các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ lệ nợ dài hạn các doanh nghiệp niêm yết trên sàn hose

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC MỞ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
-------------------------

LÊ THỊ NGỌC DUYÊN

CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN TỶ LỆ
NỢ DÀI HẠN CÁC DOANH NGHIỆP
NIÊM YẾT TRÊN SÀN HOSE
Chuyên ngành

: Tài chính – Ngân hàng

Mã số chuyên ngành

: 60 34 02 01

LUẬN VĂN THẠC SỸ TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG

Người hướng dẫn khoa học:

PGS.TS. NGUYỄN MINH KIỀU

TP. Hồ Chí Minh, Năm 2015


TÓM TẮT NGHIÊN CỨU
Mục đích của nghiên cứu là xem xét mối quan hệ giữa tỷ lệ nợ dài hạn của doanh
nghiệp và các chỉ số như: cơ hội tăng trưởng, quy mô doanh nghiệp, cơ cấu tài sản,
đòn cân nợ, khả năng thanh khoản, khả năng sinh lợi, khả năng phá sản (chỉ số ZScore), giá trị doanh nghiệp và tỷ lệ thuế. Mẫu nghiên cứu bao gồm 256 doanh nghiệp
được niêm yết trên sàn HOSE từ năm 2010 đến năm 2014. Luận văn sử dụng phương

pháp ước lượng bình phương tối thiểu, mô hình tác động ngẫu nhiên và mô hình tác
động cố định để đo lường mức độ ảnh hưởng của từng yếu tố đến tỷ lệ nợ dài hạn.
Kết quả nghiên cứu cho thấy cơ hội tăng trưởng, quy mô doanh nghiệp, cơ cấu
tài sản, đòn cân nợ, khả năng thanh khoản có mối tương quan thuận chiều với tỷ lệ nợ
dài hạn trong khi khả năng sinh lợi, khả năng phá sản, giá trị doanh nghiệp và tỷ lệ
thuế lại có tương quan âm với tỷ lệ này. Tác động của cơ hội tăng trưởng và tỷ lệ thuế
lên tỷ lệ nợ dài hạn là không có ý nghĩa thống kê; trong khi, sự tác động của các biến:
quy mô doanh nghiệp, cơ cấu tài sản, đòn cân nợ, khả năng thanh khoản, khả năng
sinh lợi, khả năng phá sản và giá trị của doanh nghiệp là có ý nghĩa thống kê ở mức ý
nghĩa 1%. Tức là các yếu tố: cơ hội tăng trưởng, quy mô doanh nghiệp, cơ cấu tài sản,
đòn cân nợ, khả năng thanh khoản có tác động tích cực đến tỷ lệ nợ dài hạn và ngược
lại; khả năng sinh lợi, khả năng phá sản, giá trị doanh nghiệp và tỷ lệ thuế có ảnh
hưởng tiêu cực đến tỷ lệ nợ dài hạn. Kết quả hồi quy cho thấy rằng các yếu tố như: cơ
hội tăng trưởng và tỷ lệ thuế lại không có ý nghĩa thống kê trong việc ảnh hưởng đến
tỷ lệ nợ dài hạn, điều này chứng tỏ rằng chưa có đủ cơ sở để khẳng định vai trò của
các yếu tố kể trên đối với tỷ lệ nợ dài hạn của mẫu nghiên cứu.

iii


MỤC LỤC
LỜI CAM ĐOAN .......................................................................................................... i
LỜI CẢM ƠN ............................................................................................................... ii
TÓM TẮT NGHIÊN CỨU .........................................................................................iii
MỤC LỤC .................................................................................................................... iv
CHƯƠNG 1 ................................................................................................................... 1
GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU ....................................................................... 1
1.1. Lý do nghiên cứu ..................................................................................................1
1.2. Mục tiêu nghiên cứu..............................................................................................2
1.3. Câu hỏi nghiên cứu ...............................................................................................2

1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu .........................................................................3
1.5. Phương pháp nghiên cứu.......................................................................................3
1.6. Ý nghĩa của nghiên cứu.........................................................................................3
1.7. Bố cục của nghiên cứu ..........................................................................................4
CHƯƠNG 2 ................................................................................................................... 6
TỶ LỆ NỢ DÀI HẠN VÀ CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN TỶ LỆ NỢ DÀI
HẠN ............................................................................................................................... 6
2.1. Khái quát về nợ dài hạn ........................................................................................6
2.1.1. Định nghĩa nợ dài hạn ...................................................................................... 6
2.1.2. Các nguồn hình thành nợ dài hạn ..................................................................... 7
2.2. Các lý thuyết về việc lựa chọn tỷ lệ nợ .................................................................9
2.2.1. Quan điểm truyền thống ................................................................................... 9
2.2.2. Lý thuyết cấu trúc vốn của Modilligani và Miller (mô hình MM) .................. 9
2.2.3. Lý thuyết đại diện (Agency Theory) .............................................................. 10
2.2.4. Lý thuyết đánh đổi (Trade-off Theory) .......................................................... 10
2.2.5. Thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory of Captial structure) ......... 11
iv


2.3. Các yếu tố tác động đến tỷ lệ nợ dài hạn ............................................................11
2.3.1. Cơ hội tăng trưởng và tỷ lệ nợ dài hạn ........................................................... 11
2.3.2. Quy mô doanh nghiệp và tỷ lệ nợ dài hạn ...................................................... 12
2.3.3. Cơ cấu tài sản và tỷ lệ nợ dài hạn ................................................................... 13
2.3.4. Tỷ lệ đòn bẩy (đòn cân nợ) và tỷ lệ nợ dài hạn .............................................. 14
2.3.5. Khả năng thanh khoản và tỷ lệ nợ dài hạn ..................................................... 15
2.3.6. Khả năng sinh lợi và tỷ lệ nợ dài hạn ............................................................. 17
2.3.7. Chỉ số Z-Score và tỷ lệ nợ dài hạn ................................................................. 17
2.3.8. Giá trị của doanh nghiệp và tỷ lệ nợ dài hạn .................................................. 19
2.3.9. Thuế và tỷ lệ nợ dài hạn ................................................................................. 19
2.4. So sánh với các nghiên cứu trước .......................................................................23

CHƯƠNG 3 ................................................................................................................. 24
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ............................................................................. 24
3.1. Các giả thuyết nghiên cứu ...................................................................................24
3.2. Mô hình nghiên cứu ............................................................................................27
3.2.1. Mô hình hồi quy OLS ..................................................................................... 27
3.2.2. Mô hình tác động ngẫu nhiên (Random Effects-REM) ................................. 27
3.2.3. Mô hình tác động cố định (Fixed effects-FEM)............................................. 28
3.2.4. Các kiểm định để lựa chọn mô hình ............................................................... 28
3.2.4.1. Kiểm định nhân tử Lagrange của Breusch-Pagan cho việc lựa chọn giữa
OLS và REM .......................................................................................................28
3.2.4.2. Kiểm định Hausman Test cho việc lựa chon giữa REM và FEM ..........28
3.3. Các biến trong mô hình nghiên cứu ....................................................................29
3.3.1. Biến phụ thuộc................................................................................................ 29
3.3.2. Biến độc lập .................................................................................................... 29
3.3.2.1. Cơ hội tăng trưởng .................................................................................29
3.3.2.2. Quy mô doanh nghiệp ............................................................................29
v


3.3.2.3. Cơ cấu tài sản .........................................................................................29
3.3.2.4. Tỷ lệ đòn bẩy ..........................................................................................30
3.3.2.5. Khả năng thanh khoản ............................................................................30
3.3.2.6. Khả năng sinh lợi....................................................................................31
3.3.2.7. Chỉ số đo lường khả năng phá sản của doanh nghiệp ............................31
3.3.2.8. Giá trị doanh nghiệp ...............................................................................32
3.3.2.9. Tỷ lệ thuế ................................................................................................32
3.4. Phương pháp thu thập dữ liệu .............................................................................33
3.5. Phương pháp phân tích dữ liệu ...........................................................................34
CHƯƠNG 4 ................................................................................................................. 36
KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ......................................................................................... 36

4.1. Thống kê mô tả....................................................................................................36
4.1.1. Thống kê mô tả ............................................................................................... 36
4.1.1.1. Tỷ lệ nợ dài hạn (DEBM) ............................................................................ 37
4.1.1.2. Cơ hội tăng trưởng (GROW) ...................................................................... 37
4.1.1.3. Quy mô doanh nghiệp (SIZE) ..................................................................... 38
4.1.1.4. Cơ cấu tài sản (TAN) .................................................................................. 39
4.1.1.5. Đòn cân nợ (LEV) ....................................................................................... 39
4.1.1.6. Khả năng thanh khoản (LIQ) ...................................................................... 40
4.1.1.7. Khả năng sinh lợi (PRO) ............................................................................. 41
4.1.1.8. Khả năng phá sản (SCORE) ........................................................................ 42
4.1.1.9. Giá trị doanh nghiệp (TOBIN) .................................................................... 42
4.1.2. Kiểm định sự tương quan giữa các biến ......................................................... 44
4.2. Kết quả hồi quy ...................................................................................................45
4.2.1. Phương pháp hồi quy OLS ............................................................................. 46
4.2.2. Phương pháp Random Effects ........................................................................ 48
vi


4.2.3. Kiểm định nhân tử Lagrange của Breusch-Pagan cho việc lựa chọn giữa OLS
và Random Effects ................................................................................................... 49
4.2.4. Phương pháp Fixed effects ............................................................................. 49
4.2.5. Kiểm định Hausman Test cho việc lựa chọn giữa Random Effects và Fixed
Effects 51
4.2.6. Kiểm định sự phù hợp của mô hình và khắc phục sai phạm .......................... 52
4.2.6.1. Kiểm định phương sai sai số thay đổi ......................................................... 52
4.2.6.2. Kiểm định sự tự tương quan của các phần dư ............................................. 52
4.2.6.3. Khắc phục các vi phạm của mô hình........................................................... 53
4.2.7. Thảo luận về kết quả của mô hình được chọn ................................................ 53
4.2.7.1. Giải thích các biến có ý nghĩa thống kê .................................................54
4.2.7.2. Giải thích các biến không có ý nghĩa thống kê ......................................56

KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ .................................................................................... 58
5.1. Kết luận ...............................................................................................................58
5.1.1. Kết quả đạt được ............................................................................................ 58
5.1.2. Những hạn chế của nghiên cứu và định hướng phát triển .............................. 59
5.1.2.1. Những hạn chế của nghiên cứu ..............................................................59
5.1.2.2. Định hướng phát triển ............................................................................59
5.2. Kiến nghị .............................................................................................................60
5.2.1. Các lưu ý xuất phát từ nội tại công ty .......................................................60
5.2.2. Đối với các tổ chức tín dụng .....................................................................60

vii


DANH MỤC CÁC HÌNH

STT
Hình 4.1

Hình 4.2

Hình 4.3

Hình 4.4

Hình 4.5

Hình 4.6
Hình 4.7

Tên hình

Tỷ lệ nợ dài hạn 2010-2014 các doanh nghiệp niêm yết sàn
HOSE
Cơ hội tăng trưởng và tỷ lệ nợ dài hạn 2010-2014 các
doanh nghiệp niêm yết sàn HOSE
Quy mô doanh nghiệp và tỷ lệ nợ dài hạn 2010-2014 các
doanh nghiệp niêm yết sàn HOSE
Tỷ tài sản cố định hữu hình và tỷ lệ nợ dài hạn 2010-2014
các doanh nghiệp niêm yết sàn HOSE
Tỷ lệ đòn bẩy và tỷ lệ nợ dài hạn 2010-2014 các doanh
nghiệp niêm yết sàn HOSE
Khả năng thanh khoản và tỷ lệ nợ dài hạn 2010-2014 các
doanh nghiệp niêm yết sàn HOSE
Khả năng sinh lợi và tỷ lệ nợ dài hạn 2010-2014 các doanh
nghiệp niêm yết sàn HOSE

Hình 4.8

Khả năng phá sản và tỷ lệ nợ dài hạn 2010-2014 các doanh
nghiệp niêm yết sàn HOSE

Hình 4.9

Giá trị doanh nghiệp và tỷ lệ nợ dài hạn 2010-2014 các
doanh nghiệp niêm yết sàn HOSE

Hình 4.10

Tỷ lệ thuế và tỷ lệ nợ dài hạn 2010-2014 các doanh nghiệp
niêm yết sàn HOSE

viii

Trang
37

38

38

39

40

40

41

42

42

43


DANH SÁCH BẢNG

Tên bảng

STT
Bảng 2.1

Bảng tóm tắt mối quan hệ giữa tỷ lệ nợ dài hạn với các
yếu tố khác ở các nghiên cứu trước

Trang
21

Bảng 3.2

Bảng tóm tắt đo lường các biến

33

Bảng 4.3

Bảng thống kê mô tả biến độc lập và biến phụ thuộc

36

Bảng 4.4

Bảng mô tả sự tương quan giữa các biến

44

Bảng 4.5

Bảng kết quả kiểm định hệ số nhân tử phóng đại phương
sai (VIF)

45

Bảng 4.6

Bảng kết quả hồi quy sử dụng phương pháp OLS

46

Bảng 4.7

Bảng kết quả hồi quy theo phương pháp Random Effects

48

Bảng 4.8

Bảng kiểm định nhân tử Lagrange

49

Bảng 4.9

Bảng kết quả hồi quy theo phương pháp Fixed Effects

50

Bảng 4.10

Bảng kiểm định Hausman

51

Bảng 4.11

Bảng kết quả mô hình sau khi được khắc phục các vi
phạm

ix

53


DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

Từ viết tắt

Tiếng Anh

Tiếng Việt

CSH

Chủ sở hữu

DN

Doanh nghiệp
Sở giao dịch chứng khoán

HOSE

Hochiminh Stock Exchange

FEM

Fixed Effect Model

Mô hình tác động cố định

MM

Modilligani và Miller

Mô hình Modilligani và Miller

NPV

Net present value

Giá trị hiện tại thuần

OLS

Pooled Ordinary Least Square Method

REM

Random effects Model

Thành phố Hồ chí Minh

Hồi quy kết hợp bằng phương
pháp bình phương tối thiểu
Mô hình tác động ngẫu nhiên
Vốn chủ sở hữu

VCSH

Hệ số phóng đại phương sai

VIF

Variance-inflation factor

WACC

Weighted Average Cost of Capital

x

Chi phí vốn bình quân gia
quyền


DANH MỤC PHỤ LỤC

Tên phụ lục

STT

Trang

Phụ lục 1

Bảng thống kê mô tả biến độc lập và biến phụ thuộc

65

Phụ lục 2

Bảng mô tả sự tương quan giữa các biến

65

Phụ lục 3

Bảng kết quả kiểm định hệ số nhân tử phóng đại phương sai (VIF)

66

Phụ lục 4

Bảng kết quả hồi quy sử dụng phương pháp OLS

66

Phụ lục 5

Bảng kết quả hồi quy theo phương pháp Random Effects

67

Phụ lục 6

Bảng kiểm định nhân tử Lagrange của Breusch-Pagan

67

Phụ lục 7

Bảng kết quả hồi quy theo phương pháp Fixed Effects

68

Phụ lục 8

Bảng kiểm định Hausman

68

Phụ lục 9

Bảng kiểm định phương sai sai số thay đổi

69

Phụ lục 10
Phụ lục 11
Phụ lục 12
Phụ lục 13

Bảng kiểm định sự tương quan giữa nhữn phần dư của các đơn vị
chéo
Bảng kiểm định sự tự tương quan của phần dư
Bảng kết quả mô hình sau khi được khắc phục các vi phạm (Bảng
kết quả mô hình được chọn)
Bảng số liệu mẫu nghiên cứu

69
69
70
71

xi


CHƯƠNG 1
GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU
Chương đầu tiên sẽ giới thiệu lý do, mục tiêu nghiên cứu được đặt ra và những
câu hỏi nghiên cứu sẽ trả lời cho các mục tiêu đề ra. Trong chương này cũng cho
thấy đối tượng, phạm vi, phương pháp nghiên cứu, ý nghĩa cũng như kết cấu của bài
nghiên cứu.
1.1. Lý do nghiên cứu
Những năm gần đây, cơ cấu khoản vay theo các kỳ hạn của ngân hàng đã dịch
chuyển nhiều so với những năm trước theo xu hướng tăng cho vay dài hạn. Cụ thể là
tỷ trọng cho vay dài hạn của ngân hàng Á Châu tăng từ 27% năm 2012 lên 31% vào
năm 2013, tỷ trọng cho vay dài hạn của ngân hàng Eximbank cũng tăng từ 21% cuối
năm 2012 lên 22% cuối năm 2013,... Mức lãi suất cho vay dài hạn theo lý thuyết cũng
sẽ cao hơn lãi suất cho vay ngắn hạn do rủi ro cao hơn và vấn đề chi phí cơ hội,…Việc
chuyển dịch cơ cấu cho vay của các ngân hàng từ ngắn hạn sang trung và dài hạn là tín

hiệu đáng mừng khi các ngân hàng đã bắt đầu chú trọng hơn đến việc cấp vốn theo
thời hạn dài cho hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp. Kun và Peng (2013)
cho rằng hai vấn đề quan trọng trong các quyết định tài chính của doanh nghiệp là sự
lựa chọn giữa nợ với vốn chủ sở hữu và lựa chọn kỳ hạn nợ vay.
Đối với vai trò của một nhà quản trị tài chính thì việc đưa ra các quyết định về
nguồn vốn để doanh nghiệp hoạt động, thực hiện đầu tư,… là một trong những vấn đề
quan trọng. Trong đó, việc cân nhắc nên vay bao nhiêu, vay trong bao lâu, vay vào
thời điểm nào,... có ảnh hưởng trực tiếp đến hiệu quả sử dụng vốn vay và làm thay đổi
chi phí tài chính của doanh nghiệp,… từ đó sẽ ảnh hưởng đến hiệu quả của hoạt động
sản xuất kinh doanh.
Theo Venugopalan và Madhu (2013) thì nợ ngắn hạn được sử dụng để giảm các
chi phí đại diện và chi phí vay vốn. Tuy nhiên, việc sử dụng nợ ngắn hạn lại tiềm ẩn
rủi ro thanh khoản. Nguyên nhân là do doanh nghiệp có thể được hoặc không được tái
cấp vốn sau khi các khoản vay ngắn hạn này kết thúc. Hai ông cho rằng việc tái cấp
vốn này phụ thuộc vào xếp hạng tín dụng trong tương lai của doanh nghiệp.
Doanh nghiệp thường cần thời hạn trả nợ vay dài để đủ thời gian thực hiện đầu tư
mở rộng sản xuất,… Xét về khía cạnh lựa chọn thời hạn vay, điều này ảnh hưởng đến
1


chi phí lãi vay và thanh khoản của doanh nghiệp; và nếu như nếu như bộ phận tài
chính có quyết định không thích hợp sẽ làm ảnh hưởng nghiêm trọng đến hiệu quả của
doanh nghiệp.
Câu hỏi quan trọng được đặt ra ở đây là những yếu tố nào có tác động đến nợ vay
dài hạn của doanh nghiệp. Trên thế giới đã có một số tác giả nghiên cứu về vấn đề này
như Diamond (1991), Morris (1992) và Stohs và Mauer (1996),... Trong đó, một số ít
bài nghiên cứu đã có sự so sánh giữa các nước với nhau. Mặc dù, việc lựa chọn thời
hạn vay nợ rất quan trọng nhưng thực tế nhưng ở Việt Nam vẫn có rất ít nghiên cứu
thực nghiệm về vấn đề này.
Xuất phát từ thực tế trên, tác giả chọn đề tài “Các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ lệ

nợ dài hạn các doanh nghiệp niêm yết trên sàn HOSE” nhằm có được nhận định về
sự tác động của các yếu tố lên việc lựa chọn tỷ trọng nợ dài hạn tại các doanh nghiệp
được niêm yết ở thị trường chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh, Việt Nam.
1.2. Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu chung: Mục tiêu chung của bài nghiên cứu là tìm hiểu, từ đó phân tích
ảnh hưởng của các yếu tố tài chính và yếu tố thuộc khả năng sinh lợi đến việc tỷ lệ nợ
dài hạn của doanh nghiệp. Nghiên cứu tập trung vào các mục tiêu cụ thể sau:
- Nhận diện sự tác động của các yếu tố thuộc về đặc điểm tài chính (cơ hội tăng
trưởng, quy mô doanh nghiệp, cơ cấu tài sản, đòn cân nợ, khả năng thanh khoản, khả
năng phá sản và giá trị doanh nghiệp) và khả năng sinh lợi nhuận (tỷ lệ thuế và khả
năng sinh lợi) đến nợ dài hạn của doanh nghiệp; đồng thời phân tích chiều hướng tác
động và mức độ ảnh hưởng của các nhân tố này đến sự thay đổi của tỷ lệ nợ dài hạn.
- Một số yếu tố (thuộc về đặc điểm tài chính và khả năng sinh lợi nhuận) cần lưu
ý để doanh nghiệp được vay dài hạn cũng như để các tổ chức tín dụng nắm được nhu
cầu vay vốn dài hạn của doanh nghiệp.
1.3. Câu hỏi nghiên cứu
Bài nghiên cứu nhằm mục tiêu trả lời cho các câu hỏi:
- Các yếu tố thuộc về đặc điểm tài chính và khả năng sinh lợi nào có tác động và
tác động ra sao đến tỷ lệ nợ dài hạn của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn HOSE?
- Doanh nghiệp cần lưu ý các yếu tố thuộc về đặc điểm tài chính và khả năng
sinh lợi nào để được vay dài hạn và các tổ chức tín dụng dựa trên các tiêu chí nào để
nắm được được nhu cầu vay của doanh nghiệp?
2


1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu: Các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ lệ nợ dài hạn của các doanh
nghiệp niêm yết trên sàn HOSE.
Phạm vi nghiên cứu: nghiên cứu thu thập số liệu theo năm của 256 doanh nghiệp
đang niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh (HOSE) trong giai đoạn

từ 2010-2014.
1.5. Phương pháp nghiên cứu
Phương pháp định tính nhằm tổng hợp các lý thuyết liên quan đến việc sử dụng
nợ dài hạn và các yếu tố ảnh hưởng đến việc sử dụng nợ dài hạn.
Phương pháp nghiên cứu chính là phương pháp định lượng thông qua phương
trình hồi quy giữa tỷ lệ nợ dài hạn và các yếu tố tác động đến nó. Từ đó, có thể kết
luận được những yếu tố nào thật sự có ảnh hưởng đến tỷ lệ nợ dài hạn.
Tác giả sử dụng dữ liệu thứ cấp từ báo cáo tài chính hàng năm (2010-2014) của
các doanh nghiệp, lập thành dữ liệu bảng. Bên cạnh, đó kết hợp phương pháp ước
lượng bình phương tối thiểu dành cho dữ liệu bảng (OLS), Random Effects (RE) và
Fixed Effects (FE) để đo lường mức độ ảnh hưởng của từng yếu tố đến nợ dài hạn. Từ
các mô hình này, tác giả sử dụng kiểm định nhân tử Lagrange của Breusch-Pagan và
kiểm định Hausman Test để lựa chọn mô hình phù hợp nhất nhằm đo lường tác động
của các yêu tố lên tỷ lệ nợ dài hạn.
1.6. Ý nghĩa của nghiên cứu
Luận văn là một trong những nghiên cứu giải thích về mặt lý thuyết và nghiên
cứu thực nghiệm về các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ lệ nợ dài hạn của doanh nghiệp trên
sàn HOSE.
Mặt dù trên thế giới đã có một số nghiên cứu về tỷ lệ nợ dài hạn nhưng tại Việt
Nam, có rất ít bài nghiên cứu xem xét về vấn đề này. Cho nên, về mặt khoa học, kết
quả của nghiên cứu có thể làm cơ sở cho những nghiên cứu sâu và rộng hơn sau đó
cho các doanh nghiệp trên toàn Việt Nam.
Về mặt thực tiễn, kết quả nghiên cứu sẽ góp phần cung cấp những thông tin về
mối quan hệ và mức độ tác động của các yếu tố thuộc về đặc điểm tài chính cũng như
các yếu tố thuộc khả năng sinh lợi nhuận đến tỷ lệ nợ dài hạn của doanh nghiệp trên
sàn chứng khoán Hồ Chí Minh cho phía doanh nghiệp và các tổ chức tín dụng:

3

- Nghiên cứu đưa ra mô hình lượng hóa để giúp cho doanh nghiệp biết được các
yếu tố (thuộc về đặc điểm tài chính và khả năng sinh lợi nhuận) nào có ảnh hưởng đến
việc được vay dài hạn khi họ cần đến các khoản vay này.
- Nghiên cứu cũng là cơ sở để các tổ chức tín dụng, đặc biệt là ngân hàng nắm
được nhu cầu vay dài hạn của các doanh nghiệp, từ đó chủ động đưa ra các chính sách
hợp lý và kịp thời để đáp ứng được nhu cầu vốn của các doanh nghiệp.
1.7. Bố cục của nghiên cứu
Luận văn được chia thành 5 chương, cụ thể như sau:
Chương 1: Giới thiệu đề tài nghiên cứu.
Chương đầu tiên, luận văn trình bày tổng quan về đề tài nghiên cứu bao gồm lý
do chọn đề tài, mục tiêu nghiên cứu, câu hỏi nghiên cứu, đối tượng và phạm vi nghiên
cứu cùng với các phương pháp nghiên cứu được sử dụng,... Bên cạnh đó, chương này
cũng trình bày ý nghĩa và bố cục của nghiên cứu.
Chương 2: Tỷ lệ nợ dài hạn và các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ lệ nợ dài hạn.
Chương này trình bày định nghĩa về nợ dài hạn và một số lý thuyết cũng như các
nghiên cứu thực nghiệm về nợ dài hạn; đồng thời, có sự so sánh với các nghiên cứu
trước.
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu.
Trong chương 3, luận văn tiến hành xây dựng mô hình nghiên cứu dựa trên các
giả thuyết nghiên cứu và các biến nghiên cứu trong mô hình. Đồng thời, trình bày
phương pháp thu thập dữ liệu và phương pháp phân tích dữ liệu.
Chương 4: Kết quả nghiên cứu.
Dựa vào kết quả hồi quy có được, chương này sẽ trình bày phần thống kê mô tả
dữ liệu, đồng thời phân tích tương quan giữa các biến và phân tích kết quả nghiên cứu.
Ngoài ra, các kiểm định có liên quan cũng được trình bày để lựa chọn mô hình phù
hợp nhất; sau đó tiến hành phân tích, xem xét sự ảnh hưởng của các biến tác động đến
tỷ lệ nợ dài hạn.
Chương 5: Kết luận và kiến nghị.
Chương cuối cùng của luận văn trình bày kết luận về vấn đề nghiên cứu cũng
như những kết quả đạt được và các mặt hạn chế của đề tài nghiên cứu. Từ những hạn

chế đó, luận văn đề xuất các hướng nghiên cứu mới có khả năng phát triển dựa trên

4


nền tảng của nghiên cứu này; đồng thời đề xuất một số kiến nghị nhằm nâng cao hiệu
quả của việc sử sụng nợ dài hạn cho doanh nghiệp.

5


CHƯƠNG 2
TỶ LỆ NỢ DÀI HẠN VÀ CÁC YẾU TỐ ẢNH
HƯỞNG ĐẾN TỶ LỆ NỢ DÀI HẠN
Để đạt được những mục tiêu đã đặt ra ở chương 1, cần phải xây dựng mô hình
nghiên cứu. Và mô hình nghiên cứu cần phải dựa trên cơ sở lý thuyết và các nghiên
cứu thực nghiệm trước đó. Ở chương 2, đầu tiên tác giá trình bày định nghĩa về nợ dài
hạn và nguồn hình thành nợ dài hạn. Tiếp đến, là sơ lược về các lý thuyết trong việc
lựa chọn tỷ lệ nợ để nêu lên những quan điểm về các yếu tố tác động đến tỷ lệ nợ của
doanh nghiệp nói chung và những nhân tố tác động lên tỷ lệ nợ dài hạn nói riêng. Cuối
cùng, tác giả tóm tắt lại những nghiên cứu thực nghiệm để có cái nhìn bao quát về
những yếu tố tác động đến tỷ lệ nợ dài hạn của doanh nghiệp.
2.1. Khái quát về nợ dài hạn
2.1.1. Định nghĩa nợ dài hạn
Hiện nay vẫn chưa có một định nghĩa thống nhất về nợ dài hạn trên toàn thế giới.
Các bài nghiên cứu khác nhau thường xác định nợ dài hạn theo những cơ sở khác
nhau.
Một số tác giả dùng thời hạn vay nợ để phân loại nợ dài hạn và nợ ngắn hạn.
Theo Scherr and Hulburt (2001) thì một khoản nợ được cho là dài hạn nếu đó là khoản
phải trả có thời gian quá một năm, trong khi một số tác giả khác như Barclay và Smith

(1995) lại định nghĩa nợ dài hạn là khoản phải trả có thời gian hơn ba tháng, và theo
quan điểm của Schiantarelli và Sembenelli (1997) thì đó là khoản phải trả có thời gian
trên 5 năm.
Bên cạnh việc dùng thước đo về thời gian của các khoản phải trả, một số nghiên
cứu lại dựa trên các tiêu chí khác để định nghĩa nợ dài hạn, các tiêu chí đó là:
- Thời gian đáo hạn trung bình của các khoản nợ (Stohs và Mauer, 1996).
- Bên cạnh đó, Scherr và Hulburt (2001) đã áp dụng hai cách xác định nợ dài hạn
là: tỷ số giữa nợ vay có thời gian trên một năm với tổng nợ và kỳ hạn đáo hạn trung
bình có trọng số của nợ, và kết quả nghiên cứu cho thấy chỉ có khác biệt rất nhỏ khi
chọn hai định nghĩa trên.
Dựa vào điều 112 (Hướng dẫn lập và trình bày Bảng cân đối kế toán năm), thông
tư 200 của bộ tài chính, nợ dài hạn được định nghĩa như sau: Nợ dài hạn là chỉ tiêu
6


tổng hợp phản ánh tổng giá trị các khoản nợ dài hạn của doanh nghiệp bao gồm những
khoản nợ có thời hạn thanh toán còn lại từ 12 tháng trở lên hoặc trên một chu kỳ sản
xuất, kinh doanh thông thường như: Khoản phải trả người bán, phải trả nội bộ, các
khoản phải trả dài hạn khác, vay và nợ thuê tài chính dài hạn,… tại thời điểm báo cáo.
2.1.2. Các nguồn hình thành nợ dài hạn
Theo điều 112 (Hướng dẫn lập và trình bày Bảng cân đối kế toán năm), thông tư
200 của bộ tài chính ban hành ngày 22 tháng 12 năm 2014 đã quy định các nguồn hình
thành nợ dài hạn trong bảng cân đối kế toán như sau:
- Phải trả người bán dài hạn: Chỉ tiêu này phản ánh số tiền còn phải trả cho
người bán có thời hạn thanh toán còn lại trên 12 tháng hoặc hơn một chu kỳ sản xuất,
kinh doanh thông thường tại thời điểm báo cáo.
- Người mua trả tiền trước dài hạn: Chỉ tiêu này phản ánh số tiền người mua ứng
trước để mua sản phầm, hàng hóa, dịch vụ, tỷ lệ tài sản cố định, bất động sản đầu tư
và doanh nghiệp có nghĩa vụ cung cấp trên 12 tháng hoặc hơn một chu kỳ sản xuất,
kinh doanh thông thường tại thời điểm báo cáo (không bao gồm các khoản doanh thu

nhận trước).
- Chi phí phải trả dài hạn: Chỉ tiêu này phản ánh giá trị các khoản nợ còn phải
trả do đã nhận hàng hóa, dịch vụ nhưng chưa có hóa đơn hoặc các khoản chi phí của
kỳ báo cáo chưa có đủ hồ sơ, tài liệu nhưng chắc chắn sẽ phát sinh cần phải được tính
trước vào chi phí sản xuất, kinh doanh và chỉ phải thanh toán sau 12 tháng hoặc sau
chu kỳ sản xuất, kinh doanh thông thường tiếp theo tại thời điểm báo cáo, như lãi vay
phải trả của kỳ báo cáo nhưng chi phải thanh toán khi hợp đồng vay dài hạn đáo hạn.
- Phải trả nội bộ về vốn kinh doanh: Tùy thuộc vào đặc điểm hoạt động và mô
hình quản lý của từng đơn vị, doanh nghiệp thực hiện phân cấp và quy định cho đơn
vị hạch toán phụ thuộc ghi nhận khoản vốn do doanh nghiệp cấp vào chỉ tiêu này hoặc
chỉ tiêu “Vốn góp của chủ sở hữu”.
- Phải trả nội bộ dài hạn: Chỉ tiêu này phản ánh các khoản phải trả nội bộ có kỳ
hạn thanh toán còn lại trên 12 tháng hoặc hơn một chu kỳ sản xuất, kinh doanh thông
thường tại thời điểm báo cáo (ngoài phải trả về vốn kinh doanh) giữa đơn vị cấp trên
và đơn vị trực thuộc không có tư cách pháp nhân hạch toán phụ thuộc và giữa các đơn
vị hạch toán phụ thuộc trong một doanh nghiệp.
- Doanh thu chưa thực hiện dài hạn: Chỉ tiêu này phản ánh các khoản doanh thu
7


chưa thực hiện tương ứng với phần nghĩa vụ mà doanh nghiệp sẽ phải thực hiện trong
sau 12 tháng hoặc sau một chu kỳ sản xuất, kinh doanh thông thường tiếp theo tại thời
điểm báo cáo.
- Phải trả dài hạn khác: Chỉ tiêu này phản ánh các khoản phải trả khác có kỳ hạn
thanh toán còn lại trên 12 tháng hoặc hơn một chu kỳ sản xuất, kinh doanh thông
thường tại thời điểm báo cáo, ngoài các khoản nợ phải trả đã được phản ánh trong các
chỉ tiêu khác, như: Các khoản nhận ký cược, ký quỹ dài hạn, cho mượn dài hạn,
khoản chênh lệch giữa giá bán trả chậm, trả góp theo cam kết với giá bán trả ngay dài
hạn,…
- Vay và nợ thuê tài chính dài hạn: Chỉ tiêu này phản ánh các khoản doanh

nghiệp vay, nợ của các ngân hàng, tổ chức, công ty tài chính và các đối tượng khác,
có kỳ hạn thanh toán còn lại trên 12 tại thời điểm báo cáo, như: Số tiền vay ngân
hàng, khoản phải trả về tỷ lệ tài sản cố định thuê tài chính, tiền thu phát hành trái
phiếu thường,...
- Trái phiếu chuyển đổi: Chỉ tiêu này phản ánh giá trị phần nợ gốc của trái phiếu
chuyển đổi do doanh nghiệp phát hành tại thời điểm báo cáo.
- Cổ phiếu ưu đãi: Chỉ tiêu này phản ánh giá trị cổ phiếu ưu đãi theo mệnh giá
mà bắt buộc người phát hành phải mua lại tại một thời điểm đã được xác định trong
tương lai.
- Thuế thu nhập hoãn lại phải trả: Chỉ tiêu này phản ánh số thuế thu nhập doanh
nghiệp hoãn lại phải trả tại thời điểm báo cáo.
- Dự phòng phải trả dài hạn: Chỉ tiêu này phản ánh khoản dự phòng cho các
khoản dự kiến phải trả sau 12 tháng hoặc sau chu kỳ sản xuất, kinh doanh thông
thường tiếp theo tại thời điểm báo cáo, như dự phòng bảo hành sản phẩm, hàng hóa,
công trình xây dựng, dự phòng tái cơ cấu, các khoản chi phí trích trước để sửa chữa
tài sản cố định định kỳ, chi phí hoàn nguyên môi trường trích trước,… Các khoản dự
phòng phải trả thường được ước tính, chưa chắc chắn về thời gian phải trả, giá trị phải
trả và doanh nghiệp chưa nhận được hàng hóa, dịch vụ từ nhà cung cấp.
- Quỹ phát triển khoa học và công nghệ: Chỉ tiêu này phản ánh số quỹ phát triển
khoa học và công nghệ chưa sử dụng tại thời điểm báo cáo.

8


2.2. Các lý thuyết về việc lựa chọn tỷ lệ nợ
Lý thuyết này là những lý thuyết về cấu trúc giữa việc sử dụng nợ và vốn cổ
phần, những lý thuyết này cung cấp những thông tin cần thiết tại sao các doanh nghiệp
trong một trường hợp này họ lại thích việc sử dụng nợ, trong khi những trường hợp
khác thì không. Những vấn đề này chủ yếu liên quan đến những lợi ích và bất lợi trong
việc sử dụng nợ (chi phí tài chính, lợi ích từ tấm chắn thuế, khả năng suy kiệt tài

chính,…). Và một điều quan trọng: nợ dài hạn được xem là nhân tố tác động lớn nhất
sau những lợi ích và bất lợi trong việc sử dụng nợ. Phần sau trình bày một số quan
điểm về việc sử dụng nợ, cũng như những tranh luận giữa các nhà kinh tế về nguyên
nhân mà các doanh nghiệp sử dụng nợ dài hạn.
2.2.1. Quan điểm truyền thống
Quan điểm này cho rằng khi một doanh nghiệp thực hiện việc vay mượn thì sẽ
có được nhiều lợi ích hơn là điều bất lợi. Bởi vì chi phí nợ thấp kết hợp với lợi ích từ
tấm chắn thuế sẽ khiến WACC (Chi phí vốn bình quân gia quyền) giảm khi nợ tăng.
Tuy nhiên, khi tỷ lệ giữa nợ và vốn chủ sở hữu (VCSH) tăng, tác động của tỷ lệ
vốn vay so với tổng vốn buộc các chủ sở hữu (CSH) tăng lợi tức yêu cầu của họ (nghĩa
là chi phí VCSH tăng). Ở mức tỷ lệ nợ và VCSH cao, chi phí nợ cũng tăng bởi vì khả
năng doanh nghiệp không trả được nợ là cao hơn (nguy cơ phá sản cao hơn). Vì vậy, ở
mức tỷ số giữa vốn nợ và VCSH cao hơn thì chi phí vốn bình quân gia quyền (WACC)
sẽ tăng.
Vấn đề chính của quan điểm truyền thống là không có một lý thuyết cơ sở thể
hiện chi phí VCSH nên tăng bao nhiêu do tỷ lệ giữa vốn nợ và VCSH hay chi phí nợ
nên tăng bao nhiêu do nguy cơ vỡ nợ.
2.2.2. Lý thuyết cấu trúc vốn của Modilligani và Miller (mô hình MM)
Trái với quan điểm truyền thống, Modilligani và Miller (1958) đã xem xét chi
phí vốn sẽ tăng hay giảm khi một doanh nghiệp tăng hoặc giảm việc vay mượn với hai
giả định:
- Giả định nếu như không có tác động của thuế.
- Nguy cơ trong lý thuyết của MM được tính toán hoàn toàn bởi tính biến đổi
của các luồng tiền và bỏ qua khả năng các luồng tiền có thể dừng vì vỡ nợ.
Modigliani và Miler chỉ ra rằng việc sử dụng nợ mang đến cho CSH tỷ suất lợi
tức cao hơn, nhưng lợi tức cao hơn này chính xác là những gì họ bù đắp cho nguy cơ
9


tăng lên từ tỷ lệ vốn vay so với tổng vốn. Với các giả thuyết trên, dẫn đến các phương

trình cho lý thuyết của MM.
Vg = Vu: Tổng giá trị của doanh nghiệp sử dụng nợ bằng tổng giá trị của doanh
nghiệp không sử dụng nợ.
Năm 1963, Modilligani và Miller đưa ra một nghiên cứu tiếp theo với việc loại
bỏ giả thiết về thuế thu nhập doanh nghiệp. Theo MM, với thuế thu nhập doanh
nghiệp, việc sử dụng nợ sẽ làm tăng giá trị của doanh nghiệp. Vì chi phí lãi vay là chi
phí hợp lý được khấu trừ khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp, do đó mà một phần thu
nhập của doanh nghiệp có sử dụng nợ được chuyển cho các nhà đầu tư theo phương
trình: Vg = Vu + T.D: giá trị của doanh nghiệp sử dụng nợ bằng giá trị của doanh
nghiệp không sử dụng nợ cộng với khoản lợi từ việc sử dụng nợ. Trong đó, D là tổng
số nợ sử dụng, T là thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp, T.D là khoản lợi từ việc sử
dụng nợ.
2.2.3. Lý thuyết đại diện (Agency Theory)
Thuyết này đưa ra hai giả thuyết có liên quan chặt chẽ và tác động lẫn nhau. Đó
là kết cấu vốn ảnh hưởng như thế nào đến các vấn đề trung gian và ngược lại, các vấn
đề trung gian ảnh hưởng như thế nào đến kết cấu vốn.
Giả thuyết này dự báo rằng tiền cho vay sẽ làm giảm lưu lượng tiền mặt tự do.
Giảm lưu lượng tiền tự do sẽ giảm những sự đầu tư mang lại giá trị hiện tại thuần
(NPV) tiêu cực. Giảm những sự đầu tư mang lại NPV tiêu cực sẽ làm tăng giá trị của
doanh nghiệp (đặc biệt đối với doanh nghiệp lớn có tiền mặt).
Bằng chứng thực nghiệm phù hợp với điểm thuyết này ở những điểm sau:
- Tỷ suất hối đoái tăng (giảm) theo tác dụng đòn bẩy sẽ làm tăng (giảm) giá trị
cổ phiếu.
- Các doanh nghiệp có tiền mặt lớn sẽ có tỷ lệ D/A cao hơn (D/A: Nợ/Tài sản)
2.2.4. Lý thuyết đánh đổi (Trade-off Theory)
Thuyết này xác định kết cấu vốn tối ưu bằng cách cộng thêm vào mô hình
Modilligani và Miler (1958) các yếu tố phi hoàn hảo khác nhau, bao gồm thuế, chi phí
khánh tận tài chính và chi phí trung gian, song vẫn không mất đi các giả định tính hiệu
quả của thị trường và thông tin cân bằng. Như vậy, tác động tổng hợp 3 yếu tố: thuế,
chi phí khánh tận tài chính và chi phí trung gian khi sử dụng nợ với những tác động

ngược chiều nhau hình thành lý thuyết cấu trúc tài chính tối ưu.
10


2.2.5. Thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory of Captial structure)
Thuyết trật tự phân hạng thị trường được nghiên cứu khởi đầu bởi Myers và
Majluf (1984), hai ông cho rằng sẽ không có một cấu trúc vốn tối ưu với các doanh
nghiệp.
Với thuyết này, những quyết định về kết cấu vốn không dựa trên tỷ lệ Nợ/Tài
sản tối ưu mà được quyết định từ việc phân hạng thị trường. Trước hết, các nhà quản
trị sẽ dự định sử dụng nguồn tài chính nội bộ, tiếp đến có thể phát hành tiền cho vay,
và cuối cùng là phát hành vốn cổ phần.
Tiêu điểm của thuyết này không tập trung vào kết cấu vốn tối ưu nhưng tập
trung vào sự quyết định tài chính hiện hành sắp tới.
Tỷ lệ Nợ/Tài sản = f {hoạt động kinh doanh, nhu cầu đầu tư}.
Như vậy, Myers và Majluf cho rằng sẽ không có một cấu trúc vốn tối ưu với
các doanh nghiệp.
2.3. Các yếu tố tác động đến tỷ lệ nợ dài hạn
2.3.1. Cơ hội tăng trưởng và tỷ lệ nợ dài hạn
Cơ hội tăng trưởng được đo lường bằng nhiều cách khác nhau. Hầu hết các
chuyên gia tài chính cho rằng cơ hội tăng trưởng có tác động tiêu cực đến nợ dài hạn.
Cụ thể là doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng càng cao thường đi đôi với rủi ro phá sản
càng tăng nên tỷ lệ nợ vì thế mà phải thấp đi.
Myes và Majluf (1984) cho rằng bên cho vay thường yêu cầu một khoản tiền để
bù đắp cho sự rủi ro do sự bất cân xứng về thông tin mang lại, khoản tiền bù đắp này
thể hiện bằng một mức lãi suất cho vay cao hơn. Các doanh nghiệp có nhiều cơ hội
tăng trưởng có thể mất nhiều chi phí khi sử dụng nợ cho sự đầu tư tăng trưởng đó, nên
các doanh nghiệp này sẽ giảm vay nợ để giảm chi phí lãi vay.
Myers (1977) lập luận rằng giá trị của cơ hội đầu tư trong tương lai hay cơ hội
tăng trưởng phụ thuộc vào khả năng mà doanh nghiệp thực hiện các dự án của mình.

Trong trường hợp doanh nghiệp thực hiện các dự án tài chính thấp hơn so với khả
năng thực tế của mình thì lợi ích của các cổ đông nhận được sẽ thấp đi do họ đã bị mất
đi một khoản đầu tư với NPV dương, Myers gọi là tình trạng đầu tư dưới mức và cho
rằng việc cân nhắc kỳ hạn của các khoản nợ vay sẽ giải quyết được vấn đề này. Các
doanh nghiệp có cơ hội tăng trưởng cao thường xuyên phải đối mặt với vấn đề thiểu

11


đầu tư. Khi đó, các doanh nghiệp này có thể lựa chọn nợ ngắn hạn vì thời gian đáo hạn
của nó ngắn và có thể trước khi các lựa chọn đầu tư được thực hiện.
Leland và Toft (1996) lập luận rằng cấu trúc vốn tối ưu của doanh nghiệp còn
phụ thuộc vào kỳ hạn của nợ và điều này một phần phụ thuộc vào tỷ lệ nợ ngắn hạn.
Mặc dù khi sử dụng nợ ngắn hạn, các doanh nghiệp có thể không khai thác hoàn toàn
lợi ích từ tấm chắn thuế, nhưng việc sử dụng nợ ngắn hạn sẽ hạn chế nguy cơ kiệt quệ
tài chính khi doanh nghiệp bị những cú sốc từ bên ngoài; bên cạnh đó, điều này sẽ làm
giảm chi phí đại diện. Kết quả nghiên cứu của ông cho thấy các doanh nghiệp có nhiều
cơ hội tăng trưởng sẽ lựa chọn một tỷ lệ nợ dài hạn ít hơn và ưu tiên cho các khoản
vay ngắn hạn.
Nghiên cứu của Ouj và cộng sự (2005) cũng chỉ ra rằng cơ hội tăng trưởng và
việc lựa chọn kỳ hạn nợ có mối quan hệ với nhau. Ông cho rằng ở doanh nghiệp đang
có cơ hội tăng trưởng cao sẽ thấy được mối quan hệ ngược chiều giữa tốc độ tăng
trưởng với nợ dài hạn, riêng đối với doanh nghiệp có cơ hội tăng trưởng thấp thì mối
quan hệ này lại không đáng kể.
Khác với các quan điểm trên, Diamond (1991) dựa vào lập lập rủi ro thanh khoản
để cho rằng có sự tương quan đồng biến giữa cơ hội tăng trưởng và nợ dài hạn. Tác giả
cho rằng những doanh nghiệp có cơ hội đầu tư dài hạn cần phải hết sức thận trọng
trong việc quản lý dòng tiền để tự bảo vệ mình trước rủi ro thanh khoản, do đó việc sử
dụng nợ dài hạn là ưu tiên hàng đầu. Bên cạnh đó, Hart và Moore (1995) nhấn mạnh
vai trò của các khoản nợ dài hạn trong việc kiểm soát khả năng huy động vốn cho các

dự án trong tương lai. Tác giả cho rằng nợ dài hạn có thể ngăn chặn các nhà quản lý
thực hiện các hành động tư lợi cá nhân, đầu tư vào các dự án không có khả năng sinh
lợi, thì tác động của hành vi này sẽ được thể hiện qua sự biến động của tỷ số nợ tính
theo giá trị thị trường (tổng nợ/(tổng nợ + giá trị thị trường của doanh nghiệp).
Sau đó, khi nghiên cứu về vấn đề này, Terra (2011) lại kết luận rằng kết quả về
mối quan hệ giữa kỳ hạn nợ dài hay ngắn và cơ hội tăng trưởng là khác nhau tại các
quốc gia.
2.3.2. Quy mô doanh nghiệp và tỷ lệ nợ dài hạn
Có thể cho rằng, đối với các doanh nghiệp lớn thì sự bất cân xứng thông tin
thường sẽ thấp hơn so với các doanh nghiệp nhỏ. Do đó, doanh nghiệp có quy mô lớn
thường dễ dàng tiếp cận với các khoản vay dài hạn hơn; bên cạnh đó, các doanh
12


nghiệp này cũng có xu hướng sử dụng nợ dài hạn nhiều hơn do nhu cầu tài chính của
họ (theo Jalilvand và Harris, 1984). Ngoài ra, các doanh nghiệp có quy mô nhỏ chủ
yếu sử dụng nợ ngắn hạn là do các doanh nghiệp này thường có tỷ lệ phá sản khá cao
và thường ít nhận được các khoản đầu tư, hỗ trợ bằng các khoản vay dài hạn. Xuất
phát từ rủi khi cho vay các doanh nghiệp có quy mô nhỏ, bên cho vay sẽ kiểm soát rủi
ro cho vay của mình bằng cách hạn chế thời gian của các khoản vay đối với các doanh
nghiệp nhỏ. Vì thế mà phần lớn các doanh nghiệp có quy mô càng nhỏ càng có tỷ lệ
nợ ngắn hạn cao hơn.
Ozkan (2000) cho rằng các doanh nghiệp với quy mô lớn có được một lợi thế là
chi phí giao dịch thấp, dẫn đến chi phí sử dụng nợ vay thấp. Bên cạnh đó, do điều kiện
thuận lợi về quy mô sẽ giúp cho họ dễ dàng tiếp cận thị trường vốn hơn và có khả
năng thương lượng được lãi suất thấp hơn so với các doanh nghiệp nhỏ. Cả hai lý do
này cho thấy các doanh nghiệp lớn có thể phát hành trái phiếu dài hạn hoặc vay nợ dài
hạn nhiều hơn so với các doanh nghiệp nhỏ.
Zohreh và Hassan (2012) khi nghiên cứu về tác động của các yếu tố: thuế, lợi
nhuận, quy mô doanh nghiệp, tài sản số định hữu hình, đòn cân nợ, thanh khoản ngắn

hạn,… đến nợ dài hạn cũng lập luận như trên và kết luận rằng quy mô có ảnh hưởng
tích cực đến nợ vay dài hạn của doanh nghiệp.
Terra (2011), Venugopalan cùng Madhu (2013) và Kun cùng Peng (2013) cũng
đã tìm thấy có sự tương quan đồng biến giữa yếu tố quy mô và nợ dài hạn của doanh
nghiệp. Do các lợi thế về quy mô mang lại nên doanh nghiệp có quy mô lớn thường dễ
dàng tiếp cận các khoản vay dài hạn với chi phí thấp hơn so với các doahnh nghiệp
nhỏ.
Các nghiên cứu trên cho thấy sự ủng hộ việc các công ty có quy mô lớn nên tăng
cường vay nợ dài hạn.
2.3.3. Cơ cấu tài sản và tỷ lệ nợ dài hạn
Cơ cấu tài sản được đo lường bằng tỷ lệ tài sản cố định hữu hình trên tổng tài
sản.
Theo White (1992) thì tài sản đảm bảo nợ vay của doanh nghiệp có ảnh hưởng
đến nợ vay. Giá trị tài sản thế chấp càng cao thì bên cho vay càng dễ chấp nhận cho
phía doanh nghiệp vay, và khoản vay này sẽ càng lớn khi giá trị của cơ cấu tài sản nợ
vay càng cao. Nói cách khác, tài sản đảm bảo nợ vay là khoản dùng để đảm bảo cho
13


việc chi trả các khoản vay, và đó cũng là cơ sở để bên cho vay đánh giá, đồng ý hay
bác bỏ, tăng hay giảm khoản cho vay đối với bên xin vay. Nghiên cứu của Rajan và
Zingales (1995), Zohreh cùng Hassan (2012), Venugopalan cùng Madhu (2013) và
Kun cùng Peng (2013) cũng chỉ ra rằng tài sản đảm bảo hay tài sản thế chấp có vai trò
giảm bớt rủi ro của người cho vay. Bởi vì, khi bên được vay không thể hoàn thành
nghĩa vụ trả nợ thì các tài sản cố định hữu hình này sẽ được dùng thay thế để chi trả
cho khoản nợ vay của doanh nghiệp khi đến hạn thanh toán. Do đó, cơ cấu tài sản có
giá trị cao sẽ giúp các doanh nghiệp có thể vay được nhiều nợ hơn.
Johnson (1997) cho rằng khả năng thanh khoản của tài sản ảnh hưởng nhiều đến
giá trị tài sản thế chấp của tài sản đó. Nghiên cứu của ông cũng cho thấy tỷ lệ tài sản
cố định hữu hình trên tổng tài sản có mối quan hệ cùng chiều với tỷ lệ nợ.

Myers (1977) cho rằng có một sự tương ứng giữa nợ vay và tài sản đảm bảo nợ
vay cho doanh nghiệp. Cụ thể là các doanh nghiệp có nhiều tài sản dài hạn thường có
nợ dài hạn nhiều hơn so với doanh nghiệp có ít tài sản dài hạn. Ngoài ra, Stohs và
Mauer (1996) cũng lập luận rằng khi kỳ hạn của các khoản nợ nhỏ hơn so với cơ cấu
tài sản của doanh nghiệp thì doanh nghiệp có nhiều khả năng không có đủ nguồn tiền
cần thiết để đáp ứng các nghĩa vụ của mình khi đến hạn thanh toán; ngược lại, nếu các
doanh nghiệp có kỳ hạn của nợ lớn hơn so với kỳ hạn tài sản, thì doanh nghiệp sẽ trả
được các khoản nợ đến hạn thanh toán từ dòng tiền của các tài sản đó (Ví dụ, một
doanh nghiệp sản xuất có tỷ lệ nợ dài hạn cao, trong khi cấu trúc tài sản của doanh
nghiệp chủ yếu là tài sản ngắn hạn. Khi đó, nguồn tiền để đáp ứng nghĩa vụ trả nợ luôn
được sẵn sàng; hay nói cách khác, doanh nghiệp có sự linh hoạt để giải quyết nợ dài
hạn hơn là các doanh nghiệp trả nợ bằng nguồn tài sản dài hạn).
Tuy nhiên, nghiên cứu của Terra (2011) đã kết luận rằng không có mối tương
quan nào giữa tỷ số của tài sản cố định hữu hình trên tổng tài sản với tỷ lệ nợ dài hạn.
Các nghiên cứu trên đều cho thấy cơ cấu tài sản có tác động cùng chiều với nợ
vay nói chung và nợ dài hạn nói riêng. Thậm chí, đó chính là cơ sở để bên cho vay cân
nhắc và xét duyệt giá trị các khoản vay và thời hạn vay của doanh nghiệp.
2.3.4. Tỷ lệ đòn bẩy (đòn cân nợ) và tỷ lệ nợ dài hạn
Tỷ lệ đòn bẩy được đo lường bằng chỉ tiêu Nợ phải trả/Tổng tài sản. Một số quan
điểm cho rằng tỷ lệ đòn bẩy có tác động ngược chiều lên nợ dài hạn, nhưng cũng có
một số lập luận trái ngược với quan điểm này.
14


Merton (1974) đã kết luận rằng đòn cân nợ có ảnh hưởng quyết định đối với rủi
ro tín dụng của doanh nghiệp. Ông cho rằng đòn bẩy có ảnh hưởng tiêu cực đến nợ
vay của doanh nghiệp do khi doanh nghiệp càng sử dụng nhiều nợ vay thì rủi ro cho
phía cho vay càng lớn; cho nên việc cho vay đối với các doanh nghiệp này sẽ bị hạn
chế lại.
Bên cạnh đó, Dennis (2000) cho rằng đòn bẩy và kỳ hạn nợ có tương quan tỷ lệ

nghịch với nhau vì chi phí đại diện cho đầu tư dưới mức có thể được giảm thiểu bằng
cách giảm đòn bẩy cũng như bằng cách rút ngắn kỳ hạn nợ.
Terra (2011) cũng cho thấy đòn bẩy và cơ cấu nợ có mối tương quan nghịch bởi
vì có hai chiến lược để giải quyết vấn đề đầu tư dưới mức đó là việc lựa chọn giữa việc
giảm đòn bẩy tài chính hoặc kỳ hạn nợ vay.
Trái với các quan điểm trên, Leland và Toft (1996), Venugopalan cùng Madhu
(2013) và Kun cùng Peng (2013) lại nhận định rằng các doanh nghiệp có đòn bẩy tài
chính cao hơn sẽ có xu hướng chọn kỳ hạn nợ dài hơn. Theo các nghiên cứu này thì
những doanh nghiệp có đòn cân nợ cao thường chọn nhiều nợ dài hơn và ngược lại,
những doanh nghiệp có đòn cân nợ thấp sẽ ưu tiên cho các khoản vay ngắn hạn.
Morris (1992) và Diamond (1991) cũng có cùng nhận định với các nghiên cứu trên khi
xem xét về ảnh hưởng của đòn cân nợ đến tỷ lệ nợ dài hạn. Quan điểm về sự đánh đổi
lợi ích từ tấm chắn thuế và xác suất kiệt quệ tài chính của Morris (1992) cho rằng các
doanh nghiệp phải có một cơ cấu vốn hợp lý để vừa nhận được lợi ích từ thuế, vừa duy
trì được rủi ro kiệt quệ tài chính ở mức chấp nhận được. Các tác giả này đều lập luận
rằng doanh nghiệp có tỷ lệ nợ cao thường có xu hướng chọn nợ dài hạn nhiều hơn để
ổn định thanh khoản của mình. Điều này có nghĩa là khi tỷ lệ nợ vay so với tổng tài
sản càng cao thì doanh nghiệp càng phải cân bằng giữa khoản vay và việc trả nợ vay
dựa trên việc căn cứ vào thời hạn được vay, bởi vì nếu như nhiều khoản vay đến hạn
thanh toán cùng lúc trong thời gian ngắn thì doanh nghiệp sẽ gặp khó khăn về tài
chính; cho nên, cần phải cân đối các khoản vay theo các thời điểm và thời hạn vay dài
hay ngắn sao cho phù hợp để đảm bảo thanh khoản.
2.3.5. Khả năng thanh khoản và tỷ lệ nợ dài hạn
Khả năng thanh khoản là một nhân tố quan trọng tác động đến quyết định vay dài
hạn của doanh nghiệp.

15