Tiểu luận môn lý thuyết tài chính tiền tệ bộ ba bất khả thi

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

LÝ THUYẾT TÀI CHÍNH TIỀN TỆ
ĐỀ TÀI 3

BỘ BA BẤT KHẢ THI

Giáo viên hướng dẫn : Thầy Trương Minh Tuấn
Sinh viên thực hiện

: Lê Phan Khắc Sanh
Trương Anh Tuấn
Võ Thị Ngọc Vân
Vũ Văn Tiến
Võ Thị Bích Trang
Nguyễn Nhựt Đăng Khoa

Lớp

: VB17BFT01


I.

Lý Thuyết Bộ Ba Bất Khả Thi

Bộ Ba Bất Khả Thi Là Gì?
Bộ ba bất khả thi là một trong những lý thuyết rất quan trọng của tài chính quốc
tế,được phát triển dựa trên những ý tƣởng của Robert Mundell và Marcus Fleming vào thập
niên 1960. Cho tới những năm 1980, khi vấn đề kiểm soát vốn bị thất bại ở nhiều quốc gia
cùng với mâu thuẫn giữa việc neo giữ tỷ giá và chính sách tiền tệ độc lập ngày càng rõ ràng

thì lý thuyết bộ ba bất khả thi đã trở thành nền tảng cho kinh tế học vĩ mô của nền kinh tế mở.
Những nghiên cứu lý thuyết này cho thấy hiệu quả của chính sách tiền tệ và chính sách tài
khoá phụ thuộc vào cơ chế tỷ giá hối đoái và mức độ kiểm soát vốn. Chẳng hạn, một quốc gia
nếu cho phép dòng vốn chuyển dịch tự do và giữ tỷ giá cố định, thì các nhà quản lý không thể
theo đuổi một chính sách tiền tệ độc lập.Từ những phát hiện trên, Krugman (1979) và Frankel
(1999) đã mở rộng mô hình Mundell-Fleming thành “mô hình bất khả thi”.
Theo lý thuyết bộ ba bất khả thi, một quốc gia không thể đồng thời đạt được cả ba
mục tiêu chính sách vĩ mô : chính sách tiền tệ độc lập, tỷ giá cố định và tự do hoá dòng vốn (
hội nhập tài chính hoàn toàn)
Chúng ta có thể hình dung giống như việc chúng ta không thể nào chặn ba góc của một
tấm vải bị gió tung lên chỉ bằng hai hòn đá. Nghĩa chúng ta chỉ có thể chặn tối đa hai góc của
tấm vải ấy mà thôi, hoặc có thể là không thể chặn được vì gió quá mạnh. Nền kinh tế như tấm
vải ấy, ba góc của tấm vải như là ba yếu tố của bộ ba bất khả thi. Và hai viên đá chính là
công cụ, chính sách của nhà nước, mà chỉ có thể dùng được hai công cụ là tối đa để điều tiết
hai trong ba yếu tố của bộ ba ấy. và buộc phải thả nổi yếu tố còn lại.
II.

Phân Tích Các Thành Phần Trong Bộ Ba Bất Khả Thi
1. Chính Sách Tiền Tệ Độc Lập

Chính sách tiền tệ độc lập là những chính sách mà nhà nước thực hiện nhằm mục đích điều
tiết kinh tế, nhưng không quan tâm đến những chính sách đến tỉ giá tăng hay giảm, hay các
biến số vĩ mô khác.
Độc lập tiền tệ giúp cho chính phủ chủ động sử dụng các công cụ chính sách tiền tệ để thực
hiện chính sách phản chu kỳ kinh tế. Chẳng hạn nếu nền kinh tế có dấu hiệu phát triển nóng,
chính phủ sẽ tăng lãi suất hoặc thắt chặt cung tiền và ngược lại. Trong các trường hợp này
chính phủ không quan tâm đến tỷ giá tăng hay giảm và các biến số kinh tế vĩ mô khác. Chính
vì sự độc lập tiền tệ này mà nhiều nhà kinh tế tin rằng chúng sẽ giúp nền kinh tế tăng trưởng
ổn định hơn. Tuy nhiên độc lập tiền tệ quá mức có thể là một cái cớ để chính phủ lạm dụng
thực hiện các chiến lược tăng trưởng méo mó trong ngắn hạn.

Độc lập tiền tệ nhiều hơn vì vậy dễ dẫn đến bất ổn định trong tăng trưởng và tiềm ẩn nguy cơ
lạm phát cao. Đó là chưa kể độc lập tiền tệ quá mức có khả năng làm cho chính phủ tiền tệ


hóa chi tiêu chính phủ bằng cách phát hành tiền trang trải cho thâm hụt ngân sách. Hậu quả là
nền kinh tế rơi vào mất ổn định với tình trạng lạm phát.
2. Ổn Định Tỉ Giá (hay còn gọi là Tỉ Giá Cố Định)
Ổn định tỷ giá giúp tạo ra cái neo danh nghĩa để chính phủ tiến hành các biện pháp ổn định
giá cả. Cái neo này làm cho nhận thức của nhà đầu tư đối với rủi ro của nền kinh tế giảm đi,
làm tăng thêm niềm tin của công chúng vào đồng nội tệ. Tất cả giúp làm cho môi trường đầu
tư tốt lên. Tuy nhiên tỷ giá cố định hay ổn định quá mức có mặt trái của nó. Tỷ giá quá ổn
định làm cho chính phủ mất đi một công cụ để hấp thụ các cú sốc bên trong và bên ngoài
truyền dẫn vào nền kinh tế.
Ví dụ lạm phát cao trong nước mà tỷ giá gần như cố định dễ dẫn đến nguy cơ hàng hóa mất
sức cạnh tranh trên thị trường thế giới, hậu quả là xuất khẩu giảm và nhập khẩu tăng lên.
Ngoài ra tính quá cứng nhắc của tỷ giá còn ngăn cản không cho những nhà làm chính sách sử
dụng công cụ chính sách phù hợp với thực tế diễn biến cả nền kinh tế, nhất là khi đang có dấu
hiệu bong bóng tài sản. Ví dụ vào những tháng đầu năm 2008 kinh tế Việt Nam rơi vào tình
trạng lạm phát tăng tốc 2 con số. Lúc bấy giờ tỷ giá dao động mức 1 USD=16.500 VND.
Nhiều nhà kinh tế lúc bấy giờ đưa ra đề xuất để cho tỷ giá giảm xuống mức 1 USD = 15.500
VND để nhập khẩu lạm phát thấp ở nước ngoài về.Tỷ giá giảm làm cho giá hàng nhập khẩu
giảm đi. Kết quả của việc giảm tỷ giá, tức để cho đồng nội tệ lên giá, kéo theo giá hàng nhập
khẩu giảm đi (nếu các yếu tố khác không đổi). Vào thời điểm này do dòng vốn chảy vào nền
kinh tế Việt Nam quá nhiều nên tỷ giá có lúc đã giảm xuống khoảng 1 USD = 15.500
VND.Vấn đề là thay vì nhập khẩu các vật tư cần thiết cho sản xuất giúp hạ nhiệt lạm phát thì
các doanh nghiệp Việt Nam lại nhập khẩu quá nhiều ô tô. Nhìn chung tỷ giá quá cứng nhắc
chẳng những có khả năng dẫn đến bất ổn trong tăng trưởng, rủi ro lạm phát cao mà còn dẫn
đến phân bổ sai nguồn lực và tăng trưởng không bền vững.
3. Tự Do Hóa Dòng Vốn
Tự do hóa dòng vốn (hay tự do hoá thị trường vốn) là quá trình giảm thiểu và dỡ bỏ dần các

biện pháp hạn chế giao dịch vốn ở thị trường, giảm thiểu sự can thiệp trực tiếp của Chính phủ
vào các quyết định phát hành và đầu tư vốn trên thị trường chứng khoán, cho phép rộng rãi
các ngân hàng và các nhà đầu tư nước ngoài tham gia các giao dịch chứng khoán ở thị trường
trong nước, dỡ bỏ kiểm soát các luồng vốn vào và luồng vốn ra khỏi nền kinh tế.
Tự do hóa dòng vốn giúp dòng vốn lưu thông dễ dàng trên thị trường, phát huy tối đa vai trò
của vốn. Vốn từ nơi thừa đến nơi cần vốn một cách thuận tiện. Các doanh nghiệp có thể huy
động vốn một cách nhanh chóng, kịp thời đáp ứng được nhu cầu về vốn.
Ta có thể xem xét về từng mặt như sau:
 Giảm thiểu và dỡ bỏ dần các biện pháp hạn chế giao dịch vốn ở thị trường.
Điều này nhằm tạo điều kiện cho dòng vốn được lưu thông trên thị trường từ đó phát
huy tối đa vai trò, chức năng của vốn. Vì nếu vốn không được đem ra giao dịch rộng
rãi, quay vòng thì đồng vốn đó đã không được sử dụng hiệu quả, gây tổn thất cho nền
kinh tế.




Giảm thiểu sự can thiệp trực tiếp của Chính phủ vào các quyết định phát hành và
đầu tư vốn trên thị trường chứng khoán.
Điều này giúp người cần vốn và người thừa vốn dễ dàng tìm đến với nhau. Từ đó thị
trường chứng khoán trở thành kênh huy động vốn hữu hiệu của nền kinh tế.


Cho phép rộng rãi các ngân hàng và các nhà đầu tư nước ngoài tham gia các giao
dịch chứng khoán ở thị trường trong nước.
Đây là yêu cầu quan trọng vì việc cho phép các định chế tài chính nước ngoài tham gia
đầu tư sẽ mở cửa dòng vốn vào một cách thông thoáng hơn.
 Quá trình dỡ bỏ kiểm soát các luồng vốn vào và luồng vốn ra khỏi nền kinh tế.
Đây là quá trình cao nhất của tự do hóa dòng vốn. Là điều kiện hoàn hảo của thị
trường vốn do thị trường tự nó vận động mà không cần sự can thiệp của chính phủ

thông qua các biện pháp kiểm soát vốn. Tuy nhiên trong sự biến động của nền kinh tế
toàn cầu, điều này khó thực hiện vì bản thân mỗi nền kinh tế luôn có sự tác động lẫn
nhau, nên dù hệ thống an ninh tài chính của một quốc gia có tốt đến đâu cũng chịu ảnh
hưởng dù ít dù nhiều từ các nền kinh tế khác.
Các luồng vốn vào gồm:


Các khoản đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI), bao gồm vấn đề chuyển tiền và rút
vốn của quỹ đầu tư, trả cổ tức, thanh toán hoàn trả các khoản vay trực tiếp với
nước ngoài của các dự án FDI;



Các luồng vốn vào được đầu tư theo danh mục qua thị trường chứng khoán, bao
gồm vấn đề chuyển tiền vào và rút vốn ra, về vay nợ, cổ phần, cho vay ngoại tệ đối
với công dân nước sở tại;
Các luồng vốn ra gồm:


Luồng vốn FDI ra nước ngoài, bao gồm cả việc mua sắm của các công dân nước sở
tại;



Luồng vốn ra được đầu tư theo danh mục qua thị trường chứng khoán, vấn đề sở
hữu trái phiếu bằng đồng nội tệ của người nước ngoài và luồng vốn ra của các
khoản vay bằng ngoại tệ;
Tự do hóa dòng vốn cho phép vốn tự do luân chuyển giữa các nước và tạo sự linh hoạt cho
nền kinh tế. Nhưng quá trình này cũng làm cho nền kinh tế trở nên dễ bị tổn thương. Vì thế,
tại những nước đang phát triển, việc tự do hoá tài khoản vốn thường bị hạn chế để giữ lại tiết

kiệm và phục vụ cho đầu tư trong nước, cũng như hạn chế tác động của các cuộc khủng
hoảng từ bên ngoài.
III.

Chứng Minh Vì Sao Gọi Là Bộ Ba Bất Khả Thi


Kiểm Soát Vốn

Ổn Định Tỷ Giá

CS Tiền Tệ Độc Lập

Thả Nổi Tỷ Giá

Liên Minh Tiền Tệ

Tự Do Hóa Dòng Vốn

Tam Giác Bộ Ba Bất Khả Thi
Hình trên là sự minh hoạ về nguyên tắc hoạt động của bộ ba bất khả thi. Mỗi cạnh
thể hiện cho các mục tiêu tốt nhất, lần lượt là: chính sách tiền tệ độc lập, sự ổn định
của tỷ giá, và tự do hóa dòng vốn (hội nhập tài chính hoàn toàn). Đối nghịch với mỗi cạnh
(hay mỗi mục tiêu) là các công cụ chính sách tại các đỉnh. Mục tiêu Tự Do Hóa Dòng Vốn
đối ngược với đỉnh kiểm soát vốn; mục tiêu ổn định tỷ giá đối ngược với đỉnh thả nổi tỷ giá;
mục tiêu chính sách tiền tệ độc lập đối ngược với đỉnh liên minh tiền tệ. Bất kỳ cặp mục
tiêu nào cũng có thể đạt được bởi một đỉnh nằm giữa. Ví dụ,mục tiêu chính sách tiền tệ độc
lập và tỷ giá ổn định đạt được bởi đỉnh kiểm soát vốn hoàn toàn. Mục tiêu chính sách tiền tệ
độc lập và hội nhập tài chính hoàn toàn có thể khả thi với đỉnh thả nổi tỷ giá.
Nguyên Lý Hoạt Động Của Bộ Ba Bất Khả Thi

Tự Do Hóa Dòng Vốn

CS Tiền Tệ Độc
Lập

Ty Giá Cố Định

Ví Dụ

Kiểm Soát Vốn

Không

Có

Có

TQ trước
cải cách
07/2005

Liên Minh Tiền Tệ

Có

Không

Có

EU

Thả Nổi Tỷ Giá

Có

Có

Không

Nhật, ÚC

Dựa vào bảng tóm tắt ta có thể thấy rằng một quốc gia không thể thực hiện đồng thời ba mục
tiêu. Nếu đạt được mục tiêu dòng vốn lưu động hoàn toàn và hệ thống tỉ giá cố định thì nhà
nước phải thực hiện kế hoạch kiểm soát vốn, và như vậy thì dòng vốn không thể chảy vào
nền kinh tế một cách tự do được, nghĩa là không thực hiện được mục tiêu dòng vốn lưu động
tự do. Tương tự, một khi thực hiện được mục tiêu hệ thống tỉ giá cố định và dòng vốn lưu


động vào nền kinh tế tự do thì không thể thực hiện được mục tiêu chính sách tiền tệ độc lậpvì
phải thực hiện liên minh tiền tệ ( liên minh tiền tệ có thể được hình dung giống như việc các
quốc gia lien minh các chính sách tiền tệ giống như khối EU hiện nay). Và còn lại, để cóđược
mục tiêu chính sách tiền tệ độc lập, và tự do hóa dòng vốn thì phải hi sinh hệ thống tỉ giá cố
định. Và khi đó thì phải thực hiện biện pháp để tỉ giá thả nổi.

IV.

Thực Tiễn Áp Dụng

Nước Mỹ đã chọn hai mục tiêu đó là sử dụng chính sách tiền tệ và lưu chuyển dòng vốn
tự do vào nền kinh tế. Mọi người Mỹ đều có thể dễ dàng đầu tư ra nước ngoài, đơn giản nhất

là gửi tiền cho 1 quỹ đầu tư tương hỗ quốc tế và người nước ngoài có thể dễ dàng mua chứng
khoán, trái phiếu tại Mỹ. Mặt khác, Cục dự trữ liên bang Fed cũng sử dụng chính sách tiền tệ
để góp phần tạo việc làm và ổn định giá cả. Tuy nhiên, kết quả của quyết định này là sự bất
ổn đối với giá trị của đồng đôla trên thị trường ngoại hối.
Ngược lại, Trung Quốc lại có 1 cách lựa chọn khác. Ngân hàng trung ương nước này thực
hiện chính sách tiền tệ và duy trì kiểm soát chặt chẽ đối với giá trị trao đổi của đồng nhân dân
tệ. Nhưng để hoàn thành 2 mục tiêu này, Trung Quốc phải hạn chế dòng vốn quốc tế, bao
gồm cả việc hạn chế công dân Trung Quốc chuyển tài sản ra nước ngoài. Nếu không có
những hạn chế đó, tiền sẽ chu chuyển ra và vào đất nước, khiến lãi suất trong nước bằng với
mức lãi suất do các ngân hàng trung ương nước ngoài thiết lập.
Phần lớn các nước châu Âu đã chọn cách thứ 3.Bằng cách sử dụng đồng euro để thay thế
cho đồng franc Pháp, mác Đức, lira Italia... những nước này đã loại bỏ những biến động tỷ
giá hối đoái trong khu vực của họ.Thêm vào đó, dòng vốn tự do di chuyển trong các quốc gia
này.Nhưng cái giá của sự lựa chọn này là việc từ bỏ khả năng sử dụng chính sách tiền tệ.
1. Tác Động Của Bộ Ba Bất Khả Thi Với Việt Nam
 Gia Tăng Lạm Phát
Trong bối cảnh thị trường mở còn yếu kém thì số tiền mà NHNN thu về thông qua
việc mua bán các chứng khoán gần như là không đáng kể so với khối lượng cung tiền đã tung
ra, điều này đã dẫn đến một sự gia tăng trong lạm phát. Thể hiện qua số liệu các năm từ 2006
đến 2010 ( % tăng , giảm so với năm trước)
 Căng Thẳng Vấn Đề Lãi Suất
Từ sau tết nguyên đán (tháng 02/2008), lãi suất trở thành vấn đề thời sự. Lãi suất trên
thịtrường liên ngân hàng liên tục nóng sốt và tăng cao chưa từng có trong lịch sử. Lãi suất
trên thị trường liên ngân hàng có lúc lên đến 40%/năm và phổ biến ở mức 15%-17%/năm.
Lãi suất cho vay tiêu dùng là 24%/năm, cho vay mua nguyên vật liệu cũng lên đến
16,2%/năm. Sự khan hiếm VNĐ khiến cho nhiều ngân hàng tham gia vào cuộc đua huy động
lãi suất, buộc NHNN phải đưa ra trần lãi suất 12%.
Nguyên nhân của hiện tượng này là do tác động của dòng vốn ngoại. Thứ nhất, sự gia
tăng của dòng vốn ngoại đã làm tăng nhu cầu chuyển đổi từ ngoại tệ sang nội tệ để đầu tư vào
TTCK và bất động sản. Thứ hai, việc TTCK trở thành một kênh đầu tư có mức sinh lợi cao

trong năm 2006, đã khiến cho các ngân hàng mở rộng hoạt động cho vay cầm cố chứng
khoán. Khi chỉ thị 03 được ban hành nhằm kiềm chế hoạt động này, các ngân hàng đã lập tức
lách luật bằng cách tăng dư nợ tín dụng để đạt được mục tiêu dư nợ cho vay cầm cố chứng
khoán không vượt quá 3% tổng dư nợ. Sự gia tăng của hoạt động tín dụng đã khiến cho các
ngân hàng nhanh chóng rơi vào tình trạng khan hiếm VNĐ. Và buộc phải đi vay trên thị
trường liên ngân hàng với lãi suất cao hoặc tăng lãi suất huy động.
 Thị Trường Chứng Khoán Tụt Dốc
Năm 2009, Đã có thời điểm chỉ số Vn - Index leo một mạch từ hơn 200 điểm lên
ngưỡng 600 điểm nhưng ngay sau đó lại bất ngờ tuột dốc trong những tháng cuối năm. Dù
những tháng cuối năm, thị trường điều chỉnh giảm do tác động của chính sách thắt chặt tiền tệ
của Chính phủ nhưng với một chu kỳ tăng điểm kéo dài trong 8 tháng trước đó thì năm 2009
vẫn được đánh giá là năm tăng trưởng ấn tượng của thị trường chứng khoán Việt Nam. So với
các kênh đầu tư khác như vàng, USD, bất động sản hay tiết kiệm thì kênh đầu tư chứng
khoán vẫn hết sức hấp dẫn và được coi mang lại lợi nhuận nhất trong năm 2009. Nếu tính từ
đáy thấp nhất của Vn-Index trong năm 2009 là 234,66 điểm trong phiên giao dịch ngày 24/2
và đỉnh cao nhất là 633,21 điểm (ngày 23/12) thì chỉ số này đã tăng gần 2,7 lần. Tương tự,
HNX - Index tăng 2,8 lần trong năm nếu so với mức đáy 78,06 điểm và mức đỉnh là 218,38
điểm. Năm2010 Thị trường chứng khoán Việt Nam năm 2010 gặp nhiều khó khăn khi sụp
giảm so với năm 2009 .Đóng cửa phiên giao dịch ngày cuối cùng của năm 2010, vào hôm
thứ sáu (31.12), VN-Index tăng 3,26 điểm lên 484,66 điểm (+0,68%), giảm 10,14 điểm so với
năm 2009, tương đương giảm 2%. HNX-Index tăng 1,6 điểm lên 114,24 điểm (+1,42%);
giảm 32% so với mức đóng cửa năm 2009 là 168,17 điểm
2. Giải pháp để thực hiện hai mục tiêu :Kiềm chế lạm phát , ổn định thị trường
chứng khoán.
 Mục tiêu lạm phát: Chính sách tiền tệ

Thực hiện chính sách tiền tệ chặt chẽ, thận trọng, phối hợp hài hòa giữa chính sách
tiền tệ và chính sách tài khóa để kiềm chế lạm phát; điều hành và kiểm soát để bảo đảm tốc

độ tăng trưởng tín dụng năm 2011 dưới 20%, tổng phương tiện thanh toán khoảng 15 - 16%;
tập trungưu tiên vốn tín dụng phục vụ phát triển sản xuất kinh doanh, nông nghiệp, nông
thôn, xuất khẩu, công nghiệp hỗ trợ, doanh nghiệp nhỏ và vừa; giảm tốc độ và tỷ trọng vay
vốn tín dụng của khu vực phi sản xuất, nhất là lĩnh vực bất động sản, chứng khoán.
Điều hành chủ động, linh hoạt, hiệu quả các công cụ chính sách tiền tệ, nhất là các
loại lãi suất và lượng tiền cung ứng để bảo đảm kiềm chế lạm phát.Điều hành tỷ giá và thị
trường ngoại hối linh hoạt, phù hợp với diễn biến thị trường. Tăng cường quản lý ngoại hối,
thực hiện các biện pháp cần thiết để các tổ chức, cá nhân trước hết là các tập đoàn kinh tế,
tổng công ty nhà nước bán ngoại tệ cho ngân hàng khi có nguồn thu và được mua khi có nhu
cầu hợp lý, bảo đảm thanh khoản ngoại tệ, bình ổn tỷ giá, đáp ứng yêu cầu ổn định, phát triển
sản xuất kinh doanh và tăng dự trữ ngoại hối.
 Mục tiêu về thị trường chứng khoán


Chính sách kiểm soát đầu tư. Nhà nước có thể áp dụng biện pháp hành chính cấp
phép, hạn chế hay cấm FPI ở một số lĩnh vực, ngành hay ở một số loại cổ phiếu trái phiếu
nhất định. Chính sách tỷ giá hối đoái. Nới rộng biên độ dao động của tỷ giá khiến cho tỷ giá
trở nên linh hoạt hơn, gần sát với tỷ giá thực tế và cơ bản phải phản ánh được quan hệ cung
cầu trên thị trường ngoại hối.
- Chính sách tài chính. Có thể sử dụng biện pháp thắt chặt tài chính, giảm chi tiêu của Chính
phủ để đối phó với sự di chuyển mạnh mẽ của dòng vốn vào. Giải pháp này có tác dụng làm
giảmtổng cầu và lạm phát, hạn chế được sự tăng giá của đồng tiền nội tệ.

3. Bộ ba bất khả thi dưới góc nhìn của nhà đầu tư

-

-

-


-

-

 Tự do hóa dòng vốn
Cơ hội:
Thứ nhất, cùng với xu thế mở cửa, giao lưu quốc tế ngày càng tăng, nhu cầu chi trả, thanh
toán cho các giao dịch vãng lai ngày càng lớn trong đó gồm rất nhiều những khoản thanh
toán, chi trả cho các nhu cầu thường xuyên cần thiết. Vì vậy, việc tự do hóa các giao dịch
về vốn sẽ giảm bớt chi phí xã hội, giảm bớt phiền hà cho doanh nghiệp, nhà đầu tư khi có
nhu cầu chuyển vốn ra nước ngoài hay vốn từ nước ngoài vào với những mục đích hợp
pháp.
Thứ hai, vốn tự do lưu chuyển với hàm ý các doanh nghiệp hay nhà đầu tư được tham gia
vào hoạt động vay và cho vay trên thị trường tài chính quốc tế mà không hề có sự ngăn
trở nào của chính phủ. Điều này tạo điều kiện cho các nhà đầu tư có thể đảm bảo an toàn
cho nguồn vốn của mình bằng cách rút vốn khi nhà đầu tư cảm thấy lo lắng hay giảm
lòng tin đối với “ sức khỏe” của một nền kinh tế nào đó.
Thứ ba, tự do hóa di chuyển luồng vốn quốc tế giúp các nước có nguồn tiết kiệm hạn chế
thu hút được nguồn tài chính của các nước khác cho các dự án đầu tư có hiệu quả trong
nước cho phép nhà đầu tư đa dạng hóa các hình thức đầu tư của mình, đồng thời phân tán
rủi ro thông qua việc đầu tư rộng rãi hơn. Nhờ vậy, tự do hóa dòng vốn sẽ thúc đẩy hoạt
động thương mại giữa các nước. Cụ thể là tự do giao dịch vốn sẽ cho phép dân cư, doanh
nghiệp và thậm chí là các quốc gia có thể thỏa mãn nhu cầu tiêu dùng bằng cách vay từ
nước ngoài khi thu nhập của mình thấp và khi thu nhập tăng lên thì trả nợ nước ngoài.
Ngược lại, bằng cách cho nước ngoài vay, doanh nghiệp có thể giảm bớt tính dễ tổn
thương của mình trước những bất ổn kinh tế trong nước. Các doanh nghiệp có thể tự bảo
vệ mình khi giá thành trong nước tăng đột biến thông qua việc đầu tư vào các chi nhánh
của công ty ở nước ngoài. Tự do hóa giao dịch vốn có thể cho phép các nhà đầu tư thu

được tỷ lệ lợi nhuận cao hơn sau khi đã loại trừ các khoản rủi ro.
Thách thức
Nguy cơ rủi ro về tỷ giá: với một lượng vốn được tự do lưu thông trên thế giới, hệ thống
tài chính quốc tế sẽ ngày càng có những ràng buộc chặt chẽ với nhau. Khi lượng tiền giữa
các quốc gia được lưu thông tự do, rủi ro về tỷ giá là không thể tránh khỏi. Điều này
đương nhiên tác động xấu đến doanh nghiệp và các nhà đầu tư.
Nguy cơ các khoản nợ gia tăng: việc các dòng vốn chảy vào nước ta một cách ồ ạt dưới
hình thức các nguồn vốn cho vay có thể làm tăng các khoản nợ nước ngoài của doanh
nghiệp khi nhận viện trợ của các tổ chức, khi phát hành trái phiếu ra nước ngoài nhằm
huy động vốn. Nếu lượng vốn thu về này không được sử dụng một cách hiệu quả trong


-

việc đầu tư vào sự phát triển kinh tế và trả nợ thì nguy cơ các khoản nợ nước ngoài từ quá
trình tự do hóa dòng vốn có thể gia tăng và gây ảnh hưởng đến tình hình an ninh tài chính
của doanh nghiệp.
Nguy cơ lạm phát: với việc một nguồn vốn ngoại tệ ồ ạt vào nền kinh tế, Nhà nước sẽ
phải phát hành thêm nội tệ để mua lại số ngoại tệ lưu thông trên thị trường, cung cấp nội
tệ cho nhà đầu tư nước ngoài. Do đó, nếu lượng tiền được phát hành thêm này không đáp
ứng yêu cầu đầu tư có hiệu quả thì nguy cơ gây ra lạm phát là rất lớn. Mà lạm phát cao thì
không tốt cho doanh nghiệp trong nước trong quá trình kinh doanh của mình.

 Tỷ giá cố định
Trong chế độ tỷ giá hối đoái cố định, NHTW buộc phải mua vào hay bán ra đồng nội
tệ trên thị trường ngoại hối nhằm duy trì cố định tỷ giá và duy trì sự biến động của nó trong
một biên độ hẹp đã định trước. Để tiến hành can thiệp trên thị trường ngoại hối đòi hỏi
NHTW phải có sẵn nguồn dự trữ ngoại hối nhất định.
Khi NHTW tăng tỷ giá hối đoái, ta gọi đó là chính sách phá giá nội tệ. Ngược lại, khi
NHTW giảm tỷ giá hối đoái, ta gọi đó là chính sách nâng giá nội tệ. Để tránh áp lựa phá giá

hay nâng giá nội tệ, NHTW buộc phải hấp thụ toàn bộ độ lệch giữa cung và cầu ngoại tệ bằng
cách mua vào hay bán ra nội tệ trên thị trường ngoại hối.
Tuy nhiên, việc tăng giá đồng nội tệ sẽ có tác động của nó:
-

-

Tăng giá nội tệ có thể làm tăng nhập siêu do giá cả trong nước cao nên người dân ưa chuộng
tiêu thụ những hàng hóa từ nước ngoài. Chính điều này tác động tới tình hình kinh doanh cho
các doanh nghiệp trong nước.
Tăng giá nội tệ sẽ ảnh hưởng trực tiếp đến xuất khẩu, gây khó khăn cho các doanh nghiệp khi
cạnh tranh về tỷ giá trên thị trường quốc tế, có thể mất thị phần.
Cũng vậy, việc giảm giá đồng nội tệ hay còn gọi là phá giá với liều lượng mạnh không những
có ảnh hưởng đến chính trị mà còn làm cho hàng hóa nhập khẩu tính bằng nội tệ trở nên đắt
hơn, tạo áp lực lạm phát. Lạm phát làm xói mòn sức mua của nội tệ nên trực tiếp ảnh hưởng
tiêu cực đến doanh nghiệp cho quá trình hoạt động sản xuất từ nguồn nguyên vật liệu đầu vào
cũng như giá cả đầu ra tăng khó cho công việc kinh doanh, làm giảm lòng tin của doanh
nghiệp, nhà đầu tư vào chính phủ.


-

Ưu điểm của chế độ tỷ giá cố định
Kiểm soát lạm phát hiệu quả, tạo tâm lý an toàn, tin tưởng cho doanh nghiệp cũng như nhà
đầu tư.
Tạo ra sự ổn định vì vậy không cần phải dự phòng cho rủi ro tỷ giá. Trong lịch sử, từ sau
Chiến tranh Thế giới thứ hai đã từng tồn tại hệ thống Bretton Woods cho phép Tây Âu và
Nhật Bản có được tỷ giá cố định so với dollar Mỹ cho đến tận năm 1970. Gần đây, Trung
Quốc, Hong Kong và Malaysia đã rất thành công trong việc duy trì tỷ giá hối đoái cố định để
giữ ổn định nền kinh tế trong nước. Đồng euro hiện nay cũng có thể được xem là một chế độ

tỷ giá hối đoái cố định giữa các quốc gia châu Âu tham gia.


-

Tỷ giá cố định giúp doanh nghiệp tham gia vào nền kinh tế thế giới và lập kế hoạch tương lai
dễ dàng hơn. Làm cho nhận thức của nhà đầu tư đối với rủi ro của nền kinh tế giảm đi, làm
tăng thêm niềm tin của doanh nghiệp vào đồng nội tệ. Tất cả giúp làm cho môi trường đầu tư
tốt lên.


-

Nhược điểm của tý giá cố định
Tình trạng khan hiếm ngoại tệ rất phổ biến hạn chế cho sự thương mại quốc tế
Tỷ giá cố định quá cứng nhắc sẽ che mất thông tin, tình hình thực tế của thị trường, các nhà
kinh doanh tiếp nhận những thông tin không đúng thực tế, và có những kế hoạch chiến lược
sai lầm.
Tỷ giá quá ổn định làm cho chính phủ mất đi một công cụ để hấp
thụ các cú sốc bên trong và bên ngoài truyền dẫn vào nền kinh tế. Ví dụ lạm phát cao trong
nước mà tỷ giá gần như cố định dễ dẫn đến nguy cơ hàng hóa của các doanh nghiệp mất sức
cạnh tranh trên thị trường thế giới, hậu quả là xuất khẩu giảm và nhập khẩu tăng lên.

-

Dù rằng tỷ giá cố định sẽ tương đối mang lại sự ổn định, nhưng tỷ giá thả nổi có sự
can thiệp điều tiết của chính phủ là sự lựa chọn tốt hơn cả, nó thể hiện cơ bản các biến động
thực tế trên thị trường trong và ngoài nước, giúp doanh nghiệp nắm bắt tình hình, có các
chiến lược chính sách phù hợp; tỷ giá thả nổi nhưng không bất ổn vì có sự can thiệp của
chính phủ, tỷ giá không hoàn toàn phản ứng theo thị trường.

 Chính sách tiền tệ độc lập
Chính sách tiền tệ chủ yếu tập trung vào ổn định tiền tệ (kiểm soát lạm phát), tăng
trưởng kinh tế và cân bằng cán cân thanh toán. Tùy theo từng giai đoạn và diễn biến của kinh
tế vĩ mô mà chính sách tiền tệ hướng tới mục tiêu ưu tiên nào là chủ yếu, chẳng hạn trong
giai đoạn lạm phát cao, tăng với tốc độ vừa phải, chính sách tiền tệ thường tập trung ưu tiên
vào mục tiêu kiểm soát lạm phát và khi ổn định được lạm phát, mục tiêu của chính sách này
lại thường kết hợp với mục tiêu tăng trưởng. Các công cụ của chính sách tiền tệ như chính
sách lãi suất tái chiết khấu, chính sách dự trữ bắt buộc, nghiệp vụ thị trường mở và hạn mức
tín dụng... có tác động nhanh chóng trong việc kiểm soát lượng tiền cung ứng, từ đó tác động
đến lạm phát
Tác động xấu của lạm phát, đây là tình hình tăng giá chung trong nền kinh tế nên đối
với doanh nghiệp thì cả nguyên vật liệu đầu vào và hàng hóa thành phẩm bán ra đều tăng giá.
Khi chi phí sản xuất tăng dẫn đến lợi nhuận bị ảnh hưởng bên cạnh đó thì giá tăng thì làm
giảm lượng cầu hàng hóa, tiêu thụ giảm. Vậy nếu kiềm chế được lạm phát bằng chính sách
tiền tệ sẽ tác động tích cực cho doanh nghiệp.
Nhưng để kiềm chế lạm phát thì việc tăng lãi suất trong chính sách tiền tệ được áp
dụng lại dẫn tới đầu tư giảm và do đó làm giảm tổng cầu trong nền kinh tế, dẫn tới kìm hãm
tăng trưởng và kiềm chế lạm phát.
Mục đích của chính sách tiền tệ là ổn định nền kinh tế, và kiềm chế lạm phát giúp
doanh nghiệp tin tưởng vào nhà nước, vào tình hình thị trường, sẽ mạnh dạng đầu tư mở rộng
kinh doanh.


Tóm lại, Với Việt Nam trước những đặc thù về điều kiện kinh tế trong nước và sự tác
đ ộ n g c ủ a t h ị t r ư ờ n g Q u ố c t ế t r ê n c o n đ ư ờ ng hộ i n h ậ p , c h í n h p h ủ c ũ ng
đ ã c ó những chính sách, những sự lựa chọn riêng cho mình. Hiện nay nước ta đang ưu tiên
chính sách tăng trưởng với lạm phát mục tiêu (trong khoảng 1 con số). Tức là
chấp nhận có lạm phát trong giới hạn nhỏ hơn 10% để ưu tiên cho mục tiêu tăng trưởng và
thu hút nguồn vốn, ổn định tỷ giá đế tạo ra một thị trường thuận lợi cho các nhà đâu tư, các
doanh nghiệp.

4. Gắn kết bộ ba bất khả thi với lãi suất ở Việt Nam
Trên thực tế lãi xuất của mỗi nước sẽ không thể bằng với nhau do chi phí cơ hội rủi ro
điều khác nhau và mức độ lãi xuất chấp nhận ở mỗi thị trường nên không thể cho rằng lãi
xuất của chúng ta phải thấp so với những quốc gia khác. Mà nên gắn liền với sự so sánh các
giai đoạn ở các quốc gia có tương đồng trong khi bản thân chúng ta là nền kinh tế thâm dụng
vốn đòi hỏi để đổi lấy tăng trưởng để bắt kịp tốc độ với các quốc gia khác thì lạm phát sẽ
được đem ra cân nhắc. Thực tế ,Việt Nam được xem là một trong những quốc gia có độ ổn
định về chính trị tuy nhiên do cơ sở hạ tầng thấp và rủi ro hệ thống chính sách làm ảnh hưởng
đến mức độ thu hút vốn và bù rũi ro khá cao khi tình hình nợ xấu ở hệ thống ngân hàng đang
tác động làm tăng rủi ro đối với thị trường, mức độ tăng vay nợ nước ngoài và nợ công để bù
đắp sự bội chi ngân sách khi tình hình tăng trưởng khó khăn là con dao hai lưỡi nếu quản lý
không tốt.
 Ổn định tỷ giá và tự do hóa dòng vốn được kết hợp bằng cách lựa chọn chế độ tỷ giá cố
định nhưng phải từ bỏ độc lập tiền tệ. Điều này có nghĩa chính phủ đã mất đi một công cụ để
điều chỉnh lãi suất trong nước độc lập với lãi suất nước ngoài.
Ở khía cạnh là doanh nghiệp và các nhà đầu tư:
-

Các nhà đầu tư có nhiều cơ hội đa dạng hóa đầu tư

Doanh nghiệp được tạo thuận lợi từ các cải cách hội nhập của chính phủ và tỉ giá
ổn định, không có biến động nhiều đối với việc xuất nhập khẩu.
Tuy vậy nhưng các doanh nghiệp và nhà đầu tư cũng phải
-

-

Có nhận thức đúng về rủi ro của nền kinh tế khi tỉ giá ổn định. Vì nếu lạm phát cao
mà tỉ giá cố định thì hàng hóa mất sức cạnh tranh.

-

Tìm hiểu và bắt kịp biến động lãi suất của nền kinh tế thế giới.

 Độc lập tiền tệ và hội nhập tài chính được kết hợp bằng cách lựa chọn chế độ tỷ giá thả nỗi
nhưng phải từ bỏ mục tiêu ổn định tỷ giá. Với lựa chọn này, chính phủ (NHTW) được quyền
tự do ấn định lãi suất nhưng đổi lại tỷ giá phải vận hành theo những nguyên tắc của thị
trường.
- Doanh nghiệp có nhiều thuận lợi từ chính phủ như hỗ trợ chi phí lãi suất, miễn giảm một số
loại thuế, hạ lãi suất cơ bản... Còn đối với các nhà đầu tư thì có nhiều cơ hội đầu tư vào thị
trường.


- Tuy vậy: Có thể tiềm ẩn nguy cơ lạm phát và tỷ giá thay đổi. Nên các nhà đầu tư hay doanh
nghiệp phải thận trọng trong các quyết định.

 Ổn định tỷ giá và độc lập tiền tệ được kết hợp bằng cách lựa chọn thị trường vốn đóng.
Lựa chọn này có nghĩa chính phủ phải thiết lập kiểm soát vốn. Khi có kiểm soát vốn, mối liên
hệ giữa lãi suất và tỷ giá sẽ bị phá vỡ.

Bối cảnh nền kinh tế hiện nay, trong trung và dài hạn, nên chọn cặp mục tiêu chính
sách tiền tệ độc lập và tự do hóa tài khoản vốn. Điều đó có nghĩa, giai đoạn này chấp nhận hy
sinh mục tiêu ổn định tỷ giá.
Việt Nam đang là điểm đến của các dòng đầu tư nước ngoài, cùng với các chính sách
kinh tế minh bạch hơn, tỷ giá sẽ tự đi theo xu hướng tụt xuống vì sức mua tiền đồng đi lên.
Khi có chính sách tiền tệ độc lập, chống tỷ giá tụt xuống sẽ nhẹ nhàng hơn chống tỷ
giá tăng. Tỷ giá tại Việt Nam không phải là nỗi ám ảnh trong trung và dài hạn.
Nếu tập trung sức lực và trí tuệ để đạt được hai trong ba mục tiêu trong "bộ ba bất khả
thi", không chỉ có "đường cong" lãi suất phản ánh đúng cung cầu vốn theo cơ chế thị trường,
mà "đường cong" tỷ giá cũng khó có thể "một mình một kiểu" đi theo hướng phá vỡ được

"đường cong" lãi suất.
Mặt khác, với việc tự do hóa tài khoản vốn, sẽ chủ động gọi và lái dòng vốn gián tiếp
đầu tư vào công nghệ, đào tạo nguồn nhân lực chất lượng cao và các DN cổ phần qua thị
trường chứng khoán, xóa dần tình trạng khép kín giữa các khu vực kinh tế nhà nước - tư nhân
- FDI trong một nền kinh tế thống nhất.