Luận văn thạc sĩ Tác động của đa dạng hóa đến giá trị doanh nghiệp - Nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam

- 1 -

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.H CHÍ MINH






HOÀNG TH PHNG ANH


TÁC NG CA A DNG HịA N GIÁ TR
DOANH NGHIP - NGHIÊN CU THC
NGHIM TI VIT NAM

LUNăVNăTHCăSăKINHă

TP.H Chí Minh - 2012



- 2 -

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.H CHÍ MINH


HOÀNG TH PHNG ANH

TÁC NG CA A DNG HịA N GIÁ TR
DOANH NGHIP - NGHIÊN CU THC
NGHIM TI VIT NAM

Chuyên ngành: Tài chính ậ Ngân hàng
Mã s: 60.34.02.01
LUNăVNăTHCăSăKINHăT

NGIăHNG DN KHOA HC:
PGS.TS. PHAN TH BÍCH NGUYT
TP.H Chí Minh - 2012
- 3 -


LI CAM OAN
Tôiăxinăcamăđoanălunăvnă“Tác đng ca đa dng hóa đn giá tr doanh nghip -
nghiên cu thc nghim ti Vit Nam” đc thc hinădi s hng dn ca PGS.
TS Phan Th Bích Nguyt là công trình nghiên cuănghiêmătúcăvàăđcăđuătăk
lng ca tôi. Các s liu và ni dung trong lunăvnălà hoàn toàn trung thc vàăđángă
tin cy.
Tác gi


Hoàng Th Phng Anh

- 4 -

DANH MC BNG BIU
Bng 1.1: Nhng nghiên cu thc nghim chính và kt qu mà các tác gi tìmăđc
trong bài nghiên cu
Bng 3.1: S phân b các mu quan sát caăcácăcôngătyătheoănmăca các côngătyăđnă
ngành vàăcôngătyăđaăngành
Bng 3.2: Danh sách phân ngành caăHOSEătheoăđnhănghaăca VSIC 2007
Bng 3.3: Thng kê mô t mt s bin chính v đcăđim tài chính ca doanh nghip
trong mu
Bng 4.1: Thng kê mô t các bin
Bng 4.2: Thng kê mô t mcăđ đaădng hóa
Bng 4.3: Thông kê mô t giaăcácănhómăcôngătyăđn ROA và TobinQ
Bng 4.4: Kt qu hi quy theo TobinQ
Bng 4.5: Kt qu hi quy theo ROA
Bng 4.6: Kt qu hi quy v mcăđ đaădngăhóaătácăđngăđn TobinQ
Bng 4.7: Kt qu hi quy v mcăđ đaădngăhóaătácăđngăđn ROA
Bng 4.8: Kt qu călngăProbităkhôngăcóăđ tr
Bng 4.9: Kt qu călngăProbităcóăđ tr








- 5 -

MC LC

TÓM TT 1
GII THIU 8
1. Nhng nghiên cuătrcăđây 12
1.1. Tácăđng caăđaădngăhóaăđn giá tr doanh nghip 12
1.1.1. Chi phí caăaădngăhóa:ăaădng hóa làm gim giá tr doanh nghip 12
1.1.2. Li ích caăđaădngăhóa:ăđaădngăhóaălàmăgiaătngăgiá tr doanh nghip 15
1.2. Bng chng thc nghim 18
1.2.1. Sălc v nhng bng chng thc nghimătrcăđây 18
1.2.2. Gii thích s giaătng/gim giá tr doanh nghip ca các nghiên cu 20
2. Vnăđ nghiên cu caăđ tài 29
3. Phngăphápănghiênăcu: Chn mu, các bin và mô hình kinh t 31
3.1. Chn mu 31
3.2. Các bin 33
3.2.1. Bin th hin cho giá tr doanh nghip 33
3.2.2. Bin th hin cho mcăđ đaădng hóa 35
3.2.3. Các bin kim soát 35
3.3. Mô hình kinh t vàăphngăphápăcălng 36
4.

Tho lun kt qu nghiên cu
36
4.1. Kt qu t thng kê mô t
36
4.1.1. Kt qu thng kê mô t giaăcôngătyăđnăngànhăvàăcôngătyăđaăngành
36
4.1.2. Kt qu thng kê mô t theo mcăđ đaădng hóa 38
4.2.

kt qu phân tích thc nghim
39
4.2.1.

Phân tích mi quan h giaăđaădng hóa và giá tr doanh nghip
39
4.2.2. Phân tích mi quan h gia mcăđ đaădng hóa và giá tr doanh nghip 42
4.2.3. Phânătíchăcácăđc tính caăcôngătyătácăđngăđn vicăđaădng hóa. 45
4.2.4.Tóm tt kt qu nghiên cu 49
4.2.5. Mt s các gi ý chính sách cho vicăđaădng hóa 50
5. Nhng hn ch caăđ tàiăvàăhng nghiên cuăxaăhnătrongătngălai 52
- 6 -

5.1. Nhng hn ch caăđ tài 52
5.2.ăHng nghiên cuătrongătngălai 53
TÀI LIU THAM KHO 55



- 7 -

TÓM TT
Bài nghiên cu này s cung cp mt bng chng v mcăđ và giá tr ca công
tyăđaădng hóa thông qua vic s dng mt mu gm 872 quan sát các công ty niêm
yt trên s giao dch chng khoán TP.HCM (HOSE). Bài nghiên cu cho thy có mt
miătngăquanădngăgia đaădng hóa vi giá tr doanh nghipănhngăkhôngă tìmă
thy bng chng cho thy mi quan h giaăđaădng hóa và hiu qu hotăđng ca
doanh nghip. Tuy nhiên khi nghiên cu v mcăđ đaădng hóa thì tôi li thy rng
mcă đ đaă dng hóa càng nhiu (t 4 ngành tr nên) s có miă tngă quană dngă

không ch vi giá tr doanh nghip mà còn vi hiu qu hotăđng.ăCóăđc điu này là
nh các công ty đaădng hóa đưătn dngăđc các li th trong vicăgiaătngăkh nngă
tài tr t bên ngoài, nh đóăcôngătyăs la chnăđc các d án ttăhnădn ti s hiu
qu trên. Bên cnhăđóătôiăcngănghiênăcuăxemăcácăđcătínhăcôngătyăcóătácăđngăđn
vic quytăđnhăđaădng hóa ca công ty hay không, thì thy rng quytăđnhăđa dng
hóa ca công ty s có miătngăquanădngăviăquyămôăvàătngăquanăâmăvi li
nhun trong quá kh ca công ty, không tìm thy bng chng cho thy mi quan h
gia quytăđnhăđaădng hóa và mcăđ đuătăca công ty.











- 8 -

GII THIU
Theo Ansoffă(1965)ăđa dng hóa doanh nghip là mt trong nhng nhân t đaă
đn s xâm nhp vào các th trng miăvàăđaăraăcácăcác sn phm mi cùng mt lúc,
đng thiăđâyăcngălàăchăđănghiênăcuăđcăđăcpănhiuănht trong nhng thp k
qua. Khi các công tyăđaădng hoá dnăgiaătngătm quan trng ca h trong nn kinh t
hinăđi, mi liên h giaăđaădng hóa và giá tr doanh nghip đưătr thành mt "bí n"
văđi phiăđc gii quyt, không ch trong nghiên cuămàăcònătrongălnhăvc kinh
doanh (Heuskel et al, 2006).
aădngăhóaălàmăgiaătngăhay gim giá tr doanh nghip? Các hc gi đưărt n

lcăđ tr li cho câu hi này. Mc dù có s tn ti ca mtălng ln nghiên cu v
vn đ nàyănhngăchúngăvnăchaăđaăraăđc mt li gii thích thaăđáng.ăKt qu
ca h phân ra thành hai mng chính: Chinălc và Tài chính dnăđn vicăđaăraăcácă
kt lun mâu thun cho câu hi này. Trong nhiuănm,ănhiu hc gi đưăcoiăđaădng
hóaănhălàămt chinălc làm gim giá tr doanh nghip - bng chng ng h cho s
gim giá tr doanh nghip (nhă Langă vàă Stulz,ă 1994;ă Bergeră vàă Ofekă nmă 1995;ă
Servaesănmă1996;ăGrass,ă2010).ăT gócăđ tàiăchính,ăAmihudăvàăLevă(1981)ăđ ngh
rng câu hi quan trng nht phiăđc gii quytăđóălàăloi riăroăđc gimăkhiăđaă
dng hóa và liu rng các c đôngăcóăth đaădng hóa trong danh mcăđuătăcáănhână
ca h không? Nuăcácănhàăđuătăcóăth đaădng hóa vi chi phí thpăhnăsoăvi các
doanh nghip, doanh nghipăđaădng hóa s làm gim giá tr doanh nghip. Mt lot
các bài vit gnăđâyănghi ng v ýătng này và các nghiên cu v s giaătngăcaăđaă
dngăhóaăđưăđcăđ xut bi (Campa và Kedia, 2002; Villalonga, 2004a). Kt qu là,
nhng gì mà các hc gi giălàă"câuăđ đaădng hóa" vnăchaăđc gii quyt.
Lane et al. (1999) tranh lun rngăcâuăđ đaădng hóa bt ngun t nhng thiu
sót giaăcácăphngăphápătip cnătheoăhng Tài chính và Chinălc. Trong khi các
hc gi tài chính xem các doanh nghipănhămt danh mcăđuătămàăhiu qu ca
khonăđuătănày ph thuc ch yu vào các lcălng th trng, còn các nhà qun lý
- 9 -

chinălc coi danh mcăđuătălàăcácăngun lc và các kh nngăđc liên kt bi
nhngăngi to ra và s dng chúng.
Có mtăđcăđimăchungăđóălàăhin nay các nghiên cu hin có v đaădng hóa
doanh nghipăđu tp trung nghiên cu cho th trng M, có rt ít các nghiên cu v mi
quan h gia đaădng hóa và giá tr doanh nghip  bênăngoàiănc M,ăđc bit là trong
các th trng mi ni và kém phát trin,ăniămàăcácăth trng vn kém phát trin, mi
ch có mt s các nghiên cuănhăSheng-Syan Chena, Kim Wai Ho (1997) nghiên cu
choătrng hp caăSingaporeăvàăRodolfoăQ.ăAquinoăchoătrng hp ca Philippines và
Khanna and Palepu (2000) cho th trng nă. Cho nên trong bài nghiên cu này, tôi
mun xácăđnh miătngăquanăgiaăđaădngăhoáăvàăktăquăhotăđngăkinhădoanhăcaă

doanhănghipăcho các công ty niêm yt trên th trng chng khoán Vit Nam vì Vit
Nam có mt nn kinh t nh và m.
Có nhiuălýădoăđ cho rngăđaădng hóa có kh nngămangăli li ích trong bi
cnh th trng mi ni. Lý thuyt v chi phí giao dchăđcăđ xut bi Coase 1937 và
Williamson 1985 cho rng cu trúc tiăuăca mt công ty ph thuc vào tình hình ni b
ca nó.  M tình hình ni b đcăđcătrngăbi ngun vn,ălaoăđng và th trng sn
phm tt,ăngc li  các th trng mi ni có mt lot các tht bi ca th trngăđc
gây ra bi vn đ thôngătinăvàăđi din. Ví d nh,ăcácăth trngătàiăchínhăđcăđcătrngă
bi công b thôngătinăkhôngăđyăđ, kim soát và qun lý yu kém.
S thiu vng caăcácăđnh ch trung gian làm cho các công ty tn kém chi phí
hnătrongăcácăth trng mi niăđ đápăng nhu cuăđu vào nhătàiăchính,ăcôngăngh,
nngălc qun lý. Các bt hoàn ho ca th trngăcngălàmăchoăvic thit lp hình nh
thngăhiu có chtălng trong th trng sn phm và trong vic thit lp mi quan h
hp tác viăcácăđi tác liên doanh quc t tr nên tnăkémăhn.ăTrongăbi cnh này, mt
công ty có th theoăđui li nhunănhămt phn ca mt tpăđoànăkinhădoanhăđaădng,
hotăđng viăvaiătròănhămt trung gian gia cá nhân nhà doanh nghip và th trng
không hoàn ho. Ví d nhăcácătpăđoànăln có th s dng danh ting caămìnhăđ to
uy tín cho các công ty con vi các nhà cung cp.ăiu này mang li mt li ích timănngă
cho các công ty thành viên.
- 10 -

Mc dù vicăđaădng hóa s mang li nhiu li ích timănngănhngăcng có nhiu
lý do gii thích cho vicăchiăphíătrongăcácăcôngătyăđaădngăhóaăvt quá các li ích tim
nng.ăVíăd nhăs phân b sai ngun vn, dòng tinăđc to ra t các b phn có lãi
đcăđuătăvàoăcácăd án mo himămàăkhôngăđemăli li nhun mcădùăđiu này s
khôngăđemăli li ích cho các c đng.ăng thi vì nhngăkhóăkhnătrongăvicăđtăđc
mc chuyên môn trong nhiu ngành cùng mt lúcănênăcácăcôngătyăđaăngànhăcóăth đaăraă
các quytăđnhădi mc tiău.
Vy liu rngăcácăcôngătyăđaădng hóa s làmăgiaătngăhayălàmăgim giá tr doanh
nghip?

Bài nghiên cu này s so sánh thành qu giaăcôngătyăđa dngăhóaăvàăcôngătyăđnă
ngành bng cách s dng TobinQ và ROA nh mt binăphápăđoălng, kt qu thng kê
ch ra rngăcácăcôngătyăđaădng hóa thì ttăhnăsoăviăcácăcôngătyăđnăngành.ăPhânătíchă
hi quy ch ra rngăđaădng hóa có mt miătngăquanădngăvi giá tr doanh nghip,
nhngăkhôngătìm thy bng chng cho thyăđaădng hóa nhăhngăđn hiu qu hot
đng ca doanh nghip.ăPhânătíchăsâuăhnămcăđ caăđaădng hóa thì bài nghiên cu
cho thy rng khi mcăđ đaădng hóa nhiu (t 4 ngành tr lên) thì có mt s giaătngă
đángăk trong ch s tobinQ caăcácăcôngătyăđaăngànhăsoăviăcácăcôngătyăđnăngành,ăđng
thiăđưăthyăđc s tácăđng caăđaădngăhóaăđn hiu qu hotăđng ca doanh nghip.
Bên cnhăđóăkhiăhi quy ROA tôi thy rng quy mô doanh nghipăcóătngăquanăâmăvi
ROA, nên tôi tin hành kimăđnhăthêmăcácăđc tính ca doanh nghipăđóngăvaiătròănhă
th nào trong vic quytăđnhăđaădng hóa ca doanh nghip. Tôi tin hành chy hi quy
cácăđc tính ca doanh nghipănhăquyămô,ăli nhun, kh nngăđuătăti quytăđnhăđaă
dng hóa và kimăđnhăthêmăđ tr trong 1 thi k ca chúng và thy rng quytăđnhăđaă
dng hóa ca công ty s ph thuc vào quy mô công ty, li nhun trong quá kh ca công
ty. Công ty có quy mô lnăthng s tinăhànhăđaădng hóa, còn công ty có li nhun
trong quá kh ítăthìăcngăs thíchăđaădngăhóaăhnăđ có th tn dng nhng li ích t
vicăđaădng hóa trong vic ci thin li nhun caăcôngătyătrongătngălai.ăTrongăbàiă
phân tích này tôi không tìm thy bng chng cho thyăđuătăthìătácăđngăđn giá tr
doanh nghipăcngănhălàăquytăđnhăđaădng hóa.
- 11 -

Bài nghiên cu này đc trình bày thành nm phn chính nhăsau:
 Phn 1: tóm tt các bng chng thc nghimătrcăđâyăv mi quan h giaăđaă
dng hóa và giá tr doanh nghip.
 Phn 2: t nhng bng chng thc nghim trên th giiăđ đaăraăvnăđ nghiên
cu cho bài vit.
 Phn 3: tp trung gii thích các vnăđ v phngăphápăchng hnănhăla chn
mu, các binăvàăphngăphápăc lng.
 Phn 4: tho lun mt s kt qu săb mà nghiên cu cóăđc t vic chy mô

hình hi quy.
 Phn 5: là nhngăđóngăgópăcaăđ tàiăcngănhănhng hn ch vàăđ xut cho
nhng nghiên cuăxaăhnătrongătngălai.




- 12 -

1. Nhng nghiên cu trc đơy
1.1. Tác đng ca đa dng hóa đn giá tr doanh nghip
Trong th trngvn hoàn ho theo các gi đnh ca Modigliani-Miller, đaădng
hóa không tácăđng đn giá tr doanh nghip. Nu các c đông mong mun đa dng
hóa đ gim ri ro không h thng thì h có th đaădng hóa trc tip trong danh mc
ca mình. Nu vicăđaădng hóa ca h là hiu qu thì h không mun các công ty đaă
dng hóa. Trong nhng thp k qua, có rt nhiu lý thuyt gii thích cho đngăc đaă
dng hóa đưăđc phát trin. Các lý thuyt này ch yu xoay quanh vnăđ v các loi
chiăphíăcngănhănhng li ích khác nhau phát sinh liên quan đn các quyt đnh đaă
dng hoá. V mt lý thuyt các chi phí phát sinh t s đaădng hóa doanh nghip đc
tranh lun ch yu nht là chiă phíă đi din (Amihud và Lev, 1981; Jensen, 1986;
Shleiferă vàă Vishnyă nmă 1989,ă Jensenă vàă Murphy,ă 1990),ă đuă tă khôngă hiu qu do
nhng hotă đng rent-seeking
1
(Scharfstein,ă nmă 1998;ă Scharfsteinvàă Stein,ă 2000;ă
Rajan et al, 2000; Choe và Yin, 2009), và các lý thuyt gnăđâyăchoăthy mt s hành
vi tiăđaăhóaăgiáătr ca doanh nghip s làm gim giá tr (FluckăvàăLynch,ănmă1999;ă
Zuckerman, nmă1999;ă Burchă etă al,ă 2000;ă Matsusakaă nmă 2001;ăGomesă vàă Livdan,ă
2004).Tngăt, li ích caăđaădng hóa doanh nghip, cóătácăđng làm gia tngăgiáătr
ca đaădng hóa, có th bt ngun t các lý thuyt v s hiu qu ca th trng vn
ni b (Williamson,ă1975;ăWilliamson,ă1970;ăGertnerăetăal,ă1994;.ăStein,ă1997),ăđng

bo him n (Lewellen, 1971; Shleifer và Vishny, 1992), hiu qu kinh t do quy mô
sn xut (economies of scope ) (Teece, 1980; Teece, 1982) và giaătngăsc mnh th
trng (Scott,ă1982;ăTiroleănmă1995;ăVillalonga,ă2000).



1.1.1. Chi phí ca vic a dng hóa


1
hotăđng rent-seeking là nhng hotăđng mà các b phn trong công ty thc hin nhmăgiaătngămc xp hng
tín nhim t ngiăgiámăsát,ănhngăđiuăđóălàmăcho giá tr thngădăca công ty b gim khi so vi mt s hot
đng khác mà h có th thc hin thay vì tp trung vào hotăđng rent-seeking này (Prendergast, 1999). Thng
thì các nhà qun lý ca mt t chc dành phn ln thi gian, n lc và s khéo léo đ nhăhngăđn vic ra
- 13 -

Phn này cung cp mt cách chi tit các lp lun cho rngăđaădng hóa dnăđn
gim giá tr doanh nghip. Nhng lp lunăkhácănhauănhăsau:ă
1.1.1.1. Lý thuyt đi din
Lý thuytăđc tho lun rng rãi nht là "lý thuytăđi din" xem xét vic gim
giá tr doanh nghip caăđaădngăhóaănhălàăkt qu ca các vnăđ đi din gia nhà
qun lý và các c đông.ăCácănhàăqunălýăthng xuyên thc hin các hotăđng nhm
nâng cao li ích riêng ca h bng chi phí ca các c đông.ăJensenă(1986)ălp lun rng
các nhà qunălýă cóă xuă hng thâu tóm và qun lý các ngun lcă đ to thành mt
ngun lc có quy mô ln. Bi vì vic qun lý nhng ngun lc này cung cp cho h
quyn kim soát nhng li ích cá nhân. Nhng liăíchăcáănhânălàăgiaătngăsc mnh và
uy tín caăngi qun lý.
Shleifer và Vishny (1989) cho thy rng nhng nhà qunălýăcóăxuăhngăđuătă
các ngun lc có giá tr ca công ty hoc ca các c đôngăgiàuăcóăthànhănhng tài sn
c th ngay c khi khonăđuătăđóăkhôngălàmătiăđaăhóaăgiáătr cho công ty hoc ch

s hu ca nó. Vic làm này s giúp cho các nhà qun lý gimănguyăcăb sa thi hoc
giúp cho h nângăcaoăđc v th ca mình trong các cucăthngălngăliênăquanăđn
tinălng.
1.1.1.2. S không hiu qu ca th trng vn ni b
Mtăcáchăkhácăđ gii thích s gim giá tr caăđaădng hóa là thông qua s
thiu hiu qu phát sinh trong các doanh nghip do hotăđng rent-seeking hoc nhng
hotăđng gây nhăhng đc to ra bi các nhà qun lý b phn. Wulf (1999), Rajan
et al (2000) và Scharfstein và Stein (2000) chính thcăhóaăýătng này cho thy rng
các nhà qun lý b phn thc hin nhng hotăđng rent-seeking mt cách lãng phí
trong mt th trng vn ni b đ gây nhăhngăđnăGiámăđcăđiu hành hoc tr s
chínhăđ cung cp cho h tin hoc vn ni b hnălàănhmăđn s tiău.ăiu này s
dnăđn s phân b các ngun tài nguyên không hiu qu dnăđn vic làm mt giá tr
doanh nghip.
Wulf (1999) s dng mô hình ri ro đoăđcăcăbnăđ cho thy rng các hot
đng gây nhăhngădi các hình thc gây nhiu tín hiu dnăđn s phân b vn
- 14 -

kém hiu qu trên các đnăv. Trong mô hình ca mình, nhim v chính ca tr s
chính là phân b vn choăcácăđnăv đ tiăđaăhóaăgiáătr ca công ty. Tr s chính s
da trên nhngăthôngătinăđc cung cp biăngi qun lý ca các b phn ln (thông
tin riêng) vàăcácăđcătínhăđángăchúăýăca các b phn nh (thôngă tinăđi chúng)ăđ
quytăđnh bao nhiêu vn s phân b cho b phn nh hn. Nu các b phn ln cung
cp các thông tin không chính xác thì vic phân b vn ca tr s chính s b nh
hng.
Scharfstein và Stein (2000) gii thích da trên s không hiu qu ca các ngun
tr cp chéo (cross-subsidisation) trong th trng vn ni b. Tr cp chéo (Cross-
subsidisation) không hiu qu xy ra khi các ngun lc đc phân b quá nhiu vào
nhng ngànhăcóăcăhiătngătrng kém và đuătăquáăít vào nhng ngành có căhi
tngătrng tt. McNeil và Smythe (2009) tìm thy bng chng cho thy các nhà qun
lý vi quyn lc vnăđng hành lang đc đi din bi thi gian nm gi chc v,

thâm niên và thành viên hiăđng qun tr luôn luôn xoay s đc đ có thêm vn ngay
c khi h đangăph trách mt b phn yuăhn. iu này là phù hp vi lý thuytăđc
đ xut bi Scharfstein và Stein (2000).
Rajan et al (2000)ăđ xut rngăđng lcăđng sau vic phân b không hiu qu
trong mt tpăđoànăđaădng hóa là do s đaădng caăcácăcăhiăđuătăvàăs phân b
các ngun lc gia các b phn ca công ty. Theo tác gi thì công ty có hai loiăcăhi
đuătăđóălàăđuătăhiu qu vàăđuătăphòngăth. ng thi theo quy tc thì thngădă
đc to ra bi mt đnăv c th phi đc chia s cho cácăđnăv khác. Nu các b
phnătngăt nhau v ngun lcăvàăcăhi thì thngădăđc to ra bi chúng s không
khác nhau nhiu. Trongă trng hpă đó,ă chínhă bn thân các nhà qun lý b phn s
khôngăcóăđngăcăđ điăchch khi la chn mcăđ hiu qu caăđuătăbi vì s tin
đc chia s cho cácăđnăv s không khác nhau nhiu. S không hiu qu phát sinh khi
các b phn khác nhau v ngun lc và căhi.ăNgi qun lý b phn bit rng nu b
phn khác nhau v ngun lcăvàăcăhi thì h s to ra thngădăkhôngăging nhau. Ít
nht mt nhà qun lý b phn to ra mc thngădăcaoăhnăs không sn lòng chia s
thngădăcaămìnhăvàădoăđóăôngăs thc hinăđuătăphòngăth. Tr s chính không th
- 15 -

buc các nhà qun lý b phn phi tuân theo các quy tc chia s,ănhngătr s chính có
th chuyn vnăđn các b phn cóăítăcăhiăđuătătrong mt n lc làm cho phn thng
dăca nó ít khác bit hnăso vi các b phn khác, t đóăngi qun lý b phn vi
nhngăcăhi đuătăttăhnăs la chn mcăđ hiu qu caăđuăt.ăDoăđóăs không
hiu qu ca ngun lc tr cp chéo din ra trong mt n lc nhm ngnăchn s không
hiu qu lnăhnăcóăth xy ra nuăđuătăphòngăth đc la chn.
Choe và Yin (2009) cho thy rng vic gim giá tr doanh nghip ca các công ty
đaădng hóa không phi là sn phm ca s phân b sai ngun lc trong th trng vn
ni b, mà do tin thuê thông tin phi tr choăgiámăđc b phn. Bi vì quytăđnh phân
b ngun lc ca tr s chính ph thucăvàoăcácăthôngătinăđc cung cp biăngi
qun lý b phn v tình trng ca các b phnăđó.ăNu b phn nhnăđc nhiu ngun
lc thì có th tin hành các hotăđngăđuătănhiuăhn,ăt đóăto ra nhiu doanh thu

hnăvàăđemăli cho các nhà qun lý b phn nhiu liăíchăhn.ăDoăvy mà các nhà qun
lý b phnăkhôngăcóăđngăcăđ tit l tình trng thc s ca b phn mà h qun lý.
Vì vy Choeă vàăYină(2009)ăđ xut rng cách duy nhtăđ lyăđc thông tin
trung thc t các nhà qun lý b phnălàăthng cho nhng tit l trung thc ca h nhă
là mt hình thc tin thuê thông tin. H cho thy rng giá thuê thông tin nói chung trong
các tpăđoàn lnăhnăsoăviăcácăcôngătyăđnăngành. Cui cùng h lp lun rng khi các
chi phí đn t vic thuê thông tin lnăhnăli ích t vicăđuătăvàoăcácăd án có hin
giá thunădngăăthìăkhiăđóăcácătpăđoànăs b gim giá tr (discount)ăvàăngc li.
1.1.1.3. Li ích ca vic đa dng hóa
1.1.1.4. S hiu qu ca th trng vn ni b
Th trng vnăbênăngoàiăthng không hoàn ho và tnăkémăchiăphíăvàăđóălàălýă
do ti sao nhiu công ty la chnăđ hotăđng trong th trng vn ni b. Williamson
(1970, 1975) cho thy rng các côngătyăđaădngăhóaăđ tn dngăđc các ngun lc
hiu qu trên các đnăv ca h thông qua th trng vn ni b. Các th trng vn
bên ngoài và ni b cngăkhácănhauăđi vi quyn kim soát phn thngădătngăng
trên tài sn ca công ty .Tài tr bên ngoài (ví d nhămtăngânăhàng)ăkhôngăđc s
- 16 -

hu công ty mà nó cho vay vn,ănhngătàiătr ni b (tc là tr s chính) s hu công
tyătheoănghaănóăcóăquyn kim soát s dngăđi vi phn thngădătrênătàiăsn công ty.
Gertner et al.(1994) cho thy nhng uăđim ca vic tài tr ni b ca công ty
thông qua 2 ngunăchínhăđóălàăthúcăđy s giaătngăgiámăsátăvà s dng tài sn ttăhn.ă
Bi vì vic giám sát ttăhnăs đm bo li nhun cao hnăsauănày,ănhătranhălun ca
Alchian cho thy rng cácăcôngătyăaăthích ngun vn ni b hnăvìănóăto ra s kt
hp ttăhnătrongăthôngătinăgiaăngi cung cp và ngi s dng vn. ng thi các
côngătyăđaădng hóa s s dng tài sn ca công ty ttăhn. Bi vì nu mtăđnăv kinh
doanh c th th hin s yu kém thì tài sn ca nó có th đc chuyn giao cho mt
đnăv khác,ăniănhng tài sn đóăcó th đc s dng hiu qu hn. Ngc li nu
mtăcôngătyăđnăngànhăhotăđng yu kém thì tài sn không th chuyn cho b phn
khácăđc mà ch có mt cách là thanh lý tài sn ca mình vi mt giá tr thpăhn.

Lý thuyt "winner-picking " caăSteină(1997)ăcngăh tr lp lun rng các công
tyăđaădng hóa có th to ra giá tr. Trong mô hình ca ông tr s chính có quyn kim
soát các ngun tài nguyên và nhnăđc li ích riêng do các d án to ra di s kim
soát ca mình. Tr s chính s nhnăđc mt phn lnăhnăli ích riêng do mt d án
có li to ra. Doăđó,ăđngăcăca tr s chính là thc hin các d án có li nhun nhiu
hnăvìănhng d án này s làmăgiaătngăli ích riêng ca nó. Bi vì tr s chính có
quyn ly ngun lc t mt b phn và chuyn cho b phn xngăđángănhtăniămàăli
nhun đc toăraăcaoăhnăhoc nó có th s dng tài sn ca mt b phnănhălàămt
tài sn th chpăđ giaătngătàiătr vàăsauăđóăchuyn ngun tài tr này đn b phn có
nhiu li nhunăhn.
1.1.2.2. ng bo him n
aădng hóa s giaătngăgiáătr doanh nghip bngăcáchăgiaătngăkh nngăvayă
n. Lewellen (1971) lp lun rngăcácăcôngătyăđaădng hóa có th có kh nngăvayăn
caoăhnăbi vì đaădng hóa làm gim binăđi trong thu nhpăvàădoăđóăcácăch n có s
t tină hnă trongă dòngă tin gp ca tt c các b phn ca mtă côngă tyă đaă ngành
(multidivisional) hnălàăsoăvi mt công ty đnăngành.
- 17 -

Shleifer và Vishny (1992) lp lun rng bên cnh dòng tin caoă hnă cácă tp
đoànăcònăcóăli th v tính thanh khon ca tài sn. Bi vì mt tpăđoànăcóăth bán tài
sn ca mình cho nhiu ngành công nghip khác nhau. Vì vy, nu mtăcôngătyăđnă
ngành cn bán tài sn ca mình trong mt cuc khng hong tài chính, nó có th thy
khóăkhnăđ làmănhăvy bi vì nhng công ty cùng ngành vi nó cngăphiăđi mt
vi cuc khng hongătngăt. Mt khác mtăcôngătyăđaădng hóa có s la chn bán
tài sn ca mình cho nhng ngành công nghip mà trong s đóăcóănhng ngành ít b
nhăhng bi cuc khng hong. Vì vy,ăcácăcôngătyăđaădng hóa thì có nhiu bo
đmăhnăđ chng li ri ro th trngăvàădoăđóăkh nngăvay n caoăhn.
1.1.2.3. Hiu qu kinh t nh quy mô sn xut(Economies of scope
2
)

Hiu qu kinh t nh quy mô sn xutăthng có ngun gc t vic s dng ph
bin các bí quytăđc quyn hoc s dng ph bin và thng xuyên (recurrent) mt s
tài sn chuyên dng. Teeceă(1980)ăđ xut rng mtăcôngătyăđaădng hóa có th đt
đc nhng li ích t hiu qu kinh t nh quy mô sn xut bng cách chuyn giao bí
quyt đc quyn gia các b phn caăcôngăty,ăđng thi tài sn ca công ty có th
đc s dngăđ sn xut nhiu sn phm cuiăcùngăcóăliênăquan,ădoăđóătàiăsn trong
cácăcôngătyăđaăngànhăcóăth đc s dng hiu qu hnăcácăcông ty đnăngành, t đóă
làm cho giá tr doanh nghipăgiaătng.
1.1.1.5. Sc mnh th trng
Villalonga (2000) lp lun rngăcácăcôngătyăđaădngăhóaăđ cóăđc sc mnh
th trng nhiuăhnăna. Nghiên cu ca tác gi cung cpăbaăđngăcăkhácănhau trong
vic chng cnh tranh ca đaădng hóa. Trc ht,ăcácăcôngătyăđaădng hóa có th s
dng li nhunăđc to ra bi mt b phnăđ h tr giá tích cc trong b phn khác.
Lý do th hai là gi thuyt s nhng nhn ln nhau trong cnh tranh ca đa th


2
Economies of scope liênăquanăđn các k nngăvàăcácătàiăsn s dng trong vic sn xut mt loi mt hàng hoc
mt dch v.ăNgi ta nhn thy rng khi sn xut các mt hàng này ti cùng 1 công ty s có chi phí r hnăsoăvi
vic sn xut riêng l  hai công ty khác nhau. Nguyên tc economiesăofăscopeăcóănghaălàăquyămôănhàămáyăcàngă
ln thì chi phí trên mi sn phm càng gim.
Ví d mtănhàămáyămayăđangăs dng 1,000 công nhân, vi snălng 1 triu b qunăáo/ănm.ăNu h
munătngăsnălng thêm 20%, thì h cnătngăs công nhân và dây chuynămayăthêmă20%,ănhngănhiu th
khác không cnătngăthêmătngăng, ví d h thng giao thông ni b, bo v, k toán,ăvnăphòng ăDoăđóăsut
đuătăvàăchiăphíătrênămi sn phm gimăđi.ăóălàăli th ca nhà máy ln so vi nhà máy nh.
- 18 -

trng
3
. Lý do th baălàăcácăcôngătyăthngăđaădngăhóaăđ tin hành s mua qua li

(reciprocal buying) vi các công ty lnăkhácăđ loi b nhngăđi th cnh tranh nh
trong kinh doanh.
1.2. Bng chng thc nghim
1.2.1. S lc v nhng bng chng thc nghim trc đơy
Bng 1.1: Th hin nhng nghiên cu thc nghim chính và kt qu h tìm
đc trong bài nghiên cu:


3
Edwards (1955)ălàălàăngi khiăxng cho lý thuyt này.Gi thuyt s nhng nhn ln nhau ca tình trng
cnhătranhăđaăth trng cho rng các công ty tpăđoànătip xúc vi nhau  nhiu th trngăđưăphátătrin mt trit
lýăắsngăvàăđ sng”. iu này là do bt k hànhăđngăkhôngăhayănàoăđc thc hin bi mtăcôngătyănàoăđóă
trong mt th trng c th có th kích hot s tr đaăti các th trngăkhácăniămàănóăd b tnăthngăhn.
Kt qu là s ph bin ca các công ty tpăđoànăcóăth làm gim s cnh tranh gia các công ty ngay c trong th
trng vi cuătrúcătngăđi cnh tranh.
Tác gi
Thi gian
nghiên cu
tă nc
nghiên cu
D liu
Kt qu
Lang, Stulz
(1994)
1978-1990
M
File Thông tin doanh nghip ca
Compustat
Gim giá
Berger,

Ofek(1995)
1986-91
M
D liu phân khúc ngành ca
Compustat
Gim giá
Servaes
(1996)
1961-1976
M
Compustat,ăDună&ăBradstreetsăMillionă
Dollar Directory
Gim giá mnh  thp niên
1960
Không gim giá  thp niên
1970
Lins, Servaes
(1999)
1994 và
1996
c, Anh,
Nht
Căs d liu Worldscope
Không gim giá  c
Gim  Anh và nht
Khanna and
Palepu (2000)
1993
nă
Trung tâm giám sát kinh t nă và th

trng chng khoán Bombay
Giaătng
Bernardo et al
1980-1998
M
Compusat, CRSP
Gim giá
Anderson et
al (2000)
1985-1994
M
D liu phân khúc ngành ca compustat
Gim giá
Lins, Servaes
(2002)
1995
Các quc
giaăôngăÁ
Căs d liu Worldscope
Gim giá
Graham et al
(2002)
1978-1995
M
D liu phân khúc ngành Compustat, d
liu chng khoán, d liu các công ty
mua li và sáp nhp
Gim giá
Campa và
Kedia (2002)

1978-1996
M
D liu phân khúc ngành ca compustat
Gim giá ngay lp tc và gia
tngăv sau
Schoar (2002)
1987
M
Căs d liu nghiên cu theo chiu dc
(LRD) ti Ccăđiu tra dân s Hoa K
Giaă tngă khiă đoă lng bng
li nhun và gimăgiáăkhiăđoă
lng bng giá tr tngăthêm
Mansi và
Reeb (2002)
1988-1999
M
Công b căs d liuăWorldscope,ăăcă
s d liu thu nhp c đnh ca
Lehman Brothers
Gim giá ngay lp tcănhngă
nó bin mtăsauăđó
Fleming et al
(2003)
1988-1998
Úc
Filesă báoă cáoă thng niên ca AGMS,
Kt niă4ăcăs d liu, dòng d liu
Gim giá ngay lp tcănhngă
nó bin mtăsauăđó

Villalonga(20
04)
1989-1996
M
Chui theo dõi thông tin doanh nghip
(BIT), Compustat
Giaă tngă khi dùng d liu
BIT, gim giá khi dùng
- 19 -

Nhng nghiên cu tin hành ti các công ty  M rõ ràng cung cp nhng bng
chng hn hp. Lang và Stulz (1994), Berger và Ofek (1995), Bernardo et al. (2000),
Anderson et al (2000) và Graham et al (2002) thy rngăcácăcôngătyăđaădng hóa  M
s làm gim giá tr doanh nghip. Nhng nghiên cuă nàyă đc tin hành trong giai
đon 1978-1998 và s dng d liu t COMPUSTAT. Servaes (1996) nghiên cu
trong giaiăđon 1961-1976 và tìm thy mt s gim giá tr doanh nghip vào thp niên
nhngă nmă 1960ă nhng bin mt vào thp niên nhngă nmă 1970. Campa & Kedia
(2002) và Mansi & Reebă(2002)ăcngătìmăthy mt s gim giá tr doanh nghip vào
lúc btăđu ca thi k nghiên cu ca h nhng cui cùng s gim giá tr này bin
mt hoc tr thành mt s giaătng trong giá tr doanh nghip. Schoar (2002) tìm thy
c s gim giá tr ln s giaătngăgiá tr theo haiăphngăpháp khác nhau bng cách s
dng d liu t căs d liu nghiên cu theo chiu dc (LRD) ti Ccăđiu tra dân s
M. Villalonga (2004) tìm thy mt s giaătngătrong giá tr doanh nghip bng cách
s dng Chui theo dõi thông tin doanh nghip (BIT),ănhngăgiá tr doanh nghip b
gim bng cách s dng d liu t COMPUSTAT t nmă 1989ăđnănmă1996.ăHe,ă
Xi(2009) s dng d liu COMPUSTAT và tìm thy mt s gim giá tr doanh nghip
khi s dng d liu trcănmă1997ăvàăgiaătng trong giá tr bng cách s dng d liu
sauănmă1997. Nhng nghiên cu này không th đaăraăkt lun là cácăcôngătyăđaădng
hóa ca M s làmăgiaătngăhayăst gim trong giá tr doanh nghip. S khác bit trong
các kt qu có th xut phát t các vnăđ phngăphápălun hoc s dng các ngun

d liu khác nhau.
Nghiên cu quc t cho thy rng đaădng hóa làm gim giá tr doanh nghip
tn ti  mt s nc trong khi nhngă nc khác thì li làm giaă tng giá tr doanh
nghip. Lins và Servaes (1999, 2002) tìm thy rng đaădng hóa làm gim giá tr doanh
nghip tn ti trong các công ty ca Nht Bn,ăVngăquc Anh, Hng Kông, nă,
compustat
Lee et al
(2008)
1984-1996
Hàn Quc
KFTC, KSE, Ngân hàng Hàn Quc,
Dch v Giám sát tài chính
Giaătngăbanăđuănhngăbin
thành gim giá theo thi gian
He, Xi (2009)
1992-1997
1998-2004
M
Compustat
Gim giá khi s dng d liu
trcă nmă 1997ă vàă giaă tngă
khi s dng d liuăsauănmă
1997
- 20 -

Indonesia, Malaysia, Singapore, Hàn Quc,ăvàăTháiăLanătrongăkhiăđiu này li không
đc tìm thy  c. Trong khi Khanna và Palepu (2000) tìm thy rngăcácăcôngătyăđaă
dng hóa s làm giaătngăgiá tr  nă thì Lins và Servaes (2002) li tìm thy bng
chng cho rngăđaădng hóa làm gim giá tr doanh nghip cho các công ty nă
bng cách s dng mt ngun d liu khác nhau. Fleming et al.(2003) thy rng các

công ty đaădng hóa ca Úc b gim giá tr vào giaănmă1988ăvàă1998,ănhng s gim
giá tr đóă bin mt khi các công ty có hiu sut thp b loi tr khi mu. Lee et
al.(2008) tin hành mt nghiên cu v các công ty Hàn Quc t nmă1984ăđn 1996 và
tìm thy rngăcácăcôngătyăđaădng hóa s làm giaătngăgiá tr khi công ty mi bt đuăđaă
dng hóa nhngămcăgiaătngănàyăs chuyn thành gim giá tr theo thi gian. Bng
chng quc t cho thy rngăđaădng hóa làmăgiaătngăhayăgim trong giá tr doanh
nghip có th là kt qu ca s khác bit v th ch giaăcácănc, các vnăđ phng
pháp lun, và s dng ngun d liu khác nhau hoc sai lch trong vic la chn mu.
1.2.2. Gii thích s gia tng/gim giá tr doanh nghip ca các nghiên cu
Nhng nghiên cu trên không phi là đy đ đ kt lun các côngătyăđaădng
hóa s làmăgiaătngăhayăgim trong giá tr doanh nghip. Cho nên vic tìm hiu k hnă
nhng yu t đaăđn kt qu trong các nghiên cu trên là mtăđiu quan trng. Nu có
th xácăđnh các yu t chu trách nhim trong vic làm gim giá tr doanh nghip ca
đaădng hóa thì các công ty s có bin pháp thích hp đ hn ch các yu t này t đóă
làm cho giá tr doanh nghip ca h gia tng. Mt khác, nu các yu t to ra s gia
tngăgiá tr doanh nghip ca đaădng hóa có th đcăxácăđnhăthìăcácăcôngătyăđaădng
hóa làm gim giá tr doanh nghip có th áp dngăđ làmăgiaătngăgiáătr doanh nghip
ca nó lên. Phn này xem xét vnăđ là các tác gi khác nhau làm th nào đ gii thích
kt qu ca h.
Lang và Stultz (1994) gii thích s gim giá tr ca đaădng hóa thông qua hiu
ng ngành, quy mô, s tip cn th trng vn, mt đ nghiên cu và phát trin và lý
thuyt th trng vn ni b. Hiu ng ngành có th gii thích miătngăquanănghch
bin gia h s tobin q và mcăđ đaădng hóa khi cácăcôngătyăđaădng hóa đc tp
trung trong các ngành công nghip có ít căhiătngătrngăhn. H gii thích cho hiu
- 21 -

ng ngành bng cách xây dng mt danh mcăđuătăgm các công ty chuyên ngành
phù hp vi các thành phn ngành caăcácăcôngătyăđaădng hóa. nhăhng ngành dn
đn vicăđaădng hóa làm gim giá tr doanh nghip nhngăngayăc sauăkhiăđiu chnh
cho hiu ng ngành, thì đaădng hóa làm gim giá tr doanh nghip vn chim đángăk.

Cho nên tácăđng ngành không th gii thích ti sao vicăđaădng hóa li làm gim giá
tr doanh nghip nên tác gi đưăgii thích nó thông qua các bin có nhăhngăđn h
s tobin q, chng hnănhăquyămô, s tip cn th trng vn và mt đ nghiên cu và
phát trin.
Berger và Ofek (1995) lp lun rngăđuătăquáămc và tr cp chéo, góp phn
hng ti s mt mát giá tr caăđaădng hóa. H cngăchoăthy s mt mát này s
đc gim là do li ích t thu caăđaădng hóa. uătăquáămcăđcăđoălng bi
chi tiêu vn trong tt c các ngành mà công ty đangăhotăđng có ch s tobin q trung
bình  mcădiă0,76ăvàăđc thu nh li bi doanh s bán hàng. Giá tr caoăhnăca
binăđuătăquáămc s bao hàm c s đuătăkhôngămangăli li nhun. Miătngă
quan nghch bin giaăđuătăquáămc và giá tr doanh nghip thì cho thy rngăđuătă
quá mc càng nhiu thì giá tr tngăthêmăca cácăcôngătyăđaăngànhă(multisegment)ăs
thpăhnăso viăcácăcôngătyăđnăngành.
Mt li giiăthíchăkhácăđcăđaăraăđ ng h cho vic mt giá tr t đaădng
hóa là tr cp chéo (cross-subsidisation). Ngiătaăthng cho rng tr cp chéo cho
nhng ngành có hotăđng kém trong mtăcôngătyăđaăngành thng dnăđn vic làm
mt giá tr doanh nghip. Berger và Ofek (1995) s dng dòng tinăâmănhălàămtăđi
din (proxy) cho hiu qu hotăđng kém. H c gng kim tra xem s hin din ca
dòng tin âmăcóătácăđng tiêu ccăđn giá tr ca doanh nghipăđaădng hóa nhăth
nào khi so sánh vi giá tr ca mtăcôngătyăđnăngành. iu này s cho thy rng các
ngành hotăđng kém trong côngătyăđaădng hóa s ly ngun lc t các ngành khác
trong mt công ty đaădng hóa. H nhn thy rngăcácăcôngătyăđaădng hoá viăcácăđnă
v có dòng tin âm có giá tr tngăthêm thpăhnăđángăk khi so viăcácăcôngătyăđaă
dngăhóaămàăkhôngăcóăcácăđnăv có hiu qu hotăđng kém.
- 22 -

Ngoài ra, h lp lun rng vicăgiaătngăkh nngăvayăn và gim thu thanh toán
có th làm gim vic mt giá tr t đaădng hóa. Nuăcácăcôngătyăđaădng hóa trong các
doanh nghip có t sut sinh li không ging nhau thì khiăđóăs giaătngăkh nngăvayă
n ca công ty. Kt qu làăcácăcôngătyăđaădng có th vay nhiuăhnădnăđn tm chn

thu t vay n caoăhn. ng thi cácăcôngătyăđaădng hóa có th bùăđp các khon l
ca mt s ngành thông qua li nhun trong các ngành khácăvàădoăđóăcóăth to ra li
th v thu đi vi toàn th công ty.
Servaes (1996) cho thy rng các công ty có quyn s hu ni b thp s thích
đaădng hóa hnăkhiăsoăsánhăvi các doanh nghip vi quyn s hu ni b caoăhn
trongăgiaiăđon t nmă1961-1970. Tuy nhiên, t nmă1970ătr điăkhi mcăđ s hu
ni b trong côngătyăđaăngành giaătngăvà vic gim giá tr doanh nghip caăđaădng
hóa b st gim thì ông liăđaăraăkt lun cho rng các doanh nghip vi quyn s hu
ni b caoăhnăchnăđaădng hóa khi h không phiăđi mt vi các vnăđ tài chính.
Nghiên cuăđc tin hành bi Servaes (1996) mt phn có th gii thích lý do ti sao
cácăcôngătyăthíchăđaădngăhóaăhnătrongăgiaiăđon nghiên cu caăông,ănhngăkhôngă
th gii thích đc lý do ti sao có s gim giá tr trong các doanh nghip đaădng hóa
ngay t đu và nguyên nhân dnăđn s giaătngăgiáătr ca nó thi gian sau.
Lins và Servaes (1999) gii thích s tn ti ca vic gim giá tr ca đaădng
hóa tiăc, Nht BnăvàăVngăquc Anh thông qua cu trúc s hu và thành viên
nhóm công nghip. Quyn s hu tp trung cao nht  c và thp nht  Anh. aă
dng hóa làm gim giá tr doanh nghip  c khi quyn s hu ni b chim di
5%. Ngc li, quyn s hu ni b li không nhăhngăđn vic gim giá tr doanh
nghip caăđaădng hóa  Nht BnăvàăVngăquc Anh. Mtăđcăđim khác bit ca
các công ty Nht Bn là liên kt ca h ti các nhóm công nghipăđc gi là t chc
keiretsu. Các nghiên cuăđc tin hành cho các công ty Nht Bnăđưăchoăthy rng
thành viên nhóm công nghip nhăhngăđn vic gim giá tr caăđaădng hóa. Kt
qu ca h cho thy rngăcácăcôngătyăđaădng hóa s làm giá tr doanh nghip gim
khong 30% khi h có liên kt mnh m vào mt nhóm công nghip. Kt qu ca h
thit lp mt thc t rng cu trúc qun tr doanh nghip thc s đóngămt vai trò quan
- 23 -

trng trong vic xácăđnhăđaădng hoá có làm gim giá tr doanh nghip hay không
nhngăkhôngăcóămu hình c đnh hinănayăđi viăcácănc khác nhau.
Nhóm các doanh nghip nă cóăđcăđim ca c tpăđoànăvàăhip hi LBO. Có

c chi phí và li ích gn lin vi liên kt nhóm. Tuy nhiên, liên kt nhóm có th nhn
đc s thun li  các th trng mi niănhănă. Th trng mi niăđcăđc
trngăbi tht bi ca th trng gây ra bi các vnăđ thông tin và vnăđ đi din và các
đnh ch trung gianănhăcácănhàăphânătíchătàiăchính,ăqu tngăh,ăngânăhàngăđuăt,ănhàă
đuătămo him, và tp chí tài chính còn nhiu yu kém. Trong hoàn cnh này, mt
doanh nghip là mt phn ca mt nhóm doanh nghip ln đc đaădng hóa có th hot
đngănhămt trung gian gia các doanh nghip riêng l và th trng không hoàn ho
(Khanna và Palepu, 2000).
Khanna và Palepu (2000) kim tra ba ngun có kh nngănhăhng ti hiu qu
hotăđng ca liên kt nhóm: (a) Mcăđ tip cn choăcácănhàăđuătăquc t vàăcácăđi
tác liên doanh (b) săbo th ca ch s hu bên trong và (c) tài tr thông qua các th
trng vn ni b đ gii thích cho kt qu ca h. H thy rng nhóm các doanh
nghip s tip cn vi các th trng vn quc t ttăhn. Quyn s hu ni b đc
tìm thy là có mi tngăquană dngă đn hiu sut ca c hai công ty liên kt và
không liên kt. Th trng vn ni b thì có mc nhy cmăđuătăging nhau cho c
nhng công ty liên kt và không liên kt. Vì vy, nhng phát hin này cho thy rng
kt qu ca đaădng hóa b nhăhng không ch bi bi cnh th ch mà còn bi s
khác bitătrongăcăcu t chc.
Bernardo et al. (2000) gii thích vic gim giá tr caăđaădng hóa thông qua các
quyn chn thc. Phngăđoánăca h da trên lp lun rng giá tr th trng ca các
côngătyăđnăngànhăvn bao gm các quyn chn thcăđ đaădng hóa và m rng trong
các ngành khác, trong khi cácăcôngătyăđaădng hóa có nhiu ngành thìăđưăht s la
chn trong vicăđaădng hóa và m rng thành nhiu ngành. H s dng các binănhă
R & D / tài sn và tui caăcácăcôngătyăđnăngànhăđ đi din cho các quyn chn thc.
H s dngăbaăphngăphápăkhácănhauăđ kim tra nhng lp lun ca h. Th nht,
nuăđúngălàăcác công ty đn ngành bao gm giá tr ca quyn chn thcăđ đaădng
- 24 -

hóa và m rng thành mt dãy các doanh nghipătrongătngălaiăthìăkhiăđóăphi có là
mt mi quan h cùng chiu gia vicăđoălng quyn chn thc ca các công ty và s

lng ca các ngành mà công ty hotăđngătrongătngălai. Th hai, h to ra mt s
các công ty bng cách thêm các công ty đnă ngànhă màă hotă đng trong các ngành
tngăt đ tr thành cácăcôngătyăđa ngành. H tìm thy rngăcácăcôngătyăđaăngànhăcóă
quyn chn thc nh hnăkhiăsoăsánhăvi các công ty tng hp bi vì cácăcôngătyăđaă
dng hóa chi tiêuăítăhnăvàoăRă&ăD,ăcóăphn ln tài sn là tài sn hu hình, to ra dòng
tin lnăhnăvàăcóăquyămô lnăhnăkhiăđc so sánh vi các công ty tng hpătngă
đng. Cui cùng, mi quan h gia vic gim giá tr doanh nghip ca đaădng hóa và
các đi din cho các quyn chn thc đc kim tra. H nhn thy rng vic gim giá
tr doanh nghip caăđaădngăhóaăgiaătngăviăcácăđi din cho quyn chn thc. C th
hnăvic gim giá tr caăđaădng hóa là cùng chiu vi chi phí R & D ca các công ty
đnăngành, nghch bin vi tui caăcácăcôngătyăđnăngành, và cùng chiu vi bin
đng ca th trng.
Anderson et al.(2000) s dng tinăthng caăGiámăđcăđiuăhànhăvàăđc tính
khác ca các giám đcăđiuăhànhăđ xem liu cu trúc qun tr doanh nghip có làm
gim giá tr doanh nghip hay không.Vic gim giá tr doanh nghip caăđaădng hóa
có th là sn phm ca cu trúc qun tr không hiu qu caăcôngăty.ăâyălàămtăcăch
mà các nhà qun lý có th tin hành các hotăđng bo th và giúp các nhà qun lý gt
hái nhng li ích cá nhân vi chi phí ca các c đông. S khác bit gia các doanh
nghip đnăngành vàăđaădng hóa đưăđcăxácăđnh và nhng khác bitănàyătngăthíchă
vi các gii thích v s đaădng hóa theo thuytăchiăphíăđi dinăđưăđc kim tra.
Graham et al.(2002) cho thy rng vic gim giá tr doanh nghip ca đaădng
hóa không phiă làă doă đaădng hóa mà do hiu qu thp ca hotă đng mua li ca
doanh nghip. Gim giá tr doanh nghip phát sinh liên quan ti các đc tính ca đnăv
b mua li. Khi mt công ty gia tngăs lng ca các ngành mà không cn mua li thì
giá tr tngăthêmăca nó không b gim xung,ănhngăkhiăcóăs giaătngăv s lng
ca các ngành thông qua hotăđng mua li thì giá tr doanh nghip b gim rt ln cho
cácăcôngătyăđaădng hóa. Vn đ phát sinh trong nghiên cu này là do cácăphngăphápă
- 25 -

xácăđnh giá tr đi vi các ngành ca tpăđoànăthì tngăt nhăvicăxácăđnh giá tr

thngăhiu ca các công ty đnăngành. Tuy nhiên, các ngành ca tpăđoànăcóămt s
đcăđim khác nhau so vi các công ty đnăngành,ămàănhngăđcăđim này thì thng
khôngăđc hch toán trong khi tính toán giá tr tngăthêm. Nu nhngăđcăđim này
khôngăđc tính toán cho các tácăđng ca đaădngăhóaăđi vi giá tr doanh nghip thì
kt qu sai sót này là do nhng sai lch trong vic la chn mu.
Campa và Kedia (2002) lp lun rng các doanh nghip la chnăđ đaădng hóa
khi các li ích caăđaădng hóa lnăhnăchiăphíăcaăđaădng hóa. Nhng li ích t đaă
dng hóa có th phát sinh t hiu qu kinh t do quy mô ln,ăgiaătngăkh nngăvayăn,
hiu qu phân b ngun lc thông qua các th trng vn ni b và nhiu yu t khác.
Các chi phí ca đaădng hóa có th phát sinh t s phân b không hiu qu các ngun
lc thông qua th trng vn ni b,ăkhóăkhnătrongăvic thúcăđy các hpăđng vi
điu kin tiăđaăhóa, khong cách thông tin gia Trung tâm qun lý và nhà qun lý b
phn, nhng hotăđng rent-seckingăđc thc hin bi nhng nhà qun lý b phn, và
nhăvy nhng chi phí và li ích caăđaădng hóa có th to ra s gim giá tr ca đaă
dng hoá. Vì vy,ăđiu quan trng là phi xem xét cácăđc tính có th nhăhngăđn c
giá tr doanh nghip và các quytăđnh đaădng hóa ca công ty.
Theo Mansi và Reeb (2002) lp lun trong nghiên cu thc nghim ca h cho
thy rng vic gim giá tr doanh nghip ca đaădng hóa liên quan ti xuăhng gim
ri ro ca các tpăđoàn. H cngălp lun rng mt mt đaădng hóa làm gim giá tr
ca các c đông,ănhngăs làm gia tngăgiáătr cho trái ch liên quan ti gim ri ro.Kt
qu ca h cho thy rngăđaădng hóa làm gim giá tr doanh nghip trong các công ty
có s dng n nhiuăhnălàăcác công ty s dng hoàn toàn là vn c phn.Sau khi s
dngăphngăphápăBergerăvàăOfekă(1995),ăh tìm thyăđaădnh hóa làm gim giá tr
doanh nghip khong 4,5% trong các công ty có s dng n nhngăkhôngătìm thy s
gim giá cho các công ty có cu trúc vn hoàn toàn là vn c phn.Kt qu này cho
thy rng n là mt yu t quan trng trong vicăxácăđnh vicăđaădng hóa ca công
ty.H cngăchoăthy rng nên s dng giá tr s sách ca n thay vì giá tr th trng
ca n đ tính giá tr tngăthêmăca cácăcôngătyăđaădng hóa.Cui cùng, h kim tra tác