Phân tích cấu trúc vốn các công ty ngành vận tải niêm yết trên thị trường chứng khoán việt nam luận văn thạc sĩ
Bạn đang xem bản rút gọn của tài liệu. Xem và tải ngay bản đầy đủ của tài liệu tại đây (1.33 MB, 96 trang )
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG
PHÂN TÍCH CẤU TRÚC VỐN CÁC
CÔNG TY NGÀNH VẬN TẢI NIÊM YẾT TRÊN
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
LUẬN VĂN THẠC SỸ QUẢN TRỊ KINH DOANH
Đà Nẵng - Năm 2015
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG
-----------
PHÂN TÍCH CẤU TRÚC VỐN CÁC
CÔNG TY NGÀNH VẬN TẢI NIÊM YẾT TRÊN
THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
LUẬN VĂN THẠC SỸ QUẢN TRỊ KINH DOANH
Đà Nẵng - Năm 2015
LỜI CAM ĐOAN
Tôi cam đoan đây là công trình nghiên cứu của riêng tôi.
Các số liệu, kết quả nêu trong luận văn là trung thực và chưa từng được
ai công bố trong bất kỳ công trình nào khác.
Tác giả luận văn
MỤC LỤC
LỜI CAM ĐOAN............................................................................................................................ 1
MỤC LỤC........................................................................................................................................ 2
DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT............................................................................................... 5
DANH MỤC CÁC BẢNG................................................................................................................ 6
DANH MỤC CÁC HÌNH VÀ BIỂU ĐỒ......................................................................................... 7
MỞ ĐẦU.......................................................................................................................................... 1
1. TÍNH CẤP THIẾT CỦA ĐỀ TÀI.................................................................1
2. MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU..........................................................................2
3. CÂU HỎI NGHIÊN CỨU............................................................................3
4. ĐỐI TƯỢNG NGHIÊN CỨU VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU....................3
5. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU.................................................................3
6. Ý NGHĨA KHOA HỌC VÀ THỰC TIỄN CỦA ĐỀ TÀI............................4
7. KẾT CẤU CỦA ĐỀ TÀI..............................................................................4
CHƯƠNG 1.................................................................................................................................... 5
CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CẤU TRÚC VỐN CỦA CÔNG TY.............................................................5
1.1. CẤU TRÚC VỐN CỦA CÔNG TY..........................................................5
1.1.1. Khái niệm về cấu trúc vốn và cấu trúc vốn tối ưu..........................................................................5
1.1.2. Các chỉ tiêu phản ánh cấu trúc vốn của công ty.............................................................................6
1.1.3. Cấu trúc vốn và giá trị công ty......................................................................................................10
1.1.4. Cấu trúc vốn với hiệu quả tài chính và rủi ro tài chính................................................................10
1.1.5. Ý nghĩa của việc nghiên cứu cấu trúc vốn....................................................................................13
1.2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ THỰC NGHIỆM VỀ CẤU TRÚC VỐN......13
1.2.1 Các lý thuyết về cấu trúc vốn........................................................................................................13
1.2.2. Các nghiên cứu thực nghiệm về cấu trúc vốn của CT..................................................................20
1.3. CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH
NGHIÊP..........................................................................................................25
KẾT LUẬN CHƯƠNG 1................................................................................30
CHƯƠNG 2.................................................................................................................................. 31
PHÂN TÍCH CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY NGÀNH VẬN TẢI NIÊM YẾT TRÊN
THỊ TRƯỜNG............................................................................................................................. 31
CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM..................................................................................................... 31
2.1. KHÁI QUÁT VỀ NGÀNH VT CỦA NƯỚC TA HIỆN NAY...............31
2.1.1. Khái niệm công ty VT....................................................................................................................31
2.1.2. Giới thiệu về ngành VT của nước ta hiện nay..............................................................................31
2.1.3. Thuận lợi và khó khăn của ngành VT hiện nay.............................................................................32
2.1.4. Tình hình hoạt động kinh doanh của ngành VT những năm gần đây (2010-2014).....................35
2.2. PHÂN TÍCH CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY NGÀNH VT
NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM..............40
2.2.1 Phân tích cấu trúc vốn...................................................................................................................40
2.2.2 Phân tích cân bằng tài chính.........................................................................................................44
2.2.3. Cấu trúc vốn của CT theo quy mô................................................................................................45
2.2.4. Cấu trúc vốn theo tỷ trọng tài sản cố định...................................................................................46
2.2.5. Cấu trúc vốn của CT theo hiệu quả hoạt động.............................................................................47
2.2.6. Phân tích mối quan hệ giữa cấu trúc vốn giá trị CT.....................................................................48
2.3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ KẾT QUẢ THỰC NGHIỆM CÁC
NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CT NGÀNH
VT NIÊM YẾT TRÊN TTCK VIỆT NAM....................................................52
2.3.1. Mô hình nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn..................................................52
2.3.2. Kết quả nghiên cứu thực nghiệm.................................................................................................56
KẾT LUẬN CHƯƠNG 2................................................................................66
CHƯƠNG 3.................................................................................................................................. 67
KẾT QUẢ PHÂN TÍCH VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH NHẰM XÂY DỰNG CẤU TRÚC VỐN
TỐI ƯU CHO CÁC....................................................................................................................... 67
CÔNG TY VẬN TẢI NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM.......67
3.1. NHỮNG ĐẶC TRƯNG VỀ CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY
NGÀNH VT NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT
NAM................................................................................................................67
3.2. HÀM Ý CHÍNH SÁCH VỀ CẤU TRÚC VỐN......................................69
3.2.1. Đối với các CT ngành VT...............................................................................................................69
3.2.1. Đối với các ngân hàng thương mại..............................................................................................71
3.2.2. Đối với các cơ quan quản lý Nhà Nước........................................................................................72
KẾT LUẬN CHƯƠNG 3................................................................................74
KẾT LUẬN.................................................................................................................................... 75
1. Những kết quả đạt được....................................................................................................................75
2. Hạn chế...............................................................................................................................................75
3. Hướng nghiên cứu và phát triển sau khi hoàn thành đề tài..............................................................76
TÀI LIỆU THAM KHẢO............................................................................................................... 1
PHỤ LỤC......................................................................................................................................... 1
DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT
CT
EBIT
GTVT
LDT
LTS
NVTX
NVTT
ROA
ROE
RRKD
TDTT
Thuế TNDN
TSCĐ
TSDH
TSNH
TTTS
TTHH
VCSH
VT
Công ty
Lợi nhuận trước thuế và lãi vay
Giao thông vận tải
Quy mô theo doanh thu
Quy mô theo tài sản
Nguồn vốn thường xuyên
Nguồn vốn tạm thời
Tỷ suất sinh lời trên tài sản
Tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu
Rủi ro kinh doanh
Tốc độ tăng trưởng
Thuế thu nhập doanh nghiệp
Tài sản cố định
Tài sản dài hạn
Tài sản ngắn hạn
Tỷ trọng tài sản cố định
Thanh toán hiện hành
Vốn chủ sở hữu
Vận tải
DANH MỤC CÁC BẢNG
BẢNG 1.1. BẢNG TỔNG KẾT CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VỀ CÁC NHÂN TỐ ẢNH
HƯỞNG........................................................................................................................................ 25
BẢNG 2.1. ĐẶC ĐIỂM CẤU TRÚC VỐN THEO QUY MÔ TỔNG DOANH THU...............45
BẢNG 2.2. ĐẶC ĐIỂM CẤU TRÚC VỐN THEO QUY MÔ TỔNG TÀI SẢN........................46
BẢNG 2.3. ĐẶC ĐIỂM CÂU TRÚC VỐN THEO TỶ TRỌNG TÀI SẢN CỐ ĐỊNH..............47
BẢNG 2.4. ĐẶC ĐIỂM CÂU TRÚC VỐN THEO ROA............................................................47
BẢNG 2.5. ĐẶC ĐIỂM CÂU TRÚC VỐN THEO ROE............................................................48
BẢNG 2.6. CẤU TRÚC VỐN CỦA CT THEO GIÁ TRỊ VỐN HÓA THỊ TRƯỜNG............49
BẢNG 2.7. CẤU TRÚC VỐN CỦA CT THEO HỆ SỐ THU NHẬP TRÊN MỘT CỔ PHIẾU
(P/E)............................................................................................................................................. 50
BẢNG 2.8. CẤU TRÚC VỐN CỦA CT THEO HỆ SỐ GIÁ THỊ TRƯỜNG TRÊN GIÁ TRỊ
SỐ SÁCH (P/B)........................................................................................................................... 50
BẢNG 2.9. BẢNG ĐO LƯỜNG CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN....53
BẢNG 2.10. MA TRẬN HỆ SỐ TƯƠNG QUAN.....................................................................56
BẢNG 2.11. TÓM TẮT KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU THEO MÔ HÌNH FEM..........................58
BẢNG 2.12. TÓM TẮT KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU THEO MÔ HÌNH REM.........................60
BẢNG 2.13. KẾT QUẢ KIỂM ĐỊNH HAUSMAN...................................................................62
BẢNG 2.14. BẢNG TÓM TẮT KẾT QUẢ HỒI QUY...............................................................62
DANH MỤC CÁC HÌNH VÀ BIỂU ĐỒ
HÌNH 1.1. MINH HỌA VỀ TÁC ĐỘNG CỦA ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH...................................12
BIỂU ĐỒ 2.1. TỐC ĐỘ TĂNG TRƯỞNG DOANH THU/ LỢI NHUẬN CỦA....................36
NGÀNH VT GIAI ĐOẠN 2008-2014 (ĐVT : TỶ ĐỒNG)....................................................36
HÌNH 2.2. TỶ TRỌNG PHƯƠNG THỨC VT CHUYÊN CHỞ HÀNG HÓA 2014.............38
HÌNH 2.3. TỶ TRỌNG PHƯƠNG THỨC VT CHUYÊN CHỞ HÀNH KHÁCH 2014.......39
BIỂU ĐỒ 2.4. TỐC ĐỘ TĂNG TRƯỞNG NGUỒN VỐN CỦA..............................................41
NGÀNH VT GIAI ĐOẠN 2008-2014 (ĐVT: TỶ ĐỒNG).....................................................41
BIỂU ĐỒ 2.5. TỶ SUẤT NỢ DÀI HẠN TRÊN TỔNG TÀI SẢN BÌNH QUÂN CỦA CÁC...41
CT NGÀNH VT GIAI ĐOẠN 2010-2014............................................................................... 41
BIỂU ĐỒ 2.6. TỶ SUẤT NỢ DÀI HẠN TRÊN VCSH BÌNH QUÂN CỦA CÁC CT..............42
NGÀNH VT GIAI ĐOẠN 2010-2014..................................................................................... 42
BIỂU ĐỒ 2.7. TỶ SUẤT NGUỒN VỐN THƯỜNG XUYÊN BÌNH QUÂN CỦA CÁC CT....43
NGÀNH VT GIAI ĐOẠN 2010-2014...................................................................................... 43
BIỂU ĐỒ 2.8. VLĐR CỦA CÁC CT NGÀNH VT GIAI ĐOẠN 2010-2014.........................44
1
MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Bất kỳ một công ty(CT) nào khi hoạt động sản xuất kinh doanh cũng
hướng đến mục tiêu tối đa hóa giá trị CT. Để đạt được mục tiêu này, các CT
phải thực hiện các chiến lược kinh doanh, đưa ra nhiều biện pháp nhằm phát
huy nguồn lực và tạo lợi thế cạnh tranh cho CT như chính sách về con người,
văn hóa, cơ sở vật chất....Và một trong những biện pháp hết sức quan trọng và
cần thiết là lựa chọn một cấu trúc vốn hợp lý. Đặc biệt trong tiến trình hội
nhập kinh tế quốc tế ngày càng sâu rộng, các CT nói chung và các CT niêm
yết nói riêng đã và đang phải đối mặt với sự cạnh tranh ngày càng khốc liệt.
Do vậy vấn đề chủ động lựa chọn một cơ cấu tài trợ hợp lý giữa VCSH và
vốn vay nhằm tối thiểu hoá chi phí sử dụng vốn và các rủi ro về cơ cấu tài
chính góp phần thực hiện tối đa hóa lợi nhuận càng trở nên cấp thiết đối với
các nhà quản trị tài chính CT.
Cấu trúc vốn là việc lựa chọn giữa đầu tư bằng vốn vay hay VCSH, hay
nói cách khác cấu trúc vốn là tỷ lệ giữa nợ vay và VCSH của một CT. Việc
cân đối hai chỉ tiêu này trong quá trình kinh doanh là bài toán nan giải đối với
các nhà quản trị, tỷ lệ nào được cho là hợp lý ? Sử dụng nguồn lực nào để tiết
kiệm chi phí và tạo ra lợi thế cạnh tranh ?...Đây là những câu hỏi thường
xuyên xuất hiện trong quá trình quay vòng vốn của CT và vấn đề cấu trúc vốn
còn mang nhiều ý nghĩa thiết thực khi các công ty ở nước ta đang trong tiến
trình cổ phần hóa hiện nay.
Như đã biết, mỗi ngành nghề kinh doanh đều có những đặc thù riêng.Vì
vậy cấu trúc vốn của các CT trong những ngành nghề khác nhau là khác nhau.
Đối với ngành VT (VT) cũng vậy, cùng với sự phát triển và hội nhập
kinh tế, các CT VT nói chung và các CT VT niêm yết trên thị trường chứng
2
khoán đã có những bước phát triển đáng ghi nhận. Là một trong những ngành
mũi nhọn trong sự nghiệp công nghiệp hóa, hiện đại hóa nền kinh tế đất nước
trong tương lai, ngành có chức năng vận chuyển hàng hóa và hành khách
nhằm đáp ứng yêu cầu nguyên, nhiên vật liệu cho sản xuất, tiêu dùng và sự đi
lại của nhân dân. Nếu thiếu nó thì quá trình sản xuất nào cũng không thực
hiện được, việc giao lưu hàng hóa giữa các khu vực, các vùng và sự đi lại của
nhân dân sẽ gặp rất nhiều khó khăn. Vì vậy ngành VT đang được quan tâm
của các cơ quan nhà nước, tuy nhiên sự quan tâm này đã đủ để ngành này
phát triển tương xứng với tiềm năng ? Trong khi áp lực cạnh tranh giữa các
CT trong nước lẫn nước ngoài càng tăng, nhu cầu về vốn cao và nhất là vốn
vay thì các CT này liệu có xây dựng được một cấu trúc vốn hiệu quả nhất với
chi phí thấp nhất ? Do đó việc nghiên cứu một cách có hệ thống về cấu trúc
vốn của các CT ngành VT trong từng thời điểm để xây dựng một chính sách
tài trợ hợp lý để thu được hiệu quả cao trong kinh doanh là cấp thiết.
Với thực tế trên, tôi chọn đề tài:"Phân tích cấu trúc vốn các công ty
ngành VT niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam " để nghiên cứu
và viết luận văn tốt nghiệp.
2. Mục tiêu nghiên cứu
- Hệ thống hóa các vấn đề lý luận cơ bản về cấu trúc vốn và các nhân tố
ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của công ty.
- Phân tích và đánh giá thực trạng cấu trúc vốn và các nhân tố ảnh hưởng
đến cấu trúc vốn của các công ty ngành VT niêm yết trên thị trường chứng
khoán Việt Nam.
- Đưa ra hàm ý chính sách đối với các công ty VT trong việc hoàn thiện
cấu trúc vốn và các kiến nghị đối với ngân hàng thương mại và các cơ quan
Nhà Nước trong việc hỗ trợ các công ty ngành VT tiếp cận nguồn vốn vay dễ
dàng hơn.
3
3. Câu hỏi nghiên cứu
Để đạt được các mục tiêu trên, đề tài đặt ra các câu hỏi nghiên cứu sau:
- Đặc trưng cấu trúc vốn của các công ty ngành VT niêm yết trên thị
trường chứng khoán Việt Nam là gì?
- Các nhân tố quan trọng ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty VT
niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam là gì?
- Các công ty ngành VT nên chú ý vấn đề gì khi xác định cấu trúc vốn?
- Các công ty ngành VT có xác định cấu trúc vốn tối ưu của mình
không?
4. Đối tượng nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu
- Đối tượng nghiên cứu : Luận văn tập trung nghiên cứu cấu trúc vốn của
các công ty ngành VT niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
- Phạm vi nghiên cứu
+ Phạm vi về nội dung: Nghiên cứu về thực trạng cấu trúc vốn và phân
tích cấu trúc vốn của các công ty VT niêm yết trên thị trường chứng khoán
Việt Nam.
+ Phạm vi về thời gian: Số liệu phục vụ cho nghiên cứu được lấy từ báo
cáo tài chính của các công ty ngành VT niêm yết trên thị trường chứng khoán
Việt Nam từ năm 2010-2014.
+ Phạm vi về không gian: Luận văn chỉ giới hạn những công ty niêm yết
có đầy đủ thông tin phục vụ cho quá trình nghiên cứu và có đủ số liệu cần
thiết cho việc nghiên cứu.
5. Phương pháp nghiên cứu
Để thực hiện đề tài này, tác giả đã kết hợp phương pháp định tính và
định lượng
- Phương pháp định tính: Qua việc thu thập thông tin, dùng phương pháp
thống kê mô tả, so sánh để phân tích, đánh giá thực trạng cấu trúc vốn của các
4
công ty ngành VT niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
- Phương pháp định lượng: Từ bộ dữ liệu thu thập được các các công ty
VT niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, sau khi xác định các
nhân tố tác động đến cấu trúc vốn, tác giả sử dụng hồi quy dữ liệu bảng thông
qua mô hình hồi quy với ảnh hưởng cố định (FEM) và mô hình hồi quy với
ảnh hưởng ngẫu nhiên ( REM), từ đó phân tích các nhân tố tác động lên cấu
trúc vốn của các công ty ngành VT. Từ kết quả kiểm định, tác giả đã phân
tích và đưa ra một số kiến nghị phù hợp với thực trạng ngành VT hiện nay.
- Tài liệu sử dụng trong luận văn gồm tài liệu thu thập từ báo cáo tài
chính của 40 công ty ngành VT niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt
Nam; các nguồn khác được thu thập từ giáo trình và các nghiên cứu đã được
công bố trên các phương tiện thông tin đại chúng.
6. Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài
- Hệ thống hóa các lý thuyết về cấu trúc vốn, kết quả nghiên cứu đặc
trưng cấu trúc vốn và các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của CT.
- Phân tích đặc điểm cấu trúc vốn và xác định các nhân tố ảnh hưởng đến
cấu trúc vốn của các công ty VT niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt
Nam. Từ đó, đề xuất một số khuyến nghị hoàn thiện chính sách tài trợ nhằm
xác định cấu trúc vốn hợp lý cho các CT VT Việt Nam
7. Kết cấu của đề tài
Kết cấu của đề tài ngoài phần mở đầu, kết luận và phụ lục, luận văn
được chia làm 3 chương.
Chương 1: Cơ sở lý luận về cấu trúc vốn của công ty.
Chương 2: Phân tích cấu trúc vốn của các công ty ngành VT niêm yết
trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Chương 3: Kết quả phân tích và hàm ý chính sách nhằm xây dựng cấu
trúc vốn cho các công ty ngành VT niêm yết trên TTCK Việt Nam.
5
CHƯƠNG 1
CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CẤU TRÚC VỐN CỦA CÔNG TY
1.1. CẤU TRÚC VỐN CỦA CÔNG TY
1.1.1. Khái niệm về cấu trúc vốn và cấu trúc vốn tối ưu
a. Khái niệm cấu trúc vốn
Vốn là giá trị của tất cả tài sản hữu hình, vô hình mà CT đầu tư vào hoạt
động kinh doanh nhằm mang lại lợi nhuận trong tương lai.
Vốn là điều kiện không thể thiếu khi tiến hành thành lập CT và tiến hành
hoạt động kinh doanh. Ở bất kỳ CT nào, vốn được đầu tư vào quá trình sản
xuất kinh doanh nhằm tăng thêm lợi nhuận, giá trị của CT. Nhưng vấn đề chủ
yếu là các CT phải làm như thế nào để gia tăng giá trị cho vốn. Như vậy, việc
quản lý vốn được xem xét dưới góc độ hiệu quả, tức là xem xét sự luân
chuyển của vốn, sự ảnh hưởng của các nhân tố khách quan và chủ quan đến
hiệu quả sử dụng vốn.
Cấu trúc vốn là thuật ngữ tài chính nhằm mô tả nguồn gốc và phương
pháp hình thành nên nguồn vốn để CT có thể sử dụng mua sắm tài sản,
phương tiện vật chất và hoạt động kinh doanh.
Cấu trúc vốn đề cập tới cách thức CT tìm kiếm nguồn tài chính thông
qua các phương án kết hợp giữa bán cổ phần, quyền chọn mua cổ phần, phát
hành trái phiếu và đi vay.
Như vậy cấu trúc vốn của CT được định nghĩa là sự kết hợp giữa nợ và
vốn cổ phần trong tổng nguồn vốn dài hạn mà CT có thể huy động được để tài
trợ cho các hoạt động kinh doanh của mình. Trong đó, vốn cổ phần bao gồm
vốn cổ phần thường, ưu đãi hay lợi nhuận giữ lại, nợ thường được đồng nhất
với các khoản mục phải trả dài hạn như trả người bán dài hạn, vay và nợ dài
hạn, thuế thu nhập phải trả được hoãn lại hoặc các khoản dự phòng phải trả
6
dài hạn khác…
b. Khái niệm cấu trúc vốn tối ưu
Cấu trúc vốn tối ưu là khái niệm liên quan tới việc đánh đổi giữa chi phí
và lợi ích của CT. Là một hỗn hợp nợ dài hạn, vốn cổ phần ưu đãi và vốn cổ
phần thường cho phép tối thiểu hoá chi phí sử dụng vốn bình quân của CT.
Với một cấu trúc vốn có chi phí sử dụng vốn bình quân được tối thiểu
hoá, tổng giá trị các chứng khoán của CT (giá trị của CT) được tối đa hoá. Do
đó, cấu trúc vốn có chi phí sử dụng vốn tối thiểu gọi là cấu trúc vốn tối ưu.
Ngoài cấu trúc vốn tối ưu thì CT cần xác định thêm cấu trúc vốn mục
tiêu. Cấu trúc vốn mục tiêu là cấu trúc vốn mà một CT thường xuyên sử dụng
khi quyết định bổ sung nguồn vốn kinh doanh.
1.1.2. Các chỉ tiêu phản ánh cấu trúc vốn của công ty
Cấu trúc vốn của CT là quan hệ về tỷ trọng giữa nợ dài hạn và vốn chủ
sở hữu, nó thể hiện chính sách tài trợ trong dài hạn của CT nên khi phân tích
cấu trúc vốn cần xem xét khả năng tài trợ bằng vốn tự có hay phải dùng
nguồn vốn vay từ bên ngoài. Để xem xét điều chỉnh cấu trúc vốn hợp lý, các
CT thường sử dụng các chỉ tiêu cụ thể sau:
a. Tính tự chủ về tài chính của công ty
Tính tự chủ về tài chính thể hiện năng lực vốn có của người chủ sở hữu
trong tài trợ hoạt động kinh doanh. Và tính tự chủ về tài chính của CT được
thể hiện qua chỉ tiêu tỷ suất nợ dài hạn và tỷ suất nợ dài hạn trên VCSH
* Tỷ suất nợ dài hạn
Chỉ số này phản ánh mức độ tài trợ tài sản của CT bởi các khoản nợ dài
hạn. Chỉ số này càng cao thể hiện mức độ phụ thuộc của CT vào các khoản nợ
càng lớn, tính tự chủ trong dài hạn càng thấp.
Tỷ suất nợ dài hạn
=
Nợ dài hạn
Tổng tài sản
*100%
7
* Tỷ suất nợ dài hạn trên VCSH:
Tỷ suất nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu thể hiện mức độ đảm bảo nợ dài
hạn bởi vốn chủ sở hữu
Tỷ suất nợ DH / VCSH
=
Nợ dài hạn
VCSH
*100%
b. Tính ổn định về nguồn tài trợ
Tính ổn định về nguồn tài trợ thể hiện mức độ ổn định khi sử dụng các
nguồn tài trợ cho hoạt động kinh doanh. Tính ổn định liên quan đến nguồn
vốn sử dụng có tính chất thường xuyên hay tạm thời. Quan điểm này dẫn đến
phân loại lại nguồn vốn trình bày trên BCĐKT
TÀI SẢN NGẮN HẠN
NỢ NGẮN HẠN
NỢ DÀI HẠN
NGUỒN VỐN
VLĐR
TẠM THỜI
NGUỒN
TÀI SẢN DÀI HẠN
VỐN
VỐN CHỦ SỞ HỮU
THƯỜNG
Nguồn vốn thường xuyên: NVTX là nguồn vốn CT sử dụng lâu dài, ổn
định vào hoạt động sản xuất kinh doanh, có thời gian sử dụng trên một năm.
Như vậy, thì NVTX tại một thời điểm bao gồm: VCSH và các khoản
vay nợ
XUYÊN
trung, dài hạn
Nguồn vốn tạm thời: Là nguồn vốn mà CT tạm thời sử dụng vào hoạt
động sản xuất kinh doanh trong một thời gian ngắn, thường là một chu kỳ
kinh doanh hoặc một năm. Như vậy, nguồn vốn tạm thời tại một thời điểm
bao gồm: các khoản phải trả tạm thời, các khoản nợ tín dụng người bán, các
khoản nợ vay ngắn hạn ngân hàng.
8
Để tiến hành phân tích tính ổn định của nguồn tài trợ, thường sử dụng
các tiêu chí cơ bản sau:
Tỷ suất nguồn vốn thường xuyên
=
Tỷ suất nguồn vốn tạm thời
=
NVTX
Tổng Nguồn Vốn
NVTT
Tổng Nguồn Vốn
*100%
*100%
Hai tỷ suất này cùng phản ánh tính ổn định nguồn tài trợ của CT, hay
trong tổng nguồn vốn thì NVTX chiếm bao nhiêu phần trăm. Tỷ suất này
càng cao, chứng tỏ nguồn tài trợ của CT cổ phần có tính ổn định càng lớn
trong một thời gian dài và chưa chịu áp lực thanh toán trong ngắn hạn. Ngược
lại, nếu tỷ suất ngày càng thấp, chứng tỏ nguồn tài trợ của CT chủ yếu là
nguồn ngắn hạn và chịu áp lực rất lớn trong thanh toán nợ ngắn hạn. Nếu CT
không thanh toán kịp thời các khoản nợ thì có nguy cơ bị phá sản
c. Cân bằng tài chính trong công ty cổ phần
Như ta đã biết cấu trúc tài sản chỉ ra là tài sản gồm 2 bộ phận là: bộ phận
TSDH và bộ phận TSNH. Cấu trúc vốn thể hiện tính tự chủ và tính ổn định
của nguồn tài trợ. Mặt khác, do sự vận động của tài sản thường tách rời với
trách nhiệm pháp lý về thời hạn sử dụng và gắn liền với chi phí sử dụng vốn,
nên các nguồn vốn phải được huy động và sử dụng sao cho hợp lý. Mối quan
hê này nên thể hiện tính an toàn, bền vững, cân đối trong tài trợ và sử dụng
nguồn vốn của CT, hay nói cách khác mối quan hệ này thể hiện cân bằng tài
chính. Do đó, cân bằng tài chính là một yêu cầu hết sức cấp bách, thường
xuyên và cần phải duy trì cần bằng tài chính để đảm bảo khả năng thanh toán
và việc sử dụng vốn được hiệu quả hơn.Tính cân bằng tài chính trong dài hạn
được đánh giá thông qua chỉ tiêu vốn lưu động ròng (VLĐR) đó là phần chênh
lệch giữa NVTX và TSDH hay là phần chênh lệch giữa TSNH với NVTT.
9
VLĐR = NVTX - TSDH = TSNH – NVTT
Từ cách thức xác định VLĐR có các trường hợp sau đây:
Trường hợp 1: VLĐR < 0 ( NVTX-TSDH <0 ) tức là NVTX không đủ
để tài trợ cho TSDH, phần thiếu hụt này phải được bù đắp thường xuyên bằng
NVTT. Cân bằng tài chính trong trường hợp này là không tốt vì CT luôn phải
chịu những áp lực thanh toán trong ngắn hạn
Trường hợp 2:VLĐR = 0, vậy toàn bộ TSDH được tài trợ bằng NVTX.
Cân bằng tài chính trong trường hợp này tuy có tiến triển hơn trường hợp trên
nhưng độ an toàn chưa cao và vẫn có nguy cơ mất cân bằng
Trường hơp 3:VLĐR > 0 Trong trường hợp này, NVTX không chỉ đủ tài
trợ cho TSDH mà còn một phần dôi ra để tài trợ cho TSNH
Phân tích VLĐR qua nhiều kỳ, có những trường hợp sau:
Nếu VLĐR dương và tăng qua nhiều kỳ, chứng tỏ cân bằng tài chính dài
hạn của CT rất tốt và rất an toàn. Vì không những TSDH được tài trợ bằng
NVTX mà còn có một phần TSNH cũng được tài trợ bằng NVTX. Tuy nhiên,
chúng ta cần chú ý một điều rằng, nếu VLĐR dương và tăng liên tục do thanh
lý, nhượng bán TSCĐ làm giảm quy mô TSCĐ thì chưa thể kết luận gì về tính
an toàn cân bằng tài chính.
Nếu VLĐR âm và giảm qua nhiều kỳ, chứng tỏ cân bằng tài chính dài
hạn của CT rất kém an toàn. NVTX không đủ để tài trợ cho TSDH mà phải
huy động nguồn vốn tạm thời. Điều này sẽ làm cho CT gặp áp lực thanh toán
trong ngắn hạn và có nguy cơ phá sản nếu không thanh toán đúng hạn và hiệu
quả kinh doanh thấp
Nếu VLĐR ổn định qua các năm, chứng tỏ cân bằng tài chính dài hạn
của CT tương đối an toàn và các hoạt đông của CT cổ phần đang trong trạng
thái ổn định, tuy nhiên vẫn có nguy cơ mất cân bằng.
10
1.1.3. Cấu trúc vốn và giá trị công ty
a. Khái niệm giá trị công ty
Giá trị công ty là giá trị của toàn bộ tài sản hiện có của công ty tại thời
điểm đánh giá sau khi trừ đi các khoản nợ phải trả, có thể xác định thị trường
hoặc theo giá sổ sách, được thể hiện bằng công thức:
Giá trị công ty = Tổng tài sản - Nợ phải trả
Như vậy, giá trị CT là giá trị TS thuộc quyền sở hữu của các chủ sở hữu CT
b. Mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị công ty
Để xác định giá trị CT có nhiều phương pháp khác nhau như định giá
trên cơ sở BCĐKT, theo giá trị điều chỉnh, dựa trên cơ sở báo cáo KQKD hay
định giá theo quan điểm vận đồng của đồng vốn.
Xác định giá trị của CT theo quan điểm vận động của đồng vốn với kỳ
vọng gia tăng giá trị CT tức là gia tăng VCSH được thể hiện như sau:
Tại thời điểm đầu tư hay bắt đầu một kỳ hoạt động, giá trị của CT được
xác định là : VCSH(E) = Tổng TS (V) - Nợ phải trả ( D)
Sau một kỳ hoạt động, tổng giá trị tài sản của CT là V1. Nhà đầu tư với
tư cách là chủ nợ đạt được giá trị kỳ vọng là D(1+i), trong đó i là lãi suất vay.
Nhà đầu tư với tư cách là CSH kỳ vọng vào một sự gia tăng giá trị của CT là
E + E.KE
Giá trị CT hoàn toàn phụ thuộc vào hiệu quả hoạt động của CT đó, được
thể hiện bằng chỉ tiêu tỷ suất sinh lời VCSH. Việc sử dụng nợ của CT có thể
làm tăng hoặc giảm giá trị CT, đây chính là hiệu ứng của đòn bẩy tài chính.
1.1.4. Cấu trúc vốn với hiệu quả tài chính và rủi ro tài chính
a. Mối quan hệ giữa cấu trúc vốn với hiệu quả tài chính
Hiệu quả tài chính hay khả năng sinh lời VCSH là khoản thu nhập mà
VCSH mang lại sau một chu kỳ kinh doanh. Chỉ tiêu này phản ánh 100đ
VSCH đầu tư tại CT sẽ tạo ra bao nhiêu đồng lợi nhuận sau thuế.
11
Chỉ tiêu thường dùng để đánh giá hiệu quả tài chính CT là tỷ suất sinh
lời VCSH. ( ROE)
ROE
LNTT
=
Tổng tài sản
Tổng tài sản
Tổng tài sản
VCSH
Hay
1
Tỷ suất tự tài trợ
Tuy nhiên mối quan hệ này còn được thể hiện qua giá trị đòn bẩy tài
ROE=
ROA * (1-T)*
chính. Công thức hiệu quả tài chính được viết lại như sau:
ROE = [RE + (RE-r) * ĐBTC] *(1-T)
RE
=
LNTT và lãi vay
Tổng TS bình quân
* 100
Qua công thức này có thể thấy tác động của ĐBTC hay cấu trúc vốn đến
hiệu quả tài chính như sau
+ Nếu tỷ suất sinh lời kinh tế của tài sản( RE) lớn hơn lãi suất vay(r) vốn
thì việc vay nợ sẽ làm cho hiệu quả tài chính tăng lên
+ Nếu RE < r thì việc vay nợ sẽ làm giảm hiệu quả tài chính
+ Nếu RE = r thì việc dùng nợ của CT ít có tác động đến hiệu quả tài
chính. Trong trường hợp này đòn bẩy tài chính không có tác dụng
b. Mối quan hệ giữa cấu trúc vốn với rủi ro tài chính
Rủi ro tài chính là rủi ro do việc sử dụng nợ mang lại, nó gắn liền với cơ
cấu vốn tại CT. Đây là rủi ro xảy ra đối với VCSH của CT.
Việc phân tích rủi ro tài chính là xem xét ảnh hưởng của việc sử dụng
nợ đối với hiệu quả tài chính, ảnh hưởng này thể hiện qua độ lớn đòn bẩy tài
chính (ĐLĐBTC)
ĐLĐBTC
(DFL)
=
% thay đổi LN trên VCSH
% thay đổi LNTT & lãi vay
=
% thay đổi EPS
% thay đổi EBIT
(1)
12
ĐLĐBTC
=
LNTT& lãi vay
= Ktc (2)
LNTT
Theo công thức (1) đã nêu trên, ta thấy độ biến thiên hiệu quả tài chính
phụ thuôc vào độ biến thiên của hiệu quả kinh doanh và độ biến thiên của
ĐBTC. Nếu độ biến thiên của ĐBTC càng lớn hay việc sử dụng nợ của đơn vị
càng nhiều thì độ biến thiên của hiệu quả tài chính càng lớn( cùng một mức
rủi ro kinh doanh ). Điều này cũng có nghĩa, rủi ro tài chính có quan hệ chặt
chẽ với cấu trúc vốn. Đây là mặt trái của việc sử dụng nợ cao, nó có tác dụng
khuyếch đại hiệu quả tài chính của CT cổ phần.
Mặt khác, theo công thức (2) đã nêu trên thì mối quan hệ giữa cấu trúc
vốn và rủi ro tài chính được thể hiện như sau: Nếu duy trì cấu trúc vốn có tỷ
suất nợ cao thì chi phí lãi vay càng lớn. Nếu như trong kỳ, hiệu quả kinh
doanh của CT thấp hoặc thua lỗ không đủ để thanh toán lãi vay thì bắt buộc
CT phải dùng nguồn VCSH để thanh toán. Từ đó làm cho khoản thu nhập trên
VCSH rất thấp hoặc không có, do đó rủi ro đối với VCSH là rất lớn. Về lý
thuyết thì CT đạt tỷ suất lợi nhuận trên VCSH cao hơn khi không dùng nợ.
Đồng thời với việc dùng nợ cao thì rủi ro xảy ra với VCSH càng lớn. Cho nên
trong những trường hợp khác nhau cần phải cân nhắc giữa hiệu quả và rủi ro
để duy trì một cấu trúc vốn thích hợp.
Hình 1.1. Minh họa về tác động của đòn bẩy tài chính
13
Từ hình ta có thể thấy rõ là ảnh hưởng của đòn bẩy tài chính trong việc
khuyếch đại lợi nhuận cả dương và âm cho cổ đông. Khi EBIT tăng từ EBIT 1
lên EBIT2, việc sử dụng đòn bẩy tài chính của CT có sử dụng nợ làm EPS
tăng cao hơn mức EPS của CT tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần không sử
dụng đòn bẩy tài chính. Ngược lại, khi EBIT giảm xuống EBIT 0 – việc sử
dụng đòn bẩy tài chính làm EPS giảm xuống dưới mức EPS có thể đạt được
khi không sử dụng đòn bẩy tài chính, tức là EPS’ 0 < EPS0. Tại EBIT0, việc sử
dụng đòn bẩy tài chính đưa đến EPS âm cho CT có sử dụng nợ.
1.1.5. Ý nghĩa của việc nghiên cứu cấu trúc vốn
Cấu trúc vốn là vấn đề đã được nhà nghiên cứu Kinh tế - Tài chính quan
tâm và để nhiều thời gian nghiên cứu. Đối với nhà quản lý tài chính tại CT
việc nghiên cứu cấu trúc vốn giúp họ tìm ra lời giải cho những câu hỏi:
- Xác định cấu trúc vốn như thế nào là hợp lý và có lợi cho công ty?
- Nên vay nợ hay là không?
- Nếu vay nợ, công ty gánh chịu rủi ro ở mức độ nào?
1.2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ THỰC NGHIỆM VỀ CẤU TRÚC VỐN
1.2.1 Các lý thuyết về cấu trúc vốn
Cấu trúc vốn của CT quyết định chi phí sử dụng vốn bình quân của CT
đó. Chi phí sử dụng vốn bình quân của CT là tỷ suất sinh lợi đòi hỏi tối thiểu
đối với mỗi dự án đầu tư của CT và cũng là tỷ suất chiết khấu để xác định giá
trị CT đó . Vì thế cấu trúc vốn ảnh hưởng rất lớn đến giá trị của một CT.
Một cấu trúc vốn hợp lý sẽ làm tăng giá trị CT và ngược lại. Chính vì thế
đã có rất nhiều nghiên cứu về cấu trúc vốn với nhiều trường phái và quan
điểm khác nhau.
a. Lý thuyết cấu trúc vốn theo quan điểm truyền thống
Quan điểm về cấu trúc vốn truyền thống như Durand, Warteman và
Scharwts cho rằng khi một CT bắt đầu vay mượn, thuận lợi vượt trội hơn bất
14
lợi. Chi phí nợ thấp, kết hợp với thuận lợi về thuế sẽ khiến WACC( chi phí
vốn bình quân gia quyền) giảm khi nợ tăng hay việc sử dụng nợ như một
nguồn tài trợ chủ yếu cho đầu tư thì rẻ hơn so với sử dụng VCSH. Điểm tối
ưu sẽ xảy ra tại nơi mà chi phí sử dụng vốn bình quân là tối thiểu và giá trị
CT là lớn nhất.
Tuy nhiên, khi tỷ lệ giữa nợ và VCSH tăng, tác động của tỷ lệ vốn vay
so với tổng vốn buộc các CSH tăng lợi tức yêu cầu của họ( nghĩa là chi phí
VCSH tăng). Ở mức tỷ lệ vốn nợ và VCSH cao, chi phí nợ tăng vì vậy khả
năng CT không trả được nợ là cao hơn.Vậy việc sử dụng nợ quá mức dẫn đến
khả năng vỡ nợ cao do mất khả năng thanh toán.Vấn đề chính của quan điểm
truyền thống là không có một lý thuyết cơ sở thể hiện chi phí VCSH nên tăng
bao nhiêu do tỷ lệ giữa vốn nợ và VCSH hay chi phí nợ nên tăng bao nhiêu do
nguy cơ vỡ nợ
b. Lý thuyết cấu trúc vốn theo quan điểm của Modilligani & Miller
Lý thuyết này do hai nhà nghiên cứu Franco Modigliani và Merton
Miller đưa ra vào tháng 6 năm 1958 thường được gọi là lý thuyết M&M. Mô
hình nhằm phân tích tác động của thuế và chi phí sử dụng vốn lên sự thay đổi
cơ cấu vốn của công ty.
* Trường hợp không có thuế
Các giả định:
+ Không có thuế TNCT và thuế TNCN
+ Không có chi phí giao dịch
+ Không có chi phí phá sản và chi phí giám sát người thừa hành
+ Lãi suất tiền vay của cá nhân và CT là như nhau
+ Thị trường vốn là thị trường hoàn hảo
Mệnh đề số 1: Trong điều kiện không có thuế giá trị công ty có vay nợ
(VL) bằng giá trị của công ty không vay nợ (VU).
15
Nghĩa là
VL=VU
Mệnh đề số 2: Lợi nhuận yêu cầu trên vốn cổ phần có quan hệ cùng
chiều với mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính hay tỷ số nợ
KE = K0 + (K0 – KD)
D
E
Trong đó:
KE là lợi nhuận yêu cầu hay lợi nhuận kỳ vọng trên vốn cổ phần
KD là lãi suất hay chi phí sử dụng nợ
K0 là chi phí sử dụng vốn khi công ty sử dụng 100% vốn cổ phần
D là giá trị nợ công ty sử dụng
E là giá trị vốn cổ phần của công ty
Khi một CT tăng sử dụng nợ trong cơ cấu vốn thì khả năng mất khả năng
thanh toán mà CT gặp phải cũng gia tăng. Do đó lợi nhuận trên vốn cổ phần
cũng phải tăng lên. Như vậy, trong trường hợp không có thuế thì cấu trúc vốn
của CT không ảnh hưởng đến giá trị CT.
* Trường hợp có thuế:
Mệnh đề số 1: Trong trường hợp có thuế thu nhập công ty, giá trị công
ty có vay nợ (VL) bằng tổng giá trị công ty không vay nợ (VU) cộng với hiện
giá của lá chắn thuế (T.D)
VL = VU +T.D
Khi công ty vay nợ thì tiết kiệm được thuế do lợi ích tấm chắn thuế từ lãi
vay. Như vậy, việc sử dụng nợ làm tăng giá trị CT. Sử dụng nợ càng nhiều thì
giá trị CT càng tăng và gia tăng đến tối đa khi CT được tài trợ 100% nợ
Mệnh đề số 2: Trong trường hợp có thuế, lợi nhuận yêu cầu trên vốn
cổ phần có quan hệ cùng chiều với mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính hay
tỷ số nợ.
16
KE = K0 + (K0 – KD)(1-T)
D
E
c. Lý thuyết thông tin bất đối xứng (The Asymmetric Information
Theory)
* Lý thuyết phát tín hiệu ( Signaling Theory): Theo lý thuyết tín hiệu,
việc lựa chọn cơ cấu vốn của một CT có thể truyền những dấu hiệu cho người
đầu tư bên ngoài về thông tin của người bên trong CT. Giả sử, khi CT phát
hành chứng khoán mới, sự kiện này có thể được xem là cung cấp một tín hiệu
cho thị trường tài chính về viễn cảnh tương lai của CT hay các hoạt động
tương lai do giám đốc của CT hoạch định.
* Lý thuyết trật tự phân hạng ( The pecking – order theory) nghiên cứu
khởi đầu bởi Myers và Majluf (1984) lý giải các quyết định tài trợ của CT dựa
trên cơ sở thông tin bất cân xứng, lý thuyết cho rằng có một trật tự ưu tiên khi
tài trợ các khoản đầu tư đầu tiên là việc sử dụng các nguồn vốn hiện có bên
trong CT (lợi nhuận giữ lại), tiếp theo là các khoản vay nợ và cuối cùng là
huy động vốn cổ phần mới. Thuyết giải thích lý do tại sao các CT có lợi
nhuận nhiều thường lại vay nợ ít, điều đó không phải vì mục tiêu tỉ lệ vay nợ
của họ thấp mà là bởi vì họ không cần nguồn vốn từ bên ngoài. Các CT có lợi
nhuận ít thường phát hành nợ bởi vì họ không có đủ nguồn vốn từ bên trong
cho dự án đầu tư của mình, và bởi vì nợ vay chính là trật tự được xếp trước
tiên khi cần nguồn vốn tài trợ từ bên ngoài.
d. Lý thuyết cân đối (Trade – off Theory – TOT)
Lý thuyết này được đề xuất bởi Myers (1977), không giống như kết luận
từ lý thuyết M&M là giá trị CT tăng tuyến tính khi số lượng nợ trong cấu trúc
vốn tăng, hay giá trị thị trường của CT được tối đa hoá và cấu trúc vốn tối ưu
đạt được khi cấu trúc vốn toàn nợ. Lý thuyết đi vào giải thích tại sao các công
ty không cố gắng đi vay càng nhiều càng tốt khi được hưởng lá chắn thuế từ
