Luận văn thạc sĩ Vận dụng thước đo giá trị kinh tế tăng thêm (EVA) trong đánh giá thành quả hoạt động tại Công ty cổ phần dược phẩm Bidiphar 1

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP H CHÍ MINH



LÊ TH M TÚ



VN DNG THC O GIÁ TR KINH T TNG THÊM
(EVA )TRONG ÁNH GIÁ THÀNH QU HOT NG TI
CÔNG TY C PHN DC PHM BIDIPHAR 1.



LUN VN THC S KINH T






TP H Chí Minh, 2013
B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP H CHÍ MINH



LÊ TH M TÚ

VN DNG THC O GIÁ TR KINH T TNG THÊM
(EVA) TRONG ÁNH GIÁ THÀNH QU HOT NG TI
CÔNG TY C PHN DC PHM BIDIPHAR 1.

Chuyên ngành : K toán
Mã s : 60340301

LUN VN THC S KINH T


NGI HNG DN KHOA HC
TS. LÊ ÌNH TRC



TP H Chí Minh, 2013
LI CAM OAN
Lun vn thc s “ Vn dng thc đo giá tr kinh t tng thêm (EVA) trong đánh
giá thành qu hot đng ti Công ty c phn Dc phm BIDIPHAR 1” chuyên ngành
K toán, là công trình ca riêng tôi. Lun vn đã s dng thông tin t nhiu ngun d liu
khác nhau, các thông tin có sn đã đc trích rõ ngun gc.
Tôi xin cam đoan rng s liu và kt qu nghiên cu trong lun vn này là trung
thc và cha đc s dng đ bo v mt hc v nào.
Tôi xin cam đoan rng mi s giúp đ trong vic thc hin lun vn này đã đc
cm n và các thông tin trích dn trong lun vn đu đã đc ch rõ ngun gc.
TP H Chí Minh, ngày 20 tháng 10 nm 2013
Tác gi lun vn

LÊ TH M TÚ
MC LC
TRANG PH BÌA
LI CAM OAN
MC LC
DANH MC S  BNG BIU
LI M U 1
CHNG 1 :
C S LÝ LUN V THC O GIÁ TR KINH T TNG THÊM
(ECONOMIC VALUE ADDED – EVA) 4
1.1. Tng quan v thc đo giá tr kinh t tng thêm (EVA) 4
1.1.1 Khái nim 4
1.1.2 Công thc tính toán 5
1.1.3 Phng pháp tính EVA da trên s liu k toán 5
1.2. Ngun gc hình thành EVA. 11
1.3. Thành qu hot đng và phân bit các loi thành qu 12
1.4. Phân bit EVA trong đánh giá thành qu hot đng và thành qu qun lý 13
1.5. S khác bit ca EVA so vi các thc đo đánh giá thành qu hot đng khác 14
1.5.1 V mt s ch tiêu đánh giá thành qu hot đng ph bin 14
1.5.1.1. Ch tiêu ROE 14
1.5.1.2 Ch tiêu ROA 14
1.51 3 Ch tiêu ROC 14
1.5.1.4 T l hoàn vn đu t ( Return on Investment – ROI) 15
1.5.1.5 Li nhun còn li (Residual Income – RI) 17
1.5.2. S tin b ca thc đo EVA 19
1.6. Vn dng thc đo EVA trong đánh giá thành qu hot đng 21
1.7. Kt hp EVA vi h thng phân b chi phí da trên c s hot đng (ABC-activities
based costing) trong đánh giá thành qu hot đng 26
1.7.1 S cn thit kt hp EVA vi ABC trong vic đánh giá thành qu hot đng26
1.7.2 Phng pháp thc hin 28

Kt lun chng I 30
CHNG 2 : THC TRNG V ÁNH GIÁ THÀNH QU HOT NG TI
CTCP DC PHM BIDIPHAR 1. 31
2.1. Khái quát chung v CTCP Dc Phm BIDIPHAR 1 31
2.1.1.Quá trình hình thành và phát trin ca Công ty 31
2.1.2. Ngành ngh kinh doanh hin ti ca Công ty 31
2.1.3.c đim hot đng sn xut kinh doanh ca Công ty 32
2.1.3.1.Th trng đu vào và đu ra ca Công ty 32
2.1.3.2.Vn kinh doanh ca Công ty 32
2.1.3.3. Quy trình công ngh sn xut thuc 33
2.1.4. c đim s đ t chc qun lý 33
2.1.5.c đim t chc k toán ca Công ty 34
2.2. Tình hình hot đng sn xut kinh doanh ca CTCP dc phm BIDIPHAR 1 34
2.2.1. Các nhóm sn phm chính 34
2.2.2. ánh giá thành qu hot đng ti CTCP Dc phm BIDIPHAR 1 37
2.2.3. V th ca công ty so vi các doanh nghip khác trong cùng ngành 44
2.3. u đim và nhng hn ch trong vic s dng các ch tiêu đánh giá thành qu hot
đng ca CTCP Dc phm BIDIPHAR 1 44
2.3.1. u đim 44
2.3.2. Nhng hn ch 45
KT LUN CHNG II 47
CHNG 3:
VN DNG THC O GIÁ TR KINH T TNG THÊM TRONG
ÁNH GIÁ THÀNH QU HOT NG CTCP DC PHM BIDIPHAR 1 48
3.1 Mc đích vn dng thc đo giá tr kinh t tng thêm ti CTCP dc phm
BIDIPHAR 1 48
3.1.1. ánh giá thành qu hot đng ca CTCP Dc phm BIDIPHAR 1 48
3.1.2. Kt hp vi các công c qun lý hin đi ci thin thành qu hot đng 48
3.1.3. Thit lp chính sách khen thng 49
3.2. Vn dng thc đo eva trong vic đánh giá thành qu hot đng ti CTCP dc

phm BIDIPHAR 1 50
3.2.1 C s d liu và mô hình la chn 50
3.2.2 Phng pháp xác đnh EVA cho vic đánh giá thành qu hot đng ti CTCP
Dc phm BIDIPHAR 1 51
3.2.2.1 Tính EVA ca CTCP Dc phm BIDIPHAR 1 An khi cha
điu chính s liu k toán 52
3.2.2.2 Tính EVA ca Công ty BIDIPHAR 1 sau khi đã điu chnh s liu k toán60
3.3. Kt hp EVA vi ABC trong vic đánh giá hot đng ti CTCP dc phm
BIDIPHAR 1 63
3.3.1 C s d liu và phng pháp 63
3.3.2 Kt hp EVA vi ABC trong vic đánh giá thành qu hot đng ti
CTCP Dc phm BIDIPHAR 1. 64
KT LUN CHNG III 75
DANH MC TÀI LIU THAM KHO

DANH MC S  BNG BIU
S đ 2.1: S đ t chc qun lý Công ty CP BIDIPHAR 1. 34
S đ 2.2: S đ b máy k toán ca Công ty BIDIPHAR1 35
S đ 2.3. Xu hng bin đng ROA, ROE, ROI, ROS giai đon 2008-2012 39
S đ 3.1: Mô hình giá tr kinh t tng thêm 51

Bng 1.1 - ánh giá kt qu thc hin theo ROI và RI 18
Bng 1.2 ánh giá các b phn 19
Bng 1.3 - Bng phân tích nh hng ca các khon mc 25
Bng 1.4. S liên kt gia ABC và EVA 28
Bng 2.1. Bng doanh thu, chi phí và li nhun các nhóm sn phm nm 2012 35
Bng 2.2. Báo cáo kt qu hot đng kinh doanh giai đon 2008-2012 36
Bng 2.3. Bng cân đi k toán tóm tt giai đon 2008-2012 37
Bng 2.4 - Các ch tiêu đánh giá thành qu hot đng quy mô toàn công ty 38
Bng 2.5 - So sánh thành qu hot đng quy mô toàn công ty 39

Bng 2.6. Bng đánh giá ch tiêu v tài chính ca Bidiphar 1 (BDF1) so vi các công ty
trong ngành 45
Bng 3.1- Li nhun hot đng trc lãi vay và sau thu các nm 2008-2012 52
Bng 3.2 -Vn đu t các nm 2008-2012 52
Bng 3.3 - Cu trúc vn theo giá tr s sách k toán 53
Bng 3.4 – Lãi sut s dng n vay 54
Bng 3.5 – Lãi sut s dng vn ch 55
Bng 3.6 - WACC (cu trúc vn theo giá tr s sách k toán) 55
Bng 3.7- EVA–WACC (theo giá tr s sách k toán) 56
Bng 3.8 Cu trúc vn theo giá tr th trng 57
Bng 3.9 - WACC (cu trúc vn theo giá th trng) 58
Bng 3.10 - EVA - WACC (theo giá tr th trng) 58
Bng 3.11- iu chnh vn đu t và li nhun 60
Bng 3.12- EVA-WACC (theo giá tr s sách k toán) 61
Bng 3.13- EVA-WACC (theo giá tr th trng) 62
Bng 3.14 - Kt qu kinh doanh các nhóm sn phm nm 2012 theo phng pháp truyn
thng 64
Bng 3.15 – Tiêu thc phân b chi phí bán hàng, chi phí qun lý doanh nghip cho các
hot đng và nhóm các nhóm sn phm 67
Bng 3.16 – Chi phí hot đng theo tng nhóm sn phm 68
Bng 3.17 - Khung phân tích chi phí s dng vn 69
Bng 3.18 – T l % chi phí s dng vn theo tng hot đng (ACD) 70
Bng 3.19 - Phân b chi phí s dng vn đu t cho tng nhóm sn phm 71
Bng 3.20 - Kt qu kinh doanh lp theo phng pháp ABC 71
Bng 3.21 -Kt qu kinh doanh theo phng pháp kt hp EVA vi ABC 72

1

LI M U
1) S cn thit ca đ tài

 có mt s đánh giá nhìn nhn đúng đn nht v kt qu hot đng ca mt
t chc, mt doanh nghip trong c mt thi k kinh doanh đã, đang và s là mt công
vic không h d dàng trong bt c mt đn v hot đng kinh t nào. Cng hng vào
đó là s bin đng ht sc phc tp rt khó đoán đnh trc nh nn ki
nh t th trng
hin nay thì công vic y càng gp phi nhiu khó khn trong vn đ thc hin.
Ti Vit Nam và đc bit là khu vc kinh t còn chm phát trin nh Min
Trung, vic đánh giá thành qu hot đng ca các doanh nghip cng ch mi đc
thc hin nh nhng công thc rp khuôn c k, vi nhng ch tiêu truyn t
hng đn
thun, bt chp nhng hn ch và điu kin vn dng không phù hp ca nó. Có th k
đn mt s thc đo tài chính truyn thng đc s dng rng rãi nh li nhun, t
sut sinh li trên tng tài sn (Return on total asset –ROA), t sut sinh li trên vn c
phn (Return on equity RO
E), thu nhp trên mi c phn (EPS), vòng quay hàng tn
kho (Inventory Turnover), vòng quay tài sn, , v.v. Các ch tiêu này hu ht có đc
đim chung là hng ti mc tiêu li nhun ca doanh nghip, b qua mc tiêu giá tr,
và đã bc l mt s hn ch :
Trc ht, cng ging nh các nhà qun lý, các nhà đu t luôn quan tâm đn
kt qu kinh doanh ca doanh nghip, nhng qua
n trng hn c là h mun bit mi
đng vn đu t b ra có thu nhp tht s là bao nhiêu sau khi tính đn chi phí c hi
ca vic s dng vn đu t, đc bit là chi phí s dng vn ch - là chi phí c hi khi
nhà đu t b vn vào hot đng kinh doanh. Thc đo tài chính truyn thng cha
làm đc vic đó nhng EVA đã gii quyt đc.
Các nhà qun lý phi đi mt vi thách thc ln hn t
rong vic đa ra quyt
đnh phù hp. Các thc đo truyn thng tuy có th dùng đánh giá hot đng ca
doanh nghip  nhiu lnh vc khía cnh khác nhau mt cách đn gin và d dàng
nhng đã có nhng trng hp thì kt qu đánh giá mà các các thc đo đa ra là khác

nhau hay thm chí là trái ngc nhau. Thc đo EV
A cng đã gii quyt đc mâu
thun trên.
2

Cng ging nh cách tính toán các ch tiêu đo lng thành qu hot đng ph
bin khác, s liu k toán là s liu ban đu s dng cho vic xác đnh giá tr kinh t
tng thêm. Tuy nhiên, s liu k toán đc lp da trên mt s gi đnh và tuân th
theo các nguyên tc k toán chung đc tha nhn GAAP, vì vy có s khác bit vi
gia giá tr theo s sách k toán và giá tr th trng ca các loi tài sn và
ngun vn;
li nhun trên Báo cáo k toán khác bit vi s tin to ra cho c đông và càng khó
kim soát đc nu nh các s liu k toán này đã đc c tình bóp méo theo mc
đích riêng. Vì vy, mt s điu chnh khi tính EVA đã đc thc hin đ gim s khác
bit này.
Trc đây đã có nhiu nghiên cu v EV
A hu ht đc thc hin ti các
CTCP đã tin hành niêm yt c phiu trên sàn giao dch chng khoán. Lun vn tác
gi chn thc hin trên mt CTCP cha niêm yt. Xut phát t giá tr c tc đc xác
đnh khác nhau trong quá trình giao dch dn ti chi phí s dng vn c đông khác
nhau, gây ra s khác v cách la chn mô hình trên công thc EVA.
Ni dung lun vn ca tác gi nhm h thng hóa li các tiêu thc thng đ
c
áp dng trong vic đo lng và đánh giá kt qu hot đng ca doanh nghip. Bên
cnh các ch tiêu ph bin hin có, tác gi tp trung đn vic phân tích vi mt loi
thc đo mi s khc phc đc nhng hn ch vn có ca các thc đo truyn thng,
giúp cho các nhà qun lý cng nh nhng nhà đu t bit đ
c giá tr tht s đc to
ra t thành qu hot đng ca doanh nghip, đó là EVA. Khi đc xây dng, tính toán
mt cách chính xác, khách quan thì EVA s là ngi dn đng cho các nhà qun lý,

các nhà đu t và c đông đánh giá v s thành công trong tng lai ca mt doanh
nghip. Ngoài ra, EVA còn là thc đo tt nht đ đánh giá và khen thng cho nhng
nhà qun lý các b phn, giúp cho các nhà qun lý b phn hng mc tiêu ca b
phn và
o mc tiêu chung ca toàn doanh nghip. Tuy nhiên vic nhn din và vn
dng thc đo EVA nh mt công c đánh giá thành qu hot đng ca các doanh
nghip vn còn khá mi m đi vi các doanh nghip  Vit Nam, đc bit  min
Trung là khu vc ít đc tp trung đu t phát trin, chm tip cn và đi mi th
eo xu
hng hin đi thì vic vn dng ch tiêu EVA mi này vào mt đi din nh CTCP
Dc phm BIDIPHAR 1 là yêu cu cn thit.
3

2. Mc tiêu nghiên cu
- H thng hoá nhng vn đ lý lun liên quan đn thc đo tài chính EVA
- Phân tích thc trng đánh giá thành qu hot đng ti CTCP Dc phm
BIDIPHAR1.
- Vn dng thc đo EVA và kt hp EVA vi ABC trong vic đánh giá thành qu
hot đng ti CTCP Dc phm BIDIPHAR 1.
Các mc tiêu này đc đt ra nhm tr li 3 câu hi nghiên cu sau :
- Th nht, CTCP Dc phm BI
DIPHAR 1 đã và đang đánh giá thành qu hot
đng ca doanh nghip mình nh th nào?
- Th hai, đánh giá xem CTCP Dc phm BIDIPHAR 1 có to ra giá tr cho c
đông hay không?
- Th ba, vic vn dng EVA và kt hp EVA vi ABC ti Công ty làm thay đi
kt qu đánh giá đã đc s dng trong quá kh nh th nào ?
3. i tng nghiên cu
Thc đo EVA và nhng nhân t cu thành thc đo EVA

1. Phm vi nghiên cu
Phm vi v không gian : CTCP Dc phm BIDIPHAR 1
Phm vi v thi gian : D liu nghiên cu đc thu thp trong 5 nm t 2008-2012
2. Phng pháp nghiên cu:
Phng pháp ch yu vn dng trong nghiên cu đ tài là phng pháp duy vt
bin chng và duy vt lch s. Ngoài ra, lun vn còn kt hp s dng các phng
pháp phân tích, tng hp, so sánh, quy np, din dch, kt hp gia phâ
n tích lý lun
vi thc tin đ làm sáng t vn đ cn nghiên cu.
3. Kt cu đ tài
Chng 1:
C s lý lun v thc đo giá tr kinh t tng thêm (Economic value added
– EVA).
Chng 2:
Thc trng v đánh giá thành qu hot đng ti CTCP Dc phm
BIDIPHAR 1.
Chng 3:
Vn dng thc đo giá tr kinh t tng thêm trong đánh giá thành qu hot
đng ti CTCP Dc phm BIDIPHAR 1.
4

CHNG 1 :

C S LÝ LUN V THC O GIÁ TR KINH T TNG THÊM
(ECONOMIC VALUE ADDED – EVA)
1.1. Tng quan v thc đo giá tr kinh t tng thêm (EVA)
1.1.1. Khái nim
Giá tr kinh t tng thêm là thc đo phn thu nhp tng thêm t chênh lch
gia li nhun hot đng trc lãi vay sau thu và chi phí s dng vn.
Các c s khái nim ca EVA da trên các phân tích mi quan h chi phí-li

ích đn gin rng mt hot đng to ra giá tr khi li nhun vt quá chi phí vn đc
s dng đ to ra li nhun.

EVA là mt s tin c th. Nu s tin là tích cc, công ty đã giành đc thu
nhp hot đng sau thu cao hn so vi chi phí ca các tài sn đc s dng đ to ra
thu nhp. Nói cách khác, công ty đã to ra s giàu có. Nu s tin EVA là tiêu cc,
công ty tiêu th vn, ch không phi là to ra s giàu c
ó. Mc tiêu ca công ty là EVA
có tích cc và n lc gia tng EVA.
Vn đu t là s vn doanh nghip cn phi có đ thc hin hot đng đu t
hay hot đng sn xut kinh doanh ca mình. V nguyên tc thì vn đu t nên đc
xác đnh theo giá th trng. Và EVA đc tính da trên khái nim li nhun kinh t,
không phi li nhun k toán.
C s đ tính chi phí s dng vn là lãi sut s dng vn và s vn s dng.
Chi phí vn có th đ
c đnh ngha là t l ti thiu đc nhn tr li theo yêu cu ca
ngi cho vay và c đông, và thay đi theo ri ro ca công ty (Stewart, 1995).
Di góc đ tài chính thì lãi sut s dng vn đc xác đnh t th trng vn.
Lãi sut s dng vn đi vi nh
à đu t là t sut sinh li mà h đòi hi khi cung cp
vn. Mc sinh li này phi tng ng vi mc đ ri ro mà nhà đu t có kh nng
gp phi khi cung cp vn. Lãi sut s dng vn đi vi doanh nghip là t l hoàn
vn đu t ti thiu cn phi đt đ
c đ đm bo duy trì t sut li nhun trên vn và
to ra giá tr tng thêm cho c đông.
Lãi sut s dng vn ph thuc vào khá nhiu yu t: tính mo him ca vic
s dng vn, lãi sut ca các khon n phi tr, cu trúc vn ca doanh nghip, chính
5

sách phân phi li nhun…Vì vy, khi tính toán lãi sut s dng vn cn phi lng

hoá đc lãi sut bình quân ca tt c các ngun tài tr (WACC).
1.1.2. Công thc tính toán
Thc đo EVA có giá tr khác bit so vi lãi ròng. EVA là li nhun thc ca
hot đng kinh doanh có tính đn chi phí ca tt c các ngun vn, k c chi phí vn
ch s hu. Trong khi đó, lãi ròng mi ch tính đn chi phí s dng vn ca n. D
o đó,
EVA là thc đo kt qu hot đng ca doanh nghip tt hn so vi li nhun k toán.
Trong tính toán EVA thì mt điu rt quan trng là phi xác đnh đc chi phí
vn ch s hu. Tuy nhiên, chi phí vn ch s hu ch có th c tính (không có công
thc tính chính xác) bng vic kt hp s dng các phng pháp khác nhau nh: mô
hình c tc tng trng vi tc đ không đi, mô hình đnh giá tài sn vn (CAPM),
s dng lãi sut phi ri ro hoc chi phí vn ca n cng vi phn bù ri ro
(phn
thng ri ro).
Công thc xác đnh EVA :
EVA = NOPAT – (TC x WACC)
Vi: - NOPAT: Li nhun trc lãi vay và sau thu
- TC: Total capital – Vn đu t
- WACC: Lãi sut s dng vn bình quân
1.1.3. Phng pháp tính EVA da trên s liu k toán
Bc 1: Tính li nhun hot đng trc lãi vay và sau thu (
Net Operating Profit
after tax - NOPAT)
Li nhun trc lãi vay và sau thu (Net Operating Profit after tax - NOPAT)
ca mt doanh nghip đc ly t Báo cáo xác đnh kt qu kinh doanh.
NOPAT = Li nhun sau thu + lãi vay x ( 1- thu sut thu TNDN)
Ví d :
Ch tiêu D án 1 D án 2
Vay ( lãi sut 10%) - 3.000
EBIT 1.000 1.000

Chi phí lãi vay 0 300
Li nhun trc thu 1.000 700
6

Thu TNDN ( TS 25%) 250 175
Li nhun sau thu 750 525
NOPAT 750 750
Bc 2: Tính vn đu t (Total Invested capital – TC)
Chúng ta tính vn đu t da vào s liu Bng cân đi k toán trong k, đn
gin đó chính là tng tài sn ca doanh nghip. Nhng trong mt s mc đích vn
dng EVA khác nhau, ch s vn đu t này có th đc xác đnh bng cách ly tng
tài sn tr N ngn hn, ly tng tài sn tr N ngn hn không tính lãi, ly giá tr
tng tài sn đang s dng…

Các nhân t nh hng ti c cu ngun vn ca doanh nghip.
Trong thc t, các doanh nghip  các ngành khác nhau, thm chí các doanh
nghip trong cùng mt ngành cng có c cu vn cách bit rt xa, s cách bit này,
phn ánh mt s điu kin nh: s dao đng ca doanh thu, c cu tài sn, thái đ ca
ngi cho vay và mc đ chp nhn ri ro ca ngi lãnh đo.
- S n đnh ca doa
nh thu và li nhun: Có nh hng trc tip ti quy mô ca
vn huy đng. Khi doanh thu n đnh s có ngun đ lp qu tr n đn hn, khi kt
qu kinh doanh có lãi s là ngun đ tr lãi vay. Trong trng hp này t trng ca
vn huy đng tr
ong tng s vn ca doanh nghip s cao và ngc li.
- C cu tài sn: Tài sn c đnh là loi tài sn có thi gian thu hi vn dài, do
đó mà nó phi đc đu t bng ngun vn dài hn (vn ch s hu và vay n dài
hn). Ngc li, tài sn lu đng s đc đu t mt phn ca ngun vn dài hn, còn
ch yu là ngun vn ngn hn.
- c đim k

inh t k thut ca ngành; Nhng doanh nghip nào có chu k sn
xut dài , vòng quay ca vn chm thì c cu vn s nghiêng v vn ch s hu ( hm
m, khai thác, ch bin … ) Ngc li nhng ngành nào có mc nhu cu v loi sn
phm n đnh, ít thng trm vòng quay ca vn nha
nh ( dch v, bán buôn…) thì vn
đc tài tr t các khon n s chim t trng ln.
- Doanh li vn và lãi sut vn huy đng: Khi doanh li vn ln hn lãi sut
vn vay s là c hi tt nht đ gia tng li nhun doanh nghip , do đó khi có nhu cu
tng vn ngi ta thng chn hình thc tài tr t vn vay, t th trng vn. Ngc
7

li, khi có doanh li nh hn lãi sut vay thì cu trúc vn li nghiêng v vn ch s
hu.
- Mc đ chp nhn ri ro ca ngi lãnh đo: Trong kinh doanh phi chp
nhn mo him có ngha là phi chp nhn s ri ro, nhng điu đó li đng ngha vi
c hi đ gia tng li nhun (mo him càng cao thì ri ro càng nhiu nhng li nhun
càng ln). Tng t trng ca vn vay n, s tng mc đ mo him, bi l ch cn mt
s thay đi nh v doanh t
hu và li nhun theo chiu hng gim sút s làm cho cán
cân thanh toán mt thng bng, nguy c phá sn s hin thc.
- Thái đ ca ngi cho vay: Thông thng ngi cho vay thích các doanh
nghip có cu trúc vn nghiêng v vn ch s hu hn, bi l vi cu trúc nà
y nó ha
hn s tr n đúng hn, mt s an toàn ca đng vn mà h b ra cho vay. Khi t l
vn vay n quá cao s làm gim đ tín nhim ca ngi cho vay, do đó ch n s
không chp nhn cho doanh nghip vay thêm.
Bc 3: Xác đnh lãi sut s dng vn bình quân (Weighted Average Cost of
Capital – WACC)
Lãi sut s dng vn bình quâ
n (WACC) đc xác đnh theo t l phn trm

(%), chính là t l hoàn vn đu t ti thiu cn phi đt đc khi s dng ngun ti
tr.  tính WACC, chúng ta cn tính lãi sut s dng n và lãi sut s dng vn ch
s hu .
Lãi sut s
dng vn
bình quân
WACC
=
Lãi sut s
dng n va
y
sau thu
x
T trng
n trong
tng vn
đu t
+
Lãi sut s
dng vn
ch
x
T trng
vn ch
trong tng
vn đu t
Hay
WACC = r
d
*

x Wd+r
e
x We
Vi : rd* : Lãi sut s dng n vay sau thu
Wd : T trng n vay trong cu trúc vn
re : Lãi sut s dng vn ch
We: T trng vn ch trong cu trúc vn
a. Lãi sut s dng n vay
8

Mt trong nhng u th s dng n vay so vi các ngun tài tr bên ngoài khác
là tin lãi vay phi tr đc tr ra trc khi tính thu thu nhp doanh nghip (lá chn
thu). Do lãi vay đc khu tr trc khi tính thu thu nhp doanh nghip nên lãi sut
s dng n vay cn đc tính sau thu
- Lãi sut s dng n vay sau thu (rd*)
r
d
*=r
d
(1ứT)
T: là thu sut thu thu nhp doanh nghip
Lãi sut s dng n vay trc thu (rd)
Nh vy, thu sut thu thu nhp doanh nghip làm gim đáng k lãi sut s
dng n vay, và lãi sut s dng n vay t l thun vi thu sut thu thu nhp. Nhng
khi doanh nghip b thua l thì lãi sut s dng n vay trc và sau thu bng nhau, vì
khi đó doanh nghip không th gim
chi phí này ra khi “li nhun”.
b. Lãi sut s dng vn ch
Các mô hình tính lãi sut s dng vn c đông

b1. HPR (Holding Period Return)
Lãi sut s dng
vn c đông
=
C tc k ti + (Giá c phiu k ti – Giá
c phiu k này)
Giá c phiu k này

b2. CDVM (Constant Dividend Valuation Model)
Lãi sut s dng vn c đông =
C tc tr hàng k
Giá c phiu k này

Hay:


Vi: Pp là giá bán c phiu
b3. CDGM (Constant Dividend Growth Model)
Lãi sut s dng vn c
đông
=
C tc tr k ti
+ Tc đ tng trng c tc
đu hàng k
Giá c phiu k này
Ví d: Công ty F đã tr c tc cho c đông trong 5 nm đc cho trong bng :
r
p
=
C tc c phn

Pp x (1- % chi phí phát hành c phn )
9

Nm 2004 2005 2006 2007 2008
C tc (USD) 1,1 1,2 1,3 1,4 1,5
Giá c phiu nm 2008 là 15 USD. Tính lãi sut s dng vn c đông?

Nm C tc Bin đng c tc (USD) Tc đ tng trng c tc (%)
2004 1,1 - -
2005 1,2 0,10 9,09%
2006 1,3 0,10 8,33%
2007 1,4 0,10 7,69%
2008 1,5 0,10 7,14%
Tc đ tng trng c tc đu hàng nm = 8,06%
Lãi sut s dng vn c đông
=
1,5 × (1+ 8,06%)
+ 8,06% = 19, 23%
15
u đim ca mô hình CDGM là đn gin và d s dng, d liu dùng đ tính
lãi sut s dng vn c đông là có sn, nu d liu không có sn thì có th ly t các
ngun khác (ví d nh t d báo ca chuyên gia phân tích tài chính ). Tuy nhiên ch
vn dng đc cho nhng DN có chia c tc vi gi đnh c tc tng trng đu hàng
nm là phi thc t. Kt qu tính lãi sut s dng vn c đông rt nhy cm vi tc đ
tng trng c tc đu hà
ng k đc c tính và ít quan tâm đn ri ro ca doanh
nghip.
b4. Mô hình PDGM (Ploughback - Dividend Growth Model)
Lãi sut sdng vn
c đông

=
C tc tr
k ti
+
T l li nhun gi li đ
tái đu t
× ROE
Giá c phiu k này
10

V mt lý thuyt thì mô hình PDGM là chính xác hn do s dng t l LN gi
li đ tái đu t và ROE. Tuy nhiên, vic tính toán ca mô hình này có phc tp hn
mô hình CDGM và CDVM bi vì phi xác đnh 2 ch tiêu nói trên.
b5. CAPM
r
e
= r
f
+ ( r
m
– r
f
)
Trong đó:
r
f
: T sut sinh li phi ri ro
r
m
: T sut sinh li k vng ca th trng

 : H s ri ro
Lãi sut s dng vn c phn là t sut sinh li đòi hi mà nhà đu t s có
đc đ bù đp ri ro có kh nng xy ra. T sut sinh li đòi hi ca các nhà đu t
ph thuc vào mc đ ri ro ca c phiu doanh nghip so vi th trng. H Beta ( )
là h s đo lng ri ro ca th trng. H s Beta ( ) cao thì ri ro cao hn vì vy t
sut sinh li đòi hi cao hn và ngc li. Nh vy, t sut sinh li đòi hi là cái mà
nhà
đu t mun nhn đc còn trên góc đ doanh nghip nó chính là lãi sut s dng
vn (doanh nghip s dng vn ca nhà đu t và k vng s thu đ
c li nhun cao
hn đ tr cho nhà đu t và tái đu t). Mt s Beta ( )> 1 ch ra rng c phiu đó có
đ nhy hn, ri ro hn th trng.
c. Cu trúc vn doanh nghip:
Cu trúc vn doanh nghip nh hng ti lãi sut s dng vn bình quân
(WACC) ca doanh nghip.
Theo quan đim
doanh nghip là mt thc th kinh t đang hot đng thì c ch
n và c đông hin ti thng ch quan tâm ti giá tr s sách tng ngun vn và t
trng tng ngun vn theo nguyên tc bo toàn vn. Nh vy WACC tính theo t
trng vn theo giá tr s sách k toán công ty s đm bo nguyên tc phù hp và nht
quán khi so sánh. Tuy nhiên, WACC tính theo giá tr s sách b qua chi phí c hi ca
vic s dng li nhun tái đu t ca nhà đu t hin ti cng nh nhng khon đu t
mi trong tng lai.
The
o quan đim c đông và các nhà đu t tng lai thì giá tr doanh nghip
cn đc xác đnh theo giá th trng: Các khon n và c phiu cn cn c vào giá th
11

trng ti tng thi đim xác đnh. Quan đim này phù hp hn trong vic tính t
trng vn.

Bc 4: Xác đnh giá tr kinh t tng thêm (Economic value added – EVA)
EVA = NOPAT – (TC x WACC)
u đim ca EVA theo cách tính này đã khc phc đc mt s hn ch ca
các ch tiêu đánh giá thành qu hot đng truyn thng là có quan tâm đy đ đn chi
phí s dng vn. Tuy nhiên vn còn nhng hn ch khi s dng cá
ch tính toán này đ
đo lng thu nhp thc cho doanh nghip cng nh c đông do nhng hn ch vn có
ca s liu k toán.
1.2. Ngun gc hình thành EVA
Tuy EVA là thc đo tài chính khá mi, tuy nhiên nn tng khái nim ca nó
có ngun gc t khái nim li nhun còn li (Residual Income - RI) mà nhiu doanh
nghip đã s dng rng rãi trc đây. in hình là công ty General Electric (GE) đã s
dng RI trong nhng nm
1950-1960 đ đánh giá thành qu hot đng. GE đnh ngha
RI nh là s chênh lch gia li nhun thun và chi phí s dng vn, nó là phn thng
d ca li nhun thun sau khi tr đi chi phí s dng vn.
Nm 1989 ln đu tiên thut ng giá tr kinh t tng thêm (Economic Value
Added-EVA) xut hin, nói đn mt thc đo mi đã đ
c xây dng đ đánh giá li
nhun. n tháng 9/1993 bài báo trong tp chí Fortune (Tully, 1993) gii thiu chi tit
khái nim EVA, đc xây dng bi công ty t vn Stern Stewart, và vic vn dng
thành công trong các tp đoàn ln  M nh là mt thc đo thành qu hot đng mi.
Tip theo đó là hàng lot các nghiên cu liên quan đn EVA đã đc công b ví d:
Walbert, 1993; Birchard, 1994; Brossy and Balkcom, 1994; McConville, 1994;
Bennett, 1995; Ochsner, 1995; Stewart, 1995; Birchard, 1996; Davies, 1996;
Gapenski, 1996; Lehn and Makhija, 1996. Gn đây
nht có th k đn các nghiên cu
nh : EVA giúp ích trong vic gim ý kin xung đt và ci thin vic ra quyt đnh ca
Costigan & Lovata, 2002; EVA liên quan cht ch hn vi li nhun chng khoán so
vi các bin pháp khác ca Maditinos et al, 2006; EVA Ci thin hiu sut C tc ca

Ferguson và các cng s, 2005 ; EVA cho bit thêm nhiu ni dung thông tin hn
12

trong vic gii thích li nhun c phiu Erasmus, 2008; Chen và Dodd, 1997; Kim,
2006; Palliam, 2006. EVA và giá tr th trng là tng quan ca Lefkowitz, 1999.
Công ty Stern Stewart đc coi là ngi sáng lp đu tiên công thc EVA – cho
đn nay đã t vn cho rt nhiu doanh nghip thc hin, áp dng thc đo EVA đ
đánh giá thành qu hot đng và xây dng chính sách khuyn khích khen thng
(Stern Stewart & Co., 1997). Danh sách mt s công ty ti Hoa K áp dng EVA nh:
Allied Holdings, Briggs & Stratton, Coca Cola, CSX, Dun & Bradstreet, Eli Lilly,
Federal-Mogul, Georgiaa-Pacific, Monsanto, Olin, R.R. Donnelley, Sprint, SPX, Toys
R Us, and Whirlpool. Tính u vit ca EVA ngày càng đ
c khng đnh và nó đã vt
ra khi biên gii Hoa K, lan rng khp th gii … iu đc bit trong các nghiên
cu ca mình v EVA các tác gi cng không quên vic đ cp đn các hn ch đc
phát hin đ các đn v s dng lu ý v kt qu đánh giá, giúp ngi dùng nhn thc
đúng đn nht v thc đo tài chính mi m này. EVA đc cô
ng ty Stern Stewart
đng ký bn quyn nm 1994.
Ti Vit Nam, EVA cng đc xem xét nghiên cu di nhiu khía cnh khác
nhau nhng ch cng ch mang tính cht gii thiu EVA nh mt tiêu chí đánh giá
thành qu hot đng doanh nghip nh trong bài nghiên cu trao đi ca TS. Nguyn
Th Hùng trên tp chí công nghip tháng 11/2012, ThS. Nguyn Ngc Khánh Dung
nghiên cu đ tài Vn dng thc đo EVA trong vic đánh giá thành qu ti Công ty
CP du Tng An nm
2010.
ã có nhiu nghiên cu v EVA hu ht đc thc hin ti các CTCP đã niêm
yt trên sàn giao dch chng khoán. Lun vn tác gi chn thc hin trên mt CTCP
cha niêm yt. Xut phát t giá tr c tc đc xác đnh khác nhau dn ti chi phí s
dng vn c đông khác nhau, gây ra s khác v cách la chn mô hình tính WACC

trên công thc EVA. Lun vn cung cp thêm c s đánh giá thành qu hot đng
riêng ti tng b phn đúng đn hn thông qua thc hin s phi hp gia EV
A và
ABC trong khi phân b chi phí b phn, do có tính đn đy đ chi phí s dng vn.

1.3. Thành qu hot đng và phân bit các loi thành qu.
13

Có nhiu ch tiêu đo lng (thc đo) đánh giá c kt qu v mt kinh t và c
hiu qu gi chung là thành qu (performance) ca mt doanh nghip kinh doanh
trong mt thi k nht đnh.
Trong đó, kt qu là đi lng tuyt đi có đc sau mt thi k, không có phép so
sánh vi chi phí b ra (sn lng, doanh thu, thu nhp, ) , còn hiu qu là đi lng
tng đi, so sánh gia kt qu vi chi phí b ra đ có đc kt qu đó.
Có 2 loi thành qu cn đánh giá trong doanh nghip :
- Thành qu hot đng nói v hiu qu kinh t.
- Thành qu qun lý nói v trách nhim qun lý kinh t ca b phn.
EVA là thc đo thành qu hot đng ca doanh nghip di góc đ th hin
mi quan h gia li nhun và vn đu t. Có 2 loi quyt đnh đu t vn : quyt đnh
tài chính và quyt đnh hot đng.
- Quyt đnh tài chính là phân b v bao nhiêu vn (thng  nhà qun tr cp
cao)
- Quyt đnh hot đng là dùng vn vào ch nào, b phn nào, hot đng nào
c th (thng  nhà qun tr cp trung)
EVA là loi thc đo có th đáp ng đc thành qu hot đng ca c 2 loi
quyt đnh v vn nêu trên, vì EVA có th đc xác đnh riêng di góc đ toàn công

ty cng nh di góc đ tng b phn tùy theo mc đích đánh giá.
1.4. Phân bit EVA trong đánh giá thành qu hot đng và thành qu qun lý.
Xut phát t mc đích đánh giá thành qu ca doanh nghip, mun xem xét

di góc đ hiu qu kinh t hay nng lc qun lý t chu trách nhim ca nhà qun tr
cp di mà công thc EVA s đ
c đnh hng tính toán đ phc v mc tiêu nhà
qun tr. S khác bit này xut phát t các nhân t đc s dng đ tính toán trong
công thc ca EVA. Chng hn, trong đánh giá thành qu hot đng, kt qu EVA
mang li đ th hin mc đ hot đng thc t ca mt b phn, mt t chc nên nhân
t vn đu t đc xe
m xét khác hn khi dùng EVA đ đánh giá thành qu qun lý.
Trong hot đng, vn đu t đc s dng bng cách tính tng tài sn tr đi n ngn
hn không tính lãi, tc là tính chi phí hot đng mt cách đy đ, vn đu t th hin
đúng các khon mc tham gia vào hot đng có kh nng góp phn vào li nhun. Tuy
14

nhiên trong qun l, nhân t vn đu t có th đc s dng bng tng tài sn tr đi
n ngn hn, tc là đng góc nhìn khuyn khích nhà qun tr b phn s đc đánh giá
cao hn thông qua EVA nu n lc làm gim vn luân chuyn, tìm cách tài tr cho các
tài sn ngn hn bng các ngun n ngn hn đ tit kim chi phí s dng vn chung.
Mt s khác bit na chng hn trong vn đu t nhà qun tr nê
n đa giá tr
ca tài sn c đnh theo nguyên giá hay theo giá tr còn li cho hp lý. Nu đ đánh giá
thành qu hot đng chung thì nguyên giá thng đc s dng nhng đ đo lng
hiu qu qun lý thì giá tr còn li đc khuyn khích, tránh vic nhà qun tr b phn
b nh hng bi nhng tài sn không còn kh nng s dng nhng vn còn ghi trên
giá tr s sách.
Li nhun hot đng sau thu có th thay th bng ch tiêu s d b phn khi
dung đá
nh giá thành qu hot đng nhng nên thay th bng s d b phn có th
kim soát trong đánh giá thành qu riêng tng b phn.
1.5. S khác bit ca EVA so vi các thc đo đánh giá thành qu hot đng
khá

c
1.5.1. V mt s ch tiêu đánh giá thành qu hot đng ph bin
1.5.1.1. Ch tiêu ROE
ROE đc xác đnh bng Lãi ròng/Vn ch s hu. ây là thc đo v kh
nng sinh li trên vn đu t ca các c đông và đc coi là h s quan trng nht
trong vic đánh giá v kt qu hot đng toàn doanh nghip.  to ra giá tr cho các
c đông, h s này phi ln hn chi phí vn ch s hu ca công ty.

1.5.1.2. Ch tiêu ROA
ROA đc xác đnh bng Lãi ròng/Tng tài sn, cho ta bit kh nng sinh li
trên tng tài sn. Các nhà cung cp vn gm ngi cho vay (ngân hàng, các t chc tín
dng, các trái ch) và ngi góp vn (các c đông) đu quan tâm đn h s nà
y. ROA
là t sut sinh li dành cho c ngi cho vay vn ch không ch dành cho các c đông.
Chính vì vy, ROA cng đc coi là thc đo tng hp đánh giá v kt qu hot đng
ca doanh nghip.
1.5.1.3. Ch tiêu ROC
15

Trong nhiu trng hp, các nhà qun lý quan tâm đn kh nng sinh li trên
ngun vn dài hn bao gm n dài hn và vn ch s hu (đc gi là vn đu t).
Khi đó h s v kh nng sinh li trên ngun vn dài hn đc xác đnh bng công
thc:
ROC = NOPAT/Vn đu t.
Vi NOPAT = EBIT (1-T) : li nhun hot đng ròng sau thu,
EBIT - li nhun hot đng ha
y thu nhp trc tr lãi vay và chu thu T-
thu sut thu nhp doanh nghip.
Doanh nghip đc coi là hot đng hiu qu nu ROC thu đc ln hn so vi
chi phí bình quân s dng các ngun vn (WACC).

¬ Hn ch chung ca các ch tiêu sut sinh li ROE, ROA, ROS
Mt u đim rõ ràng ca các h s này là d dàng tính toán. Tuy nhiên, cng cn
lu ý mt s vn đ khi s dng c
ác h s này:
- Các h s v kh nng sinh li không tính đn ri ro mà công ty phi đi mt.
- Khi tính toán các h s, s liu trong quá kh đc s dng và không th hin đc
d báo v li ích trong tng lai.
- Các h s này đn thun ch th hin kt qu da trên giá tr ghi s mà cha tính đn
giá tr th trng (ROE).
- Các nhà qun lý do áp lc thà
nh tích có xu hng ch quan tâm đn vic làm tng
ROA, ROE trong ngn hn mà không quan tâm đn li ích dài hn.
1.5.1.4. T l hoàn vn đu t ( Return on Investment – ROI)
Trc nm 1900, các công ty kinh doanh đu s dng thc đo li nhun hot
đng đ đánh giá thành qu hot đng ca các b phn. Vào nm 1903, khi công ty
Dupont Powder thc hin vic kt hp các Công ty hot đng kinh doanh đc lp, đã
phi đng trc mt th thách là: Làm s
ao có th phân b hp lý ngun lc cho các
loi hình kinh doanh hoàn toàn khác nhau ca công ty?
ROI là t s gia thu nhp thun trên vn đu t đã b ra. Ngoài ra ROI còn
đc phân tích là t l li nhun trên doanh thu vi vòng quay ca doanh thu trên vn
đã s dng (mô hình Du-Pont).
Công thc ROI
16

ROI =
Li nhun
=
Li nhun
X

Doanh thu
Vn đu t Doanh thu Vn đu t

ROI = T sut li nhun trên doanh thu X S ln vòng quay vn
Li nhun s dng trong c cu xác đnh ch tiêu ROI là li nhun thun trc
thu và lãi vay EBIT đ phù hp vi doanh thu và vn đu t đã to ra nó, và đ làm
c s xác đnh s ln quay vòng vn, đng thi đm bo cho s công bng gia các
trung tâm đu t có đi vay và không đi vay.
¬ Mt s u đim và hn ch ca ch tiêu ROI
u đim c bn ca ROI là có xét đn vn đu t, đc các nhà qun tr s
dng rng rãi đ đánh giá thành qu đu t ca các trung tâm đu t và các
doanh
nghip có quy mô vn khác nhau đ xem ni nào đt hiu qu cao nht, làm c s
đánh giá thành qu hot đng. Ngoài ra, ROI còn đc s dng đ tìm ra các nhân t
tác đng đn hiu qu hot đng nhm đa ra gii phá
p đ kt qu hot đng tt hn.
ó là các bin pháp ci thin doanh thu, kim soát chi phí hay tính li c cu vn đu
t. Tuy nhiên nó vn còn tn ti mt s hn ch nh sau:
̌ Vic s dng ch tiêu li nhun trong ROI là hoàn toàn không thích hp đ
đánh giá kh nng to ra giá tr kinh t trong dài hn.
̌ Nhng biu hin tng ROI trong ngn hn  các b phn cha chc có kh nng
nh hng tt, ngc li gim ROI cha chc có nh hng xu đn mc tiêu

chung và giá tr kinh t v lâu dài ca doanh nghip.
Ví d : B phn qun lý A có vn đu t 18 t đng và EBIT là 3,6 t đng.
ROI ca b phn A là 20%. B phn A có chi phí s dng vn là 12%. Mt c hi đu
t mi xut hin đòi hi lng vn đu t 0,5 t đng, EBI
T hàng nm t d án đu t
này là 80trđ. Sau khi thc hin d án đu t mi, ROI ca b phn A là 19,9%. Mc
dù ROI ca b phn A b gim, tuy nhiên b phn A vn nên thc hin c hi đu t

mi này. Bi vì kh nng hoà
n vn t c hi đu t mi là 16% > chi phí s dng vn
là 12%. iu này làm nh hng đn mc tiêu chung ca t chc, và nh hng đn
vic to ra giá tr kinh t trong tng lai.
̌ Vic bán tài sn cng có th làm sai lch ROI trong ngn hn.
17

Ví d: Gi s b phn A có mt tài sn đang hot đng có giá tr là 20.000 $,
kh nng thu hi vn là 18% (tng ng là 3.600 $). Nhà qun lý b phn A có th
làm tng ROI bng cách bán đi tài sn này. ROI ca b phn A sau khi bán tài sn này
đã tng t 22,2% lên 23,4% nhng đây là mt quyt đnh không đúng, vì kh nng to
ra thu nhp t tài sn này (18%) cao hn chi phí s dng vn (15%), nh hng không
tt đn mc
tiêu chung ca doanh nghip (trong ngn hn và dài hn).
̌ ROI b hn ch khi s dng đ so sánh thành qu hot đng ca 2 b phn trong
ngn hn.
Gi s b phn B ( trong cùng tp đoàn vi b phn A) có vn đu t là 50.000
$ và EBIT là 12.500 $. Nhn thy ROI ca b phn B là 25% > ROI ca b phn A là
22,2%. Hi b phn A hay B kinh doanh hiu qu hn?

B phn A có vn đu t nhiu hn b phn B là 40.000$ và EBIT ca b phn
A cao hn b phn B là 7.500 $ (20.000 $ - 12.500 $) => ROI tng thêm ca b phn
A so vi b phn B là 18.75% (7.500/ 40.000) > CP s dng vn ca b phn A là
15%. Vy b phn A vn kinh doanh có hiu qu hn so vi b phn B sau khi đã tr
đi CP s dng vn.
Tóm li, ROI có khuynh hng chú trng đn mc tiêu ngn hn hn là dài
hn, do vy, nu nhà qun tr ch qua
n tâm đn ROI có th b qua nhiu c hi đu t
mà kt qu ca chúng th hin trong dài hn. S dng ROI đ đánh giá các b phn và
khen thng s làm cho các nhà qun lý b phn ch quan tâm đn li ích ca b phn,

ca cá nhân mà không hng mc tiêu ca b phn vào mc tiêu chung ca toàn
doanh nghip. R
OI có th không hoàn toàn chu s điu hành ca nhà qun tr cp c
s, vì ch có trung tâm đu t cp cao có quyn điu tit ROI.
ROI là s tng đi nên không lng hoá đc mc đ tng thêm tuyt đi là
bao nhiêu. Và ROI không phù hp vi mô hình vn đng ca dòng tin khi s dng
trong phân tích vn đu t.
1.5.1.5. Li nhun còn li (Residual Income – RI)
T nhng nm 1950, đã xut hin gii pháp vt qua nhng hn ch ca RO
I,
đó là s dng thc đo tài chính RI (li nhun còn li) - ngun gc ca thc đo tài
chính EVA.