Luận văn thạc sĩ Điều hành bộ ba bất khả thi ở Việt Nam

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.HCM
oOo





TRNG TH CM NGUYÊN


IU HÀNH B BA BT KH THI
 VIT NAM



LUN VN THC S KINH T




TP.H Chí Minh- Nm 2012
B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.HCM
oOo


TRNG TH CM NGUYÊN


IU HÀNH B BA BT KH THI

 VIT NAM

Chuyên ngành : Kinh t Tài Chính – Ngân hàng
Mã S : 60.31.12


LUN VN THC S KINH T

Ngi hng dn khoa hc: GS – TS TRN NGC TH



TP.H Chí Minh- Nm 2012
1

MC LC
DANH MC CÁC T VIT TT 3
DANH MC CÁC BIU  4
DANH MC CÁC BNG BIU 5
PHN M U 6
CHNG 1: ÁNH GIÁ KIN TRÚC TÀI CHÍNH  CÁC TH TRNG
MI NI: O LNG MU HÌNH B BA BT KH THI THEO THI
GIAN CA JOSHUA AIZENMAN, MENZIE CHINN VÀ HIRO ITO (2008) . 8
1.1 o lng mu hình b ba bt kh thi 9
1.1.1 Xây dng thc đo b ba bt kh thi 9
1.1.2 Theo dõi s phát trin ca các ch s b ba bt kh thi 12
1.1.3 Tng quan tuyn tính gia các ch s b ba bt kh thi 18
1.2 Phân tích hi quy 23
1.2.1 c lng mô hình tng quát 25
1.2.1.1 Bin đng trong sn lng 25

1.2.1.2 Bin đng ca lm phát 27
1.2.1.3 Mc lm phát trung hn 27
1.2.2 nh hng chính sách tác đng nh th nào đn hiu qu kinh t v mô 28
KT LUN CHNG 1 30
CHNG 2: NGHIÊN CU B BA BT KH THI  VIT NAM 33
2.1 Tng quan các chính sách điu hành nn kinh t ca Vit Nam thi gian
qua 33
2.1.1 Chính sách điu hành t giá 33
2.1.2 Chính sách kim soát tin t 36

2

2.1.3 Chính sách kim soát vn 41
2.2 o lng các ch s ca b ba bt kh thi  Vit Nam 47
2.2.1 D liu và phng pháp 47
2.2.2 Xây dng các ch s 49
2.3 S phát trin ca các ch s b ba bt kh thi Vit Nam 51
2.4 Kim tra mi quan h tuyn tính ca các ch s b ba bt kh thi 52
2.4.1 Quan h tuyn tính ca các ch s b ba bt kh thi Quý 52
2.4.2 Quan h tuyn tính ca các ch s b ba bt kh thi tính theo Nm 55
2.5 Tác đng ca b ba bt kh thi và d tr ngoi hi đi vi nn kinh t v
mô Vit Nam 58
2.5.1 B ba bt kh thi, d tr ngoi hi và lm phát 58
2.5.2 B ba bt kh thi, d tr ngoi hi và tng trng kinh t 60
2.5.3 Tác đng ca đnh hng chính sách đi vi lm phát 61

KT LUN CHNG 2 62
CHNG 3: MT S GI Ý CHÍNH SÁCH 64
3.1 Chính sách tin t 64
3.2 Chính sách t giá 66

3.3 Chính sách kim soát vn 69
KT LUN CHNG 3 70
PHN KT LUN 71
TÀI LIU THAM KHO 73

PH LC 75
3

DANH MC CÁC T VIT TT

ACI : Joshua Aizenman, Menzie Chinn và Hiro Ito
AREAER
: Tha thun v hn ch hi đoái và tha thun hi đoái
COMMOD – LDC
: Các quc gia xut khu hàng hóa đang phát trin
EMG
: Các nc th trng mi ni
ERS
: n đnh t giá hi đoái
FDI
: u t trc tip nc ngoài
FED
: Cc d tr liên bang M
FPI
: u t gián tip nc ngoài
GATS
: Hip đnh chung v thng mi dch v
GDP
: Tng thu nhp quc dân
IDC

: Các nc công nghip hóa
IMF
: Qu tin t quc t
KAOPEN
: Hi nhp tài chính
LDC
: Các nc đang phát trin
MI
: c lp tin t
NHNN
: Ngân hàng Nhà nc
NHTG : Ngân hàng th gii
NHTM : Ngân hàng thng mi
NHTW : Ngân hàng trung ng
Non-EMG : Các nc đang phát trin không phi th trng mi ni
Res
: D tr ngoi hi
TOT
:  m ca thng mi
UBCKNN
: y ban chng khoán Nhà Nc
WB
: Ngân hàng th gii
WTO
: T chc thng mi th gii

4

DANH MC CÁC BIU 

Hình 1.1 Tam giác bt kh thi
Hình 1.2 Cu hình b ba bt kh thi và d tr quc t theo thi gian
Hình 1.3 Cu hình b ba bt kh thi và d tr quc t theo khu vc đa lý ca các
nc đang phát trin
Hình 1.4a S phát trin ca các ch s b ba bt kh thi gia các nc công nghip
hóa và các nc đang phát trin
Hình 1.4b S phát trin ca các ch s b ba bt kh thi gia các quc gia th
trng mi ni và các quc gia đang phát trin không phi th trng
mi ni
Hình 1.5 S tin trin ca các ch s b ba bt kh thi
Hình 1.6 Khuynh hng chính sách ca các nc công nghip hóa (IDCs) và các
nc đang phát trin (LDCs)
Hình 2.1 T giá VN/USD do NHNN công b (t 1989-2010)
Hình 2.2 Tc đ tng trng GDP t nm 2000 đn 2010
Hình 2.3 Ch s đc lp tin t (MI index)
Hình 2.4 Ch s n đnh t giá hi đoái (ERS index)
Hình 2.5 Ch s hi nhp tài chính (KAOPEN index)
Hình 2.6 B ba bt kh thi Vit Nam và d tr
Hình 2.7 S phát trin các ch s b ba bt kh thi Vit Nam theo thi gian
Hình 2.8 a MI + b ERS + c KO và các kt hp chính sách
Hình 2.9 aMI, bERS, cKAOPEN


5

DANH MC CÁC BNG BIU

Bng 1.1

Kim tra s cân bng gia giá tr trung bình các ch s ca b ba bt
kh thi và t l d tr ngoi hi gia các nc th trng mi ni
(EMG) và các nc đang phát trin không phi th trng mi ni
(Non_EGM)
Bng 1.2 Hi quy mi quan h tuyn tính gia các ch s ca b ba bt kh thi
Bng 2.1 c ch t giá ca Vit Nam theo thi gian
Bng 2.2 Vn bn pháp lý điu chnh hot đng đu t trc tip ra nc ngoài
Bng 2.3 Vn bn pháp lý điu chnh hot đng đu t gián tip ra nc ngoài
Bng 2.4 Các ch s b ba bt kh thi ca Vit Nam, Q1/2000 – Q3/2011
Bng 2.5 Tng trng s b ba bt kh thi tính theo Quý
Bng 2.6 Ch s b ba bt kh thi theo Nm
Bng 2.7 Kt qu hi qui các ch s b ba bt kh thi theo Nm
Bng 2.8 B ba bt kh thi, d tr và lm phát
Bng 2.9 B ba bt kh thi, d tr ngoi hi và tng trng kinh t
Bng 2.10
Tác đng ca các đnh hng chính sách đi vi lm phát

6

PHN M U

1. Lý do chn đ tài:
K t khi thc hin chính sách m ca hi nhp quc t, và gn đây là s
kin chính thc gia nhp T chc thng mi th gii (WTO) nm 2007, Vit Nam
đã tng bc hi nhp sâu rng vào cng đng kinh t khu vc và quc t. Mt
thách thc ln đi vi chính sách kinh t v mô trong thi k m ca nn kinh t là
làm th nào đ đng thi qun lý t giá hi đoái, tin t và th trng vn, hay còn

gi là b ba bt kh thi.
Nhng tin đ c bn ca nguyên tc b ba bt kh thi trong chính sách quc
t là phi có s cân bng gia 3 thành phn: đc lp tin t, n đnh t giá hi đoái,
và hi nhp tài chính. Và s thay đi ca mt thành phn có liên quan đn s thay
đi tng ng đi vi s kt hp ca hai thành phn còn li. ã có nhiu nghiên
cu ca các hc gi ni ting trên th gii v b ba bt kh thi và tác đng ca các
chính sách đn nn kinh t v mô ca đt nc. Các phân tích này đc áp dng cho
các nc phát trin, đang phát trin và c nhng nc nghèo trên th gii. Các
nghiên cu này cho nhiu kt qu khác nhau. Vy vi Vit Nam b ba bt kh thi
có tác dng không? c bit là nn kinh t th gii va tri qua cuc khng hong
tài chính toàn cu. B ba bt kh thi có tác đng th nào đn nn kinh t v mô ca
Vit Nam. ó là lý do đ tác gi chn đ tài nghiên cu.
2. Mc tiêu nghiên cu
Nghiên cu các ch s b ba bt kh thi và tác đng ca các chính sách b ba
bt kh thi cùng d tr ngoi hi đn nn kinh t Vit Nam, c th là kim tra mi
quan h tuyn tính gia 3 ch s và kim đnh tác đng ca các ch s b ba bt kh
thi cùng vi d tr ngoi hi đi vi t l lm phát và t l tng trng kinh t ca
Vit Nam.
3. Phng pháp nghiên cu
Lun vn s dng các phng pháp toán hc và thng kê, c th:
7

- Tính toán các ch s ca b ba bt kh thi theo Quý  Vit Nam da
theo phng pháp tính toán ca các tác gi Aizenman, Chinn và Hiro Ito.
- S dng các mô hình hi quy ca các tác gi trên đ thc hin kim
đnh mi tng quan tuyn tính gia các ch s và tác đng ca chúng đi vi nn
kinh t Vit Nam.
H thng c s d liu th cp cng đc s dng có chn lc nhm giúp đ
tài có th phân tích và đánh giá vn đ mt cách khách quan nht. Ngun d liu
th cp này ch yu đc thu thp t các báo cáo và website trong và ngoài nc

khác nhau nh t IMF, Thi báo kinh t Vit Nam, Tp chí Tài Chính, báo cáo
thng niên NHNN, Tng cc thng kê D liu thu thp s đc xem xét, chn
la, tính toán và đa vào thng kê, x lý bng phn mm excel 2007 và phn mm
Eview 7.
4. Ni dung nghiên cu

Ngoài phn m đu và kt lun, lun vn đc kt cu gm 3 chng:
• Chng 1 : B ba bt kh thi và đánh giá kin trúc tài chính  các th trng
mi ni: đo lng mu hình b ba bt kh thi theo thi gian ca Joshua Aizenman,
Menzie Chinn và Hiro Ito (2008)
• Chng 2 : Nghiên cu b ba bt kh thi  Vit Nam
• Chng 3 : Mt s gi ý chính sách.

8

CHNG 1: ÁNH GIÁ KIN TRÚC TÀI CHÍNH  CÁC TH TRNG
MI NI: O LNG MU HÌNH B BA BT KH THI THEO THI
GIAN CA JOSHUA AIZENMAN, MENZIE CHINN VÀ HIRO ITO (2008)

óng góp c bn ca Mundell-Fleming là lý thuyt b ba bt kh thi. Lý
thuyt này th hin rng, mt quc gia ch có th đt cùng lúc 2 trong 3 mc tiêu:
đc lp tin t, n đnh t giá và hi nhp tài chính. B ba bt kh thi đc minh
ha  hình 1.1; mi cnh ca tam giác ln lt th hin đc lp tin t, n đnh t
giá và hi nhp tài chính. nh trên ca tam giác đc gi là “th trng vn đóng”,
đó là s kt hp ca đc lp tin t hoàn toàn và t giá hi đoái c đnh nhng đi
li phi đóng ca th trng tài chính, đó là la chn a thích ca các quc gia đang
phát trin trong na cui nhng nm 1980
0F
1
. Hai đnh còn li ca tam giác là “t giá

hi đoái th ni” và “liên minh tin t hoc ch đ chun tin t”
Trong sut 20 nm qua, hu ht các nc đang phát trin đang càng ngày gia
tng mc đ hi nhp tài chính. iu này có ngha là hoc mt quc gia phi t b
s n đnh t giá nu mun duy trì mc đ đc lp tin t, hoc phi t b đc lp
tin t nu mun duy trì n đnh t giá.
Mc đích ca bài nghiên cu này là phát tho nên mt phng pháp trc
quan và d hiu cho phép chúng ta xem xét vn đ b ba bt kh thi  các quc gia
đc la chn trong thi k hu ch đ Bretton Woods.

1
Xem Obstfeld, Sambaugh, and Taylor (2005) v nhng tranh lun sâu sc hn và gii quyt các vn đ liên
quan đn b ba bt kh thi.
9

1.1 o lng mu hình b ba bt kh thi
1.1.1 Xây dng thc đo b ba bt kh thi
c lp tin t (MI)
Mc đ đc lp
tin t đc đo bng đi ng ca mi tng quan hàng nm
ca
mc lãi sut hàng tháng gia nc ch nhà và nc c s. Lãi sut th trng
tin t đc s dng đ tính toán.
Ch s đo mc đ
đc lp tin t đc đnh ngha là:
( , ) ( 1)
1
1 ( 1)
ij
corr i i
MI
−−
= −
−−

Vi i là cho nc ch nhà và j cho đt nc c s. Giá tr ca ch s ti đa là
1, và giá tr ti thiu là 0.
Giá tr ca ch s cao hn có ngha là chính sách tin t
càng đc lp hn
1F
2
,2F
3
.

2
Ch s đc làm tròn bng cách áp dng trung bình trt 3 nm bao gm nm trc, nm hin ti và nm
k tip (t-1, t, t+1) ca các quan sát.

3
Cn lu ý mt điu quan trng v ch s này. i vi mt s nc và mt s nm, đc bit là  giai đon
đu ca mu, lãi sut đc dung đ tính ch s MI thng không đi trong sut mt nm, điu này làm cho
mc tng quan hàng nm ca lãi sut gia nc ch nhà và nc c s corr(i
i
, i
j
) không xác đnh. Các tác
gi xem mc tng quan không xác đnh này có giá tr 0, do đó ch s MI có giá tr bng 0.5. Chúng ta có th
ngh rng chính sách lãi sut c đnh (lãi sut  nc c s) là mt du hiu ca đc lp tin t. Tuy nhiên có
Hình 1.1 Tam giác bt kh thi
c lp tin t
T giá hi đoái
th ni
n đnh
t giá hi đoái
Hi nhp tài chính
Liên minh tin t
hoc ch đ chun
tin t
Th trng vn đóng
10

 đây, đt nc c s đc đnh ngha là các nc mà chính sách tin t ca
mt nc là cht ch phù hp nht

nh trong Shambaugh (2004). Các quc gia c
s là Australia, B, Pháp, c, n đ, Malaysia, Nam phi, Anh và Hoa K. Các
nc c s đc la chn cn c vào baó cáo hàng nm v c ch t giá và nhng
hn ch ngoi hi ca IMF (AREAER) và CIA Factbook.
n đnh t giá (ERS)
 đo lng s n đnh t giá hi đoái, đ lch chun ca t giá hi đoái
đc tính theo nm da trên d liu t giá hi đoái hàng tháng gia các nc ch
nhà và nc c s, ch s nm gia giá tr t 0 đn 1, và đc tính toán theo trong
công thc sau:
0.01
0.01 ( (log( _ ))
ERS
stdev exch rate
=
+ ฀


Nu ch đn thun áp dng công thc này có th d dàng to ra mt xu
hng gim trong ch s, có ngha là, nó s phóng đi s “linh hot” ca t giá hi
đoái, đc bit là khi t l thng theo mt biên đ hp, nhng li không đc đnh
giá thng xuyên
3F
4
, đ tránh khuynh hng này, các tác gi s dng mt ngng
bin đng t g
iá hi đoái nh đã đc thc hin trong lý thuyt. ó là nu mc đ
dao đng hàng tháng ca t giá hi đoái trong biên đ dao đng +/- 0,33% thì t giá
đc xem nh c đnh và ch s ERS bng 1
4F
5

. Giá tr cao hn ca ch s này cho
thy s bin đng n đnh hn ca t giá hi đoái ngc vi tin t ca nc c s.

kh nng là nc s ti s dng nhng công c khác đ thc hin chính sách tin t thay vì s dng công c
lãi sut (ví d nh d tr bt buc hoc áp ch tài chính). Mt s nc đã gây khó khn trong vic đo lng
ch s MI do nhng nc này s dng công c d tr và áp ch tài chính đ thc hin chính sách tin t trong
khi mt s nc khác s dng thêm c công c lãi sut. Nói tóm li, chúng ta không th thng kê mt cách
chính xác và đy đ đ tính ch s MI. Do đó, trong trng hp này, xem MI có giá tr 0.5 là hp lý. Tuy
nhiên các tác gi cng đã thc hin rt nhiu kim đnh đi vi ch s này.
4
Trong trng hp này, mc thay đi trung bình hàng tháng ca t giá hi đoái s bé đn mc mà nhng
thay đi nh trong t giá có th làm cho đ lch chun ln và do đó ERS có giá tr nh.
5
Biên đ dao đng trong khong +/- 0.33% là da trên t l bin đng hàng nm +/-2% thng đc dung
trong các tài liu. T giá có % thay đi bng 0 trong 11-12 tháng thì đc coi là t giá c đnh. Trong vòng 3
tháng nu đng thi xy ra 2 s kin tng/phá giá thì đc coi là 1 s kin và trong 10 tháng nu t giá không
bin đng thì nm đó đc xem là có t giá c đnh. Cách xác đnh này là phù hp theo quan đim ca
Shambaugh (2004).
11

Hi nhp tài chính (KAOPEN)
Trong các ch s đo lng b ba bt kh thi, khó nht là đo lng mc đ hi
nhp tài chính
5F
6
. Mc dù có nhiu phng pháp đo lng mc đ kim soát vn ca
mt quc gia nhng nhìn chung không có phng pháp nào phn ánh ht nhng
phc tp ca kim soát vn trong thc t. Chinn và Ito (2006) đa ra đ xut s
dng đ m tài khon vn KAOPEN đ đo lng mc đ hi nhp tài chính.
KAOPEN da trên các thông tin báo cáo thng niên v c ch t giá và nhng hn

ch ngoi hi do IMF phát hành (AREAER). C th, KAOPEN là thc đo chun
hóa đu tiên ca các bin cho thy s hin din ca nhiu t giá hi đoái (đa t
giá)
6F
7
.
Ch s KAOPEN ch cho ta thy đ m tài khon vn da trên các báo cáo
ca Chính ph cho IMF, WB v các ch s kinh t v mô liên quan đn kim soát
vn và ngoi hi (đi lp vi ch s đ m tài khon vn trên thc t do Lane và
Milesi-Ferretti (2006) đ xut).  đây các tác gi s dng ch s đ m tài khon
vn đ nghiên cu nhng mc tiêu chính sách ca các nc. Ch s này trên thc t
d b các nhân t v mô khác tác đng hn so vi các quyt đnh chính sách đi vi
kim soát vn
7F
8
.
Ch s KAOPEN bin thiên gia 0 và 1. Giá tr càng cao ca ch s này cho
thy quc gia m ca hn vi nhng giao dch vn xuyên quc gia. Các tác gi s
dng d liu ca 181 quc gia (không bao gm M) trong sut 1970-2006
8F
9
. D liu
có đính kèm chi tit trong ph lc.

6
Xem Chinn và Ito (2008), Edison và Warnock (2001), Edwards (2001), Edison (2002) và Kose (2006) đ
tho lun và so sánh các bin pháp đo lng khác nhau.
7
Ch s này đc mô t chi tit hn trong Chinn và Ito (2008)
8

Thc đo đ m tài khon vn trên pháp lý cng có nhng mt hn ch nht đnh. Theo Edwards (1999),
trng hp thng thy là khu vc t nhân phá v nhng hn ch trên tài khon vn, làm vô hiu hóa tác
dng ca nhng bin pháp kim soát vn. Hn na nhng bin s ca IMF mang tính tng hp, không th
phn ánh đc ht tng chi tit mt ca nhng bin pháp kim soát vn trên thc t nh là hu71ng ca dòng
vn (vào hay ra) cng nh các loi giao dch tài chính mc tiêu.
9
B d liu ban đu bao gm 181 quc gia, nhng d liu có sn ca 3 ch s không đng đu nhau. D liu
v MI chó sn cho 172 quc gia, ERS lá 182 quc gia, KAOPEN là 178 quc gia. D liu v MI và ERS bt
đu t nm 1960 trong khi KAOPEN vào 1970
12

1.1.2 Theo dõi s phát trin ca các ch s b ba bt kh thi
S khác bit gia các nhóm quc gia
Da vào đ th hình kim cng, ta thy đc s phát trin ca kin trúc tài
chính quc t theo thi gian. Gc trung tâm trong mi đ th đi din cho mc đ
đc lp tin t bng 0, t giá th ni hoàn toàn, d tr quc t bng 0 và t túc tài
chính. Hình 1.2 tng hp khuynh hng ca các nc công nghip hóa bao gm c
12 nc s dng đng euro, các nn kinh t mi ni và các nc đang phát trin
nhng không phi th trng mi ni
9F
10
.

Hình 1.2 Cu hình b ba bt kh thi và d tr quc t theo thi gian
Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008)
Có th thy trong sut giai đon t nm 1971-2006, các quc gia công
nghip hóa không ngng tng tc hi nhp tài chính, kt qu đn nm 2006 nhóm
quc gia này đã đt mc đ t do hóa tài chính gn nh hoàn ho. ng thi thc
hin chính sách n đnh t giá  mc cao trong khi ngày càng đánh mt đc lp tin
t. Riêng nhóm nc không s dng đng Euro mc dù cng có cùng mc đ hi

nhp tài chính, nhng li có mt c ch t giá tng đi linh hot hn, đng thi s
t ch v tin t cng nhiu hn.

10
Các nn kinh t mi ni là nhng quc gia đc phân loi theo tính cht ni bt hoc theo biên gii trong
sut thi k 1980-1997, do Tng công ty tài chính quc t cùng vi Hong Kong và Singapore phân loi.
13

Trong khi các nc công nghip hóa ngày càng tng tc t do hóa tài chính
so vi các nc đang phát trin, thì các nn kinh t mi ni cng không ngng hi
nhp, đng
thi chp nhn đánh mt đc lp v tin t. Nhóm Non-EMG mc dù
cng dn m ca tài chính nhng ít hn và vì th vn gi nguyên mc đ đc lp
tin t. T thp niên 1980, nhóm EMG có s linh hot hn trong t giá hi đoái
trong khi Non-EMG vn theo đui c ch t giá n đnh  mc cao. iu đáng lu
ý là là các nn kinh t mi ni đt đc s kt hp tng đi cân bng gia ba mc
tiêu v mô trong nhng nm 2000, ngha là n đnh t giá, hi nhp tài chính  mc
trung bình và không đánh mt s t ch v tin t nhiu nh nhng nc công
nghip hóa. Chính sách kt hp gn đây đc thúc đy nh vào s gia tng đáng k
ca t l d tr ngoi hi trên GDP mà không có mt nhóm nc nào đt đc.
Con đng phát trin các ch s b ba bt kh thi trong 4 thp k qua gia
các nn kinh t mi ni và các nc đang phát trin là khác nhau.  kim chng,
các tác gi tin hành kim tra s cân bng gia giá tr trung bình các ch s ca b
ba bt kh thi và t l d tr ngoi hi gia 2 nhóm nc này. Kt qu kim đnh
đc báo cáo trong bng 1.1 và xác nhn rng s phát trin ca mu hình b ba bt
kh thi là khác nhau gia 2 nhóm nc.
Bng 1.1 Kim tra s cân bng gia giá tr trung bình các ch s ca b ba bt kh
thi và t l d tr ngoi hi gia các nc th trng mi ni (EMG) và các nc đang
phát trin không phi th trng mi ni (Non_EGM)

Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008)

14


Hình 1.3 so sánh các nc đang phát trin  nhng khu vc đa lí khác nhau.
Các nc đang phát trin  khu vc châu Á và M Latinh hng đn t giá linh
hot hn nhng các nuc M Latinh ngày càng gia tng hi nhp tài chính trong khi
các nc châu Á thì không. Các nn kinh t mi ni  châu Á hi nhp tài chính
ngày càng sâu tng đng vi mc đ hi nhp ca nn kinh t mi ni M
Latinh. Tuy nhiên đim khác bit ch yu gia 2 nhóm nc này là t l d tr
ngoi hi  các nc châu Á cao hn nhiu so vi các nc M Latinh. Quan trng
hn, các nn kinh t mi ni  châu Á đã đt đc s kt hp cân bng gia 3 mc
tiêu chính sách trong khi các nhóm khác không làm đc. iu này làm ngi ta
nghi ng rng các nn kinh t mi ni  châu Á đt đc mu hình b ba bt kh thi
nh vy là nh vào t l d tr ngoi hi cao. Cui cùng, các nc thuc khu vc
min Nam Sahara theo đui chính sách n đnh t giá và đc lp tin t trong khi tt
gim rt nhiu v t do hóa tài chính so vi các khu vc khác.



Hình 1.3 Cu hình b ba bt kh thi và d tr quc t theo khu vc đa lý ca các nc

đang phát trin
Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008)
15


 th biu din s phát trin ca các ch s b ba bt kh thi theo thi
gian
Hình 1.4a và 1.4b th hin s phát trin các ch s ca b ba bt kh thi theo
thi gian. Mi đ th biu din giá tr trung bình tng th ca mi ch s b ba bt
kh thi và giá tr trung bình cng tr vi đ lch chun ca nó. Có mt s khác bit
ni bt gia các nc công nghip hóa và các nc đang phát trin, cng nh gia
các nn kinh t mi ni và các nn kinh t không phi là th trng mi ni.

Hình 1.4a S phát trin ca các ch s b ba bt kh thi gia các nc công nghip hóa và
các nc đang phát trin

Hình 1.4b S phát trin ca các ch s b ba bt kh thi gia các quc gia th trng mi
ni và các quc gia đang phát trin không phi th trng mi ni
Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008)

Nhìn vào hình 1.4a ta thy, khong thi gian gia cui nhng nm 1970 và
cui nhng nm 1980, mc đ đc lp tin t gia nhóm nc công nghip hóa và
các nc đang phát trin khá gn nhau. Tuy nhiên, k t đu thp niên 90, đng
16

biu din ch s MI ca 2 nhóm nc này tách nhau ra, mc đ đc lp tin t ca
nhóm nc công nghip hóa gim đi nhiu, điu này phn nh n lc ca nhng
nc thành viên khu vc tin t chung euro
10F
11

. Xét đ th th hin ch s n đnh t
giá ta thy, sau s đ v ca h thng Bretton Woods, các nc công nghip hóa
liên tc ct gim mc n đnh t giá hi đoái cho đn đu nhng nm 1980. Sau giai
đon này cho đn bây gi, các nc công nghip hóa ngày càng gia tng mc đ n
đnh t giá – mc dù có mt vài s gián đon trong quá trình phát trin vào nhng
nm đu thp niên 90 do khng hong EMS (European Monetary System)
11F
12
.
Ngc li, các nc đang phát trin vn duy trì t giá n đnh  mc cao cho đn
nhng nm 1980. Mc dù nhóm nc này đã áp dng mt vài s linh hot trong t
giá vào đu thp niên 80 nhng h vn duy trì mc đ n đnh t giá cho đn đu
nhng nm 2000, điu này dng nh th hin rng “h s th ni t giá”. Trong
vài nm gn đây, các nc đang phát trin đã gia tng nhanh chóng mc đ n đnh
t giá. Nhìn vào đ th ch s hi nhp tài chính, ta thy ch s hi nhp tài chính
ca nhóm nc công nghip hóa không ngng gia tng đc bit là vào gia thp
niên 90 có s gia tng đt bin. Trong khi đó, các nc đang phát trin cng tng
tc hi nhp tài chính trong nhng nm đu thp niên 90 sau khi gim mc đ hi
nhp vào nhng nm 1980. Nhìn chung, xu hng t do hóa tài chính ca nhóm
nc đang phát trin đi song song vi xu hng toàn cu nhng khá khác bit so
vi nhóm các nc công nghip hóa, đc bit là trong thp niên va qua.
Hình 1.4b cho thy s khác bit gia các nn kinh t mi ni (EMG) và các
nc đang phát trin nhng không phi th trng mi ni (Non-EMG) là ít hn so
vi 2 nhóm nc trên. Tuy nhiên, s khác bit gia nhóm nc này ngày càng gia
tng k t gia thp niên 90. Trong khi các nc Non-EMG vn duy trì tng đi
mc đ đc lp tin t thì các nc EMG tr nên ít đc lp hn v tin t. Xét v
mc n đnh t giá, các nc EMG liên tc đ t giá linh hot hn nhóm nc Non-

11
Khi các tác gi tách nhng quc gia s dng đng euro ra khi nhóm các nc công nghip hóa thì khong

cách ca mc đ đc lp tin t ca nhóm nc này so vi giá tr trung bình tr nên ít rõ ràng hn mc dù
nhng nc không s dng đng euro có xu hng gim đc lp tin t.
12
Ch s ERS ca các nc công nghip hóa không s dng đng euro liên tc dao đng xung quanh giá tr
0.4 trong sut k quan sát sau khi có mt s st gim nhanh chóng vào đu nhng nm 1970.
17

EMG k t 1980 và s khác bit này ngày càng ln hn k t đu thp niên 90,
nhng nc EMG cng hi nhp tài chính sâu hn các nc Non-EMG.
Hình 1.5 cho thy con đng phát trin ca c 3 ch s trong mi nhóm
nc, th hin s khác bit gia nhóm nc công nghip hóa và nhóm nc đang
phát trin, gia nhóm nc EMG và Non-EMG rõ ràng hn. i vi các nc công
nghip hóa, hi nhp tài chính tng tc sau đu thp niên 90, mc đ n đnh t giá
gia tng sau cui thp niên 90, phn ánh s ra đi ca đng euro vào nm 1999.
Mc đ đc lp tin t theo mt xu hng gim, đc bit là sau đu thp niên 90
12F
13
.

Hình 1.5 S tin trin ca các ch s b ba bt kh thi
Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008)

13
Nu tách các nc s dng đng euro ra khi nhóm nc công nghip hóa thì mc đ hi nhp tài chính
ca nhóm nc này cng tin trin tng t nhu khi cha tách, nhng ch s n đnh t giá li dao đng xung
quanh đng biu din ch s đc lp tin t mc dù sau đu thp niên 90 t giá n đnh  mc cao hn. Sau
cui thp niên 90, đng biu din n đnh t giá và đc lp tin t hi tách nhau ra.
MI, ERS và KAOPEN: các quc gia công nghip hóa


MI, ERS và KAOPEN: các quc gia th trng mi ni


MI, ERS và KAOPEN: các quc gia đang phát trin không phi th trng mi ni

18

Nhìn vào nhóm nc EMG, ta thy các nc này không ch khác bit so vi
nhóm nc công nghip hóa mà còn khác bit so vi nhóm Non-EMG. Tính đn
gia thp niên 80, n đnh t giá là chính sách đc chú trng nht mc dù mc đ
n đnh t giá có xu hng gim k t đu thp niên 70, theo sau đó là mc đ đc
lp tin t tng đi n đnh trong giai đon này. Trong giai đon t gia thp niên
80 cho đn nm 2000, nhóm nc EMG theo đui chính sách n đnh t giá và đc
lp tin t trong khi vn không ngng tng cng hi nhp tài chính. Trong nhng
nm 1990, mc đ đc lp tin t gia tng trung bình trong khi có nhiu nc thc
hin c ch t giá th ni và t do hóa tài chính. iu thú v là k t nm 2000, c 3
ch s đu hi t  mc trung bình (c ch trung gian ca b ba bt kh thi). ây là

điu mà chúng ta quan sát đc: S cân bng ca 3 mc tiêu chính sách trong hình
1.2. Kt qu này cho thy các nc EMG đang c gng gi vng mc đ trung bình
ca đc lp tin t và hi nhp tài chính trong khi đang duy trì mc n đnh t giá
cao hn. iu này gii thích lý do ti sao mt vài nc trong nhóm này nm gi
mt lng ln d tr ngoi hi, đây là khon đm an toàn cho s đánh đi trong b
ba bt kh thi.
Nhng quan sát trên không xy ra  các nc Non-EMG. Nhóm nc này
theo đui chính sách n đnh t giá trong sut thi k quan sát, theo sau là chính
sách đc lp tin t và không có mt xu hng rõ ràng trong hi nhp tài chính.
1.1.3 Tng quan tuyn tính gia các ch s b ba bt kh thi
Trong khi các phân tích trc đó đa ra rt nhiu thông tin v s thay đi
trong phng hng chính sách v mô trên th gii, nhng vn cha th hin đc
vic 3 mc tiêu chính sách v mô bt buc phi tuân theo quy lut ca b ba bt kh
thi. iu đó có ngha là quc gia phi đi mt vi mt s đánh đi thc s quan
trng. Thách thc khi thc hin mt kim đnh đy đ v s đánh đi liên quan đn
b ba bt kh thi đó là lý thuyt gc v b ba bt kh thi không th hin mt mi
quan h v bn cht nào ca các bin trong b ba này.  minh ha cho mi quan
h này, lu ý rng s thiu ht công c qun lý th hin qua s gia gim trong mt
19

bin gn lin vi b ba bt kh thi, chng hn hi nhp tài chính cao hn, đi li n
đnh t giá thp hn hoc đc lp tin t thp hn, hoc kt hp c hai
13F
14
. Tuy nhiên,
bn cht ca s đánh đi này không rõ ràng. Do đó, các tác gi đã tin hành kim
đnh s đánh đi tuyn tính gia các chính sách bt kh thi. C th, ta s kim đnh
rng tng t trng ca 3 bin chính sách là mt hng s. Tóm li chúng ta s kim
tra tính phù hp ca hàm hi quy tuyn tính:
1 = a

j
MI
i
,t + b
j
ERS
i
,t + c
j
KAOPEN
i
,
t
+ 
t

j có th là IDC, LDC hoc EMG
Các quc gia khác nhau s la chn con đng phát trin khác nhau, do đó
h s ca các bin đu s đc chp nhn ngay c khi chúng không ging nhau –
các quc gia công nghip, các quc gia cùng s dng chung mt c ch t giá châu
Âu (ERM), và các nc đang phát trin – cho phép tng tác gia các bin gii
thích và bin gi
14F
15
. Chy mô hình hi qui nh đã đnh ngha đi vi s liu tt c
các nm trong cùng mt thi k cng nh trong tt c các thi k. Kt qu hi quy
th hin trong bng 1.2.
Lý do chúng ta tin hành các nghiên cu th nghim này là vì các nhà hoch
đnh chính sách ca mt nn kinh t phi chn đc mt giá tr bình quân trong t
trng ca 3 nhân t thuc b ba nht đnh nhm đt đc mt s kt hp tt nht

ca hai trong s ba mc tiêu chính sách. Do đó, nu mc đ phù hp ca mô hình
hi quy cao, nó s cho thy mt mi tng quan tuyn tính là hoàn ho đ đ gii
thích cho s đánh đi v mt t trng ca các ch s. Nói cách khác, nu mô hình
hi quy là kém phù hp, s đánh đi gia các chính sách s không đáng k, điu
này hàm ý rng hoc các lý thuyt ca b ba bt kh thi là sai, hoc mi quan h
gia các bin là phi tuyn tính.

14
Nói chung, mt s gia tng t trng trong bin bt kh thi bt kì tng ng s làm gim t trng ca bin
th 2, th 3 hoc kt hp c hai.
15
Bin gi dành cho nhóm ERM đc n đnh riêng cho tng quc gia tng ng vi tng thi đim mà các
quc gia này bt đu tham gia c ch t giá châu Âu (B, an mch, c, Pháp. Ireland, Ý t nm 1979, Tây
Ban Nha t 1989, Anh ch dành cho 1990-1991, B ào Nha t 1992, Áo t 1995, Phn Lan t 1996 và Hy
Lp t 1999).
20

Bng 1.2 Hi quy mi quan h tuyn tính gia các ch s ca b ba bt kh thi
1 = = a
j
MI
i
,t + b
j
ERS
i
,t + c
j
KAOPEN
i

,
t
+ 
t


Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008)
Bng 1.2 trình bày kt qu hi quy, trong đó kt qu d liu tng th đc
báo cáo trong ct đu tiên, và theo tng thi k s đc trình bày trong nhng ct
tip theo. Trc ht, h s xác đnh điu chnh cho c hai loi d liu đc tìm thy
trên 94%, điu đó cho thy rng ba mc tiêu chính sách có quan h tuyn tính vi
nhau. Do đó các quc gia s phi đi mt vi vic đánh đi trong la chn các mc
tiêu chính sách. Tri qua các thi k khác nhau, các h s c tính s khác nhau,
chng t các quc gia s có s thay đi la chn cu trúc b ba bt kh thi theo thi
gian.
Hình 1.6a và 1.6b mô t s phù hp ca mô hình t các góc đ khác nhau.
Nhìn vào các đng biu din đu tiên trong hình 1.6a d dàng thy rng giá tr d
đoán ca mô hình bin đng xung quanh giá tr 1 đi vi c hai mu con thuc
nhóm IDC và LDC. i vi nhóm các nc công nghip phát trin, d báo trung
Sai s chun trong du [], * mc ý ngha 10%; ** mc ý ngha 5%; *** mc ý ngha 1%
Ghi chú: ERM là bin gi dành đc n đnh riêng cho tng quc gia tng ng vi tng thi đim mà các quc gia này bt
đu tham gia c ch t giá châu Âu (B, an mch, c, Pháp. Ireland, Ý t nm 1979, Tây Ban Nha t 1989, Anh ch dành
cho 1990-1991, B ào Nha t 1992, Áo t 1995, Phn Lan t 1996 và Hy Lp t 1999).
21

bình v mt thng kê phn ln có giá tr nh hn 1. Kt qu đó cng có th cho ta
thy rng các nc công nghip phát trin b ba bt kh thi có mi quan h ràng
buc. Tng t đi vi nhóm nc đang phát trin, giá tr d báo trung bình phn
ln cng bé hn 1. Ng ý rng, mc dù trong mt s nm khi b ba bt kh thi
không tác đng ràng buc ln nhau, thì nhng chính sách kinh t v mô này vn có

mi liên quan tuyn tính
15F
16
.
Quan sát hình 1.6a ta cng nhn thy rng  các nc công nghip hóa s kt
hp chính sách n đnh t giá và gia tng hi nhp tài chính bt đu là xu hng
chính t gia nhng nm 1990. Mt khác các nc đang phát trin, chính sách tin
t đc lp và n đnh t giá hoàn toàn chim u th trong sut giai đon kho sát
mu trong khi s kt hp chính sách n đnh t giá và m ca tài chính li ít thông
dng hn, có l do hu qu nng n t cuc khng hong tin t mà các quc gia
này phi gánh chu.
Trong hình 1.6b, chúng ta có th quan sát s đóng góp ca mi thành phn
vào đnh hng chính sách (tc a MI, b ERS, c KAOPEN) ca các nhóm IDC và
LDC
16F
17
. Trong khi các nc đang phát trin có mc đ đc lp tin t  mc cao và
nhiu bin đng thì n đnh t giá và hi nhp tài chính vn  mc thp hn nhiu
trong sut giai đon nn kinh t suy thoái trc đây và có s gia tng không đáng k
trong thi gian gn đây. Trong thp k qua, trong khi đc lp tin t có xu hng
gim, khong cách gia các giá tr d đoán s n đnh t giá và m ca tài chính đã
đc phn nào thu hp li. iu này nói lên rng ngày càng nhiu quc gia có xu
hng c gng đ đt đc mc đ nht đnh ca s n đnh t giá và hi nhp tài
chính trong khi vn duy trì mc đ đc lp tin t  mc cao. iu này ch có th
thc hin đc khi kho d tr ngoi hi ca
h đ ln đ can thip vào th trng

16
Có th s có mt vài ngi thc mc v tính đc đáo ca mô hình hi qui khi v bên trái là mt đng nht
thc vô hng (hng s 1).  kim nghim mt cách chc chn, các tác gi đã tin hành hi quy các ch s

MIi,t, ERSi,t, và KAOPENi,t theo biu thc 1 = aj MIi,t + bj ERSi,t + cj KAOPENi,t + t
, h s hi quy thu
đc ln lt là aj, bj và cj. Các kt qu đc minh ha trong hình 1.8, có th thy các đc tính v s la
chn 2 trong 3 ch s xut hin rt nhiu. iu này khng đnh các kt lun v s tn ti quan h tuyn tính
gia các ch s b ba bt kh thi cng nh s phát trin ca các giá tr d đoán trung bình ca mu con da
trên mô hình 1 = aj MIi,t + bj ERSi,t + cj KAOPENi,t + t là hp lý.
17
Mt ln na d liu đc tính theo giá tr bình quân 5 nm.
22

ngoi t, điu này phù hp thc t rng các nc đang phát trin đang n lc gia
tng kho d tr ngoi hi sau khng hong châu Á 1997-1998. Tuy nhiên, hot
đng này s làm gia tng chi phí ca các can thip vô hiu hóa (sterilized
intervention) đc bit là khi khi lng thc t các giao dch ca tài sn tài chính
xuyên biên gii tng và không có s đánh đi trong 3 mc tiêu chính sách
17F
18
. ây có
th là lý do đ gii thích s st gim nghiêm trng mc đ mc đ đc lp tin t
sau nm 2000 ca nhóm quc gia này
18F
19
.
Theo kinh nghim ca các nc phát trin đã cho thy mt s đi nghch
hoàn toàn. u tiên hàng đu ca IDC thay đi qua thi gian, ln lt là: đc lp
tin t là u tiên hàng đu cho đn nhng nm 1990, tip đn là hi nhp tài chính
vào cui nm 1990 và n đnh t giá t đu nhng nm 2000. Xu hng t do hóa
tài chính và s n đnh t giá tng ng vi s st gim trong chính sách đc lp
tin t - liên tc gim giá tr và tr thành nhân t có mc đ u tiên thp nht trong
nhng nm 2000. ng thi nhng thay đi t trng tng đi ca ba mc tiêu

chính sách không đòi hi các quc gia công nghip phi tích ly d tr ngoi hi
nh các nc đang phát trin
19F
20
.


18
Hãy tham kho Aizenman và Glick (2008) và Gkick và Huychison (2008) v phân tích sâu hn các gii
hn ca can thip vô hiu hóa.
19
Khi nghiên cu này đc lp li cho nhóm quc gia th trng mi ni (EMG) và nhóm đang phát trin
không phi th trng mi ni (Non-EMG), kt qu là nh nhau, ngoi tr t do hóa tài chính là bng chng
khá rõ ràng cho các nc EMG, đc lp tin t gim nhiu hn, trong khi khong cách gia n đnh t giá và
hi nhp tài chính ngày càng thu hp.
20
Cn nhc li bài nghiên cu này s dng mô hình hi quy (kt qu th hin trong bng 1.2) cho mi giai
đon mu con. Nhng kt qu đc minh ha qua hình 1.8.


a) Hiu qu chính sách: (a MI + b ERS), (a MI + c KAOPEN), (b ERS + c KAOPEN) và (a MI + b ERS + c
KAOPEN)

23

Hình 1.6 Khuynh hng chính sách ca các nc công nghip hóa (IDCs) và các nc đang
phát trin (LDCs)
Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008)
1.2 Phân tích hi quy
Mc dù đc tính trên ca các ch s ca b ba bt kh thi cho phép chúng ta
bit đc đnh hng chính sách ca các quc gia, song nó li tht bi trong vic
nhn ra đng lc dn đn nhng thay đi trong chính sách. Do đó các tác gi đã
thc hin kim tra bng phng pháp kinh t lng đ xem nhiu la chn liên
quan đn chính sách b ba bt kh thi tác đng nh th nào đn mc tiêu chính sách
cui cùng, c th là, n đnh trong tng trng sn lng, lm phát và ít bin đng.
Sau đây là mô hình c bn mà các tác gi c lng:
y
it
= 
0
+ 
1
TLM
it
+ 
2
TR
it
+ 
3

(TLM
it
x TR
it
) + X
it
 + Z
t
 + D
i
 + 
it

y
it
đo lng hiu qu v mô (bin đng sn lng, bin đng ca lm phát
hoc t l lm phát trung hn) ca quc gia i ti thi đim t. C th hn, y
it
có th đo
lng bin đng sn lng thông qua đ lch chun ca t l tng trng sn lng
thc trên đu ngi trong vòng 5 nm (s dng bng s liu Penn World 6.2) hoc
bin đng ca lm phát bng đ lch chun ca t l lm phát trong vòng 5 nm
hoc trung bình t l lm phát hng tháng cng trong vòng 5 nm.


b) Hiu qu ca a MI, b ERS và c KAOPEN

Các quc giá công nghip hóa Các quc gia đang phát trin