Các nhân tố tác động đến chính sách cổ tức tại các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán TPHCM

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH


HUNH TH THIN

CÁC NHÂN T TÁC NG N
CHÍNH SÁCH C TC TI CÁC CÔNG
TY NIÊM YT TRÊN SÀN CHNG
KHOÁN THÀNH PH H CHÍ MINH



LUN VN THC S KINH T



TP. H Chí Minh, nm 2013
B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH


HUNH TH THIN

CÁC NHÂN T TÁC NG N
CHÍNH SÁCH C TC TI CÁC CÔNG
TY NIÊM YT TRÊN SÀN CHNG
KHOÁN THÀNH PH H CHÍ MINH
CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG
MÃ S: 60340201

LUN VN THC S KINH T

NGI HNG DN KHOA HC
PGS. TS. PHAN TH BÍCH NGUYT

TP. H Chí Minh, nm 2013
1
LI CAM OAN
Tôi xin cam đoan lun vn “Các nhân t tác đng đn chính sách c tc ti các
công ty niêm yt trên th sàn khoán Thành ph H Chí Minh” là kt qu nghiên
cu riêng ca tôi có s h tr t cô hng dn PGS. TS. Phan Th Bích Nguyt.
Các s liu và thông tin s dng trong lun vn đu có ngun gc, trung thc và
đc phép công b. Ni dung lun vn có tham kho và s dng các tài liu, thông
tin đ
c đng ti trên các tác phm, tp chí và các trang web theo danh mc tài liu
ca lun vn.
Trân trng.
TP. H Chí Minh, tháng 8 nm 2013
Tác gi lun vn


Hunh Th Thin
2
LI CM N
Trc tiên, tôi xin chân thành cm n Cô – PGS. TS. PHAN TH BÍCH
NGUYT đã tn tình ch bo, góp ý và đng viên tôi trong sut quá trình thc hin
lun vn tt nghip này.
Tôi xin gi li tri ân đn các quý Thy Cô trng i hc Kinh t Thành ph H
Chí Minh, nhng ngi đã tn tình truyn đt kin thc cho tôi trong ba nm hc
cao hc va qua.

Sau cùng, tôi gi li cm n đn gia đình đã ht lòng quan tâm và to điu kin tt
nht đ t
ôi hoàn thành lun vn tt nghip này.
Trân trng cm n!
Tác gi lun vn


Hunh Th Thin

3
MC LC
TÓM TT 6
CHNG 1: GII THIU 7
1.1. Lý do chn đ tài
7
1.2. Mc tiêu nghiên cu 7
1.3. Vn đ nghiên cu 8
1.4. Câu hi nghiên cu 9
1.5. B cc lun vn 9
CHNG 2: NHNG NGHIÊN CU THC NGHIM TRÊN TH GII
V MI QUAN H GIA CU TRÚC S HU VÀ CHÍ
NH SÁCH C TC10
2.1. Các nghiên cu thc nghim gn đây liên quan đn mi liên h gia cu
trúc s hu và chính sách c tc 10
2.1.1. Tác gi M
ohammad Al- Gharaibeh; Ziad Zurigat; Khaled Al-
Harahsheh - nm 2013. 10
2.1.2. Tác gi Hamid Ullah; Asma Fida; Shafiullah Khan, nm 2012. 10
2.1.3. Tác gi Mahmoud Al - Nawaiseh, nm 2013.
11

2.1.4. Tác gi Dr. Hossein Mirzaei, nm 2012.
11
2.1.5. Tác gi Lina Warrad, Suzan Abed, Ola Khriasat, Imad Al-Sheikh,
nm 2012.
11
2.1.6. Tác gi Dr. Syed Z
ulfiqar Ali Shah, Wasim Ullah, Baqir Hasnain,
nm 2011. 12
2.2. Các nghiên cu thc nghim trên th gii liên quan đn mi liên h gia
cu trúc s hu và chính sách c tc 12
2.2.1. Tác gi Gugler, K., Yurtoglu, B., (2003).
12
2.2.2. Tác gi Maury, C.B, & Pajuste, A., (2002).
13
2.2.3. Tác gi Mancinelli, L., & Ozkan, A., (2006).
13
2.2.4. Tác gi Renneboog, L., & Trojanowski, G., (2007).
13
2.2. 5. Tác gi Faccio, M., Lang, L.H.P., & Young, L. (2001).
14
2.2.6. Tác gi Truong, T., & Heaney, R., (2007)
14

CHNG
3. PHNG PHÁP NGHI
ÊN CU 16
3.1.  Phng
pháp nghiên cu 16
4
3.1.1. Phng pháp thng kê 16

3.1.2. Phng pháp phân tích đnh lng 16
3.1.3. Phng pháp mô t 16
3.2.  D liu nghiên cu 16
3.2.1. D liu s cp: 17
3.2.2. D liu th cp: 17
3.3.  Phng pháp x lý s liu 17
3.4.  Mô hình nghiên cu 18
3.4.1. Phng trình hi quy đa bin 18
3.4.2. Gii thích các bin 18
3.5. Thng kê mô
t các bin nghiên cu 21
CHNG 4: KT QU HI QUY
23
4.1.  Thit lp mô hình
23
4.2.  Các gi thuyt ca mô hình
23
4.3.  Kt qu ca mô hình
24
4.4.  Kim đnh mô hình
27
4.4.1. a cng tuyn: 27
4.4.2. T tng quan:
28
4.4.3. Phng sai thay đi: 28
4.5.  Gii thích tác đng
ca các bin đc lp lên bin ph thuc 29
4.6.  Kt lun 30
4.6.1. So sánh các kt qu ng
hiên cu 31

4.6.2. im mi ca đ tài:
33
CHNG 5: KT LUN 34
5.1.  Nhng hn ch 34
5.2.  nh hng
nghiên cu tip theo 35
KT LUN CHUNG
38
TÀI LIU THAM KHO 39
Ph lc 1: Mt s khá
i nim 43
5
Ph lc 2. C s lý thuyt 46
Lý thuyt ca Modigliani & Miller (1961) 46
Chính sách c tc, vn đ đi din 46
Lý thuyt v chi phí đi din 47
Lý thuyt thông tin bt cân xng (G.A. Akerlof, 1970) 47

Ph lc 3: Danh sách các công ty trong mu nghiên cu 51
Ph lc 4: S liu s dng cho mô hình
51

DANH MC CÁC KÝ HIU, CH VIT TT
HOSE: Sàn giao dch chng khoán Thành ph H Chí Minh
HNX: Sàn giao dch chng khoán Hà Ni
OTC: Th trng chng khoán t do (th trng m)
SPSS: Statistical Products for the Social Services
M & M: Modigliani & Miller
DANH MC CÁC BNG, BIU
Bng 1: Thng kê mô t các bin trong mô hình nghiên cu

Bng 2: Thng kê s lng công ty theo ngành trong mu nghiên cu
Bng 3: Kt qu chy phng trình mô hình hi quy
Bng 4: Tác đng ca 5 bin đc lp đn t l chi tr c tc (sau khi loi bin Size)
Bng 5: Tác đng ca 4 bin đc lp đn t l chi tr c tc (sau khi loi bin Size
và bin gi Maj)
DANH MC CÁC HÌNH V,  TH
Hình 1: T trng s lng công t
y theo ngành trong mu nghiên cu
Hình 2: Mô hình các nhân t tác đng đn DIV ca các công ty c phn ti HOSE.
Hình 3: Biu đ th hin phn d

6
TÓM TT
Trên th trng chng khoán Vit Nam, chính sách c tc ca doanh nghip thi
gian qua ni lên thành mt trong nhng vn đ đc các nhà đu t rt chú trng.
Trong khi vn còn các tranh cãi v chính sách c tc ca công ty ti các th trng
vn hoàn ho, các tranh cãi này còn nhiu hn ti ni không có s tn ti ca th
trng hoàn ho. S hin din ca thông tin bt cân xng, vn đ chi phí đi din,
thu, chi phí giao dch và cu tr
úc s hu trong công ty, tt c làm cho chính sách
c tc tr nên quan trng.
ã có rt nhiu nghiên cu lý thuyt và thc nghim c gng xác đnh nhng yu t
quyt đnh đn chính sách c tc ca công ty, tuy nhiên, đn nay, vn cha có s
đng thun v nhng yu t nh hng đn chính sách c tc ca công ty. Vn đ
này thm ch
í còn phc tp hn khi đ cp đn nhng th trng kinh t mi ni. Bài
nghiên cu này nhm xem xét tình hình chi tr c tc ca doanh nghip niêm yt
trong thi gian qua, phân tích s nh hng ca các nhân t đn chính sách c tc
ca doanh nghip và mi quan h gia cu trúc s hu vi chính sách chi tr c tc
trong doanh nghip.

Phm vi nghiên cu bài này ch gii hn  sà
n giao dch chng khoán thành ph H
Chí Minh. Kt qu nghiên cu cho thy trong giai đon 2008 – 2012 các doanh
nghip duy trì mc chi tr c tc tng đi n đnh trong khong 30 – 60%. ng
thi, t mô hình hi quy, tác gi cng tìm thy bng chng thc nghim cho rng t
l c tc thp hn khi dòng tin cao và c hi tng trng trong tng lai cao hn.

Ngc li, gia t l s hu ca t chc và chính sách chi tr c tc li có mi quan
h đng bin.




7
CHNG 1: GII THIU
1.1. Lý do chn đ tài
Ai cng hiu rng, c tc ca mi c phiu là mt phn thu nhp t li nhun sau
thu ca công ty chia đu cho s lng c phiu đang lu hành và đc đi hi c
đông thông qua t l chi tr.  mi quc gia, mi nn kinh t khác nhau thì các yu
t nh hng đn chính sách c tc cng khác nhau. Nó b nh hng, tác đng bi:
nn ki
nh t đó đang  giai đon nào ca quá trình phát trin kinh t; biu thu ca
quc gia đó; mc đ tng trng, kh nng thanh khon; chính sách ca mi quc
gia đó; và cu trúc s hu ti tng doanh nghip c th.
Các nghiên cu  nhng nc đã phát trin cng nh  c các quc gia mi ni đu
tìm thy s tn ti ca mi qua
n h gia chính sách chi tr c tc ca doanh nghip
và cu trúc s hu trong doanh nghip.
Trong tài chính doanh nghip, có ba quyt đnh c bn: quyt đnh đu t, quyt
đnh tài tr, và quyt đnh phân phi li nhun (trong đó có quyt đnh chi tr c

tc). C ba quyt đnh trên đu phi nht quán vi mc tiêu nhm ti đa hóa giá tr
doa
nh nghip. Ta cn phi thy rng, các quyt đnh này liên quan vi nhau theo
mt cách nào đó. Bài nghiên cu này s xem xét khía cnh, cu trúc s hu nh
hng đn vic chi tr c tc ca các công ty niêm yt nh th nào.
C tc là ch tiêu nhy cm và có th nói là quan trng đi vi nhà đu t. Chính
sách c tc ca các công t
y niêm yt trên sàn giao dch chng khoán thành ph H
Chí Minh có nh hng ln đn din bin trên th trng chng khoán. Nhng
chính sách c tc li chu nh hng ca nhiu nhân t trc tip và gián tip khác,
bên trong ni b doanh nghip và bên ngoài doanh nghip; và t đó nó nh hng
ln đn li ích ca mi nhà đu t và ca chính công ty niêm yt.
1.2. Mc tiêu nghiên cu
Qua vic h thng hóa các
lý thuyt liên quan đn chính sách c tc và tóm tt các
kt qu nghiên cu thc nghim trên th gii v chính sách c tc. Nghiên cu thc
8
nghim trên th gii v các nhân t quyt đnh chính sách c tc ca các công ty và
tìm hiu mi quan h gia cu trúc s hu và chính sách c tc. Cng nh vic
phân tích nh hng ca các đc tính trong công ty nh, dòng tin, quy mô công ty,
c hi tng trng trong tng lai, đòn by tài chính, t l s hu là t chc… trên
mô hình chi tr c tc đ xác đnh mc đ nh hng khác nha
u ca các yu t này
đn chính sách chi tr c tc ti Vit Nam. Mc đích cui cùng ca nghiên cu là
đ tr li các câu hi nghiên cu đc đ ra.
Bên cnh đó, nghiên cu còn phân tích nhng hn ch, tn ti đng thi đ xut ra
đnh hng và gii pháp giúp cho các doanh nghip trong vic đa ra các chính
sách chi tr c tc. Qua đó, đ ngh hng nghiên cu tip theo trong tng lai b
sung cho đ tài này.
1.3. Vn đ nghiên cu

Glen et al (1995) tìm thy rng chính sách chi tr c tc ti các th trng mi ni
rt khác th trng vn phát
trin. Tài liu này báo cáo rng, t l thanh toán c tc
 các nc đang phát trin cng ch bng 2/3 ca các nc phát trin. Aivazian et al
(2003) đã so sánh mt mu các công ty hot đng trong tám th trng mi ni vi
mu là 99 công ty ti M và đa ra kt lun ngc li vi nghiên cu ca Glen et al
(1995), khi
ông cho rng t l thanh toán ca các công ty  th trng mi ni cng
tng đng vi các công ty ti M. iu này làm tng thêm tính gây tranh cãi ca
chính sách c tc.
Th trng mi ni khác các nc phát trin  nhiu khía cnh: thông tin hiu qu ít
hn, bin đng nhiu hn, và có vn hóa thp hn; m
ô hình qun tr doanh nghip,
thu áp cho c tc, li nhun đu t, và cu trúc s hu. Hn na, th trng mi
ni, bao gm c Vit Nam thng có đc tính là tính s hu tp trung cao  mt t
chc hoc cá nhân và h thng tài chính da vào ngân hàng ch không phi da vào
th trng vn. Ngoài ra, các công ty ti các th trng mi ni li b hn ch v tài
chính nhiu hn so vi các công ty ti th trng phát trin, ni vic tip cn vn
đ
c di dào, và điu này có th nh hng đn chính sách c tc ca h.
9
Tuy nhiên, th trng chng khoán mi ni cng có mt s đc đim tng đng.
Chính sách c tc ti các công ty  Vit Nam, v mc đ nào đó, có th cng có
cùng mt s đim tng đng quan trng vi các nc mi ni khác. Vì vy, qua
c s lý thuyt và nghiên cu các đ tài đã đc thc hin trên các th trng mi
ni nh Jordan, n , Pakistan,…., đ tài nghiên cu này mun tìm
hiu v chính
sách c tc ti các th trng đang phát trin, đ ng dng nghiên cu vào Vit
Nam bng cách xem xét các yu t tim nng có th nh hng đn chính sách c
tc ca các công ty niêm yt.

1.4. Câu hi nghiên cu
Mc đ nh hng ca các nhân t liên quan tác đng nh th nào đn chính sách
chi tr c tc trong công t
y c phn?
Quyn kim soát, s hu tp trung vào ch s hu là các t chc có tác đng nh
th nào đn chính sách c tc ca công ty?
Quyn kim soát, s hu nu tp trung vào mt nhóm các c đông ln thì nh
hng đn chính sách c tc nh th nào?
1.5. B cc lun vn
Lun vn đc trình bày theo kt cu sau:
Chng 1: Gii thiu
Chng 2: Nhng nghiên cu thc nghim trên th gii v mi quan h gia cu
trúc s hu và chính sách c tc
Chng 3: Phng pháp nghiên cu
Chng 4: Kt qu hi quy
Chng 5: Kt lun
10
CHNG 2: NHNG NGHIÊN CU THC NGHIM TRÊN TH
GII V MI QUAN H GIA CU TRÚC S HU VÀ CHÍNH
SÁCH C TC
2.1. Các nghiên cu thc nghim gn đây liên quan đn mi liên h gia cu
trúc s hu và chính sách c tc
2.1.1. Tác gi Mohammad Al- Gharaibeh; Ziad Zurigat; Khaled Al-Harahsheh
- nm 2013.
Tên bài nghiên cu: The Effect of Ownership Structure on Dividends Policy in
Jordanian Companies. Mc tiêu nghiên cu: điu tra nh hng ca cu trúc s hu
và chính sách chi tr c tc ca công ty. D liu nghiên cu:
35 công ty Jordan
niêm yt trên th trng chng khoán Amman. Thi gian nghiên cu: 6 nm (t
nm 2005 đn nm 2010). Phng pháp nghiên cu: s dng mô hình Full

Adjustment Model and Partial adjustment Model. Kt qu nghiên cu:
đa ra s
nh hng ca quyn s hu là t chc cho c đông kim soát đ ti đa hóa giá tr
ca công ty bng cách gim vic s dng vn trong các d án li nhun thp, do đó
ng ý rng dòng tin nhiu hn có th đc phân phi di dng c tc.
2.1.2. Tác gi Hamid Ullah; Asma Fid
a; Shafiullah Khan, nm 2012.
Tên bài nghiên cu: The Impact of Ownership Structure on Dividend Policy
Evidence from Emerging Markets KSE-100 Index Pakistan. Mc tiêu nghiên cu:
Tp trung vào nghiên cu mt trong nhng quyt đnh quan trng nh hng ti
chính sách c tc ca doanh nghip là nhà đu t là t chc. D liu nghiên cu:
chn ngu nhiên 70 công ty niêm yt trên sàn Karachi Stock Exchange KSE-100.
Thi gian nghiên cu: 8 nm (t nm 2003 đn nm 2010). Phng pháp nghiên
cu: X lý mô hình hi quy đa bin bng phng pháp bình phng nh nht
(OLS). Kt qu nghiên cu: mi qua
n h nghch bin gia chính sách chi tr c tc
và s hu là nhà qun lý. Vì chúng đc xem nh là mt công c đ gim thiu chi
phí đi din cho doanh nghip. Nghiên cu cng tìm ra mi quan h đng bin gia
chính sách c tc và t l s hu là t chc và s hu là nc ngoài.
11
2.1.3. Tác gi Mahmoud Al - Nawaiseh, nm 2013.
Tên bài nghiên cu: Dividend Police and Ownership Structure: An Applied Study
on Industrial Companies in Amman Stock. Mc tiêu nghiên cu: xác đnh mi quan
h gia cu trúc s hu và chính sách chi tr c tc ca các công ty công nghip
niêm yt trên Amman Stock Exchange ASE. D liu nghiên cu: chn ngu nhiên
60 công ty niêm yt trên sàn ASE. Thi gian nghiên cu: 7 nm (t nm 2000 đn
nm 2006). Phng pháp nghiên cu: s dng mô hình Tobit hoc mô hình hi quy
đa bin vi phng pháp bình phng nh nht OLS. Kt qu nghi
ên cu: quan h
đng bin gia s hu là t chc nc ngoài vi chính sách c tc. Và mi quan h

nghch bin ca t l s hu bên trong công ty vi chính sách chi tr c tc.
2.1.4. Tác gi Dr. Hossein Mirzaei, nm 2012.
Tên bài nghiên cu: A servey on the relations
hip between ownership structure and
dividend policy in Tehran Stock Exchange. Mc tiêu nghiên cu: tìm ra mi quan
h gia cu trúc s hu và chính sách c tc ca các công ty niêm yt trên sàn
Tehran. D liu nghiên cu: chn mu là 88 công ty niêm yt trên sàn chng khoán
Tehran. Thi gian nghiên cu: 5 nm (t nm 2004 đn nm 2009). Phng pháp
nghiên cu: kim đnh Kolmogorov – Smirnov Test. Kt qu nghiên cu: tìm ra
mi quan h nghch bin gia s hu là t chc và t l chi tr c tc trong công t
y.
2.1.5. Tác gi Lina Warrad, Suzan Abed, Ola Khri
asat, Imad Al-Sheikh, nm
2012.
Tên bài nghiên cu: The Effect of Ownership Structure on Dividend Payout Policy:
Evidence from Jordanian Context. Mc tiêu nghiên cu: xác đnh mi quan h gia
cu trúc s hu và t l chi tr c tc ti các công ty niêm yt trên sàn chng khoán
Jordan Amman Stock Exchange (ASE). Thi gian nghiên cu: 3 nm (t nm 2005
đn nm 2007). Phng pháp nghiên cu: phân tích hi quy đa bin. Kt qu
nghiên cu: tn ti mi quan h đng bin gia cu trúc s hu là nc ngoài và
chính sách chi tr c tc thông qua vic đo lng bin Tobin’s Q.

12
2.1.6. Tác gi Dr. Syed Zulfiqar Ali Shah, Wasim Ullah, Baqir Hasnain, nm
2011.
Tên bài nghiên cu: Impact of Ownership Structure on Dividend Policy of Firm
(Evidence from Pakistan). Mc tiêu nghiên cu: tìm ra s nh hng ca cu trúc
s hu và chính sách chi tr c tc ti các công ty Pakistan. D liu nghiên cu: thu
thp d liu bng t các công ty niêm yt trên sàn chng khoán Karachi. Thi gian
nghiên cu: 5 nm (t nm 2002 đn nm 2006). Phng pháp nghiên cu:

Common Effect Model. Kt qu nghiên cu: tìm ra mi quan h đng bin gia cu
trúc s hu và chính sách chi tr c tc.
2.2. Các nghiên cu thc nghim trên th gii liên quan đn mi liên h gia
cu trúc s hu và chính sách c tc
2.2.1. Tác gi Gugler, K., Yurtoglu, B., (2003).
Tên bài nghiê
n cu: Corporate governance and dividend pay-out policy in
Germany, University of Vienna. Mc tiêu nghiên cu: bài nghiên cu nhm tìm ra
bng chng v s bt đng gia ch s hu có quyn kim soát ln và các c đông
nh bên ngoài. D liu: 266 thông báo chi tr c tc và t l chi tr c tc ti
Standard&Poors’ Global Vantage. D liu v stock return đc ly t Institut fur
Entscheidungstheorie and Unternehmens – furschung ca trng đi hc Karlsruhe.
c tính v market return ly theo ch s CDAX, sàn
chng khoán c (Deutsche
Borse AG). Thi gian nghiên cu: nm 1992 đn nm 1998. Phng pháp nghiên
cu: s dng mô hình ca Scholes – Williams (1977) đ c tính tham s ca th
trng. S dng mô hình Lintner (1956) đi vi các nhóm công ty có c tc khác
nhau. Kt qu nghiên cu: tn ti quan h nghch bin gia quyn s hu ca các c
đông ln và chính sách chi tr c tc. Và mi quan h đng bin gia nhóm
c đông
ln th 2 và chính sách chi tr c tc. C đông s hu c tc ln th 2 tng lên thì
t l chi tr c tc s tng lên.
13
2.2.2. Tác gi Maury, C.B, & Pajuste, A., (2002).
Tên bài nghiên cu: Controlling shareholders, Agency problems, and dividend
policy in Finland, Swidish school of Economics and Business Administration. Mc
tiêu nghiên cu: nhm tìm ra nh hng ca cu trúc s hu và kim soát lên chính
sách c tc  các công ty niêm yt ti Phn Lan. D liu: 127 công ty trên sàn
chng khoán Helsinki. Thi gian nghiên cu: nm 1995 đn nm 1999. Phng
pháp nghiên cu: Thng kê mô t, mô hình bình phng nh nht OLS và thc

hin c tính vi sai s heteroscedasticity. Mô hình Tobit cng đc s dng đ
phù hp vi các vn đ tim
tàng trong trng hp giá tr c tc bng 0 trong các
bin ph thuc. Kt qu nghiên cu: tn ti mi quan h nghch bin gia quyn s
hu ca các c đông ln và chính sách chi tr c tc. Và mi quan h nghch bin
gia c đông kim soát và chính sách c tc. S khác nhau gia các loi ch s hu
có nh hng khác nhau đn chính sách chi tr c tc.
2.2.3. Tác gi Mancinelli, L., & Ozkan, A., (2006).
Tên bài nghiê
n cu: Ownership structure and dividend policy: Evidence from
Italian firms. The European Journal of Finance 12(3):265. Mc tiêu nghiên cu: Bài
vit là điu tra thc nghim vào mi quan h gia chính sách c tc và c cu s
hu ca các công ty Ý. C cu s hu  Ý đc tp trung cao đ và do đó vn đ s
chi phí đi din có liên quan đ phân tích có v là mt trong nhng phát sinh t
xung đt li ích ca các c đông ln và c đông thiu s. G
i thuyt cho rng các c
đông ln không kim soát có th đc u đãi đ kim soát các c đông ln. D liu:
139 công ty niêm yt trên sàn chng khoán Italia. Kt qu nghiên cu: tn ti mi
quan h nghch bin gia quyn s hu ca các c đông ln và chính sách chi tr c
tc.
2.2.4. Tác gi Renneboog, L., & Trojanowski, G., (2007).
Tên bài nghiê
n cu: Control structures and payout policy. Managerial Finance
33(1):43. Mc tiêu nghiên cu: Bài vit này tìm cách kim tra có hay không vic
chính sách c tc chu nh hng ca các c đông ln trong công ty, điu tra mi
14
quan h gia s thay đi ca thu nhp c tc và quyn biu quyt đc hng t
các loi c đông khác nhau. D liu: đc thu thp t 985 công ty niêm yt trên th
trng chng khoán London – Anh. Trong đó, 206 công ty thuc lnh vc nông
nghip, khai khoáng, thy sn và xây dng. 407 công ty sn xut, 204 công ty bán

l và bán s, 168 công ty dch v. Thi gian nghiên cu: nm 1992 đn nm 1998.
Phng pháp nghiên cu: ng dng m
ô hình Lintner (1956). Gi thuyt ca mô
hình này là, tt c các công ty nên duy trì t l chi tr c tc mc tiêu và thu nhp v
c phiu phn ánh s thay đi trong chính sách chi tr c tc. Vi c tính GMM
(đc phát trin bi Blundell & Bond 1998). Kt qu nghiên cu: quan h gia
quyn s hu gia các c đông ln và vic chi tr c tc là nghch bin.
2.2. 5. Tác gi Faccio, M., Lang, L.H.P., & Young, L. (2001).
Tên bài nghiên cu: Divide
nd and Expropriation American Economic Review, vol
91. pp 54-78. Mc tiêu nghiên cu: nhm tìm ra s nh hng ca các c đông ln
đn chính sách c tc trong công ty là nh th nào. D liu: đc ly t
Worldscope tt c các công ty niêm yt ti các quc gia: Pháp, c, Hng Kông,
Indonesia, Ý, Nht, Mã lai, Philippin, Singapore, Nam Triu Tiên, Tây Ban Nha,
ài Loan, Thái Lan, và Anh. Và t sàn chng khoán ca các quc gia này. Thi
gian nghiên cu: 5 nm, t 1992 đn 1996. Phng pháp nghiên cu: phân tích
phng trình hi quy, vi c lng OLS. Kt qu nghiên cu: nh hng ca các
c đông ln lên chính sách c tc là có gii hn. T l chi tr c tc cao hn  th
trng Châu Âu, nhng thp hn  Châ
u Á.
2.2.6. Tác gi Truong, T., & Heaney, R., (2007)
Tên bài nghiên cu: Largest sharehol
der and dividend policy around the world. The
Quarterly Review of Economics and Finance 47(5):667-687. Mc tiêu nghiên cu:
Bài vit nhm kho sát s tng tác gia các c đông ln nht và chính sách c tc
trong công ty. D liu: mu là 8279 công ty niêm yt đc rút ra t 37 quc gia.
Kt qu nghiên cu: cho rng tn ti mi quan h đng bin gia quyn s hu ca
15
các c đông ln nht và chính sách chi tr c tc. Các công ty có nhiu kh nng đ
tr c tc khi li nhun cao, n thp, c hi đu t b hn ch.

Kt qu các nghiên cu đc tóm lt li, c th nh sau:
Kt qu đng bin bao gm các tác gi sau:
Lina Warrad, Suzan Abed, Ola Khriasat, Imad Al-Sheikh (2012);
Truong, T., & Heaney, R., (2007);
Allen và Michaely (2001);
Short et al. (2002).
Kt qu nghch bin bao gm các tác gi sau:
Mahm
oud Al – Nawaiseh (2013)
Hamid Ullah; Asma Fida; Shafiullah Khan (2012)
Dr. Hossein Mirzaei (2012)
Dr. Syed Zulfiqar Ali Shah, Wasim Ullah, Baqir Hasnain (2011)
Kt qu hn hp bao gm các tác gi sau:
Tác gi Gugler, K., Yurtoglu, B., (2003): (tn ti quan h nghch bin gia quyn s
hu ca các c đông ln và chính sách chi tr c tc. Và mi quan h đng bin
gia nhóm c đông ln th 2 và chính sách chi tr c tc);
Tác gi Faccio, M., Lang, L.H.P., & Young, L. (2001);

16
CHNG 3: PHNG PHÁP NGHIÊN CU
3.1. Phng pháp nghiên cu
Trong bài nghiên cu này, tác gi s dng các phng pháp sau:
3.1.1. Phng pháp thng kê
Tp hp tt c các s liu nghiên cu có liên quan, phân tích và x lý các mi quan
h gia chúng.
3.1.2. Phng pháp phân tích đnh lng
S dng phng pháp hi quy đ phân tích mi quan h gia cu trúc s hu và
chính sách c tc ca 60 công ty niêm yt trên HOSE giai đon t nm 2008 đn
nm 2012. S liu đ
c thu thp chính xác đn ngày 31/12/2012.

S dng công c Eviews đ x lý s liu.
3.1.3. Phng pháp mô t
a ra nhn đnh v mi quan h trên c s thông tin, d liu đã đc x lý.
3.2. D liu nghiên cu
La chn ngun d liu nghiên cu đm bo kích thc và tính đi din ca mu
đi vi đi tng kho sát. Mu nghiên cu là tp hp 60 công ty niêm yt trên
HOSE giai
đon t nm 2008 đn nm 2012, ch xem xét đn nhng công ty niêm
yt liên tc trong vòng nm nm này và loi tr các công ty thuc các ngành: ngân
hàng, bo him và các qu, các công ty có tình hình tài chính l trong ba nm liên
tc và nhng công ty có dòng tin trong nm âm. Vì nhng lý do sau:
- Do tính sn có và d thu thp ca d liu, vì nhóm công ty niêm yt có ngha
v phi công b thông tin đnh k, thông tin bt thng và thông tin theo yêu cu
ca c quan qun l
ý nhà nc và c quan qun lý th trng theo quy đnh.
- Thông tin cn thit phc v cho vic kim đnh đc thu thp t Báo cáo tài
chính đã đc kim toán, báo cáo thng niên và bn cáo bch niêm yt….
- Loi tr nhng công ty thuc ngành ngân hàng, bo him và các qu vì các
công ty hot đng trong lnh vc này ngoài các quy đnh chung còn phi tuân th
các quy đnh đc thù riêng ca lnh vc kinh doanh, nh Lut Kinh doanh Bo
him, L
ut các t chc tín dng.
17
Ngun d liu: Có 2 ngun chính
3.2.1. D liu s cp:
c ly trc tip t website ca các công ty c phn niêm yt, c th. Tính toán
các ch tiêu (các bin trong mô hình nghiên cu) đc chi tit nh sau:
T l chi tr c tc_DIV (mc c tc đc chi tr ca mi c phiu trong nm/thu
nhp mi c phn trong nm) = DPS/EPS. Ta có DPS đc thu thp t các công b
chi tr c tc trong nm đó và EP

S đc ly t trang vietstock.vn;
Dòng tin _ FCF (bao gm li nhun sau thu, khu hao và chi phí lãi vay) ly t
báo cáo kt qu hot kinh doanh và bn cân đi k toán hàng nm;
òn by tài chính _ LEV (tng n trên vn ch s hu) ly t bn cân đi k toán;
C hi tng trng trong tng lai _Q = giá th trng/giá tr s sách ca vn ch
s hu (the ratio of market to book value of equity). Trong đó, giá tr th trng ca
vn ch s hu đc tính bng cách ly s lng c phiu đang lu hà
nh nhân vi
giá c phiu ti ngày cui nm đó (cophieu68.com.vn). Và giá tr s sách ca vn
ch s hu đc ly t bn cân đi k toán;
Quy mô công ty _SIZE (logarit ca tng tài sn) ly t bn cân đi k toán;
T l s hu ca nhà
đu t là t chc _INST ly t báo cáo thng niên hoc bn
cáo bch ca công ty phn s hu là t chc;
Bin gi _MAJ cng ly t báo cáo thng niên ca công ty (s lng c đông ln
_t l chim ln hn 5%_ s lng c đông không vt quá 5 thì có giá tr là 1 và
ngc li thì có giá tr là 0).
3.2.
2. D liu th cp:
c ly gián tip thông qua các trang web thông tin đi chúng nh:
cophieu68.com.vn; cafef.vn; vietstock.vn;….
3.3. Phng pháp x lý s liu
Trong trng hp nghiên cu ca lun vn, d liu th cp đc tp hp t s liu
đã đc công b ca các công ty niêm yt, công c x lý là phng trình hi quy,
cn có s tr giúp ca phn mm thng kê. Hin nay có rt nhiu phn mm thng
kê đ
c s dng nh SPSS, Eviews, Stata,… i vi lun vn này, tác gi s dng
18
phn mm Eviews đ x lý s liu, đng thi phng pháp áp dng là phng pháp
OLS thông thng cho tp d liu ca tng th.

Trình t x lý bao gm: mô t và trình bày thng kê d liu, kho sát t tng quan
cp gia các bin đc lp và bin kim soát, kim tra hin tng đa cng tuyn; t
tng quan và phng sai thay đi ca các bin trong phng trình hi quy,
đánh
giá mc đ phù hp ca phng trình mc đ ý ngha ca các bin và gii thích các
kt qu đt đc.
3.4. Mô hình nghiên cu
3.4.1. Phng trình hi quy đa bin
Da vào mô hình nghiên cu thc nghim nh hng cu trúc s hu đn chính
sách c tc ca các công ty niêm yt ti Jordan ca ba tác gi Faris Nasif Al -
Shubiri; Ghassan Al Taleb và Abd Al – Naser Al – Zoued (2012). Trong nghiên cu
này tác gi xem xét cu trúc s hu nh hng nh th nào đn chính sách c tc
ca các công ty niêm yt trên HOSE bng phng pháp x lý
phng trình hi quy.
Mô hình nh sau:
DIV= c0 +b1 FCF +b2 LEV+b3 Q +b4 SIZE +b5 INST +b6 MAJ +e
3.4.2. Gii thích các bin
Các bin trong mô hình nghiên cu đc gii thích nh sau:
Bin ph thuc
DIV (Dividend payout ratio): T l chi tr c tc.
T l chi tr c tc ca công ty th hin chính sách c tc ca công ty. Khi làm n
có lãi thì công ty s quyt đnh chi tr c tc bng tin mt hay bng c phiu hay
gi li là ph th
uc vào chính sách hin ti ca công ty ti giai đon đó. Công ty có
th chi tr mt phn c tc, phn còn li đ tái đu t. T l chi tr c tc đc s
dng là bin ph thuc và đc xác đnh nh sau:
DIV = (mc c tc đc chi tr ca mi c phiu trong nm
/thu nhp mi c phn
trong nm) = DPS/EPS

19

Các bin đc lp, bao gm:
FCF (Free cash-flow): Dòng tin t do
Dòng tin mt ca doanh nghip là mt yu t quan trng quyt đnh các khon
thanh toán c tc. Tính thanh khon kém có ngha là ngun tin mt không đ đ
chi tr c tc. Jensen (1986) cho rng dòng tin nhàn ri di dào có nh hng đn
li ích ca ngi điu hành doanh nghip và c đông ch s hu doanh nghip. Mt
s nhà nghiên cu cho rng khi dòng tin nhàn ri nhiu thì ngi điu hành,
qun
lý doanh nghip có xu hng s dng không hiu qu ngun tài chính ca doanh
nghip.
FCF=[Li nhun sau thu (Net Income)+khu hao (Depreciation)+Chi phí lãi vay
(The Interest Expense)]/Tng tài sn (Total Asset).
LEV (Leverage): òn by tài chính
T l n trên vn ch s hu là t l tài chính cho bit t l tng đi ca vn ch
s hu và tng n s dng đ tài tr cho tài sn ca mt công ty. T l nà
y còn
đc gi là ri ro n hay đòn by tài chính. Pruitt SW và Gitman LW cho rng t l
này có nh hng đn chính sách c tc ca công ty. Các công ty có mc tng
trng cao và t l chi tr c tc cao thng s dng vn vay và có đòn by tài
chính cao so vi các công ty khác tng ng. Có nhiu nghiên cu cho rng, khi
doanh nghip đang phát trin và nn kinh t n đnh, lãi sut thp thì đòn by tài
chính có li cho chính sách c tc và ngc li. Trong lun vn, tác gi s dng
bin đc lp là t l n đi vi vn c
h s hu ca công ty đ đo lng, phân tích
mc đ nh hng đn chính sách c tc.
LEV=Tng n (bao gm n dài hn và n ngn hn)/Tng vn ch s hu
Q (Fut

ure growth opportunities): C hi tng trng trong tng lai.
Theo lý thuyt ta cng có mt mi liên kt gia tng trng, li nhun và nhu cu
tài chính. C th hn, Jensen (1986) cho thy, các công ty tng trng nhanh s s
dng phn ln li nhun đ tài tr cho các d án đ tránh ph thuc vào tài chính
bên ngoài vi chi phí cao nên thng chi tr c tc thp, còn các công ty có c hi
20
tng trng thp, lng tin mt nhiu, thng chi tr c tc cao đ gim chi phí
đi din.
Theo Farinha (2002) thì bin này đc xác đnh là:
Q=MV/BV tc là bng giá th trng/giá tr s sách ca vn ch s hu
Size: Quy mô doanh nghip
Là mt bin kim soát đc xác đnh bng logarit c s 10 ca tng tài sn hàng
nm. Theo Jensen et al (1992), Redding (1997) và Fama & French (2000) ch ra
rng các công ty ln chi tr c tc cao hn các công ty nh. Smith và Watts (1992)
cng ch ra rng, công ty có tài sn ln hn thì s có t l chi tr c tc cao hn.

Quy mô doanh nghip là bin s đi din cho s tip cn vi th trng tài chính,
doanh nghip càng ln thì càng tip cn vi th trng tt hn và càng có kh nng
thanh toán c tc nhiu hn. Lun vn này s dng tng tài sn đ đo lng quy mô
doa
nh nghip.
Size=Log (Tng tài sn)
Inst: t l s hu là t chc
ây là bin th hin cu trúc s hu trong doanh nghip. Là t l phn trm ca c
đông s hu là các t chc. Trong đó, bao gm, s hu Nhà nc và s hu ca các
công ty là t chc. Allen và Michaely (2001) nhn đnh rng khi công ty có t l s
hu là các t chc vi t l ln hn thì công ty sn lòng chi tr c tc nhiu hn.

Short et al. (2002) cng tìm thy mi quan h đng bin gia t l chi tr c tc và
t l s hu là các t chc ti các công ty  Anh.

Inst = giá tr đu t ca nhà đu t là t chc/ Tng vn ch s hu (giá tr s sách)
Maj: bin gi: Maj có giá tr bng 1 nu ch s hu tp trung vào 5 c đông ln (c
đông chim t l s hu c tc trên 5%) và ngc li thì Maj có giá tr bng 0.

Các h s
c0: hi quy c đnh
b1: h s hi quy cho FCF
b2: h s hi quy cho LEV
b3: h s hi quy cho Q
21
b4: h s hi quy cho Size
b5: h s hi quy cho Inst
b6: h s hi quy bin gi
3.5. Thng kê mô t các bin nghiên cu
Tng hp nghiên cu đc chn gm 60 công ty c phn đc niêm yt liên tc
trên HOSE giai đon t nm 2008 đn nm 2012. Tác gi thng kê mô t các bin
nghiên cu theo 6 bin, thu thp t báo cáo tài chính (đã kim toán) ca 60 công ty
c phn niêm yt đ
c chn, thng kê mô t các bin trong mô hình nghiên cu
đc trình bày  bng 1.
Bng 1: Thng kê mô t các bin trong mô hình nghiên cu
DIV FCF LEV Q SIZE INST MAJ
Mean 0.508393 0.145049 1.145030 1.083798 27.32781 0.269514 0.943333
Median 0.480288 0.136900 0.965072 0.947122 27.20402 0.245422 1.000000
Maximum 3.205128 0.480646 4.074135 3.687451 30.57629 0.845353 1.000000
Minimum 0.000000 0.027714 0.040596 0.228744 25.38011 0.015816 0.000000
Std. Dev. 0.337498 0.069918 0.978908 0.613135 1.018862 0.163163 0.231591
Skewness 2.720865 1.158737 0.990876 1.215870 0.782373 0.697068 -3.834988
Kurtosis 19.59025 5.141749 3.263103 4.562532 3.601838 3.117769 15.70713

Jarque-Bera 3810.610 124.4722 49.95704 104.4358 35.13298 24.46855 2753.746
Probability 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.000005 0.000000

Sum 152.5179 43.51470 343.5091 325.1394 8198.343 80.85410 283.0000
Sum Sq. Dev. 34.05757 1.461659 286.5201 112.4044 310.3860 7.960020 16.03667

Observations 300 300 300 300 300 300 300

Ngun: tính toán t chng trình Eviews 6.0
Bng 2: Thng kê s lng công ty theo ngành trong mu nghiên cu
Bt đng
sn, xây
dng,
VLXD
Nng
lng, đin,
khí, ga, du
khí
Công
nghip nng
(thép, c
khí, cao su)
Sn
xut
kinh
doanh
Thy
sn,
thc
phm

Vn ti
cng,
xng
du
Các
công ty
ngành
khác
S cty
trong
mu NC
09 06 09 12 10 06 08

H
Q
c
h
đ

n
h
k
h
S
a
b


H
ình 1:
T

Q
ua hình v

h
im 20%
;

ng sn, x
â
h
 nht tr
o
h
í, cao su)
a
u khi d

ng phn
m

trng s l


ta thy n
g
;
ti
p
theo
â
y dng v

o
ng mu
n
và vn ti
.
liu đc
m
m Evie
w
T tr
n

ng côn
g
g
ành sn
x
là ngành

t

t liu xây
n
ghiên c
u
.

t
ng h
p

w
s. Kt qu

n
g các c
ô
2
2
g
ty theo n
g
x
ut kinh d
o
t
hy sn,
t
dng; n

n
u
là các cô
n
s đc đ


chy hi
q
ô
ng ty t
r
2

g
ành tron
g
o
anh th
n
t
hc phm
n
g lng c
h
n
g ty ngà
n

a vào m

ô
q
uy s đ

r
ong m
u
g
mu ngh
n
g mi chi
chim 16
h
im các t

n
h công n
g
ô
hình ch
y

c trình bà
y
u
nghiê
n
Sn
Th
y

Bt
Cô
n
N

n
V
n
Kh
á
iên cu
m t tr
n
,67%; các

l nh ti

g
hip nn
g
y
hi quy
y
 Chn
n
cu
xut, kinh do
y
sn, thc p
h

đng sn, xâ
y
n
g nghip nn
g
n
g lng, đin
n
ti
á
c

n
g cao nh
t
ngành b
t

p
theo; v
à
g
(thép, c

tuyn tín
h
g 4.
anh
h


m
y
dng
g
, du khí
t

t

à



h

23
CHNG 4: KT QU HI QUY
Kt qu nghiên cu thc nghim đc trình bày  đây đc thc hin theo phng
pháp nghiên cu đã đc trình bày  Chng 3. Da vào phng trình hi quy đa
bin. Các bin trong phng trình bao gm: bin ph thuc là t l chi tr c tc;
bin đc lp bao gm: dòng tin; đòn by tài chính; c hi tng trng trong tng
lai; quy mô công ty; t l s hu và bin gi.
4.1.
Thit lp mô hình
Nhm xác đnh nh hng ca các nhân t tác đng đn chính sách c tc ca các
công ty c phn, chúng ta s dng phng pháp bình phng nh nht (OLS).
Hình 2: Mô hình các nhân t tác đng đn DIV ca các công ty c phn ti
HOSE.

4.2. Các gi thuyt ca mô hình
Gi thuyt H
0
: 
i
= 0: bin đc lp không nh hng đn bin ph thuc
Gi thuyt H
1
: 
i
≠ 0: bin đc lp nh hng đn bin ph thuc
Vi mc ý ngha  =5%, nu các giá tr xác sut (Prob hoc p-value) nh hn mc
ý ngha  = 5% thì gi thuyt H
0
b bác b, ngha là bin đc lp s có nh hng
đn bin ph thuc. Nu ngc li, các giá tr xác sut (Prob hoc p-value) ln hn
mc ý ngha  = 5% thì ta chp nhn gi thuyt H
0
, ngha là bin đc lp không có
nh hng đn bin ph thuc.
LEV
DIV

SIZE
MAJ
INST
Q
FCF