TÁC ĐỘNG CỦA THÀNH PHẦN SỞ HỮU VỐN NƯỚC NGOÀI ĐẾN HOẠT ĐỘNG CỦA CÔNG TY BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TỪ CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT VIỆT NAM

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM




CÔNG TRÌNH DỰ THI
GIẢI THƯỞNG NGHIÊN CỨU KHOA HỌC SINH VIÊN
“NHÀ KINH TẾ TRẺ – NĂM 2012”




TÊN CÔNG TRÌNH:

TÁC ĐỘNG CỦA THÀNH PHẦN SỞ HỮU VỐN
NƯỚC NGOÀI ĐẾN HOẠT ĐỘNG CỦA CÔNG TY:
BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TỪ CÁC CÔNG TY
NIÊM YẾT VIỆT NAM




THUỘC NHÓM NGÀNH: KHOA HỌC KINH TẾ

NGHIÊN CỨU KHOA HỌC | 2012

TÓM TẮT ĐỀ TÀI

Lý do chọn đề tài
Với sự gia tăng mạnh mẽ về số lượng của dòng vốn đa quốc gia trong hai thập

niên vừa qua, vấn đề về khả năng ảnh hưởng của vốn đầu tư nước ngoài lên hiệu quả
hoạt động kinh doanh của công ty cũng như nền kinh tế ngày càng được quan tâm hơn.
NHóm nghiên cứu quyết định thực hiện đề tài này nhằm kiểm định liệu có mối liên hệ
nào giữa thành phần sở hữu vốn nước ngoài và hiệu quả hoạt động của công ty hay
không và tác động nếu có thì theo chiều hướng nào. Từ đó giúp đưa ra những nhận
định khách quan và toàn diện về vấn đề đầu tư nước ngoài ở một thị trường quốc gia
mới nổi như Việt Nam và hơn hết là đề xuất các biện pháp giúp quản lý và sử dụng
hiệu quả nguồn vốn nước ngoài dưới cấp độ các doanh nghiệp tiếp nhận đầu tư.

Mục tiêu nghiên cứu
Qua một số bài nghiên cứu trước đây đã tham khảo, nhóm nghiên cứu nhận thấy
có rất nhiều kết luận về mối tương quan giữa thành phần sở hữu vốn nước ngoài và
hiệu quả hoạt động của công ty được thực hiện ở những quốc gia khác nhau trên thế
giới. Vậy với nền kinh tế mới nổi như Việt Nam, các kiểm định trên nếu được thực
hiện sẽ cho ra kết quả như thế nào? Đây sẽ là những kết luận có thể đạt được từ kết quả
thực nghiệm của công trình để trả lời cho các câu hỏi nghiên cứu như: thành phần sở
hữu nước ngoài có tác động lên thành quả tài chính của doanh nghiệp hay không ? Nếu
có thì tác động theo hướng tích cực hay tiêu cực?. Câu hỏi thứ hai là có sự khác biệt
trong hiệu suất doanh nghiệp khi thay đổi tỷ trọng đóng góp của cổ đông nước ngoài
hay không ?. Thứ ba, sự xuất hiện của thành viên nước ngoài trong HĐQT công ty có
đem lại đóng góp tích cực cho việc điều hành công ty và giúp nó cải thiện hiệu quả tài
chính hay không ?. Và đây cũng chính là những mục tiêu ban đầu được đặt ra cho bài
nghiên cứu này.


NGHIÊN CỨU KHOA HỌC | 2012

Phương pháp nghiên cứu
Đánh giá tác động của thành phần sở hữu nước ngoài có thể được thực hiện
bằng cả hai phương pháp định tính và định lượng hoặc kết hợp cả hai. Tuy nhiên, kết

quả của đánh giá định tính chủ yếu mang tính mô tả, xác định khả năng có hay không
có các tương quan giữa sở hữu nước ngoài với thành quả công ty (biểu hiện qua “tác
động tràn”
1
được đề cập ở phần sau của bài nghiên cứu) nhưng không đánh giá được là
nó có thực sự xuất hiện hay không và mức độ tác động của nó như thế nào. Đánh giá
bằng phương pháp định lượng khắc phục điểm yếu này trên cơ sở áp dụng các mô hình
kinh tế lượng được sử dụng ngày càng nhiều. Từ đó có thể rút ra những kết luận cụ thể
hơn và vì vậy có ý nghĩa hơn đối với chủ doanh nghiệp được đầu tư cũng như các nhà
hoạch định chính sách.
Về nghiên cứu định tính, trước hết thông qua việc thu thập các số liệu, dữ liệu
có liên quan bài nghiên cứu sẽ đưa ra những kết luận ban đầu cho hướng nghiên cứu
này thông qua các phân tích định tính để trả lời sơ lược các câu hỏi nghiên cứu ban đầu
như liệu thành phần sở hữu vốn nước có ảnh hưởng đến thành quả hoạt động của công
ty không, hay như có hiệu ứng lan truyền của các công ty nước ngoài không, quá trình
chuyển giao công nghệ như thế nào qua các thời kỳ và đã thúc đẩy nền kinh tế nói
chung và các công ty nói riêng phát triển như thế nào.
Về phương pháp định lượng thì bài nghiên cứu này sử dụng phương pháp dùng
bảng dữ liệu chéo giữa các công ty để phân tích. Việc sử dụng dữ liệu dạng bảng trong
bài nghiên cứu này giúp chúng ta có thể phân tích cho nhiều công ty theo thời gian
bằng cách kết hợp thông tin theo chuỗi thời gian và thông tin chéo giữa các công ty.
Khi mối quan hệ giữ hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp và tỷ lệ sở hữu nước ngoài
được phân tích trong một mô hình hồi quy chéo dạng bảng dữ liệu kết hợp với việc lấy

1
Xem phần 4.1 “Nhận định về tác động của thành phần sở hữu vốn nước ngoài qua nghiên cứu định tính”

NGHIÊN CỨU KHOA HỌC | 2012

trọng số theo dữ liệu chéo giữa các doanh nghiệp sẽ giúp khắc phục hiện tượng đa công

tuyến
2
, phương sai không đồng đều
3
và tự tương quan
4
của các biến trong mô hình.

Nội dung nghiên cứu
Từ một số kết quả nghiên cứu định tính nhóm nghiên cứu nhận thấy khu vực
kinh tế có vốn đầu tư nước ngoài là khu vực phát triển năng động, ngày càng phát huy
vai trò quan trọng và có những đóng góp đáng kể cho sự phát triển kinh tế - xã hội
trong nước
5
. Ngoài những tác động trực tiếp mà dòng vốn mang lại cho nền kinh tế vĩ
mô, không thể không kể đến những hiệu quả gián tiếp mà nó mang lại cho các doanh
nghiệp trong nước, vốn là những yếu tố không lượng hóa được và thường được nhắc
đến dưới cụm từ “tác động lan tỏa” hay “tác động tràn” (spillover effect). Đó là, đầu tư
nước ngoài đã mang đến những phương thức đầu tư kinh doanh mới, từ đó tác động lan
tỏa đến các thành phần kinh tế khác của nền kinh tế, khơi dậy nguồn lực đầu tư trong
nước. Thông qua sự liên kết giữa doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài với các

2
Đa cộng tuyến là hiện tượng tồn tại mối quan hệ tuyến tính “hoàn hảo” hoặc chính xác giữa một số hoặc tất cả
các biến giải thích trong một mô hình hồi qui. Khi có đa cộng tuyến hoàn hảo, không thể có lời giải duy nhất cho
các hệ số hồi quy riêng. Ta chỉ có thể có được lời giải duy nhất cho tổ hợp tuyến tính của các hệ số này. Trường
hợp đa cộng tuyến không hoàn hảo thường hay gặp trong thực hành. Đa cộng tuyến gây ra nhiều hậu quả như là
tăng sai số chuẩn, dấu của các ước lượng về hệ số hồi quy có thể sai.
3
Phương sai không đồng đều (Heteroskedasticy) là hiện tượng một biến độc lập trong mô hình có quan hệ một

cách hệ thống với sai số của mô hình. Việc tồn tại phương sai không đồng đều trong mô hình tuy không làm ảnh
hưởng tới kết quả hệ số ước lượng tức là hệ số ước lượng vẫn thống nhất (consistent) và không chênh lệch
(unbiased) nhưng lại làm ảnh hưởng tới phương sai của hệ số và vì vậy làm cho kiểm định F và kiểm định t ít có
ý nghĩa. Hiện tượng này khá phổ biến với chuỗi số liệu chéo.
4
Tự tương quan là do có sự tương quan giữa các thành phần của chuỗi các quan sát được sắp xếp theo thứ tự thời
gian (trong các số liệu chuỗi thời gian) hoặc không gian (trong số liệu chéo) mà nguyên nhân khách quan là do
quán tính chuỗi thời gian, hiện tượng mạng nhện và các độ trễ. Hậu quả của hiện tượng này cũng tương tự như
Phương sai không đồng đều.
5
Theo thống kê, sau 25 năm thu hút vốn đầu tư trực tiếp từ nước ngoài (FDI), nguồn vốn này đã tác động tích
cực đến sự phát triển kinh tế - xã hội của Việt nam. Bình quân hằng năm, các dự án đầu tư trực tiếp nước ngoài
đóng góp hơn 50% tổng kim ngạch xuất khẩu. Khu vực kinh tế có vốn đầu tư nước ngoài đã tạo ra khoảng 2 triệu
việc làm trực tiếp cùng hàng chục vạn việc làm gián tiếp. Hiện nay, tại Việt Nam, có hơn 13.500 dự án đầu tư
nước ngoài còn hiệu lực với tổng vốn đăng ký là 200 tỷ USD.

NGHIÊN CỨU KHOA HỌC | 2012

doanh nghiệp trong nước, công nghệ và năng lực quản lý, kinh doanh được chuyển
giao từ doanh nghiệp có vốn ngoại sang các doanh nghiệp trong nước.
Mặt khác, các doanh nghiệp có sở hữu nước ngoài cũng tạo động lực cạnh tranh
cho các doanh nghiệp trong nước nhằm thích ứng bối cảnh toàn cầu hóa, qua đó nâng
cao năng lực của các doanh nghiệp trong nước. Ngoài ra, đầu tư nước ngoài đã mở
rộng quy mô thị trường trong nước, thúc đẩy sự hình thành và phát triển của nhiều
ngành, lĩnh vực dịch vụ cũng như sản phẩm mới. Đồng thời, đầu tư nước ngoài cũng
góp phần quan trọng trong việc giới thiệu, đưa các sản phẩm hàng hóa có xuất xứ từ
Việt Nam vào thị trường quốc tế, tăng năng lực cạnh tranh của sản phẩm Việt Nam.
Về mặt định lượng bài nghiên cứu này chạy hai nhóm mô hình hồi quy khác
nhau, sử dụng hai biến phụ thuộc khác nhau là EBITTA và ROA, để tìm hiểu về mối
quan hệ giữa tỷ lệ vốn cổ phần được sở hữu bởi người nước ngoài và hiệu quả hoạt

động kinh doanh của công ty.
Trong nhóm mô hình đầu tiên, EBITTA được sử dụng như là biến phụ thuộc để
đo lường thành quả hoạt động của công ty thông qua tỷ số thu nhập trước thuế và lãi
vay với tổng tài sản. Kết quả của mô hình đầu tiên chỉ ra rằng có mối quan hệ đáng kể
giữa EBITTA và biến giải thích FIPERCENT. Tuy nhiên tiếp tục phân tích thấy rằng
mối quan hệ này là đáng kể do các tác động khác nhau của các mức độ sở hữu vốn
khác nhau đến hiệu quả hoạt động tài chính của công ty. Trong mô hình thứ ba phát
hiện rằng các công ty có người nước ngoài sở hữu ở mức độ thấp hoạt động tốt hơn các
công ty nội địa (tức là các công ty không có hoặc có số vốn đầu tư nước ngoài rất nhỏ)
đồng thời các công ty có sở hữu nước ngoài đa số hoạt động kém hiểu quả hơn các
công ty nội địa hay có ít vốn đầu tư bởi người nước ngoài. Phân tích theo năm trong
mô hình thứ tư cũng khẳng định những phát hiện này là phù hợp. Những kết quả này
cho thấy rằng quyền sở hữu cổ phần của một công ty có vốn đầu tư nước ngoài là rất
quan trọng trong vấn đề cải thiện hiệu suất hoạt động của công ty thông qua việc vận
dụng những kỹ năng công nghệ tiên tiến vào công ty ở nước sở tại, nhưng kết quả cũng
cho thấy rằng hiệu ứng này giảm đi khi quyền sở hữu nước ngoài vượt quá một mức độ

NGHIÊN CỨU KHOA HỌC | 2012

nhất định. Có thể khẳng định rằng hiệu ứng này là do thực tế tại Việt Nam có những
cách thức nhất định về kinh doanh khiến cho thành phần sở hữu vốn trong nước vẫn
giữ một vai trò quan trọng trong việc mang lại hiệu suất hoạt động tốt hơn cho công ty.
ROA được sử dụng như là biến phụ thuộc của nhóm mô hình thứ hai. Bài
nghiên cứu cho thấy sự gia tăng sở hữu nước ngoài làm giảm hiệu quả hoạt động kinh
doanh của công ty. Bên cạnh đó kết quả của mô hình thứ 5 cũng chỉ ra rằng việc thành
viên HĐQT là người nước ngoài cũng tác động đáng kể và tiêu cực đến hiệu quả kinh
doanh của công ty với hệ số khá nhỏ, điều này đưa ra một cái nhìn khác về quan điểm
cho rằng một nhà quản trị nước ngoài hầu hết sẽ giúp công ty cải thiện tình hình tài
chính của nó thông qua những kỹ năng quản lý tiên tiến hay kinh nghiệm có được từ
nước ngoài áp dụng vào các công ty nước sở tại. Kết quả từ mô hình thứ 7 cho thấy các

công ty có vốn sở hữu nước ngoài thiểu số hoạt động tốt hơn các công ty nội địa. Qua
phân tích hàng năm cho thấy những kết quả phù hợp với các lập luận trước đó, cụ thể
là ở một mức độ nhất định khi tăng vốn đầu tư nước ngoài thì công ty sẽ bắt đầu hoạt
động kém hiệu quả hơn, nhất là vào năm 2008. Các kết quả cuối cùng từ mô hình này
cũng cho thấy rằng hiệu quả kinh doanh của các công ty giảm sút khi công ty được đầu
tư hoàn toàn bằng nguồn vốn trong nước hay chỉ có một tỷ lệ rất thấp quyền sở hữu
thuộc về nhà đầu tư nước ngoài.
Kết quả tổng thể của nghiên cứu này cho thấy: quyền sở hữu nước ngoài đạt đến
một mức độ nhất định sẽ cải thiện hiệu quả tài chính các công ty ở Việt Nam, nếu tỷ lệ
sở hữu này càng tăng thì việc bổ sung quyền sở hữu của người nước ngoài không làm
tăng thêm lợi nhuận công ty mà trái lại còn làm giảm hiệu quả hoạt động của công ty.
Các công ty nội địa cùng với mối quan hệ giữa các công ty trong nước với nhau trên
phương diện chủ sở hữu và quản lý mang đến một số lợi thế cho các công ty sở hữu
trong nước mà các công ty sở hữu nước ngoài đa số không thể đạt được. Vì vậy, có thể
kết luận rằng tác động của đầu tư nước ngoài nói chung lên các công ty Việt Nam là
tích cực, miễn là các tổ chức hay cá nhân nước ngoài đầu tư vào các công ty trong

NGHIÊN CỨU KHOA HỌC | 2012

nước ở mức độ cho phép mà theo kết quả mô hình là ở mức độ thấp (5-25%) sẽ giúp
tăng hiệu quả hoạt động cho công ty.
Bên cạnh đó bài nghiên cứu này cũng tiến hành kiểm định liệu những thay đổi
trong hiệu quả hoạt động tài chính có ảnh hưởng đến phần trăm cổ phần sở hữu bởi
người nước ngoài. Một bài kiểm tra để đánh giá tác động những thay đổi của các công
cụ đo lường hiệu quả tài chính (tức là biến phụ thuộc trong mô hình nguyên mẫu) lên
tỷ lệ sở hữu nước ngoài qua các năm 2008-2010 đã được thực hiện và cho ra kết quả là
mối quan hệ nghịch này không có ý nghĩa về mặt thống kê, điều này chứng tỏ việc sử
dụng tỷ lệ sở hữu nước ngoài như một biến ngoại sinh là điều hợp lý.

Đóng góp của đề tài

Đóng góp của bài nghiên cứu này là có thể được xem như một cơ sở lý luận cho
các đề tài nghiên cứu tiếp theo về mối liên hệ giữa thành phần sở hữu vốn nước ngoài
và hiệu quả hoạt động của công ty nói chung.
Về mặt thực tiễn bài nghiên cứu này giúp chúng ta có cái nhìn rõ nét và toàn
diện hơn về quá trình tiếp nhận, quản lý và sự dụng vốn đầu tư nước ngoài dưới cấp độ
doanh nghiệp đã thực sự hiệu quả hay chưa thông qua việc điều tra tác động giữa thành
phần sở hữu vốn nước ngoài và hiệu quả hoạt động tài chính của các doanh nghiệp tiếp
nhận vốn. Từ đó giúp các nhà chức trách, cơ quan quản lý cũng như các chủ doanh
nghiệp nắm bắt và sử dụng tốt nguồn vốn này mang lại lợi ích cao nhất cho nền kinh tế
trong nước.

Hướng phát triển của đề tài
Trong thời gian tới các đề tài nghiên cứu về vấn đề đầu tư nước ngoài vào Việt
Nam có thể tiếp tục phát triển từ công trình nghiên cứu này chẳng hạn như thực hiện
tiếp bài nghiên cứu này nhưng mở rộng cỡ mẫu lên tất cả các công ty có niêm yết trên
cả hai sàn HoSE và HNX hay tất cả các doanh nghiệp tại Việt Nam, cũng như mở rộng
khoảng thời gian quan sát lên 5 đến 10 năm, điều này giúp cân bằng ảnh hưởng đột

NGHIÊN CỨU KHOA HỌC | 2012

biến của một vài năm có những sự kiện đặc biệt diễn ra trong khoảng thời gian quan
sát. Rộng hơn nữa là việc nghiên cứu về sự tương tác của các thành phần sở hữu vốn
khác nhau trong doanh nghiệp và chúng ảnh hưởng như thế nào đến hiệu quả hoạt động
kinh doanh của doanh nghiệp đó.

NGHIÊN CỨU KHOA HỌC | 2012

Tham khảo
Agrawal, Anup, and Charles Knoeber. (1996): “Firm performance and mechanisms
to control agency problems between managers and shareholders.” Journal of Financial
and Quantitative Analysis, 31, 377-397.
Chhibber, P.K. and S.K. Majumdar (1999). “Foreign ownership and profitability:
Property rights, control and the performance of firms in Indian industry”. J. Law Econ.,
42, 209-238.
Cui, Huimin, and Y.T. Mak. (2002). “The relationship between managerial
ownership and firm performance in high R&D firms.” Journal of Corporate Finance,

8, 313-336.
Demsetz, H. and B. Villalonga. (2001). “Ownership structure and corporate
performance”. J. Corp. Finance, 7, 209-233.
Demsetz, H. (1983).” The structure of ownership and the theory of the firm”. J. Law
Econ., 26, 375-390.
Gomes, L. and K. Ramaswamy. (1999). “An empirical examination of the form of
the relationship between multinationality and performance”. J. Int. Bus. Stud., 30: 173-
187.
Himmelberg, C.P., R.G. Hubbard and D. Palia. (1999). “Understanding the
determinants of managerial ownership and the link between ownership and
performance”. J. Financ. Econ., 53: 353-384.
Nguyễn Thị Tuệ Anh, Vũ Xuân Nguyệt Hồng, Trần Toàn Thắng, Nguyễn Mạnh
Hải (2006). “Tác động của đầu tư trực tiếp nước ngoài tới tăng trưởng kinh tế ở Việt
Nam”. Dự án SIDA, trang 35-61.






NGHIÊN CỨU KHOA HỌC | 2012

Phụ lục
Phụ lục 1:
Bảng 3.2: Tổng hợp các biến sử dụng trong mô hình, định nghĩa các biến và
những kỳ vọng về dấu của hệ số của các biến
Biến phụ thuộc
EBITTA
Tỷ lệ thu nhập trước thuế và lãi vay trên tổng tài sản
ROA

Tỷ lệ thu nhập ròng trên tổng tài sản
Biến giải thích
Kỳ vọng về dấu
FIPERCENT
Tỷ lệ % cổ phần được nắm giữ bởi người
nước ngoài
+
FOREIGNER
Một biến giả nhận giá trị là 1 nếu công ty có
thành viên trong HĐQT là người nước
ngoài, ngược lại nhận giá trị 0
+
MIN
Một biến giả nhận giá trị là 1 nếu người
nước ngoài sở hữu 25% số cổ phần của công
ty hoặc ít hơn (nhưng lớn hơn 5%) và ngược
lại thì nhận giá trị là 0
+
MAJ
Một biến giả nhận giá trị là 1 nếu hơn 25%
số cổ phần của công ty được sở hữu bởi
người nước ngoài, ngược lại nhận giá trị là 0
+
MIN2008
Một biến giả nhận giá trị là 1 nếu người
nước ngoài sở hữu 25% số cổ phần của công
ty hoặc ít hơn (nhưng lớn hơn 5%) vào năm
2008 và ngược lại thì nhận giá trị là 0
+

NGHIÊN CỨU KHOA HỌC | 2012

MIN2009
Một biến giả nhận giá trị là 1 nếu người
nước ngoài sở hữu 25% số cổ phần của công
ty hoặc ít hơn (nhưng lớn hơn 5%) vào năm
2009 và ngược lại thì nhận giá trị là 0
+
MIN2010
Một biến giả nhận giá trị là 1 nếu người
nước ngoài sở hữu 25% số cổ phần của công
ty hoặc ít hơn (nhưng lớn hơn 5%) vào năm
2010 và ngược lại thì nhận giá trị là 0
+
MAJ2008
Một biến giả nhận giá trị là 1 nếu hơn 25%
số cổ phần của công ty được sở hữu bởi
người nước ngoài vào năm 2008, ngược lại
nhận giá trị là 0
+
MAJ2010
Một biến giả nhận giá trị là 1 nếu hơn 25%
số cổ phần của công ty được sở hữu bởi
người nước ngoài vào năm 2010, ngược lại
nhận giá trị là 0
+
DOM2008
Một biến giả nhận giá trị là 1 nếu công ty
được sở hữu nội địa hoàn toàn hoặc cổ phần
của công ty được người nước ngoài sở hữu

ít hơn 5% vào năm 2008, ngược lại nhận giá
trị 0
-

NGHIÊN CỨU KHOA HỌC | 2012

DOM2009
Một biến giả nhận giá trị là 1 nếu công ty
được sở hữu nội địa hoàn toàn hoặc cổ phần
của công ty được người nước ngoài sở hữu
ít hơn 5% vào năm 2009, ngược lại nhận giá
trị 0
-
DOM2010
Một biến giả nhận giá trị là 1 nếu công ty
được sở hữu nội địa hoàn toàn hoặc cổ phần
của công ty được người nước ngoài sở hữu
ít hơn 5% vào năm 2010, ngược lại nhận giá
trị 0
-
Biến kiểm soát

SIZE
Lấy logarit giá trị tài sản ròng
+
AGE
Số năm kể từ ngày thành lập công ty đến
ngày quan sát.
+
DEBT

Tỷ lệ nợ vay dài hạn và ngắn hạn trên tổng
tài sản
-
CLTA
Tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản
-
DIVPAYOUT
Tỷ lệ chi trả cổ tức hàng năm của các công
ty thu thập từ HoSE
+
CAPINTENSITY
Tỷ lệ tài sản cố định ròng trên tổng tài sản
+
INVTURNOVER
Tỷ lệ giá vốn hàng bán trên hàng tồn kho
bình quân
+
CURRENTRA
Tỷ lệ tài sản ngắn hạn trên nợ ngắn hạn
+
NETSALESTA
Tỷ lệ doanh thu thuần trên tổng tài sản
+
Nguồn: Kết quả tổng hợp bởi nhóm nghiên cứu

NGHIÊN CỨU KHOA HỌC | 2012

Phụ lục 2:
Nguồn: Kết quả tổng hợp bởi nhóm nghiên cứu

Bảng 3.3: Các dạng mô hình cùng các biến được sử dụng trong mô hình
Mô hình
Biến phụ thuộc
Biến giải thích
Biến kiểm soát
1
EBITTA
FIPERCENT









9 biến kiểm soát
2
EBITTA
FOREIGNER
3
EBITTA
MIN, MAJ
4
EBITTA
MIN2008, MAJ2008,
DOM2008, MIN2009,
MAJ2009, DOM2009
MIN2010, MAJ2010,

DOM2010
5
ROA
FIPERCENT
6
ROA
FOREIGNER
7
ROA
MIN, MAJ
8
ROA
MIN2008, MAJ2008,
DOM2008, MIN2009,
MAJ2009, DOM2009
MIN2010, MAJ2010,
DOM2010
9 biến kiểm soát được sử dụng cho tất cả 8 mô hình và bao gồm các biến như
SIZE, AGE, DEBT, CLTA, DIVPAYOUT, CAPINTENSITY,
INVTURNOVER, CURRENTRA và NETSALESTA.
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT

Số thứ tự

Từ viết tắt

Nội dung
1
FDI
Vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài

2
FII
Vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài
3
HoSE
Sở giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh
4
HĐQT
Hội đồng quản trị


















DANH MỤC CÁC BẢNG SỬ DỤNG
Bảng 3.1 : Tỷ lệ các công ty thuộc từng ngành công nghiệp trong mẫu
Bảng 3.2: Tổng hợp các biến sử dụng trong mô hình, định nghĩa các biến và những

kỳ vọng về dấu của hệ số của các biến
Bảng 3.3: Các dạng mô hình cùng các biến được sử dụng trong mô hình
Bảng 4.1: Kết quả nhóm mô hình sử dụng EBITTA làm biến phụ thuộc
Bảng 4.2: Kết quả nhóm mô hình sử dụng ROA làm biến phụ thuộc


DANH MỤC CÁC HÌNH
Hình 1.1 : Đầu tư trực tiếp nước ngoài giai đoạn 1988-2010
Hình 4.1: FDI thực hiện so với tổng đầu tư toàn xã hội và đóng góp của khu vực có
vốn đầu tư nước ngoài trong GDP (theo giá hiện hành)










DANH MỤC PHỤ LỤC
Phụ lục 1: Bảng số liệu tổng hợp chạy mô hình
Phụ lục 2: Các kiểm định về quan hệ nhân quả giữa hiệu quả hoạt động tài chính và
cấu trúc sở hữu vốn nước ngoài
Phụ lục 3: Kết quả hồi quy của 8 mô hình theo phương pháp GLS – Cross sectional
weights

MỤC LỤC
TÓM LƢỢC 1
1. GIỚI THIỆU 2
2. TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY 7
3. PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ DỮ LIỆU 14
3.1 Dữ liệu và chọn mẫu 15
3.2 Phƣơng pháp nghiên cứu 21
4. NỘI DUNG CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 27
4.1 Nhận định về tác động của thành phần sở hữu vốn nƣớc ngoài qua
nghiên cứu định tính 28
4.2 Nhóm mô hình sử dụng EBITTA làm biến phụ thuộc: 30
4.3 Nhóm mô hình sử dụng ROA làm biến phụ thuộc: 37
4.4 Thảo luận: 43
5. KẾT LUẬN 46
TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC

1

NGHIÊN CỨU KHOA HỌC | 2012

TÓM LƢỢC
Với sự gia tăng mạnh mẽ về số lượng của dòng vốn đa quốc gia trong hai
thập niên vừa qua, vấn đề về khả năng ảnh hưởng của vốn đầu tư nước ngoài lên
hiệu quả hoạt động kinh doanh của công ty cũng như nền kinh tế ngày càng được
quan tâm hơn. Mục đích của bài nghiên cứu này là tìm hiểu mối tương quan giữa
thành phần sở hữu nước ngoài và thành quả tài chính của các doanh nghiệp.
Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp kiểm định thống kê và hồi quy cho
mẫu 168 công ty phi tài chính được niêm yết trên sàn HoSE trong giai đoạn 3 năm
từ 2008-2010. Để chứng minh rằng liệu có sự khác biệt đáng kể nào trong thành quả
kinh doanh của công ty nhờ vào sở hữu nước ngoài hay không, đồng thời xác định
mối tương quan giữa tỷ lệ sở hữu nước ngoài với các chỉ số tài chính đo lường kết
quả kinh doanh của doanh nghiệp.
Bài nghiên cứu cho thấy một thực tế rằng tại Việt Nam, sự hiện diện của
thành phần nước ngoài với một tỷ lệ nhất định đã cải thiện thành quả kinh doanh
của doanh nghiệp, so với một công ty nội địa cùng ngành. Tuy nhiên, hai nhân tố
trên không phải lúc nào cũng biến thiên cùng chiều với nhau, hay nói cách khác là
tỷ lệ sở hữu nước ngoài càng cao lại không làm cho thành quả của doanh nghiệp tốt
đẹp hơn. Thông qua kết quả của bài, nhóm nghiên cứu nhận thấy việc nhìn nhận và
đánh giá lại việc sử dụng đồng vốn đầu tư từ nước ngoài đối với nước ta nói chung
và với các doanh nghiệp tiếp nhận vốn đầu tư nước ngoài nói riêng là vô cùng cần
thiết.

2

NGHIÊN CỨU KHOA HỌC | 2012

1. GIỚI THIỆU
Trong các lý luận về tăng trưởng kinh tế thì nhân tố vốn luôn được đề cập
trước hết. Một khi nền kinh tế muốn tăng trưởng nhanh hơn, nó cần nhiều vốn hơn
nữa. Nếu vốn trong nước không đủ thì dòng tiền đầu tư từ nước ngoài bao gồm vốn
đầu tư trực tiếp lẫn gián tiếp (FDI và FII) trở thành nguồn tài chính vô cùng quan
trọng với bất kì quốc gia nào, đặc biệt là các thị trường mới nổi như Việt Nam. Thu
hút vốn FDI từ các công ty đa quốc gia sẽ giúp nước sở tại có cơ hội tiếp thu công
nghệ, bí quyết quản lý và tham gia vào mạng lưới sản xuất toàn cầu, thuận lợi đẩy
mạnh xuất khẩu, tạo điều kiện giải quyết các vấn đề về việc làm và nâng cao tay
nghề thông qua quá trình đào tạo chuyên nghiệp cho người lao động. Không những
vậy, khoản thuế do các xí nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài nộp còn là nguồn thu
ngân sách rất dồi dào. Trong khi nguồn vốn FDI có vai trò trực tiếp thúc đẩy sản
xuất, thì FII lại có tác động kích thích thị trường tài chính phát triển theo hướng
nâng cao hiệu quả hoạt động, mở rộng quy mô và tăng tính minh bạch, tạo điều kiện
cho doanh nghiệp trong nước tiếp cận với nguồn vốn mới, nâng cao vai trò quản lý
nhà nước và chất lượng quản trị doanh nghiệp, có tác động thúc đẩy mạnh mẽ các
mối quan hệ kinh tế trong nước và trên thế giới.
FDI là hình thức đầu tư của các cá nhân hay tổ chức nước ngoài bằng cách
thiết lập đồng thời quản lý cơ sở kinh doanh, dưới nhiều hình thức như liên doanh,
doanh nghiệp 100% vốn nước ngoài, hợp đồng hợp tác kinh doanh, BOT, công ty
mẹ con, công ty cổ phần, chinh nhánh công ty nước ngoài, công ty hợp danh và đầu
tư mua lại và sáp nhập. Đây là nguồn vốn chiếm tỷ trọng lớn, đáng kể và có vai trò

vô cùng quan trọng đối với nền kinh tế trong nước. Năm 1987 những dự án FDI đầu
tiên đã vào Việt Nam. Trải qua 25 năm, FDI biến động theo từng thời kì, đặc biệt là
sau khi Việt Nam gia nhập WTO. Trong 3 năm đầu tiên từ năm 1988-1990, FDI vào
Việt Nam vô cùng khiêm tốn, khoảng 1,79 tỷ USD và chưa có ảnh hưởng rõ rệt lên
nền kinh tế. Tiếp theo đó, FDI tăng trưởng nhanh (gấp 5 lần từ năm 1991 đến 1996),
tổng cộng đã thu hút 25,179 tỷ USD và góp phần quan trọng vào việc thực hiện các
mục tiêu xã hội. Giai đoạn 1997-2003 là thời kì suy thoái của FDI bởi cuộc khủng
3

NGHIÊN CỨU KHOA HỌC | 2012

hoảng tài chính tiền tệ châu Á đã khiến dòng vốn này lao dốc từ 4,649 tỷ USD năm
1997 xuống còn 1,568 tỷ USD năm 1999 và tiếp tục ngưng trệ đến cuối năm 2003.
Từ năm 2004-2008 là lúc FDI phục hồi và phát triển, đặc biệt là sau khi Việt Nam
gia nhập WTO vào năm 2007 đã tạo điều kiện thuận lợi cho nhà đầu tư khối ngoại,
đưa Việt Nam lọt vào top những nền kinh tế hấp dẫn vốn đầu tư FDI nhất. Kể từ
năm 2009 cho đến nay, lượng vốn FDI vào nước ta thực tế vẫn tăng 9,6%. Tính lũy
kế đến tháng 2/2012, tổng số dự án đầu tư nước ngoài còn hiệu lực tại Việt Nam là
13.530 dự án, với tổng vốn đăng ký gần 200 tỷ USD, trong đó Nhật Bản, Singapore
và Hàn Quốc là các quốc gia dẫn đầu về tỷ trọng đóng góp. Có thể nói, FDI hiện
nay đóng góp tới 25% tổng vốn đầu tư toàn xã hôi, 19% GDP của đất nước và
khoảng 40% giá trị sản lượng công nghiệp; góp phần quan trọng thúc đẩy nền kinh
tế phát triển theo đường lối đổi mới và hội nhập quốc tế.
Hình 1.1 : Đầu tƣ trực tiếp nƣớc ngoài giai đoạn 1988-2010
Nguồn: Tổng Cục thống kê (2012)
4

NGHIÊN CỨU KHOA HỌC | 2012

Đầu tư gián tiếp (FII) là hình thức đầu tư thông qua việc mua cổ phần, cổ

phiếu, trái phiếu và các giấy tờ có giá khác, quỹ đầu tư chứng khoán và các định chế
tài chính trung gian mà nhà đầu tư không trực tiếp tham gia quản lý hoạt động đầu
tư. Thực tiễn thu hút FII ở Việt Nam trong thời gian qua cho thấy đây là một thị
trường mới nổi đầy tiềm năng và thu hút nhiều kì vọng của các nhà đầu tư nước
ngoài, đặc biệt là với sự điều chỉnh chính sách để tạo khung pháp lý ngày càng hoàn
thiện hơn đã tạo cơ hội thuận lợi cho các định chế tài chính đổ vốn vào thị trường
trong nước. Kể từ khi ban hành Luật đầu tư nước ngoài năm 1987 cho đến nay thì
vốn FII vào nước ta đã trải qua 4 giai đoạn cơ bản. Thời kì 1988-1997 mở cửa cho
dòng vốn đầu tư nước ngoài bắt đầu du nhập, tuy nhiên khuôn khổ pháp lý chưa
hoàn thiện, thị trường chứng khoán chưa được thành lập, các công ty cổ phần còn
rất hạn chế, bấy giờ chỉ có 7 quỹ đầu tư với số vốn khoảng 400 triệu USD. Đầu tư
gián tiếp nước ngoài vào Việt Nam chưa có môi trường thuận lợi để phát triển.
Trong giai đoạn 2 từ 1998-2002, Việt Nam chịu nhiều tác động từ cuộc khủng
hoảng tài chính châu Á và suy thoái kinh tế toàn cầu, không có quỹ đầu tư nào được
thành lập mà ngược lại còn rút vốn ồ ạt, chỉ còn duy nhất Quỹ Vietnam Enterprise
Investment Fund (Veil) còn duy trì hoạt động với số vốn 35 triệu USD. Giai đoạn
thứ 3 từ 2003-2007 là giai đoạn phục hồi và bùng nổ vốn FII. Một loạt chính sách,
nghị định và luật lệ được ban hành giúp thông thoáng và minh bạch hóa dòng vốn
FII cộng với chủ trương đẩy mạnh tiến trình cổ phần hóa doanh nghiệp, nới lỏng tỷ
lệ nắm giữ cổ phần cổ phiếu của nhà đầu tư nước ngoài đã đẩy nhanh tốc độ dòng
chảy FII hơn bao giờ hết. Theo báo cáo của Ngân hàng ANZ, trong giai đoạn 2001-
2006, vốn FII vào Việt Nam đạt 12 tỷ USD, còn theo báo cáo của Bộ ngoại giao thì
chỉ riêng 2007 là khoảng 5,7 tỷ USD, gấp 5 lần năm 2006. Trong giai đoạn từ năm
2008 đến nay, FII vào Việt Nam có xu hướng chững lại do tác động tiêu cực của
cuộc khủng hoảng kinh tế toàn cầu. Cả năm 2008 dòng vốn chảy ra ước tính khoảng
558 triệu USD (theo Ngân hàng Nhà nước Việt Nam). Năm 2009 được đánh giá là
năm khó khăn trong thu hút FII khi dòng vốn này tiếp tục giảm khoảng 600 triệu
USD và chỉ đạt khoảng 5 tỷ USD. Trong 6 tháng đầu năm 2010, FII bắt đầu phục
hổi ở mực nhẹ đạt thặng dư khoảng 1,8 tỷ USD. Có lẽ những dự báo lạc quan về
5

NGHIÊN CỨU KHOA HỌC | 2012

khối lượng cũng như hiệu quả của FII sẽ còn phụ thuộc rất nhiều vào xu thế của thị
trường chứng khoán. Tuy nhiên, vòng luẩn quẩn của thị trường chứng khoán Việt
Nam trong giai đoạn hiện nay là một điều đáng lo ngại, khiến dòng vốn ngoại vào
thị trường liên tục tháo lui.
Từ những số liệu quá khứ và hiện tại đã được đề cập ở trên, có thể thấy Việt
Nam là một thị trường mới nổi đã và đang đón nhận rất nhiều sự quan tâm tích cực
của các nhà đầu tư nước ngoài. Những năm vừa qua, nhờ những nỗ lực không
ngừng mà Việt Nam đã đạt được những thành tựu nhất định, kinh tế xã hội phát
triển khá bền vững, vượt qua các cuộc khủng hoảng, nỗ lực hội nhập và từng bước
khẳng định vị thế trên trường quốc tế. Sắp tới là giai đoạn nước rút để hoàn thành
kế hoạch đến năm 2020 sẽ cơ bản trở thành nước công nghiệp, chính vì thế Việt
Nam cần một lượng vốn lớn dành cho phát triển, vừa để phục hồi kinh tế sau
khoảng thời gian khủng hoảng do lạm phát leo thang và khát vốn trầm trọng. Do đó,
dòng tiền đầu tư từ nước ngoài là nhân tố quan trọng và rất cần thiết để Việt Nam
đạt được mục tiêu đã đề ra.
Do tầm quan trọng của dòng vốn đầu tư nước ngoài nên có khá nhiều bài
nghiên cứu trước đây được thực hiện, phân tích nhiều khía cạnh khác nhau của vấn
đề. Tuy nhiên, hầu hết các bài nghiên cứu trong nước thường tập trung vào phân
tích nguồn vốn FDI và các tác động tích cực vĩ mô do dòng tiền này mang lại hoặc
tương tác giữa cấu trúc vốn nói chung lên giá trị doanh nghiệp mà thiếu quan tâm
tới những vấn đề khác có liên quan như ảnh hưởng của dòng vốn đầu tư gián tiếp
vốn đóng góp một tỷ trọng không nhỏ (đặc biệt là sau hơn một thập niên hoạt động
của thị trường chứng khoán Việt Nam) đứng trên góc độ vi mô hơn đó là cấp độ
công ty.
Tóm lại, vì những nguyên nhân khách quan trên nhóm nghiên cứu quyết định
thực hiện bài nghiên cứu này nhằm đánh giá hiệu quả của dòng vốn nước ngoài ở
mức độ vi mô thông qua việc kiểm định mối quan hệ giữa thành phần sở hữu vốn

nước ngoài đối với kết quả kinh doanh của các doanh nghiệp được niêm yết tại Việt
Nam. Vấn đề nghiên cứu tuy không mới nhưng bài nghiên cứu này được hoàn thành
6

NGHIÊN CỨU KHOA HỌC | 2012

với hy vọng bằng phương pháp thực nghiệm có thể làm sáng tỏ những khiếm
khuyết mà các bài nghiên cứu trước đây chưa giải quyết được cho trường hợp của
Việt Nam, đồng thời có thể áp dụng cách thức nghiên cứu cho thị trường các quốc
gia mới nổi trong khu vực.
Theo kết quả của bài nghiên cứu một phát hiện mới hay chính xác là một
khía cạnh mới về tác động của dòng vốn nước ngoài lên hiệu quả hoạt động của các
doanh nghiệp nhờ vào các hiệu ứng như chuyển giao công nghệ, cách thức quản
trị…đã được kiểm định, nhất là đối với các doanh nghiệp có tỷ lệ sở hữu nước ngoài
chiếm đa số. Bài nghiên cứu sử dụng 3 biến giả như MIN (công ty có thành phần sở
hữu nước ngoài từ 5%-25%), MAJ (tỷ lệ nước ngoài trên 25%) và DOM (đối với
các công ty còn lại, tức các doanh nghiệp nội địa có nước ngoài góp phần nhưng
không đáng kể dưới 5%) để đánh giá chi tiết tầm ảnh hưởng của tỷ trọng sở hữu
nước ngoài lên hiệu suất doanh nghiệp (được đại diện bởi 2 chỉ số ROA và
EBITTA). Kết quả thực nghiệm cho thấy thành phần sở hữu nước ngoài (tương ứng
với từng mức độ) có tác động đáng kể lên kết quả hoạt động kinh doanh của các
doanh nghiệp. Cụ thể, những doanh nghiệp có thành phần nước ngoài sở hữu chiếm
đa số (MAJ) biểu hiện hoạt động kém hiệu quả hơn so với các doanh nghiệm thuần
nội địa (DOM) hoặc có sở hữu nước ngoài chiếm thiểu số (MIN). Bên cạnh đó việc
thành viên HĐQT là người nước ngoài cũng không giúp các doanh nghiệp cải thiện
hiệu quả hoạt động kinh doanh.
Bài nghiên cứu được trình bày như sau: phần tiếp theo mô tả kết quả của
những bài nghiên cứu trước, phù hợp với các lý thuyết đã có để áp dụng nghiên cứu
cho bài này. Tiếp theo đó là phần dữ liệu, phương pháp nghiên cứu và những thảo
luận về các kết quả thực nghiệm được tìm thấy. Kết thúc bài nghiên cứu bằng một

vài kết luận cụ thể cũng như các đề xuất cho trường hợp của Việt Nam.


7

NGHIÊN CỨU KHOA HỌC | 2012

2. TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY
Trong quá trình thực hiện đề tài này, nhóm nghiên cứu đã tham khảo một số
bài nghiên cứu có liên quan trong suốt khoảng thời gian từ 1990 như của Kim và
Lyn (1990) cho đến gần đây nhất của Ali O. Gurbuz và Asli Aybars (2010), và
nhận thấy các kết quả là không đồng nhất ở mỗi bài. Một số bài nghiên cứu được
thực hiện để kiểm định cho các quốc gia phát triển như ở Mỹ của Kim và Lyn
(1990), ở Anh có các bài nghiên cứu của Liu và các tác giả khác (2000),
Munday và các tác giả khác (2003), Alan và Steve (2005), ở Ý có công trình của
Piscitello và Rabbiosi (2005), một số bài khác nghiên cứu về thị trường Bắc Mỹ
như Canada của Goethals và Ooghe (1997), Boardman cùng các tác giả khác
(1997), bài nghiên cứu ở Úc của Gugler (1998) và công trình của Gedajlovic và
các tác giả khác (2005) dành cho Nhật Bản, nền kinh tế phát triển hàng đầu châu Á.
Bên cạnh đó cũng có nhiều bài nghiên cứu kiểm tra tác động của thành phần sở hữu
vốn nước ngoài hay các doanh nghiệp FDI lên các thị trường quốc gia mới nổi như
ở Bulgaria, Romania, Phần Lan của Konings (2001), ở Nga có bài nghiên cứu của
Yudaeva cùng các tác giả khác (2003), Thổ Nhĩ Kỳ rất được quan tâm với nhiều
bài nghiên cứu của Gunduz và Tatoglu (2003), Nurhan Aydin cùng các tác giả
khác (2007) và Ali O. Gurbuz và Asli Aybars (2010), đến Bồ Đào Nha và Hy Lạp
có công trình của Barbosa và Louri (2005), ở quốc gia mới nổi rất được các nhà
đầu tư nước ngoài quan tâm cũng được nghiên cứu sâu sắc với hai đề tài của
Blomstrom và Sjoholm (1999) và Dauma và các tác giả khác (2003), cuối cùng là
một công trình của Jongmoo Jay Choi và Sehyun Yoo (2005) dành cho “rồng con
châu Á” – Hàn Quốc. Dựa vào kết quả thực nghiệm thu được trong mỗi bài, tùy

thuộc vào điều kiện kinh tế ở mỗi quốc gia nên ảnh hưởng của thành phần sở hữu
vốn nước ngoài lên thành quả doanh nghiệp tại các quốc gia lại khác nhau bởi nhiều
nguyên nhân.
Hơn thế nữa, bài nghiên cứu này cũng tham khảo và tiến hành kiểm tra tính
hiệu quả của các phương pháp mà các bài nghiên cứu trước đã sử dụng như phương
pháp kiểm định đôi của Nurhan Aydin cùng các tác giả khác (2007), phương pháp
8

NGHIÊN CỨU KHOA HỌC | 2012

phân tích phương sai (ANOVA) của Gunduz và Tatoglu (2003), phương pháp phân
tích hồi quy truyền thống của Goethals và Ooghe (1997), phương pháp phân tích
độ mạnh (robust method) của Barbosa và Louri (2005), và phương pháp dùng
bảng dữ liệu (panel data) được sử dụng qua rất nhiều bài nghiên cứu của Konings
(2001), Munday và các tác giả khác (2003), Ali O. Gurbuz và Asli Aybars
(2010). Mỗi phương pháp đều có mặt tích cực và hạn chế nhất định với những kết
quả thu được cũng khá khác nhau. Sau khi xem xét và phân tích tương quan về đối
tượng nghiên cứu, khoảng thời gian cũng như tính khả thi về thu thập số liệu nhóm
nghiên cứu quyết định thực hiện công trình này với phương pháp dùng bảng số liệu,
rất phù hợp với khoảng thời gian và số liệu tài chính thu thập được từ các doanh
nghiệp tại thị trường Việt Nam. Để tiện theo dõi, nhóm nghiên cứu đã tiến hành
phân loại các bài nghiên cứu trước đây theo hướng kết quả thực nghiệm mà các bài
nghiên cứu này đã đạt được, đây cũng là cơ sở để xem xét mức độ phù hợp về kết
quả thực nghiệm có được từ bài nghiên cứu này.
Sau khi tiến hành phân tích một số bài nghiên cứu đã đưa ra kết luận là thành
phần sở hữu nước ngoài có ảnh hưởng tích cực đến hiệu quả hoạt động của công ty
như bài nghiên cứu của Goethals và Ooghe (1997) đã tiến hành làm một nghiên
cứu để điều tra hiệu quả kinh doanh đối với 25 công ty Bỉ và 50 công ty có sở hữu
nước ngoài. Họ đã tính toán 28 tỷ số tài chính của công ty trong lẫn ngoài nước và
thông qua phương pháp phân tích hồi quy tác giả kết luận rằng việc nước ngoài nắm

quyền kiểm soát có ảnh hưởng tích cực lên hiệu suất kinh doanh công ty. Hơn nữa,
các công ty có sở hữu nước ngoài hoạt động tốt hơn các công ty tương ứng chỉ có sở
hữu trong nước; Boardman cùng các tác giả khác (1997) phân tích sự khác biệt lợi
nhuận giữa công ty trong nước và công ty con MNE ở Canada từ khía cạnh chi phí
đại diện. Họ thấy rằng các công ty con có lợi nhuận và năng suất cao hơn các công
ty đối tác trong nước. Khi phân tích sâu hơn, họ kết luận rằng nếu người đại diện
quản lý hiệu quả sẽ cải thiện hiệu suất công ty; Gugler (1998) kiểm tra mối liên kết
giữa lợi nhuận công ty và cấu trúc sở hữu bằng cách tập trung vào hiệu quả sở hữu
tập trung và đặc tính của mẫu các công ty phi tài chính ở Úc. Các kết quả chỉ ra mối
quan hệ nghịch biến rõ nét giữa sở hữu tập trung và lợi nhuận biên. Tuy nhiên, tác