Luận văn thạc sĩ Nghiên cứu kiệt quệ tài chính các nhân tố tác động và mô hình dự báo cho các Công ty cổ phần tại TP Hồ Chí Minh

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH



LNG TRNG C


NGHIÊN CU KIT QU TÀI CHÍNH
CÁC NHÂN T TÁC NG VÀ MÔ HÌNH D BÁO
CHO CÁC CÔNG TY C PHN TI TP H CHÍ MINH




LUN VN THC S KINH T









TP. H CHÍ MINH, NM 2012

2


B GIÁO DC VÀ ÀO TO

TRNG I HC KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH



LNG TRNG C


NGHIÊN CU KIT QU TÀI CHÍNH
CÁC NHÂN T TÁC NG VÀ MÔ HÌNH D BÁO
CHO CÁC CÔNG TY C PHN TI TP H CHÍ MINH

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã s: 60340201

LUN VN THC S KINH T



Ngi hng dn khoa hc: PGS.TS. Nguyn Ngc nh





TP. H CHÍ MINH, NM 2012

LI CAM OAN

Tôi xin cam đoan công trình nghiên cu này là ca bn thân, các s liu và ni dung
trong nghiên cu này là trung thc. Kt qu ca nghiên cu cha tng đc công

b trong bt k công trình nào.

Tác gi


Lng Trng c

















LI CM N
Tôi xin chân thành cm n:
PGS.TS Nguyn Ngc nh, ngi đã trc tip hng dn tôi vi tinh thn trách
nhim, tn tình và chu đáo đ tôi hoàn thành lun vn đt cht lng và thi gian
quy đnh;
Cùng các Thy, Cô ging dy lp cao hc Tài chính khóa 18 đã truyn đt kin
thc cho tôi trong sut khóa hc.

Cám n các Thy, Cô khoa ào to sau đi hc đã giúp đ, h tr trong sut thi
gian hc ti trng;
Và tt c các bn lp cao hc Tài chính đêm 1 khóa 18 .

















MC LC CHI TIT

DANH MC T VIT TT
DANH MC CÁC BNG S DNG
Tóm tt 1
Phn gii thiu 2
Chng 1 : Tng quan lý thuyt 5
1.1 Tng quan các nghiên cu trc đây 5
1.1.1 Nghiên cu “Predicting Financial Distress of companies: Revisiting the Z-
score and Zeta models”, Edward I. Altman (2000) 7

1.1.2. Nghiên cu “ How costly is Financial Distress ? Evidence from highly
leveraged transaction (HLTs) that became distress”, ca Gregor Andrade và
Steven N.Kaplan (1997) 9
1.1.3. Nghiên cu “Comparing Financial Distress and Bankrupcy” ca Platt, H.D và
Platt, M.B (2006) 10
1.1.4. Nghiên cu “Identifying Financial Distress Condition in Indonesia” ca
Brahmana, Rayenda K Brahmana, 2007. 10
1.1.5. Nghiên cu “Financial Distress in the great Gepression” (2011), ca John
R.Graham, Solani Hazarika và Narasimhan 13
1.2 Mô hình nghiên cu 16
1.2.1 Các yu t tác đng đn kit qu tài chính 16
1.2.1.1. T l n (t l đòn by) 16
1.2.1.2. Kh nng sinh li 18
1.2.1.3. Tui và quy mô công ty 19
1.2.1.4. Xp hng tín dng 20
1.2.1.5 Kh nng thanh khon và đu t ròng 21
1.2.2. Gii thiu mô hình 22
Chng 2 : Phng pháp nghiên cu 23
2.1. D liu 23
2.2. Bin ph thuc 24
2.3. Bin gii thích 24
2.4 Bin kim soát 26
2.5 Mô hình nghiên cu 27
Chng 3: Ni dung và kt qu nghiên cu 28
3.1. Các yu t d báo kit qu tài chính 28
3.1.1 Thng kê mô t bin, kim tra t tng quan 28
3.1.2. Kim tra đ tng quan và mc ý ngha các bin 30
3.2. Kt qu mô hình 33
3.3. Mô hình d báo kit qu tài chính cho các doanh nghip Vit Nam 38

Kt lun và khuyn ngh 45
Kt lun 45
Mt s khuyn ngh 46
- Khuyn ngh v áp dng mô hình 46
- Khuyn ngh v gii pháp cho doanh nghip kit qu 48
Mt s hn ch 49

CÁC PH LC 50
Ph lc 1 : Hi quy Binary Logistic 50
Ph lc 2 : H thng ký hiu xp hng 54
Ph lc 3 : D liu mô hình 55

DANH MC TÀI LIU THAM KHO 65
DANH MC T VIT TT


HOSE : S giao dch chng khoán Thành ph H Chí Minh
NPV : Net Present Value - giá tr quy đi v hin ti ca mt
khon tin phát sinh trong tng lai
EBIT : Earning before interest and Tax – Thu nhp trc
thu và lãi vay.
DIS : Kit qu tài chính
M/B : Giá tr th trng trên giá tr s sách
RET : Li nhun sau thu
VOL : s bin đng giá
OPRO : Li nhun hot đng
SIZ : quy mô doanh nghip
LEV : t s đòn by
RAT : mc xp hng tín nhim (tín dng) doanh nghip
INV : u t

CUA : tính thanh khon
AGE : tui ca doanh nghip
DG : Loi hàng hóa
IAS : International Accounting Standards - Chun mc k
toán quc t
CICB : Credit Information Center Bank – Trung tâm thông
tin tín dng ca Ngân hàng Nhà nc Vit Nam.
NYSE : New York Stock Exchange - Th Trng C Phiu
New York.


DANH MC CÁC BNG S DNG

Bng 1.1: Kt qu hi quy logistic ca kit qu tài chính ca doanh nghip trong
giai đon 1928 – 1938 14
Bng 1.2 : Kt qu hi quy logistic ca kit qu tài chính ca doanh nghip trong
giai đon 2008 – 2009 15
Bng 3.1: Mô t d liu thng kê 28
Bng 3.2 : Ma trn h s tng quan 31
Bng 3.3 : Kt qu mô hình theo công c hi quy Binary Logistic 35
Bng 3.4 : Kt qu mô hình theo công c Binary Logistic b Log 37
Bng 3.5 : Kt qu hi quy kit qu tài chính vi tt c các bin đc lp 39
Bng 3.6 : Kt qu hi quy kit qu tài chính vi các bin LEV, OPRO và
Log(RAT) 41
Bng 3.7 : Kt qu hi quy kit qu tài chính sau khi loi các bin không cn thit 42
Bng 3.8 : Mô phng xác sut kit qu theo tác đng biên ca tng yu t 43

1

TÓM TT

Tác gi đ tài s dng d liu ca 252 công ty niên yt trên sàn giao dch
chng khoán TP H Chí Minh (HOSE) đ nghiên cu hiu qu hot đng ca các
công ty trong giai đon 2010 - 2012 . Mc đích ca tác gi đ tài là xác đnh các yu
t tác đng đn vic mt kh nng chi tr, kit qu tài chính cng nh mc đ tác
đng ca chúng lên các công ty trong giai đon 2010 -2012.
Kt qu tác gi cho thy rng các doanh nghip có mc đòn by cao và xp
hng tín dng thp có kh nng xy ra kit qu tài chính cao hn, và ngc li. Các
thông tin mà các t chc xp hng tín dng công b có s hu ích nht đnh trong
vic d báo kit qu tài chính. T nhng kt qu v mc đ tác đng ca các yu t
lên kh nng kit qu tài chính ca doanh nghip, tác gi xây dng mô hình d báo
kit qu tài chính. Các yu t có ý ngha trong mô hình ca tác gi gm : T l đòn
by và Xp hng tín dng ca doanh nghip.

2

PHN GII THIU
Vn đ nghiên cu
Trong khong thi gian 2007 – 2009, khng hong kinh t th gii xy ra
trm trng bt đu t n di chun  Hoa K và nhanh chóng lan rng nh hng
tiêu cc đn h thng tài chính quc t. Trong sut nm 2008 – 2010, kinh t th
gii không ch chng kin đ v hàng lot ca h thng ngân hàng, mt thanh
khon tín dng, st gim giá chng khoán và mt giá tin t quy mô ln  nhiu
nc trên th gii mà còn ghi nhn nhng phn ng tiêu cc dây chuyn do khng

hong kinh t kích hot. c bit, giá lng thc, xng du, kim loi quý tng cao
do hot đng đu t và lin sau đó là h qu nhiu nn kinh t th gii ri vào tình
trng khó khn, trong đó có Vit Nam.
Trong sut thi gian đó, Vit Nam phi đi mt vi rt nhiu thách thc.
Giá du m nhp khu tng cao, lên đn mc 147 USD / thùng vào ngày
11/07/2008, sau đó gim nh và li tip tc tng tr li lên mc 115.52 USD/ thùng
vào tháng 09/2009. Giá vàng bin đng bt thng cng gây nhiu khó khn cho
nn kinh t. Th trng chng khoán Vit Nam bin đng khó lng, ch s chng
khoán t mc đnh 1.171 đim vào ngày 12/03/2007 ri xung 395 đim ngày
04/06/2008, sau đó tip tc gim xung di ngng 300 đim trong 3 tháng đu
nm 2009. Lm phát trong nc cng tng cao, ch s CPI tháng 08/2008 tng so
vi k gc 2005 là 148.21%, và so vi cùng k nm 2007 là 22.14%. Trong nc
cng có xu hng nhp siêu, hiu qu đu t và chi tiêu công thp. Tt c các yu t
đó đã làm nh hng đn hot đng sn xut kinh doanh ca doanh nghip.
n 6 tháng cui nm 2009, nn kinh t đã dn hi phc, tuy nhiên doanh
nghip cng gp nhiu khó khn đ n đnh sau khng hong. Th nht là vn sn
xut kinh doanh. Th hai là t giá và lãi sut khin chi phí ca các doanh nghip
tng, sc cnh tranh gim, hàng tn kho tng gây khó khn ln cho doanh nghip,
nh hng đn luân chuyn vn và kh nng thanh khon ca doanh nghip. Th
ba, doanh nghip phi đi mt vi các yu t thiu vng chc ca n đnh kinh t
nh bi chi ngân sách, cán cân thanh toán, cán cân vãng lai, xut khu, vn đu t
và d tr ngoi t gim sút. Nhng khó khn này s nh hng đn hot đng xut
3

nhp khu ca doanh nghip. Cui cùng là nhng quy đnh, c s h tng nh th
tc hành chính, thiu đin nc, tc nghn giao thông, s yu kém ca các công
trình tin ích chung … là nhng yu t làm tng giá thành, gim li nhun và sc
cnh tranh ca doanh nghip. ây là bi cnh chung ca nn kinh t mà tt c các
doanh nghip đu có th phi đi mt. Vì vy, tác gi coi đây là yu t khách quan,
là môi trng đ tác gi nghiên cu các yu t đc đim ca doanh nghip tác đng

đn vic mt kh nng chi tr ca doanh nghip.
Nhng khó khn đó đã làm cho s lng doanh nghip phá sn, gii th
ngày càng gia tng. Theo d báo ca B K Hoch và u T thì nm nay (2012)
có khong 50.000 doanh nghip ri th trng, cng vi 49.000 ca nm ngoái
(2011) là xp x 100.000. Con s này tng đng vi mt na con s doanh
nghip “cht” trong vòng 20 nm qua, k t khi có lut doanh nghip. Theo VCCI
và cn c vào s liu ca các c quan chc nng thì đn nay có ít nht 30% đã ri
th trng, còn 70% còn li cng ht sc khó khn, nhng gì có th giúp h còn có
th tn ti đc là nh “lng khô” tích ly đc t nhiu nm qua. Lng khô
cng ngày càng cn kit nu nh không có bin pháp khc phc và tháo g thì s
doanh nghip còn tn ti cng s không tr đc lâu.
Mc tiêu nghiên cu
Bài nghiên cu ca tác gi nhm đo lng các yu t t tác đng đn kh
nng kit qu tài chính ca công ty. C th:
i) Các nhân t tác đng đn kh nng kit qu tài chính ca doanh
nghip.
ii) Mc đ tác đng ca các yu t đó nh th nào.
iii)  xut mô hình d báo kit qu tài chính cho các doanh nghip Vit
Nam.

4

Phng pháp và phm vi nghiên cu
 tài s dng phng pháp hi quy logic trên s liu thu thp th cp t
các công ty trên sàn giao dch chng khoán TP H Chí Minh (HOSE) đ gii quyt
mc tiêu (i); phng pháp mô phng xác sut s gii quyt cho mc tiêu (ii); và t
đó đ xut mô hình cho các doanh nghip ca Vit Nam.
Ý ngha thc tin ca đ tài
 tài nghiên cu này đem li mt s ý ngha thc tin cho các doanh nghip ca
Vit Nam, c th:

Mt là, kt qu ca nghiên cu này giúp cho các doanh nghip nm bt đc
nhng yu t quan trng tác đng đn s kit qu ca doanh nghip t đó có nhng
bin pháp khc phc.
Hai là, kt qu ca nghiên cu này giúp các doanh nghip nhn bit đc các du
hiu ca tình trng kit qu nhanh hn đ có nhng quyt đnh đúng đn và kp
thi, gim thiu chi phí kit qu.

Kt cu ca đ tài
Kt cu ca báo cáo nghiên cu này đc chia thành 3 chng sau phn m
đu và cui cùng là kt lun. Trong đó:
Chng 1 : Tng quan lý thuyt
Chng 2 : Phng pháp nghiên cu
Chng 3 : Kt qu nghiên cu


5

Chng 1 : TNG QUAN LÝ THUYT
1.1 Tng quan các nghiên cu trc đây
Kit qu tài chính ca doanh nghip xy ra khi doanh nghip gp khó khn
hoc không th tr đc các khon n. Nu kit qu  mc đ nghiêm trng và
không có cách gii quyt tt có th dn đn phá sn. Mt doanh nghip đang lâm
vào tình trng kit qu tài chính có th có các du hiu nhn bit nh : tin mt
gim thng xuyên, liên tc; không có sn phm mang tính cnh tranh; không thu
đc n hoc n quá nhiu; không lp qu d phòng tài chính; bán các tài sn hàng
đu; ct gim các khon thù lao; các cán b qun lý cao cp ra đi …. Tuy nhiên đây
là nhng du hiu có th nhn bit khi công ty đã ri vào giai đon kit qu trm
trng và hu ht trng hp s dn đn phá sn. Trong khi đó, nu có th bit đc
nhng nguyên nhân, yu t gây ra kit qu sm hn thì có th giúp các nhà qun lý,
ban giám đc có cái nhìn thu đáo hn v hin trng công ty, t đó đa ra nhng

gii pháp khc phc, sa đi trc khi kit qu tr nên trm trng hn. Do đó, vic
d báo kit qu tài chính ca công ty đóng vai trò quan trng đc nhiu ngi
quan tâm và nghiên cu.
Nhiu nghiên cu đã đc thc hin v ch đ này c v k thut thu thp
d liu, k thut phân tích và c gng đa ra các mô hình d báo kit qu tài chính
cng nh đánh giá mc đ nh hng ca các yu t đn s kit qu tài chính, ví
d: Nghiên cu ca Edward I. Altman nm 2000; Gregor Andrade và Steven N.
Kaplan nm 1997; Platt nm 2006; Rayenda K Brahmana nm 2007; John R.
Graham, Solani Hazarika và Narasimhan nm 2011; …. Thc t không th ph
nhn kit qu tài chính ca doanh nghip đc xác đnh bi các yu t khác nhau.
Quá trình xác đnh và đnh lng các yu t này thm chí không phi lúc nào cng
có th. Và mt ln na khng đnh kit qu tài chính cng không phi là mt ch đ
d dàng đ đnh lng. Do đó, mô hình kit qu tài chính s luôn luôn ph thuc
vào mt s gi đnh có th đnh lng đc.
Nghiên cu này s s dng bin ph thuc là bin đnh tính, ý đnh đc
gi đnh rng tình hình tài chính ca mt công ty có th đc th hin vi các bin
6

s, chng hn nh k thut nh phân : đi lng “1” đi din cho các công ty có xy
ra kit qu tài chính và “0” đi din cho các công ty không xy ra kit qu. iu này
cng có ý ngha là nghiên cu này gi đnh rng bin ph thuc vi mt lý do c th
có th gii thích bi mt yu t khác k c v s lng hoc cht lng.
Hu ht các nghiên cu chính ca mô hình d đoán kit qu tài chính đc
hình thành da trên phân tích kinh t ca các t s tài chính. Báo cáo tài chính đc
công b cha đng mt s đy đ thông tin v thành tu và trin vng công ty, và
cung cp các thông s, d liu đ nhn bit, đo lng và kim soát đ ln ca các
nhân t nh hng đn tình trng kit qu tài chính ca công ty. Vì vy, phân tích
ch s không ch đc chn khi gii thích các tính toán tài chính cn thit mà còn
đóng vai trò quan trng trong s phát trin ca các mô hình d báo kit qu tài
chính. Trong bài này, tác gi cng phân tích các ch s tài chính ca công ty đ xác

đnh mc đ tác đng ca các yu t đn kh nng kit qu ca doanh nghip. Da
trên các bài nghiên cu trc đây, tác gi tp trung tin hành phân tích tác đng ca
các nhân t bao gm : t sut đòn by, kh nng thanh toán, quy mô, li nhun, đu
t, tính bin đng ca giá c phiu và đ tui ca doanh nghip. Tác gi s dng
mô hình Logit đ kim tra tác đng ca các nhân t này vào nm 2010 lên kh nng
xy ra kit qu tài chính bt c lúc nào trong nm 2011 và 2012. Trong đó bin ph
thuc là bin kit qu tài chính (DIS – Distress), DIS là mt bin nh phân, s nhn
giá tr “1” nu công ty b kit qu tài chính trong giai đon 2011 – 2012 và nhn giá
tr “0” nu công ty không b kit qu tài chính. Tác gi thu thp mu là 252 công ty
đc niêm yt trên sàn giao dch chng khoán TP. H Chí Minh vi các thông tin
và đc đim công ty trong nm 2010 và thông tin v kit qu trong nm 2011 –
2012.
T nhng lý lun cng nh d liu thc t, tác gi thy rng các doanh
nghip có mc đòn by cao và xp hng tín dng thp có kh nng xy ra kit qu
cao hn và ngc li. Các thông tin mà các t chc xp hng tín dng công b có s
hu ích nht đnh trong vic d báo kit qu tài chính. Kt qu tng th ca mô hình
ch ra rng mô hình ca tác gi có kh nng d báo rt cao, vi đ chính xác ca
tng th lên đn 69.40%.
7

1.1.1 Nghiên cu “Predicting Financial Distress of companies: Revisiting the
Z-score and Zeta models”, Edward I. Altman (2000)
ã có nhiu bài nghiên cu và các mô hình d báo kit qu tài chính cng
nh đánh giá các yu t nh hng đn s kit qu tài chính ca công ty. Hai mô
hình Z-score (1968) và ZETA (1977) là hai mô hình ph bin nht. Bài nghiên cu
“Predicting Financial Distress of companies: Revisiting the Z-score and Zeta
models”, Edward I. Altman (2000) đã tho lun v hai mô hình này. Bài nghiên cu
đã xác đnh nhng đc đim ca doanh nghip kit qu đc kim tra đ xác đnh
các yu t d báo doanh nghip kit qu. T đó làm ni bt vai trò ca vic phân
tích các ch s tài chính trong d báo kit qu tài chính. Trong mô hình Z-score

(Altman 1968), tác gi đã dùng phng pháp thng kê đa yu t phân bit MDA đ
tính xem mi bin s s có quyn s bao nhiêu, tc là mi nhân t s nh hng đn
kit qu nh th nào. Sau khi đa hn 22 yu t ban đu, 5 yu t đã đc chn nh
là nhng yu t có tim nng đ d báo kit qu tài chính, bao gm :
X
1
=
â
à

X
2
=

à

X
3
=

à

X
4
=
á
áá

X
5

=

à

T mt ch s Z ban đu, Altman phát trin thêm Z’ và Z” đ có th áp
dng theo tng loi hình ca doanh nghip:
 i vi doanh nghip đã c phn hoá, ngành sn
su

t:

Z = 1.2X
1
+ 1.4X
2
+ 3.3X
3
+ 0.64X
4
+ 0.999X
5

- Nu Z >2.99 : Doanh nghip nm trong vùng an toàn, cha có nguy
c phá sn
8

- Nu 1.8< Z <2.99 : Doanh nghip nm trong vùng cnh báo, có th có
nguy c phá sn
- Nu Z <1.8 : Doanh nghip nm trong vùng nguy him, nguy c phá
sn cao.

 i vi doanh nghip cha c phn hoá, ngành sn
su

t:

Z’ = 0.717X
1
+ 0.847X
2
+ 3.107X
3
+ 0.42X
4
+ 0.998X
5

- Nu Z’ > 2.9 : Doanh nghip nm trong vùng an toàn, cha có nguy
c phá sn
- Nu 1.23 < Z’ < 2.9: Doanh nghip nm trong vùng cnh báo, có th có
nguy c phá sn
- Nu Z’ <1.23 : Doanh nghip nm trong vùng nguy him, nguy c
phá sn cao.

 i vi các doanh nghip
khác:

Ch s Z” di đây có th đc dùng cho hu ht các ngành, các loi hình
doanh nghip. Vì s khác nhau khá ln ca X
5
gia các ngành, nên X

5
đc đa
ra.
Z” = 6.56X
1
+ 3.26X
2
+ 6.72X
3
+ 1.05X
4

- Nu Z” >2.6 : Doanh nghip nm trong vùng an toàn, cha có
nguy c phá sn
- Nu 1.2 < Z” < 2.6 : Doanh nghip nm trong vùng cnh báo, có th có
nguy c phá sn
- Nu Z <1.1 : Doanh nghip nm trong vùng nguy him, nguy c
phá sn cao.
Ngoài tác dng cnh báo du hiu phá sn, Altman [31] đã nghiên cu
trên 700 công ty đ cho ra ch s Z” điu chnh:
Z”điu chnh = 3.25 + Z” = 3.25 + 6.56X
1
+ 3.26X
2
+ 6.72X
3
+ 1.05X
4

Z” điu chnh có tng đng khá cao vi các hng mc tín nhim trái

phiu ca S&P . Hàm ý rng các mô hình toán hc có th sánh ngang vi phng
9

pháp chuyên gia.
Altman còn phát trin mô hình ri ro tín dng Zeta (1977) vi mt s ci
tin so vi mô hình Z-score ban đu, mô hình này không ch d báo cho các doanh
nghip ln mà còn cho các doanh nghip va và nh. Zeta đc nghiên cu đ xây
dng mt cách tip cn rõ ràng v nhng s phát trin gn đây nh hng đn tht
bi trong kinh doanh, và có hiu qu phân loi các công ty b phá sn trc đn 5
nm trên mu bao gm các tp đoàn, nhà sn xut và bán l. Tng t Z-score, sau
khi thc hin các thng kê đ loi b các bin t tp hp các bin ban đu, tác gi
đã chn đc 7 nhân t có nh hng đn d báo kit qu tài chính, đó là : li
nhun / tài sn ; s n đnh ca li nhun ; mc n ; kh nng sinh li tích ly ; tính
thanh khon ; vn hóa và quy mô.
1.1.2 Nghiên cu “ How costly is Financial Distress ? Evidence from highly
leveraged transaction (HLTs) that became distress”, ca Gregor
Andrade và Steven N.Kaplan (1997)
Trong bài nghiên cu “ How costly is Financial Distress ? Evidence from
highly leveraged transaction (HLTs) that became distress”, Gregor Andrade và
Steven N.Kaplan (1997) đã nghiên cu v các yu t tác đng đn kit qu tài chính
cho 31 giao dch HLTs trong mu nghiên cu ca Kplan và Stein (1993a và 1993b),
các công ty sau này ri vào kit qu. Tác gi đnh lng và c tính (trc tip và
gián tip) chi phí kit qu tài chính và các yu t xác đnh. Kt qu cho thy, chi phí
kit qu tài chính trung bình c tính khong 10% giá tr công ty, và chi phí cao
nht cng không vt 23% giá tr công ty. Li nhun hot đng biên ca công ty s
gim khi công ty b kit qu, nhng sau khi kit qu đc gii quyt, li nhun hot
đng tng tr li. Phù hp vi nhng chi phí kit qu tài chính, tác gi tìm thy
nhng bng chng ca vic ct gim đt ngt chi tiêu vn, bán tài sn không mong
mun, và chi phí phát sinh do chm tr chuyn đi trong c cu qun lý.

10

1.1.3 Nghiên cu “Comparing Financial Distress and Bankrupcy” ca Platt,
H.D và Platt, M.B (2006)
Bài nghiên cu “Comparing Financial Distress and Bankrupcy” ca Platt,
H.D và Platt, M.B (2006) đã nghiên cu các nhân t cho mô hình d báo kit qu
tài chính bng cách s dng s liu tài chính nm 1999 và 2000 ca 1.127 doanh
nghip phi tài chính trong bng d liu ca Compustat, trong s đó có doanh nghip
kit qu tài chính và doanh nghip phá sn. Platt s dng mô hình nh phân Binary
Logistic vi bin ph thuc là “1” nu công ty b kit qu tài chính và “0” nu công
ty không b kit qu tài chính đ xây dng mô hình kit qu tài chính cho mu kho
sát. Da trên mc ý ngha thng kê ca các nhân t đa vào mô hình, Platt đa ra
các nhân t có tác đng đn kit qu tài chính ca doanh nghip, bao gm : dòng
tin trên doanh thu ; li nhun trc thu, lãi vay và khu hao (EBITDA) trên tng
tài sn ; n dài hn đn hn tr trên tng tài sn ; t s kh nng tr lãi (EBIT / chi
phí lãi vay) ; t s thanh toán nhanh.
1.1.4 Nghiên cu “Identifying Financial Distress Condition in Indonesia” ca
Brahmana, Rayenda K Brahmana, 2007.
Nhm mc đích to ra các mô hình d báo kit qu tài chính bng cách s
dng các ch s tài chính cho các công ty  Indonesia, bài nghiên cu “ Indentifying
Financial Distress Condition in Indonesia” ca Brahmin (2007) đã c gng đ th
nghim mt mô hình kit qu tài chính ca mt s công ty  Indonesia, đc bit là
các công ty công nghip niêm yt trên s giao dch chng khoán Jakarta. Các nhân
t chính ca mô hình này là t s tài chính và uy tín kim toán viên. Bin đc lp
đc s dng trong bài nghiên cu này là :
a) t s tài chính không đc điu chnh (X1) bao gm : SETA, RETA,
TDTA, NITA, FATA, IS và LNASET ;
b) t s các ngành công nghip liên quan (X2), bao gm : RI_SETA,
RI_NITA, RI_RETA, RI_TDTA, RI_FATA, RI_IS ;
c) Danh ting ca kim toán viên (X3)

11

Kit qu tài chính là bin ph thuc (Y). Các công ty b kit qu tài chính là
các công ty hy b niêm yt ti s giao dch chng khoán Jarkata, trong khi đó sàn
giao dch hy b niêm yt các công ty vi tiêu chí nh sau : thu nhp hot đng âm,
thu nhp ròng là âm, giá tr s sách vn ch s hu âm, và công ty b sát nhp, mua
li. Có bn dng mô hình nghiên cu, c th là :
Mô hình I : Mô hình hi quy logit da trên các ch s tài chính không đc
điu chnh
Mô hình II : Mô hình hi quy logit da trên t l tng đi ca ngành công
nghip
Mô hình III : Mô hình hi quy logit da trên các ch s tài chính không
đc điu chnh và uy tín ca kim toán viên
Mô hình IV : Mô hình hi quy logit da trên các t l tng đi ca ngành
công nghip và uy tín ca kim toán viên
Kt qu nghiên cu đc nh sau :
a) T l phn trm ca đ chính xác d báo tng th ca mô hình da trên
các ch s tài chính không đc điu chnh (mô hình I) là 88.9% và t l
phn trm ca đ chính xác d báo tng th ca mô hình da trên các t
l tng đi ca ngành công nghip (mô hình II) là 83.3%. Vì vy, nhìn
mô hình da trên các t s tài chính không đc điu chnh tt hn
trong vic d đoán xác sut ca các điu kin đc lit kê và hy b
niêm yt mt công ty.
b) T l phn trm ca ca đ chính xác d báo tng th ca các mô hình
da trên các ch s tài chính không đc điu chnh và uy tín ca kim
toán viên (mô hình III) là 88.9% và t l phn trm tng th tiên đoán
chính xác ca các mô hình da trên t l tng đi ca ngành công
nghip và uy tín ca kim toán viên (mô hình IV) là 84.4%. Vì vy, nhìn
mô hình da trên các ch s tài chính không đc điu chnh tt hn
trong vic d đoán xác sut đc lit kê và hy b niêm yt mt công

ty.
12

c) i vi mc ý ngha 5%, các bin quan trng thu đc t mi mô hình
nh sau:
i) Không có t l tài chính đáng k trong mô hình I
ii) Mt bin đáng k trong mô hình II là RI-TDTA
iii) Bin LN_ASSET đáng k trong mô hình III
iv) Bin RI_TDTA đáng k trong mô hình IV.
1.1.5 Nghiên cu “Financial Distress in the great Gepression” (2011), ca
John R.Graham, Solani Hazarika và Narasimhan
Nghiên cu “Financial Distress in the great Gepression” (2011), John
R.Graham, Solani Hazarika và Narasimhan xác đnh các yu t tác đng đn vic
mt kh nng thanh toán và dn đn kit qu tài chính trong giai đon khng hong
t nm 1928 đn 1938. Tác gi tin hành kim tra tác đng ca vic s dng nhiu
n cng nh các yu t, đc đim ca công ty trong giai đon 1930 – 1938 nh th
nào? Bài nghiên cu đã kim tra toàn din các yu t có th tác đng đn kit qu
tài chính ca doanh nghip trong thi k khng hong. Tác gi không xác đnh hành
vi ca doanh nghip là nguyên nhân hay đóng góp vào khng hong. Thay vào đó,
tác gi gi đnh rng cuc khng hong xy ra ngoài ý mun, và s dng môi
trng này đ nghiên cu kit qu tài chính ca doanh nghip.
Bc đu tiên, John R.Graham và đng s đnh lng tng s n tng thêm
mà công ty s dng khi có u đãi thu. Tip theo, ông tìm bng chng cho vic tng
cng s dng n do u đãi thu làm tng kh nng b kit qu tài chính. ng
thi, nhóm tác gi cng kim tra các đc đim ca công ty có nh hng đn kh
nng thanh toán và kit qu tài chính ca công ty hay không. Tác gi s dng d
liu ca các công ty công nghip trên sàn NYSE t nm 1928 đn nm 1938. Sau
đó, nhóm tác gi cng tin hành mt cuc kim tra tng t cho d liu trong
khong thi gian t 2008 đn 2009.
John R.Graham và đng s thc hin hi quy Binary Logistic bng cách s

dng DIS (DISTRESS) nh là bin ph thuc. DIS là mt bin nh phân, DIS nhn
giá tr “1” trong nhng công ty b kit qu tài chính ti bt k lúc nào trong cuc
13

i suy thoái (1930 – 1938), và nhn giá tr “0” trong trng hp ngc li. Các
yu t này tp trung ch yu  môi trng vi mô và các t s tài chính ca công ty,
bao gm :
- M/B : Giá tr th trng trên giá tr s sách
- RET : thu nhp
- VOL : s bin đng giá chng khoán
- OPRO : li nhun hot đng
- Log(SIZ) : quy mô công ty
- LEV : t s đòn by
- Log(RAT) : mc xp hng tín nhim
- INV : đu t (INV)
- CUA : tài sn lu đng
- Log(AGE) tui công ty
- DG : loi hàng hóa
Mô hình hi quy nh sau :


1  Pi
= 1 + 2


+ 3 + 4 + 5 + 6log
(

)
+ 7 + 8 log

(

)
+ 9i + 10
+ 11 log
(

)
+ 12DG
Trong đó :
- Pi : là xác sut công ty b kit qu tài chính
- 1 – Pi : xác sut công ty không b kit qu tài chính.
Kt qu hi quy ca kit qu tài chính trong giai đon 1928 – 1938 theo các
bin gii thích nm 2008 nh sau :


14

Bng 1.1 Kt qu hi quy logistic ca kit qu tài chính ca doanh
nghip trong giai đon 1928 – 1938.
Distress

(1)

(2)

(3)

(4)

(5)

M/B -0.105 -0.222 -0.266 -0.286 -0.268

(0.4
7
)

(0.2
3
)

(0.1
1
)

(0.0
9
)

(0.1
1
)

Return 0.136 -0.020 0.003 0.014 -0.007

(0.6
7
)

(0.9
5
)

(0.9
9
)

(0.9
6
)

(0.9
8
)

Volatility -0.040 -0.019 -0.023 -0.022 -0.024

(0.1
9
)

(0.4
7
)

(0.4
2
)

(0.4
5
)

(0.4
1
)

Operating Profit -4.156 -1.420 0.063 -0.082 0.148

(0.1
6
)

(0.6
4
)

(0.9
8
)

(0.9
8
)

(0.9
6
)

Log(Size)

-0.321

-0.100

-0.070

-0.077

-0.062


(0.0
0
)

(0.4
4
)

(0.6
1
)

(0.5
7
)

(0.6

5
)

Leverage 4.733

4.683 4.603 4.816

(0.0
0
)


(0.0
0
)

(0.0
0
)

(0.0
0
)

Log(Rating)

-3.305 -3.278 -3.163 -3.308


(0.0

0
)

(0.0
0
)

(0.0
0
)

(0.0
0
)

Investment 1.823 1.657 1.883 1.750 2.001

(0.2
3
)

(0.2
8
)

(0.2
5
)

(0.2

9
)

(0.2
2
)

Current Assets -0.360 -0.320 -0.221 -0.121 -0.194

(0.6
1
)

(0.6
6
)

(0.7
7
)

(0.8
7
)

(0.8
0
)

Log(Age)

-0.186





(0.3
4
)


Durable Goods

0.198

(0.4
9
)

-Log Likelihood -174.61 -176.25 -166.34 -165.90 -166.10
Number of
O
bs
e
rvatio
n
s

408

408

408

408

408


Trong hình trên cho thy h s c tính ca nhiu bin có du hiu nh
mong đi, mc dù không phi tt c đu có ý ngha. John R.Graham và đng s cho
thy rng t l đòn by và mc xp hng tín nhim trc khng hong là mt yu t
d báo tích cc và đáng k cho công ty tri qua kit qu  thp niên 30. Công ty có
s dng vn vay cao thì có xác sut kit qu tài chính cao hn. C th, s gia tng
đòn by mt mc t 11.1% lên 23.38% làm tng xác xut kit qu lên 58.05% (t
14.54% lên 22.98%). S gia tng ln trong xác sut kit qu cung cp bng chng
mnh m rng n có th s rt tn kém trong mt cú sc kinh t âm.
Tng t, mc xp hng tín nhim cng có kh nng tiên đoán kit qu tài
chính ca doanh nghip. Vi các doanh nghip trong mu, tng mc xp hng lên
15

mt bc t (BBB lên A) làm gim xác sut kit qu xung 36.45% (t 12.73%
xung 8.09%).
Nh vy, bài nghiên cu đã xác đnh các công ty có s dng vn vay cao và
các công ty đc xp hng tín nhim thp có kh nng kit qu tài chính cao trong
quá trình suy thoái. Khi thc hin kim tra d liu nm 2008 – 2009, nhóm tác gi
cng tìm thy kt qu tng t.
Bng 1.2 Kt qu hi quy logistic ca kit qu tài chính ca doanh
nghip trong giai đon 2008 – 2009.

Di
s
t
ress

(1)

(2)

(3)


M/B

-0.067

-0.114

-0.159

(0.6
2
)

(0.5
6
)

(0.3
8

)

Return

-2.725

-3.097

-3.110


(0.0
0
)

(0.0
0
)

(0.0
0
)

Volatility

-0.048

0.043

0.065

(0.6
2
)

(0.6
7
)

(0.5
3
)

Operating Profit

-6.192

-3.661

-4.290


(0.0
5
)

(0.4
3
)

(0.2
9
)

Log(Size)

-0.597

-0.347

-0.282


(0.0
0
)

(0.2
2
)

(0.2
9
)

Leverage

2.345

2.638


(0.0
0
)


(0.0
6
)

Log(Rating)


-6.486

-5.356


(0.0
0
)

(0.0
3
)

Investment

-
1.649

-
6.724

-
6.927


(0.5
7
)

(0.1
8
)

(0.1
9
)

Current Assets

0.205

0.377

1.290

(0.7
8
)

(0.7
0
)

(0.2
2
)


-Log Likelihood

-177.72

-85.11

-83.46
Num
b
er of
O
bs
e
rvatio
n

s

2075

1012

999


Nhóm tác gi s dng d liu nm 2006 đ xác đnh kh nng kit qu tài
chính ca doanh nghip trong nm 2008 – 2009, các kt qu đc trình bày trong
16

bng 1.2. Tng t nh bng 1.1, trong ct (1) ca bng 1.2, nhóm tác gi thy rng
đòn by trc khi suy thoái là mt d báo tích cc và rt có ý ngha ca kit qu
tháng 01/2008 và tháng 06/2011. Ngoài ra,  ct (2) bng 1.2, nhóm tác gi thy
rng đánh giá tín nhim trc khi suy thoái có mi quan h ph đnh vi xác sut
ca mt công ty tri qua kit qu sut nm 2008 đn tháng 06/2011. Trong ct (3),
nhóm tác gi bao gm c t l đòn by và xp hng tín nhim trong hi quy và thy
rng đòn by và xp hng tín nhim trc khi suy thoái tip tc d đoán đc kit
qu trong cuc suy thoái 2008 – 2009. V ý ngha kinh t, gia tng mt đ lch
chun đòn by (t mt t l n 24.23% lên 44.05%) làm tng xác sut ca kit qu
lên 31 đim c bn ( t 0.45% lên đn 0.76%, da trên h s trong ct (3)). Hn
na, mc xp hng tng mt bc (ví d nh gia tng t BB lên BBB) làm gim xác
sut ca kit qu là 38 đim c bn (t 0.67% xung 0.29%).
ng thi, tác gi cng chng minh đc rng trong giai đon khng
hong, vic s dng đòn by cao s làm cho s st gim giá tr công ty càng tr nên
nghiêm trng. Kt qu ca bài nghiên cu đã xác đnh đc mc đ tác đng ca
các yu t, đc đim công ty đn kit qu tài chính ca doanh nghip. Mô hình này
s đc tác gi s dng đ kim tra vi các công ty niêm yt trên sàn giao dch

chng khoán Thành Ph H Chí Minh trong phn sau.
1.2 Mô hình nghiên cu
1.2.1 Các yu t tác đng đn kit qu tài chính
Trong phn này, tác gi phát trin gi thuyt vi các yu t tim nng có
đóng góp vào kit qu tài chính. Vì bn cht d liu công ty mà tác gi thu thp
đc, tác gi tp trung vào môi trng vi mô đ gii thích kit qu tài chính. Tuy
nhiên, tác gi cng s dng các lý thuyt ca kinh t v mô. Các nhân t tác gi
phân tích s đc trình bày trong phn sau.
1.2.1.1 T l n (t l đòn by)
Mt cu trúc vn s dng nhiu n có th là mt cu trúc vn hng ti
mc tiêu ti đa hóa giá tr doanh nghip nhng cng n cha rt nhiu ri ro. Mt
khi s dng n không da trên nhng phân tích phù hp vi chu k sng, đc đim
17

công ty… cng vi đu t vào nhng d án kém hiu qu thì có kh nng doanh
nghip mt kh nng chi tr và dn đn phá sn.
Trên lý thuyt cng nh trong thc t, mc đích đu tiên ca vic s dng
n là đáp ng cho nhu cu hot đng kinh doanh ca doanh nghip. Bên cnh đó,
trong khía cnh qun tr tài chính doanh nghip thì đây còn là mt vn đ quan
trng bi t vic s dng n  mc hp lý s có th ti đa hóa giá tr doanh nghip
đng thi hng li t tm chn thu.
Theo lý thuyt v cu trúc vn ca Modigliani và Miller, mt doanh nghip
nên gia tng n cho đn khi giá tr t hin giá ca tm chn thu va đ đ bù tr
bng gia tng ca kit qu tài chính. ôi khi kit qu tài chính có th đa đn tình
trng phá sn, nhng đôi khi nó ch có ý ngha là công ty gp khó khn, rc ri v
tài chính tm thi.  các mc n trung bình, xác sut kit qu tài chính không đáng
k, và chi phí kit qu tài chính khá nh làm cho li th ca tm chn thu tr nên
vt tri. Nhng ti mt thi đim nào đó, kit qu tài chính s tng nhanh vi vic
doanh nghip s vay n thêm, chi phí kit qu tài chính cng ln lên nhanh chóng,
làm cho li ích thu đc t tm chn thu ca vay n cng gim đi và cui cùng

bin mt. Khi mt doanh nghip s dng n cng đng ngha vi nhng ri ro v
tài chính.
Bên cnh đó, trong bi cnh kinh t sau cuc khng hong tài chính nghiêm
trng nm 2008, nn kinh t đã dn hi phc nhng vic sn xut kinh doanh ca
doanh nghip còn gp nhiu khó khn, vic s dng n đ sn xut kinh doanh có
th không đem li hiu qu cao. Vi tình hình khó khn chung, mc lãi sut ngân
hàng cng gia tng  mc cao, 14% / nm, chi phí lãi vay ca doanh nghip có vay
n cng khá ln. T nhng lý do đó cho thy trong bi cnh kinh t suy thoái, vic
s dng n nhiu s gia tng ri ro tài chính ca doanh nghip và có th dn đn
kit qu tài chính.
Vic s dng n có th có nhng mi tng tác vi các c hi đu t.
Myers (1977) nhn mnh rng mt công ty có rc ri vi khon n tn đng ln