi din: Mt là mc
đ nghiên cu và phát trin; hai là phn tài sn ca công ty không đu t vào thit

b, tài sn c đnh; ba là tính thanh khon ca tài sn công ty, đc đo bng t s
cúa tin và các chng khoán có giá/ tng tài sn. Trong nghiên cu ca Khan et. al
(2012), chi phí đi din đc đo lng bng phn tài sn không đu t vào tài sn,
thit b c đnh; và tính thanh khon ca tài sn công ty.
Nghiên cu này s dng mô hình hi quy tuyn tính ca Khan et. al (2012)
vì Pakistan là mt nn kinh t mi ni, tng đng vi Vit Nam, cùng thuc khu
vc châu Á, thi gian thc hin khá mi, phù hp tình hình kinh t hin đi. Nghiên
cu thc hin hi quy d liu bng. Các bin nghiên cu đc chn theo mô hình
ca Khan et. al (2012), tuy nhiên bin gi vì không đc đnh ngha rõ ràng nên b
loi b. Các bin la chn cho nghiên cu này bao gm 1 bin ph thuc là Chi phí
đi din ca n (ACD), nhng đc đo lng theo hai mô hình:
Mô hình 1: Chi phí đi din ca n là phn tài sn không đu t vào tài sn và thit
b c đnh
Mô hình 2: Chi phí đi din ca n là tính thanh khon ca tài sn công ty.
Vì mc tiêu nghiên cu là xem xét tác đng ca cu trúc vn vi t l n cao lên chi
phí đi din, do đó các bin nh n ngân hàng/ tng n, n ngn hn/ tng n, t l
n ngn hn/ tng n đc đa vào. Các bin tng n/ tng tài sn, n dài hn/ tng
tài sn, EBIT/ tng tài sn đc đa vào đ xem kh nng thanh toán n tác đng
đn chi phí đi din. Cu trúc s hu cng đc th hin bng hai bin là s s hu
ca nhà qun tr và s tp trung qun tr.
13

Theo đó s có hai mô hình hi quy vi 10 bin đc lp, trong đó 2 bin v cu trúc
s hu, 4 bin v cu trúc vn và 4 bin điu khin. Mô hình nghiên cu thc
nghim nh sau:
Mô hình 1:
ACDIit = 0 + 1 (MNG) + 2 (CONCENT) + 3 (BANK) + 4 (DR) + 5
(SHORTDEBT) + 6 (TOTALDEBT) + 7(DP) + 8 (PROF) + 9 (SIZE) + 10
(Q) + it
Mô hình 2:

ACDIIit = 0 + 1 (MNG) + 2 (CONCENT) + 3 (BANK) + 4 (DR) + 5
(SHORTDEBT) + 6 (TOTALDEBT) + 7(DP) + 8 (PROF) + 9 (SIZE) + 10
(Q) + it
Trong đó, đnh ngha các bin đc trình bày trong bng 3.1
Bng 3.1: Các bin quan sát trong mô hình nghiên cu
Bin Ký hiu Din gii
Chi phí đi din ca n (mô hình 1)

ACDI
Phn tài sn không đu t vào thit b
c đnh, tính bng cách: 1- tài sn c
đnh/Tng tài sn
Chi phí đi din ca n (mô hình 2)

ACDII
Thanh khon ca tài sn = Tin Mt&
Chng Khoán có th chuyn thành
tin/ Tng tài sn
Cu trúc quyn s hu
Quyn s hu ca nhà qun tr MNG
T l % quyn s hu vn nm gi
bi nhà qun lý
S tp trung quyn s hu CONCENT

Tng vn nm gi bi c đông góp
vn trên 5%
14

Cu trúc vn

N ngân hàng BANK N ngân hàng/ tng n
N ngn hn SHDEBT N ngn hn/ tng n
Tng n TDEBT Tng n/ Tng tài sn
T l n DR N dài hn/Tng tài sn
Bin điu khin

T l chi tr c tc DP C tc/ EPS
Kh nng sinh li PROF EBIT/ Tng tài sn
Quy mô SIZE Natural logarith ca tng tài sn
C hi tng trng Q
Tobin Q = (giá th trng ca VCP +
giá tr s sách ca n)/Giá tr s sách
ca tng tài sn

Kì vng v du ca các bin nh sau:
Bin Ký hiu Du kì vng
Quyn s hu ca nhà qun tr MNG
-
S tp trung quyn s hu CONCENT
-
N ngân hàng BANK
-
N ngn hn SHDEBT
+/-

Tng n TDEBT
-
T l n DR
+/-
15

T l chi tr c tc DP
-
Kh nng sinh li PROF
-
Quy mô SIZE
-
C hi tng trng Q
-
3.4. K hoch phân tích d liu
Trình t phân tích d liu đc tin hành theo các bc c th nh sau:
- Dùng phân tích thng kê mô t đ thy rõ v thông tin tng hp ca tt c
các bin nh trung bình, đ lch chun, giá tr ln nht, nh nht.
- Dùng ma trn tng quan phân tích mi tng quan gia các bin đ thy
đc s tng quan và mi liên h tuyn tính ca các bin, đánh giá hin
tng đa cng tuyn gia các bin.
- Tin hành phân tích hi quy đa bin bng mô hình Pooled Regression, mô
hình nh hng c đnh (FEM), mô hình nh hng ngu nhiên (REM) cho
d liu bng. Trong mô hình Pooled Regression tin hành kim tra đa cng
tuyn và khc phc nu có.
- Tip theo dùng các kim đnh nh Hausman test, Likelihood Test, Breuch-
Pagan Test đ kim đnh xem phng pháp nào thc s phù hp hn hn vi
b d liu này.
- Sau đó kim đnh t tng quan và phng sai thay đi cho mô hình đc
chn đ đm bo đ tin cy ca c lng. Nu mô hình mc phi phng
sai thay đi thì khc phc bng phng pháp hi quy GLS hay c th là
WLS tc là bình phng bé nht theo trng s cho OLS và GLS cho d liu
bng cân bng ca hi quy FEM. Nu mô hình mc phi t tng quan thì có
16

th kim đnh t tng quan không tin cy vì chiu thi gian nghiên cu còn
ít.
- Cui cùng là tho lun v kt qu nghiên cu thc nghim ca phng pháp
đc chn.
















17

CHNG 4: KT QU NGHIÊN CU THC NGHIM

Trong phn này, các kt qu nghiên cu thc nghim đc trình bày sau khi
chy mô hình bng phn mm Stata phiên bn 11.
4.1. Thng kê mô t
Thng kê mô t cho các bin nghiên cu bao gm 25 công ty phi tài chính
niêm yt trên S giao dch chng khoán TPHCM (HOSE) và 25 công ty phi tài
chính niêm yt trên S giao dch chng khoán Hà Ni (HNX) trong giai đon nm

nm t nm 2008 đn nm 2012, các bin đc tính toán t các báo cáo tài chính,
thông tin giao dch thng kê hàng ngày ti s giao dch chng khoán thành ph H
Chí Minh (HOSE) và ti s giao dch chng khoán thành ph Hà Ni (HNX). Kt
qu thng kê mô t đc th hin trong bng 4.1.
Bng 4.1: Thng kê mô t các bin
Bin quan sát Tên bin
C
mu
Trung
bình
 lch
chun
Min Max
Chi phí đi din
ca n
(Mô hình 1)
ACDI 250 0.6828 0.2038 0.1380 1.0000
Chi phí đi din
ca n
(Mô hình 2)
ACDII 250 0.1445 0.1475 0.0002 0.6434
Quyn s h
u
ca nhà qun tr
MNG 250 0.0705 0.1208 0.0000 0.5940
S tp trung
quyn s hu
CONCENT

250 0.5557 0.1700 0.0944 0.9520

N ngân hàng BANK 250 0.1248 0.2160 0.0000 0.8922
18

N ngn hn SHDEBT 250 0.8213 0.2386 0.1073 1.0000
Tng n TDEBT 250 0.4971 0.2422 0.0402 0.9244
T l n DR 250 0.1122 0.1730 0.0000 0.6548
T l chi tr c
tc
DP 250 1.0973 7.3434 -11.1111 115.3846

Kh nng sinh
li
PROF 250 0.0635 0.0695 -0.1917 0.3757
Quy mô SIZE 250 26.6268 1.7887 23.2204 30.2199
C hi tng
trng
Q 250 0.9124 0.2975 0.3372 2.6051

Bin đc lp đu tiên là quyn s hu ca nhà qun tr. Bin này trong mu
nghiên cu có trung bình là 7.05% vi đ lch chun 12.08%. Các công ty Vit
Nam có quyn s hu ca nhà qun tr trung bình là 7.05%, ti thiu là 0% và ti đa
là 59.4%. Kt qu thng kê mô t ch ra rng các công ty Vit Nam có xu hng
nhà qun tr ít s hu c phiu, phù hp vi thc t là các nhà qun tr ch yu đc
thuê đ điu hành công ty vì không phi ch s hu nào cngcó kh nng điu hành
công ty. Giá tr ti đa s tp trung quyn s hu trong các công ty Vit Nam là
95.2% và giá tr trung bình là 55.57%. Kt qu này ch ra rng s tp trung quyn
s hu trong các công ty Vit Nam là khá cao.
Trung bình t l n ngân hàng trên tng n là 12.48%. iu này có ngha là
trong tng s n các công ty Vit Nam s dng thì n t ngân hàng là 12.48%. T
l thp nht là 0 và cao nht là 89.22%. T l n trung bình là 11.22% vi đ lch

chun là 17.3%. Giá tr ti thiu và ti đa trong khong 0 đn 65.48%. T l chi tr
c tc trung bình 1.0973. Giá tr đ lch chun ca nó là 7.3434. Giá tr ti thiu
ca nó là -11.11. ó là bi vì  Vit Nam có mt s doanh nghip có li nhun âm
trên mi c phiu. Giá tr ti đa cho t l này là 115.38. Trung bình t l n ngn