tính thanh khoản của cổ phiếu và cấu trúc vốn của doanh nghiệp, nghiên cứu trên các doanh nghiệp niêm yết tại sàn chứng khoán hồ chí minh
Bạn đang xem bản rút gọn của tài liệu. Xem và tải ngay bản đầy đủ của tài liệu tại đây (1.11 MB, 81 trang )
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM
KHOA TÀI CHÍNH
KHÓA LUẬN TỐT NGHIỆP
TÍNH THANH KHOẢN CỦA CỔ PHIẾU VÀ CẤU
TRÚC VỐN CỦA DOANH NGHIỆP : NGHIÊN CỨU
TRÊN CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TẠI SÀN
CHỨNG KHOÁN HỒ CHÍ MINH
GVHD
:ThS Huỳnh Thị Cẩm Hà
Sinh viên : Hoàng Thanh Bình
MSSV
: 33131023550
Lớp
: VB16TC002
Điện thoại : 0919193996
Email
:
Khóa luận tốt nghiệp
-2015-
2
2
SVTH: Nguyễn Linh Chi
GVHD: ThS Huỳnh Thị Cẩm Hà
Khóa luận tốt nghiệp
LỜI CẢM ƠN
Sau thời gian nghiên cứu, học tập tại khoa Tài chính Doanh nghiệp - Trường Đại học
Kinh Tế TP. HCM, được sự giảng dạy -2015và truyền đạt những kiến thức, kinh nghiệm
quý báu của các thầy cô, cùng với sự hỗ trợ, giúp đỡ của bạn bè, tôi đã hoàn thành
khóa luận tốt nghiệp với đề tài: “Tính thanh khoản của cổ phiếu và cấu trúc vốn của
doanh nghiệp : nghiên cứu trên các doanh nghiệp niêm yết tại sàn chứng khoán Hồ
Chí Minh”.
Tôi xin bày tỏ lòng biết ơn sâu sắc đến Ths. Huỳnh Thị Cẩm Hà, người đã hướng dẫn
và tận tình giúp đỡ tôi trong suốt quá trình hoàn thành khóa luận này.
Những lời cảm ơn sau cùng tôi xin dành cho gia đình cùng bạn bè đã hết lòng quan
tâm và tạo điều kiện tốt nhất để tôi hoàn thành bài khóa luận.
TP. Hồ Chí Minh, ngày
tháng 10 năm 2015
Sinh viên
Hoàng Thanh Bình
3
3
SVTH: Hoàng Thanh Bình
GVHD: ThS Huỳnh Thị Cẩm Hà
Khóa luận tốt nghiệp
NHẬN XÉT CỦA GIÁO VIÊN HƯỚNG DẪN
......................................................................................................................................................
......................................................................................................................................................
......................................................................................................................................................
......................................................................................................................................................
......................................................................................................................................................
......................................................................................................................................................
......................................................................................................................................................
......................................................................................................................................................
......................................................................................................................................................
......................................................................................................................................................
......................................................................................................................................................
......................................................................................................................................................
......................................................................................................................................................
......................................................................................................................................................
......................................................................................................................................................
......................................................................................................................................................
......................................................................................................................................................
......................................................................................................................................................
4
4
SVTH: Hoàng Thanh Bình
GVHD: ThS Huỳnh Thị Cẩm Hà
Khóa luận tốt nghiệp
......................................................................................................................................................
......................................................................................................................................................
......................................................................................................................................................
......................................................................................................................................................
......................................................................................................................................................
MỤC LỤC
5
5
SVTH: Hoàng Thanh Bình
GVHD: ThS Huỳnh Thị Cẩm Hà
Khóa luận tốt nghiệp
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
Danh mục các từ viết tắt
ILLIQ
: Chỉ tiêu kém thanh khoản Amihud
MT
: Doanh số giao dịch điều chỉnh
MLR
: Tỷ lệ thanh khoản điều chỉnh
GROW
: Cơ hội tăng trưởng
PROF
: Khả năng sinh lời
SIZE
: Quy mô doanh nghiệp
TANG
: Tỷ lệ tài sản cố định hữu hình
NDTS
: Tấm chắn thuế không nợ
PRC
: Đại diện cho giá cổ phiếu
6
6
SVTH: Hoàng Thanh Bình
GVHD: ThS Huỳnh Thị Cẩm Hà
VOL
: Rủi ro lợi nhuận hoạt động
OWN
: Sở hữu tập trung
B_LEV
: Giá trị sổ sách của đòn bẩy
M_LEV
: Giá trị thị trường của đòn bẩy
DANH MỤC BẢNG
DANH MỤC HÌNH
7
7
SVTH: Hoàng Thanh Bình
Khóa luận tốt nghiệp
GVHD: ThS Huỳnh Thị Cẩm Hà
Khóa luận tốt nghiệp
TÓM TẮT
Nghiên cứu về tính thanh khoản của cổ phiếu tác động lên cấu trúc vốn của các doanh
nghiệp phi tài chính trên thị trường chứng khoán Hồ Chí Minh trong giai đoạn 1/1/2009 –
31/12/2014 giúp cho đề tài khám phá ra rằng cấu trúc vốn không chỉ ảnh hưởng bởi các yếu tố
thuộc môi trường bên ngoài (lạm phát, lãi suất, xếp hạng tín nhiệm, thuế thu nhập) và môi
trường bên trong (quan điểm lãnh đạo, tác động của ưu tiên quản trị, giai đoạn phát triển của
doanh nghiệp, quy mô doanh nghiệp, các cơ hội tăng trưởng, chi phí sử dụng vốn, rủi ro tài
chính, rủi ro kinh doanh v.v..). Kết quả cho thấy rằng thanh khoản tăng cao sẽ dẫn đến đòn bẩy
tài chính cao thể hiện các doanh nghiệp có xu hướng đi vay nợ hay phát hành trái phiếu để huy
động vốn co các dự án hơn là phát hành cổ phiếu. Vì vậy các doanh nghiệp có nhiều tính thanh
khoản thì ít sử dụng đòn bẩy trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Vì thế, đề tài nghiên cứu
này sẽ giúp cho nhà quản trị có thể đưa ra những quyết định đúng đắn trong việc lựa chọn cấu
trúc vốn phù hợp cho doanh nghiệp của nhà quản trị.
Từ khóa: tính thanh khoản, thanh khoản cổ phiếu, cấu trúc vốn, đòn bẩy tài chính, thị trường
chứng khoán.
8
SVTH: Hoàng Thanh Bình
GVHD: ThS Huỳnh Thị Cẩm Hà
Khóa luận tốt nghiệp
Chương 1. GIỚI THIỆU TỔNG QUÁT
1.1. Lý do chọn đề tài
Quyết định cấu trúc vốn của doanh nghiệp là một trong những vấn đề quan trọng của
doanh nghiệp. Nhiều lý thuyết xây dựng nhằm giải thích sự khác biệt trong việc lựa chọn cấu
trúc vốn như lý thuyết không khác biệt (Modigliani và cộng sự 1958), lý thuyết đánh đổi
(Bradley và cộng sự 1984) và lý thuyết trật tự phân hạng (Myers và cộng sự 1984). Nhiều
nghiên cứu thực nghiệm đã kiểm định các lý thuyết trên với các yếu tố quyết định như lợi
nhuận, quy mô doanh nghiệp và tốc độ tăng trưởng. Gần đây, nhiều nghiên cứu xem xét thanh
khoản là một trong những yếu tố ảnh hưởng đến quyết định cấu trúc vốn của doanh nghiệp
(Bahman và cộng sự 2013; Frieder và cộng sự 2006; Karim 2011; Lipson và cộng sự 2009;
Udomsirikul và cộng sự 2011). Ở những thị trường khác nhau, các nghiên cứu về thanh khoản
và cấu trúc vốn cũng cho kết quả khác nhau nhưng hầu hết các nghiên cứu điều dựa trên giả
thuyết cho rằng thanh khoản cổ phiếu tăng thì đòn bẩy tài chính giảm. Vì vậy, bài nghiên cứu
này sẽ cho thấy mối quan hệ giữa thanh khoản và cấu trúc vốn tại thị trường Việt Nam.
1.2. Mục tiêu nghiên cứu
Để phân tích ảnh hưởng của tính thanh khoản cổ phiếu đến cấu trúc vốn doanh nghiệp
thì trong bài nghiên cứu sẽ được thể hiện lần lượt bằng 3 chỉ tiêu:
- Chỉ tiêu kém thanh khoản Amihud (2002) (ILLIQ).
- Doanh số giao dịch điều chỉnh (MT).
- Tỷ lệ thanh khoản điều chỉnh (MLR).
Việc xác định tầm quan trọng của thanh khoản cổ phiếu lên cấu trúc vốn doanh nghiệp
có ý nghĩa to lớn đối với không chỉ nhà quản trị tài chính doanh nghiệp mà còn rất hữu ích cho
các nhà đầu tư. Dựa trên mức độ quan trọng này, họ sẽ có những phân tích, đánh giá cần thiết
trong các quyết định chiến lược của nhà đầu tư. Vì vậy, đề tài nghiên cứu sẽ có mục tiêu sau
đây:
9
SVTH: Hoàng Thanh Bình
GVHD: ThS Huỳnh Thị Cẩm Hà
Khóa luận tốt nghiệp
- Đánh giá mức độ tác động của thanh khoản cổ phiếu lên quyết định cấu trúc vốn của
doanh nghiệp lần lượt theo 3 chi tiêu : chỉ tiêu kém thanh khoản, doanh số giao dịch điều chỉnh
và tỷ lệ thanh khoản điều chỉnh.
Câu hỏi chính của nghiên cứu này là:
1. Tính thanh khoản có tác động hay không lên cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết
trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
2. Tính thanh khoản có làm tăng cấu trúc vốn hay làm giảm cấu trúc vốn ?
1.3. Phạm vi và phương pháp nghiên cứu
Xuất phát từ vấn đề và mục tiêu nghiên cứu, đề tài sẽ định hướng chọn lọc những lý
thuyết tài chính có liên quan để khảo sát. Đây là đề tài nghiên cứu ứng dụng trên cơ sở các lý
thuyết về cấu trúc vốn được nghiên cứu và thực nghiệm ở các thị trường trên thế giới. Từ đây
mô hình nghiên cứu cho đề tài được xây dựng cùng với các giả thuyết nghiên cứu làm cơ sở
cho các phân tích sau này. Kế đến các kết quả hồi quy sẽ được kiểm định để đánh giá ý nghĩa
cũng như khả năng ứng dụng vào thực tiễn của mô hình.
Đề tài tiến hành thu thập dữ liệu từ báo cáo tài chính và báo cáo thường niên của các
doanh nghiệp đã được kiểm toán đang niêm yết tại Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP.HCM
(HOSE) trong khoảng thời gian từ năm 1/1/2009 – 31/12/2014.Cụ thể số lượng mẫu bao gồm
123 doanh nghiệp.
Từ dữ liệu thu thập được sử dụng phương pháp hồi quy bội (OLS) trên phần mềm
STATA 12.0 để kiểm định mô hình nghiên cứu.
1.4. Bố cục bài nghiên cứu
Nội dung của bài nghiên cứu sẽ bao gồm 5 chương. Trong đó, chương 1 giới thiệu tổng
quan về đề tài nghiên cứu bao gồm: lý do chọn đề tài, mục tiêu nghiên cứu, phương pháp
nghiên cứu, bố cục bài nghiên cứu, ý nghĩa cũng như hạn chế của bài nghiên cứu. Kế đến,
chương 2 sẽ đưa ra cái nhìn tổng quan về tính thanh khoản và cấu trúc vốn có mối quan hệ như
thế nào? Và kết quả về các bài nghiên cứu trước đây tại Thái Lan và Malaysia. Tiếp theo,
chương 3 sẽ làm rõ các biến trong bài nghiên cứu tại Việt Nam, đưa ra mô hình, giả thuyết và
10
SVTH: Hoàng Thanh Bình
GVHD: ThS Huỳnh Thị Cẩm Hà
Khóa luận tốt nghiệp
phương trình của bài nghiên cứu. Sau đó, chương 4 sẽ phân tích dữ liệu và trình bày kết quả
nghiên cứu. Cuối cùng, chương 5 sẽ dựa vào mô hình để rút ra các kết luận và đề xuất.
1.5. Ý nghĩa nghiên cứu
Việc nghiên cứu đề tài này có ý nghĩa quan trọng về mặt khoa học cũng như thực tiễn.
Về mặt khoa học, đề tài này góp phần tham gia vào việc hoàn thiện mô hình xác định tác
động của tính thanh khoản lên cấu trúc vốn của doanh nghiệp Việt Nam vốn có ít nghiên cứu
về lĩnh vực này.
Về mặt thực tiển, đề tài này giúp khám phá ra mối quan hệ giữa thanh khoản cổ phiếu và
cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai
đoạn 1/1/2009 – 31/12/2014. Nghiên cứu này sẽ giúp các nhà quản trị có thể đưa ra những
quyết định đúng đắn trong việc lựa chọn cấu trúc vốn phù hợp cho doanh nghiệp.
11
SVTH: Hoàng Thanh Bình
GVHD: ThS Huỳnh Thị Cẩm Hà
Khóa luận tốt nghiệp
Chương 2. TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
2.1. Tính thanh khoản và cấu trúc
vốn
Tính thanh khoản đã được nghiêm cứu rộng rãi, đặt biệt là trong các tài liệu về kinh tế vĩ
mô. Ví dụ, Stoll và Whaley (1983) lưu ý rằng chi phí giao dịch chứng khoán cần phải được
xem xét khi đánh giá đầu tư của chủ sở hữu và cho rẳng giải thích này có thể đáng tin cậy khi
yêu cầu tỷ suất sinh lợi cao với cổ phiếu nhỏ, điều này còn tùy thuộc vào tính thanh khoản của
cổ phiếu. Amihud và Mendelson (1986) đã đưa ra một mô hình chính thức trong đó chi phí
giao dịch như một loại thuế, yêu cầu một tỷ suất sinh lợi để đầu tư vốn cổ phần. Tập trung vào
chi phí phát hành, Weston và công sự (2005) cho rằng chi phí đầu tư dành cho các cổ phiếu có
nhiều tính thanh khoản sẽ thấp. Chi phí phát hành phải được đưa vào tài khoản huy động vốn
thông qua huy động vốn từ bên ngoài và chi phí tiềm ẩn của vốn chủ sở hữu từ bên ngoài.
Mặc dù vai trò nổi bật của tính thanh khoản trong các nghiên cứu vĩ mô nhưng hiếm khi
các khái niệm về tính thanh khoản được áp dụng cho các doanh nghiệp tài chính. Gần đây hơn,
đã có những nỗ lực thực hiện để liên kết giữa tính thanh khoản và cấu trúc vốn của doanh
nghiệp. Các nghiên cứu về thanh khoản cho rằng tính thanh khoản cao sẽ có liên kết với chi phí
vốn chủ sở hữu thấp. Theo lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn cho rằng các doanh nghiệp thương
mại có chi phí vốn chủ sở hữu tương quan nghịch với chi phí nợ. Tính thanh khoản được xem
như vậy là một cách hợp lý, điều đó ngược lại với bất kỳ yếu tố làm giảm chi phí vốn chủ sở
hữu, chẳng hạn như thanh khoản càng cao thì làm cho vốn chủ sở hữu sẽ hấp dẫn hơn nợ, dẫn
đến tỷ lệ các khoản nợ thấp hơn trong cấu trúc vốn.
Hai nghiên cứu gần đây đưa ra bằng chứng thực nghiệm về dự đoán lý thuyết này.
Frieder và Martell (2006) thấy rằng tính thanh khoản cao kết hợp với đòn bẩy thấp hơn, theo
như dự đoán của các mô hình đánh đổi. Tương tự như vậy, Lipson và Mortal (2009) phát hiện
ra rằng các doanh nghiệp có nhiều vốn lưu động ít dùng nợ hơn. Hơn nữa, khi xem xét vấn đề
tài trợ bên ngoài, nhiều tính thanh khoản của doanh nghiệp sẽ nghiêng về tăng vốn chủ sở hữu
12
SVTH: Hoàng Thanh Bình
GVHD: ThS Huỳnh Thị Cẩm Hà
Khóa luận tốt nghiệp
nhiều hơn nợ. Mức độ kinh tế của hiệu ứng thanh khoản về cấu trúc vốn được xem là quan
trọng. Hai nghiên cứu cung cấp bằng chứng thực nghiệm sâu sắc về sự kết hợp giữa tính thanh
khoản và đòn bẩy. Tuy nhiên, Lipson và Mortal (2009) chỉ xem xét các doanh nghiệp Mỹ. Điều
đó rất quan trọng để mở rộng nghiên cứu của họ vào các doanh nghiệp bên ngoài nước Mỹ, kết
quả của họ có thể hoặc không thể mở rộng bên ngoài nước Mỹ, nơi mà thị trường vốn kém phát
triển và ít phức tạp, cơ cấu sở hữu ít khuếch tán, tham nhũng và rủi ro chính trị nghiêm trọng
hơn. Nghiên cứu của bài này sẽ dùng để kiểm tra tính thanh khoản về cấu trúc vốn bên ngoài
nước Mỹ có hiệu ứng gì? Đặc biệt, bài nghiên cứu sử dụng các doanh nghiệp được niêm yết
trên sàn chứng khoán Hồ Chí Minh.
2.2. Nghiên cứu tại Thái Lan
Theo như nghiên cứu của Udomsirikul và cộng sự (2011) tại thị trường Thái lan từ năm
2002 - 2008 đã cho biết những điểm khác biệt tại thị trường Thái Lan và Mỹ. Đầu tiên đó là các
doanh nghiệp tại Thái Lan có được nguồn vốn lớn thông qua các ngân hàng thương mại do
những doanh nghiệp Thái Lan là một phần của những tập đoàn lớn trong đó gồm các ngân hàng
thương mại và tổ chức tài chính nên việc huy động vốn thông qua các ngân hàng dễ dàng hơn
thông qua thị trường vốn bên ngoài. Do đó các doanh nghiệp Thái Lan ít bị phụ thuộc vào
nguồn tài chính bên ngoài. Điều này sẽ làm giảm tác động của thanh khoản lên chi phí vốn và
cấu trúc vốn. Như vậy những kết quả thực nghiệm tìm thấy trong Frieder và cộng sự (2006) và
Lipson và cộng sự (2009) khó có thể mở rộng đến Thái Lan.
Vấn đề thứ hai, đó là chỉ số tham nhũng của Thái Lan ở mức cao 6.80 trong khi đó chỉ
số của Mỹ là 2.40. Chỉ số tham nhũng được phát triển bởi Transparency International. Trong
nghiên cứu của Fan và cộng sự (2008) chỉ ra rằng nước có mức độ tham nhũng cao thì các
doanh nghiệp ít có khả năng để tăng vốn từ bên ngoài. Do thị trường không tốt nên khả năng
thanh khoản sẽ ít ảnh hưởng lên cấu trúc vốn chủ sở hữu.
Nhưng ở mặt khác thị trường Thái Lan có những yếu tố tích cực. Thứ nhất, do lãi suất
trong nước biến động cao, nên những ngân hàng Thái Lan và tổ chức tài chính cho vay chủ yếu
là ngắn hạn hay trung hạn. Rất ít các tổ chức tài chính cung cấp các khoản vay có kỳ hạn dài
hơn 10 năm (Wiwattanakantang, 1999). Vì vậy, các doanh nghiệp Thái Lan cần nguồn tài
13
SVTH: Hoàng Thanh Bình
GVHD: ThS Huỳnh Thị Cẩm Hà
Khóa luận tốt nghiệp
chính dài hạn sẽ phải phát hành cổ phiếu. Thừ hai, thị trường trái phiếu doanh nghiệp ở Thái
Lan còn kém phát triển. Các doanh nghiệp Thái Lan không được phép phát hành trái phiếu
trước 1992 (Wiwattanakantang, 1999). Thị trường trái phiếu kém phát triển có thể làm cho các
doanh nghiệp Thái Lan thích sử dụng vốn chủ sở hữu hơn là sử dụng nợ, do đó sẽ nâng cao vai
trò của thanh khoản vốn chủ sở hữu.
Còn với quyền sở hữu trong doanh nghiệp thì ở Thái Lan có quyền sở hữu cao. Vì nhiều
doanh nghiệp Thái Lan chỉ thuộc sở hữu của một vài gia đình giàu có nổi bất với số cổ phần
lớn. Điều này trái ngược hoàn toàn với thị trường Mỹ, điều đó sẽ làm ảnh hưởng đến thanh
khoản với sở hữu tập trung. Đây là nghiên cứu đầu tiên để kiểm nghiệm tác dụng của tính
thanh khoản lên cơ cấu vốn trong mô trường có mức độ sở hữu tập trung cao.
Và nghiên cứu của Udomsirikul và cộng sự (2011) đã cho kết quả rằng thanh khoản tăng
cao sẽ làm giảm chi phí vốn chủ sở hữu, làm cho vốn chủ sở hữu hấp dẫn hơn nợ. Vì vậy các
doanh nghiệp có nhiều tính thanh khoản thì ít sử dụng đòn bẩy trong cấu trúc vốn của doanh
nghiệp.
2.3. Nghiên cứu tại Malaysia
Theo nghiên cứu tại Malaysia của Bahman và công sự (2013) trong giai đoạn 2006 –
2010 đã đưa ra những luận điểm:
Theo nghiên cứu của Acharya và cộng sự (2005) cho rằng cổ phiếu kém thanh khoản có
rủi ro hơn và đòi hỏi tỷ suất sinh lợi cao hơn điều đó đã được kiểm chứng trong bài nghiên cứu
tại Malaysia với dữ liệu của NYSE và AMEX trong gia đoạn 1963 – 1999.
Theo mô hình của Easley và cộng sự (2004) đã kiểm nghiệm tác động của thông tin bất
đối xứng có liên quan đến tính thanh khoản và tỷ suất sinh lợi đòi hỏi. Nghiên cứu này cho thấy
rằng các nhà đầu tư đòi hỏi tỷ suất sinh lợi cao hơn trên cổ phiểu với những thông tin có sẵn.
Pastor và cộng sự (2003), Easley và cộng sự (2002) và Amihud (2002) cũng đã kiểm chứng
mối quan hệ giữa thanh khoản và tỷ suất sinh lợi đòi hỏi và đã đưa ra kết quả phù hợp với lý
thuyết. Tập hợp những bài nghiên cứu trên, chứng minh rõ ràng mối liên hệ giữa thanh khoản
và chi phí của vốn chủ sở hữu.
Theo lý thuyết đánh đổi và cấu trúc vốn mục tiêu, mà khởi đầu của lý thuyết đánh đổi
dựa trên lý thuyết cấu trúc vốn của Modigliani và Miller (1958, 1963). Theo cấu trúc vốn tối ưu
14
SVTH: Hoàng Thanh Bình
GVHD: ThS Huỳnh Thị Cẩm Hà
Khóa luận tốt nghiệp
được xác định bởi chi phí của vốn chủ sở hữu và nợ để xem xét dưới ảnh hưởng của tấm chắn
thuế (Lispon 2009). Do đó, cổ phiếu kém thanh khoản có chi phí cao dẫn đến sử dụng nhiều nợ
và cổ phiếu có tính thanh khoản thấp thì sử dụng vốn chủ sở hữu nhiều.
Theo nghiên cứu của Vivian và cộng sự (2008) đã kiểm chứng rằng tính thanh khoản cố
phiếu có mối tương quan thuận với hoạt động của doanh nghiệp. Điều đó chứng tỏ rằng, tính
thanh khoản của cổ phiếu doanh nghiệp càng cao thì dẫn diến hoạt động hiểu quả hơn.
Và nghiên cứu tại Malaysia đã cho thấy rằng các doanh nghiệp tại Malaysia có tính
thanh khoản cao hơn có số tiền nợ cao hơn trong cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ở Malaysia
và tỷ lệ thanh khoản điều chỉnh (MLR) có mối quan hệ ngược chiều giữa tính thanh khoản và
đòn bẩy còn với tỷ lệ doanh số giao dịch điều chỉnh (MT) nghiên cứu tại Malaysia không thể
tìm thấy bất kỳ mối quan hệ quan trọng nào giữa thay đổi doanh thu và đòn bẩy.
15
SVTH: Hoàng Thanh Bình
GVHD: ThS Huỳnh Thị Cẩm Hà
Khóa luận tốt nghiệp
Chương 3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Tại chương này, trình bày phương pháp nghiên cứu dựa trên những nghiên cứu của
Udomsirikul và cộng sự (2011) để trình bày cái biến số và mô hình kinh tế lượng mà nghiên
cứu sử dụng. Ở chương này, đề tài sẽ đưa ra các giả thuyết, mô hình và các biến số sẽ được xử
lý dựa trên số liệu 123 doanh nghiệp được niêm yết trên sàn chứng khoán Hồ Chí Minh
(HOSE) trong gian đoạn từ năm 1/1/2009 đến năm 31/12/2014.
3.1. Giả thuyết nghiên cứu
Dựa trên nghiên cứu về nghiên cứu của Bahman và cộng sự (2013) tại Malaysia và
nghiên cứu của Udomsirikul và cộng sự (2011). Đề tài kế thừa những giả thuyết nghiên cứu
sau:
Trên cơ sở lý thuyết đánh đổi, Butler và cộng sự (2005) cho thấy những doanh nghiệp
có cổ phiếu tính thanh khoản cao thì có chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu thấp. Do đó các doanh
nghiệp có xu hướng tăng vốn thông qua phát hành cổ phiếu hơn là đi vay. Nhiều nghiên cứu
trước cũng cho rằng tính thanh khoản có mối quan hệ ngược chiều với cấu trúc vốn (Bahman
và cộng sự 2013; Frieder và cộng sự 2006; Karim 2011; Khapko 2009; Lipson và cộng sự
2009; Meysam và cộng sự 2012; Udomsirikul và cộng sự 2011).
Giả thuyết H1 : Những doanh nghiệp có tính thanh khoản của cổ phiếu cao thì có đòn
bẩy tài chính thấp.
Ngoài ra, đề tài sẽ kiểm định một số giả thuyết khác bao gồm :
Theo lý thuyết trật tự phân hạng, các doanh nghiệp tăng trưởng cao có xu hướng thích
sử dụng nợ vì những doanh nghiệp này phải đối mặt với nhiều thông tin bất cân xứng và do đó
chi phí vốn chủ sở hữu cao hơn so với các doanh nghiệp tăng trưởng thấp. Frank và cộng sự
(2009) cũng đã cho rằng những doanh nghiệp có giá trị thị trường trên giá trị sổ sách cao thì có
đòn bẩy tài chính thấp. Theo lý thuyết đánh đổi, các doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng cao
16
SVTH: Hoàng Thanh Bình
GVHD: ThS Huỳnh Thị Cẩm Hà
Khóa luận tốt nghiệp
thường thích sử dụng nhiều vốn cổ phần để giảm thiểu việc đầu tư kém hiệu quả. Harris và
cộng sự (1991) cho rằng một doanh nghiệp với cơ hội tăng trưởng cao thì không thích phát
hành nợ để tài trợ cho các dự án, do có chi phí khó khăn tài chính cao, và tài sản vô hình không
còn giá trị trong trường hợp doanh nghiệp phá sản. Do đó, nghiên cứu này cũng kỳ vọng một
mối quan hệ nghịch biến giữa tăng trưởng và đòn bẩy tài chính.
Giả thuyết H2 : Những doanh nghiệp có cơ hội tăng trưởng cao thì có đòn bẩy tài
chinh thấp.
Việc doanh nghiệp phát hành cổ phiếu mới được coi là cung cấp một tín hiệu cho thị
trường tài chính về viễn cảnh tương lai của doanh nghiệp hay các hoạt động tương lai do các
nhà quản trị doanh nghiệp hoạch định. Theo lý thuyết thời điểm thị trường (Baker và cộng sự
(2002), các doanh nghiệp có xu hướng phát hành cổ phiếu mới khi giá cổ phiếu cao và mua lại
cổ phiểu khi giá trị thị trường của cổ phiếu xuống thấp vì các nhà quản trị tin rằng họ có thể gia
nhập thị trường đúng lúc để tối đa hóa giá trị của doanh nghiệp.
Giả thuyết H3 : Giá trị thị trường của cổ phiếu cao thì doanh nghiệp có đòn bẩy tài
chính thấp.
Đòn bẩy tài chính còn bị ảnh hưởng bởi lợi nhuận của doanh nghiệp. Theo lý thuyết trật
tự phân hạng, lợi nhuận có mối quan hệ ngược chiều với đòn bẩy tài chính vì các doanh nghiệp
thích tài trợ cho các dự án nội bộ hơn là huy động nợ. Rajan và cộng sự (1995) cũng cho thấy
lợi nhuận tăng dẫn đến đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp giảm.
Giả thuyết H4 : Lợi nhuận doanh nghiệp cao thì đòn bẩy tài chính thấp.
Lý thuyết đánh đổi dự đoán đòn bẩy tài chính và tài sản hữu hình có mối tương quan
cùng chiều. Titman và cộng sự (1998) cũng cho rằng, tài sản hữu hình có tác động cũng chiều
đến đòn bẩy tài chính vì tài sản hữu hình có thể được dùng để thế chấp. Theo lý thuyết đại diện,
tài sản cố định hữu hình có thể được sử dụng làm tài sản thế chấp, làm giảm rủi ro cho các chủ
nợ trong trường hợp doanh nghiệp lâm vào nguy cơ kiệt quệ tài chính. Nếu tỷ lệ này thấp, chi
phí tài chính cho nợ vay tăng cao. Do đó, nghiên cứu này kỳ vọng một mối quan hệ đồng biến
giữa các tài sản cố định hữu hình và đòn bẩy tài chính.
Giả thuyết H5 : Doanh nghiệp có tài sản cố định hữu hình cao thì có đòn bẩy tài
chính cao.
17
SVTH: Hoàng Thanh Bình
GVHD: ThS Huỳnh Thị Cẩm Hà
Khóa luận tốt nghiệp
Theo lý thuyết đánh đổi, tấm chắn thuế không nợ cao sẽ làm giảm những lợi ích về thuế
khi sử dụng nợ. DeANGELO và công sự (1980) cho rằng những doanh nghiệp có tấm chắn
thuế không nợ (được đại diện bởi khấu hao) cao thì có xu hưởng sử dụng nợ thấp. Vì thế,
nghiên cứu này kỳ vọng một mối quan hệ ngược chiều giữa tấm chắn thuế không nợ và đòn
bẩy tài chính.
Giả thuyết H6 : Tấm chắn thuế không nợ và đòn bẩy tài chính có mối quan hệ ngược
chiều.
Quy mô doanh nghiệp là một trong những yếu tố quan trọng quyết định cấu trúc vốn
(Deesomsak và cộng sự 2004; Rajan và cộng sự 1995). Những doanh nghiệp lớn thích sử dụng
nhiều nợ hơn những doanh nghiệp nhỏ (Franl và cộng sự. 2009; Titman và cộng sự 1998).
Theo lý thuyết đánh đổi, các doanh nghiệp lớn có xu hướng đa dạng ngành nghề hơn và do đó
chi phí phá sản thấp hơn. Do đó, nghiên cứu này kỳ vọng quy mô doanh nghiệp và đòn bẩy tài
chính có tương quan cùng chiều.
Giả thuyết H7 : Những doanh nghiệp có quy mô lớn thì có đòn bẩy tài chính cao.
Lý thuyết đại diện cho rằng sở hữu tập trung có tương quan ngược chiều với tỷ lệ nợ của
doanh nghiệp. Wiwattanakantang (1999) chứng minh sở hữu cổ đông lớn có tương quan ngược
chiều với đòn bẩy tài chính. Nhiều nghiên cứu trước đây cũng cho thấy những doanh nghiệp có
sở hữu tập trung thì đòn bẩy tài chính thấp (Meysam và cộng sự 2012; Santos và cộng sự 2013;
Udomsiri và cộng sự 2010).
Giả thuyết H8 : Sở hữu tập trung có quan hệ ngược chiều với đòn bẩy tài chính của
doanh nghiệp.
3.2. Mô hình nghiên cứu
Tham khảo bài nghiên cứu của Udomsirikul và cộng sự (2011) tại Thái Lan và Bahman
và cộng sự (2013) tại Malaysia, trong bài nghiên cứu này đề tài cũng sử dụng lần lượt 3 chỉ tiêu
để đo lường tính thanh khoản :
-
Chỉ tiêu kém thanh khoán Amihud (2002) (ILLIQ).
Doanh số giao dịch điều chỉnh (MT)
Tỷ lệ thanh khoản điều chỉnh (MLR)
18
SVTH: Hoàng Thanh Bình
GVHD: ThS Huỳnh Thị Cẩm Hà
Khóa luận tốt nghiệp
Để phân tích ảnh hưởng tính thanh khoản của cổ phiếu tác động đến đòn bẩy tài chính của
doanh nghiệp trong mối quan hệ giữa các yếu tố như : GROW, SIZE, TANG, NDTS, VOL,
PROF, PRC, OWN.
Như vậy, mô hình nghiên cứu được xây dựng gồm 3 mô hình, tương ứng với 3 chỉ tiêu
của tỉ lệ thanh khoản như sau
(1): LEV = β0 + β1ILLIQi,t+ β2GROWi,t + β3PRCi,t-1 + β4SIZEi,t-1 + β5PROFi,t-1 +
β6TANGi,t-1 + β7NDTSi,t-1 + β9OWNi,t+ εit
(2): LEV = β0 + β1MTi,t + β2GROWi,t + β3PRCi,t-1 + β4SIZEi,t-1 + β5PROFi,t-1 +
β6TANGi,t-1 + β7NDTSi,t-1 + β9OWNi,t+ εit
(3): LEV = β0 + β1MLRi,t+ β2GROWi,t + β3PRCi,t-1 + β4SIZEi,t-1 + β5PROFi,t-1 +
β6TANGi,t-1 + β7NDTSi,t-1 + β9OWNi,t+ εit
3.3. Mô tả đo lường tính toán
3.3.1. Chỉ tiêu kém thanh khoản Amihud’s (2002)
Chỉ tiêu kém thanh khoản Amihud’s (2002) hay ILLIQ được định nghĩa là tỷ lệ
bình quân tính theo ngày của giá trị tuyệt đối của tỷ suất sinh lợi cổ phiếu so với khối
lượng giao dịch tính bằng tiền của cổ phiếu tính bằng tiền trong một ngày.
Diy
Riyd
1 ∑
t =1
ILLIQiy =
diy VOLDiyd
Riyd Tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu i vào ngày d của năm y.
VOLDiyd Khối lượng giao dịch tính bằng tiền của cổ phiếu i vào ngày d của năm y.
Diy số ngày có dữ liệu của cổ phiếu i trong năm y.
Chỉ tiêu kém thanh khoản Amihud’s (2002) cho thấy phần trăm thay đổi trên một
đơn vị khối lượng giao dịch được tính bằng tiền. Nó cho thấy một đơn vị giao dịch (tính
bằng tiền) hằng ngày gây ảnh hưởng và làm thay đổi giá cả bao nhiêu. Trong nghiêm
cứu này sẽ nhân tỉ lệ này lên 106 để dễ thể hiện do giá trị của nó rất nhỏ.
3.3.2. Doanh số giao dịch điều chỉnh
19
SVTH: Hoàng Thanh Bình
GVHD: ThS Huỳnh Thị Cẩm Hà
Chỉ tiêu doanh số giao dịch điều chỉnh (MT)
MTi =
Khóa luận tốt nghiệp
VOLi ,t
N i ,t *VOLATILITY
VOLi,t : số lượng cổ phiếu được giao dịch theo tháng.
Ni,t : số lượng cổ phiếu đang lưu hành theo tháng.
VOLATILITY : Được tính bằng giá trị tuyệt đối của thay đổi hàng năm EBIT(%)
– Trung bình thay đổi EBIT trong giai đoạn mẫu(%).
Bartov và Bodnar (1996) lập luận rằng khối lượng giao dịch cổ phiểu có liên
quan đến thông tin bất cân xứng, trong đó khối lượng giao dịch thấp hơn có thể được
gây ra bằng cách tăng mức độ của thông tin bất cân xứng do nhà đầu tư không hiểu rõ
làm giảm giá trị cổ phiếu thương mại của nhà đầu tư. Tài liệu nghiên cứu trước đây đã
cho thấy rằng sự biến động của EBIT qua nhiều năm có mối liên kết với doanh thu. Điều
này ngụ ý rằng sự biến động của EBIT qua nhiều năm có thể có một ảnh hưởng đến
doanh thu của bất kỳ chứng khoán nào nói riêng, đặc biệt là về số lượng cổ phiếu được
giao dịch với với lượng giao dịch lớn. Là nhà đầu tư có thể mất hiệu suất của cổ phiếu
đó đặt biệt về phần trăm thay đổi trong EBIT qua năm xem xét khi nhà đầu tư xem xét
việc đầu tư vào cổ phiếu đặt biệt đó, do đó, một phần của doanh thu có thể bị ảnh hưởng
bởi sự biến động của EBIT qua các năm. Vì vậy, sau khi hiệu chỉnh ảnh hưởng của thu
nhập qua biến động cho mỗi doanh nghiệp, doanh thu hiệu chỉnh là một biện pháp tốt để
đại diện cho tính thanh khoản.
3.3.3. Tỷ lệ thanh khoản điều chỉnh
Chỉ tiêu thanh khoản (MLR)
MLR =
∑
∑ VOL
t
t
i ,t
Ri ,t *VOLATILITY
Ri.t :Ttỷ suất sinh lợi của cổ phiếu được giao dịch theo ngày.
VOLi,t : số lượng cổ phiếu được giao dịch theo ngày.
20
SVTH: Hoàng Thanh Bình
GVHD: ThS Huỳnh Thị Cẩm Hà
Khóa luận tốt nghiệp
VOLATILITY : Được tính bằng giá trị tuyệt đối của thay đổi hàng năm EBIT(%) –
Trung bình thay đổi EBIT trong giai đoạn mẫu(%).
Tỷ lệ thanh khoản LR (liquydity ratio) đầu tiên được sử dụng là biến đại diện cho
tính thanh khoản trong một số nghiên cứu như nghiên cứu của Amihud và cộng sự
(1997) và Berkman và Eleswarapu (1998). Tỷ lệ thanh khoản điều chỉnh là tỷ lệ thanh
khoản LR được điều chỉnh dưới tác động của yếu tố biến động thu nhập Volatility. Tỷ lệ
thanh khoản điều chỉnh (MLR) được hiểu là tỷ lệ giữa tổng khối lượng giao dịch hàng
ngày chia cho giá trị tuyệt đối tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu và biến động EBIT qua các
năm. Kluger và Stephan (1997) chỉ ra rằng, tỷ lệ thanh khoản nắm bắt được quan điểm
cho rằng thị trường với các đặc tính là sâu, rộng và có khả năng phục hồi là thị trường
thanh khoản hơn, và do đó có thể hấp thụ được một số lượng lớn giao dịch mà không
thay đổi giá nhiều. Nói cách khác, cổ phiếu có tính thanh khoản hơn có thể hấp thụ giao
dịch nhiều hơn mà không cần sự thay đổi lớn về giá cả. Với tỷ lệ thanh khoản cao hơn
hàm ý thanh khoản thị trường lớn hơn hoặc sâu hơn.
3.3.4. Đòn bẩy tài chính
Đề tài sẽ sử dụng 2 phương pháp đo lường của đòn bẩy, cụ thể là đòn bẩy theo
giá trị sổ sách và đòn bẩy theo giá trị thị trường.
Đòn bẩy theo giá trị thị trường là tổng nợ chia cho giá trị thị trường của tài sản.
Đòn bẩy theo giá trị sổ sách là tổng nợ chia cho tổng tài sản
3.3.5. Biến kiểm soát
Khác với tính thanh khoản, trong đề tài này xác định được một số yếu tố ảnh
hưởng đến đòn bẩy. Đề tài sẽ làm theo Fama và French (2002) và Baker và Wurgler
(2002) và các biến kiểm soát sau đây.
3.3.5.1. Cơ hội tăng trưởng (GROW)
21
SVTH: Hoàng Thanh Bình
GVHD: ThS Huỳnh Thị Cẩm Hà
Khóa luận tốt nghiệp
Tỷ lệ giá thị trường trên giá số sách được dùng để chỉ cơ hộ tăng trưởng (GROW).
Jensen (1986) đã chỉ ra rằng chi phí cơ hội của dòng tiền tự do có thể được giảm nhẹ nếu các
doanh nghiệp có cơ hội tăng trưởng cao và ít phụ thuộc vào vai trò của nợ. Hơn nữa, cơ hội
tăng trưởng càng cao sẽ được ưu đãi đầu tư vào những dự án có nhiều rủi ro sẽ dẫn đến sự gia
tăng chi phí của nợ từ việc đầu tư vào các dự án có nhiều rủi ro kèm theo đó sẽ làm trầm trọng
thêm các vấn đề về thay thế tài sản. Kết quả là, các doanh nghiệp có mức tăng trưởng cao thì có
xu hướng dựa vào nguồn lực nội bộ (lợi nhuận giữ lại) hoặc thậm chí vốn chủ sở hữu hơn là
nợ. Cuối cùng, các doanh nghiệp có mức tăng trưởng cao có thể không muốn cam kết trả nợ dù
là thu nhập của doanh nghiệp không có sẵn khi cần thiết để trả nợ vay. Vì vậy, các doanh
nghiệp có tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách cao sẽ được dự kiến sẽ có đòn bẩy thấp.
3.3.5.2. Khả năng sinh lời (PROF)
Tỷ lệ thu nhập trước lãi vay và thuế (EBIT) trên tổng tài sản dùng để chỉ khả năng sinh
lời (PROF). Theo nhiều lý thuyết phân hạng cho rằng các nhà quản lý muốn tài trợ cho các dự
án đầu tư bằng nguồn lợi nhuận giữ lại đầu tiên vì có thông tin bất cân xứng giữa các nhà quản
lý và các nhà đầu tư bên ngoài. Tương tự như vậy, các doanh nghiệp có lợi nhuận có thể tích
lũy vốn chủ sở hữu để tránh việc phải huy động vốn thông qua chứng khoán mang nhiều rủi ro.
Ngoài ra, các doanh nghiệp có lợi nhuận không muốn tăng vốn từ bên ngoài để tránh làm giảm
quyền sở hữu của các cổ đông tiềm năng.
PROF =
EBIT
Tæng tµi s¶n
3.3.5.3. Quy mô doanh nghiệp (SIZE)
Quy mô doanh nghiệp (SIZE) được tính toán bằng lograrit của tài sản. Theo lý
thuyết đánh đổi cho rằng một mối quan hệ tốt giữa quy mô doanh nghiệp và đòn bẩy từ các
doanh nghiệp lớn thì ít khả năng bị phá sản hơn là những doanh nghiệp lớn có xu hướng đa
dạng hóa. Điều này có nghĩ rằng quy mô của doanh nghiệp có thể ngược chiều với rủi ro tín
dụng mà không thể nhìn thấy. Ngoài ra, Fama và Jensen (1983) cho rằng các doanh nghiệp lớn
22
SVTH: Hoàng Thanh Bình
GVHD: ThS Huỳnh Thị Cẩm Hà
Khóa luận tốt nghiệp
có khả năng cung cấp nhiều thông tin cho các chủ nợ, điều này có thể dẫn đến làm giảm chi phí
giám sát cho các doanh nghiệp lớn. Do đó, xu hướng của các doanh nghiệp lớn sẽ có chi phí
đại diện của nợ thấp hơn. Hơn nữa, các doanh nghiệp lớn thì dòng tiền có xu hướng ổn định
hơn, có thể dễ dàng tiếp cận với thị trường tài chính và cần dùng nhiều nợ để hưởng lợi đầy đủ
từ tấm chắn thuế. Do đó, quy mô của doanh nghiệp được cho là có liên qua tích cực với đòn
bẩy.
3.3.5.4. Tỷ lệ tài sản cố định hữu hình (TANG)
Tỷ lệ tài sản ròng, nhà máy, và thiết bị chia cho tổng tài sản đương sử dụng là Tài sản cố
định hữu hình. Theo lý thuyết về chi phí đại diện, các doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy cao có xu
hướng đầu tư thiếu tối ưu và đầu tư dưới mức để chuyển lợi ích từ các chủ nợ cho các cổ đông.
Và kết quả là, người cho vay phải đòi hỏi tài sản thế chấp. Đối với các doanh nghiệp không có
đủ tài sản thế chấp, người cho vay phải đòi hỏi chi phí cho vay cao hơn. Như vậy, nguồn vốn đi
vay sẽ tốn kém hơn so với nguồn vốn chủ sở hữu. Do đó, tài sản cố định hữu hình được dự kiến
là sẽ cùng chiều với đòn bẩy.
3.3.5.5. Sở hữu tập trung (OWN)
Tỷ lệ cổ phần của các cổ đông lớn nhất được sử dụng như là đại diện cho khả năng sở
hữu tập trung. Wiwattanakantang (1999) cho thấy rằng nếu việc giám sát của các cổ đông lớn ở
mức độ cao là kết quả của một cơ cấu sở hữu tập trung, vấn đề đại diện có thể được giảm nhẹ
bởi quyền sở hữu tập trung lớn. Do đó, giảm nợ có thể là cần thiết để giảm thiểu các vấn đề đại
diên. Hơn nữa, theo mô hình tín hiệu (signaling model) kỳ vọng mối quan hệ nghịch giữa nợ và
sở hữu tập trung. Pound và Zeckhauser (1990) cho rằng cơ hội của việc thay thế tài sản là nhỏ
nếu sự tồn tại của các cổ đông lớn giúp đảm bảo việc hoạt động giám sát. Do đó, vay nợ chỉ
phục vụ như là một tín hiệu đáng tin cậy cho cổ đông thường, nó thay thế cho sự hiện diện của
các cổ đông lớn như là một tín hiệu mà cái doanh nghiệp cam kết những hợp đồng nợ và sẽ
không theo đuổi các dự án chó giá trị thấp. Kết quả là, mức độ sở hữu tập trung kỳ vọng sẽ
ngược chiều với đòn bẩy.
23
SVTH: Hoàng Thanh Bình
GVHD: ThS Huỳnh Thị Cẩm Hà
Khóa luận tốt nghiệp
3.3.5.6. Tấm chắn thuế không nợ (NDTS)
Tỷ lệ khấu hao trên tổng tài sản được dùng để tính cho tấm chắn thuế không nợ (NTDS).
Theo lý thuyết đánh đổi cho rằng tấm chắn thuế không nợ cao thì sẽ làm giảm lợi thế thuế của
nợ giảm. Kết quả là, tầm chắn thuế không nợ sẽ ngược chiều với đòn bẩy.
3.3.5.7. Đại diện cho giá cổ phiếu (PRC)
Logarit của giá giao dịch bình quân trong năm tài chính được đại diện cho giá cổ phiểu.
Theo lý thuyết thời điểm thị trường của cấu trúc vốn cho các doanh nghiệp có xu hướng lựa
chọn vốn sở hữu so với nợ khi giá cổ phiếu tăng. Hơn nữa, khi giá cổ phiếu có khả năng phản
ánh các yếu tố khác, giá ghi sổ được đưa vào nghiên cứu để giảm thiểu những tác động của
thanh khoản lên đòn bẩy từ các yếu tố khác (Lipson và Mortal, 2009).
3.3.5.8. Rủi ro lợi nhuận hoạt động (VOL)
Trị tuyệt đối giữa phần trăm thay đổi từng năm của lợi nhuận trước lãi vay và thuế và
trung bình của sự thay đổi của lợi nhuận trước thuế và lại vay trong thời kỳ mẫu đây là đại diện
cho Rủi ro lợi nhuận hoạt động (VOL). Deesomsak et al. (2004) cho rằng biến động càng cao
của thu nhập càng tăng thì xác suất của kiệt quệ tài chính từ các doanh nghiệp có thể không thể
đảm bảo trả nợ của họ. Do đó, một mối quan hệ ngược chiều giữa rủi ro lợi nhuận và đòn bẩy
được kỳ vọng.
24
SVTH: Hoàng Thanh Bình
GVHD: ThS Huỳnh Thị Cẩm Hà
Khóa luận tốt nghiệp
Bảng 1 : Mô tả các biến được sử dụng trong nghiên cứu
Tên biến/Ký hiệu Giả thích
Ghi chú
Biến phụ thuộc
B_LEV
Đòn bẩy theo giá trị sổ sách
M_LEV
Đòn bẩy theo giá trị thị trường
Book value of equity (Book leverage)
Market value of Equity (Market
leverage)
Biến độc lập
ILLIQ
Tính kém thanh khoản của cổ
phiếu
Illiquidity
MT
Doanh số giao dịch điều chỉnh
Modified turnover
MLR
Tỷ lệ thanh khoản điều chỉnh
Modified liquidity ratio
Biến kiểm soát
GROW
Cơ hội tăng trưởng
growth opportunities
PROF
Lợi nhuận
profitability
SIZE
Quy mô doanh nghiệp
Size
TANG
Tài sản cố định hữu hình
Tangibility
OWN
Quyền sở hữu tập trung
ownership concentration
NDTS
Tấm chắn thuế không gồm Nợ
non-debt tax shields
PRC
Đại diện giá cổ phiếu
price level
VOL
Rủi ro lợi nhuận
Volatility of earnings
25
SVTH: Hoàng Thanh Bình
