Luận văn thạc sĩ Tác động của hệ thống thuế thu nhập đến việc lựa chọn cấu trúc vốn của các Công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

B GIÁO DÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.HCM





NGUYN




TÁC NG CA H THNG THU
THU NHP N CU
TRÚC VN CA CÁC CÔNG TY NIÊM YT
TRÊN TH TRNG CHNG KHOÁN
VIT NAM







LUN VN TH

TP. H Chí Minh - Nm
2013






B GIÁO DÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.HCM

NGUYN




TÁC NG CA H THNG THU THU
NHU TRÚC
VN CA CÁC CÔNG TY NIÊM YT TRÊN
TH TRNG CHNG KHOÁN
VIT NAM



Chuyên ngành : Tài chính ngâ

Mã s : 60.34.02.01





LUN VN TH





TS. NGUYN TN HOÀNG

TP. H Chí Minh - Nm
2013








L
I
CAM AN




 T

         là
công trình nghiên cu ca chính t
ác

gi,
ni dung c
 kt t quá trình hc tp và các kt qu nghiên cu
thc tin trong thi gian qua, các s liu s dng là trung
thc và có ngun gc trích dn rõ ràng. Lun  c
thc hin di s hng dn khoa hc ca Thy
TS.Nguyn Tn Hoàng.


Tác gi lun








NGUYN VN TUN
MC
LC

Trang


DANH MBNG BIU
DANH M T VIT TT
DANH MÌNH 


 1
 1
 2
1.4 
3

 3
 3
NG QUAN LÝ THUYT
2.1  4
2.1.1 Lý thuyt cu trúc vn ca Modigliani và Miller 4
2.1.2 Lý thuyt ánh i cu trúc vn 4
2.1.3 Lý thuyt trt t phân hng 5
2.2 m ca MM v li th t thu ca vic vay n 5
m ca MM v li th t thu ca vic vay n 5
m khác v li th t thu ca vic vay n 7
 8
 8
 8
2.3.3 Th 8
 9
2.3.5 Quy mô công ty 9
 10
 10
 10
 11
: MÔ HÌNH NGHIÊN CU

 13
 13

 13
 14
 14
3.1.1.4 14
3.1.1.5 15
3.1.1.6 Thu 15
3.1.1.7 16
3.1.1.8 16
3.1.1.9 17
3.1.1.10 17
 18
 19
: KT QU NGHIÊN CU
4.1 Kt qu kim nh. 20
4.1.1 Thng kê mô t các bin 20
4.1.1.1 Thng kê mô t các bin t 2008  nm 2012 20
4.1.1.2  22
4.1.2 c lng tham s ca hàm hi quy tng th 24
4.1.3 Kinh s khác bi
có chính sách thu TNCN 30
 32
T LUN
 34
 37
 37
TÀI LIU THAM KHO


DANH MC T VIT TT

CFO : Giám c tài chính

CTV : Cu trúc vn

DNNN : Doanh nghip nhà nc

HOSE : S Giao dch chng khoán Tp. H Chí Minh.
HNX : S Giao dch chng khoán Hà Ni
ROA : T sut sinh li trên tng tài sn.
SSC : y ban Chng khoán nhà nc
TNDN : Thu nhp doanh nghip
TNCN : Thu nhp cá nhân
TTCK 
 
VN : Vit Nam

DANH MC BNG BIU


Bng 3.1: Tóm tt các bin c lp trong mô hình hi quy 18
-2012 20
 24
 25
4 27
5 27
6 28
 4.7 q 39
Independent  Samples T-test 31
Bng 4.9: Tng hp các gi thuyt và kt qu nghiên cu thc nghim 32

DANH MC HÌNH V

Hình 2.1: Trt t phân hng ca các la ch v 5
Hình 4.1:T l ndài hn và tng n trê-2012 22
Hình 4.2:Thu sut TNgiai n 2008-2012 23
1




 

1.1 

Quynh ngun vn là mt trong các quyu ca tài chính
doanh nghip. La chn t trng mi ngun tài tr   cu trúc vn t cho
mi công ty nhm ti a hóa giá tr doanh nghip là v  vi các nhà
qun tr tài chính doanh nghip.
Các nghiên u cho thy quynh la chn cu trúc vn
không phi ch là kt qu ca các nhân t c trng riêng ca công ty mà còn ph
thuc vào nhiu nhân t khc. Vì th, vic xem xét tác ng ca các nhân t n s
hình thành cu trúc vn là ht sc cn thitc bit trong thc tin kinh t Vit
Nam.
Trong s các nhân t tác ng n cu trúc vn ca doanh nghi p, nhân t 
thu thu nhp - bao gm thu thu nhp doanh nghip và thu thu nhp cá nhân -
ã c các lý thuyt và nghiên cu thc nghim trên th gii xác nhn là 
 tích cc n s la chn .
Tuy nhiên  Vit Nam trong nhng nm va qua, ng nh vai trò ca
nhân t thu   p i vi vic   cu trúc vn vn c
. Vic hocnh cu trúc vn ca các công ty Vit Nam mang

tính ch quan, thiu khoa hc, ít xem xét n các nhân t nh hng. Chính sách
thu thu nhp ca Vit Nam c xây dng mt cách c lp, cha to c s
gn kt vi ng lc phát trin ca các doanh nghip và s phát trin nn kinh t.
Xut phát t thc t trên,  tài  Tác ng ca h thng thu thu nhp
n vic la chn cu trúc vn  các công ty 
Vit Nam  c tác gi la chn nghiên cu vi k vng xác nh
mc  tác ng nhân t  thu thu nhp n vic hình thành cu trúc
vn ca các công ty c  phn Vit Nam.
1.2 Mc tiêu nghiên cu

2




Mc tiêu nghiên cu ca  tài là: Xnh m ng c th ca nhân
t thu thu nhn vic la chn cu trúc vn ca Công ty c phn  Vit Nam
trong mi các nhân t khác.
 thc hin m tài s thc hin:
 H thng hóa các nghiên cu lý thuyt và thc nghim mà th gii ã
tin hành, t ó làm c s  nghiên cu tác ng ca nhân t thu thu nhp
n vic la chn cu trúc vn ca các công ty c phn Vit Nam.

  tài kim nh thc nghim i vi th trng Vit Nam. Bng
phân tích mi tng quan gia các nhân t vi cu trúc vn,  tài tìm
 cu trúc
vn công ty  Vit Nam. ây là c s cho các giám c tài chính
trong vic hoch nh cu trúc vn.

T kt qu nghiên cu,  tài    chính sách thu thu

nhp ca Vit Nam
1.3 i ng và phm vi nghiên cu

i ng nghiên cu ca  tài:
 : T 

Qua phân tích ma các
nhân t vi CTV, nhân t
CTV không ?
Phm vi nghiên cu ca  tài:
Các công ty niêm yt trên S giao dch chng khoán
Thành ph H Chí 
 tài chn mu nghiên cu là 167 công ty trên  giao dch
chng khoán  trong giai n t 2008 n 2012.
 ty, 

3




các nhân t  c nghiên cu  các hc gi c.
Lý do chn mu nghiên cu nh trên là do giá tr niêm yt trên HOSE
HNX chim phn ln tng giá tr niêm yt trên toàn th trng. Mt khác, giai
n 2008 -2012 c xem là giai on Lut thu TNCN  có hiu l
, thu sut thu TNDN ph thông là 25%

1.4 Phng pháp nghiên cu

 tài s dng ch yu phng pháp nh ng  làm sáng t các vn 

ca mc tiêu nghiên cu. C th là:
 Phân tích so sánh, k t hp vi vic s dng các bng biu,  th nhm
làm rõ vic la chn cu trúc vn ca các công ty c phn Vit Nam niêm
yt trên HOHNX.
 Phg pháp hi qu  xánh táng ca các nhân t lên cu trúc
vn ca các công ty.
 D liu th cp (là ngun d liu ch yu s dng trong phân tích thng kê
và hi quy), các d liu trong nhóm này bao gm d liu v cu trúc vn

1.5. im mi ca  tài

Các nghiên cu trc ti Vit Nam có thc hin tác ng
   n la chn cu trúc vn 
. 

1.6 Kt cu ca  tài

 tài c kt cu làm 5 , c th nhsau:
 

:  LÝ
THUYT
N 3 : MÔ HÌNH NGHIÊN CU
: KT QU NGHIÊN CU
: KT LUN
4


2 
LÝ
THUYT

2.1 

2.1.1
Lý thuyt cu trúc vn ca Modigliani và
Miller

Lý thuyt này do hai nhà nghiên cu Franco Modigliani và Merton Miller
c gi là lý thuyt M&M. Nhng gi nh
ca lý thuyt M&M :
- Không có thu (
- Không có chi phí phá sn, i tha hành và giao dch.
- Th  ho.
- Tt c u hp lý và có k vng nht v li nhun.
MM h tr cho lý thuyt ca h bng lp lun rng mt quy trình mua bán
song hành s  n vic các doanh nghi       th
ng khác nhau ch bi vì có cu trúc vn khác nhau.
M c ca công ty không s dy tài chính và giá
tr ca công ty s d

Các gi thuyt ca MM a ra u rt lý tng. Tuy nhiên, trên thc t
thu thu nhp doanh nghip và thu thu nhp cá nhân,   s bt cân
xng v thông tin u tn ti; chi phí lãi vay tng khi s dng n càng t lên;
li nhun sau thu và lãi vay gim vi nhng mc  s dng n khác nhau và
kh  sn gia tng khi doanh nghip s dng  các khon n  tài tr.
2.1.2 Lý thuyt  i cu trúc vn (The trade-off theory)

Nm 1963, Modigliani và Miller tip tc a ra mt nghiên cu tip theo vi
vic tính n nh hng ca thu thu nhp doanh nghip. Vic tn ti thu thu
nhp doanh nghip dn n nh  I ca MM cho rng: Giá tr ca mt
doanh nghip s dng n bng giá tr doanh nghip không s dng n  cùng
mt dng ri ro cng vi khon li t vic s dng n.
Lý thuyt này tha nhn rng các t l n mc tiêu có th khác nhau gia các
5




doanh nghip. Các công ty có tài sn hu hình an toàn và nhiu thu nhp chu thu
 c khu tr nên có t l mc tiêu cao. Các công ty không sinh li, có tài
sn vô hình nhiu ri ro nên da ch yu vào tài tr vn c phn.

2.1.3 Lý thuyt trt t phân hng (The pecking-order theory)

Lý thuyt trt t phân hng khi u t nhng công trình nghiên cu ca
Myers và Majluf (1984). -

.







Hình 2.1: Trt t phân hng ca các la chn tài

tr






2.2 Các nghiên cu v thu thu nhp trong mi quan h vi cu trúc vn.
2.2.1 Quan im ca MM v li th t thu ca vic vay n.
Miller (1977) ã th hin tác ng ca thu thu nhp n s la chn cu
trúc vn ti u theo mô hình sau ây:

(2.1)
Vi Tc là thu TNDN; Td là thu TNCN ánh trên lãi cho vay; Ts là thu

V
L
= V
U
+ [ 1- (1- T
C
)(1-T
S
)] . D
( 1- T
d
)


Vn ni b

ch yu là
li nhun



i

Phát
hành c
phn
mi
6




à giá
TNCN ánh trên vn ch s hu, bao gm thu nhp t c t c và lãi vn. V
L
là

giá tr doanh nghip có s dng n, V
U
là giá tr doanh nghip khi không s
dng n. Nu th trng vn là hoàn ho thì Tc=Td=Ts=0, vic tài tr cho công
ty bng vn c phn hay bng n c là:
GTDN khi có n = GTDN khi không có n (2.2)
T m này thì vic s dng n i thêm li ích t thu,
n thân vic s dng n không n hong hay giá tr ca
o ra s khuyn khích vay n.

M&M (1963) tip tc xem xét n thu TNDN nhng vn gi nh rng
Td= Ts = 0. Lúc này phng trình trên ch còn là :
GTDN
khi có n
= GTDN
khi không có n
+ Tc.D (2.3)

Li ích t thu TNDN ca vic s dng n chính là Tc.D.
i vi thu TNCN, Miller và Scholes (1978) cho rng khi công ty tr lãi
cho trái ch 1 ng, giá tr dành cho nhà u t sau thu thu nhp cá nhân là 1(1
 Td) ng. Trái li, nu ó là thu nhp t vn ch s hu thì nó s là i tng
chu c hai loi thu thu nhp doanh nghip và thu nhp cá nhân. Khi ó, nhà u
t ch còn nhn c 1(1 Tc)(1  Ts) ng.
Li th t thu ca 1 ng lãi vay so vi ng c tc là:
(1  Td) - (1 Tc)(1  Ts) (2.4)
Khi (1  Td) > (1 Tc)(1  Ts), li th trên cho kt qu là s g, ngha là
thu nhp ca nhà u t t tin cho vay ln hn thu nhp t vic góp vn ch
s hu, thì thu thu nhp s to ra tác ng khuyn khích công ty vay n thay vì
s dng vn ch s hu và ngc li.
Li th ng i ca n c xác nh theo công thc:

(2.5)
Trng hp 1, M&M gi nh rng tt c li nhun t vn c phn u là c
tc và Td = Ts, tc là li nhun t n vay và t vn c phn chu cùng mc
Li th ng i ca n
=
(1-Td)
(1-Tc)(1-Ts)
7

thu TNCN thc t thì:


th

Trng hp 2, M&M xem xét nu thu TNDN Tc thp n thu TNCN Td
và Ts thc t là rt thp thì thu TNDN và thu TNCN bù qua st li vi nhau,
li th ca n = 0, chính sách n không t thành vn .

Có th suy ra t lý thuyt M&M có iu chnh thu này 2 iu :
- Th nht, các công ty nên tài tr 100% bng n vì li ích biên ca n là
Tc, mà li ích biên này thng c cho là mt hng s dng.
- Th hai, do có li ích t thu TNDN, giá tr công ty s ng tuyn tính
theo
giá tr vay n là D.

2.2.2 Các quan im khác v li th t thu ca vic vay n.
 ca M&M là thái quá, nên các nhà nghiên cu sau M&M ã
cân nhc thêm v vn  chi phí s dng n. Nhiu nhà kinh t hc a ra các
lun im ng h và b sung cho mô hình trên ca M&M nh Jensen và
Meckling (1976;1986) vi Lý thuyt i din, Myers và Majluf (1984) v Bt
cân xng thông tin, Harris và Raviv (1991), DeAngelo và Masulis (1980),
Haugen và Senbet (1986)Theo Kraus và Litzenberger (1973), Scott (1976) các
công ty ánh i li ích t thu TNDN ca vic s dng n vi chi phí s dng
n bng cách la chn mt cu trúc vn ti u mà không s dng n mc
100% tài tr bng n. Các kt lun c bn mà nhng nhà nghiên cu tìm thy:

- S khích l tài tr bng n vay tng lên theo thu sut thu TNDN. u
này suy ra rng, nu các yu t khác là nh nhau, các công ty
chu mc thu sut khác nhau s có t l n vay ti u khác nhau.
- Nu các yu t khác là không i, các doanh nghip chu thu TNDN,
GTDN càng tng lên khi công ty càng có s dng n (lên n mc mà ti ó chi
Li th ng i ca n
=
1
(1-Tc)
(2.6)
8




phí biên ca vic vay n bng vi li ích biên ca vic vay n).
- Thu TNCN cao ánh trên tin lãi t cho vay s không khuyn khích các
công ty s dng n vay. Tng ngun tài tr bng n vay thì chu nh hng bi
c thu TNDN và thu TNCN.
2.3 

Các lý thuyt v cu trúc vn  ch ra rng có rt nhiu các nhân t tác
ng n cu trúc vn. Trong gii    
, tác gi a ra nhng nhân
t chính
nh
sau:
2.3.1 Tình hình kinh t v mô(Macro- economic effects).
Gertler và Gilchrist (1993) cho rng t rong thi k nn kinh t ng trng,
giá chng khoán t, chi phí phá sn c k vng gim, thu nhp chu thu gia

, tin mt g và c hi u t g. Kt qu là, theo lý thuy t ánh i, các
công ty s vay n nhiu htrong thi k nn kinh t ng trng.

Ngc li, theo lý thuyt trt t phân hng, t l n s gim trong thi k nn
kinh t ng trng bi vì ngun tài tr ni b công ty gia ng khi nn kinh t
ng trng. Do , công ty s ít phát hành n.
2.3.2 Lm phát(Inflation)

Taggart (1985) ch ra rng g iá tr thc ca tm chn thu t n s gia ng
nu lm phát c k vng gia ng. Do ó, theo lý thuyt ánh i cu trúc vn,
t l n s có mi quan h thun chiu vi lm phát. Quan m này c ng h
bng nghiên cu ca Frank và Goyal (2007).
Các nghiên c u v th trng ng cho rng khi lm phát g thì t l n
cng gia tng bi vì nhà qun tr s phát hành n khi k vng lm phát cao h
lãi sut hin hành.
2.3.3 Thu (Tax).

Thu sut cao thì làm gia ng li ích ca thu t n. Bradley et al. (1984),
theo quan im ca lý thuyt ánh i cu trúc vn, cho rng li ích tm chn
9




thu cao hn khi thu sut gia ng nên công ty s s dng n nhiu hn.
Auerbach (1979), Bradford (1981), King (1977), Poterba và Summer (1985)
cho rng c ng phi gánh chu gánh nng thu do thu thu nhp nh vào c
tc. Thu ánh trên c tc c vn hóa vào giá tr doanh nghip bt k công ty
có chi tr hay không chi tr c tc. Theo quan im này thì vic gim thu thu
nhp c tc s làm gim chi phí s dng vn ca doanh nghip và khuyn khích

doanh nghip gia ng
u tdn n tg GTDN.

2.3.4  ng trng(Growth opportunities).

Trng phái lý thuyt nh mà tiêu biu là Myers (1977)
cho rng các công ty g trng cao s ít s
dng n. Long và Malit(1985) cung bng chng thc nghim ng h cho lp
lun này.
Ngc li, lý thuyt trt t phân hng vi các nghiên cu ca Shyam- Sunder
và Myers (1999), Adam và Goyal (2007) hàm ý rng công ty có c hi g
trng thì u t càng lúc càng nhiu, mà li nhun gi li thì có gii hn, do ó,
theo thi gian, h s phi dùng ngun tài tr bên ngoài là n vay.
2.3.5 Quy mô công ty (Firm Size).

Marsh (1982) và Chittenden et al (1996) cho rng các công ty có quy mô ln
và a dng hóa h vc hot ng thì ri ro phá sn s thp h so vi các công
ty nh, do công ty ln có th tn dng li th quy mô ln trong vic ng n vay
dài hn. Do ó, theo lý thuyt ánh i cu trúc vn, nhng công ty có quy mô
ln ng s dng nhiu n.
Lý thuyt trt t phân hng vi các nghiên cu ca Kester (1986), Titman và
Wessels(1988) li gii thích rng có mt mi quan h nghch chiu gia quy mô
công ty và l n. Công ty có quy mô lng có danh ting và có thi gian
ho có th d dàng phát hành c ph.
ng thun vm
trên và gii thích rng các công ty lng công b thông tin ra ngoài
10

nhi, dn h phát hành c phn ra th ng d dàng
 h ng  vn c phn nhi l y thp.
2.3.6 Li nhun (Profitability).
Lý thuyt trt t phân hng cho rng các doanh nghip s s dng li nhun
 li
nh
là ngun vn tái u t, sau  mi s dng n và phát hành vn ch
khi cn thit. Khi  gia kh  sinh
li

và
 by n có mi quan h
nghch chiu.
Lý thuyt MM li cho rng các doanh nghip có kh  sinh li cao nên
 vay nhiu h khi các doanh nghip có nhu cu ln h  tn dng tm chn
thu thu nhp doanh nghip.
Lý thuyt v chi phí i din  cho mt d  ngc li. Jensen và
Williams (1988) cho rng n là ph thc có tính nguyên t m bo các
nhà qun lý thanh toán li nhun h là xây dng dinh c cho h. i vi các
doanh nghip có dòng tin t do hay kh ng sinh li cao, n nhiu s hn ch
tính tùy tin ca ban qun
lý.


mt khía cnh khác, Chang (1999) cho rng hp
ng ti
u
gia ngi bên trong doanh nghip và nhà u t bên ngoài có th
gii thích là s kt hp ca n và vn ch.

2.3.7 Tm chn thu phi n (None-debt tax shields).

Khon gim tr v thu t chi phí khu hao tài sn c nh c gi là tm
chn thu phi n. Khi tm chn thu này càng cao, dòng tin ròng v t li
nhun kinh doanh i vi c  càng ln. DeAngelo và Masulis (1980) cho
rng tm chn thu này là khon thay th cho tm chn thu khi
s

dng
n vay.
Kt qu là nhng doanh nghip có chi phí khu hao cao trong dòng tin d toán
s s dng ít n trong cu trúc vn.
2.3.8(Liquidity).
Tính thanh khon này ng n quyt nh cu trúc vn. Th nht, các
doanh nghip có t


l
thanh khon cao có th s dng nhiu n vay do doanh
nghip có th tr các khon n vay ngn hn khi n hn. Mt khác, các doanh
11




nghip có nhiu tài sn thanh khon có th s dng các tài sn này tài tr cho
các khou a mình.
2.4 KT QU NGHIÊN CU THC NGHIM
Overesch, M. and D.Voeller (2008), The impact of Personal and
Corporate taxation on capital structure choices Discussion Paper No 08-020.

Kt qu thc nghim cho thy mt li ích v thu các khon n có tác
ng tích c d kiy tài chính các công ty. K t khi tng s
tin tr thu c c gim bng cách lp k hoch tài chính,
u tra thc nghing khác bit v thu  n và vn c
phn trong cu trúc vn.  xác nhn mi quan h gi lá chn
thu phi n ng ca thu doanh nghip trên CTV. Phân tích sâu
y rng c phiu n c nh ng tích cc bi các mc thu
c tc và thu li nhun doanh nghip, trong khi vi thu nhp
li ích cá nhân ch có tác ng nha,  tìm thy bng chng cho
thy CTV công ty nh n ng mi mc thu su
vn c phn.



Nghiên cu da trên nn tng các lý thuyt truyn thng v cu trúc vn
i, trt t phân hng và thm th ng thi xem xét v
trong khuôn kh lý thuy
 (+), -), 
  (-),  (-), 


Graham, J.R.(1996), Debt and the marginal tax rate, Journal of
Financial Economics 41, 41-73.

Thu có nh ng n chính sách n ca công ty? Bài vit này tr li câu
hi này bng cách kim tra xem vic s dng gia  n   quan
12

 n công ty
. S dng d liu hàng  cho
gn 10.000 công ty cho các  1980-1992, bng chng c cung cp ch ra
rng các công ty có thu sut cao  n nhiu  so vi các i tác ca h
thu sut. Thu sut biên c tính th hin s i  lá chn thu
và chui thi gian.
Frank, M.Z. and V.K. Goyal (2007), Capital structure decisions: Which
factors are reliably important ?, Financial Management 38, 1-37.
Bài  
 -
u hình (+), li nhun(-), quy mô công ty (+) và l
y rng các công ty chi tr c tng có
      ng phn nào
 c tìm thi vng ca quy
mô doanh nghi 
tin cy. Bng chng thc nghim có v hp lý phù hp vi mt s phiên bn ca
lý thuya CTV.
Kt lun

2

Ni dung tác gi trình bày trong ch 2 ch yu  c các lý
thuyt CTV và   nghiên cu thc nghim liên quan n các nhân t 
 Nhng nhân t tác gi  cp 
  n la chn CTV ca doanh
nghip. t
TNCN
 s c phân  khi a vào mô hình
hi quy  kim nghim tác ng ca tng nhân t

, qua  thy c nhân t thu thu nhp táng ? n vic la
chn CTV công ty niêm y Vit Nam.
13




3 MÔ HÌNH NGHIÊN CU

3.1
3.1.1 Xây dng các bin s và gi thit nghiên cu.
 c vào các lý thuyt và các nghiên cu v cu trúc vn, tn ti mi
t quan cht ch gia cu trúc vn và mt s các nhân t. Trong  tài
nghiên cu này, tác gi xây dng các bin s cho mt s các nhân t có tác ng
n cu trúc vn ca doanh nghip.Bng nghiên cu trên mô hình nh lng
vi d liu cu trúc vn trong thc t ca các công ty,  tài k s tìm thy
mc  tác ng c th ca mi nhân t lên cu trúc vn, nhân t nào gây tác
ng ch yu, nhân t thu thu nhp tác ng th nào n vic la chn cu trúc
vn ca các công ty  Vit Nam.
Các bin s và gi thit nghiên cu c xây dng nhsau:
3.1y tài chính(Financial Leverage).
òn b tài chính hàm ý t l n vay mà doanh nghip s dng, nó th hin
cu trúc vn ca công ty òn by tài chính c dùng làm bin ph thuc Y
trong mô hình.
Thông thng, n xét trong cu trúc vn là n dài hn, nhg  Vit Nam,
các công ty thng thâm dng n ngn hn thng xuyên, thm chí có công ty
t trng n ngn hn thng xuyên chim n 80% trong tng n, do ó  tài
xét c ba trng hp:
+ T  n  hn so vi = 
( NH_A)

+ T  n dài hn so vi  = 
( NDH_A)

+ T  tng n so vi tài sn = 
(D_A)


Bin Y c gi c th là Y
i,t
, là t l n ca công ty i trong nm t.

Các bin c lp là các nhân t tác ng n cu trúc vn, c trình bày 
14




các mc tip theo sau ây:

3.1.1.2. Lm phát(Inflation).

Các nghiên cu v th trng cho rng khi lm phát g thì t l n cng gia
ng bi vì nhà qun tr s phát hành n khi k vng lm phát cao h lãi sut
hin hành. Ti Vit Nam, cùng vi s g trng ca nn kinh t, lm phát
cng gia ng mi nm.
Bin INFt th hin nhân t l    ng bng t l  
trong t.
Gi thit nghiên cu:
Lm phát tng thì  ca các công ty t Nam t. 

 


3.1.1.3. Tình hình kinh t (Macro-economic conditions).

Theo các lý thuyt, s ng trng ca nn kinh t chc chn có tác ng n
t l n trong cu trúc vn ca các công ty, nng hng tác ng th nào thì
vn còn gây nhiu tranh cãi trong gii hc thut. Bên cnh ó, c trng kinh t 
xã hi ca mi quc gia có th làm cho cách thc tác ng ca nhân t này  mi
quc gia khác bit nhau. Vì th, ng trng GDP c a vào làm bin s ca
mô hình  nghiên cu ti Vit Nam.
Bin GDP
t
th hin s ng trng ca nn kinh t, c o lng bng
Ln(GDP) trong t.
Gi thit nghiên cu:
n ca các công ty Vit Nam . Tc GDP có
mi quan h t l thun (+) v ca các công ty Vit Nam.
3.1.1.4. Thu thu nhp cá nhân (Personal Income Tax).

Các nghiên cu và lý thuyt  chng 2 cho rng li ích tm chn thu cao
hn khi thu  sut thu TNDN gia ng nên các công ty s dng n nhiu hn
trong cu trúc vn . Bên c nh ó, thu TNCN thay i cng to ra nh hng
lên cu trúc vn.
15




Ti Vit Nam, lut thu TNCN mi bt u hiu lc t 01/01/2009 

.

Bin gi TAX_CN i din cho chính sách thu TNCN s nhn giá tr = 1
khi chính sách thu thu nhp cá nhân có hiu lc; ngc li s nhn giá tr = 0.
Gi thit nghiên cu:

Chính sách thu  thu nhp cá nhân ca Vit Nam có nh hng n 
 ca các công ty Vit Nam.
3.1.1.5  (Profitability).

Li nhun m bo cho kh nng thanh toán n vay. Li nhun cao cng to
ra ngun tài tr ni b hu ích. V mt lý thuyt, trng phái lý thuyt ánh i
cho
rng các công ty có li nhun cao s tng s dng nhiu n. Ngc li, lý
thuyt trt t phân hng li cho rng nhng công ty có nhiu li nhun s ít s
dng n hn.
   li nhu     ng bin PROFIT
I,t,

ng bng ch s ROA
ROA =

Vy gi thuy  ca doanh nghip có tng (+) hoc
(-) n òn by tài chính.
3.1.1.6 Thu thu nhp doanh nghip(Corporation Income Tax).
Hu ht các nghiên cu  chg 2 u cho thy thu thu nhp doanh nghip
có nh hng áng k lên s la chn cu trúc vn ca các công ty. Ti Vit
Nam, liu nhân t này có thc s tác ng n cu trúc vn nh kt q
? Mc  tác ng c th ca nhân t này th nào?
 tr li cho nhng vn  này, nhân t thu Ta vào mô hình

bng bin TAX i,t lng bng thu sut thu TNDN hiu lc (tc là t l
thu
thc np ca công ty).

Li nhun ròng
Tng tài sn
16




Gi thit nghiên cu:
Thu TNDN  thì  ca các công ty Vi t Nam  .
ng quan là t l thun (+).
3.1.1.7 Quy mô công ty(Firm Size).
Khi xem xét v  nhân t này, ng 2 ã cho thy có nhiu quan im i
nghch nhau. Theo lý thuyt ánh i, quy mô công ty t l thun vi t l n
vay.

Lý thuyt trt t phân hng li cho rng quy mô công ty t l nghch vi
t l n
vay. Các nghiên cu thc nghim ti các quc gia cho thy, tùy theo mc
 òi hi m bo bng tài sn cho ri ro ca khon vay mà quy mô công ty tác
ng mnh hay yu lên cu trúc vn.

Vì th, nhân t này c a vào mô hình bng bin SIZE i,t o lng bng
Ln(Tng tài sn)
Gi thit nghiên cu:
Quy mô công ty  thun (+)-) vi 
 ca công ty.

3.1.1.8 tng trng(Growth opportunities)

Trng phái lý thuyt ánh i mà tiêu biu là Myers (1977) cho rng các
công ty có c hi tng trng cao s ít s
dng n. Ngc li, lý thuyt trt t phân hng hàm ý rng công ty có c h i ng
trng thì u t càng lúc càng nhiu, mà
li nhun gi li thì có gii hn, do 
theo thi gian, h s phi dùng ngun tài tr
bên ngoài là n.  vay. Vì th, tng
quan gia c hi ng trng và òn by tài chính là t l thun.
Nhân t  trin vng ng tr ng c a vào mô hình bng bin GROW
i,t

o lng bng ch s  Q (t l giá tr th trng/giá tr s sách ca tng
tài sn).
GROW
i,t
=  Q.
Gi thit nghiên cu: T  g trng ca công ty   
17




- (+) vi ca công ty.
3.1.1.9 Tm chn thu phi n (None-debt tax shields)

Khi các khon li ích thu ph này càng cao, dòng tin ròng v t li
nhun kinh doanh i vi
ngi

c  càng ln. DeAngelo và Masulis (1980)
cho rng tm chn thu phi n có th thay th
cho

tm
chn thu do s dng n
vay. Kt qu là nhng doanh nghip vi tm chn thu cao so vi dòng tin d
toán s s dng ít n trong cu trúc vn.
Các nghiên cu thc nghim: Ross (1985); Titman và Wessels (1988);
Cheplinsky và Niehaus (1993); Wald (1999)  cho kt qu thng nht 
Pháp, M, Nhc và Anh.
N 
ng
Tm chn thu phi n có mi quan h nghch chiu (-)vi  by tài chính.
NDTS
3.1.1.10 Tính thanh khon (Liquidity)
Các doanh nghip có t l thanh khon cao có th s dng nhiu n vay do
doanh nghip có th tr các khon n vay ngn hn khi n hn.
N
vy có
ngha là tính thanh khon ca doanh nghip có quan h t l thun (+) vi 
by tài chính.

Mt khác, theo lý thuyt trt t phân hng cho rng các doanh nghp có
nhiu tài sn thanh khon có th s dng các tài sn này tài tr cho các khon u
t ca mình. Do vy, tính thanh khon ca doanh nghip có quan h t l
nghch (-) v by tài chính.
Vy gi thuyTính thanh khon ca doanh nghip có tng (+)
hoc (-) n òn by tài chính.


LIQ
= 
Bng 3.1 : Tóm tt các bin c lp trong mô hình hi quy.

18





Bin s
Din
g
i

i
 ng bng
K
vng
INF
t

Lm phát 
T l ng CPI trong  t
+

GDP
t

Tng sn phm quc ni


Ln(GDP)

+


+

PROFIT

i,t

Li nhun ca công ty i
trong m t
ROA (= Li nhun ròng /
Tng tài sn)
+/-

SIZE

i,t

Quy mô công ty i trong n t
Ln(Tng tài sn)
+/-



GROW

i,t

 ng trng ca
công ty i trong n t
GROW
i,t
=  Q


+/-


TAX_DN
i,t

Thu sut TNDN hiu lc
ca công ty i trong n t
Thu TNDN np / Thu
nhp hot ng trc
thu
+


TAX_CN

Các bin gi i din cho

Nhn giá tr = 1





nh
hng


NDTS i,t




-


LIQ i,t




+/-

3.2. Mô hình nghiên cu

Phg pháp kim nh bng hi quy  c s dng  o lng tác
ng ca các nhân t n cu trúc vn trong bi cnh c th ti Vit Nam.
Trong bài này da trên nn tn tính ca Frank
và Goyal (2007):
Li,
n.
F

i,t-1

i,t
(3.1)

Tr
i,t
: T l y 
F
i,t-1
: Tp hp các nhân t quan sát ti công -1
19




: H s t do


n
: H s hi quy


i,t


: Sai s ngu nhiên
Các nhân t  tr mi t l y,  hin cu trúc
n  s b  nào bi nhng yu t 
D liu ch c s dng trong mô hình h i quy dùng  kim nh các

nhân t .
Có ng tip cn d liu bc s dng là:
ng các yu t không ngu nhiên (FE  ng các yu
t ngu nhiên (RE  Random Effect). Trong bài nghiên cu này,
 2012
nhiên(RE). 

Mô hình hi quy là:
Y
i,t
=   
1
. PROFIT
i,t-1
+ 
2
.SIZE
i,t-1
+ 
3
.GROW
i,t-1
+ 
4
.TAX
i,t-1
+

5
.TAX_CN + 6.NDT

i ,t-1
+ 7.LIQ
i,t- 1
+-1 -1 + 
i,t-1
(3.2)
Vi Y
i,t
là t l n ca công ty i trong nm t.
3.3. Thu thp và x lý d liu.
D liu c thu thp t báo cáo tài chính ã c kim toán và công b ca
167 công ty    niêm yt trên S giao dch chng khoán 
Nam(HOSE ) trong giai n   2008 - 2012. Lý do chn mu
nghiên cu nhtrên là do giá tr niêm yt trên HOSENX chim 
tng giá tr niêm yt trên toàn th trng
Ngun d liu ly t các trang web ca y ban chng khoán Nhà nc, S
giao dch chng khoán Tp.HCM, các công ty
chng khoán kê