Áp dụng mô hình toán tài chính trong việc định giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán

Chuyên đề thực tập

LỜI MỞ ĐẦU
Thị trường chứng khoán đã bước sang năm thứ 8 kể từ khi bắt đầu hoạt
động. Trong 7 năm qua, thị trường chứng khoán được đánh giá là có tốc độ
phát triển khá nhanh và ngày càng khẳng định rõ nét vai trò huy động vốn
trung và dài hạn cho nền kinh tế. Cùng với sự phát triển đó, đòi hỏi nhà đầu tư
phải có những kiến thức cơ bản cũng như chuyên sâu về thị trường chứng
khoán. Các công cụ kinh tế, mô hình tài chính sẽ giúp nhà đầu tư, cũng như
các chuyên gia phân tích có những cái nhìn đúng đắn hơn về thị trường. Đầu
năm 2008, thị trường chứng khoán tụt dốc không phanh, tính thanh khoản
kém. Một trong những lý do được giải thích của việc này là do việc định giá
quá cao cổ phiếu của nhà đầu tư trong những năm trước. Như vậy, việc định
giá đúng giá trị cổ phiếu không những làm lợi cho nhà đầu tư, mà còn giúp
cho thị trường chứng khoán phát triển một cách bền vững. Xuất phát từ nhu
cầu thực tế cùng với kiến thức đã tiếp thức trong 3 năm học chuyên ngành
toán tài chính, với sự hướng dẫn của giáo viên hướng dẫn em đã chọn đề tài :
“ Áp dụng mô hình toán tài chính trong việc định giá cổ phiếu trên thị
trường chứng khoán”
Đề tài bao gồm:
Chương I : Tổng quan về thị trường chứng khoán
- Tổng quan về thị trường chứng khoán
- Thực trạng thị trường chứng khoán việt nam trong năm qua
Chương II: Tổng quan về định giá công ty, định giá cổ phiếu
- Các khai niệm về định giá công ty, định giá cổ phiếu
- Các phương pháp định giá cổ phiếu
Chương III: Các mô hình định giá cổ phiếu và áp dụng đối với cổ phiếu
trên thị trường chứng khoán
- Mô hình CAPM

Khúc Hoàng Tuyết Hương - Toán Tài Chính 46

1


Chuyên đề thực tập

- Mô hình phục hồi trung bình
- Áp dụng với cổ phiếu CAN, BMP
Trong quá trình học tập tại trường và quá trình thực tập tại phòng đấu
giá công ty chứng khoán Quốc Gia, được sự giúp đỡ nhiệt tình của thầy cô
trong khoa và các anh chị trong phòng Đấu giá em hi vọng sẽ hoàn thành tốt
chuyên đề thực tập này.
Em xin chân thành cám ơn Ban giám đốc công ty cùng tập thể cán bộ
nhân viên toàn công ty chứng khoán Quốc Gia và đặc biệt cám ơn các anh chị
trong phòng Đấu giá đã tạo điều kiện thuận lợi cho em trong quá trình thực
tập, để em có thể tìm hiểu về các nghiệp vụ của công ty, được tiếp cận với
thực tế của thị trường chứng khoán Việt Nam
Em xin chân thành cám ơn thầy Trần Trọng Nguyên cùng tất cả các
thầy cô giáo trong chuyên ngành toán tài chính, khoa toán kinh tế đã hướng
dẫn nhiệt tình để em hoàn thành chuyên đề của mình.

Khúc Hoàng Tuyết Hương - Toán Tài Chính 46

2


Chuyên đề thực tập

Chương I
TỔNG QUAN VỀ THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN

1.1. Tổng quan về thị trường chứng khoán
Thị trường chứng khoán: là một thị trường mà ở nơi đó người ta mua
bán, chuyển nhượng, trao đổi chứng khoán nhằm mục đích kiếm lời. Tuy
nhiên, đó có thể là thị trường chứng khoán tập trung hoặc phi tập trung.
Tính tập trung ở đây là muốn nói đến việc các giao dịch được tổ chức
tập trung theo một địa điểm vật chất.Hình thái điển hình của thị trường chứng
khoán tập trung là Sở giao dịch chứng khoán . Tại Sở giao dịch chứng
khoán .các giao dịch được tập trung tại một địa điểm; các lệnh được chuyển
tới sàn giao dịch và tham gia vào quá trình ghép lệnh để hình thành nên giá
giao dịch.
Thị trường chứng khoán phi tập trung còn gọi là thị trường OTC (over
the counter). Trên thị trường OTC, các giao dịch được tiến hành qua mạng
lưới các công ty chứng khoán phân tán trên khắp quốc gia và được nối với
nhau bằng mạng điện tử. Giá trên thị trường này được hình thành theo
phương thức thoả thuận.
1.1.1. Chức năng của thị trường chứng khoán
1.1.1.1. Huy động vốn đầu tư cho nền kinh tế
Khi các nhà đầu tư mua chứng khoán do các công ty phát hành, số tiền
nhàn rỗi của họ được đưa vào hoạt động sản xuất kinh doanh và qua đó góp
phần mở rộng sản xuất xã hội. Thông qua thị trường chứng khoán, Chính phủ
và chính quyền ở các địa phương cũng huy động được các nguồn vốn cho
mục đích sử dụng và đầu tư phát triển hạ tầng kinh tế, phục vụ các nhu cầu
chung của xã hội.

Khúc Hoàng Tuyết Hương - Toán Tài Chính 46

3


Chuyên đề thực tập

1.1.1.2. Cung cấp môi trường đầu tư cho công chúng
Thị trường chứng khoán cung cấp cho công chúng một môi trường đầu
tư lành mạnh với các cơ hội lựa chọn phong phú. Các loại chứng khoán trên
thị trường rất khác nhau về tính chất, thời hạn và độ rủi ro, cho phép các nhà
đầu tư có thể lựa chọn loại hàng hoá phù hợp với khả năng, mục tiêu và sở
thích của mình.
1.1.1.3. Tạo tính thanh khoản cho các chứng khoán
Nhờ có thị trường chứng khoán các nhà đầu tư có thể chuyển đổi các
chứng khoán họ sở hữu thành tiền mặt hoặc các loại chứng khoán khác khi họ
muốn. Khả năng thanh khoản là một trong những đặc tính hấp dẫn của chứng
khoán đối với người đầu tư. Đây là yếu tố cho thấy tính linh hoạt, an toàn của
vốn đầu tư. Thị trường chứng khoán hoạt động càng năng động và có hiệu quả
thì tính thanh khoản của các chứng khoán giao dịch trên thị trường càng cao.
1.1.1.4. Đánh giá hoạt động của doanh nghiệp
Thông qua chứng khoán, hoạt động của các doanh nghiệp được phản
ánh một cách tổng hợp và chính xác, giúp cho việc đánh giá và so sánh hoạt
động của doanh nghiệp được nhanh chóng và thuận tiện, từ đó cũng tạo ra
một môi trường cạnh tranh lành mạnh nhằm nâng cao hiệu quả sử dụng vốn,
kích thích áp dụng công nghệ mới, cải tiến sản phẩm.
1.1.1.5. Tạo môi trường giúp Chính phủ thực hiện các chính sách
kinh tế vĩ mô
Các chỉ báo của thị trường chứng khoán phản ánh động thái của nền
kinh tế một cách nhạy bén và chính xác. Giá các chứng khoán tăng lên cho
thấy đầu tư đang mở rộng, nền kinh tế tăng trưởng; ngược lại giá chứng khoán
giảm sẽ cho thấy các dấu hiệu tiêu cực của nền kinh tế. Vì thế, thị trường
chứng khoán được gọi là phong vũ biểu của nền kinh tế và là một công cụ
quan trọng giúp Chính phủ thực hiện các chính sách kinh tế vĩ mô. Thông qua

Khúc Hoàng Tuyết Hương - Toán Tài Chính 46

4


Chuyên đề thực tập

thị trường chứng khoán, Chính phủ có thể mua và bán trái phiếu Chính phủ để
tạo ra nguồn thu bù đắp thâm hụt ngân sách và quản lý lạm phát. Ngoài ra,
Chính phủ cũng có thể sử dụng một số chính sách, biện pháp tác động vào thị
trường chứng khoán nhằm định hướng đầu tư đảm bảo cho sự phát triển cân
đối của nền kinh tế.
1.1.2. Cơ cấu thị trường Chứng khoán
Xét về sự lưu thông của chứng khoán trên thị trường, thị trường chứng
khoán có hai loại:
1.1.2.1. Thị trường sơ cấp
Là thị trường mua bán các chứng khoán mới phát hành. Trên thị trường
này, vốn từ nhà đầu tư sẽ được chuyển sang nhà phát hành thông qua việc nhà
đầu tư mua các chứng khoán mới phát hành.
1.1.2.1. Thị trường thứ cấp
Là nơi giao dịch các chứng khoán đã được phát hành trên thị trường sơ
cấp.Thị trường thứ cấp đảm bảo tính thanh khoản cho các chứng khoán đã
phát hành.
1.1.3. Các nguyên tắc hoạt động của thị trường chứng khoán
1.1.3.1. Nguyên tắc cạnh tranh
Theo nguyên tắc này, giá cả trên thị trường chứng khoán phản ánh quan
hệ cung cầu về chứng khoán và thể hiện tương quan cạnh tranh giữa các công
ty. Trên thị trường sơ cấp, các nhà phát hành cạnh tranh với nhau để bán
chứng khoán của mình cho các nhà đầu tư, các nhà đầu tư được tự do lựa
chọn các chứng khoán theo các mục tiêu của mình. Trên thị trường thứ cấp,
các nhà đầu tư cũng cạnh tranh tự do để tìm kiếm cho mình một lợi nhuận cao

nhất, và giá cả được hình thành theo phương thức đấu giá.

Khúc Hoàng Tuyết Hương - Toán Tài Chính 46

5


Chuyên đề thực tập

1.1.3.2. Nguyên tắc công bằng
Công bằng có nghĩa là mọi người tham gia thị trường đều phải tuân thủ
những qui định chung, được bình đẳng trong việc chia sẻ thông tin và trong
việc gánh chịu các hình thức xử phạt nếu vi phạm vào những qui định đó.
1.1.3.3. Nguyên tắc công khai
Chứng khoán là loại hàng hoá trừu tượng nên thị trường chứng khoán
phải được xây dựng trên cơ sở hệ thống công bố thông tin tốt. Theo luật định,
các tổ chức phát hành có nghĩa vụ phải cung cấp thông tin đầy đủ theo chế độ
thường xuyên và đột xuất thông qua các phương tiện thông tin đại chúng, Sở
giao dịch, các công ty chứng khoán và các tổ chức có liên quan.
1.1.3.4. Nguyên tắc trung gian
Nguyên tắc này có nghĩa là các giao dịch chứng khoán được thực hiện
thông qua tổ chức trung gian là các công ty chứng khoán. Trên thị trường sơ
cấp, các nhà đầu tư không mua trực tiếp của nhà phát hành mà mua từ các nhà
bảo lãnh phát hành. Trên thị trường thứ cấp, thông qua các nghiệp vụ môi
giới, kinh doanh, các công ty chứng khoán mua, bán chứng khoán giúp các
khách hàng, hoặc kết nối các khách hàng với nhau qua việc thực hiện các giao
dịch mua bán chứng khoán trên tài khoản của mình.
1.1.3.5. Nguyên tắc tập trung
Các giao dịch chứng khoán chỉ diễn ra trên sở giao dịch và trên thị
trường OTC dưới sự kiểm tra giám sát của cơ quan quản lý nhà nước và các

tổ chức tự quản.
1.1.4. Các thành phần tham gia thị trường chứng khoán
1.1.4.1. Nhà phát hành
Là các tổ chức thực hiện huy động vốn thông qua thị trường chứng
khoán dưới hình thức phát hành các chứng khoán.

Khúc Hoàng Tuyết Hương - Toán Tài Chính 46

6


Chuyên đề thực tập

1.1.4.2. Nhà đầu tư
Là những người thực sự mua và bán chứng khoán trên thị trường chứng
khoán. Nhà đầu tư có thể được chia thành 2 loại:
- Nhà đầu tư cá nhân: là những người có vốn nhàn rỗi tạm thời, tham
gia mua bán trên thị trường chứng khoán với mục đích kiếm lời.
- Nhà đầu tư có tổ chức: là các định chế đầu tư thường xuyên mua bán
chứng khoán với số lượng lớn trên thị trường.
Các định chế này có thể tồn tại dưới các hình thức sau: công ty đầu tư,
công ty bảo hiểm, Quỹ lương hưu, công ty tài chính, ngân hàng thương mại
và các công ty chứng khoán.
1.1.4.3. Các công ty chứng khoán
Là những công ty hoạt động trong lĩnh vực chứng khoán, có thể đảm
nhận một hoặc nhiều trong số các nghiệp vụ chính là môi giới, quản lý quỹ
đầu tư, bảo lãnh phát hành, tư vấn đầu tư chứng khoán và tự doanh.
1.1.4.4. Các tổ chức có liên quan đến thị trường chứng khoán
- Uỷ ban chứng khoán Nhà nước: là cơ quan thuộc Chính phủ thực hiện
chức năng quản lý nhà nước đối với thị trường chứng khoán ở Việt nam.

- Sở giao dịch chứng khoán: là cơ quan thực hiện vận hành thị trường và ban
hành những quyết định điều chỉnh các hoạt động giao dịch chứng khoán trên
Sở phù hợp với các quy định của luật pháp và Uỷ ban chứng khoán.
- Công ty dịch vụ máy tính chứng khoán: là tổ chức phụ trợ, phục vụ
các giao dịch chứng khoán.
- Công ty đánh giá hệ số tín nhiệm: là công ty chuyên cung cấp dịch vụ
đánh giá năng lực thanh toán các khoản vốn gốc và lãi đúng thời hạn và theo
những điều khoản đã cam kết của công ty phát hành đối với một đợt phát
hành cụ thể.

Khúc Hoàng Tuyết Hương - Toán Tài Chính 46

7


Chuyên đề thực tập

1.2. Các yếu tố ảnh hưởng tới giá cổ phiếu
Giá cổ phiếu của một công ty khi niêm yết phụ thuộc vào điều gì ? Câu hỏi này đã

làm đau đầu các nhà học giả, các nhà đầu tư chứng khoán hàng mấy trăm năm
kể từ khi thị trường chứng khoán ra đời.
Dưới đây là một số những kết luận, ý kiến của các nhà kinh tế, các nhà
hoạt động thị trường trên thế giới về những nhân tố chủ yếu có thể ảnh hưởng
đến giá cổ phiếu . Tuy nhiên, tác động của các nhân tố này tới giá cổ phiếu như
thế nào cũng còn rất nhiều tranh luận. Các yếu tố này có thể chia thành 3 nhóm
yếu tố, đó là: các yếu tố kinh tế, các yếu tố phi kinh tế, và các yếu tố thị trường.
1.2.1. Nhóm yếu tố kinh tế
Về tăng trưởng kinh tế, giá cổ phiếu có xu hướng tăng khi nền kinh tế
phát triển và giảm khi nền kinh tế kém phát triển; tuy nhiên, có sự khác biệt

đáng kể giữa các nhóm cổ phiếu và tình hình biến động của từng cổ phiếu phụ
thuộc vào tình hình hoạt động cụ thể của từng công ty.
Về mối liên hệ giữa giá cổ phiếu và hoạt động sản xuất kinh doanh
của công ty, giá cổ phiếu thay đổi khi xảy ra trước biến động hoạt động kinh
doanh, đôi khi xảy ra sau. Thời gian xảy ra và mức độ biến động này có sự
chênh lệch đáng kể qua theo dõi tình hình. Qua một thời gian dài, nhiều người
cho rằng giá cổ phiếu phổ thông thay đổi trước hoạt động kinh doanh.
Thu nhập công ty, những người theo trường phái này cho rằng, thu
nhập hay lợi nhuận của công ty được coi là nhân tố quan trọng nhất tác động
tới giá cổ phiếu. Những nhà kinh doanh và nhà đầu tư mua và bán cổ phiếu
chủ yếu dựa trên cơ sở dự đoán về mức thu nhập. Tuy nhiên, giá cổ phiếu
không phải lúc nào cũng có mối quan hệ chặt chẽ với thu nhập. Có những thời
điểm, giá cổ phiếu tăng nhanh hơn thu nhập; vào những thời điểm khác, nó bị
tụt lại đằng sau thu nhập. Đôi khi trên thực tế, nó lại biến động theo chiều
hướng ngược lại với thu nhập. Do vậy, dù một người theo dõi rất sát thị
trường đã dự đoán đúng xu hướng thay đổi của thu nhập, nhưng không có gì

Khúc Hoàng Tuyết Hương - Toán Tài Chính 46

8


Chuyên đề thực tập

bảo đảm rằng anh ta có thể dự đoán chính xác xu hướng biến đổi của giá cổ
phiếu.
Cổ tức, những người theo trường phái này cho rằng cổ tức là nhân tố
cơ bản, chủ yếu thứ hai sau thu nhập, trong việc xác định giá chứng khoán.
Thực chất điều này không khác gì một câu thành ngữ cổ xưa “1 con chim
trong nhà có trị giá bằng 2 con chim trong rừng”. Tuy nhiên, cổ tức không

đóng vai trò quan trọng đối với loại cổ phiếu tăng trưởng là loại cổ phiếu mà
người ta coi sự tăng giá của chúng là rất quan trọng, thường xuyên mang lại
lợi suất đầu tư cuối cùng lớn hơn nhiều so với cổ tức hiện tại. Một công ty
tăng trưởng có khả năng sử dụng số vốn này có hiệu quả hơn cho các cổ đông,
là những người luôn phải tìm kiếm cơ hội đầu tư. Trong tất cả các nhân tố báo
chí sử dụng để giải thích về sự biến động giá hàng ngày của từng cổ phiếu,
các thông tin về cổ tức luôn được xếp ở vị trí quan trọng gần đầu.
Lãi suất, mối quan hệ giữa lãi suất và giá cổ phiếu là gián tiếp và luôn
thay đổi. Nguyên nhân là do luồng thu nhập từ cổ phiếu có thể thay đổi theo
lãi suất và chúng ta không thể chắc chắn liệu sự thay đổi của luồng thu nhập
này có làm tăng hay bù đắp cho mức biến động về lãi suất hay không. Để giải
thích rõ vấn đề này, chúng ta sẽ xem xét các khả năng có thể xảy ra khi tỷ lệ
lạm phát tăng, cụ thể như sau:
Lãi suất tăng do tỷ lệ lạm phát tăng và thu nhập công ty theo đó cũng
tăng vì công ty có thể tăng giá cho phù hợp với mức tăng của chi phí. Trong
trường hợp này, giá cổ phiếu có thể khá ổn định vì ảnh hưởng tiêu cực của
việc tăng tỷ suất lợi nhuận đã được đền bù một phần hay toàn bộ bởi phần
tăng của tỷ lệ tăng trưởng thu nhập và cổ tức.
Lãi suất tăng, nhưng luồng thu nhập dự tính thay đổi rất ít do công ty
không có khả năng tăng giá để phù hợp với chi phí tăng, do vậy, giá cổ phiếu
giảm. Tỷ suất lợi nhuận quy định có thể tăng nhưng tỷ lệ tăng trưởng của cổ
tức là không đổi, nên mức chênh lệch giữa 2 nhân tố này càng lớn.

Khúc Hoàng Tuyết Hương - Toán Tài Chính 46

9


Chuyên đề thực tập

Lãi suất tăng trong khi luồng thu nhập giảm vì các nguyên nhân làm
tăng lãi suất lại gây tác động xấu tới thu nhập của công ty. Hoặc là người ta
có thể hình dung thời kỳ lạm phát trong đó chi phí sản xuất tăng, nhưng nhiều
công ty không thể tăng giá, dẫn tới biên độ lợi nhuận giảm. Tác động của một
loạt các sự kiện này là rất tồi tệ. Trong những trường hợp này, giá cổ phiếu sẽ
sụt nghiêm trọng vì tỷ suất lợi nhuận giảm khi cổ tức giảm, dẫn tới chênh lệch
giữa 2 nhân tố này càng lớn.
Đối với những trường hợp ngược lại so với các trường hợp trên, có thể
hình dung ra một loạt các khả năng ngược lại khi lạm phát và lãi suất giảm.
Mối quan hệ giữa lạm phát, lãi suất và giá cổ phiếu là một vấn đề đòi hỏi phải
có kinh nghiệm và ảnh hưởng của chúng thay đổi theo từng thời kỳ. Do vậy,
mặc dù mối quan hệ giữa lạm phát, lãi suất và thu nhập từ cổ phiếu là tiêu
cực, nhưng điều này không phải lúc nào cũng đúng. Hơn nữa, ngay cả khi
điều này là đúng trên toàn bộ thị trường, thì vẫn tồn tại một số ngành nhất
định có thể có thu nhập và cổ tức tạo ảnh hưởng tích cực từ những biến động
về lạm phát và lãi suất. Trong trường hợp này, giá cổ phiếu có mối quan hệ
tốt với lạm phát và lãi suất.
Giá cả hàng hoá (lạm phát), lịch sử thị trường chứng khoán Mỹ đã
cung cấp nhiều thông tin về sự bất cập của giá chứng khoán trong mối quan
hệ với giá hàng hoá. Từ năm 1923 tới 1929 là một giai đoạn đáng ghi nhớ khi
giá bán buôn ổn định và giá hàng hoá có xu hướng giảm nhẹ. Tuy nhiên,
trong thời kỳ đó, giá chứng khoán theo thống kê tăng vọt phổ biến trên các thị
trường đầu cơ giá lên. Ngược lại, giá hàng hoá tăng vào năm 1940, 1941, và
1942, nhưng giá cổ phiếu lại hạ. Vào mùa xuân năm 1946, việc kiểm soát giá
hàng hoá đã bị bãi bỏ, và lạm phát về giá hàng hoá đã lên tới đỉnh điểm cho
đến hết năm và tiếp tục tăng cho đến đến giữa năm 1948, giá cả tăng đều
trong hai năm. Giá cổ phiếu bắt đầu biến động gần như vào đúng ngày giá

Khúc Hoàng Tuyết Hương - Toán Tài Chính 46

10


Chuyên đề thực tập

hàng hoá bắt đầu tăng vào năm 1946; giá cổ phiếu giảm mạnh từ tháng 8 cho
tới cuối năm. Nói cách khác, giá chứng khoán sụp đổ vào năm 1946 đúng vào
thời điểm nguy cơ lạm phát tăng mạnh nhất do ảnh hưởng của Chiến tranh thế
giới lần thứ II.
Sự không nhất quán trong các phản ứng của giá cổ phiếu trước sự thay
đổi giá hàng hoá đã làm nhà phân tích ngày càng chán nản bởi vì giá cổ phiếu
trước đây thường có xu hướng biến động trước khi giá hàng hoá biến động tới
vài tháng. Do vậy, dường như giá hàng hoá với tư cách là một chỉ số của giá
chứng khoán tỏ ra không đáng tin cậy và có lẽ là không có giá trị.
Các yếu tố kinh tế khác
Trong những năm gần đây, các chỉ số hàng đầu thường được các nhà
dự báo chứng khoán nhắc tới bao gồm số liệu về việc làm, những thay đổi về
hàng tồn kho, và những biến động về lượng cung tiền. Lãi suất cơ bản
(thường là lãi suất trái phiếu chính phủ) trong những năm gần đây đã thu hút
sự chú ý đáng kể cho dù từ lâu nó chỉ được coi là một nhân tố không đáng kể
chứ không phải là nhân tố hàng đầu. Bởi vì giá chứng khoán là một trong
những chỉ số được coi trọng nhất trong 12 chỉ số hàng đầu, nên các nhà dự
báo cho rằng tốt nhất nên dự tính lãi suất cơ bản theo giá chứng khoán hơn là
dự đoán giá chứng khoán theo những thay đổi của lãi suất cơ bản.
Các chỉ số quan trọng khác bao gồm vốn vay liên ngân hàng, các khoản
vay thương mại và dịch vụ, giao dịch vốn trên thị trường tiền tệ, và các số liệu
về giao dịch và thanh toán của quỹ tương hỗ.
1.2.2. Nhóm yếu tố phi kinh tế
Nhóm nhân tố ảnh hưởng chủ yếu tiếp theo là những yếu tố phi kinh tế,
bao gồm sự thay đổi về các điều kiện chính trị, ví dụ chiến tranh hoặc thay đổi

cơ cấu Chính phủ, thay đổi về thời tiết và những nhân tố tự nhiên khác, và
thay đổi về điều kiện văn hoá, như tiến bộ về công nghệ …v.v. Tuy nhiên,

Khúc Hoàng Tuyết Hương - Toán Tài Chính 46

11


Chuyên đề thực tập

những yếu tố này chỉ có ảnh hưởng lớn đối với giá chứng khoán ở những
nước có nền kinh thế thị trường phát triển, thị trường sẽ đánh giá những chính
sách này. Trong điều kiện Việt Nam, nền chính trị ổn định, mặt khác thị
trường chứng khoán còn chưa phát triển, thì yếu tố này ít có tác động.
1.2.3. Nhóm yếu tố thị trường
Các yếu tố thị trường, là những nhân tố bên trong của thị trường, bao
gồm sự biến động thị trường và mối quan hệ cung cầu có thể được coi là
nhóm yếu tố thứ ba tác động tới giá cổ phiếu. Sự biến động thị trường là một
hiện tượng chờ đợi thái quá từ việc dự tính quá cao giá trị thực chất của cổ
phiếu khi giá cổ phiếu cao nhờ sự phát đạt của công ty, và ngược lại do dự
đoán thấp giá trị tại thời điểm thị trường đi xuống. Mối quan hệ giữa cung và
cầu được trực tiếp phản ánh thông qua khối lượng giao dịch trên thị trường,
hoạt động của những nhà đầu tư có tổ chức, giao dịch ký quỹ v.v cũng có ảnh
hưởng đáng kể. Mặc dù số lượng giao dịch ký quỹ tăng khi mà giá cổ phiếu
tăng, nhưng một khi giá cổ phiếu giảm số lượng cổ phiếu bán ra tăng và làm
cho giá càng giảm.
Như vậy, dao động giá cổ phiếu bị ảnh hưởng bởi sự kết hợp của nhiều
nhân tố khác nhau, hạt nhân chính là các yếu tố về khả năng thu nhập công ty.
Đối với thị trường chứng khoán Việt Nam, theo quan điểm cá nhân của
tác giả bài viết này, thì giá cổ phiếu của công ty niêm yết về cơ bản cũng chịu

ảnh hưởng của các yếu tố nói trên nhưng mức độ không rõ ràng. Có thể thống
kê những yếu tố chủ yếu sau:
Yếu tố tâm lý “bầy đàn”, thuộc nhóm yếu tố thị trường nói ở trên, thể
hiện tương đối rõ nét nhất là ở trong giai đoạn đầu thị trường mới thành lập.
Bạn có thể thấy rõ hiện tượng này qua biểu hiện giá của đa số các cổ phiếu
đều lên hoặc đều xuống, giá cổ phiếu biến động tăng /giảm không phản ánh
tình hình hoạt động sản xuất kinh doanh của công ty, mà chủ yếu do yếu tố
tâm lý của người đầu tư trên thị trường. Sau này mới có sự phân hoá về biến

Khúc Hoàng Tuyết Hương - Toán Tài Chính 46

12


Chuyên đề thực tập

động giá giữa các loại cổ phiếu khác nhau, tuy nhiên, hiện nay yếu tố này vẫn
chiếm xu thế chủ đạo.
Thu nhập công ty, yếu tố này có tác động tương đối rõ rệt tới giá cổ
phiếu, chẳng hạn vừa qua giá cổ phiếu của công ty cổ phần Chế biến hàng
xuất khẩu Long An tăng “kịch trần” nhiều phiên bởi Công ty công bố lợi
nhuận sau thuế quý III /2004 đạt 8, 6 tỷ đồng tăng hơn 140% so với cùng kỳ
năm trước.
Ngoài những yếu tố nói trên, có thể tính đến các yếu tố khác như mức
trả cổ tức, thông tin mua bán cổ phiếu của các thành viên trong ban lãnh đạo
công ty, thông tin tách gộp cổ phiếu, thông tin về việc phát hành thêm cổ
phiếu, tin đồn…Những người đầu tư chuyên nghiệp hơn có thể còn tìm hiểu
các thông tin liên quan đến chính sách của Chính phủ đối với thị trường
chứng khoán, chính sách cổ phần hoá doanh nghiệp nhà nước, tình hình quản
trị của công ty niêm yết, tên tuổi của công ty chứng khoán bảo lãnh phát hành

hay tư vấn niêm yết cho công ty niêm yết.
1.3. Đánh giá chung về hoạt động của thị trường chứng khoán Việt Nam
trong thời gian qua
1.3.1. Những thành công đã đạt được của thị trường
Năm 2007 là năm đánh dấu Việt Nam trở thành thành viên thứ 150 của
WTO. Tuy nhiên, so với năm trước đó, thị trường chứng khoán Việt Nam
được nhìn nhận là không thành công so với năm trước đó, điều đó là không
chính xác. Xét về tổng thể, thị trường phát triển tốt trên mọi mặt:
Trong năm qua, tính đến hết ngày 28/12/2007, thị trường có thêm 32
loại cổ phiếu và 1 chứng chỉ quỹ được niêm yết mới (Quỹ đầu tư tăng trưởng
Manulife - MAFPF1), nâng tổng số cổ phiếu trên sàn HOSE là 138 cổ phiếu
và 3 chứng chỉ quỹ; và thêm 17 loại trái phiếu (trong đó có 12 trái phiếu chính
quyền địa phương và 5 trái phiếu công ty). Riêng về số lượng cổ phiếu đã
tăng trưởng gần 30% so với năm 2006.

Khúc Hoàng Tuyết Hương - Toán Tài Chính 46

13


Chuyên đề thực tập

Nhìn chung, các công ty có cổ phiếu niêm yết mới trong năm đều là
những công ty có vốn lớn, có tình hình quản trị công ty tốt, thực sự có nhu
cầu huy động vốn qua thị trường chứng khoán, và đã góp phần nâng cao chất
lượng hàng hóa giao dịch tại Sở Giao dịch Chứng khoán. Về số lượng tài
khoản, nếu như cuối năm 2006 là 200.000 người thì năm nay đã tăng lên xấp
xỉ 300.000 tài khoản, tăng 50%.
Nhà đầu tư cũng đã trưởng thành hơn, và ngày càng tỏ ra chuyên
nghiệp hơn, không còn đầu tư theo tâm lý như những năm trước đây. Các

công ty niêm yết, đã có những nghiên cứu kỹ hơn về thị trường chứng khoán
và các báo cáo tài chính của các công ty cũng bài bản và rõ ràng hơn.
Các định chế trung gian nước ngoài cũng đóng vai trò quan trọng tác
động tích cực đến thị trường chứng khoán. Cơ sở hạ tầng phục vụ cho thị
trường cũng phát triển mạnh, chúng ta đã thực hiện giao dịch khớp lệnh liên
tục, đưa lệnh ATO vào thị trường, đã xác định được giá mở cửa đóng cửa...
theo đúng thông lệ quốc tế. Và năm qua, HOSE cũng đã mở rộng liên kết với
nhiều sở giao dịch chứng khoán trên thế giới.
Nói đến sự tăng trưởng của VN-Index, trong năm qua, VN-Index không
hề sụt giảm. Nếu như trong phiên giao dịch đầu tiên của năm 2007, chỉ số
VN- Index dừng ở mức 741,27 điểm, thì đến ngày 28/12/2007 (phiên giao
dịch cuối cùng của năm) đạt mức 927,02 điểm, tăng hơn 25% sau một năm.
Con số phần trăm tăng thêm này cho thấy thị trường cổ phiếu không còn nóng
sốt như năm trước nhưng vẫn chứng minh được sự tăng trưởng ổn định của
thị trường.
Nếu như vào thời điểm cuối 2006, thị trường chứng khoán Việt Nam
đạt 17% GDP, thì đến cuối năm 2007, thị trường chứng khoán đã đạt 40%
GDP vượt mục tiêu 25-30% GDP mà Thủ tướng đặt ra trong chiến lược phát
triển của thị trường chứng khoán đến năm 2010. Và dự kiến quy mô vốn hóa
thị trường chứng khoán trong năm 2008 sẽ chiếm khoảng 50 - 60% GDP.

Khúc Hoàng Tuyết Hương - Toán Tài Chính 46

14


Chuyên đề thực tập

Trong số các thị trường chứng khoán mới nổi trên thế giới, thị trường
chứng khoán Việt Nam được đánh giá là thị trường có tốc độ phát triển

“nóng” hiện nay. “Tăng trưởng” và “phát triển” là những tính từ được nhắc
đến nhiều khi nói đến thị trường chứng khoán Việt Nam.
Trong năm qua, thị trường đánh dấu bước đầu quá trình hội nhập bằng
việc cho ra đời Luật Chứng khoán, tổ chức sắp xếp lại thị trường bằng cách
phân định rõ cơ quan nào quản lý thị trường nào, qua đó thị trường OTC đã
được quản lý.
Các tổ chức trung gian trên thị trường gia tăng về số lượng và được
sàng lọc về chất lượng do trình độ hiểu biết và nhu cầu về đầu tư chứng khoán
của các nhà đầu tư cá nhân cũng như có tổ chức ngày một tăng. Hàng hóa trên
thị trường cũng được bổ sung kịp thời với tốc độ tăng trưởng của thị trường.
1.3.2. Những mặt còn hạn chế
Tại Việt Nam cũng như nhiều nơi khác ở Đông Nam Á, giá cả của phần
lớn các mặt hàng đều tăng cao, trong đó có giá thực phẩm, nhiên liệu và nhà
đất. Tuy nhiên các cổ phiếu trên sàn giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí
Minh lại đang trong xu thế ngược lại.
Thị trường chứng khoán Việt Nam đã trải qua một quý 1 đầy sóng gió quý 1 tệ hại nhất trong 06 năm. Không một thị trường nào ở khu vực này chịu
tác động tệ hại như thị trường non trẻ nhất khu vực này, tổng giá trị thị trường
sụt giảm tới 44%. Những nhà đầu tư nhỏ lẻ Việt Nam hào hứng tham gia thị
trường từ năm 2000 cho đến nay đã thật sự đang phải nếm trái đắng khi bong
bóng thị trường vỡ.
Bầu không khí ảm đạm của thị trường hiện nay khác hoàn toàn với
khoảng một năm trước đây khi thị trường đông nghẹt những nhà đầu tư nhỏ
lẻ, ngày ngày chăm chăm theo dõi bảng điện tử và hò reo khi cổ phiếu tăng
lên những mức giá cao.
Quỹ Tiền Tệ Quốc Tế (IMF) đã khuyến nghị chính phủ Việt Nam
nên tiến hành làm hạ nhiệt thị trường. Và những biện pháp mới đã được áp

Khúc Hoàng Tuyết Hương - Toán Tài Chính 46

15

Chuyên đề thực tập

dụng, các ngân hàng ngừng cho vay tiền kinh doanh chứng khoán. Điều này
khiến bong bóng xì hơi và vào đầu năm nay và lúc này những biện pháp trên
đã được bãi bỏ phần nào.
Tuy nhiên, mối lo này chưa qua, mối lo khác đã lại tới, thị trường hiện
đang vô cùng lo lắng về tình hình lạm phát tăng cao và kinh tế Mỹ suy yếu –
thị trường Mỹ là thị trường xuất khẩu lớn của Việt Nam.
Để kiềm chế lạm phát vốn đã tăng rất cao trong 3 tháng đầu năm, chính
phủ đã phải áp dụng hạn chế cho vay với quy mô rộng hơn trước rất nhiều để
tiếp tục hạn chế đầu cơ. Như vậy đã quá đủ nguyên nhân khiến thị trường
chứng khoán tiếp tục đi xuống.
Trong những tuần gần đây, khi tình hình thị trường không sáng sủa
hơn, những ngân hàng trước đây đã cho vay kinh doanh chứng khoán nhận ra
rằng họ đang ôm những chứng khoán mất giá tệ hại và vì thế xả hàng để cứu
vớt chút vốn liếng, tình hình đã tệ nay còn trầm trọng hơn. Tổng công ty đầu
tư và kinh doanh vốn nhà nước (SCIC) đã mua vào cổ phiếu để cố gắng cứu
thị trường, tuy nhiên hiệu quả chưa nhiều.
Vì thế ngày 25/3/2008, Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước thay đổi biên
độ dao động giá. Sở Giao dịch Chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh tạm thời
điều chỉnh biên độ dao động giá cổ phiếu, chứng chỉ quỹ đầu tư từ 5% xuống
1% và áp dụng từ ngày 27/3/2008.
Sau khi có những tín hiệu tốt về thị trường, ngày 03/04, UBCKNN nới
rộng biên độ dao động giá cổ phiếu trên 2 sàn giao dịch chứng khoán, biên độ
giao dịch tại sàn thành phố Hồ Chí Minh được tăng từ 1% lên 2%.
Theo thông tin từ UBCKNN, trong năm qua, những nhà đầu tư nước
ngoài vẫn tiếp tục mua vào trong khi khá nhiều nhà đầu tư Việt Nam đã bán
tháo và rút tiền khỏi thị trường. Tuy nhiên con số này là chưa nhiều nếu so

với nửa triệu nhà đầu tư trên thị trường Việt Nam, vì thế ảnh hưởng nói chung
đến thị trường không nhiều.
Theo ông Dominic Scriven của Dragon Capital, một quỹ đầu tư tại
thành phố Hồ Chí Minh nhận định đã có những tín hiệu tích cực đầu tiên trên

Khúc Hoàng Tuyết Hương - Toán Tài Chính 46

16


Chuyên đề thực tập

thị trường. Cho đến trước khi thị trường chứng khoán chững lại và đi xuống
như thời gian vừa qua, nhiều công ty đã cảm thấy quá dễ dàng để phát hành
cổ phiếu đến nỗi họ bỏ quên việc nâng cao tiêu chí quản trị doanh nghiệp.
Các công ty phát hành thêm quá nhiều cổ phiếu trong khi tốc độ tăng
trưởng của doanh nghiệp không tăng tương ứng đã làm lợi nhuận trên mỗi cổ
phiếu giảm xuống. Quá nhiều công ty chứng khoán thành lập, tuy nhiên họ đã
xa rời chức năng chính là tư vấn và môi giới chứng khoán mà tập trung vào tự
doanh chứng khoán. Tuy nhiên, cũng theo ông Dominic Scriven, thị trường
rồi sẽ tốt hơn.

Chương II
TỔNG QUAN VỀ ĐỊNH GIÁ CÔNG TY,
ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU
2.1. Những vấn đề định giá công ty:
2.1.1. Khái niệm:
* “Xác định giá trị Doanh nghiệp” được hiểu và thừa nhận một cách
rộng rãi là việc điều tra chi tiết và đánh giá các hoạt động của công ty nhằm
xác định các giá trị hiện hữu và tiềm năng của doanh nghiệp.

* Đối tượng áp dụng là các công ty:
- Đã và đang chuẩn bị Cổ phần hóa
- Dự kiến sẽ có những thay đổi đáng kể về quyền sở hữu hoặc cơ cấu
vốn của công ty: sáp nhập, liên doanh, liên kết, chuyển nhượng vốn, mua bán
công ty hoặc nhượng quyền kinh doanh…
- Chuẩn bị phát hành trái phiếu lần đầu tiên ra công chúng
- Đang trên đà phát triển và mở rộng qui mô hoạt động, hoặc có sự thay
đổi về tổ chức hoạt động sản xuất, kinh doanh.

Khúc Hoàng Tuyết Hương - Toán Tài Chính 46

17


Chuyên đề thực tập

2.1.2. Vai trò của việc định giá công ty:
Dù bạn đang mua hay bán một tập đoàn quốc tế, một bộ phận kinh
doanh, một nhà hàng hay một cổ phiếu, thì câu hỏi “Giá trị của nó là gì?” luôn
lấn át những câu hỏi khác vì lý do rất chính đáng.
Tỷ lệ sinh lời từ một công ty phát triển hay một cổ phiếu tốt có khả
năng gây thất vọng nếu nó được mua với giá quá cao. Tương tự, việc đánh giá
thấp giá trị một yếu tố trong giao dịch kinh doanh có thể khiến tiền bạc của
chủ sở hữu đội nón ra đi.
Việc định giá một doanh nghiệp đang phát triển - dù lớn hay nhỏ - đều
không dễ dàng và khó có kết quả chính xác. Tuy nhiên, lĩnh vực tài chính đã
phát triển những phương pháp tiếp cận giá trị.
Trước khi bắt đầu, chúng ta cần lưu ý một số điểm cần thận trọng. Giá
trị thực của doanh nghiệp không bao giờ có thể nhận biết với sự chắc chắn. Sự
thiếu chắc chắn này là kết quả của hai vấn đề. Thứ nhất, các phương pháp

định giá thay thế không đưa ra cùng kết quả, ngay cả khi được tính toán tỉ mỉ.
Thứ hai, sản phẩm của phương pháp định giá chỉ tốt như dữ liệu và những
ước tính mà chúng ta đem lại cho chúng, và những số liệu này thường không
hoàn chỉnh hay không đáng tin cậy. Ví dụ, một phương pháp định giá phụ
thuộc nặng nề vào những ước tính về dòng tiền tương lai. Trong những trường
hợp tốt nhất, các ước tính này cũng chỉ tương đối chính xác. Còn trong trường
hợp tệ nhất thì chúng khác xa thực tế.
Một cân nhắc khác là một công ty có thể xứng đáng với những khoản
tiền khác nhau đối với những bên khác nhau. Những khách hàng tương lai
khác nhau sẽ ấn định những giá trị khác nhau cho cùng một loại tài sản.
Chẳng hạn, việc mua lại một công ty nhỏ, công nghệ cao, có thể đem lại cho
người mua công nghệ cần thiết để làm đòn bẩy cho các hoạt động khác. Điều
này phần nào giải thích lý do tại sao nhiều công ty được mua với giá cao hơn
giá cổ phiếu hiện tại trên thị trường. Những doanh nghiệp nhỏ và được tổ

Khúc Hoàng Tuyết Hương - Toán Tài Chính 46

18


Chuyên đề thực tập

chức chặt chẽ thường nhờ đến các nhà thẩm định chuyên nghiệp khi giá trị
của họ phải được thiết lập để bán, nhằm xác định giá trị cổ phiếu khi ủy thác
quyền sở hữu cổ phiếu của nhân viên được sử dụng, hay vì một mục đích nào
khác. Khi những doanh nghiệp lớn và giao dịch công khai hay các phòng ban
của họ cần thẩm định, các nhà điều hành thường nhờ đến một hãng kế toán
dịch vụ đa dạng, các hãng tư vấn hay ngân hàng đầu tư. Tuy nhiên, một nhà
quản lý sáng suốt nên hiểu bản chất của các phương pháp thẩm định khác
nhau, cũng như những điểm mạnh và điểm yếu của chúng.

Các vấn đề rắc rối về định giá thường nảy sinh trong bối cảnh các
doanh nghiệp được tổ chức khép kín - tức là các doanh nghiệp chỉ có một vài
chủ sở hữu - hoặc trong việc mua bán một bộ phận kinh doanh của một công
ty công ích. Nhưng doanh nghiệp này không giao dịch cổ phiếu rộng rãi.
Nhiều thị trường giao dịch công khai về quyền sở hữu, như NASDAQ hay
Thị trường Chứng khoán New York, làm cho giá trị rõ ràng hơn. Mỗi ngày
việc mua bán ở những thị trường này lập ra giá theo cổ phần của một công ty.
Và giá đó, nhân với số cổ phần còn tồn, sẽ đem lại một cơ sở ước tính hợp lý
giá trị công ty tại một thời điểm.
2.1.3. Cơ sơ của việc định giá công ty:
- Các yếu tố chủ quan:
• Các báo cáo tài chính – Đảm bảo độ chính xác.
• Tài sản – Xác thực giá trị, tình trạng, và quyền sở hữu.
• Nguồn nhân lực – Xác định điểm mạnh, điểm yếu của đội ngũ nhân
viên.
• Chiến lược bán hàng – Phân tích các chính sách bán hàng, bao gồm
các đánh giá về tính hiệu quả và không hiệu quả
• Marketing – Xem xét tính hiệu quả của các chương trình, chiến lược
marketing
• Lĩnh vực hoạt động – đánh giá lĩnh vực hoạt động của công ty

Khúc Hoàng Tuyết Hương - Toán Tài Chính 46

19


Chuyên đề thực tập

• Đối thủ cạnh tranh – Hiểu và nắm bắt được các mối đe dọa cạnh tranh
tiềm tàng.

• Hệ thống quản lý nội bộ – hiệu quả chưa? Có cần thiết cải tiến không?
• Các vần đề về luật pháp - thuế, cơ cấu vốn…
• Các hợp đồng và hợp đồng cho thuê
• Hệ thống các nhà cung cấp – Độ tin cậy cũng như các điều khoản
thương mại
- Các yếu tố khách quan:
• Phân tích ngành
• Ảnh hưởng của tình hình và xu hướng kinh tế quốc gia
• Các yếu tố cạnh tranh bên ngoài
2.2. Những vấn đề về định giá cổ phiếu:
2.2.1. Khái niệm:
Giá trị là lượng vật chất hay tiền tệ của một vật được đánh giá theo vật
trao đổi trung gian hoặc một tiêu chuẩn có đặc điểm tương tự.
Thị giá của cổ phiếu trên thị trường biến động hàng ngày. Có những
loại cổ phiếu tăng giá mạnh so với giá ban đầu niêm yết, nhưng cũng có
những cổ phiếu liên tục giảm giá. Sự biến động về giá cổ phiếu tạo ra các cơ
hội tìm kiếm lợi nhuận thông qua các hoạt động đầu tư. Chính vì vậy, các nhà
đầu tư, các tổ chức kinh doanh, các nhà phân tích chứng khoán đều mong
muốn tìm một giá trị thực của cổ phiếu, mà giá trị đó họ cho là có cơ sở và
phù hợp để giải thích sự biến động của cổ phiếu, trên cơ sở đó tìm kiếm được
lợi nhuận.
Có rất nhiều loại giá trị được nói đến khi định giá cổ phiếu: có thể là
giá trị sổ sách của cổ phiếu, mệnh giá, giá trị kinh tế, giá trị thực và giá trị thị
trường của cổ phiếu.

Khúc Hoàng Tuyết Hương - Toán Tài Chính 46

20

Chuyên đề thực tập

- Mệnh giá cổ phiếu: Là giá trị cổ phiếu được ghi trên tờ cổ phiếu,
thường được quy định trong điều lệ của công ty cổ phần. ở thị trường chứng
khoán Việt Nam, khi công ty cổ phần niêm yết thì mệnh giá cổ phiếu thống
nhất là 10.000 đ/CP.
- Giá trị sổ sách: Là giá trị được ghi trong bảng cân đối kế toán của
doanh nghiệp, nó phản ánh tài sản, nguồn vốn của doanh nghiệp. Thông
thường giá trị sổ sách của cổ phiếu được tính bằng cách lấy vốn chủ sở hữu
chia cho tổng số cổ phiếu lưu hành.
- Giá trị kinh tế: Giá trị kinh tế của một tài sản được hiểu là tổng các
khoản thu nhập mà tài sản đó mang lại trong tương lai. Bao gồm cả khoản thu
nhập đem đến cho nhà đầu tư trong thời gian nắm giữ tài sản đó và giá trị
thanh lý. Khi tính toán giá trị cổ phiếu để mua lại trong trường hợp thâu tóm
hoặc sát nhập, người ta nói đến giá trị kinh tế của cổ phiếu đó. Khi đó một
yếu tố phải cân nhắc là cổ phiếu được mua lại với giá nào và mang lại lợi ích
như thế nào.
- Giá trị thị trường của cổ phiếu: Là giá được xác định trên quan hệ
cung cầu trên thị trường, là giá được mua bán trên thị trường chứng khoán.
Giá thị trường có thể là giá từ kết quả giao dịch hàng ngày trên thị trường
chứng khoán chính thức, thị trường OTC hoặc được ghi nhận từ những giao
dịch thực ở thị trường không chính thức.
Với công ty cổ phần kinh doanh có lãi thì giá thị trường thường cao hơn
giá trị sổ sách của nó. Tuy nhiên, tại sao lại có sự chênh lệch này và trong tương
lai mức độ chênh lệch này sẽ biến động ra sao luôn là câu hỏi đối với các nhà
đầu tư và các nhà phân tích. Chính vì vậy, người ta cần tìm ra một giá trị có căn
cứ hơn để đưa ra các quyết định đầu tư, đó là giá trị thực của cổ phiếu.
Giá trị thực của cổ phiếu là một khái niệm tương đối và đó cũng chính
là đối tượng của các phương pháp định giá. Nói cách khác, mục tiêu của tất cả
các phương pháp định giá cổ phiếu là tìm ra giá trị thực của nó. Khi cổ phiếu

Khúc Hoàng Tuyết Hương - Toán Tài Chính 46

21


Chuyên đề thực tập

bắt đầu được phát hành và tham gia giao dịch trên thị trường thì việc định giá
mua ( bán) là hết sức quan trọng. Người mua dựa vào đâu để đưa ra mức giá
mà họ cho là sẽ đem lại nguồn lợi trong tương lai, người bán cũng phải có căn
cứ để đi đến quyết định bán cổ phiếu. Chính vì vậy nhu cầu định giá cổ phiếu
trở thành một nhu cầu thiết yếu và quan trọng.
2.2.2. Vai trò của việc định giá cổ phiếu
* Đối với bản thân doanh nghiệp định giá
Khi doanh nghiệp phát hành cổ phiếu cần phải định giá nó giống như
việc định giá các tài sản khác. Nếu định giá quá cao sẽ không có khách hàng
nhưng nếu định giá quá thấp doanh nghiệp sẽ bị thiệt. Vì vậy mức giá mà
doanh nghiệp đưa ra phải đảm bảo hợp lý và công bằng cho cả bên mua và
bán. Đối với doanh nghiệp cổ phần thì đây chính là một sự thành công cho
việc phát hành cổ phiếu, nó đảm bảo cho giao dịch chứng khoán sau này.
Mặt khác, thông qua định giá cổ phiếu sẽ khiến công ty nắm rõ hơn về
tình hình tài chính của mình để từ đó có những điều chỉnh trong hoạt động
quản lý cũng như kinh doanh. Các nhà tư vấn phát hành sẽ giúp công ty có thể
bán được cổ phiếu với chi phí thấp và nhanh chóng, giúp cho việc tái cơ cấu
lại doanh nghiệp, từ đó có những định hướng đầu tư dự án mới.
* Đối với các tổ chức kinh doanh chứng khoán
Các tổ chức kinh doanh chứng khoán trên thị trường chứng khoán gồm:
Công ty chứng khoán, công ty quản lý quỹ, các tổ chức xếp hạng tín dụng và
các tổ chức tài chính khác. Đối với các tổ chức này, định giá chứng khoán là

một hoạt động nghề nghiệp, được thực hiện với tính chuyên nghiệp cao, đội
ngũ nhân viên đông đảo có trình độ cao và nguồn thông tin phong phú. Do có
nhiều lợi thế như vậy nên việc định giá cổ phiếu được sử dụng cho nhiều mục
đích như: hoạt động tư vấn tài chính, hoạt động tự doanh, bảo lãnh phát hành
chứng khoán, quản lý danh mục đầu tư. Trên cơ sở đó tăng năng lực và uy tín
của các tổ chức kinh doanh chứng khoán.

Khúc Hoàng Tuyết Hương - Toán Tài Chính 46

22


Chuyên đề thực tập

* Đối với các nhà đầu tư
Các nhà đầu tư là một thành phần quan trọng của thị trường. Đối với
họ, đầu tư vào cổ phiếu là việc cân nhắc giữa lợi nhuận và rủi ro. Rủi ro càng
cao thì lợi nhuận kỳ vọng của họ càng lớn, vì vậy muốn để họ chấp nhận rủi
ro thì giá cổ phiếu phải chính xác. Do vậy, việc định giá cổ phiếu đối với các
nhà đầu tư càng trở lên quan trọng, nó là yếu tố quyết định khiến họ mua bán
cổ phiếu, từ đó tạo ra các cơ hội thu được lợi nhuận mong đợi.
Có hai loại nhà đầu tư, đó là nhà đầu tư có tổ chức và nhà đầu tư cá
nhân. Đối với các tổ chức họ quan tâm đến việc sát nhập và thâu tóm. Trong
việc định giá sát nhập và thâu tóm thì giá trị của công ty mới không phải là
phép cộng giản đơn của các công ty sáp nhập và thâu tóm, mà nó được tạo bởi
hiệu ứng tác động qua lại của hai công ty, quy mô, thị phần, đối thủ cạnh
tranh, thương hiệu của công ty mới cũng khác so với hai công ty ban đầu. Các
công ty bị thâu tóm có thể sẽ lạc quan trong việc xác định giá trị, đặc biệt khi
vụ thâu tóm là cưỡng bức và họ cố gắng thuyết phục cổ đông của họ rằng giá
chào mua là quá thấp. Tương tự như vậy các công ty thực hiện thâu tóm có

thể sẽ có những áp lực mạnh mẽ đối với những nhà phân tích để bảo vệ việc
xác định giá trị phục vụ cho việc thâu tóm.
* Đối với cơ quan quản lý
Đối với cơ quan quản lý, việc nắm bắt các thông tin về doanh nghiệp
trong đó có định giá doanh nghiệp sẽ giúp các cơ quan này có cách thức điều
chỉnh và hoạt động tốt hơn. Với các công ty cổ phần mà giá của nó biến động
có tác dụng lớn đối với thị trường thì việc điều tiết này là hết sức quan trọng.
Việc cấp phép cho các công ty cổ phần niêm yết trên thị trường cũng đòi hỏi
phải định giá doanh nghiệp. Dựa trên cơ sở định giá sẽ giúp cho các cơ quan
dễ dàng quản lý thị trường và ngăn ngừa những biến động xấu.
Tóm lại, mỗi đối tượng khi tham gia thị trường chứng khoán hoặc có
liên quan đều quan tâm đến việc định giá cổ phiếu. Giá trị của doanh nghiệp

Khúc Hoàng Tuyết Hương - Toán Tài Chính 46

23


Chuyên đề thực tập

có thể liên quan trực tiếp đến các quyết định mà nó đưa ra, trên những dự án
mà nó thực hiện. Tuy nhiên phải nói rằng, việc định giá không phải lúc nào
cũng dễ dàng và chính xác tuyệt đối. Chỉ khi nào thị trường thật sự hoàn hảo
và thông tin luôn cân xứng giữa các bên thì việc định giá mới có thể coi là
chính xác. Ngay cả khi đó cũng còn rất nhiều khác nhau do bất đồng về
phương pháp kế toán và khả năng dự doán của các nhà đầu tư.
2.2.3. Cơ sở cho việc định giá cổ phiếu
* Khả năng sinh lời của cổ phiếu
Với bất kỳ một loại cổ phiếu nào thì giá trị của nó đem lại chính là các
khoản lợi mà nó có trong từng thời kỳ khác nhau, tuy nhiên các nguồn lợi đó

không thể đánh đồng bằng cách cộng đơn giản, vì vậy luôn có sự quy đổi các
giá trị này về cùng một thời điểm định giá. Hai nguyên tắc kế toán cơ bản để
đo lường lợi nhuận và thu nhập của doanh nghiệp đó là nguyên tắc tích luỹ và
nguyên tắc phân chia chi phí thành chi phí hoạt động, chi phí tài chính và chi
tiêu vốn. Nhiều phân tích tài chính được xây dựng dựa trên thu nhập tương lai
của công ty, và nhiều dự đoán được đưa ra dựa trên thu nhập hiện tại. Dựa
vào các doanh thu ta có thể xác định được các chỉ tiêu tài chính cơ bản sau :
- Tỉ lệ lợi nhuận trên vốn đầu tư (ROA):
EBIT(1- t)
Tổng tài sản
Trong đó : EBIT : Thu nhập trước thuế và lãi vay
ROA =

t

: Tỉ lệ thuế.

- Tỉ lệ thu nhập trên vốn cổ phần (ROE): cho biết lợi nhuận thu được
của vốn cổ phần bằng cách chia lợi nhuận cho vốn cổ phần.
ROE =

Thu nhập ròng
Vốn cổ phần phổ thông

* Vấn đề rủi ro
Khi tham gia vào hoạt động kinh doanh vấn đề chúng ta quan tâm là
lợi nhuận, nhưng đi kèm với lợi nhuận là rủi ro. Nhà đầu tư mua một tài sản

Khúc Hoàng Tuyết Hương - Toán Tài Chính 46

24


Chuyên đề thực tập

với hi vọng nó sẽ đem lại lợi nhuận trong suốt thời gian họ nắm giữ tài sản đó.
Thu nhập thực tế có thể khác biệt so với thu nhập mong đợi đó là nguồn gốc
của rủi ro. Vì vậy đa dạng hoá các hoạt động kinh doanh để giảm thiểu rủi ro
luôn là mục tiêu của các nhà đầu tư. Nhưng rủi ro không chỉ mang ý nghĩa
xấu mà còn mang cả ý nghĩa tốt khi mà thu nhập nhận được lớn hơn thu nhập
mong đợi. Chính vì vậy rủi ro chứa đựng cả những cơ hội.
Thu nhập mong đợi và độ lệch mà chúng ta xác định trong thực tế
được tính toán dựa vào thu nhập quá khứ hơn là thu nhập tương lai. Có thể
chia nguyên nhân dẫn đến rủi ro thành hai loại, một loại xuất phát từ đặc điểm
của bản thân công ty và một loại từ toàn bộ thị trường. Trên thị trường, nhà
đầu tư phải đối phó với hai loại rủi ro: rủi ro đặc thù và rủi ro thị trường.
Những rủi ro đặc thù tác động đến một hoặc một vài khoản mục đầu tư, trong
khi đó rủi ro thị trường tác động đến tất cả các khoản mục đầu tư. Khi mở
rộng danh mục đầu tư chúng ta có thể đa dạng hoá rủi ro theo quan điểm đầu
tư: “Tránh bỏ trứng vào cùng một giỏ” chúng ta có thể giảm rủi ro cá biệt.
Khi đa dạng hoá mỗi khoản mục đầu tư trong một danh mục cụ thể sẽ có tỉ
trọng nhỏ hơn so với khi chưa đa dạng hoá. Bất cứ hoạt động nào làm tăng
hay giảm giá trị của chỉ một khoản đầu tư sẽ có tác động nhỏ đến toàn bộ
danh mục, trong khi những người không đa dạng hoá rủi ro phải gánh chịu sự
thay đổi giá trị lớn trong danh mục của họ. Thêm nữa những tác động của
một công ty cụ thể trên giá của những tài sản nhất định trong danh mục có thể
là tích cực hoặc tiêu cực đối với mỗi tài sản trong từng giai đoạn.
Ngược lại, tác động của những thay đổi trên toàn bộ thị trường có thể
dẫn đến sự thay đổi theo cùng một chiều hướng đối với tất cả các tài sản. Đa
dạng hoá danh mục không làm giảm rủi ro này. Tác động của đa dạng hoá rủi

ro có thể được minh hoạ rõ ràng khi đánh giá tác động của việc gia tăng số
lượng tài sản trong danh mục và phương sai của danh mục. Phương sai của
danh mục được quyết định một phần bởi phương sai của mỗi tài sản trong

Khúc Hoàng Tuyết Hương - Toán Tài Chính 46

25