Phân tích các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn của các công ty ngành dược phẩm y tế hóa chất niêm yết trên thị trường chứng khoán việt nam
Bạn đang xem bản rút gọn của tài liệu. Xem và tải ngay bản đầy đủ của tài liệu tại đây (1.32 MB, 107 trang )
BỘ TÀI CHÍNH
TRƯỜNG ĐẠI HỌC TÀI CHÍNH-MARKETING
---------------
NGUYỄN HỒ TRÚC MAI
PHÂN TÍCH CÁC YẾU TỐ TÁC ĐỘNG
ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY
NGÀNH DƯỢC PHẨM - Y TẾ - HÓA CHẤT NIÊM
YẾT TRÊN SÀN CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
Chuyên ngành: Tài chính-Ngân hàng
Mã số: 60.34.02.01
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
TP. Hồ Chí Minh - năm 2015
BỘ TÀI CHÍNH
TRƯỜNG ĐẠI HỌC TÀI CHÍNH-MARKETING
---------------
NGUYỄN HỒ TRÚC MAI
PHÂN TÍCH CÁC YẾU TỐ TÁC ĐỘNG
ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY
NGÀNH DƯỢC PHẨM - Y TẾ - HÓA CHẤT NIÊM
YẾT TRÊN SÀN CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
Chuyên ngành: Tài chính-Ngân hàng
Mã số: 60.34.02.01
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
GVHD: TS.BÙI HỮU PHƯỚC
TP. Hồ Chí Minh - năm 2015
NHẬN XÉT CỦA GIẢNG VIÊN HƯỚNG DẪN
.......................................................................................................................................................
.......................................................................................................................................................
.......................................................................................................................................................
.......................................................................................................................................................
.......................................................................................................................................................
.......................................................................................................................................................
.......................................................................................................................................................
.......................................................................................................................................................
.......................................................................................................................................................
.......................................................................................................................................................
.......................................................................................................................................................
.......................................................................................................................................................
.......................................................................................................................................................
.......................................................................................................................................................
Tp. HCM, ngày …… tháng …… năm 201…
Giảng viên hướng dẫn
LỜI CAM ĐOAN
Tên đề tài: Phân tích các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn của các công ty
ngành dược phẩm- y tế- hóa chất niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam.
Giảng viên hướng dẫn: TS. Bùi Hữu Phước
Tên học viên: Nguyễn Hồ Trúc Mai
Ngày nộp luận văn: ………………..
Tôi xin cam đoan, luận văn này là công trình do chính tôi nghiên cứu và soạn
thảo dưới sự hướng dẫn của Thầy TS. Bùi Hữu Phước. Các số liệu trong luận văn là
hoàn toàn trung thực và đáng tin cậy.
Tp. HCM, ngày…..tháng….năm…….
Học viên thực hiện
Nguyễn Hồ Trúc Mai
LỜI CẢM ƠN
Để hoàn thành chương trình cao học và thực hiện đề tài này, tôi đã nhận
được sự hướng dẫn, giúp đỡ và góp ý nhiệt tình của quý thầy cô trường Đại học Tài
chính Marketing.
Tôi xin gửi lời biết ơn sâu sắc đến thầy TS. Bùi Hữu Phước đã tận tình
hướng dẫn, chỉ bảo, góp ý và động viên tôi trong suốt quá trình thực hiện luận văn
tốt nghiệp này.
Và để có được ngày hôm nay, tôi cũng bày tỏ lòng biết ơn đến quí thầy cô
giảng dạy-những người đã truyền thụ kiến thức chuyên môn cho tôi, tạo rất nhiều
điều kiện để tôi học tập và hoàn thành tốt khóa học. Cảm ơn gia đình và bạn bè đã
động viên, hỗ trợ quý báu về nhiều mặt cho tôi trong quá trình học tập và thực hiện
đề tài này.
Tp. HCM, ngày…..tháng….năm…….
Học viên thực hiện
Nguyễn Hồ Trúc Mai
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
DTA
:
Hệ số nợ trên tài sản
ROA
:
Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản
ROCE
:
Tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần thường
ROE
:
Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu
TNHH
:
Trách nhiệm hữu hạn
TP.HCM
:
Thành phố Hồ Chí Minh
TTS
:
Tổng tài sản
TSCĐ
:
Tài sản cố định
VCSH
:
Vốn chủ sở hữu
WACC
:
Chi phí sử dụng vốn bình quân
i
DANH MỤC BẢNG BIỂU
Bảng 3.1: Mô tả các biến trong mô hình .................................................................. 38
Bảng 4.1: Bảng thống kê mô tả các biến được sử dụng ........................................... 55
Bảng 4.2: Ma trận hệ số tương quan giữa các biến .................................................. 56
Bảng 4.3: Bảng so sánh kì vọng tương quan các biến với kết quả và mức ý nghĩa
trong thống kê ........................................................................................................... 67
ii
DANH MỤC HÌNH, SƠ ĐỒ
HÌNH
Hình 3.1: Mẫu đại diện cho tổng thể nghiên cứu ..................................................... 31
Hình 4.1: Thống kê giá trị nguyên vật liệu nhập khẩu sản xuất theo quốc gia
đến hết năm 2013 ...................................................................................................... 52
Hình 4.2: Vị trí các công ty ngành dược phẩm năm 2013 ........................................ 53
SƠ ĐỒ
Sơ đồ 2.1: Cơ cấu tài chính trong công ty ................................................................ 10
Sơ đồ 3.1: Quy trình nghiên cứu ............................................................................... 27
Sơ đồ 3.2: Mô hình nghiên cứu các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn các công ty
ngành dược phẩm/y tế/hóa chất ................................................................................ 30
iii
MỤC LỤC
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT........................................................................... i
DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU ............................................................................. ii
DANH MỤC CÁC HÌNH, SƠ ĐỒ ......................................................................... iii
CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU .......................................................... 1
1.1. Tính cấp thiết của đề tài ................................................................................... 1
1.2. Tình hình nghiên cứu đề tài ............................................................................. 2
1.3. Mục tiêu nghiên cứu của đề tài ......................................................................... 3
1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu ...................................................................... 3
1.5. Phương pháp nghiên cứu .................................................................................. 4
1.6. Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài ........................................................... 4
1.7. Dữ liệu nghiên cứu ............................................................................................. 5
1.8. Bố cục của đề tài nghiên cứu ............................................................................ 7
CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC VỐN .............................................. 9
2.1. Cơ sở lý luận về cấu trúc vốn ............................................................................. 9
2.1.1. Các khái niệm liên quan ............................................................................ 9
2.1.2. Đặc điểm các nguồn vốn ........................................................................... 11
2.1.2.1. Nguồn vốn vay .................................................................................. 11
2.1.2.2. Nguồn vốn chủ sở hữu ....................................................................... 11
2.2. Các mô hình lý thuyết về cấu trúc vốn ............................................................. 13
2.2.1. Theo quan điểm truyền thống .................................................................... 13
2.2.2. Lý thuyết M&M về cấu trúc vốn ............................................................. 13
2.2.3. Lý thuyết đánh đổi .................................................................................... 15
2.2.4. Lý thuyết trật tự phân hạng ..................................................................... 15
2.3. Các nghiên cứu trước đây ................................................................................. 16
2.3.1. Một số mô hình nghiên cứu trên thế giới .................................................. 16
2.3.2. Một số mô hình nghiên cứu trong nước ..................................................... 19
2.4. Đặc thù ngành dược phẩm, y tế, hóa chất tại Việt Nam ................................... 21
CHƯƠNG 3: THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU ............................................................ 27
3.1. Quy trình nghiên cứu ........................................................................................ 27
3.2. Cơ sở lựa chọn mô hình .................................................................................... 28
3.3. Mô hình nghiên cứu ........................................................................................... 29
3.4. Thiết kế nghiên cứu .......................................................................................... 30
3.4.1. Phương pháp chọn mẫu ............................................................................. 30
3.4.2. Phương pháp thu thập số liệu .................................................................... 31
3.4.3. Phương pháp xử lý dữ liệu ......................................................................... 32
3.4.4. Mô tả dữ liệu ............................................................................................. 32
3.4.5. Phương pháp phân tích hồi quy ................................................................ 36
3.5. Giả thuyết nghiên cứu ....................................................................................... 38
3.6. Các kiểm định cần thiết để kiểm định mô hình phù hợp .................................. 41
3.6.1. Kiểm định tham số ..................................................................................... 41
3.6.2. Kiểm định sự phù hợp của mô hình .......................................................... 42
3.6.3. Kiểm định phương sai sai số thay đổi ....................................................... 43
3.6.4. Kiểm định hiện tượng tự tương quan ........................................................ 43
3.6.5. Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến ........................................................ 44
3.6.6. Kiểm định Breusch Pagan Lagrangian ...................................................... 45
3.6.7. Kiểm định Hausman .................................................................................. 45
3.6.8. Kiểm định F ............................................................................................... 46
CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN ............................. 48
4.1. Thực trạng cấu trúc vốn của các công ty ngành dược phẩm, y tế, hóa chất niêm
yết trên sàn chứng khoán Việt Nam ........................................................................ 48
4.1.1. Tổng quan về ngành dược phẩm, y tế, hóa chất ........................................ 48
4.1.2. Thực trạng cấu trúc vốn của các công ty thông qua tình hình tài chính ... 53
4.1.2.1. Tình hình tổng tài sản ......................................................................... 53
4.1.2.2. Tình hình tổng nợ ............................................................................... 54
4.1.2.3. Tình hình vốn chủ sở hữu .................................................................. 54
4.2. Kết quả nghiên cứu và các kiểm định ................................................................ 55
4.2.1. Mô tả số liệu thống kê ............................................................................... 55
4.2.2. Phân tích hồi quy tuyến tính bội giữa hệ số nợ trên tài sản và các yếu tố
ảnh hưởng theo 3 phương pháp ............................................................................... 56
4.2.2.1. Mô hình hồi quy theo phương pháp Pool OLS ................................... 56
4.2.2.2. Mô hình hồi quy theo phương pháp Fixed Effect Model .................. 57
4.2.2.3. Mô hình hồi quy theo phương pháp Random Effect Model .............. 60
4.2.3. Lựa chọn mô hình với phương pháp phù hợp ........................................... 61
4.2.3.1. Kiểm định Hausman ........................................................................... 61
4.2.3.2. Kiểm định F ....................................................................................... 61
4.2.4. Kiểm tra các giả định của mô hình ............................................................ 62
4.2.4.1. Kiểm tra sự phù hợp của mô hình ....................................................... 62
4.2.4.2. Kiểm định phương sai sai số thay đổi ............................................... 65
4.2.4.3. Kiểm định hiện tượng tự tương quan ................................................ 66
4.2.4.4. Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến ................................................. 66
4.3. Thảo luận .......................................................................................................... 67
CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ KHUYẾN NGHỊ ................................................. 70
5.1. Kết luận ............................................................................................................. 70
5.2. Đề xuất – khuyến nghị ....................................................................................... 70
5.2.1. Khuyến nghị dựa trên kết quả mô hình ...................................................... 71
5.2.2. Khuyến nghị khác ...................................................................................... 72
5.3. Hạn chế của nghiên cứu và hướng nghiên cứu tiếp theo ................................... 75
5.3.1. Hạn chế của nghiên cứu ........................................................................... 75
5.3.2. Hướng nghiên cứu tiếp theo ....................................................................... 75
TÀI LIỆU THAM KHẢO ...................................................................................... 76
PHỤ LỤC................................................................................................................. 78
CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU
1.1. Tính cấp thiết của đề tài
Tối ưu hóa cấu trúc vốn trong công ty là nhiệm vụ quan trọng của nhà quản
trị tài chính. Có nhiều lý thuyết hiện đại về cấu trúc vốn của công ty để giải thích sự
khác biệt trong việc lựa chọn cấu trúc vốn của các công ty. Tuy nhiên, ở trong bối
cảnh kinh tế và môi trường thể chế của Việt Nam đã có những tác động đến việc lựa
chọn cấu trúc vốn tại các công ty; đề tài này tập trung nghiên cứu phân tích cấu trúc
vốn của các công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM và Hà Nội
để tìm hiểu và phân tích các yếu tố tác động đến việc lựa chọn nguồn tài trợ vốn cho
công ty một cách tối ưu.
Hiện nay xu hướng xây dựng cấu trúc vốn của các công ty Việt Nam vẫn còn
là một vấn đề đang bỏ ngỏ, đang được các nhà quản lý điều hành công ty rất quan
tâm nhằm mục đích làm tăng giá trị của công ty. Vì thế, đây là một vấn đề mang
tính thực tiễn rất cao, giúp điều chỉnh hiệu quả điều hành hoạt động tài chính công
ty, tối đa hóa giá trị công ty.
Bất cứ công ty nào khi vận hành cũng đều có một cấu trúc vốn nhất định dù
họ có ý thức xây dựng nó hay không. Có thể là 100% vốn cổ phần hoặc là 30% nợ
vay, 70% vốn cổ phần v.v. Có gì khác nhau giữa hai cấu trúc vốn này?… Sẽ là
không có gì đáng bàn cãi nếu giá trị mang lại cho các cổ đông của hai cấu trúc vốn
khác nhau này là như nhau. Tuy nhiên, vì tài trợ bằng nợ vay rẻ hơn vốn cổ phần,
nên một công ty có sử dụng nợ, theo lý thuyết đòn bẩy tài chính, sẽ có khả năng tạo
được kết quả hoạt động tốt hơn công ty 100% vốn cổ phần.
Nhưng cũng phải chú ý rằng trong tài chính, người ta nói rằng nợ là thí dụ tốt
nhất của con dao hai lưỡi. Khi nào công ty nên vay nợ và vay nợ bao nhiêu là hợp
lý? Hành trình đi tìm lời giải cho bài toán này chính là hành trình công ty đi tìm cấu
trúc vốn tối ưu cho chính mình. Con đường đi cũng vấp phải gian nan. Rõ ràng với
cùng một thu nhập trước thuế và lãi vay như nhau, nhưng cấu trúc vốn có sử dụng
nợ đã mang đến cho các cổ đông một mức EPS cao hơn. Vay nợ xem ra là quá tốt.
Và thật sự là tốt nếu như doanh nghiệp có khả năng tạo ra được thu nhập từ nợ vay
nhiều hơn chi phí lãi vay và các chi phí liên quan kèm theo (nếu có).
1
Tuy nhiên, vay nợ đến một mức nào đó thì mỗi lượng nợ tăng thêm sẽ trở
nên rủi ro hơn và công ty sẽ đối mặt với những chi phí phát sinh khác như chi phí
hao mòn doanh nghiệp, chi phí phá sản… Do đó, công ty nào mù quáng tin rằng vay
nợ tốt và cứ thế vay nhiều đến mức mất khả năng chi trả lãi vay đúng hạn thì nguy
cơ phá sản là không có gì phải bàn cãi. Tình hình sẽ tệ hại hơn nữa nếu công ty nằm
trong ngành có sự cạnh tranh gay gắt, khó khăn của chính bản thân công ty đó là
thời cơ cho đối thủ chiếm lĩnh thị phần.
Cấu trúc vốn tối ưu được hiểu như một tỷ lệ lý tưởng giữa nợ dài hạn và tổng
vốn dài hạn mà tại đó công ty có thể tối đa hóa được giá trị thu nhập trên mỗi cổ
phần với mức chi phí sử dụng vốn là thấp nhất. Đây là một vấn đề rất khó xác định,
sự kết hợp giữa nợ và vốn cổ phẩn thay đổi tùy theo các yếu tố tác động. Không thể
tìm thấy một cấu trúc vốn tối ưu chung cho tất cả các công ty. Đặc điểm ngành, chu
kỳ tăng trưởng của công ty là những yếu tố có tác động rất mạnh đến nhà quản trị
trong việc quyết định một cấu trúc vốn như thế nào là tối ưu trong từng giai đoạn
với đặc điểm ngành mà công ty đang hoạt động.
Một yếu tố nữa có lẽ cũng ảnh hưởng không kém đến sự lựa chọn cấu trúc
vốn cho công ty đó là ý chí chủ quan của nhà quản lý. Nếu tất cả mọi phân tích của
nhà quản trị cấp dưới đều tốt, sẽ xác định được một cấu trúc vốn mang lại giá trị tối
ưu cho công ty, nhưng người có quyền quyết định lại không thích vay nợ thì nhà
quản trị cấp dưới cũng đành chịu.
Nhận thức được tầm quan trọng của vấn đề nêu trên, và qua quá trình tìm
hiểu các công ty trên thị trường chứng khoán, tôi quyết định chọn đề tài: “Phân
tích các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn của các công ty ngành dược phẩm- y
tế- hóa chất niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam” để làm luận văn.
1.2. Tình hình nghiên cứu đề tài
Nghiên cứu cấu trúc vốn thu hút nhiều sự quan tâm của các nhà khoa học
trên thế giới cũng như trong nước. Khởi đầu là nghiên cứu của Modiglani và Miller
(1958) được công bố, có rất nhiều tác giả đã thực hiện các nghiên cứu về cấu trúc
vốn ở các quốc gia phát triển như: Rajan and Zingales (1995) nghiên cứu tại các
nước trong khối G-7, Burgman (1996) tại Mỹ, Bevan and Danblolt (2002) tại nước
Anh, Akhtar and Oliver (2009) nghiên cứu tại Nhật Bản,… và các quốc gia đang
2
phát triển như: Booth và cộng sự (2001) được thực hiện tại Brazil, Mexico, Ấn Độ,
Pakistan, Thái Lan, Thổ Nhĩ Kỳ và Zimbabwe; Pandey (2001) tại Malaysia; Chen
(2003) nghiên cứu tại Trung Quốc;…
Ở tại Việt Nam trong vài năm trở lại đây bắt đầu xuất hiện nhiều nghiên cứu
về cấu trúc vốn dưới nhiều gốc độ. Chẳng hạn như nghiên cứu của Lê Đạt Chí
(2012), Võ Thị Quý (2014), Lê Thị Thanh Tú (2012), Đỗ Văn Thắng và Trịnh
Quang Thiều (2010),… Nhưng những nghiên cứu này chưa nghiên cứu đến ngành
dược phẩm- y tế và hóa chất tại Việt Nam.
Mục tiêu chung của các nghiên cứu nhằm xác định các yếu tố ảnh hưởng đến
cấu trúc vốn của các công ty, xem xét tác động của các yếu tố đến cấu trúc, ảnh
hưởng đến giá trị công ty và đề xuất xây dựng mô hình cấu trúc vốn tối ưu cho công
ty.
1.3. Mục tiêu nghiên cứu của đề tài
Mục tiêu chung:
Đánh giá thực trạng cấu trúc vốn của các công ty ngành dược phẩm- y tếhóa chất trên sàn chứng khoán Việt Nam, và xác định các yếu tố ảnh hưởng đến cấu
trúc vốn của các công ty này, trên cơ sở đó đề xuất một số khuyến nghị nhằm đưa
công ty tiến đến cấu trúc vốn tối ưu, tối đa hóa giá trị công ty.
Mục tiêu cụ thể:
-
Xác định các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn của các công ty ngành
dược phẩm- y tế- hóa chất được niêm yết.
-
Phân tích mức độ tác động của các yếu tố đến cấu trúc vốn của các công
ty này thông qua mô hình nghiên cứu, từ đó đề xuất một số khuyến nghị.
1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu:
Đề tài tập trung nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các
công ty ngành dược phẩm- y tế- hóa chất niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam.
Phạm vi nghiên cứu:
Phạm vi về không gian: các công ty ngành dược phẩm- y tế- hóa chất niêm
yết trên sàn chứng khoán Việt Nam.
Phạm vi về thời gian: dữ liệu thống kê của 6 năm gần đây (2009-2014).
3
1.5. Phương pháp nghiên cứu
Để phân tích các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn của các công ty ngành
dược phẩm-y tế-hóa chất đề tài nghiên cứu sử dụng kết hợp cả hai phương pháp
định tính và định lượng.
Theo cách tiếp cận nghiên cứu định lượng, đề tài sử dụng phương pháp thống
kê mô tả với dữ liệu định lượng thu thập được để xem xét đặc điểm cũng như mối
quan hệ tương quan giữa các biến nghiên cứu trong mô hình, sử dụng công cụ thống
kê toán với sự hỗ trợ của các phần mềm Microsoft Excel và Eview, tiến hành chạy
và kiểm định mô hình hồi quy các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn.
Theo hướng tiếp cận nghiên cứu định tính, dựa vào các lý thuyết về cấu trúc
vốn, trình bày lý luận chung về các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn. Tham khảo
ý kiến chuyên gia.
1.6. Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài
Cấu trúc vốn là một trong những chủ đề quan trọng trong lý thuyết tài chính
doanh nghiệp. Lý thuyết hiện đại về cấu trúc vốn lần đầu tiên được đưa ra bởi
Modigliani và Miller (1958). Kể từ đó có vài lý thuyết được phát triển để giải thích
sự khác biệt trong lựa chọn cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động cho doanh nghiệp.
Trong bối cảnh kinh tế thế giới suy thoái cũng như kinh tế trong nước còn
nhiều khó khăn như hiện nay, công ty muốn tồn tại và phát triển thì cần phải phát
huy tối đa sức mạnh nội tại của mình. Việc xây dựng được một cấu trúc vốn phù
hợp với công ty cũng là một cách để công ty phát huy sức mạnh. Cấu trúc vốn ưu
tiên sử dụng nợ hay thiên về sử dụng vốn chủ sở hữu có thể phù hợp ở giai đoạn này
nhưng lại không phù hợp ở giai đoạn khác. Do vậy việc nghiên cứu các yếu tố tác
động đến cấu trúc vốn của các công ty là một việc làm cần thiết và hữu ích giúp các
nhà quản trị tổ chức, sắp xếp lại các nguồn vốn kinh doanh thông qua các quyết
định lựa chọn và thực hiện nguồn tài trợ cho chính bản thân công ty nhằm đạt một
cấu trúc vốn hợp lý, thích ứng với từng giai đoạn phát triển, thực hiện các mục tiêu,
chính sách mà công ty đề ra trước đó.
Cấu trúc vốn tối ưu là cấu trúc vốn mà tại đó giá trị công ty là lớn nhất, hay
nói cách khác là chi phí tài chính nhỏ nhất và do vậy cũng làm tối đa hóa giá trị
4
doanh nghiệp. Vì thế việc nghiên cứu các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn là một
việc làm hết sức cần thiết, gắn với thực tiễn Việt Nam.
1.7. Dữ liệu nghiên cứu
Đề tài nghiên cứu dựa trên dữ liệu báo cáo tài chính hằng năm của 21 công
ty thuộc ngành dược phẩm- y tế- hóa chất niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam
như sau:
STT MÃ CK
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
21
AMV
APC
CPC
DBT
DCL
DHG
DHT
DMC
DNM
HAI
HVT
IMP
JVC
LAS
LDP
MKV
OPC
PMC
PPP
VFG
VMD
TÊN CÔNG TY
Công ty cổ phần sản xuất kinh doanh dược phẩm và trang thiết bị
y tế Việt Mỹ
Công ty cổ phần chiếu xạ An Phú
Công ty cổ phần thuốc sát trùng Cần Thơ
Công ty cổ phần dược phẩm Bến Tre
Công ty cổ phần dược phẩm Cửu Long
Công ty cổ phần dược phẩm Hậu Giang
Công ty cổ phần dược phẩm Hà Tây
Công ty cổ phần xuất nhập khẩu y tế Domesco
Tổng công ty cổ phần y tế Danameco
Công ty cổ phần nông dược phẩm H.A.I
Công ty cổ phần hóa chất Việt Trì
Công ty cổ phần dược phẩm Imexpharm
Công ty cổ phần Thiết bị y tế Việt Nhật
Công ty cổ phần Supe Phốt phát và hóa chất Lâm Thao
Công ty cổ phần dược phẩm Lâm Đồng
Công ty cổ phần dược phẩm thú y Cai Lậy
Công ty cổ phần dược phẩm OPC
Công ty cổ phần dược phẩm dược phẩm liệu Pharmedic
Công ty cổ phần dược phẩm Phong Phú
Công ty cổ phần khử trùng Việt Nam
Công ty cổ phần Y dược phẩm Vimedimex
5
6
Trong đó có 10 công ty được niêm yết trên sàn chứng khoán TP HCM- HOSE,
đó là các công ty:
- Công ty cổ phần chiếu xạ An Phú- APC
- Công ty cổ phần dược phẩm Cửu Long- DCL
- Công ty cổ phần dược Hậu Giang- DHG
- Công ty cổ phần xuất nhập khẩu y tế Domesco- DMC
- Công ty cổ phần nông dược H.A.I- HAI
- Công ty cổ phần dược phẩm Imexpharm- IMP
- Công ty cổ phần thiết bị y tế Việt Nhật- JVC
- Công ty cổ phần dược phẩm OPC- OPC
- Công ty cổ phần khử trùng Việt Nam- VFG
- Công ty cổ phần y dược phẩm Vimedimex- VMD
Và 11 công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội HNX:
- Công ty cổ phần sản xuất kinh doanh dược và trang thiết bị y tế Việt Mỹ- AMV
- Công ty cổ phần thuốc sát trùng Cần Thơ- CPC
- Công ty cổ phần dược phẩm Bến Tre- DBT
- Công ty cổ phần dược phẩm Hà Tây- DHT
- Tổng công ty cổ phần y tế Danameco- DNM
- Công ty cổ phần hóa chất Việt Trì- HVT
- Công ty cổ phần Supe phốtphát và hóa chất Lâm Thao- LAS
- Công ty cổ phần dược Lâm Đồng- LDP
- Công ty cổ phần dược thú ý Cai Lậy- MKV
- Công ty cổ phần dược phẩm dược liệu Pharmedic- PMC
- Công ty cổ phần dược phẩm Phong Phú- PPP
1.8. Bố cục của đề tài nghiên cứu
Đề tài nghiên cứu được chia làm 5 chương:
-
Chương 1: Giới thiệu nghiên cứu
-
Chương 2: Tổng quan về cấu trúc vốn
-
Chương 3: Thiết kế nghiên cứu
-
Chương 4: Kết quả nghiên cứu và thảo luận
-
Chương 5: Kết luận và khuyến nghị
7
KẾT LUẬN CHƯƠNG:
Thông qua chương 1: Giới thiệu nghiên cứu, tác giả cho người đọc cách nhìn
tổng quát, sơ bộ đối với đề tài Phân tích các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của
các công ty ngành dược phẩm- y tế- hóa chất niêm yết trên sàn chứng khoán Việt
Nam. Đọc giả có thể hiểu được tính cấp thiết của đề tài là cần thiết trong quá trình
nghiên cứu, mục tiêu nghiên cứu cũng như phương pháp nghiên cứu trong luận văn.
Qua đó thấy được ý nghĩa khoa học và ý nghĩa thực tiễn của đề tài, làm nền tảng
cho các chương tiếp theo.
8
CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC VỐN
2.1. Cơ sở lý luận về cấu trúc vốn
2.1.1. Các khái niệm liên quan
Cấu trúc vốn
Thuật ngữ cấu trúc vốn thường được sử dụng bởi các nhà kinh tế người Mỹ,
còn thuật ngữ cấu trúc tài chính lại được sử dụng phổ biến bởi các nhà kinh tế người
Pháp. Một số quan điểm gần như đồng nhất hai khái niệm này nhưng cũng có một
số quan điểm thể hiện sự không đồng nhất.
Theo M.Dubois-một giáo sư chuyên nghiên cứu về tài chính công ty của Đại
học Pierre Mendes France: “Cấu trúc tài chính là quan hệ giữa các nguồn vốn được
sử dụng bởi công ty, đó là nguồn vốn chủ sở hữu và nợ”. [12]
Theo S.C.Myers: “Cấu trúc tài chính là một khái niệm được dùng để phản
ánh mối quan hệ tính bằng tỷ lệ giữa nợ và vốn chủ sở hữu mà công ty sử dụng để
tài trợ cho hoạt động kinh doanh của mình”. [18]
Theo M.Albouy-một trong những giáo sư hàng đầu của Pháp: “Cấu trúc
tài chính của công ty được hiểu là quan hệ tỷ lệ giữa toàn bộ nợ kể cả các khoản
nợ phát sinh trong kinh doanh và vốn chủ sở hữu được tính từ bảng cân đối kế
toán”. [13]
Theo Bertoneche và Teulie: “Cấu trúc tài chính công ty là quan hệ tỷ lệ giữa
nợ và vốn chủ sở hữu phục vụ cho quá trình tài trợ của công ty, còn cấu trúc vốn
được hiểu là quan hệ giữa nợ trung-dài hạn và vốn chủ sở hữu”. [15]
Nói cách khác, tất cả những nguồn tài trợ cho toàn bộ nhu cầu vốn của công
ty nói lên cấu trúc tài chính hay cơ cấu tài chính. Cơ cấu tài chính nói lên công ty đã
sử dụng những nguồn tài trợ nào và tỷ trọng của từng nguồn tài trợ là bao nhiêu so
với tổng nguồn vốn. Cơ cấu tài chính được thể hiện qua sơ đồ sau:
9
Cơ cấu tài chính
Cơ cấu vốn
Nguồn vốn chủ sở hữu
Nợ ngắn hạn
Nợ trung và dài hạn
Sơ đồ 2.1: Cơ cấu tài chính trong công ty
Như thế có thể thấy rằng, cơ cấu tài chính bao gồm cơ cấu vốn và nợ ngắn hạn.
Cơ cấu vốn bao gồm nguồn vốn chủ sở hữu và nợ trung- dài hạn thể hiện nguồn
tài trợ thường xuyên, công ty có thể an tâm sử dụng trong thời gian tương đối dài.
Việc bố trí cơ cấu tài chính thích hợp có ý nghĩa quan trọng trong việc giảm
thấp giá sử dụng vốn của công ty. Vì vậy, trong công tác quản trị tài chính cần thiết
phải xây dựng cơ cấu tài chính tối ưu.
Bên cạnh đó, trong mỗi công ty, nguồn tài trợ ngắn hạn thường xuyên thay
đổi theo tình hình thay đổi của tài sản ngắn hạn, do đó trong hoạch định tài chính
dài hạn cho công ty, nhà quản trị chỉ quan tâm đến cơ cấu vốn.
Cơ cấu vốn có ảnh hưởng đến lợi nhuận dành cho chủ sở hữu, vì thế trong
dài hạn công ty cần thiết phải hoạch định cơ cấu vốn mục tiêu. Cơ cấu vốn mục tiêu
là sự kết hợp hài hòa giữa nợ và vốn chủ sở hữu trong tổng nguồn vốn của công ty
theo mục tiêu đề ra, cơ cấu này làm giảm thiểu rủi ro và tăng hiệu quả sử dụng vốn
chủ sở hữu.
Một cấu trúc vốn phù hợp là một quyết định quan trọng với mọi công ty
không chỉ bởi nhu cầu tối đa lợi ích thu được từ các cá nhân và tổ chức liên quan tới
công ty và hoạt động của công ty mà còn bởi tác động của quyết định này tới năng
lực kinh doanh của công ty trong môi trường cạnh tranh.
Khi xem xét cấu trúc vốn của một công ty, người ta thường chú trọng đến
mối quan hệ giữa nợ phải trả và vốn chủ sở hữu.
Cấu trúc vốn tối ưu liên quan tới việc đánh đổi giữa chi phí và lợi ích của
công ty. Tài trợ bằng vốn vay nợ tạo ra “lá chắn thuế” cho công ty, đồng thời giảm
mức độ phân tán các quyết định quản lý. Gánh nặng nợ, đứng trên một khía cạnh
10
khác, tạo áp lực với công ty. Chi phí vay nợ có tác động đáng kể tới việc vận hành
kinh doanh, thậm chí dẫn tới đóng cửa công ty. Tài trợ từ góp vốn cổ phần tạo ra chi
phí sử dụng vốn cao hơn chi phí vay.
2.1.2. Đặc điểm các nguồn vốn
2.1.2.1. Nguồn vốn vay
Trong nền kinh tế thị trường hầu như không một công ty nào hoạt động sản
xuất kinh doanh chỉ bằng nguồn vốn tự có mà phải hoạt động bằng nhiều nguồn
vốn, trong đó có nguồn vốn vay.
Nguồn vốn vay là nguồn vốn tài trợ bên ngoài công ty và công ty phải thanh
toán các khoản vay theo thời hạn cam kết và đồng thời trả tiền lãi vay theo lãi suất
thỏa thuận. Nguồn vốn vay mang ý nghĩa quan trọng đối với việc mở rộng và phát
triển sản xuất kinh doanh của công ty.
Các khoản nợ vay dài hạn là những khoản nợ có thời hạn thanh toán dài hơn
1 năm. Nghĩa là trong vòng 1 năm tới, công ty chưa có nghĩa vụ phải thanh toán các
khoản nợ này. Do vậy nợ dài hạn là nguồn vốn ổn định. Sự tăng lên của nguồn vốn
này giúp cho tình trạng tài chính của công ty ổn định hơn, nhưng lãi suất các khoản
nợ vay dài hạn thường cao hơn các khoản vay ngắn hạn nên chi phí sử dụng nợ dài
hạn cao hơn.
2.1.2.2. Nguồn vốn chủ sở hữu
Nguồn vốn chủ sở hữu là nguồn vốn thuộc chủ sở hữu, thể hiện tiềm lực tài
chính của công ty, niềm tin của họ vào triển vọng phát triển và khả năng sinh lời
của số vốn bỏ ra đầu tư. Đối với các chủ nợ, vốn chủ sở hữu được xem như là
nguồn đảm bảo gián tiếp cho các khoản nợ đã cho công ty vay. Do vậy, sự tăng
trưởng của vốn chủ sở hữu được đánh giá là tốt. Vốn chủ sở hữu bao gồm các
khoản góp vốn trực tiếp của chủ sở hữu, lợi nhuận giữ lại, các khoản lợi nhuận chưa
phân phối, các quỹ của công ty được hình thành từ lợi nhuận sau thuế (trừ quỹ khen
thưởng, phúc lợi).
Nguồn vốn kinh doanh là nguồn vốn ổn định nhất trong công ty, là số vốn do
chủ sở hữu công ty góp lúc thành lập hay góp bổ sung trong quá trình hoạt động và
được bổ sung từ lợi nhuận giữ lại. Nguồn vốn kinh doanh hình thành từ 2 nguồn:
phần vốn góp trực tiếp của chủ sở hữu và phần lợi nhuận giữ lại.
11
Nói khác đi, vốn chủ sở hữu có thể chia thành 2 phần:
- Phần thứ nhất: nguồn vốn đầu tư của chủ sở hữu, đây là phần ổn định nhất,
nó phản ánh giá trị vốn góp của chủ sở hữu vào công ty bằng vốn góp trực tiếp và
bổ sung từ kết quả kinh doanh hàng năm (lợi nhuận giữ lại), bao gồm:
+ Vốn đầu tư của chủ sở hữu: là số vốn do chủ công ty góp lúc thành lập
hay bổ sung trong quá trình hoạt động. Vốn đầu tư của chủ sở hữu phản ánh vốn
thực góp của các chủ sở hữu căn cứ theo vốn điều lệ mà công ty đã đăng ký.
+ Thặng dư vốn cổ phần: là phần chênh lệch giữa giá bán cổ phiếu khi
phát hành với mệnh giá cổ phiếu. Thặng dư vốn cổ phần thay đổi khi công ty có các
khoản chênh lệch giá trong quá trình mua bán cổ phiếu quỹ. Thặng dư vốn cổ phần
có thể chuyển lên vốn đầu tư của chủ sở hữu khi công ty thực hiện tách cổ phiếu và
tăng vốn điều lệ.
+ Vốn khác của chủ sở hữu: là vốn kinh doanh được hình thành từ lợi
nhuận giữ lại và các nguồn khác như lãi do chênh lệch đánh giá lại tài sản hoặc do
được biếu tặng (sau khi đã khấu trừ thuế thu nhập công ty).
+ Cổ phiếu quỹ: là cổ phiếu do công ty phát hành và được mua lại bởi
chính công ty phát hành, nhưng không bị hủy bỏ mà sẽ được tái phát hành trở lại
sau một thời gian. Cổ phiếu quỹ được phản ánh theo giá trị thực tế mà công ty đã
mua lại. Khi công ty mua lại chính cổ phiếu của mình sẽ làm giảm phần vốn chủ sở
hữu, khi cần thiết công ty lại bán cổ phiếu ra để tăng vốn chủ sở hữu lên. Cơ chế
mua bán cổ phiếu quỹ giúp các công ty cổ phần sử dụng vốn chủ sở hữu một cách
linh hoạt hơn. Do giá trị cổ phiếu quỹ mua vào làm giảm vốn chủ sở hữu nên cổ
phiếu quỹ được thể hiện dưới dạng số âm trên bảng cân đối kế toán.
- Phần thứ hai: nguồn vốn thuộc chủ sở hữu nhưng biến động thường xuyên,
công ty có thể tạm thời sử dụng cho hoạt động kinh doanh và nó sẽ luân chuyển,
bao gồm:
+ Lợi nhuận chưa phân phối: đây là một nguồn vốn thuộc chủ sở hữu, là
phần lợi nhuận thực hiện được mà công ty chưa chi hoặc chưa phân phối hoặc cũng
có thể là các khoản lỗ lũy kế trong quá trình kinh doanh của công ty nếu nó được
thể hiện bằng số âm. Lợi nhuận chưa phân phối thường xuyên biến động, khi công
12
ty kết chuyển lợi nhuận nó sẽ tăng lên và khi công ty phân phối lợi nhuận thì nó sẽ
giảm xuống.
+ Các quỹ của công ty: bao gồm quỹ đầu tư phát triển, quỹ dự phòng tài
chính, quỹ hỗ trợ sắp xếp công ty. Các quỹ này được hình thành từ lợi nhuận sau
thuế và được sử dụng cho các mục đích khác nhau. Quỹ đầu tư phát triển dùng cho
hoạt động mở rộng sản xuất hoặc đầu tư chiều sâu làm tăng nguồn vốn kinh doanh.
Các quỹ trong công ty là nguồn vốn không ổn định vì các quỹ sẽ thường xuyên biến
động khi công ty sử dụng hoặc khi công ty trích thêm.
Như vậy nói đến vốn chủ sở hữu là nói đến nguồn vốn đầu tiên mà công ty
huy động được. Bởi vì, một công ty trước khi đi vào hoạt động thì phải có vốn tự có
bỏ ra thành lập công ty theo qui định. Tỷ trọng vốn chủ sở hữu trên tổng tài sản
phản ánh tình hình chủ động về tài chính của công ty.
2.2. Các mô hình lý thuyết về cấu trúc vốn
2.2.1. Theo quan điểm truyền thống
Quan điểm cấu trúc vốn truyền thống cho rằng khi một công ty bắt đầu vay
mượn thì thuận lợi vượt trội hơn bất lợi vì chi phí nợ thấp kết hợp với thuận lợi về
thuế sẽ khiến WACC (chi phí sử dụng vốn bình quân) giảm khi nợ tăng.
Tuy nhiên khi tỷ lệ giữa vốn vay và vốn chủ sở hữu tăng, tác động của tỷ lệ
vốn vay so với tổng vốn buộc các chủ sở hữu tăng lợi tức yêu cầu của họ (nghĩa là
chi phí VCSH tăng). Ở mức tỷ lệ vốn vay và vốn chủ sở hữu cao, chi phí nợ cũng
tăng bởi vì khả năng công ty không trả được nợ là cao hơn (nguy cơ phá sản cao
hơn). Vì vậy ở mức vốn nợ và vốn chủ sở hữu cao hơn, WACC sẽ tăng.
Vấn đề chính của quan điểm truyền thống là không có một lý thuyết cơ sở
thể hiện chi phí vốn chủ sở hữu nên tăng bao nhiêu do tỷ lệ giữa vốn nợ và vốn chủ
sở hữu hay chi phí nợ nên tăng bao nhiêu do nguy cơ vỡ nợ.
2.2.2. Lý thuyết M&M về cấu trúc vốn
Trái với quan điểm truyền thống, Modilligani và Miller (1958) đã tìm hiểu
xem chi phí vốn tăng hay giảm khi một công ty tăng hay giảm vay mượn.
Đây là lý thuyết khởi đầu cho các nghiên cứu về cấu trúc vốn hiện đại. Lý
thuyết M&M lý giải mối quan hệ giữa giá trị công ty, chi phí sử dụng vốn và mức
13
độ sử dụng nợ của công ty. M&M đưa ra hai mệnh đề và xem xét trong hai trường
hợp có thuế và không có thuế.
Trong trường hợp không có thuế, giá trị công ty có vay nợ và giá trị công ty
không có vay nợ là như nhau. Do đó, giá trị công ty không thay đổi khi cơ cấu vốn
của công ty thay đổi. Hay nói khác đi, việc thay đổi cơ cấu vốn không mang lại lợi
ích gì cho cổ đông. Bên cạnh đó, lý thuyết M&M cho rằng chi phí sử dụng vốn
trung bình không đổi trong khi chi phí sử dụng vốn cổ phần tăng lên khi công ty gia
tăng tỷ số nợ.
Trong trường hợp có thuế, giá trị công ty có vay nợ bằng giá trị công ty
không vay nợ cộng với hiện giá của lá chắn thuế do sử dụng nợ. Như vậy việc sử
dụng nợ hay sử dụng đòn bẩy tài chính làm gia tăng giá trị công ty. Song song đó,
lý thuyết còn chỉ ra rằng chi phí sử dụng vốn trung bình giảm trong khi chi phí sử
dụng vốn cổ phần tăng lên khi công ty gia tăng tỷ số nợ. Trên thực tế, rất nhiều
công ty tăng trưởng tốt thay vì có một cấu trúc vốn với tỷ lệ nợ tối đa nhằm tận
dụng lợi ích của tấm chắn thuế thì họ lại không sử dụng nợ hoặc sử dụng nợ ở mức
rất thấp.
Tuy nhiên, lý thuyết M&M chưa xem xét một số tác động của một số chi phí
khác khiến cho lợi ích của lá chắn thuế bị giảm dần và đi đến triệt tiêu khi công ty
gia tăng tỷ số nợ. Đó chính là tác động của chi phí khốn khó tài chính. Khi công ty
gia tăng sử dụng nợ làm cho rủi ro của công ty gia tăng theo. Điều này làm phát
sinh chi phí khốn khó tài chính tác động đồng thời với lợi ích của lá chắn thuế. Đến
một thời điểm nào đó thì chi phí khốn khó tài chính sẽ bằng lợi ích của lá chắn thuế.
Ở điểm đó, gọi là điểm cơ cấu vốn tối ưu, giá trị công ty đạt cực đại và chi phí sử
dụng vốn trung bình đạt cực tiểu. Khi công ty tiếp tục gia tăng sử dụng nợ, công ty
sẽ vượt qua điểm tối ưu, ở đó, giá trị công ty bắt đầu giảm và chi phí sử dụng vốn
trung bình của công ty bắt đầu tăng. Lợi ích của lá chắn thuế không đủ bù đắp cho
chi phí khốn khó tài chính.
Khái niệm về chi phí khốn khó về tài chính (financial distress cost) là khái
niệm chỉ có giá trị lý thuyết. Trên thực tiễn rất khó quan sát và xác định được tất cả
các loại chi phí có liên quan đến chi phí khốn khó tài chính. Chỉ có những loại chi
phí khốn khó tài chính trực tiếp như: chi phí luật sư, kế toán theo dõi và giải quyết
14
