MỐI QUAN HỆ GIỮA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ VÀ TỶ SUẤT SINH LỢI THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN - BẰNG CHỨNG TỪ CÁC THỊ TRƯỜNG MỚI NỔI VÀ TIỀN MỚI NỔI.PDF

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.H CHÍ MINH

PHM MINH HIN

MI QUAN H GIA CÁC NHÂN T KINH T
V MÔ VÀ T SUT SINH LI TH TRNG
CHNG KHOÁN -
BNG CHNG T CÁC TH TRNG MI
NI VÀ TIN MI NI

Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân Hàng
Mã s: 60340201

LUN VN THC S KINH T

Ngi hng dn khoa hc: TS. TRN TH HI LÝ


TP. H Chí Minh - Nm 2013
LI CAM OAN
Tôi xin cam đoan lun vn “Mi quan h gia các nhân t kinh t v mô và t
sut sinh li th trng chng khoán bng chng t các th trng mi ni và
tin mi ni” là công trình nghiên cu ca chính tác gi, ni dung đc đúc kt
t quá trình hc tp và các kt qu nghiên cu thc tin trong thi gian qua, s
liu s dng là trung thc và có ngun gc trích dn rõ ràng.

Tác gi lun vn

Phm Minh Hin

LI CM N

Tôi chân thành cm n Ban Giám Hiu và Khoa ào to Sau i hc Trng
i hc Kinh t Thành ph H Chí Minh đã to điu kin thun li cho tôi hc
tp và nghiên cu trong sut thi gian qua.
Tôi chân thành cm n các Thy Cô Trng i hc Kinh t Thành ph H Chí
Minh đã nhit tình ging dy cho tôi trong sut quá trình tham gia hc tp ti
Trng.
Tôi chân thành cm n Cô - TS. Trn Th Hi Lý đã tn tình ch bo, góp ý và
đng viên tôi trong sut quá trình thc hin lun vn.
Tôi chân thành cm n gia đình, bn bè, đng nghip luôn bên cnh đng viên,
khuyn khích và to điu kin thun li nht đ tôi hoàn thành lun vn này.
Xin trân trng cm n!
Tác gi lun vn


Phm Minh Hin

MC LC
TRANG PH BÌA
LI CAM OAN
MC LC
DANH MC CÁC KÝ HIU, CÁC CH VIT TT
DANH MC CÁC BNG BIU
DANH MC S  VÀ PH LC
TÓM LC 1

1 GII THIU 2U
1.1 Lý do chn đ tài: 2
1.2 Mc tiêu nghiên cu: 2
1.3 Câu hi nghiên cu: 2
1.4 B cc ca lun vn: 3
2 KHUNG LÝ THUYT VÀ CÁC BNG CHNG THC NGHIM 4
2.1 Khung lý thuyt v mi quan h gia các nhân t kinh t v mô và th
trng chng khoán: 4

2.1.1 Hot đng kinh t thc: 4
2.1.2 Lm phát: 4
2.1.3 Lãi sut: 5
2.1.4 Cung tin: 6
2.1.5 T giá hi đoái: 6
2.2 Bng chng v mi quan h gia các nhân t kinh t v mô và t sut sinh
li th trng chng khoán 7

3 D LIU VÀ PHNG PHÁP NGHIÊN CU 14U

3.1 Mô t các bin: 14
3.2 Mu nghiên cu: 17



3.3 Mô hình nghiên cu: 21
3.3.1 Mô hình gp Pooled: 22
3.3.2 Mô hình nh hng c đnh (Fixed effect model –FEM): 22
3.3.3 Mô hình nh hng ngu nhiên (Random effect model –REM) 23
3.3.4 Kim tra phng sai thay đi, t tng quan cho sai s: 24
3.3.5 Khc phc phng sai thay đi và t tng quan: 25
3.4 Gi thit nghiên cu: 25
3.5 Phng pháp nghiên cu: 26
4 KT QU NGHIÊN CU 27U
4.1 Thng kê mô t các bin: 27
4.2 Kim đnh nghim đn v: 29
4.3 Phân tích mi tng quan gia các bin: 30
4.4 Kt qu hi quy và la chn mô hình: 33
4.4.1 Kt qu hi quy: 33
4.4.2 La chn mô hình: 36
4.5 Kim tra phng sai thay đi và t tng quan: 38
4.5.1 Phng sai thay đi: 38
4.5.2 T tng quan: 38
4.6 Khc phc khim khuyt ca mô hình 40
5 KT LUN, HÀM Ý VÀ HN CH CA  TÀI 46
5.1 Kt lun: 46
5.2 Hàm ý ca đ tài: 46
5.3 Hn ch ca đ tài: 47
TÀI LIU THAM KHO 48

DANH MC CÁC KÝ T VÀ CÁC CH VIT TT

EM: th trng chng khoán mi ni
FM: th trng chng khoán tin mi ni
REM: Random Effect Model - Mô hình tác đng ngu nhiên
FEM: Fixed Effect Model - Mô hình tác đng c đnh
OLS: Ordinary least square – Mô hình hi quy bình phng bé nht
GLS: generalized least square – Mô hình bình phng bé nht tng th s dng
khc phc các khim khuyt ca OLS
TTCK: th trng chng khoán
MSCI: Morgan Stanley Capital International là nhà cung cp hàng đu v các ch s
đu t, dch v phân tích ri ro danh mc đu t, hiu sut đu t, và các công c
qun tr
NHNN: ngân hàng nhà nc

DANH MC CÁC BNG BIU
Bng 2.1: Tóm tt bng chng v mi quan h gia các nhân t v mô và t sut
sinh li th trng chng khoán 12

Bng 3.1 Mô t các bin 14
Bng 3.2 Danh sách các th trng trong mu nghiên cu- Danh sách th trng mi
ni, tin mi ni theo MSCI 19

Bng 3.3: Thng kê d liu thu thp cho bài nghiên cu 20
Bng 3.4 K vng mi tng quan gia nhân t v mô và t sut th trng chng
khoán 25

Bng 4.1 Thng kê mô t cho các nhóm th trng 27
Bng 4.2 Kt qu kim đnh nghim đn v  1 đ tr 30
Bng 4.3 Ma trn tng quan gia các bin 31
Bng 4.4 Kt qu chy hi quy t phn mm STATA 11 34
Bng 4.5 Kt qu tng hp các so sánh mô hình 37
Bng 4.6 Kt qu kim đnh phng sai thay đi t phn mm STATA 11 38
Bng 4.7 Kt qu kim tra t tng quan t phn mm STATA 11 39
Bng 4.8 Kt qu các khim khuyt và phng pháp khc phc 40
Bng 4.9 Kt qu hi quy khc phc các khim khuyt trong mô hình 41

DANH MC S  VÀ PH LC
Hình 4.1 Biu đ t sut sinh li trung bình tháng lgR_mean theo tng nhóm EM,
FM 29

Ph lc 1. Kt qu chy hi quy dng Pooled t phn mm STATA 11 52
Ph lc 2. Kt qu chy hi quy dng FEM t phn mm STATA 11 53
Ph lc 3: Kt qu chy hi quy dng REM t phn mm STATA 11 54
Ph lc 4: Kt qu chy hi quy khc phc các khim khuyt phng sai thay đi
và t tng quan 56


1


TÓM LC
Mc tiêu ca bài nghiên cu này là xem xét mi quan h gia các nhân t kinh t
v mô và t sut sinh li th trng chng khoán  các th trng mi ni và tin
mi ni. Vi mu là d liu hàng tháng t tháng 08 nm 2007 đn tháng 12 nm
2012  21 th trng mi ni và tin mi ni. Bng mô hình hi quy trên d liu
bng nh Pooled, Random Effect Model, Fixed Effect Model, Tác gi đã phát
hin ra có s tng đng v mi quan h gia t sut sinh li và các nhân t v
mô nh lm phát, lãi sut, t giá hi đoái, và cung tin  th trng chng khoán
mi ni và tin mi ni
T khóa: th trng chng khoán, nhân t v mô, th trng mi ni, tin mi
ni

2


1 GII THIU
1.1 Lý do chn đ tài:
Ngày nay đa dng hóa danh mc đu t quc t là nhu cu tt yu ca các nhà
đu t trên thi gii nhm hn ch ri ro và gia tng hiu qu đu t. Do đó dòng
vn đu t không ch tp trung  các th trng phát trin mà còn phân b sang
nhiu th trng khác nhau, đc bit là các th trng mi ni, tin mi ni ni
đc đánh giá là mt phn quan trng ca th trng tài chính toàn cu, vi đc
trng v t sut sinh li cao hn và cha đng nhiu ri ro hn. Trong đó th
trng tin mi ni là th trng chng khoán (TTCK) mi ni  giai đon s
khai, cha đng mt lot các ri ro và thách thc nh chính tr, kinh t không n
đnh, th trng vn kém đa dng, hn ch v thanh khon, h thng ngân hàng
kém phát trin, nhng cng rt hp dn các nhà đu t vi mt tim nng phát
trin trong dài hn (nh Brazil, India, Pakistant, ). Vic hiu đc các nhân t
kinh t v mô tác đng đn nhóm th trng này có ý ngha rt ln cho vn đ
phân b tài sn ca các nhà đu t quc t. Do đó trong bài nghiên cu, tác gi
tìm hiu mi quan h gia các nhân t kinh t v mô và t sut sinh li th trng

chng khoán  các th trng mi ni, tin mi ni bng mô hình d liu bng.
1.2 Mc tiêu nghiên cu:
Nghiên cu mi quan h gia các nhân t kinh t v mô và t sut sinh li th
trng chng khoán  khu vc th trng mi ni và tin mi ni trên th gii
(MSCI Emerging market –EM và MSCI Frontier market –FM).
1.3 Câu hi nghiên cu:
Bài vit nghiên cu mi quan h gia các nhân t kinh t v mô và t sut sinh
li th trng chng khoán  khu vc th trng mi ni, tin mi ni trên th
gii (MSCI Emerging market –EM và MSCI Frontier market –FM) bng cách
tr li câu hi sau:
3


Các nhân t v mô bao gm ch s sn xut công nghip, lm phát, t giá hi
đoái, lãi sut, cung tin  các th trng mi ni, tin mi ni có tác đng đn t
sut sinh li  các th trng này hay không?
1.4 B cc ca lun vn:
Phn còn li ca Lun vn này gm có 4 phn : phn tip theo s trình bày tng
quan lý thuyt và các bng chng ca các nghiên cu thc nghim có liên quan
trc đây. Phn 3 mô t mu, phng pháp nghiên cu, mô hình nghiên cu và
gii thích các bin đc s dng đ phân tích. Phn 4 tho lun v nhng kt qu
thc nghim. Phn 5 là kt lun, hàm ý và hn ch ca lun vn.

4


2 KHUNG LÝ THUYT VÀ CÁC BNG CHNG THC NGHIM
2.1 Khung lý thuyt v mi quan h gia các nhân t kinh t v mô và th
trng chng khoán:
Mt trong nhng kim đnh đa nhân t ni ting là ca Chen, Roll and Ross
(1986) . Chen, Roll and Ross đã s dng mô hình đnh giá c phiu đ lp lun
cho vic la chn các bin kinh t v mô vào mô hình phân tích ca mình. Theo
Chen, Roll and Ross thì giá c phiu đi din cho giá tr dòng tin tng lai ca
công ty chit khu v hin ti và các nhân t v mô có tác đng đn t l chit
khu dòng tin, kh nng to ra dòng tin trong tng lai nên các nhân t v mô
cng s tác đng lên giá chng khoán.
2.1.1 Hot đng kinh t thc:
Hot đng kinh t thc đc đi din bi GDP, hay ch s sn xut công nghip.
Chen, Roll and Ross (1986) cho rng mt s gia tng trong hot đng kinh t
thc cho thy nn kinh t đang m rng và có nhiu c hi tt cho các doanh
nghip trong nn kinh t gia tng doanh thu, thu nhp và dòng tin d kin trong
tng lai t đó góp phn làm tng giá chng khoán. Các nghiên cu thc nghim
đã chng minh mt mi quan h cùng chiu gia ch s sn xut công nghip và
t sut sinh li th trng chng khoán
2.1.2 Lm phát:
Theo lý thuyt kinh t, lm phát là s tng lên theo thi gian ca mc giá chung
ca nn kinh t. Trong mt nn kinh t, lm phát là s mt giá tr th trng hay
gim sc mua ca đng tin

Lm phát đc đo lng bng ch s lm phát, ch s giá tiêu dùng. Mi quan h
gia lm phát và li nhun chng khoán gây tranh cãi cao. Có hai quan đim v
mi quan h gia lm phát và t sut sinh li th trng chng khoán.
5


̇ Quan đim ng h mi quan h cùng chiu. Nhng đi din tiêu biu
cho quan đim này là Fisher (1930), Asprem (1989). Các Tác gi này cho rng
giá c phiu trong điu kin bình thng phn ánh đy đ lm phát k vng, nhà
đu t s đc bù đp đy đ cho lm phát thông qua s gia tng trong t sut
sinh li. Quan đim này cho rng c phn có th đóng vai trò là mt công c
phòng nga lm phát.
̇ Quan đim ng h mi quan h ngc chiu, tiêu biu là Fama (1981).
Ông cho rng lm phát làm tng t l chit khu, theo mô hình đnh giá tài sn t
l chit khu tng s làm gim giá chng khoán. Ngoài ra mt s lp lun khác,
lm phát làm gia tng giá đu vào ca hu ht các doanh nghip nhng các
doanh nghip ít có kh nng tng giá bán sn phm đu ra tng ng và kp thi
đ bù đp toàn b s tng giá ca các yu t đu vào, vì th thu nhp ca các
doanh nghip s gim kéo theo s st gim trong giá chng khoán.
2.1.3 Lãi sut:
Lãi sut th hin chính sách tin t ca mt quc gia là m rng hay thu hp.
Theo lý thuyt kinh t, lãi sut có quan h ngc chiu vi hot đng sn xut,
lãi sut gim kích thích nn kinh t phát trin. Fama (1990) cho rng mt s st
gim lãi sut s làm gim chi phí vay ca doanh nghip, khuyn khích doanh
nghip m rng sn xut, qua đó gia tng dòng tin tng lai ca doanh nghip
vì th giá chng khoán s tng và ngc li. Mt khác Asprem (1989) cho rng
lãi sut là sut sinh li an toàn cho nhà đu t gi tit kim so vi các kênh đu
t khác, nó có tng quan dng vi t l chit khu yêu cu, do đó s có tng
quan âm vi t sut sinh li th trng chng khoán. Các bng chng thc
nghim đã ng h quan đim trên, cho thy mt mi quan h ngc chiu gia

lãi sut và t sut sinh li th trng chng khoán.
6


2.1.4 Cung tin:
Cung tin là công c thc hin chính sách tin t ca mt quc gia. Cung tin
gm nhiu thc đo M1, M2, M3. Trong đó cung tin M1 gm tin mt cng vi
tin gi không k hn. Cung tin M2 gm M1 cng tin gi tit kim có k hn.
Có hai quan đim khác nhau v mi quan h gia cung tin vi th trng chng
khoán:
̇ Theo Fama (1981) tng trng cung tin danh ngha có tng quan
dng vi lm phát, mà lm phát li tng quan âm vi giá chng khoán nên
cui cùng tng trng cung tin s nh hng ngc chiu lên giá chng khoán.
̇ Tuy nhiên theo quan đim ngc li, tiêu biu là Homa và Jaffee
(1971) cho rng nu cung tin thc tng dn đn làm gim lãi sut thc thì lúc
này mi quan h gia tng trng cung tin và t sut sinh li TTCK s cùng
chiu, vì lãi sut thc gim thì t sut sinh li TTCK s gia tng.
2.1.5 T giá hi đoái:
T giá hi đoái là t l hoán đi gia đng ni t và đng ngoi t. Các quc gia
ngày nay đu ít nhiu liên quan đn nhau, ít nhiu có s t do hóa thng mi
nên s thay đi t giá s dn đn thay đi giá c đu vào, đu ra ca các doanh
nghip, t đó làm nh hng đn dòng tin d kin ca doanh nghip. Pan et al.
(2007) cho rng đng ni t mt giá thì giá c hàng hóa xut khu s r hn so
vi hàng hóa quc gia nc nhp khu, t đó làm tng kh nng cnh tranh ca
các doanh nghip xut khu, tng dòng tin vào cho các doanh nghip này, trong
khi đó giá c hàng nhp khu s tr nên đt hn, ngha là chi phí đu vào ca các
công ty nhp khu tng và làm gim dòng tin vào ca chúng. Ngc li, nu
đng ni t tng giá thì hàng hóa xut khu s tr nên đt hn so vi hàng hóa
quc gia ti nc nhp khu, các nhà xut khu mt đi kh nng cnh tranh trong
th trng quc t, doanh thu và li nhun st gim làm giá c phiu gim, trong

7


khi đó các nhà nhp khu li có li th, chi phí đu vào s gim và thu nhp có
th tng. Nh vy, nh hng ca nhng thay đi trong t giá hi đoái lên th
trng chng khoán tu thuc rt ln vào u th tng đi ca các khu vc xut
và nhp khu trong nn kinh t. Ngoài ra, theo Ye Bai and Christopher J. Green
(2011) t giá hi đoái có th nh hng lên giá chng khoán thông qua tác đng
ca nó đi vi s chu chuyn dòng vn đu t gián tip vào th trng chng
khoán. Nu đng ni t đc k vng tng giá thì th trng s tr nên hp dn
đi vi các nhà đu t quc gia ngoài vì kt qu đu t ca h s đc quy đi
thành nhiu ngoi t hn. iu này có th dn đn s gia tng trong cu chng
khoán và đy giá ca chúng tng. Mt s lo ngi gim giá đng tin s làm cho
các nhà đu t quc gia ngoài rút khi th trng, áp lc bán chng khoán đ rút
vn có th làm th trng chng khoán ca quc gia st gim
Nh vy mi tng quan gia t giá hi đoái và t sut sinh li th trng chng
khoán có th dng hoc âm tu thuc vi mc đ tham gia và v th ca quc
gia vào nn kinh t th gii
2.2 Bng chng v mi quan h gia các nhân t kinh t v mô và t sut
sinh li th trng chng khoán
Các nghiên cu thc nghim đã cung cp nhng bng chng cho thy nh hng
ca mt s các nhân t kinh t v mô lên giá chng khoán.
Chen, Roll and Ross (1986) nghiên cu tác đng ca thay đi trong mc tng
trng sn lng công nghip hàng tháng; thay đi trong phn bù ri ro mt kh
nng thanh toán; cu trúc k hn ca lãi sut; bin đng ngoài d kin trong mc
giá c đc đo lng bng chênh lch gia lm phát d kin và lm phát thc t;
thay đi trong giá du và thay đi trong tiêu dùng lên t sut sinh li th trng
chng khoán M giai đon t tháng 1/1953 đn tháng 11/1984 cho thy sn xut
công nghip có ý ngha ln trong mi quan h vi t sut sinh li th trng
chng khoán M.

8


Asprem (1989) nghiên cu mi quan h gia các bin v mô và t sut sinh li
chng khoán 10 quc gia Châu Âu bng d liu quý t 1968 đn 1984. Tác gi
đã s dng mô hình OLS điu chnh phng sai thay đi theo công thc ca
White (1980) hi quy tng nhân t v mô lên t sut sinh li tng th trng
chng khoán trong 10 th trng Châu Âu cho thy có tng quan âm gia lãi
sut, lm phát vi giá chng khoán, điu này theo ông đc gii thích bng lý
thuyt cu tin và lý thuyt s lng tin. Và có mi tng quan dng gia
cung tin vi giá chng khoán ng ý tính cht thanh khn ca th trng rt quan
trng đi vi th trng chng khoán. ng thi có mi tng quan ngc chiu
vi t giá hi đoái (giá đng ni t)  mt s th trng.
Mt nghiên cu khác tin hành bi Aisyah Abdul Rahman et al. (2009) phân tích
các mi quan h gia các bin s kinh t v mô và th trng chng khoán
Malaysia t tháng 01/1986 đn tháng 03/2008. Vi mô hình vector đng liên kt
dài hn Johansen và Juselius, h tìm thy mi quan h cùng chiu gia bin đng
trong sn xut công nghip và t sut sinh li TTCK Malaysia và mi quan h
ngc chiu gia bin đng trong lãi sut, t giá hi đoái, cung tin và t sut
sinh li TTCK. Tác đng ngc chiu gia cung tin lên giá c phiu sai lch
vi k vng ca tác gi, đc lý gii bng tng cung tin làm tng t l chit
khu dn đn gim giá chng khoán. Ngoài ra,
Hussain Ali Bekhet & Mohamed
Ibrahim Mugableh (2012) nghiên cu tác đng ca các nhân t v mô (GDP, lm
phát, t giá hi đoái, và cung tin M3) lên th trng chng khoán Malaysia vi
d liu chui thi gian theo nm t 1977-2011 bng phng pháp kim tra PSS
bound. H đã ch ra có tn ti mi quan h dài hn và ngn hn gia các bin v
mô và th trng chng khoán Malaysia. Trong đó lm phát, t giá hi đoái và
cung tin M3 có mi quan h ngc chiu vi ch s chng khoán và GDP có
mi quan h cùng chiu vi ch s chng khoán trong dài hn. Và trong ngn

hn thì t giá hi đoái có quan h ngc chiu còn lm phát và cung tin có quan
h cùng chiu vi ch s chng khoán.
9


Mahmudul Alam and Gazi Salah Uddin (2009) trong nghiên cu mi quan h
gia lãi sut và t sut sinh li th trng 15 quc gia phát trin, đang phát trin:
Australia, Bangladesh, Canada, Chile, Colombia, Germany, Italy, Jamaica,
Japan, Malaysia, Mexico, Philippine, S.Africa, Spain, và Venezuela t tháng
01/1988 đn tháng 03/2003 bng mô hình fixed, và random effect trên d liu
bng, các tác gi cho thy có mi quan h ngc chiu có ý ngha gia lãi sut
và t sut sinh li th trng chng khoán. Bài nghiên cu đã ch ra mi quan h
gia lãi sut và th trng chng khoán không ch có  mt quc gia mà tn ti
trong mt khu vc nhiu quc gia. Sulaiman D. Mohammad et al. (2009) xem
xét nhng tác đng ca các bin v mô lên giá chng khoán  th trng Karachi
(Pakistant) t 1991 đn 2008 cho thy có mi quan h ngc chiu gia t giá
hi đoái, M2, và lãi sut vi giá chng khoán tuy nhiên ch s sn xut công
nghip thì không có tác đng lên giá chng khoán.
Tip đó, Ahmet Büyükşalvarcı (2010) s dng mô hình hi quy các nhân t v
mô (ch s giá, lãi sut, giá vàng, ch s sn xut công nghip, giá du, t giá hi
đoái và cung tin) lên t sut sinh li th trng chng khoán Th Nh K bng
phng pháp bình phng bé nht (OLS) cho d liu t tháng 01/2003 đn tháng
10/2010 cho thy lãi sut, giá du và t giá hi đoái có mi quan h ngc chiu
vi t sut sinh li th trng chng khoán, riêng cung tin có mi quan h cùng
chiu vi t sut sinh li TTCK, các bin còn li không th hin mi quan h có
ý ngha v mt thng kê.
Mohamed Khaled Al-Jafari et al. (2011) xem xét mi quan h gia hot đng
kinh t thc, lãi sut, lm phát, t giá hi đoái, cung tin vi t sut sinh li th
trng chng khoán phát trin và mi ni bng phng pháp hi quy trên d liu
bng vi mô hình fixed effect và random effect trong giai đon t 2002 đn

2008, cho k d liu tháng. Kt qu cho thy tn ti mi quan h cùng chiu có ý
ngha v mt thng kê gia hot đng kinh t thc và t sut sinh li th trng
10


phát trin và mi ni. Ngoài ra, Seyed Mehdi Hosseini et al. (2011) xem xét mi
quan h gia ch s th trng chng khoán và giá du, ch s sn xut công
nghip, cung tin và lm phát  th trng Trung Quc, n  bng mô hình
đng liên kt và VECM. Các tác gi đã tìm thy mi quan h ti hai th trng
không đng nht. Ti th trng Trung Quc M2, lm phát tác đng cùng chiu
lên s thay đi ch s chng khoán. Còn ti th trng n  tác đng ca M2 là
ngc chiu, và tác đng ca lm phát là cùng chiu lên t sut sinh li TTCK.
Ye Bai and Christopher J. Green (2011) nghiên cu tác đng ca các bin kinh t
v mô, th ch và pháp lut lên t sut sinh li 13 th trng chng khoán mi
ni t 1984 đn 2008 bng mô hình Pooled, fixed effect và Random efftect.
Nghiên cu tìm thy t giá hi đoái có quan h ngc chiu vi t sut sinh li
th trng chng khoán và cùng chiu vi lm phát, kt qu này đc gii thích
bi chc nng phòng nga ri ro lm phát ca c phiu. ng thi, hai nhân t
này gii thích 55% t sut sinh li các th trng mi ni. Singh et al. (2011)
trong nghiên cu tác đng ca nhân t v mô lên các danh mc thuc toàn b các
công ty trên th trng chng khoán ài Loan vi d liu tháng t nm 2003 đn
2008 đã cho thy GDP và t giá hi đoái có tác đng tích cc lên 11/12 danh
mc đc nghiên cu, ngoi tr danh mc các công ty nh, trong khi lm phát
ch có tác đng lên danh mc các công ty nh, riêng cung tin không có tác đng
lên bt k danh mc nào.
Kuwornu và Nantwi (2011) xem xét tác đng ca các nhân t v mô lên th
trng chng khoán Ghana vi d liu tháng t tháng 1/1992 đn tháng 12/2008
bng Full Information Maximum Likelihood Estimation. Các Tác gi cho thy
lm phát có tác đng cùng chiu lên t sut sinh li, t giá hi đoái có tác đng
ngc chiu lên t sut sinh li th trng chng khoán Ghana. Theo các Tác gi

thì mi quan h ngc chiu này do Ghana là nc ph thuc nhp khu, nên t
giá hi đoái tng s làm chi phí đu vào các doanh nghip tng và làm gim giá
11


tr doanh nghip, đng thi s gia tng trong t giá hi đoái cng làm st gim
dòng vn đu t vào quc gia này. ng thi đó, H cng tìm thy mi quan h
ngc chiu gia lãi sut trái phiu ngn hn và t sut sinh li TTCK Ghana do
các nhà đu t s gim đu t vào các tài sn ri ro nh c phiu khi lãi sut gia
tng.
Aurangzeb (2012) xem xét nh hng ca các nhân t v mô lên thành qu th
trng chng khoán Pakistan, India and Sri Lanka giai đon t 1997 đn 2010
cho thy có mi quan h cùng chiu gia t giá hi đoái và t sut sinh li, và lãi
sut có mi quan h ngc chiu vi t sut sinh li, riêng lm phát không có tác
đng lên t sut sinh li th trng chng khoán. Muhammed Monjurul Quadir
(2012) nghiên cu mi quan h gia lãi sut trái phiu chính ph, ch s sn xut
công nghip và t sut sinh li TTCK Bangladesh giai đon tháng 01/2002 đn
tháng 02/2007 bng phng pháp ARIMA, kt qu tác gi tìm thy mi quan h
cùng chiu gia lãi sut trái phiu, ch s sn xut công nghip nhng c hai mi
quan h này li không có ý ngha v mt thng kê. iu này đc gii thích có
th do s thiu bin trong mô hình.
Nopphon Tangjitprom (2012) nghiên cu mi quan h gia các nhân t v mô và
thành qu th trng chng khoán Thái Lan giai đon t tháng 1/2001 đn tháng
12/2012 cho thy vi s điu chnh bin tr cho bin tht nghip và CPI đ đa
vào mô hình hi quy thì tt c các nhân t v mô đc nghiên cu đu có ý
ngha, trong đó lãi sut trái phiu chính ph k hn 5 nm, t giá hi đoái có tác
đng ngc chiu vi t sut sinh li TTCK, trong khi lm phát có tác đng
cùng chiu đi vi t sut sinh li TTCK Thái Lan. Yu Hsing et al. (2012) trong
nghiên cu các nhân t v mô nh hng th trng chng khoán Argentina bng
mô hình eGARCH t quý 1/1998 đn quý 2/2012 đã cho thy có mi quan h

cùng chiu gia GDP, cung tin M2, t giá hi đoái (giá tr đng peso – tin
Argentina so vi USD) vi t sut sinh li TTCK Argentian và mi quan h
12


ngc chiu gia chi tiêu chính ph trên GDP, lãi sut, lm phát vi t sut sinh
li TTCK Argentina.
Bng 2.1: Tóm tt bng chng v mi quan h gia các nhân t v mô và t
sut sinh li th trng chng khoán
Stt Tác gi
Hot
đng
kinh t
thc:
IP/GDP
Lm
phát, Ch
s giá
tiêu dùng
Lãi
sut
Cung
tin:
M2/M3
T giá
hi
đoái
Th trng
1
Chen, Roll and

Ross (1986)
+

M
2 Asprem (1989)

- - + -
10 quc gia
Châu Âu
3
Serkan Yilmaz
Kandir (2008)
Không
có tác
đng
+ -
Không
có tác
đng

Th Nh K.
Giai đon
1997-2005
4
Ahmet
Büyükşalvarcı
(2010)

- + -
Th Nh K.

Giai đon
01/2003-
10/2010
5
Aisyah Abdul
Rahman et al.
(2009)
+

- - -
Malaysia. Giai
đon 01/1986-
03/2008
6
Hussain Ali
Bekhet &
Mohamed Ibrahim
Mugableh (2012)
+ -

- -
Malaysia. Giai
đon 1977-
2011
7
Mahmudul Alam
and Gazi Salah
Uddin (2009)

-

15 quc gia
phát trin và
đang phát trin
8
Sulaiman D.
Mohammad et al.
(2009)

- - - Pakistan
9
Kuwornu and
Nantwi (2011)
+ -

- Ghana
13


stt Tác gi
Hot
đng
kinh t
thc:
IP/GDP
Lm
phát, Ch
s giá
tiêu
dùng-CPI

Lãi
sut-
IR
Cung
tin:
M2/M3
T giá
hi
đoái-
ER
Th trng
10
Seyed Mehdi
Hosseini et al.
(2011)

+

+

Trung Quc
11
Seyed Mehdi
Hosseini et al.
(2011)
+

-

n 

12 Singh et al. (2011) +

ài Loan
13
Ye Bai and
Christopher J.
Green (2011)
+

+ Emerging
14
Mohamed Khaled
Al-Jafari et al.
(2011)
+

Th trng
phát trin, mi
ni
15 Aurangzeb (2012)

Không có
tác đng
-

+
Pakistan, India
và Sri Lanka
16
Nopphon

Tangjitprom
(2012)

+ -

- Thái Lan
17
Yu Hsing et al.
(2012)
+

- +

Argentina
(+: mi quan h gia bin quan sát và giá chng khoán cùng chiu; - mi quan h
gia bin quan sát và giá chng khoán ngc chiu)



14


3 D LIU VÀ PHNG PHÁP NGHIÊN CU
Phn này s mô t các bin, trình bày vic la chn mu nghiên cu, mô hình và
cách thu thp các bin trong mô hình. a ra các gi thit nghiên cu và cui
cùng là phng pháp nghiên cu.
3.1 Mô t các bin:
Bài vit nghiên cu mi liên h gia các nhân t kinh t v mô và t sut sinh li
th trng chng khoán mi ni và tin mi ni. Các nhân t kinh t v mô s
dng trong bài nghiên cu gm ch s sn xut công nghip đi din cho hot

đng kinh t thc, ch s giá tiêu dùng đi din cho lm phát, cung tin M2, lãi
sut trái phiu chính ph 10 nm, t giá hi đoái (giá đng ni t mua 1 USD).
đu đã đc s dng trong hu ht các nghiên cu trc đây cho mt hoc mt
s th trng.
Tt c các bin s đc đo lng bng t l thay đi thay vì giá tr tuyt đi. Các
t l thay đi này đc tính bng cách ly logarit. C th nh sau:
Bng 3.1 Mô t các bin
stt Bin s Ngun Cách tính
1 T sut sinh li TTCK Tradingeconomics
lgR
it
= lg(index
i,t
/ index
i,t-1)
là
log ca ch s th trng
chng khoán quc gia i k t/
ch s th trng chng khoán
quc gia i k t-1
2 T l tng trng sn
xut công nghip
Unstats.org
lgIP
it
= lg (IP
i,t
/ IP
i,t-1
) là log

ca ch s sn xut công
nghip quc gia i k t/ ch s
sn xut công nghip quc gia
i k t-1
15


3 T l thay đi trong ch
s giá tiêu dùng
Tradingeconomics
lgCPI
it
= lg (CPI
i,t
/ CPI
i,t-1)
là
log ca ch s giá tiêu dùng
quc gia i k t/ ch s giá tiêu
dùng quc gia i k t-1
4 T l thay đi lãi sut Tradingeconomics
lgbond
it
= lg(bond
i,t
/ bond
i,t-1)
là log ca lãi sut trái phiu
chính ph 10 nm quc gia i
k t/ lãi sut trái phiu chính

ph 10 nm quc gia i k t-1
5 T l tng trng cung
tin
Tradingeconomics
lgM2
it
= lg(M2
i,t
/M2
i,t-1)
là
log ca cung tin M2 quc gia
i k t/ cung tin M2 quc gia i
k t-1
6 T l thay đi t giá
hi đoái
Tradingeconomics
lgER
it
= lg(ER
i,t
/ ER
i,t-1)
là log
ca t giá hi đoái quc gia i
k t/ t giá hi đoái quc gia i
k t-1
Lý do phi tính toán ly logarit cho d liu là nhm làm trn d liu, đ to chui
d liu dng, đc tính ca chui dng đ đm bo kt qu hi quy đt hiu qu.
D

liu s dng trong bài nghiên cu là d liu tháng nhm đm bo đ d liu cho
nghiên cu. Các d liu ch s th trng chng khoán (index), ch s giá tiêu
dùng (CPI) vi k c s là nm 2005 (2005=100), cung tin (M2), lãi sut trái
phiu chính ph 10 nm (Bond), t giá hi đoái (ER), đc thu thp t Trading
economics
1
. Riêng s liu M2 ca Vit Nam đc ly t IFS. Ch s sn xut


1
Trading economics
www.TradingEconomics.com là t chc cung cp cho ngi s dng
thông tin chính xác d liu v mô cho 232 quc gia bao gm t giá hi đoái, ch s th trng
chng khoán, li sut trái phiu chính ph và giá c hàng hóa… D liu cung cp da trên
16


công nghip (IIP) vi k c s là nm 2005 (2005=100) đc ly t Cc thng
kê Liên Hip Quc <
> (s liu t tháng 8/2007 đn nay). Mt
s quc gia s do không có s liu ch s sn xut công nghip. S liu ch s
sn xut (manufacturing index) đc s dng thay th. C th các bin đc gii
thích nh sau:

̇ T sut sinh li TTCK là t sut sinh li TTCK hàng tháng, trong đó
ch s th trng chng khoán đc ly ch s đóng ca ca ngày cui cùng
trong tháng
̇ T l tng trng sn xut công nghip th hin s tng trng trong
hot đng kinh t thc. Nhng thay đi ca lnh vc sn xut phn ánh nn kinh
t đang m rng do đó các doanh nghip s có nhiu c hi gia tng doanh thu,

thu nhp t đó nh hng đn t sut sinh li ca c phiu, t sut sinh li
TTCK.
̇ T l thay đi ch s giá tiêu dùng là t l lm phát, mà lm phát có
tng quan đn t l chit khu nên thay đi trong ch s giá tiêu dùng s tác
đng đn giá chng khoán. Mc khác, mt s nhà nghiên cu cho rng giá c
phiu trong điu kin bình thng phn ánh đy đ lm phát k vng do đó t l
thay đi ch s giá tiêu dùng có tng quan dng vi t sut sinh li TTCK
̇ T l thay đi lãi sut là s thay đi lãi sut trái phiu chính ph 10
nm theo s liu hàng tháng. S liu tháng là s liu giao dch ti ngày cui cùng
ca tháng. Lãi sut có tng quan dng vi chi phí đu vào ca doanh nghip,
tng quan âm vi dòng tin vào ca doanh nghip do đó s tác đng đn giá
chng khoán và t sut sinh li TTCK


các ngun chính thc, không t bên cung cp th ba, và thng xuyên đc kim tra s không
nht quán. TradingEconomics.com đã nhn đc hn 66 triu lt xem t hn 200 quc gia.

17


̇ T l tng trng cung tin M2 là bin s th hin s thay đi trong
tng phng tin thanh toán ca quc gia. M2 có tng quan dng đn lm
phát, nên M2 có tng quan đn t sut sinh li TTCK; đng thi M2 tng có
th làm gim lãi sut nên s có tng quan âm vi t sut sinh li TTCK
̇ T l thay đi t giá hi đoái là s thay đi giá 1 USD tính theo đng
ni t. trong đó t giá hi đoái đc ly ti ngày cui cùng ca tháng. Bin s
này tác đng lên kh nng cnh tranh ca doanh nghip nên s có tác đng lên
TTCK. Ngoài ra, t giá hi đoái cng tác đng lên dòng vn đu t nc ngoài
t đó gây áp lc lên cung, cu chng khoán nên s tác đng lên TTCK
3.2 Mu nghiên cu:

Trc nay đã có rt nhiu các nghiên cu v mi quan h gia các nhân t kinh
t v mô và t sut sinh li  các th trng mi ni, tuy nhiên phn ln ch tp
trung  các th trng ln, đã phát trin thi gian dài, d liu đc công b đy
đ. Có mt nhóm các th trng mi ni  giai đon đu ít đc nghiên cu đn
nh Vit Nam, Pakistant, Srilanka, – th trng tin mi ni.
Mt s quan đim v th trng mi ni và tin mi ni:
̇ Th trng mi ni: Kvint (1999) đa ra đnh ngha th trng mi ni
là th trng ca các quc gia có nn kinh t chuyn sang t do, tng bc hi
nhp nn kinh t toàn cu, mc sng ngày càng ci thin, n đnh xã hi và tng
cng hp tác vi các t chc đa phng, đng thi có th trng tài chính nói
chung, th trng chng khoán nói riêng kém phát trin hn các quc gia đã
phát trin nh M, Châu Âu. Có nhiu nghiên cu trc đây cho thy các th
trng mi ni có t sut sinh li và ri ro cao, ít có tng quan vi th trng
phát trin, là la chn thc hin đa dng hóa danh mc cho các nhà đu t.
̇ Th trng tin mi ni: Hin nay ni lên nhóm th trng “Frontier
market”- FM - th trng tin mi ni. The economist (2010) gi nhóm th